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La inflacion y los tipos
de interes: una introduccion
En eSTc.: cap iwlo inic iamos cI cSHldio de Ia inflacion . Por
inn:lCion cmcnclcmos d incremento continuo en eI nive!
ge ne ral d e prcc ios. El an:ilisis teorico sugicrc a lg unas po-
siblcs fuc lltcs de csrc fC!lamena. rara a naliz.ul:is, rcsulta-
r:i lilil eX:lmin:lr la condici6n de que cI dinero sc mamic-
nc volun tariamcnt c:
M = I'·(I>( R, Y. ... ) (9 . 1)
(+ )
Una via por Ia q ue cI nivcl de prccios pllcd c :lUIllC llt:lr
cs a travcs del dcsccnso de b demanda rea l de dinero.
Po r cjcmplo, lin dcsplaz:lmi cllto hacia abajo dc Clr:l ctcr
p c tlll:ln CIH C de b fun ci6n de producc ion rcduciria b
produccio n :,grcgada, Y, )'. por t:lmo, disminuiria ]a
c:l lll idad dcm:lIldada de dinero ell te rminos rcales. O h-
scn 'cse, sin embargo. que tina uniea pc nurbac ion de
cs tc tiro provoca un li!lieD incre lll cll( o del !li ve! de prc-
cios )' no una se ri e de co ntin uos incrcmCIlIOS de los
precios. Para ge nera r intlacio n de este modo , I:. fu ncio n
de produccion tcndda que expcrimelllar una sucesio n
de despia'lam ielHos desce nd emcs. No cabe duda de (Ille
los shocJu desr.wo rabl cs de b fUIl ci6 n de produccion
- par eje rnplo , I:.s crisis del petr6leo, una mab cosccha
o un a hucl ga- pu edcn intluir e n cI !livd ge neral de
prcc ios a 10 largo de cortos perlodos d c licmpo. Pcro no
hay cvide ncia de que CS t;l S fuerlas plledan ex plicaf Ia
intlac ioll entcndida com o subi d:ls pcrsistc nt es de los
prccios. De hecho , e n Ia Ill:lyorfa de los paises, Ia pro-
duccion l11 uesrra UIl:a p:auta de creci n.lienlo. Dado que
estc crec imicmo cleva Ia demanda de dinero e n tcrmi -
nos rca les , pod cmos predcc ir que los precios bajadn a
10 b rgo del (iempo si no varia d stock nominal de dine-
ro, M.
L. demanda de dinero en {crm inos rcalcs {amhicn
pucdc disminuir como consecuencia de lin ;J umenlQ de
Ia sofisticacion del sistema fin ancicro. Por cjemplo,
como vimos en cI Capirulo 4, en los tdtimos aiios mu-
chas raises han desarrollado insrtumentos y proccd i-
micntos finan cieros que permiren al publico cco nomi'lar
dinero con mayor r."1C ilidad . Esras innov:lcio nes finan cie-
ras han gcnc rado una lelldcll cia (k crccie nt e de !a dc-
manda de dinero ell rcrminos rea lcs. Sin ('mbargo, este
delllcmo 5610 puedc ('xpli ca r un :l pe(luena parte de la
intlacio n: una eSl imacion r:l'I.oll:lblc eSlada cflIre un I )'
lIll 2 por 100 antl :11. Po r ramo, no podcmos util iza r cSla
idea para expli car las I:lsas de infbci6n persisll'mellll'me
elcvad"i"s 'q ue ha n prev:llecido en nlllchos paiscs descic fi-
nales de los anos SCSClHa.
U na t'dtima sugcre ncia que sc dcsprend c del ardlisis
ant erior cs la ('xis tencia de una rc!acion entre b inn :l-
cio n ), cI alllllelllO de b GlIlIicb d dc papcl -ma rleda, A{
Dcsde d punto de visra em pirico, es ev iderll e, en pri -
mer luga r, que Ia cantidad de di nc ro Slide crecer a una
lasa devada duramc largos period os de ri cmpo y, en
segundo lugar, que las (asas de crccim iento
rio difi eren significativamcJ1[c e ntre p:lises , y a 10 largo
del tiempo dcnlro de un rni smo pa is. Po r tanto, el c re-
cimiento moncta rio l'S un bucn c:mdidato CoJIllO ru c l1Ic
de Ia innac ion .
