Макроэкономика-3

Тема: Совокупный спрос в закрытой экономике

Магистратура ФФ РЭУ им. Г.В. Плеханова

Преподаватель: Мясников А.А.

 Структура лекции
1. Равновесие на рынке благ в закрытой экономике.
Модель 𝐼𝑆 ∗
2. Равновесие на рынке денег в закрытой экономике.
Правила монетарной политики. Модель 𝑀𝑃
3. Кривая доходности. Влияние центрального банка
на долгосрочные процентные ставки
4. Выведение кривой совокупного спроса (𝐴𝐷)
5. Совокупное предложение (напоминание)
6. Экономическая цикличность: парадигма Фриша-
Слуцкого
 Экономический мир до Великой
депрессии
• До Великой депрессии (1929 – 1933 гг.) среди
экономистов были наиболее распространены
взгляды, основанные на теории laissez-faire
• Согласно этой теории:
– Свободные рынки за счет действия силы
«невидимой руки» самостоятельно и
автоматически всегда достигают равновесия
– Ресурсы, имеющиеся в стране, всегда
используются в полной мере
– Фактический выпуск (ВВП) определяется только
количеством ресурсов в стране
– Предложение порождает спрос
 Великая депрессия
• Во время Великой депрессии безработица в США выросла с уровня
около 5% до почти 25%
• В других ведущих странах мира безработица также выросла в несколько
раз
• Во время Великой депрессии также существенно упал ВВП (например, в
США – почти на 25%)
• Таким образом, классическая экономическая теория потерпела
поражение
• Дж. М. Кейнс предложил новую теорию, которая основывалась на
одновременном рассмотрении совокупного спроса и совокупного
предложения
• Мы сегодня рассмотрим некоторые из подходов к изучению
совокупного спроса и совокупного предложения
Экономическая цикличность: факты
 Структура лекции
1. Равновесие на рынке благ в закрытой экономике.
Модель 𝐼𝑆 ∗
2. Равновесие на рынке денег в закрытой экономике.
Правила монетарной политики. Модель 𝑀𝑃
3. Кривая доходности. Влияние центрального банка
на долгосрочные процентные ставки
4. Выведение кривой совокупного спроса (𝐴𝐷)
5. Совокупное предложение (напоминание)
6. Экономическая цикличность: парадигма Фриша-
Слуцкого
 Равновесие на рынке благ для
закрытой экономики
• Равновесие на рынке благ означает, что спрос, предъявляемый
на блага, равен их предложению
• Альтернативная трактовка: запланированные расходы равны
фактическим
• «Крест Кейнса»: 𝑌 = 𝐸(𝑌, 𝑟, 𝐺, 𝑇, 𝜖),
где:
– 𝑌 – ВВП
– 𝐸 – запланированные расходы
– 𝑟 – реальная процентная ставка
– 𝐺 – сумма государственных расходов
– 𝑇 – сумма налогов
– 𝜖 – показатель «уверенности»,
отражающий ожидания относительно
будущих доходов и спроса
 Равновесие на рынке благ для
закрытой экономики
• Совокупные запланированные затраты в закрытой экономике складываются из 3
компонентов:
𝐸 =𝐶+𝐼+𝐺
• Потребление зависит от текущего дохода, налогов (определяемых в простом случае как 𝑇 =
𝜏𝑌, где 𝜏 – ставка налогообложения), процентной ставки и ожиданий относительно будущих
доходов:
′
0 < 𝐶𝑌−𝑇 <1
𝐶 = 𝐶 𝑌 − 𝑇, 𝑟, 𝜖 , ൞ 𝐶𝑟′ ⋚ 0
𝐶𝜖′ > 0
• Инвестиции зависят от текущего дохода, процентной ставки и ожиданий относительно
будущих доходов и спроса:
𝐼𝑌′ > 0
𝐼 = 𝐼 𝑌, 𝑟, 𝜖 , ൞ 𝐼𝑟′ < 0
𝐼𝜖′ > 0
• Государственные расходы считаем экзогенными
• Тогда, обозначая через 𝐷 = 𝐶 + 𝐼 частные запланированные затраты, можем переписать
уравнение совокупных запланированных затрат:
𝐸 = 𝐷 + 𝐺,
𝐷 = 𝐷(𝑌, 𝑇, 𝑟, 𝜖)
 Равновесие на рынке благ для
закрытой экономики
• Повторим последние два уравнения:
𝐸 = 𝐷 + 𝐺,
𝐷 = 𝐷(𝑌, 𝑇, 𝑟, 𝜖)
• В ситуации равновесия имеем:
𝐶+𝐼+𝐺−𝑇 =𝑌−𝑇
𝑌−𝑇−𝐶 =𝐼+𝐺−𝑇
=𝑆 𝑝𝑟𝑖𝑣𝑎𝑡𝑒
𝑆 𝑝𝑟𝑖𝑣𝑎𝑡𝑒 + 𝑇−𝐺 =𝐼
частные сбережения государственные сбережения
• Введем новую переменную 𝑆 ≡ 𝑆 𝑝𝑟𝑖𝑣𝑎𝑡𝑒 + (𝑇 − 𝐺),
тогда имеем:
𝑆=𝐼
Основное макроэкономическое тождество
 Равновесие на рынке благ для
закрытой экономики
• Итак, в равновесии 𝑆 = 𝐼
• Обозначим через 𝑆𝑆 (‘savings surplus’) отклонения от этого равенства
(избыточные сбережения):
𝑆𝑆 = 𝑆 − 𝐼
• Перепишем уравнение избыточных сбережений, подставив полное
выражение для сбережений, то получим:
𝑆 =𝑌−𝑇−𝐶
𝑆𝑆 = 𝑆 − 𝐼 = 𝑌 − 𝑇 − 𝐶 − 𝐼
𝜕𝑆𝑆
= − 𝐶𝑟′ + 𝐼𝑟′
𝜕𝑟
𝜕𝑆𝑆
• Эмпирически установлено, что >0
𝜕𝑟
• Тогда имеем:
𝜕𝑆𝑆
= − 𝐶𝑟′ + 𝐼𝑟′ > 0
𝜕𝑟
𝐷𝑟′ = 𝐶 + 𝐼 ′𝑟 < 0
 Равновесие на рынке благ для
закрытой экономики
• Таким образом, в сухом остатке:
𝐸 = 𝐷 𝑌, 𝜏, 𝑟, 𝜖 + 𝐺
𝐷𝑌′ = (1 − 𝜏)𝐶𝑌′ + 𝐼ณ𝑌′ > 0
0<(1−𝜏)𝐶𝑌′ <1 >0
𝐷𝑟′ = 𝐶𝑟′ + 𝐼𝑟′ < 0
𝐷𝜖′ = 𝐶ณ𝜖′ + 𝐼ณ𝜖′
>0 >0
• Каждая точка кривой IS отражает
сочетание (𝑌, 𝑟), при котором рынок
благ находится в равновесии
• Иными словами, кривая IS показывает
величину равновесного совокупного
спроса при каждом значении реальной
процентной ставки
 Равновесие на рынке благ для
закрытой экономики
• Введем обозначения:
– 𝑌ത – ВВП при полной занятости ресурсов (=‘потенциальный ВВП’)
– 𝑟ҧ – реальная процентная ставка при полной занятости ресурсов
– 𝜖 ҧ – ожидания относительно будущих доходов и спроса при полной занятости ресурсов
– 𝐺ҧ – государственные расходы при полной занятости ресурсов
• Тогда при полной занятости ресурсов имеем:
𝑌ത = 𝐷 𝑌, ത 𝜏, 𝑟,ҧ 𝜖 ҧ + 𝐺ҧ
• Предположив, что 𝜏 = 𝑐𝑜𝑛𝑠𝑡, можно представить отклонение фактического ВВП от
потенциального как линейное разложение в ряд Тейлора* функции в окрестности точки 𝑌: ത
𝑌 − 𝑌ത = 𝐷𝑌 𝑌 − 𝑌ത + 𝐷𝑟 𝑟 − 𝑟ҧ + 𝐷𝜖 𝜖 − 𝜖 ҧ + 𝐺 − 𝐺ҧ
′ ′ ′

