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行业报告 | 行业深度研究
交通运输证券研究报告
2017 年 09 月 10 日
投资评级
共享单车—mobike vs ofo，囚徒困境如何破局？行业评级强于大市(维持评级)
上次评级强于大市
共享单车横空出世，站在风口浪尖上
作者
1）特征：共享单车高频次、低客单价、高活跃用户、超强现金流、RevPac
姜明分析师
相对稳定、解决出行最后一公里，因此其成为继专车之后又一出行风口。2） SAC 执业证书编号：S1110516110002
格局：当前行业竞争两级分化程度较严重，南橙北黄先发制人成为行业唯二 jiangming@tfzq.com
独角兽，摩拜和 ofo 小黄车已在规模、客户认知度等方面占据优势地位，其李轩联系人
他单车品牌多在局部市场占有一席之地；3）政策：《指导意见》和《告知 lixuan@tfzq.com
书》相继出台，规范专车发展，加速行业整合； 4）模式：当前市场参与
方盈利模式趋同，包括租金、押金、平台开放及大数据，模式复制易，行业行业走势图
壁垒低；5）空间：共享单车助力产业链革新，市场理论空间广阔，我们测
交通运输沪深300
算共享单车仅租金收入市场规模于 2020 年将达到 570 亿元，单车保有量将
达到 3137 万辆，维修人工市场规模 29 亿人民币。 16%
13%
橙黄大战三百回合，盈利模式“完美而无用” 10%
7%
摩拜和 ofo 小黄车现阶段的商业模式仅仅是温室里的花朵，在现实环境下， 4%
均无法创造利润，仅仅是对资本的内耗：1）摩拜以高质量单车提高用户体 1%
验，谋求长远发展，但高成本造价成为其盈利障碍；2）ofo 小黄车以大量 -2%
2016-09 2017-01 2017-05
低成本单车快速攻占市场，但高额的维修成本使公司的盈利前景扑朔迷离；
3）双寡头多个小公司的竞争局面短期难以打破，行业内部的激烈竞争使得资料来源：贝格数据
各家公司议价能力极弱，成为最大的盈利障碍。目前趋势来看，摩拜、ofo
的发展模式有着互相融合的发展趋势，未来势必会在重模式与轻模式之间找相关报告
到一个平衡点，但时间窗口难以确定。在摩拜和 ofo 小黄车盈利模式达到完 1 《交通运输-行业深度研究:铁路航运
美之前，需要资本的保驾护航将为其赢得更多的时间。改善明显，白马、改革和主题贯穿全
年！》 2017-09-03
资本趋之若鹜，大佬意在流量 2 《交通运输-行业研究周报:金砖会议
波澜起，海南规划觅主题》 2017-09-03
摩拜和 ofo 小黄车背后的投资方阵营不一，前者以腾讯为代表，后者则背靠
3 《交通运输-行业深度研究:从琼州说
阿里、滴滴。当前 AT 瞄准的都是共享单车平台上的流量。1）流量即用户，
开去，总体规划上报催化海南交运组
用户即收入。共享单车最具价值的部分在于用户数据，如用户生活轨迹、生
合》 2017-08-31
活方式、消费偏好等，通过挖掘数据信息，运营商能够把握用户现有需求，
开发潜在需求，扩展自身生态体系边界。 2）流量即支付场景，移动支付即
大金融领域。共享单车平台为大众创造了又一个支付场景，谁能将这一场景
收入囊中，意味着在移动支付领域之争能够获得更大的市场份额，为后续进
军大金融领域奠定基础。
投资策略
共享单车作为交通出行下一个高频赛道，资本市场迎来投资机会，建议通过
三条主线挖掘相关受益标的：1）上游行业最先复苏，持续烧钱扩张将带来
产业链条的重塑以及订单饱满，包括单车制造、智能锁、通信定位等都将迎
来机遇期。2）政策颁布提高单车运营成本，主要从保险服务、运维、资源
回收、物流、移动支付方面提升，下游和部分中游将开始受益。3）中游行
业即单车运营企业及前期对共享单车企业进行股权投资的企业将迎来收获
期。标的方面，建议关注共享单车概念股永安行：国内公共自行车系统生产
运营龙头的，盈利模式在于“有桩”，试水运营共享单车，发展潜力巨大。
风险提示：共享单车行业格局竞争恶化、教育成本过高、单车营运成本高于
预期、政府政策监管风险
重点标的推荐
股票股票收盘价投资 EPS(元) P/E
代码名称 2017-09-08 评级 2016A 2017E 2018E 2019E 2016A 2017E 2018E 2019E
603776.SH 永安行 76.12 1.62 1.62 2.21 2.76 46.99 46.99 34.44 27.58
资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1
投资要点
核心观点
1）指导意见出台对行业影响
整体来看新规提出了诸多要求及规范，从行业门槛、运营能力、精细管理上提出了相关意
见，市场将很快进入更加标准化、规范化以及制度化的下半场。且指导意见中首次提出支
持发展跨企业、跨品牌的租赁平台服务，为行业内可能发生的兼并重组或是合纵连横进行
了提示，因此我们认为上述意见对于共享单车业中的头部企业如摩拜和 ofo 构成利好，而
行业的中小玩家将不得不面对运营成本的提高以及资金方难以持续投入的困局，终将面对
市场洗牌而可能加速清场退出。
2）橙黄技术路线即轻重之争
摩拜为了实现优质的智能共享单车服务，以高质量的单车来提高用户体验，以实现高度客
户粘性，之后再转向纵向运营战略，逐步为城市居民提供全方位的生活服务，打造以智能
共享单车服务为中心的生态圈。与之相匹配的是摩拜高成本的“重模式”。ofo 小黄车则基
于共享精神，瞄准高客户流量，采取了以低成本单车快速扩张市场的策略，以扩张速度和
充足的单车量来博取目标客户青睐，为打造共享大平台引入用户。与之相匹配的是 ofo 小
黄车低成本的“轻模式”。
我们发现，ofo 小黄车在逐渐改变低成本策略，以降低运维成本和提高用户骑行体验，
“模
式重量”增加；摩拜在保证高质量服务的前提下，追求更低的单车制造成本，意图减轻“模
式重量”；二者模式却有融合的发展趋势，到最后双方势必会找到一个平衡点。
3）贪腐是否代表单车模式不被企业内部所看好
摩拜、ofo 小黄车的内部贪腐消息真假难辨，仅凭一家之言难以做定论、下判断。我们认
为初创企业通常情况下都会存在一定的管理漏洞，如果橙黄两家作为共享单车界的标杆企
业尚且存在上述问题，覆巢之下安有完卵。但是可以肯定的是，单车改变最后一公里的趋
势洪流谁也无法阻挡，因为消息若真，即给予其全面改进提升的空间，若假也只说明其处
在风口浪尖。但是市场切忌一叶障目，而全盘否认公司的经营模式、市场价值与商业潜力。
4）共享单车盈利模式的囚徒困境
摩拜和 ofo 小黄车现阶段的商业模式仅仅是温室里的花朵，在现实环境下，均无法创造利

润，仅仅是对资本的内耗：1）摩拜，相比于 ofo 小黄车，其单车制造成本之高是无法逾
越的鸿沟；2）对于 ofo 小黄车，虽然低廉的制造成本带来起跑线上的优势，但投入运营
之后每辆单车的年亏损额度却是摩拜的 5 倍。在摩拜和 ofo 小黄车盈利模式达到完美之前，
是否以及如何挺过亏损阶段完全取决于资本，资本的保驾护航将为其赢得更多的时间。
就目前的竞争格局而言双寡头多个中小单车局面短期不会改变，但从盈利能力看目前小黄
车为代表的低成本模式略输。然外部资本大佬入局带来行业诸多变数，日光之下并无新事，
我们认为行业整合或沿着专车市场中滴滴快的合纵连横的方向发展，但这次没有那么简单。
5）互联网大佬赞助橙黄两家独角兽的原因
AT 瞄准的都是共享单车平台上的流量。1）流量即用户，用户即收入。共享单车最具价值
的部分在于用户数据，如用户生活轨迹、生活方式、消费偏好等，通过挖掘数据信息，运
营商能够把握用户现有需求，开发潜在需求，扩展自身生态体系边界。 2）流量即支付场
景，移动支付即大金融领域。共享单车平台为大众创造了又一个支付场景，谁能将这一场
景收入囊中，意味着在移动支付领域之争能够获得更大的市场份额，为后续进军大金融领
域奠定基础。
我们认为作为滴滴出行股东的腾讯，与滴滴出行的站队出现分歧，腾讯或成为二者的撮合
方，但一轮轮融资烧钱过后，从资本的逐利性角度，行业会迎来格局的变化，最终没有一
方能强势主导，却有一股无形的力量即资本将成为摩拜与 ofo 小黄车未来归宿的引路人。
内容目录
1. 引言：腾讯小马哥 vs 金沙江朱啸虎 ......................................................................................... 7
2. 共享单车横空出世，站在风口浪尖上....................................................................................... 9
2.1. 共享单车之现状：星星之火可以燎原，百车大战一触即发 ........................................... 9
2.1.1. 从天使到 E 轮：橙黄将成唯二独角兽 ....................................................................... 10
2.1.2. 数据对比：南橙北黄紧站第一梯队，后起之秀快速成长 .................................. 11
2.1.3. 政策出台：加速行业洗牌，利好头部企业 .............................................................. 15
2.2. 共享单车之回顾：解决最后一公里，无畏伪共享本质 .................................................. 18
2.2.1. 发展历程：从有桩到无桩，从 to Gov 到 to C ...................................................... 18
2.2.2. 多轮驱动：环保、物联、健康、无桩、解决最后一公里 .................................. 18
2.2.3. 模式本质：此“共享”非彼共享 ................................................................................ 21
2.3. 共享单车之商业：参与方盈利方式趋同，市场理论空间广阔 ..................................... 23
2.3.1. 单车盈利点：租金、押金、平台开放、大数据 .................................................... 23
2.3.2. 传统行业换新颜，引上下游产业链重塑 .................................................................. 25
2.3.3. 市场理论空间前景广阔 ................................................................................................... 28
3. 橙黄大战三百回合，盈利模式“完美而无用” ....................................................................30
3.1. 橙黄团队创业背景——理念决定战略，团队选择打法 .................................................. 30
3.1.1. 摩拜团队：媒体人+职业经理人豪华阵容 ............................................................... 30
3.1.2. ofo 小黄车团队：初出北大学生帮+滴滴空降部队 ............................................... 31
3.1.3. 橙黄历史股权结构及公司治理：创始团队+战略投资人+财务投资者 ......... 32
3.2. 橙黄技术路线——“轻重”之融合 ....................................................................................... 33
3.3. 小议橙黄内部运营漏洞 ............................................................................................................... 35
3.4. 橙黄运营战略大不同 ................................................................................................................... 37
3.4.1. 补贴大战如火如荼 ............................................................................................................ 37
3.4.2. 广告营销蓄势待发 ............................................................................................................ 38
3.4.3. 跑马圈地之海外市场/三四线城市 .............................................................................. 39
3.5. 橙黄现行盈利模式“完美而无用”：小黄车目前略输 .................................................. 40
3.5.1. 橙黄分时租赁模式盈利能力假设预测 ....................................................................... 40
3.5.2. 如何理解当前共享单车市场的囚徒困境 .................................................................. 42
3.5.3. 共享模式基因上的瑕疵 ................................................................................................... 43
4. 资本趋之若鹜，橙黄竞争持续升级 .........................................................................................45
4.1. 互联网大佬站队不一，大战升级 ............................................................................................ 45
4.2. 阿里腾讯入局，意在流量 .......................................................................................................... 46
4.3. 资本大佬放手一搏，未来战况成谜 ....................................................................................... 47
5. 未来猜想：合并与分立成为永恒不变的主题 ........................................................................48
6. 投资策略：三条主线掘金投资机会，建议标的-永安行 .....................................................49
7. 风险因素 .......................................................................................................................................51
附录一：共享单车市场参与者发展历程 ......................................................................................52
附录二：摩拜与 ofo 小黄车运营流程图 ......................................................................................55
图表目录
图 1：马化腾朋友圈与朱啸虎争辩 ............................................................................................................ 7
图 2：朱啸虎朋友圈正面回应争议 ............................................................................................................ 7
图 3：共享单车橙黄数据存在分歧 1......................................................................................................... 8
图 4：共享单车橙黄数据存在分歧 2......................................................................................................... 8
图 5：停车场中百车集锦 ............................................................................................................................... 9
图 6：共享单车 APP 集锦.............................................................................................................................. 9
图 7：摩拜单车 ............................................................................................................................................... 10
图 8：ofo 小黄车 ............................................................................................................................................ 10
图 9：共享单车行业融资概览 ................................................................................................................... 10
图 10：ofo、摩拜 2017 年估值排名（单位：亿元） ....................................................................... 11
图 11：共享单车行业格局 .......................................................................................................................... 11
图 12：共享单车用户好感度排行榜 ........................................................................................................ 12
图 13：共享单车日订单量（万次） ........................................................................................................ 12
图 14：摩拜和 ofo 独立用户和重合用户比较...................................................................................... 12
图 15：2017 年 1 月-5 月，ofo 小黄车、摩拜用户量增速 ............................................................ 13
图 16：2017 年 6 月，TOP10 共享单车应用 MAU 及环比增速对比 ........................................... 13
图 17：2016 年 10 月-2017 年 6 月，共享单车 MAU 及环比增速 ............................................. 14
图 18：2017 年 5 月，ofo 小黄车、摩拜全国各区域市场份额 .................................................... 14
图 19：2017 年 6 月，摩拜+ofo 双雄争霸格局受到挑战 ............................................................... 15
图 20：2017 年 1 月-3 月，酷骑、永安行及小蓝单车 MAU 达百万量级或成挑战者 .......... 15
图 21：摩拜和 ofo 发文表态回应《指导意见》 ................................................................................. 17
图 22：小蓝和 hellobike 发文表态回应《指导意见》...................................................................... 17
图 23：自行车行业四个发展阶段 ............................................................................................................ 18
图 24：共享单车用户骑行距离分布百分比 .......................................................................................... 19
图 25：一线城市共享单车骑行距离分布百分比 ................................................................................. 19
图 26：骑行意愿调查分析 .......................................................................................................................... 19
图 27：ofo 小黄车定位功能精准度不高 ................................................................................................ 20
图 28：摩拜定位功能较为准确 ................................................................................................................. 20
图 29：有桩单车 ............................................................................................................................................. 20
图 30：无桩单车 ............................................................................................................................................. 20
图 31：2017 年 3 月，使用共享单车前后的打车用户月均订单量（次）................................. 21
图 32：2017 年 3 月，使用共享单车前后的代驾用户月均订单量（次）................................. 21
图 33：共享单车用户日均运动时长分布 .............................................................................................. 21
图 34：2017 年 1 月共享单车用户单次骑行时长 ............................................................................... 21
图 35：共享经济示意图 ............................................................................................................................... 21
图 36：Uber 商业流程图 ............................................................................................................................. 22
图 37：Airbnb 商业流程图.......................................................................................................................... 22
图 38：共享单车示意图 ............................................................................................................................... 23
图 39：共享单车模式原理 .......................................................................................................................... 23
图 40：共享单车盈利模式 .......................................................................................................................... 24
图 41：共享单车行业产业链 ...................................................................................................................... 25
图 42：2009-2015 年我国自行车产量、表观消费量（万量） ..................................................... 26
图 43：ofo 小黄车的机械锁 1.0 ................................................................................................................ 27
图 44：摩拜的智能锁 1.0 ............................................................................................................................ 27
图 45：ofo 小黄车的 NB-IOT 智能锁 ..................................................................................................... 27
图 46： ofo 小黄车的 NFC 近场支付模拟图 ....................................................................................... 27
图 47：共享单车市场空间预测 ................................................................................................................. 29
图 48：摩拜创始人胡玮炜 .......................................................................................................................... 30
图 49：摩拜高管团队.................................................................................................................................... 31
图 50：ofo 创始人团队 ................................................................................................................................ 31
图 51：ofo 高管团队 ..................................................................................................................................... 32
图 52：共享单车车辆配置分析 ................................................................................................................. 33
图 53：摩拜单车车辆配置分析 ................................................................................................................. 34
图 54：ofo 小黄车车辆配置分析 .............................................................................................................. 35
图 55：ofo 小黄车定制版 ............................................................................................................................ 35
图 56：ofo 小黄车海外版 ............................................................................................................................ 35
图 57：ofo 员工爆料内部贪腐 1 ............................................................................................................... 36
图 58：ofo 员工爆料内部贪腐 2 ............................................................................................................... 36
图 59：知乎网友爆料摩拜高管贪腐 1 .................................................................................................... 36
图 60：摩拜发布声明.................................................................................................................................... 36
图 61： ofo 小黄车红包车活动 ................................................................................................................ 37
图 62：摩拜充值返现活动 .......................................................................................................................... 37
图 63：摩拜宝箱车活动 ............................................................................................................................... 37
图 64：ofo 七夕集卡 ..................................................................................................................................... 37
图 65：ofo 小黄人广告 ................................................................................................................................ 38
图 66：鹿晗代言 ofo 小黄车 ...................................................................................................................... 38
图 67：摩拜与京东初夏骑遇记 ................................................................................................................. 38
图 68：摩拜与卡美珠宝打造分手盒子 ................................................................................................... 38
图 69：上海市委书记骑共享单车（1） ................................................................................................. 38
图 70：上海市委书记骑共享单车（2） ................................................................................................. 38
图 71：ofo 出海 .............................................................................................................................................. 39
图 72：摩拜出海 ............................................................................................................................................. 39
图 73：共享单车出海城市一览 ................................................................................................................. 39
图 74：ofo 城市覆盖示意图 ....................................................................................................................... 40
图 75：摩拜城市覆盖示意图 ...................................................................................................................... 40
图 76：摩拜敏感性分析 ............................................................................................................................... 42
图 77：ofo 小黄车敏感性分析 .................................................................................................................. 42
图 78：价格博弈纳什均衡 .......................................................................................................................... 43
图 79：产量博弈纳什均衡 .......................................................................................................................... 43
图 80：摩拜、ofo 小黄车投资方阵营..................................................................................................... 46
图 81：阿里版图 ............................................................................................................................................. 46
图 82：腾讯版图 ............................................................................................................................................. 46
图 83：移动支付与数据生态体系 ............................................................................................................ 47
图 84：阿里与腾讯的移动支付之争 ........................................................................................................ 47
图 85：滴滴版图演进过程 .......................................................................................................................... 48
图 86：共享单车产业链相关企业一览 ................................................................................................... 49
图 87：摩拜发展历程.................................................................................................................................... 52
图 88：ofo 小黄车发展历程 ....................................................................................................................... 53
图 89：永安行发展历程 ............................................................................................................................... 53
图 90：享骑电单车发展历程 ...................................................................................................................... 54
图 91：摩拜运营流程.................................................................................................................................... 55
图 92：ofo 小黄车运营流程 ....................................................................................................................... 56
表 1：
《互联网租赁自行车发展的指导意见》政策梳理 ................................................................... 16
表 2：
《向各共享单车企业发布告知书》政策梳理 ............................................................................ 17
表 3：共享单车业务基本要素对比 .......................................................................................................... 24
表 4：2020 年共享单车市场规模预测 .................................................................................................... 29
表 5：摩拜与 ofo 过去时点历史股权架构表 ........................................................................................ 32
表 6：摩拜与 ofo 小黄车的轻重模式对比............................................................................................. 33
表 7：因素调整前，单车分时租赁模式盈利预测 .............................................................................. 41
表 8：因素调整后，单车分时租赁模式盈利预测 .............................................................................. 41
表 9：共享单车企业融资历程 ................................................................................................................... 45
1. 引言：腾讯小马哥 vs 金沙江朱啸虎
共享单车橙黄大战的战火，已经从线下数以万计的单车，燃烧到了两大独角兽背后的投资
人大佬。艾瑞披露的用户数据，彻底点燃了这跟导火线。17 年 6 月 19 日，马化腾和朱啸
虎在朋友圈里为共享单车争辩了起来。朱啸虎在朋友圈里分享了一条新闻，标题是：“艾
瑞：ofo 小黄车活跃用户、用户增速远甩摩拜，稳居第一” 。据了解，新闻的内容来自艾瑞
咨询的一份报告。该报告显示，2017 年 5 月，共享单车行业新增活跃用户近 3200 万，其
中 ofo 月度活跃用户增长至 6272 万，摩拜月度活跃用户增长至 5838 万。
两位大佬为所投企业站台实数少见，朋友圈你来我往的言论所针对的焦点在于智能锁代表
的未来模式以及用户流量背后的大数据，马化腾坚信双向通信才是共享单车的未来，摩拜
的微信支付数据远超对手，朱啸虎则坚持共享单车应采取性价比最优的竞争策略，ofo 的
用户增速与街头实际数基本一致稳居第一。
图 1：马化腾朋友圈与朱啸虎争辩图 2：朱啸虎朋友圈正面回应争议
资料来源：百度图片，天风证券研究所资料来源：百度图片，天风证券研究所
实际上如果关注 ofo、摩拜，会发现“摩拜比 ofo 好”、

