CAPITULO I: EL MERCADO DE DERIVADOS

1.1. Concepto
Los mercados de derivados en su definición son instrumentos financieros donde
se ejecuta el pacto de compra y venta de un activo futuro, “conocido como subyacente;
con unas características estandarizadas como el tamaño, la forma de liquidación y el
vencimiento del contrato” (Bolsa de Valores de Colombia, 2011)
Los derivados financieros son contratos contra el riesgo, su valor se deriva de un
activo de referencia conocido como el activo subyacente. Para Rozo, (2002) el valor
puede depender de una o de varias acciones, de bonos, como también lo puede hacer de
una tasa de interés, de un índice representativo de un sector en la bolsa de valores, o de
un mercado en particular, o incluso del nivel de paridad. El rango de posibilidades de
crecimiento de estos instrumentos es casi ilimitado.
Kovacevic, Timur & Olstad, Havard, (2001), señalan que los derivados
financieros están asociados a dos tipos de actividades, basados en el propósito o meta del
contrato adquirido, en derivados para cobertura y derivados para especular. Para Castro
(2004) los derivados financieros son instrumentos de cobertura los cuales generan
derechos u obligaciones para las partes involucradas. Fabozzi et al. (1996) indican que
los contratos derivados proporcionan a los emisores e inversionistas una forma barata
para controlar algunos riesgos mayores.
Los derivados permiten cubrirse contra un riesgo o un pasivo denominado en
una moneda por uno denominado en otra moneda, o cambiando un activo o pasivo
contratado a interés variable por otro que tiene un tipo de interés. Los derivados son
medios para protegerse de las fluctuaciones de los precios en entornos de gran volatilidad.
Todas estas características apuntan a que a los mercados financieros les interesa
que los inversores accedan a el como unidades superavitarias, para poder proveerles
fondos a las unidades deficitarias, y es por esto, que garantizan la transparencia del
mercado, el control de la emisión, y reducen costos de transacción.

1.2. Historia
Históricamente se evidencia como el mercado de capitales ha potenciado los
derivados como uno de los instrumentos o herramientas para el crecimiento de liquidez,
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logrando implementar y mejorar la economía del país, sin embargo y frente al mercado
de capitales es vital conocer que este instrumento viene atado al riesgo, especulación y
cobertura del mercado.
Este cuenta con un antecedente histórico aproximadamente desde el siglo XIX.
a.c, en Mesopotamia donde allí se realizaban contratos de venta a largo plazo con algunas
opciones adicionales que permitían financiar y gestionar los riesgos de transacciones de
esclavos, sin embargo, los participantes que ingresaban a dicho mercado eran
imaginativos debido que al momento de sumergirse contaban con una variación de
precios que se pudiera registrar en el momento activo. Otro antecedente histórico y uno
de los más populares es el de la narración de Aristóteles frente a la utilización de contratos
semejantes a opciones, donde por medio de una narración de una exitosa operación
racional que fue realizada por el filósofo Tales de Mileto donde “según indica en el
capítulo IV del libro I de política, Tales – al prever una abundante cosecha de aceitunas
– celebro en forma anticipada contratos con características propias a las opciones de
compra modernas sobre los derechos de uso de las prensas para la extracción de aceitunas
disponibles de Mileto y Quios, enriqueciéndose luego con su venta tras cumplirse sus
previsiones de producción avícola”. (Fisanotti, 2014)
Durante la Edad Media, los productos derivados continuaron siendo un
instrumento para facilitar el comercio. Un ejemplo precoz de los derivados fue la llamada
‘commanda’, utilizada por mercaderes italianos a partir del siglo X. Las ‘commandas’
eran una suerte de contrato de sociedad comercial para expediciones marítimas o
terrestres. Un socio aportaba el capital, mientras que el otro viajaba. Estos contratos se
consideraban futuros de productos básicos, ya que a cambio del capital, el “viajero”
accedía a adquirir los productos determinados. (Kummer, S., & Pauletto, C. , 2012)
En la época del renacimiento y los siglos XVII y XVIII, según lo manifestado
por el filósofo, economista, jurista, historiador, politólogo y sociólogo alemán Weber, la
ciudad de Brujas una sede de una de las cinco ferias, de Flandes fue el principal centro
financiero de Europa, concentrando la negociación de una variedad de mercancía.
Adicional a ello para finales del siglo XVIII los duques de brabante acogieron
medidas para dar resolución al desarrollo comercial de Amberes, la decisión se determinó
a orientar las mercedes a mercaderes extranjeros, como ser la ausencia de requisitos de
contratación de terceros locales, lo cual permitió una mejoría y una reducción de costos
de transacción y una mayor afluencia de colaboradores circunstancia que permitió el
acercamiento de personas a esta actividad.

