Вы находитесь на странице: 1из 6

ИНСТРУМЕНТАРИЙ

Никита КАЛИНИН,
руководитель группы по долговым
рынкам Северной Америки,
Группа компаний Cbonds

Конвертируемые облигации:
особенности анализа,
состояние рынка  1

К
онвертируемая облигация — это гибридный финансовый инструмент, который
одновременно осуществляет функции долга и капитала. Эта облигация может
быть конвертирована в предопределенное количество акций компании в
указанный период времени по цене конвертации2. Конвертируемые облигации привлекают
инвесторов, имеющих определенный прогноз на изменение стоимости акций компании
и жаждущих получить доходность больше, чем предлагает plain vanilla bonds.

МИРОВОЙ ОПЫТ и исторически самым крупным в мире.


Самым развитым рынком конвертиру‑ Другие ведущие рынки конвертируемых
емых облигаций считается американский облигаций включают Китай, Францию
рынок. Он существует в разных формах в Корею, Канаду, Австрию. В XIX веке
течение 150 лет и является самым старым активными эмитентами конвертируе‑
мых облигаций на американском рынке
являлись компании железнодорожного и
  В статье использованы материалы из
1
телекоммуникационного секторов. В то
консалтингового проекта на тему анализа рынка время существовало множество компа‑
конвертируемых облигаций, выполненного ний, которым нужно было финансирова‑
студентами магистерской программы Высшей ние для строительства железнодорожных
школы менеджмента СПбГУ Александром веток и телефонных линий. Тогда это
Власюком, Марией Воловик, Екатериной были передовые отрасли, которые требо‑
Шумиловой, Анастасией Ануфриевой, Даниилом вали существенных капиталовложений.
Стариковым. Научный руководитель — Виталий Сегодня основными эмитентами являют‑
Леонидович Окулов, доцент кафедры финансов. ся компании «новой экономики» — IT,
2
  Nasdaq. Why 2018 Could Be Great for медицина, а также «старой экономики» —
Convertible Bond. URL: https://www.nasdaq.com энергетика, ритейл, нефтегазовая отрасль.

60 [ Cbonds Review ] № 4 • 2018


И эти компании размещают облигации 100 000

на домашних и зарубежных рынках.


90 000
На 13 ноября 2018 года в обращении
находятся 4610 облигаций на общую сум‑ 80 000
му $481 млрд. Объем рынка конвертируе‑
мых облигаций США составил $166 млрд 70 000
с 874 эмиссиями1. Система отчетности
60 000
TRACE указывает, что средний недель‑

$ млн
ный объем торгов конвертируемых обли‑ 50 000
гаций составляет $6 млрд. Можно сделать
вывод, что этот рынок конвертируемых 40 000
облигаций США достаточно ликвидный.
За последние неполные 6 лет (2013‑й — 30 000

начало ноября 2018 года) объем новых


20 000
размещений конвертируемых облига‑

Источник: Bloomberg
ций не опускался ниже $60 млрд в год2. 10 000
Основные эмитенты инкорпорированы
в США. За 10 месяцев 2018 года ком‑ 0
2013 2014 2015 2016 2017 2018
пании из США разместили выпуски на
Корея США Гонконг Китай Австрия
$34.6 млрд, это составило 47% рынка.
Франция Канада Швейцария Прочие
Вторым идет Китай — $17.1 млрд, доля
рынка китайских компаний составила
23%. Все прочие страны имеют гораздо шаг компании был вызван высокой Рисунок 1
меньшую долю рынка. С существенным долговой нагрузкой — $22 млрд3. С тех Географическое деление
объема новых размещений
отставанием идут канадские эмитенты, пор ситуация, рынок, инвесторы и их
конвертируемых облигаций
они третьи в списке, их доля рынка 3.6%, инвестиционный интерес к российским
объем новых размещений $2.6 млрд. финансовым активам стали другими, и
Топ-10 эмитентов этого года разме‑ конвертируемые облигации являются
стили $10.7 млрд. По странам преоб‑ более экзотичным инструментом, чем
ладают США, Китай, Франция. Сроки структурные ноты с защитой капитала.
выпусков варьируются в интервале На 13 ноября 2018 года в обращении
от года (Smart Insight International) находилось 5 конвертируемых еврообли‑
до 9.9 года (MercadoLibre). гаций 4 российских эмитентов: «Петро­
Среди российских компаний конвер‑ павловск», «Полюс», «Северсталь»,
тируемые еврооблигации не распростра‑ «Яндекс». Общий объем в обращении
нены. По данным Cbonds, с 1997 года 5 эмиссий составляет $1.2 млрд.
по настоящий момент было выпущено
20 еврооблигаций. В 2000-х российские КЛАССИФИКАЦИЯ
эмитенты подавали большие надежды на КОНВЕРТИРУЕМЫХ ОБЛИГАЦИЙ
появление интересных конвертируемых Рассмотрим основные типы кон‑
выпусков на рынке. Ярким примером вертируемых облигаций, которые
остается «Роснефть», рассматривав‑ представлены на мировых рынках.
шая в 2007 году возможность эмиссии
конвертируемых облигаций. Данный Таблица 1
  «Роснефть» может выпустить конвер‑
3
Крупнейшие выпуски
тируемые облигации на $2 млрд (http:// конвертируемых облигаций
  По данным Bloomberg.
1
cbonds.ru/news/item/369051). с 01.01.2018 по 13.11.2018
2
  По данным Bloomberg.

