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C A P I T U L O 3
EL ENTORNO FINANCIERO,
PRINCIPIOSCONCEPTOS
FUNDAMENTALES

Cualquier actividad tiene leyes, principios o intereses corporativa, y como un

fundamentales que ayudan a entenderla. Las finanzas no son la lugar para observar y
excepción. Existen principios básicos importantes que pueden aplicar los principios de
ayudarle a comprender las prácticas mundanas en las finanzas, así las finanzas.
como situaciones nuevas y complejas.
Supongamos que quiere vender su auto. ¿Le gustaría obtener OBJETIVOS
el precio más alto posible? Por supuesto. ¿Cree que una persona
Después de estudiar este
que quisiera comprarlo querría pagar el precio más bajo posible? capitulo, usted podrá:
Indudablemente. Supongamos que usted quiere invertir algún
dinero. ¿Le gustaría triplicar su dinero en el transcurso del 1. Entender y explicar los
siguiente año? Eso sería bueno. Pero, ¿quiere arriesgarse a perder principios de las finanzas
todo su dinero? En realidad no. ¿Cree que debería correr algún
2. Aplicar los principios de
riesgo para obtener un rendimiento superior? Probablemente. Si las finanzas en situaciones
alguien le garantizara duplicar su dinero durante los próximos reales
seis meses sin correr ningún riesgo, ¿dudaría usted de él? Eso
esperamos. Si le debiéramos $100, ¿preferiría recibirlos hoy o 3. Explicar las
dentro de tres años? Hoy, por supuesto. características de los
valores más comunes en el
Ante situaciones tan directas, las respuestas a estas preguntas mercado de capital
son obvias. Vienen de la intuición que ha desarrollado, basada en
la comprensión universal. En situaciones más complejas, las 4. Describir el papel de los
respuestas no siempre son tan sencillas. Así que necesita corredores, comerciantes,
principios que lo ayuden. banqueros de inversión e
intermediarios financieros
En este capítulo, describimos los principios en los que se
basan las finanzas. Son los fundamentos en los cuales se basa la 5. Describir la estructura
administración financiera corporativa. Lo ayudaremos a entender de los plazos de las tasas
su aplicación a la práctica de las finanzas. de interés y citar las
También damos un vistazo rápido a lo que se conoce como razones de su existencia
los mercados de capital, tales como el mercado de acciones. Las
transacciones del mercado de capital (compra y venta) son
importantes como parte de la administración financiera

3.1 EL ENTORNO ECONÓMICO COMPETITIVO

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En esta sección y en las dos siguientes, describimos los “principios básicos” de las finanzas, Estos
principios proporcionan la base para entender las transacciones financieras y para tomar decisiones
financieras. Consisten en una serie de principios fundamentales que forman la base de la teoría financiera
y de la toma de decisiones. Los principios se basan en la deducción lógica y en la observación empírica.
Aunque cada principio no es absolutamente correcto en cada caso, la mayoría de los practicantes aceptan
los principios como una forma válida para describir su mundo.
Antes de continuar, necesitamos recordarle una definición importante. Un valor financiero, que
simplemente llamaremos valor, es una obligación emitida por una empresa para financiarse. Los bonos y
acciones son ejemplos de valores financieros. En esencia, los valores no son más que obligaciones sobre
futuros flujos de efectivo, tales como intereses y dividendos.
Nuestro primer grupo de principios se ocupa de la competencia en un entorno económico.

El principio de la conducta egoísta: las personas actúan

en su propio interés financiero
Las buenas decisiones de negocios requieren suposiciones razonablemente acertadas sobre el
comportamiento humano. Aun cuando puede haber excepciones individuales, suponemos que las
personas actúan de una manera económicamente racional. Esto es, las personas actúan en su propio
interés financiero.
El principio de la conducta egoísta puede ser un tanto difícil de aceptar inicialmente. Una razón es
que la mayoría de nosotros estamos conscientes de que el dinero no lo es todo. El principio de la conducta
egoísta no niega la verdad de este consejo. Tampoco niega la importancia de las consideraciones
“humanas”. El principio tampoco pretende sugerir que el dinero es lo más importante en nuestra vida o en
la de cualquier otra persona.
Significa que, cuando todo lo demás es igual, todas las partes en una transacción financiera elegirán
el curso de acción financieramente más ventajosa para ellas. Este principio ha llegado a explicar muy bien
el comportamiento actual porque la mayoría de las interacciones de negocios son transacciones “a
prudente distancia”. En estas transacciones impersonales, obtener el mayor bien de los recursos
disponibles es la consideración primordial.
También podría usted pensar que dar dinero a una institución de beneficencia, tener hijos y ser
sincero al presentar su declaración de impuestos son violaciones al principio de la conducta egoísta. Estas
decisiones incluyen consideraciones que no sólo tienen que ver con el dinero. La mayoría de las personas
no dan dinero a instituciones de caridad o tienen hijos con el fin de recibir un beneficio financiero directo.
Pero aun si ciertas acciones violan el principio de la conducta egoísta, éste sigue siendo útil para nuestros
propósitos. Esto se debe a que, en promedio, es correcto. Así que se trata de una muy buena aproximación
del comportamiento humano.

Existe un corolario importante del principio de la conducta egoísta. Con frecuencia, se puede emprender
acciones que compiten entre sí. Cuando alguien emprende una acción, ésa elimina otras posibles. La
diferencia entre el valor de una acción y el de la mejor alternativa se llama costo de oportunidad.
El costo de oportunidad proporciona un indicador de la importancia relativa de una decisión. Cuando
el costo de oportunidad es pequeño, el de una elección incorrecta también lo es. De igual manera, cuando
el costo de oportunidad es grande, el costo de no hacer la mejor elección también lo es.

Supongamos que vende un automóvil por $3200 sin pensarlo mucho Al día siguiente descubre que el El costo
automóvil pudo haberse vendido en $3300. Ha incurrido en un costo de oportunidad de por lo menos de
$100. Quizá no considere eso muy significativo, pero supongamos que al día siguiente de- cubre que oportunid
ad
de vendar
un auto
usado
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el automóvil pudo haberse vendido por $4500 Tal vez consideraría significativo el costo de
oportunidad de $1300 sobre un activo que vale $4500.

Por favor no permita que la simplicidad de nuestro ejemplo del automóvil usado lo lleve a pensar que
tales costos son obvios y fáciles de calcular. En algunos casos, los costos de oportunidad son muy sutiles
y difíciles hasta de definir, mucho más de calcular. Sin embargo, la importancia de los costos de
oportunida4 no puede exagerarse.
Una aplicación importante del principio de la conducta egoísta es la llamada teoría de agencia, la cual
analiza los conflictos de intereses y de comportamiento en una relación principal- agente. Ésta es una
relación en la cual una persona, un agente, toma las decisiones que afectan a otra persona, un principal.
Recuerde el modelo de serie de contratos que analizamos en el capítulo 1. Muchos de estos contratos
que integran una empresa pueden ser vistos como relaciones principal-agentes. Ejemplos de las relaciones
principal-agentes incluyen los que se realizan entre la empresa (como el principal) y los empleados (los
agentes), tales como sus gerentes, personal de ventas y otros. La empresa también tiene una relación
principal-agente con los gerentes de fondos de pensiones, con los abogados y con los agentes de bienes
raíces, viajes y seguros. También existe una importante relación principal-agente entre los accionistas y
tenedores de bonos de la empresa.

El presidente de Occidental Petroleum Corporation, Armand Hammer, murió en diciembre de 1990. El

El nombre de Hammer había llegado a ser sinónimo de Occidental. La había convertido en una fallecimien
empresa importante Ahora había fallecido ¿Qué ocurrió con el precio de las acciones de Occidental to del
cuando se anunció su fallecimiento? Subió 9%. El volumen de intercambio excedió los 8 millones de viejo
acciones, muy por arriba del volumen de intercambio promedio de las acciones, convirtiéndola ese presidente
día en uno de los títulos de acciones más activos en el mercado bursátil de Nueva York. ¿Por qué? de
Muchos de los analistas del sector petrolero consideraron que Hammer había comenzado a manejar Petroleum
la empresa como su feudo personal. Lo acusaron de utilizar los recursos de la empresa para apoyar Corporatio
sus proyectos consentidos (tales como un museo de arte para guardar su propia colección), aun
cuando el invertir en ellos no favorecería a los intereses de la empresa. Los accionistas creían. Que
su sucesor, Ray Irani, tomaría mejores decisiones de negocios. Y efectivamente, la mayoría
convendría después en que la empresa progresó mucho más bajo la dirección de Irani.

Una consideración crítica en las relaciones principal-agente es el problema del daño moral. Éste se refiere
a situaciones en las que el agente puede emprender acciones no ocultas para su beneficio personal, aun
cuando éstas sean costosas para el principal. Al analizar cuidadosamente el comportamiento de los
intereses personales, la teoría de agencia nos ayuda a definir consideraciones más efectivas en los
contratos entre un principal y un agente. Un objetivo común para disminuir tales consideraciones en un
contrato es aminorar los conflictos de intereses, para reducir así los problemas de daño moral.
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El principio de las transacciones bipartitas: cada transacción

financiera tiene por lo menos dos lados
El principio de las transacciones bipartitas puede parecer muy directo, pero en ocasiones se olvida cuando
las cosas se tornan complejas. Comprender las transacciones financieras exige que no nos centremos
demasiado en nosotros mismos. No olvide que mientras estamos siguiendo la conduct4 egoísta y estamos
tomando decisiones en nuestro propio interés financiero, los demás también actúan para su propio interés.
Esto incluye a aquellos con los que hacemos negocios. Considere la venta de un activo ¿o debiéramos
decir la compra? y eso justamente es el punto. Por cada venta, hay una compra. Por cada compra, hay un
comprador. Cuando analizamos nuestro lado de una transacción, debemos tener en mente que alguien más
está analizando el otro lado.

El
Un ejemplo de la confusión referente al principio de las transacciones bipartitas relaciona a los informes
lenguaje
sobre las transacciones en un mercado de valores. Los comentaristas de los medios en ocasiones se refieren
ambiguo
a “tomadores de utilidades que venden sus lotes” y que ocasionan una disminución del precio de ciertas
de
acciones comunes. La implicación es que hubo más ventas que compras. Hasta usted puede leer en el
los
periódico que los cambios de los precios en el mercado son el resultado de “desequilibrio” entre la
medios
cantidad de compras y la cantidad de ventas que se está realizando. Esto, por supuesto, no es cierto
Cuando los valores, tales como las acciones, se compran y venden, existe un comprador y un vendedor
para cada acción que cambia de manos. Y si recuerda el principio de la conducta egoísta, no es lógico decir
que los que están del lado del comprador deliberadamente compran una acción que iba a disminuir su
valor. Creyeron que la acción mantendría o incrementaría su valor. Sucedió que se equivocaron.
Simplemente, son estas diferencias en las expectativas, las que proporcionan la compra y venta de los
valores financieros.

