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2 DE DEZEMBRO DE 2016


Atores globais servem para comparar e
turbinar.

• LIGT3: Compra de italiana em distribuição e mais uma venda de ativos


em geração evidenciam valor oculto na carioca. Reiteramos Compra.
• FESA4: Pares sul-africanas voltaram ao negócio. Mas, a vaca continua
focada aqui e com potencial de valorização. Reiteramos Compra.

por Carlos Herrera, Analista CNPI*

Caros leitores,

Esta semana vamos analisar o efeito de atores globais em dois papéis da


nossa carteira (também outros da Bolsa brasileira): Light (LIGT3) e
Ferbasa (FESA4).

No primeiro caso, aconteceu o que nós não esperávamos (até agora, eles
sempre tinham sido persistentes em comprar ativos descontados), que a
italiana Enel ficasse com Celg-D pagando o que consideramos um múltiplo
muito alto.

Acreditamos que, no final das contas, isto – e a venda de mais ativos em geração (por Neoenergia) –
é positivo para a nossa posição no longo prazo, pois: 1) confirma que há interesse no mercado por
ativos do setor elétrico com os que Light conta; 2) estabelece múltiplos de referência, a partir dos
quais é mais fácil perceber o grau de desconto injustificado do ativo (por mais desafios que
apresente); e 3) traz mais visibilidade ao papel (prepare-se para mais analistas do mercado virem
com cálculos como os que eu lhes trouxe há algum tempo sobre quanto a empresa poderia
arrecadar por uma venda da parte de geração).

Deste jeito, independentemente do que a Enel fizer daqui em diante, acreditamos que no preço
atual a empresa tem potencial de destravamento de valor. As opções são várias: melhora

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operacional/financeira, venda de ativos ou troca de controle. Portanto, reiteramos a nossa
recomendação de Compra.

No caso da Ferbasa (FESA4), acreditamos que é interessante analisar como a volta aos negócios de
pares sul-africanos poderia afetar a empresa. Discutimos mais uma vez uma opção sobre o que
fazer com o polpudo caixa… e, sem estragar o fator surpresa, chegamos novamente à conclusão de
que a melhor opção seria, para nós, ver grande parte dele distribuído na forma de dividendos.

Não por leviandade de pensar que, como o relatório é de Vacas, deveremos procurar apenas yields
altos (já temos discutido sobre essa armadilha várias vezes), mas como sinal de alinhamento da
estratégia de longo prazo e dos interesses do controlador, dos minoritários e do management.

Acreditamos que, por ser uma empresa tão conservadora – que não gosta de aventuras, de M&A no
segmento de atuação em nível global, que conta com capacidade de utilização ainda baixa – a
melhor maneira de alocar, pelo menos, parte razoável desse caixa é nas mãos do acionista.

É bom ter um colchão no longo prazo. De fato, eles têm provado que tinham razão em mantê-lo (se
compararmos com as sul-africanas), mas parte da disciplina financeira também é saber determinar
um limite que permita evitar o risco de: 1) desviar esse caixa para negócios em que não têm
expertise (que possam terminar destruindo valor) ou; 2) incentivar o management a ficar sossegado
na zona de conforto.

É bom eles terem a pressão de saber que, se a empresa quiser crescer, terá que convencer o
acionista sobre a rentabilidade dos projetos, procurar um parceiro estratégico. Duas cabeças
pensam melhor do que uma só.

Nessa mesma direção, concordamos com alguns assinantes de que seria ótimo trocar todas as
ações PN por ON. Ou seja, que tudo virasse FESA3, de forma que todos os acionistas tivessem os
mesmos direitos.

Não é que desconfiemos do management (sobre o qual temos uma ótima opinião) nem do
controlador (a companhia é sempre acessível quanto às informações e disposta a se comunicar com
os investidores), mas o anterior traria benefícios potenciais como mais liquidez e visibilidade ao
papel, facilitaria a entrada de acionistas minoritários que tragam experiências ideias novas – talvez
até de outras indústrias (como tem acontecido em empresas como Fras-Le - FRAS3 ou Hering -
HGTX3).