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El siglo XVI marca la transición de ferias a mercados como principal modalidad

comercial (Poitras, 2009, pág. 11; citado por Fisanotti, 2014, pág. 12).
El mercado de concentración de Amberes facilitaba la negociación de distintas
mercancías (commodities) y la realización de operaciones cambiarias. Estas en las ferias
genovesas y otras relevantes de la época - y se pactaban contratos de características
similares a los swaps modernos (Gelderblom & Jonker, 2005, pág.192; citado por
Fisanotti, 2014, pág. 12)
Después de esta exposición sumaria, se ve que Estados Unidos y el origen de los
primeros mercados de derivados que se encuentran en la actualidad dan inicio en la ciudad
de Chicago ya que esta fue establecida como un lugar estratégico por el comercio de
pieles, adicional a ello en el año 1830 brillan con un grandioso proyecto de la construcción
de un canal permitiendo la unión de los ríos Chicago e Illinois, lo cual reconoce que
chicago se convierta en el peón comercial de la producción norteamericana, también
permiten que confluyan oferentes y demandantes de diferentes productos principalmente
agrícolas.
Se comprende así que en Latinoamérica el mercado de derivados nace con el fin
de atraer mayor inversión financiera extranjera, y formar parte de los nuevos estándares
mundiales, es por ello que en 1986 en Brasil se crea una fusión de BM&F, en 1909 el
mercado de derivados Rofex en Argentina fue creado primero con productos
agropecuarios, subsecuente en el 2001 ya incorpora derivados financieros, en 1998 en
México se establece Mexder con derivados financieros, en el 2001 se funda la MILA
(mercado integral latinoamericano) donde integra las bolsas de Colombia, Lima, Santiago
de chile y México.
Es así que algunos mercados de Latinoamérica han fundado sociedades con el
fin de tramitar sistemas de compensación y liquidación de instrumentos financieros

1.3. Agentes que intervienen en el Mercado de Derivados

En un mercado de derivados surgen los agentes que están dispuestos a asumir el

riesgo y la contraparte que desea trasladar o cubrir dicho riesgo. Por una parte están
aquellos que desean cubrir tal riesgo de movimientos de precios de un producto y que se
conocen con anglicismo Hedgers, y por otra parte, quienes están dispuestos a asumir
dicho riesgo Especuladores. Sin embargo, existe un tercer tipo de agente denominado
Arbitro, que, si bien es arecido al especulador, su diferencia radica en que el segundo

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interviene en dos o más mercados, mediante la ejecución de dos o más operaciones de

manera simultánea, beneficiándose de las diferencias de los precios o cotizaciones en
distintos lugares. Es tal vez, el tipo de agente que mayor aversión al riesgo, o si se quiere,
el que se expone en menor grado a este.

1.4. Tipos de Contratos

Futuros
Es un contrato mediante el cual dos partes se comprometen, una a comprar y la
otra a vender un activo o comodity (materia Prima ) a una fecha futura y a un precio
acordado hoy (día en que se pacta la operación) en algunos casos se especifica en el
contrato el lugar donde se realizará la transacción. (Olivier, 1997)

Carácterísticas
Estandarización

En los contratos de futuros se especifica claramente los siguiente:

- Activo o Comodity sobre el cual se negocia.

- Fecha de negociación y vencimiento.
- Cantidad y calidad.
- Divisa en la que se cotiza
- Fluctuación mínima de precio.
- Lugar de entrega.