“ofo 超越摩拜”的新闻每天都在被
各大媒体、各公众号此起彼伏的报道，从最基本的单车数量、用户量、操作性、损坏率，
到运营战略、融资估值、品牌价值、技术路线、财务状况都已经被广泛的探讨。我们暂且
不讨论上述报道数据的真实性、公允性，实际上百车大战每天都在如火如荼的上演，共享
单车作为继专车之后被人们津津乐道的又一焦点，有争议才值得被探讨，有分歧才可以被
关注。
因此作为天风交运出行系列报告的第一篇，本文在分析共享单车现状、历程、商业的基础
之上，就行业中被广泛关注的几个问题尝试作出回答：1）指导意见出台对行业影响，2）
橙黄技术路线即轻重之争，3）贪腐是否代表单车模式不被企业内部所看好，4）共享单车
盈利模式的囚徒困境，5）互联网大佬赞助橙黄两家的原因。
图 3：共享单车橙黄数据存在分歧 1
资料来源：中新网，天风证券研究所
图 4：共享单车橙黄数据存在分歧 2
资料来源：易观千帆，天风证券研究所
2. 共享单车横空出世，站在风口浪尖上
当我们谈到共享单车这一新兴事物时，会被其闪亮的颜色、便捷的骑行以及基本免费的支
付所吸引。但对于投资人来说，高频次、低客单价、高活跃用户、超强现金流、RevPac
相对稳定、解决出行的最后一公里的出行工具才是其考虑投资的首要因素。因此，共享单
车一出现竟被当做与高铁、支付宝、网购齐名的中国“新四大发明”，要知道后三者历经
十余年的发展才得今日之规模，而共享单车从横空出世到高潮迭起才不过一年有余时间。
2.1. 共享单车之现状：星星之火可以燎原，百车大战一触即发
近几年，共享经济的热潮缓缓袭来，随着互联网技术的助力，共享概念在出行方向的应用
呈现井喷之势，共享单车便是个中翘楚。先驱者 ofo 小黄车、摩拜的诞生迅速引燃市场，
星星之火烧遍全国，由此吸引无数共享单车运营商趋之若鹜。现阶段已入局的竞争者约 30
多家，例如摩拜单车、ofo 小黄车、小鸣单车、小蓝单车、优拜单车、骑呗单车、酷骑单
车、哈罗单车、一步单车、快免出行、龙城单车、由你单车、七彩单车等。
“共享单车现在最大的困境不是模式不是资金不是团队不是规模，而是没有颜色可选了。”
这句网络段子手的调侃道出当下共享单车竞争之激烈。30 多家竞争者都希望选择自己的幸
运色，而彩虹仅有七色赤橙黄绿青蓝紫，不得不说竞争从娘胎里就开始了，没有抢到颜色
的潜在入局者只能说是在起跑线上就输人半截，但凭借国民的智慧，想必没有解决不来的
问题，比如采用集大成策略的七彩单车，车身囊括七色，也是别致。
图 5：停车场中百车集锦图 6：共享单车 APP 集锦
现阶段，共享单车行业先发优势非常明显，先入局者已经在单车规模、客户认知度等方面
占领了高地，例如摩拜和 ofo 小黄车。摩拜和 ofo 小黄车之间的竞争正处于胶着状态，橙
黄两方大战在正面战场一触即发，而其他中小单车竞争者也正在二三线城市的局部战场中
进行装备竞赛，试图在潮水褪去前分得一杯羹。不得不说，资本成为这场百团大战中的主
推力量，创业者协同投资人将中国“新四大发明”之一的共享单车推向全国每一寸可占之
地乃至海外市场。
图 7：摩拜单车图 8：ofo 小黄车
资料来源：百度图片，天风证券研究所资料来源：ofo 官网，天风证券研究所
2.1.1. 从天使到 E 轮：橙黄将成唯二独角兽
共享单车是当前资本寒冬下的一个特例，自 2015 年问世以来，盈利模式尚不明朗，经营

现金流持续为负，单车做公益之说偶有听见，但资本却趋之若鹜，义无反顾烧钱推动共享
单车行业向前发展。
以 2015 年 3 月唯猎资本投资 ofo 小黄车为起点，共享单车企业迎来资本宠幸，包括红杉

资本、高瓴资本、淡马锡、金沙江创投等陆续加入到投资方的各阵营。摩拜、ofo 小黄车、
小鸣单车、小蓝单车、优拜单车相继大量融资，其中摩拜、ofo 小黄车宠冠六宫。截至目
前，摩拜和 ofo 小黄车均完成多轮融资，融资总额高达数亿美元。最新一轮，摩拜融资 6
亿美元，由腾讯领投；ofo 小黄车融资 7 亿美元，由阿里巴巴领投。此外，有消息称 ofo
小黄车正在与软银集团谈判，有望引入 10 亿美元的资金，如果谈判成功，这将成为中国
单车共享业务中最大的融资。
图 9：共享单车行业融资概览
资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所
经过了近乎两年的激战，共享单车企业采取不同的战略定位和竞争模式，使得资本市场对
其品牌价值有了一定的把握，根据年初界面传媒公布的 2017 创业估值排行榜，ofo 以 138
亿人民币的估值位列第 43 位，摩拜以 105 亿人民币位列第 52 位。近期多轮融资下来，两
者的实际估值数据比榜单上还要更高，资本的力量助推摩拜和 ofo 小黄车成长为共享单车
领域的唯二独角兽。
图 10：ofo、摩拜 2017 年估值排名（单位：亿元）
资料来源：界面传媒，天风证券研究所
2.1.2. 数据对比：南橙北黄紧站第一梯队，后起之秀快速成长
就目前来看，行业竞争者可分为橙黄和其他，两级分化程度较严重，头部企业实力雄厚，
其他弱小企业则谋求生存。摩拜和 ofo 小黄车是行业垦荒者，作为行业领先者，最先打入
市场，先发优势依旧十分明显，二者已经在规模、客户认知度等方面占据了优势地位，但
是后起之秀的实力也不容小觑，如小蓝单车、酷骑单车正在从巨头手中抢走一部分市场。
我们对于本节中共享单车数据对比的真伪、公允以及合理与否暂且按下不表，仅通过公开
资料、行业资讯报告获得上述数据并进行展示，以飨读者：
图 11：共享单车行业格局
资料来源：百度图片，天风证券研究所
好感度/日订单/投放量：截至目前，从用户好感度来看，摩拜居第一，ofo 小黄车次之；
在日订单量上，全市场日订单达到 5000 万单左右，ofo 小黄车达到 2500 万单，摩拜 1630
万单，ofo 小黄车暂时领先；二者相较而言，摩拜以质量略微取胜，ofo 小黄车以数量取
得优势。就投放车量而言，摩拜和 ofo 目前投车均在 500 万辆上下。
图 12：共享单车用户好感度排行榜图 13：共享单车日订单量（万次）
资料来源：速途研究院，天风证券研究所资料来源：新浪、网易等新闻媒体整理，天风证券研究所
重合/独立用户：从重合和独立用户角度进行统计，截止 2017 年 3 月，交叉使用两种单

车的重合用户达到 51.2%，摩拜独立用户以及 ofo 独立用户比例分别为 15.8%、18.9%，
说明共享单车作为传统骑行交通工具，对于刚性出行的用户而言差异性较小，品牌力并
非用户考虑核心要素。
图 14：摩拜和 ofo 独立用户和重合用户比较
资料来源：trustdata，天风证券研究所
用户量增速：在 2017 年 1 月-5 月的用户量增速上， ofo 小黄车与摩拜均保持 1%-3%的水

平；期间 1 月-3 月，摩拜的增速略微领先于 ofo 小黄车，3 月-5 月 ofo 小黄车逐渐反超，
在用户增速上取得暂时性领先。同时，随着骑行习惯的养成，用户的骑行时间加长，增幅
达到 120%。
图 15：2017 年 1 月-5 月，ofo 小黄车、摩拜用户量增速
资料来源：7park data，天风证券研究所
分 APP MAU：2017 年 6 月，在月活跃用户量（MAU）上，ofo 小黄车、摩拜分别达到 1758

万、1582 万，二者体量均远远超过第 3-10 名共享单车 APP 之总和；在月活跃用户量环比
上，ofo 小黄车仍保持较高增速，达到 5.9%，但摩拜首次出现负增长，增长率为-1.8%。总
体来说，目前 ofo 小黄车在获取用户的体量和速度方面略胜一筹。
图 16：2017 年 6 月，TOP10 共享单车应用 MAU 及环比增速对比
资料来源：talkingdata 移动数据研究在中心，天风证券研究所（注：MAU：月活跃用户量）
行业整体 MAU：然纵观大局，共享单车行业的月均活跃用户量在 4-5 月的增幅微小，6

月份呈现微小的负增长，这意味共享单车在国内一二线主战场的布局增长已进入成长瓶颈
期。摩拜 6 月份的负增长似乎是顺应了行业大势，但 ofo 小黄车仍能逆势增长或与其经营
策略有关。
图 17：2016 年 10 月-2017 年 6 月，共享单车 MAU 及环比增速
资料来源：trustdata 移动大数据监测平台，天风证券研究所（注：MAU：月活跃用户量）
分区域市场份额：7park data 数据显示在 ofo 小黄车与摩拜共同布局过的市场，ofo 小黄

