2011

Desarrollo Guía de Ejercicios

Finanzas Corporativas

Integrantes:
Rafael Aldana
Jorge Contreras
Cristian Munita
Alexis Toledo
Carlos Vásquez
 FINANZAS CORPORATIVAS 2

TEMA 1: Instrumentos financieros de largo plazo (capítulo 3)

1. La empresa GAGP necesita saber en cuanto se transarán sus bonos en el mercado.

Cada bono tiene un valor nominal de UF 17.000, con una tasa cupón de 8% + UF y
paga cupones iguales semestrales durante los próximos 15 años. Se sabe además
que la tasa de rendimiento a la madurez para bonos de similar riesgo en el mercado
es de 9% + UF anual.

Se le solicita:

a) Valor de Mercado del bono el día de la emisión. (10 puntos)

b) Valor par del bono a fines del noveno año. (5 puntos)
c) Calcule el valor de mercado del bono a fines del décimo año, si la tasa de
mercado baja a 7,5% + UF anual. (10 puntos)

Respuesta
Datos del enunciado:
 Valor Nominal = D = 17.000 UF
 Tasa cupón = Kd = 8% + UF anual, lo que implica 4% + UF Semestral
 N = 15 años, por ende 30 semestres
 Tasa de mercado = Kb = 9% + UF Anual, lo que implica 4.5% + UF Semestral

De acuerdo a la información proporcionada, se deduce que se trata de un bono tipo Francés.

a) Valor de Mercado del bono el día de la emisión. (10 puntos)

Calculo del valor del mercado del bono el día de la emisión:

C 1 
B(t  o)  1  
R  (1  R) n 

Reemplazando con los datos que tenemos:

 FINANZAS CORPORATIVAS 3

C  1 
17.000  1  
0.04  (1  0.04) 30 

C = 983,11 UF

Calculado el valor de C se puede determinar el valor de mercado del bono B:

983,11  1 
B(t  o)  1  
0.045  (1  0.045) 30 

B(t=0) = 16.013,76 UF

Expresado como porcentaje del valor par del bono, se tiene:

16.013,76
%VP 
17.000

%VP= 94,19%; esto implica que es un bono en descuento.

b) Valor par del bono a fines del noveno año. (5 puntos)

983,11  1 
VP(t  18)  1  12 
0.04  (1  0.04) 

Valor par (t=18) = 9.226,55 UF

C) Calcule el valor de mercado del bono a fines del décimo año, si la tasa de mercado baja
a 7,5% + UF anual. (10 puntos)

983,11  1 
VP(t  20)  1  10 
0.04  (1  0.04) 
 FINANZAS CORPORATIVAS 4

Valor par (t=20) = 7.973,9 UF

983,11  1 
B(t  20)  1  10 
0.0375  (1  0.0375) 

B(t=20) = 8.074,07 UF

Expresado como porcentaje del valor par del bono, se tiene:

8.074 ,07
%VP 
7.973 ,9
%VP= 101,25% ; lo que significa que es un bono es premio.
 FINANZAS CORPORATIVAS 5

TEMA 2: Estructura y Costo de Capital (capítulos 5 y 6)

2. Comente las siguientes afirmaciones (25 puntos):

a) El costo de capital de una empresa endeudada disminuye a medida que

aumenta el nivel de endeudamiento puesto que el costo de la deuda es inferior
al del patrimonio.

Comentarios:

Cuando la empresa aumenta su endeudamiento se le exige una menor tasa de costo

de capital. Cuando la empresa se endeuda, su tasa de costo de capital deja de ser  y
pasa a ser Ko, por lo tanto, el inversionista exige una tasa de costo de capital menor
(Ko < ) debido al subsidio tributario de la deuda.

b) El retorno esperado de una acción aumenta al incorporar deuda riesgosa pues el

riesgo financiero es mayor, por lo que la tasa de costo de capital también
aumenta.

Comentarios:

El retorno esperado de una acción se puede entender como la tasa de costo de

capital, lo que implica que al incorporar deuda riesgosa, el accionista exige una
prima mayor por ese mayor riesgo (PRM), lo cual resulta en un aumento de la tasa
de costo de capital.

c) La tasa de costo de capital promedio ponderado, aumenta a medida que aumenta

el nivel de endeudamiento, porque a medida que la empresa toma más deuda, el
costo de la deuda es mayor.

