Théorie Financières (Distribution de Capital)

THÉORIE DE LA FINANCE POLITIQUE DE DIVIDENDE
sommaire
PREMIÈRE PARTIE : LES THÉORIES FINANCIÈRES EN MATIÈRE DE
DISTRIBUTION DES DIVIDENDES .....................................................................3
D REPRÉSENTE LE DIVIDENDE PAR ACTION.................................................................................................................4
K LE TAUX DE RENDEMENT REQUIS PAR LES ACTIONNAIRES......................................................................................4
Master sciences de gestion -1-

Introduction
La décision relative au dividende fait partie des trois décisions fondamentales que doit
prendre l'entreprise en matière financière. En effet « ..., elle doit déterminer le montant et la
destination de ses investissements, le montant des dividendes à verser, le montant et l'origine des
ressources à se procurer. »
L'entreprise doit choisir entre de nombreuses possibilités d’investissement qui

conditionnent sa croissance, c’est la décision d'investissement. Elle doit également déterminer les
sources de financement de ses investissements. Autrement, elle choisira sa structure financière en
considérant un ensemble de contraintes dont le coût de capital. Cette décision de financement
déterminera donc la répartition du financement entre dettes et capitaux propres. En revanche, la
répartition du financement par capitaux propres entre autofinancement et augmentation de capital
n’est pas définie. Cette tâche relève du rôle de la politique de dividende ; troisième composante
des décisions financières.
La décision relative aux dividendes pose donc le problème de l'allocation d'une ressource
qui est les bénéfices réalisés, celui du financement, en ce sens que les bénéfices non distribués
constituent une source importante d'autofinancement, mais aussi de façon générale, celui de
l'interaction entre décision d'investissement et décision de financement dans la mesure où il peut
y avoir conflit entre la politique de dividende et investissement dans des projets rentables.
De ce fait, cette décision revêt une importance particulière pour la firme puisqu'elle
conditionne sa croissance, pour les actionnaires puisqu'elle affecte leurs richesses, mais aussi
pour l’Etat parce qu'elle peut influencer d'une part, le flux d'investissement, et d'autre part la
structure financière de la firme et par là "conditionner" la politique économique (monétaire, de
crédit, fiscale,...) mise en oeuvre par les pouvoirs publics.
L'ensemble de ces considérations nous amène à nous interroger sur la bonne politique de
distribution. Est-ce que c’est celle qui donne la priorité à l’investissement interne, ou celle qui
privilégie la stabilité de la distribution ?
Nous allons essayer, à travers deux parties, d’examiner quelques aspects de la politique
de dividende :
La première partie consistera à faire un tour d’horizon sur les principales explications
théoriques du comportement de distribution de dividendes. Elle nous permettra de comprendre
les différents enjeux de la politique de dividende et de cerner les différents facteurs susceptibles
d’influencer cette politique.
La deuxième partie traitera le choix et la mise en œuvre de cette politique de dividende, à

savoir les facteurs influant sur la politique de dividende et les différentes formes que peut rendre
cette dernière.

PREMIÈRE PARTIE : les théories financières en matière de

distribution des dividendes
Le champ d’analyse des politiques de dividendes pendant les années 50 a été marqué par
une divergence de points de vue entre les théories proposées. Alors que certaines
recommandaient une distribution généreuse, d’autres militaient en faveur d’une distribution
limitée voire nulle. Entre ces deux positions, la théorie de la neutralité affirme que la politique de
dividende d’une firme n’a aucun effet sur sa valeur, seule compte sa rentabilité. Le trait commun
de ces théories est qu’elles supposent une parfaite diffusion de l’information et une convergence
d’intérêt entre dirigeants, propriétaires et créanciers.
Faute de preuves empiriques, aucune théorie n’a pu s’imposer et apporter une réponse
satisfaisante aux interrogations suscitées par la pratique des entreprises en la matière.
CHAPITRE 1 : LES THÉORIES CLASSIQUES
1- Modèle de Walter :
Un des premiers modèles proposé en matière à la question de la distribution ou de la

rétention des bénéfices est celui proposé par walter. Bien que simpliste, il représente un premier
pas vers la rationalité de la prise de décision en matière de dividende ;
En effet, walter a proposé un modèle considérant la distribution des dividendes comme une
décision financière « non majeure ». hiérarchiquement, elle vient après les décisions
d’investissement de l’entreprise, lui conférant ainsi un rôle résiduel. Selon ce modèle, le montant
des dividendes est déterminé en fonction des opportunités d’investissement qui se présentent aux
dirigeants. Les actionnaires préfèrent voir l’entreprise conserver ses bénéfices si la rentabilité des
fonds ainsi réinvestis est supérieure à la rentabilité qu’ils pourraient obtenir sur d’autres
investissements de même risque.
Ainsi, pour walter, la valeur P de marché de l’action d’une entreprise est égale à :
R (B- D)
P= D - K
K
Où :

D représente le dividende par action

B le bénéfice par action
R le taux de rentabilité des investissements
K le taux de rendement requis par les actionnaires

