Evaluation Eco

Evaluation Economique
Pr. HABIB ELFATHAOUI

ENSA AGADIR
Cours du Pr Habib ELFATHAOUI

Plan du cours
• Ch1 L’analyse du risque financier
• Ch2: L’analyse du risque d’exploitation
• Ch3: Le choix d’investissement
• Ch4: Le choix de financement
• Ch5: L’analyse des budgets

Ch1: L’analyse du risque financier
Définition:
• L’effet de levier désigne l’utilisation de l’endettement pour
augmenter la capacité d’investissement d’une entreprise, d’un
organisme financier ou d’un particulier et l’impact de cette
utilisation sur la rentabilité des capitaux propres investis.
• L’effet de levier augmente la rentabilité des capitaux propres tant
que le coût de l’endettement est inférieur à l’augmentation des
bénéfices obtenus grâce à l’endettement. Dans le cas inverse il
devient négatif (effet de massue).
I. Le mécanisme de l’effet de levier
L’effet de levier a pour conséquence immédiate l’amplification de la
rentabilité des fonds propres (positivement comme probablement
négativement) suite au recours à l’endettement, deux facteurs peuvent
nous expliquer ce constat:
➢ La déductibilité fiscale des charges financières;
➢ La différence entre le taux de rentabilité avant impôt et le taux
d’intérêt (le coût de la dette);
➢ Le rapport entre les dettes et les capitaux propres
1.2 l’effet de levier et la rentabilité:
La performance de l’entreprise est appréhendée par:
• La rentabilité économique ou ROA (Return On Assets):
✓ la rentabilité économique s’apprécie comme le ratio du résultat économique sur
l’actif économique. Toutefois, d’autres définitions forcément assez proches existent
(excédent brut d'exploitation (EBE) remplaçant le résultat économique.
✓ Il se décompose en taux de marge économique (résultat économique par rapport au
chiffre d’affaires) et rotation de l’actif (CA / actif économique). En d’autres termes,
l’amélioration de la rentabilité économique passe par de meilleures marges et/ou par
un appareil de production qui « tourne plus vite ».
• La rentabilité financière ou ROE (Return On Equity):

✓ On utilise souvent le résultat courant après impôts (c’est-à-dire le « profit » hors
exceptionnel). Il est rapporté aux capitaux propres après répartition.
✓ La décomposition de ce ratio fait intervenir le taux de marge bénéficiaire ainsi que le
coefficient d’endettement. Ce dernier est un indicateur de structure financière. C’est
l’actif économique rapporté aux capitaux propres.

• Illustrons par l’exemple de trois entreprises dont la structure financière est
la suivante:
Entreprise X EntrepriseY EntrepriseZ
Actif Passif Actif Passif Actif Passif
Actifs 10000 fonds propres 10000 Actifs 10000 fonds propres 5000 Actifs 10000 fonds propres 2000
dettes 5000 dettes 8000
Total 10000 Total 10000 Total 10000 Total 10000 Total 10000 Total 10000
• On essayera d’étudier trois cas où la rentabilité financière sera influencée,
comme cela a été expliqué, à la fois par la structure financière et par la
différences des taux:
• Cas1: le taux de rentabilité économique est supérieur au taux d’intérêt
(coût de la dette) X Y Z
Résultat économique à 15% de l'actif 1500 1500 1500
Frais financiers (12% de la dette) 0 600 960
Résultat imposable 1500 900 540
Impot ^sur le résultat à 30% 450 270 162
Résultat net (RN) 1050 630 378
Taux de rentabilité financière (RN/FP) 0,105 0,126 0,189
10,5% 12,60% 18,90%
• Remarques
X Y Z
Taux d'endettement (dettes/passif) 0% 50% 80%
Taux de rentabilité financière 10,5% 12,6% 18,9%
• L’effet de levier joue dans unCours

sens positif
du Pr ou favorable,
Habib ELFATHAOUI
• Cas2: le taux de rentabilité économique est égal au taux d’intérêt (coût de
la dette)
• On considère un intérêt sur emprunt de 15% égal au taux rendement
économique:
X Y Z
10,5% 10,5% 10,5%
• Remarques:
• Quelle que soit la politique financière adoptée (structure du passif) le taux
de rentabilité reste le même 10,5%;
• Ceci est expliqué par l’égalité entre les deux taux, à savoir le taux de
rentabilité économique et le coût de l’endettement.

