Deniciones

Valoración y Economía Financiera

Arbitraje y equilibrio: los pilares de la EF
EF, activos Arrow-Debreu y mercados completos
Ecuación fundamental de valoración como integradora de la EF

Economía Financiera
Tema 2: Presentación de Economía nanciera

Manuel A. Domínguez1
1 Department of Economic Theory
Universidad Complutense de Madrid

Doble grado en Matemáticas y Economía 2019

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3 Arbitraje y equilibrio: los pilares de la EF
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4 EF, activos Arrow-Debreu y mercados completos
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5 Ecuación fundamental de valoración como integradora de la EF
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Denición y comentarios

Economía nanciera estudia elección de individuos en

problemas de decisión intertemporales en un ambiente
de incertidumbre, así como papel de instituciones
económicas y mercados en esas decisiones.
Se ocupa también de tratar de establecer lo que se entenderá
por riesgo y del estudio de las formas diferentes de medirlo,
reducirlo y su valoración.
Destacamos dos aspectos que se incluyen en la denición:
1 Problemas de asignación en problemas intertemporales : la
decisión de un periodo afecta a otros.
2 El entorno de decisión es incierto.
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Individuos/agentes
Elección: se permite al agente llevar a cabo una acción
diferente en cada periodo en función del estado de la
naturaleza que se haya presentado, siguiendo el plan concebido
desde el principio como óptimo
Preferencias: Cuando el problema se quiera generalizar, se
supondrá que satisfacen los axiomas de Von
Neumann-Morgenstern (Utilidad Esperada).
La existencia (cuántos son y cuanto viven) y gustos de
agentes se consideran exógenos. Hay que dividir la decisión:
decisión consumo-ahorro
seleccion de cartera
No decisiones independientes: decisión de consumo condiciona
selección de cartera y pagos de activos de la cartera inuyen logo1.jpg
en la decisión de consumo.
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Agentes: Precios
Los precios de los activos proporcionan información que los
agentes toman en cuenta homogéneamente en su proceso de toma
de decisiones.
Precio spot lleva implícito predicción sobre precio futuro, que se
toma en cuenta para decidir la cantidad a producir y almacenar de
dicho bien.
Globalmente, el precio de todos los bienes informa sobre el
comportamiento futuro del todo el vector
Predecir situación económica y precios futuros a partir de precios de
activos nancieros en mercados competitivos es la base de la
eciencia informacional de los mercados.
Asimetría informacional uno de los principales problemas para la
misma. Los gigantescos bancos de datos con los que vericar y
explotar estos modelos han dado lugar a un área especíca de la logo1.jpg
estadística, que se denomina Econometría Financiera.
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Instituciones nancieras

Instituciones económicas: distingue entre

1 Empresas que poseen medios físicos de producción y emiten
activos nancieros para conseguir recursos con los que poder
pagar gastos e inversiones necesarias para su actividad,
2 Intermediarios que poseen y también emiten activos nancieros
(invierten indirectamente en activos físicos capaces de
producir)

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Instituciones nancieras
Se interesa por:
Toma eciente de decisiones en el ámbito de la empresa: Qué
objetivos deben plantearse, cómo evaluarlos, cómo alinear los
objetivos de gestores y de inversores, ventajas y desventajas de
acudir a recursos ajenos para nanciar inversiones, cuál es la
política óptima de dividendos, etc.
Los conictos entre los accionistas y los acreedores puede
llevar a los primeros a no emprender acciones económicamente
óptimas: los propietarios tienen incentivos a invertir en activos
de alto riesgo. Como esto es anticipado por los acreedores,
transriendo sus costes a los accionistas a través de los
contratos de deuda, es decir, aumentando el coste de
nanciación mediante recursos ajenos. logo1.jpg

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Mercados
Mercados (de capitales): donde individuos, empresas e
intermediarios nancieros intercambian activos nancieros.
Interesa la organización eciente y la regulación de los mercados y
los intermediarios nancieros, que asignan riqueza a los individuos
(permite a los individuos trasladar riqueza de unos estados y
periodos a otros poniendo a su disposición la posibilidad de invertir
en diferentes activos propios o ajenos), recursos a las empresas y
son en sí mismas una fuente valiosa de información.
La organización interna del mercado inuye en estos aspectos y la
relación entre ambos es materia de estudio de la Teoría de la
Microestructura de los Mercados Financieros (tipos de subastas,
como se cierran operaciones, fricciones debidas a la organización,
capacidad para generar activos propios, regulación de las logo1.jpg
comisiones, etc).
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Denición: arbitraje

Una noción central es la ausencia de arbitraje: imposibilidad de

ganar dinero a cambio de nada (máquina de hacer dinero (riqueza)).
Existe arbitraje si un activo o una cartera genera pagos contingentes
no negativos con un precio 0.
La mayoría de las teorías bien establecen supuestos que hacen que
sea imposible arbitraje, bien lo establecen como hipótesis de trabajo
y tratan a partir de ella de estudiar implicaciones de la misma con
pocos más supuestos.
Sin embargo, hay modelos que estudian situaciones (mercados
imcompletos) en los que el supuesto de ausencia de arbitraje
necesitará complementos que establezcan la actitud de los
individuos frente al riesgo y en los que el precio de los activos será
consecuencia de la interacción de individuos con diferente actitud
frente al riesgo. logo1.jpg