Podemos describir este tipo de situación en la que son más quienes creen que las acciones están
sobrevaluadas y quienes creen que están subvaluadas. Esta diferencia de apreciación puede conducir a un
mayor número de órdenes de venta que de órdenes de compra. Sin embargo, a pesar del desequilibrio en
las órdenes (los que están dispuestos a comprar o a vender), hay exactamente una acción comprada por
cada acción vendida. En tales situaciones, las personas compran o venden hasta que el precio del mercado
llega a lo que consideran que es el valor correcto de cada acción.
La mayoría de las transacciones financieras son juegos de suma-cero. Un juego de suma- cero es una
situación en la cual un jugador sólo puede ganar a costa de otro. En estas situaciones, mi ganancia es la
pérdida de Otro y viceversa. Éste es exactamente el tipo de situación que tenemos con la mayoría de las
relaciones comprador-vendedor. Un precio más alto le cuesta al comprador y beneficia al vendedor. Un
precio más bajo le cuesta al vendedor y beneficia al comprador. No obstante, algunas transacciones
pueden no parecer un juego de suma-cero. Consideremos el caso de los bonos municipales.

Bonos
municipales
libres de
impuestos

Los bonos municipales son emitidos por los gobiernos estatales y locales. En el
capítulo 2 señalamos que los pagos de intereses sobre dichos bonos están
exentos de impuestos federales. Esto permite a los gobiernos estatales emitir
estos bonos a una tasa de interés más baja que la que tendrían que pagar si el
interés fuese gravable. Los compradores obtendrán un rendimiento neto mayor
del que recibirían s[hubiesen comprado bonos similares pero plenamente
gravables. Al parecer, entonces, éste no es un juego de suma-cero. Ambas
partes resultan beneficiadas. Sin embargo, esto no es tan claro si se consideran
otras partes de la transacción. ¿Qué hay de los otros contribuyentes? Reducir
los pagos de impuestos de un grupo de contribuyentes puede ocasionar que
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otros lleven una carga mayor del costo de operación del gobierno.
.

La mayoría de las transacciones financieras que no son juegos de suma-cero resultan de las disposiciones
en el código fiscal. Como lo muestra el ejemplo de los bonos municipales, es posible que, en ciertas
condiciones, dos entidades (por ejemplo, un emisor de valores y un inversionista) lleguen a un acuerdo en
el cual ambos resultan beneficiados al estructurar la transacción de tal manera que el gobierno reciba la
menor cantidad de impuestos totales de los dos, que si la transacción no se hubiera realizado. Aunque es
claro que las dos entidades efectivamente resultan beneficiadas, el que cada una saque el mejor provecho
depende de la habilidad del gobierno de crear provisiones de impuestos que reduzcan los impuestos para
las personas que actúan de manera que ayudan a la sociedad como un todo. Debido a que éste es un libro
de texto de finanzas, no insistiremos en el debate sobre la habilidad del gobierno de escribir dichas
“provisiones” de impuestos. Basta decir que, con unas cuantas excepciones, las personas y las empresas
buscan la manera de pagar menos impuestos. Y esto está en consistencia con el principio de la conducta
egoísta. Las personas buscarán excepciones a las reglas impositivas a las condiciones de juego de suma-
cero y las explotarán cuando les sea posible.
Las personas egoístas con frecuencia ignoran el principio de las transacciones bipartitas. Algunas
personas adolecen de arrogancia, debido a un excesivo orgullo y a la falta de consideración hacia los
demás. Creen, erróneamente, que son superiores a aquellos con los que están haciendo negocios. Dicha
arrogancia ha llevado a muchas decisiones desafortunadas. Algunos ejemplos comunes lo constituyen las
fusiones corporativas. Los directivos de una empresa que adquiere a otra con frecuencia pagan una suma
excesiva por la empresa objetivo que están adquiriendo. Justifican’ este alto precio aduciendo que el
precio del mercado actual es demasiado bajo o afirman que pueden administrar la empresa objetivo con
mucha más redituabilidad que la actual administración y así, incrementar su valor. Estos gerentes están
diciendo implícitamente que el mercado establece erróneamente un valor demasiado bajo de las acciones
o que la administración de la empresa objetivo es incompetente. Desafortunadamente en la mayoría de los
casos, sólo es posible hacer una evaluación exacta hasta después del hecho. La evidencia empírica
muestra que, en promedio, los gerentes no incrementan el valor de su propia empresa al adquirir otra, a
pesar de sus pretensiones.

Oferta de
Las administración de Sun Microsystems Inc. se había reunido con los ejecutivos de Apple Sun
Computer Inc. para analizar una posible combinación de negocios A mediados de enero de 1996, 1 para la
Wall Street Journal publicó que Sun podría ofrecer $25 por cada acción de Apple ¿Qué cree usted compra
que ocurriría con el precio de las acciones de Sun? Ese día cayo de $48 56 por acción a $44 13 Los de Apple
inversión de A nuestras aparentemente consideraron que Sun estaría haciendo una mala inversión, Computer
pagando demas1actd por Apple. Dieron su opinión “en voz alta” al reducir el precio que estaban
dispuestos a pagar por las acciones de Sun.

Por lo menos hay dos lados para cada transacción y alguna de las partes de cada lado puede ser brillante,
trabajan más y son creativas como usted. Subestimar a sus competidores puede llevarlo al desastre.

El principio de las señales: las acciones transmiten información

El principio de las señales es una extensión del principio de la conducta egoísta. Debido al
comportamiento de interés propio, una decisión de comprar o vender un activo puede significar
información acerca de la condición del activo o acerca de las expectativas de un tomador de decisiones o
sus planes para el futuro. Asimismo, la decisión de una empresa de ingresar en una nueva línea de
negocios puede reflejar la creencia de su administración en la fortaleza de la empresa desde un punto de
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vista favorable para el proyecto. De manera similar, cuando una empresa anuncia un dividendo, una
división de acciones o una nueva emisión de valores, con frecuencia las personas interpretan estas
medidas en términos de las futuras utilidades de la empresa. Así, cuando los hechos no concuerdan con
los pronunciamientos que hace una compañía, aquéllos son más elocuentes que las palabras.

Acciones El director ejecutivo de Janus Chemtech anuncia en una reunión de analistas

contra accionarios que está muy las, satisfecho con las posibilidades de futuro
las crecimiento de las utilidades de su empresa. Al mismo tiempo, informa a la
palabras Comisión de Valores y Cambios que los ejecutivos de la empresa, incluyendo
su director ejecutivo están viendo un buen número de sus propias acciones. La
comunidad de analistas evidentemente tendrá sospechas de tales acciones.

En otros casos, por supuesto, las decisiones pueden ser mal interpretadas y dar a suponer que proveen una
información que en realidad no transmiten. Por ejemplo, recuerde la curva temporal de demanda
ascendente de los flip-flops analizados en el capítulo 1. En ese caso, muchos consumidores creyeron
incorrectamente que el precio invariablemente bajo de un par de sandalia significaba que el producto era
malo.
El ejemplo de los flip-flops es una variación de un problema conocido como selección adversa. En
términos amplios, la selección adversa opera cuando se ofrece algo a la venta a un precio más bajo y esto
genera una señal negativa. La selección adversa desalienta la inclusión de productos de buena calidad en
el mercado. El problema de la selección adversa también se presenta en mercados de equipo usado, donde
los compradores potenciales cuestionan si el equipo ofrecido a la venta está descompuesto o quizá
inservible, en lugar de ofrecerse porque su dueño ya no hacía uso de él. En el capítulo 14, estudiamos el
concepto de las señales en mayor detalle.

El principio del comportamiento: cuando todo lo demás falla, observe lo que los otros
hacen en busca de orientación
El principio del comportamiento es una aplicación directa del principio de las señales. El principio de las
señales dice que las acciones transmiten información. El principio del comportamiento dice, en esencia,
“tratemos de usar dicha información”.

Para ayudarlo a entender el principio del comportamiento, queremos que imagine que ha terminado su
maestría y que ha estado trabajando para una empresa de mediano tamaño durante un año y medio en tres
diferentes puestos. Recientemente, su arduo trabajo y las horas que le ha dedicado han sido observados
por su jefe, el señor Womack, vicepresidente financiero. Como reconocimiento a su esfuerzo, el señor
Womack lo ha invitado a usted y a su cónyuge a cenar en casa de él junto con otros miembros del
departamento y sus cónyuges.

Usted y su cónyuge se alegran mutuamente por haber superado con éxito el momento formal del
cóctel, y llegan al comedor. Éste es más grande que todo su apartamento. Al instalarse en los asientos que
les fueron asignados, usted y su esposa se hacen señales, hacia los cubiertos de plata. Hay más utensilios
frente a usted de los que tiene en toda su cocina y no tiene idea de qué pieza debe utilizarse para cuál
platillo. ¿Qué haría usted?

Sólo hay una forma razonable de proceder. Sin ser demasiado obvio, observe al extremo de la mesa
conforme se sirve cada platillo y utilice el mismo cubierto que el señor Womack. Supongamos que esto
no es posible, usted no puede ver bien al señor Womack desde su sitio. ¿Qué haría? Simplemente
“estudiar” a las personas a su alrededor, casi todos hacemos lo que la mayoría, especialmente si no hay
alguien en quien podamos confiar.
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Ahora cambiemos el escenario del comedor a las finanzas. Supongamos que usted es un administrador
financiero. Enfrenta una decisión importante que parece no tener un curso de acción bien definido. Por
ejemplo, supongamos que el consejo directivo le ha pedido evaluar cómo se está financiando la compañía
en la actualidad y tal vez recomiende cambios. Como resultado, no hay una estructura de capital óptima
para una empresa; los gerentes deben hacer un juicio informado. ¿Qué haría usted?
Un buen comienzo sería observar el comportamiento de varias empresas similares a la suya, ya sea
ahora o en el pasado. Ya sea que imite a las compañías que usted considera serán las mejores guías o
imite a la mayoría. En particular, las elecciones de las normas hechas por otras empresas del mismo sector
le pueden proporcionar una guía útil. En ocasiones esta forma de comportamiento se llama el “efecto del
mercado”. Esto es a lo que nos referimos en el principio del comportamiento de las finanzas: cuando todo
lo demás falla, observe lo que los demás hacen para orientarse.
En la práctica, el principio del comportamiento generalmente se aplica en dos tipos de situaciones. En
algunos casos, tales como en la elección de una estructura de capital, la teoría no proporciona una
solución clara al problema; en otros, la teoría proporciona una solución clara, pero el costó de recopilar la
información necesaria sobrepasa el beneficio potencial. El valuar ciertos activos es un ejemplo de este
nuevo caso, El valor de algunos activos, tales como acciones o bienes raíces, con frecuencia pueden ser
estimados a un precio relativamente bajo utilizando como base los precios recientes de activos similares.
En casos como éstos, las empresas usan el principio del comportamiento para llegar a una aproximación
poco costosa de la respuesta correcta.
Hemos citado dos aplicaciones apropiadas del principio del comportamiento: (1) el caso en donde
existe un límite a nuestra comprensión, y (2) el caso en donde su uso es más efectivo en costos que en el
método más exacto. Una aplicación que a veces ocurre en la práctica no es apropiada: la “imitación a
ciegas” para reducir el costo y el riesgo personal. Queremos hacerle la firme advertencia de que evite esta
mala aplicación.
El principio del comportamiento puede ser difícil de aplicar. Usted debe decidir cuando no hay uno
mejor, único y evidentemente correcto curso de acción, Es más, una vez que ha decidido que no hay un
mejor curso de acción, debe decidir si existe un “mejor” grupo o grupos a observar en busca de
orientación. Por último, usted debe determinar, de sus acciones, cuál sería su mejor acción. El principio
del comportamiento es, debemos reconocerlo, la mejor segunda alternativa. Conduce a soluciones
aproximadas en la mejor de las situaciones y, en el peor de los casos, a imitar los errores de otros. No
obstante, es útil en ciertas situaciones, a pesar de sus desventajas potenciales.
Como en el caso de otros principios, existe un corolario importante para el principio del
comportamiento. La aplicación del principio del comportamiento en muchas situaciones competitivas da
lugar a lo que se llama el problema del oportunista. En tales situaciones, un “líder” invierte sus recursos
para determinar, un mejor curso de acción y un “oportunista” recibe el beneficio del gasto simplemente
imitando. Así, el líder está subsidiando al oportunista. Por ejemplo, McDonald’s realiza extensas
investigaciones de análisis relativos a la futura ubicación de sus restaurantes. Otras cadenas de comida
rápida han decidido a veces las ubicaciones de sus nuevos restaurantes simplemente construyendo cerca
de un McDonald’s. Las leyes de patentes y derechos de autor han sido concedidos para proteger a los
innovadores, al menos hasta cierto grado, del problema del oportunista, y para recompensar la
introducción de nuevas ideas valiosas que mejoran a la sociedad.

