Master Finance

Université Hassan II

GLOSSAIRE FINANCE

Prof Rachid BELKAHIA

Avril 2018

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Actif économique : L’actif économique de l’entreprise correspond à la somme de ses actifs
immobilisés et de son besoin en fonds de roulement. On l’appelle aussi parfois actif
opérationnel ou capitaux employés, par référence à la terminologie anglo-saxonne, Operating
assets et Capital employed.

L’actif économique est l’un des agrégats les plus utilisés dans l’analyse des performances de
l’entreprise. Les analystes financiers comparent volontiers les entreprises sur la base du
ROCE (Return On Capital Employed) ou du ROACE (Return On Average Capital Employed)
dans lesquels le numérateur exprime un résultat et le dénominateur l’actif économique.

Actif sans risque : Le taux sans risque est celui que rapporte l'actif sans risque. Mais l'actif
sans risque existe-t-il ? La première réaction est d'affirmer que oui, auquel cas il devrait être
unique. Et pourtant on rencontre régulièrement des propositions de placement ou d'emprunt
à taux fixe sur un horizon de placement donné, dont les taux peuvent être sensiblement
différents.

Aussi, si l'on parle du taux sans risque, on suppose que Ie taux de ceux qui empruntent est
égal au taux de ceux qui prêtent, ce qui n'est pas conforme à l'observation de la réalité. Le
premier est généralement supérieur au second. Par ailleurs, les taux affichés par les
banques sont des taux nominaux. L'hypothèse de rationalité des comportements suppose
que l'investisseur n'est pas trompé par l'inflation et qu'en conséquence, il raisonne en termes
réels, c'est-à-dire hors inflation. Le taux réel est obtenu en retranchant Ie taux d'inflation du
taux nominal (taux affiché). Mais Ie taux d'inflation futur est inconnu: ainsi Ie taux réel est une
variable aléatoire, même si Ie taux nominal est fixe et constant. Exprimé en termes de
pouvoir d'achat, Ie taux nominal n'est donc pas sans risque. Cependant, depuis une bonne
dizaine d'années, Ie niveau des taux d'inflation est modeste.

L'actif sans risque et Ie taux sans risque jouent un rôle central dans la théorie du portefeuille.
Selon Ie fameux théorème de séparation de Tobin, les investisseurs devraient détenir les
deux mêmes actifs, l'actif sans risque d'une part, et Ie portefeuille de marché (c'est-à-dire
toutes les actions en proportion de leur capitalisation boursière) d'autre part. Seules les
proportions investies entre ces deux actifs devraient varier selon Ie degré d'aversion au
risque de chaque investisseur.

Actionnaire : L'actionnaire est celui qui détient une part de capital de l'entreprise (les
actions), c'est un copropriétaire qui court les risques de l'entreprise (le créancier est
rémunéré avant lui, l'actionnaire peut ne pas recevoir de dividendes et en cas de liquidation,
il sera désintéressé après les créanciers). Dans la terminologie anglo-saxonne, les
actionnaires sont des shareholders que l’on oppose souvent aux autres parties prenantes de
l'entreprise, les stakeholders, que sont les employés, les clients, les fournisseurs, etc.

Dans la mesure où l'actionnaire est ce qu'il est convenu d'appeler un « créancier résiduel »,
c'est-à-dire qu'il est Ie dernier servi en cas de difficultés de l'entreprise (et n'est servi de rien
dans certains cas de faillite d'entreprise), Ie droit des sociétés, dans la plupart des pays,
assigne d'abord au Conseil d'Administration Ie devoir de surveiller et de contrôler les
dirigeants pour protéger les intérêts des actionnaires.

L'actionnaire est au centre des débats sur la gouvernance d'entreprise, la création de valeur
et les objectifs de l'entreprise. Dans la théorie classique de la firme et dans la pratique des
affaires, l'entreprise doit s'efforcer de créer de la valeur pour l'actionnaire. L'actionnaire a
donc des droits financiers en échange des risques qu'il prend. II détient aussi des droits de
vote et des droits à l’information.

Actionnaire minoritaire : Malgré l'égalité juridique entre tous les actionnaires, l'actionnaire
minoritaire dispose de possibilités d'action limitées. Avec un tiers des voix plus une, il
possède une minorité de blocage et peut s'opposer à toute décision prise en assemblée
générale extraordinaire. Si des actionnaires détiennent moins du tiers du capital et des droits
de vote face à un autre actionnaire, ils occupent une position inconfortable : il ne peut influer

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ni sur l'objet social, ni sur la gestion de l'entreprise. Avec au moins 10% du capital social, les
possibilités actuelles d'un ou de plusieurs minoritaires sont les suivantes : demander en
justice la désignation d'un ou plusieurs experts chargés de présenter un rapport sur une ou
plusieurs opérations de gestion et enfin dénoncer les abus de droit des majoritaires.

L'actionnaire minoritaire d'une société non cotée a la possibilité de protéger ses intérêts par
la conclusion de conventions d'actionnaires. Il s'agit de contrats entre actionnaires
s'engageant à vendre ensemble au même prix ou à se consentir un droit de préemption
mutuel.

Actionnariat : Berle et Means, et Schumpeter, avaient formulé dans les années 1930 de
sombres prédictions sur l'avenir du capitalisme. Ils voyaient sous leurs yeux croître les
grandes entreprises, qui, du fait de leur développement, atteignaient une taille telle que leur
actionnariat, familial à l'origine, devenait de plus en plus dispersé. En même temps se créait
une nouvelle classe, celle des managers qui poursuivaient leurs propres objectifs,
éventuellement très éloignés de ceux des actionnaires, lesquels de ce fait, deviendraient de
plus en plus réticents à confier leur épargne aux entreprises, d'où la sombre prédiction de la
disparition du capitalisme.

La dispersion de l'actionnariat n'est de loin pas Ie phénomène Ie plus répandu dans Ie

monde. Selon Ie critère du contrôle des 20 entreprises les plus grandes dans 27 pays à
marchés de capitaux importants (Ie contrôle étant défini par la détention d'au moins 10 %
des droits de vote) seuls les pays suivants peuvent être considérés comme ayant un
actionnariat dispersé : I'Australie, Ie Japon, la Grande-Bretagne, les Etats-Unis et la Suisse.
Dans tous les autres pays, la structure de l'actionnariat est autre (contrôle familial, étatique
ou financier) et des problèmes de gouvernance y subsistent liés à la structure duale de
l'actionnariat entre les familles qui contrôlent les entreprises par les actions qu'elles y
détiennent ou les emplois de dirigeants qu'elles y occupent d'une part, et les investisseurs
extérieurs d'autre part. Les actionnaires de contrôle exercent celui-ci bien au-delà de leurs
droits financiers soit par Ie biais de structures pyramidales en cascade, soit par Ie biais d'un
rôle de direction et de management, voire les deux. Les intérêts des investisseurs extérieurs,
actionnaires minoritaires, sont bien mieux protégés par la loi dans les pays où l'actionnariat
est dispersé que dans les autres.

Actionnariat activiste : Investisseur (le plus souvent un fond) qui prend une participation
minoritaire dans le capital d’une société cotée avec pour objectif de modifier ou d’influencer
sa stratégie et/ou sa direction sans en prendre le contrôle direct. La plupart du temps
l’investisseur a pour but d’accroitre la rentabilité de son investissement et cherche donc à
infléchir la politique de la société dans un sens qu’il estime propice à une plus grande
création de valeur (réorientation de la stratégie du groupe, ventes de certains actifs non-
stratégiques, etc…). Cependant les motivations peuvent aussi être d’ordre non-financières,
ainsi certains fonds activistes ont pour objectif de faire évoluer la politique de la société en
matière sociale ou environnementale; c’est l’une des formes prise par l’investissement
socialement responsable.

Actualisation et capitalisation : La finance, c’est d’abord du temps et du risque. « Le

temps, c’est de l’argent » ou « un tien vaut mieux que deux tu l’auras » dit le dicton
populaire, qui traduit le principe qu’une somme d’argent perçue aujourd’hui vaut plus que la
même somme reçue dans le futur, pour la simple raison que tout détenteur de capitaux à la
possibilité de placer les liquidités disponibles qu’il détient pendant une certaine durée contre
rémunération.

La technique de l’actualisation permet de comparer des sommes d’argent reçues à des

dates différentes, en les ramenant toutes à la valeur qu’elles auraient aujourd’hui avec un
taux d’actualisation approprié. Actualiser une somme future, c’est déterminer sa valeur
d’aujourd’hui, que l’on appelle valeur actuelle, compte tenu de l’exigence de rentabilité de
l’investisseur. L’actualisation, en calculant la valeur actuelle de toute somme reçue dans le
futur, permet de rendre comparables des flux qui ne sont pas perçus à la même date.

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Capitaliser une somme, c’est renoncer à la consommer immédiatement et la placer pour
qu’elle puisse se projeter en une valeur future supérieure compte tenu du taux auquel elle
est placée. La capitalisation permet de déterminer la valeur future d’une somme. Avec le
simple passage du temps, ses effets sont impressionnants.

Actualisation et capitalisation sont les deux faces d’un même phénomène : le prix du temps,
mais aussi celui du risque. Ainsi, le taux qui sera utilisé pour actualiser une somme reçue
dans le futur, et ainsi obtenir sa valeur aujourd’hui, ou pour capitaliser une somme
aujourd’hui et calculer sa valeur future, dépend du risque du placement. Plus le risque perçu
est élevé, plus élevé sera le taux utilisé.

Administrateur : Les administrateurs sont élus par l'assemblée générale des actionnaires et
forment au sein de l'entreprise le conseil d'administration. Celui-ci est en charge de définir et
de mettre en place la gouvernance de l'entreprise. La fonction d'administrateur est encadrée
par un ensemble de règles strictes (rémunérations, cumul des mandats…).

Administrateur indépendant : Pour garantir l'indépendance du conseil d'administration ou de

surveillance par rapport aux dirigeants, les codes de gouvernance d'entreprise préconisent la
présence d'administrateurs indépendants en leur sein. En France, les dernières recommandations
précisent que la proportion d'administrateurs indépendants au Conseil soit de moitié (sociétés au
capital dispersé) ou d'au moins un tiers.

Le rapport Bouton définit un administrateur indépendant comme un administrateur qui "n'

entretient aucune relation de quelque nature que ce soit avec la société, son groupe, ou sa
direction, qui puisse compromettre l'exercice de sa liberté de jugement". Cette définition laisse
apparaître toute la subtilité de la notion d'indépendance des administrateurs et les controverses qui
peuvent en découler !

Agence de notation : Trois grandes agences de notation (rating), représentant plus de

80 % du marché mondial du rating. Standard & Poor's, Moody's Investor Service et Fitch
Rating, émettent régulièrement des opinions sur la capacité d'un emprunteur à faire face, à
bonne date, aux échéances de remboursement en intérêts et capital de la dette que celui-ci
a contractée. II peut aussi bien s'agir d'endettement de type bancaire ou obligataire,
d'émissions de billets de trésorerie (commercial paper) ou de tout type d'instruments
financiers portant intérêt, et notamment les véhicules de titrisation des financements
structurés des banques (prêts acquéreurs de logement, cartes de crédit, crédit automobile,
etc.).

L'emprunteur, quant à lui, peut être un pays (appréciation du risque souverain), une collectivité
locale, une société financière, banque ou compagnie d'assurance, ou une société industrielle. Sa
capacité à faire face à ses engagements, aussi dénommée « qualité de crédit », s'exprime selon
une échelle de notation qui comprend pour chacune des trois agences, dont les notations
sont très voisines, une gamme de 21 à 23 notes, de la plus élevée (AAA pour Standard &
Poor's et Fitch Rating et Aaa pour Moody's) à la plus basse (D pour les deux premières et C
pour la dernière).

Les agences de notation ont connu un rôle grandissant à partir des années 1980. Elles sont
devenues aujourd’hui incontournables, tant pour les émetteurs que pour les investisseurs.
Rares sont aujourd'hui les emprunteurs qui ne sollicitent pas une « notation» auprès d'une,
deux, voire même trois agences de notation.

Plusieurs raisons expliquent ce phénomène. D'abord la « désintermédiation ». La recherche

de capitaux par un canal direct, de l'emprunteur à l'investisseur, aboutit à affaiblir Ie rôle des
banques en tant qu'intermédiaires. La mondialisation ensuite, qui pousse les grands
émetteurs à rechercher des investisseurs à I'échelle mondiale, lesquels ont besoin d'une
grille d'analyse homogène. La multiplication et la complexification des produits s’avèrent
également l'un des facteurs de la dynamique de croissance des agences de notation. Le

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niveau de rating revêt une grande importance pour l'émetteur, à la fois en termes de volume
et de prix d'émission. Plus la notation est élevée et plus large est la base d'investisseurs
potentiels, dans la mesure où certains investisseurs se voient imposer des planchers de
notation en deçà desquels il leur est interdit d'investir. Le niveau de notation a également un
impact direct sur Ie coût du financement par Ie spread de crédit. Plus la notation est élevée
et moindre est Ie coût du crédit.

Un abaissement de la note d'un émetteur peut avoir des conséquences négatives parfois
importantes : remboursement anticipé de l'obligation (clause trigger), renchérissement du
coût du crédit, par ricochet baisse du cours de l'action, etc. On comprend l'ire de certains
émetteurs quand ils se trouvent déclassés dans l'échelle des notations !

Analyse chartiste / Analyse technique : L'analyse chartiste considère que l'évolution des
titres financiers obéit à des lois qu'une étude détaillée des cours et des volumes peut mettre
en évidence. Elle s'appuie plus sur la psychologie des investisseurs que sur les
mathématiques. Elle recherche dans les historiques de cours les comportements types face
à une situation pour prévoir les évolutions des titres financiers.

Cette attitude est souvent celle des traders qui prennent des positions sur des périodes très
courtes, des quelques heures à quelques jours.

Analyse financière : A partir de l'exploitation d'informations économiques et comptables,

l'analyse financière vise à redécouvrir la réalité d'une société à partir de données codées.
Elle permet ainsi de porter un jugement global sur la situation actuelle et future de
l'entreprise analysée.

Sur le plan pratique, l'analyse financière replacera dans un premier temps l'entreprise dans
son environnement économique : marché, filière, systèmes de production, réseaux de
distribution, motivations des hommes qui la compose... Ensuite, l'analyse devra étudier
successivement la création de richesse, la politique d'investissement et la politique de
financement pour conclure sur la rentabilité de l'entreprise.

Analyse fondamentale : Un investisseur partisan de l'analyse fondamentale cherche à

déterminer la valeur fondamentale ou intrinsèque d'un titre car il croit que, tôt ou tard, le prix
finira par converger vers la valeur. C'est elle que les analystes financiers cherchent à
mesurer. Warren Buffett est un investisseur partisan de l'analyse fondamentale.

Analyste financier : L'analyste financier est un spécialiste de l'évaluation des titres émis par
les entreprises, dans une optique de sélection de titre d'un portefeuille, c'est-à-dire dans le
cadre du conseil en investissements financiers.

Appel public à l'épargne : Il y a appel public à l'épargne en cas de négociation d'un titre
(action, obligation, ...) sur un marché réglementé (Eurolist) ou en cas d'émission ou de cession
de titres dans le public en ayant recours à la publicité, au démarchage, à des établissements de
crédit ou à des prestataires de services d'investissement.

L'entreprise qui fait appel public à l'épargne doit obtenir le visa de l'AMF et, pour cela, publier
une note d'information et effectuer les publications financières obligatoires au BALO (Bulletin
Officiel d'Annonces Légales Obligatoires) et auprès du marché financier.

Audit financier : L'audit financier consiste à vérifier et contrôler la conformité des comptes
financiers d'une entreprise avec des normes établies sous l'égide des professions
comptables et des autorités de régulation appropriées.

