´´AÑO DEL DIALOGO Y LA RECONCILIACIÓN

NACIONAL ¨

UNIVERSIDAD NACIONAL DE TUMBES

CURSO: TÉCNICAS DE ESTUDIO

CICLO: I

FACULTAD: Ciencias económicas

ESCUELA: ECONOMÍA

TÍTULO: Evolución, causas y consecuencias de la caída del tipo de

cambio en el Perú

DOCENTE: Chorres Saldarriaga Wilmer Rafael

ESTUDIANTE: Ortiz Tandazo Daniel Alejandro

TUMBES-PERÚ

2018
 Dedicatoria

A mis padres y hermanos por el apoyo

constante para realizar este trabajo.

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Índice

1. Introducción……………………………………………………………………...…..4
2. Definición y evolución del tipo de cambio………………………………………….5
2.1. Definición, tipos y clases del tipo de cambio...…………………………….5
2.1.1. Concepto……………….………………………………………...5
2.1.2. Tipo de cambio nominal y real.…………………………….........5
2.1.3. Clases de tipo de cambio………………………………………..12
2.2. Evolución………………………………………………………………….13
2.2.1. Evolución del tipo de cambio real………………………..15
2.2.2. Evolución del tipo de cambio nominal…………………...18
3. Primordiales causas que influyen en la caída del tipo de cambio………….............19
3.1. Reducción del déficit en cuenta corriente………………………………….19
3.2. Intervención del Banco Central en el mercado cambiario…………………22
3.3. Cambios en el portafolio de los agentes privados………………………….23
3.4. Balanza de Pagos…………………………………………………………..
3.5. Tipos de interés………………………………………………………………..
4. Consecuencias de la caída del tipo de cambio……………………………………...26
4.1. Inflación……………………………………………………………………26
4.2. Finanzas públicas…………………………………………………………..27
4.3. Portafolio de los agentes privados…………………………………………30
4.4. Reducción en la rentabilidad del sector exportador………………………..30
5. Conclusiones…..……………………………………………………………………31
6. Anexos……………………………………………………………………………….
7. Bibliografía…………………………………………………………………………32

3
1. Introducción

. En los tiempos antiguos, las civilizaciones, si es que aún no tenían la moneda o el valor

de ella, se ordenaban de tal manera que con respecto a la economía, el costo de alguna

cosa era otra, por ejemplo, el trueque. En este sentido, el presente texto se realizó con el

fin de dar a conocer el impacto que tiene el tan frágil tipo de cambio en la economía

peruana.

2. Definición y evolución del tipo de cambio

2.1. Definición de tipo de cambio

2.1.1. Concepto

El tipo de cambio o tasa de cambio hace referencia a la asociación cambiaria que se puede

establecer entre dos monedas de distintas naciones. Este dato permite saber qué cantidad

de una moneda “x” se puede conseguir al ofrecer una moneda “y”. En otras palabas, el

tipo de cambio señala cuánto dinero puedo adquirir con divisas de otro país. De esta

manera, por ejemplo, podemos conocer a cuanto equivale un euro en dólares, un dólar en

yenes, o 100 yenes en soles, y viceversa. En un caso específico, sabemos que un euro, la

moneda que está en curso legal en la mayoría de países de la Unión Europea, equivale

aproximadamente a 1,226 dólares de Estados Unidos.

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  Tipo de Cambio Nominal Multilateral: Para el tipo de cambio nominal del Sol

respecto al dólar se utilizó el promedio compra-venta diario publicado por la

Superintendencia de Banca y Seguros (SBS). Para el tipo de cambio nominal de

las diferentes monedas respecto al dólar se utiliza como fuente las Estadísticas

Financieras Internacionales del Fondo Monetario Internacional (FMI). Para los

periodos en los que la información del Fondo Monetario todavía no se encuentra

disponible se utilizan los tipos de cambio diarios publicados por Bloomberg y

Reuters. En cuanto el FMI hace llegar la información estos datos son

reemplazados. Para el cálculo del tipo de cambio nominal multilateral se emplean

ponderaciones que consideran los 20 principales socios comerciales del Perú en

el año 2016. Los países considerados son: China, Estados Unidos, Brasil, Suiza,

Corea del Sur, Canadá, Japón, Chile, México, Alemania, Colombia, España, India,

Ecuador, Países Bajos, Italia, Reino Unido, Bélgica, Taiwán, y Tailandia. Además,

se ha fijado como periodo base del índice de tipo de cambio real multilateral el

año 2009 para mantener la compatibilidad con el índice de precios al consumidor

que publica el Instituto Nacional de Estadística e Informática.

 Inflación Externa: Para el cálculo de la inflación externa se utiliza un índice con

base el año 2009 calculado como un promedio geométrico ponderado de los

índices de precios al consumidor de los 20 principales socios comerciales

utilizando las ponderaciones correspondientes a la estructura de comercio en el

año 2016.

 Inflación Doméstica: Se utiliza el Índice de Precios al Consumidor de Lima

Metropolitana calculado por el Instituto Nacional de Estadística e Informática.