Preguntas de auto evaluación

1. Explique con sus propias palabras el principio de la conducta egoísta
2. ¿Qué es una relación principal-agente? De algunos ejemplos
3. Explique en sus propias palabras el principio de las señales
4. Explique por qué el principio del comportamiento no sugiere la imitación a ciegas.
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3.2 VALOR Y EFICIENCIA ECONOMICA

Nuestro segundo grupo de principios se ocupa de las formas de crear valor y eficiencia económica.

El principio de las ideas valiosas: altos rendimientos

son factibles con nuevas ideas
¡El principio de las ideas valiosas dice que usted podría encontrar la manera de hacerse rico! Los nuevos productos o
servicios pueden crear valor, así que si tiene una idea nueva, podría transformarla en un valor positivo
extraordinario para usted mismo.
La mayoría de las nuevas ideas valiosas ocurren en los mercados de los activos físicos. Es más probable que los
activos físicos sean más originales que los activos financieros. Por ejemplo, los fundadores de Apple Computer se
hicieron ricos al inventar e introducir con éxito la computadora personal.
Los activos físicos pueden ser únicos de varias maneras. Consideremos las patentes. Thomas Edison se
convirtió en un hombre muy rico por haber inventado buen número de productos únicos, tales como la bombilla
eléctrica, el fonógrafo, el cine y muchos más. Si la protección de patentes no hubiese estado disponible, es poco
probable que hubiera adquirido tanta riqueza. La habilidad de mantener los derechos exclusivos para producir un
producto único incrementa el valor de un activo físico. Aun sin la protección de las patentes, algunas empresas han
tenido éxito al crear lealtad a la marca. Convencen a los consumidores de que son las únicas empresas que pueden
producir cierto tipo de productos y esta convicción genera más compras repetidas y la adquisición de productos
relacionados.
Las nuevas ideas también pueden tomar la forma de refinadas prácticas de negocios o de marketing. Por
ejemplo, un hombre llamado Ray Kroc compró una pequeña cadena de puestos de hamburguesas. Al aplicar sus
ideas referentes a cómo manejar el negocio, él y un gran número de personas se hicieron ricos. Tal vez haya oído
hablar de la pequeña cadena de Ray, se llama McDonald’s! La lista de dichos productos y servicios es casi
interminable y el potencial para nuevos productos y servicios es interminable.

El principio de la ventaja comparativa: la experiencia puede crear valor

Quizá conozca el principio de la ventaja comparativa. En amplio sentido, es la idea fundamental de
nuestro sistema económico. Si cada quien hace lo que puede hacer mejor, tendremos a las personas más
calificadas haciendo cada tipo de trabajo. Esto crea la eficiencia económica: pagamos a otros por lo que
pueden hacer mejor que nosotros y ellos nos pagan por hacer lo que nosotros podemos hacer mejor que
ellos.
El principio de la ventaja comparativa es la base del comercio internacional. Cada país produce los
bienes y servicios que puede hacer con mayor eficiencia. Luego, cuando los países comercian, todos
pueden resultar beneficiados.

Michael Michael Jordan es tal vez el mejor jugador de básquetbol de todos

Jordan los tiempos, pero por motivos personales dejó ese deporte e
juega ingresó a un equipo de béisbol. Michael Jordan jugó sólo una
mejor temporada en el béisbol de ligas menores antes de “abandonarlo”.
básquetbol Dejó el béisbol a otros que lo jugaban mejor que él y regresó al
baloncesto, algo que hace mejor que nadie.
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El principio de las opciones: las opciones son valiosas

Una opción es un derecho, sin una obligación, de hacer algo. En otras palabras, el propietario (el
comprador de la opción) puede exigir que el suscriptor (el vendedor de la opción) haga la transacción
especificada en el contrato de opción (por ejemplo, vender una extensión de terreno), pero el suscriptor no
puede exigir que el propietario haga algo. Con frecuencia, en las finanzas, un contrato de opción se refiere
al derecho de comprar o vender un activo a un precio establecido con anterioridad.
El derecho de comprar se llama opción de compra y el derecho a vender es la opción de venta. Las
opciones de compra con frecuencia son utilizadas por los promotores de bienes raíces. Una opción de
compra permite que el promotor obtenga el consentimiento de las partes necesarias antes de invertir una
fuerte cantidad de dinero, el cual podría perderse si cualquiera de las partes se niega más tarde a vender
sus terrenos.
Los seguros son un tipo de opciones de venta. Supongamos que usted tiene un seguro para su
automóvil y éste es destruido por un camión de cemento mientras está estacionado. El contrato de seguros
puede ser visto como la venta a la compañía de seguros del automóvil destruido. Es probable que usted
decida no comprar otro automóvil, pero ésa es su decisión.
Un corolario al principio de opciones puede ayudarlo a entender su lógica subyacente: una opción no
puede tener un valor negativo para el propietario porque éste siempre puede decidir no hacer nada. Si la
transacción de opción nunca habrá de tener un valor positivo, la opción puede no valer nada, pero la
opción nunca puede tener un valor negativo. Desde luego que hasta la más pequeña
oportunidad de que el resultado de la opción tenga un valor positivo en cualquier momento en el futuro le
da a la opción un valor positivo, por pequeño que sea ese valor.
Cuando las personas escuchan la palabra opciones pueden pensar en los contratos financieros
explícitos tales como opciones de compra o de venta. Sin embargo, utilizamos el término en su sentido
más amplio: un derecho sin obligaciones anexas. Con una definición tan amplia, usted puede ver
que las opciones son muy amplias. De hecho, éstas están presentes en muchas situaciones sin ser
percibidas. La importancia de las opciones va mucho más allá de lo fácilmente perceptible, porque
muchos activos contienen opciones “ocultas”.

Una
Un ejemplo de opción oculta puede suceder durante un proceso de bancarrota a través de la opción
responsabilidad limitada. Este concepto legal, establece que la obligación financiera del propietario oculta
de un activo está limitada. Por ejemplo, los accionistas de una empresa tienen responsabilidad
limitada. Si la empresa se declara en bancarrota, no pierden más de lo que ya han invertido en las
acciones. La bancarrota provee protección legal de los acreedores, así que la ley provee la opción del
incumplimiento. Esto es, la ley proporciona la opción de no pagar las deudas en su totalidad. Por
supuesto, ésta no es una opción de la que se piense de inmediato que tiene valor, sin embargo, la
tiene.

Las opciones ocultas complican notoriamente el proceso de medir el valor. En algunos casos, tales
opciones proporcionan en realidad un método alternativo para valuar un activo, como veremos cuando
consideremos la valuación de acciones comunes. Analizaremos las opciones en mayor detalle en varios
puntos a lo largo del libro. Por ahora, esperamos que pueda ver que un activo más una opción es más
valioso que el activo solo.

El principio del beneficio incremental: las decisiones financieras

se basan en beneficios incrementales
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El principio del beneficio incremental establece que el valor derivado de la elección de una alternativa en
particular es determinado por el beneficio neto extra —esto es, incremental— que la decisión proporciona
comparada con su alternativa. El término incremental es muy importante. Los costos y beneficios
incrementales son aquellos que ocurrirían con un curso de acción en particular, pero no ocurrirían sin
emprender ese curso de acción, Por ejemplo, si General Motors no gasta nada este año en la publicidad de
sus productos, a pesar de ello, algunas personas comprarán productos GM. Así, el valor para GM de
anunciar sus productos se basa en la diferencia entre cualesquiera futuras ventas que harían con el gasto
en publicidad y las futuras ventas que harían sin el gasto de publicidad. Y la decisión de GM, de si se
anuncia y cuánto se anunciarán, se basa en la utilidad de las ventas incrementales que resulten de la
publicidad, comparadas con el costo de la publicidad. En otras palabras, la decisión de anunciarse se basa
en el cambio neto (incremental) en las utilidades.
En muchas decisiones, los beneficios incrementales son flujos de efectivo. El flujo de efectivo
incremental es el flujo de efectivo que ocurriría como resultado de la decisión menos el flujo de efectivo
que ocurriría sin la decisión.
Como muchos de los otros principios descritos en este capítulo, el principio del beneficio incremental
se puede perder cuando las situaciones se vuelven complejas. Pero este principio es fácilmente ignorado
hasta en situaciones relativamente sencillas. Existe una situación en la que puede ser difícil aceptar y
aplicar este principio. Involucra el concepto de un costo hundido, el cual es un costo en el que ya se ha
incurrido y, por lo tanto, las decisiones subsecuentes no pueden cambiarlo.

Durante el desarrollo del avión jet L- 1011 tri-star de la Lockheed Corporation, se tomaron
Lockheed decisiones críticas en cuanto a si se debía continuar con el proyecto. Cuando el avión de cabina
tri-star amplia fue propuesto por primera vez, hubo entusiasmo en la empresa referente a su potencial.
Pero después de trabajar mucho en el proyecto, se hizo evidente que el proyecto tri-star no sería
tan valioso como se esperaba. Algunos tomadores de decisiones en Lockheed propusieron
abandonar el tri -star. Otros arguyeron en contra de tal estrategia, porque ya se había gastado
mucho en su desarrollo. La decisión de continuar con el proyecto resultó un desastre para
Lockheed. Apenas lograron evitar la bancarrota y el proyecto tri -star finalmente fue
eliminado.’
Si los tomadores de decisiones de Lockheed hubieran aplicado el principio del beneficio
incremental podrían haber ahorrado mucho dinero. En algún momento, los beneficios
potenciales de terminar el proyecto fueron insuficientes para justificar los costos restantes de
desarrollo. El concentrarse en gastos anteriores puede oscurecer el hecho de que, en tales casos,
la empresa debe pro ceder con un proyecto sólo silos costos restantes necesarios son menos que
los beneficios finales planeados Cualquiera de los gastos en los que ya se haya incurrido, costos
hundidos no son importantes para la decisión de continuar el proyecto, ya que no pueden ser
cambiados.