Cámara de Compensación

Es una institución financiera que funciona como intermediaria en las operaciones,

en el caso del comprador actúa como vendedor y en el caso del vendedor se funciona
como comprador, siendo responsable jurídicamente con respecto a los agentes.

La función principal es garantizar las operaciones de las dos partes reduciendo los
riesgos de que alguna de las partes no cumpla con la obligación adquirida. Una de las
ventajas que ofrece es que las partes involucradas no quedan vinculadas entre sí, sino con
la cámara de compensación, en cuanto a las obligaciones de liquidación que contraen
después de que han cerrado una operación, rompiendo el vínculo entre el comprador y el
vendedor.

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Ventajas y Desventajas

Ventajas Desventajas
- Proporciona certidumbre - No son exactos los vencimientos
para realizar operaciones del contrato de Futuro con los
financieras al conocer de Compromisos Financieros.
antemano el tipo de cambio. - Existen riesgo de intervención
- Las operaciones están gubernamental.
garantizadas por el CME, no se - El flujo diario de las cuentas de
asumen riesgos hacia la Margen, aumenta el trabajo de la
contraparte. administración.
- Existe un eventual
desarrollo de un mercado
secundario de Futuros del peso.

Opción
Son contratos que se obtienen pagando una prima con la cual se adquiere el
derecho de comprar o vender un bien o activo a un precio y durante un periodo
determinado, donde al vencimiento el tenedor puede decir si ejercerla o no, según sea su
voluntad o conveniencia. (Olivier, 1997)

Clasificación

1. Por su naturaleza
 Opción de Compra (Opción Call)

Es el derecho que posee el tenedor de comprar el activo subyacente a un

precio establecido, durante un período de tiempo futuro determinado. El
comprador de opción de compra (Call), posee un riesgo limitado conocido
y una ganancia ilimitada, no conocida. El vendedor posee una ganancia
limitada y una perdida ilimitada.

 Opción de Venta (Opción Put)

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Es el derecho que posee el tenedor de vender el activo subyacente a un

precio establecido, durante un período de tiempo determinado. El
comprador de la opción Put posee perdidas limitadas y ganancias
ilimitadas El vendedor, tendrá ganancias limitadas y perdidas ilimitadas.

2. Por su vencimiento
 Tipo Americano

Estas pueden ser ejercidas en cualquier fecha hasta su vencimiento,

incluso en ocasiones se puede establecer una serie de fechas en las cuales
solo se podrá ejercer.

 Tipo Europeo

Este tipo de opción solo podrá ser ejercida en la fecha de vencimiento.

Ambos tipos son ejercidas tanto en América, Asia y Europa, es decir que
no por el nombre que poseen, significa que solo se ejerza en ese continente
o país.

Valores que intervienen en el precio de una opción

1. Valor Intríseco
Es la diferencia entre el precio del mercado y el precio del ejercicio, donde
la variación puede ser:
- Dentro del dinero
Es cuando el precio del mercado es mayor, que el precio del ejercicio,
esto es en opción Cali; y en opción Put, sucede cuando el precio del
mercado es menor que el precio del ejercicio.
Opción Cali: Precio mercado > Precio del Ejercicio
Opción Put: Precio mercado < Precio del Ejercicio
- En el dinero
Es cuando el precio del mercado es igual al precio del ejercicio.
Precio del mercado = Precio del ejercicio
- Fuera del dinero
Cuando el precio del mercado es menor que el precio del ejercicio,
en el caso de la opción Cali; en la opción Put, el precio del mercado
es mayor que el precio del ejercicio.

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Opción Call: Precio del mercado < Precio del ejercicio.

Opción Put: Precio del mercado > Precio del ejercicio.
2. Valor del tiempo

Es el valor que alcanza la opción por encima del valor intrínseco una vez que
ha llegado a su vencimiento. El precio de la opción será igual a la suma del
valor intrínseco y el valor del tiempo.

