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Resumen Ejecutivo
El objetivo de esta presentación es analizar los canales de transmisión de la
Política Monetaria y Cambiaria, mediante un modelo sencillo bimonetario, teniendo
en cuenta las limitaciones en el tamaño de los mercados donde opera la tasa de
interés.
Si se tiene cuenta que 56% del portafolio líquido de los argentinos está
denominado en dólares, queda claro que la sustitución de moneda es un
fenómeno relevante en Argentina. En ese sentido el estudio del equilibrio del
mercado monetario debe tomar en cuenta esta característica relevante de la
economía argentina.
En la oferta de dinero prevalecen dos fuentes de creación: las compras de
reservas por el BCRA y el crédito interno neto, principalmente redescuentos al
sistema financiero, préstamos al gobierno y operaciones de mercado abierto. Los
determinantes de las reservas vienen dados por el resultado de la cuenta corriente
de la balanza de pagos (base caja), el nivel deseado por los residentes de
demanda de dinero en dólares y el ingreso de capitales por no residentes. En los
modelos tradicionales, con una sola moneda, sólo operan los canales de la cuenta
corriente y el ingreso de capitales de no residentes. En Argentina se agrega la
demanda de dinero en dólares de los propios residentes. Como vimos
anteriormente este canal no puede ser ignorado porque el valor de la cartera
líquida en dólares supera ampliamente a la de pesos y en este contexto .el
impacto de la monetización del mercado de cambios debe ser mirado
cuidadosamente. En ese sentido dos casos son importantes:
a) Cuando la demanda de dinero en dólares de los residentes MD* disminuye
es porque éstos esperan mayor rendimiento por invertir en pesos y es
probable que por las mismas razones también aumente el ingreso de
capitales de corto plazo de no residentes. Si el BCRA interviene comprando
estos dólares y sosteniendo el tipo de cambio, está aumentando al mismo
tiempo la oferta y demanda de dinero y el equilibrio en el mercado
monetario a corto plazo se mantiene. Si miramos el efecto precio, la
constancia del tipo de cambio ayuda a mantener el precio de los bienes
transables, mientras que el equilibrio en el mercado monetario asegura el
mantenimiento del precio de los no transables. De manera simétrica,
cuando se produce desconfianza en el peso y salen los capitales de
residentes, el BCRA está dispuesto a perder reservas con el objetivo de
mantener el tipo de cambio, por lo cual la cantidad de dinero observada
disminuye sin cambios en los precios. Más aún, si la salida de capitales es
intensa, como sucedió en el 2001 (crisis de la Convertibilidad) o en 1989
(crisis al final del gobierno de Alfonsín) finalmente el BCRA no puede
sostener la pérdida de reservas y la devaluación se vuelve inexorable
elevando el precio de los bienes transables y provocando inflación. En
resumen, si miramos la historia monetaria argentina podemos encontrar
períodos de suba de los agregados monetarios con estabilidad de precios y
caída de los agregados monetarios con alta inflación, por el papel
preponderante de la entrada y salida de capitales de residentes.
Se observa además que no hay un spread fijo entre los distintos segmentos de
captación porque la liquidez e información disponible difiere entre minoristas y
mayoristas. Sin embargo, ampliaciones permanentes del spread no son
sostenibles debido a efectos sustitución hacia activos de mayor rendimiento.