A pesar del principio del beneficio incremental, algunas personas parecen tener apego emocional a los
costos hundidos. Estas personas continúan poseyendo un activo aunque saben que podrían venderlo y
reinvertir su dinero en otra parte con mayores utilidades. Claramente, estas personas no están aplicando el
principio del beneficio incremental. Siguen incurriendo en un costo de oportunidad. Identificar tales
situaciones puede ser difícil.
Supongamos que en algún momento en el futuro el activo es vendido por más de su costo histórico. El
tomador de decisiones puede señalar ese hecho y exigir una “utilidad”, aun cuando pudo haberse
realizado una mayor utilidad si el activo hubiera sido vendido antes y el dinero reinvertido en otra parte.
Es decir, la “utilidad contable” podría ocultar el hecho de que se incurrió en un costo de oportunidad.
Algunas personas se resisten a vender un activo “con pérdida”, cuando su valor actual está por abajo de lo
que pagaron por éste. Trate de recordar que un activo no es como un miembro de la familia. La mayoría
de nosotros somos emocionales en lo referente las personas, pero le recomendamos que no asuma la
misma actitud cuando se trate de sus inversiones.
 71

Preguntas de auto evaluación

1. ¿Cómo ilustra la computadora personal Apple el principio de las ideas valiosas?
2. Explique con sus propias palabras el principio de la ventaja comparativa
3. ¿Cuál es la principal diferencia entre una opción de compra y una opción de venta?
4. ¿Qué principio ilustra la siguiente situación? Una empresa ha desarrollado un chip para computadora que
tiene la mitad del Tamaño del mejor chip para computadora que en la actualidad hay en el mercado.
5. ¿Qué principio viola la siguiente situación? Una empresa ha invertido $50 millones en un nuevo chip para
computadora. El científico a cargo quiere abandonar el proyecto, pero el vicepresidente de investigación y
desarrollo le dice a los analistas financieros que la empresa “no puede darse el lujo de abandonar el
proyecto en este momento”.

3.3 TRANSACCIONES FINANCIERAS

Nuestro tercero y último grupo de principios surge de la observación de las transacciones financieras.

El principio del intercambio compensatorio riesgo-rendimiento: existe una relación intrínseca

entre riesgo y rendimiento
El principio del intercambio compensatorio riesgo-rendimiento es otra forma de decir que, si usted quiere
tener la oportunidad de obtener grandes resultados, podría correr el riesgo de obtener un resultado
verdaderamente malo. Aun sin proporcionar una definición formal del riesgo, podemos reconocer algunos
de los efectos del mismo. Una dimensión importante del riesgo es que un riesgo más alto trae consigo una
mayor oportunidad de un mal resultado o resultados posibles peores. Simplemente no podemos esperar
obtener altos rendimientos sin exponerse simultáneamente a obtener bajos rendimientos.
Cuando analizamos el principio de la conducta egoísta no hablamos de cómo lo pondríamos en práctica.
Lo haremos ahora. En una transacción financiera, asumimos que cuando todo lo demás es igual, las
personas prefieren un rendimiento más alto y un menor riesgo. Para apreciar la justificación de esta
suposición, hágase esta pregunta: si enfrenta dos alternativas que son idénticas (incluyendo su grado de
riesgo), excepto que la alternativa A proporciona un rendimiento más alto que B, ¿cuál alternativa
elegiría? Predecimos que elegirá A.
De igual manera, si le son ofrecidos dos alternativas idénticas (incluyendo su rendimiento) excepto que A
tiene un riesgo mayor que B, ¿cuál alternativa elegiría? Si usted es como la mayoría de las personas,
elegirá B. Este comportamiento se conoce como aversión al riesgo: evitar el riesgo cuando todo lo demás
es igual. En otras palabras, los inversionistas no son indiferentes al riesgo, pero requieren ser
compensados por incurrirlo.
Por lo general, las personas se comportan como si tuvieran aversión al riesgo. Casi cualquier decisión o
elección que usted haga involucra un riesgo. Por ejemplo, las decisiones de invertir, de aceptar un trabajo,
o de prestar dinero, incluyen varios grados de riesgo. Las decisiones personales también incluyen riesgos
y las elecciones personales de usted, por lo general, reflejarán su actitud hacia el riesgo.
Si las personas prefieren un rendimiento más alto y un menor riesgo y actúan en su propio beneficio
financiero, entonces la competencia crea el principio del intercambio compensativo riesgo-rendimiento.
La competencia obliga a las personas a generar un trueque entre el rendimiento y el riesgo de su
inversión. No es posible tener altos rendimientos y bajos riesgos de manera simultánea porque eso es lo
que todos quieren. Por lo tanto, para obtener un rendimiento esperado más elevado deberá aceptar más
riesgos.
 72

Un corolario al principio del intercambio compensatorio riesgo-rendimiento es que la mayoría de las

personas están dispuestas a obtener un menor rendimiento a cambio de un menor riesgo. Cuando un
activo es comprado o vendido, su rendimiento puede ser ajustado, alterando el precio de venta. Un precio
de compra más bajo (más alto) incrementa (disminuye) el rendimiento. Los mercados de capital, tales
como el mercado de valores, ofrecen tales oportunidades y cada participante genera su propio intercambio
compensatorio riesgo-rendimiento.

El principio de la diversificación: la diversificación es benéfica

El principio de la diversificación en realidad es bastante directo. Por lo tanto, requiere poca explicación.
Un inversionista prudente no invertirá toda su riqueza en una sola empresa. Eso expondría toda su riqueza
al riesgo de que la empresa pudiera fracasar. Pero si la inversión se divide entre muchas empresas, la
inversión total no se perdería a menos que todas esas empresas fracasen. Esto es menos probable que el
fracaso de alguna de ellas. Esta práctica de extender la inversión en lugar de concentrarla se llama
diversificación. En el capítulo 6 explicaremos cómo los inversionistas pueden reducir su riesgo
invirtiendo en un grupo de valores llamado cartera de inversión, en vez de invertir exclusivamente en un
solo valor.

Algunas Los fondos de inversión, los bancos comerciales y otros intermediarios financieros
formas de tienen carteras muy diversificadas. No hay una sola inversión que constituya una gran
diversificar parte de su cartera general. Se recomienda que los inversionistas individuales
diversifiquen sus carteras ampliamente. Los negocios operativos se diversifican de
muchas maneras. Operan en diferentes segmentos de negocios. Tratan de diversificar su
base de clientes; esto es, tratan de no depender demasiado de unos cuantos clientes.
Diversifican sus fuentes de aprovisionamiento. Su propio currículo universitario es
diversificado porque usted no puede concentrarse demasiado en un área de estudio
excluyendo otras. Incluso una dieta saludable debe tener diversidad.
¿Por qué es tan amplia la diversificación? La respuesta es bastante sencilla: porque
reduce el riesgo.

El principio de la eficiencia de los mercados de capital: los mercados de capital reflejan toda
la información
El término mercado de capital refiere a un mercado en el que los títulos y valores, tales como las
acciones y los bonos, se compran y venden. Esta actividad de compra y venta es conocida como
intercambio. Tal vez los mercados de capital más conocidos están en Nueva York, Londres y Tokio. Las
bolsas de valores de Nueva York y la Americana y, en especial, debido a la reciente publicidad por
televisión, los mercados de valores NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated
Quotation, Asociación Nacional de Cotizaciones Automatizadas de Comerciantes en Valores) son los más
conocidos en Estados Unidos. Junto con otros mercados de valores en todo el mundo, y algunos más
pequeños en ese país, en conjunto son conocidos como el mercado de valores. Existen muchos mercados
de capital, que analizaremos más adelante en el capítulo.
El principio de la eficiencia del mercado de capital se establece formalmente como sigue: los precios de
mercado de los activos financieros que se intercambian con regularidad en los mercados de capital
reflejan toda la información disponible y se ajustan completa y rápidamente a la “nueva” información.
¿Cómo reaccionan los precios de las acciones a la nueva información? Aquí utilizaremos el mercado de
valores para propósitos ilustrativos, ya que quizá le sea conocido.

Los Supongamos que una compañía petrolera en Estados Unidos descubre un inmenso yacimiento
mercad de petrolero, comparable con la Pendiente del Norte de Alaska. ¿Cuáles serían los precios de las
os de acciones que cambiarían? Claramente, el precio de las acciones de la empresa descubridora se
capital elevaría. Pero, ¿qué hay de las acciones de otras compañías petroleras? Debido al incremento en
reaccion el suministro de petróleo, el precio del petróleo disminuiría, bajando el valor de las reservas
an ala petroleras propiedad de otras empresas. Por lo tanto, esperaríamos que los precios de las
nueva
informa
ción
 73

acciones de otras compañías petroleras tendieran a caer (a menos de que participaran en el

nuevo descubrimiento). Los precios de otras acciones también podrían cambiar.

Por ejemplo, petróleo más barato debe conducir a plásticos más económicos y representar un negocio creciente para
un fabricante de plásticos. Eso sugeriría que los precios de las acciones estarán más altos para los fabricantes de
plásticos. Sin embargo, los precios de las acciones de los bancos que han prestado a México mucho dinero podrían
disminuir. El precio más bajo del petróleo reduciría
Los ingresos de México por concepto de petróleo e incrementaría la posibilidad de que esos bancos no
recibieran los pagos en su totalidad. Los comerciantes avispados que reconocen estos efectos actuarían sobre esa
información. Entre otras cosas podrían (1) comprar las acciones de la compañía petrolera que hizo el
descubrimiento, (2) vender las acciones de las compañías petroleras que no participan en el descubrimiento, (3)
comprar las acciones de empresas tales como las de fabricantes de plásticos que se beneficiarían de un menor precio
del petróleo, y (4) vender las acciones de quienes prestaron dinero a México, que resultarían dañados por un precio
más bajo del petróleo.
Este intercambio activo es el mecanismo mediante el cual la nueva información se refleja en los precios de las
acciones. Como habrá comprendido, un acontecimiento como un descubrimiento petrolero importante presentaría
oportunidades para ganar mucho dinero rápidamente en muchos mercados de capital diferentes. Esta oportunidad de
obtener utilidades con información nueva proporciona el incentivo para actuar (recuerde el principio de la conducta
egoísta) que ocasiona que los precios de las acciones respondan a la nueva información.