Sur un plan général, l'audit est un processus par lequel une équipe de professionnels
indépendants et externes à l'entreprise examine et évalue un ensemble d'informations en

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vue d'exprimer sur celles-ci une opinion par référence à des normes. Normalement, cette
certification accroît la crédibilité de ces informations et leur transparence. L'auditeur formule
une opinion indépendante susceptible d'engager sa responsabilité, sur un plan civil, et aussi
dans certains cas sur un plan pénal. Ainsi, Arthur Andersen, l'un des plus grands cabinets
d'audit américain, a disparu en 2002 à la suite des très graves négligences qu'il avait
commises dans la certification des comptes d'Enron.

II n'empêche que Ie développement économique, la mondialisation des échanges, la très

grande complexité des organisations, et l'importance de plus en plus prépondérante des
marchés financiers ont accru les besoins de transparence de l'information financière et ont
conforté Ie rôle et l'importance des auditeurs et des cabinets d'audit.

Autorité des marchés financiers (AMF) : L’autorité des marchés financiers est issue de la
fusion de la Commission des opérations de bourse (COB), du Conseil des marchés
financiers (CMF) et du Conseil de discipline de la gestion financière (CDGF).

L’autorité des marchés financiers est un organisme public indépendant, doté de la personnalité
morale et disposant d’une autonomie financière, qui a pour mission de veiller à la protection de
l’épargne investie dans les instruments financiers et tout autre placement donnant lieu à appel
public à l’épargne ; à l’information des investisseurs ; au bon fonctionnement des marchés
d’instruments financiers.

L’autorité des marchés financiers comprend : un collège de 16 membres; une commission des
sanctions de 12 membres; des commissions spécialisées et des commissions consultatives.

Le président de l’Autorité des marchés financiers est nommé par décret du président de la
République pour un mandat de cinq ans non renouvelable.

Autorité Marocaine du Marché des Capitaux (AMMC)

L’AMMC a été instituée par le dahir n° 163621 portant loi n°43-12 et a pour mission de :
-S’assurer de la protection de l’épargne investie en instruments financiers
-Veiller à l’égalité de traitement des épargnants, à la transparence, à l’intégrité du marché
des capitaux et à l’information des investisseurs
-Garantir le bon fonctionnement du marché des capitaux et veiller à l’application des
dispositions législatives et réglementaires
-Assurer le contrôle de l’activité des différents organismes et personnes soumis à son
contrôle
-Assurer le respect de la législation et de la réglementation en vigueur relatives à la lutte
contre le blanchiment des capitaux, par les personnes et les organismes placés sous son
contrôle
-Contribuer à la promotion de l’éducation financière des épargnants
-Assister le gouvernement en matière de réglementation du marché des capitaux

Aversion au risque : Aucun investisseur (ou très peu d’entre eux) ne prend ses décisions
sur la base du seul critère de l’espérance de gain ou de rentabilité, et l’aversion (hostilité) au
risque est une attitude presque unanimement partagée. Une règle de décision conforme aux
comportements observés des investisseurs consiste en la maximisation de l’espérance
d’utilité, l’utilité étant définie à partir d’une fonction donnant une règle de transformation (ou
de conversion) entre la richesse et la satisfaction (ou l’utilité).

L’investisseur est supposé avoir un comportement remarquable sur deux points. Selon le
premier, il est insatiable : une augmentation de sa consommation ne peut réduire sa
satisfaction, même si la seconde augmente de façon décroissante avec l’augmentation de la

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première. Selon le deuxième, l’investisseur est hostile au risque : à espoir de gain identique,
il préfère l’investissement de moindre risque.

L’aversion au risque des investisseurs est changeante, d’où les variations dans le temps de
la prime de risque, ce qui explique aussi les fluctuations des cours boursiers.

Bâle III : Le nouvel accord de Bâle constitue un dispositif prudentiel destiné à mieux
appréhender les risques bancaires. Cet accord a été préparé par le Comité de Bâle, ville de
Suisse, siège de la « banque centrale des banques centrales » : la Banque des règlements
internationaux.

Bank run : Le pire accident possible pour une banque (= ruée sur la banque). Les banques
de dépôt ne disposent pas, en argent liquide, de la totalité de l’argent que les clients leur ont
confié. Si les clients de la banque s’inquiètent de la capacité de celle-ci à les rembourser, ils
vont alors, par anticipation, chercher à retirer leur argent.

C’est notamment ce qui est arrivé à la banque anglaise Northern Rock fin 2007.

Banque commerciale : Une banque commerciale collecte les ressources du public,

principalement par le biais de la tenue des comptes, et prête aux entreprises. Les banques
commerciales se distinguent ainsi des banques d'affaires (cf. banques d'affaires) ou des
banques d'investissement. Cette distinction est en partie révolue aujourd'hui car les banques
commerciales ont développé des activités de banques d'investissement.

Banque d'affaires : Une banque d'affaires est une banque qui a un rôle d'intermédiaire dans
les opérations financières : introduction en bourse, augmentation de capital, placement
d'emprunt, opération de fusion-acquisition.... Elle ne prête quasiment pas. Elle a donc des
besoins en capitaux propres plus réduits que les banques commerciales. Par contre, il peut
lui arriver de prendre des participations minoritaires ou majoritaires dans des affaires
industrielles ou commerciales afin de les aider à se développer et de réaliser à terme une
plus value en recédant cette participation.

Banque de détail : La banque de détail s'adresse aux particuliers et aux PME. Elle a une
fonction d'intermédiation entre les agents à excédent de financement dont elle collecte les
ressources et les agents à besoin de financement à qui elle prête ces ressources.

Banque de financement et d'investissement : La banque de financement et d'investissement

apporte des services sophistiqués à des grandes entreprises dans une logique d'un sur mesure
partiel ou total. Elle offre entre autres des services liés à l'accès aux marchés actions / obligataire
/ taux (émission, transaction, couverture..), aux conseil en fusions et acquisitions, à l'accès aux
financements bancaires plus ou moins complexes...

Banque de gestion d'actifs : La banque de gestion d'actifs (Asset Management en franglais),

comme son nom l'indique, gère les actifs de ses clients (investisseurs institutionnels, particuliers
plus ou moins fortunés). Elle travaille aussi par le biais de SICAV ou de fonds communs de
placement (FCP) pour les clients de la banque de détail. Elle peut enfin avoir besoin de produits
de la banque d'investissement (couverture,...)

Banque universelle : Les banques universelles ou globales (Barclays, BNP Paribas, Citigroup…)
sont des grands conglomérats financiers regroupant les différents métiers des banques de détail,
des banques de financement et d'investissement et des banques de gestion d'actifs.

Banqueroute : Il s’agit d’un délit pénal dont peuvent être accusés les dirigeants de sociétés
engagées dans des procédures collectives s’ils sont coupables « d’agissements graves ». Il convient
de noter que le terme banqueroute ne recouvre pas la même notion que le terme anglo-saxon
bankruptcy, qui signifie faillite.

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Bear Stearns : La cinquième plus grosse banque d’investissement de Wall Street et une de
celles qui auront été les plus exposées aux « subprimes ». Bear Stearns a été sauvée sur
injonction de la Fed qui a « obligé » JP Morgan à la racheter. Bear Stearns s’était retrouvée,
début 2008, avec une perte de 875 millions de dollars, la première de son histoire. Elle
disposait à l’époque de quelque 17 milliards de dollars de liquidités. Deux jours plus tard, elle
n’avait plus un sou. 17 milliards de dollars perdus en quarante-huit heures, cela représente
environ 100.000 dollars de pertes par seconde.

Benchmark : Un benchmark c'est un très bon niveau de performances atteint par des
acteurs dans un secteur et qui sert de référence aux acteurs moins performants pour
essayer d'amener leurs propres performances au niveau de celles du benchmark. Les
groupes peuvent dans une optique de “best practice” développer une politique de
benchmarking au sein de ses différentes divisions géographique.

Les benchmarks sont souvent utilisés pour des ratios d’efficacite : marge sur chiffre
d'affaires, rentabilité, rotation du chiffre d'affaires par rapport à l'actif économique, vente au
m², vente par employé, etc. ..

Bénéfice par action (BPA) : Le BPA est, le rapport des résultats de l’entreprise (après
déduction des impôts sur les bénéfices) au nombre d’actions.

La progression du BPA n’est pas toujours synonyme de création de valeur (ni son recul
forcément de destruction de valeur). Croire que toute décision financière qui tend à faire
croître le bénéfice par action augmente la valeur est une profonde méprise. Cela suppose
que le PER reste constant avant et après la décision financière, alors que dans bien des cas
cette hypothèse est erronée, par exemple quand les capitaux engagés et les risques pris se
sont modifiés.

En fait, le critère de la progression du BPA d’un exercice à l’autre ne peut être un indicateur
pertinent de création de valeur que si le risque de l’actif économique de l’entreprise est
invariant d’un exercice à l’autre, de même que sa structure financière.

Bref, il faut être très prudent dans l’appréciation de la performance financière d’une
entreprise sur la base de l’évolution de son BPA.

Bernanke Ben : Gouverneur de la Banque Centrale Américaine depuis le 31 janvier 2006.

Ben Bernanke est né à Augusta en Georgie le 13 décembre 1953. Diplômé de l’université de
Harvard et du MIT, il a soutenu sa thèse sur la crise de 1929. Ben Bernanke a présidé le
Conseil économique de la Maison Blanche (Council of Economic Adviser). On le crédite
d’une très grande réactivité face à la crise des « subprimes ». On lui reproche, par contre,
d’être trop transparent sur ses objectifs.

Blackstone : Un des fonds les plus puissants du monde, qui gère 102 milliards de $ d’actifs,
a vu ses comptes passer dans le rouge au quatrième trimestre 2007. Des pertes de 170
millions de dollars contre un bénéfice de 1,18 milliard un an plus tôt, sur la base d’un chiffre
d’affaires en net repli de 73%.

« Le manque de financement disponible aux Etats-Unis et en Europe pour les grosses

transactions à base de dette a limité nos honoraires de transactions », a déclaré le président
directeur général de Blackstone, Stephen Schwarzman. Pour expliquer ses contre-
performances, Blackstone a aussi évoqué la dévalorisation de la participation du groupe
dans le rehausseur américain de crédit CIFG.

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Bourse : La bourse (marché financier) organise la rencontre entre l’offre et la demande de
capitaux, à la fois sur le marché primaire, à l’occasion de nouvelles émissions ou
d’introductions en bourse, et sur le marché secondaire, grâce à la liquidité et à la
transparence qu’elle procure. La demande de capitaux est le fait des entreprises mais aussi
de l’Etat ou des collectivités locales qui ont des besoins de financement, tandis que l’offre de
capitaux émane des investisseurs institutionnels et des particuliers qui peuvent mobiliser une
capacité d’épargne.

Au-delà de sa fonction de marché secondaire, la bourse facilite l’allocation des ressources,

d’une part, en fournissant des signaux et des informations permettant d’éclairer les
entreprises dans leurs stratégies et leurs pratiques financières, ce qui facilite la coordination
de la prise de décision décentralisée dans les différents secteurs de l’économie et guide le
processus de création de richesse, d’autre part, comme outil de contrôle, dans la mesure où
la bourse facilite l’incitation, le contrôle, la discipline et, via les OPA hostiles, la sanction des
équipes dirigeantes.

Enfin, de nombreux travaux récents témoignent du rôle moteur de l’intermédiation financière

et boursière dans le développement économique des pays où celle-ci est significative.

Bouton Daniel : Né le 10 avril 1950. Après Sciences Po et l’Ena, il a été directeur du cabinet
d’Alain Juppé, ministre délégué au budget, puis directeur du budget jusqu’en 1991, date à
laquelle il quitte Bercy pour la Société Générale, en tant que directeur général, avant de
présider la banque depuis novembre 1997 en remplacement de Marc Viénot.

Après avoir annoncé, en janvier 2008, une perte de 6,9 milliards d’euros et offert sa
démission, qui a été refusée par le conseil d’administration, il a confié la Direction Générale
de la banque à Frédéric Oudéa, pour garder la présidence du conseil d’administration.

BRICS : Acronyme anglais qui désigne un groupe de 5 pays émergents – Brésil, Russie,
Inde ,Chine et Afrique du Sud– potentiellement très riches. Ce sont eux qui détiennent les
liquidités les plus abondantes ; eux qui possèdent les fonds souverains les plus puissants ;
eux qui sont susceptibles de venir apporter la solvabilité aux banques occidentales laminées
par la crise.

Brown Gordon : Premier ministre de Grande-Bretagne depuis juin 2007, après avoir été
chancelier de l’Echiquier (ministre de l’Economie et des Finances) pendant dix ans. Son
enfance en a fait un travailliste convaincu mais aussi un homme politique obsédé par
l’efficacité. Gordon Brown est ainsi devenu un avocat des privatisations. C’est dire si le
sauvetage de la banque Northern Rock lui a coûté. Nationaliser une entreprise d’une telle
taille n’était pas arrivé depuis le rachat par l’Etat de Rolls Royce en 1971. Depuis, il a fait
pression sur la Banque d’Angleterre pour qu’elle injecte 50 milliards de livres dans le
système financier britannique.

Bulle financière : On peut définir une bulle comme une hausse très importante du prix d’un
actif (en général financier) ou d’un ensemble d’actifs selon un processus quasi continu, avec
la hausse initiale qui génère des anticipations de hausses ultérieures, par un mécanisme
auto-entretenu, et qui, ce faisant, attire de nouveaux acheteurs, davantage intéressés par les
profits qu’ils retireront de la revente de l’actif, plutôt que par l’utilisation qu’on peut en faire ou
que par sa capacité bénéficiaire intrinsèque.

La bulle est suivie d’un retournement des anticipations et donc d’une chute brutale (krach), et
en tout cas importante, du prix qui s’accompagne généralement d’une crise financière. Celle-
ci, lorsqu’elle met en péril le fonctionnement des marchés et menace de paralyser
l’économie, peut générer un risque systématique.

Business Angels : Souvent anciens dirigeants et actionnaires d’entreprises, les Business

Angels investissent quelques dizaines ou centaines de milliers d’euros, apportent leurs
conseils et aident par leurs relations des entreprises en phase de démarrage.

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Buy or sell : Terme utilisé par les investisseurs financiers, en particulier les fonds d'investissements,
pour indiquer la cession de leurs investissements.

Capitalisation boursière : La capitalisation boursière d’une société cotée à un instant

donné est le produit de son cours coté par le nombre d’actions qui composent son capital. La
capitalisation boursière d’un pays ou d’une place boursière est la somme des capitalisations
boursières de toutes les actions qui y sont cotées.

Carlyle Group : L’un des plus puissants fonds d’investissement, s’est vu infliger début 2008
la suspension de cotation d’une de ses filiales par la Bourse d’Amsterdam. Ce « hedge
fund » spécialisé dans les crédits hypothécaires américains a perdu 58% de sa valeur en
une seule séance. CCC gérait 21,7 milliards de dollars d’obligations notées « Triple A ».
Face à la dévalorisation de son actif, CCC a dû faire face à des « appels de marge » pour
obtenir le renouvellement de ses crédits bancaires. Cette fois, Carlyle a jeté l’éponge. Les
investisseurs ont aussitôt contraint CCC à revendre en catastrophe les fameuses obligations
afin de rembourser ses porteurs de parts, au prix de pertes importantes.

Carlyle Group : L’un des plus puissants fonds d’investissement, s’est vu infliger début 2008
la suspension de cotation d’une de ses filiales par la Bourse d’Amsterdam. Ce « hedge
fund » spécialisé dans les crédits hypothécaires américains a perdu 58% de sa valeur en
une seule séance. CCC gérait 21,7 milliards de dollars d’obligations notées « Triple A ».
Face à la dévalorisation de son actif, CCC a dû faire face à des « appels de marge » pour
obtenir le renouvellement de ses crédits bancaires. Cette fois, Carlyle a jeté l’éponge. Les
investisseurs ont aussitôt contraint CCC à revendre en catastrophe les fameuses obligations
afin de rembourser ses porteurs de parts, au prix de pertes importantes.