DATOS INTERNACIONALES
SOBRE LA INFLACI6N Y
EL CRECIMIENTO MONETARIO
Para valor:!r d papd del di nero como dct erminante de Ia
innacion , examinareillos algunos datos. L. Tabla 9. 1
/lluestra b experiencia de 83 pafses en cl periodo poste-
rior a b Segunda Guerra Mundia!. La tabla muestra las
rasas de creci mielllo medio de un ind ice de prccios al
co nsulll O y del dinero , definido co mo elJ'fectivo en ma-
nos del publico. (Los resulrados son similares en d C:lSO
del agrcgado mo nctario m:is amplio, MI , que induyc los
depositos a Ia vista . Sin cmblrgo. dcbido a las difercncias
en Ia naru ra le'la de las inslitu cio llcs finan cieras, cI signifi -
cado de NIl varia mas de un pais a OIro que cI del efcCli-
va .) La labia dasifl ca los paiscs en orden desce ncicJ1(("
167
 1.11 il/Jllltilill I' 10 i lipos dr· il/Mi j: IIIIIl mtrodllr,,;oll 169

segu n su lasa med ia de infb ci6 n. ObscrvenS1: los sigui cn -

(es rasgos: 100

• L1S t:lsas Illedias de crccimicll( o de los precios y dd

dinero son POSiliv:ls en w dos los paises desde la 51.:-
gunda Guerra Mund i:!\.
"•c,
75 /
• Las ('asas med ias d e crecimielH o sliden ser d evadas.
Por ejemplo, Ia mediana de Ia rasa de inflacion dl'
los 83 paises es de un 7,6 po r 100 :lIlua\' Veimi m:s
•
• 50
/
I
pa ises supcran eI 10 par 100. Por 10 que se refiere a
fa rasa media de crecirn ienw del crcc{ivo, Ia media-
na es del 11,3 par 100 .. 1 ano. Ci ncucnta y siete
paises superan eI 10 par 100.
Ii:
25
/
• Las rasas med ias d e crecimielltO de los precios )' del ,.. .: .
., . • 'I
dinero varian !1lucho de IInos paiscs a otros. Las la - o
sas medias de in fl acio n va n d esde el 78 por 100 en o 25 50 75 100
Brasil y d 76 por 100 pam Argent ina, Il:lsta eI 3 pa r llMlM (porcenlJte anual)
100 ell Suiza y Alt:mania. L,S '(;'l{as de crec imiento
del ercclivo varian de ro rma simi lar y va n desde eI
77 pa r 100 en el caso de Brasil )' d 73 po r 100 en Figum 9. 1. T:IS,1 d e ;nO:lCiol1 rreme a lasa de crecimielllo del
Argentina , hasw cI 4 por 100 en Belgic:! y cI 5 por ereCllvo ell 83 p:lises.
100 en Suii'. .1.
• L1. lasa media de crecimiclHo del crccriva cs superio r
mallda de d inero sllgeria aigullos f.1cl0rcs que podbn d e-
a Ia d e los " recios en Clsi «:)(Jos los casos. Es decir, los
var co n d riempo b ca ntidad d emancbda de dinero en
sald os monetarios crecientes son hab ituales en
(erminos reak'S. EI mas importante de (,'S (OS f.1Ctores es Ia
cl periodo posterior a b Segunda G uerr:.1 Mundia\.
rasa dc crecimielllO de la prodllccion. l:i Tabla 9 . 1 IllU CS-
L1 mediana de Ia lasa de crecimien to del erectivo en
Ira b laS:l media de crecim iell lO de b produccion de 79
terminos reales es de lin 3,5 por 100 anllal.
paises (aq ucllos para los (I ue cxislen datos). L1 Figura 9.2
• EI hccho mas significal ivo es Ia ex istencia de 1lI1:l
Illuestra estas tasas junto con Ia rasa media de crecimienlo
ruene correb ei6 n posil iv:\ entre b s lasas medias de
va riacio n de los prceios d e los dis{imos p:tises }' sus
lasas med ias de crceimielllO mon(·tario. 2Q .
L1 f- igura 9. 1 muestra b correlacio n posiliva emre Ia
in Aacion y la (asa d e crecimienlO del ereClivo. Cad:1 il1 - , 15
cremem o de un pUIHO POTccllIlia l :\Ill/al de b (:lsa de •c
crecimiento mOl1 clario se asoeia a llll incre ment o de
aproximadamente un PUIlIO po rcenlu:l1 anual de b laS:1 • 10 ..
de inAaei6 n. Sin emba rgo, eSI':I rdacion ell( Te infl:tcion y ! .
