Diageo plc

Ian Cray, el tesorero de Diageo plc, levantó la vista de la ventana de su oficina en las concurridas calles
de Londres en octubre de 2000. La empresa de bienes de consumo con sede en Londres Diageo había
anunciado recientemente su intención de vender su subsidiaria de alimentos envasados, Pillsbury, a
General Mills. A principios de año, Diageo también anunció su intención de vender el 20% de su filial de
Burger King a través de una oferta pública inicial durante el año 2001, a la que seguirá una escisión del
resto de Burger King después de diciembre de 2002. Si estas transacciones tuvieron lugar , la firma se
centraría exclusivamente en la industria del alcohol. A medida que se reestructuraba el negocio de
Diageo, era un momento oportuno para repensar su combinación de financiamiento.
En el escritorio de Cray había un nuevo informe de Ian Simpson, Director de Finanzas Corporativas y
Mercados de Capital de Diageo, y Adrian Williams, Gerente de Investigación de Tesorería de la firma. El
análisis buscó cuantificar la caracterización del libro de texto de la compensación entre los costos y
beneficios de diferentes políticas de apalancamiento o apalancamiento. Basado en un modelo de
simulación de los flujos de efectivo futuros de la compañía, su análisis trató de comprender los beneficios
de una mayor velocidad frente a la probabilidad y la severidad de la angustia financiera costosa. Si bien
el análisis fue aún aproximado en los puntos, los conceptos y la implementación fueron intrigantes.
Ahora que Diageo estaba reconsiderando sus políticas financieras, el modelo podría resultar útil.
Simpson, Williams y Cray pronto se reunirán para discutir sus implicaciones.