Donc : si r>K la distribution sera nulle. Si r< k la distribution sera de 100%.
2-Thèse de neutralité dans le cadre de marché parfait : théorème de neutralité

de Modigliani et Miller (M&M)
M&M ont présenté l’argumentation la plus complète en faveur de la thèse de neutralité de

la politique de dividende à l’égard de la valeur de l’entreprise. Elle constitue le prolongement de
leur thèse sur le coût du capital. Leur démonstration est basée sur un certain nombre
d’hypothèses qu’il convient de préciser:
 Les conditions de la concurrence pure et parfaite sont satisfaites sur les marchés des capitaux.
Il s’ensuit que:
- l’accès au marché est libre;
- aucun acheteur ou vendeur ne peut, compte tenu de l’importance relative de la
transaction réalisée, influer sur la formation des prix.
- tous les participants disposent, librement et sans aucun frais, de toutes les
informations relatives à la formation des prix et aux diverses caractéristiques des
titres concernés;
- il n’existe pas de frais sur les transactions;
- enfin, il n’y a pas d’impôt, ou du moins, il n’existe pas de différence d’imposition
entre les dividendes et les gains en capital.
 Les investisseurs ont un comportement rationnel. Cela veut dire que leurs satisfactions
augmentent au fur et à mesure que leurs niveaux de richesse augmentent et qu’ils sont
indifférents entre dividende et plus-value.
 L’avenir est certain: (cette hypothèse sera levée ultérieurement), par conséquent: chaque agent
connaît avec certitude le résultat financier de ses placements. Il en découle qu’il est inutile de
faire la distinction entre actions à revenus variables et incertains et obligations à revenus
certains. On peut dire qu’à ce niveau, seules les actions sont considérées dans l’analyse de
M&M.
Compte tenu de ces hypothèses, M&M démontrèrent avec rigueur la proposition suivante
:
A politique d’investissement donnée, la politique de distribution des dividendes n’a aucun effet
sur la valeur d’une firme. Les actionnaires se soucient peu de ce que leurs revenus prennent la
forme de dividende ou de plus-value.

En effet, ils ont élaborés un modèle d’arbitrage capable de traduire le fonctionnement du marché
financier et d’expliquer la formation de la valeur des titres en situation.
Selon ce modèle, le dividende n’a aucun impact sur le patrimoine de l’actionnaire et celui-ci est
indifférent entre recevoir un DH en dividende ou un DH en plus value. l’entreprise a une valeur
qui dépend de son résultat d’exploitation et de lui seul ( il n’existe pas de moyen durable de créer
de la valeur par une simple décision financière) .
Selon modigliani et miller, la décision de dividendes n’a aucune importance dans la réalisation
des performances financières de l’entreprise. Ce qui influence la valeur de l’action, ce n’est pas
le dividende mais le bénéfice réalisé. Autrement dit, ce n’est pas le mode de financement qui
compte, mais l’emploi qu’on en fait.
En effet, si l’entreprise distribue beaucoup, la valeur de l’action sera plus faible mais
l’actionnaire aura plus de liquidités. Si l’entreprise distribue moins, sa valeur sera plus forte
(sous réserve qu’elle autofinance des projets suffisamment rentables) et l’actionnaire aura moins
de liquidités, ce qu’il pourra compenser en vendant une partie de ses actions.
La structure financière est neutre du point de vue de la valeur et du coût du capital de
l’entreprise.
Donc, il ne peut donc y avoir de bonnes ou de mauvaises politiques de dividendes et par

conséquent, l’entreprise ne doivent pas se préoccuper de leur politique de dividende.
3- THÈSE DE GORDON-SHAPIRO
Les études entreprises dans ce cadre visent à valider la théorie de Gordon selon laquelle il
y a corrélation étroite entre les variations des cours des actions et la politique de dividende.
Rappelons que le modèle de Gordon-Shapiro s’exprime comme suit:
D1
P0 
kg
D1
Ce qui implique que: kg
P0
L’équation de régression qui permet de valider ce modèle est la suivante :

D1
 a 0  a 1 g  e avec g : taux de croissance du dividende.
P0

 Si a1 est égal à -1, ceci signifie que les investisseurs sont indifférents entre les dividendes et
les plus-values.
 Si a1 est supérieur à -1 : c’est que les investisseurs préfèrent les dividendes aux plus-
values et vice versa.
Brigham et Gordon ont testé ce modèle en coupes instantanées sur un échantillon de 69
entreprises d’électricité sur une période allant de 1958 à 1961. Ils ont utilisé l’équation de
régression multiple suivante:
D1/P0 = a0 + a1g + a2f + a3 u + a5s + a5t + e
ou: f : ratios d’endettement (dettes / fonds propres);
b : un indice de stabilité des bénéfices par action;
s : pourcentage de vente représenté par l’électricité;
t : un indice de la taille de l’entreprise;
e : terme d’erreur.
L’estimation du coefficient de régression de a 1 est de -0,4 -1, donc les investisseurs marquent
une préférence pour les dividendes d’autant plus que le coût des fonds propres est négativement
corrélé avec le taux de distribution. Par conséquent, toute distribution maximale de dividende a
pour effet de minimiser le coût du capital et partant maximiser la valeur de la firme.
Les résultats de l’étude de Sigalla montrent qu’il existe une corrélation élevée entre le
revenu des actions et le taux d’actualisation apparent, et entre les variations des cours et le taux
de croissance des dividendes distribués. Il en résulte que sur la période étudiée, les variations des
cours des actions des sociétés de l’échantillon sont expliquées par l’équation d’évaluation par
actualisation des revenus. Ceci signifie que si l’on suppose que l’évolution des dividendes est
connue, nous pouvons prévoir l’évolution relative des cours. Il est légitime de se demander à ce
niveau dans quelle mesure peut on généraliser ce résultat, et quelles restrictions peut on
formuler?
Selon Sigalla, la corrélation taux d’actualisation - cours boursier dépend de deux paramètres :
- le temps
- le nombre d’actions en portefeuille.
La corrélation est presque parfaite pour un portefeuille (15 actions) pour une durée de deux ans
et plus, elle est insignifiante pour un portefeuille d’une seule action quelque soit la durée d (avec