2.1.2. Tipo de cambio nominal y real

5
En primer lugar, está el tipo de Cambio Nominal (TCN). La tasa de cambio es el precio

de una unidad de moneda extranjera expresado en términos de la moneda local. A su vez,

encontramos dos Tipos de Cambio Nominal: tipo comprador y tipo vendedor, dado que

las entidades financieras obtienen una ganancia por intermediar en el juego de la oferta y

la demanda de moneda extranjera. La diferencia entre ambas tasas, es lo que se conoce

como "spread". Al igual que sucede con los bienes y servicios, el "precio" de una unidad

de moneda extranjera, o sea el Tipo de Cambio, varía en el tiempo. Cuando aumenta, se

dice que hay una depreciación de la moneda local (frente a la moneda extranjera a la cual

la estemos comparando), ya que debo pagar más unidades de moneda local por cada

unidad de moneda extranjera. Cuando el Tipo de Cambio disminuye, se dice que hay una

apreciación de la moneda local.

A modo de ejemplo local, podemos decir que “actualmente el Gobierno interviene

diariamente en el mercado de divisas comprando dólares a través del Banco Central

porque quiere evitar una apreciación del Nuevo sol: busca que no caiga el tipo de cambio

por debajo de los S/.2.90/U$S” (como sucede en todo Mercado, si no hubiera esta

demanda de dólares por parte del gobierno, el precio de este "bien" disminuiría).

Muchos factores influyen en la fijación del tipo de cambio nominal y estos factores se

relacionan con una oferta y una demanda. Iniciaremos analizando factores de la oferta y

luego de la demanda. Por un lado, está la oferta de dólares. La cantidad de dólares en una

economía depende primeramente del volumen de las exportaciones y también de los

precios en dólares de las exportaciones, los mismos que son fijados en los mercados

internacionales, como es el caso de los precios de los metales. Otro factor son los capitales

de corto y largo plazo que ingresan a una economía. Estos capitales pueden ser los dólares

que ingresan a la economía para la adquisición de bonos y acciones. También pueden

destinarse a inversiones de empresas transnacionales, conocidas como las inversiones

6
directas. También tenemos las remesas que remiten los emigrantes que hoy en día

representan una fuente muy considerable de dividas sobretodo en países en vías de

desarrollo. Los préstamos que se toman los bancos nacionales de bancos internacionales

también son una buena fuente de ingresos de dólares a una economía. Los bancos

nacionales obtienes ganancias dado que las tasas de interés del exterior son menores que

las tasas de interés domésticas. El gobierno también colabora con la oferta de dólares,

cada vez que se endeuda, ya sea pidiendo préstamos a bancos internacionales u

organismos internacionales, o cuando emite bonos globales, los mismo que se emiten en

dólares. Otra manera de influir en la oferta de dólares en la economía a través del Estado

es cuando el Banco Central de Reserva vende dólares para evitar que el tipo de cambio

tenga cambios bruscos o para disminuir la tendencia del alza. También existen dos

factores que se relacionan con acciones fuera de la ley, me refiero con el narcotráfico y

el contrabando, que no es materia de este estudio. Estos factores influyen tanto en la oferta

de dólares como en la oferta de crédito en dólares. Por otro lado, está la demanda de

dólares. Al igual que en el caso de la oferta de dólares, existen muchos factores que

influyen en la cantidad de dólares que salen de la economía nacional. El factor más

resaltante son las importaciones. Estas dependerán de la capacidad adquisitiva de la

población, de las inversiones privadas y del gobierno, y del gasto corriente del gobierno

y de las instituciones públicas. Cuando la actividad económica aumenta, las

importaciones también se incrementan., por tanto una expansión del producto ocasiona

una expansión de la demanda de dólares. El Banco Central de Reserva también influye

en la demanda de dólares cada vez que compra esta moneda para evitar que el tipo de

cambio siga disminuyendo. Ahora bien, la demanda de dólares puede ocasionar, por un

lado, que los dólares salgan de la economía, y por otro lado, que los dólares se mantengan

en la economía. En una economía dolarizada como la peruana, la demanda de dólares

7
puede aumentar considerablemente sin que los dólares salgan del circuito financiero

interno. El mejor ejemplo fue la hiperinflación acontecida a fines de la década de los años

noventa, cuando los agentes económicos se refugiaron en el dólar para evitar de alguna

manera, que parte de su riqueza financiera disminuyera. También se puede agregar que

una expansión de la demanda de dólares puede ocasionar un aumento del tipo de cambio

aún sin que disminuyan los dólares en la economía.

En segundo lugar, está el Tipo de Cambio Real (TCR). Este es el precio de los bienes en

un país extranjero, en relación con el precio de los bienes en el mercado local, ambos

llevados a una misma moneda. De esta simple definición, se desprende que este ratio no

tiene unidades ya que se cancelan, y que su valor dependerá de los valores base que se

tomaron para los índices de precios (se utiliza en general el Índice de Precios al

Consumidor = IPC). Por lo tanto, no tiene sentido hablar del Tipo de Cambio Real si no

es en comparación con un determinado año, o de su evolución a lo largo del tiempo. Si

tenemos un índice de precios calculado sobre una determinada composición de una

canasta de productos, como por ejemplo el Índice de Precios al Consumidor (IPC), se

obtiene el TCR de la siguiente manera:

TCRpaís1,país2 = TCNpaís1,país2 × IPCpaís2 / IPCpaís1

El TCR mide, entonces, el poder adquisitivo de la moneda extranjera en el mercado local.