El negocio de Diageo

Diageo se formó en noviembre de 1997 a partir de la fusión de Grand Metropolitan plc y Guinness plc,
dos de las principales compañías de productos de consumo. La firma recién fusionada fue la séptima
compañía de alimentos y bebidas más grande del mundo con una capitalización de mercado de casi £ 24
mil millones y ventas anuales de más de £ 13 mil millones a más de 140 países. La fusión fue
ostensiblemente motivada por el deseo de convertirse en el líder y los ahorros de costos esperados de
casi £ 290 millones por año debido a las sinergias de mercadeo, la reducción en la oficina central y la
oficina general y la eficiencia de producción y eficiencia.
Algunos inversores habían sido críticos de la fusión. Un analista de capital, que consideró que la empresa
obtendría un rendimiento inferior al mercado, escribió: "Diageo está creando una entidad que no
aprende de todas las fusiones y adquisiciones en otras áreas de consumidores que encontraron que la
fortaleza de la cartera no funciona". 1 Por separado, Bernard Arnault, el CEO de LVMH, una compañía
francesa de productos de lujo y bebidas, trató de frenar el acuerdo y reemplazarlo con una fusión de tres
vías que incluía a LVMH mientras que "separaba" a Pillsbury y Burger King. Arnault, que ya es el mayor
accionista, duplicó su participación al 11% de las acciones combinadas, pero no cambió los términos de
la fusión.
Si bien el nombre de Diageo no era muy conocido para el consumidor promedio, sus marcas se
encontraban entre las más famosas del mundo. La firma se organizó en cuatro segmentos de negocio. El
más grande fue el negocio de licores y vinos, que produjo y comercializó una cartera de bebidas
alcohólicas como el whisky, el vodka, la ginebra y el tequila. Las marcas de Diageo incluyen a Johnnie
Walker, Smirnoff, J & B, Bailey's, Gordon's, Tanqueray, Raven y Malibu. Esta división no solo fue la más
grande (con ingresos de £ 5 mil millones y la participación de mercado líder en los mercados de los EE.
UU. Y los EE. UU.), Sino también el crecimiento más rápido de los negocios de Diageo, con un crecimiento
en las ventas del 8% en el año. Más del 70% de las ventas y el crecimiento de las ventas provinieron de
los mercados de Europa y América del Norte. Este segmento disfrutó de los mayores márgenes de
ganancia de todos los segmentos, con un 15% de márgenes operativos y un crecimiento en las ganancias
operativas totales del 15%. Los altos niveles de ganancias operativas reflejaron la estrategia de Diageo
de concentrarse en marcas premium y precios. (Los Anexos 1 y 2 contienen información financiera
histórica para Diageo y sus segmentos comerciales).
La segunda división más grande de Diageo fue Guinness Brewing, que producía y vendía cerveza a
mercados de todo el mundo. Este segmento, aunque sustancialmente más pequeño en ventas que la
División de licores y vinos, se ubicó en el segundo lugar en términos de tasa de crecimiento de las
ganancias operativas. Debido a la similitud en los productos y canales de distribución para estos dos
negocios, Diageo estaba en proceso de integrarlos, lo que podría resultar en una reducción de costos de
£ 130 millones anuales.
Los dos negocios restantes de Diageo eran envasados y comidas rápidas. Su filial de Pillsbury era un
productor líder de productos alimenticios envasados. Sus marcas incluyen Progresso, Green Giant y
Haagen Dazs. El cuarto y más pequeño segmento de negocios de Diageo fue su subsidiaria de Burger
King, que tuvo ventas de £ 941 millones. Burger King operaba una serie de restaurantes de comida rápida
en todo el mundo, aunque la mayor parte de los ingresos procedían de Desde la fusión de 1997, el
desempeño del precio de las acciones de Diageo se había retrasado en comparación con los índices del
mercado general. (Vea el Anexo 3). En septiembre de 2000, Paul Walsh, quien anteriormente había sido
el CEO de la subsidiaria de Pillsbury, fue nombrado Director Ejecutivo del Grupo de Diageo. La nueva
estrategia de Walsh consistió en enfocarse en "beber bebidas alcohólicas, impulsar el crecimiento a
través de la innovación en torno a nuestro portafolio de marcas sin rival y proporcionar una base