d  5 ans). Le comportement est certes aberrant dans le cas d’une seule action, mais pour Sigalla,
l’incidence des comportements aberrants s’annule sous l’effet de la diversification et de la durée.
CHAPITRE 2 : LES THEORIES RECENTES DE LA POLITIQUE DE

DIVIDENDE
Les formulations théorique exposées précédemment étaient basées sur les hypothèses qui
fondent le concept d’efficience du marché. Deux de ces hypothèses sont particulièrement peu
réaliste ; il s’agit, d’une part, de l’hypothèse d’information parfaite, qui postule que tous les
participants au marché disposent de la totalité de l’information pertinente ; or, il existe
manifestement une asymétrie d’information entre les actionnaires internes et les autres catégories
de personnes intéressées par la performance de l’entreprise. Cette asymétrie est formellement
prise en compte par la théorie des signaux. D’autres part, la théorie de base postule qu’il n’y a
pas des divergences d’intérêts entre les diverses catégories de participants à l’entreprise :
actionnaires internes et externes, prêteurs, etc. Ces divergences sont prises en compte de manière
formalisée par la théorie dite de l’agence.
1- LA THÉORIE DES SIGNAUX
La théorie des signaux repose sur des imperfections de marché liées à l'existence d'une
information asymétrique et insuffisante entre les divers participants à ce marché. Appliquée au
départ aux marchés des produits et de l'emploi, le concept de signal a été introduit en théorie
financière par Ross « The determination of financial structure, the incentive signalling
approach ».
En effet elle indique que les niveaux d’information des offreurs et des demandeurs de
capitaux sur un marché ne sont pas les mêmes. Les demandeurs de capitaux qui sont à l’intérieur
de l’entreprise ont généralement des informations quantitativement et qualitativement
supérieures aux offreurs de capitaux. Pour qu’il y ait allocation optimale des ressources au
travers du marché financier, il faut que l’équilibre d’information se rétablisse.
Ainsi, l’entreprise sera amenée à livrer cette information sur le marché par des manifestations
qui seront assimilées à des signaux concernant sa santé financière. Le paiement de dividendes est
un de ces signaux.
En effet, Le dividende est un moyen de communication extrêmement puissant entre

l’entreprise et son marché. La politique de dividende constitue un vecteur d’information

privilégié et que les dirigeants utilisent pour convaincre que leur image correspond à la réalité.
Cependant , à chaque signal est associé un coût, le coût de signal qui pénalise la société
lorsqu’elles transmet une fausse information au marché.
Le dividende constitue un signal approprié des flux de liquidités futurs de l’entreprise. Par
exemple une forte distribution donne un signal sur la santé financière de l’entreprise car les
sociétés en difficultés ne dispose pas de trésorerie importante.
Cependant, la réduction des dividendes ne correspond pas nécessairement à une mauvaise

nouvelle sur les résultats futurs mais peut également indiquer un nouveau besoin
d’investissement suite à une stratégie de croissance. Donc, il faudra éviter le piége qu’une hausse
de dividende ne soit interprétée comme une ratification des opportunités d’investissement.
2- THÉORIE DE L’AGENCE
L’époque où l’actionnaire dirigeait lui-même son entreprise est aujourd’hui révolue.

L’entreprise moderne est de plus en plus fréquemment dirigée par des gestionnaires qui ne
rendent que ponctuellement des comptes à leurs actionnaires. Cette situation est une source de
conflits potentiels, les dirigeants risquant de privilégier leurs propres intérêts au détriment de
ceux des actionnaires qui les ont mandatés.
Easterbrook (1984) considère que les dividendes assurent la sauvegarde des intérêts des
actionnaires parce qu’ils exposent les dirigeants à la sanction du marché financier. Plus
l’entreprise fait souvent appel au marché financier plus les
dividendes qu’elle distribue sont élevés. Easterbrook voit dans ce paradoxe la justification de la
distribution de dividendes. En obligeant l’entreprise à faire régulièrement appel au marché
financier, les dividendes amènent naturellement les dirigeants à sauvegarder les intérêts de leurs
actionnaires puisque, lors de chaque émission de titres, ils doivent rendre compte des
performances de l’entreprise. Dans ces conditions, ils ont tout intérêt à ce que les investisseurs
jugent ces performances satisfaisantes pour que les titres soient émis au meilleur prix. Une
entreprise qui ne distribuerait pas de dividendes pourrait conduire ses dirigeants à éviter toute
sanction du marché financier, les ressources dont elle dispose pouvant lui permettre
d’autofinancer ses projets d’investissement.
Dans ce cas, pour assurer la sauvegarde de leurs intérêts, les actionnaires devraient mettre en
place des mécanismes de contrôle des dirigeants plus coûteux et probablement moins efficaces