⇓
𝑌 − 𝑌ത 1 − 𝐷𝑌 = 𝐷𝑟 𝑟 − 𝑟ҧ + 𝐷𝜖′ 𝜖 − 𝜖 ҧ + 𝐺 − 𝐺ҧ
′ ′

⇓
𝐷𝑟′ 𝑟 − 𝑟ҧ + 𝐷𝜖′ 𝜖 − 𝜖 ҧ + 𝐺 − 𝐺ҧ 1
ത
𝑌−𝑌 = ′ = 𝐷𝑟′ 𝑟 − 𝑟ҧ + 𝐷𝜖′ 𝜖 − 𝜖 ҧ + 𝐺 − 𝐺ҧ
1 − 𝐷𝑌 1 − 1 − 𝜏 𝐶𝑌 − 𝐼𝑌
1
• Введем понятие мультипликатора автономных расходов: 𝜇 =
1− 1−𝜏 𝐶𝑌 −𝐼𝑌
• Тогда, используя выведенное выше линейное разложение в ряд Тейлора, можно представить
отклонение фактического ВВП от потенциального следующим образом:
𝑌 − 𝑌ത = 𝜇 𝐷𝑟′ 𝑟 − 𝑟ҧ + 𝐷𝜖′ 𝜖 − 𝜖 ҧ + 𝐺 − 𝐺ҧ