"/
ereci m iento monela rio es mas estrecha en los casa s mas 5
. .. ./"'".
extrernos que en los m;IS moder:ldos. Pa r ejemplo, la
3soci:tcio n es Illenos espeClacubr en los !,aises en los qu e
Ia ·tasa media d e crceimiento monelario oscila ent re el 5
[ 0
K '
'" ::'..
. / . ;- .' .
y eI 15 por roo anllal.
Si la rasa de crecimiemo monetario es superio r a Ia de
/ .
-
-5
los precios, cmonees los saldos monetarios rcolles, MIP, - 2.5 -<.0 5,0 7,5 10.0
aumenracin a 10 largo del riempo. Dado que cI d inero se Il y/y (porccnlajc anual)
mant ienc volurHariamelHe en cada Illomemo del tiempo,
la (aS3 de creeim iento d e los sa ldos realcs debe seT igllal a
la (asa de erecim iento del dinero d cmand:ldo en term inos Figura 9.2. T :IS.1 de crecimiento de los s.1ldos rnonct:)rios rca-
rcales. Recucrdesc que nuestro an;ilisis :l lllerior de Ia dc- les rrente a r:IS:I de crc::cinliento de b producci6n en 79 p aisd.
de los saldos monclarios re:l!cs: arnbas est:in posi li vame n-
IC rclacio nadas (corrcbcion = 0, 5 I). Adem:is, Ia mcd ia na
de la lasa de crecimiCIllO de la produceion , 4,2 por 100
anua l, esd proxima j Ia mediana de Ia lasa de creci rni t:lHo
de los saldos monerarios reales. 3.5 po r 100 allual. EI cfee-
10 posi[ivo del ereeim ielHo de la produeeion sobrt: d erc-
cimicllIo de los s:ll<los Illo nclarios rcales signifiCl quc un
pais que [lene un:1 tjsa de crccimienro de la produccion
mas d evad j tiende :1 [ener una mellor las.1 de inllacio n,
dada la (jsa de crecimienlo rnonc[ario. Por lanlO, las dife-
rencias entre las t'aSj S dc crecirnienco de la produccio n ex-
plican pane de la rclacion imperfcc[:t elll rc d crccimiclllo
monerario )' la infbcion , como IlHleSlra la Figura 9.1.
Omt variable que inllu)'e en ]a demand:! dc dinero cs
ellipo de imeres, H, quc delcrmina cI coste de mantener
dincro. Mantcniendo conSlante todo 10 demas, pode-
Ia 1:lsa crecimiclltO de los
saldos monelarios reales sed menor en los paises en los
que el tipo de illlercs sc haya d cvado, y vicevcrsa. Obscr-
vesc q ue 10 impOfl":uHe en es re (;l S0 no es eI nivd med io
del tipo de interes, sino la va riaci6n del lipo de imercs.
Aunque los invesl igad o res han veri fi cado csta proposi-
cio n en d e lsa de los paises induslrializados, no pode-
mos demostrarb para d susta ncijllllim ero de pj ises que
careccn de mcrcados organ izados de dtu los en los que se
delermi nen los tipos de irllerCs. Si ll embargo, ta lll O en
estc capiwlo co mo en d siguiel1l e, vc rcmos que los tipos
de imeres y las tasas de inllacion csd n eSlrechamcnte
rclacio nad os. C on crelamCrHe, los aumentos en Ia (jsa de
inll aeio n impl ica n que cI dinero se deprecij en terminos
rcates a li n :! laSj m:is rapida y, por millO, que cI coste de
lllal1 tener d inero cs mayor. Por lamo, un incremen to dc
b I:ISj de inflacion tiende a red ucir la demand:. de dine-
ro en terminos reates. En consecuencia, podemos prede-
cir {I ue]a lasa med ia de crecim ielllO de los saldos mone-
larios re:llt's ser.i meno r en los paises en los <I ue Ia rasa de
infb eion h'1)':1 autl1ent ado. (Ohse rvcsc, de nuevo, quc 10
imponanlc en eSle caso es Ia variacion de Ia lasa de infla-
cion y no cI nivcl medi o de b lasa.) Por ejem plo, los
acusadas :l UllletHos de las lasas de infl:lcion explica n las
lasas de crec imiclHo negarivas de los sa ldos monelarios
reales que mues lra Ia Tabb 9.1 (,!llos casos de Argent i-
na, Zjire )' Sierra Lco na .