Comptabilité créative : Les scandales financiers apparus d'abord aux Etats-Unis après Ie
dégonflement de la bulle en 2000 et la débâcle d'Enron, puis aussi, mais à un moindre degré
en Europe, ont mis les systèmes comptables sur la sellette. Certes, la comptabilité n'a jamais
prétendu être une discipline joyeuse, mais elle avait au moins la réputation d'être sérieuse.
C'est peu de dire que cette image a été écornée notamment par tous les procédés de
comptabilité créative utilisés par certaines entreprises.

Les défaillances comptables qui ont pu être observées proviennent d'une comptabilité
créative exacerbée et qui consiste pour l'essentiel à gonfler artificiellement les profits et à
camoufler les dettes.

Rien de plus simple apparemment qu'un compte de résultat - d'un côté les recettes, de
l'autre les charges- et peu de difficultés pour comprendre un bilan - à gauche l'actif, à droite
Ie passif. En fait, même les concepts apparemment les plus simples - Ie chiffre d'affaires,
l'endettement - ne traduisent pas des réalités «objectives ». Les conventions nécessaires
pour « passer» ces écritures sont extraordinairement nombreuses et complexes, comme
l'ont illustré les affaires Enron, Worldcom…

Aujourd’hui, l'innovation technologique bouleverse les conditions réelles et financières de

l'activité avec l'importance grandissante de l'immatériel et du virtuel. Les concepts anciens
sont devenus inadaptés pour retracer des éléments immatériels qui prennent une place
croissante dans la vie de l'entreprise ou pour valoriser les nouveaux instruments financiers
auxquels elle peut faire appel. Ce qui peut rendre tentant Ie recours à la comptabilité
créative...

Cotation : Une cotation ou action de coter sur un marche financier consiste a fixer
l'ensemble des procédures permettant la production à intervalles donnés d'un prix ou cours
pour un titre financier.

10
II convient de distinguer les meilleures limites (quotation prices) figurant sur Ie carnet
d'ordres des cours de transactions (transaction prices). Les premières correspondent aux
limites de prix exprimées par les donneurs d'ordre. Les secondes résultent d'une
confrontation, réalisée sur Ie marché, entre l'offre et la demande.

Entre l'investisseur final et Ie marché, des intermédiaires s'intercalent. Sur un marché

d'agence, ils exécutent les ordres de leurs clients; sur un marché dominé par les prix, les
teneurs de marché affichent leurs prix d'achat et de vente, et sont eux-mêmes contrepartie
de leurs clients.

Diverses procédures peuvent être utilisées pour permettre la confrontation des ordres
d'achat et de vente: la cotation à la criée, toujours utilisée sur certains marchés (NYSE et
CBOE), mais en voie de disparition et remplacée par un logiciel comme Ie NSC (nouveau
système de cotation) sur Euronext. Les marchés financiers sont devenus des réseaux
informatiques reliant tous les intermédiaires à un système central de cotation.

Coût du capital : Une entreprise dont les sources principales de financement sont la dette
et les capitaux propres encourt donc un coût de la dette et un coût des fonds propres. Le
coût de la dette pour l’entreprise est la rémunération du prêteur (banque s’il s’agit d’un crédit
bancaire, investisseur s’il s’agit d’une obligation). Le coût des capitaux propres pour
l’entreprise est la rentabilité exigée par les actionnaires. Le coût de la dette et le coût des
capitaux propres ont un socle commun, le taux d’intérêt sans risque.

Pour une entreprise qui s’endette, le coût de la dette est le taux d’intérêt nominal auquel
s’ajoute un spread de risque. Pour ce qui concerne les capitaux propres s’ajoute la prime de
risque spécifique, qui s’impose à l’entreprise à un moment donné sur le marché des actions.
En définitive, le coût du capital d’une entreprise est le coût moyen pondéré (CMPC, et
Weighted Average Cost of Capital (WACC) en anglais) de l’ensemble de ces deux grandes
catégories de financement, les pondérations attachées à chacune de ces sources de
financement étant leur valeur relative de marché.
Evidemment les choses sont un peu plus compliquées lorsque l’on cherche à estimer
précisément le coût du capital d’une entreprise, ce qui en fait tout le charme à la fois pour les
spécialistes académiques de l’économie financière qui ont à ce sujet des débats sans fin, et
pour les praticiens pour lesquels cette grandeur constitue un enjeu très important.

L’imprécision qui entoure son estimation arrange les nombreux utilisateurs du concept,
notamment ceux engagés dans les opérations d’achat/vente d’entreprises. Le vendeur
justifiera le prix élevé demandé aux acquéreurs potentiels, en faisant état d’un faible coût du
capital, et vice versa pour l’acheteur.

Coûts de transaction : Les coûts de transaction sont un des piliers de la théorie des
organisations et un facteur explicatif important de l'architecture et de l'organisation des
entreprises où les transactions sont internalisées en leur sein, par opposition à des
transactions qui s'effectueraient sur un marché. La théorie économique des coûts de
transaction qui a valu Ie prix Nobel à Ronald Coase (1991) permet de mieux appréhender les
frontières entre l'entreprise et Ie marché.

Sur Ie plan de l'économie des marchés financiers, les coûts de transaction comprennent à la
fois les frais de transaction proprement dits, la fourchette (bid ask spread) et l'impact
(éventuel) de I'ordre sur les cours (market impact).

La partie explicite des frais de transaction, celle facturée au client, n'a cessé de se réduire.
La fourchette représente une partie non négligeable des coûts de transaction dans la mesure
où l'achat se fait au ask et la vente au bid. Un achat suivi d'une vente appauvrit Ie donneur
d'ordre du montant des frais facturés et de celui de la fourchette (différence entre Ie bid et Ie
ask) qui représente Ie prix de l'immédiateté.

11
Pour un investisseur institutionnel, la mesure de I'impact de l'ordre sur les conditions de
I'échange est cruciale, c'est Ie market impact. Si la taille de la transaction est importante
relativement aux quantités de titres habituellement échangées sur une valeur, il est probable
qu'elle perturbe Ie prix affiché.

L'importance des coûts de transaction n'est pas indépendante de la façon de libeller ses
ordres : Ie donneur d'ordres au marché (qui n'a pas d'exigence de prix) est demandeur de
liquidité, il est pressé et privilégié l'instant d'exécution sur Ie prix. Le donneur d'ordres à
cours limité place son ordre en carnet, maîtrise Ie prix d'exécution mais prend Ie risque
d'attendre, voire de ne pas être exécuté. II est offreur de liquidité.

Craks du krach : Le « top ten » des grandes fraudes ou des grandes tricheries bancaires
est le suivant :

1. Jérôme Kerviel (Société générale, France) a perdu 7,1 milliards de dollars en 2008.
2. Brian Hunter (Amaranth Advisor, Canada) a perdu 6,5 milliards de dollars en 2006.
3. Giancarlo Paretti (Crédit lyonnais, Italie) a perdu 5 milliards de dollars en 1990.
4. John Meriwether (Long Term Capital Management, Etats Unis) a perdu 4,6 milliards
de dollars en 1998.
5. Yasuo Hamanaka (Sumitimo, Corporation, Japon) a perdu 2,6 milliards de dollars en
1996.
6. Wolfgang Flötti et Helmut Elsner (BAWAG, Autriche) ont perdu 2,5 milliards de
dollars en 2006.
7. Robert Citron (Orange County, Allemagne) a perdu 1,7 milliards de dollars en 1994.
8. Heinz Schimmelbush (Metallgesellchaft, Allemagne) a perdu 1,6 milliards de dollars
en 1993.
9. Nick Leeson (Barings Bank, Royaume-Uni) a perdu 1,4 milliards de dollars en 1995.
10. Toshihide Iguchi (Daiwa Bank, Japon) a perdu 1,1 milliard de dollars en 1995.

Création de valeur actionnariale : Il y a création (destruction) de valeur actionnariale

lorsque la valeur de marché de l’actif économique est supérieure (inférieure) à sa valeur
comptable. Pour ce faire, il suffit que la rentabilité économique soit supérieure (inférieure) au
coût moyen pondéré des capitaux finançant l’actif économique. D’un point de vue
dynamique, c’est-à-dire de date à date, il y a création de valeur lorsque la valeur de marché
de l’actif économique s’est appréciée. Les indicateurs de création de valeur actionnariale
sont notamment l’EVA (Economic Value Added) et la MVA (Market Value Added). L’EVA est la
différence entre les résultats dégagés par l’entreprise et le coût en dirham des ressources.
La MVA mesure la création de valeur boursière, c’est-à-dire l’écart entre la valeur boursière
des capitaux propres et de la dette d’une part, et la valeur comptable de l’actif économique
d’autre part.

La politique financière de l’entreprise consiste à mettre en œuvre des décisions visant à

maximiser la création de valeur pour les pourvoyeurs de fonds et tout particulièrement pour
les actionnaires. La popularité du thème de la création de valeur correspond à un retour à la
racine du pacte social de l’entreprise et au respect qu’ont les dirigeants pour les actionnaires
qui ont confié des fonds à l’entreprise.

Affirmer que la défense des intérêts des actionnaires définit l’objectif des entreprises ne
signifie pas que ces derniers peuvent exercer une dictature au détriment de l’intérêt des
autres parties prenantes de l’entreprise. Bien au contraire. Ce sont souvent les mêmes
entreprises qui ne cessent d’innover, d’investir, de croître, d’embaucher et d’entretenir de
bonnes relations avec le personnel, les clients, les banques et les fournisseurs, qui créent de
la valeur pour leurs actionnaires.

Credit crunch : Un « étranglement » du crédit est une limitation ou une raréfaction du crédit
offert aux entreprises et aux particuliers, qui s’accompagne généralement d’une forte hausse

12
des coûts liés à l’endettement (hausse des taux d’emprunt, besoin de fortes garanties pour
obtenir un prêt, etc.).

Le phénomène est parfois concomitant avec une crise de liquidités est un refus des banques
et autres établissements financiers de se prêter de l’argent entre eux.

Défaisance : Opération ayant pour but d’améliorer le bilan d’une entreprise en se défaisant
d’actifs considérés comme compromis, en tout ou partie.

Déficit public : Le déficit public, en devenant un des critères définis dans le traité de l’Union
européenne (1992), est devenu une notion très importante et suivie par les marchés et les
économistes. C’est à la fois un marqueur et un outil de gestion publique.

Ce critère a été repris dans le « Pacte de stabilité et de croissance » (Amsterdam, juin 1997).
Dans ce pacte, est fixée une limite à ne pas dépasser – 3% du PIB – et des objectifs
budgétaires de moyen terme « proches de l’équilibre ou excédentaires » ; cet équilibre
pouvant se juger sur un cycle économique.

Délit d’initié : Que quelqu’un détienne une information (privilégiée) dont la connaissance par
le public est susceptible d’affecter la valeur d’une entreprise cotée n’est pas en soi un délit, il
est même souhaitable que les dirigeants d’entreprise soient dans cette situation. Ce qui est
en revanche répréhensible, et est qualifié de délit d’initié, c’est l’utilisation de ladite
information pour réaliser un profit personnel. De la même manière, un journaliste ou un
analyste financier qui, lors d’un contact avec un dirigeant d’entreprise, obtient une
information sensible est en position d’initié. Dans ce cas, la règle de conduite doit être claire :
ne pas acheter ou vendre en Bourse (directement ou indirectement) avant que l’information
détenue ne soit rendue publique.

Les délits d’initié ont des effets évidents et destructeurs quant au fonctionnement des
marchés : plus ils sont perçus comme probables, plus ils détournent les investisseurs des
marchés, et ceux qui restent, tout en étant honnêtes, exigeront une prime de rentabilité pour
les compenser des inconvénients qu’ils redoutent ou soupçonnent. C’est l’équilibre du
marché, à travers sa crédibilité, qui s’en trouve affecté.

Dématérialisation : Phénomène lié à l’informatisation des opérations commerciales,

bancaires et financières. Les effets de commerce, les titres de paiement, les titres financiers
ont perdu leur matérialité et circulent désormais sous la forme numérique, sans être
concrétisés sous forme de document en papier.

Dilution : Le terme dilution revêt deux acceptions, voisines mais distinctes, selon qu’il
concerne l’ensemble des actionnaires, ou seulement une partie d’entre eux.

On parle de dilution lorsqu’une modification de la structure financière de l’entreprise (un

recours accru à l’endettement, ou une opération de fusion/acquisition) provoque une baisse
(hausse) du BPA. On dit alors que cette modification de la structure financière a sur le BPA
un effet dilutif (relutif).

Mais la dilution peut également caractériser la réduction du pourcentage que détient un

actionnaire ou un groupe d’actionnaires dans le capital d’une société suite à une
augmentation de capital réservée à d’autres.

Diversification : « II ne faut pas mettre tous ses œufs dans Ie même panier. » Ce vieux
dicton populaire a acquis ses lettres de noblesse scientifique avec l'apparition de la théorie
moderne du portefeuille dans les années 1960 et les travaux de Markowitz et Sharpe.

13
Selon ce dernier, Ie risque que présentent les actifs financiers et notamment les actions a
deux composantes, Ie risque systématique et Ie risque spécifique. Le premier est non
diversifiable et correspond au risque du marché multiplié par Ie coefficient bêta du titre.

Mais les actions, comme tous les titres, présentent aussi un risque spécifique, qui peut être
éliminé par la diversification, c'est-à-dire la constitution d'un portefeuille comprenant un
certain nombre de titres. Combien? Pour qu'un portefeuille soit correctement diversifié, il faut
qu'il comprenne au moins une trentaine, voire une cinquantaine, de lignes de montant
équivalent. Evidemment la diversification réduira encore davantage Ie risque du portefeuille
si celui-ci est constitué à la fois d'actions domestiques et d'actions internationales. De fait, un
portefeuille bien diversifié internationalement est deux fois moins risqué qu'un portefeuille
bien diversifié au plan domestique.

Le concept de diversification de portefeuille s'applique aussi au plan de l'entreprise qui peut

opérer un portefeuille d'activités qui se comportent différemment dans Ie cycle économique.
Les holdings ou les conglomérats sont les archétypes des entreprises diversifiées. Ce type
d'organisation d'entreprise est moins à la mode aujourd'hui qu'autrefois, alors même que Ie
mot d'ordre managérial est à la concentration des entreprises sur leur cœur de métier. Ce
mouvement de recentrage trouve un écho dans la théorie moderne du portefeuille.
L'actionnaire n'a pas besoin que I'entreprise s'occupe de diversification à sa place.

Dividendes : Modigliani et Miller (MM) ont connu la notoriété avec Ie prix Nobel d'économie
qui leur fut décerné pour l'une de leurs contributions selon laquelle les dividendes distribués
n'avaient aucun impact sur la valeur des entreprises qui les avaient versés.

Même si Ie dividende est faible par rapport à la capitalisation boursière des entreprises, il
joue un rôle important, comme signal, dans un monde d'asymétrie d'information entre les
dirigeants et les actionnaires. Il est aussi un instrument de contrôle des dirigeants par Ie
marché puisqu'il prive l'entreprise d'une partie de ses liquidités, que ceux-ci auraient pu
investir à leur gré, sans aucun contrôle d'opportunité. Si les dirigeants souhaitent néanmoins
investir pour Ie montant des liquidités qu'ils auraient distribué, il leur faudra alors recourir à
l'endettement, et Ie système bancaire ou Ie marche obligataire exercera alors cette fonction
de contrôle, comme de temps en temps les actionnaires, lorsque les dirigeants feront appel à
eux pour lever des capitaux propres.

Certaines entreprises, qui n'ont plus de projets d'investissement suffisamment rentables,

préfèrent rendre à leurs actionnaires les excédents de trésorerie et leur laisser Ie choix de
les affecter dans d'autres entreprises ou de satisfaire leurs besoins de consommation.
D'aucuns critiquent ces «largesses ». Les entreprises qui rendent des capitaux propres au
marché au lieu de les réinvestir, quelle que soit la forme de cette distribution, dividendes en
espèces ou rachat d'actions, seraient de «mauvais citoyens ». Certes I'investissement est un
facteur essentiel de la croissance, mais la distribution des dividendes et Ie rachat d'actions
contribuent à faire circuler Ie capital pour qu'il puisse s'orienter là où il sera investi et utilisé
de la manière la plus efficace.

