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le capital social est de 15 000 000 euros, composé d’un nombre N d’actions de 10 euros de
nominal. N = 15 000 000/10 = 1 500 000 actions avant l’opération.
La parité est de 2 nouvelles pour 3 anciennes. Le nombre d’actions nouvelles (n) est tel que
N/n = 3/2. On en déduit que n = N*2/3 = 1 500 000 *2/3 = 1 000 000 actions nouvelles.
Seule une partie du montant précédent sera enregistré dans le poste capital social.
L’accroissement du capital social est égal au nombre d’actions nouvelles multiplié par la
valeur nominale des actions : 1 000 000 * 10 = 10 000 000 €.
Les actions nouvelles sont émises au prix de 45€ alors que leur nominal est 10 €. La prime
d’émission par action est donc de 35 €. Le montant global de la prime d’émission est égal à
1 000 000 * 35 = 35 000 000 €.
Cette valeur est estimée en multipliant la différence (cours boursier – prix d’émission) par le
ratio n/(N+n). La valeur théorique du DPS est donc :
(50 – 45)*1 000 000/(1 500 000 + 1 000 000) = 2 €.
Avant l’opération, le BPA est égal à 12 000 000 € / 1 500 000 actions = 8 € par action.
Après l’opération (le bénéfice est supposé rester inchangé pour l’instant), le BPA devient égal
à 12 000 000 € / 2 500 000 actions = 4,8 €.
Du fait de l’émission d’actions nouvelles, le BPA a donc varier de (4,8 – 8)/8 = - 0,4. C’est-à-
dire une diminution de 40%. On remarquera que cette dilution de la part des bénéfices pour
chaque action détenue peut être estimée par le ratio n/(N+n) utilisé dans l’estimation du DPS.
S’il ne souscrit pas : son portefeuille reste composé de 3 actions ne valant plus que 48 €
chacune, soit 144 € au total. Mais il a pu vendre ses DPS sur le marché à un prix (théorique)
de 2 €. Comme il reçoit 1 DPS par action détenue, le produit de la vente des 3 DPS est de 6 €.
La question précédente met en évidence le fait que la situation des actionnaires reste
inchangée, qu’ils souscrivent ou non à l’augmentation de capital, grâce au mécanisme du
DPS. 1 an plus tard, la situation est bien évidemment différente selon la décision prise. On
s’attend en effet à ce que l’augmentation de capital porte ses fruits, c’est-à-dire que les
capitaux levés aient servi à financer des projets permettant d’améliorer les bénéfices et la
rentabilité de l’entreprise. Si le cours des actions augmente à 60 €, l’actionnaire n’ayant pas
souscrit possède un portefeuille de 3 actions valant au total 180 €, auquel on peut toujours
intégrer les 6 euros de la vente des DPS. L’actionnaire ayant souscrit possède un portefeuille
de 5 actions valant au total 300 €. Déduction faite du prix d’émission payé pour chacune des 2
actions supplémentaires, la valeur nette de son portefeuille est estimée à 300 – 2*45 = 210 €.
Ainsi, un an après, les actionnaires ayant souscrit peuvent constater, dans ce cas précis, le bien
fondé de leur décision (210 > 186).
Le montant de l’emprunt n°1 est de 100 000 euros, sur 10 ans, amortissement in fine, au
taux de 5,5% l’an, intérêts payables une fois l’an à la date anniversaire de l’emprunt.
Le montant de l’emprunt n°2 est de 100 000 euros sur 10 ans, amortissement constant,
intérêts payables une fois l’an à la date anniversaire de l’emprunt au taux de 5,5%.
Le montant de l’emprunt n°3 est aussi de 100 000 euros, sur 10 ans, amortissement par
annuité constante et intérêts payables une fois l’an, à la date anniversaire de l’emprunt, au
taux de 5,5%.
Le remboursement annuel est de 100 000 € / 10 ans = 10 000 € par an pendant 10 ans.
