S7 Portafolio

UNIVERSIDAD NACIONAL DE INGENIERÍA
ESCUELA DE INGENIERÍA ECONÓMICA

FUNDAMENTOS DE INVERSIONES
CICLO 2019-II
TEORIA DE PORTAFOLIO
Docente: Mg. Jesús Virto Quispe
Universidad Nacional de Ingeniería Escuela de Ingeniería Económica
Los inicios…
› Harry Markowitz. Premio nobel en economía 1990
Docente: Mg. Jesús Virto Fundamentos de Inversión Ciclo: 2019-2

¿Qué es un portafolio y por qué es útil?

Un portafolio o carterar es simplemente una combinación
específica de activos, generalmente definida por pesos de
activos que suman 1:
Los pesos del portafolio pueden ser positivos (posiciones

largas) o negativos (posiciones cortas).
Supuesto: los pesos de la cartera resumen toda la información
relevante.

Ejemplo de Portafolio
Su cuenta de inversión de $ 100,000 consta de tres
acciones: 200 acciones de A, 1,000 acciones de B y 750
acciones de C. Su cartera se resume en los siguientes
pesos:

Ejemplo (Continuación)
Su corredor le informa que solo necesita mantener $ 50,000 en
su cuenta de inversión para respaldar la misma cartera de 200
acciones de A, 1,000 acciones de B y 750 acciones de C; en
otras palabras, puede comprar estas acciones en margen.
Retira $ 50,000 para usar para otros fines, dejando $ 50,000 en
la cuenta. Su cartera se resume en los siguientes pesos:

¿Por qué no elegir las mejores acciones en

lugar de formar un portafolio?
¡No sabemos qué stock es el mejor!

Los portafolios proporcionan diversificación, reduciendo
riesgos innecesarios.
Los portafolios pueden mejorar el rendimiento al enfocar
las apuestas.
Los portafolios puede personalizar y gestionar el balance
entre riesgo y recompensa.

¿Cómo construimos un "buen“ portafolio?

¿Qué significa "bueno"?
¿Qué características nos interesan para una cartera
determinada?
 Riesgo y recompensa
A los inversores les gustan los rendimientos esperados
más altos
A los inversores no les gusta el riesgo

Medición de la recompensa
› La recompensa generalmente se mide por el retorno
› Los rendimientos más altos son mejores que los rendimientos más
bajos.
› Pero, ¿y si los rendimientos son desconocidos?
– Suponga que los retornos son aleatorios y considere la distribución de los
retornos.

Medición del riesgo

› Probabilidad de pérdida (retorno negativo).
› Pero la pérdida puede provenir de un retorno positivo
(por ejemplo, una posición corta).
› Una medida simétrica de dispersión es la varianza o la
desviación estándar.
La varianza mide la dispersión:

 La distribución azul es "más arriesgada".
 Resultados extremos más probables.
 Esta medida es simétrica.

Análisis Media-Varianza
Supuestos:
 A los inversores les gustan los altos rendimientos esperados
pero no les gusta la alta volatilidad.
 Los inversores solo se preocupan por el rendimiento esperado
y la volatilidad de su portafolio general.
Preguntas claves:
 ¿Cuánto contribuye una acción al riesgo y al retorno de una
cartera, y cómo podemos elegir los pesos de la cartera para
optimizar las características de riesgo / recompensa de la
cartera general?

Objetivo:
 Suponga que los inversores se centran solo en el rendimiento
esperado y la varianza (o desviación estándar) de sus carteras: un
mayor rendimiento esperado es bueno, una mayor varianza es
mala.
 Desarrollar un método para construir carteras óptimas.

› Propiedades básicas de media y varianza para retornos
individuales:
› Propiedades básicas de la media para los rendimientos

de portafolio:

› Propiedades básicas de la varianza para los rendimientos
de portafolio:

› Caso especial: Portafolio de dos activos
› A medida que aumenta la correlación, aumenta la

varianza general de la cartera

› Ejemplo: desde 1946 hasta 2001, Motorola tuvo un rendimiento
mensual promedio de 1.75% y una desviación estándar de 9.73%.
GM tuvo un rendimiento promedio de 1.08% y una desviación
estándar de 6.23%. Su correlación es 0.37. ¿Cómo funcionaría
una cartera de las dos acciones?

Equilibrio entre retorno/riesgo para carteras de GM y
Motorola

› Ejemplo (continuación): Suponga que la correlación entre GM y
Motorola cambia. ¿Qué pasa si es igual a –1.0? 0.0? 1.0?