Droits de propriété : La définition des droits de propriété est clairement un préalable à la

mise en place d'un marché financier. II s'agit ici des droits de propriété des actionnaires et
notamment ceux des actionnaires minoritaires.

Le droit joue (ou doit jouer) un rôle fondamental dans la protection des actionnaires
minoritaires, à la fois vis-à-vis des dirigeants de l'entreprise concernée et/ou des grands
actionnaires de contrôle. Si un groupe d'actionnaires (insiders) tire du contrôle de l'entreprise
des avantages financiers et obtient ainsi un partage des richesses générées par l'entreprise
non proportionnel à sa participation au capital, on parle de capture de bénéfices ou de prise
d’intérêts. Cette expropriation peut prendre différentes formes: une cession d'actif, à un prix
sous-évalué, à une entité juridique totalement contrôlée par les insiders; un achat de biens et
services surfacturé par une entité contrôlée par les insiders (peut-être une des holdings de

14
tête dans une construction pyramidale) ; la rémunération de personnes non qualifiées ou la
sur-rémunération de personnes compétentes, dans les deux cas proches des insiders; Ie
surinvestissement dans des projets ne maximisant pas la richesse de l'ensemble des
actionnaires, etc.

Droits de vote : L'action donne deux types de droit à son détenteur, des droits financiers au
travers notamment des dividendes, et des droits de contrôle au travers des droits de vote
qu'il peut exercer.
Exercé lors des assemblées générales d'une société, Ie droit de vote attaché à une action
permet à son détenteur de voter les résolutions soumises en principe par Ie Conseil
d'Administration à l'assemblée générale, et ainsi de participer à certaines des principales
décisions de I'entreprise. On a souvent dit que l'actionnaire votait avec ses pieds, c'est-à-dire
vendait ses actions lorsqu'il était mécontent, et non avec les droits de vote que lui
conféraient les actions qu'il détenait. Pourtant, dans les sociétés qui émettent à la fois des
actions (à droit de vote) et des actions sans droit de vote, les secondes se négocient avec
une décote par rapport aux premières.

Avec les scandales apparus dans certaines entreprises au moment du dégonflement de la

bulle Internet au début du XXIe siècle, et les progrès intervenus dans Ie domaine de la
gouvernance d'entreprise à la suite des recommandations de plusieurs rapports
professionnels, et de certaines nouvelles dispositions législatives en matière de régulation
économique (loi Sarbanes-Oxley aux Etats-Unis et loi NRE en France), Ie contrôle exercé
sur les dirigeants s'est accru pour que les intérêts des investisseurs soient mieux protégés.

Sous l'expression Anti-director rights, les Anglo-Saxons recensent diverses dispositions

visant à offrir des protections légales contre les tentatives d'expropriation des actionnaires
minoritaires par la direction ou par les actionnaires majoritaires. Ces dispositions concernent
notamment les conditions d'exercice des droits de vote, ainsi que les possibilités de recours.
Le droit des sociétés doit être conçu de manière à protéger les droits des actionnaires
minoritaires et ce de telle façon que la meilleure des protections pour les dirigeants de
l'entreprise soit la qualité de leur gestion.

Dumping fiscal : Pour attirer les capitaux et les travailleurs, un Etat peut décider de baisser
certains impôts (IS, IR, impôts sur les successions) s’il considère que, sans cette fiscalité
avantageuse, les agents ne s’installeraient pas sur son sol.

Efficience des marchés financiers : Il est une théorie généralement bien acceptée, celle
de l’efficience des marchés financiers, selon laquelle un marché de titres financiers sera
efficient si l’ensemble des informations pertinentes à leur évaluation se trouve rapidement
reflété dans leurs cours.

De quelles informations s’agit-il ? De toutes les informations qui peuvent influencer la

valorisation de ces actifs. Si l’on prend le cas particulier des actions d’entreprises, il s’agit
d’informations générales sur l’environnement économique, monétaire et géopolitique dans
lequel s’inscrivent leurs activités, de portée nationale, internationale, voire mondiale. Il s’agit
également d’informations plus spécifiques à l’entreprise, ses marchés et l’évolution de ses
parts de marché, de ses marges, de ses processus de production, de ses coûts, salariaux et
autres, il peut s’agir aussi d’informations liées à son activité boursière, ses volumes de
transactions, ses cours passés…

Selon la théorie de l’efficience, les marchés financiers incorporent donc les conséquences
des événements passés et reflètent précisément les anticipations exprimées sur les
événements futurs. Il serait donc vain de chercher à prévoir leurs variations futures puisque
tous les événements connus ou anticipés sont déjà intégrés dans le cours actuel ; seul un
événement imprévisible ou non prévu pourra le modifier. Puisqu’en toute logique, prévoir
l’imprévisible est impossible, la prévision des cours est illusoire. Cette théorie a été validée
par des milliers de tests empiriques effectués sur tous les marchés financiers du monde.

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Cependant deux séries de phénomènes ont redonné une actualité certaine à ce thème en
suscitant de nouvelles controverses. D’abord la mise en évidence de certaines anomalies
boursières. Par ailleurs, et à la suite de la bulle Internet de la fin du XX e siècle, un certain
nombre d’économistes ont mis en doute la rationalité du comportement des opérateurs et
des investisseurs, et la capacité des marchés financiers à évaluer correctement les actifs qui
y sont cotés.

Il n’en demeure pas moins que le concept du marché efficient reste le fondement de toute la
théorie financière moderne. Et comment pourrait-il en être autrement ? Comme le soulignait
Paul Samuelson : « L’impossibilité de prévoir les prix futurs à partir des prix présents et
passés est le signe, non pas de l’échec des lois économiques, mais de leur triomphe après
que la concurrence a fait sa besogne. »

Enron : Société américaine du secteur de l’énergie, à l’origine du plus grand scandale

financier des vingt dernières années. Fondée en 1985 par Kenneth Lay, rejoint par la suite
par Jeffrey Skilling, Enron est devenue, en terme de capitalisation boursière, la 7 ème
entreprise américaine. Encensée par la presse et les analystes financiers comme nouveau
modèle d’entreprise, sa valeur boursière ne cessait de croître. La revue Fortune l’avait ainsi
élue six ans de suite comme l’entreprise la plus innovatrice.

En fait de modèle économique, l’entreprise gonflait artificiellement ses profits tout en

masquant ses déficits en utilisant une multitude de sociétés écrans et en falsifiant ses
comptes. Le but était, ni plus ni moins, de gonfler la valeur boursière.

En bon prédateur, Enron a aussi pleinement profité de la déréglementation de l’énergie en

Californie, exploitant à fond chacune des failles de la législation et n’hésitant pas à recourir
aux arrêts intempestifs, afin de faire grimper le prix du kWh.

Avec la faillite d’Enron, 20 000 personnes perdirent leur emploi et leur retraite. Jeffrey Skilling
purge une peine de vingt-quatre ans de prison et Ken Lay est mort d’une attaque cardiaque.

Finance : Le rôle de la finance est d’assurer l’équilibre dans l’économie entre les besoins et
les excédents de financement. Dans les économies décentralisées, la finance assume ce
rôle via un système de prix des actifs financiers, et son objet d’investigation est donc leur
valorisation. La méthodologie de la finance consiste à raisonner par arbitrage, c’est-à-dire à
utiliser des proches substituts pour valoriser les contrats et instruments financiers. Cette
méthodologie est appliquée pour évaluer des instruments (actions, obligations, options…)
dont les caractéristiques sont scandées dans le futur avec le passage du temps
(l’actualisation) et dont les paiements dépendent de la résolution de l’incertitude au fur et à
mesure du passage du temps. L’étude de la finance est enrichie par le fait que son activité
génère une multitude de données financières qui permettent de structurer la compréhension
des phénomènes financiers.

FMI : Le Fonds Monétaire International a été créé par les accords de Bretton Woods en
1945. Le système monétaire international (SMI) avait besoin d’un organe chargé de veiller à
son bon fonctionnement. Ce fut le rôle initial du FMI : surveillance des politiques de change,
respect des parités et octroi de crédits aux pays connaissant un déficit temporaire de leur
balance des paiements.

Aujourd’hui, le FMI assure, pour l’essentiel, deux missions : la surveillance des politiques
économiques des Etats membres et l’aide financière aux pays en développement
conditionnée par l’adoption par ces pays d’une politique d’ajustement structurel.

Le FMI est dirigé par le Français Dominique Strauss-Kahn.

Fonds activistes : Au sein de la famille des investisseurs institutionnels, certains fonds, dits
activistes, se sont fait une spécialité de mettre publiquement la pression sur des groupes peu
performants, proposant des mesures correctives visant à améliorer leur valeur.

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Fonds communs de placement (ou FCP) : Produits financiers qui sont des copropriétés de
valeurs mobilières divisées en parts nominatives.

Fonds de capital développement : Au sein des fonds d'investissement, les fonds de capital
développement investissent spécifiquement dans des entreprises en forte croissance qui ont
des besoins de financement élevés.

Fonds de capital risque : Ces fonds apportent les moyens financiers nécessaires aux chefs
d’entreprises non cotées. Ils les aident également dans leur positionnement stratégique et
les accompagnent dans leur croissance et dans leur gestion.

Fonds de fonds : Les fonds de fonds ont pour objectif de détecter les meilleurs gérants et
d'investir dans leurs fonds. Ils offrent ainsi un accès indirect à leurs performances à une plus
grande masse d'investisseurs qui ne peuvent pas y accéder directement. Par ailleurs, ils
offrent une bonne diversification.

Fonds d'investissement : Les fonds d'investissements (private equity) ont pour objectif
d'investir dans des sociétés qu'ils ont sélectionnées selon certains critères. Ils sont le plus
souvent spécialisés suivant l'objectif de leur intervention: fond de capital-risque, fond de
capital développement, fonds de LBO qui correspondent à des stades différents de maturité
de l'entreprise.

Fonds de pension : Appelés aussi fonds de retraite. Ce sont des fonds d’épargne qui
permettent aux grandes entreprises et aux administrations de mettre en place des systèmes
de retraite par capitalisation. Dès lors, chaque salarié cotise et confie au fonds de pension la
gestion de son épargne, qui est investie en bourse et qui rapporte intérêts (obligations) et
dividendes (actions) lesquels sont reversés sous forme de rente viagère lorsque l’ayant-droit
atteint l’âge de la retraite.

Fonds éthiques : Ces fonds d’investissement sont portés par des considérations éthiques
d’épargnants qui veulent placer leur argent mais pas dans n’importe quelles conditions. Les
entreprises qui ont des comportements citoyens pour leurs salariés (pas d’enfant au travail),
pour l’environnement (pas d’exploitation destructrice des ressources de la terre, pas de
pollution) sont sélectionnées par ces fonds. Toutefois, ces fonds doivent concilier l’éthique et
le rendement pour continuer à attirer l’épargne et rémunérer les propriétaires de parts.

Fonds souverains : Fonds d’investissement détenteurs de capitaux considérables et gérés

par des Etats. Ces fonds sont alimentés par les excédents commerciaux des pays
émergents, par les recettes pétrolières ou les ventes de gaz et de matières premières. Ces
fonds sont, pour l’essentiel, russes, des pays du Golfe, de Singapour, de Hong Kong, de
Chine ou d’Inde. Ces fonds ont les moyens de venir épauler les banques occidentales.
Beaucoup d’entre eux ont déjà couvert des augmentations de capital de certaines banques.
Pour l’instant aucun fonds souverain n’a demandé à intervenir dans la gestion des
établissements où ils sont entrés.

GAFA : L’acronyme GAFA désigne 4 des entreprises les plus puissantes de l’internet, à
savoir : Google, Apple, Facebook et Amazon. On trouve parfois l’acronyme GAFAM dans
lequel M représente Microsoft

Gestion actifs / passifs : La gestion actifs/passifs consiste, essentiellement au sein des

institutions financières, à mettre en regard la rentabilité des capitaux propres et les
principaux risques financiers encourus. Elle cherche, à l’aide d’analyses financières et de
modélisations, à accroître la connaissance et la maîtrise des principaux risques financiers
auxquels l’institution s’expose, en particulier les risques de transformation, de liquidité, de
crédit, de taux d’intérêt et de change. Ces analyses doivent permettre de décider une
politique de financement et d’allocation des actifs permettant d’optimiser le rapport entre la
rentabilité des capitaux propres et les risques encourus.

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Gestion active : Mode de gestion qui a pour objectif de faire mieux («surperformer») que les
indices boursiers. Le gestionnaire cherche donc au travers d’analyses diverses à distinguer
les tendances, les secteurs, les valeurs, qui lui paraissent sous-évaluées et dont il espère
qu’elles progresseront plus vite que le marché. Il investit et fait évoluer son portefeuille en
conséquence dans l’espoir de voir ses analyses se confirmer et ainsi son portefeuille réaliser
une performance supérieure à celle de l’indice.

Gestion alternative : La gestion alternative se fonde sur d’autres situations que la hausse
des cours pour enregistrer des gains.

Gestion d'actif : La gestion d'actifs est synonyme de gestion de portefeuille, c'est-à-dire la

gestion de fonds confiés par des investisseurs dans l'optique d'obtenir un revenu plus ou
moins important et d'enregistrer des plus values sur une durée plus ou moins longue en
investissant dans les actions, obligations, sicav de trésorerie, hedge funds,....

Gestion indicielle : Technique de gestion de fonds qui consiste à obtenir une performance
la plus proche possible de celle d'un indice correspondant à l'objectif de gestion. Par
exemple, une gestion indicielle en actions américaines sera d'obtenir une performance la
plus proche possible de celle enregistrée par l'indice S&P 500 ou le Dow Jones. La gestion
indicielle a souvent pour stratégie de détenir les actifs qui figurent dans la composition de
l'indice dans l'exacte proportion avec laquelle ils figurent dans l'indice.

Gestion passive : Mode de gestion qui consiste à essayer de dupliquer le plus fidèlement
possible les performances d'un indice boursier (CAC 40, Dow Jones, S&P 500, …) en
composant un portefeuille qui soit la reproduction en miniature de l'indice de marché ciblé.
La gestion peut avoir un caractère automatique et automatisé sans gérant s'interrogeant sur
le caractère éventuellement sous-évalué ou surévalué des titres composant le portefeuille.

Gordon Shapiro : La formule de Gordon Shapiro établit la valeur d'une action comme étant la
somme actualisée de ses dividendes futurs. Ces derniers sont supposés croître tous les ans
d'un même facteur. Dès lors, la valeur de l'action est égale au rapport du prochain dividende
sur la différence entre le taux de rentabilité exigé et le taux de croissance du dividende par
action.

Gouvernance : La gouvernance financière de l’entreprise est l’ensemble des pratiques et

processus utilisés par l’entreprise dans le but de garantir transparence et intégrité dans le
domaine financier. La qualité, la crédibilité et la transparence de l’information financière
transmise par la société à ses actionnaires, aux marchés et aux régulateurs, notamment au
travers du rapport annuel est un des éléments central de la bonne gouvernance financière de
l’entreprise. L’amélioration de la gouvernance financière des entreprises est un sujet de
préoccupation de premier plan depuis les scandales du début des années 2000 ; voir
notamment la loi Sarbanes Oxley aux Etats-Unis et la loi NRE en France.

Gouvernance d’entreprise : La gouvernance d’entreprise est l’ensemble des règles,

législatives et réglementaires, jurisprudentielles et contractuelles qui définissent les modalités
de gestion de l’entreprise. La gouvernance d’entreprise est donc un mélange d’institutions, de
procédures, de règlementations, de mécanismes juridiques et d’autorégulation qui encadrent
les relations des entreprises et leurs dirigeants avec les marchés financiers (actionnaires et
créanciers) d’une part, et avec les autres partenaires de l’entreprise (salariés, clients,
fournisseurs, etc.) d’autre part.