Chaque année, le capital restant dû est diminué de 10 000 €.
dates Capital restant Intérêts remboursement annuité
dû en début de (5,5% de (1))
période
(1)
Fin année 1 100 000 5 500 10 000 15 500
Fin année 2 90 000 4 950 10 000 14 950
Fin année 3 80 000 4 400 10 000 14 400
Fin année 4 70 000 3 850 10 000 13 850
Fin année 5 60 000 3 300 10 000 13 300
Fin année 6 50 000 2 750 10 000 12 750
Fin année 7 40 000 2 200 10 000 12 200
Fin année 8 30 000 1 650 10 000 11 650
Fin année 9 20 000 1 100 10 000 11 100
Fin année 10 10 000 550 10 000 10 550
La charge d’intérêt pour la première année est de 100 000 * 0,055 = 5 500, le montant
remboursé au cours de la première année, compte tenu de la valeur de l’annuité constante, est
donc égal à 13 266,77 – 5 500 = 7 766,77.
dates Emprunt n°1 Emprunt n°1 Emprunt n°2 Emprunt n°2 Emprunt n°3 Emprunt n°3
Economie Charge Economie Charge Economie Charge
d’impôt d’intérêt nette d’impôt d’intérêt nette d’impôt d’intérêt nette
d’impôt d’impôt d’impôt
Fin année 1 1 833,15 3 666,85 1 833,15 3 666,85 1 833,15 3 666,85
Fin année 2 1 833,15 3 666,85 1 649,83 3 300,17 1 690,77 3 382,06
Fin année 3 1 833,15 3 666,85 1 466,52 2 933,48 1 540,57 3 081,59
Fin année 4 1 833,15 3 666,85 1 283,20 2 566,80 1 382,09 2 764,61
Fin année 5 1 833,15 3 666,85 1 099,89 2 200,11 1 214,91 2 430,19
Fin année 6 1 833,15 3 666,85 916,57 1 833,43 1 038,53 2 077,38
Fin année 7 1 833,15 3 666,85 733,26 1 466,74 852,45 1 705,16
Fin année 8 1 833,15 3 666,85 549,94 1100,06 656,14 1 112,47
Fin année 9 1 833,15 3 666,85 366,63 733,37 449,02 898,19
Fin année 10 1 833,15 3 666,85 183,31 366,69 230,50 461,07
c) Calculer le coût de chacun des trois emprunts en tenant compte bien sûr des
économies d’impôts, mais aussi des frais dossiers payés par la société à
chacune des banques. Ces frais de dossier sont de 300 euros pour l’emprunt
n°1, et de 200 euros pour l’emprunt n°2 et l’emprunt n°3.
Pour calculer le coût de la dette, il faut d’un côté prendre en compte les sommes réellement
encaissées par l’entreprise (montant de l’emprunt net des frais de dossier), et, de l’autre côté,
les différentes annuités réellement décaissées, ie diminuées de l’économie d’impôt annuel due
à la charge d’intérêt (ou prendre les charges d’intérêts nettes d’impôt augmentées des
remboursements de la période). Le taux d’actualisation qui permet d’égaliser la valeur
actuelle des décaissements à la valeur des encaissements est le coût de la dette (ki).
Emprunt n°1 :
Emprunt n°2 :
Emprunt n°3 :
Dans le cas où le taux de 5,5% est proportionnel au taux de période à utiliser dans le calcul de
l’annuité, l’application de la formule est la suivante :
Comme l’emprunt est in fine, le coupon annuel est de 0,065*1 000 € = 65 € par obligation,
pour chacune des 4 années restantes avant l’échéance de l’emprunt. Au dernier coupon versé
(le 10 juillet 2007) est associé le remboursement de l’obligation pour un montant de 1 000 €
(sans indication contraire, le remboursement s’effectue par défaut au pair). La valeur de
marché de l’obligation se calcule donc ainsi :
65 65 65 1 065
prix de l' obligation = + + + = 1 090,75
(1 + 4%) (1 + 4%)
1 2
(1 + 4%) 3
(1 + 4%) 4
On se situe donc au 12 avril 2000. Le premier et prochain flux est le coupon versé le 2
novembre 2000. Il est calculé pour la période du 12 avril au 1er novembre inclus (ou 2
novembre exclus), soit un total de 204 jours. Pour une année complète, le coupon est de
3,4125 euros. Il faut faire attention à ce que l’année 2000 est une année bissextile (donc de
366 jours). La fraction du coupon versé le 2 novembre 2000 pour 204 jours / 366 jours est
ainsi de 3,4125*204/366 = 1,902 euros .