* Совершенно очевидно, что такое линейное разложение в ряд Тейлора – это то же самое, что полный дифференциал (т.е., иными словами,
полный дифференциал – это частный случай разложения в ряд Тейлора). В самом деле, по правилу вычисления полного дифференциала мы могли
бы сделать эквивалентную запись: 𝑑𝑌 = 𝐷𝑌′ 𝑑𝑌 + 𝐷𝑟′ 𝑑𝑟 + 𝐷𝜀′ 𝑑𝜀 + 𝑑𝐺
 Равновесие на рынке благ для
закрытой экономики
• Перепишем полученное нами выражение для отклонения
фактического ВВП от потенциального:
𝑌 − 𝑌ത = 𝜇 𝐷𝑟′ 𝑟 − 𝑟ҧ + 𝐷𝜖′ 𝜖 − 𝜖 ҧ + 𝐺 − 𝐺ҧ
• Разделим обе его части на величину потенциального ВВП и
преобразуем таким образом, чтобы и в левой, и в правой частях
были относительные приращения 𝑌, 𝜖, 𝐺 относительно их
значений, соответствующих потенциальному ВВП (т.е. полной
занятости ресурсов):
𝑌 − 𝑌ത 𝐷𝑟′ 𝜖𝐷ҧ 𝜖′ 𝜖 − 𝜖 ҧ 𝐺ҧ 𝐺 − 𝐺ҧ
=𝜇 𝑟 − 𝑟ҧ + +
ത
𝑌 ത
𝑌 𝑌ത 𝜖ҧ 𝑌ത 𝐺ҧ
• Как мы знаем, относительное приращение любой переменной
есть не что иное, как дифференциал логарифма этой
переменной, так что:
𝐷𝑟′ 𝜖𝐷ҧ 𝜖′ 𝐺ҧ
ln 𝑌 − ln 𝑌ത = 𝜇 𝑟 − 𝑟ҧ + 𝜇 ln 𝜖 − ln 𝜖 ҧ + 𝜇 (ln 𝐺 − ln 𝐺)ҧ
𝑌ത 𝑌ത 𝑌ത
 Равновесие на рынке благ для
закрытой экономики
• Повторим последнее полученное выражение:
𝐷𝑟′ 𝜖𝐷ҧ 𝜖′ 𝐺ҧ
ത
ln 𝑌 − ln 𝑌 = 𝜇 𝑟 − 𝑟ҧ + 𝜇 ln 𝜖 − ln 𝜖 ҧ + 𝜇 (ln 𝐺 − ln 𝐺)ҧ
ത
𝑌 𝑌ത 𝑌ത
• Введем обозначения:
𝑦 = ln 𝑌
𝑦ത = ln 𝑌ത
𝑔 = ln 𝐺
𝑔ҧ = ln 𝐺ҧ
𝐺ҧ
𝛼1 = 𝜇 > 0
𝑌ത
𝜇𝐷𝑟′
𝛼2 = − >0
𝑌ത
𝜖𝐷ҧ 𝜖′
𝜈=𝜇 ln 𝜖 − ln 𝜖 ҧ
𝑌ത
• Тогда полученное нами ранее уравнение, задающее отклонение фактического
ВВП от потенциального, примет вид:
𝑦 − 𝑦ത = 𝛼1 𝑔 − 𝑔ҧ − 𝛼2 𝑟 − 𝑟ҧ + 𝜈
 Равновесие на рынке благ для
закрытой экономики
• Перепишем последнее полученное уравнение:
𝑦 − 𝑦ത = 𝛼1 𝑔 − 𝑔ҧ − 𝛼2 𝑟 − 𝑟ҧ + 𝜈
• Его экономический смысл:
– Совокупный спрос положительно зависит от
государственных расходов и ожиданий относительно
будущих доходов
– Совокупный спрос отрицательно зависит от процентной
ставки
– Увеличение государственных расходов на 1 процент
𝐺ҧ
приводит к увеличению совокупного спроса на 𝛼1 = 𝜇 ത
𝑌
процентов
– Увеличение реальной процентной ставки на 1 процентный
пункт′ приводит к сокращению совокупного спроса на 𝛼2 =
𝜇𝐷𝑟
− ത процентов
𝑌
 Равновесие на рынке благ для
закрытой экономики
• Полученное уравнение есть не что иное,
как уравнение разновидности кривой IS:
𝐼𝑆 ∗ : 𝑦 − 𝑦ത = 𝛼1 𝑔 − 𝑔ҧ − 𝛼2 𝑟 − 𝑟ҧ + 𝜈
 Структура лекции
1. Равновесие на рынке благ в закрытой экономике.
Модель 𝐼𝑆 ∗
2. Равновесие на рынке денег в закрытой экономике.
Правила монетарной политики. Модель 𝑀𝑃
3. Кривая доходности. Влияние центрального банка
на долгосрочные процентные ставки
4. Выведение кривой совокупного спроса (𝐴𝐷)
5. Совокупное предложение (напоминание)
6. Экономическая цикличность: парадигма Фриша-
Слуцкого
 Равновесие на рынке денег
• Итак, мы установили зависимость между реальными
величинами ВВП, процентной ставки, государственных
расходов и ожиданий относительно будущих доходов,
которая обеспечивает равновесие на рынке благ
• Чтобы теперь мы могли изучить взаимодействие ВВП,
ставки процента и цен, нам необходимо добавить в
модель уровень цен 𝑃 и рассмотреть, каким образом
устанавливается равновесие на рынке денег
• Базовая модель равновесия на рынке денег:
 Равновесие на рынке денег
• Введем дополнительные обозначения:
– 𝑀 – денежная масса (предложение денег)
– 𝑃 – уровень цен
– 𝐿 – спрос на деньги (на реальную ликвидность, на реальные кассовые остатки)
– 𝑖 – номинальная ставка процента
𝑀
• Назовем величину 𝑃 предложением реальных кассовых остатков (или просто
реальными кассовыми остатками)
• Спрос на деньги положительно зависит от дохода (ВВП) и отрицательно
зависит от номинальной процентной ставки:
𝐿′𝑌 > 0
𝐿 = 𝐿 𝑌, 𝑖 , ൝ ′
𝐿𝑖 < 0
• Условие равновесия на рынке денег:
𝑀
= 𝐿(𝑌, 𝑖)
𝑃
 Равновесие на рынке денег
• Для моделирования спроса на деньги
будем использовать следующую функцию:
𝐿 = 𝐿 𝑌, 𝑖 = 𝑘𝑌 𝜂 𝑒 −𝛽𝑖 , 𝑘 > 0, 𝜂 > 0, 𝛽 > 0
• Эта функция обладает постоянной
эластичностью спроса на деньги по доходу,
а также постоянной полуэластичностью
спроса на деньги по номинальной
процентной ставке:
ln 𝐿 = ln 𝑘 + 𝜂 ln 𝑌 − 𝛽𝑖
Взаимосвязь между номинальной и
реальной процентными ставками
Взаимосвязь между номинальной и реальной
процентными ставками:
1+𝑖
1+𝑟 =
1+𝜋
1+𝑖 𝑖−𝜋
𝑟= −1= ≈𝑖−𝜋
1+𝜋 1+𝜋
𝑖 ≈𝑟+𝜋
 Ставки ex ante и ex post
• Когда инвестор принимает решение о том, осуществлять ли
ему инвестирование в актив с номинальной доходностью 𝑖, он
может только предполагать, какой окажется фактическая
инфляция в будущем периоде – поэтому он может оперировать
только реальной процентной ставкой ex ante:
𝑖 − 𝜋 𝑒
𝑟𝑒 = − 1 ≈ 𝑖 − 𝜋 𝑒
1 + 𝜋𝑒
• При анализе же фактической реальной доходности инвестиций
инвестор уже знает, чему оказалась по факту равна инфляция,
поэтому он может оперировать реальной процентной ставкой
ex post:
𝑖−𝜋
𝑟= −1≈𝑖−𝜋
1+𝜋
 Правила монетарной политики:
постоянный рост денежной массы
• М. Фридмен предложил использовать при
проведении монетарной политики правило
постоянного роста денежной массы
• Он исходил из предположений, что:
– Функция спроса на деньги стабильна
– Значение денежного мультипликатора стабильно
– Воздействие монетарной политики на экономику
характеризуется лагами, в связи с чем попытки
центрального банка по стабилизации экономики
через проведение монетарной политики могут на
самом деле дестабилизировать экономику
 Правила монетарной политики:
постоянный рост денежной массы
• Повторим принятое нами для модели уравнение спроса на
деньги:
𝐿 = 𝑘𝑌 𝜂 𝑒 −𝛽𝑖
• Начнем с предположения, что 𝛽 ≈ 0, 𝜂 ≈ 1 – в этом
простейшем случае уравнение спроса на деньги принимает
следующий вид:
𝐿 = 𝑘𝑌
• Тогда для равновесия на рынке денег имеем:
𝑀
= 𝐿 = 𝑘𝑌
𝑃
𝑀 = 𝑘𝑃𝑌
(таким образом, мы получили «кембриджское уравнение»)
• В конечном итоге приходим к выводу, что при сделанных
допущениях номинальный ВВП должен расти с тем же темпом,
что и денежная масса (поскольку мы считаем, что 𝑘 = 𝑐𝑜𝑛𝑠𝑡)
 Правила монетарной политики:
постоянный рост денежной массы
• Итак, постоянный темп роста денежной массы будет означать постоянный же темп роста
номинального ВВП. Но как именно центральный банк может обеспечить постоянный темп роста
денежной массы, если в современных экономиках он не контролирует ее (по крайней мере,
напрямую)?
• Снимем наше упрощающее допущение о том, что 𝛽 ≈ 0, 𝜂 ≈ 1
• Добавим обозначения:
– 𝑚 – постоянный темп прироста денежной массы
– 𝜋 – темп инфляции
• Тогда мы можем записать следующие выражения для денежной массы и уровня цен текущего
периода:
𝑀𝑡 = 1 + 𝑚 𝑀𝑡−1
𝑃𝑡 = 1 + 𝜋 𝑃𝑡−1
• Тогда уравнение равновесия на рынке денег в текущем периоде примет вид:
1 + 𝑚 𝑀𝑡−1
= 𝑘𝑌 𝜂 𝑒 −𝛽𝑖𝑡
1 + 𝜋 𝑃𝑡−1
• Предположим, что реальный ВВП в периоде 𝑡 − 1 находился на своем потенциальном уровне
(чтобы далее, по аналогии с рынком благ, рассмотреть малое отклонение от этого уровня)
• В таком случае равновесные предложение денег и спрос на деньги в периоде 𝑡 − 1 равны:
𝑀𝑡−1
= 𝑘 𝑌ത 𝜂 𝑒 −𝛽𝑖𝑡−1 = 𝐿ത
𝑃𝑡−1
 Правила монетарной политики:
постоянный рост денежной массы
• Допустив возможность отклонения от потенциального ВВП в периоде 𝑡, мы можем
переписать уравнение равновесия на рынке денег в периоде 𝑡, пользуясь нашим последним
𝑀
выводом, что 𝑡−1 = 𝐿ത :
𝑃𝑡−1
1 + 𝑚 𝑀𝑡−1
= 𝑘𝑌 𝜂 𝑒 −𝛽𝑖𝑡
1 + 𝜋 𝑃𝑡−1 (1 + 𝑚)𝑀𝑡−1 1 + 𝑚
→ = 𝐿ത = 𝑘𝑌 𝜂 𝑒 −𝛽𝑖𝑡
𝑀𝑡−1 (1 + 𝜋)𝑃𝑡−1 1+𝜋
= 𝐿ത
𝑃𝑡−1
• В долгосрочном равновесии 𝜋 = 𝑚 (поскольку, как мы уже заметили, темп роста
номинального ВВП должен совпадать с темпом роста количества денег – а значит, и уровень
цен должен расти с тем же темпом, т.к. в нашем рассмотрении мы абстрагируемся от явления
экономического роста) – соответственно, 𝑖𝑡−1 = 𝑟ҧ + 𝑚
• Прологарифмируем обе части уравнения и воспользуемся тем фактом, что ln 1 + 𝑎 ≈ 𝑎, если
𝑎 не сильно отличается от 0:
ln(1 + 𝑚) − ln 1 + 𝜋 + ln 𝐿ത
ณ = ln 𝑘 + 𝜂𝑦 − 𝛽𝑖𝑡
≈𝑚 ≈𝜋 =𝑘 𝑌ത 𝜂 𝑒 −𝛽 ഥ𝑟+𝑚
• Далее приведем подобные слагаемые и выразим из полученного уравнения номинальную
процентную ставку 𝑖 (для простоты обозначений опустим индекс 𝑡):
𝑚 − 𝜋 + ln 𝑘 + 𝜂𝑦ത − 𝛽 𝑟ҧ + 𝑚 = ln 𝑘 + 𝜂𝑦 − 𝛽𝑖
𝛽𝑖 = 𝜂 𝑦 − 𝑦ത + 𝛽𝑟ҧ − 𝑚 1 − 𝛽 + 𝜋
𝛽𝑖 = 𝛽𝜋 + 𝜋 − 𝛽𝜋 + 𝛽 𝑟ҧ − 𝑚 1 − 𝛽 + 𝜂(𝑦 − 𝑦)ത На этом шаге мы прибавили и отняли 𝛽𝜋