mejorada para un crecimiento sostenido de primera línea rentable". Para lograr este objetivo, Diageo
acordó vender Pillsbury a General Mills. Según la propuesta, General Mills pagaría a Diageo $ 5,100
millones en efectivo más 141 millones de acciones recién emitidas de acciones de General Mills. Las
acciones tenían un valor aproximado de $ 5.4 mil millones y darían lugar a que Diageo posea
aproximadamente el 33% del nuevo negocio de General Mills / Pillsbury. Además, la gerencia de Diageo
anunció su intención de abandonar el negocio de comida rápida a través de una oferta pública inicial de
Burger King. Walsh declaró en julio que "Primero vamos a desarrollar la opción de flotar el 20 por ciento
de Burger King. Luego, después de 2002, potencialmente flotaremos el saldo del 80 por ciento. ... Ahora
podemos flotar un 20 por ciento sin generar un impuesto significativo. Hay regulaciones impositivas que
dicen que después de 2002 deberíamos poder flotar el saldo sin incurrir en ningún impuesto ”. 2
Con estas acciones, Diageo se concentraría únicamente en el negocio de bebidas alcohólicas. El
crecimiento continuo podría provenir del crecimiento orgánico o de posibles adquisiciones. El
"crecimiento orgánico" podría implicar un aumento en las ventas de productos existentes o extensiones
de productos, como Smirnoff Ice, una mezcla de vodka y jugo de limón o una nueva versión embotellada
de Guinness. Se proyectó que los gastos de capital en curso para respaldar el crecimiento orgánico, así
como para modernizar las instalaciones de producción existentes, requerirán alrededor de £ 400 - 500
millones por año durante los próximos cinco años.
El crecimiento también podría provenir de adquisiciones, pero la cantidad que Diageo podría necesitar
era virtualmente imposible de estimar con mucha certeza. No estaba claro qué empresas podría adquirir
Diageo, qué otras empresas podrían ofertar por ellas, cuánto podrían y estar dispuestos a gastar los
postores rivales, y qué tan disputadas podrían ser las licitaciones. Los principales rivales de Diageo en la
industria de las bebidas alcohólicas, como Bacardi, Allied Domecq, Seagrams y Pernod Ricard, no solo
fueron posibles oferentes rivales para firmas y marcas, sino también potenciales objetivos de adquisición
en el negocio consolidado de bebidas alcohólicas. Por ejemplo, la unidad de bebidas de Seagram estaba
a la venta en otoño de 2000 y los analistas adivinaron que podría alcanzar entre $ 7 y 9 mil millones.
Diageo estaba trabajando en una oferta conjunta por Seagrams con Pernod Ricard, que podría
comprometer a Diageo a gastar entre $ 3 y 5 mil millones. Las firmas privadas más pequeñas y las marcas
individuales también se consideraron potenciales candidatos de adquisición al precio correcto. En un
"escenario de expansión", Diageo podría gastar entre 6 y 8 mil millones de dólares en adquisiciones en
los próximos tres años, incluidos los de Seagram; un escenario "minimalista" podría implicar muy poca
adquisición, y un estimado de "rango medio" fue de aproximadamente $ 2.5 mil millones durante cinco
años. Estas no eran previsiones oficiales de Diageo, sino más bien estimaciones aproximadas del equipo
de finanzas. (Consulte el Anexo 4 para compañías similares). Como parte de su enfoque en el valor para
los accionistas, Diageo también fue un vendedor activo de marcas que no encajaban en su estrategia de
crecimiento.
En general, Diageo buscó estar en una posición sólida para expandir su negocio de bebidas alcohólicas.
Si bien Diageo ya era la firma de bebidas espirituosas más grande del mundo, las adquisiciones podían
integrarse en su sistema, lo que permitía a Diageo disfrutar de ciertas eficiencias y sinergias. Estos
beneficios podrían surgir del ahorro de costos en la fabricación, adquisición y suministro, o mediante
ahorros en el sistema de distribución y una mayor capacidad para llegar a los consumidores. Las
adquisiciones pueden ser importantes a la luz de la consolidación de la industria, tanto de proveedores
como de distribuidores, en el negocio de bebidas alcohólicas. Por lo tanto, era crítico para el lado
financiero del negocio poder financiar estas oportunidades, siempre y cuando surgieran.