Le dernier flux, celui du 2 novembre, est composé du dernier coupon, toujours égal à 3,4125
euros, augmenté du remboursement de l’OC pour un montant de 116,32 euros, soit au total :
119,7325 euros.
La formule suppose que la somme des flux à encaisser sur un OC, actualisés au TRA, est
égale au prix d’émission.
La particularité, ici, est due à ce que la date d’émission (12 avril 2000) n’est pas une date
anniversaire de l’emprunt (le 2 novembre de chaque année). Le plus simple est de procéder
alors en deux temps compte tenu de ce cas particulier :
1ère étape : Se placer au 2 novembre 2000 et écrire la série de flux actualisés (flux du 2
novembre 2001 au 2 novembre 2005, soit dans 1 an, 2 ans, 3 ans, 4 ans et 5 ans)
3,4125 3,4125 3,4125 3,4125 119,7325
+ + + +
(1 + TRA) (1 + TRA)
1 2
(1 + TRA) 3
(1 + TRA) 4
(1 + TRA)5
A cette date, il faut également prendre en compte le premier coupon de 1,902 euros.
2ème étape : on se place au 12 avril 2000 pour actualiser ce premier coupon et le résultat
précédent sachant que la période d’actualisation est de 204 jours sur 366.
99,08 + 1,902
(1 + TRA) 204 / 366
En prenant TRA = 6,5%, le résultat de l’actualisation à la date d’émission de tous les flux
attachés aux OC est égal à 97,50, euros, ce qui correspond au prix d’émission. Le TRA en cas
de non conversion des OC est donc bien 6,5%.
d) Sachant que le capital social de la société est composé de 1 509 138 actions,
quel devrait être le pourcentage de variation du BPA au cas où la totalité des
OC seraient converties (si vous avez bien compris la question h) de l’exercice
1, vous n’avez pas besoin de connaître le BPA) ?
Comme il existe 512 820 OC émises et que la parité de conversion est de 1 pour 1, le nombre
d’actions nouvelles si toutes les OC sont converties est de 512 820 actions.
Le nombre d’actions existantes étant de 1 509 138, le nombre total d’actions en cas de
conversion totale est de 2 021 958 actions.
La dilution des BPA est donc de 512 820 / 2 021 958 = 0,25.
5. En juillet 2003, la société Genesys a émis 2 814 944 actions ordinaires à un prix
d’émission de 2,2 euros dans l’objectif d’une restructuration de sa dette. Avant
l’opération, le capital social de la société était composé de 15 482 195 actions de 1
euro de nominal, représentant chacune une quote-part des capitaux propres de 4,91
euros. Le dernier cours coté, avant l’opération est de 4,30 euros.
S’il existait autant d’actions nouvelles que d’anciennes, les actuels actionnaires de
la société auraient le droit de souscrire à autant d’actions nouvelles que le nombre
d’anciennes qu’ils possèdent. La parité serait naturellement de 1 pour 1 : 1
ancienne détenue permet de souscrire à une nouvelle afin de garantir
équitablement le droit préférentiel de souscription de chaque actionnaire. La parité
exprime, en nombre entier d’actions, la proportion d’actions anciennes par rapport
aux actions existantes, ou l’inverse selon le sens du calcul, et définit la contrainte
de souscription à titre irréductible. Dans le cas présent, les actionnaires actuels se
partagent 15 482 195 actions existantes : sous quelle contrainte peut-on leur
permettre de souscrire équitablement à seulement 2 814 944 actions nouvelles ?