Factores que determinan el precio de una opción

El precio de una opción prima o premium esta determinada básicamente por cinco
factores:

- El valor intrínseco de la acción subyacente.

- El precio del ejercicio
- La volatividad del mercado o titulo en cuestión
- El tiempo de vida de la Opción
- El tiempo de interés sin riesgo.

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CAPITULO II: EL MERCADO DE DERIVADOS EN EL MUNDO

2.1. Antecedentes
Marco Legislativo
Desde que se inició la crisis financiera a finales de 2007, los productos financieros
derivados han sido objeto de gran escrutinio por parte tanto de órganos legislativos como
del público general (Gharagozlou, 2010, citado por Bañón, 2018). Esto es una
consecuencia del papel que jugaron en el colapso internacional que causó la quiebra de
varias de las instituciones financieras más grandes e importantes en el mundo, como
Lehman Brothers. Otras tuvieron que ser rescatadas con dinero público, como es el caso
de Merrill Lynch o AIG. Miles de puestos de trabajo en todo el mundo fueron destruidos
a consecuencia de esto.

En 2009, el órgano legislativo de instrumentos financieros americano Securities

Exchange Commission protagonizó una de las muestras más mediáticas de este escrutinio
cuando publicó un comunicado indicando la existencia de fraude en los mercados de
derivados. Ante esta evidencia, era necesario establecer regulaciones que evitaran una
repetición del desastre. Las nuevas regulaciones deberían buscar evitar acumulación
excesiva de riesgo por parte de instituciones financieras y la falta de transparencia en
algunos mercados, especialmente en aquellos de carácter bilateral (OTC) (Rule #1:
Always Blame Derivatives , 2009, citado por Bañón, 2018).

No hay duda de que ciertos productos derivados, en especial derivados de crédito

hipotecario conocidos como Mortgage Backed Securities fueron responsables de la
acumulación excesiva de riesgo por parte de instituciones financieras. Cuando explotó la
burbuja inmobiliaria y el valor de estos activos cayó de manera abrupta, dichas
instituciones vieron su solvencia peligrar e incluso fracasar. Hasta este punto el gran
riesgo que el sistema financiero estaba corriendo había pasado inadvertido por las propias
instituciones financieras, pero también por las autoridades reguladoras (Bañón, 2018).

De acuerdo con el autor Michael Walden para The Wall Street Journal (citado por
Bañón, 2018), era imperativa la intervención legislativa para limitar la utilización de
derivados para alcanzar niveles extremadamente altos de apalancamiento. También hizo
hincapié en la máxima de que no hay organización demasiado grande como para quebrar

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(2016), aludiendo al rescate de la aseguradora AIG por valor de 182.000 millones de

dólares en 2008.

Los esfuerzos legislativos por incrementar transparencia y reducir riesgo dentro

de los mercados de derivados, tanto en Estados Unidos como Europa, se han ido
intensificando de manera progresiva. De hecho, el experto en derivados y regulación
financiera Jonh Lund afirma que “2017 marca la aceleración más significativa en acción
regulatoria desde la cumbre del G20 en Pittsburgh en 2009” (citado por Bañón, 2018).

Tras analizar las principales tendencias a nivel internacional en el comercio de

derivados, se concluye que las nuevas legislaciones tras la crisis de 2008 están generando
un cambio estructural en el mercado en forma de una transición a un modelo centralizado
de procesamiento y liquidación. Además, se observa una tendencia de armonización entre
los mercados europeo y americano a través de la cooperación entre la Comisión Europea
y la Commodity Futures Trading Comission.

2.2. Contenido Mundial

A partir de 1865, la CBOT (Chicago Board of Trade), llevó a cabo tres cambios
significativos en la estructura de su mercado de comercio. En primer lugar, estableció
áreas específicas para futuros sobre ‘commodities’ agrarias. En segundo lugar, se
estandarizaron los principales parámetros de los contratos: calidad, cantidad, fecha y
lugar de entrega. A este cambio se le sumó la introducción de una ‘clearinghouse’, con el
objetivo de mitigar el riesgo de contrapartida que había plagado el comercio OTC (‘Over
The Counter’, que hace referencia al comercio fuera de un mercado centralizado). Por
último, el tercer cambio fue la introducción de un sistema de márgenes (Kummer &
Pauletto, 2012).