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Importancia de la Teoría Financiera

La importancia de la teoría nanciera ha sido respaldada por la

concesión de Premio Nobel a investigadores estudiosos de
estos problemas (teoría de mercados ecientes, selección de
carteras, análisis y valoración de opciones,...: Markowitz,
Miller y Sharpe en el 90, Scholes y Merton en el 97 y
anterioremente, por sentar las bases de estudios Arrow,
Debreu y Modigliani).
Hace solo 40 años no existía una Economía Financiera
unicada. La naturaleza del equilibro de los mercados de
capitales y sus consecuencias para la valoración de activos en
incertidumbre eran totalmente menospreciadas.
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Valoración

Las inversiones de los individuos se pueden clasicar en reales

y nancieras. Las nancieras son los derechos sobre las
reales. En el curso tratamos con las nancieras
Para tomar decisión, necesitan métodos para valorar una
inversión.
Valoración de activos es uno de los problemas centrales de la
Economía Financiera y será el problema sobre el que gire todo
el curso.
Los modelos de valoración normalmente ajustarán los pagos
contingentes futuros por el riesgo que conllevan y el tiempo en
recibirlos.
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Enfoques de valoración

Los posibles métodos de valoración atienden a dos enfoques

(a) Técnicas a partir del supuesto de ausencia de arbitraje: tratan
de replicar pagos futuros de activos con carteras y toman como dados los
precios de los activos que la forman. Aplicables solo a activos
redundantes.
Populares porque requieren pocos supuestos.
(b) Técnicas de equilibro: Basados en comportamiento optimizador de
los agentes y oferta y demanda resultantes.
Las primeras están
Requieren abundante información sobre agentes (preferencias o funciones
de demanda, dotaciones iniciales) para llegar a la noción de equilibrio
(vector de precios que vacía el mercado de todos los bienes). El resultado
son las cantidades intercambiadas en el mercado al precio (lo que valen
unos activos en función de otros) establecido.
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Acotación

Cuando el activo no es redundante, la ausencia de arbitraje solo es

capaz de acotar el precio y en estos casos es donde son necesarias
las técnicas basadas en el 2o enfoque. Los primeros también están
basados en supuestos de información perfecta y inexistencia de
costes de transacción. Si no se cumplen, la teoría de agencia, de
incentivos y en general la Economía de la información sirven para
llenar los huecos.

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Activos Arrow-Debreu

La EF considera que el mercado ideal ⇒ activos contingentes,

activos elementales o de Arrow-Debreu
Existe un activo AD por cada estado de la naturaleza y
que pagan 1¿ en ese estado y 0¿ en el resto.
Permiten diseñar patrones de consumo exibles, con la única
restricción impuesta por su riqueza.
Permiten trasladar las dotaciones iniciales de unos estados y
periodos a otros, aplicando un tipo de cambio dado por los
precios.
Mercados completos sss es posible trasladar riqueza desde
cualquier estado a cualquier otro.
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Activos Arrow Drebreu

El mercado real no es en general completo: No permite
trasladar el poder de compra en cualquier dirección además, en
las direcciones en las que se puede trasladar, el conocimiento
no es perfecto
Coste de redacción de contratos que contemplen todas las
posibles contingencias del mundo real hace que esta situación
ideal sea inalcanzable.
Problemas de riesgo moral si alguno de los agentes pudiera
inuir de forma no fortuita en la probabilidad de ocurrencia de
algunos estados de la naturaleza contemplados en las claúsulas
del contrato.
Por todo ello, es preciso permitir innovación nanciera, que
crea activos con pagos diversos en diferentes estados de la
naturaleza y expanden las direcciones en las que trasladar logo1.jpg

renta desde las dotaciones iniciales.

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Activos Arrow Drebreu

Con mercados incompletos, las asignaciones no son ecientes

lo que da margen para la intervención.
EF estudia los mecanismos con los que completar la estructura
de los mercados, disipar la falta de información y recuperar la
asignación óptima/eciente de recursos.

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Ecuación fundamental
EF establece que el precio de cualquier activo debe cumplir
P = E [FD × X ] ,
donde FD = factor de descuento, X = pagos del activo
(aleatorios) y E = operador esperanza.
FD: Los modelos concretan el componente FD
Ausencia de arbitraje garantiza que existe y es positivo.
Si mercado es completo ⇒ FD es único.
Este término recibe nombres diferentes en función del modelo:
factor de descuento estocástico, precio de los activos
Arrow-Debreu, probabilidad neutral al riesgo, medida
equivalente martingala, derivada de Radon-Nikodym, etc.
En modelos de equilibrio, representa la RMS intertemporal del
consumo agregado a partir del cual surgen modelos como el CAPM,logo1.jpg
el C-CAPM o el CAPM intertemporal
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