车在北京、重庆、福建、江苏、上海、山西、天津、浙江的市场份额远远高于摩拜，摩拜
则在广东、辽宁、陕西、山东、新疆市场战胜 ofo 小黄车。 Trustdata 提供的数据与 7 park
data 在上海市场的份额数据上略有差异。一览全国地图，已然形成南摩拜北 ofo 的橙黄地
图，二者竞争当前处于胶着状态，胜负难以定性。
图 18：2017 年 5 月，ofo 小黄车、摩拜全国各区域市场份额
资料来源：7park data，天风证券研究所
其他单车市场份额：在两巨头竞争白热化阶段，众多后起之秀快速成长，实力大增，成为
共享单车市场不可忽视的竞争力量。从 2016 年 12 月至 2017 年 6 月，除摩拜与 ofo 小黄
车以外的竞争者之市场份额从 4%飙升到 20.6%，新入局者势力不容小觑，其中酷骑单车、
永安行及小蓝单车的月均活跃用户量已达百万量级。
图 19：2017 年 6 月，摩拜+ofo 双雄争霸格局受到挑战
资料来源：trustdata 移动大数据监测平台，天风证券研究所
图 20：2017 年 1 月-3 月，酷骑、永安行及小蓝单车 MAU 达百万量级或成挑战者
资料来源：trustdata 移动大数据监测平台，天风证券研究所
2.1.3. 政策出台：加速行业洗牌，利好头部企业
 交通部出台《关于鼓励和规范互联网租赁自行车发展的指导意见》
17 年 8 月 2 日，经国务院同意，交通运输部、中央宣传部、中央网信办、国家发展改革委、
工业和信息化部、公安部、住房城乡建设部、人民银行、质检总局、国家旅游局 10 部门
联合正式出台酝酿已久的《关于鼓励和规范互联网租赁自行车发展的指导意见》，以下简
称《指导意见》，网址 http://www.gov.cn/xinwen/2017-08/03/content_5215640.htm 在此之
前，5 月 22 日，交通运输部曾发布《关于鼓励和规范互联网租赁自行车发展的指导意见（征
求意见稿）》。通读指导意见，我们认为其核心影响在于提高行业门槛以及规范市场，整体
利好头部企业。
1）从师出无名到官媒正名：首次从政府层面正式承认并明确我们常惯的说法：共享单车，
定义其是互联网租赁自行车，即分时租赁营运非机动车，其次将共享单车作为公共交通的
一环，建议与公共租赁自行车融合发展，建立多层次出行服务体系，总体态度是鼓励，而
对于互联网租赁电动自行车则首次表态为不鼓励。
2）从无为而治到明确责任主体：将政府、运营企业、用户三方全部纳入共享单车管理的
范畴中，首先各城市人民政府以及相关职能部门要从软制度上通过相关法规条例或制度对
其约束，建立当地市场投放规模机制，从硬件上推进自行车道、自行车停车点位设置和建
设。其次规定运营企业加强对用户的审核、提升对运营的管理以及鼓励对科技的利用。最
后从用户的角度，明确了未满 12 岁儿童禁止使用单车以及用户实名制，通过建立信用管
理制度来约束规范用户行为。
3）从野蛮生长到规范运营：运营企业需为用户购买人身意外伤害险、从顶层设计的角度
提出以免押金方式提供租赁服务，“即租即押、即还即退”
，如已缴纳押金则需设置银行专
门账户以及增加运营人员解决潮汐现象带来的车流量不均，做到精细化管理。
整体来看，指导意见提出了诸多要求及规范，从行业门槛、运营能力、管理能力上提出了
相关意见，市场将很快进入更加标准化、规范化、精细化及智能化运营的下半场。且指导
意见中首次提出支持发展跨企业、跨品牌的租赁平台服务，为行业内可能发生的兼并重组
或是合纵连横进行了提示，因此我们认为上述意见对于互联网租赁自行车行业中的头部企
业如摩拜和 ofo 构成利好，而行业的中小玩家将不得不面对运营成本的提高以及资金方难
以持续投入的困局，终将面对市场洗牌而可能加速清场退出。
表 1：《互联网租赁自行车发展的指导意见》政策梳理
时期内容内容摘要
统筹推进“五位一体”总体布局和协调推进“四个全面”战略布局，牢固树立和贯彻落实创新、
总体（一）指导思想
协调、绿色、开放、共享的发展理念
要求
（二）基本原则坚持服务为本、坚持改革创新、坚持规范有序、坚持属地管理、坚持多方共治
（三）科学确定发展定位互联网租赁自行车是分时租赁营运非机动车。不鼓励发展互联网租赁电动自行车
各城市可根据城市特点、公众出行需求和互联网租赁自行车发展定位，研究建立与城市空间承
（四）引导有序投放车辆
载能力、停放设施资源、公众出行需求等相适应的车辆投放机制
发展
合理布局自行车交通网络和停车设施，纳入城市综合交通体系规划并与城市公共交通规划相衔
政策（五）完善自行车交通网络
接, 保障自行车通行条件
（六）推进自行车停车点位设置各城市制定自行车停放区设置技术导则，规范自行车停车点位设置。对不适宜停放的区域和路
和建设段，可制定负面清单实行禁停管理，施划配套自行车停车点位或者通过电子围栏等设定停车位
（七）加强互联网租赁自行车标鼓励有关社会组织、产业联盟制定团体标准；制定运营、维护、车辆淘汰等地方标准；投放车
准化建设辆应当符合有关技术标准规定
充分利用车辆卫星定位、大数据等信息技术加强对所属车辆的经营管理；合理配备线下服务团
（八）规范企业运营服务队，加强车辆调度、停放和维护管理；互联网租赁自行车实行用户实名制注册和使用；禁止向
规范未满 12 岁的儿童提供服务；为用户购买人身意外伤害险；加强信息报送与共享
服务综合采取经济惩罚、记入信用记录等措施，有效规范用户停车行为；及时清理违规停放、存在
（九）加强停放管理和监督执法
安全隐患、不能提供服务的车辆，并根据停车点车辆饱和情况及时调度转运车辆
（十）引导用户安全文明用车使用互联网租赁自行车不得违反规定载人，不得擅自加装儿童座椅等设备
建立企业和用户信用基础数据库，定期推送给全国信用信息共享平台；支持发展跨企业、跨品
（十一）加强信用管理
牌的租赁平台服务
鼓励采用免押金方式提供租赁服务；开立用户押金、预付资金专用账户，实施专款专用；建立
（十二）加强用户资金安全监管
信息完善用户押金退还制度，加快实现“即租即押、即还即退”
安全（十三）加强网络和信息安全保遵守《中华人民共和国网络安全法》等，依法合规采集、使用和保护个人信息；采集信息不得
护侵害用户合法权益和社会公共利益；
城市人民政府明确各部门工作责任，包括交通运输部门、公安机关、住房城乡建设部门、网信
（十四）明确责任分工
发展部门、电信主管部门、发展改革、价格、人民银行、工商、质检等部门
环境（十五）加强社会公众治理充分发挥行业协会、产业联盟等各方作用、鼓励公众共同参与治理、加大消费者权益保护力度
（十六）建立公平竞争市场秩序不得妨碍市场公平竞争，不得侵害用户合法权益和公共利益
数据来源：交通运输部，天风证券研究所
 上海交通委发布《向各共享单车企业发布告知书》
17 年 8 月 18 日上海市交通委向各共享单车企业发布告知书，从暂停新增投放、清理违规
停放车辆、按标准配备运维人员、召回故障车辆四个方面规范上海市内共享单车的发展。
其中最引人瞩目的是，即日起暂停在上海新增投放车辆，一旦发现，将作为严重失信行为
纳入企业征信档案。实际上，上海并不是唯一一个暂停新增投放的城市，杭州、福州、广
州、郑州、南京等城市都曾先后发布上述类似的禁令。
我们认为，近期指导意见发布前后，各地方政府同步密集出台相应政策，根据城市发展规
划因地制宜的对其进行补充规定，共享单车行业的下半场将加速到来，告别粗放管理、无
序经营、恶性投放，标准化、规范化、精细化、智能化将成为单车行业竞争的主题词，随
着政策密集期的来临，行业内部的优胜劣汰和兼并收购或将大规模出现，再利好头部企业。
表 2：《向各共享单车企业发布告知书》政策梳理
内容内容摘要
（一）暂停新增投放上海市暂停新增投放车辆，若违反，作为严重失信行为纳入企业征信档案
对交通枢纽、轨交与公交站点、小区、医院、行政与商务办公区、主要街道等重点区域，及时
（二）清理违规停放车辆
清运违停和积压车辆。若不及时，承担第三方代为清运的所有费用
按照已经发布的团体标准配备运维人员，组织现场运营调度，加强停放秩序管理，调运车辆需
（三）按标准配备运维人员
投放到规定停放点
及时召回破损、电压不足、故障等不能提供服务的车辆，确保用户车辆的正常使用和运营车辆
（四）召回故障车辆
安全
数据来源：上海市交通委，天风证券研究所
 上海、北京、广州、深圳、武汉等 11 个城市相继暂停共享单车投放
从 8 月初交通运输部《指导意见》出台至今，一月时间已有上海、北京、广州、深圳、武
汉等 11 个城市相继暂停共享单车新增投放，要求加强共享单车总量调控和秩序管理。
 共享单车企业回应支持《指导意见》及《告知书》
对于《指导意见》和《告知书》，单车运营企业则纷纷做出回应，表示支持主管部门相关
意见，如摩拜、ofo、小蓝单车、hellobike 等四家企业都第一时间明确发文表态支持，同
时也制定了相应策略来响应新规，将从运营、技术、用户准入、押金等多个方面做出提升，
与政府共建一个更适合于骑自行车的环境，让城市生活更美好。我们认为相比《网络预约
出租汽车指导意见》对供给端整体偏负面的影响，本次《互联网租赁自行车指导意见》整
体中性偏正面，将政府、运营企业及用户全部纳入责任范畴中，利于引导行业良性发展，
因此才会得到市场参与者的积极响应。前“滴”之鉴，后单车之师，效果如何，拭目以待。
图 21：摩拜和 ofo 发文表态回应《指导意见》图 22：小蓝和 hellobike 发文表态回应《指导意见》
资料来源：腾讯网，天风证券研究所资料来源：腾讯网，天风证券研究所
2.2. 共享单车之回顾：解决最后一公里，无畏伪共享本质
2.2.1. 发展历程：从有桩到无桩，从 to Gov 到 to C
从传统单车行业到共享单车行业的发展主要经历了四个阶段：
第一阶段（私有私用）
：1965 年以前，自行车以私有私用形式存在；
第二阶段（政府主导）：1965 年，荷兰“白色自行车计划”实施，开启了公共自行车的新
篇章。历经几十年的发展，逐步形成了由政府主导的、有特定租车地点的自行车租赁系统；
第三阶段（企业承包）：2010-2014 年，国内外开始出现专门经营单车运营的企业，通过
采用承包市政单车的方式经营有桩单车租赁，如纽约的 citibike，巴黎的 veliobike，中国的
永安行；
第四阶段（共享单车）：2014 年以后，共享经济模式在各行各业特别是交通领域开始广泛
应用，互联网技术的快速发展催生了以 ofo、摩拜为代表的无桩共享单车在中国的兴起。
它借助于网络 APP 以及无桩的便利性，有效地解决了市民出行中“最后一公里”的难题。
在共享概念介入单车行业后，单车经营模式发生较大分化，主要体现在两个方面：一是从
与政府合作发展公共自行车项目到如今的直接面向大众，政府介入程度降低的共享单车；
二是从原始的有桩单车，固定地点取车、固定地点还车到如今随取随用的无桩单车，便民
性提高。
图 23：自行车行业四个发展阶段
资料来源：天风证券研究所整理
2.2.2. 多轮驱动：环保、物联、健康、无桩、解决最后一公里
共享单车行业依托共享经济的兴起而成形，以 2014 年北大毕业生创立 ofo 小黄车亮相市

场为里程碑，迅速在用户市场、资本市场受到欢迎，我们认为主要归功于以下五点：
 解决市民“最后一公里”出行难题
市民出行的“最后一公里”是公共交通系统难以覆盖的区域，这一直使社会大众处于步行
太累、打车太贵的尴尬境地。共享单车的出现无异于为这一难题提供了一项有效的解决方
案，因而得到市场的迅速认可。企鹅智酷的研究指出，61.3%的用户每次骑行的距离在 3 公
里以内，92%的用户每次骑行距离在 5 公里以内，可见共享单车主要满足了市民短距离交
通需求。
对于北京、上海、广州、深圳四座共享单车主要布局城市，北京、上海用户更偏好 3 千米
以下骑行，占比高于整体水平 2-5 个百分点；广州、深圳用户在 5 千米以上的骑行占比高
于整体情况 2-4 个百分点。据艾瑞咨询调研结果，影响用户骑行意愿的主要因素包括自行
车道丰富度、道路拥挤状况和空气质量等，广州、深圳用户的骑行意愿得分略高于北京、
上海，说明广深两地用户更愿意使用共享单车出行，且骑行意愿有助于共享单车用户去往
更远的目的地。
图 24：共享单车用户骑行距离分布百分比图 25：一线城市共享单车骑行距离分布百分比
70% 63% 66%

58% 57%
60%
8%
50%
40% 32% 31%
31% 29% 28%
30%
61% 20%
10% 12%
8% 6%
10%
0%
北京上海广州深圳
5千米以上 3-5千米 3千米以下 3千米以下 3-5千米 5千米以上
资料来源：企鹅智库，天风证券研究所资料来源：企鹅智库，天风证券研究所
图 26：骑行意愿调查分析
 APP 物联定位搜寻单车
相比于政府主导的公共自行车系统，共享单车极大程度地借力于互联网的优势，采用手机
APP 的形式定位闲置单车，用户能够清楚地了解附近闲置车辆位置及数量情况，以便选择
最短距离内的单车，提高了用户使用的便利性。
一代 ofo 小黄车实现定位功能主要基于 GSM/GPRS，这就意味着定位功能基于移动蜂窝网

基站的三角定位，定位精准度不高；摩拜则基于智能锁的 GPS 模块实现定位功能，定位
精准。（通过技术迭代新一代 ofo 目前已实现定位功能）
图 27：ofo 小黄车定位功能精准度不高图 28：摩拜定位功能较为准确
 无桩胜有桩
相比于公共自行车系统，共享单车的一大特点在于无桩，这意味着用户在使用完毕之后只
需将单车停放在合适的位置即可，无需四处找单车专属停放点，且一般用户都是停放在人
流量较大的地点，比如地铁口、商场门口等。这一创新点既方便了用户还车，也方便了用
户取车，提高了用户使用共享单车的成功率，进一步增强了用户对共享单车的好感度和认
可度。停放自由也时刻考验用户自觉意识，乱停乱放现象丛生，随着投放量不断扩大，政
府部门城市管理的成本与负担加重。
图 29：有桩单车图 30：无桩单车
 环保骑行
共享单车满足了大众短途出行的需求，在这一环节替代了机动车，一方面缓解了交通拥挤
压力，另一方面减轻了城市污染。共享单车自身“尾气零排放”，不给环境制造压力，同
时促进了机动车出行次数的降低，减少了碳排放。这一点契合了大众不断增强的环保意识。
据 trustdata 统计，用户使用共享单车后，对打车、代驾的订单量迅速下跌。
图 31：2017 年 3 月，使用共享单车前后的打车用户月均订单量（次）图 32：2017 年 3 月，使用共享单车前后的代驾用户月均订单量（次）
6.2 6.14
-9.8% 4
6.1 3.35
3.5 -43.4%
6
5.9 3
5.8 2.5
5.7 1.9
2
5.6 5.54
1.5
5.5
1
5.4
5.3 0.5
5.2 0
使用共享单车前使用共享单车后使用共享单车前使用共享单车后
资料来源：trustdata 移动大数据监测平台，天风证券研究所资料来源：trustdata 移动大数据监测平台，天风证券研究所
 健康出行
近几年，全国兴起一股健身热，据艾瑞咨询调研，日均运动时长在 1 个小时以上的共享单
车用户占比 56.2%。共享单车在出行方式上的创新契合了大众健身热潮，因此迅速受到社
会大众的接受与认可。据艾瑞咨询监测数据，高频用户、低频用户每次骑行时长主要集中
在 10-30 分钟之间，骑行时长在 10 分钟以上的高频用户、
低频用户分别达到 91.3%、
79.2%。
图 33：共享单车用户日均运动时长分布图 34：2017 年 1 月共享单车用户单次骑行时长
1小时以上 4%
10%
30分钟-1小时 12%
20%
43.80%
56.20% 10-30分钟 64%
61%
10分钟之内 21%
9%
0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%
日均运动时长在1小时以上日均运动时长在1小时以下低频用户高频用户
资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所
2.2.3. 模式本质：此“共享”非彼共享
共享经济的本质在于整合供给侧的闲散物品或服务者，让他们以较低的价格提供产品或服
务。供给双方以不同的方式付出和收益，共同获得经济红利。
图 35：共享经济示意图
目前，伴随着共享经济概念的热潮，各行各业都不乏先驱者为之疯狂，比如共享充电宝、
共享雨伞、共享篮球、共享睡眠舱等，随处可见共享概念的身影，而真正崛起于共享经济
概念的商业模式当属鼻祖 Uber 和 Airbnb。
Uber：优步通过搭建一站式多元化出行平台，连接用户与闲置出租车，实时上传双方的位
置信息，撮合双方达成交易。
图 36：Uber 商业流程图
Airbnb：搭建了民宿分享平台，针对性解决旅游者与分享者信息不对称问题，促使双方交
易实现。
图 37：Airbnb 商业流程图
共享单车：用户借助于互联网 APP 获取运营商投放的共享单车，解决大众出行“最后一公

里”的难题。
对比发现，uber 和 airbnb 仅仅扮演着平台的角色，只承担了连接双方的工作，而共享单

车还额外承担了提供单车的工作，其模式实质是自有单车分时租赁，是将物联网技术与共
享经济概念嫁接到传统单车行业而产生的新兴出行方式，而非类似于 uber 与 Airbnb 的共
享模式。而《指导意见》中明确互联网租赁自行车（俗称“共享单车”）是移动互联网和
租赁自行车融合发展的新型服务模式，定性其为分时租赁营运非机动车。
图 38：共享单车示意图
2.3. 共享单车之商业：参与方盈利方式趋同，市场理论空间广阔
2.3.1. 单车盈利点：租金、押金、平台开放、大数据
 商业原理
共享单车运营商利用手机 APP 连接城市居民进而提供共享单车服务，首先企业通过募集资

金，采用自主/半自主研发，驱动自行车行业上游生产商大规模标准化生产单车，并以重
资产的方式选择重点城市投放出去，通过智能锁（或机械锁+客户端）创造性地解决异地
还车的难题，在收取用户押金后提供单车分时租赁服务，同时组织本地后勤团队维护单车
的损耗。一方面解决了城市内短途出行的难题，同时也为自身的运营平台积攒了海量用户，
为之后利用平台流量开拓其他生活服务领域奠定了基础。此后，共享单车平台的流量变现
将成为其掘金的主战场。
图 39：共享单车模式原理
资料来源：搜狐，天风证券研究所
 业务要素
针对城市短途出行的难题，共享单车的基础业务定位于短途单车服务，即接驳公共交通之
间的最后一公里服务或为短距离有需求的人群提供无固定点、随取随停使用单车到达目的
地的服务。共享单车运营商以自有单车投向市场，开展按时收费的单车租赁服务。
新用户通过手机 APP 进行实名注册和手机绑定，缴纳押金完成注册后，通过定位寻找附