que ne le sont les distributions de dividendes élevés couplées à de fréquentes augmentations de

capital. Si les dividendes visent essentiellement à réduire les conflits d’intérêts entre dirigeants et
actionnaires, on peut s’attendre à ce que les dividendes les plus élevés soient versés par les
entreprises dont les actionnaires n’assurent pas eux-mêmes les fonctions de direction.
Les résultats de Kamerschen (1970) et de Sembenelli (1993) montrent que c’est

effectivement le cas aux États-Unis et en Italie. Rozeff (1982) confirme l’utilité des dividendes
pour limiter les conflits d’intérêts entre actionnaires et dirigeants. Il constate en effet que les
dividendes attribués sont d’autant plus élevés que la part du capital de l’entreprise détenue par
les dirigeants est faible. Puisque les dividendes sont censés protéger les intérêts des actionnaires,
La Porta et al. (2000) considèrent que les dividendes attribués devraient être plus élevés quand le
cadre légal dans lequel évolue l’entreprise permet aux actionnaires d’imposer facilement leur
volonté aux dirigeants. Les résultats empiriques de ces chercheurs sont riches d’enseignements
puisqu’ils montrent que, toutes choses égales d’ailleurs, ce sont les entreprises dont le siège
social est situé dans les pays qui protègent le mieux les actionnaires qui tendent à offrir les plus
fortes masses de dividendes. Il semble donc que les montants distribués ne sont pas indépendants
des moyens de pression dont disposent les actionnaires pour amener les dirigeants à réduire
l’autofinancement de l’entreprise, probablement dans le but de les exposer périodiquement à une
éventuelle sanction des marchés financiers.

DEUXIÈME PARTIE : Les différents types de politique de

dividendes et les facteurs qui les influencent
La seconde décision financière majeure de l’entreprise est la politique de distribution des
dividendes. Les problèmes que pose celle-ci sont unanimement considérés comme les plus
complexes des questions posées à la microéconomie financière. La première partie a présenté les
approches théoriques qui s’inscrivent dans ce sens, ainsi que les apports des différents courants
de pensée. Après en avoir exposé le principe, on montrera dans cette partie, les différents types
de politique de dividendes, les facteurs qui influencent la distribution de dividende, ainsi que les
modalités de paiement.
CHAPITRE 1 : LES DIFFÉRENTS TYPES DE POLITIQUES DE

DISTRIBUTION DES DIVIDENDES ET LEUR MISE EN ŒUVRE
1 - les différents types de politiques de dividendes :
La politique de distribution de dividendes peut être appréhendée à la lumière d’une

confrontation entre les suggestions théoriques et les pratiques des sociétés. Il existe
principalement cinq types de politiques de dividendes :
A- La distribution de la totalité des bénéfices :
En 1966, Rubner suggère une distribution de la totalité des bénéfices sous forme de
dividendes. Sa suggestion est fondée sur le fait que les actionnaires préfèrent recevoir "plus" de
dividendes "à moins" de dividendes. En pratique, les sociétés n’adoptent pas cette stratégie car
elles ne sont encouragées ni par la fiscalité, ni par les actionnaires. La raison en est que d’une
part, la distribution de dividendes affecte considérablement l’autofinancement de la société et
d’autre part, les taux d’imposition des plus-values sont souvent plus élevés que ceux des
coupons.
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B- La politique résiduelle des dividendes :
Selon cette politique, les dividendes correspondent à ce qui reste des bénéfices une fois
satisfaits les besoins de financement en capitaux propres. Ainsi, l’entreprise versera des
dividendes à chaque année où ses bénéfices excèdent ses besoins de financement en capitaux
propres et ne paiera aucun dividende lorsque ses bénéfices ne suffiront pas à combler ses besoins
de financement en capitaux propres.
Ce genre de politique se fonde sur le principe qu’il est plus avantageux pour les
actionnaires que l’entreprise réinvestisses ses bénéfices au lieu de les distribuer en dividendes
lorsque le taux de rendement prévue des bénéfices réinvestis excède le taux de rendement que les
actionnaires pourraient personnellement obtenir sur un placement de risque comparable.
D’autre part, et dans la mesure où la société n'adopte que les projets rentables ayant une
valeur actualisée nette positive, tout bénéfice supplémentaire doit être distribué sous forme de
dividendes : c'est l'approche d'un dividende résiduel. En pratique, cette politique n'est pas suivie
par les dirigeants puisqu'en général, les sociétés optent pour une politique caractérisée par une
augmentation au cours du temps du bénéfice par action, de façon à ce que le dividende par action
soit moins variable que le bénéfice par action.
Pour appliquer une politique résiduelle de dividendes, on procède de la façon suivante :
1. On détermine le budget optimal des investissements ;

2. On finance les nouveaux investissements selon la structure optimale de capital. Ainsi, si
le ratio d’endettement optimal est de 50%, on financera les nouveaux investissements à 50%
par dette et à 50% par capitaux propres ;
3. On recourt en 1er lieu aux bénéfices pour combler les besoins de financement en capitaux
propres. Compte-tenu que le coût des bénéfices répartis est inférieur au coût d’une nouvelle
émission d’actions ordinaires, l’entreprise ne devrait émettre de nouvelles actions que lorsque
les bénéfices ne suffisent pas aux besoins de financement en capitaux propres.
4. Si les bénéfices excèdent les besoins de financement en capitaux propres, on distribue
l’excédent en dividendes aux actionnaires. Dans le cas inverse, les actionnaires ne recevront
aucun dividende.

