Tesorería y

Capital de Trabajo
 La
tesorería:
¿Qué es?
¿Qué hace?
BEPS = Base
Erosion and
Profit Shifting
 Gerencia Básica del Efectivo
vs
Gerencia Avanzada del Efectivo
Leire San-Jose and Amaia Maseda (2008)
“Treasury Management Versus Cash Management”
Article in SSRN Electronic Journal · September 2008

This paper analyses the responsibilities taken on by financial departments in

treasury management, seeking to corroborate empirically the existence of a
broader concept of treasury management that brings together not only liquidity
management but also more strategic tasks, such as management of treasury
surpluses, deficit management and financial risk management.

The population used takes in all 6,740 firms with 10 or more employees with
registered offices in Spain. A sample of 501 Spanish firms with 10 or more
employees is used.

The structural equation technique is used for the study.

+ Bartlett’s Sphericity Test
Continuación...

We have developed an explanatory model that brings together the main

functions of the treasurer by means of two concepts:

(1) “Basic Cash Management”, which groups the management of collections

and payments, liquidity monitoring in banking operations, short-term treasury
forecasts, the management of banking balances on value date and negotiation
with financial organizations;

(2) “Advanced Cash Management”, which includes the management of the

financing of treasury deficits, the management of the positioning of treasury
peaks and the management of financial risks. In this way, the definition of cash
management is empirically corroborated.
¿Qué es
Capital de
Trabajo?
Ejercicio(s)
¿Qué les dice el siguiente
diagrama?
Transacciones
Estados Financieros
 Conceptos:

Capital de Trabajo
Utilidad Neta
Efectivo
US Composite Corp.
US Composite Corporation
Balance General
20X2 y 20X3
(en millones)
20X2 20X1 20X2 20X1
Activos Pasivo y Patrimonio
Efectivo y Equivalentes 140 107 Cuentas por Pagar 213 197
Cuentas por Cobrar 294 270 Documentos por Pagar 50 53
Inventarios 269 280 Gastos Devengados 223 205
Otros 58 50 Total Pasivo Circulante 486 455
Total Activo Circulante 761 707
Pasivo a Largo Plazo:
Activos Fijos: Impuestos Diferidos 117 104
Propiedad, Planta y Equipo 1,423 1,274 Deuda a Largo Plazo 471 458
menos Depreciación Acumulada 550 460 Total Pasivo a Largo Plazo 588 562
Propiedad, Planta y Equipo Netos 873 814
Patrimonio:
Activos Intangibles y otros 245 221 Acciones Preferentes 39 39
Activo Fijo Total 1,118 1,035 Acciones Comunes (valor par $1) 55 32
Excedente de Capital 347 327
Total Activo 1,879 1,742 Utilidades Retenidas Acumuladas 390 347
menos Acciones de Tesorería 26 20
Patrimonio Total 805 725

Total Pasivo y Patrimonio 1,879 1,742

US Composite Corporation
Estado de Resultados
20X2
(en millones)
20X2

Ingreso Total Operativo 2,262

Costo de Mercancía Vendida 1,655
Gastos Generales y Adm 327
Depreciación 90
Utilidad Operativa 190
Otros Ingresos 29
Utilidad Antes de Impuesto e Intereses 219

Gastos por Intereses 49

Utilidad Antes de Impuesto e Intereses 170

Impuestos:
Actuales 71
Diferidos 13
Utilidad Neta 86
US Composite Corp.
Extracto de Balance General
31-Dic-02 31-Dic-01
Activo:
Efectivo y Equivalentes 140 107
CxC (netas) 294 270
Inventarios 269 280
Otros activos circulantes 58 50
Total Activo Circulante 761 707

Pasivo y Patrimonio:
CxP 486 455
Total Pasivo Circulante 486 455
 31-Dic-02 31-Dic-01
Capital de Trabajo 275 252

31-Dic-02 31-Dic-01
Cambio en el Capital de Trabajo 23
Cambio en el Efectivo y Equivalentes 33
La Creación de Valor y la
Tesorería
Farris, Paul and David Reibstein (2004), “Marketing Dashboards”, Wharton Working Paper.
Ejercicios
Conociendo la formulación
de ROE, ¿Cómo
maximizamos ROE?
 Estados Financieros
(Ajustados para tomar en cuenta los
efectos de la Inflación)
Ejercicio(s)
 En inflación, conociendo la
formulación de ROE, ¿Cómo
maximizamos ROE?
Políticas Financieras a
Corto Plazo
WC = 0
Efectivo
Fórmula de rotación de efectivo