Estructura de capital histórico de Diageo

En general, las empresas británicas tendían a tener políticas financieras más conservadoras que las
empresas en otras naciones. La investigación mostró que el valor en libros del capital social representaba
el 42% del total de los activos de las empresas promedio del Reino Unido (excluyendo a las empresas de
servicios financieros), en comparación con el 28% al 40% en otras naciones altamente desarrolladas.4
Tanto Guinness como Grand Metropolitan utilizaron razonablemente Poca deuda para financiarse antes
de la creación de Diageo. (Consulte el Anexo 1). Esta elección de política se reflejó en las calificaciones
relativamente altas de los bonos de las dos empresas, AA y A, respectivamente.5 Las agencias de
calificación, como Standard and Poor's y Moody's, asignaron calificaciones a los bonos para reflejar la
capacidad de la compañía Para realizar los pagos de intereses y principal prometidos en su deuda.

Cuando Guinness y Grand Met anunciaron su fusión, una de las agencias calificadoras colocó a las
compañías en Credit Watch debido a la incertidumbre sobre sus nuevas políticas financieras.6 Cuando
las compañías se fusionaron, la gerencia optó por conservar las políticas de las compañías fusionadas, en
parte para mantener el status quo, y en parte porque la política "se sentía bien". Si bien Diageo podría
haber aumentado su deuda y dejar que su calificación de deuda bajara a BBB (un nivel por debajo de su
calificación A actual), la sensación era que esto "parecía un poco arriesgado ”. También sintieron que
había una promesa implícita para el público cuando las compañías individuales habían emitido bonos
previamente. Diageo comunicó su decisión a los inversionistas y agencias de calificación en el anuncio
de la fusión al afirmar que "la política del grupo ampliado será administrar activamente la estructura de
capital para mantener el índice de cobertura de intereses, en circunstancias normales, dentro de una
banda de cinco a ocho veces". ”7 Una vez que se completó la fusión y se dieron a conocer las políticas,
las agencias de calificación confirmaron que la deuda de la empresa se calificaría como A +, el promedio
aproximado de las dos empresas predecesoras.
Las agencias de calificación crediticia utilizan una larga lista de factores cuantitativos y cualitativos para
establecer la solvencia de las empresas. Sin embargo, el equipo del Tesoro descubrió que el índice de
cobertura de intereses de la empresa era probablemente una variable crítica que determinaba su
calificación. La cobertura de intereses se midió como Ganancias antes de intereses, impuestos,
depreciación y amortización (EBITDA) divididos por pagos de intereses. El equipo del Tesoro consideró
que Diageo podría mantener su calificación crediticia de A + manteniendo la cobertura de intereses de 5
a 8 veces. Esto fue más bajo que lo requerido en otras industrias para obtener una calificación A +, en
parte debido a la naturaleza estable del portafolio de marcas de Diageo. (Como objetivo secundario,
intentaron mantener el EBITDA dividido por la deuda total en un 30 a 35%). Si la cobertura de la empresa
cayera por debajo de 5, correría el riesgo de una baja. La firma ajustó su índice de cobertura de forma
irregular mediante una combinación de emisión de deuda, recompras y otras transacciones importantes.
La Figura 1, tomada de una presentación interna de Diageo, muestra la cobertura de intereses de la
empresa a lo largo del tiempo y las acciones que tomó la empresa.
La fuerte calificación de la deuda brindó beneficios considerables para Diageo en los mercados de capital.
En general, las firmas con la calificación más alta (conocidas como firmas de grado de inversión) pudieron
obtener financiamiento con mayor facilidad y pagaron los rendimientos prometidos más bajos que las
firmas con calificaciones más bajas. (Consulte los Anexos 5 y 6). El rendimiento adicional que las firmas
con calificaciones más bajas necesitaban para pagar su deuda (el margen de rendimiento del crédito) se
calculó y se informó ampliamente. Sin embargo, las limitaciones en cuanto a la capacidad de las empresas
con calificaciones más bajas para solicitar préstamos se midieron menos. Los mercados de capital para
firmas internacionales altamente calificadas como Diageo eran relativamente profundos. Cuando se le
pidió al equipo del Tesoro que especulara sobre su capacidad para recaudar fondos, adivinaron que,
como prestatario con calificación A, probablemente podrían generar una deuda adicional de $ 8 mil
millones en 12 meses mientras mantienen la calificación. Si Diageo se calificara como BBB, podría
recaudar entre $ 5 y 8 mil millones, y si se calificara como BB, podrían recaudar menos de $ 5 mil millones
en el mismo período. Estas fueron estimaciones no oficiales muy aproximadas, que podrían variar con el
tiempo. (En comparación, Diageo especuló que si sus competidores estaban dispuestos a vender activos
y arriesgarse a una baja de calificación crediticia, sus dos mayores podrían recaudar unos $ 9 mil millones
en este momento, otros dos podrían recaudar $ 3-4 mil millones cada uno, y un quinta $ 2-2.5 mil
millones.)
Un beneficio adicional de una calificación alta fue la capacidad de acceder a préstamos comerciales a
corto plazo a tasas atractivas. Las tasas de interés a corto plazo disponibles a través del mercado de
paper8 comercial (CP) fueron hasta 25 puntos básicos por debajo de la tasa de oferta interbancaria de
Londres (LIBOR), una tasa que los grandes bancos citaron para los préstamos no garantizados a corto
plazo. A modo de comparación, la tasa de interés que las compañías calificadas A pagaron en bonos a 5
años era típicamente LIBOR + 40 puntos básicos, o un 0.65% más alto que las tasas de CP. A las firmas
con calificaciones más bajas les resultó difícil recaudar dinero en el mercado de papel comercial, ya que
esta era una forma no segura de endeudamiento. Además, los principales tenedores de papel comercial
(fondos del mercado monetario) estaban prohibidos por la regulación de mantener más del 5% de sus
carteras en fondos de baja calificación a corto plazo. Aproximadamente el 47% de la deuda de Diageo,
aproximadamente 3,2 mil millones de libras, se emitió como papel comercial a corto plazo con
vencimientos de 6 meses a un año. Si la deuda a largo plazo de Diageo se calificara como BBB, su
capacidad para recaudar papel comercial podría verse muy limitada.