En conjullto, los datos im ernacion:tles sllgierell b
existenci:t de un:l significa(iva rcb cion posiriva entre eI
erecimierll o nlon ela rio ), ]a infljcion. Por arm pane, eSla
rd:lci<>n es m:is estrecha de 10 q uc pareee a primera visla
si tenemos en ClIelll:l Otf:lS va ri:1bles que afcctan a la de-
manda de dinero en [crminos rcales , co mo b rasa de
crecimiento de b produccio n )' bs variacio nes de los li-
pos de illlcres y de las tasas de inflac ion .
SERIES TEMPORALES DE
INFLACI6N Y CRECIMIENTO
MONETARIO
Podemos enco ntrar evidencia empirica adicion:tl sobre
b rdacion ell(rc d creci m ielHo mo nelario y b inflacio n
en cI :tn :ilisis de datos hislo ricos. 1..:1 Tabb 9.2 muesrr:l
los datos de las lasas medias de infljcion )' crecimiell[o

7ilb/1I 9.2. T a5:1S de crccim it:nlO dd d inl'ro, dt: la inn:lCion y de ]a prcx.luceilln

Reina Unido Eslados Unidos

(I) (2) (3) (4) (I) (2) (3) (4)

Crecimienlo Tasa de Crecimienlo (1) - (2) Crecimienlo Tasa de Crecimienlo (1) - (2)
monelario inflad6n delPIB mone/ario inflaci6n del PIB

1,4 - 0,1 1,9 1,5 3,6 - 0,5 3,9 4,2

1913·50 5,9 3,2 1,3 2.7 7,4 2,6 2,8 4,8
1950-73 6,1 4,6 3,0 1,5 3,4 2,6 3,6 0.7
1973·89 9,0 10,4 2,0 - 1,4 7,3 6,5 2.7 0,8
4,6 3,3 1,9 1,3 5,3 2,0 3,4 3,3
Fuen/es:
- Reino UrOOo: eI anero antes de 1982 procede de Ia base IOCtleIaria de Capie YWel:tel (1985).
- Rem UritJ: eI dnero despues de 1982 es Ia base rTMlIIeIaria dellntem.lliooal Ftli3!lda1 5!alisrts, FMI.
- Reioo UrliOO: los preci:ls al COOSl.\7lO yeI PIS proceden de t.Iadisoo (1991).
- EstaOOs Unilos: eI OOeroan!es de 1960 es III base monetaria de Friedman ySchwartz {1963).
- EstaOOs UOOOS: eI c6nero despues de 1960 es Ia base nmelaria dellnlematmal Ffl3Iri3ISiaIisli:$, FUI.
- ESlaros UriOOs: los plecils aI coosumo yel PIS procedende M.»Iisoo (1991).
monel aria para eI Reina U nido y ESI:ldos Ullidos du-
r:IIHC d largo pl.'riodo qu e va dcsdc 1870 hasla 1989.
P:ua Ia 100aiidad de];a Illuestra de 130 aflOS, Ia lasa m('d ia
de infhcion fue dd 3.3 par 100 parad Reina Un ido),d
2,0 par 100 par.l EsI:ldos Un idos. b tasa med ia de cre-
cimienta mo nctario fue del 4,6 por 100 en d Rei na
Unido y d 5.3 par 100 en Eslados Unidos. blasa me-
dia de cr('c imienlO de los s:lldos monct:l rios rcales flle del
1.3 por 100 ell d Rei no Unido y d 33 par 100 en Esta-
dos Unid os. Obscrvesc que estas cifras concuerdan call
la lasa media de crecimiemo de ta produccion, que fue
del 1,9 par 100 en eI Reina Uilido y d 3.4 pa r 100 en
Estados U nidos.
