VALORIZACIÓN DE PROPIEDADES MINERAS

VALORACIÓN DE PROPIEDADES MINERAS

La Valoración de una empresa es un ejercicio de sentido común que requiere unos

pocos conocimientos técnicos y mejora con la experiencia. Ambos, son necesarios
para no perder de vista: ¿qué se está haciendo?, ¿por qué se está haciendo la
valoración de determinada manera?, y ¿para qué y para quién se está haciendo la
valoración?
Casi todos los errores en valoración se deben a no contestar adecuadamente a alguna
de estas preguntas, esto es, a falta de conocimiento o a falta de sentido común (o a
la falta de ambos).
Los métodos de valoración de pueden clasificar en seis grupos:
PRINCIPALES METODOS DE VALORACIÓN
BALANCE CUENTA DE MIXTOS DESCUENTO DE CREACIÓN DE OPCIONES
RESULTADOS (GOODWILL) FLUJOS VALOR
Valor Contable Múltiplos de: Clásico Free Cash Flow EVA Black y Scholes
Valor Contable Beneficio: PER Unión de Expertos Cash Flow acciones Beneficio Opción de Invertir
Ajustado Ventas Contables Europeos Dividendos Económico Ampliar el Proyecto
Valor de Liquidación Ebitda Renta Abreviada Capital Cash Flow Cash Value added Aplazar la Inversión
Valor Sustancial Otros Múltiplos Otros APV CFROI Usos alternativos
Activo Neto Real

La valoración es un modelo usado para calcular un rango de valores entre los cuales
se encuentra el precio de la empresa.
La valoración es un instrumento de evaluación de los resultados de la empresa.

GONZALES ARROYO, JHORSY 2018-I

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La valoración de una empresa es un modelo para calcular un rango de valores entre
los cuales se encuentra el precio de la compañía. También la podemos definir como
un instrumento de evaluación de los resultados de la empresa.
Existen muchos modelos de valoración de empresas, los cuales son clasificables en
dos grandes grupos: los modelos contables y los modelos de rentabilidad futura. Los
primeros a su vez están subdivididos en dos: los modelos basados en el balance
general y los basados en múltiplos. Los modelos de rentabilidad futura se subdividen
en tres: valor de mercado, flujos de caja descontados y real options.
Un supuesto teórico implícito en los métodos de valoración contable a partir del
balance general es que se considera que los activos tienen una capacidad lineal de
generación de recursos, puesto que se supone que el capital que está invertido en
una empresa es usado para adquirir o financiar una serie de activos que soportan una
operación que a su vez entrega unos resultados que si son positivos van a aumentar
los activos o si son negativos van a disminuirlos.
Otro supuesto teórico importante es que la operación de la empresa apalanca el
proceso de expansión de los activos.

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¿PARA QUÉ SIRVE VALORIZAR LAS EMPRESAS MINERAS?

MÉTODOS DE VALORACIÓN DE PROPIEDADES MINERAS

MÉTODOS CLÁSICOS:

MÉTODO DE INTERÉS COMPUESTO

El valor actual o presente no es más que una simple suma de los beneficios anuales
a través de su vida futura. Este hecho es evidente cuando recordemos que 1 dólar
que no ha de recibirse hasta dentro de 5 años no tiene el mismo valor que 1 dólar
en la mano en el presente. Por esta razón es necesario reducir la cantidad de
todo ingreso futuro de beneficios a su valor presente.
Tenemos 2 factores de actualización:
Factor simple de actualización:

Factor de actualización de una serie:

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MÉTODO DE HOSKOLD
Es quizá el primer método de valoración económica de explotaciones mineras en el
que se consideró el valor temporal del dinero. Lo propuso Henry Hoskold en 1877,
cuando no estaban desarrolladas las prácticas contables modernas, ni el impuesto
sobre la renta de sociedades. Por ello, el beneficio era simplemente la diferencia
entre los ingresos y egresos monetarios por operaciones, y venía a coincidir con la
noción actual de generación de fondos o cash flow.
De acuerdo con el método de Hoskold, para la determinación del valor actual de la
explotación, los flujos de fondos netos e generados cada año se descomponen en
las dos partes siguientes
Dotación a un fondo de amortización o sin KING FUND, que al final de la
explotación deberá ser igual a la inversión
Total realizada.
R:
Saldo anual disponible para el inversor. Se verifica:

Se supone que C es constante a lo largo de toda la vida del proyecto. La dotación

anual S, también contante, se supone que se deposita de una forma no especulativa
a un tipo "r" de rentabilidad "segura", tal como deuda pública. Como lo que se pretende
es recuperar, al final de la vida de la mina la inversión "I" que se produjo en el año 0,
se ha de cumplir:

Si se sustituye FlAN por su expresión obtenida anteriormente se despeja "S" y resulta:

Anualmente se obtiene a cantidad R y al cabo de los n años gracias a la imposición

de S se recupera la inversión inicial. Evidentemente la TRI de esta operación es:

En donde "r" es la rentabilidad especulativa de Hoskold y no es otra cosa que la RMA

del inversor minero.