Ventas anuales = $100.000

Efectivo y Equivalentes a principios de año = $15.000
Efectivo y Equivalentes a principios de año = $20.000

Promedio de Efectivo y Equivalentes = $17.500

Rotación de Efectivo = ($100.000 / $17.500) = 5,71 veces

La cifra significa que se repone el saldo de efectivo 5,71 veces al año o

cada 64 días (365 / 5,71).
Interpretación
Mientras más alta sea la rotación de efectivo, mejor pero hasta cierto
punto. La rotación frecuente de efectivo conforma generalmente un mejor
uso del dinero, que dejarlo inactivo, ya que el dinero sin utilizar genera
retornos demasiado bajos.

Consideraciones
La tasa de rotación de efectivo funciona mejor si todas o casi todas las
ventas son de contado. Si hay ventas a crédito, la rotación puede indicar
que se debe reponer el efectivo más frecuentemente de lo que en realidad
se hace.

Asimismo, una tasa de rotación de efectivo demasiado alta puede significar

que se tiene un bajo saldo de efectivo, lo que sugiere problemas
financieros. Por ejemplo, si se tiene $100 en promedio de efectivo y
equivalentes y $100,000 en ventas, la rotación sería de 1,000, pero casi no
se tendría efectivo.
Evitando Problemas con el
Flujo de Caja
 Libros desordenados

Deudas malas

Des-sincronización CxC y CxP

Problemas de Rentabilidad

Poca previsión (forecast) de Flujo de Efectivo

Crecimiento, expansión demasiado rápida

No-familiarización con la estacionalidad

Contratar antes de ganar el mercado

 Flexibilización
Políticas de Crédito y
Cobranzas
Inventarios
T= Total Anual
CC= Costo de Mantener
F= Costo de Reabastecer
T= Total Anual
F= Costo de Reabastecer
CC= Costo de Mantener
T= Total Anual
F= Costo de Reabastecer
CC= Costo de Mantener
Ciclo de Efectivo
 Ciclo de Operación
(o Ciclo de Caja o Ciclo de Utilidades)

Es el lapso de tiempo durante el cual se

utiliza el efectivo para adquirir insumos
y servicios, los cuales a su vez son vendidos
a clientes, quienes a su vez pagan por
su compra, en algún momento, con efectivo.
Basket Wonders
Estado de Resultados
31/Diciembre/2003
(En millones de Unidades Monetarias)
2003

Ventas Netas 2,211

Costo de Mercancia Vendida 1,599
Resultado Bruto 612

Gastos Generales y Adm. 402

Utilidad Antes de Impuesto e Intereses 210

Gastos por Intereses 59

Utilidad Antes de Impuesto 151

Impuestos: 60
Utilidad Neta 91

Aplicación de la Utilidad Neta:

Dividendos en efectivo 38
Ganancias retenidas 53
91
Basket Wonders
Balance al 31/Diciembre/2003:
(En millones de Unidades Monetarias)

Activo Pasivo y Patrimonio

Efectivo y equivalentes 90 Pasivo
Cuentas por cobrar 394 Notas por pagar 290
Inventarios 696 Cuentas por pagar 94
Gastos Prepagados 5 Impuestos por pagar 16
Impuestos Acumulados Prepagados 10 Otros pasivos por pagar 100
Total Activo Circulante 1,195 Total Pasivo Circulante 500

Activos Fijos Deuda a Largo Plazo: 530

Propiedad, Planta y Equipo 1,030
menos Depreciación Acumulada 329 Patrimonio
Propiedad, Planta y Equipo Netos 701 Acciones Comunes (valor par $1) 200
Excedente de Capital 729
Inversión a Largo Plazo 50 Utilidades Retenidas Acumuladas 210
Otros Activos a Largo Plazo 223 Total Patrimonio 1,139
Activo Fijo Total 974

Total Activo 2,169 Total Pasivo y Patrimonio 2,169

 Razones
Razones de
de
Actividad
Actividad

Razones del Estado Rotación de CxC

de Resultados y del (Asume todas las ventas a crédito.)
Balance Ventas Netas a Crédito
CxC promedio
Razones de Actividad
Para Basket Wonders
Muestra la calidad de @ 31/Dic/2003
las CxC y el éxito de la
firma en convertirlas en 2,211 = 5.61
efectivo 394
 Razones
Razones de
de
Actividad
Actividad