• Cas3: le taux de rentabilité économique est inférieur au taux d’intérêt (coût de la dette)
• On appliquera cette fois un taux d’intérêt sur les dettes de 18%, supérieur au taux de
rentabilité économique, limité à 15%,
X Y Z
10,5% 8,4% 2,1%
• Remarques:
• Le recours à l’endettement dans ce cas de figure pénalise la rentabilité financière de l’entreprise;
• La pénalisation de la rentabilité financière s’amplifie avec l’amplification de l’endettement.
• Conclusions générales:
• Le recours à l’endettement a un effet significatif sur la rentabilité des fonds propres:
✓ Lorsque cet effet est positif, on dit que l’effet de levier joue un rôle favorable, un résultat
conditionné par un taux rendement économique supérieur au taux d’intérêt ;
✓ Lorsque cet effet est négatif, on dit que l’effet de levier joue un rôle défavorable, on parle plus
précisément d’un effet de massue, caractérisé par un taux rendement économique inférieur au
taux d’intérêt ;
• Lorsque les taux d’intérêt sont égaux, l’effet de levier ne joue pas;
• On peut se fier aisément à l’idée que l’effet de levier est tributaire à la fois du rapport
(dettes /fonds propres) et du rapport coût de la dette et le taux de rentabilité économique
• 1.2 Mise en équation de l’effet de levier
➢ Soient:
• A= Actif = C+D avec; C = fonds propres et D= Dettes;
• L= D/C (Ratio de Levier)
• i= Coût de la dette
• K= Taux de rentabilité économique
• R= Résultat net
• r= Taux de rentabilité des capitaux propres, soit R/C rentabilité fianacière
• T= Taux d’imposition
➢ Formulation:
Résultat économique KA
- Frais financiers Di
= Résultat imposable KA – Di
- Impôt / résultat T( KA- Di)
= Résultat net (R) KA – Di - T( KA- Di) = ( KA- Di) (1-T)
On sait que A = C+ D, on peut donc écrire:
R = [k(C+D) – Di] (1-T)
R= [KC+ KD –Di] (1-T)
R= [KC+ (K –i)D] (1-T)
On a par ailleurs que r = R/C, on peut ainsi écrire:
r= R/C= ([KC+ (K –i)D] (1-T))/C
r= [K+ (K –i)D/C] (1-T)
r= [K+ (K –i)L] (1-T) après impôt;
Avant impôt, on aura: r= [K+ (K –i)L]
• r= [K+ (K –i)L]
• (K –i) représentant le levier financier (écart entre le coût de la dette et le taux de rentabilité
économique)
• L : représentant le ratio de levier (poids de la dette par rapport aux capitaux propres)
• A travers l’analyse de cette formule on peut dégager plusieurs situations:
✓ Si K > i, le taux de rentabilité financière est supérieur au taux d’intérêt (coût de la dette), une marge
amplifiée par le ratio de levier (L), un impact qui se manifeste à travers un effet de levier favorable;
✓ Si K < i, le taux de rentabilité financière est inférieur au taux d’intérêt (coût de la dette), une marge
amplifiée par le ratio de levier (L), un impact qui se manifeste à travers un effet de levier défavorable
(effet de massue);
✓ Si K=i, le recours à l’endettement ou non est insignifiant par rapport à la rentabilité des fonds propres
de l’entreprise.
1.3 Le coefficient de levier financier (C.L.F)
• Le coefficient de levier financier exprime le degré de sensibilité du résultat après charges financières
et avant impôt au résultat avant charges financières et impôt;
• On peut le formuler ainsi:
CLF = KA / (KA-DI)
• Illustration sur la base de l’exemple précèdent relatif aux trois entreprises X, Y et Z, en optant pour un
i=12%
X Y Z X Y Z
Résultat économique à 15% de l'actif (1) 1500 1500 1500 Taux d'endettement (dettes/passif) 0% 50% 80%
Frais financiers (12% de la dette) 0 600 960 Taux de rentabilité financière (1/2) 1,00 1,67 2,78
Résultat imposable (2) 1500 900 540
• On remarque que l’effet de levier ne joue un rôle que lorsque l’entreprise est endettée;
• Le CLF est d’autant plus grand que le rapport D/C est élevé.
2.2 le risque financier
Ce risque est lié étroitement à la politique de financement de l’entreprise,
le recours à l’endettement fait surgir l’effet de levier, ce dernier qui peut
s’avérer à double tranchant, un impact qui reste toutefois tributaire de la
différence entre les taux de rendement économique et d’intérêt, ainsi
que du rapport entre les dettes et les capitaux propres.
2.3 portée et limites de l’effet de levier
• On a clairement démontré l’apport de l’effet de levier en termes
d’analyse de rentabilité financière, sur la base de la comparaison deux
rapports majeurs largement définis et discutés;
• Le constat systématique faisant appel à plus d’endettement lorsque la
rentabilité des actif est importantes, reste toutefois entaché par son
aspect théorique et relatif;
• En effet, les entreprises largement endettées sont réputées dans la
réalité économique comme risquées, cette réputation influencera
négativement leur taux d’endettement qui suivra une tendance
ascendante;
• Le choix optimal optera pour une structure financière équilibrée qui
profitera de l’effet de levier, sans néanmoins, avoir recours un
endettement massif qui mettra en danger le futur de l’entreprise.
Ch 3 L’analyse du risque d’exploitation
Introduction
Dans le chapitre précèdent, il était question d’analyser l’impact du
recours à l’endettement sur la rentabilité financière de l’entreprise. Il
sera alors question dans le présent chapitre de traiter un autre volet de
la structure de l’entreprise, qui se penchera cette fois sur la nature
charges (fixes ou variables) et leurs influences sur la variabilité des
résultats de l’entreprise, dans ce qui va être appelé par la suite d’effet
d’exploitation.
1 le seuil de rentabilité
• Le seuil de rentabilité (ou chiffre d’affaires critique) est le chiffre
d’affaires (CA) minimum que doit réaliser une entreprise pour couvrir
la totalité de ses charges (charges variables + charges fixes) ou coût
total.
• Connaissant le prix de vente unitaire d’un bien, il sera possible d’en
déduire la quantité à vendre.
• Pour ce chiffre d’affaires, elle ne dégage ni bénéfice ni perte, le résultat
est donc nul. Donc:
✓ si CA = SR (seuil de rentabilité) => résultat R = 0
✓ si CA > SR => résultat R > 0 (bénéfice)
✓ si CA < SR => résultat R < 0 (perte)
• 1.2 METHODES DE CALCUL.
• On peut poser:
CA Chiffre d’affaire
- CV Charges Variables
= M/CV marge sur coûts variables
- CF Charges Fixes
= R Résultat
Exemple
On considère l’entreprise X, elle vous fournit les éléments suivants concernant son activité:
charges Fixes= 1.500.000;
Prix de vente unitaire = 50;
charges Variables unitaires = 35.
Chiffre d'affaire charges variables