Объем эмиссии Дата окончания


Облигация Страна Валюта Дата погашения Ставка купона
(млн) размещения
Smart Insight International, 0% 27jan2019, HKD (Conv.) Виргинские острова (Брит.) 15 600 HKD 16.01.18 27.01.19 0%
Sika AG, 0.15% 5jun2025, CHF (Conv.) Швейцария 1650 CHF 05.06.18 05.06.25 0.15%
Splunk, 0.5% 15sep2023, USD (Conv.) США 1265 USD 19.09.18 15.09.23 0.5%
Postal Savings Bank of China, 0% 1feb2025, USD (Conv.) Китай 1000 USD 25.01.18 01.02.25 0%
AXA, 7.25% 15may2021, USD (Conv.) Франция 863 USD 09.05.18 15.05.21 7.25%
Источник: Cbonds

Splunk, 1.125% 15sep2025, USD (Conv.) США 863 USD 19.09.18 15.09.25 1.125%
MercadoLibre, 2% 15aug2028, USD (Conv.) Аргентина 800 USD 22.08.18 15.08.28 2%
Exact Sciences, 1% 15jan2025, USD (Conv.) США 790 USD 07.06.18 15.01.25 1%
Safran S.A., 0% 21jun2023, EUR (Conv.) Франция 700 EUR 18.06.18 21.06.23 0%
Transocean Inc., 0.5% 30jan2023, USD (Conv.) США 854 USD 30.01.18 30.01.23 0.5%