Ou seja, seria uma via adicional de destravamento de valor mais do que bem-vinda no longo prazo.
Discutiremos com eles mais adiante. Nesta ocasião, focamos no mercado internacional mesmo, que
era a nossa principal preocupação de médio/curto prazo.

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Por enquanto, gostamos muito da iniciativa do management/conselho de administração, e
consideramos que o papel negocia a um desconto em termos de múltiplos (versus a história e,
também, se comparada com a par sul-africana mais bem-sucedida do segmento) que é ainda
atrativo e que é consistente com a recomendação de Compra.

Light (LIGT3) – M&A continua sendo gatilho. Privatização da Celg-D, plano


estratégico da Enel Américas e venda de ativos de geração da
Neoenergia.

Nos últimos dias têm surgido mais notícias sobre o setor que consideramos benéficas,
principalmente, à nossa posição em Light (LIGT3):

1) Italiana Enel e subsidiária chilena Enel Américas (controladora de distribuidoras Coelce –


COCE5, Ampla e ativos de geração) continuaram dando mais detalhes sobre o agressivo plano
de investimentos no Brasil até 2019.

Conforme comentamos semana passada, depois de a italiana Enel avisar em Londres os planos
agressivos de expansão no Brasil, esta semana foi a vez de a filial chilena (através da qual ela
controla as participações em distribuidoras brasileiras), Enersis Américas, dar mais detalhes.

Enel (ainda é conhecida oficialmente como Enersis) Américas publicou, no Chile, o plano estratégico
2017-19 na última sexta-feira passada.

Ele mostra o claro excesso de exposição à Colômbia e a sub-exposição ao Brasil.

Ebitda por país, estimado para 2016, da Enel Américas

Fonte: Enel Américas.

Isto resulta de baixíssima exposição em geração e uma exposição em distribuição que não se condiz
com o PIB do Brasil. Argentina é importante demais.

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Produção de energia (TWh) por país (esquerda) e energia distribuída por país (direita)

Fonte: Enel Américas.

Indo para os planos no Brasil, ela explica que precisa crescer 15% em geração e 10% em
distribuição.

Neste último segmento, o foco é o cliente retail (ou seja, de varejo). Via aquisições e crescimento
orgânico, pretendem crescer 20% no segmento de varejo, aumentando a penetração de 2% de share
para superar 10% em 2019.

Plano de investimento em distribuição no Brasil é a grande prioridade de Enel até 2019!

Fonte: Enel Américas.

Qual seria a opção mais lógica para eles conseguirem isto? Acreditamos (vai ao encontro do próximo
guidance deles) que poderia ser através da compra (ou entrada no pacto de controle) de Light
(LIGT3), já que haveria grandes sinergias geográficas com Ampla, deles, justo ao lado.

No que se refere à expansão do ebitda em distribuição, eles foram bem explícitos. Planejam ganhar
mais sinergias operacionais em Ampla e Coelce. Ainda melhor, consideramos que um gatilho

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positivo para eles em uma eventual consolidação entre Light (LIGT3) é que o próximo ciclo
regulatório da Ampla, que está marcado para 2018 e já está sendo discutido com a Aneel.

Ao todo, segundo Enel Américas, são US$2,3 bilhões (equivalentes a R$7,5 bilhões) disponíveis para
aquisições entre 2017-19.

Deste montante, haveria, no mínimo, R$2,75 bilhões disponíveis para o Brasil.

2) Celg-D foi comprada por Enel a um múltiplo esticadíssimo. Enel finalmente foi quem
terminou ficando com a distribuidora goiana de Eletrobrás (ELET6) por R$2,19 bilhões. Notícia ótima
para a estatal, pois a europeia não só foi a única ofertante, mas levou com inesperado prêmio de
28% em relação ao mínimo estabelecido.