-
EXEMPLE :
Pour les quatre prochaines années, le directeur financier de la société X a établi les projections
suivantes concernant le budget des investissements et les bénéfices annuels. La structure de
capital est composée à 30% de dettes et à 70% de capitaux propres. Il y a actuellement 100.000
actions ordinaires en circulation.
ANNEE BUDGET DES INVESTISSEMENTS BENEFICES
1 100.000 150.000
2 200.000 160.000
3 50.000 175.000
4 500.000 180.000
A. Compte tenu de la structure de capital de l’entreprise, le dividende annuel par action peut
se calculer à l’aide de l’expression suivante :
DT = MAX 0,Bt - Wo * It
N
DT : Dividende/action pour l’année t si l’entreprise adopte une politique de dividende
de type résiduelle.
Bt : Bénéfice de l’entreprise pour l’année t.
It : Budget des investissement pour l’année t.
Wo : Part du financement par capitaux propres (B.N.R et nouvelles émissions
d’actions ordinaires).
Wo*It : Besoins de financement en capitaux propres.
N : Nombre d’actions ordinaires en circulation.
D1 = MAX 0,150000 - (0,70) ( 100.000) = MAX 0,0,80

100.000
D1 = 0, 80
D2 = MAX 0,160000 - (0,70) ( 200.000) = MAX 0,0,20

100.000
D2 = 0,20
D3 = MAX 0,175000 - (0,70) ( 50.000) = MAX 0,1,40

100.000

-
D3 = 1 ,40
D4 = MAX 0,180000 - (0,70) ( 500.000) = MAX 0,-1,70

100.000
D4 = 0
Afin de maintenir la structure optimale de capital, l’entreprise devra verser à l’année 4

pour 170.000 soit (500.000) (0,70) - (180.000) d’actions ordinaires.
On constate donc que les dividendes annuels versés fluctuent en fonction des possibilités
d’investissement. Cette instabilité risquerait de déplaire à certaines catégories d’investisseurs et
d’engendrer des fluctuations importantes dans le cours de l’action.
B. Compte tenu de la structure de capital de l’entreprise, le dividende annuel stable par

action peut se calculer ainsi si on applique une politique résiduelle de dividende dans une
perspective à long terme :
n n
D=1 ∑ Bt - Wo ∑ It
t=1 t=1
n N
D : Dividende annuel stables par action.
n : Nombre d’années.
n
∑ Bt = 150.000+160.000+175.000+180.000 = 665.000.
t=1
n
Wo ∑ It = 0,70 * 100.000 + 200000+50.000 + 500.000 = 595.000

t=1
d'où D = 665.000 - 595.000 = 0,175 = 0,80 + 0,20 + 1,40 - 1,70

(100.000) (4) 4
D = 0,175
C- L’absence de distribution de dividendes :
En 1966, Clarkson et Elliot avancent que le dividende constitue un "luxe" que ni les
sociétés, ni les actionnaires ne peuvent se permettre. En pratique, quels que soient les mérites de
cette approche, il est rare de voir les sociétés retenir la totalité des bénéfices en réserves sans
distribuer de dividendes.

-
D- La politique d’un dividende stable :
En rejetant l'hypothèse d'une distribution de 100% des bénéfices sous forme de

dividendes et celle de la rétention de la totalité des bénéfices, les chercheurs observent que les
sociétés attribuent une importance considérable aux dividendes de l'année précédente. Ces
résultats laissent à croire que les sociétés ont tendance à suivre un ratio de distribution
relativement stable à long terme. En 1956, Lintner montre que les dividendes sont reliés au
bénéfice à long terme et que les sociétés suivent un ratio de dividendes "cible". Il constate aussi
que les dirigeants des sociétés accordent beaucoup d'importance aux variations du dividende par
rapport à l'année précédente. Il semble aussi que les dirigeants utilisent le dividende comme
"signal" des perspectives de croissance de la société et qu'il présente un contenu informationnel.
E- La politique d’un dividende régulier & spécial :
Pour une entreprise dont les flux monétaires sont plutôt volatiles, ce genre de stratégie
peut être appréciée. Il s’agit pour l’entreprise de se fixer le dividende régulier à un niveau
relativement bas, de façon à pouvoir le maintenir lorsqu’elle traverse des périodes difficiles et de
distribuer des dividendes spéciaux lorsqu’elle connaît temporairement d’excellents résultats
financiers et que ses besoins d’autofinancement sont plutôt minimes. Les dividendes spéciaux ne
doivent pas, toutefois, être distribués trop fréquemment si l’entreprise veut éviter que les
investisseurs les considèrent comme des dividendes réguliers.