Escribimos en la ecuación anterior los subíndices en TCR y TCN simplemente para

recordar que el TCR se puede calcular para cualquier par de monedas y no solamente para

el que más conocemos en el país, que es el del Nuevo sol contra el Dólar estadounidense.

La variación puede deberse a una apreciación o depreciación de la moneda local

(variación en el tipo de cambio nominal), o a efectos inflacionarios o deflacionarios, en

el mercado local y/o en el extranjero. Por eso es importante un análisis más profundo de

8
las causas y no contentarse sólo con ver su valor resultante. Al igual que en el caso del

TCN, decimos que hubo una apreciación real de la moneda local, si disminuye el Tipo de

Cambio Real, y una depreciación de la misma si el TCR aumentó. Para entender mejor el

concepto teórico se expone un ejemplo, que es el siguiente:

Tenemos dos países, el A y el B. El país A es el nacional, y el país B es el resto del mundo.

En A se tiene como moneda el nuevo sol, y en B se tiene el dólar. En A se produce un

solo bien que se consume interna y externamente, y vamos a considerar que este país

produce el bien “moto”, que tiene un precio de S/.5 000.00. En B, se produce el bien “auto”

con un precio de $5 000.00. El país A exporta motos e importa autos. Y en B se exportan

autos y se importan motos. El tipo de cambio es de 2 nuevos soles por dólar. Si dividimos

el precio del auto en nuevos soles entre el precio de la moto en nuevos soles obtenemos

lo siguiente:

Dónde: E = tipo de cambio nominal, PA = precio del bien exportado, PB = precio del bien

importado, e = tipo de cambio real. El resultado que obtenemos de la anterior división es

que por cada auto importado, se tiene que exportar 2 motos. Este resultado es un precio

relativo de autos respecto a motos, es decir, es un precio relativo de bienes importados

respecto a bienes importados. Este precio relativo es el tipo de cambio real.

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Veamos otro ejemplo, lo sucedido en los últimos años en Argentina: Durante los primeros

momentos de la Convertibilidad, si bien por un lado el TCN estaba fijado por ley en

1$/U$S, se tuvo una "inercia inflacionaria" superior a la inflación de los Estados Unidos.

Esto implicó un descenso del TCR, o sea una apreciación real del peso. Luego de la crisis

del 2001, cuando se liberó el Tipo de Cambio Nominal, y llegó incluso a picos superiores

a los 4$/U$S, si bien se sufrió una importante tendencia inflacionaria, ésta no fue tan

grande como la depreciación del peso (nominal), por lo cual hubo un importante aumento

del TCR, es decir, una marcada depreciación real del peso, que en teoría se diluiría si la

inflación continúa creciendo pero se mantiene el TCN aproximadamente constante. Más

allá de que Argentina se pudo haber puesto "de moda" como atracción turística, sin duda

el contar con tal crecimiento del turismo internacional, en los últimos años, se debe en

gran parte a la depreciación real del peso.

El TCR que normalmente se utiliza, es el “bilateral”; es decir, entre dos países. Hay un

interesante trabajo que publica el Banco Central de la República Argentina (BCRA),

quienes calculan un “Índice de Tipo de Cambio Real Multilateral”: mide el TCR del Peso

en relación a un conjunto de monedas, y los prorratea en función del volumen de

10
intercambio comercial que Argentina tiene con cada uno de esos países. Notar que es una

serie de tiempo, tomando como base 100 el año 1995:

En el siguiente gráfico, tenemos los TCR Bilaterales; es decir, en forma separada los TCR

con los principales países o zonas con los cuales comercia el país argentino:

11
En ambos gráficos, se ve una demarcación de cuatro zonas con diferentes tendencias y

efectos finales.

En el siguiente gráfico, también preparado por el BCRA, vemos en azul el valor de la

variación del TCR luego de 27 meses, y en blanco el pico máximo obtenido, en las

máximas crisis económicas del mundo de los últimos 10 años:

Es interesante notar que de las crisis económicas sucedidas en los últimos 10 años en

diferentes países, la Argentina es la que presenta el mayor crecimiento del TCR luego de

pasados más de 2 años.

2.1.3. Clases de tipo de cambio

A continuación vemos las diferentes clases de tipos de cambio que podemos encontrar en

los mercados:

12
a) Tipo de cambio al contado (spot): Este es el tipo de cambio establecido

para una operación de contado donde la fecha establecida para la entrega

es inmediata.

b) Tipo de cambio a plazo (Forward): Este es el tipo de cambio en el que se

acuerda intercambiar una divisa por otra en una fecha futura, cuando entra

en vigencia un contrato forward.

c) Tipo de cambio directo: Este es el tipo de cambio más común, en el que se

establecen las unidades en moneda nacional que hay que entregar por cada

moneda extranjera.

d) Tipo de cambio indirecto: A diferencia del anterior, este es las unidades de

moneda extranjera que hay que entregar por cada moneda nacional.

e) Tipo de cambio cruzado: Este tipo de cambio se caracteriza por no ser

común en el país donde el par de monedas se cotiza; es decir, en México

por ejemplo, el tipo de cambio GBP/CHF sería considerado como un tipo

de cambio cruzado.

f) El tipo de cambio bancario: un promedio ponderado de las operaciones del día en

el sistema bancario, publicado por la Superintendencia de Banca y Seguros (SBS).

g) El tipo de cambio interbancario: corresponde a la cotización de oferta y demanda

del dólar de Estados Unidos de América de las operaciones entre las entidades

bancarias. Es reportado, en la actualidad por la empresa DATATEC.