𝛽𝑖 = 𝛽 𝑟ҧ + 𝛽𝜋 + 𝜋 − 𝑚 1 − 𝛽 + 𝜂 𝑦 − 𝑦ത

1−𝛽 𝜂
𝑖 = 𝑟ҧ + 𝜋 + 𝜋 − 𝑚 + (𝑦 − 𝑦)
ത
𝛽 𝛽
 Монетарная политика: правило
Тейлора
• Тейлор видоизменил правило постоянного темпа
роста денежной массы, предложив* правило,
которое позволяет центральному банку стремиться
одновременно к контролю над инфляцией и к
достижению экономикой потенциального ВВП:
𝑖 = 𝑟ҧ + 𝜋 + ℎ 𝜋 − 𝜋 ∗ + 𝑏 𝑦 − 𝑦ത , ℎ > 0, 𝑏 > 0,
где 𝜋 ∗ – целевой (для ЦБ) темп инфляции
• Значения коэффициентов ℎ, 𝑏 выбираются
центральным банком в зависимости от того, какое
значение он придает каждой из основных целей
своей политики: борьбе с избыточной инфляцией, с
одной стороны, и обеспечению близкого к
потенциальному уровня ВВП, с другой стороны
* Talor J. (1993) Discretion versus policy rules in practice. Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy. 39:195-214.
 Структура лекции
1. Равновесие на рынке благ в закрытой экономике.
Модель 𝐼𝑆 ∗
2. Равновесие на рынке денег в закрытой экономике.
Правила монетарной политики. Модель 𝑀𝑃
3. Кривая доходности. Влияние центрального банка
на долгосрочные процентные ставки
4. Выведение кривой совокупного спроса (𝐴𝐷)
5. Совокупное предложение (напоминание)
6. Экономическая цикличность: парадигма Фриша-
Слуцкого
 Кривая доходности
• Инвестор выбирает между многократным (в течение 𝑇 лет) инвестированием
(с капитализацией) в краткосрочный актив по ставке 𝑖 и однократным
инвестированием в длинный (𝑇-летний) актив по ставке 𝑖𝑡𝑙
• Тогда при единичной сумме начальных инвестиций сумма, которую получит
инвестор в конце срока инвестирования, будет равна:
𝑒 𝑒
– 𝐴𝑠 = 1 + 𝑖𝑡 × 1 + 𝑖𝑡+1 × ⋯ × (1 + 𝑖𝑡+𝑇−1 ) – многократное инвестирование в
краткосрочный актив
𝑇
– 𝐴𝑙𝑇 = 1 + 𝑖𝑡𝑙 – однократное инвестирование в долгосрочный актив
• Правило арбитража:*
𝐴𝑙𝑇 = 𝐴𝑠
𝑇 𝑒 𝑒
1 + 𝑖𝑡𝑙 = 1 + 𝑖𝑡 × 1 + 𝑖𝑡+1 × ⋯ × (1 + 𝑖𝑡+𝑇−1 )
𝑒 𝑒
𝑇 ln(1 + 𝑖𝑡𝑙 ) = ln(1 + 𝑖𝑡 ) + ln 1 + 𝑖𝑡+1 + ⋯ + ln(1 + 𝑖𝑡+𝑇−1 )