-
2- Les modalités de paiement :
On doit considérer les dates suivantes :

A. Date de déclaration : date à laquelle le conseil d’administration émet, généralement
après l’arrêt des comptes de la société, un communiqué dans lequel il indique les catégories
d’actions visée par le dividende, le montant par action, la date d’inscription aux registres et la
date de paiement.
B. Date d’inscription aux registres : afin de recevoir le dividende déclaré par le conseil
d’administration, le nom de l’investisseur doit figurer sur la liste des propriétaires d’actions à
la date d’inscription aux registres.
C. Date ex-dividende : date à partir de laquelle l’acheteur du titre n’a plus droit au dernier
dividende versé par l’entreprise.
D. Date de versement : date de paiement.
3- Le régime de réinvestissement de dividendes :
Certaines grandes entreprises ont mis sur pied en faveur de leurs actionnaires un régime
de réinvestissement automatique de dividendes. Cette politique permet à l’actionnaire d’acquérir
avec le montant de dividende auquel il a droit de nouvelles actions émises par la compagnie. Très
souvent, le coût d’acquisition des titres est légèrement inférieur aux cours des actions sur le
marché secondaire. L’entreprise peut se permettre de vendre de nouvelles actions à un prix
quelque peu inférieur à celui du marché étant donné qu’elle n’a dans ce cas à rémunérer de
preneur ferme et l’actionnaire n’a pas à assurer des frais de courtage.
4- Les dividendes en action et fractionnement d’actions :
A- Dividendes en actions :
Le dividende en actions est un dividende payable sous forme d’actions plutôt qu’en
espèces.
Les nouvelles actions sont distribuées proportionnellement au nombre d’actions
initialement détenues, ce qui a pour effet de laisser inchangée la part relative de chacun des
actionnaires dans la propriété de l’entreprise. Ainsi, si la compagnie XYZ décide de distribuer un

-
dividende en actions de 5%, un actionnaire détenant initialement 100 actions recevra 5 actions
supplémentaires.
Cette stratégie est souvent adoptée par de jeunes entreprises en croissance qui ont besoin
des fonds auto-générées à des fins de réinvestissement et qui ne désirent pas émettre de nouvelles
actions ou s’endetter pour payer des dividendes.
Suite à un dividende en action, l’actionnaire détient un plus grand nombre d’action, mais
chaque action a une valeur marchande moindre qu’initialement.
B- Fractionnement d’actions :
Un fractionnement d’actions est une division de l’action dans une proposition fixée par la
compagnie.
Par exemple, dans le cas d’un fractionnement 3 pour 1 de la compagnie X, un investisseur

détenant initialement 100 actions valant 30 l’unité, se retrouvera avec 300 actions de X valant
chacune 10. Généralement l’entreprise a recourt à un fractionnement d’actions pour réduire
substantiellement le prix de l’action de façon à la rendre accessible à l’ensemble des
investisseurs. Ainsi, peu de petits investisseurs peuvent se permettre d’acquérir un lot de 100
actions lorsque l’action se transige chère. Le fractionnement pourrait s’avérer bénéfique
puisqu’il ferait baisser le prix de l’action à un niveau accessible à beaucoup plus d’investisseurs.
N.B : L’inverse du fractionnement s’appelle consolidation. Cette stratégie vise à réduire le

nombre d’actions en circulation de façon à ramener le prix de l’action à un niveau plus
"acceptable" et l’objectif visé est de faciliter les émissions futures d’actions.

-
CHAPITRE 2 : LES FACTEURS INFLUENÇANT LA POLITIQUE DE

DIVIDENDES
Modigliani et Miller (1961) montrent que les actionnaires sont indifférents à l'égard de la
politique de dividendes adoptée par la société dans un marché parfait, lorsque les dividendes sont
imposés au même taux que les plus-values. Néanmoins, lorsque les dividendes sont imposés à un
taux supérieur à celui des plus-values, ils estiment qu'il est préférable pour la société de racheter
ses actions au lieu de distribuer des dividendes.
Graham et Dodd (1951) expliquent que les sociétés distribuent les dividendes parce que
les actionnaires préfèrent recevoir un dollar de dividende "certain" au lieu de le conserver pour
l'autofinancement. Black et Scholes (1974) proposent l'effet clientèle dans l'explication de la
politique de dividendes, en plus des taux d'imposition des dividendes et des plus-values. Cet effet
révèle que l'imposition des dividendes à un taux plus élevé que les plus-values n'est pas vérifiée
pour tous les investisseurs. Ainsi si la société pratique des politiques de dividendes en fonction
des "désirs" de ses actionnaires, cette opération ne modifie pas sa valeur.
Miller et Scholes (1981) montrent que les investisseurs peuvent utiliser des "astuces" afin
d'éviter l'impôt sur les dividendes. La validation empirique de la relation entre la politique de
dividendes, l'impôt et la valeur de la société est nuancée. Ce résultat est fondé sur les travaux de
Miller et Scholes (1978), (1981),(1988) et Litzenberger et Ramaswamy (1979). Néanmoins, un
ajustement de l'effet "clientèle" est possible lorsque les sociétés modifient leurs politiques de
dividendes.
La politique de dividendes semble dépendre d'un ensemble de facteurs dont chacun
exerce une certaine influence sur la décision de distribuer des dividendes.
1-Contraintes légales :
Il existe des restrictions légales limitant le versement des dividendes et qui ont pour
objectif de protéger les créanciers de l’entreprise. La loi interdit à une entreprise de distribuer des
dividendes à même son capital ou lorsque celle-ci se retrouve dans une situation d’insolvabilité.