15 482 195 actions anciennes pour 2 814 944 nouvelles, cela représente
15 482 195/2 814 944 = 5,5 actions anciennes pour une nouvelle.
Pour passer en nombre entier, ne cherchez surtout pas arrondir : les nombres que
vous retenez doivent vérifier ce ratio de 5,5 pour 1. Aussi, la parité est ici égale à
11 actions anciennes pour 2 nouvelles. Toute personne capable d’apporter les
droits préférentiels de souscription détachés de chacune des 11 actions anciennes
Produit Brut : 2 814 944 nouvelles vendues à 2,2 € ………………6 192 876,8 €
- frais et rémunérations liées à l’opération………………………… - 300 000€
= Produit net………………………………………………………5 892 876,8 €
Pour le capital social : 2 814 944 nouvelles de 1 euro de nominal = 2 814 944 €
Les actions nouvelles étant vendues à 2,2 € pour une valeur nominale de 1 €, la
prime d’émission est de 1,2 € par action nouvelle soit 3 377 932,8 € au total.
d) Quelle devrait être la quote-part des capitaux propres pour une action détenue
au lendemain de l’opération ?
Avant l’opération, cette quote-part des capitaux propres (part des capitaux propres
attachés à une action) était égale à 4,91 €. Compte tenu du nombre d’actions
anciennes, le montant des capitaux propres avant l’opération était donc égal à
76 017 577,45 €. Au lendemain de l’opération, les capitaux propres augmentent de
6 192 876,8 € pour atteindre 82 210 454,25 €. Chacune des (15 482 195 +
2 814 944) = 18 297 139 actions représente donc une part de capitaux propres
égale à 4,49 €.
g) Sachant que le cours boursier des actions Genesys est aujourd’hui de 5,45
euros, quelle devrait être la situation nette d’un actionnaire ayant décidé de
souscrire à l’augmentation de capital et celle d’un actionnaire n’ayant pas
souscrit (vous pouvez vous appuyer sur les données de la question
précédente) ?
2 666 667 obligations convertibles, d’un nominal de 3 € chacune, émises au pair pour
un montant brut de 8 000 001 euros.
Le capital social de la société est composé de 10 192 712 actions. Le cours boursier
pris en référence pour l’émission des OC est de 2,41 euros.
le porteur d’OC, après avoir décaissé 3 € le 7 avril 2003 (date de règlement) pour acquérir une
OC, bénéficiera des flux suivants :
Le TRA brut (ie, hors déduction des frais lié à l ‘emprunt) à l’émission est le taux annuel qui,
à une date donnée, permet de faire apparaître une égalité entre, d’une part, la valeur
actualisée des montants à verser, et d’autre part, la valeur actualisée des montants à recevoir
(y compris les intérêts d’emprunt, calculés au même taux). Définition du Comité de
Normalisation Obligataire.
Compte tenu des flux attachés à une OC Risc, le TRA est tel que
souscription (3 €).
Remarque : Ce qui suit n’est pas à savoir appliquer pour ce premier module : il s’agit d’un
rappel de notions déjà rencontrées les années précédentes. Sachez en revanche vérifier si la
valeur d’un TRA est la bonne (en procédant au calcul d’actualisation).
Première étape : actualiser les flux à un taux choisi arbitrairement (soit par hasard, soit, avec
un peu d’expérience, en fonction de ce que l’on peut supposer : le taux du coupon étant de
3,5% l’an et le remboursement se faisant au dessus du pair, le TRA recherché est supérieur au
taux du coupon [ il serait égal à ce taux en cas de remboursement au pair]).
Essayons avec un premier taux égal à 5%.