№ 4 • 2018 [ Cbonds Review ] 61
ИНСТРУМЕНТАРИЙ

Обычная конвертируемая облигация облигацию по заранее определенной тент может выкупить облигацию по
Обычная конвертируемая обли‑ цене. Этот шаг создает по облигации 100% от номинала, если акция будет
гация является простейшим типом минимальную цену, которая привлека‑ торговаться на 75% выше, чем была
конвертируемой облигации с опре‑ тельна для инвесторов и делает доход‑ на момент размещения облигации.
деленным сроком погашения и ность облигации ниже. При наличии
ценой конвертации. Зачастую цена опциона «колл» эмитент облигации Конвертируемая об-
конвертации по ним выше рыночной может выкупить облигации по теку‑ лигация с дисконтом
цены акции на момент размещения щей цене до даты погашения, которая Первоначальный дисконт вы‑
облигаций. Если цена акции до‑ в то же время не привлекательна для пуска представляет собой разницу
стигнет цены конвертации до даты инвесторов. Многие конвертируемые между ценой, по которой продается
погашения, инвестор имеет право облигации содержат оба варианта4. облигация в момент размещения, и
конвертировать облигации в акции, но Существует несколь‑ фактической номинальной стоимо‑
ему придется выплатить начисленный ко стилей опционов: стью облигации. Это различие можно
процент между предыдущими и пред‑ • европейский — опцион может рассматривать как предмет интереса,
стоящими датами купона. По этой быть исполнен на дату исполнения, потому что покупатель все равно
причине держатели облигаций обычно зафиксированную в проспекте; получит номинальную стоимость
ждут следующего купонного плате‑ • американский — опцион мо‑ в момент погашения, даже если он
жа для совершения конвертации1. жет быть исполнен в любой тор‑ заплатил за это меньше. Процент в
говый день до даты исполнения данном случае не рассчитывается и не
Конвертируемая облигация включительно с момента выпуска выплачивается ежемесячно в виде ре‑
с обязательной конвертацией конвертируемой облигации; гулярных процентных ставок. Таким
Конвертируемая облигация с обяза‑ • бермудский — опцион может образом, инвестор получает общее
тельной конвертацией — это вариация быть исполнен только в опреде‑ вознаграждение в момент погашения,
обычной конвертируемой облига‑ ленные даты до даты исполне‑ когда возвращается номинальная
ции. Этот тип облигаций заставляет ния опциона включительно. стоимость. Такой тип облигаций
держателя конвертировать облигацию Отдельного внимания заслуживают можно также рассматривать как про‑
в акции независимо от текущей цены опционы hard call и soft call. Первый дажу облигаций с нулевым купоном.
акций в указанную дату конвертации. опцион подразумевает, что облигация Облигация Smart Insight International,
Обычно такие облигации имеют до‑ не может быть отозвана ни при каких 0% 27jan2019, HKD (Conv.) выпуще‑
вольно короткие сроки (2—3 года). условиях на протяжении определен‑ на на год и имеет нулевой купон.
Поскольку держатель обязательной ного срока. Второй подразумевает,
конвертируемой облигации подвержен что облигация может быть отозвана Обмениваемая облигация
любым вариантам развития ситуации, только при наступлении определен‑ Особенностью этой конверти‑
он получает более высокую доход‑ ных событий. Например, если акция руемой облигации является то, что
ность для компенсации обязательной торгуется по цене равной или выше облигация и базовые акции выпу‑
конвертации2. Например, срок обра‑ 130% цены конвертации в течение скаются разными компаниями; это
щения Vodafone Group, 2% 25feb2019, 20 торговых дней на протяжении означает, что облигация может быть
GBP (Conv.) составляет 3 года, в то 30 последовательных дней, предше‑ впоследствии преобразована в акции
время как средний срок конвертиру‑ ствующих последнему торговому дню другой фирмы. Обычно обменива‑
емых облигаций составляет 7.9 года3. в календарном квартале, то эми‑ емые облигации выпускают банки,
тент имеет право досрочно погасить базисным активом по ним являются
Конвертируемая облигация со встро- свою конвертируемую облигацию. акции компаний, которые никак
енными пут- и/или колл-опционами Примером конвертируемой об‑ юридически и фактически не связа‑
Этот тип конвертируемой облига‑ лигации с несколькими опционами ны с банком. Иногда обмениваемые
ции может быть выпущен с опционом является Akoustis Technologies, 6.5% облигации не считают типом кон‑
«пут» для инвестора облигации или/и 30nov2023, USD (Conv.). В нее заложен вертируемой облигации и выделяют
опционом «колл» для эмитента долга. европейский пут-опцион. 30 ноября в отдельный класс ценных бумаг.
При наличии опциона «пут» инве‑ 2021 года инвесторы могут предъявить
стор имеет право продать эмитенту облигацию к выкупу по цене 100% Конвертируемая облигация
от номинала. Также облигация имеет в иностранной валюте
три soft call с разными сроками дей‑ Конвертируемая облигация деноми‑
  Cara Scatizzi. Convertible Bonds, 2009.
1
ствия и разными условиями выкупа. нирована в иностранной для эмитента
2
  Thomas Chemmanur, Debarshi Nandy, Первый soft call действует с 30 ноября валюте. Например, конвертируемая
An Yan. Why Issue Mandatory Convertibles? 2019 года до 30 ноября 2020 года, эми‑ облигация для американской компа‑
Theory and Empirical Evidence, 2004. нии может быть выражена в британ‑
3
  Рассчитано на основе конвертируемых об‑ ских фунтах. Эта особенность делает
лигаций в обращении с исключением бессроч‑   Investopedia. An Introduction
4
облигацию более привлекательной для
ных облигаций по данным Cbonds, 13.11.2018. to Convertible Bonds. 2018. жителей Британии, поскольку про‑

62 [ Cbonds Review ] № 4 • 2018


центные платежи не будут подвержены Объем эмис- Дата окончания Дата
Бумага Валюта Ставка купона
колебаниям обменного курса GBP/USD1. сии (млн) размещения погашения