-
2-Engagement envers les obligataires- actionnaires privilégiés :

Ces engagements imposent des contraintes relativement aux dividendes qui peuvent être
versés. Ainsi, le contrat d’emprunt peut stipuler qu’une entreprise ne peut distribuer de
dividendes que si son ratio du fonds de roulement, son ratio de couverture des intérêts,…
excédent certaines normes.
3-Liquidité de l’entreprise :
Une entreprise ne disposant pas de liquidité suffisante ne pourra distribuer de dividendes
à moins qu’elle n’ait facilement accès au marché des capitaux.
4-Occasions d’investissement :
Une entreprise ayant plusieurs occasions d’investissement intéressantes sera portée à retenir une
proportion élevée de ses bénéfices et aura par conséquent un faible ratio de distribution ;
l’inverse est aussi valide.
5-Frais associés à l’émission de nouvelles actions :

Une entreprise désirant financer une partie de ses investissements par capitaux propres a
le entre réinvestir ses bénéfices ou émettre de nouvelles actions. Lorsque les frais d’émission
sont élevés, le coût d’une nouvelle émission d’actions ordinaires est sensiblement supérieur au
coût des bénéfices non répartis et l’entreprise sera alors portée à se financer à même ses
bénéfices plutôt qu’émettre de nouvelles actions ordinaires.
7-Contrôle de l’entreprise :
Si on veut conserver le contrôle de l’entreprise, on limitera les nouvelles émissions
d’actions qui ont pour effet de diluer le contrôle exercé par les actionnaires actuels. Dans un
contexte où les considérations sur le contrôle sont importantes, on peu s’attendre à ce que le ratio
de distribution soit faible.

-
8-Stabilité temporelle des bénéfices :

Une entreprise dont les bénéfices sont relativement constants d’une année à l’autre
(ONA, BMCE,….) peut se permettre d’avoir un ratio de distribution plus élevé qu’une entreprise
opérant dans un secteur où les profits sont sujets à de fortes fluctuations.
9-Considérations fiscales :
La fiscalité de l’entreprise incite souvent à la rétention. Ainsi, fiscalement l’entreprise est
obligée de constater au minimum l’amortissement linéaire, sous peine de perdre le droit à la
déduction. A contrario, la mesure qui permettrait de déduire les dividendes à la suite des
augmentations de capital en numéraire incite à la distribution des dividendes.
La fiscalité personnelle intervient également. L’investisseur, lorsqu’il fait son calcul économique
tient compte de l’ensemble des paramètres ; en particulier, il considère les taux d’imposition
respectifs des dividendes et des plus-values, et sa tranche d’imposition en matière d’impôt sur le
revenu.
Les revenus sous forme de gains en capital et les revenus de dividendes ne sont pas taxés
de la même façon, un actionnaire assujetti à un taux d’imposition plus élevé sur les dividendes
que sur les gains en capital, préférera que l’entreprise réinvestisse ses bénéfices plutôt que de les
verser en dividendes afin d’accroître la valeur marchande de l’action et lui permettre ainsi de
réaliser un gain en capital.A l’inverse, un investisseur moins taxé sur les dividendes que sur les
gains en capital, préférera recevoir des dividendes substantiels plutôt que de réaliser un gain en
capital afin de maximiser ses flux monétaires après impôt. L’entreprise devrait donc idéalement
tenir compte des préférences fiscales de ses actionnaires, mais cela n’est possible que dans le cas
d’une entreprise dont le contrôle n’est pas largement répandu (nombre d’actionnaire restreint).
10-Contenu informatif :
Dans la mesure où l’entreprise maintient une politique stable de dividende, une hausse du
dividende est souvent perçue par le marché comme étant une indication que les gestionnaires
anticipent que les flux monétaires de l’entreprise devraient croître dans l’avenir et il s’ensuit une
appréciation du cours de l’action. A l’inverse, une diminution du dividende est souvent
interprétée comme étant un signe que les flux monétaires de l’entreprise devraient diminuer dans

-
le futur et il s’ensuit une baisse du cours de l’action.

Les dividendes véhiculent de l’information concernant les flux monétaires à venir de l’entreprise.
11-Besoins de revenus stables :

Certaines catégories d’investisseurs tirent une bonne partie de leurs revenus des
dividendes qu’ils reçoivent. Pour cette catégorie, il est préférable que l’entreprise maintienne une
certaine stabilité dans les dividendes versés.
12-Contraintes institutionnelles :
Certains investisseurs institutionnels n’achètent que les actions des entreprises qui
maintiennent une certaine stabilité des dividendes versés. Afin d’accroître la demande pour ses
actions par les investisseurs institutionnels, l’entreprise a avantage d’avoir une politique de
dividendes.