Para a ítalo-chilena, acreditamos que aquisição foi feita a um múltiplo bem esticado (na casa de 2,5x
EV/RAB), digno de ser pago por uma distribuidora grande, redondinha, premium, estratégica (como
Equatorial – EQTL3) e, não por uma média em claro estresse financeiro e operacional, que precisará
de muito suor e lágrimas para ser consertada.

Em teleconferência ontem, no Chile, eles explicaram que fazendo vários ajustes e adicionando o
valor de créditos fiscais, o múltiplo estimado para a aquisição seria de 1,6x – um pouco mais caro do
que uma Eletropaulo (ELPL4), também na métrica ev/clientes.

Métricas de valuation da Enel Américas para as empresas brasileiras.

Fonte: Enel Américas.

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Claramente, este é um sinal de agressividade da Enel/Enersis, já que estão se arriscando a pagar
caro demais por um ativo sem sinergias com os que já possuem e que não conhecem tão bem.

Há duas formas de analisar esta transação no que se refere às distribuidoras atualmente


disponíveis à venda (Light - LIGT3 e Eletropaulo - ELPL4).

A forma positiva é que, considerando a meta da Enel de atingir 10% de participação de mercado em
distribuição no país até 2019, tanto ELPL4 quanto Light (LIGT3) poderiam ser alvos.

Isto é bem mais positivo para Eletropaulo (ELPL4), que depois de anos à venda, tem afugentado
possíveis compradores por uma grande quantidade de contingências no balanço.

Neste momento, parecem estar mostrando que, aparentemente, não se preocupariam em pagar
bem caro e queimar caixa para levar dores de cabeça em ativos que não lhes trarão sinergia
alguma.

A forma negativa é que, depois desta aquisição tão desafiadora, talvez haverá menos capital
(financeiro e humano) para ser investido em uma eventual aquisição de Light (LIGT3).

Ainda mais, dependendo do desenrolar da aquisição (que tem chances de demorar bastante e de
trazer notícias ruins), pode ser que os minoritários fiquem com receio de próximas aquisições.

Porém, mesmo que se concretizasse o caso anterior (que Enel não esteja interessada em Light), não
seria completamente ruim a transação de Celg-D, pois, junto à transação de AES Sul, estabelece um
múltiplo de transação EV/RAB (RAB é base de ativos regulatórios) altíssimo para empresas médias
com alto estresse financeiro e operacional, evidenciando o desconto exagerado de uma empresa
(LIGT3) estratégica que, apesar dos desafios, precisa de bem menos esforço (e tempo!) para voltar
aos trilhos.

3) Neoenergia vendeu pequenas usinas hidrelétricas e termelétricas para a norte-


americana Contour Energy por R$711 milhões (valor da firma).

Entendemos que se trata de 200 MW de capacidade instalada. Portanto, o múltiplo EV/MW da


transação seria de R$3.550/kW – mais em linha com os R$3.700/kW pagos por China Three Gorges
pela Duke Energy do que com os R$6.000-7.000 aos que negocia AES Tietê (TIET11), ou os R$11.500/
kW que CTG pagou pelos ativos da Trinfo (TPIS3) no ano passado.

Dado o tamanho da transação, consideramos que é difícil concluir que possa estabelecer uma
tendência em valuation. Contudo, lembre que mesmo vendendo a R$4.000/kW, nosso cálculo foi que
Light receberia R$1,7 bilhão de ganho líquido. Ao múltiplo de TIET11, seria de R$3 bilhões (a
capitalização atual da empresa em bolsa), implicando redução de dívida de R$800 milhões.

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Ou seja, continua havendo interesse e mercado por ativos de geração, que poderia ajudar no
destravamento de valor de Light.

Light (LIGT3) reagiu negativamente à queda de apenas 0,25% na taxa Selic (o mercado esperava,
pelo menos, 0,5%) de ontem (Ibov caiu quase 4%), do mesmo jeito que outros papéis que são
percebidos como apostas em queda rápida de juros (como RUMO3, CCRO3, ECOR3, que caíram na
casa de 7-8%).