que exiSlen important cs diferellcias enrrc
los distiruos pcriodos. Par cjem plo. la lasa de infbcio n
fue mu)' baja, de hccho fu e negati va, en d Reino Ullido
y Estados Unidos antes de 1913. Por cI co mrario, la
inflacion flle elcvada entre 1973 y 1989. Los sa ldos mo-
net arias rea les l:lmbien crccieron a lasas Illlly disli ntas
en los d os paises y ell los distintos periodos. AI igual
que en nuestro a n;ilisis anterior, podemos ex plicar al -
gun as de csras di fere ncias emre cI creci miellIo mo nctario
y Ia infla cion mediantc Ia consideracion de las variabl es
que alteran ta demanda de dinero. E.stas inclllye n b tasa
de crecimieruo de Ia producc io n, las variacio nes de los
tipos de imercs )' d desa rroll o de las inslicu ciol1 es fi -
nancieras. Adcm:is, los acuerdos mOlletarios iIllCfIl:lcio-
naJcs sabre d sislema de lipos de ca mbi o pucdcl1 jugar
un papd importante en]a determin:lcion de Ia inflacion.
Por ejcmplo. durante cI pcriodo 1950- 1973, ca racreri -
zado par lipos de cambios fijos, b inflacio n fue, en pro-
med ia, menor q ue du rante cI periodo 19 73- 1989. ca-
racleri7.ada pOT tipos de cambio flOI:l rHes. Volvcremos
a Ia relacio n entre d regimen de lipos de ca mbios )'
la discipli na Ill oneraria ell d C apicu lo J 2,
La inflaci6n como un fen6meno
monetacio
La mera observacion de los dos (ipos de daros --de pa i-
ses c hisro ricos- indica que debemos considemr se ria-
mente la fa mosa afi rmaci6n de Mihon Fried ll'fa n
(J 968b, pag, 29) .. ]a inflacion es siempre y en todo lugar
un fen o mello moneta rio". No o bsta nte, deheriamos re-
co rdar algunos puntas im porta ntcs. En primer lugar, en
d anal isis no excl uircmos los efeclOs que producen las
perturbaciones reales, como los shocks de ofena . en cI
nivd de prccios. Sin embargo, espemmos que cstos efec-
lOS scan m:is impOn;II HCS en los casas aisbdos de va ri.l-
ciol1 (,s dc los prec ios quc Cll d caso de un;l inflac ion cro-
nica, En segundo Il lga r, deberial1los seib lar que b ex pre-
sion fi'liommo nJOIII'/fllio incluye aquellas variables que
influ),en en b dCIll :mda de dinero en rcrmin os rcal es, asi
co mo cn b oferl:l nominal de d inero. En (crcer lugar.
nos glls raria fina lmenl(, emender par quc d crec imicll to
mo nelario co mpo na de fOrTlu tan distinra en distin-
105 palses y en difere mcs mOlllcnros. Esta cllenio n nos
o blig:l ria :I ex plo rar algunos tenus nuevos, entre los C]m:
se encuelHran los incentivos de las auroridades para im-
primir mas a men os d inero. Tanto ell es{e capitulo
CO OlO en cJ siguiente dejarclllos de lado la teorb de Ia
oren :. mon et;Jri:l), :lqUI solo estlldiaremos las consecuel1 -
cias par.l Ia inflacion ), otras variables de una send a telll-
poral moner;lria dada (no ex plicada). EslC ripo de ana li-
sis cs fund:lIl1elltal par:l comprender]a inflacio n,
no co nslitu),e un estudio complcro del lema,
LA INFLACI6N EFECTIVA
Y LA INFLACI6N ESPERADA
Iniciarnos aqu i cI proceso de incorporacion de Ia infla-
cion ell cI modelo teo rico. Lt tasa de inflacio n entre d
periodo t)' cI t + I se defin e como
n =: P,+r - P,
, I', (9.2)
do nde n es ]a Ictra griega pi. O bscrvese que ]a rasa de
inflacion es igual a b t:lsa de v:lri3cion del nivd de pre-
cios entre dos periodos, t}' t + 1. Reo rdellando ]a Ecua-
cio n (9.2). podemos despejar cI nivel de "recios para d
prox imo periodo:
(9.3)
P'II = ( I + n,)P,
Par ranto, los precios aumeIHan a 10 brgo de un periodo
en eI ftc lo r ( I + n,). Au nquc centramos nueslra alen-
cion ell las subidas de los precios, es decir, cn las lasas de
infl acion positiv3s, lambicll podriamos examinar las re-
ducciones de precios. EsIOS casos se denolllinan den a-
ciones.