Razones del Estado Dias Calle promedio

de Resultados y del
Balance 365
Rotación de CxC

Razones de Actividad Para Basket Wonders

@ 31/Dic/2003
Numero de dias promedio
en que las CxC están sin
convertirse en efectivo. 365 = 65 days
5.61
 Razones
Razones de
de
Actividad
Actividad

Razones del Estado Rotación de CxP

de Resultados y del (Asumir que las compras a crédito
son iguales a 1,551.)
Balance
Compras a Crédito
Razones de Actividad
CxP promedio

Para Basket Wonders

Muestra que tan
@ 31/Dic/2003
pronto la firma paga a
sus proveedores. 1551
= 16.5
94
 Razones
Razones de
de Actividad
Actividad

Razones del Estado Rotación de Inventarios

de Resultados y del
Balance Costo de Ventas
Inventario promedio

Razones de Actividad Para Basket Wonders

@ 31/Dic/2003
Muestra la efectividad
de las prácticas de 1,599 = 2.30
manejo de inventario 696
de la firma.
Rot CxC = 5,61
Rot CxP = 16,5
Rot Inv = 2,30

Días CxC = 65
Días CxP = 22
Días Inv = 159
Ciclo de Operaciones:
= 159 + 65
= 224 días

Ciclo de Efectivo:
= 159 + 65 – 22
= 202 días
 Comparación
Comparación de
de Razones
Razones

Dias calle
Año BW Industria
2003 65.0 65.7
2002 71.1 66.3
2001 83.6 69.2

BW ha mejorado los dias calle llevándolos

al promedio de la industria.
 Comparación
Comparación de
de Razones
Razones

Dias de Cuentas por Pagar

Año BW Industria
2003 22.1 46.7
2002 25.4 51.1
2001 43.5 48.5

BW disminuido los dias por pagar.

¿Es ésto bueno?
 Comparación
Comparación de
de Razones
Razones

Dias de Inventarios
Año BW Industria
2003 159 106
2002 150 97
2001 138 99
BW tarda más en vender sus inventarios
que la Industria.
 Comparación
Comparación de
de Razones
Razones

Ciclo de efectivo
Año BW Industria
2003 202 125
2002 196 112
2001 178 120
BW tiene un ciclo mayor de conversión de
Efectivo que la Industria.
 ROE = f(Rotación de Activo Total)

Cuanto más corto sea el ciclo del

efectivo, menor será la inversion en
inventarios y cuentas por cobrar,
menor será el activo total, mayor
será la rotación de activo total y
mayor será el ROE…
Farris, Paul and David Reibstein (2004), “Marketing Dashboards”, Wharton Working Paper.
¿Por qué los
restaurantes son
buenos negocios?
Fuente: revista CFO, 2007
Fuente: revista CFO, 2007
3 tipos de flujo de efectivo:

Estado de Flujos de Efectivo

Flujo de Caja Libre

Flujo de Caja (día a día)

Estado de Flujos de
Efectivo
Estado de Flujos de
Efectivo
 FLUJO DE OPERACIONES

FLUJO DE INVERSION

FLUJO DE FINANCIAMIENTO
________________________

VARIACION DE EFECTIVO
Flujo de Caja Libre
Ejercicios
 Ejercicio
Empresa ABC
Empresa XYZ
Aerolíneas Hawaianas
 Analogía del O2:
Patología del Corto Plazo
Compañía ABC
Estado de Resultados
31-Dic-04

Ventas 100
Costo de Ventas 73
Gastos generales 15
Depreciación 8
Utilidad Neta 4

Balance General
31-Dic-04 31-Dic-03
Activo:
Efectivo 1 20
CxC (netas) 20 5
Inventarios 46 15
Gastos pagados por anticip 4 2
Total Activo Circulante 71 42

Activo Fijo (neto despues de

91 50
depreciación acumulada)
Total Activo 162 92

Pasivo y Patrimonio:
Cuentas por pagar 39 14
Otros docum por pagar 3 1
Total Pasivo Circulante 42 15

Hipoteca por pagar 40 0

Pasivo Total 82 15

Acciones de capital 70 70
Ganancias retenidas 10 7
Total Pasivo y Patrimonio 162 92
 Compañía ABC
Estado de Resultados
31-Dic-04

Ventas 100
Costo de Ventas 73
Gastos generales 15
Depreciación 8
Utilidad Neta 4

Balance General
31-Dic-04 31-Dic-03
Activo:
Si no entra O2 Efectivo 1 20
por aquí CxC (netas)
Inventarios
20
46
5
15
Gastos pagados por anticip 4 2
Total Activo Circulante 71 42

Activo Fijo (neto despues de

91 50
depreciación acumulada)
Total Activo 162 92

Pasivo y Patrimonio: Entra por aquí!!!