13
 h) El tipo de cambio informal es determinado por la oferta y demanda del mercado

informal de divisas. Es reportado por la empresa Reuters.

2.2. Evolución de la tasa de cambio

A septiembre de 2004, el Nuevo Sol registró una apreciación —una caída del tipo de

cambio nominal — de 3,28 por ciento, con un nivel (3,358 nuevos soles por US$) que

constituye un mínimo no observado desde mediados del año 1999. En términos reales, la

apreciación del Nuevo Sol con respecto al Dólar estadounidense es de 3,45 por ciento,

debido a que la inflación interna ha sido mayor a la inflación de los EE.UU.

14
Sin embargo, cabe destacar que la apreciación de la moneda local con respecto al Dólar

estadounidense se ha presentado en distintos países de la región, así como en varios países

desarrollados, influenciado por el debilitamiento de las cuentas externas de la economía

americana, excesivo déficit en cuenta corriente, entre otros factores.

15
2.2.1. Evolución del tipo de cambio real

El tipo de cambio real bilateral es un concepto que aproxima la competitividad relativa

de dos países. Compara los precios de una misma canasta de bienes en dos países

diferentes, para lo| cual se requiere expresar ambos precios en una misma moneda. Por

ejemplo, el tipo de cambio real del sol frente al dólar compara el precio al cual produce

el empresario nacional con el precio al cual produce el empresario norteamericano. El

precio al cual un productor local puede vender en el mercado norteamericano debe

considerar dos factores (i) el nivel de precios en nuevos soles, al cual produce, y (ii) el

tipo de cambio (nuevos soles por dólar). Estos dos componentes determinan el precio en

dólares al cual vende el exportador, el cual a su vez, debe compararse con el precio del

bien que es producido en Estados Unidos. De la comparación de los precios del productor

peruano y del productor de otro país, surge el concepto del tipo de cambio real. De lo

anterior se desprende que la competitividad no sólo depende del tipo de cambio nominal;

sino además, de la inflación doméstica y de la inflación externa (en este caso, de la

inflación de Estados Unidos). La depreciación nominal tiene un efecto positivo sobre la

competitividad, al igual que la inflación internacional (pues esta última deteriora la

competitividad de los socios comerciales). Por el contrario, el incremento en la inflación

doméstica perjudica al productor nacional.

De lo anterior se desprende que una variación del tipo de cambio nominal no implica

necesariamente una variación real en el mismo sentido o en la misma magnitud. Si uno

observa la evolución reciente, el tipo de cambio ha mostrado en los dos últimos años una

16
apreciación nominal de 2,3 por ciento, mientras que el tipo de cambio real con Estados

Unidos muestra una apreciación de 0,9 por ciento. Asimismo, durante los últimos años,

su comportamiento es más estable, manteniéndose incluso por encima del valor

observado en el año base (1994).

17
Así como se estima el tipo de

cambio real entre el nuevo sol y el

dólar, también se puede construir el

tipo de cambio real con otras

monedas. De este modo se obtienen

tipos de cambio reales bilaterales

del Nuevo Sol frente a cada una de

las monedas de nuestros principales

socios comerciales. Se puede ver

que, en los últimos dos años, el sol

presenta una depreciación real

frente a algunas monedas (las de

Brasil, Venezuela, Corea,

Argentina, Colombia, Chile,

Bolivia, México, China y Canadá)

mientras que frente a otras muestra una apreciación real (las de Japón, Taiwán y la

Eurozona). El tipo de cambio real multilateral se ha depreciado en 2,5 por ciento en los

últimos dos años.

2.2.2. Evolución del tipo de cambio nominal

La evolución del tipo de cambio nominal fue fluctuante a lo largo del año. En los primeros

meses, se registraron presiones al alza, asociadas al proceso electoral, y en mayo y junio

a la mayor volatilidad de los flujos de capitales en las economías emergentes (ante

temores de mayores alzas en las tasas de interés internacionales). Posteriormente, siguió

un proceso de paulatino descenso, donde incluso las expectativas de los agentes se

18
tornaron a favor de una apreciación del Nuevo Sol, como se refleja en el saldo de ventas

netas forward de moneda extranjera que pasó de un saldo positivo de US$ 1 027 millones

en diciembre de 2005 a uno negativo de US$ 9 millones al cierre de 2006. Cabe precisar

que este cambio se produjo principalmente en el segundo semestre del año, luego de que

el saldo neto de ventas forward alcanzara un máximo de US$ 1 706 millones en el mes

de junio. Asimismo, se redujo la asimetría tradicional en este mercado, caracterizado por

bajos saldos de compra (contratos contra riesgo de apreciación) y saldos altos de venta

(contratos contra riesgo de depreciación). A partir de agosto, los primeros mostraron una

tendencia creciente y los segundos una tendencia a la baja. En este contexto, el BCRP

intervino en el mercado cambiario comprando dólares en la Mesa de Negociación por

US$ 4 237 millones en el segundo semestre de 2006, frente a sólo US$ 62 millones

durante los primeros 6 meses del año. Estas compras sirvieron para atender los

requerimientos del Sector Público, y para la realización de pagos de deuda externa,

sirviendo la diferencia para aumentar la posición de cambio del BCRP que al cierre de

2006 totalizó US$ 11,1 mil millones.