Los individllos, a b ho ra de tomar algunas decisiones,
po r ejemplo, elegir cmrc co nsumi r ho), 0 en cI futuro.
quieren saber como cvolucionar:in los precios a 10 brgo
del ri em pa. Par 1;11110, fonn uian predi eciones 0 expccta-
172 k fflfmr(III'''lI/ir/
tivas d e in fbcion. Utiliz:lrt'mos d slmbolo r( p:lra Te-
presc ntar las expl'n:ui vas de Ia tasa de in Oacion, n,. Su-
poncmos que los agc nt l's (o rmulan sus expcclali \"as du -
ramc eI periodo t. Dado que los individuos)'a collocm
cI nivcl :lClua l dl' prccios, P" b ex pecl:lIi va de inOacio n,
n;, sc co rresponde con una prediccio n del nive! de prt·-
cios del siguienlt' periodo. P, ... 1'
En general, las predi cciolH:s de illOaciol1 SO il ll11 per-
fecras: Ia lasa dt' infbcio n decliy:] Slide ser nds aha 0
mas ba ja que las cx pcCI:lli v:ls de b perSOIl:l media. Par
(;I nto, cl error d e pred iccion -cs d ecir, b innacio n no
cspcrada- suck ser di slillla de ce ra. Sin ernb:lrgo, los
individuos lienell inccmivos para fOTlll:1f Stl S cxpeclali -
V:lS mciOflfllmm fl' - es deci r, llIi liz:m cflciclHelllCIltC b
informacion disponible sobre Ia inOacio n p:lsada y mras
v:lriable5- para t,\·i l:1f errorcs sislem :iticos. Est:! raciona -
lidad implica (ille Ia infbcion no esperad:l no deberia
moslrar un p:uron siste nd.t ico d e crrares a 10 brgo del
lielllpo . Por ejcmplo, si b il10:ICiol1 110 t'sperada cs posi -
li va en ('S It' ped odo , (,I1IOI1 C('S !,odda seT POSili V:1 0 nega-
liva en d siguientt·.
LOS TIPOS DE INTEREs
REALES Y NOMINALES
AI igua l que :1I1I e5, sea R, eI lipo de illlercs de los bonos.
Si lIna persona co mpra un bOl1o por ,'alar de una pest'la
(can un vcncimit'nlo d e un perfodo) en cI periodo t,
obliene ( I + R) pI as. en co nCCIHO de devo lucion del
princip:l1 m:is imCfeses en d period o t + I. Por 1:11110,
d va lo r en peset:ls d e los aClivos m;llll enidos en form:! de
bonos aumelll:l:l 10 largo (it- un pedodo en b cliam ia del
f.1.ClOr (I + RJ Llamaremos a R" t ipo d e in teres no mi -
nal 0 en pesetas.
(Que OCllrrc a 10 la rgo del liempo can eI valor re:ll d e
los ;lclivos quc los indi vidllos Illaill ienen en form:l d e
bonos? Si d ni vd de precias es constame. como ell los
capitu los anleriores, d valor real dc eslOs acrivos lambien
;lllmemad ;l Ia las;! R,. Pa r 1:11110, en un mu nelo COli
precios co nSlames, d lipo de inrercs nominal , R" tam -
bien es cI tipo d e inl crCs real, es decir, cI [ipo que dmer-
m ina d crecimienlO del valor rcil d e los :tclivos a 10 largo
del {iempo. - inlercs no sllpcriores. par cjem plo . al 20 por 100 anual,
Si Ia taS:l de inflacion es !,osiriv;l, ]a Ecu:lci6n (9.3)
indica que cI Ilivel de precios crece a 10 largo de lin pe-
dodo cn Ia cuanda del faclOr ( I + 1l,)./Po r ralllO, si d
va lor en pesetas de los aClivos crecc a 10 largo d e li n pe-
dodo en ( I + R, ), eI v:llor rca ' d e los ;lclivos aUIllCnlar:l
l'n d f:IClor (J + NY( 1 + nJ Obscrvese (ille cI nUllle-
rador indi ca que las pest.:l:ls dispon iblcs en d siguiellt e
periodo aUmelll:l1l en ( I + R,), mi enlr:!s que eI d enomi -
nador lllut.:Slr:l que cI Ilivd de precios aumellla en
( I + rr,l.