Pelos cálculos que temos mostrado anteriormente e pelas notícias que temos comentado nas
últimas semanas, acreditamos que há um espaço de entrada interessante no papel.

A recomendação é de Compra, pois acreditamos que as recentes transações no mercado


(independentemente do fator se vai ser ou não alvo de aquisição) confirmam que há potencial de
valorização dado pela melhora operacional/financeira, venda de ativos (como os de geração),
entrada de um acionista estratégico no controle, ou melhora na governança.

Ferbasa (FESA4) – A volta das sul-africanas não tem grande impacto no


Brasil.

No contexto do roadshow com investidores e analistas que estão fazendo esta semana em São
Paulo, reunimo-nos com o management da empresa nessa quarta-feira e gostaríamos de
destacar a abordagem da recuperação das concorrentes sul-africanas e a consolidação no
setor.

A África do Sul é o país mais competitivo em ferrocromo. Cerca de 70% das reservas dele no
mundo estão lá e a condição geológica é muito melhor do que aqui no Brasil. Os africanos têm
escala de produção, natureza favorável e maior facilidade para escavar, entre outras vantagens
competitivas.

Em meio ao cenário de preço no fundo do poço, que não estava remunerando bem os players
do setor nos últimos anos, várias empresas deixaram de ser competitivas e faliram. Algumas
delas até foram compradas.

Naquele contexto, três empresas de mesmo porte da Ferbasa (que também são produtoras de
ferrocromo), estavam praticamente falidas e pararam a produção pontualmente: a Tata KZN, a
International Ferro Metals (IFM) e a ASA Metals (ASA).

Em nível mundial, o market share delas é pequeno, com menos de 5% cada uma (versus os cerca
de 32% da África do Sul inteira).

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O ponto é que, com a forte retomada do preço de referência do cromo nos últimos meses, as
três empresas africanas estão voltando a produzir agora.

Como achamos M&A sempre muito interessante, perguntamos ao management: por que não
adquirir alguma dessas companhias que estavam mal das pernas? Afinal, a empresa conta com
um caixa bem robusto: R$220 milhões!

Veja bem...

A Ferbasa é competitiva no mercado doméstico e é aqui que tem expertise. Olhando para o
negócio atual, eles consideram que não haveria vantagem para ela ter presença lá na África.

Não enxergam sinergias. Além disso, continuariam sendo pequenos dentro da competição
global: a Ferbasa é líder no Brasil (seu foco é aqui), não no mundo (ela tem cerca de 2% do
market share global). No fim, correriam um grande risco de se aventurar em um mercado novo,
que desconhecem, em que vários players locais mais experientes do que eles faliram.

O grande driver da Ferbasa é a ampliação da Aperam, o maior cliente deles.

Por isso, o management até consideraria estudar alguma aquisição se estivesse em um


momento de ampliação da Aperam (que não é o caso). Supondo esse cenário, analisariam se os
gastos com exportação da produção em solo africano para o Brasil fariam sentido ou, até, se
compensaria desmontar a fábrica africana para trazer a estrutura para o Brasil.

Outra questão a ser ponderada é se valeria mais a pena para a Ferbasa ampliar a própria
fábrica aqui no Brasil no mesmo timing de uma suposta ampliação da Aperam. É importante
notar que haveria um intervalo de tempo em torno de 3 a 5 anos – tempo de construção de
uma planta – desde o suposto anúncio de ampliação da Aperam até o efetivo início das
operações. No caso de aquisição de uma das sul-africanas, a produção teria que buscar outra
destinação durante esse período de construção da planta.

Ainda que a estrutura de custos de produção na África do Sul seja mais eficiente do que no
Brasil, teria que comparar o custo de aquisição e operação dessa empresa que eles comprariam
lá com o custo marginal de ampliação aqui no Brasil.

O management nos disse já ter feito essa conta, e o aumento de custo marginal aqui seria mais
vantajoso do que uma aquisição africana.