Hasta el inicio del siglo XX, los esfuerzos legislativos se limitaban a legislación
estatal, auto-regulación y decisiones de juicios estatales y federales. En 1916 se aprobó
el Cotton Futures Act, tras varios intentos de regular el comercio de futuros a nivel
federal. La CBOT implementaba cambios en sus propias normativas de manera continua
a modo de adaptación a los fallos de jueces estatales y federales, intentando conseguir la
aceptación de los órganos legislativos y asegurar el correcto funcionamiento de los
contratos comerciados bajo su guardia (Kummer, S., & Pauletto, C. , 2012)

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Estados Unidos

Durante los años 70, y a partir de entonces, los Estados Unidos se han encontrado
a la vanguardia de la innovación en el ámbito de los derivados financieros. Por un lado,
avances tecnológicos con el auge de los ordenadores permitieron la resolución de nuevos
modelos cuantitativos. Por otro lado, un marco legislativo permisivo también actuaba
como incentivo a la innovación. Como consecuencia, surgieron nuevos productos como
los futuros sobre instrumentos financieros en 1972 y futuros sobre tipos de interés en
1975. Los mercados financieros (CME y CBOT) eran los responsables de introducir estas
innovaciones (Kummer & Pauletto, 2012). En 1973, la publicación de la fórmula Black-
Scholes permitió que la CBOT introdujera las opciones sobre acciones poco tiempo
después, ya que al fin había un modelo capaz de valorar estos instrumentos (Castellanos,
2017)

Europa
Los mercados de derivados financieros no llegarían de esta manera hasta 1978,
cuando la antiquísima Bolsa de Ámsterdam inaugura un mercado de opciones (European
Options Exchange), cuya actividad se vio impulsada durante los siguientes años por la
alta volatilidad en tipos de interés. Londres seguiría estos pasos en 1982 con el London
International Financial Futures Exchange, y París haría lo propio en 1986 con Marché A
Terme International de France. En 1989 surgen en España los primeros mercados de
derivados en Madrid y Barcelona con OM Ibérica y MEFF, en Madrid y Barcelona
respectivamente. A día de hoy, los dos mercados están fusionados formando Bolsas y
Mercados Españoles (Castellanos, 2017).

Asia
Los mercados asiáticos, que surgieron en los años 90 centrándose en
‘commodities’, a día de hoy representan una gran parte del volumen global de comercio
de contratos derivados. Esta relevancia se puede apreciar en el ranking de mercados de
derivados de 2014 (Anexo 1) ordenados por volumen de contratos, con cuatro de los
primeros diez mercados operando en Asia.

La actualidad del mercado internacional de derivados está marcada por una

volatilidad reducida, la transición a un modelo centralizado de procesamiento y
liquidación, la armonización legislativa entre Europa y Estados Unidos, nuevas

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tecnologíaa descentralizadas y la implementación de una nueva directiva europea con su

correspondiente regulación (MiFID 2 y MiFIR) (Dodds, 2017)

2.3. Volatilidad (2017- 2018)

Los mercados financieros han sido partícipes de una volatilidad llamativamente
baja durante el último año, pese a acontecimientos y fuentes de incertidumbre de los que
se esperarían movimiento considerables en el mercado, como son la administración de
Trump y puesta en acción de sus políticas, la tensión con Corea del Norte, la salida de
Reino Unido de la Unión Europea, y elecciones nacionales en Holanda, Francia (Dodds,
2017). Es decir, en 2017 no hubo correlación entre volatilidad política (alta) y volatilidad
financiera (baja).

Los derivados financieros, por sus características, son muy dependientes de la

volatilidad presente en los mercados financieros, y por esta razón, los precios de
productos derivados se mantienen bajos en un entorno de baja volatilidad. En Estados
unidos el índice VIX mide la volatilidad esperada en el mercado, basándose para ello en
opciones sobre el índice S&P500 (CBOE, 2018). El índice VIX se mantuvo muy bajo a
nivel diario durante todo el año, pese a que el S&P500 (ver figura1) subió de manera
consistente y alcanzó máximos históricos. De hecho, VIX marcó sus mínimos anuales de
manera correlacionada con los máximos del S&P500 (Dodds, 2017).