1 𝑒 𝑒
𝑖𝑡𝑙 ≈ (𝑖𝑡 + 𝑖𝑡+1 + ⋯ + 𝑖𝑡+𝑇−1 )
𝑇

_______________
* Если оно не выполняется, то инвесторам заведомо более выгодна только одна из двух стратегий инвестирования – тогда
в силу возросшего спроса на эту стратегию по ней процентная ставка будет снижаться, а по другой стратегии будет расти –
пока доходности обеих стратегий не уравняются
 Кривая доходности
• Повторим последнее уравнение:
1 𝑒
(𝑖𝑡 + 𝑖𝑡+1 𝑖𝑡𝑙 ≈
𝑒
+ ⋯ + 𝑖𝑡+𝑛 )
𝑛
• Из него следует, что долгосрочная ставка процента – не что иное, как среднее между
текущей краткосрочной ставкой и всеми ожидаемыми будущими краткосрочными
ставками
• Тогда, если в будущем не ожидается изменения краткосрочной ставки и инвесторы
нейтральны к риску, кривая доходности будет горизонтальной линией, поскольку все
долгосрочные ставки будут совпадать с с текущей краткосрочной
• Если в будущем ожидается рост краткосрочной ставки, то кривая доходности будет
восходящей, а ставки, соответственно, будут расти по мере роста срочности активов

Кривые доходности (на основе ставок

Моспрайм)
30 27.5 27.83
25.3 26.46
23.95
25 22.31
18.75
20
15 14.94 14.8 14.58
Источник: ЦБ РФ

14.5 14.48 14.51

15
10 6.98 6.97 7.01 7.04 7.14 7.22 7.31

5
6.31 6.38 6.4 6.42 6.43 6.44 6.47
0
1d 1w 2w 1m 2m 3m 6m

25.12.2013 25.12.2014 21.04.2015 20.01.2020

 Кривая доходности
• В реальной действительности бОльшая часть инвесторов,
как и бОльшая часть людей, являются несклонными к
риску
• Поэтому, как это следует из анализа функции полезности
фон Неймана–Моргенштерна, они будут ожидать премию
за риск, в общем случае растущую по мере увеличения
срочности актива
• Тогда кривая доходности будет восходящей не только в
случае ожидания роста в будущем краткосрочных ставок,
но и в случае, если их изменение в будущем не ожидается

Кривая доходности (на основе ставок Кривая доходности (на основе ставок
Mosprime) Mosprime)
7.4 8.8 8.68
8.53 8.58
7.3 8.6
7.31 8.4 8.23
7.2
7.22 8.2 8.04
Источник: ЦБ РФ

7.1 7.95
7.14 8 7.88

7 7.8
7.04
7.01
6.9 6.98 6.97 7.6
7.4
6.8 1d 1w 2w 1m 2m 3m 6m
1d 1w 2w 1m 2m 3m 6m
21.01.2019
25.12.2013
 Кривая доходности
Кривые доходности (на основе ставок Моспрайм)
30

27.5 27.83
26.46
25
25.3
23.95

22.31
Источник: ЦБ РФ

20 21.2
18.75 20.75
20.05 20.2
19.25 19.58
18.67
15.24
14.57 14.84
15 15 14.94 14.23
14.8 14.5 14.48 14.51 14.58
12.59 13.03
11.83 13.49 13.72
13.23
12.75
10.5 11.92
11.07
10

6.98 6.97 7.01 7.04 7.14 7.22 7.31

6.31 6.38 6.4 6.42 6.43 6.44 6.47

5

0
1d 1w 2w 1m 2m 3m 6m

25.12.2013 08.12.2014 15.12.2014 16.12.2014 25.12.2014 21.04.2015 20.01.2020

 Кривая доходности
Кривые доходности (на основе ОФЗ)
20

18

16
Источник: ЦБ РФ

14

12

10

0
0.25 0.5 0.75 1 2 3 5 7 10 15 20 30

25.12.2013 15.12.2014 16.12.2014 13.06.2017 20.01.2020

 Кривая доходности
Кривые доходности по казначейским облигациям
США
3.5

2.5

1.5

0.5

* Источник: Ведомости
(https://www.vedomosti.ru/economics/articles/2018/12/05/7885
03-preduprezhdaet-o-retsessii-ssha) 0
1 Mo 3 Mo 6 Mo 1 Yr 2 Yr 3 Yr 5 Yr 7 Yr 10 Yr 20 Yr 30 Yr

04.12.14 05.12.16 04.12.17 02.01.18 04.12.18 20.01.20

* Источник: Казначейство США (US Dept of the Treasury)