近单车，扫描二维码租赁单车，使用到达目的地后，任意停放，锁车即完成还车，系统自
动计费，共享单车完成服务。不同共享单车运营企业经营的基本要素如押金、租金、制造
成本等有差别，但本质上经营模式趋同。
表 3：共享单车业务基本要素对比
摩拜 ofo 小黄车永安行小鸣单车小蓝单车
押金 299 99 99/芝麻信用 600 199 99
租金(30 分钟) 1 元、0.5 元 1 元、0.5 元 0.5 元 0.5 元 0.5 元
制造成本 1500 元/台 300 元/台 500 元/台 400 元/台 1000 元/台
车身重量 24kg 16kg 16kg 23kg 19kg
车锁 GPS 电子锁 GPS 电子锁 GPS 电子锁 GPS 电子锁 GPS 电子锁
车锁供电系统太阳能电池板锂锰电池 - 发电花鼓太阳能电池板
刹车方式夹刹+抱闸夹刹+抱闸 - 前后双抱闸前后双抱闸
覆盖城市量 130 150 89 6 7
资料来源：百度新闻、腾讯新闻、网易新闻整理，天风证券研究所
 盈利模式
相比于正统共享经济模式，共享单车行业占据了供给方和平台方，因而其盈利模式既采纳
了传统租赁行业盈利模式，也吸收了平台盈利模式的特性。在现阶段，共享单车企业的盈
利主要取决于大类的收入来源以及细分的成本项目构成。
图 40：共享单车盈利模式
1）分时租赁—押金和租金
共享单车盈利模式首先体现出传统租赁行业的特点，即押金和租金。
第一：押金。摩拜押金 299 元，ofo 小黄车押金 99 元，但我们认为，随着押金专款专用以

及行业监管的完善与规范化，押金收入不会是共享单车的未来主要收入来源（现指导意见
已从顶层设计的角度提出以免押金方式提供租赁服务）。
第二：租金。这是目前共享单车行业的主要利润来源。目前租金的收费标准分为两类：0.5
元/半小时和 1 元/半小时，取决于车型。共享单车用户多使用单车短途出行，使用时间在
30 分钟以内是普遍情况。
2）平台开放服务
共享单车平台集聚了海量用户，利用平台整合生活服务，建立自己的生态体系是行业中期
盈利点。通过平台开放，各行业合作伙伴可将短途骑行服务集成至自己 APP 应用中，为用
户提供便捷的骑行体验入口并增加其用户粘性；对共享单车企业而言，将其服务延伸到生
活各场景中后，也能帮助其建立自己的生态体系。参照可比网络平台的发展轨迹，我们认
为，借助平台共享的方式与各个行业应用进行集成并共建生态服务系统，衍生出多层次的
变现方式，将成为共享单车的中期掘金点。
3）大数据增值服务
共享单车内设定位系统，可以收集海量短途出行数据，这些数据的潜在价值是共享单车长
期掘金点。首先，共享单车企业能够利用已经发生的数据进行分析，对单车供给、用户需
求、车辆使用频次、停放状况等做出科学预测，为精准运维提供有效指导；其次，“最后
一公里”的骑行数据是一种精细化的位置数据，代表着用户的生活圈，这些数据对用户活
动范围内的线下商家有着精准营销的价值。再者，共享单车企业可以利用“最后一公里”
的骑行数据，整理出对公共交通管理、空间规划、绿色出行、人文生态等领域有价值的分
析报告，谋求与政府的合作机会。
4）成本端
成本端则包括传统交通运输经营企业的购置（制造）成本、日常经营运维成本、维修成本
以及教育成本。其中教育成本是单车运营企业在某一城市为培养共享单车用户骑行习惯所
需要支付的全部费用或代价，这里特指部分用户对单车损坏、侵占、据为己有而造成一定
数量的单车灭失或损毁而由企业所承担的成本。
2.3.2. 传统行业换新颜，引上下游产业链重塑
共享单车的兴起，繁荣了传统产业，也催生了新兴产业，带动上下游产业链的重塑，所有
参与者和潜在参与者都积极地发力，争取分食一块蛋糕。
图 41：共享单车行业产业链
 上游产业——传统自行车生产企业迎来第二春
随着机动车的兴起与普及，自行车逐渐被取代，自行车制造业也随后进入了低迷时期。共
享单车兴起，一方面挤占了传统自行车市场，另一方面吸引了无自行车人群，扩大了自行
车需求市场，总体而言，共享单车开启了新的市场空间，即将催生自行车生产企业的再一
次繁荣。
我国在上世纪七八十年代是名副其实的自行车大国，家家户户都将自行车当做重要的代步
工具，机动车的兴起使得自行车逐渐被替代。据中国海关发布的数据，2009-2015 年，我
国自行车产量出现波动，到 2015 年呈下滑的趋势；我自行车出口量整体呈上升趋势，表
观消费量整体呈下降趋势，2015 年国内表观消费量约 2150 万辆。2016 年，借助共享单车
的东风之势，开启了新的市场空间，自行车行业迎来第二春。
图 42：2009-2015 年我国自行车产量、表观消费量（万量）
资料来源：中国海关，天风证券研究所
 上游产业——智能锁或成上游关键
共享单车得以实现共享，智能锁是核心，它实现了闲置车辆定位，切割了不同用户的使用，
智能锁提供的数据将成为共享单车企业掘金用户出行服务的基石。
目前，共享单车的密码锁分为两类：电子锁和智能锁，经过 2-3 代车型的发展，智能锁已

成行业趋势。开锁速度是用户最在乎的一个环节，提高开锁速度的关键在于智能锁上通信
模块的反应速度。目前共享单车车锁的移动通信主要以 2G 网络为主，以及蓝牙通信功能
辅助，仍存在开锁率低、稳定性差等问题。这不是长久之计，NB-IoT 才是未来关键技术
之星。
NB-IoT 是一种广域网连接技术，是基于蜂窝窄带物联网的英文缩写（NarrowBand Internet

。相比于 2G 网络，NB-IoT 在共享单车上的应用具有一下优势：
of Things）
1、覆盖广且深：比 GPRS 覆盖增强 20dB+，用户在扫码开锁速度更快，更加稳定，更少

出错，即使用户在地下停车场也能利用 NB-IoT 技术顺利开锁；
2、低功耗：由于 NB-IoT 物联网智能锁有明显的功耗低特点，且理论上电池寿命十年，省

去充电维护麻烦。通过 NB-IoT 技术，同一基站可以连接更多的物联网单车，避免出现掉
线；
3、低成本：整体 NB-IoT 智能锁成本较低，且可以通过大数据的应用精准投放布局单车，

增加共享单车的利用率，不再是简单通过增加投放量来获得更多的骑行次数，而是更合理
的智能匹配实现更高效的结果；
4、大连接：50k+用户容量/200kHz 小区，是传统通信网络连接能力的 100 倍以上，通过

网络，形成骑行大数据，更加智能的调度车辆的投放，同时通过 AI 等不断优化，最终形成
越来越精准的投放匹配；
5、安全性：更加安全，支持双向鉴权及空口加密，确保用户数据安全性。
17 年 2 月 22 日，ofo 宣布与中国电信和华为达成合作，共同研发基于 NB-IoT 物联网的新

一代技术，用于共享单车的智能解决方案。9 月 7 日 ofo 小黄车联合创始人薛鼎出席有“全
球三大开发者大会”之称的 2017 华为全联接大会，并在现场分享了 ofo 全球首款物联网
智能锁——NB-IoT 智能锁的研发过程，并称将正式投入市场，进行商用。而同期摩拜也开
始加快 NB-IoT 的物联网的研发。
图 43：ofo 小黄车的机械锁 1.0 图 44：摩拜的智能锁 1.0
图 45：ofo 小黄车的 NB-IOT 智能锁图 46： ofo 小黄车的 NFC 近场支付模拟图
如果说 NB-IoT 解决的是连接通信的问题，那么两大巨头最近推出 NFC 黑科技则解决了支

付/开锁方式的问题。
1）ofo 小黄车：8 月 22 日宣布支持 NFC 近场支付功能的全新智能锁已经完成研发并开始

量产，计划将于 10 月起逐步投放市场。这是全球首款支持 NFC 近场支付功能的智能锁，
用户可以通过支持该功能的智能硬件“秒开”小黄车。
2）摩拜单车：8 月 24 日宣布致力于科技创新产品升级的摩拜单车与三星公司共同研发的
具备 NFC 开锁功能的全新智能锁已经大规模量产。首批支持 NFC 解锁的摩拜单车将在 9
月中旬的三星中国发布会上亮相并投入市场。
 中游产业——运营商百车大战，烧钱博市场
共享单车行业的进入门槛低，只需要单车+APP 就可以运行。加上资本的青睐，目前市场
上已经出现的运营商品牌有：摩拜、ofo、小鸣单车、小蓝单车、优拜单车、骑呗单车、酷
骑单车、哈罗单车、一步单车、快免出行、龙城单车、由你单车等，据不完全统计，已有
30 多家共享单车品牌加入激战，已然形成百车大战的局面，潜在进入者的步伐还未停止。
共享单车的兴起引燃了整个资本市场，各个共享单车品牌获得了多方融资。基于共享单车
的概念而生成的 B2C 单车租赁模式，这场游戏的参与者只能依靠单车投放量来抢占市场份
额，用故事去争取更多的融资，再用融资扩大市场投放量，已然陷入死循环的竞争模式当
中，而这种烧钱博市场的举动只会让共享单车企业的模式越来越重，直至成为企业发展的
负担。
 中游产业——单车物流服务行业再添新贵
在共享单车企业的需求的催生下，多家物流公司开设专门服务项目，专属服务于共享单车
企业的单车调度需求，或成物流业新兴增长点。共享单车行业中物流服务运维过程也很关
键，在新单车投放、在用单车调拨、废弃单车回收等环节都发挥着重要作用，也反映了共
享单车企业对实时情况的反应速度和运营调度能力，更是提高用户用车概率与频率的关键
一环。例如与 ofo 达成合作的快狗运力，双方通过在调拨单车数量、调拨路线、人工监控
等方面合作，对用户需求快速反应。
 下游产业——平台共享+大数据，引来八方豪杰
平台引流，数据变现是共享单车行业中长期的掘金点，更是其他行业可分食的大蛋糕。随
着用户规模的不断扩大，大量用户在平台上的集聚与使用单车而留下的海量数据是共享单
车最有价值的资源。共享单车企业通过平台开放和数据挖掘，一方面，与贴近用户生活的
产品与服务进行整合，形成完善的生态圈，利用平台优势引导、刺激用户消费，为生态圈
内的商家、企业等提供大量的潜在顾客，当平台+商家模式趋于成熟时，双方取得的收入
一定是可观的；另一方面，利用与其他流量平台的合作，通过数据共享和挖掘，谋求与政
府的合作，在社会效益和经济效益上都会取得一定的成绩。
 下游产业——循环利用助力绿色生态
当前培育市场而产生大量损毁车辆，因无法定位从而无法进行回收，带来巨大的资源浪费，
给市民带来了不便，对市容市貌产生不良影响。17 年 5 月 4 日，摩拜共享单车与中国再生
资源开发有限公司结为战略合作伙伴关系。摩拜率先实现共享单车“全生命周期管理”。
在这一模式下，摩拜不仅对单车的设计、制造、投放和管理负责，还将率先打造共享单车
绿色回收产业链。中再生公司为摩拜提供共享单车生命周期结束后的回收拆解、回收再利
用及无害化处理等服务。两者的强强联手，以绿色、低碳、环保的方式，使共享单车实现
生命“循环”。
2.3.3. 市场理论空间前景广阔
共享单车为解决“最后一公里”而生，借助移动互联网的覆盖率，高效满足了大众的需求。
据 trustdata 数据，截至 2017 年一季度末，共享单车在一线城市渗透率达到 6%（渗透率=
城市活跃用户/城市移动互联网用户），二三线城市渗透率分别为 2.8%、0.6%，且用户日均
使用单车次数为 3 次。据工信部数据，截至 2017 年一季度末，全国移动互联网用户达到
11.5 亿。
基于现有数据以及假设，我们对共享单车市场规模进行了初步的估计：
共享单车仅租金收入的市场规模于 2020 年将达到 570 亿元，共享单车保有量于 2020 年

将达到 3137 万辆，维修人工市场规模于 2020 年将达到 29 亿人民币。
假设 1：到 2020 年，共享单车在全国城市渗透率达到 6%。一线城市作为共享单车的主战

场，战略布局基本完成，单车投放充足，基本达到城市容量上限，渗透率达到成熟水平，
因而将一线城市渗透率作为所有目标城市的预期渗透率。
假设 2：用户日均使用次数为 3 次。据 trustdata 数据，2016 年 7-12 月，共享单车用户日

均使用次数为 2.94 次，2017 年 1-3 月，共享单车日均使用次数为 2.99 次，考虑到气候因
素，将 3 次/每日作为全年每位用户日均使用次数。
假设 3：2016-2020 年，全国移动互联网用户整体呈增长的态势，以 1%（保守）

，2%（中
性）
，3%（乐观）的复合增长率增长。
假设 4：城市区域移动互联网用户在全国移动互联网用户中占比 70% ，城市是共享单车的

主要市场所在，城市区域移动互联网用户才是共享单车的目标群体。
假设 5：到 2020 年，共享单车使用收费为 0.75 元/次（保守）、1 元/次（中性）

、1.5 元/次
（乐观）。
假设 6：到 2020 年，每辆共享单车日均使用 5 次。
假设 7：到 2020 年，维修人员月薪 6000 元，则年薪 7.2 万元；日均维修量 30 辆，则年均

维修量为 7800 量。
假设 8：每辆共享单车年均维修保养次数为 10 次。
表 4：2020 年共享单车市场规模预测
对共享单车未来的态度保守中性乐观
2020 年共享单车租金收入市场规模 407 亿元 565 亿元 880 亿元
2020 年共享单车市场保有量 3016 万辆 3137 万辆 3262 万辆
2020 年共享单车维修人工市场规模 28 亿元 29 亿元 30 亿元
资料来源：trustdata，天风证券研究
仅基于租金收入对共享单车的市场规模进行预测，保持中性态度到 2020 年将达到 570 亿

元，而共享单车行业正在寻找的新盈利点——大数据服务、平台共享等的价值将会为其打
开更广阔的市场空间。同时，共享单车也带火了传统自行车生产、配套零部件及维修保养
服务，保持中性态度到 2020 年共享单车保有量为 3137 万辆，维修人工市场规模为 29 亿
元。
图 47：共享单车市场空间预测
资料来源：wind，天风证券研究所
3. 橙黄大战三百回合，盈利模式“完美而无用”
以橙黄两色形成鲜明对比的摩拜和 ofo 小黄车自进入共享单车行业以来就一直主战场中正
面交锋，短短一年多时间通过铺量、造势、升级占据了先发优势，确立了行业领军者的地
位。引言中所针对的智能锁和机械锁之辩一时间难判高下，但从后进入者的方式来看，大
多数运营商效仿摩拜，而 ofo 自成一派，在不断铺量不断对锁升级换代中磨炼出自己的打
法。然而，无论选择哪种战略、哪种打法，能否盈利成为藏在烧钱大战背后达摩克利斯之
剑，共享的基因到底有何瑕疵，囚徒困境如何才能走出？
3.1. 橙黄团队创业背景——理念决定战略，团队选择打法
摩拜和 ofo 小黄车虽然均以城市内便捷的短途出行为目标，但二者实现路径却不尽相同：
1）摩拜单车志在为城市居民提供便捷、实惠的智能共享单车服务，更倾向于以高成本高
质量单车的“重模式”征服用户；2）ofo 小黄车则希望通过打造开放平台，调动城市单车
存量市场，实现私有单车共享，更适合以低成本单车的“轻模式”打开市场，圈住用户。
另外一个比较有趣的话题是，Uber 中国前公司高管大多跳槽现身共享单车公司管理团队中，
重运营、科技感强、互联网基因的前 Uber 中国员工成为影响单车界一股不可忽视的力量。
3.1.1. 摩拜团队：媒体人+职业经理人豪华阵容
摩拜创始人背景：
胡玮炜，1982 年出生于浙江东阳，2004 年毕业于浙江大学城市学院新闻系，曾进入《每