Figura 1: Evolución del índice S&P500 y el índice VIX

Fuente: (Varathan, 2017)

Karim Faraj, director del equipo de derivados en Bloomberg, sostiene que se están
dando cambios de carácter estructural en el mercado de derivados financieros que
justifican la baja volatilidad del año 2017. Estos factores incluyen la política monetaria

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de la unión europea basada en la inyección masiva de liquidez, la aparición y auge de

inversión pasiva, e incluso estrategias sofisticadas que controlan la volatilidad de una
cartera de manera artificial con el objetivo de aprovechar el entorno de tipos de interés
bajos (Dodds, 2017). Faraj sostiene también la teoría de que existe una menor tolerancia
al riesgo por parte de los inversores a raíz de las nuevas legislaciones en Europa y Estados
Unidos, que se estudiarán más adelante con detalle.

Sin embargo, poco después de la llegada de 2018, la volatilidad ha vuelto a

despuntar tras dos años a la baja (Ver figura 2). El 5 de febrero de 2018 el índice VIX
experimentó una subida récord de 20 puntos (Dodds, 2018), con la repentina subida de la
inflación y la política restrictiva de la Reserva Federal como posibles causas.

Figura 2: Repunte del índice VIX en febrero de 2018

Elaborado por: (MarketWatch, 2018)

2.4. Criptodivisas
En 2009, el personaje anónimo Satoshi Nakamoto creó Bitcoin, una criptodivisa
pensada como un medio de pago ´peer-to-peer` descentralizado, alternativo al sistema
financiero actual. Surgió por la pérdida de confianza en los bancos e instituciones
financieras por su responsabilidad en la creación de la burbuja inmobiliaria que
desembocó en un desastre financiero a nivel global. En su libro blanco, Nakamoto explica
que Bitcoin elimina la necesidad de una institución financiera como autoridad central a
través firmas digitales y la verificación de transacciones a través de la tecnología
Blockchain.

De esta manera, cada bitcoin es una “cadena de firmas digitales”. Para evitar que
el mismo bitcoin se gaste dos veces se utilizan los sellos temporales, permitiendo que se
efectúe sólo la transacción ordenada antes para cada bitcoin. El siguiente diagrama de
Nakamoto busca dar una explicación gráfica al funcionamiento de transacciones en el
protocolo Bitcoin.

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Según Fortune, Goldman Sachs contrató a principios de 2018 como Director de

Activos digitales a Justin Schmidt, con la intención de aumentar su exposición al mundo
de las criptodivisas. El objetivo detrás de la incorporación se materializa en la creación
de una mesa de comercio para estos activos, a raíz del interés mostrado por clientes en
incluirlos en sus carteras (Fortune, 2018). George Soros, por su parte, tiene intención de
empezar a comerciar con activos digitales en el futuro próximo desde su fondo de
inversión, que actualmente gestiona 26.000 millones de dólares (Burton, Kishan, &
March, 2018).

Bloomberg indica que esta noticia llega sólo meses después de que Soros
calificara las criptodivisas como una burbuja. Ahora pretende aprovechar la caída en el
precio de Bitcoin para hacer honor a su reputación. Soros Guillermo Bañón Trabajo de
Fin de Grado 36 saltó a la fama como uno de los inversores más controvertidos de la
historia en 1992, cuando estableció una posición corta contra la libra esterlina, tras lo cual
el Banco de Inglaterra acabó declarando la bancarrota. Soros consiguió un beneficio de
mil millones de dólares a su costa (Forbes, 2018). Una de las fuentes de preocupación en
el entorno de estos nuevos activos es la inevitable falta de regulación por tratarse de una
tecnología y un producto totalmente novedoso, que lleva existiendo menos de una década.
Se trata de una preocupación más que justificada, puesto que Bitcoin ya protagonizó un
escándalo por descubrirse que era utilizado para financiar actividades ilegales en la ‘Deep
web’ (mercado negro de internet).