 Кривая доходности: следствия для
монетарной политики
• Центральный банк не может напрямую влиять на
долгосрочную ставку
• Единственный способ для центрального банка
повлиять на долгосрочную ставку – создать
«правильные» ожидания относительно будущих
краткосрочных ставок
– Отсюда следует важность т.н. «устных интервенций» ЦБ
• Даже в этом случае контроль ЦБ над
долгосрочными ставками не будет абсолютным, т.к.
существует еще несклонность к риску, а риск
долгосрочного инвестирования выше, чем
краткосрочного
 Структура лекции
1. Равновесие на рынке благ в закрытой экономике.
Модель 𝐼𝑆 ∗
2. Равновесие на рынке денег в закрытой экономике.
Правила монетарной политики. Модель 𝑀𝑃
3. Кривая доходности. Влияние центрального банка
на долгосрочные процентные ставки
4. Выведение кривой совокупного спроса (𝐴𝐷)
5. Совокупное предложение (напоминание)
6. Экономическая цикличность: парадигма Фриша-
Слуцкого
 Кривая совокупного спроса
• Предположим, центральный банк использует
модифицированное правило Тейлора:
𝑒
𝑖 𝑝 = 𝑟ҧ ∗ + 𝜋𝑡+1 + ℎ 𝜋 − 𝜋 ∗ + 𝑏 𝑦 − 𝑦ത ,
где:
– 𝑖 𝑝 – номинальная процентная ставка по безрисковым активам
(например, по резервам в ЦБ)
– 𝑟ҧ ∗ – равновесная долгосрочная реальная процентная ставка по
безрисковым активам (например, по депозитам в ЦБ)
• Тогда 𝑖 = 𝑖 𝑝 + 𝜌,
где 𝜌 – премия за риск
𝑟ҧ = 𝑟ҧ ∗ + 𝜌
𝑟 = 𝑟ҧ + ℎ 𝜋 − 𝜋 ∗ + 𝑏 𝑦 − 𝑦ത + 𝜌
• Это реальная рыночная ставка, которая устанавливается в
результате действий центрального банка, применяющего
модифицированное правило Тейлора
 Кривая совокупного спроса
• Повторим последнее уравнение:
𝑟 = 𝑟ҧ + ℎ 𝜋 − 𝜋 ∗ + 𝑏 𝑦 − 𝑦ത + 𝜌
• Кроме того, вспомним уравнение кривой IS*:
𝑦 − 𝑦ത = 𝛼1 𝑔 − 𝑔ҧ − 𝛼2 𝑟 − 𝑟ҧ + 𝜈
• Подставим первое уравнение во второе и получим:
𝑦 − 𝑦ത = 𝛼1 𝑔 − 𝑔ҧ − 𝛼2 ℎ 𝜋 − 𝜋 ∗ + 𝑏 𝑦 − 𝑦ത + 𝜌 + 𝜈
=𝑟−𝑟ҧ
𝑦 − 𝑦ത = −𝛼2 ℎ 𝜋 − 𝜋∗ + 𝛼1 𝑔 − 𝑔ҧ − 𝛼2 𝑏 𝑦 − 𝑦ത − 𝛼2 𝜌 + 𝜈
𝑦 − 𝑦ത 1 + 𝛼2 𝑏 = 𝛼2 ℎ 𝜋 ∗ − 𝜋 + 𝛼1 𝑔 − 𝑔ҧ − 𝛼2 𝜌 + 𝜈
• Проведем замену переменных:
𝛼2 ℎ
𝛼= >0
1 + 𝛼2 𝑏
𝛼1 𝑔 − 𝑔ҧ − 𝛼2 𝜌 + 𝜈
𝑧=
1 + 𝛼2 𝑏
• Получаем уравнение кривой совокупного спроса:
𝑦 − 𝑦ത = 𝛼 𝜋 ∗ − 𝜋 + 𝑧
 Кривая совокупного спроса
• Повторим последнее уравнение:
𝑦 − 𝑦ത = 𝛼 𝜋 ∗ − 𝜋 + 𝑧
• Из него получаем:
∗
1 1
𝜋 = 𝜋 + 𝑧 − 𝑦 − 𝑦ത
𝛼 𝛼
• Очевидно, это просто другая запись того же уравнения
совокупного спроса (а именно, это уравнение
совокупного спроса, решенное относительно 𝜋)
• Переменная 𝑧 отвечает за шоки совокупного спроса
𝛼1 𝑔−𝑔ത −𝛼2 𝜌+𝜈 𝜖ത 𝐷𝜖
(поскольку 𝑧 = , а 𝜈 = 𝜇 ത ln 𝜖 − ln 𝜖 ҧ )
1+𝛼2 𝑏 𝑌
• От значений параметров ℎ, 𝑏 зависит значение
𝛼2 ℎ
переменной 𝛼 = , а значит, положение и наклон
1+𝛼2 𝑏
кривой совокупного спроса
 Кривая совокупного спроса
• Кривая AD будет более пологой для высоких значений ℎ (бОльшая
роль инфляции в политике ЦБ) и низких значений 𝑏 (меньшая роль
ВВП в политике ЦБ)
• На графике, приведенном ниже, 𝐴𝐷 ℎ соответствует более высокому
значению ℎ, а 𝐴𝐷 𝑏 – более высокому значению 𝑏
• От того, какую цель (контроль над инфляцией или стимулирование
ВВП, т.е., соответственно, более высокое значение ℎ или 𝑏)
центральный банк выбирает в качестве приоритетной, зависит, какая
из величин (инфляция или ВВП) изменится сильнее в случае
отрицательного шока предложения
 Структура лекции
1. Равновесие на рынке благ в закрытой экономике.
Модель 𝐼𝑆 ∗
2. Равновесие на рынке денег в закрытой экономике.
Правила монетарной политики. Модель 𝑀𝑃
3. Кривая доходности. Влияние центрального банка
на долгосрочные процентные ставки
4. Выведение кривой совокупного спроса (𝐴𝐷)
5. Совокупное предложение (напоминание)
6. Экономическая цикличность: парадигма Фриша-
Слуцкого
 Кривая Филлипса и простейшая
кривая AS
• Кривая Филлипса отражает краткосрочную эмпирическую связь между уровнем
безработицы и темпами инфляции
• Данная связь обычно является отрицательной
• Роль инфляционных ожиданий
• Стагфляция
• Уравнение простейшей кривой Филлипса, модифицированной на инфляционные
ожидания:
𝜋 = 𝜋 𝑒 − 𝛽(𝑢 − 𝑢)
ത
• Вспомним также (из бакалавриата) закон Оукена (записанный в натуральных
логарифмах ВВП):
𝑦 − 𝑦 ∗ = −𝛼(𝑢 − 𝑢)
ത
• Взятые вместе, уравнения кривой Филлипса и закона Оукена могут быть использованы
для выведения простейшего уравнения кривой совокупного предложения AS:
𝛽
𝜋 = 𝜋 𝑒 + (𝑦 − 𝑦)
ത
𝛼
 Кривая Филлипса и простейшая
кривая AS
• Существуют разные подходы к выведению более
сложных современных версий кривой совокупного
предложения AS, однако по большому счету в базовом
виде их можно записать следующим образом:
𝜋 ≈ 𝜋 𝑒 + 𝛾 𝑢ത − 𝑢 + 𝑠
• Здесь 𝑠 – переменная, отражающая шоки совокупного
предложения
• Основные источники шоков совокупного предложения:
– Наценка фирм над предельными издержками
– Характеристики рынка труда и, в частности, соотношение
уровня заработной платы и размера пособия по
безработице
– Производительность факторов производства (понимаемая
максимально широко – по аналогии с переменной 𝐴 в
модели экономического роста Солоу)
 Кривая Филлипса и простейшая
кривая AS
• Повторим последнее уравнение:
𝜋 ≈ 𝜋 𝑒 + 𝛾 𝑢ത − 𝑢 + 𝑠
• Это не что иное, как уравнение кривой Филлипса с
инфляционными ожиданиями. Естественно, мы можем
рассматривать его также как уравнение совокупного
предложения (и при желании можем решить его относительно
𝑦 или 𝑦 − 𝑦)
ത
• В простейшем случае наивных инфляционных ожиданий (𝜋 𝑒 =
𝜋−1 ) можем переписать полученное выше уравнение
следующим образом:
Δ𝜋 = 𝛾 𝑢ത − 𝑢 + 𝑠
• Тогда, если 𝑢ത = 𝑢 и отсутствуют шоки предложения, то
инфляция не ускоряется
• Поэтому уровень безработицы 𝑢ത называют не только
естественным уровнем безработицы, но также и «уровнем
безработицы, не ускоряющим инфляцию» (NAIRU)
 Структура лекции
1. Равновесие на рынке благ в закрытой экономике.
Модель 𝐼𝑆 ∗
2. Равновесие на рынке денег в закрытой экономике.
Правила монетарной политики. Модель 𝑀𝑃
3. Кривая доходности. Влияние центрального банка
на долгосрочные процентные ставки
4. Выведение кривой совокупного спроса (𝐴𝐷)
5. Совокупное предложение (напоминание)
6. Экономическая цикличность: парадигма Фриша-
Слуцкого
 Модель AD-AS как модель
экономической цикличности
• Выше мы говорили о том, что и уравнение кривой