日经济新闻》经济部成为一名汽车记者，后又进入《新京报》、《商业价值》和极客公园做
科技报道，是一名在出行行业打拼了十余年的媒体人士。
胡玮炜是一个十分感性的人，她觉得一个城市如果适合自行车骑行的话，它的幸福指数一
定是非常高的，她觉得每天的清晨和傍晚在城市里面骑车去游荡还是非常舒服的，也许正
是如此才会喊出“骑行改变城市”的口号。
图 48：摩拜创始人胡玮炜
创业团队：
在创业过程中，摩拜凭借自身的魅力吸引了一批优秀的职业经理人，比如摩拜执行总裁
王晓峰：前 uber 上海总经理；摩拜科技副总裁杨众杰：前摩托罗拉工程师；摩拜首席技

术官夏一平：原福特汽车亚太区产品规划和开发经理；摩拜首席营销官郑顺景：原特斯拉
中国总经理。媒体人+职业经理人组成的团队成为摩拜引领者，带领摩拜开疆拓土。
图 49：摩拜高管团队
摩拜团队创业初衷：
用人人可负担得起的价格提供智能共享单车服务，使人们更便利地完成城市内的短途出行，
并帮助减少交通拥堵，减少环境污染，让我们生活的城市更美好。
3.1.2. ofo 小黄车团队：初出北大学生帮+滴滴空降部队
ofo 小黄车创始人背景：
戴威，2013 年毕业于北京大学光华管理学院金融系本科，2013 年跟随团中央在青海大通

县东霞镇支教一年，2014 年回北大攻读经济学硕士，研究生期间与四名合伙人创立 ofo 共
享单车，秉承“以共享经济+智能硬件，解决最后一公里出行问题”的理念。
2009 年戴威与自行车结缘，跟随北京大学自行车协会长途骑行，由此爱上骑行运动。在青
海支教的一年里，是一辆山地车帮助他在每个周末往返县城与小镇，也陪伴他看遍了青海
的壮丽河山，他被这种魅力所折服，觉得骑行是一种最好的了解世界的方式，自此戴威成
为重度骑行爱好者。
图 50：ofo 创始人团队
创业团队：
ofo 小黄车的创业团队比较引人注目的一点在于团队成员年轻态，其中创始人团队 5 人均
为刚毕业的北大研究生。之后，ofo 小黄车迎来前 Uber 中国北区西区总经理张严琪成为其
首席运营官；到今年 7 月份，滴滴高管空降，分别为前滴滴品质出行事业群总经理付强出
任 ofo 执行总裁，前滴滴开放平台负责人南山进入 ofo 市场部，前滴滴财务总监 Leslie Liu
进入 ofo 财务部。至此，ofo 小黄车形成了学生帮+职业经理人创业团队。
图 51：ofo 高管团队
ofo 小黄车创业初衷：
以开放平台和共享精神，以互联网创新模式调动城市单车存量市场，提高自行车使用效率，
为城市节约更多空间。在未来，希望不生产自行车，只连接自行车，让人们随时随地有车
骑，满足短途代步的需求。
3.1.3. 橙黄历史股权结构及公司治理：创始团队+战略投资人+财务投资者
通过全国信用信息公示系统查询到的摩拜、ofo 两家股权比例结构虽然属于历史节点数据：
1）ofo 历史股权架构，戴威占股比为 36.02%，滴滴占股比为 25.32%，2）摩拜历史股权架
构，胡玮炜占比 36.12%、
天使投资人李斌占比 39.25%、
王晓峰占比 20%，夏一平占比 14.63%。
但是仍旧可以从中分析出些许端倪：1）经过多轮融资摩拜和 ofo 已经建立以创始人团队

为大股东、战略投资人与财务投资人共举的公司治理局面；2）创始人起初作为实际控制
人很大程度上影响公司的发展战略、规划、经营模式，而战略投资人及财务投资人后续进
入股东层后则从运营、管理、流程、财务、营销、流量等多方面带来改善。
表 5：摩拜与 ofo 过去时点历史股权架构表

前 6 大股东 ofo 前 4 大股东摩拜
戴威 36.02% 胡玮炜 36.12%
滴滴商业服务有限公司 25.32% 李斌 29.25%
北京经纬美创科技有限公司 10.15% 王晓峰 20.00%
西藏达孜金沙互联创业投资 5.83% 夏一平 14.63%
上海唯猎投资中心 4.69%
苏州金沙江朝华创业投资合伙 4.49%
资料来源：国家企业信用信息公示系统，天风证券研究所
3.2. 橙黄技术路线——“轻重”之融合
摩拜为了实现优质的智能共享单车服务，以高质量的单车来提高用户体验，以实现高度客
户粘性，之后再转向纵向运营战略，逐步为城市居民提供全方位的生活服务，打造以智能
共享单车服务为中心的生态圈。
与之相匹配的是摩拜高成本的“重模式”， 1）摩拜忠于车身设计，以高质量高成本来换
取骑行省力性和座椅舒适度，提高用户的骑行体验；
2）摩拜采用基于 GPS 精准定位的、具有双向通信功能的智能锁技术。通过与腾讯云的合

作，搭建了一套完善的云端与车载智能锁的双向通信平台，实时更新开锁、锁车、计费、
单车状态、属性、位置等信息，这一功能不仅帮助用户记录骑行路径和计费，也为摩拜未
来更多的骑行应用场景打下基础。
ofo 小黄车则基于共享精神，瞄准高客户流量，采取了以低成本单车快速扩张市场的策略，
以扩张速度和充足的单车量来博取目标客户青睐，为打造共享大平台引入用户。
与之相匹配的是 ofo 小黄车低成本的“轻模式”，1） ofo 小黄车在保证基本骑行需求和安

全性的前提下，极度控制单车车身制造成本，以低成本来保证投放增量，争取以量取胜；
2）ofo 小黄车低成本策略的另一表现是车锁，从最开始的机械锁到基于 GSM/GPRS 模块

模糊定位的智能锁，车锁投入都远低于摩拜智能锁，但十分符合其低成本扩张战略。
表 6：摩拜与 ofo 小黄车的轻重模式对比
摩拜“重模式” ofo 小黄车“轻模式”

车身设计轮胎实心轮胎普通轮胎
驱动轴传动、链条传动链条传动
车锁设计车锁智能锁智能锁
定位方式 GPS 精准定位 GSM/GPRS 模糊定位
轻重差异之重量重量 24kg 16kg
轻重差异之成本成本 1500 元/辆 300 元/辆
资料来源：搜狐网，天风证券研究所
从共享单车核心配置进行分析，轮胎、驱动、车锁和定位系统是新一代共享单车的核心组
成部分，也是其与普通单车、公共租赁自行车显著区别。从车身设计角度，轮胎和驱动方
式决定了骑行的轻便性、体验感以及使用寿命，从车锁设计角度，车锁以及定位方式则体
现了科技感、智能化、物联化。基于橙黄两家不同创业理念也就发展形成了不同的轻重模
式，因此带来不同成本、不同配置的产品线。但目前来看这一轻重的分界线正在慢慢融合。
图 52：共享单车车辆配置分析
摩拜至今已推出三款共享单车，依次是摩拜经典版、摩拜 lite 轻骑版、摩拜升级版。随着

单车版本的升级，摩拜单车的骑行体验更佳，车辆更加耐用，最重要的一点是单车成本逐
渐降低，表明摩拜逐渐向低成本策略靠近，意图减轻“模式重量” 。
图 53：摩拜单车车辆配置分析
而 ofo 小黄车已开发的车型远多于摩拜，在国内市场依次推出 ofo 1.0、ofo 2.0、ofo 3.0、

ofo 3.1、ofo curve，在海外市场分别开发了 ofo bicycle US、ofo bicycle Singapore，同时
推出定制版 ofo x 700bike、ofo x 轻客、ofo x 云马。随着单车版本迭代，ofo 共享单车更
加耐用，降低了令人忧心的运维成本，但单车制造成本随之上升，削弱了原有的低成本优
势，至此，ofo 小黄车不得已加重了“模式重量” 。
对比 ofo 小黄车和摩拜的初衷及其单车产品升级趋势，我们发现，ofo 小黄车逐渐改变低

成本策略，以降低运维成本和提高用户骑行体验，“模式重量”增加；摩拜在保证高质量
服务的前提下，追求更低的单车制造成本，意图减轻“模式重量”；在一定程度上，摩擦
成为橙黄两家拼用户拼产品的主旋律，而最后二者模式却有互相融合的发展趋势，到最后
双方势必会找到一个平衡点，平衡各方得失。
图 54：ofo 小黄车车辆配置分析
图 55：ofo 小黄车定制版图 56：ofo 小黄车海外版
资料来源：搜狐网，天风证券研究所资料来源：搜狐网，天风证券研究所
3.3. 小议橙黄内部运营漏洞
17 年 5 月摩拜、ofo 小黄车先后爆出内部贪腐新闻，一时间引起市场热议：
ofo 小黄车的内部贪腐消息由内部员工在实名社交平台陌陌上爆出，贪腐的方式有两种—
—吃回扣、吃空饷。吃回扣现象体现在供应链端，据爆料 ofo 的供应链被架空，采购大权
下移到维修仓库主管手中，仓库主管与供应商勾结将十年前的旧轮胎当作新胎采购回来进
行组装；吃空饷现象集中在运营业务领域，据爆料 ofo 运维团队的招聘、发薪全权由区域
运营专员负责，无人监督，运营专员只需要将向上级多上报维修人员名额即可拿到维修工
资，且上级不会追查。对于此爆料，ofo 资深副总裁南楠其后回应：如果你真是一名有正
义感的 ofo 员工，希望联系我，公司会认真处理你反馈的问题。ofo 这一回应也侧面说明
公司对该现象毫不知情，内部管理的确存在盲区。
图 57：ofo 员工爆料内部贪腐 1 图 58：ofo 员工爆料内部贪腐 2
摩拜贪腐新闻则是由网友在社交平台知乎上爆出，据某知乎网友爆料：摩拜高管胡玮炜、
王晓峰、夏一平用投资人的钱洗钱，贪污上亿，摩拜无锡厂长徐洪军也拿了 2000 万，都
是直接拿的现金。随后，摩拜发布官方声明，称所谓“知乎网友爆料摩拜单车创始人贪腐”
系谣言，已经掌握证据向警方报案。
图 59：知乎网友爆料摩拜高管贪腐 1 图 60：摩拜发布声明
摩拜、ofo 小黄车内部贪腐消息真假难辨，仅凭一家之言难以做定论、下判断。我们认为
初创企业通常情况下都会存在一定的管理漏洞，这一点毋庸置疑，如果橙黄两家作为共享
单车标杆企业尚且存在上述问题，覆巢之下安有完卵。但是可以肯定的是，趋势的洪流谁
也无法阻挡，因为消息若真，即给予其全面改进提升的空间，若假也说明其处在风口浪尖，
广受议论。但是市场切忌一叶障目，而全盘否认公司的经营模式、市场价值与商业潜力。
3.4. 橙黄运营战略大不同
3.4.1. 补贴大战如火如荼
一山不容二虎，为了在资本市场获取更多认可，摩拜与 ofo 小黄车于今春 3 月打响了补贴

之战，其势头酷似两年前的网约车烧钱大战。共享单车运营商在烧钱模式上推陈出新，花
样百出，相继推出“充值返现”活动、 “红包车”、“免费骑”、 “宝箱车”等。其中“红包
车”则是出自网约车而又胜于网约车的创新创意举措，实际上红包车不是单纯为了提升用
户活跃度的补贴或游戏，而是为了解决“潮汐现象”而生，基于后台大数据，找到车辆移
动潮汐规律，然后根据用户的需求场景来设置特殊的任务，激励用户以骑行红包车的方式
完成任务、获得奖励，帮助调配车辆，动态平衡不同时间、不同地域的车辆供给。9 月传
统七夕节 ofo 发起集七夕集卡活动，集齐后获得 77.77 元现金红包，效仿支付宝过年红包。
目前来看，补贴的力度和有趣的模式成功吸引了众多用户，但运营商付出代价不小，用户
粘性也有待考察，而共享单车的财务模型中除了免费或许还要加上补贴这一项了。
图 61： ofo 小黄车红包车活动图 62：摩拜充值返现活动
图 63：摩拜宝箱车活动图 64：ofo 七夕集卡
3.4.2. 广告营销蓄势待发
除补贴大战之外，摩拜与 ofo 在广告营销上竞争也打得火热。例如，ofo 先后邀请鹿晗代

言、与环球影业合作打造大眼小黄车、以小黄车背景改造一线城市地铁车厢等；摩拜则与
京东合作助力京东 618 购物节、与卡美珠宝合作丧文化分手盒子、利用自媒体微博宣传等
来做文章。相对而言，ofo 小黄车更擅长、青睐做广告，获得品牌认知度更高，其运营成
本中来自于广告营销费用占比高，而摩拜则倾向于利用事件新闻、免费宣传工具来扩大自
身影响力，相比之下能节省成本，却难以形成“ofo 小黄车”这样的代入感及口碑。
图 65：ofo 小黄人广告图 66：鹿晗代言 ofo 小黄车
图 67：摩拜与京东初夏骑遇记图 68：摩拜与卡美珠宝打造分手盒子
除了各自打广告营销外，有趣的是常有政府官员、社会名人、媒体人自发骑车，如 7 月 5
日上海市市委书记骑共享单车的照片刷屏朋友圈，宣传效果示范效应明显。
图 69：上海市委书记骑共享单车（1）图 70：上海市委书记骑共享单车（2）
3.4.3. 跑马圈地之海外市场/三四线城市
海外市场：
截至 2017 年 7 月，摩拜先后进驻了 8 个海外城市，分别是新加坡、曼彻斯特、索尔福德、

福冈、札幌、佛罗伦萨、米兰、伦敦；ofo 小黄车也不甘落后，先后进驻了 5 个海外城市，
分别是美国硅谷、新加坡、剑桥、哈萨克斯坦和泰国
从两者的出海路径中我们可以看出，其出海选择的目标城市多是国人海外旅游目的地。虽
然看似 ofo 在朝发展中国家及发达国家并举的路径，摩拜却在发达国家耕耘，但实际上两
者均紧盯中国人较多的海外城市。这样做的好处是能够以国内的旅游用户作为依托，使共
享单车出海时天生自带一批用户，也能够通过他们带动海外用户对共享单车的使用。但目
前共享单车的盈利模式难以形成，各国法律法规对本国自行车骑行的要求、规范大不同，
贸然出海结果尚不明朗、有待观察。
图 71：ofo 出海图 72：摩拜出海
图 73：共享单车出海城市一览
三四线市场：
仅一年多的时间，共享单车就占领了一线城市的大街小巷，并逐步进入到三四线城市。截
至目前，摩拜已在全球覆盖 130 座城市，ofo 小黄车已覆盖 150 座城市，扣除一二线城市
13 座以及海外城市，摩拜已覆盖三四线城市 112 座，ofo 小黄车已覆盖三四线城市 134
座。但摩拜和 ofo 在三四线城市推进共享单车的过程遇到不少阻碍，一方面地方政府管理
部门难以协调，另外一方面因当地居民未培养成共享骑行习惯，整体素质较一线仍有一定
差距，使得教育成本明显更高，部分单车企业刚进驻三四线城市即发生自行车丢失而破产，
因此目前进驻三四线城市的进程虽风风火火，但是过程并不尽如人意，市场仍旧需要培育。
新规之下，一线城市总体单车量将初步得到控制，单车企业新增投放将不得不转移阵地，
三四线城市或转为单车企业下半年的主战场。
图 74：ofo 城市覆盖示意图图 75：摩拜城市覆盖示意图
资料来源：百度图片，天风证券研究所资料来源：donews，天风证券研究所
3.5. 橙黄现行盈利模式“完美而无用”：小黄车目前略输
3.5.1. 橙黄分时租赁模式盈利能力假设预测
基于现有数据及如下基本假设，我们对摩拜、ofo 小黄车的盈利能力作了初步推测：
假设 1：摩拜单车使用年限为 4 年，ofo 小黄车使用年限 2 年；
假设 2：每辆摩拜、ofo 单车的运营成本为 600 元/年；每辆摩拜、ofo 单车的维修成本分