› Equilibrio entre retorno/riesgo para carteras de GM y
Motorola

Portafolio Eficiente
› Es el portafolio que tiene la mínima varianza de todos los portafolios con
el mismo retorno esperado.
N N
Min X i X jσ ij σ 2P
i1 j1
i j
› Sujeto a las siguientes condiciones:
N N
 X i Ri R p X
i 1
i 1
i1
› O también se puede definir como el portafolio que ofrece el máximo

retorno esperado para un determinado nivel de riesgo.

Portafolio Eficiente
› Principio de Dominancia

¿Cómo debemos elegir los mejores pesos?

› Todos los portafolios factibles se encuentran dentro de una región
en forma de bala, llamada frontera de varianza mínima.
› La frontera eficiente es la mitad superior de la frontera de varianza
mínima. Los inversores racionales deberían seleccionar los
portafolios de la frontera eficiente.

¿Cómo construir la frontera eficiente?

Este problema debe ser planteado en forma matemática
de la siguiente manera:
› Definir los portafolios de inversión que cumplen con el

requisito de maximizar el retorno para todo nivel de
riesgo.
› Para ello, se necesita conocer el vector de retornos
esperados y la matriz de varianzas y covarianzas.

Frontera Eficiente
› Es una función cóncava que puede ser representada
gráficamente dentro del espacio retorno esperado (Rp) y
desviación estándar (s).
› La frontera eficiente es el conjunto de todos los

portafolios eficientes que están entre el portafolio de
mínima varianza global y el portafolio de máximo
retorno.

Frontera Eficiente

Beneficios de la Diversificación
La frontera eficiente se desplaza a la izquierda cada vez que se
incrementa un activo más; sin embargo, cada incremento es
menor que el anterior.
Los activos individuales son

dominados por la frontera!
El riesgo de mercado NO se
diversifica!


Caso especial - Diversificación

› Considere una cartera igualmente ponderada:
› Para carteras con muchas acciones, la varianza está

determinada por la covarianza promedio entre las
acciones.

Ejemplo: Caso especial de diversificación

El activo promedio tiene una desviación estándar mensual
del 10% y la correlación promedio entre los stocks es
0.40. Si invierte la misma cantidad en cada acción, ¿cuál
es la variación de la cartera? ¿Qué pasa si la correlación
es 0.0? 1.0?

Ejemplo (Continuación)

Eventualmente, los beneficios de diversificación alcanzan un límite:
 Riesgo restante conocido como riesgo
sistemático o de mercado
 Debido a factores comunes que no
pueden ser diversificados
 Ejemplo: S&P 500
 Pueden existir otras fuentes de riesgo
sistemático:
 Crédito
 Liquidez
 Volatilidad
 Ciclo económico
 Valor / crecimiento
 Proporciona motivación para modelos de
factores lineales. En la realidad, los activos están correlacionados,
y será imposible diversificar todo el riesgo

Impacto de un activo libre de riesgo en la

frontera eficiente
› Cuando se agrega un activo libre de riesgo al conjunto factible, los
inversores pueden crear carteras que combinen este activo con
una cartera de activos riesgosos.

Capital Allocation Line (CAL)

La línea de asignación de
activos, más conocida por su
nombre en inglés, capital
allocation line (CAL), es la
representación gráfica de todas
las posibles combinaciones de
riesgo y rentabilidad dada una
cartera de inversión formada
por el activo libre de riesgo y
activos con riesgo.

El Portafolio Tangente
› Si también hay un activo sin riesgo (T-Bills), ¡todos los
inversores deben tener exactamente la misma cartera de
acciones!
› Todos los portafolios eficientes son combinaciones del
activo sin riesgo y una cartera única de acciones,
llamada portafolio tangente.
› En este caso, la frontera eficiente se convierte en una
línea recta.

Capital Market Line (CML)

La línea recta que conecta el activo libre de riesgo (rf) con M, el
punto de tangencia entre la línea y el antiguo conjunto
eficiente, se convierte en la nueva frontera eficiente.

Capital Market Line

La Línea de Mercado de
Capitales (CML) representa
todas las combinaciones
lineales entre el activo libre de
riesgo y el portafolio M.
Los portafolios por debajo de
la CML son inferiores.
La CML define la nueva frontera
eficiente.
Todos los inversionistas elegirán
un portafolio situado en la CML.

Sharpe Ratio
Es una medida del costo/beneficio entre el riesgo y
rendimiento de una cartera, es igual a la prima de riesgo
de la cartera dividida por su volatilidad:
El portafolio de tangencia tiene el ratio Sharpe más alto

posible de cualquier portafolio.