19
3. Primordiales causas que influyen en la caída del tipo de cambio

3.1. Reducción del déficit en cuenta corriente

El mayor flujo de dólares en la economía proviene de la mayor entrada de divisas

provocada por el actual boom exportador, lo cual está permitiendo el aumento sostenido

de las Reservas Internacionales Netas (RIN) y de la liquidez en moneda extranjera del

sistema financiero. En el mes de agosto, las exportaciones alcanzaron un máximo

histórico —ascendente a US$ 1 126 millones—, que representa un aumento de 48,7 por

ciento respecto al mismo mes del 2003. Esta dinámica se asocia a la evolución favorable

de las exportaciones tradicionales (54,5 por ciento) y las no tradicionales (37,9 por

ciento). En lo que respecta al desempeño de las exportaciones en términos acumulados,

en el periodo enero-agosto de 2004 las exportaciones han crecido 35,4 por ciento respecto

a similar periodo del 2003, registrando un monto de US$ 7 792 millones. De este modo,

las exportaciones tradicionales crecieron 36,4 por ciento —gracias a mayores volúmenes

de ventas como a mayores precios de los commodities, principalmente mineros—

mientras que las exportaciones no tradicionales aumentaron en 34,9 por ciento —

resultado del mayor nivel de exportación de productos textiles y agropecuarios en el

marco del Acuerdo Comercial del ATPDEA y de la mayor demanda por parte de la Unión

Europea y Asia.

20
En consecuencia, durante el periodo enero-agosto se ha registrado un superávit de la

balanza comercial ascendente a US$ 1 567 millones. Según las proyecciones del Marco

Macroeconómico Multianual 2005-2007 Revisado se espera que el saldo de la balanza

comercial alcance US$ 2 030 millones en el 2004 y US$ 2 014 millones en el 2005, por

lo que es probable que la tendencia a la caída del tipo de cambio se mantenga durante el

próximo año.

21
Otro factor que influye en el mayor flujo de dólares en la economía son las transferencias

provenientes del exterior, conformadas principalmente por las remesas del exterior a

peruanos. Estas transferencias corrientes ascendieron a US$ 667 millones en el primer

semestre de 2004, lo que representa un crecimiento nominal de 22 por ciento con respecto

a los US$ 545 millones registrados en el mismo periodo del año anterior. En suma, la

evolución descrita con respecto al saldo de la balanza comercial y las transferencias

corrientes, ha permitido que el déficit de la cuenta corriente en el primer semestre de 2004

se ubique en US$ 310 millones —equivalente a un 0,9 por ciento del PBI—, cifra menor

en US$ 397 millones con respecto al saldo registrado durante similar periodo del 2003.

3.2. Intervención del Banco Central de Reserva en el mercado cambiario

22
Si bien como sabemos el BCRP no tiene un objetivo explícito con respecto al tipo de

cambio, el organismo emisor interviene en el mercado cambiario con el objetivo de evitar

una excesiva volatilidad del tipo de cambio en el corto plazo, ya que ésta puede incidir

negativamente en el sector real de una economía dolarizada como la nuestra a través del

efecto “hoja de balance”3 Durante el año 2003 las presiones al alza de la cotización del

Nuevo Sol impulsaron en varias ocasiones la intervención del BCRP en el mercado

cambiario mediante la compra de dólares, la cual ascendió a US$ 1 050 millones. A pesar

de ello, se observó una ligera apreciación de 1,1 puntos porcentuales. Sin embargo, a

partir de mayo del presente año se ha venido registrando una apreciación continua del

Nuevo Sol que no ha podido ser contenida, a pesar de la intervención del BCRP en los

meses de agosto y septiembre mediante la compra de US$ 321 millones y US$ 224

millones, respectivamente.

Por otro lado, cabe destacar que durante los últimos meses el BCRP ha reducido su ritmo

de compras de moneda extranjera presumiblemente con el objeto de utilizar el tipo de

23
cambio como ancla nominal frente al aumento de la inflación anualizada, que ha

desbordado el límite superior de la banda objetivo del esquema de metas de inflación

explícita del BCRP. De este modo, la inflación anualizada ha venido registrando

descensos desde el mes de julio, ubicándose en 3,95 por ciento en el mes de octubre —lo

que, sin embargo, aún está 0,45 puntos porcentuales por encima del límite superior de la

meta. Así, la reducción del precio del Dólar —que automáticamente deprime los precios

del componente de bienes importados en la canasta del IPC— parece haber tenido efectos

relevantes para el control de la inflación. Finalmente, de acuerdo al esquema de política

monetaria —denominado de metas explícitas de inflación—, la reacción del BCRP frente

al incremento de la inflación por encima del rango meta ha sido elevar la tasa de interés

de referencia con el objetivo de establecer un corredor más elevado para las tasas del

mercado interbancario. Este incremento de la tasa de interés, en la medida en que se

traslada hacia las demás tasas del mercado, representa un incremento de la rentabilidad

de los activos en moneda nacional, lo que implica una menor demanda relativa de activos

en moneda extranjera —o una mayor oferta relativa de dólares—, por tanto, mayores

presiones a la apreciación del Nuevo Sol.