La eficiencia de los mercados de capital depende de la rapidez con la cual una información nueva se
refleja en los precios de las acciones. Para una máquina, la eficiencia perfecta significa que no hay
energía desperdiciada, ninguna pérdida por fricción. Esto ciertamente es un aspecto de la eficiencia del
mercado de capital, mismos que están bien organizados. El costo de hacer una transacción (comprar o
vender) es muy bajo, en especial al compararlo con los costos de transacción en los mercados de activos
reales (tales como máquinas, bienes raíces y materias primas). Por lo general, es más sencillo, económico
y rápido comprar y vender activos financieros que comprar y vender activos reales.
Por ejemplo, una casa corredora de valores (le prestigio mundial como lo es Merrili Lynch, cobraría
una comisión de ventas de alrededor del 1% del valor de la venta para ejecutar una orden de compra o de
venta de 1000 títulos de acciones que se venden a $60 por acción, una transacción de $60,000. Una
comisión más baja (o más alta) se cobraría por manejar transacciones mayores (menores). En contraste,
una compañía promotora de bienes raíces como Century 21 cobraría alrededor del 6% del valor de la
venta por vender una casa de $60,000. Tenemos más que decir referente a por qué existe esta diferencia,
pero por ahora sólo señalaremos su presencia.
Además de ofrecer conveniencia, bajo costo y velocidad, los mercados de capital son informes muy
grandes. Sólo el Mercado de Valores de Nueva York, promedia más de $10,000 millones en acciones
intercambiadas diariamente. Existen numerosos participantes y la competencia es intensa. Cuando sucede
algo que pudiera alterar el valor de un activo financiero, hay muchas personas que prestan atención
porque hay mucho dinero de por medio. Y estas personas pueden comprar o vender sus activos
financieros en minutos o hasta en segundos. Esto explica porqué los costos de transacción y las
eficiencias de operación desempeñan un papel importante en la determinación del grado de eficiencia
informativa: la velocidad y la precisión con que los precios plenamente reflejan la información nueva.
Cuanto más bajos sean los costos de la transacción, y menores los otros impedimentos a la actividad de
intercambio, más rápida y fácilmente pueden actuar los participantes en el mercado sobre la nueva
información y con mayor rapidez se ajustarán los precios de las acciones para reflejar la nueva
información.
En un mercado eficiente que no ha tenido impedimentos de intercambio, el precio de cada activo sería el
mismo en todas partes del mercado, excepto por diferencias temporales durante periodos de desequilibrio.
En ese entorno del mercado, si existieran diferenciales de precios los comerciantes tomarían una acción
inmediata para beneficiarse de esas diferencias a través del arbitraje, el acto de comprar y vender un
activo de manera simultánea, en el que el precio de venta es mayor que el precio de compra, así que la
diferencia proporciona una utilidad sin riesgo. Siempre y cuando los precios de venta excedan los precios
 74

de compra, los comerciantes pueden obtener una utilidad de arbitraje sin riesgo. Y lo pueden seguir
haciendo hasta que la diferencia en precios ya no existe.

Podemos ver, entonces, que las oportunidades de arbitraje imponen el principio económico llamado la ley
de un solo precio. Esta ley establece que los valores equivalentes deben intercambiarse al mismo precio.
La ley de un solo precio puede no apegarse con precisión cuando hay costos de de transacción y otros
impedimentos al intercambio, pero se aproxima a la realidad. La actividad del Un arbitraje asegura que
cualesquiera diferencias que existan en el precio son menores que el costo de arbitrarlas. Por ejemplo,
usted podría ver pequeñas diferencias en precio entre los precios del oro en Nueva York y Londres, a
pesar de una intensa competencia. Esto se debe al costo de embarcar el tal oro de un lugar a otro. En los
mercados de capital, con el mismo tipo de competencia intensa, pero con “costos de embarque”
prácticamente inexistentes, las diferencias en los precios de cualquier la valor en particular tienden a ser
virtualmente de cero.
El principio de la eficiencia de los mercados de capital es quizá el más fácil de aceptar. No obstante,
también es el más difícil de “internalizar” de todos los principios de las finanzas. Sabemos que hay
personas que se ganan la lotería y personas que en ocasiones amasan grandes fortunas intercambiando en
el mercado de valores. ¿Cómo podemos convertirnos en un ganador? ¿Cómo podemos empezar con una
cantidad pequeña y amasar una gran fortuna intercambiando acciones? (La respuesta a ambas preguntas
es la misma: ¡sólo con suerte o con actividades ilegales!) Si existiera una forma confiable de Si amasar tal
fortuna, por supuesto que todos recurrirían a ella y entonces, en lugar de una gran fortuna, re habría una
multitud de “fortunas” más pequeñas. ¡Sin embargo, la esperanza es lo último que muere!

Sugerencias La lógica del principio de la eficiencia del mercado de capital es impecable y está apoyada por
y dinero fácil mucha investigación empírica. Sin embargo, los inversionistas devoran sugerencias de última
hora y siguen la buscando “ofertas” en el mercado de valores financieros. Podría decirse que
casi todas las casas de bolsa importantes publican regularmente una lista de “acciones
subvaluadas”. Si una acción aparece en dicha lista, los inversionistas evaluarán el valor y
pujarán el precio de la acción si están de acuerdo con la conclusión de los analistas de la casa
de bolsa. En un mercado eficiente, una acción no permanece subvaluada durante mucho tiempo.
Entonces, ¿cómo pueden las casas de bolsa identificar y publicar con regularidad extensas
listas? ¿Qué poderes especiales poseen sus analistas que si les permiten identificar esas
empresas subvaluadas?
Haga Si usted es escéptico del valor de tales listas, no es el único. La investigación empírica no
ha demostrado que proporcionen un valor adicional. Las personas que parecen tener el don de
“una segunda vista” probablemente especulen por cuenta propia (tomar las utilidades para ellos
mismos) en lugar de publicar una lista para que otras personas puedan tener acceso a dinero.
¿Por qué? Lo adivinó por el principio de la conducta egoísta.

En el capítulo 14, exploraremos en qué forma la competencia, el tamaño y la similitud de los activos se
combinan para hacer que los mercados de capital sean en extremo eficientes. Con frecuencia, suponemos
que los mercados de capital son perfectos (100% eficientes, sin pérdidas debido a la fricción) con el fin de
construir un modelo de decisión. De hecho, un mercado perfecto es la mejor aproximación que tenemos
de los mercados de capital. La suposición de los mercados de capital perfecto es como la suposición de la
aversión al riesgo. Aunque no siempre es correcta, es ampliamente aceptada y útil.

RECONCILIA LA EFICIENCIA DEL MERCADO DE CAPITAL CON NUEVAS Y

VALIOSAS IDEAS Tal vez le sea difícil reconciliar el principio de las ideas valiosas con el principio
de la eficiencia de los mercados ele capital. Juntos, establecen que los mercados de capital son eficientes,
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pero que hasta en los mercados de capital, con tanta competencia que existe, puede crearse un mercado
nuevo, un producto o servicio que proporcione un extraordinario rendimiento.

He aquí la diferencia crítica entre los dos principios. El principio de las ideas valiosas se aplica al
rendimiento asociado con ser parte de la creación de la oportunidad. El principio de la eficiencia de los
mercados de capital incluye el rendimiento asociado con la simple adquisición de parte de una
oportunidad que se ha vuelto del conocimiento de todos. Los fundadores de Apple Computer obtuvieron
una enorme tasa de rendimiento sobre su inversión como resultado de sus innovaciones. Pero, ¿qué
ocurrió conforme otras personas se enteraron de las ventajas únicas que ofrecía la computadora de Apple?
Esas ventajas se reflejaron plenamente en el precio de las acciones de Apple Computer. Así, una vez que
las acciones fueron intercambiadas de manera activa, un comprador de las acciones comunes de Apple
Computer podía esperar, debido a la eficiencia del mercado de capital, ganar sólo una tasa de rendimiento
equiparable con el riesgo de la inversión. Por supuesto, debido a la misma naturaleza del riesgo, el
resultado podría ser muy diferente al esperado.

El principio del valor del dinero en el tiempo: el dinero tiene un valor en el tiempo
Si usted tiene algo de dinero, puede “rentarlo” a alguien más. El que lo rentara debería pagar interés por el
uso de su dinero (o usted no le prestaría). En términos sencillos, el valor del dinero en el tiempo es cuánto
cuesta “rentar” el dinero.
Piense que el valor del dinero en el tiempo es como la oportunidad de ganar intereses en una cuenta
de ahorros bancaria. Una buena cantidad de dinero guardada en efectivo en casa crea un costo de
oportunidad, la oportunidad de ganar intereses sobre un dinero. Por este motivo, creemos que la tasa de
interés es una medida del costo de la oportunidad. De hecho, dada la eficiencia del mercado de capital,
podemos utilizar nuestras alternativas del mercado de capital como puntos de comparación contra los
cuales medir otras oportunidades de inversión: no haga la inversión a menos que ésta sea tan buena como
las inversiones en un mercado de capital.
Supongamos que hoy usted deposita $1000 en una cuenta de ahorros bancaria que paga el 7% anual.
Dentro de un año, a partir de hoy, la cuenta tendrá $1070. Llamemos a la cantidad inicial VP. Y el saldo
en la cuenta dentro de un año VF. Dejemos que r sea la tasa de interés. El interés ganado en un periodo de
tiempo es la tasa de interés, multiplicada por la cantidad depositada inicialmente, r (VP). Entonces, VF es
la suma de la cantidad inicial, VP, más el interés, o

VF =VP + r (VP) = VP (1 + r) (3.1)

Para VP $1000 y r 0.07, en un año VF es $1070 (= 1000 X 1.07). En palabras, la ecuación (3.1) dice que
el valor futuro es igual al valor presente multiplicado por 1 más la tasa de interés.
La ecuación (3.1) se basa en un interés anual. Pero supongamos que usted ahorra el dinero durante dos
años. Al finalizar el primer año, la cuenta contiene $1070. Al volver a aplicar la ecuación (3.1), al final de
2 años, tendrá

VF = $1070(l.07) = $1144.90

Observe que la cuenta ganará $70 por intereses el primer año y una cantidad adicional de
$74.90 por intereses el segundo. Esto se debe a que el interés pagado al finalizar el primer año también gana
intereses el segundo año, ascendiendo a $4.90 (7% de $70). El pagar intereses sobre intereses ya ganados se llama
pagar un interés compuesto. El proceso del interés compuesto se puede manejar extendiendo la ecuación (3.1).
Dejemos que n sea el número de periodos de tiempo que el dinero permanece en la cuenta. Así

VF =VP (1 + r)” (3.2)

Ahora vamos a invertir la lógica de la ecuación (3.2). Esta vez, volvamos a escribir la ecuación para que
podamos resolver para VP (en lugar de VF).
 76

VF
VP= (3.3)
(1+r)”

Ésta es la forma en la cual la ecuación se utiliza con mayor frecuencia. En palabras, la ecuación (3.3) dice
que un dólar hoy vale más que un dólar en el futuro. Esto se debe a que el dólar de hoy se puede invertir
para ganar intereses hasta mañana. Para determinar el valor actual de una cantidad de dinero que se
recibirá en el futuro, divida el valor futuro por la cantidad (1 + r)”. Este ajuste refleja el costo de rentar el
dinero a una tasa de interés r por periodo, durante u periodos. Esto es, representa el costo desde ahora
hasta el momento en que usted espere recibir el pago.
Para calcular un valor actual, debe estimar las cantidades a recibir en el futuro. Las cantidades futuras son
conocidas como flujos de efectivo esperados en el futuro. Luego, debe estimar la tasa de “alquiler”
apropiada para cada uno de los flujos de efectivo esperados futuros desde ahora hasta el momento en que
espera recibir cada uno de ellos. Esta tasa de alquiler tiene nombres distintos, pero el nombre genérico es
la tasa de descuento.
Con frecuencia se menciona la ecuación (3.3) como el marco de flujo de efectivo descontado (FED),
para su valuación. Es simple en la forma presentada, pero puede volverse más compleja conforme
combinamos los futuros flujos de efectivo esperados y permitimos que ls tasa de descuento cambie con el
tiempo. La ecuación (3.3) se puede utilizar para valuar cualquier activo, siempre y cuando podamos
estimar los futuros flujos de efectivo esperados y determinar una tasa de descuento apropiada para cada
flujo de efectivo. La tasa de descuento debe reflejar con precisión el riesgo de cada flujo de efectivo.
Seleccionar la tasa de descuento apropiada con frecuencia representa un reto difícil, hasta para un experto
en finanzas. El estimar los futuros flujos de efectivo esperados también requiere habilidad.
El principio del valor del dinero en el tiempo es tal vez el concepto más útil que usted puede aprender en
esta clase. La importancia de este principio (y de hecho, de todos los principios) yace en su habilidad de
mantener nuestros pensamientos limpios y lógicos. El capítulo 4 está dedicado al valor del dinero en el
tiempo y las aplicaciones del principio aparecen a lo largo de la obra. El resto de su vida encontrará el
valor del dinero en el tiempo en repetidas ocasiones.