Quantité = PVU * Qt = CVU *Q M/CV charges fixes Résultat
40000 2000000 1400000 600000 1500000 -900000
60000 3000000 2100000 900000 1500000 -600000
80000 4000000 2800000 1200000 1500000 -300000
100000 point mort 5000000 3500000 1500000 1500000 0
120000 6000000 4200000 1800000 1500000 300000
140000 7000000 4900000 2100000 1500000 600000
160000 8000000 5600000 2400000 1500000 900000
• Sur la base du tableau précèdent on peut donc calculer le point mort de plusieurs façons:
• On sait désormais que le point mort représente le volume d’activité qui génère un chiffre
d’affaire capable de couvrir les frais fixes et variables;
• Méthode n°1: calcul du seuil de rentabilité par la quantité
Le seuil de rentabilité est atteint quand : Q*PVU = CVU*Q +CF
PVU: prix de vente unitaires;
CVU: Frais variables unitaires.
En devisant par Q on obtient PVU = CVU + CF/Q
On aura alors PVU –CVU = CF/Q
Impliquant Q= CF/ (PVU- CVU) = CF / Marge/coûts variables unitaires
suivant l’application, on Q = 1.500.000/ (50-35) = 100.000
• Méthode n°2: calcul du seuil de rentabilité par le chiffre d’affaire
• Le coût variable (CV) est proportionnel au niveau d’activité, c’est à dire proportionnel au
chiffre d’affaires.
• La marge sur coût variable (M/CV) est donc elle aussi proportionnelle à l’activité.
• Le résultat est nul (R=0) lorsque la marge sur coût variable (M/CV) est égale au montant
des charges fixes (CF).
• La marge sur coût variable permet alors de couvrir le montant des charges fixes.
• Si M/CV = CF alors R=0
1°) Taux de marge sur coût variable : Il est calculé par rapport au chiffre d’affaires. Taux de
Taux de M/CV = (M/CV / CA) x 100
2°) Seuil de rentabilité :
CA * Taux de marge sur coût variable = CF,
implique CA = CF/ Taux de marge /CV ; CA = CF/ (1 – CVU/PVU)
suivant l’application, on aura CA = 1.500.000/ (1- 35/50) = 5.000.000
APPLICATION
Soit un chiffre d’affaires réalisé par une entreprise de 150 000 .
Montants des charges :
• variables : 90 000,
•fixes : 40 000
TRAVAIL A FAIRE :
1°) Calculer la marge sur coût variable et le résultat.
En déduire le taux de charges variable et le taux de la marge sur
coût variable.
2°) Déterminer graphiquement et par le calcul le seuil de
rentabilité (SR) pour lequel =>M/CV = CF ;
3°) Déterminer graphiquement et par le calcul le seuil de
rentabilité (SR) pour lequel =>CA = CT ;
4 °) Déterminer graphiquement et par le calcul le seuil de
rentabilité (SR) pour lequel =>R = CA - CT = 0

• 1
• 2

• 3
• 4

• 1.3 Concepts annexes
• A POINT MORT (PM).
Le point mort est la date à laquelle le seuil de rentabilité a été (réalisation) ou sera
atteint (prévision). L’activité est considérée comme régulièrement répartie sur les 12
mois de l’année ou 360 jours .
Exemple.