Comentarios:

La afirmación no es correcta, dado que, un aumento de la deuda implica también un

aumento en el ahorro tributario, por ende, el costo de capital promedio disminuye.
 FINANZAS CORPORATIVAS 6

d) El modelo de M&M 1963 propone que la empresa debería tener un 100% de

deuda para maximizar el valor de la empresa.

Comentarios:

La afirmación no es correcta, dado en una empresa con una estructura de 100% de

deuda implica que su patrimonio es 0, por tanto, no existe un accionista que pueda
gozar de los resultados de la compañía. En este sentido, cualquier proporción menor
que 100% podría lograr el mayor valor de la compañía, aunque con un costo de
capital tan elevado que tendería a ser indeterminado.

e) La tasa de costo de la deuda es inferior al costo patrimonial debido a que en el

modelo de M&M 1963 se supone deuda libre de riesgo, y esta es la menor tasa
en la economía.

Comentarios:

Efectivamente uno de los supuestos en que se basan las proposiciones de M&M es

la existencia de sólo dos instrumentos de financiamiento, (1) deuda libre de riesgo y
(2) acciones comunes. Sin embargo, este supuesto no explica las conclusiones a las
cuales finalmente llegaron en su modelo: “La tasa de costo de la deuda es inferior al
costo patrimonial”

De acuerdo a M&M 1963, la tasa de costo de capital siempre será mayor a la tasa de
costo de la deuda, dado que esta última asume el riesgo financiero, expresado como
la prioridad de pago de la deuda respecto del patrimonio. La deuda es un pasivo
exigible, por ello la empresa está obligada a pagar los intereses de la deuda, no así
los dividendos a los accionistas. Además, en caso de quiebra, los accionistas sólo
tienen un derecho residual sobre los activos de la empresa.
 FINANZAS CORPORATIVAS 7

3. La empresa “McKENZIE S.P.”, genera flujos a los accionistas de 80 millones al año en

perpetuidad. El valor de mercado de su deuda es de $600 millones, deuda que es
perpetua y libre de riesgo con una tasa asociada de 5% (y que se transa al 100% a la par).
La rentabilidad propia del negocio al que se dedica la empresa es de un 8%. El número
de acciones de la empresa es de 1.600.000.

a) Calcule el valor de la empresa “McKENZIE S.P.”, el precio de su acción, su

costo patrimonial, su costo de capital promedio ponderado y la riqueza de los
accionistas. (10 puntos)

b) Suponga que la empresa “McKENZIE S.P.” decide cambiar su estructura

objetivo de financiamiento y para ello emite nueva deuda, que también es libre
de riesgo, por un total de $400 millones (la cual es usada en un 60% para
recomprar acciones y en 40% para pagar dividendos). Determine el nuevo
precio por acción, número de acciones final, el costo patrimonial, el costo de
capital promedio ponderado de la empresa y la riqueza de los accionistas
originales después del cambio de estructura. (15 puntos)

Desarrollo:
 Flujo = 80.000.000
 Valor del mercado de la deuda = B = 600.000.000
 Costo de la deuda= Kb = 5%
  = 8%
 N. acciones = 1.600.000
 La deuda es libre de riesgo
 Modelo M&M 58, sin impuestos.

a) Calcule el valor de la empresa “McKENZIE S.P.”, el precio de su acción, su costo

patrimonial, su costo de capital promedio ponderado y la riqueza de los accionistas. (10
puntos)

Se debe determinar el valor del patrimonio con deuda Pcd utilizando el flujo de caja del
patrimonio, para luego determinar el costo patrimonial Kp.
 FINANZAS CORPORATIVAS 8

FCpatrimonio
P C/D

KP

Primero determinar Vcd.