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CAPITULO III: EL MERCADO DE DERIVADOS EN AMÉRICA LATINA

3.1 ABARCACIONES
Dentro de los estudios académicos y empíricos realizados para empresas que
operan en mercados latinoamericanos encontramos a Castillo y Moreno (2008), que
analizan la relación entre la decisión de cobertura y el valor de empresas no-financieras
chilenas. Sus resultados indican que la gestión de riesgo incrementa el valor de la
compañía, al ser este medido por medio del Q de Tobin.

Sin embargo, no verifican por las variables tradicionalmente mencionadas en la

literatura. Tappatá, Levy y Jakoniuk (2000) revisan el caso de cobertura por parte de
firmas argentinas por medio de encuestas enviadas a empresas que no pertenecen al sector
financiero. Utilizando el mismo formato utilizado por la Escuela de Negocios de Wharton
en su última encuesta (Bodnar, Hayt y Marston, 1998), hallan que un 43% de las firmas
encuestadas (de una muestra de 42 observaciones) utilizan derivados de cobertura, lo que
parece alto en comparación con los resultados reportados para empresas de Estados
Unidos, pero bajo si se considera el nivel de exposición a factores externos que presentan
las empresas argentinas.

Tampoco se analizan otras variables explicativas como costos de agencia o

convexidad impositiva. Siguiendo una línea similar, Saito y Schiozer (2005) analizan el
mercado de cobertura empresarial brasileño, utilizando la misma encuesta, sobre una
muestra de 74 observaciones. Sus resultados indican que la proporción de firmas
utilizando derivados no es significativamente distinta al de otros países estudiados, con
excepción de Alemania, donde la proporción de usuarios resulta mayor.

Rivas, Ozuna y Policastro (2006) investigan si el uso de derivados, por parte de

los bancos aumenta su eficiencia. Utilizando una amplia muestra compuesta por bancos
con sede en Brasil, Chile y México, hallan evidencia de que el uso de estos instrumentos
tiene una relación directa con la eficiencia del banco, gracias a la reducción de los costos
de malestar financiero, provenientes de la quiebra (Mayers y Smith, 1982; Smith y Stulz,
1985).

Buscio, Gandelman y Kamil (2012) estudian de manera empírica cuales son las
razones que llevan a las empresas uruguayas a cubrir sus riesgos, mostrando que tanto el
tamaño de la firma como su exposición cambiaria aumentan la probabilidad de uso de

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derivados para cobertura. Cowan, Hansen y Herrera (2005) investigan determinantes y

consecuencias del descalce cambiario de empresas no financieras chilenas. Dentro de sus
hallazgos, muestran que las firmas de la muestra minimizan su exposición haciendo calzar
sus activos y pasivos denominados en moneda extranjera, además de utilizar derivados,
en caso de no encontrar una cobertura “real”.

En la Figura 3 se pueden comparar los mercados de derivados OTC relevantes de

América Latina. De la información recolectada por el BIS se puede concluir que México,
Brasil y Chile son los líderes de la región, al considerar los montos transados de manera
diaria, los cuales son justamente foco de los estudios relacionados con cobertura de
riesgos. Asimismo, en la Figura 3 se muestran los resultados de la encuesta del Bank of
International Settlement hecha a países de todo el mundo, donde se reporta la actividad
de derivados fuera bolsa (OTC).

En la Figura 3 se muestran por una parte el volumen de transacción por los países
relevantes de la región (en millones de dólares, promedio diario), desagregado por tipo
de instrumento (excepto los derivados de tasa de interés). Los montos están expresados
en millones de dólares diarios de nocional, como también en el segundo nivel se expone
el volumen total de derivados de divisa transados diariamente, contrapuesto al volumen
de tipo de cambio contado (spot) de cada país. La tercera columna del mismo panel
muestra el porcentaje que representa el mercado de derivados, frente al mercado al
contado de divisa.