• B MARGE DE SECURITE (MS).
Lorsque le chiffre d’affaires dépasse le seuil de rentabilité, la marge de sécurité est la partie
de chiffre d’affaires excédant ce seuil (CA réel ou prévisionnel).
Exemple

• C INDICE DE SECURITE (IS).
Il exprime, sous forme d’un taux calculé par rapport au chiffre d’affaires, la marge
excédant le seuil de rentabilité.
Exemple

• Application

• 1
• 2

• 2 Coefficient de Levier d'exploitation ou opérationnel (CLE)
• 2.1 principe
• Il détermine l’élasticité du résultat d’exploitation, avant éléments financiers et éléments
exceptionnels, par rapport au chiffre d’affaires.
• En reprenant le premier exemple:
VARIATION Quantité Chiffre d'affaire Frais variables M/CV Fraix fixes Résultat VARIATION
-33,33% 40000 2000000 1400000 600000 1500000 -900000 -50,00%
-25,00% 60000 3000000 2100000 900000 1500000 -600000 -100,00%
80000 4000000 2800000 1200000 1500000 -300000
100000 5000000 3500000 1500000 1500000 0
120000 6000000 4200000 1800000 1500000 300000
16,67% 140000 7000000 4900000 2100000 1500000 600000 100,00%
14,29% 160000 8000000 5600000 2400000 1500000 900000 50,00%
• La lecture du tableau, on peut observer qu’on deçà ou au delà du seuil de rentabilité:

✓ Lorsque les quantités diminuent de 25%, la perte augmente de 100%, lorsqu’elles
baissent ensuite de 33%, la perte augmente de 50%;
✓ Lorsque les quantités augmentent de 16%, le bénéfice augmente de 100%, lorsqu’elles
augmentent ensuite de 14%, le bénéfice augmente de 50%;
✓ Les résultats augmentent ou diminuent plus que proportionnellement par rapport aux
quantités;
✓ Ce phénomène est d’autant plus sensible que l’on se situe immédiatement avant ou
après le seuil de rentabilité. Cours du Pr Habib ELFATHAOUI
• On peut l’exprimer par la formule:
CLE =
Dans l’exemple précédent au niveau de 120.000 unités:

CLE = [(600.000-300.000)/300.000]/[(140.000-120.000)/120.000]= 1/0.166 = 6
• On peut également calculer le coefficient le niveau d’activité comme suit:
• CLE = Q*(PVU – CVU)/[Q*(PVU – CVU) – CF] = (Marge/cV) / Résultat d’exploitation

• CLE = M/CVU *Q/(M/CVU *Q – CF)
2.2 combinaison du levier d’exploitation et du levier financier
L’effet de levier d’exploitation se traduit par une évolution plus que proportionnelle du résultat
avant frais financiers KA par suite à une variation du chiffre d’affaire CA. Si on ajoute l’effet
de levier financier, le phénomène d’amplification sera encore plus important
CLE = Q*(PVU – CVU)/[Q*(PVU – CVU) – CF] ( 1)
CLF = KA / (KA-DI) = [Q*(PVU – CVU) – CF] / [[Q*(PVU – CVU) – CF] –DI] (2)
La combinaison des deux 1*2
1*2 = Q*(PVU – CVU) / [Q*(PVU – CVU) – CF] * [Q*(PVU – CVU) – CF] / [[Q*(PVU – CVU) – CF] –DI]
CLE* CLF = Q*(PVU – CVU) / [[Q*(PVU – CVU) – CF] –DI]
• Application
• L’actif total d’une entreprise est égal à 10.000, la structure du passif est la suivante 30% de fonds
propres et 70% de dettes, le coût des dettes est de 12%, le taux de rentabilité économique est de 20%,
les données d’exploitation sont les suivantes:
• Chiffre d’affaire (CA) 15.000

• Coûts variables (CV) - 11.000
• Marge/couts variables (MCV) = 4.000
• Coûts fixes (CF) - 2.000
• Résultat avant Coûts financiers et impôt (KA) = 2.000
• Coûts financiers (Di) - 840
• Résultat avant impôts = 1.160
• Calculons le CLE et le CLF:

• CLE = M/CVU *Q/(M/CVU *Q – CF = 4000/2000 = 2
• CLF = KA / (KA-DI) = 2000/1160 = 1.72
• le coefficient de levier combiné : CLE *CLF = 2 * 1.72 = 3.44
• Cela signifie que toute variation de la M/CV d’un taux spécifique le résultat avant impôt variera du
même taux multiplié par le coefficient de levier combiné
• Chiffre d’affaire (CA) +25% 15.000 *1.25 = 18.750

• Coûts variables (CV) +25% - 11.000*1.25 = 13750
• Marge/couts variables (MCV) +25% = 5.000
• Coûts fixes (CF) - 2.000
• Résultat avant Coûts financiers et impôt (KA) = 3000
• Coûts financiers (Di) - 840
• Résultat avant impôts = 2.160
• On constate un accroissement du Résultat avant impôts de 86% = 25%*3.44
• Application
• Documents simplifiés de l'entreprise A pour l' exercice N
• Bilan entreprise A en kdhs année N
Actif immobilisé 73 200 Capital 60 000
Stock 30 906 Réserves 42 200
Créances 31 600 Résultat 10 640
Liquidités 7 800 Dettes financières 0
Autres dettes 30 666
Total 143 506 Total 143 506
• Compte de résultat entreprise A en kdhs année N