E ( ron )
V C / D

80.000.000
V C / D
0.08
Vcd = Vsd = 1000.000.000

Vcd = Vsd = Pcd + B

Pcd = Vcd – B
Pcd = 1000.000.000 – 600.000.000
Pcd = 400.000.000

Luego, determinar el valor de Kd*D para llegar el flujo de caja libre del patrimonio.
K d xD
B
Kb

K d xD  BxK b

K d xD  600 .000 .00 * 0.05

Kd x D = 30.000.000

Flujo caja del patrimonio = E(Ron) – Kd x D

Flujo caja del patrimonio = 80.000.000 – 30.000.000
Flujo caja del patrimonio = 50.000.000
 FINANZAS CORPORATIVAS 9

Ahora se puede determinar el costo patrimonial Kp

FCpatrimon io
P cd 
KP

FCpatrimonio
KP
Pcd
50.000.000
KP
400.000.000
Kp = 12,5%

Luego, por WACC se obtiene el costo de capital promedio ponderado

Wacc = Kp x (Patcd / Vcd) + Kb x (B / Vcd)
Wacc = 8%

Determinamos el valor de la acción

Pcd = Nacc x Pacc
400.000.000
Pacc 
1.600.000
Pacc = 250 c/u

La riqueza de los accionistas

W accionistas = W interna + W externa
W accionistas = 400.000.000 + 0
W accionistas = 400.000.000

b) Suponga que la empresa “McKENZIE S.P.” decide cambiar su estructura objetivo de

financiamiento y para ello emite nueva deuda, que también es libre de riesgo, por un total
de $400 millones (la cual es usada en un 60% para recomprar acciones y en 40% para pagar
dividendos). Determine el nuevo precio por acción, número de acciones final, el costo
patrimonial, el costo de capital promedio ponderado de la empresa y la riqueza de los
accionistas originales después del cambio de estructura. (15 puntos)
 FINANZAS CORPORATIVAS 10

Ya sabemos que Vcd = 1000.000.000, por lo tanto

B = 600.000.000 + 400.000.000
B = 1000.000.000

Para encontrar el patrimonio con deuda

Vcd = Pcd + B
Pcd = 1000.000.000 – 1000.000.000
Pcd = 0

Dado que el Pcd = 0, no es posible determinar el costo de capital Kp.

Debido a lo anterior, al utilizar WACC se tiene que
Wacc = Kp x (Patcd / Vcd) + Kb x (B / Vcd)
Wacc = 5%

Determinamos el precio de la acción

Pcd = Nacc x Pacc
Donde Nacc = n0-m = 1.600.000 - m
Pcd = 1.600.000 x Pacc – m x Pacc
Donde m x Pacc = 0.6 x 400.000.000 = 240.000.000
0 = 1.600.000 x Pacc – 240.000.000
P. acción = 150 c/u

El número de acciones finales está dado por

m x Pacc = 240.000.000
m x 150 = 240.000.000
m = 1.600.000
Número de acciones finales = 1.600.000 – 1.600.000
Número de acciones finales = 0

La riqueza de los accionistas

W accionistas = W interna + W externa
W accionistas = 0 + (240.000.000 + 160.000.000)
W accionistas = 400.000.000
 FINANZAS CORPORATIVAS 11

4. Usted cuenta con los siguientes datos para la empresa “LOS PINCHIRIA 3 S.A.”:

P = $700 millones; n = 250.000 (número de acciones)

kb = 4%
B = $450 millones (deuda libre de riesgo)
[E(Rm)–rf] = 7,6%
p = 1,3 (con deuda)
tc = 17%

a) Calcule el costo patrimonial, el costo de capital, el beta de los activos de la empresa

“LOS PINCHIRIA 3 S.A.” y la riqueza de los accionistas originales. (10 puntos)

b) Suponga que la empresa decide cambiar su estructura objetivo de financiamiento y

emite nueva deuda (la cual es usada para recomprar acciones), que es libre de
riesgo, por un total de $200 millones. Determine el precio por acción, número de
acciones, riqueza de los accionistas originales y el costo de capital después del
cambio de estructura. (10 puntos)

c) A la empresa se le ofrece el proyecto “QUEDICE” que requiere una inversión de

$50 millones y que ofrece una rentabilidad a los activos de 7,5%. Este tipo de
proyectos está fuera del negocio actual de “LOS PINCHIRIA 3 S.A.”, y la empresa
que normalmente realiza proyectos como este, la empresa “YOPIENSA”, tiene un
costo patrimonial de 15%, con una estructura de endeudamiento (B/P) de 0,85 y
deuda libre riesgo. Debido a que la rentabilidad que entrega el proyecto es menor
que la tasa exigida por el patrimonio, no se debería aceptar este proyecto. Comente,
determinando la tasa de descuento apropiada para el proyecto “QUEDICE”. (10
puntos)