Cuentas por pagar 39 14
Otros docum por pagar 3 1
Total Pasivo Circulante 42 15

Hipoteca por pagar 40 0

Pasivo Total 82 15

Acciones de capital 70 70
Ganancias retenidas 10 7
Total Pasivo y Patrimonio 162 92
 Compañía ABC
Estado de Resultados
31-Dic-04

Ventas 100
Costo de Ventas 73
Gastos generales 15
Depreciación 8
Utilidad Neta 4

Balance General
31-Dic-04 31-Dic-03
Activo:
No cobra Efectivo 1 20
CxC (netas) 20 5
No mueve Inventarios 46 15
Gastos pagados por anticip 4 2
los inventarios Total Activo Circulante 71 42

Activo Fijo (neto despues de

91 50
depreciación acumulada)
Total Activo 162 92

Pasivo y Patrimonio: Aumenta

Cuentas por pagar 39 14
Otros docum por pagar 3 1 la deuda
Total Pasivo Circulante 42 15 de Corto Plazo!!!
Hipoteca por pagar 40 0
Pasivo Total 82 15

Acciones de capital 70 70
Ganancias retenidas 10 7
Total Pasivo y Patrimonio 162 92
 Si no cobro
Si no “muevo” el inventario
de productos y servicios

Disminuyen mis Ventas,

Disminuye mi ROE Aumenta mi Pasivo Circulante,
Disminuye mi Capital de Trabajo,
Disminuye mi Efectivo Operacional
Razones Financeras con
Flujo de Caja Operativo
 Flujo de Caja
(el día a día o la caja)
Activos Fijos
Fun Toys
¿Tiene algún problema Fun Toys?
¿Cómo lo resuelve?
Ejercicio(s)
Abington-Hill Toys
Valor del Dinero en el
Tiempo
 Acciones
Bonos
Valor de Empresa
Valor Vida del Cliente
ROI de Marketing
Proyectos
 Modelo de un Proyecto
(el bolsillo de la empresa)

FC3
FC1 FC2 FCn-1 FCn
………..
0
1 2 3 n-1 n

- FC0

Futuro
Hoy (entra en el bolsillo)
(sale del bolsillo)

FC = FCL = Flujo de Caja Libre

 FC 3
FC 1
FC 2

0 1 2 3

 Inv 0
 FC 1

0 1 2 3

 Inv 0

FC1
(1  t d )

0 1 2 3

 Inv 0
 FC 2

0 1 2 3

 Inv0

FC 2
(1  t d ) 2

0 1 2 3

 Inv 0
 FC 3

0 1 2 3

 Inv 0

FC 3
(1  t d ) 3

0 1 2 3

 Inv 0
 FC 1 FC 3
FC 2

0 1 2 3

 Inv 0

FC 3
(1  t d ) 3

FC 2
(1  t d ) 2

FC1
(1  t d )

0 1 2 3

 Inv 0
 FC 3
(1  t d ) 3

FC 2
(1  t d ) 2
FC1
(1  t d )

0 1 2 3

 Inv 0

FC1 FC 2 FC3
 Inv0   
(1  t d ) (1  t d ) 2 (1  t d ) 3
 FC 3
(1  t d ) 3

FC 2
(1  t d ) 2
FC1
(1  t d )

0 1 2 3

 Inv 0

FC1 FC 2 FC 3
VPN  Inv0   
(1  t d ) (1  t d ) 2 (1  t d ) 3
 FC 3
(1  t d ) 3

FC 2
(1  t d ) 2
FC1
(1  t d )

0 1 2 3

 Inv 0

i 3
FC i
VPN  Inv0  
i 1 (1  t d ) i
 EBIT
- ISLR
+ Non Cash Items
(Depreciación y otros)
- Capex
- Variación Capital de Trabajo
____________________________
 
FCL o Flujo de Caja Libre

FC i n
Valor _ Pr oyecto  Inversion0   i
i 1 (1  Tasa )

Conjunto inicial de desembolsos de efectivo

para materializar el proyecto .