Charges variables d'exploitation 68 700 Chiffre d'affaires 91 200
Charges fixes d'exploitation 7 300
Charges financières 4 560
Impôt sur les sociétés I/S 10 640
Résultat net
Total 91 200 Total 91 200

• Documents simplifiés de l'entreprise B pour l'exercice N
• Bilan entreprise B en kdhs année N
Actif immobilisé 73 200 Capital 30 000
Stock 30 830 Réserves 40 200
Créances 31 600 Résultat 9 030
Liquidités 7 800 Dettes financières 32 000
Autres dettes 32 200
Total 143 430 Total 143 430
• Compte de résultat entreprise B en kdhs année N
Charges variables d'exploitation 50 600 Chiffre d'affaires 91 200

Charges fixes d'exploitation 25 400
Charges financières (1) 2 300
Impôt sur les sociétés I/S 3 870
Résultat net 9 0.30
Total 91 200 Total 91 200
• (1) les charges financières se rapportent uniquement aux dettes financières

• A. Approche au niveau économique : étude de la rentabilité économique et du risque économique
• Travail à faire
1. Définir la notion de rentabilité économique et indiquer les modalités de son calcul.
2. Déterminer la rentabilité économique avant et après impôt sur les sociétés pour l'entreprise A et pour
l'entreprise B.
3. Définir le risque économique (appelé aussi risque d'exploitation).
4. Calculer le levier d’exploitation des entreprises A et B. Commenter les résultats obtenus.
5. Quels sont les autres outils de mesure du risque économique ?
6. D’une manière générale, expliquer comment une entreprise peut diminuer son risque économique.
B. Approche au niveau financier : étude de la rentabilité financière et du risque financier
Travail à faire
7. Définir la notion de rentabilité financière et indiquer les modalités de son calcul.
8. Calculer la rentabilité financière avant et après impôt sur les sociétés pour les entreprises A et B.

9. Justifier la différence observée entre la rentabilité financière de l'entreprise A et celle de B.
Ch 4 choix d’investissement
1 Présentation
1.1 Définition de l'investissement.
• La décision d’investissement peut s’analyser comme le choix de l’affectation

de ressources à un projet industriel, commercial ou financier en vue d’en
retirer un supplément de profit.
• C’est un pari sur l’avenir, traduisant à la fois un risque mais aussi une
certaine confiance qui entraîne des dépenses actuelles certaines et des gains
futurs incertains ou aléatoires.
• Toute décision d’investissement doit être précédée de plusieurs étapes :
➢ - le choix technique de l’investissement projeté avec étude préalable et
étude d’opportunité selon les besoins détectés,
➢ - le choix de l’investissement selon la rentabilité économique prévisible
(accroissement de production, nouvelles activités, résultat supplémentaire,
…)
➢ - le choix du moyen de financement et l’étude du coût du financement
- évaluation de la rentabilité globale ou financière du projet.
• La gestion des investissements consiste donc à comparer la rentabilité
économique de cet investissement avec le coût du financement de l’opération
afin de faciliter la prise de décision par les dirigeants.
• Après décision d’investissement, un plan de financement équilibré devra être
élaboré par les services financiers de l’entité.
1.2. Catégories d'investissements.
• Selon leur impact dans la stratégie d’une entreprise, il est possible de distinguer plusieurs catégories
d’investissements :
➢ investissements de remplacement, de renouvellement, de maintien du niveau d’équipement ou
d’infrastructure,
➢ investissements de capacité (augmenter la production), de modernisation, de productivité (réduire les coûts),
➢ investissements de croissance interne (acquisitions d’immobilisations) ou externe (prises de participation),
➢ investissements d’expansion (nouveaux marchés), de développement, de diversification (nouveaux produits).
1.3. Classification des investissements.
• De la même façon, selon leur nature spécifique, les investissements peuvent être :
✓ -immatériels (recherche appliquée, recherche développement, études, formation, qualité, ...),
✓ - matériels (équipements en machines, infrastructure, terrains, constructions, …),
✓ - financiers (acquisitions de titres immobilisés, placements, prises de participation, …).
1.4. Conséquences de l'exploitation d'un investissement.
• Tout investissement induit :
-des flux positifs c’est à dire
❖ · des produits d’exploitation nouveaux, des recettes supplémentaires,
❖ · le prix de cession éventuel de l’équipement.
des flux négatifs soit :
❖ · des charges nouvelles,
❖ -décaissées (frais de fonctionnement, entretien, maintenance, dépenses nouvelles en charges de personnel),
❖ - calculées (dotations aux amortissements de l’investissement acquis ou produit),
❖ · un impôt nouveau sur l’accroissement de bénéfice réalisé.