Desarrollo:
 Patrimonio = P = 700.000.000
 Número de acciones = n = 250.000
 Tasa de la deuda = Kb = 4% = rf por ser deuda libre de riesgo
 Valor del mercado de la deuda = B = 450.000.000, deuda libre de riesgo
 Premio por riesgo del mercado = [E(Rm)–rf] = 7,6%
 Beta del patrimonio con deuda = p = 1,3
 Tasa de impuestos = Tc =17%
 FINANZAS CORPORATIVAS 12

a) Calcule el costo patrimonial, el costo de capital, el beta de los activos de la empresa

“LOS PINCHIRIA 3 S.A.” y la riqueza de los accionistas originales. (10 puntos)

El costo patrimonial es igual a

 
K p r f  E( R M ) r f x p C / D
; reemplazando se tiene
K p  0.04  0.076 x1,3

Kp=13,88%

Podemos encontrar el valor de la empresa con deuda Vcd

Vcd = Pcd + B
Vcd = 700.000.000 + 450.000.000
Vcd = 1.150.000.000

Dado que se trata de deuda libre de riesgo, el Beta de la deuda es 0%. Ahora se puede
determinar el Beta de los activos
P B
 A P x  Dx
V V
700.000.000
 A 1,3x 0
1150.000.000
A = 0,7913

Luego determinamos el costo de la deuda

 
K B r f  E ( R M ) r f x D

Dado que Beta de la deuda es 0%, entonces se concluye lo siguiente

Kb = rf = 4%

Ahora determinamos Ko utilizando M&M

P B
K 0K P x  K B (1 t C ) x
V V
 FINANZAS CORPORATIVAS 13

700.000.000 450.000.000
K 0 0,1388x  0,04(1  0,17) x
1.150.000.000 1.150.000.000
Ko = 0,0974

Comprobando por Hamada

 
K 0 r f  E ( R m ) r f x A r f xt c x
B
V

K 0 0,04  0,076x0,7913  0,04x0,17 x

450.000.000
1.150.000.000
Ko = 0,0974

La riqueza de los accionistas

W accionistas = W interna + W externa
W accionistas = 700.000.000 + 0
W accionistas = 700.000.000

b) Suponga que la empresa decide cambiar su estructura objetivo de financiamiento y emite

nueva deuda (la cual es usada para recomprar acciones), que es libre de riesgo, por un total
de $200 millones. Determine el precio por acción, número de acciones, riqueza de los
accionistas originales y el costo de capital después del cambio de estructura. (10 puntos)

Tenemos que el
B´= 450.000.000 + 200.000.000
B´= 650.000.000

El valor sin deuda de la empresa Vsd

Vcd = Vsd + tc x B
Vsd = Vcd - tc x B
Vsd = 1.150.000.000 – (0.17 x 450.000.000)
Vsd = 1.073.500.000
 FINANZAS CORPORATIVAS 14

Ahora podemos calcular el nuevo valor con deuda

V´cd = Vsd + tc x B
V´cd = 1.073.500.00 + (0,17 x 650.000.000)
V´cd = 1.184.000.000

Ahora el nuevo patrimonio con deuda es

Vcd = P´cd + B
P´cd = Vcd – B
P´cd = 1184.000.000 – 650.000.000
P´cd = 534.000.000

Precio de la acción
Pcd = Nacc x Pacc
Donde Nacc = n0-m = 250.000 - m
Pcd = 250.000 x Pac – m x Pac
Donde m x Pacc = 200.000.000
534.000.000 = 250.000x Pacc – 200.000.000
P acción = 2.936 c/u

El número de acciones finales está dado por

m x Pac = 200.000.000
m x 2.936 = 200.000.000
m = 68.119,89
Número de acciones finales = 250.000 – 68.119,89
Número de acciones finales = 181.880,1

La riqueza de los accionistas originales es igual a

W accionista = W interna + W externa
W accionista = 534.000.000 + 200.000.000
W accionista = 734.000.000
 FINANZAS CORPORATIVAS 15