Aversión al riesgo
Un inversor con aversión al riesgo es simplemente uno que
no le gusta el riesgo (es decir, prefiere menos riesgo a más
riesgo). Dadas dos inversiones que tienen rendimientos
esperados iguales, un inversor con aversión al riesgo elegirá
la que tenga menos riesgo (desviación estándar, σ).
Un inversionista que busca riesgos (amante de los riesgos) en

realidad prefiere más riesgos a menos y, dada la misma
rentabilidad esperada, elegirá la inversión más riesgosa.
Un inversor neutral al riesgo no tiene preferencia con

respecto al riesgo y sería indiferente entre dos de esas
inversiones.

Modelo de Trade-Off de Riesgo/Retorno

Teoría de la utilidad cuantifica el deseo subjetivo de algo:
Los inversionistas escogen el portafolio que da la mayor utilidad.

Un modelo de utilidad por media varianza
“A” mide el nivel de aversión al riesgo:

 A > 0  Adverso al riesgo
 A = 0  Neutral al riesgo
 A < 0  Amante al riesgo

Ejemplo de aversión al riesgo

Ejemplo S&P 500:
E(r) = 8.15%
σ= 14.63%
¿Que significa el nivel de utilidad?

Mientras “A” crece, mas desagrada el riesgo

Curvas de Indiferencia
› Cualquier punto de la curva debería ser indiferente, ya

que cualquier combinación nos da el mismo nivel de
utilidad.
› Si nos movemos a lo largo de la curva, las

combinaciones de riesgo–retorno esperado cambian pero
el nivel de utilidad se mantiene.

Curvas de utilidad y aversión al riesgo

Curvas de indiferencia y niveles de utilidad

Portafolio Óptimo
El portafolio óptimo
para cualquier
inversionista es el
punto de tangencia
entre la línea de
mercado de capitales
(CML) y la curva de
indiferencia del
inversionista.

Portafolio Óptimo
› Para encontrar el portafolio óptimo, debemos elegir el
portafolio que maximice la utilidad del inversionista en
función a su tolerancia al riesgo.
› Derivando la utilidad respecto al peso del portafolio de

mercado (w*) e igualando a cero encontramos w*:

Modelo de Valorizacion de Activos de Capital

(CAPM) - 1964
› William F. Sharpe. Premio

nobel 1990 (CAPM)

Capital Asset Pricing Model

› El CAPM sostiene que, en equilibrio, el rendimiento esperado del activo de riesgo es la
tasa libre de riesgo más una prima de riesgo de mercado ajustada por beta. Beta mide el
riesgo sistemático (de mercado). Es decir, en equilibrio, solamente el riesgo sistemático
debería pagar una prima por encima de la tasa libre de riesgo.
› Para cualquier activo, se define su beta de mercado como:
› Beta es la medida correcta de riesgo, no sigma (para portafolios bien diversificados);

mide la sensibilidad de las acciones a los movimientos del mercado.

Supuestos del modelo CAPM

 Aversión al riesgo. Para aceptar un mayor grado de riesgo, los inversores
requieren un rendimiento esperado más alto.
 Inversores maximizan utilidad. Los inversores eligen la cartera, en función de sus
preferencias individuales, con la combinación de riesgo y rendimiento que
maximiza su utilidad (esperada).
 Mercados sin fricción. No hay impuestos, costos de transacción u otros
impedimentos para el comercio.
 Horizonte de un período. Todos los inversores tienen el mismo horizonte
temporal de un período.
 Expectativas homogéneas. Todos los inversores tienen las mismas expectativas
para los rendimientos esperados de los activos, la desviación estándar de los
rendimientos y las correlaciones de los rendimientos entre los activos.
 Activos divisibles. Todas las inversiones son infinitamente divisibles.
 Mercados competitivos. Los inversores toman el precio de mercado como dado
y ningún inversor puede influir en los precios con sus operaciones.

Security Market Line

Intuición sobre el Beta

¿Porqué instrumentos con alto Beta son más riesgosos?
Tienen retornos altos cuando el mercado está bull (precios en

tendencia alcista) y bajos retornos cuando el mercado está
bear (precios en tendencia bajista).
Instrumentos con alto beta dan más dinero cuando la
economía va bien.
Instrumentos con alto beta dan dinero cuando menos lo
necesitas, y te hacen perder dinero cuando mas lo necesitas.
Entonces, deben ofrecer mayores retornos para los
inversionistas para mantenerlos en cartera.

Intuición sobre el Beta

Riesgo sistémico e idiosincrático

S7 Portafolio

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Medición del riesgo

La varianza mide la dispersión:

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› Propiedades básicas de la media para los rendimientos

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› A medida que aumenta la correlación, aumenta la

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Un inversor neutral al riesgo no tiene preferencia con

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