Le résultat obtenu (2,9954) est très proche de celui recherché (3). On pourrait s’arrêter là.
Mais pour être très précis, il nous faut poursuivre et utiliser un deuxième taux d’actualisation.
Le but est de trouver deux taux d’actualisation encadrant le TRA recherché. Comme nous ne
connaissons pas ce dernier, nous allons nous aider des résultats des calculs d’actualisation : en
actualisant à 5%, le résultat (2,9954) est inférieur à celui recherché (3). Compte tenu de la
relation inverse liant le résultat de l’actualisation au taux d’actualisation, cela signifie que 5%
est supérieur au TRA. Pour encadrer le TRA, il apparaît donc nécessaire, ici, de choisir un
deuxième taux d’actualisation inférieur à 5%.
Essayons avec 4,5% (plus l’écart entre les deux taux encadrant le TRA est faible, meilleure en
est l’estimation) :
Le résultat obtenu (3,0756) étant supérieur à celui recherché (3), nous savons que 4,5% est
inférieur au TRA.
Au jour de l’émission, chaque souscripteur paie 3 € pour 1 OC. La conversion étant autorisée
à tout moment et compte tenu de la parité de conversion, cela revient à considérer que chaque
souscripteur a à sa disposition 1,09 action en ayant payé 3 €. Le cours boursier d’une action
étant 2,41 €, le portefeuille d’actions obtenu par conversion vaut sur le marché 2,41*1,09 =
2,6269 €. Ce portefeuille lui ayant coûté plus cher que ce qu’il pourrait le vendre sur le
marché, le porteur d’OC n’est pas incité à convertir ses obligations. Il perdrait en effet 2,6269
– 3 = - 0,3731 €.
f) Le prix de l’OC Risc est aujourd’hui de 3,12 euros, celui de l’action Risc est de
2,99 euros. Peut-on décider de convertir les OC en actions ?
Aujourd’hui, il est possible d’acheter une OC à 3,12 €. Une fois convertie, on disposerait d’un
portefeuille de 1,09 action. Les actions peuvent être vendues sur le marché à 2,99 €. La vente
du portefeuille de conversion rapporterait donc 1,09*2,99 = 3,26 € (environ), soit plus que le
montant payé pour l’obtenir. La conversion d’une OC en action, suivie de la vente des actions
sur le marché, permet de gagner 3,26 – 3,12 = 0,14 €. Le gain peut justifier la conversion.
7. Une société décide de recourir aux services d’une société de crédit bail. L’objet du
contrat porte sur la location d’une machine dont la valeur théorique d’acquisition est
de 967 500 euros. Cette machine, si elle avait été achetée par la société, aurait été
amortie en linéaire sur 5 ans.
L’impôt sur les sociétés est de 33,33%. Déterminer le coût de ce financement par
crédit-bail.
L’option de rachat sera-t-elle exercée ? Comparons le prix de rachat avec la Valeur Nette
Comptable (VNC) du bien : Après 4 années d’amortissement (sur 5), la VNC est égale au
dernier amortissement à comptabiliser : 193 500. Le prix de rachat de l’option étant de 90
000, il apparaît intéressant d’exercer l’option. En conséquence, les redevances trimestrielles
de la cinquième année ne seront pas payées (perte de l’économie d’impôt sur redevance : 22
373 € par trimestre) : le prix de rachat sera amorti sur l’année ; l’économie d’impôt liée à cette
dotation aux amortissements sera donc de 90 000 * 33,33% = 29 997 pour l’année, soit 7
499,25€ pour chaque trimestre.
Le taux d’actualisation permettant de faire apparaître une égalité entre, d’une part, la valeur
théorique d’achat et , d’autre part, la valeur actuelle des flux du trimestre 1 au trimestre 20, est
égal à 2,5776%. Le taux équivalent annuel est donc égal à (1+2,5776%)4-1=10,71%,
représentant le coût (annuel) du financement par crédit bail.