De qualquer jeito, analisando o nível do indicador de utilização da capacidade instalada,


notamos que ele baixou consideravelmente de 2015 para cá. Nos últimos 9 meses, esse

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indicador foi de 61,4%, de acordo no a divulgação dos resultados da companhia no 3T16. Desta
forma, seria bem mais plausível trabalhar para aumentar este índice antes de fazer M&A.

Nesse sentido, concordamos com eles.

Por fim, estamos tranquilos com o retorno das sul-africanas em termos de competição. Elas e a
Ferbasa não brigam pelo mesmo mercado. O diferencial da brasileira é o foco no mercado local.
De fato, ela conseguiu neutralizar a maior competitividade das concorrentes lá fora justamente
por essa abordagem, o que fez uma grande diferença estratégica, uma vez que ela não se expôs
ao risco de compressão de margem com os altos custos logísticos de exportação.

O conservadorismo financeiro e estratégico, em uma indústria e país volátil terminaram


compensando no longo prazo e, hoje, temos uma companhia cuja capitalização de mercado se
explica em uns 30% pelo seu caixa líquido.

Além disso, negocia a 0,53x preço/valor patrimonial, que implica um desconto de 20-25% em
relação à média histórica (últimos 10 anos). Mesmo comparando com a líder bem-sucedida do
mercado sul-africano, Merafe, vemos que a ação desta última tem subido 98% (equivalente em
reais), enquanto FESA4 tem subido apenas 5%.

Em parte, entendemos que a grande explicação está na melhora de preços, esperada para
2017. Sabendo que os preços são repassados em nível doméstico e que FESA4 tem cortado
custos fortemente – grande parte deles é fixo – estimamos que o papel está negociando a 3,5x
ev/ebitda 2017. Isto se compara com uma média histórica (últimos 10 anos) de 4x (para
Ferbasa) e 4,7x para Merafe.

Ainda que acreditemos que FESA4 merece um desconto em relação à sul-africana (que tem
margem ebitda 20-30% superior e menos volátil), em linha com a média histórica, acreditamos
que há um potencial de valorização atraente no papel pela convergência até os múltiplos
históricos dele e, também, pelo fato de ainda haver espaço para aumento de preços e,
eventualmente, retomada econômica ou de margens.

Desta forma, reiteramos a recomendação de Compra. Contudo, os assinantes devem ser


cientes que se trata de uma microcap que atua em um setor que é cíclico e que pode se ver
afetado pelas conjunturas globais e locais. Portanto, é preciso paciência. E, também,
pragmatismo em uma eventual saída.

Estamos sempre acompanhando de perto.

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Ranking semanal: o que comprar ou o que fazer com os papéis?

O que convém comprar? Simplificando, aquilo que estiver abaixo do preço-teto (com desconto); e
os papéis para se afastar são aqueles que estiverem mais longe dele (com um prêmio
significativo).

Assim, chegamos ao seguinte ranking desta semana:

Ou seja, considerando o fechamento de ontem (lembre-se de que as cotações são dinâmicas, mas,
você pode consultá-las em tempo real no nosso site!), a recomendação seria comprar: TUPY3,
HGTX3, LIGT3, BRSR6 e FESA4. E, considerando a volatilidade dos últimos dias, daria para manter
os demais papéis. Fizemos mudanças em alguns preços-teto para refletir as nossas preferências
dado o nível atual de múltiplos e quedas relativas dos papéis.

Cabe ressaltar que pode haver alguma defasagem entre a atualização dos preços teto no site e este
relatório no dia de publicação por problemas logísticos (pedimos desculpas e sua compreensão se
ocorrer).

Nesse caso, por favor, agradecemos que nos avise e use a tabela acima como referência enquanto
atualizamos. Os preços-teto contidos acima são os oficiais em caso de qualquer divergência
temporária.

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Explicações (são basicamente as mesmas do relatório passado):

1) A coluna Rank corresponde à posição no ranking de cada papel. O conselho é que, se você
quiser começar comprando algo, olhe os que estiverem em primeiro.