Preguntas de auto evaluación

1. ¿Qué significa decir que un inversionista es adverso al riesgo?
2. ¿Qué significa decir que un inversionista diversifica su cartera?
3. Explique en sus propias palabras el principio de la eficiencia del mercado de capital.
4. ¿Por qué un dólar de hoy vale más que un dólar que será recibido dentro de un año a partir de hoy?
5. ¿Cuál es el valor actual de $100 a ser pagados al final de un año cuando la tasa de descuento es del 8%?

3.4 LOS MERCADOS DE CAPITAL

Habiendo explicado el principio del valor del dinero en el tiempo, debemos ahora decirle que viene en
muchos diferentes sabores, formas, tamaños y colores. En parte eso se debe a que muchos tipos diferentes
de valores son intercambiados en los mercados de capital. Como es de esperar, con base en los principios
de finanzas, este intercambio es observado muy cuidadosamente por muchas personas por varias razones.
Una de ellas es simplemente porque las empresas realizan numerosas transacciones en los mercados de
capital, tales como la emisión, la redención o la recompra de sus propios valores y la inversión en otros
valores. Otro motivo es que muchos de los conceptos y principios que se aplican a los mercados de capital
son los mismos conceptos y principios que los gerentes utilizan para manejar los activos reales de sus
 77

propias empresas. Por último, sabemos por el principio de las señales que los mercados de capital
proporcionan información y señales que ayudan a los gerentes a tomar decisiones.

Recuerde que los valores sólo son reclamaciones sobre futuros flujos de efectivo. Los ejemplo 1os
incluyen valores del mercado de dinero, bonos, títulos de acciones comunes y derivados. Utilizaremos el
término mercados de capital para hacer referencia a los mercados, en conjunto, donde se intercambian
estos valores.
Esta sección describe muchos de estos tipos de valores y los mercados de capital en los cuales son
intercambiados. La sección también describe los papeles de los profesionales en los mercados de capital.
Estos incluyen una verdadera mezcla de banqueros de inversión, corredores, comerciantes, bancos,
fondos mutuos y otros intermediarios financieros.

Valor en el mercado de dinero

Los valores en el mercado de dinero en Estados Unidos son reclamaciones a corto plazo con un
vencimiento original que por lo general es de un año o menos. Los mercados más grandes para los valores
de mercado de dinero son para los bonos de Tesorería, documentos comerciales, certificados de depósito
y aceptaciones bancarias. Muchos valores de mercado de dinero tienden a ser valores de alto grado con
poco riesgo de incumplimiento. Debido a los vencimientos a corto plazo involucrados, la cantidad de
interés ganado simplemente no permite mucho margen de omisión o costosas investigaciones de crédito.
De igual manera, los valores pocas veces ofrecen activos en garantía que puedan ser adjudicables si el
prestatario no cumple con su pago. El riesgo y la cantidad de ingreso por concepto de intereses son
demasiado pequeños para justificar el gasto agregado involucrado con una garantía.

BONOS DE LA TESORERÍA Un bono de Tesorería (T-bill) es un valor a corto plazo emitido por
el gobierno de Estados Unidos. Con regularidad, este gobierno emite estos bonos con vencimientos
originales de 13, 26 y 52 semanas. La mayoría de los bonos se venden en denominaciones de $ 10,000.
Los bonos no tienen un interés explícito señalado. En su lugar, se venden sobre lo que se conoce como
una base de descuento.

Supongamos que un T-bilI a 52 semanas pagará $1 0,000 a su vencimiento. Usted adquiere este
Cálculo T-bill por $9320. ¿Qué tasa de interés ganaría al conservarlo hasta su vencimiento? Cálculo
implícito Recuerde de la ecuación (3.1) que la diferencia entre VP (el precio de compra) y VF (el implícito
valor del interés a vencimiento) es la cantidad de intereses r(VP). Así que la cantidad total de del
intereses, r(9320), es de $680 ( 10,000 — 9320). Para encontrar la tasa de interés, reacomodemos la interés
ecuación (3.1).
r= r (VP)/VP = 680/9320 = 0.073 7.3%

Así, la tasa implícita de interés sobre esta inversión es del 7.3%. En este ejemplo, tenemos la
simplicidad de un periodo que es exactamente de un año. En el capítulo 4 le mostraremos cómo
calcular el interés por periodos distintos de un año.

PAPEL COMERCIAL El papel comercial es una promesa de pagaré vendido por empresas muy
grandes dignas de crédito. El tamaño mínimo es por lo general de $ 100,000. Los vencimientos fluctúan
de 1 a 270 días. Los vencimientos más largos requieren su registro ante la Comisión de Valores y
Cambios, que es un proceso bastante caro, así que las empresas simplemente no emiten vencimientos a
plazos mayores de 270 días. Las empresas que emiten papel comercial por lo general tienen una línea de
crédito disponible de un banco importante. Así, si la empresa se encuentra corta del efectivo que necesita
para redimir los documentos comerciales, rápida y fácilmente puede tomar en préstamo los fondos
necesarios para cumplir sus obligaciones.
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CERTIFICADOS DE DEPÓSITO Los certificados de depósito (CD) son promesas de pago,

suscritas por un banco comercial, con vencimientos que por lo general van de seis meses a cinco años.
Los CD son vendidos a valor nominal y pagan una tasa de interés fija. El principal y los interese del
ultimo periodo son pagados al prestador a su vencimiento. Los CD negociables tienen denominaciones de
$ 100000 o más y pueden ser intercambios en los mercados de capital.

LAS ACEPTACIONES BANCARIAS Las aceptaciones bancarias (AB) son préstamos a corto
plazo otorgados a importadores y exportadores. Ayudan a facilitar el comercio internacional. La
aceptación ocurre cuando el banco “acepta” la promesa de un cliente de pagar. La aceptación bancaria es
una garantía que promete pagar el valor nominal del documento a cualquiera que lo presente para su
cobro. El cliente del banco utiliza la aceptación del banco para financiar una transacción entregando el
valor a un proveedor, a cambio de bienes o servicios. El proveedor puede retener la aceptación a su
vencimiento y cobrarle al banco o venderla con un descuento. Las aceptaciones bancarias por lo general
tienen vencimientos cortos (180 días o menos). El valor es una obligación de dos partes, una
responsabilidad directa del cliente y una obligación contingente para el banco. Por lo tanto, el riesgo de
incumplimiento es muy bajo.

Acciones y Bonos
Las acciones y los bonos son valores a largo plazo emitidos por empresas o gobiernos.

BONOS Los bonos son valores de deuda a largo plazo. Recuerde que la deuda es una obligación legal
por el dinero recibido en préstamo. Un valor de deuda es una promesa de pagar intereses y el dinero
tomado en préstamo, el principal, en términos preestablecidos. Dejar de cumplir los pagos prometidos es
un incumplimiento. Puede llevar a la bancarrota. Los bonos tienen vencimientos de diez años o más. Los
pagarés tienen vencimientos entre uno y diez años. A los bonos y pagarés con frecuencia se les llama
valores de renta fija, porque prometen pagar cantidades específicas (fijas) a sus propietarios.
Proporcionamos más información acerca de los bonos, incluyendo cómo valuarlos, en el capítulo 5.

ACCIONES Una acción es el capital contable de una empresa. Recuerde que el capital contable
representa propiedad. Las acciones comunes son el interés residual en la empresa. Es residual porque es
una reclamación sobre las utilidades y activos de la empresa después de que las obligaciones más antiguas
de la misma hayan sido cumplidas. Los accionistas comunes tienen derechos de dividendos, de votación,
de liquidación y de prioridad que describimos en el capítulo 1. Las acciones comunes no tienen
vencimiento.
Las acciones preferentes también representan una reclamación de capital contable. Hay algunas
diferencias importantes entre las acciones comunes y las acciones preferentes. Los accionistas preferentes
tienen la promesa de un dividendo periódico específico, en tanto que los accionistas comunes reciben
cada trimestre cualesquiera dividendos que declare (tal vez ninguno) el consejo de directores de la
empresa. Los accionistas preferentes tienen una prioridad más alta con respecto al pago de dividendos y la
distribución de los remanentes de una liquidación. Esto significa que los accionistas preferentes deben
recibir sus dividendos antes de que se pague cualquier dividendo a los accionistas comunes. Sin embargo,
si la empresa no está en posición de pagar los dividendos preferentes, no puede verse obligada a
declararse en bancarrota. Los accionistas preferentes generalmente no tienen un reclamo residual sobre
los activos de la compañía como los accionistas comunes. Por lo general, los accionistas preferentes
tampoco tienen derecho a votar sobre asuntos generales de la empresa.

Derivados
Los derivados son valores que derivan su valor del de otro activo. Las opciones, los contratos
adelantados y los futuros están entre los derivados más comunes.
 79

OPCIONES Recuerde que una opción es un derecho sin una obligación. Las opciones de
comprar y vender valores están disponibles por un precio. Por ejemplo, supongamos que una
acción en la actualidad vale $15. Usted puede adquirir una opción para comprar la acción a un
precio fijo de $20 en cualquier momento durante los siguientes tres meses. Podría pagar $1 por
esta opción. El valor de la opción dependerá del valor de la acción. Si el valor de la acción sube a $35,
usted podrá usar la opción para comprar la acción a $20 y obtener una ganancia de $14. (Pagó $1 por la
opción y $20 por la acción y la acción ahora vale $35; 14 35 — 20 —1.) Por otra parte, si el valor de la
acción permanece en $15, usted no ejercerá su opción para comprar la acción a $20. Eso significaría un
gasto innecesario de $5, porque podría comprar la acción en el mercado por sólo $15. Al
finalizar los tres meses, si la acción no vale más de $20, la opción no tendrá valor. Habrá perdido $1 que
pagó por la opción.

Hay muchos valores con características similares a las opciones. Una garantía es una opción a largo plazo
emitida por una empresa que da a su tenedor el derecho a comprar las acciones a un precio fijo
directamente de la empresa. Un valor convertible otorga a sus tenedores el derecho a cambiar el
documento por acciones comunes.