AD, и уравнение кривой AS включают в себя ряд
переменных, которые могут источниками шоков
совокупного спроса и совокупного предложения
• Одна из двух наиболее распространенных в
настоящее время парадигм экономической
цикличности опирается именно на такие шоки
совокупного спроса и совокупного предложения как
основные причины колебаний экономической
конъюнктуры
• Этот подход к изучению цикличности основан на
парадигме Фриша–Слуцкого
 Парадигма Фриша–Слуцкого
• Цикличная динамика экономики основана на
взаимодействии двух явлений – импульсов и
механизма их распространения
• Импульсы – это шоки совокупного спроса и
совокупного предложения
• Механизм распространения – это механизм,
который определяет, каким образом импульс
влияет на динамику ключевых
макроэкономических переменных
 Модель AD-AS
Уравнение Что описывает
𝑝 𝑒
𝑟𝑡 = 𝑖𝑡 + 𝜌𝑡 − 𝜋𝑡+1 Определение реальной ставки в экономике
𝑟ҧ = 𝑟ҧ ∗ + 𝜌ҧ Установление реальной ставки в условиях полной
занятости ресурсов
𝑦𝑡 − 𝑦ത = 𝛼1 𝑔𝑡 − 𝑔ത − 𝛼2 𝑟𝑡 − 𝑟ҧ + 𝜈𝑡 Кривая IS*
ҧ 𝜖′
𝜖𝐷 Шок спроса, вызванный изменением ожиданий
𝑣𝑡 = 𝜇𝑡 ln 𝜖𝑡 − ln 𝜖 ҧ
𝑌ത относительно будущих доходов и/или значения
мультипликатора автономных расходов
𝑝 𝑒
𝑖𝑡 = 𝑟ҧ ∗ + 𝜋𝑡+1 + ℎ 𝜋𝑡 − 𝜋 ∗ + 𝑏(𝑦𝑡 − 𝑦)
ത Правило Тейлора для установления центральным
банком базовой номинальной ставки процента
(уравнение кривой MP)
1 Кривая AD
𝜋𝑡 = 𝜋 ∗ − (𝑦 − 𝑦ത − 𝑧𝑡 )
𝛼 𝑡
𝜈𝑡 + 𝛼1 𝑔𝑡 − 𝑔ത − 𝛼2 𝜌𝑡 − 𝜌ҧ Шок совокупного спроса, вызванный изменением
𝑧𝑡 = 𝑣𝑡 и/или изменением государственных расходов
1 + 𝛼2 𝑏
и/или рыночной премии за риск
𝜋𝑡 = 𝜋𝑡𝑒 + 𝛾 𝑦𝑡 − 𝑦ത + 𝑠𝑡 Кривая SRAS
𝑝
𝑚𝑡 𝑚𝑡𝑤 1 𝐵𝑡 Шок предложения, вызванный изменением
𝑠𝑡 = ln 𝑝 + ln 𝑤 − ln товарной наценки, зарплатной наценки и/или
𝑚
ഥ 𝑚
ഥ 1 − 𝛼 𝐵ത
производительности труда
𝜋𝑡𝑒 = 𝜋𝑡−1 Уравнение наивных инфляционных ожиданий
 Модель AD-AS
• Предположим, в начальный момент времени экономика находится в своем
долгосрочном равновесном состоянии, т.е. фактический ВВП равен
потенциальному ВВП
 Модель AD-AS
𝑝
𝑚𝑡 𝑚𝑤
• В какой–то момент времени происходит негативный шок предложения (𝑠𝑡 = ln ഥ 𝑝 + ln ഥ 𝑡𝑤 −
1 𝐵 𝑚 𝑚
ln ത𝑡) – например, это может быть резкий рост энергетических тарифов, плохой урожай,
1−𝛼 𝐵
авария на крупной АЭС (например, авария на Фукусиме) и т.д.
• Как следствие, кривая 𝑆𝑅𝐴𝑆 (𝜋𝑡 = 𝜋𝑡𝑒 + 𝛾 𝑦𝑡 − 𝑦ത + 𝑠𝑡 ) смещается вверх в положение 𝑆𝑅𝐴𝑆1
• Вызванный этим рост инфляции с 𝜋0 до 𝜋1 в периоде 1 приводит к росту инфляционных
ожиданий на следующий период до уровня 𝜋2𝑒 = 𝜋1 – кривая 𝑆𝑅𝐴𝑆2 поэтому должна пройти
через точку (𝑦,ത 𝜋1 )
• Поскольку фактический ВВП по–прежнему ниже потенциального, фактическая инфляция в
периоде 2 окажется ниже инфляционных ожиданий, что приведет к повторению того же
сценария (только теперь инфляционные ожидания будут снижаться) в периоде 3, 4 и т.д. –
пока ВВП не вернется к своему потенциальному уровню
 Модель AD-AS
• Предположим обратную ситуацию: положительный шок предложения
(например, внедрение прорывной технологии, каковой исторически
оказалось, к примеру, использование компьютерной техники, или внезапное
удешевление стоимости ресурсов)
• Следуя той же логике, кривая 𝑆𝑅𝐴𝑆 сместится вниз, что приведет к
сокращению инфляции и росту ВВП в краткосрочном периоде
• Однако затем начнется процесс возврата к исходному равновесию
 Модель AD-AS
• На двух последних слайдах мы неявно считали, что:
– Шоки предложения исключительно кратковременны
– Экономическим агентам известно об их кратковременности
• Поэтому ожидания относительно будущих доходов не
менялись и кривая совокупного спроса не смещалась
• Если бы мы предположили, что шоки предложения
длятся несколько периодов и агенты в этой связи
изменяют свои ожидания относительно будущих
доходов, то кривая AD смещалась бы, что привело бы к
более сложной динамике (мы рассмотрим ее на
следующем слайде на примере положительного шока
спроса)
 Модель AD-AS
• Рассмотрим реакцию экономики на краткосрочный (действующий в течение одного периода)
𝜈𝑡 +𝛼1 𝑔𝑡 −𝑔ത −𝛼2 𝜌𝑡 −ഥ
𝜌 𝜖ത 𝐷𝜖′
положительный шок спроса (𝑧𝑡 = , 𝑣𝑡 = 𝜇𝑡 ത ln 𝜖𝑡 − ln 𝜖 ҧ ) – например,
1+𝛼2 𝑏 𝑌
это может быть рост государственных расходов, сокращение рыночной премии за риск и/или
рост оптимизма относительно будущих доходов
• В новом равновесии ВВП выше потенциального – значит, фирмы вынуждены платить более
высокие реальные зарплаты – как следствие, растет инфляция до уровня 𝜋1
• Из–за роста инфляции растут инфляционные ожидания, что приводит к сдвигу в периоде 2
кривой 𝑆𝑅𝐴𝑆 в положение 𝑆𝑅𝐴𝑆2
• В то же время, прекращается действие шока совокупного спроса (мы предположили, что он
действует в течение только одного периода), так что кривая совокупного спроса возвращается
в исходное положение 𝐴𝐷0
• Инфляция и ВВП снижаются (причем ВВП – ниже потенциального уровня)
• Далее по уже рассмотренной логике шока совокупного предложения продолжается
изменение инфляции и ВВП уже в сторону роста, пока ВВП не достигнет потенциального
уровня
 Стохастическая модель AD-AS
• На предыдущих слайдах мы абстрагировались от того, что шоки
спроса и предложения происходят часто, и обычно их эффекты
налагаются друг на друга
• Поэтому рассмотренная нами упрощенная модель позволяет
получить только сравнительно простую динамику
• Добавление стохастического элемента в модель позволит
получить динамику, более близкую к наблюдаемой в
действительности
 Стохастическая модель AD-AS
• Стохастическая модель AD-AS исходит из того,
что шоки совокупного спроса и совокупного
предложения стохастичны (по крайней мере, с
точки зрения их моделирования)
• Применение стохастических шоков позволяет
получить с помощью модели AD-AS динамику,
близкую к фактическим данным, в связи с чем
именно эта модель в последние годы является
одной из двух наиболее популярных среди
экономистов (вторая основана на концепции
реальных деловых циклов)
 Список литературы
Основная литература:
• Sørensen P.B., Whitta-Jacobsen H.J. Introducing Advanced
Macroeconomics: Growth and Business Cycles. 2nd ed., 2010. –
Chapters 16 – 17
• Туманова Е.А., Шагас Н.Л. Макроэкономика: элементы
продвинутого подхода. – М.: Инфра–М, 2004. – Главы 2, 7, 14