3.3. Cambios en el portafolio de los agentes privados

Desde un enfoque de activos, otro factor relevante que explica la apreciación del Nuevo

Sol es el cambio en el portafolio de los agentes privados, como empresas del sistema

bancario y administradoras privadas de fondos de pensiones. Este fenómeno implica una

reducción de la demanda por dólares que deprime el tipo de cambio. En los últimos meses

se han registrado importantes tendencias en la composición del portafolio de

inversionistas institucionales, en particular las Administradoras Privadas de Fondos de

24
Pensiones. Estas tendencias han reforzado la caída en la cotización spot de la moneda

norteamericana, por cuanto en lo fundamental implican un cambio paulatino hacia la

moneda doméstica y hacia otras monedas que internacionalmente se han fortalecido en

relación al Dólar (yen, euro, etc.). En efecto, como muestra el siguiente cuadro, en el

último año se ha revertido la tendencia original hacia la mayor dolarización del portafolio

administrado por las AFPs (alrededor de US$ 7 000 millones o 10,4% del PBI a

septiembre del 2004). El portafolio de las AFPs ha reducido sus niveles de dolarización

de 47,5 a 43,3 por ciento. En dólares, esta reducción implica un movimiento de

aproximadamente US$ 370 millones hacia el Nuevo Sol y otras monedas, en especial el

euro.

Simultáneamente, como muestra de este proceso, los saldos de forward compra de los

bancos se han elevado significativamente en los últimos meses, al pasar de US$ 227

millones en diciembre del 2003 a US$ 403 millones hacia fines de octubre del presente

año. Una operación forward de moneda extranjera es un acuerdo entre dos partes —

usualmente una empresa bancaria y otro agente económico—, por el cual se obligan a

intercambiar, en una fecha establecida, un monto determinado de una moneda a cambio

de otra, a un tipo de cambio acordado. El objetivo de realizar una operación forward es

reducir los efectos negativos de la volatilidad del tipo de cambio en el flujo esperado de

ingresos de una empresa o en el valor esperado de un inversionista; es decir; que los

25
agentes puedan reducir su exposición al riesgo cambiario. Debido a que los agentes

pueden realizar operaciones de compra o venta de moneda extranjera a futuro se tienen

forwards compra o venta. Si los agentes económicos piensan que el tipo de cambio subirá

realizan compras a futuro con las empresas bancarias, por ende, estas últimas realizan

ventas a futuro, pues son la contraparte de la transacción. En el cuadro adjunto se observa

que los forwards venta realizados por las empresas bancarias son mayores que los

forwards compra; por lo que se puede denominar a esta mercado como asimétrico. Esta

asimetría se puede explicar por la expectativa histórica de que la moneda local se deprecie

con respecto al Dólar, y por el hecho de que la mayoría de agentes económicos nacionales

necesitan operaciones de cobertura ante una devaluación del Nuevo Sol —es decir, que

demanden forwards venta de las empresas bancarias—, dado el descalce de monedas en

la estructura de activos y pasivos de los agentes privados y las empresas.

26
3.4. Balanza de pagos

La Balanza de Pagos. La teoría anterior por sí sola no sirve para explicar las fluctuaciones

en el tipo de cambio real, lo que nos obliga a incluir más factores. Uno de los más

determinantes es la Balanza de Pagos, que se compone de la Cuenta Corriente y la Cuenta

de Capital. La Balanza de Pagos, es un registro de todas las transacciones monetarias

producidas entre un país y el resto del mundo en un determinado periodo de tiempo. La

Cuenta Corriente recoge las transacciones netas de bienes y servicios, mientras que la

Cuenta de Capital recoge las entradas y salidas de capital, tanto a largo como a corto

plazo, que se producen entre un país y el exterior. Su saldo permite conocer la posición

deudora o acreedora de un país con el resto del mundo. La Balanza de Pagos tiene que

27
sumar 0. Es decir, si la cuenta corriente está en superávit, la cuenta de capital debe estar

en déficit y viceversa. Cuenta corriente. Un valor positivo (superávit en la cuenta

corriente) indica que el flujo de capital hacia el país supera el flujo de capital desde el

país hacia fuera. Un valor negativo (déficit en cuenta corriente) significa que hay una

salid a neta de capital desde el país hacia fuera. Si se da un déficit en la cuenta corriente

de forma continúa y persistente puede conducir a una depreciación natural de la divisa

del país, ya que tiene que salir una mayor cantidad de divisa al exterior teniendo que ser

cambiada a otra divisa para realizar los pagos comerciales.

3.5. Tipos de interés

El tipo al que se intercambian las divisas y utilizamos en los mercados financieros, es el

tipo de cambio nominal. Este tipo es tremendamente volátil y para explicar estas

fluctuaciones tenemos que examinar los mercados financieros, flujos de capitales y la

relación entre tipos de cambio y tipos de interés.