• 2. FLUX NETS DE TRESORERIE
• La mesure de la rentabilité économique de l’investissement consiste à comparer les recettes d’exploitation qu’il
génère par rapport aux dépenses d’exploitation qu’il entraîne pour faire apparaître des flux nets de trésorerie.
• Le choix devrait se porter sur l’investissement qui procure le meilleur résultat, la meilleure rentabilité économique.
• 2.1. Les revenus générés par l'investissement ou encaissements.
• 2.1.1. La Capacité d'autofinancement.
• La capacité d’autofinancement d’exploitation est égale aux recettes nettes d’exploitation après impôt. Elle est
évaluée chaque année à partir de l’année 1 et pendant la durée de vie de l’investissement, selon deux méthodes
possibles :

• 2.1.2. La valeur résiduelle nette de l'investissement.
✓ La valeur résiduelle correspond le plus souvent à la Valeur Comptable Nette. Elle constitue une
recette pour la dernière année.
• 2.1.3. La récupération du besoin en fonds de roulement.

• La récupération du besoin en fonds de roulement peut constituer également un encaissement
au titre de la dernière année.
• 2.2. Les emplois ou investissements.

l’investissement initial réalisé au cours de l’année 0 (ou au début de l’année 1) inclut :
▪ le coût d’acquisition ou de production d’immobilisation (terrain, construction, matériel,
équipement, …) ;
▪ le montant de la constitution ou de l’accroissement du besoin en fonds de roulement
d’exploitation
▪ (variation du B.F.R.E.) ;
▪ éventuellement les dépenses de formation des personnels et autres coûts induits.
• 2.3. Les flux nets de trésorerie générés par le projet.

• Dans le tableau des flux nets de trésorerie, on distingue trois parties :
1°) les encaissements (CAF, valeur résiduelle, récupération du B.F.R., …) ;
2°) les décaissements (acquisitions, constitution du B.F.R., …) ;
3°) les flux nets de trésorerie (F.N.T.).
Application.
• Une entreprise projette de réaliser un investissement commercial.
• Caractéristiques du projet prévu au cours de l’année 0 :
· Valeur d’un bien n°1 (terrain) : 200 KDH ;
· Valeur d’un bien n°2 (bâtiment) : 1 000 KDH amortissable en mode linéaire sur 10 ans ;
· Accroissement du Besoin en Fonds de Roulement d’Exploitation : 120 KDH.
• Conséquences du projet sur l’activité des 5 années (en KDH) :
• Valeurs résiduelles à la fin de la 5ème année :

• · terrain : 280 KDh (valeur probable du marché) ;
• · bâtiment : valeur comptable nette ;
• · récupération du Besoin en Fonds de Roulement d’Exploitation pour un montant identique.
• TRAVAIL A FAIRE :
• 1°) Evaluer les capacités d'autofinancement successives selon les 2 méthodes.
• 2°) Déterminer les Flux Nets de Trésorerie successifs.

• CAPACITE D'AUTOFINANCEMENT - METHODE ADDITIVE
période 0 1 2 3 4 5
chiffre d'affaire 0 500 550 700 900 1100
-- charges d'exploitation décaissées 0 200 280 320 420 560
-- dotations aux amortissements 0 100 100 100 100 100
= Résultat avant Impôt 0 200 170 280 380 440
- impôt sur le bénéfice 30% 0 60 51 84 114 132
= Résultat net 0 140 119 196 266 308
+ dotations aux amortissements 0 100 100 100 100 100
= capacité d'autofinancement 0 240 219 296 366 408
• CAPACITE D'AUTOFINANCEMENT - METHODE SOUSTRACTIVE
période 0 1 2 3 4 5
chiffre d'affaire 0 500 550 700 900 1100
- charges d'exploitation décaissées 0 200 280 320 420 560
= Excédent brut d'exploitation 0 300 270 380 480 540
- impôt sur le bénéfice 30% 0 60 51 84 114 132
= capacité d'autofinancement 0 240 219 296 366 408

• TABLEAU DES FLUX NETS DE TRESORERIE
période 0 1 2 3 4 5
Encaissements
capacité d'autofinancement 0 240 219 296 366 408
valeur risiduelle du bien 1 280
valeur risiduelle du bien 2 500
Récupération du BFR 120
Total 0 240 219 296 366 1308
Décaissements
Coût d'acquisition du bien 1 200
Coût d'acquisition du bien 1 1000
Constitution du BFR 120
Total 1320 0 0 0 0 0
Flux nets de trésorerie (cash flow nets) -1320 240 219 296 366 1308