-
Conclusion
En guise de conclusion les dividendes constituent une composante importante de la
rentabilité et un élément fondamental dans l'évaluation des entreprises par le marché. Dans un
marché efficient sans impôt et sans coût de transaction, les dividendes n'ont pas d'effet sur la
valeur de la société. C'est le message de la théorie néoclassique qui prône la neutralité de la
politique des dividendes. Cette position ne fait pas l'unanimité au sein de la communauté
universitaire. Dès lors, la politique des dividendes demeure un sujet de controverse à la lumière
de la diversité des théories et des explications proposées pour appréhender ses déterminants.
La théorie de l'information donne une explication relativement satisfaisante du rôle des

dividendes. Les explications sont complétées par les modèles de signal et la théorie de l'agence
pour comprendre la complexité du choix d'une politique appropriée. Ces théories comportent
plusieurs limites qui sont à l'origine du rejet de certaines explications. La politique de dividendes
la plus efficace semble être une politique résiduelle au sens où la société distribue les dividendes
après avoir entrepris des projets rentables. En général, l'actionnaire s'intéresse à la stratégie
d'investissement de la société plutôt qu'à sa politique de dividendes. Toutefois, la portée de ce
résultat qui dérive de la théorie du free cash-flow est limitée. Les limites tiennent à un certain
nombre d'imperfections des marchés financiers; notamment, la différence dans les taux
d'imposition du dividende et des plus values, les coûts de transaction, les coûts d'information,
etc.
Dans la mesure où chacun de ces facteurs peut modifier la richesse d'un actionnaire, la
politique de dividendes la moins mauvaise pourrait être la suivante. Pour les entreprises en
période de démarrage, le dividende n'est pas anticipé par les actionnaires à cause de l'existence
de projets d'investissement relativement profitables par rapport au cash-flow disponible. Après
cette période, la société peut commencer à distribuer un dividende faible par rapport à son profit
pour pouvoir assurer sa continuité dans la mesure où l'absence de dividendes, pour une année
donnée, est perçue comme une mauvaise information par le marché financier. Lorsque le taux de
croissance des bénéfices devient stable et les opportunités d'investissement diminuent la société
peut distribuer le dividende en pourcentage du bénéfice. Les changements dans la politique des
dividendes doivent être modérés en suivant une certaine tendance.

-
En somme, il existe un certain nombre de théories, parfois contradictoires, concernant la

politique de dividendes. Les travaux empiriques ne semblent pas confirmer la supériorité ou la
validité de l'une d'entre elles. Les dirigeants disposent de la possibilité de choisir l'une des
politiques de dividendes à condition que la valeur actualisée des dividendes anticipés, amputée
des nouvelles émissions d'actions, soit inférieure aux résultats nets anticipés de l'investissement.
En effet, à l'exception des pénalités fiscales concernant les bénéfices et certaines clauses
restrictives insérées dans les contrats des émissions obligataires, il semble qu'il n'existe pas de
conventions comptables où fiscales forçant les dirigeants à adopter une politique de dividendes
donnée (même pour les entreprises cotées sur les marchés financiers).

-

Théorie Financières (Distribution de Capital)

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DEUXIÈME PARTIE : Les différents types de politique de

CHAPITRE 1 : LES DIFFÉRENTS TYPES DE POLITIQUES DE

1 - les différents types de politiques de dividendes :

La politique de distribution de dividendes peut être appréhendée à la lumière d’une

A- La distribution de la totalité des bénéfices :

Master sciences de gestion - 10

B- La politique résiduelle des dividendes :

Pour appliquer une politique résiduelle de dividendes, on procède de la façon suivante :

1. On détermine le budget optimal des investissements ;

Master sciences de gestion - 11

D1 = MAX 0,150000 - (0,70) ( 100.000) = MAX 0,0,80

D2 = MAX 0,160000 - (0,70) ( 200.000) = MAX 0,0,20

D3 = MAX 0,175000 - (0,70) ( 50.000) = MAX 0,1,40

Master sciences de gestion - 12

D4 = MAX 0,180000 - (0,70) ( 500.000) = MAX 0,-1,70

Afin de maintenir la structure optimale de capital, l’entreprise devra verser à l’année 4

B. Compte tenu de la structure de capital de l’entreprise, le dividende annuel stable par

Wo ∑ It = 0,70 * 100.000 + 200000+50.000 + 500.000 = 595.000

d'où D = 665.000 - 595.000 = 0,175 = 0,80 + 0,20 + 1,40 - 1,70

C- L’absence de distribution de dividendes :

Master sciences de gestion - 13

D- La politique d’un dividende stable :

En rejetant l'hypothèse d'une distribution de 100% des bénéfices sous forme de

E- La politique d’un dividende régulier & spécial :

Master sciences de gestion - 14

2- Les modalités de paiement :

On doit considérer les dates suivantes :

3- Le régime de réinvestissement de dividendes :

4- Les dividendes en action et fractionnement d’actions :

Master sciences de gestion - 15

Par exemple, dans le cas d’un fractionnement 3 pour 1 de la compagnie X, un investisseur

N.B : L’inverse du fractionnement s’appelle consolidation. Cette stratégie vise à réduire le

Master sciences de gestion - 16

CHAPITRE 2 : LES FACTEURS INFLUENÇANT LA POLITIQUE DE

Master sciences de gestion - 17