Un certain nombre de mécanismes, à la fois internes et externes, concourent à la

gouvernance proprement financière de l’entreprise. Parmi les mécanismes internes, citons
l’organisation du contrôle interne de l’entreprise, le choix d’une structure financière, la
politique de dividendes et de rachat d’actions notamment, et parmi les mécanismes externes
le marché du contrôle avec les OPA/OPE et les LBO. En outre, un certain nombre d’acteurs

18
financiers externes à l’entreprise assument certaines fonctions de gouvernance, les
analystes financiers et les agences de notation notamment.

Greenspan Alan : Président de la Réserve fédérale, la Banque Centrale des Etats-Unis, du

11 août 1987 au 31 janvier 2006. sa gestion du krach d’octobre 1987 et de l’inflation pendant
son mandat lui ont valu une notoriété internationale. Il passe pour être celui qui a permis le
formidable dynamisme de l’économie américaine depuis les années Reagan et cela grâce à
une libéralisation du crédit. Depuis la crise des « subprimes », il est systématiquement mis
en cause dans le débordement du crédit et pour les dérives qu’il a autorisées.

Gouvernance financière : Terme franglais dérivé de l’anglais « governance », apparu en

France au cours des années 1990. Il désigne la façon dont le pouvoir est organisé et exercé
au sein d’une organisation. Il s’est généralisé en particulier dans son usage appliqué aux
entreprises aux dépens du terme français gouvernement. Voir gouvernance d’entreprise.

Dans une acception large, la gouvernance d'entreprise ou corporate gouvernance représente

l'organisation du contrôle et de la gestion de l'entreprise. De façon plus étroite, le terme de
gouvernance d'entreprise est utilisé pour désigner l'articulation entre l'actionnaire et la
direction de la société, et donc principalement le fonctionnement du conseil d'administration
ou du directoire et du conseil de surveillance.

Hedge funds : Ils représentent l'archétype de la gestion active de portefeuille, mais,

contrairement à ce que leur nom laisserait pressentir (hedge veut dire littéralement
couverture donc absence de risque), les hedge funds ont en général des politiques très
agressives d'investissement.

Les hedge funds constituent un véhicule d'investissement dont les contraintes de gestion
relèvent d'un pur contrat proposé par Ie gestionnaire à I'investisseur, avec très peu
d'interférence réglementaire, et dont les principales caractéristiques sont les suivantes: ils
recherchent une performance absolue et non relative par rapport à un benchmark; ils ne sont
pas réglementés par une autorité de marché dans la mesure où ils ne font pas un appel
public à l'épargne; ils utilisent en général un fort effet de levier, c'est-à-dire qu'ils investissent
I'argent qui leur est confié mais aussi Ie produit des emprunts qu'ils contractent auprès
d'intermédiaires financiers; ils peuvent investir dans n'importe quelle classe d'actifs cotés ou
non cotés et vendre à découvert; ils présentent une liquidité réduite pour leurs clients
(retraits possible à dates données) afin de donner à leurs stratégies d'investissement Ie
temps nécessaire pour produire leurs effets; les gérants y investissent eux-mêmes des
montants significatifs; leur rémunération est élevée, et de surcroît fortement indexée sur les
performances qu'ils obtiennent.

Leur succès commercial remarquable est dû aux performances brillantes qu'ils ont obtenues,
bien au-delà de celles des gestions plus classiques.

A l'évidence, à la fois leur taille et l'opacité de leur gestion inquiètent les autorités de
régulation qui, appréhendant qu'ils soient à la source d'un risque systémique, comme cela
faillit être Ie cas en 1998 avec LTCM, voudraient encadrer davantage leur activité. Mais il ne
faudrait pas jeter Ie bébé avec l'eau du bain. Les hedge funds jouent en effet un rôle
économique en apportant davantage de liquidité aux marchés et en ramenant en principe et
rapidement à leur niveau d'équilibre les prix des actifs financiers sur lesquels ils
interviennent.

IAS/IFRS (International Accounting Standards/International Financial Reporting

Standards ou Normes internationales d’information financière) : Corpus de normes
comptables destinées aux grandes entreprises internationales. Ces normes sont élaborées
par l’IASB (International Accounting Standards Board).

Après les scandales financiers du début des années 2000, en Europe et aux Etats-Unis
(Enron, WorldCom…), les pouvoirs publics se sont attachés à renforcer la qualité de la

19
communication financière afin de rétablir la confiance du public, des épargnants et des
investisseurs. Ce vaste mouvement s’est traduit par l’adoption d’un ensemble de textes dont
l’objectif commun est l’amélioration de la sécurité financière.

Les normes IFRS s’appliquent à tous les Etats qui le souhaitent. Néanmoins, en 2007, le
principal utilisateur de ces normes demeure l’Union européenne puisque le règlement CE
1606/2002 de l’UE impose à toutes les sociétés cotées publiant des comptes consolidés
d’établir des états financiers en normes IAS/IFRS. Nombreux ont été les impacts des normes
IFRS sur les entreprises. Ils varient surtout en fonction du secteur d’activité. Les
établissements de crédit ont été les plus affectés. Ce qui n’a pas été sans aggraver les effets
de la crise.

Indice boursier : Un indice boursier représente la valeur d'un groupe de titres,

généralement des actions, auquel cas l'on parle d'un indice d'actions. Un indice est calculé et
ne fait pas l'objet d'échange en tant que tel. Ce n'est donc pas un titre à proprement parler,
même s'il est coté sur certains marchés à terme, auquel cas Ie dénouement du contrat se fait
en espèces par différence des prix à terme et comptant de l'indice boursier pendant la durée
du contrat.

Les indices d'actions ont pris progressivement de plus en plus d'importance dans la mesure
où ils (i) permettent de juger de l'évolution d'un groupe de titres sur une période donnée; (ii)
servent de portefeuille de référence et permettent, avec certaines précautions, d'apprécier la
qualité de la performance d'un placement ou d'une gestion, ou bien même la performance
d'une entreprise cotée en bourse; (iii) servent de support à des titres dont les promoteurs
perçoivent des redevances. Les produits adossés à des indices sont les contrats de futures
et d'option sur indices, les fonds indiciels cotés (FIC), dénommés trackers sur Euronext et
ETF pour Exchange Traded Funds dans les pays anglo-saxons.

Deux aspects sont particulièrement déterminants: les modalités de calcul d'un indice (type de
pondération), et la détermination de la composition (les critères d'inclusion). Les indices
généralistes ont pour objet de refléter les évolutions boursières de l'ensemble des titres
cotés dans une zone géographique donnée. Les indices spécialisés se sont multipliés dans
un passé récent.

Intermédiation/Désintermédiation : On mesure l'importance et la nature du système

financier dans une économie et dans Ie financement des entreprises par Ie niveau plus ou
moins élevé de deux ratios: Ie ratio des crédits à l'économie au PNB qui caractérise Ie rôle
du système bancaire et des institutions de crédit et Ie ratio de la capitalisation boursière des
entreprises cotées au PNB qui définit la place du marché financier.

Les proportions de ces deux ratios varient selon la nature des systèmes financiers. Lorsque
Ie premier domine l'autre, on dit que l'économie est financièrement « intermédiée » (cas de
l'Allemagne et du Japon notamment). Lorsque c'est Ie second qui domine Ie premier, on dit
que Ie financement de l'économie est « désintermédié » (cas des Etats-Unis et de la Grande
Bretagne).

Introduction en bourse : L'introduction en bourse (Initial Public Offering ou IPO en anglais)

se fait à la demande des actionnaires de I'entreprise qui souhaitent voir leurs titres cotés.

Pour les actionnaires vendeurs, l'introduction en bourse leur permet de diversifier leur
patrimoine par les fonds qu'ils recueilleront de la vente de leurs titres, et de faciliter la
négociabilité des titres qu'ils conservent. Si c'est l'Etat qui est vendeur, il s'agit de restaurer
les finances publiques et de faciliter l'introduction de méthodes de gestion plus efficaces.
Pour l'entreprise, l'introduction en bourse permet de lever éventuellement des fonds (à
l'occasion de l'introduction en bourse ou plus tard), de favoriser les opérations de croissance
externe et d'accroître sa notoriété.

20
Investissement socialement responsable (ISR) : La planète s'achemine vers un monde de
ressources rares. Les opinions publiques s'inquiètent du développement durable, du
réchauffement de la planète (et des graves conséquences climatiques qu'il provoquerait), de
l'émission de gaz CO2 à effet de serre, etc. Elles s'inquiètent aussi de la mondialisation et
répugnent aux délocalisations qu'effectueraient certaines entreprises pour profiter d'un droit
social peu contraignant, etc.

Derrière tous ces phénomènes, on peut identifier des entreprises qui en seraient
particulièrement responsables, et au contraire d'autres qui seraient à tout point de vue (ou
presque) des « entreprises citoyennes ».

Depuis quelques années se sont développés des fonds de gestion collective, les fonds
éthiques, qui investissent exclusivement dans de telles entreprises et pratiquent donc
l'investissement socialement responsable (ISR). Des agences de notation sociale ont vu Ie
jour qui, à l'instar des agences de notation financière, assurent aux entreprises une notation
sur la base d'une batterie de critères sociaux et éthiques. Leur influence est grandissante,
mais encore limitée du fait qu'il n'a pas été observé à ce jour de différences de valorisation
boursière entre entreprises selon ces critères.

Investisseurs institutionnels : Ce terme désigne Ie plus souvent la filiale d'une banque ou

d'une compagnie d'assurance ou des fonds de pension, dont l'activité est la gestion de
portefeuille. On les appelait jadis les zinzins.

Aujourd'hui, les investisseurs institutionnels sont beaucoup plus nombreux et indépendants

des Etats, la part de l'actionnariat institutionnel dans l'actionnariat des sociétés est devenue
souvent prépondérante, au détriment de I'actionnariat individuel. Ils gèrent in fine l'épargne
des ménages et représentent donc des épargnants, sous toutes ces formes: l'actionnariat
salarié ou retraité lorsqu'il s'agit de fonds de pension, I'actionnariat assuré garanti ou
pensionné lorsqu'il s'agit des portefeuilles des compagnies d'assurances ou des mutuelles,
l'actionnariat des épargnants lorsqu'il s'agit des SICAV et autres fonds communs de
placement (FCP).

Les investisseurs institutionnels incluent aujourd’hui une catégorie particulière que sont les
hedge funds. Ceux-ci n'ont pas bonne presse, surtout auprès des dirigeants de sociétés, car
ils seraient peu préoccupes de l'intérêt social des entreprises que ces dirigeants pensent
mieux représenter. Et leur comportement serait de ce fait plus primesautier, ils ne resteraient
pas très longtemps actionnaires d'une entreprise, ils seraient « court termistes ».
D'autres pensent au contraire que les investisseurs institutionnels actifs sont essentiels dans
la mesure où ils agissent comme un aiguillon pour les dirigeants d'entreprise, en les forçant à
se concentrer sur ce pourquoi ils sont rémunérés : créer de la valeur pour les actionnaires.

Krach : Effondrement des cours de la bourse.

LBO (Leveraged Buy Out) : Ce terme désigne les opérations de rachat d’une société avec
effet de levier. Dans le LBI, l’acheteur est issu de l’entreprise, alors que dans le LBO il vient
de l’extérieur. Il en va de même pour les opérations de LMBO (Leveraged Management Buy
Out) et de LMBI (Leveraged Management Buy In) qui désignent le rachat d’une entreprise,
soit par des cadres dirigeants de la société cible, dans le cas du LMBI, soit par des cadres
extérieurs à la société cible, dans le cas du BIMBO (Buy In Management Buy Out) lorsque
l’équipe de repreneurs est composée à la fois de cadres de la société cible et de dirigeants
extérieurs.

Le mécanisme est toujours le même. Il s’agit de racheter une entreprise avec effet de levier
maximum c’est-à-dire avec endettement bancaire. L’acquisition est donc largement financée
par un emprunt bancaire dont le coût est inférieur au taux de rentabilité attendu de la cible.

Lehman Brothers : La banque d’affaires américaine a été déclarée en faillite en août 2008
et certains de ses actifs ont été repris par la banque anglaise Barclays.

21
Levier financier : Le terme de levier financier (leverage) exprime le fait que l’importance de
la dette par rapport aux capitaux propres d’une entreprise joue comme un levier sur la
rentabilité de ceux-ci.

Supposons que la rentabilité d’une entreprise sur l’ensemble de ses actifs (actif économique)
soit de 15%. Si ceux-ci sont intégralement financés sous forme de capitaux propres, le ROE
sera aussi de 15%.

En revanche si l’actif économique est financé moitié par capitaux propres et moitié
endettement, et que le coût de ce dernier est de 5%, le ROE sera alors de 25% (15% = ½ x
5% + ½ x ROE, d’où ROE = 25%).

Le recours à l’emprunt économise donc du capital et permet de mieux le rentabiliser. Certes,

mais à condition que le coût de la dette soit toujours inférieur à la rentabilité de l’actif
économique. Dans le cas contraire, l’effet de levier est négatif et risque de mettre l’entreprise
en difficulté, voire en faillite, car la rentabilité de l’actif ne permet plus de payer les intérêts.
Si grâce à la dette, le ROE s’améliore, la valeur de l’entreprise, si elle est cotée, devrait
augmenter. Deux économistes réputés ont obtenu le prix Nobel d’économie en démontrant
qu’il n’en était rien, c’est l’un des deux fameux théorèmes de Modigliani et Miller : la valeur
de la firme est indépendante de sa structure financière.

La démonstration est exacte mais elle repose sur des hypothèses irréalistes, notamment
celle essentielle selon laquelle la structure financière n’a aucun impact sur la rentabilité de
l’actif économique. L’endettement est très pénalisant pour la réputation et la carrière des
dirigeants en cas de levier financier négatif. Aussi surveilleront-ils avec une attention
particulière, comme le lait sur le feu, la bonne marche de l’entreprise. Il y a sans doute un
optimum de structure financière, qu’il n’est pas facile cependant de déterminer avec
précision, et qui n’est certainement pas le même pour chaque entreprise.

Liquidité : Selon la définition qu’en a donnée Keynes, la liquidité est la possibilité de vendre
(acheter) très rapidement une grande quantité de titres sans modification de valeur par
rapport au dernier cours affiché.

Les démarcheurs financiers ont l’habitude de vanter les mérites des placements qu’ils
proposent en fonction d’une grille dont les principaux critères sont la rentabilité, le risque et
la liquidité. Le placement idéal serait celui qui serait très rentable, peu risqué, et très liquide.
Mais nous sommes là dans la quadrature du cercle, et de ce point de vue le placement
« idéal » n’existe pas.

De même que la rentabilité d’un actif financier est proportionnelle à son risque, de même la
rentabilité constatée sur les actifs financiers est aussi, mais dans une moindre mesure,
proportionnelle à son degré d’illiquidité. Cette relation constatée ex post existe aussi ex
ante : on est en droit d’attendre une rentabilité plus élevée des sociétés de moindre liquidité,
du seul fait que les coûts de transaction pour les acheter et pour les vendre sont plus élevés.

La liquidité est par ailleurs la justification importante, sinon la plus importante, de l’existence
d’un marché financier à travers sa fonction de marché secondaire. Aucune fortune privée
n’aurait pu financer le développement des Microsoft, Total, General Electric, ou autres BNP
Paribas. Il a fallu faire appel à des actionnaires extérieurs. Mais on n’attire pas des mouches
avec du vinaigre. Pour inciter des actionnaires très minoritaires à investir, il faut au moins
leur donner l’assurance qu’ils pourront acheter et vendre leurs titres quand bon leur
semblera et dans des conditions satisfaisantes. C’est la fonction essentielle du marché
financier que d’assurer une telle liquidité.

Marché à terme : Aussi appelés marché de futures. Ils proposent des contrats à terme
standardisés afin d'obtenir une liquidité suffisante permettant d'acheter ou de vendre toutes
sortes d'actifs : devises, taux d'intérêt, matières premières minérales, agricoles ou

22
d'énergie,... Les intervenants sur les marchés à terme peuvent ainsi fixer aujourd'hui un prix
pour une transaction qui interviendra dans quelques mois. Ils sont alors couverts. D'autres
utilisateurs peuvent à l'inverse chercher à un prendre des risques grâce à l'effet de levier que
procure le paiement à terme du prix de la transaction. Cependant, l'existence de chambres
de compensation permet d'éliminer les risques de contrepartie que supporteraient en leur
absence les utilisateurs des marchés à terme.