Los tipos de cambio se determinan cada día en el mercado de divisas. Salvo algunos casos,

no hay un tipo de cambio fijo para ninguna divisa. El valor de una divisa es descrito

siempre como el valor relativo respecto a otra divisa, es decir, como el tipo de cambio

con otra divisa. Los efectos de los tipos de interés y otros aspectos de la política monetaria

de los Bancos Centrales de cada economía sobre los tipos de cambios son muy complejos,

aunque en el fondo se puede resumir todo a la oferta y demanda de cada divisa. Por

ejemplo, los tipos de interés afectan al rendimiento de los bonos del Tesoro de Estados

Unidos. Estos bonos sólo se pueden comprar en USD. Si los tipos de interés en Estados

Unidos suben, habrá más inversores interesados en adquirir estos bonos y para su compra

necesitan dólares estadounidenses. Por tanto, la subida de los tipos de interés llevaría a

una mayor demanda de la divisa y a un aumento de su valor. Sin embargo, esta relación

28
tiende a cumplirse en períodos económicos normales. En periodos recesivos o de

percepción del riesgo elevado, como el vivido en los últimos años, los inversores buscan

activos refugio para sus inversiones (aquellos percibidos como más seguros, por ejemplo,

el bono alemán o americano en los últimos años), que son a su vez los que menor

rendimiento al ser más seguros y tener menor riesgo de crédito. NOTA: Carry trade. Es

una estrategia en la cual un inversor vende una divisa con una tasa de interés relativamente

baja y compra una divisa diferente con una tasa de interés más alta. El diferencial de tipos

existente entre las distintas áreas geográficas supone que podamos vender la divisa de un

país con un tipo de interés reducido; es decir, nos financiamos a un bajo coste y -al mismo

tiempo- invertimos en la divisa donde el tipo oficial de referencia es mayor. Gracias a ello

podemos obtener una rentabilidad económica en la divisa invertida que, al ser mayor que

el coste de financiación, nos genera un rendimiento adicional al movimiento direccional

del cruce.

4. Consecuencias de la caída del tipo de cambio

4.1. Inflación

Al ser el Perú una economía pequeña y abierta, los productos relacionados al comercio

internacional forman parte importante de la canasta de consumo —un 41 por ciento—,

por lo que el tipo de cambio y los precios internacionales influyen en el nivel de precios

interno. El mecanismo por el cual las variaciones del tipo de cambio se trasladan a las de

29
los precios se puede separar en dos componentes: (i) Directo, mediante los precios

importados de los bienes finales que adquieren los consumidores, o por los bienes

intermedios y de capital, que inciden en los precios de los productores, los que a su vez

trasladan dichos cambios al consumidor o a sus márgenes de ganancias; e (ii) Indirecto,

mediante su impacto en la demanda agregada, vía el cambio de los precios relativos entre

bienes transables y no transables, así como mediante el efecto hoja de balance4 . En la

literatura económica, se suele denominar a este efecto del tipo de cambio en los precios

como “pass-through”. De acuerdo con el BCRP5 , la evidencia empírica demuestra que

el impacto del tipo de cambio en la inflación es bajo y que está en función de la etapa del

ciclo en la que se encuentre la economía. Así, durante fases de expansión, una

depreciación de un punto porcentual se traduce en un incremento de 0,15 puntos

porcentuales en la inflación. Por el contrario, cuando la economía se encuentra en

recesión, el efecto en la inflación es de 0,30 puntos porcentuales. En la actual coyuntura,

una mayor disminución del tipo de cambio continuaría incidiendo en la reducción de la

inflación.

4.2. Finanzas públicas

En cuanto al Sector Público No Financiero (SPNF), tomando las cifras del Marco

Macroeconómico Multianual 2005-2007 Revisado (MMM Revisado) y suponiendo un

nuevo escenario con un menor tipo de cambio para los años 2004 y 2005, el cual se

mantendría en promedio en S/. 3,44 y S/. 3,42 por Dólar en dichos años (es decir,

estimando una apreciación del Nuevo Sol con respecto al Dólar de 0,6 y 1,8 por ciento

para el 2004 y 2005, respectivamente, con respecto al MMM Revisado), el déficit del

SPNF se incrementaría marginalmente en ambos años. En el año 20047 el Gobierno

30
Central dejaría de percibir alrededor de S/. 64 millones en ingresos corrientes por el efecto

de un menor tipo de cambio, resultado de menores ingresos tanto tributarios como no

tributarios que son cotizados en dólares. Entre los ingresos tributarios se encuentran los

impuestos al comercio exterior (los impuestos a las importaciones, el IGV importado y el

ISC otros importado), los que generarían una pérdida de S/. 59 millones como

consecuencia del menor tipo de cambio. Por su parte, entre los ingresos no tributarios que

son pagados en dólares se encuentran las regalías mineras, petroleras y gasíferas

(Camisea), y la pérdida generada sería de S/. 5 millones. En cuanto a los gastos no

financieros, el menor tipo de cambio implicaría un menor gasto en nuevos soles en la

proporción del gasto que es financiado por la fuente Crédito Externo. Se estima que el

gasto de capital se reduciría en aproximadamente S/. 9 millones. Por el lado de intereses,

el SPNF ahorraría S/. 27 millones, tanto por los pagos de intereses de deuda externa como

interna.8 Por lo cual, el déficit fiscal del año 2004 se incrementaría en S/. 27 millones con

respecto a lo estimado en agosto del presente año en el MMM Revisado. Para el año 2005,

la pérdida de ingresos corrientes sería de S/. 154 millones, entre lo que se destaca los

menores ingresos percibidos por IGV interno y por impuesto a las importaciones, por un

monto de S/. 99 millones y S/. 40 millones, respectivamente. En cuanto a los gastos no

financieros, la menor ejecución estimada es de S/. 32 millones, y el ahorro en pago de

intereses tanto internos como externos sería de S/. 88 millones. Por lo cual el déficit

estimado en el MMM Revisado se incrementaría en S/. 34 millones. Es importante

destacar que el único supuesto que ha sido modificado con respecto a lo estimado en el