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Con las ecuaciones dadas anteriormente de S y R se puede realizar la siguiente
ecuación, dando como resultado lo siguiente:

Al despejar Ir resulta:

• MÉTODO DE MORKILL (LTGE, 1991) - (MÉTODO DE HOSKOLD

MODIFICADO):

El modelo de Morkill, se propuso como una modificación para perfeccionar la

concepción valorativa de Hoskold, que consistió en los siguientes elementos, si bien
los beneficios anuales se desglosaban en dos sumandos: de beneficio y de
amortización del negocio al terminar la explotación, no era lógico que estas
componentes de capitalización y plusvalía se mantuvieran constantes durante la vida
de la mina.

En el modelo de Morkill el beneficio pagado al final de cada ejercicio no responde

a la rentabilidad de todo el proyecto, cuyo valor es el VPN, sino a la parte residual
del mismo VPN j, que aún no ha sido explotada ni amortizada. De esta manera, al
ir disminuyendo progresivamente esta componente del beneficio anual (A), el
resto del mismo,

aj = (Aj - VPNj), empleado en amortizar el valor del yacimiento, será cada año
mayor. La descomposición de los resultados anuales (A = Aj) en VPNj y Aj da para
los "n" años de vida de la explotación:

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MÉTODO DE FLUJO DE FONDOS
•Definiciones:

Activo realizable: Es una parte del activo de fácil realización y comprende:

mercaderías, materias primas, materiales, repuestos, accesorios y productos en
proceso.

Capital de trabajo: Es él monto de los costos a sufragarse para mantener el negocio

minero en su normal funcionamiento.

Flujo de efectiva: Es el monto constituido por las depreciaciones y las amortizaciones

de activos, reinversión y la utilidad neta libre disposición o pérdidas en su caso.

Fondo neto: Es la diferencia entre el flujo de fondos (flujo de efectivo) y la

amortización de las deudas contraídas para los fines del negocio.

Maquila: Es la deducción que se practica al valor de los productos minero

metalúrgico por concepto de tratamiento.

Valor actual: Es la diferencia entre el valor présenle del flujo de fondos neto y el
valor presente de las Inversiones necesarias para mantener el negocio minero en el
nivel de producción.

Flujo de fondos adecuado para una empresa

MÉTODO DE VALOR PRESENTE
Las técnicas de valoración más difundidas exigen la actualización de los
costos y beneficios futuros. Tal vez, el método más usado es el del Valor Presente
Neto, VPN, el cual requiere una tasa de interés predeterminada, que representa el
costo del capital de la firma que adelanta el proyecto y las otras tasas que se
considere de influencia, como la de inflación, por ejemplo. El flujo de caja neto
esperado a través de la vida del proyecto se descuenta a esta tasa hasta un
momento dado, generalmente el presente, o año cero. El VPN es por tanto una
función del tiempo:

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Si se tienen múltiples flujos de caja anuales, la ecuación dada anteriormente puede
expresarse como:

En donde la primera parte de la ecuación anterior denota los ingresos netos

descontados y la segunda parte de esta ecuación, las inversiones descontadas;
r es la tasa de interés predeterminada. En términos generales cuando el VPN > 0,
el proyecto es atractivo.

Es necesario tener en cuenta que dado el carácter no renovable de los recursos

minerales, el valor presente neto de una operación minera también está en
dependencia de la cantidad del recurso (R) todavía no disponible (Lane, 1988). En
general, este disminuye a medida que el recurso sea consumido. Por tanto:

Teniendo en cuenta lo anterior, ya se había anotado que dicho valor va a depender

de muchas otras variables que describen la forma cómo la operación va a ser
conducida. Sí estas variables se representan por el símbolo n para definir las
estrategias de operación a ser utilizadas, entonces:

En el caso de las estrategias para una mina, n puede representar los

tenores de corte variable que puede tomar valores diferentes g1, g2, g3...para
los años remanentes de la vida de la mina.

Reemplazando la ecuación (VPN) en la ecuación (n), se tiene:

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Para terminar, de todos los conjuntos de estrategias de operación, n, debería
haber al menos uno que es el óptimo en el sentido que da el valor máximo a la
ecuación anteriormente dada.

MÉTODOS ACTUALES DE VALORIZACIÓN:

INFORMACIÓN NECESARIA PARA VALORIZAR UNA EMPRESA MINERA:

 Estados financieros históricos.

