1.

Revisión de conceptos

Opciones, letras griegas, variable

aleatoria, distribución binomial,
distribución normal
 Opciones: tipo de subyacente

2 Gabriela Facciano, FRM

 Tipos de opciones
CALL PUT

Europea:
Americana:
3 Gabriela Facciano, FRM
 Opciones estilo tradicional y estilo
futuro

4 Gabriela Facciano, FRM

 Letras griegas
• Delta
• Gamma
• Theta
• Vega
• Rho

5 Gabriela Facciano, FRM

 Variable aleatoria
• Definición

• Valor esperado

• Desvío estándar

6 Gabriela Facciano, FRM

 Distribución binomial
Suceso Bernoulli Ejemplo

7 Gabriela Facciano, FRM

 Distribución binomial
Valor esperado Variancia

8 Gabriela Facciano, FRM

 Distribución binomial
Probabilidad conjunta de
sucesos independientes
Árbol binomial
• Lanzar 3 veces una moneda
y contar el número de caras

9 Gabriela Facciano, FRM

 Aproximación de la binomial a la
normal

10 Gabriela Facciano, FRM

 Distribución normal
Características, parámetros Variando m y s

11 Gabriela Facciano, FRM

 Distribución normal
Función de densidad Distribución acumulada

12 Gabriela Facciano, FRM

2. Modelo binomial para la
valuación de opciones
Árbol del activo, de la opción, letras
griegas, calibración del modelo
 Mundo neutral al riesgo
• Compraría o vendería esta acción? No paga dividendos y suponemos la
tasa de interés igual a cero.
120

100

90

• Existe una probabilidad tal que el valor esperado sea el precio actual
𝑝 × 120 + 1 − 𝑝 × 90 = 100 ≫ 𝑝 =

14 Gabriela Facciano, FRM

 Mundo neutral al riesgo 𝑆𝑢
𝑝

𝑆
1−𝑝
• En general:
– 𝑆 precio actual del activo 𝑆𝑑
– 𝑢 y 𝑑 multiplicadores que definen el movimiento de suba y de baja del activo
– 𝑝 × 𝑆𝑢 + 1 − 𝑝 × 𝑆𝑑 = 𝑆 ≫ 𝑝 =

• Si se considera que las tasas de interés son distintas de cero, para que el
inversor sea indiferente a comprar o vender el activo, las probabilidad
deben rendir un valor que sea el precio forward del activo
– 𝑝 × 𝑆𝑢 + 1 − 𝑝 × 𝑆𝑑 = 𝑆 1 + 𝑟𝑡 ≫ 𝑝 =
– .

15 Gabriela Facciano, FRM

 Valuando una opción
Call Put
• Valor del call al vencimiento: • Valor del put al vencimiento:

• El valor esperado del call • El valor esperado del put

• El precio teórico del call es el • El precio teórico del put es el

valor presente de su valor valor presente de su valor
esperado esperado

16 Gabriela Facciano, FRM

 Árbol binomial para dos períodos
• Suponiendo que hay dos períodos t/2 y que u y d son multiplicativos
inversos:
1 1
𝑑 = ≫ 𝑢 = ≫ 𝑢𝑑 = 𝑑𝑢 = 1
𝑢 𝑑
• De esta forma el árbol es convergente
Una vez
• La probabilidad de una suba será:
𝑝=

Dos veces
• La de una baja:
(1 − 𝑝)

Una vez
.

17 Gabriela Facciano, FRM

 El valor de un call europeo
Una vez max(0, 𝑆𝑢𝑢 − 𝑋)

Dos veces max(0, 𝑆𝑢𝑑 − 𝑋)

𝑡/2 Una vez max(0, 𝑆𝑑𝑑 − 𝑋)

𝑡/2

𝑐=

18 Gabriela Facciano, FRM

 Árbol binomial para el activo

19 Gabriela Facciano, FRM

 Para 𝑛 períodos
• Siendo
– 𝑛: cantidad de períodos en el arbol binomial
– 𝑡: tiempo al vencimiento en años
– 𝑟: tasa de interés anual
• Los precios terminales posibles son
– 𝑆𝑢 𝑗 𝑑 𝑛−𝑗 para 𝑗 = 0,1,2 ⋯ , 𝑛
• La cantidad de veces que se llega a cada precio terminal viene dada
por
𝑛 𝑛!
– 𝑗 = 𝑗! 𝑛−𝑗 !
• El valor de un call europeo que no paga dividendos
1 𝑛!
– 𝑐= 𝑟𝑡 σ𝑛𝑗=0 × 𝑝 𝑗 (1 − 𝑝)𝑛−𝑗 × max(𝑆𝑢 𝑗 𝑑 𝑛−𝑗 − 𝑋, 0)
(1+ 𝑛 )𝑛 𝑗! 𝑛−𝑗 !