别为 100 元/年、80 元/年；
假设 3：摩拜单车报废率 5%；ofo 小黄车报废率 10%。
根据官方披露的单车制造成本、日订单量等数据，我们可以推算得到：理论上每辆摩拜单
车的盈利能力为 175 元/年，成本回收期 14 个月；每辆 ofo 小黄车的盈利能力为 288 元/
年，成本回收期 3 个月。从理论结果来看，二者的盈利能力非常乐观，且进一步从盈利能
力和成本回收速度方面对比，ofo 小黄车的低成本竞争策略均略胜一筹，摩拜的高质量服
务的优势并未体现。
表 7：因素调整前，单车分时租赁模式盈利预测
摩拜 ofo 小黄车
租金单价 0.5 元/次、1 元/次 0.5 元/次、1 元/次
单车使用均价 0.75 元/次 0.75 元/次
日订单量 1600 万次 2500 万次
总投放量 350 万辆 600 万辆
单车日均使用次数 4.6 次 4.2 次
单车年收入 1259 元 1149 元
单车制造成本 1500 元/台 300 元/台
使用年限 4年 2年
年折旧额 375 元 150 元
运营成本 600 元 600 元
维修成本 100 元 80 元
车辆报废率 5% 10%
每辆单车年净损益 175 元 288 元
每辆单车成本回收期 14 个月 3 个月
但在实际运营情况中，许多不利因素为这一业务模式的盈利水平蒙上了一层阴翳。
情况一：摩拜、ofo 双方展开激烈价格战，补贴程度让实际单车使用均价远低于理论水平；
情况二：共享单车对用户使用情况的监督严重缺位，导致单车的损坏率，维修成本高于理
论水平，使用寿命低于理论水平；
情况三：共享单车为应对早晚高峰、节假日、小长假等特殊时段的潮汐现象，投放量不断
增加，潮汐现象愈严重，共享单车运营商在该部分的运营成本不止于理论水平；
情况四：初创企业发展快，内部管理与监督机制无法跟上扩张速度，导致企业运营管理成
本上升。
考虑到上述实际影响因素之后，我们推算得到：每辆摩拜单车净损益为-157 元/年，每辆
ofo 小黄车净损益-819 元/年，二者仅仅依赖于单车租金的盈利模式十分悲观，更谈不上
该模式盈利持续性。但相较之下，摩拜单车的亏损程度远低于 ofo 小黄车，似乎在前期开
拓市场阶段，摩拜单车的高成本单车高质量服务的策略更能节约成本，ofo 小黄车的低成
本竞争策略却适得其反，将自身置于劣势地位。
表 8：因素调整后，单车分时租赁模式盈利预测
摩拜 ofo 小黄车
租金单价 0.5 元/次、1 元/次 0.5 元/次、1 元/次
单车使用均价草根调研 0.70 元/次 0.05 元/次
日订单量 1600 万次 2500 万次
总投放量 350 万台 600 万台
单车日均使用次数 4.6 次 4.2 次
单车年收入 1175 元 77 元
单车制造成本 1500 元/台 300 元/台
使用年限 3年 1年
年折旧额 500 元 300 元
运营成本 700 元 700 元
维修成本 150 元 100 元
车辆报废率 10% 20%
每辆单车年净损益 -157 元 -819 元
资料来源：天风证券研究所
注：据我们自身使用经验与问卷调研，摩拜单车实际平均使用价格为 0.70 元，ofo 小黄车平均使用价格 0.05 元（平均值）。
考虑到现实因素之后，我们进一步对摩拜、ofo 小黄车的单车使用价格、车辆报废率作敏
感性分析。测算发现，单车使用价格对净损益的影响更大，车辆报废率的影响相对较小。
在现阶段的运营中，单车使用价格是决定一辆单车是否盈利的关键可变因素，价格战的损
害可见一斑。假使摩拜与 ofo 小黄车合并之后，双方对价格战偃旗息鼓，让单车使用均价
回归正常水平，其盈利水平是相当可观的。
图 76：摩拜敏感性分析图 77：ofo 小黄车敏感性分析
资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：wind，天风证券研究所
根据我们测算结果，摩拜和 ofo 小黄车现阶段的商业模式仅仅是温室里的花朵，在现实环

境下，均无法创造利润，仅仅是对资本的内耗：1）摩拜，相比于 ofo 小黄车，其单车制
造成本之高是无法逾越的鸿沟；2）对于 ofo 小黄车，虽然低廉的制造成本带来起跑线上
的优势，但投入运营之后每辆单车的年亏损额度却是摩拜的 5 倍。在摩拜和 ofo 小黄车盈
利模式达到完美之前，是否以及如何挺过亏损阶段完全取决于资本，资本的保驾护航将为
其赢得更多的时间。
3.5.2. 如何理解当前共享单车市场的囚徒困境
上节通过盈利能力理论假设模型论证共享单车当前谈盈利为时尚早，那么如何理解共享单
车市场这场旷日持久的囚徒困境，何时才能走出困局。
在共享单车的商业博弈里，每家参与博弈的单车公司的目标都是要实现自身利益最大化，
这里的利益最大化包括挣取更多的利润及占据更大的市场份额。而当每个个体都追求纯利
己的行为，必然导致一个对所有参与方都不利的结局。而在门槛较低、差异性较小、容易
进入充分竞争状态的共享单车市场里面，每个参与方都将快速陷入“囚徒困境”的困局，
每家都觉得自己非常辛苦，却难以盈利。关于竞争策略，共享单车企业往往会通过两种方
式：其一是降价、免费乃至补贴的方式吸引用户，其二是通过生产大量单车以铺量扩张的
方式抢占新城市、新市场。
1）是否降价
我们假设市场中仅存在两个参与者 A、B，且其提供的产品无显著差异性，因此降价、免费
甚至补贴成为竞争的唯一手段，我们对于 A、B 的收益考量主要是基于收入和市场两个方
面来定性描述。假设 A、B 降价获得收益为（-2，-2），不降价获得收益（+1，+1），A 降
价、B 不降价获得收益（-1，-3），A 不降价、B 降价获得收益（-3，-1）
。计算其纳什均
衡结果，A、B 降价或 A、B 不降价为纳什占优均衡战略。
共享单车摩拜和 ofo 两家在竞争过程中本可以通过不降价的形式盈利，但实际情况为了不

丢掉市场份额，也不愿与对手“分蛋糕”，单车企业陷入烧钱的“囚徒困境”。
图 78：价格博弈纳什均衡图 79：产量博弈纳什均衡
资料来源：天风证券研究所整理资料来源：天风证券研究所整理
2）是否铺量
假设 A、B 扩张获得收益为（+2，+2），不扩张获得收益（+1，+1），A 扩张、B 不扩张获

得收益（+3，+1），A 不扩张、B 扩张获得收益（+1，+3）。计算其纳什均衡结果，A、B
扩张成为唯一纳什占优战略均衡。实际情况也是如此，共享单车摩拜和 ofo 两家的竞争过
程始于一二线城市后延伸至三四线城市以及海外市场，二者为了开拓更多新市场、扩大市
场份额以期未来实现可能的盈利，不得不走上一条持续融资烧钱铺量扩张的“囚徒困境”之
路。
3.5.3. 共享模式基因上的瑕疵
理论和现实的差距难以抹灭，究其原因仍是共享单车模式先天性缺陷，这些缺陷在现实环
境的激化下显得更为突出。
1）现阶段，共享单车的实质不在共享，在于 B2C 分时租赁。现有共享单车是自有单车+

互联网 APP 的模式，模式简单且单车成本相对不高，以至于行业进入壁垒较低，市场
护城河并不够宽。市场参与者极容易复制此模式，投入一定数量的单车进入市场，即
使原有市场难以容纳更多单车，也可轻易绕开竞争激烈的市场去寻找另一个城市开疆
拓土，从而形成先发优势。
2）相比于真正共享模式，伪共享的共享单车模式显得十分沉重。抛开共享平台，运营商
自有的单车也是不可忽视的一部分，单车硬件的竞争是多象限的，涉及品牌工艺、渠
道、运维、价格、成本等复杂因素，因而平台+硬件模式相对于软件、纯互联网平台
更加沉重，更加难以在竞争中突围。
模式之重意味着撬动市场份额需要巨大的资本作为支撑，融资额度基本上决定了一家
之地。共享单车模式虽然沉重，但理论上每辆单车自身的盈利能力很强，并不需要完
全依赖于规模优势，因此在一些行业巨头尚未触及的地域，小而美的共享单车品牌完
全可以生存下来。共享单车的先天基因决定了它无法轻易取得垄断地位，摩拜和 ofo
小黄车肆无忌惮的扩大规模只会徒增困扰。
3）共享单车品牌千千万，业务同质化程度却很高，培养客户忠诚度的过程艰难。目前来
看，品牌力并非用户选择单车的主要因素，但是摩拜、ofo 小黄车仍旧不遗余力地开
启价格战、广告战，跑马圈地争夺市场份额，争取高用户粘性。相比于其他品牌，摩
拜和 ofo 小黄车先发优势依然明显，品牌效应也逐渐形成，但是却很难一筐尽所有。
4）共享单车模式并没有很好的解决用户监督的问题。共享单车素有“国民照妖镜”的说
法，无桩模式带来的利弊共存，监督严重缺位促使人性之恶滋生，如肆意破坏、占为
己有等。市场参与者每新进入一个城市，虽然能够通过新鲜事物之名建立先发优势，
但也不得不面对随之而来的教育成本，最终是由共享单车运营商买单，成为悬在共享
单车模式头上的达摩克利斯之剑。
共享单车模式缺陷是 ofo 小黄车和摩拜绕不开的坎，究其自身，也存在着各自的阿喀琉斯

之踵。
5） ofo 小黄车模式的关键在于低成本，所谓成也萧何败也萧何。低成本意味着更高的单
车损坏率，影响用户对品牌的认可度和忠诚度。在不改变低成本战略的前提下，ofo
小黄车只能加大投放量稀释损坏率，而更大的投放量又意味着需要进一步的投放量来
稀释弥补上述的缺陷，反身性理论再次证明低成本—高损坏—再投放—抢市场的模式
终究是饮鸩止渴。
6）摩拜的模式关键在于高质量单车服务，其背后需要高成本来做支撑。截至 2017 年一
季度，摩拜已累计投放单车 350 万辆，每辆单车制造成本 1500 元，总制造成本达 52.5
亿元；假设摩拜今年的累计投放量目标为 1000 万辆，不考虑报废情况下，则需再投入
650 万辆，总制造成本为 97.5 亿元；对比 ofo 小黄车，仅需总制造成本 19.5 亿元。对
于摩拜而言，高质量的单车服务是优势，但如何平衡舒适度、骑行感成为摩拜不得不
考虑的问题，同时要将优势复制到全国各大城市需要大资金的支持，其后期扩张运维
难度不小。
7）总体结论：ofo 小黄车在当前市场环境中投放量、品牌度、舒适度、用户数上占相对
优势，而摩拜单车的高质量、运营能力、物联功能在后期竞争中已逐渐显现优势，就
目前的竞争格局而言双寡头多各中小单车的局面短期不会改变，但从盈利能力角度看
目前小黄车为代表的低成本模式略输。
4. 资本趋之若鹜，橙黄竞争持续升级
前文中多次提到资本，如果不是天使投资者的第一笔资金，共享单车可能就无法问世，如
果不是多轮资本的持续投入、输血烧钱，可能我们也无法见到满大街的单车，也就无从选
择偏好的颜色来骑。可以说单车之起源始于资本，单车未来的发展方向也在决定于资本。
当前的情况是外部资本大佬入局给行业带来诸多变数，但单一的投资者却无法左右格局。
日光之下并无新事，我们认为单车行业的整合必将顺从资本逐利的天性，局势或沿着专车
市场中滴滴快的合纵连横的方向发展，但这次没有那么简单。
4.1. 互联网大佬站队不一，大战升级
基于双方战略差异，资本的倾向也不同。摩拜吸引的财务投资者有高瓴资本、红杉资本中
国、华平资本、愉悦资本等；ofo 小黄车背后的财务投资者则是金沙江创投、经纬中国、
中信产业基金、真格基金、DST 等。
入局的资本当中也不乏产业投资者。ofo 小黄车以其“不生产单车，只连接单车”的远期
愿景成功吸引了滴滴出行的战略投资，以其相对较高的城市覆盖率契合了蚂蚁金服的信用
城市战略，赢得蚂蚁金服的青睐，获得阿里支持。
摩拜则引入了腾讯，借助微信小程序赢取优质流量，借助腾讯云完成智能锁双向通信；还
引入了携程、华住等产业投资者助力。而迟迟不肯入局的百度也于 5 月底以战略合作的方
式与摩拜站在一起。通过百度地图在“步行”和“骑行”模块下加入摩拜单车入口，计划
将摩拜单车与“公交”查询功能相结合，携手解决最后一公里问题。
表 9：共享单车企业融资历程
品牌时间轮次金额投资方
2015.10 A 数百万美元愉悦资本
2016.8 B 数千万美元熊猫资本、愉悦资本、创新工场
2016.8 B+ 数千万美元祥峰投资、创新工场
摩拜 2016.9 C 1 亿美元华平资本、高瓴资本
2016.10 C+ 5500 万美元高瓴资本、华平资本、腾讯、红杉资本中国、启明创投等
2017.1 D 2 亿美元腾讯、华平资本、携程、华住、TPG 等
2017.2 D+ 数亿美元淡马锡、高瓴资本、富士康
2015.3 天使数百万人民币唯猎资本
2015.12 Pre-A 900 万人民币唯猎资本、东方弘道
2016.2 A 1500 万人民币金沙江创投、东方弘道
2016.8 A+ 1000 万人民币真格基金、王刚（天使投资人）
ofo 小黄车 2016.9 B 数千万美元经纬中国、金沙江创投、唯猎资本
2016.9 B+ 数千万美元滴滴出行
2016.10 C 1.3 亿美元滴滴出行、美国对冲基金 Coatue、顺为、元璟资本、小米科技等
2017.3 D 4.5 亿美元 DST、滴滴出行、中信产业基金、经纬中国等
2017.4 D+ 未披露蚂蚁金服
2016.9 天使数千万人民币联创永宣
小鸣单车 2016.10 A 1 亿人民币凯路仕
2016.10 B 数亿元人民币 -
2016.9 天使数千万人民币中路资本、初心资本、点亮资本、火檀资本
优拜单车 2016.11 A 1.5 亿人民币一村资本、黑洞资本、中路资本、点亮资本、火檀资本
2016.12 A+ 1 亿人民币黑洞资本
小蓝单车 2017.2 A 4 亿人民币黑洞资本、智能星通
2016.11 天使 - 愉悦资本、纪源资本、贝塔斯曼亚洲投资基金、磐谷创投
哈罗单车 2017.1 A - 纪源资本、磐谷创投
1 步单车 2016.9 天使 2000 万人民币 -
2016.11 A 2 亿人民币 -
骑呗单车 2017.1 A 1 亿人民币丰瑞投资、浑元投资
资料来源：腾讯创业整理，天风证券研究所
图 80：摩拜、ofo 小黄车投资方阵营
资料来源：腾讯创业整理，天风证券研究所
4.2. 阿里腾讯入局，意在流量
自百度掉队之后，中国互联网市场从此只有 AT 之名，由阿里、腾讯两大势力割据对峙，
争斗不断。纵观阿里、腾讯的版图布局，二者正竞相打造各自的生态圈，目前已在电子商
务、移动支付、文化娱乐、交通出行等多个领域正面交锋。共享单车作为解决城市居民“最
后一公里出行”的高频刚需产品，是交通出行领域的最后一块拼图，岂能不争？
图 81：阿里版图图 82：腾讯版图
争得这最后一块拼图所为何？毋庸置疑，双方瞄准的都是共享单车平台上的流量。
1）流量即用户，用户即收入。共享单车最具价值的部分在于用户数据，如用户生活轨迹、
生活方式、消费偏好等，通过挖掘数据信息，运营商能够把握用户现有需求，开发潜在需
求，扩展自身生态体系边界。
2）流量即支付场景，移动支付即大金融领域。共享单车平台为大众创造了又一个支付场
景，谁能将这一场景收入囊中，意味着在移动支付领域之争能够获得更大的市场份额，为
后续进军大金融领域奠定基础。
正如滴滴与快的之争、美团与大众点评之争，今时今日的摩拜与 ofo 小黄车之争的焦点也