Marché au comptant : Un marché au comptant est un marché sur lequel l'achat ou la vente
de titres est réglée immédiatement.

Marchés d'instruments financiers (MIF): Directive européenne sur les marchés d'instruments
financiers (MIF) dont l'objectif est de créer un marché financier intégré. Tous les opérateurs
pourront agir de la même façon en Europe. Entre en vigueur en novembre 2007 et va se traduire
par de nouvelles règles de transparence pour les intermédiaires financiers.

Marché dérivé : Les marchés dérivés sont des marchés sur les marchés. Ils permettent de gérer
les risques associés aux fluctuations de cours, de taux ou de change. En outre, ils permettent de
prendre des positions importantes à l'achat ou à la vente avec une mise de fonds limitée. Les
marchés à terme et les marchés optionnels sont des marchés dérivés.

Marché des capitaux : Les marchés de capitaux permettent la rencontre entre les agents
économiques ayant un excédent de capitaux et les agents ayant des besoins de financement.
Concrètement, les entreprises s'adressent aux investisseurs des marchés de capitaux par
l'émission d'actions, d'obligations ou de billets de trésorerie.

Marché efficient : "Un marché est efficient lorsque le prix des titres financiers y reflète à tout
moment toute l'information pertinente disponible. Dans un tel marché, il est impossible de prévoir
les rentabilités futures, et un titre financier est à tout moment à son prix ". Un tel marché est
également appelé marché à l'équilibre ou marché parfait. "

Marché monétaire : Le marché monétaire est un marché du court terme (moins de 2 au

maximum) où les banques, les assureurs, les entreprises et les Etats (via les banques centrales et
les Trésor publics) prêtent et empruntent des fonds en fonction de leur besoin. Les principaux
supports sont les certificats de dépôt, les bons du Trésor, les billets de trésorerie, les prêts
interbancaires en "blanc", les pensions livrées, les repos.

Marché obligataire : Le marché obligataire correspond au compartiment du marché financier où

s'échangent les titres de créances à moyen et long terme.

Marché primaire : "Le marché primaire est celui sur lequel les nouveaux titres financiers sont
émis et souscrits par des investisseurs ; on y procède donc aux augmentations de capital, au
placement d'emprunts obligataires... Il s'agit d'un marché du neuf " des titres financiers, par
opposition au marché secondaire qui en est le marché " d'occasion ".

Marché réglementé : Un marché réglementé, à l'image du marché boursier français, est un

marché qui se caractérise entre autres par des règles d'admission, un contrôle des autorités de
tutelle (en France principalement l'AMF et au Maroc l’AMMC) sur le fonctionnement du marché et
sur les intervenants, et un suivi de l'information communiquée au marché.

Marché secondaire : Le marché secondaire est celui sur lequel sont échangés des titres
financiers déjà créés (sur le marché primaire). En assurant la liquidité des investissements
financiers, le marché secondaire assure la qualité du marché primaire et l'évaluation des titres
financiers. Marchés primaire et secondaire sont donc très complémentaires.

Marché spéculatif : Un marché spéculatif est un marché où les investisseurs se comportent

exclusivement en spéculateurs, oubliant la réalité économique. Ainsi, si un nombre suffisant de
spéculateurs pense qu'un titre va monter, leur demande de titres suffira à faire monter le cours de

23
celui-ci. Cet exemple incitera les autres spéculateurs à suivre le mouvement, et la demande s'auto-
entretiendra, provoquant une hausse sur la valorisation future du titre, et ainsi de suite.

Or, à la première révision des anticipations, le mécanisme s'inversera et le cours du titre

s'effondrera brutalement. Cette chute sera d'autant plus violente que, la plupart du temps, les
spéculateurs voudront liquider leur position afin d'assurer le remboursement des dettes qu'ils
avaient contractées pour financer leurs achats de titres.

Merril Lynch : Une des stars de la banque d’affaires aux Etats-Unis a dû avouer de très
mauvaises performances en 2007. la banque d’investissement américaine a plongé dans le
rouge pendant deux trimestres consécutifs, a mis son patron dehors et a cédé certaines
activités. Elle a aussi dû appeler à la rescousse des investisseurs arabes et asiatiques pour
renforcer ses capitaux propres. John Thain, le nouveau patron nommé le 1 er décembre 2007
à la place de Stan O’Neal, a multiplié les mesures pour assainir le bilan de la banque. Cette
banque a finalement été reprise par Bankamerica.

Mesure de performance : La mode est à la création de valeur, dans toutes les

organisations quelles qu'elles soient et notamment dans les entreprises industrielles et
financières. II y a création de valeur lorsque les performances sont supérieures à un
benchmark.

La mesure des performances est un concept et un outil particulièrement développé dans le

domaine de la gestion institutionnelle et de l'épargne collective, que celle-ci s'inscrive à
l'intérieur de SICAV ou FCP, dans les contrats d'assurance vie, ou dans des fonds de
pension ou de retraite.

Dans Ie cadre de la gestion institutionnelle de l'épargne, mesurer la performance d'un

portefeuille est un exercice difficile qui doit tenir compte des objectifs de gestion et des
risques pris. Une analyse de la performance d'un portefeuille ou d'une gestion doit préciser
la rentabilité réalisée sur la période étudiée, mais aussi la performance par rapport au
benchmark ou par rapport à un ensemble de gérants ayant Ie même objectif de gestion. II
faut aussi pouvoir décomposer cette performance selon les différentes sources de rentabilité
et expliquer l'importance des principales décisions de gestion sur cette performance. Enfin, il
faut ajuster la performance au niveau de risque qui a été choisi.

Tous les professionnels domestiques et étrangers, et un grand nombre « d'amateurs »

tentent de « battre Ie marché », c'est donc une tache bien difficile. En moyenne, la
profession ne peut que «sousperformer» les indices. En effet, ces investisseurs, qui forment
Ie marché, luttent les uns contre les autres. En moyenne, ils ne peuvent réaliser que la
performance moyenne du marche, moins les frais qu'ils ont engagés (frais de transactions,
salaires, équipements informatiques, locaux, etc.) dans leur gestion.

Selon toutes les études et à toutes les périodes, quels que soient les marchés, à peu près
deux tiers des fonds de placement collectifs « sous-performent » leurs indices de référence,
et seulement un tiers les « sur-performent ». Mais ce sont rarement les mêmes d'une année
sur l'autre. Cela ne veut pas dire que certains gestionnaires ne battent pas
systématiquement les indices et donc leurs collègues, et certains d'entre eux ont même
acquis une célébrité de star pour la continuité de leur surperformance.

La performance historique, Ie track record, est un argument commercial important pour

obtenir de nouveaux clients. II est donc nécessaire de mesurer la performance avec
précision, d'autant que les frais de gestion sont parfois liés à cette performance. II est aussi
nécessaire d'estimer Ie risque encouru par Ie portefeuille qui pourrait expliquer une bonne
performance sur certaines périodes, mais provoquer des pertes importantes lorsque Ie
risque se matérialise. II est recommandé par ailleurs de comparer la performance du
portefeuille à celle de plusieurs benchmark correspondant au style de gestion réel du fond:

24
grandes valeurs / petites valeurs, valeurs de croissance (growth) / valeur, de rendement
(value), etc.

Morgan JP : Banque d’affaires de New York qui a repris Bear Stearns à la demande de la
Fed. Ayant constamment préservé son indépendance depuis sa création en 1923, qualifiée il
y a deux ans par le magazine Fortune comme « la plus admirable » société de valeurs
mobilières américaine, JP Morgan n’a été que la courroie de transmission de la Fed dans
l’opération de sauvetage de Bear Stearns. Le troisième établissement de Wall Street, par le
montant de son bilan, est l’un de ceux qui ont le moins souffert de la crise des « subprimes ».
il dispose de « plein de capital », selon les propos tenus le 12 mars 2008 par son patron,
Jamie Dimon.

Offre à prix ferme : On emploie aussi Offre à Prix Fixe comme synonyme. La procédure de
première cotation dite offre à prix ferme consiste à mettre à la disposition du public une
quantité de titres à un prix fixe prédéterminé. Quel que soit le nombre de titres demandés, ce
prix est appliqué. S'il est très inférieur à ce que le marché aurait été prêt à payer, le cours
montera fortement dans les jours suivant l'introduction. Les acheteurs du premier jour
s'approprieront alors la plus-value. Les demandes centralisées par Euronext sont servies
arithmétiquement selon le pourcentage résultant du rapprochement de l'offre et de la
demande. Le taux d'allocation minimum des demandes est en général de 1%. Cette
technique n'est plus fréquemment utilisée.

Offre à prix minimal : La procédure de première cotation dite à prix minimal, consiste à
mettre à la disposition du public une certaine quantité de titres à un prix en dessous duquel
les actions ne seront pas vendues. Euronext centralise les ordres d’achat libellés
obligatoirement à des cours limités et essaie de trouver une plage de cours suffisamment
large pour laquelle les demandes, si elles sont fortes, pourront être servies dans une
certaine proportion (environ 6 %). S’il n’est pas possible de coter par suite d’une demande
trop forte, l’introduction est reportée avec un prix plus élevé (+ 10% sur prix d’offre) ou en
adoptant une autre technique.

Offre à prix ouvert : Cette technique de mise à disposition de titres financiers sur le marché
(placement auprès des particuliers) vise à fixer une fourchette de prix a priori. L'OPO est
mise en place pour les particuliers alors que l'offre pour les institutionnels prends la forme
d'un placement (constitution d'un livre d'ordre). Le prix de l'OPO défini à l’issue de l’offre en
fonction du résultat du placement. L'OPO est maintenant la méthode la plus utilisée pour le
placement aux particuliers.

OPA/OPE : Une offre publique consiste en une proposition faite aux actionnaires d'une
société cible cotée d'acquisition de leurs titres. Elle est exprimée par un ou plusieurs
actionnaires agissant de concert. L'offre peut être en numéraire (OPA, offre publique d'achat)
ou bien prendre la forme d'un échange d'actions (OPE, offre publique d'échange), ou encore
être une offre mixte.

Les offres publiques relèvent de ce qu'il est convenu d'appeler Ie marché du contrôle des
entreprises et constituent l'un des principaux moyens de leur croissance externe. En
principe, Ie grand avantage des offres publiques est la réallocation des ressources de
manière plus efficace grâce aux synergies de coûts, aux synergies commerciales,
géographiques, etc., et dans Ie cas des offres hostiles, la sanction d'équipes dirigeantes
défaillantes. Mais ce n'est pas toujours Ie cas. Les OPA/OPE globalement et en moyenne
créent de la valeur en ce sens que la valeur des deux entités rassemblées est supérieure -
mais de quelques pour cent seulement - à la somme des deux séparées, mais cette création
de valeur profite essentiellement aux actionnaires de la société cible.

Les dispositifs anti-OPA protègent les actionnaires majoritaires et les équipes dirigeantes,
souvent au détriment des intérêts des actionnaires minoritaires. De même, certains textes
réglementaires et légaux peuvent paradoxalement aider les actionnaires majoritaires

25
(insiders) à se protéger avec les fameuses pilules empoisonnées (poison pills). Celles-ci sont
des opérations financières ou industrielles (augmentation de capital massive en numéraire,
vente d'actifs stratégiques, etc.) auxquelles peut recourir une société cible dans Ie but
d'inciter l'initiateur d'une offre publique sur elle à y renoncer.

Ordre de bourse : Les ordres de Bourse sont en général transmis par des prestataires de
services d’investissement (PSI) qui peuvent ou pas être membres du marché. Les ordres
sont définis par le nom du titre à traiter et son code (que l’on appelle code ISIN), le nombre
de titres à traiter, le sens de l’opération à réaliser (achat ou vente), la durée de validité de
l’ordre, le prix et éventuellement la modalité de règlement si l’ordre est passé pour les titres
éligibles au service règlement différé (SRD). L'investisseur doit aussi préciser si son ordre
est valable "jour" (uniquement durant la journée de Bourse au cours de laquelle il est passé),
"à date déterminée" (l’investisseur fixe une durée de vie pour son ordre et s'il n’a pas pu être
exécuté durant cette période, il ne sera plus valable au-delà), "à révocation" (l’ordre - sauf
contre-ordre - restera valable pendant toute la durée du mois boursier - dans le cas du SRD -
ou calendaire). Enfin, l'investisseur peut choisir différents types d'ordres en fonction du prix
auquel il est prêt à acheter ou à vendre les titres visés.

Organisme de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM) : On appelle

organisme de placement collectif en valeur mobilière les sociétés ou fonds, principalement
SICAV et FCP, dont l'activité consiste à gérer un portefeuille de titres financiers. Pour pouvoir
exercer, ses sociétés doivent recevoir l'agrément de l'AMF.

Paradis fiscal : Etat qui ne prélève pas ou peu d’impôts et permet à des non-résidents
d’échapper à l’impôt dans leur pays de résidence. Les paradis fiscaux ou centres
« offshore » jouent un rôle accru dans les opérations de blanchiment de capitaux facilitées
par des règlementations laxistes et le secret bancaire. Les Etats s’inquiètent à présent de la
concurrence dommageable et des pertes fiscales qu’entraîne, pour eux, la prolifération de
ces paradis fiscaux dont le nombre a augmenté de plus de 1400% au cours des quinze
dernières années.

Paulson Hank : Secrétaire au Trésor américain. C’est lui qui a édicté en dogme
l’intervention du gouvernement pour sauver les banques : « Le gouvernement est prêt à faire
ce qu’il faudra pour maintenir la stabilité de notre système financier. » Il a rendu hommage à
la Fed, qui a pris la « bonne décision » en venant au secours de Bear Stearns. Cette
nouvelle défaillance montre que les autorités américaines sont prises entre deux feux. D’un
côté, elles ne cessent d’affirmer qu’elles ne sauveront pas les banques imprudentes, et Ben
Bernanke, le patron de la Fed lui-même, a annoncé qu’il y aurait des disparitions de
banques. Mais de l’autre, elles se portent au secours des plus grandes, « trop grandes pour
tomber en faillite (too big to fail) », comme Bear Stearns.

Pays émergent – Coût du capital : "Le calcul du coût du capital pour un investissement
dans un pays émergent pose des problèmes pratiques : le taux de l’argent sans risque
représenté par les emprunts d’État locaux peut être une vue de l’esprit compte tenu de la
faible solvabilité de certains de ces États. La prime de risque locale et les coefficients β pour
les groupes locaux sont rarement mesurés ou significatifs compte tenu de la petite taille des
marchés financiers de ces pays.

À la suite des travaux de F. Bancel et de Th. Perrotin, le coût du capital peut être calculé
comme suit : Taux des obligations d’État de la zone euro (dollar) + Spread souverain + βe ×
Prime de risque européenne (américaine) = Coût du capital dans un pays émergent.
βe correspond au coefficient β du secteur d’activité.

L’idée est que ce paramètre est le même dans un secteur donné quel que soit le pays où il
s’applique.

Bien sûr, le coût du capital ainsi calculé doit s’appliquer à des flux qui ont été convertis de la
monnaie locale en euro (dollar)."

26
PBR (Price book ratio) : On appelle Price to Book Ratio (PBR) le coefficient mesurant le
rapport entre la valeur de marché des capitaux propres (la capitalisation boursière) et leur
valeur comptable. Le PBR d'une action est supérieur à un lorsque la rentabilité des capitaux
propres est supérieure à la rentabilité exigée par les actionnaires.

PER (Price Earning Ratio): Le PER, ou Price Earning Ratio d’une action, appelé aussi
multiple (ou taux de capitalisation des bénéfices), est le rapport du cours de l’action au
bénéfice par action de l’entreprise.