FUTUROS Un futuro es un contrato adelantado estandarizado que es intercambiado en el mercado de

futuros. Un contrato adelantado es un acuerdo pata comprar o vender algo por un precio particular en un
momento determinado del futuro. Observe que un contrato adelantado no es una opción, el propietario
tiene la obligación de hacer la transacción. Los futuros son cambiados por productos tales como maíz,
petróleo y oro; los futuros también son intercambiados sobre los activos financieros, tales como bonos,
acciones y monedas extranjeras. Puede parecer extraño al principio contratar la compra de algo en el
futuro. ¿Por qué no concretarse a comprar ahora o esperar a comprar cuando lo necesite?
La respuesta está en la necesidad de planificar. Supongamos que usted no tiene manera de almacenar lo
que va a necesitar. O supongamos que lo que va a necesitar todavía no ha sido producido, como la
cosecha de maíz del siguiente otoño. Los precios de mercado cambian de acuerdo con la oferta y la
demanda; así que Los futuros precios pueden ser diferentes de lo que esperamos. Al realizar el contrato
ahora, podemos fijar nuestras necesidades futuras a un precio ya acordado. Por ejemplo, un empacador de
alimentos como Kraft Foods puede planificar sus necesidades de maíz y los agricultores pueden vender su
maíz antes de cosecharlo. Esto permite que ambas partes aprovechen el principio de la ventaja
comparativa. Al acordar la compra-venta por adelantado, cada una de las partes de la transacción puede
concentrar sus esfuerzos en lo que hace mejor. No necesitan preocuparse constantemente de lo que
pagarán o ganarán por el maíz. Los contratos adelantados también son intercambiados en transacciones
privadas. Aun cuando son útiles y comunes, estos contratos no estandarizados no tienen la liquidez que
proporciona el mercado de futuro.
El mercado “spot” es un mercado para comprar o vender algo para entrega inmediata. Algunos de los
mismos activos también son intercambiados en el mercado de futuros .

Mercados primarios y secundarios

Una transacción de mercado primario involucra la venta, por parte de una empresa de valores de
reciente creación para obtener financiamiento adicional. La empresa emisora recibe el dinero de la venta
de los valores. Un mercado secundario es un mercado en el que los valores emitidos con anterioridad
son comprados y vendidos. La amplia mayoría del intercambio en los mercados de capital es secundaria.
Esto se debe a que una transacción primaria sólo se realiza una vez, a su emisión. Sin embargo, en
muchas ocasiones, estos valores pueden intercambiados posteriormente.

Corredores, Comerciantes y Banqueros de inversión

Los corredores, comerciantes y banqueros de inversión facilitan el intercambio de valores. Los corredores y
comerciantes son intermediarios que ayudan a los inversionistas a intercambiar valores en el mercado secundario.
Un corredor ayuda a los inversionistas a vender o a comprar valores, cobrando una comisión de ventas pero sin
tomar propiedad de las acciones. En cambio, el comerciante en realidad adquiere la propiedad. Compra valores para
 80

él mismo y los vende por su cuenta. Supongamos que usted compra 100 acciones de Se hará a través de un
corredor. El corredor arregla la compra de alguien más, generalmente a través de la bolsa de valores. En lugar de que
usted comprara las acciones de un corredor, las adquiriere de esta persona.

Aunque algunas empresas obtienen financiamiento adicional vendiendo valores directamente a los inversionistas,
muchas otras obtienen capital con la ayuda de banqueros de inversión. Los banqueros de inversión se especializan
en el mercadeo de nuevos valores en el mercado primario. Quienes adquieren los valores pueden ser personas o
instituciones financieras tales como fondos de pensiones, fondos de inversión y compañías de seguros. En algunos
casos, el banquero de inversión actúa como corredor sin tomar la propiedad de los valores. En otros casos, el
banquero de inversión actúa como suscriptor, quien garantiza un precio mínimo, actuando, de hecho, como un
comerciante. La primera vez que una empresa emite acciones al público, se conoce como una oferta pública inicial
(OP1). Si la compañía posteriormente emite acciones adicionales al público, dichas ofertas se llaman ofertas
temporales.

Intermediarios Financieros
Los intermediarios financieros son instituciones que asisten en el financiamiento de las empresas. Los intermediarios
financieros incluyen a los bancos comerciales y a los fondos de pensiones. Invierten en valores, pero ellos mismos
están financiados por otros reclamos financieros.
Los bancos comerciales básicamente invierten en negocios y préstamos personales y en valores comerciales.
Financian sus activos al vender varios tipos de depósitos, tales como cuentas de cheques, cuentas de mercado de
dinero, cuentas de ahorro y certificados de depósito. Los fondos de pensiones básicamente invierten en acciones,
bonos e hipotecas. Financian sus carteras con las contribuciones en efectivo hechas a nombre de los beneficiarios de
pensiones y mantienen los fondos invertidos hasta que llega el momento de pagarlos como beneficios. Con los
intermediarios financieros, los ahorradores están invirtiendo en valores, pero lo hacen de manera indirecta. Sus
ahorros son utilizados para comprar valores. La tabla 3-1 muestra ejemplos de los activos y de las obligaciones de
diversos intermediarios financieros.

Preguntas de auto evaluación

1. ¿Qué son los bonos de Tesorería o T-bills? ¿En qué se diferencian del papel comercial?
2. ¿En qué es diferente una acción preferente de una acción común?
3. ¿Qué son los derivados?
4. ¿Cuál es la diferencia entre un mercado primario y un mercado secundario?
5. ¿Qué papel desempeñan los intermediarios en la operación de los mercados financieros?

Tabla 3-1
Intermediarios financieros

T ip o d e
In t e r m e d ia r io T ip o s d e T ip o d e
F in a n c ie r o In v e r s io n e s P r im a r ia s O b lig a c io n e s

P r é s t a m o s y v a lo r e s a c o r t o p la z o O b lig a c io n e s d e d e p o s it o s
B a n c o s c o m e r c ia le s
A c c io n e s , b o n o s , h ip o t e c a s O b lig a c io n e s c o n b e n e f ic io s
F o n d o s d e p e n c io n e s
d e p e n s io n e s

A h o rro s y p re s t a m o s H ip o t e c a s D e p ó s it o s d e a c c io n e s
B a n c o s d e a h o rro H ip o t e c a s D e p ó s it o d e a c c io n e s
p a r a in v e r s ió n

U n io n e s d e c r e d it o P r é s t a m o s p e r s o n a le s D e p ó s it o d e a c c io n e s
p a r a c o m p r a d e v e h íc u lo

F o n d o s d e in v e r s ió n A c c io n e s d e f o n d o d e in v e r s ió n
A c c io n e s b o n o s o v a lo r e s
e n e l m e rc a d o d e d in e ro

C o m p a ñ ía d e s e g u r o s B o n o s H ip o t e c a s a c c io n e s O b lig a c io n e s d e p ó liz a
 81

3.5 La estructura a plazos de las tasas de interés

Una forma de describir la gran variedad de valores de deuda es graficar la relación entre la tasa de interés y el
vencimiento para una particular clase de valores de deuda, tales como los valores de la Tesorería estadounidense.
Esto muestra cómo la tasa de interés depende del vencimiento. Esta relación se conoce como curva de rendimiento.
Una forma de curva de rendimiento tiene un nombre especial. La curva de rendimiento para valores cupón-cero de
la Tesorería de Estados Unidos se llama estructura a plazos de tasas de interés. (Cupón cero significa que no hay
pagos sino hasta el vencimiento, así que dichos valores siempre se intercambian sobre una base de descuento.) De
manera informal, generalmente la frase estructura a plazos es utilizada en ocasiones para hacer referencia a la
relación entre el vencimiento de la deuda y las tasas de interés. Nosotros también utilizaremos esta frase.
Los vencimientos disponibles varían ampliamente. En un extremo, los inversionistas toman el préstamo por menos
de un día. Por ejemplo, los bancos piden prestado de la noche a la mañana en el mercado de fondos federales. Al
otro extremo, los gobiernos y las empresas emiten bonos con regularidad con vencimientos de hasta 30 años y en
ocasiones hasta 100 años.
Con mayor frecuencia, las tasas de interés se incrementan conforme mayor es el término del vencimiento. La figura
3-1 muestra una estructura a plazos con pendiente ascendente en las tasas de interés. Existe el caso de
periodos menos frecuentes cuando tenemos una relación inversa; la estructura a plazos tiene una
pendiente descendente. La figura 3-2 ilustra esta estructura poco usual. Observe que en ambos casos la
curva se aplana conforme el vencimiento se incrementa, porque la diferencia en las tasas de interés, por
lo general, se vuelve menos significativa con el vencimiento más largo.
Las tasas de interés se ven afectadas por el riesgo de incumplimiento y el gravamen sobre los
rendimientos. Los inversionistas requieren tasas más altas para compensar las obligaciones fiscales y la
posibilidad de incumplimiento. Por este motivo, los valores utilizados para trazar una curva de
rendimiento deben tener el riesgo mínimo de incumplimiento y gravamen de impuestos, tales como los
valores de cupón-cero de la Tesorería estadounidense para crear la estructura a plazo de las tasas de
interés. Además de las consideraciones de impuestos, varios factores afectan a la estructura a plazos de
las tasas de interés.
Al nivel más básico, en ocasiones los inversionistas tienen un vencimiento particular deseado porque
piensan utilizar el dinero para cubrir necesidades específicas, como una jubilación o un pago inicial sobre
una casa. Así los inversionistas pueden buscar invertir en vencimientos que igualen sus necesidades.
Más allá de las necesidades específicas, los vencimientos más cortos proporcionan mayor liquidez y
flexibilidad financiera, una forma de opción que es valiosa, según el principio de las opciones.

Tabla 3-1
Una estructura a plazo con pendiente ascendente de tasas de interés
 82

Figura 3-2
Un ejemplo de la inusual curva de estructura a plazo de pendiente descendente de las tasas de
interés

Como explicaremos en el capítulo 5, si todo lo demás es igual, los valores con un vencimiento
más distante son más arriesgados. Gran parte de este riesgo depende de las expectativas de
inflación, que son un determinante importante de las tasas de interés. Por lo tanto, si todo lo
demás es igual, el intercambio compensatorio riesgo-rendimiento implica que los inversionistas
requerirán una tasa de interés más alta (rendimiento) para soportar el riesgo adicional. Ésta es la
base de la idea de que la estructura a plazos, por lo general, debe ser de pendiente ascendente.
Por último, los inversionistas también toman en consideración lo que esperan que sean las tasas
de interés en el futuro. Esto es, silos inversionistas creen que las tasas de interés a largo plazo
van a ser más altas el año próximo, querrán esperar para hacer una inversión a largo plazo. Por
supuesto, los inversionistas no guardan el efectivo en el frasco de galletas mientras esperan.
Colocan el dinero en inversiones a corto plazo, tales como valores de mercado de dinero. Este
tipo de “espera” incrementa la disponibilidad de fondos a corto plazo y al mismo tiempo reduce
la disponibilidad de fondos a largo plazo. El cambio en estas ofertas de valores reduce la tasa de
interés a corto plazo e incrementa las tasas a largo plazo, lo cual incrementa la pendiente
ascendente de la curva. Lo inverso ocurre cuando los inversionistas creen que las tasas de interés
van a decrecer. Esto puede producir una estructura a plazos de pendiente descendente.
Expectativas inusuales pueden hasta llevar a curvas de forma extraña que no son constantemente
ascendentes o descendentes en su pendiente.
El principio de la eficiencia de los mercados de capital nos dice que la estructura a plazo refleja
toda la información disponible acerca del impacto colectivo de todos estos factores en cualquier
momento en el tiempo.