• 3. ETUDE DE LA RENTABILITE ECONOMIQUE EN AVENIR CERTAIN.
3.1. Les méthodes comptables de mesure de la rentabilité.
3.1.1. Le Délai de Récupération du Capital Investi (D.R.C.I.).
1°) Principe :
• le D.R.C.I. est la durée au bout de laquelle le cumul des recettes nettes d’exploitation ou flux nets de
trésorerie est égal au montant des capitaux investis. L’objectif de ce calcul est de préserver l’équilibre
financier de l’entreprise.
2°) Méthode de calcul :
· 1 ère étape : cumuler les flux de trésorerie (Cash flow)
· 2 ème étape : rapprocher le montant de l’investissement avec le cumul des flux
- 3 ème étape : déduire la durée nécessaire pour effectuer « le retour sur investissement »
3°) Exemple :
• Soit un investissement d'un montant de 15 000 Dh, d'une durée de 5 ans, générant une recette nette
annuelle de 4 000 Dh.
• Combien de temps faut-il pour réaliser le « retour sur investissement » ?
Périodes 0 1 2 3 4 5
Somme des Cash flow 4000 8000 12000 16000 20000
• L'investissement s'élevant à 15 000 Dh, le retour sur investissement se réalisera dans le courant de la
quatrième année (CAF à la fin de la période 4 = 16 000 Dh).
• Durée précise = 3 ans + 12 mois x [(15 000 Dh - 12 000 Dh) / (16 000 - 12 000 Dh)] = 3 ans et 9 mois
• soit le 1er octobre de la quatrième année.
• 3.1.2. Le Taux de Rentabilité (ou de Rendement) Comptable (T.R.C.).
• 1°) Principe :
• Il exprime sous la forme d’un % la part de bénéfice annuel moyen par rapport au
montant de l’investissement initial
• 2°) Méthode de calcul :
T.R.C. = Bénéfice annuel moyen / Montant de l’investissement
• 3°) Exemple :
• Soit un investissement de 40 000 Dh sur 6 ans.
• Bénéfices comptables annuels en Dirhams : 4 800, 4 500, 4 000, 6 500, 5 000, 4 200.
• Quels sont :
• · le bénéfice annuel moyen ?
• Bénéfice moyen = (4 800 + 4 500 + 4 000 + 6 500 + 5 000 + 4 200) / 6 = 4 833,33 Dh
• · le taux de rendement comptable ?
• T.R.C. = Bénéfice moyen / Montant de l'investissement = 4 833,33 / 40 000,00 = 12 %
• Remarque : Cette méthode simple est utilisée par les P.M.E.
• 3.2. Les méthodes basées sur l'actualisation.
• 3.2.1. Rappel des principes de l'actualisation.
La technique de l’actualisation permet d’évaluer aujourd’hui l’équivalent d’un flux monétaire futur à
l’aide d’un taux qui tient compte de l’inflation et du risque encouru par l’investisseur.
3.2.2. Méthode et formule d'actualisation.
• 3.2.3. Les flux à actualiser (positifs et négatifs).

• - Dépenses liées à l’investissement:
✓ · prix d’acquisition de l’immobilisation,
✓ · frais initiaux éventuels,
✓ · accroissement du B.F.R.
✓ - Recettes nettes d’exploitation (encaissements - décaissements) ;
✓ - Valeur résiduelle de l’investissement à la fin de la période d’utilisation ;
✓ - Récupération de la variation du B.F.R.E. en fin de période.
3.2.4. Le taux d'actualisation utilisé.
• Il s’agit du taux de rentabilité minimal défini par l’investisseur.
• Il est déterminé par rapport au risque encouru, par rapport à d’autres projets et selon le taux
du marché financier.
• 3.2.5. La Valeur Actuelle Nette (V.A.N.).
• 1°) Principe :
• Un investissement est rentable si la valeur actuelle nette des flux nets ou recettes nettes
d’exploitation est positive
• 3°) Critères d'appréciation de la rentabilité du projet :

✓ · => V.A.N. > 0 : investissement rentable ;
✓ · => V.A.N. = 0 : taux d'actualisation = taux de rentabilité ;
✓ · => V.A.N. < 0 : investissement non rentable ;
• 4°) Exemple :
• Les flux nets de trésorerie (cash flow) générés par un investissement sont les suivants :
• Quelle est la valeur actuelle nette de ces flux nets de trésorerie au taux d'actualisation de 10 % ?
• V.A.N
Cours = 328,19
du Pr Habib Dh
ELFATHAOUI
• 3.2.6. L'Indice de Profitabilité (I.P.).
• 1°) Principe :
• Il exprime le rapport entre les flux nets de trésorerie actualisés et le montant de l’investissement.
I.P. = Flux Nets de Trésorerie actualisés / Investissement
• 3°) Critères d'appréciation :

➢ · => I.P. > 1 : investissement rentable ;
➢ · => I.P. = 1 : équilibre : taux de rentabilité = taux d'actualisation ;
➢ · => I.P. < 1 : investissement non rentable.
• 4°) Exemple :
• Soit un investissement de 1 200 KDh qui permet de dégager des flux nets de trésorerie d'un
montant de 1 648,19 KDH.
• Quel est l'indice de profitabilité de cet investissement ?
• => Solution : I.P. = 1 648,19 / 1 200,00 = 1,37
• => Conclusion : I.P. > 1 donc l'investissement est rentable.