2) Rate e Recomendação vão de mãos dadas e pretendem lhe dar uma ideia quantitativa e
qualitativa sobre o que recomendamos ou consideramos sobre cada vaca, dependendo do
preço de fechamento.

Cinco vaquinhas gordas e verdes correspondem a um desconto em relação ao teto. Nesse


caso, a recomendação é Comprar.

Se a cotação estiver até 5% acima do preço-teto, a recomendação é ficar de olho, pois,


dependendo da volatilidade diária, pode ser que o papel fique interessante para compra. O
rate correspondente é de quatro vaquinhas.

Quando a cotação estiver a um prêmio de 5% até 20% em relação ao teto, recomendamos


Manter e o rate corresponde a três vacas, pois ainda vemos espaço para valorização e
dividendos.

Com prêmio acima de 20% e abaixo de 35%, decidimos colocar um Em observação e duas
vacas. Essa categoria é intermediária, pois o papel estaria dando sinais de estar caro.

Com prêmio acima de 35%, vemos a vaquinha como magra e vermelha com Potencial
limitado, pois consideramos que o papel tem pouco espaço para uma significativa
valorização adicional.

Um grande abraço!

Carlos Herrera, CNPI.

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Dividendos do ano
Clique neste link para entender a diferença entre os proventos.
Data de Anúncio Data ex-provento Data Pagamento Tipo de provento
Ticker Valor (R$/ação)