Si las dOlllcslicas manricnen activos en for-
ma de bonos, cI valor real de eslOS aClivos aumentarb :I
10 largo de un periodo C ll ( I + R,)I( I + n,). POdClllOS
dd"inir d lipo de inl('res rcal, 1"" como Ia lasa a Ia que
crccc n cn tcrminos rC;l les los acriv6s m:llllcnidos ell for-
ma de bo nos. En esc caso, cltipo de inter6 real sa risface
b co ndicio n
1 + R,
(I + ,,l (9.4)
1 + n,
Es d li po d e imcrcs real, )' no d nominal. d que dctcr--
mina b calH idad de consull1o adicional que puede obte-
ncr un agente en d pcriodo t + I si renuncia a una llni -
dad de consulllo en d periodo t. Por eiemplo, si redujera
c, en una unidad . ahorraria P, pesetas adicio na les (en fo r-
ma d e bOllos) y, por 131110 , lend ria P,(I + R,) pesetas
adiciollales para gasrar ell el pcriodo I + I . Can esta
GlIllid:ld pod ria cO lllprar fl,( I + R,)/ P,... I ullidades de
COli su mo ad iciollal en cI periodo I + 1. ESlc It rmino cs
igua l a ( I + R,l/( 1 + n,), que t.:s ( 1 + r,) ell b Ecua-
ci()11 (9 .4).
Los resuhados implican que las econolllias dOlllcs[icas
liCHen en CllClHa cI {ipo de illl eres rcal .}' no d nominal,
cllando decidcn cu:inlO co nsllmir, {r:lbajar}, ahorrar en
los dislililOs periodos. Por eSle motivo, debell10s anali1.ar
m;is dera liadall1cntc cI significado y Ia Illedicio n del {ipo
de inlcres re:d.
Mallipulando Ia ECU;lciun (9.4) podemos oblcner una
expresion nds lil il del lipo de im eres real. r,. Mulripli -
cando ambos lados por ( I + n,) y simplificando d resul-
lado, o blenelllos b co ndicion
r, + n, + r,1l, = R, (9.5)
Recucrdese que Illed imos cada variable - R,. n,}, r,-
como una lasa de crecim ielHo par periodq( par ejemplo,
mensua l. Si pensara mos en tasas de inflacion y [ip05 de
entonces las d istil1t:ls rasas y lipos mensuales - R,. 1l, Y
r,- no sedan superiores al 2 por 100. Dc d lo se deduce
q ue eI tcrmino r,n, serla IllU)' pequeno en b Ecua-
cion (9.5). En concrelO, scrra mellor que Ia calHi d:ld
0,02 x 0 ,02 = 0,0004. Pa r (·amo. podelllos prescindir
de eSIl.' lermino), aproximar de una rorma s:nisbno ri:\ d
lipo dl.' imcres real como
R, - n, (9.6)
da ndl.' d simbolo signiflc:J. aproxi madaml."H<.· igual a I.
RecLlcrdcse qLle d lipo de im cres nominal. R" dClcr-
mina co mo crece a 10 largo del li cmpo d valor cn pescl :.ls
de los aClivos malltenidos l.'n ro rma de bonos. Ell ca lll -
bio, d lipo de intcres real, r" dClcrmin :. b rapidez can la
que csros aClivos creccn Cll lerminos rcalcs . La Ecua-
cion (9.6) indica. que cI lipo de inrerCs rcal. "" es igual al
tipo nominal, R" menos Ia rasa. de inflacion , Tt,. Por ra.n-
[0, el lipo de inl eres rea.l se d mellor que cl nominal si Ia
lasa de inflacion cs posit iva. Par Olr:.! parte. d lipo de
irHercs real solo es posilivo si c1lipo nom inal cs superior
a la tasa de inflacion . Si eI (ipo nominal es mellor que Ia
tasa de inflacion, el lipo de interes re:11 sed ncga (ivo. En
es(e ClSO, el au memo del valor l'n pesetas a la (:lsa R" no
cubriria las subidas de los precios a la IaS:1 1[,.