• 3.2.7. Le Taux Interne de Rentabilité (T.I.R.).
• 1°) Principe :
• Le TIR est le taux d’actualisation pour lequel :
• · la somme des flux nets de trésorerie est égale au montant de l’investissement
• · la valeur actuelle nette est égale à zéro (VAN = 0).
• 2°) Méthode de calcul du TIR :
• 3°) Critère d'appréciation :

• Le taux de rentabilité doit être le plus élevé possible.
• 4°) Exemple :
• Soit un projet ayant rapporté le cash flow suivant:
• Dépense d’investissement : 252.000
• cash flow annuel : 70.000
• Durée (n): 5 ans
TIR = 70.000 [ (1- (1+t)-5 )/ t] – 252.000 = 0

70.000 [ (1- (1+t)-5 )/ t] = 252.000
[ (1- (1+t)-5 )/ t]= 252.000/ 70.000
[ (1- (1+t)-5 )/ t = 3.60
D’aprés le tableau de financement le t= 12%
• 3.2.8. Le Délai de Récupération actualisé (D.R.C.I. actualisé).
• 1°) Principe :
• Il est analogue à celui de la méthode comptable avec en plus l’actualisation des flux nets de
• trésorerie d’où plus de précision.
• · 1ère étape : cumuler les flux de trésorerie actualisés ;
• · 2ème étape : rapprocher le montant de l’investissement avec le cumul des flux ;
• · 3ème étape : déduire la durée nécessaire pour effectuer le « retour sur investissement ».
4. CHOIX ENTRE PLUSIEURS INVESTISSEMENTS.
• Il est parfois délicat de comparer la rentabilité économique de plusieurs projets possibles
lorsque les montants des investissements ou les durées sont différents.
• 4.1. Exemple 01 : Investissements de montants différents.
• 4.1.1. Enoncé et travail à faire.
• Soient deux projets d'investissement :
- Projet I1 (A) : 30 000 Dh générant une CAF d'exploitation annuelle de 10 000 Dh pendant 5 ans.
- Projet I2 (B) : 40 000 Dh générant une CAF d'exploitation annuelle de 13 000 Dh pendant 5 ans.
• Le taux d'actualisation est de 15 %.
• TRAVAIL A FAIRE :
1°) Etudier la rentabilité respective de chaque investissement (VAN et TIR).
2°) Examiner la rentabilité d'un 3ème projet théorique I3 dont le montant C est égal au montant de
B moins l’investissement A.
3°) Conclusion.

• Solution
• 2°) Rentabilité d'un 3ème projet théorique I3 dont le montant C est égal au montant de B
moins l’investissement A.
• 3°) Conclusion :
• Les trois projets d'investissement ont une VAN supérieure à 0 et un TIR supérieur au taux d'actualisation.
• On retiendra donc le projet B dont la VAN est la plus importante.

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• La rentabilité financière ou ROE (Return On Equity):

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• L’effet de levier joue dans unCours

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Chiffre d'affaire charges variables

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• La lecture du tableau, on peut observer qu’on deçà ou au delà du seuil de rentabilité:

Dans l’exemple précédent au niveau de 120.000 unités:

• On peut également calculer le coefficient le niveau d’activité comme suit:

• CLE = Q*(PVU – CVU)/[Q*(PVU – CVU) – CF] = (Marge/cV) / Résultat d’exploitation

• Chiffre d’affaire (CA) 15.000

• Calculons le CLE et le CLF:

• Chiffre d’affaire (CA) +25% 15.000 *1.25 = 18.750

Total 143 506 Total 143 506

• Compte de résultat entreprise A en kdhs année N

Total 91 200 Total 91 200

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Total 143 430 Total 143 430

• Compte de résultat entreprise B en kdhs année N

Charges variables d'exploitation 50 600 Chiffre d'affaires 91 200

Total 91 200 Total 91 200

• (1) les charges financières se rapportent uniquement aux dettes financières

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1. Définir la notion de rentabilité économique et indiquer les modalités de son calcul.

3. Définir le risque économique (appelé aussi risque d'exploitation).

4. Calculer le levier d’exploitation des entreprises A et B. Commenter les résultats obtenus.

5. Quels sont les autres outils de mesure du risque économique ?

B. Approche au niveau financier : étude de la rentabilité financière et du risque financier

7. Définir la notion de rentabilité financière et indiquer les modalités de son calcul.

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• La décision d’investissement peut s’analyser comme le choix de l’affectation

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• 2.1.3. La récupération du besoin en fonds de roulement.

• 2.2. Les emplois ou investissements.

• 2.3. Les flux nets de trésorerie générés par le projet.

• Valeurs résiduelles à la fin de la 5ème année :

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• CAPACITE D'AUTOFINANCEMENT - METHODE SOUSTRACTIVE

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Somme des Cash flow 4000 8000 12000 16000 20000

T.R.C. = Bénéfice annuel moyen / Montant de l’investissement

• 3.2.3. Les flux à actualiser (positifs et négatifs).

• 3°) Critères d'appréciation de la rentabilité du projet :

I.P. = Flux Nets de Trésorerie actualisés / Investissement

• 3°) Critères d'appréciation :

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• 3°) Critère d'appréciation :

TIR = 70.000 [ (1- (1+t)-5 )/ t] – 252.000 = 0

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