El modelo basado en la simulación del Tesoro Corporativo

Una de las filosofías centrales de Diageo, heredada de Grand Metropolitan, fue la idea de "Gestión por
Valor", una variante de "Valor Económico Agregado". La idea era relativamente simple: el rendimiento
obtenido por una división debe cubrir no solo sus gastos operativos, pero también el costo del capital
empleado por la división.9 Si bien el mandato para Administrar por Valor provino de los niveles más altos
de Diageo, el equipo del Tesoro se encargó de establecer el costo de capital para cada uno de los 110
países en los que operaba la empresa . Esta fue una tarea muy difícil que los mantuvo enfocados en
calcular los pros y los contras de varias políticas de financiamiento.
En diciembre de 1998, el equipo del Tesoro se retiró a Drummuir, un centro turístico en Escocia, para
intercambiar ideas sobre las políticas financieras de Diageo. En particular, el personal consideró nuevos
enfoques en finanzas y replanteamiento sobre qué funciones de tesorería deberían centralizarse, cuál
debería ser la huella de riesgo de la empresa, cómo calcular el costo del capital y cómo estructurar de
manera óptima el balance de la empresa.
Una de las discusiones más novedosas giró en torno a las políticas de financiamiento de la empresa. Los
libros de texto de finanzas y los programas de MBA a menudo enseñaban que la orientación de una
empresa debería reflejar la compensación entre los beneficios fiscales de la deuda (modelados como
escudos fiscales) y los costos de las dificultades financieras. Si bien la deducción fiscal del interés sobre
la deuda fue fácilmente modelada (la tasa de impuesto marginal compuesta de Diageo fue del 27%), los
costos de la angustia financiera fueron más esquivos. Los libros de texto muestran gráficos de la
compensación estilizada entre los escudos fiscales y los costos de las dificultades financieras, pero en la
práctica fue mucho más difícil examinar esta compensación en forma rigurosa.
Una larga línea de investigación académica intentó medir los costos de las dificultades financieras. Las
dificultades financieras dieron lugar a costos directos, incluidos los costos para asesores legales y
financieros. Las dificultades financieras también podrían llevar a costos indirectos o estratégicos de tres
maneras. Primero, los competidores podrían intentar aprovechar la situación aumentando su
participación en el mercado (por ejemplo, iniciando una guerra de precios con la esperanza de que la
empresa en dificultades simplemente se derrumbe). En segundo lugar, los clientes podrían estar menos
dispuestos a comprar de la empresa en dificultades, especialmente si las compras son de naturaleza a
largo plazo y pueden requerir soporte futuro (por ejemplo, reparaciones en garantía). En tercer lugar, la
administración podría centrarse en la crisis financiera y no dirigir el negocio, y la empresa podría
renunciar a inversiones rentables para el flujo de efectivo futuro. Las investigaciones recientes que
cuantificaron el valor promedio de la pérdida de las empresas en dificultades influyeron en el
pensamiento del equipo del Tesoro.10 Estos datos indicaron el costo de la angustia financiera, pero no
su probabilidad.
Simpson y Williams ahora sintieron que tenían la mayor parte de la información que necesitaban para
cuantificar aproximadamente las implicaciones de la compensación entre los fondos fiscales y los costos
de la angustia. Para hacer esto, tendrían que calcular sus escudos fiscales cada año, así como si Diageo
tendría dificultades financieras en cada año. Para evaluar la probabilidad de dificultades financieras,
tendrían que modelar la generación de flujo de efectivo de la empresa a lo largo del tiempo, en un amplio
rango de condiciones de mercado.
Una revisión exhaustiva de los resultados históricos, así como una auditoría realizada por consultores
externos, encontraron que el flujo de caja operativo de Diageo o el rendimiento de los activos, medido
por EBIT / activos, 11 se debió a las fluctuaciones en las ventas y los tipos de cambio. Calcularon las series
de tiempo históricas de rentabilidad por segmento para Diageo, así como para una muestra de empresas
comparables. (Consulte el Anexo 7). Esta distribución de la rentabilidad, especialmente para el negocio
de bebidas alcohólicas, les brindaría cierta información sobre la futura distribución de la rentabilidad. En
general, todos los negocios de Diageo, incluido el negocio de bebidas alcohólicas que retendría, tenían
flujos de efectivo relativamente estables, lo que había permitido a Diageo asumir un nivel de deuda más
alto que otras compañías. Las dificultades financieras se determinaron por las políticas financieras de la
empresa, en particular por su nivel de apalancamiento y por el vencimiento de la deuda que emitió. (Los
pagos de intereses sobre la deuda a corto plazo de Diageo se verían afectados por las tasas de interés).
Con amplias distribuciones de probabilidad y múltiples políticas de engranajes a considerar, Simpson y
Williams recurrieron al análisis de simulación de Monte Carlo para ayudar a guiar el proceso.