Tasa = (alfa1 x Costo Deuda) + (alfa2 x Costo Capital Accionario)

alfa1 + alfa2 = 1
Free Cash Flow (FCF)
Flujo de Caja Libre
 Utilidad Neta
+depreciación
– ∆CxC
FLUJO DE OPERACIONES – ∆Inventario
+ – ∆Otros Activos Circulantes
FLUJO DE INVERSION + ∆CxP
+ + ∆Otros Pasivos Circulantes
FLUJO DE FINANCIAMIENTO
________________________
– ∆AnC
VARIACION DE EFECTIVO

+ ∆P a Largo Plazo (deuda)

+ ∆Capital Social Pagado
– Div
___________
∆EyE
 Utilidad Neta EBIT
+depreciación + Non Cash Items
– ∆CxC - ISLR
– ∆Inventario -Variación Capital de Trabajo
– ∆Otros Activos Circulantes -Capex
+ ∆CxP _______________________
+ ∆Otros Pasivos
Circulantes FCF o Flujo de Caja Libre

– ∆AnC

+ ∆P a Largo Plazo (deuda)

+ ∆Capital Social Pagado
EBIT = Utilidad antes de
– Div
Intereses e Impuesto
___________
∆EyE
 EBIT x (1 – T)
+ Non Cash Items (Depreciación y otros)
-Variación Capital de Trabajo
-Capex
_______________________

FCF o Flujo de Caja Libre

WACC o tasa de
descuento
 Financiamiento

KD

KE

Financiamiento

WACC 1 * K Deuda   2 K Equity

WACC = Tasa de Descuento

j
 Costo Promedio Ponderado de Capital
Costo Ponderado de Capital: la combinación del rendimiento requerido por los
acreedores financieros y el rendimiento requerido por los accionistas de una empresa.
Para el ejemplo anterior, asumamos que el rendimiento patrimonial exigido es del 26%

Costo de deuda = rendimiento de la deuda

Kd Costo de
Deuda 12%
($10M/200M)x12%x(1-
Activos $ 10M 0,40) = 0,36%

+ Costo de patrimonio = rendimiento del patrimonio

$ 200M
Ke Costo de ($190M/200M)x26% =
Patrimonio 26%
$ 190M 24,70%
= Costo ponderado de capital (WACC)

0,36% + 24,70% =
25,06%
¿Qué sucede si la empresa se financia 50% con patrimonio ?
 Costo Promedio Ponderado de Capital
Costo Ponderado de Capital: la combinación del rendimiento requerido por los
acreedores financieros y el rendimiento requerido por los accionistas de una empresa.
Para el ejemplo anterior, asumamos que el rendimiento patrimonial exigido es del 26%

Costo de deuda = rendimiento de la deuda

$100M
Kd Costo de *12% * (1  0,40) 3,6%
Deuda 12%
$200M
Activos $ 100M

+ Costo de patrimonio = rendimiento del patrimonio

$ 200M $100M
Ke Costo de * 26% 13,0%
Patrimonio 26% $200M
$ 100M

= Costo ponderado de capital (WACC)

3,6%  13,0% 16,6%

¿Qué sucede si la empresa se financia 5% con patrimonio ?
 Costo Promedio Ponderado de Capital
Costo Ponderado de Capital: la combinación del rendimiento requerido por los
acreedores financieros y el rendimiento requerido por los accionistas de una empresa.
Para el ejemplo anterior, asumamos que el rendimiento patrimonial exigido es del 26%

Costo de deuda = rendimiento de la deuda

Kd Costo de
Deuda 12%
($190M/200M)x12%x(1-
Activos $ 190M 0,40) = 6,84%

+ Costo de patrimonio = rendimiento del patrimonio

$ 200M
Ke Costo de ($10M/200M)x26% =
Patrimonio 26%
$ 10M 1,30%
= Costo ponderado de capital (WACC)

6,84% + 1,30% = 8,14%

j
Estructura de Capital
 Ecuación Berstein-Wild-Tinoco en t = 0:

( ROE1  K E ) ( ROE2  K E ) ( ROEn  K E )

Po VLo  * VLo  2
* VL1  ...  * VLn  1
(1  K E ) (1  K E ) (1  K E ) n

A B C
1 1 1
1

j 200

401 401 401 399

399

200

r= 399 r= 1 r = 0.002506

A B C

UAIeI 85 85 85
Intereses (20% de la deuda) 0.2 40 79.8
UAI 84.8 45 5.2
ISLR (35% de la UAI) 29.68 15.75 1.82
UN 55.12 29.25 3.38

ROE 13.81% 14.63% 338.00%

Ejercicio(s)
 Valoración y
Capital de Trabajo
Ejercicio(s)
El Proceso de Jerarquización Analítica
(Anaytical Hierarchy Process)