Los tip os de interes reales efectivos
y esperados
Normalmeme pcnsamos ell siruaciones en las que los in-
dividuos puedcn observar cI (ipo de inlcres nominal de los
bo nos, R,. Para calcubr cI tipo de inlcrCs real esperado
eIHre los pedodos f y t + I, los ind ividllos (ienen que
reslar de fl., sus expecr:ni\':lS de inflacion, 1[;. [1 tipo de
real espcrado, rcpresentado pa r ': ' vic ne dado par
r; R' - 1[; (97)
Rccll crdesc que la lasa efecliva de infl acio n, "1[" pllede
ser superi o r a inferior a las expecra tivas. "1[;. Si ]a infla-
cion es sorprc ndentemelHc elcvada -es dccir,
"1[, >n:;- el tipo de imeres real, r,. sed menor que su
ex pecta tiva ,r;. En otras palabras, si co mbinamos las
Ecuaciones (9.6) y (9.7), Ia parte no esperada del lipo
de interes real, r, - r;, cs
(9.8)
Los errores de prediccion en la inflacion . 1[, - "1[; , ge ne-
ra n errores de signa conrrario en las prcdicciones del
tipo de imercs real.
Es posible encontrar direremes aClierdos instiw ciona-
les a (raves de los cuales los prestalarios y los prestamistas
pw.:dall l·spcciflC:lf por :ldcbnt:ldo eI tipo dl." illl l'rcs real,
r,. ell IUg:lf del nominal. R,. En CStl' los pagos no-
lI1inaks (orrcspondie llles al principal ya los illtcfescs sc
aj usr:m p:lra CO llipensar la infbci6 n. ES{Qs ajustl.'!> garan-
rizan q U(' el (ipo de irli ercs n::.1 scd igual al valor pre"ia-
lllellI l' cspccificado. Dc eS:1 manera, los in di vid uos con o-
ce ll por adelaru ado cI tipo de illtcrcs rcal. pero d tipa de
imeres no minal cs incicrtu.
Los aCLlcrdos IIn:lIicicros por los que los ind ividuos
comr:l1:lrl pur los tipos de intcr6 rcales sc
denominall ind iciacio l1 a co rreccioll po r la innacioll .
EsIOS sis("mas exist<:11 cspecial mentc en pafses t:: n los que
1a inflacion ex trema es croni ca co mo Brasil e Israel. Re-
ciclHemelllt', como ve remos mas adela nte, las aUlorida-
des bri tallicas emi (iero n un bono indiciado a largo plaza
de cstI.' ripo. Los no s:lben po r que los parti-
culares), los gobierJIos sude ll preferir preslar}, endw-
darse a un tipo de inreres no minal espccifi cado dc :lnte-
!llano en Iuga r de a Ull (ipo de illtercs real !.
Los tipos de interes reales y
nominales en eI periodo 1960-1995
L::ts Figllras 9.3f{ y 9.3b muestran la relacion entre la ta.sa
de infl :lcio n ), los (i pos de intcres no min:l les)' rcales para
los paises scieccionados J du raille cI periodo 1960-
1995 . EI lipo de intcrcs no minal es Ia medb para. clda
ana de las obligacio ncs del Estado a largo plaw (en d
caso de los pafses I:ltin oa meri canos se urili'.a eI ripo de
illteres sabre los deposilOs ban carios). La (asa de inna-
cion pa.r:l cada arlO, "1[" es 1a tasa de variacio n del ni vel
gelleral de prccios, Inedido a traves del indice de precios
al co nsuillo (I PC). El (ipo de ilHeres re;11 para cada :lno
se o bti ene a travcs dc Ia formula , r, = R, - 1[,.
U n punto deslacablc de Ia Figura 9.311 es que d lipo
de imercs no minal :I11mcnr6 especlaclilannemc dcsde
1960 lias(a principios de los :Ulos ochent:1 en IOdos los
paises. exceplo en Alemania y Japan. Par ejemplo, en cI
Rei no Unido d {ipo de interes p3s6 del 6 par 100 a
principios de Ia dccada de 1960 al9 por 100 a fi na.les Ia
misma dccada, lIll 13 par 100 en 1979 y un 14,7 por
100 en 198 1. M:is espectacular rue cI au men to del ripo
de imeres nominal en Espana, qu e a1canz6 Sll max imo
en 1982 CO il un 17 par 100. Adcm:is, a pesar de b pre-
sencia de un impulso gcneralmentc ascendclHe de los li-
pos de intcres, 110 habria sido r.ici l predecir esta w(endcn-
cia». En cU:llquicr C:lSO, alguien (Iue hubiera sido capaz
de predecir es(a paura, podrfa haber acurll ulado una g ran