El análisis de Monte Carlo fue una técnica que los físicos desarrollaron para ayudar a construir las
primeras armas nucleares durante las últimas etapas de la Segunda Guerra Mundial. Esta forma de
simulación se utilizó para cuantificar la incertidumbre cuando el problema subyacente era difícil o
imposible de resolver exactamente, por ejemplo, cuando los parámetros clave son variables aleatorias,
y para comprender la distribución final de los resultados, no solo el valor esperado. El flujo de caja
operativo, los tipos de cambio y las tasas de interés cambiaron a lo largo del tiempo de una manera difícil
de predecir, y las dificultades financieras fueron un evento "no lineal" de baja probabilidad y gran
importancia. La técnica de simulación fue un análisis estadístico de múltiples experimentos o "ensayos".
Cada ensayo representó los resultados de un conjunto "realizado" de sorteos aleatorios de las diferentes
variables de entrada. Al realizar un seguimiento de los resultados de cada prueba, así como las
estadísticas de resumen, el usuario podría construir una distribución más precisa para la variabilidad
esperada del modelo subyacente.
Simpson y Williams utilizaron programas de hoja de cálculo para simular el valor presente de los
impuestos pagados y los costos de dificultades financieras pagados, a través de un conjunto de políticas
de engranajes. Para cada prueba, las ganancias (EBIT) como porcentaje de los activos se pronosticaron,
por año, en función de tres incertidumbres: el rendimiento de los activos para cada región geográfica,
los tipos de cambio de la moneda y la tasa de interés pagada sobre la deuda de la empresa. Por separado
para cada política de apalancamiento, el modelo calculó la tasa de interés (como un diferencial de crédito
dependiente de la calificación sobre una tasa base) y el interés total que la compañía pagaría cada año.
Las ganancias e intereses determinaron tanto los impuestos pagados como el índice de cobertura de
intereses para el período actual. El índice de cobertura de intereses, a su vez, estableció la calificación
de deuda del período actual. Se asumió que Diageo estaba en problemas financieros cuando el índice de
cobertura de intereses era menor que uno. Económicamente, esto era equivalente a un EBIT de la
empresa menor que el pago de intereses, o que la empresa tendría que pedir dinero prestado (o retirar
reservas) para cumplir con sus obligaciones de deuda. Una condición de socorro impuso una reducción
única permanente del 20% en el valor de la empresa. No había ninguna disposición en el modelo para
emitir capital para pagar deuda cuando la cobertura se redujo. Sin embargo, cuando la cobertura de
intereses era demasiado alta, la empresa emitió un dividendo especial para "recuperarse" nuevamente
dentro del rango de cobertura objetivo.12 El modelo asumió un saldo constante de efectivo cero al final
del año. Se usó un flujo de efectivo excedente que el negocio generó (es decir, EBIT - intereses -
impuestos - dividendos totales) para pagar la deuda pendiente, mientras que se emitió nueva deuda para
financiar un déficit de efectivo. De lo contrario, se suponía que los activos crecerían a la tasa de interés
actual. (Vea el Anexo 8 para un diagrama de flujo simplificado del análisis.)
Cada ensayo fue una secuencia de 15 años, que realizó un seguimiento de los flujos de efectivo
operativos de la empresa, los pagos de intereses, la cobertura y las dificultades en forma semestral. En
cualquier prueba, la empresa puede disfrutar de grandes escudos fiscales para evitar el apalancamiento,
pero nunca meterse en problemas. Sin embargo, para algunos juicios, los flujos de efectivo de la empresa
podrían caer lo suficientemente bajo como para provocar dificultades y una reducción del 20% en el
valor de los activos. El modelo fue ejecutado por 10.000 pruebas. Cada ensayo calculó el valor presente
de los impuestos pagados y el costo de la angustia financiera para cada una de las diferentes políticas de
deuda. Una vez que se completaron todos los ensayos, el modelo generó expectativas estadísticas sobre
el impuesto total pagado y los costos de dificultades financieras en cada una de las diferentes políticas.
Consulte la Figura 2 para ver el diagrama de resumen del análisis, que muestra la factura fiscal promedio
y los costos de las dificultades financieras bajo una variedad de políticas de cobertura de intereses.

La Decisión de Estructura de Capital

Cray volvió a mirar el gráfico de compensación de valores del análisis de Monte Carlo. Simpson y Williams
habían completado gran parte del análisis con el tesorero anterior, para que pudiera ver su trabajo con
nuevos ojos. Fue un análisis interesante que tenía el potencial de ayudar a dar forma a la estructura de
capital del Diageo reestructurado. Sin embargo, necesitaba asegurarse de que fuera lo suficientemente
robusto para llamar la atención del Director de Finanzas del Grupo, Nick Rose, y, en última instancia, a la
Junta Directiva. Reflexionó sobre sus propias preocupaciones: siempre había definido la angustia
financiera como "no poder cumplir con las expectativas de los tenedores de bonos y tenedores de
acciones de la firma" .13 Había pasado mucho tiempo asegurándose de que las políticas financieras de
la firma proporcionaran suficiente flexibilidad. Para Diageo llevar a cabo su estrategia central. Además,
apreciaba que la empresa tuviera flexibilidad en algunas de sus áreas operativas; por ejemplo, en
tiempos de estrés, tal vez la empresa "juguetearía" con su presupuesto publicitario de 1.000 millones de
libras. Cray se preguntó cómo estas preocupaciones podrían afectar su interpretación del análisis, y qué
debería recomendar, ya que la política financiera de Diageo lo espera.