Источник: Cbonds
Петропавловск, 9% 18mar2020, USD (Conv.) 100 USD 18.03.15 18.03.20 9%
Полюс, 1% 26jan2021, USD (Conv.) 250 USD 19.01.18 26.01.21 1%
ХАРАКТЕРИСТИКИ Северсталь, 0% 16feb2022, USD (Conv.) 250 USD 09.02.17 16.02.22 0%
КОНВЕРТИРУЕМЫХ ОБЛИГАЦИЙ Северсталь, 0.5% 29apr2021, USD (Conv.) 200 USD 26.04.16 29.04.21 0.5%
Конвертируемые облигации, так же как ЯНДЕКС, 1.125% 15dec2018, USD (Conv.) 690 USD 11.12.13 15.12.18 1.125%
и «классические» облигации, могут иметь
листинг на бирже, эмиссионную доку‑ акций, наличным расчетом или комби‑ Таблица 2
Конвертируемые
ментацию, размещаться публично или нированным (акции + наличность).
еврооблигации российских
среди ограниченного круга инвесторов. Обязательная конвертация — наличие эмитентов, находящиеся
Отличительным чертами конвер‑ или отсутствие обязательства у держателя в обращении
тируемых облигаций являются: облигации конвертировать облигацию на 13.11.2018
•  Кредитный рейтинг конвертируемой при наступлении срока погашения.
облигации ниже кредитного рейтинга Коэффициент конвертации (conversion
неконвертируемой облигации. Зачастую rate) — количество ценных бумаг, которые
это связано с тем, что конвертируемые могут быть получены при конвертации
облигации имеют меньший приоритет облигации. Коэффициент конвертации
удовлетворения обязательств перед кре‑ определяется делением номинала об‑
диторами в случае банкротства эмитента. лигации на цену конвертации акции.
•  Ставка купона по конвертируемой Цена конвертации — цена, при которой
облигации ниже. Это является основ‑
ным преимуществом для эмитента.
акция «покупается» при конвертации об‑
лигации. Конвертируемая облигация счи‑
¡¡¡
•  Их размещают только корпоратив‑
ные заемщики, потому что муниципали‑
тается «при деньгах», если рыночная цена
акции больше цены конвертации. Кон‑ ЗА НЕПОЛНЫЕ 6 ЛЕТ
теты и государства не выпускают акции. вертируемая облигация считается «вне де‑
•  Основными заемщиками являются
эмитенты с «мусорным» рейтингом.
нег», если рыночная цена акции меньше
цены конвертации. Данная терминология
ОБЪЕМ НОВЫХ
•  Конвертируемые облигации обыч‑
но выпускают на определенный срок.
соответствует терминологии опциона
«колл» на акции, так как конвертируемая РАЗМЕЩЕНИЙ
Бессрочные конвертируемые облига‑ облигация — это облигация и колл-
ции — редкость для рынка. На данный
момент только 32 облигации в мире в
опцион на акцию в «одном флаконе».
Коэффициент конвертации акции
КОНВЕРТИРУЕМЫХ
обращении не имеют даты погашения.
Кроме того, конвертируемым об‑
устанавливается эмитентом при выпуске
бумаги и в течение обращения облигации ОБЛИГАЦИЙ
лигациям свойственно наличие опре‑ корректируется при наличии корпо‑
деленных параметров, которые от‑
сутствуют у обычных облигаций. Об
ративных действий по акции; условия
корректировки прописаны в проспекте.
НЕ ОПУСКАЛСЯ НИЖЕ
этих параметрах поговорим ниже.
Основное, что должен знать инве‑
Наличие корректировки коэффициента
конвертации облигации создает труд‑ $60 МЛРД В ГОД
стор конвертируемой облигации: ности для инвестора, так как инвестор не
Базовый актив — актив, который может знает, сколько акций может получить на
быть получен при исполнении опциона свою облигацию в течение ее обращения.
конвертируемой облигации, то есть при Кратко рассмотрим условия изменения
конвертации облигации в акцию. Чаще коэффициента конвертации, указанные
всего это обыкновенная или привилеги‑ в проспекте конвертируемых облига‑
рованная акция эмитента облигации. ций компании «Яндекс» с погашением
Даты начала и завершения кон‑ 15 декабря 2018 года. Суть — в коэффици‑ Таблица 3
вертации — период, в течение ко‑ енте конвертации, выраженном в штуках Встроенные опционы
торого инвестор может конвер‑ акций на одну облигацию. В проспекте Akoustis Technologies, 6.5%
тировать облигацию в акцию. указано, что изменение конверсионно‑ 30nov2023, USD (Conv.)
Метод поставки при конвертации —
метод расчета эмитента при конверта‑ Окончание
Дата Тип оферты Тип опциона Цена Условия оферты
срока действия
ции облигации. Эмитент может про‑
Триггер: цена акции будет на 75% выше цены
вести расчет при конвертации в виде 30.11.19 call Soft call 30.11.20 100
акции на момент размещения облигации
Источник: Cbonds