 Tasación de activos.
 El valor queda el mercado a sus activos y pasivos.
 Los intangibles del negocio: consideran la experiencia" y reputación de la
empresa y sus organizadores. Puede agregarle valor al patrimonio de la
empresa.
 El valor de las acciones de la empresa en el mercado de valores y asumiendo
que exista una oferta y demanda de las acciones.
 Las expectativas de compradores y/o vendedores.
 La corriente de ingresos y egresos futuros de la empresa.
 El costo de oportunidad del comprador /vendedor.
Método basado en el valor patrimonial:

Se valoriza la empresa a través de la estimación de su patrimonio. Se valoriza desde

una perspectiva clásica. No tiene en cuenta la evolución futura do la empresa.
Aplicable para prospectos mineros y empresas en liquidación.

Estos métodos intentan calcular el valor de la empresa en base a la estimación del

valor de su patrimonio.

Consideran que el valor de una empresa radica esencialmente en su balance.

Su visión es estática y no tienen en cuenta la evolución futura de la empresa, el valor

temporal del dinero, ni otros factores como: la situación del sector, problemas en
relación con los recursos humanos, en relación con la organización, etc. situaciones
que no se reflejan en los estados contables.

Entre estos métodos se pueden citar:

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VALOR CONTABLE

Este método constituye el valor de los recursos propios que se exponen en el

Estado de Situación Patrimonial dentro del apartado Patrimonio Neto, formado
por el Capital y las Reservas.

También se lo calcula como la diferencia entre el Activo total y el pasivo exigible,

en otras palabras el excedente del total de bienes y derechos de la empresa sobre
el total de sus deudas contraídas con terceros.

La crítica se encuentra en su propio criterio de definición, ya que los criterios

contables están sujetos a cierta subjetividad y se diferencian de los criterios llamados
de "mercado", de forma que prácticamente nunca coincide el valor contable con el
valor de mercado.

Ejemplo:

El valor contable o valor libro es de 80 millones.

También se puede calcular como la diferencia entre el activo total (160) y el pasivo
exigible (40 + 30 +10 = 80 millones).

VALOR CONTABLE AJUSTADO

Este método ajusta los valores del Activo y del Pasivo históricos (según
Balance) a su valor de mercado.

Realiza depuraciones de los Activos y Pasivos y revaluaciones

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Las CxC consideran 2 de cuentas incobrables

Se revalorizan los inventarios, eliminando elementos obsoletos y se

revaloriza el resto a valor de mercado, quedando en 52 Activos fijos se retasan,
llegando a 150.

El valor contable ajustado es de 215 - 80 = 135

VALOR DE LIQUIDACIÓN

Este método se aplica en el caso en que la empresa se encuentre en estado de

liquidación, motivo por el cual realizará sus activos para cancelar sus deudas.

El valor se calcula descontando del patrimonio neto ajustado los gastos de

liquidación, como gastos fiscales, indemnizaciones a empleados, y otros gastos
propios de la liquidación.

Representa un valor mínimo, ya que quien la compra lo hace con la intención de su

liquidación posterior y el valor que está dispuesto a pagar es inferior al que
correspondería si la empresa supone su continuidad.

VALOR SUSTANCIAL

Representa la inversión que se necesitaría realizar para obtener una empresa

en las mismas condiciones en la que se encuentra.

No es otra cosa que el valor de reposición, siempre bajo el supuesto de continuidad

o empresa en marcha.

No se suelen incluir dentro de este valor, aquellos bienes que no están en

condiciones para la explotación, como por ejemplo terrenos no utilizados,
participaciones en otras empresas, etc.

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Se puede apreciar tres clases de valor sustancial:

VALOR SUSTANCIAL BRUTO: Es el valor del activo valuado a precio

de mercado.

VALOR SUSTANCIAL NETO O ACTIVO NETO CORREGIDO: Es el

valor sustancial bruto menos el pasivo exigible. Se lo conoce como
patrimonio neto ajustado.

VALOR SUSTANCIAL BRUTO REDUCIDO

Es el valor sustancial bruto reducido sólo en el valor que corresponde a

los proveedores

MÉTODO BASADO EN LOS BENEFICIOS GENERALES:

Se valoriza la empresa a través de la estimación de su rentabilidad futura.

Se valoriza la empresa desde un punto de vista dinámico. Tiene en cuenta el futuro

del negocio.

Son métodos basados en la capitalización de los beneficios o de los dividendos

futuros.

MÉTODO BASADO EN EL PATRIMONIO Y BENEFICIOS FUTUROS:

Se valoriza la empresa considerando su valor patrimonial más un adicional
resultarte de los beneficios futuros.