Il dépend essentiellement de trois facteurs : les anticipations de croissance future des

bénéfices, le risque associé à ces prévisions, et le niveau des taux d’intérêt. Plus la
croissance escomptée est importante et plus grande est la certitude de cette croissance (et
donc le risque moindre), plus le PER est élevé.

Si les actions de deux sociétés ont des PER différents, cela peut donc s’expliquer soit par
des espérances de rentabilité différentes de la part des investisseurs, ce qui se justifie
notamment par des appréciations différentes de leur risque, soit par des opportunités de
croissance et de développement rentables qui ne sont pas les mêmes dans les deux
sociétés. En soi, un faible niveau de PER ne permet donc pas de repérer une valeur sous-
évaluée et maltraitée par le marché (et qu’il faudrait donc acheter), ni un fort PER une valeur
surévaluée.

Performance : La performance absolue sur une période d’un titre financier ou d’un indice
est calculée en pourcentage et correspond à la différence entre la valeur liquidative à la fin
de la période considérée et la valeur à l’achat en début de période rapportée à la valeur à
l’achat. On suppose que tout détachement (dividende ou coupon) versé pendant la période
est réinvesti dans le titre. On parle de performance relative lorsque la performance du titre
est rapportée à un indice de référence et mesure donc l’écart de performance du titre par
rapport à la performance de l’indice.

On parle de performance à propos d’un fond ou d’un gestionnaire de fond pour mesurer la
pertinence de sa politique d’investissement.

Voir par exemple l’alpha comme outil de mesure de la performance d’un gestionnaire.

Place financière : Une place financière est une agrégation de ressources humaines, de
compétences, d'informations et de moyens techniques permettant un développement
harmonieux des échanges financiers.

II existe une similitude entre les fonctions économiques d'une place financière et celles d'une
bourse des valeurs, même s'il serait excessif de les confondre. Si l'objet d'une bourse de
valeurs est de réaliser des transactions portant sur des instruments de marché, il existe
beaucoup d'autres opérations financières comme Ie crédit ou l'investissement direct dans
des entreprises industrielles qui ne relèvent pas des bourses. II existe aussi beaucoup
d'autres métiers financiers que celui de gérer les transactions financières proprement dites.

II n'empêche que la concordance entre place financière et bourse des valeurs est une réalité
historique. Les métiers de la finance n'échappent pas au phénomène quasi universel de
concentration (clustering) des acteurs économiques en des lieux privilégiés. La proximité
physique est source pour chacun d'une meilleure efficacité exprimant ce que les
économistes appellent des externalités positives. La performance de chacun est améliorée
du fait de la présence et de l'activité des autres. Les externalités sont de natures très
variées: la proximité facilite la gestion et la circulation de l'information sur les biens et sur les
hommes et la constitution d'un bassin d'emplois et de compétences au sein d'organisations
variées : agences de notation, courtiers, sociétés de gestion de portefeuille, banques
d'affaires, presse financière, sociétés de services informatiques, instituts de recherche
financière et écoles de commerce, cabinets de conseil, juristes ... L'intégration des marchés

27
financiers mondiaux change la nature des liens entre place financière et bourse de valeurs,
elle ne les supprime pas pour autant.

Plus-value : Au sens courant, la plus-value désigne l’augmentation de la valeur d’un bien

meuble ou immeuble.

Portefeuille : La notion de portefeuille a été conceptualisée par Markowitz, à la suite de

l’observation qu'il fit que Ies portefeuilles des investisseurs individuels comme des
investisseurs institutionnels n'étaient pas constitués d'un seul titre, une seule action, celle
dont ils pensaient qu'elle devait s'apprécier Ie plus à un horizon de temps donné, mais d'un
grand nombre de titres différents. C'est ainsi que naquit chez lui I'idée qu'à la rentabilité, il
convenait d'adjoindre Ie risque. II inventa la notion de portefeuille efficient, ou de frontière
des portefeuilles efficients qui regroupent Ies portefeuilles qui à un certain niveau de
rentabilité, ont Ie risque Ie plus faible, ou inversement, pour un certain niveau de risque, ont
la rentabilité la plus forte. Un programme d'optimisation permet de construire de tels
portefeuilles à partir des rentabilités et risques de chaque titre et de leur degré de
covariabilité. Plus facile à dire (ou écrire) qu'à faire ! De là, on peut déduire des notions
connexes de portefeuille de marché (Ie même portefeuille que chacun devrait en théorie
détenir) et de diversification optimale (Ie nombre de titres différents à détenir dans un même
portefeuille).

Portefeuille de marché : On appelle portefeuille de marché le portefeuille regroupant tous

les titres disponibles à leur prix d'équilibre. C'est par exemple la capitalisation boursière d'un
marché.

Portefeuilles efficients : On appelle portefeuilles efficients les portefeuilles qui présentent le

couple risque/rentabilité le plus efficace pour un investisseur. Pour un même risque donné,
les portefeuilles efficients ont les plus fortes rentabilités ou pour une rentabilité donnée, ils
présentent le risque le plus faible.

Prime de risque : L’aversion qu’il a vis-à-vis du risque, justifie que l’investisseur demande
une compensation pour placer l’épargne qu’il gère sur un support plus risqué que le
placement à la poste. Cette compensation est la prime de risque. La prime de risque
s’exprime sous forme d’un taux en pourcentage qu’un investissement requiert en sus du taux
sans risque pour investir dans un actif financier risqué.

Hormis les obligations émises par quelques états souverains dont la France, la Grande-
Bretagne ou les Etats-Unis, qui, dans l’histoire contemporaine, n’ont jamais fait défaut sur
leur dette, ou celles de quelques grandes entreprises très solides, tout actif financier est
risqué. Ainsi la dette de la plupart des émetteurs, ceux qui n’ont pas la notation AAA ou Aaa
des grandes agences de notation, commande un surcroît de taux de rentabilité (spread de
crédit) par rapport au taux sans risque.

Sur le marché des actions, la prime de risque s’exprime de la même façon sous la forme
d’un différentiel de taux entre le taux de rentabilité requis sur l’ensemble du marché et le taux
des bons du Trésor. D’aucuns appellent ce différentiel « prime de risque de marché ».
La prime de risque d’une action particulière s’exprime sous la forme d’une prime de risque
spécifique qui est le produit de la prime de risque de marché par le bêta de l’action.

La prime de risque de marché ne se décrète pas. Représentant un surcroît de taux de

rentabilité exigé ou anticipé, elle se calcule donc ou plutôt elle s’estime, avec une certaine
marge d’erreur. De plus, elle fluctue dans le temps, son niveau n’est pas immuable, du fait
que l’aversion au risque des investisseurs est plus ou moins marquée selon l’état de leur
optimisme ou pessimisme.

Private Equity : Le private Equity définit l’investissement dans des entreprises qui ne sont
pas cotées en bourse (à moins dans certains cas qu’il ne les en retire). Selon une jolie
expression, c’est parfois « l’atelier de réparation des entreprises ».

28
On distingue plusieurs formes de Private Equity ou Capital investissement selon le niveau de
développement de l’entreprise : le capital d’amorçage, le capital-risque, le capital-
développement, le capital-transmission et le capital-retournement.

Les opérateurs de Private Equity sont à la fois des apporteurs en capitaux propres, des
arrangeurs en ingénierie financière (pour trouver auprès d’autres intermédiaires les
financements autres que les capitaux propres qu’ils apportent aux mêmes), des actionnaires
impliqués et des conseils aux équipes de direction des entreprises dans lesquelles ils ont
investi.

Rating (Notation financière) : La notation financière ou rating permet de mesurer la qualité

de la signature de l'emprunteur par des techniques d'analyse financière et de scoring. Les
agences distinguent deux types de notes : la notation traditionnelle qui s'applique aux
emprunts à court terme (moins d'un an) ou à long terme émis sur le marché et la notation de
référence (en l'absence d'émission) à court terme et à long terme qui mesure le risque de
contrepartie que représente l'emprunteur pour un investisseur (note attribuée à une dette de
premier rang). La notation financière offre à l'investisseur une information fiable sur le risque
de la créance.

Ratio Cooke : La banque des règlements internationaux (BRI) a défini un ratio de solvabilité
pour limiter le risque d’insolvabilité des banques. Ce « ratio Cooke » exige que les
établissements de crédit qui accordent un prêt possèdent 8% du montant de ce prêt sous la
forme de fonds propres.

Ratio de Sharpe : Le ratio de Sharpe mesure la rentabilité excédentaire par rapport au taux
de l'argent sans risque d'un portefeuille d'actifs divisé par l'écart type de cette rentabilité.
C'est donc une mesure de la rentabilité marginale par unité de risque. Il permet de mesurer
les performances de gérants pratiquant des politiques de risque différentes.

Ratio McDonough : Le ratio MacDonough, ou ratio de solvabilité bancaire, fixe une limite à
l'encours pondéré des prêts accordés par un établissement financier en fonction de ses
capitaux propres. Le niveau d'engagement des banques est ainsi limité par leur propre
solidité financière. Il est plus fin que le ratio Cooke auquel il succède car il prend en compte
le risque plus ou moins élevé des différents prêts accordés.

Récession : On considère qu’un pays est entré en récession lorsque son PIB a diminué
pendant deux trimestres consécutifs.

Refinancement des Banques : Les banques obtiennent des liquidités, notamment, en

cédant à la Banque Centrale des devises ou des titres représentatifs de crédits accordés à
leur clientèle.

Rehaussement de crédit : Opération financière par laquelle un établissement financier

spécialisé, appelé rehausseur de crédit (ou assureur « monoline »), apporte sa garantie à un
organisme (public ou privé) qui émet des emprunts sur les marchés financiers. Le
rehausseur de crédit, qui jouit de la meilleure notre possible (AAA), fait bénéficier les crédits
qu’il garantit de sa propre notation ce qui permet, au final, à l’emprunteur de bénéficier d’un
taux d’intérêt moins élevé.

En février 2008, la notation financière de tous les « monoline » est passée sous surveillance
négative. Le 12 février, le milliardaire américain Warren Buffet s’est dit prêt à réassurer la
partie la plus sûre (les obligations municipales, ou « muni bonds » dans le jargon financier
anglo-saxon) des rehausseurs de crédit MBIA, Ambac et CIFG. Cette offre a été
unanimement refusée quelques semaines plus tard par les trois instituts.

Régulation financière : La régulation financière des marchés financiers, comme celle du

système financier dans son ensemble, a pour objet d'assurer à la fois la protection des

29
consommateurs et Ie respect des règles de concurrence. La spécificité du domaine
monétaire, financier et bancaire y fait ajouter deux autres considérations: les risques
systémiques qu'engendrent Ie volume des échanges et la place stratégique du secteur
financier dans l'économie.

Dans Ie secteur bancaire et financier, la régulation par les seuls mécanismes du marché se
heurte à deux principaux dysfonctionnements: l'asymétrie d'information dont pâtissent les
épargnants et les externalités négatives consécutives aux catastrophes financières.

Relation d’agence : La théorie de l’agence a émergé à partir des années 1970 lorsque fut
abandonnée l’une des hypothèses fondamentales de la théorie économique, celle de
l’information parfaite, gratuite et à laquelle tout un chacun aurait pareillement accès.

La relation d’agence (ou de mandat) désigne la relation qui existe entre deux agents
économiques par laquelle l’un d’entre eux délègue une partie de ses attributions à l’autre.
Par manque d’information, les agents peuvent être conduits à confier la gestion de certains
de leurs intérêts à des tiers qui pourront s’acquitter avec plus ou moins de sérieux de leur
mission. L’analyse des relations entre le mandant (qualifié de « principal ») et ce mandataire
(dénommé « agent ») ainsi que la détermination des modalités optimales de rémunération du
mandataire, constituent, du point de vue du mandant, les problématiques essentielles de la
théorie de l’agence.

Les exemples de relation d’agence sont très nombreux : on peut citer le cas des actionnaires
d’une société vis-à-vis des dirigeants de celle-ci ou bien celui d’un souscripteur à une SICAV
à l’égard du gérant.

Une implication de la relation d’agence est celle relative au contrôle du mandataire

(monitoring). Afin que ce dernier défende les intérêts de son mandant de préférence aux
siens, le principal doit mettre en place des mesures incitatives et de contrôle qui entraînent
des coûts, ce sont les coûts d’agence. En tout état de cause, l’ensemble des mécanismes de
gouvernance des entreprises est une réponse à la relation d’agence qui existe entre les
divers partenaires au sein de l’entreprise.

Rentabilité économique (ROCE) et rentabilité des capitaux propres (ROE) : La rentabilité

économique et la rentabilité des capitaux propres sont deux indicateurs précieux d’analyse des
performances d’une entreprise.

La rentabilité de l’actif économique (ROCE ou ROACE) est égale au rapport du résultat

d’exploitation après impôt à l’actif économique. Ce taux est lui-même le produit de deux
ratios, la marge d’exploitation et le taux de rotation de l’actif économique. Ce taux est
fondamental, car il n’est pas affecté par la structure financière de l’entreprise ou son niveau
d’endettement.

La rentabilité des capitaux propres, c’est le Return on Equity (ROE) des Anglo-Saxons. La
rentabilité des capitaux propres (encore appelée rentabilité financière) se mesure par le
rapport du résultat net aux capitaux propres. Le ROE est lié à la rentabilité de l’actif
économique par l’effet de levier, magnifiée si le ROCE est supérieur au coût de la dette, et
au contraire écrasée, voire négative dans le cas inverse. L’analyse de la rentabilité
économique doit donc séparer nettement ces deux composantes. En effet, si le recours à
l’endettement peut permettre d’obtenir un ROE nettement supérieur – encore une fois dans
le cas où la rentabilité économique est supérieure au coût de l’endettement – il fait aussi
peser un risque financier plus lourd sur les actionnaires, dont les exigences de rentabilité
croîtront d’autant.

Return On Equity (ROE) : Ce taux mesure la rentabilité des capitaux propres. Pour l’obtenir,
il faut donc diviser les profits réalisés pendant une période déterminée par le montant des
capitaux propres. La norme internationale tend à exiger un ROE de 15%.

30
Risque : La connaissance, la maîtrise et la gestion du risque sont dues à quelques brillants
esprits qui ont jalonné les siècles. En posant une « colle » à Pascal, le Chevalier de Méré
permit à celui-ci, allié à Pierre de Fermat, de jeter les bases de la théorie des probabilités,
tandis qu’un peu plus tard, Nicolas Bernouilli inventait la loi des grands nombres et les
méthodes d’échantillonnage statistique. En 1730, Abraham de Moivre avait l’intuition de la
structure de la loi normale formalisée par Gauss, alors qu’à peu près au même moment,
Daniel Bernouilli, le neveu du précédent, jetait les bases de la théorie rationnelle des choix
en situation d’incertitude pour les deux cent cinquante années suivantes, et apportait ainsi
l’explication des malheurs du roi Midas, et de l’aversion des individus au risque : la
satisfaction qu’apporte un léger accroissement de richesse est inversement proportionnelle
au niveau qu’elle a atteint (utilité marginale décroissante).

Au début du XIXe siècle, Bayes, un prêtre anglican, fit une percée conceptuelle dans le
domaine de la statistique en démontrant comment prendre de meilleures décisions en
mélangeant informations nouvelles et passées.

La plupart des instruments utilisés aujourd’hui dans le domaine de la gestion des risques, et
de la prise de décision en situation d’incertitude sont issus de ces percées conceptuelles
intervenues entre 1654 et 1760 à quelques exceptions près, dont l’invention en 1875 par
Francis Galton, cousin germain de Charles Darwin, du concept de retour à la moyenne,
traduction statistique de l’idiome de bon sens qu’en cas de tensions extrêmes, les choses
ont tendance à revenir à la normale, et la démonstration mathématique de Harry Markowitz
en 1952 avec sa thèse de doctorat, qu’il ne fallait pas mettre ses œufs (sa fortune) dans le
même panier (une seule action).

Risques économiques : (Risque lié à l’activité de l’entreprise, risques politiques, naturels,

d’inflation et d’escroquerie) ce sont les risques qui menacent les flux liés au titre financier et
qui relèvent du monde économique ou du monde réel.