Ahora se puede determinar el costo de capital por M&M

P B
K 0K P x  K B (1 t C ) x
V V
534.000.000 650.000.000
K 0 0,1388x  0,04(1  0,17) x
1.184.000.000 1.184.000.000
Ko = 0,08082

c) A la empresa se le ofrece el proyecto “QUEDICE” que requiere una inversión de $50

millones y que ofrece una rentabilidad a los activos de 7,5%. Este tipo de proyectos está
fuera del negocio actual de “LOS PINCHIRIA 3 S.A.”, y la empresa que normalmente
realiza proyectos como este, la empresa “YOPIENSA”, tiene un costo patrimonial de 15%,
con una estructura de endeudamiento (B/P) de 0,85 y deuda libre riesgo. Debido a que la
rentabilidad que entrega el proyecto es menor que la tasa exigida por el patrimonio, no se
debería aceptar este proyecto. Comente, determinando la tasa de descuento apropiada para
el proyecto “QUEDICE”. (10 puntos)

Desarrollo
Proyecto “QUEDICE” Empresa “YOPIENSA”
Inv. Inicial $ 50.000.0000 Costo patrimonial Kp = 15%
Rentabilidad sobre activos 7,5% B/P = 0,85 Libre de riesgo

Se debe determinar el costo de capital Ko para “QUEDICE”, financiado con la estructura

de deuda de LOS PINCHIRIA 3 S.A.”

Se debe calcular primero el Beta cd para luego calcular el Beta sd.

Kp (YP) = rf+[E(Rm)-rf]*βPcd (YP)

 FINANZAS CORPORATIVAS 16

15% = 4%+7,60%*βPcd (YP)

βPcd = 1,4473

Luego, determinamos βPsd

βPcd = βPsd (YP)*[1+(1-tc)+(B/P)]

βPsd = 0,8486

Ahora de determina el βPcd para la empresa “LOS PINCHIRIA 3 S.A”

βPcd (CD-PI) = βPsd (YP)*[1+(1-tc)*(B/P)_PI]

βPcd (CD-PI) = 1,7060

Con los datos anteriores, se puede determinar Kp para “QUEDICE”

Kp (QD) = rf+[E(Rm)-rf]* βPcd (QD_PI)

Kp (QD) = 16,97%

Finalmente, determinamos Ko para “QUEDICE” basado en la estructura de deuda de “LOS

PINCHIRIA 3 S.A”

Ko (QD_PI) = Kp(QD)*(P/V)+Kb*(1-tc)*(B/V)
Ko (QD_PI) = 9,4745%

En conclusión, aunque la rentabilidad de los activos que entrega el proyecto "QUEDICE"

de forma independiente (7,5%), es menor a la tasa que se exige al patrimonio por parte de
la empresa LOS PINCHIRIA (13,88%), esta no sería razón suficiente para rechazar el
proyecto, dado que dicha tasa se debería comparar con la tasa de descuento de los activos
para esa industria en base a la estructura de capital de los PINCHIRIA.
 FINANZAS CORPORATIVAS 17

5. La empresa "3F" tiene tres filiales, cuya importancia relativa se define en la tabla
siguiente:

% del valor de la firma

Filial 1 25%

Filial 2 60%

Filial 3 15%

Además, se conoce la siguiente información con respecto a las filiales:

Para la Filial 1, que no transa sus acciones en bolsa, se ha determinado que su ratio B/P
es 1/3 y su deuda es libre de riesgo. Ella se compone por bonos corporativos que se
transaron, al momento de la emisión, tres años atrás, a una tasa de 5,4% anual. Sin
embargo, para una empresa de su competencia que sí transa en bolsa sus acciones, se
ha encontrado un beta patrimonial de 1,25, con un beta de la deuda de 0,4 y un ratio
B/V de 0,5.