обыкновенных/привилегированных 30.11.20 call Soft call 30.11.21 100


Триггер: цена акции будет на 50% выше цены
акции на момент размещения облигации
Европейский
30.11.21 put 100
опцион
1
  Investopedia. Foreign Currency Convertible Триггер: цена акции будет на 25% выше цены
30.11.21 call Soft call 30.11.23 100
Bond — FCCB- https://www.investopedia.com акции на момент размещения облигации

№ 4 • 2018 [ Cbonds Review ] 63
ИНСТРУМЕНТАРИЙ

го коэффициента происходит из-за посчитает, что данное увеличение Для оценки бермудских и аме‑
двух основных факторов, которые будет в интересах компании. риканских опционов используется
состоят из нескольких подфакторов. Можно заключить, что коэффи‑ биноминальная модель оценки. Для
В первую группу факторов входят циент конвертации является самым применения данной модели не‑
замена акции, обмен акции компании каверзным показателем для инвесто‑ обходимы следующие параметры:
«Яндекс» на акции другой компании, ра. Ответственный инвестор должен • дата начала и дата заверше‑
сделки слияния и поглощения. Если следить за изменением коэффициента ния исполнения опциона,
происходит событие из первой группы конвертации, знать факторы, на него • цена акции при выпуске
факторов, например сделка слияния влияющие, и предвидеть возможные конвертируемой облигации,
и поглощения, то эмитент обязан до‑ изменения, чтобы избежать потерь • годовое стандартное от‑
бавить к коэффициенту определенное или недополученной прибыли. клонение акции,
количество акций; соответственно, • безрисковая ставка,
коэффициент конвертации вырас‑ ОЦЕНКА КОНВЕРТИРУЕМЫХ • YTM конвертируемой облигации.
тет. Это определенное количество ОБЛИГАЦИЙ Мерой риска в конвертируе‑
акций зависит от двух переменных: В общем виде стоимость кон‑ мой облигации является дюрация
даты наступления события и цены вертируемой облигации является для конвертируемой облигации.
самой акции на момент наступления решением следующего интеграла1: Она определяется по формуле:
события. Из-за этого количество ∞ ∞ ∞
дополнительных акций, на которое yg(y) dy + (x – y)h(x,y) dxdy, C/I
Dcv = Dadj (1 – ),
может увеличиться коэффициент 2
конвертации, находится в некотором Ожидаемая Ожидаемая где Dadj — дюрация Макколея,
диапазоне. Если событие произо‑ стоимость стоимость C — цена конвертации × ко‑
шло бы 17 декабря 2013 года при цене облигации опциона эффициент конвертации,
акции $150 за штуку, то коэффициент где y — прямая стоимость облига‑ I — инвестиционная сто‑
конвертации бы не изменился. Если ции (только долговой компонент), имость облигации.
бы акция на тот день стоила $37.42, то x — цена базового актива, Дюрация конвертируемой об‑
коэффициент конвертации увеличил‑ h(x,y) — вероятность того, что лигации, так же как и дюрация
ся бы на 7.2882 акции. Наступление цена базового актива будет выше Макколея, показывает, насколько
события из первой группы факторов прямой стоимости облигации, стоимость конвертируемой об‑
18 декабря 2018 года приведет к уве‑ g(y) — вероятность того, лигации оказывается чувствитель‑
личению коэффициента конвертации что прямая стоимость обли‑ ной к риску процентных ставок.
на 1.6172 акции при цене акции $47.5, гации будет равняться y. Инвестору при анализе также
а при цене акции $37.42 коэффициент Инвестору конвертируемой об‑ понадобятся значение рыночной
конвертации увеличится на 7.2822 ак‑ лигации будет не хватать инструмен‑ цены акции, история выплат ди‑
ции, как было бы 17 декабря 2013-го. тария, используемого при анализе видендов на одну акцию, исто‑
Во вторую группу факторов входит обычных облигаций, ему также рия дивидендной доходности.
выплата дивидендов в форме ак‑ понадобится инструментарий для Для оценки выгодности конверта‑
ций. Пересчет коэффициента кон‑ оценки опциона. В конвертируемые ции облигации в акцию используют
вертации задан формулой, взятой облигации чаще всего заложена стоимость конвертации, умножая
из проспекта облигации: текущий опция конвертации, характерная рыночную цену акции на коэффи‑
коэффициент конвертации пере‑ для бермудских или американских циент конвертации. Как правило,
множается с частным, где делимым стилей опционов. Другими словами, данный показатель ниже номинала
является последняя цена закрытия конвертировать можно в определен‑ конвертируемой облигации в мо‑
акции до экс-дивидендной даты, ные даты или в любой торговый день мент ее размещения. В противном
а делителем — разница между це‑ с момента действия опциона соот‑ случае облигацию будет выгодно
ной акции и размером дивиден‑ ветственно 2. Модель Блэка — Шоул‑ сразу же конвертировать в акцию.
да в денежном эквиваленте. за, наиболее часто используемая при Конверсионная пре‑
Другими факторами этой группы оценке опционов на акции, в данном мия (conversion premium):
являются распределение опционов и случае нам не подходит, потому что
(Цена конвертации –
варрантов на акции, распределение определяет стоимость только евро‑
– рыночная цена акции)
акций, имущества, активов, прав пейского опциона, то есть опциона ×100% .
владельцам акций, выплата дивиден‑ с исполнением на точную дату. Рыночная цена акции
дов в денежной форме, выкуп акций. Конверсионная премия отражает,
Самым интересным заложенным сколько должен заплатить инвестор,
в проспект условием является на‑ 1
  O. Poensgen. The valuation of convertible чтобы контролировать одну акцию с
личие права увеличить коэффици‑ bonds. Massachusetts Institute of Technology. 137-65. помощью конвертируемой облигации.
ент конвертации в любой момент, 2
  Ariel Zadikov. Methods of Pricing Convertible Конверсионная премия — разница, на
если Совет директоров компании Bonds. University of Cape Town. P. 27. которую цена конвертации превышает