El fin para el que se encarga la valoración condiciona el método a seguir, por lo que
toda valoración debe comenzar con una reunión entre el solicitante de la
valoración y el valorador (tasador), en la que queden establecidos con la mayor
claridad posible los fines que se persiguen y se llegue a un claro entendimiento
del procedimiento a seguir.

Cuando hablamos de valoración de empresas, hablamos de valorar la empresa en

su conjunto como un negocio en marcha. Hay que distinguir esta valoración de la
simple valoración de activos fijos individualmente, aunque éstos, además, deben ser
estimados cuando se valora la empresa como una unidad económica.

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En teoría existen numerosos métodos de valoración de empresas, sin
embargo, suelen agruparse principalmente en tres tipos: métodos basados en el
análisis de los estados financieros, métodos basados en la cotización bursátil
y métodos basados en la actualización de los flujos o rendimientos futuros
esperados.

En la práctica, el método basado en la actualización de los rendimientos futuros

esperados es el más utilizado para la valoración de empresas por su capacidad
analítica y rigor, si bien su aplicación no está exenta de dificultades. Sus
principales ventajas son posibilitar el examen de los factores que crean o
destruyen valor para la empresa, y reconocer de forma explícita el diferente valor
temporal del flujo de caja de la empresa.

El método basado en la actualización de los rendimientos futuros parte del

principio de que, para el comparador de una empresa, por ejemplo, el pasado tiene
poca importancia, y que lo que le interesa conocer es el potencial de
generar rendimientos o flujos de caja en el futuro. Esto quiere decir que hay que
hacer una previsión de los rendimientos de la empresa, y más exactamente,
elaborar estados de ganancias y pérdidas y balances proyectados de los años
futuros. Como el método se basa en predicciones, los resultados pueden ser
erróneos si las predicciones son equivocadas.

Con el fin de evitar errores es imprescindible comenzar la valoración con un

análisis exhaustivo del sector y de la empresa revisando, en colaboración con
el equipo directivo, la fuerza relativa de los proveedores, clientes, competidores
actuales y futuros, planes futuros, sustitutivos potenciales de productos o
servicios de la empresa, expectativas de crecimiento del sector, sus factores
críticos de éxito, composición del accionariado, proyectos I+D+;, posibles
sinergias que pueda representar para el comprador, etc. y en relación a estos
factores cuáles son las fortalezas y debilidades de la empresa valorada.

Un nuevo paso necesario es la valoración del pasivo de la empresa. El momento

más importante es el establecimiento de cuáles son las alternativas posibles y
razonables para el futuro de la empresa.

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Cuando se establezcan no hay que olvidar que una de estas alternativas es
siempre la liquidación del negocio. Cada una de las alternativas debe ser
valorada por el método de actualización de los flujos de caja y, lógicamente,
elegiremos entre las posibles a aquella que produzca mayores
rendimientos.

El valor que resulte de analizar esta alternativa será el valor de la empresa.

MÉTODO BASADO EN EL FLUJO DE CAJA DESCONTADO

Valoriza la empresa a través de la estimación de los flujos de dinero que generará
en el futuro la empresa, descontando a una tasa apropiada según el riesgo.
Conceptualmente es el método mas concreto. Aplicable para, minas en operación.

Es el flujo de fondos operativos, es decir, el generado por las operaciones sin tener
en cuenta la deuda financiera, después de impuestos.

Este método mide lo que queda disponible en la empresa después de haber

hecho frente a la reinversión de activos necesarios y a las necesidades operativas
de fondos.

Estos métodos intentan determinar el valor de la empresa en función de la

estimación de los flujos de dinero "cash flows" que generará en el futuro,
descontándolos a una tasa de descuento relacionada con el riesgo de dichos flujos.
En otras palabras es obtener el valor actual de los flujos de fondos esperados.
Para el autor es el método más apropiado para valorar una empresa.

Requieren un pronóstico detallado y minucioso para cada período, de cada

una de las partidas financieras relacionadas a la generación de los cash flow de la
empresa, como: cobro de ventas, pagos, etc. Funcionaría como un presupuesto
de tesorería.

El inconveniente se encuentra en la elección de la tasa de descuento apropiada.

El objetivo del profesional que valora la empresa será entonces determinar el valor
de la firma a un instante "t", el que provendrá del flujo de fondos proyectado de
la empresa descontados a una tasa específica a éstos.

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La fórmula de actualización de los flujos de fondos puede resumirse entonces
a:

Dónde:

v = valor de la empresa en tO

FFi = flujo de fondos esperado en "1", con O ≤ i ≤ n

Kw = Tasa de descuento que determina el profesional que valorará la empresa

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