HGTX3 30/11/2016 08/12/2016 16/12/16 0,22 JCP

BBAS3 25/11/2016 13/12/2016 29/12/16 0,07 JCP

PARC3 01/12/2016 02/12/2016 16/12/16 0,23 Dividendo

TUPY3 08/11/2016 17/11/2016 29/11/16 0,15 JCP

BBAS3 10/11/2016 22/11/2016 29/11/16 0,09 JCP

ESTC3 10/11/2016 11/11/2016 22/11/16 0,45 Dividendo

ESTC3 10/11/2016 11/11/2016 15/12/16 0,45 Dividendo

TUPY3 04/08/16 08/11/16 29/11/16 0,09 JCP

HGTX3 26/10/16 07/11/16 29/11/16 0,25 Dividendo

AGRO3 24/10/16 24/10/16 07/11/16 0,18 Dividendo

BBAS3 31/08/16 13/09/16 30/09/16 0,11 JCP

BRSR6 01/09/16 08/09/16 29/09/16 0,16 JCP

PARC3 16/08/16 02/09/16 16/09/16 0,21 Dividendo

BBAS3 11/08/16 23/08/16 31/08/16 0,12 JCP

TUPY3 04/08/16 08/11/16 24/08/16 0,26 JCP

BBSE3 8/8/2016 12/08/16 24/08/16 0.82 Dividendo

BBAS3 27/05/16 14/06/16 30/06/16 0,12 JCP

BRSR6 08/06/16 14/06/16 30/06/16 0,16 JCP

PARC3 18/05/16 03/06/16 17/06/16 0.21 Dividendo

HGTX3 24/05/16 31/05/16 28/06/16 0.26 JCP

BBAS3 12/05/16 24/05/16 31/05/16 0,11 JCP

ALUP11* 12/05/16 23/05/16 0.1283:1 Subscrição

EZTC3 28/03/16 02/05/16 05/05/16 5.08% Bonificação

EZTC3 25/04/16 02/05/16 10/05/16 0.94 Dividendo

LIGT3 20/04/16 29/04/16 - 0.05 Dividendo

HGTX3 25/02/16 28/04/16 17/05/16 0.25 JCP

ESTC3 11/04/16 28/04/16 30/06/16 0.37 Dividendo

ALUP11 20/04/16 22/04/16 - 0.34 Dividendo

ALUP11 10/03/16 22/04/16 12/07/16 0.45 Dividendo

ALUP11 24/03/16 22/04/16 27/04/16 6.50% Bonificação

PARC3 08/03/16 05/04/16 20/04/16 0.19 Dividendo

BBAS3 02/03/16 14/03/16 31/03/16 0.08 JCP

BRSR6 10/03/16 11/03/16 30/03/16 0,16 JCP

BBAS3 25/02/16 03/03/16 11/03/16 0.08 JCP

BBSE3 22/02/16 24/02/16 07/03/16 0.83 Dividendo

FESA4 22/12/15 23/12/15 18/01/16 0.30 JCP

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FONTE: BLOOMBERG.
*A companhia fez um aumento de capital por R$ 350 milhões, em que o preço de subscrição foi de R$ 12,30/ação. Caso você
fosse acionista no dia 20 de maio de 2016, você tinha direito a 0,1283 recibos de subscrição ALUP12 para cada ação de ALUP11.

Carteira ativa (Recomendações abertas)

Vacas Leiteiras
Ticker Yield Preço Preço Início da Variação Variação Variação Preço
de início* atual recomendação no do do 
 Teto
entrada período CDI Ano

BBAS3 8.0% 16.98 26.62 21/08/15 56.77% 18.37% 80.6% 24.00

PARC3 8.0% 9.91 13.49 23/10/15 36.13% 15.73% 39.36% 12.40

HGTX3 7.0% 12.04 16.25 18/09/15 34.97% 17.20% 6.84% 18.00

BRSR6 7.7% 8.06 10.70 24/07/15 32.75% 19.61% 82.59% 11.20

EZTC3 7.0% 11.38 14.34 04/09/15 26.01% 17.75% 18.07% 12.50

FESA4 7.5% 6.96 7.43 08/01/16 6.75% 12.61% 5.24% 7.70

(*) Ajustado por proventos.

Bezerras Leiteiras
Ticker Preço Preço Início da Variação Variação Variação Preço
início* atual recomendação no do CDI do Teto
período Ano

LIGT3 8.86 13.84 13/04/16 56.21% 8.84% 39.8% 15.30

ESTC3 11.02 16.12 24/03/16 46.28% 9.58% 15.56% 14.50

ALUP11 11.89 15.84 18/03/16 33.22% 9.81% 29.24% 14.25

SUZB5 10.25 12.71 09/11/16 24.00% 0.83% -32% 11.80

TUPY3 13.66 11.40 04/05/16 -16.54% 8.04% -39.04% 12.65

(*) Ajustado por proventos.

13
Track record (histórico de operações já encerradas)
Vacas Leiteiras
Ticker Início da Fim da Variação desde o Variação do CDI
recomendação recomendação início da no mesmo
recomendação* período

TAEE11 07/02/14 29/02/16 40.34% 27.02%

BRPR3 07/02/14 25/07/14 29.11% 4.70%

NATU3 09/10/15 23/02/16 24.50% 4.89%

ALUP11 07/02/14 16/10/15 23.68% 20.84%

GRND3 07/02/14 11/03/16 17.11% 27.35%

ITUB4 02/04/15 21/08/15 -19.52% 4.96%

ELET6 22/08/14 07/08/15 -26.48% 11.66%

HGTX3 19/09/14 04/05/15 -31.25% 7.00%

VALE5 07/02/14 17/04/15 -44.92% 13.39%

ETER3 07/02/14 01/03/16 -51.15% 4.84%

HBOR3 07/02/14 04/09/15 -64.57% 19.08%

Bezerras Leiteiras
Ticker Início da Fim da Variação desde o Variação do CDI
recomendação recomendação início da no mesmo
recomendação* período