Risque d'un portefeuille : Tant qu'un portefeuille est composé de titres dont les rentabilités
ne varient pas toutes de façon exactement parallèle, son risque est inférieur à la moyenne
des risques de ces titres. Autrement dit, la théorie du portefeuille démontre qu'en prenant un
échantillon de titres, pour une rentabilité donnée, on peut réduire le niveau de risque.

Risque d'un titre financier : Le risque d'un titre financier représente les fluctuations de
valeur de celui-ci ou, ce qui revient au même, la volatilité de la rentabilité du titre. Plus cette
volatilité est élevée, plus le risque est élevé et inversement. On exprime mathématiquement
la volatilité du titre par l'écart-type des rentabilités : elle s'interprète alors comme une mesure
de la dispersion des rentabilités autour de la rentabilité moyenne.

Risque de marché (Risque systémique / Risque non diversifiable) : Pour un titre, c'est le
risque corrélé au marché. Il est dû à l'évolution de l'ensemble de l'économie, de la fiscalité,
des taux d'intérêt, de l'inflation... Il affecte plus ou moins tous les titres financiers. On
l'appelle également risque systématique.

Risque spécifique : Appelé également risque intrinsèque ou risque idiosyncrasique, il est

indépendant des phénomènes qui affectent l'ensemble des titres. Il résulte uniquement
d'éléments particuliers qui affectent tel ou tel titre : c'est la mauvaise gestion de l'entreprise,
l'incendie qui détruit son usine ou l'invention technologique qui rend obsolète sa principale
gamme de produits...

Sarbanes-Oxley : Du nom respectif des deux sénateurs Paul Sarbanes et Michael G. Oxley.
Loi adoptée par le Congrès américain en juillet 2002. Cette loi est la réponse aux multiples
scandales comptables et financiers : Enron, Tyco International ou encore WorldCom. La loi
Sarbanes-Oxley encadre la production des documents comptables et financiers. Les
sanctions en cas de falsification de bilans peuvent atteindre vingt ans d’emprisonnement.

31
La promulgation de cette loi-cadre s’accompagne de la création d’une agence indépendante
de régulation, la Public Company Accounting Oversight Board, ou PCAOB. Entre autres
attributions, la PCAOB a en charge la surveillance des audits comptables.

SEC : Securities and Exchange Commission, l’équivalent américain de l’Autorité des

marchés financiers (AMF). Elle surveille, contrôle et sanctionne les entreprises cotées en
bourse.

Stock Options : Pour atténuer les éventuels conflits d'intérêt entre dirigeants et
actionnaires, une parade a été trouvée qui consiste à offrir aux cadres dirigeants et à une
frange de salariés des rémunérations incitatives, lesquelles peuvent prendre plusieurs
formes, dont celle des stock options devenues tout à fait prépondérantes à la fin des années
1990.
Les stock options représentent la possibilité, mais non l'obligation pour leurs bénéficiaires,
d'acquérir des actions de la société dans des conditions précises et à un horizon de temps
donné. Dans la mesure où elles seront exercées quelques années plus tard, elles
contribueront à accroître Ie nombre d'actions émises et à « diluer» Ie BPA. L'idée sous-
jacente est que cette augmentation du nombre des actions (Ie dénominateur pour Ie calcul
du BPA) sera plus que compensée par l'accroissement des bénéfices (Ie numérateur) en
raison du caractère incitatif de cette forme de rémunération. Ainsi, tous les actionnaires s'y
retrouvent, qu'ils soient ou non salariés de la société.

L'idée d'aligner les intérêts des dirigeants sur ceux des actionnaires (la valorisation boursière
de l'entreprise) était certes judicieuse, mais trop d'abus ayant été commis, elle est
aujourd'hui remise en cause.

En tout état de cause, les stock options devraient être mieux calibrées et ne devraient
récompenser que la création de valeur actionnariale spécifique. Dans cet esprit, des stock
options ne seraient attribuées que dans la mesure où les performances économiques de
l'entreprise auraient été au moins égales à celles d'un échantillon d'autres entreprises
exerçant des activités voisines ou appartenant au même secteur, et où l'entreprise aurait
créé de la richesse spécifique.

Aujourd'hui, les stocks options accordées dans les entreprises figurent comme une charge
en comptabilité même si beaucoup se seraient satisfaits que l'information ne figure qu'en tout
petits caractères dans une obscure annexe du rapport annuel. Mais l'argumentation de
l'investisseur milliardaire américain, Warren Buffett finit par convaincre: « Si les stocks
options ne sont pas une forme de rémunération, que sont-elles ? Si les rémunérations ne
sont pas une charge (au sens comptable) que sont-elles donc ? Si les charges ne doivent
pas figurer au compte de résultat, où diable les faire figurer? »

Strauss-Kahn Dominique : Directeur général du FMI. L’ancien ministre a été nommé à la

tête du Fonds Monétaire International le 28 septembre 2007. Dans un communiqué diffusé
peu après l’officialisation de sa nomination, M. Strauss-Kahn s’est dit déterminé à engager
« sans tarder » des réformes au sein du FMI et d’étudier les causes et les effets de la crise
financière et boursière. Au printemps 2008, il s’est posé en candidat régulateur du système
capitaliste international.

Styles de gestion de portefeuille : On distingue trois principaux styles de gestion de

portefeuille : la gestion passive ou indicielle, la gestion active et la gestion garantie.

Comme son nom l'indique, la gestion passive ou indicielle consiste à constituer un

portefeuille qui duplique la performance d'un indice en procédant ensuite à des réallocations
très peu fréquentes. Elle repose sur la théorie de l'efficience des marchés financiers selon
laquelle il serait illusoire de prétendre « battre» (surperformer) les marchés par des pratiques
d'arbitrage astucieuses.

32
La gestion garantie, encore appelée assurance de portefeuille, garantit au client, à un
horizon de temps défini, un niveau minimum de performance d'une part, et lui permet, d'autre
part, de bénéficier d'une participation à I'évolution favorable du marché directeur
(généralement un indice d'actions). De tels produits sont couramment offerts par les banques
ayant de grands réseaux de distribution.

Tous les autres styles de gestion appartiennent à la gestion active.

Subprime : Littéralement subprime signie « sous-solvable ». Appliqué au crédit, le

« subprime » est un crédit consenti à des ménages, souvent à faibles revenus, qui ont eu par
le passé des retards de paiement. C’est un crédit qui s’avère, évidemment, plus risqué pour
le prêteur. En contrepartie de ce risque, le taux d’intérêt est plus élevé. Il est, également,
souvent variable dans le temps. Ce qui accroît encore davantage le risdque.

Système financier : Le rôle premier du système financier est de mettre, en relation des
agents économiques qui ont des ressources excédentaires (les ménages notamment) avec
ceux qui en manquent, et sa fonction primordiale est de faciliter l'allocation des ressources, à
la fois dans Ie temps et dans l'espace.

Un système financier réunit à la fois des marchés financiers et des intermédiaires financiers,
banques, compagnies et mutuelles d'assurance pour assurer six fonctions essentielles: la
compensation et les règlements, la mise en commun des ressources (pour financer les
projets de grande taille) et la subdivision du capital des entreprises (permettant aux
investisseurs de diversifier leurs investissements), Ie transfert des ressources dans Ie temps
et dans l'espace, la gestion et Ie contrôle des risques pour garantir une certaine sécurité aux
acteurs du système, la transmission d'une multitude d'informations et la prise en compte des
problèmes d'incitation.

En dépit de la diversité des méthodes de gestion à travers Ie monde et à travers Ie temps, il

est frappant de constater que les « fonctions » remplies par Ie système financier affichent
une stabilité certaine et des similarités évidentes. II est donc plus fécond de s'attarder à
comprendre les fonctions plutôt que de se focaliser sur les «institutions» qui sont, pour leur
part, moins pérennes.

Taux de rentabilité boursière : Est-il rémunérateur de placer son épargne en bourse,

d’investir dans des actions et dans des sociétés ? Est-ce plus ou moins rémunérateur que
d’investir en obligation ou en œuvres d’art ou dans l’immobilier ?

Pour les actions et les obligations, pour lesquelles on dispose de séries statistiques
suffisamment longues et homogènes, la rentabilité du placement en actions est sur longue
période supérieure à celle des obligations, et très vraisemblablement à celle de toute autre
forme de placement. Sur le marché américain, pour lequel les statistiques sont les plus
complètes, un placement en actions à la fin de l’année 1925 aurait rapporté à fin 2005 un
taux de rentabilité annuel de 11% (avec coupons réinvestis). Ce taux de rentabilité annuel
n’est que de 5,5% pour les obligations et de 3,9% pour les bons du Trésor. Ces taux sont
nominaux, mais leurs taux de rentabilité réels (taux nominaux déflatés du taux d’inflation)
sont tous positifs dans la mesure où le taux d’inflation était de 3% sur la période. Ces
résultats sont universels. Par exemple, la rentabilité nominale annuelle d’un placement
diversifié en actions françaises a été au cours du XXe siècle de 12,1%, et de 3,8% en termes
réels.

Mais les différentes formes de placement ne peuvent être hiérarchisées en référence au seul
critère du taux de rentabilité. Certes, les actions procurent en moyenne la rentabilité la plus
élevée, mais c’est aussi le placement le plus risqué. Même si, sur le long terme, la valeur
des actions progresse plus que la valeur de n’importe quel autre placement, des pertes de
valeur sont ponctuellement plus fréquentes et plus importantes.

33
En définitive, les actions sont un bon placement à condition d’être patient, d’être diversifié, et
d’y consacrer une épargne dont on n’aura nul besoin avant plusieurs années.

Théorie du signal : Dans la théorie du signal, c'est la partie informée qui s'efforce de
transmettre son information à la partie sous-informée. Deux décisions financières sont
considérées comme véhiculant un signal des dirigeants informés dans l'entreprise à des
personnes externes qui peuvent être les actionnaires ou leurs prescripteurs tels que les
analystes financiers: les dividendes et la structure financière.

Les entreprises et leurs actionnaires répugnent à indexer l'évolution des dividendes sur celle
des bénéfices, car en cas de baisse de ces derniers d'un exercice sur l'autre, il leur faudrait
baisser Ie montant des dividendes, ce qu'ils cherchent à éviter par-dessus tout. Dans cet
esprit, si les dirigeants décident d'une hausse des dividendes, c'est qu'ils estiment qu'ils
n'auront pas en principe à Ie baisser. L'augmentation du dividende est donc un signal de
confiance que les dirigeants transmettent sur les perspectives futures des dividendes et donc
des bénéfices.

Pour qu'un tel signal soit crédible, encore faut-il qu'un faux signal soit pénalisant pour
l'entreprise. Ce qui est effectivement Ie cas avec les dividendes dans la mesure où les
entreprises qui enverraient des signaux erronés, en augmentant leurs dividendes sans que
les perspectives puis la réalité des bénéfices ne soient bonnes, risqueraient d'entamer
gravement leur réputation et donc leur valeur boursière Ie jour où elles seraient amenées à
les baisser, sans compter qu'elles se priveraient des ressources nécessaires pour financer
des restructurations, des nouveaux investissements, etc...

Le levier d'endettement peut aussi envoyer un signal positif. Seules peuvent l'augmenter au-
delà d'un certain seuil les entreprises saines qui ne risquent pas d'être confrontées à des
difficultés financières.

Trader : Le nouveau nom de ceux que, dans les années 1980, on appelait des « golden
boys ». Les « traders » sont des négociateurs de valeurs engagés par une banque ou une
société de bourse.

Ils n’ont qu’une mission : anticiper les fluctuations permanentes des cours des valeurs qu’ils
suivent pour faire des profits.

Concrètement, le « trader » doit acheter aux uns pour revendre à d’autres. Pour y parvenir, il
est armé de plusieurs téléphones et de micro-ordinateurs qui délivrent des informations en
temps réel et permettent de surveiller l’évolution des marchés internationaux.

Le salaire d’un tarder est très variable. Il est calculé à partir d’une rémunération de base à
laquelle on ajoute une rétribution proportionnelle aux profits obtenus. En moyenne, un trader
touche entre 3 800 et 6350 euros par mois. Ses primes annuelles peuvent être
considérables…et atteindre entre 300 000 et 600 000 euros. A la Société Générale, une
dizaine de traders ont touché en 2007 plus de 12 millions d’euros de bonus.

Trichet Jean-Claude : Président de la Banque Centrale Européenne de 2003 à 2011,

succédant ainsi à Wim Duisenberg. Jean-Claude Trichet, né le 20 décembre 1942, est
ingénieur civil des Mines et ancien élève de l’Ena.

Il travaille comme conseiller d’Estaing, puis comme directeur de cabinet d’Edouard Balladur
au ministère des Finances. Entre 1987 et 1993, il est directeur du Trésor. En 1993, il devient
gouverneur de la Banque de France.

En 2007, le Financial Times le déclare « personnalité de l’année » pour sa gestion de la crise

des « subprimes ».

34
UBS : La reine des banques suisses a désormais le triste privilège d’être la banque du
monde la plus touchée par la crise des «subprimes ». les dépréciations d’UBS dépassent
celles de Citigroup et Merrill Lynch. Marcel Ospel a été remplacé par Peter Kurer au poste de
président du groupe.

Pour sauvegarder son niveau de capitaux propres, UBS a du lancer une augmentation de
capital de 15 milliards de francs suisses (9,5 milliards d’euros), après celle de 13 milliards
souscrites en 2007 auprès du fonds souverain singapourien GIC et d’un investisseur du
Moyen-Orient.

Valeurs de croissance : Les valeurs de croissance se caractérisent par un taux de

distribution de dividendes très faible, voire le plus souvent nul. Ces entreprises ont en effet
besoin de réinvestir leurs bénéfices pour pouvoir soutenir leur développement.

Valeurs de rendement : On appelle valeurs de rendement les sociétés arrivées à maturité,

dont les besoins en investissement sont limités. Ces entreprises auront tendance à verser
sous forme de dividendes une part de plus en plus grande de leurs bénéfices.

Valeurs de rentabilité : On regroupe sous le vocable de valeur de rentabilité, les

évaluations d'entreprise issues des méthodes DCF et des comparables fondées sur
l'anticipation de résultats futurs.

Valeurs patrimoniales : Il existe 3 types de valeurs patrimoniales. La valeur de marché est

la valeur qu'on pourrait retirer d'un bien en le vendant. La valeur liquidative correspond à la
valeur de marché minorée d'une décote pour tenir compte de l'impératif d'une réalisation
rapide. La valeur d'usage représente la valeur d'un actif au sein du processus d'exploitation:
une sorte de valeur de marché au coût de remplacement. Notons que plus une entreprise est
considérée comme "patrimoniale", plus sa valeur est spéculative et volatile (car une
entreprise à forte valeur patrimoniale signifie, selon la méthode des flux de trésorerie
disponible, que l'entreprise a alors une valeur finale très importante par rapport aux flux
intermédiaires).

Volatilité : La volatilité est une mesure statistique de la propension d’un actif financier à
fluctuer. Les actions constituent un titre financier plus risqué que les obligations, dans la
mesure où les revenus qu’elles procurent (les dividendes) sont incertains, qu’elles n’ont pas
de valeur de remboursement, et que leur durée de vie est en principe infinie. Ainsi, les
actions sont plus risquées que les obligations, lesquelles sont plus risquées que les bons du
trésor.

In fine, les sources financières de la volatilité sont triples : une variation des flux anticipés
(dans la mesure où ils sont certains pour les obligations, ce facteur ne joue que pour les
actions) une variation des taux d’intérêt, une variation de la perception du risque. Une
variation, même légère, d’un seul de ces facteurs peut engendrer une variation violente des
valeurs, surtout celles des titres dont la durée de vie est longue. D’où la volatilité constatée
en bourse.

La volatilité elle-même est volatile selon que les marchés et les opérateurs sont calmes ou
nerveux, et que l’aversion au risque de ces derniers se modifie, parfois brutalement.

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