Figura 3: Mercados OTC de derivados en Latino América

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Fuente: Bank of International Settlements

Con la revisión de los diversos estudios disponibles se ha avanzado en conocer las

razones y determinantes en la gestión de riesgo, sin embargo, por dificultades de bases de
datos, permanecen diversos aspectos no explorados y presentan oportunidades para
futuras investigaciones al respecto, en un mercado de constante crecimiento como el
latinoamericano. Dentro de los países latinoamericanos que muestran un sostenido
fortalecimiento de su mercado de capitales está Chile

Se tendrá en cuenta a dos países que fortalecen año tras años, los manejos en el mercado
de derivados:

El caso de estudio sobre Chile y su desarrollo de mercados de derivados es

ilustrativo de las etapas que se deben alcanzar antes de contar con un mercado organizado
de derivados. Al igual que a nivel internacional, hay casos de grandes pérdidas debido al
uso de estos instrumentos. Los derivados financieros prometen ser una verdadera
innovación financiera cuyo desarrollo en América Latina está lejos de ser completo.

El mercado de cobertura chileno tampoco ha estado exento de escándalos

financieros. Dentro de los casos más emblemáticos podemos nombrar el de Codelco.
Desde 1983, la minera ha estado operando el mercado de derivados con el fin de buscar
cobertura ante las fluctuaciones del precio del cobre. Tal como Bravo, (2000) relata, las
irregularidades comenzaron a notarse en septiembre de 1993, periodo en el que Juan
Pablo Dávila, jefe del Departamento de Mercados Futuros de esta empresa estatal,
comenzó a tomar posiciones cortas en contratos futuros sobre cobre en momentos en el
que el metal se encontraba en su precio mínimo. Sus especulaciones llevaron a Codelco
incurrir en una pérdida inicial de USD 30 millones. Con el fin de ocultar estos resultados
a sus supervisores y recuperarse, Orlowski, (1995), señala que Dávila comenzó a tomar
sucesivas posiciones fraudulentas en este tipo de contrato, lo que terminó por multiplicar
las pérdidas.

En enero de 1994 Juan Pablo Dávila se vio forzado a confesar la situación y las
posteriores transacciones que lograron acumular una pérdida cercana a los USD 217
millones para la minera, argumentando que la operación inicial del escándalo había sido
un error. La investigación judicial posterior confirmó que las operaciones tenían fines

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especulativos, y que sumado a otras irregularidades terminaron por condenar a Dávila a

prisión.

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CONCLUSIONES
Primera Conclusión

El Mercado de Derivados que en concepto son instrumentos para cubrir riesgos asociados
a transacciones, año tras año se va consolidando y proyectando a nivel mundial, por ende,
mantiene gran importancia en las finanzas y la inversión, ya que debido a la incertidumbre
sobre el comportamiento de los precios constituye el principal elemento determinante de
la existencia de estos instrumentos.

Segunda Conclusión

Al analizar la tendencia a nivel mundial en el mercado de derivados, se concluye que

estos instrumentos han logrado sobresalir la crisis del año 2008 y están generando un
cambio estructural en el mercado en forma de una transición a un modelo centralizado de
procesamiento y liquidación. Además de ello se logra ver la cooperación entre EE. UU y
Europa en la armonía de mercados, como también la introducción de productos derivados
sobre criptodivisas que conlleva a un punto de inflexión, que finaliza en el acceso al
capital de las instituciones.

Tercera Conclusión

Los instrumentos derivados evidencian el desarrollo de sus mercados en financiero

América Latina, coadyuvando en la reducción de riesgos, este aún se muestra como
innovador, ya que no existen investigaciones que permitan ahondar este mercado, por el
cual aún es un desafió para los países latinoamericanos referidos en este trabajo.

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Bibliografía
Ashworth, W. (1978). Breve historia de la economía internacional desde 1850. México: Fondo
de Cultura Económica.

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ANEXOS

Anexo N°01: Ranking Mundial de los principales mercados de intercambio de

derivados a nivel global en 2014 por número de contratos negociados

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