64 [ Cbonds Review ] № 4 • 2018


текущую рыночную стоимость акции. m
Coupon Redemption Value .
Аналогичный предыдущему показателю, (1 + d) i (1 + d) m
но уже в абсолютном значении — абсо‑ i=1

лютная конверсионная премия на одну Здесь d — безрисковая 10-лет‑


акцию: разница между ценой конвер‑ няя ставка + премия за кредитный
тации и рыночной ценой акции. риск для данного эмитента соглас‑
Эффект доходности конверти‑ но его кредитному рейтингу.
руемой облигации (convertible yield Период окупаемости (break-even)
advantage) — разница купонной до‑ показывает количество лет, необходи‑
ходности и дивидендной доходности. мое для окупаемости конверсионной
Эффект доходности конвертируемой премии, которую инвестор платит при
облигации — выгода, которую получает покупке конвертируемой облигации.
инвестор при покупке конвертируемой
облигации вместо обыкновенной акции. Конверсионная премия
.
Риск-премия — стоимость, которую Эффект доходности
инвестор платит за опцию конвертации конвертируемой облигации
в отличие от простого владения об‑
лигацией с фиксированным доходом. Необходимость расчета и отслежива‑
ния данных параметров может отпугнуть
(Цена конвертации × от покупки конвертируемых облигаций
× коэффициент конвертации – в свой инвестиционный портфель не
–минимальная цена облигации)
×100%, только массового частного инвестора,
Минимальная цена облигации но и продвинутого. Грамотное инвести‑
где минимальная цена обли‑ рование в эти ценные бумаги требует
гации (bond floor) равняется профессиональных знаний и навыков.

WW
WWW W.RUSIP
.CBON OT
DS-CO EKA.RU
РОССИЙСКИЙ NGRE
SS.CO
ИПОТЕЧНЫЙ КОНГРЕСС 6 февраля 2019 года M
CBONDS и РУСИПОТЕКА Москва, «Кортъярд Марриотт Москва Центр»

Организаторы:

6 февраля 2019 в Москве состоится традиционное Программа конгресса включает в себя


для старта ипотечного года мероприятие. Очевид- четыре основных направления:
ные итоги прошедшего года и неочевидные • место ипотечного кредитования в политике и бизнесе;
перспективы ипотечного бизнеса будут обсуждать- • фондирование ипотечного бизнеса;
ся заинтересованными представителями государ- • передовые ипотечные технологии;
ственных и коммерческих организаций. • клиентская работа.

Программа и спонсорство Спонсорство Участие


Альберт Ипполитов Мария Беляева Алия Галлямова
Тел.: +7 916 113-80-01 Тел.: +7 (812) 336-97-21 (доб. 111) Тел.: +7 (812) 336-97-21 (доб. 104)
E-mail: office@rusipoteka.ru E-mail: mb@cbonds.info E-mail: aliya@cbonds.info
Реклама.
№ 4 • 2018 [ Cbonds Review ] 65