MMM Revisado es el de tipo de cambio del Dólar estadounidense con respecto al Nuevo

Sol. Es decir, ceteris paribus, el efecto de esta apreciación cambiaria sería elevar

marginalmente el déficit fiscal del SPNF para los años 2004 y 2005. Sin embargo, otros

supuestos pueden ser modificados, por ejemplo si se considera una mayor tasa de

31
crecimiento de demanda interna, la pérdida en ingresos corrientes sería menor que la

estimada en este escenario.

En el siguiente cuadro se puede observar efecto de la apreciación del Nuevo Sol en las

operaciones del SPNF para los años 2004 y 2005:

Por último, es importante mencionar que el 66 por ciento de los intereses externos está

denominado en dólares, 13 por ciento en euros y alrededor de 11 por ciento en yenes,

entre las principales monedas. Por ello, como ejercicio se realizó el cálculo del ahorro en

32
el pago de los intereses externos descontando el efecto de la mayor apreciación del euro

y del yen respecto al Dólar, hecho que se observó durante los dos meses transcurridos

desde la elaboración del MMM Revisado. Se comparó las cotizaciones de forwards de

monedas —operaciones donde se pacta la compra/venta de monedas a plazo—

registrados en Bloomberg a mediados de agosto con las cotizaciones registradas los

primeros días de noviembre (ver siguiente cuadro). El ahorro en el pago de intereses

considerando el efecto de la apreciación del euro y el yen respecto del Dólar sería de sólo

S/. 12 y S/. 53 millones para el año 2004 y 2005, respectivamente.

4.3. Portafolio de los agentes privados

Por otro lado, la apreciación del Nuevo Sol también representa una pérdida de capital

para los agentes que mantienen ahorros en dólares, los que obtienen una rentabilidad real

negativa del orden de 4,3 por ciento por sus depósitos. Esto ha generado un movimiento

hacia depósitos en moneda nacional, lo que podría explicar la reducción del coeficiente

de dolarización de la liquidez del sistema bancario (60 contra 62 por ciento en diciembre

del 2003). Sin embargo, para las empresas y familias endeudadas en dólares, el efecto de

la apreciación ha sido claramente expansivo.

4.4. Reducción en la rentabilidad del sector exportador

En lo que respecta al sector exportador, la caída del tipo de cambio representa una

reducción de sus ingresos por ventas —en moneda nacional—, así como el incremento

de sus costos de producción —mano de obra, insumos intermedios, así como el pago de

impuestos— que están principalmente denominados en nuevos soles.

33
5. Conclusiones

Este informe muestra que son principalmente fundamentos macroeconómicos los que

explican la apreciación del Nuevo Sol frente al Dólar registrada en la economía peruana

en los últimos meses. Dada la solidez de estos fundamentos, en especial de la práctica

consolidación de una tendencia hacia el superávit en la balanza comercial, es previsible

que el Dólar se mueva muy moderadamente durante los próximos años. Ceteris paribus,

el efecto de esta apreciación cambiaria sería elevar marginalmente el déficit fiscal del

sector público no financiero. Sin embargo, es probable que si se consideran los efectos

adicionales, por ejemplo el efecto expansivo de un aumento en la riqueza neta de los

agentes con pasivos en dólares, el resultado final sobre la hoja de balance fiscal sea neutro.

Finalmente, dada la tendencia descrita, sería deseable que se evalúen medidas de política

que permitan atenuar la depreciación del Dólar, puesto que esta tiene un efecto adverso

sobre la competitividad de las exportaciones. Estas medidas, por ser de corte monetario,

deben ser evaluadas y analizadas por el BCRP y deberían orientarse a reducir la

sobreoferta de dólares que actualmente muestra nuestra economía.

6. Anexos

Se presenta algunos cuadros con varios detalles con respecto al tema.

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39
40
7. Bibliografía

1 BCRP:

http://www.bcrp.gob.pe/docs/Publicaciones/Memoria/2006/Memoria-BCRP-

2006-3.pdf

2 Ministerio de economía y finanzas:

https://www.mef.gob.pe/contenidos/pol_econ/documentos/btf/Informe_BTF38N

ov04.pdf

3 Cohen Roger:

http://materias.fi.uba.ar/7626/TipodeCambio-Texto.pdf

4 Plaza Vidaurre Marco Antonio:

http://macareo.pucp.edu.pe/~mplaza/001/apuntes_de_clases/teoria_macroecono

mica/cap7_tcreal.pdf

5 Blog Rankia México:

https://www.rankia.mx/blog/forex-mexico/3505883-tipo-cambio-definicion-

clases-tipos

6 BBVA:

https://www.bbva.es/estaticos/mult/Factores_afectan_el_Tipo_de_cambios_tcm

924-580177.pdf