Por su parte, la Filial 2 tiene el siguiente balance:

Balance Económico (en millones de $)

Activos Pasivos

Caja 600 Deuda con Bancos 2160

Cuentas por cobrar 400 Deuda en Bonos 840
Existencias 400
Activos Circulantes 1400 Patrimonio 3000
(15 millones de acciones)

Maquinaria 2200
Terreno 1200

Activos
Intangibles 1200

Activos Totales 6000 Pasivos Totales 6000

Del Estado de Resultados de esta Filial, se sabe que los gastos financieros ascienden a
240 millones (intereses asociados a la deuda total).
 FINANZAS CORPORATIVAS 18

La regresión lineal utilizando el retorno de las acciones de la Filial 2 corregido por

movimientos de capital y dividendos, con respecto a los retornos del índice re
mercado, dio como resultado un beta patrimonial de 1,35.
Por último, para la Filial 3 se sabe que:

- Posee 1.500 bonos con una tasa cupón de 6,5% real anual, con un valor
nominal por bono de 30 U.F., con amortización al vencimiento en el año 2015.
Estos bonos se transan hoy en el mercado al 97,5% de su valor par, pero
cuando fueron emitidos (5 años atrás) se vendieron al 110%. La TIR de estos
bonos es de 6,8%.

- La Filial 3 tiene un total de 2.750.000 acciones con un valor libro de $180 cada
una y la relación utilidad/precio histórica (de 5 años a la fecha) es de 15%. Las
acciones hoy se transan en $320 cada una y la utilidad neta del último ejercicio
fue de $167.200.000.

Como información de mercado se tiene que el premio por riesgo [E(Rm) - rf] = 7,5% y
que los bonos libres de riesgo se transan hoy al 4,5%. Considere una tasa de impuesto
corporativo de 17% y un valor de la U.F. de $22.000.

Dado todo lo anterior:

- Determine la tasa de costo de capital de "3F". (60 puntos)

 FINANZAS CORPORATIVAS 19

Desarrollo

Filial 1

No transa en bolsa
B/P 1/3
B_Filial_1 1
P_Filial_1 3
V_Filial_1 4
Deuda libre de riesgo Beta (B) = 0

Empresa Competencia
βp 1,25
βb 0,4
B/V 0,5
B_com 1
P_com 1
V_com 2

(1+(1-tc)*(B/P))* βpsd -(1-tc)*(B/P)*βB

βpcd

βpsd 0,864480874

_Filial_1 rf+[E(Rm)-rf]*βpsd
0,10983607

Ko_Filial_1 *[1-tc(B/V)]
0,105168033
10,5168%
 FINANZAS CORPORATIVAS 20

Filial 2

B (2160+840) 3.000.000.000,00
P 3.000.000.000,00
V 6.000.000.000,00
n 15.000.000,00

Gastos financieros = 240.000.000 (intereses de deuda Kb*B)

B = Kd*D/Kb

Kb = 8%

Kp_Filial_2 = rf+[E(Rm)-rf]*βpcd

Kp_Filial_2 = 0,15

Luego, determinamos Ko

Ko_Filial_2 = Kp*(P/V)+Kb*(1-tc)*(B/V)

Ko_Filial_2 = 10,6325%

Filial 3

Bonos 1.500,00
Tasa Cupon (Kd) 6,50%
Valor Nominal Bono 30,00
Tranzado Mercado (A la par) 97,50%
Kb 6,80%

N 2.750.000,00
Valor libro cada una 180,00
Utilidad/Precio 15%
Valor Actual 320,00
Utilidad Neta 167.200.000,00

Bonos*Tranzado Mercado*Valor
B Nominal*UF
965.250.000,00
 FINANZAS CORPORATIVAS 21

P Numero Acc*Pacc
880.000.000,00

V 1.845.250.000,00

Utilidad/Precio 15/100

(RON-Kd*D)*(1-tc) 167.200.000,00
RON-Kd*D 201.445.783,13

B Kd*D/Kb
B*Kb Kd*D
65.637.000,00

RON 267.082.783,13

V E[RON]*(1-tc)/Ko
Ko_Filial_3 E[RON]*(1-tc)/V
0,12013478
12,0135%

Finalmente, la tabla siguiente muestra los Ko de cada filial, para determinar el Ko de la

empresa, de acuerdo a la proporcionalidad que representa cada filial.

Filial Porcentaje Participación ko_Filial Ponderado

1 25% 10,5168% 2,6292%
2 60% 10,6325% 6,3795%
3 15% 12,0135% 1,8020%

Ko_3F 10,8107%
FINANZAS CORPORATIVAS 22