Дополнительная учебная литература:

• Ромер Д. Высшая макроэкономика. М.: ИД ГУ ВШЭ, 2014. –
Глава 5
• Romer D. Advanced macroeconomics. – Chapter 5
• Andolfatto D. Macroeconomic Theory and Policy. 2nd ed., 2008. –
Chapters 4, 8 (http://mpra.ub.uni-muenchen.de/6403/)
• Тарасевич Л.С., Гребенников П.И., Леусский А.И.
Макроэкономика. М.: Юрайт, 2003. – Главы 7, 11

См. на следующем слайде список статей по темам лекции

 Список литературы
Дальнейшее развитие темы:
• Трунин П.В., Ващелюк Н.В. Анализ эндогенности предложения денег в России
// Журнал Новой экономической ассоциации. – 2015. – №1 (25). – С. 103 – 131
• Going negative: Germany should stop whining about negative rates and start
borrowing // The Economist, April 30th 2016
• Власов С.А., Дерюгина Е.Б. Фискальные мультипликаторы в России // Журнал
Новой экономической ассоциации. 2018. №3. С. 104-119
• Вымятина Ю., Грищенко В., Остапенко В., Рязанов В. Финансовая
нестабильность и экономические кризисы: уроки Мински // Экономическая
политика. 2018. №4. С. 20-41
• Дробышевский С., Киюцевская А., Трунин П. Возможности процентной
политики центральных банков // Экономическая политика. 2018. №4. С. 42-61
• Kehoe P.J., Midrigan V., Pastorino E. Evolution of modern business cycle models:
Accounting for the Great Recession. Journal of Economic Perspectives, 3 (32): 141-
166
• Gertler M., Gilchrist S. (2018) What happened: Financial factors in the Great
Recession. Journal of Economic Perspectives, 3 (32):3-30
• Blanchard O. (2018) Should we reject the natural rate hypothesis? Journal of
economic perspectives, 1(32): 97-120
 Список литературы
Дополнительное чтение
• Невельский А., Оверченко М. Рынок предупреждает о возможной рецессии в
США // Ведомости, 05.12.2018
• Минь Ц. ФРС США может столкнуться с «загадкой» на рынке госбондов //
Ведомости, 20.03.2015
• Оверченко М. Стало известно, кто спровоцировал крах Bear Stearns в 2008
году // Ведомости, 29.03.2016
• Льюис М. Игра на понижение. Тайные пружины финансовой катастрофы. М.:
Альпина Паблишерс, 2019. 280 с.
• Monetary policy principles and practice, Historical approaches to monetary policy,
Principles for the conduct of monetary policy, Policy rules and how policymakers
use them, Challenges associated with using rules to making monetary policy,
Monetary policy strategies of major central banks (все эти публикации
размещены на сайте Федерального резерва США и являются несложными
краткими описаниями современных подходов к проведению денежно-
кредитной политики; рекомендованы к прочтению всем студентам с
достаточным уровнем знания английского языка)