在于此。截至 2017 年一季度，摩拜已投放单车 350 万辆，日订单量达到 1600 万次；ofo
小黄车已投放单车 600 万辆，日订单量达到 2500 万次，着实是一份令 AT 眼馋的肥肉。
图 83：移动支付与数据生态体系
4.3. 资本大佬放手一搏，未来战况成谜
共享单车走到今时今日仍是温室里的花朵，资本成了唯一的救命稻草，摩拜与 ofo 小黄车
之争完全上升成了资本大佬腾讯与阿里之争。
从生态体系看，腾讯和阿里之间的角力说到底依旧是生态之间的角力，而移动支付是生态
闭环的重要一步，如今已成为 AT 必争之地。近几年腾讯在移动支付领域的突围让阿里深
感危机。阿里系支付宝的市场份额由 2014 年的 82%下降到 2017 年 Q1 的 54%，而腾讯系
财付通的市场份额则从 10%涨至 40%。可以想象，在经历了与美团决裂，与滴滴不快的阿
里，是多么想要将共享单车的入口抓在手里，阿里的决心可见一斑；而腾讯不遗余力地助
攻摩拜，从资金到技术，全方位地辅导摩拜成长，其决心不亚于阿里，摩拜和 ofo 小黄车
未来将何去何从，似乎一时难下定论。
从投资复盘看，现在滴滴是一家 BAT 都有投资的公司，然而都没有控股权，腾讯虽然贵为

第一大股东，却无法独占其身，从滴滴、腾讯在单车行业中的站队可见一斑。而对于阿里，
虽然荣为第二大股东，花了大把的钱培养了快的却最终没有在合并中取得话语权。因此复
盘上一轮 AT 在出行领域的投资，不能算失败却也不能作为成功案例，可以说培育了一家
估值约 500 亿美元的互联网独角兽，投资性质却不得不从战略投资人转为财务投资者。因
此，对于如今的两轮之争，AT 都很紧张。
我们认为作为滴滴出行股东的腾讯，与滴滴出行的站队出现分歧，腾讯或成为二者的撮合
方，但一轮轮融资烧钱过后，从资本的逐利性角度，行业会迎来格局的变化，最终没有一
方能强势主导，却有一股无形的力量即资本将成为摩拜与 ofo 小黄车未来归宿的引路人。
图 84：阿里与腾讯的移动支付之争
资料来源：艾瑞咨询，格隆汇，天风证券研究所
5. 未来猜想：合并与分立成为永恒不变的主题
从格局角度看：
1）上策（50%）——合并，世界大一统：于某年 2 月 14 日或者传统七夕节，在某著名 FA
（财务顾问）的撮合下，摩拜和 ofo 小黄车共同通过微博、微信公众号发声合并为一
家单位，联姻的背后是资本推动而非某一方的主导，共享单车市场中将出现一位史诗
级的单车独角兽，或是北京摩拜科技有限公司或是北京拜克洛克科技有限公司。而随
后市场迎来真正的洗牌，行业中的中小单车品牌或在此后的烧钱投放的竞争中破产退
出市场或者被以 ofo-摩拜为代表正规军收编，最后形成一个 app 多品牌或者多个 app
多入口的情景：类比新美大、滴滴快的。
2）中策（49%）——分立，世界突然安静：随着各地政府相继出台政策开始规范市场，
规定城市单车容量达到一定数量后不再新增，因此门槛的提高对先进入者有利，再烧
几轮后中小单车品牌出局，市场达成统一而有默契的和谐。其结果是摩拜和 ofo 小黄
车有原则且有默契的不再烧钱，市场达到囚徒困境中的另一纳什均衡最优解，单车企
业开始盈利。分立的原因在于 ofo 全面纳入滴滴出行生态体系且拉着阿里大佬，而摩
拜则成为腾讯的生态圈的一员，市场将处于一种弱平衡的状态，摩擦与融合成为贯穿
单车市场发展的话题。
图 85：滴滴版图演进过程
资料来源：艾瑞咨询，格隆汇，天风证券研究所
3）下策（1%）——to C 转为 to G：群雄混战，恶性竞争，旷日持久，交通紊乱，政府出
来干预，从 to C 转变成 to G，政府买单收编共享单车企业。目前来看，这种概率很低。
6. 投资策略：三条主线掘金投资机会，建议标的-永安行
共享单车作为交通出行下一个高频赛道，500 亿+的市场空间，资本市场迎来投资机会，
建议通过三条主线挖掘相关受益标的：
1）上游行业最先复苏，共享单车运营企业持续烧钱扩张将给供应商带来产业链条的重塑
以及订单量的饱满，包括单车制造企业、智能锁相关企业、通信与定位设备企业等都将迎
来黄金发展机遇。
2）指导意见出台始于对行业进行整治规范，各地政府相继颁布政策提高单车公司运营成
本，主要是从保险服务、单车运维、资源回收、单车物流、移动支付上有相应规范及提升，
因此下游行业和部分中游行业的企业将开始受益。
3）一方面是行业竞争前期先进入者有一定先发优势以及并购整合价值因此享受估值溢价，
另一方面当市场格局发生改变后，利好头部企业，单车市场将从补贴让利转变为盈利收割
阶段，中游行业即单车运营企业及前期对共享单车企业进行股权投资的企业将迎来收获期。
标的方面：建议关注共享单车概念股永安行：国内公共自行车系统生产运营龙头的，盈利
模式在于“有桩”
，试水运营共享单车，发展潜力巨大。
图 86：共享单车产业链相关企业一览
领域相关企业介绍
1993 年于上海证券交易所上市，2010 年上海凤凰引入民营资本，进行体制改革。建成集自行车、电动车、
童车以及轮椅车等产品生产研发销售为一体的大型两轮车制造企业，拥有 50 条生产制造流水线，两轮车产品
上海凤凰
年产能 600 万辆，其中自行车 350 万辆，电动自行车 150 万辆、轮椅车 50 万辆、童车 50 万辆。（百度百
[600679.SH]
科）
2016 年 12 月， ofo 已与上海凤凰达成合作，生产 2 万辆定制单车投放海外市场（新浪科技）
1994 年上市，旗下“永久”是中国最知名的自行车品牌之一。具有 400 万辆/年的自行车生产能力，拥有七

中路股份
大系列五大类别 300 多个品种，在中国国内年销量名列全国第一。（公司官网）
[600818.SH]
2016 年底优拜单车携手上海永久自行车，将在全国投 280 万辆共享单车。（凤凰资讯）
单车制造商
深中华 A 公司是以生产自行车、电动自行车产品为核心，拥有自行车知名品牌（阿米尼、奇猛、大名三个国际名牌），
[000017.SZ] 其自行车年生产能力达 280 余万辆，电动自行车年生产能力 30 余万辆（新浪科技）
2017 年，富士康投资摩拜，双方将在单车设计生产、全球供应链整合等领域展开全方位合作。摩拜单车将
富士康与富士康携手深度整合产业上下游资源，遴选全球优质供应商合作伙伴，并通过富士康遍布海内外的数十家工
厂，专门开辟摩拜单车生产线，预计年产能可达 560 万辆。（网易财经）

上
2016 年 10 月、 11 月，飞鸽与悠悠单车 Joybike、快兔出行达成合作，作为其车辆生产商之一（新浪
游
飞鸽科技）
2016 年底，飞鸽与 ofo 达成合作生产高强度、耐磨损的共享单车，生产规模达到每月 40 万辆。（新浪网）
摩拜、 ofo 等共
自主设计研发智能车锁，配套硬件设备外购。
享单车平台
易锁宝已在 2016 年 10 月底完成 218 万元人民币的天使轮融资，公司表示已和国内外的几个共享单车项目进

易锁宝
行了接洽，为其专门设计的智能锁。（亿邦动力网）
智能锁
2016 年 10 月份拿到了嘉实基金约为 1000 万的 PreA 融资，现阶段思敦科技已和多家著名共享单车公司合
思敦科技
作对智能单车锁进行测试。（36 氪）
小一快联科技有限公司是一家集物联网智能家居、智能锁方案研发、生产与销售于一体的高科技企业。（官
深圳小一科技
网）
公司凭借在无线产品(CDMA、GSM、3G、WiMAX 等)、网络产品(xDSL、NGN、光通信等)、手机终端(CDMA、
通信与定位中兴通讯
GSM、3G 等)和数据产品(路由器、以太网交换机等)四大产品领域的卓越实力，现已成为中国电信市场最主
设备 [000063.SZ]
要的设备提供商之一，业务遍及 100 多个国家的 500 多家运营商。（wind 资讯）
移为通信
从事通信、电子科技相关技术开发，M2M 设备的主要出口供应商
[300590.SZ]
公司致力于 2G/2.5G/2.75G 的 GSM/GPRS/EDGE/3G 及 LTE 的智能和非智能无线终端的研发、生产和交

移柯通信
付。主要面向品牌商和物联网领域的行业终端客户。公司为手机品牌商提供手机的 ODM 服务，为物联网领
[839956.OC]
域的行业终端客户提供无线通信模块和智能硬件产品及技术服务。
2017 年初， ofo 与中国电信、华为宣布合作，研发基于 NB-loT 的共享单车智能锁通信解决方案，华为将

华为
为 ofo 提供 NB-IoT 设备，并提供网络技术支持（新浪科技）
上海移远通信技术有限公司是 GSM/GPRS、WCDMA/HSPA/LTE、GPS 模块供应商，产品主要应用于汽

移远通信
车、远程控制、物体跟踪、无线支付、安全监控。（公司官网）
芯迅通全球领先的 M2M 模块及解决方案供应商，是摩拜单车无线模块供应商。（腾讯网）
中国联通
与摩拜单车开展合作，为其提供共享单车的通信网络服务（网易科技）
[600050.SH]
2017 年 1 月摩拜单车联手爱立信和中国移动上海公司进行新技术测试，该技术可以使摩拜更加准确地定位单
中国移动车位置，并将定位范围扩大至传统覆盖无法到达的区域，例如地下停车场等。
通信运营商
[0941.HK] 2017 年 7 月，中国首张共享单车主题 SIM 卡——摩登生活卡在济南正式面世。这也是国内移动运营商与共
享单车行业首次在 SIM 卡上的合作。（央视网）
中国电信 2017 年 2 月 ofo 宣布与中国电信、华为合作研发基于 NB-loT 的共享单车智能解决方案，中国电信将为
[0728.HK] ofo 提供网络服务（新浪科技）
天能动力为中国最大的电动车动力电池供货商，2017 年 4 月，2000 辆装载天能锂电池系统的共享电动单车-7 号电单
[0819.HK] 车正式进入北京市场。（wind 资讯）
电池设备壹凌电子公司专业从事聚合物锂电池研发生产，为摩拜单车提供内置锂电池电芯。（公司官网）
从事小型聚合物锂电池的研发、生产和销售，是全方位的锂电池方案解决商及生产商，广东省共享单车锂电池
三和朝阳
标准起草者企业之一，目前是部分共享单车单车锂电池供应商。（百度百科）
摩拜总部位于北京，是目前领先的共享单车平台。
ofo 发起于北大，是目前国内领先的共享单车平台。
由上海轺辂信息技术有限公司与永久自行车合作研发的互联网短途出行解决方案，单车全部由经典品牌永久自
共享单车平优拜单车
行车负责生产制造，采用人性化的设计理念，骑行体验轻快舒适，产品迭代能力强。(百度百科）
台
永安行常州永安公共自行车股份有限公司于 3 月 24 日提交招股说明书，并于 4 月 6 日，在主板发审委审核通过。
[603776.SH] 公司作为公共自行车行业的领军企业，且公共自行车行业的第一股，发展潜力巨大.
中
享骑电单车国内领先的共享电动单车平台（公司官网）
游
移动支付平支付宝（阿里）与众多共享单车合作，支付宝信用积分达到一定数量可以免押金使用单车。（新浪网）
台微信（腾讯）国内最大的移动社交软件，内置共享单车小程序，可以使用微信注册账号，支付费用。（百度新闻）
ofo 与快狗运力达成合作，双方通过在调拨单车数量、调拨路线、人工监控等方面合作，对用户需求快速反应。
快狗运力
（网易新闻）
物流行业
58 速运与摩拜达成战略合作，摩拜的运输需求将全部由 58 速运来解决，同时各个地区摩拜单车的投放、回
58 速运
收用车运输需求都也将由 58 速运来承担。（运力通网）
太平洋保险 ofo 与太平洋保险达成合作，在规范骑行小黄车的过程中，用户遭到意外伤害，可申请报销医疗费用，上限为
[601601.SH] 1 万元。如遭到意外伤害导致身残、身故，最高可申请 50 万元的赔偿。（百度百科）
中国人保
保险行业小蓝单车中国人保合作，以车为单位购买保险，用户出现意外情况，最高可赔付 5000 元。（界面新闻）
[01339.HK]
下众安保险是一家互联网保险企业，由蚂蚁金服、腾讯、中国平安等企业共同发起设立。2016 年 11 月摩拜单
众安保险
游车宣布和众安保险达成战略合作，为摩拜单车的用户提供全面的保障。（亿邦动力网）
中国再生资源开摩拜公司表示，将与中国再生资源开发有限公司合作，构建摩拜单车从生产、使用到回收的全生命周期绿色闭
单车资源回发有限公司环，为共享单车的全生命周期管理提供批量化、无害化和资源再生化处理方案。
收企业中国再生资源回 ofo 相关负责人表示，ofo 会将报废单车回收再利用，未来将跟相关的环境保护协会合作，以循环经济的方式
收利用协会来回收再利用。
单车维保单车平台目前由共享单车平台招聘固定区域管理人员对车辆进行维修保养。（搜狐科技）
生活服务提美团点评、百度凭借单车智能锁和用户手机 GPS，持续获取用户关键数据（例如单车的运动轨迹、某一区域内用户打开 App
供商地图、滴滴出行、的频率，周边商场、写字楼位置等），将对用户人群进行细分以支撑各类针对性的增值服务，例如生活服务、
（to B）连锁酒店等智能硬件，甚至体育、金融上等。（网易新闻）
用户（to C）普通用户解决最后一公里出行问题。
7. 风险因素
共享单车行业格局竞争恶化、教育成本过高、单车营运成本高于预期、政府政策监管风险
1）共享单车行业格局竞争恶化：上文分析了停止价格战是行业整体盈利的关键，但是如
果行业过度竞争、共享单车在除一线城市以外的市场仍旧大量投放、红包补贴/免费等价格
战层出不穷发生的话，将导致单车使用率下降、影响公司整体收入。
2）教育成本过高：共享单车企业转向三四线城市投放运营时，不得不面对教育成本高的
境遇，大量单车被破坏/偷盗数见不鲜，这样会加重公司的整体成本，而如果对单一市场不
及时投放，又会面临被被其他单车品牌抢夺市场，单车盈利遥遥无期。
3）单车运营成本高于预期：交通运输部发文要求加强共享单车总量调控和秩序管理，这
样一方面大幅增加公司管理运营成本，一方面迫使单车企业对单车升级换代以适应新的环
境。
4）政府政策监管风险：地方政府目前多要求当地暂停共享单车新增投放，后期不排除再
通过相关法律法规规范单车企业运营，存在一定政策风险。
附录一：共享单车市场参与者发展历程
 精耕细作：摩拜
在这场共享单车大战中，摩拜单车以精耕细作的运作模式见长。摩拜单车专注于优质智能
共享单车服务，通过不断优化自身服务以期提高用户忠诚度，为后续生态圈蓝图打下坚实
根基。
口号：让自行车回归城市，触手可骑。摩拜单车本着“让自行车回归城市”的初心，自推
出以来，已进入北上广深及新加坡等海内外 80 多个城市，车辆总数达 450 万辆，日订单
量超过 2,000 万，累计骑行次数超过 6 亿次。
大事件 1：优化车型，降低成本。2016 年 10 月，摩拜推出 mobike lite，此车型将原轴转

动系统改为链条转动，将原依靠轴传动发电改为太阳能发电，大大降低了生产成本和生产
线要求，扩大产能，使之配合摩拜快速扩张需求。
大事件 2：接入微信小程序，牵手流量巨头。2017 年 3 月，摩拜单车小程序在微信正式发

布。截至目前，通过摩拜单车小程序注册的新用户每周增长率超过 100% ，且新增用户中
超过 50% 的用户都会下载摩拜 App 。摩拜单车此次入驻微信钱包“九宫格”，为新用户
直接提供“最后一公里”短途出行服务，为微信生态补充了共享单车出行领域的关键拼图。
未来看点：宣布“摩拜+”开放平台战略。2017 年 5 月 19 日，摩拜单车正式宣布“摩拜+”
开放平台战略，全面布局“生活圈”、“大数据”和“物联网”三大开放平台。摩拜“生活
圈”作为重头戏惊艳亮相，并引入不同领域的多家战略合作伙伴。首批入驻摩拜“生活圈”
的包括中国联通、中国银联、招商银行、百度地图、悦动圈、神州专车、华住酒店、富力
地产等 8 家行业领军品牌。
图 87：摩拜发展历程
 大刀阔斧：ofo 小黄车
相比于摩拜，ofo 小黄车则倾心于共享平台，期望以互联网创新模式调动城市单车存量市
场，满足短途代步需求。因此，ofo 小黄车在全球各地大刀阔斧地开拓市场，以低成本单
车快速占领各级城市，以期为 ofo 共享平台引入流量。
口号：从校园到城市，让出行更便利。ofo 萌起校园，以校园为突破口，进军全国 200 多