ELPL4 09/01/15 10/07/15 94.72% 6.07%

EQTL3 21/03/14 02/10/15 76.92% 18.95%

CTIP3 21/03/14 19/11/15 65.48% 20.97%

TRPL4 02/05/14 03/10/14 46.22% 4.54%

MPLU3 21/03/14 30/05/14 39.87% 1.92%

HYPE3 21/03/14 25/05/15 36.11% 13.46%

ENBR3 12/06/15 01/03/16 27.39% 9.84%

CGAS5 26/06/15 19/02/16 21.57% 8.88%

BRML3 21/03/14 25/07/14 17.61% 3.55%

BBSE3 03/10/14 02/09/16 6.77% 27.1%

AGRO3* 16/10/2015 28/10/2016 2.3% 14.67%

ARTR3 21/03/14 02/10/15 -45.85% 18.95%

JHSF3 21/03/14 02/04/15 -48.07% 11.62%

TGMA3 21/03/14 16/10/15 -69.01% 9.42%

(*) Trade de valuation.

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+ Ticker: Código da ação.

+ Yield*: Dividend yield projetado para o papel no ano vigente.

+ Início da recomendação: Data de início da recomendação da ação.

+ Fim da recomendação: Data do fim da recomendação. Se esse campo estiver preenchido,


isso indica que a ação já fez parte da carteira, mas agora está com recomendação fechada.
Ou seja, ela não é mais uma vaca ou bezerra leiteira. Toda recomendação de fechamento
vem acompanhada de um relatório explicando o motivo da retirada do papel da carteira. Se
o campo não estiver preenchido, isso indica que a recomendação de compra permanece
aberta. 

+ Preço início**: Preço da ação quando foi iniciada a recomendação.


+ Preço-teto: Preço máximo da ação até o qual sugerimos comprá-la.

+ Preço atual: Preço da ação no fechamento do último pregão antes da distribuição do


relatório.

+ Variação no período: Para recomendações abertas: quanto a ação variou entre a data de
início e a data atual. Para recomendações fechadas: quanto a ação variou entre a data de
início e a data final da recomendação. 

+ Variação do CDI: Para recomendações abertas: quanto o CDI (Certificado de Depósito


Interbancário) variou entre a data de início e a data atual.  Para recomendações fechadas:
quanto o CDI variou entre a data de início e a data final da recomendação.

*Por que não há yield nas bezerras leiteiras?

Como se trata de uma ação com potencial de pagar bons dividendos no futuro, o yield atual
não reflete o potencial de dividendos da empresa. 

**Por que o preço de início varia?



O preço varia porque é ajustado pela distribuição de dividendos no período. Trata-se de uma
forma de incorporar, em um único número (variação da ação), o que foi recebido pelo
acionista via distribuição de dividendos.

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Disclosure
Elaborado por analistas independentes da Empiricus, este relatório é de uso exclusivo de seu
destinatário, não pode ser reproduzido ou distribuído, no todo ou em parte, a qualquer
terceiro sem autorização expressa. O estudo é baseado em informações disponíveis ao
público, consideradas confiáveis na data de publicação. Como as opiniões nascem de
julgamentos e estimativas, estão sujeitas a mudanças.

Este relatório não representa oferta de negociação de valores mobiliários ou outros


instrumentos financeiros.

As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito fomentar o


debate entre os analistas da Empiricus e os destinatários. Os destinatários devem, portanto,
desenvolver as próprias análises e estratégias.

Informações adicionais sobre quaisquer sociedades, valores mobiliários ou outros


instrumentos financeiros aqui abordados podem ser obtidas mediante solicitação.

Os analistas responsáveis pela elaboração deste relatório declaram, nos termos do artigo 17º
da Instrução CVM nº 483/10, que as recomendações do relatório de análise refletem única e
exclusivamente as suas opiniões pessoais e foram elaboradas de forma independente.

*  O
analista Carlos Herrera é o responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo
cumprimento do disposto no Art. 16, parágrafo único da Instrução ICVM 483/10.

(*) A reprodução indevida, não autorizada, deste relatório ou de qualquer parte dele sujeitará
o infrator a multa de até 3 mil vezes o valor do relatório, à apreensão das cópias ilegais, à
responsabilidade reparatória civil e persecução criminal, nos termos dos artigos 102 e
seguintes da Lei 9.610/98.

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