20 Gabriela Facciano, FRM

 Ejemplo: árbol para 3 períodos
• Siendo:
– 𝑛=3
– 𝑆 = 100
– 𝑡 = 9 meses (0.75 años)
– 𝑟 = 4%
– 𝑋 = 100
1
– 𝑢 = 1.05 ≫ 𝑑 = ≈ 0.9524
1.05
– 𝑝=
– 1−𝑝 =
• Arme el árbol binomial del activo
• Calcule el valor de un call europeo
21 Gabriela Facciano, FRM
 Ejemplo: Árbol del activo

22 Gabriela Facciano, FRM

 Ejemplo: el valor del call y del put
europeo

23 Gabriela Facciano, FRM

 El valor del call en cualquier nodo
• El valor del call en el nodo precedente es el
valor presente del valor esperado de los
posibles valores del nodo siguiente
𝑝𝑐𝑖+1,𝑗+1 + 1−𝑝 𝑐𝑖+1,𝑗
• 𝑐𝑖𝑗 = 𝑟𝑡
(1+ )
𝑛

24 Gabriela Facciano, FRM

 Ejemplo: el árbol binomial del call

25 Gabriela Facciano, FRM

 Delta y gamma
• Delta: el cambio en el valor de la opción con respecto a un
movimiento en el precio del activo subyacente
𝑐𝑢 − 𝑐𝑑
∆=
𝑆𝑢 − 𝑆𝑑
• Cuál es el Delta de la opción 𝑐0,0 ?

• Gamma: el cambio en el delta de una opción con respecto a un

movimiento en el precio del activo subyacente
Δ𝑢 − Δ𝑑
Γ=
𝑆𝑢 − 𝑆𝑑
• Cuál es el Gamma de la opción 𝑐0,0 ?
• .

26 Gabriela Facciano, FRM

Ejercicio: calcular el delta y gamma del
call en cada nodo

Γ=

Γ=

Γ=

27 Gabriela Facciano, FRM

 Theta, Vega y Rho
• Theta: el cambio en el precio de la opción a medida que pasa el
tiempo, dejando todas las otras variables constantes
𝑐𝑖,𝑗 − 𝑐𝑖+2,𝑗
𝜃=
𝑡 × 365/𝑛
• Cuál es el Theta de la opción 𝑐0,0 ?

• Vega: es el cambio en el precio de la opción con respecto a un

cambio en la volatilidad
• Rho: es el cambio en el precio de la opción con respecto a un
cambio en la tasa de interés
• Para obtener estos valores hay que cambiar los inputs volatilidad y
tasa de interés

28 Gabriela Facciano, FRM

 Los valores 𝑢 y 𝑑
• 𝑢𝑑 = 𝑑𝑢 = 1
– Si el activo sube y luego baja vuelve al mismo precio que si
primero baja y luego sube
– El árbol binomial es recurrente y se realizan menos cálculos
• 𝑢 y 𝑑 deben elegirse de forma tal que los precios
terminales tengan distribución log normal
– U y d se definen como un cambio de un desvío estándar en el
precio para cada paso del árbol binomial
– 𝑢 = 𝑒 𝜎 𝑡/𝑛 y 𝑑 = 𝑒 −𝜎 𝑡/𝑛
• Si 𝑢 = 1.05, cuál es la volatilidad para el período?

29 Gabriela Facciano, FRM

 “Gamma rent”
• En teoría toda posición en volatilidad representa un trade off entre
– Flujo de fondos creado por la cobertura dinámica
– Erosión del valor de la opción por el paso del tiempo
• Si gamma es positivo y theta negativo
– Se gana por la cobertura dinámica lo mismo que se pierde por el paso
del tiempo
• Si gamma es negativo y theta positivo
– ….
• Como u y d son iguales a un movimiento de un desvío estandar en
el período, en consecuencia, para que se de el break even el cambio
en el precio del activo subyacente debería ser igual a dicha cantidad
– Es una aproximación dado que theta cambia con el transcurso del
tiempo

30 Gabriela Facciano, FRM

 Valor del put y call
• Los valores del call y put deben ser consistentes con la
paridad put-call
𝐹−𝑋
𝑐−𝑝 =
1 + 𝑟𝑡

• Verificar para los valores del put y call en cada nodo del
arbol binomial que se muesta a continuación:
– La paridad put-call
– Los valores absolutos del delta del call y del put suman 100
– Gamma para el put es igual al gamma para el call

31 Gabriela Facciano, FRM

 Árbol binomial para call y put

32 Gabriela Facciano, FRM

 El valor de una opción americana
• La opción americana puede ejercerse antes del
vencimiento, la europea sólo al vencimiento
• El árbol binomial para el put se completa solo para
poder obtener los valores de delta, gamma y theta

Cuál es el valor
intrínseco del put en
este nodo?
• .

33 Gabriela Facciano, FRM

 Árbol binomial para una opción
americana
• En cada nodo se deberá comparar el valor de
la opción con su valor intrínseco y elegir el
mayor entre ambos
• El valor de la opción cambiará si es
conveniente ejercer anticipadamente,
también su delta y gamma

34 Gabriela Facciano, FRM

 Ejercicio: calcular el valor del put
americano, delta y gamma

35 Gabriela Facciano, FRM

 Acerca de 𝑝…
• Siendo:
– 𝑛=3
– 𝑆 = 100
– 𝑡 = 9 meses (0.75 años)
– 𝑟 = 4%
– 𝑋 = 100
1
– 𝑢 = 1.05 ≫ 𝑑 = ≈ 0.9524
1.05
– 𝑝=
– 1−𝑝 =
• Qué valor toman 𝑝 y 1 − 𝑝 si 𝑟 = 30%?

• Qué significa? Si el activo crece 1.05 es menos rentable que una inversión a tasa
de interés durante el mismo período: 1 + 0.3 × 0.75/3 = 1.075

36 Gabriela Facciano, FRM

 Convergencia
• El modelo binomial converge al modelo de
Black Scholes (para opciones europeas)
• El número de pasos en el modelo binomial se
elige entre un mínimo de 50 y un máximo de
100 para balancear velocidad en el cálculo y
exactitud

37 Gabriela Facciano, FRM