所高校，累计提供超过 4000 万次共享单车出行服务，为广大高校师生提供便捷经济、绿
色低碳、更高效率的校园共享单车服务。
大事件 1：2017 城市策略，正式开启城市服务。2016 年 11 月 18 日，ofo 共享单车宣布正

式开启城市服务，启动“城市大共享”计划。截至 2017 年 5 月，ofo 宣布进驻全球范围内
第 100 坐城市，其覆盖的城市数量已经超过行业第 2 至 10 名的总和。
大事件 2：发布智能锁。2017 年 1 月，ofo 正式发布其第一代智能锁，其密码可发、长时

间待机、闭锁自劢扣款等性能。智能锁或将解决机械锁密码固定、易被破坏等漏洞。
大事件 3：牵手滴滴打车，共同助力便捷出行。2017 年 4 月，滴滴出行新增“ofo 单车”
入口，滴滴出行用户陆续可通过 APP 直接使用 ofo 小黄车。ofo 的加入填补了滴滴“最后

三公里”的空白，补齐了它想做“全出行平台”的一块拼图。
未来看点 1： “ofo 开放平台”上线。2017 年 5 月 12 日， ofo 小黄车正式宣布上线“ofo

开放平台”，面向全球合作伙伴开放 API 接口，合作伙伴可基于该接口将 ofo 的短途骑行服
务集成至自己应用中，用户可在第三方应用内直接使用 ofo 的共享单车服务。目前，蚂蚁
金服、滴滴出行、高德地图、中国电信、中信银行华住酒店集团、万科地产等行业巨头已
成为 ofo 开放平台首批战略合作方。
未来看点 2：2017 X 计划，助推中国商业航天产业化。2017 年 5 月 20 日， ofo 小黄车发

布“X 计划”，宣布将支持中国卫星创业公司九天微星发射民用娱乐卫星。该卫星具备星
空闪烁、太空自拍、太空 VR 等功能，卫星同时搭载物联网载荷，进行卫星定位监控和信
息回传试验。ofo 方面宣称有望通过以该卫星为起点的物联网卫星星座，进行共享单车卫
星定位监控和信息回传，助推中国商业航天产业化。
图 88：ofo 小黄车发展历程图 89：永安行发展历程
资料来源：人人都是产品经理网，天风证券研究所资料来源：凤凰财经，天风证券研究所
 资深龙头：永安行
永安行是公共自行车行业的资深龙头，长期与城府合作在各大城市建立公共自行车租赁系
统，此番涉足共享单车完全是在原有业务的基础上衍生出的新兴运营模式，并不是公司主
要发展方向。
地位：有桩公共自行车巨头。永安行成立于 2014 年 8 月，初期定位于全国公共自行车运

营。截至 2016 年，常州永安累计已承接海内外 210 个公共自行车系统项目，累计建设完
成 30000 个公共自行车站点，骑行会员总共 2000 万人，其中线上会员 750 万人左右。同
时公司平台“互联网+”的永安公共自行车系统，可实现支付宝、微信、APP 三种方式的
扫码租车。
大事件 1：入局共享单车之战。2016 年 11 月宣布牵手支付宝芝麻信用，在成都推出“0

押金”无桩共享单车“永安行”及“永安行 S 版”，短期内将在成都投放 10 万辆共享单
车，预计 2017 年推出共享电动车，进一步延伸出行距离。
大事件 2：IPO 受阻，深陷专利纠纷案。永安行原计划拟发行 2400 万股，并计划投资 5.98

亿元募集资金用于项目建设。专利持有人顾泰来认为，永安行的共享单车落入其“无固定
取还点的自行车租赁运营系统及其方法”的专利保护，并向中纪委实名举报中国证监会发
行部，要求暂缓或暂停永安行 IPO 相关工作。
大事件 3：IPO 重启，终成共享单车第一股。
 另辟蹊径：享骑电单车
在各大共享单车运营商在脚踏单车领域拼杀之际，享骑另辟蹊径，以电单车杀入市场。基
于电单车省时省力的优势，享骑电单车瞄准的是 5 公里以内的短途出行场景和归心似箭的
下班人群，试图通过更加细致的服务来取悦大众。
大事件 1：享骑电单车创立。2015 年 10 月，享骑电单车创始人怀揣从房屋分时租赁借鉴

来的想法，首批按照国标设计生产的享骑共享电单车上线，没有 APP，而是采用与商家合
作开展单车租赁业务。
大事件 2：自主搭建运维团队。2016 年 4 月，享骑确立了新的运营模式，不再采用时间不

匹配的商家合作方式，摒弃与外卖分派任务类似的众包充电模式，搭建主动性更强的享骑
电单车运维团队。
大事件 3：APP 上线，正式加入共享单车之战。2016 年 9 月，享骑 App 正式上线。先期投

入的 5000 辆电单车全部召回，进行大改造。升级后的电单车采用了当下最先进的 GPS 定
位、智能中控全自动机锁、免维护轮胎、液压减震等，全方位提升了车辆的安全系数和骑
行舒适度。
大事件 4：首创“电子围栏”技术，搭建“隐形停车场”解决单车乱停放。2017 年 4 月，
享骑继首创“电子围栏”技术，引导用户“定点还车”，实现点对点借还车。该技术可以
搭建一个基于电子识别的虚拟停车区域，在这个区域内，用户取停车都可以被客户端轻松
识别，完成相关操作；一旦超出区域界线，停车将无法完成，只有进一步根据客户端提示，
停放在固定的位置，才能顺利停车。
大事件 5：启用“非零启动”模式，人为控制启动速度。2017 年 5 月，享骑在南京率先启

用“非零启动”模式，当骑车起步的时候，需要借助脚踏功能让车轮转动起来，然后再慢
慢转动转把，实现了人为控制启动速度。这一技术的启用首先在整体上保证电单车安全；
其次是在国标“合规性”上严格要求，自我规范安全细节，与传统电单车沿用电摩的骑行
方式相区别，进一步与国际标准接轨；再次，在骑行开始时，警醒用户注意骑行安全，以
外力启动骑行，给用户更多安全反应时间。
图 90：享骑电单车发展历程
资料来源：网易新闻，天风证券研究所
附录二：摩拜与 ofo 小黄车运营流程图

图 91：摩拜运营流程
资料来源：人人都是产品经理网，天风证券研究所
图 92：ofo 小黄车运营流程
资料来源：人人都是产品经理网，天风证券研究所
分析师声明
本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的
所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中
的具体投资建议或观点有直接或间接联系。
一般声明
除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附
属机构（以下统称“天风证券”）
。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、
内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。
本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于
我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参
考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以
及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自
的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成
的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。
本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现
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资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。
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买入预期股价相对收益 20%以上
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股票投资评级
深 300 指数的涨跌幅持有预期股价相对收益-10%-10%
卖出预期股价相对收益-10%以下
强于大市预期行业指数涨幅 5%以上
自报告日后的 6 个月内，相对同期沪
行业投资评级中性预期行业指数涨幅-5%-5%
深 300 指数的涨跌幅
弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下
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行业报告 | 行业深度研究

摩拜和 ofo 小黄车现阶段的商业模式仅仅是温室里的花朵，在现实环境下，均无法创造利

实际上如果关注 ofo、摩拜，会发现“摩拜比 ofo 好”、

图 5：停车场中百车集锦 图 6：共享单车 APP 集锦

图 7：摩拜单车 图 8：ofo 小黄车

资料来源：百度图片，天风证券研究所 资料来源：ofo 官网，天风证券研究所

2.1.1. 从天使到 E 轮：橙黄将成唯二独角兽

共享单车是当前资本寒冬下的一个特例，自 2015 年问世以来，盈利模式尚不明朗，经营

以 2015 年 3 月唯猎资本投资 ofo 小黄车为起点，共享单车企业迎来资本宠幸，包括红杉

图 10：ofo、摩拜 2017 年估值排名（单位：亿元）

重合/独立用户：从重合和独立用户角度进行统计，截止 2017 年 3 月，交叉使用两种单

图 14：摩拜和 ofo 独立用户和重合用户比较

用户量增速：在 2017 年 1 月-5 月的用户量增速上， ofo 小黄车与摩拜均保持 1%-3%的水

图 15：2017 年 1 月-5 月，ofo 小黄车、摩拜用户量增速

分 APP MAU：2017 年 6 月，在月活跃用户量（MAU）上，ofo 小黄车、摩拜分别达到 1758

图 16：2017 年 6 月，TOP10 共享单车应用 MAU 及环比增速对比

行业整体 MAU：然纵观大局，共享单车行业的月均活跃用户量在 4-5 月的增幅微小，6

图 17：2016 年 10 月-2017 年 6 月，共享单车 MAU 及环比增速

分区域市场份额：7park data 数据显示在 ofo 小黄车与摩拜共同布局过的市场，ofo 小黄

图 18：2017 年 5 月，ofo 小黄车、摩拜全国各区域市场份额

图 19：2017 年 6 月，摩拜+ofo 双雄争霸格局受到挑战

图 20：2017 年 1 月-3 月，酷骑、永安行及小蓝单车 MAU 达百万量级或成挑战者

图 21：摩拜和 ofo 发文表态回应《指导意见》 图 22：小蓝和 hellobike 发文表态回应《指导意见》

共享单车行业依托共享经济的兴起而成形，以 2014 年北大毕业生创立 ofo 小黄车亮相市

70% 63% 66%

5千米以上 3-5千米 3千米以下 3千米以下 3-5千米 5千米以上

一代 ofo 小黄车实现定位功能主要基于 GSM/GPRS，这就意味着定位功能基于移动蜂窝网

图 27：ofo 小黄车定位功能精准度不高 图 28：摩拜定位功能较为准确

图 31：2017 年 3 月，使用共享单车前后的打车用户月均订单量（次） 图 32：2017 年 3 月，使用共享单车前后的代驾用户月均订单量（次）

资料来源：trustdata 移动大数据监测平台，天风证券研究所 资料来源：trustdata 移动大数据监测平台，天风证券研究所

图 33：共享单车用户日均运动时长分布 图 34：2017 年 1 月共享单车用户单次骑行时长

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%

日均运动时长在1小时以上 日均运动时长在1小时以下 低频用户 高频用户

共享单车：用户借助于互联网 APP 获取运营商投放的共享单车，解决大众出行“最后一公

对比发现，uber 和 airbnb 仅仅扮演着平台的角色，只承担了连接双方的工作，而共享单

共享单车运营商利用手机 APP 连接城市居民进而提供共享单车服务，首先企业通过募集资

新用户通过手机 APP 进行实名注册和手机绑定，缴纳押金完成注册后，通过定位寻找附

第一：押金。摩拜押金 299 元，ofo 小黄车押金 99 元，但我们认为，随着押金专款专用以

目前，共享单车的密码锁分为两类：电子锁和智能锁，经过 2-3 代车型的发展，智能锁已

NB-IoT 是一种广域网连接技术，是基于蜂窝窄带物联网的英文缩写（NarrowBand Internet

1、覆盖广且深：比 GPRS 覆盖增强 20dB+，用户在扫码开锁速度更快，更加稳定，更少

2、低功耗：由于 NB-IoT 物联网智能锁有明显的功耗低特点，且理论上电池寿命十年，省

3、低成本：整体 NB-IoT 智能锁成本较低，且可以通过大数据的应用精准投放布局单车，

4、大连接：50k+用户容量/200kHz 小区，是传统通信网络连接能力的 100 倍以上，通过

17 年 2 月 22 日，ofo 宣布与中国电信和华为达成合作，共同研发基于 NB-IoT 物联网的新

图 43：ofo 小黄车的机械锁 1.0 图 44：摩拜的智能锁 1.0

图 45：ofo 小黄车的 NB-IOT 智能锁 图 46： ofo 小黄车的 NFC 近场支付模拟图

如果说 NB-IoT 解决的是连接通信的问题，那么两大巨头最近推出 NFC 黑科技则解决了支

1）ofo 小黄车：8 月 22 日宣布支持 NFC 近场支付功能的全新智能锁已经完成研发并开始

共享单车仅租金收入的市场规模于 2020 年将达到 570 亿元，共享单车保有量于 2020 年

假设 1：到 2020 年，共享单车在全国城市渗透率达到 6%。一线城市作为共享单车的主战

假设 2：用户日均使用次数为 3 次。据 trustdata 数据，2016 年 7-12 月，共享单车用户日

假设 3：2016-2020 年，全国移动互联网用户整体呈增长的态势，以 1%（保守）

假设 4：城市区域移动互联网用户在全国移动互联网用户中占比 70% ，城市是共享单车的

假设 5：到 2020 年，共享单车使用收费为 0.75 元/次（保守）、1 元/次（中性）

假设 6：到 2020 年，每辆共享单车日均使用 5 次。

假设 7：到 2020 年，维修人员月薪 6000 元，则年薪 7.2 万元；日均维修量 30 辆，则年均

仅基于租金收入对共享单车的市场规模进行预测，保持中性态度到 2020 年将达到 570 亿

胡玮炜，1982 年出生于浙江东阳，2004 年毕业于浙江大学城市学院新闻系，曾进入《每

王晓峰：前 uber 上海总经理；摩拜科技副总裁杨众杰：前摩托罗拉工程师；摩拜首席技

3.1.2. ofo 小黄车团队：初出北大学生帮+滴滴空降部队

戴威，2013 年毕业于北京大学光华管理学院金融系本科，2013 年跟随团中央在青海大通

但是仍旧可以从中分析出些许端倪：1）经过多轮融资摩拜和 ofo 已经建立以创始人团队

图 5：停车场中百车集锦图 6：共享单车 APP 集锦

图 7：摩拜单车图 8：ofo 小黄车

资料来源：百度图片，天风证券研究所资料来源：ofo 官网，天风证券研究所

图 21：摩拜和 ofo 发文表态回应《指导意见》图 22：小蓝和 hellobike 发文表态回应《指导意见》

图 27：ofo 小黄车定位功能精准度不高图 28：摩拜定位功能较为准确

图 31：2017 年 3 月，使用共享单车前后的打车用户月均订单量（次）图 32：2017 年 3 月，使用共享单车前后的代驾用户月均订单量（次）

资料来源：trustdata 移动大数据监测平台，天风证券研究所资料来源：trustdata 移动大数据监测平台，天风证券研究所

图 33：共享单车用户日均运动时长分布图 34：2017 年 1 月共享单车用户单次骑行时长

日均运动时长在1小时以上日均运动时长在1小时以下低频用户高频用户

图 45：ofo 小黄车的 NB-IOT 智能锁图 46： ofo 小黄车的 NFC 近场支付模拟图

图 55：ofo 小黄车定制版图 56：ofo 小黄车海外版

图 61： ofo 小黄车红包车活动图 62：摩拜充值返现活动

图 63：摩拜宝箱车活动图 64：ofo 七夕集卡

图 65：ofo 小黄人广告图 66：鹿晗代言 ofo 小黄车

图 74：ofo 城市覆盖示意图图 75：摩拜城市覆盖示意图

图 76：摩拜敏感性分析图 77：ofo 小黄车敏感性分析

1）现阶段，共享单车的实质不在共享，在于 B2C 分时租赁。现有共享单车是自有单车+

芯迅通全球领先的 M2M 模块及解决方案供应商，是摩拜单车无线模块供应商。（腾讯网）

天能动力为中国最大的电动车动力电池供货商，2017 年 4 月，2000 辆装载天能锂电池系统的共享电动单车-7 号电单

电池设备壹凌电子公司专业从事聚合物锂电池研发生产，为摩拜单车提供内置锂电池电芯。（公司官网）

单车资源回发有限公司环，为共享单车的全生命周期管理提供批量化、无害化和资源再生化处理方案。

收企业中国再生资源回 ofo 相关负责人表示，ofo 会将报废单车回收再利用，未来将跟相关的环境保护协会合作，以循环经济的方式

单车维保单车平台目前由共享单车平台招聘固定区域管理人员对车辆进行维修保养。（搜狐科技）

生活服务提美团点评、百度凭借单车智能锁和用户手机 GPS，持续获取用户关键数据（例如单车的运动轨迹、某一区域内用户打开 App

（to B）连锁酒店等智能硬件，甚至体育、金融上等。（网易新闻）

用户（to C）普通用户解决最后一公里出行问题。

图 88：ofo 小黄车发展历程图 89：永安行发展历程