Preguntas de auto evaluación

1. ¿Qué es una curva de rendimiento?
2. ¿Qué valores son utilizados para calcular la estructura a plazos de las tasas de interés?
3. ¿Por qué es el término estructura de pendiente ascendente?
 83

3.6 LA ETICA EN LOS NEGOCIOS

La ética consiste en normas de conducta o juicios morales. La ética en los negocios es un tema de gran
preocupación por la complejidad de las relaciones de negocios. Recuerde el modelo de serie de contratos
de la empresa. Ésta está en el centro de las relaciones con muchos grupos interesados, tales como clientes,
empleados, gerentes, accionistas, acreedores, proveedores, la comunidad y las unidades gubernamentales.
Las altas normas de la conducta ética requieren que cada grupo interesado sea tratado de manera honesta
y justa.
Existen distintos niveles de comportamiento ético. Al nivel más básico, el comportamiento ético exige
que usted cumpla cabalmente con todas las reglas y reglamentos que tienen aplicación en su
comportamiento. Dejar de hacerlo puede resultar en importantes sanciones que incluyen encarcelamiento
y multas impuestas por las agencias reglamentarias y por los tribunales. Con frecuencia, las
consecuencias financieras van más allá de estos castigos. Muchas personas han perdido sus carreras
profesionales y los negocios se han declarado en bancarrota por comportamiento poco ético. En
ocasiones, las ganancias del comportamiento poco ético han sido pequeñas comparadas con las pérdidas
finales debido a que se pierde la confianza y la reputación.
Pero comportarse de manera ética significa mucho más que simplemente seguir las reglas y los
reglamentos; requiere hacer juicios personales acerca del bien y del Mal. Algunas personas creen que
hacer negocios es corrupto, inmoral y poco ético por naturaleza. Sin embargo, muchos otros aseguran que
las altas normas éticas son esenciales para la redituabilidad y supervivencia de la empresa y que la ética
en los negocios puede ser más alta que en otros segmentos de la sociedad. ¿Por qué tantas personas
consideran que el comportamiento ético es esencial para la rentabilidad? Hay algunas respuestas claras.

1. El comportamiento ético evita multas y gastos legales.

2. Crea lealtad de los clientes y genera ventas.
3. Ayuda a atraer y retener empleados y gerentes de alta calidad.
4. Incrementa la confianza pública y contribuye al desarrollo económico de las comunidades en las que la
empresa opera.
5. Una buena reputación mejora las relaciones con los inversionistas de la compañía.

El comportamiento ético puede ser una necesidad para que las empresas operen con rentabilidad y
sobrevivan.

Muchas empresas cuentan con códigos formales de ética que son una parte destacada de sus culturas
corporativas. Con frecuencia, los gerentes tienen mucho cuidado al explorar las dimensiones éticas de sus
decisiones. Más aún, si usted ingresa a una profesión, como la contabilidad, el análisis financiero, la
administración de personal o la correduría de bienes raíces, existirán sociedades profesionales con
códigos de ética que usted debe conocer y seguir. Además, los profesionales en muchos campos están
reglamentados por agencias gubernamentales y, por lo tanto, están sujetos a procedimientos de licencia
especiales y a reglas de conducta.

Preguntas de auto evaluación

1. ¿Por qué un gerente financiero debe preocuparse de la ética en los negocios?
 84

2. ¿Por qué es esencial el comportamiento ético para la redituabilidad?

3. El comportamiento ético simplemente significa cumplir con todas las reglas y los
reglamentos expresamente establecidos. ¿Está usted de acuerdo o en desacuerdo?

RESUMEN
En este capítulo hemos presentado los principios de las finanzas y descrito el entorno financiero. Los principios de
las finanzas no son más que cuidadosas declaraciones acerca de las relaciones conocidas en el mundo de la realidad.
Al combinarse y construirse, los principios de las finanzas producen percepciones útiles y en ocasiones
sorprendentes. Sin embargo, una vez que estas percepciones son entendidas se convierten en sentido común, como
con el principio de “lo que sube, debe bajar”. Llevando la analogía un paso más adelante, sabemos que este principio
no es literalmente correcto. La sonda espacial Voyager 11 nunca regresará a la Tierra. Subió, pero nunca volverá a
bajar. A pesar de esta violación, el principio ha proporcionado beneficios incalculables y sirve como fundamento de
la tecnología moderna. Así, también, los principios de las finanzas proporcionan un fundamento para la toma de
decisiones en el mundo de las finanzas.
Como “primera” aplicación de estos principios, considere la meta de una empresa. ¿Cuál es la meta apropiada? En el
capítulo 1 señalamos que el modelo de vehículo de inversión de la empresa comprende la meta manifestada con
frecuencia de optimizar la riqueza de los accionistas. Ahora podrá ver que esta meta es una aplicación directa del
principio de la conducta egoísta. Los accionistas son los propietarios de la empresa y, por lo tanto, tienen derecho a
un rendimiento (renta) del uso de su dinero, así que, ¿cómo quieren que actúe la empresa? La respuesta, por
supuesto, es que quieren que la empresa actúe en provecho de los sus mejores intereses, optimizar su riqueza.
Los mercados de capital son mercados bien organizados en los cuales se intercambian valores. Procesan enormes
volúmenes de transacciones. Hay tres amplios tipos de valores disponibles para los inversionistas en los mercados de
capital: valores de mercados de dinero, acciones y bonos y derivados.
Los mercados primarios son mercados donde las empresas venden nuevos valores para obtener financiamiento
adicional. La gran mayoría de los intercambios se realizan en los mercados secundarios, donde se intercambian los
valores existentes.
Los banqueros de inversión, corredores y comerciantes facilitan el intercambio de valores. Los intermediarios
financieros son instituciones que invierten en valores, pero ellos mismos están financiados por la emisión de otras
reclamaciones financieras.
La estructura a plazo representa la relación entre las tasas de interés y el vencimiento. Por lo general, esta relación
tiene una pendiente ascendente. Los vencimientos más largos requieren tasas de interés más altas, pero las
diferencias se vuelven menos significativas cuanto más largo sea el vencimiento. Los principales factores que
afectan a la estructura a plazo son los impuestos, el riesgo de incumplimiento, el vencimiento y los futuros cambios
esperados en las tasas de interés.

La ética en los negocios, las normas de conducta y el juicio moral, son centrales para las operaciones y la
redituabilidad de una empresa. A su nivel más básico, el comportamiento ético exige pleno cumplimiento con todas
las reglas y los reglamentos importantes.
Las personas actúan en su propio interés financiero.

RESUMEN DE DECISIONES

• Usted puede aprender de lo que otros hacen.

• Las nuevas ideas pueden crear un extraordinario valor.
• La experiencia puede ser una fuente de valor.
• Las opciones son valiosas.
• El valor se mide por el incremento.
 85

• Los inversionistas requieren una compensación por asumir un riesgo.

• La diversificación puede reducir el riesgo.
• Los mercados de capital son eficientes.
• El dinero tiene un valor de tiempo.
• Los mercados de dinero ofrecen inversiones a corto plazo, como bonos de Tesorería, papel comercial,
certificados de depósito y aceptaciones bancarias.
• Las acciones y los bonos son inversiones a largo plazo.
• Los mercados derivados ofrecen valores tales como opciones y futuros, cuyos valores dependen del
valor de otro activo, como acciones, bienes o moneda extranjera.
• Los inversionistas requieren mayores rendimientos para compensar las obligaciones fiscales y la posibilidad
de un incumplimiento.
• Los vencimientos más cortos proporcionan más liquidez y mayor flexibilidad financiera.
• En ocasiones, los inversionistas prefieren vencimientos que igualen con precisión a sus necesidades.
• Los valores con vencimiento más largo son más arriesgados, si todos los demás factores permanecen
estables.
• Los cambios anticipados en las tasas de interés hacen que algunos vencimientos sean más ventajosos.

RESUMEN DE ECUACIONES;

(3.1) VF VP + r (VP) = VP( 1 + r)

(3.2) VF = VP (1 + r)’

VF
(3.3) VP=
(1+r)”

TERMINOS CLAVE

valor...62 tasa de descuento...76 suscriptor...80

mercado de capital...72 mercado primario.. .79 costos y beneficios base de
derivados...78 selección adversa. ..66 descuento. .77
costo de oportunidad.. .62 marco de flujo de efectivo oferta pública inicial (OPl). .80
intercambio...72 opción. ..78 descontado mercado secundario...79 incrementales...69
teoría de agencia...63 papel comercial.. .77
mercado de valores...72 oportunista. ..67 oferta temporal...80
futuro. .79 (FED)...76 costo hundido...70
agente...63 corredor. .79 certificados de depósito (CD).. .77
eficiencia informativa.. .73 opción. ..69 intermediarios financieros...80
contrato adelantado.. .79 valores en el mercado de dinero...77 aversión al riesgo...7 1
principal...63 comerciante. .79 aceptaciones bancarias...78
arbitraje...73 opción de compra.. .69 estructura a plazos de tasas
mercado de futuros...79 garantía...77 diversificación...72
daño moral. ..63 banqueros de inversión...80 acciones...78
interés compuesto. .75 opción de venta...69 de interés...81
mercado “spot”...79 bono de Tesorería (T-bill)...77 carteras de inversión...72
juegos de suma-cero...64 bonos...78 ética...83
 86

EJERCICIOS
SERIE DE PROBLEMAS A
Al. Defina el término Costo de oportunidad.
A2. ¿Qué es una relación principal-agente?
A3. Cite un ejemplo en el cual el problema de daño moral puede surgir en una relación principal-agente.
A4. Defina el término cartera.
A5. ¿Qué es un juego suma-cero?
A6. Defina el término costo hundido.
A7. Describa una situación que incluya señales de información.
A8. Cite una situación en la cual pueda surgir el problema de selección adversa.
A9. Defina el término arbitraje.
A10. Distinga entre cada uno de los siguientes pares de términos:
a. Mercado “spot” y mercado a futuros.
b. Opción de compra y opción de venta.
c. Contrato de opción y contrato de futuros.
c. Corredor y comerciante.
d. Banquero de inversiones e intermediario financiero.
e. Mercado primario y mercado secundario.
f. Oferta pública inicial (OPI) y oferta madurada.
g. Contrato adelantado y contrato a futuro.
h. Acciones y bonos.
A 11. Defina los términos opción, opción de compra y opción de venta.
A12. Una inversionista deposita $1000 en una cuenta bancaria que paga intereses a una tasa del 10% anual. Deja el
dinero y todos los intereses acumulados en la cuenta durante 5 años.
a. ¿Cuánto dinero tiene después de 1 año?
b. ¿Cuánto dinero tendrá al final del quinto año?
A13. ¿Cómo cambiarían sus respuestas al problema Al2 si el interés fuese pagado trimestralmente, esto es, al final
de cada trimestre en una cantidad igual al 2.5% del saldo en la cuenta?
A 14. ¿Cuál es el valor actual de $ 10,000 a recibirse a siete años a partir de hoy cuando la tasa de descuento anual
es del 12%?
A 15. Describa la estructura a plazos (de las tasas de interés) y cite los factores que ocasionan su existencia.

SERIE DE PROBLEMAS B
B 1. Explique cómo el principio de las señales se deriva del principio de la conducta egoísta.
B2. Describa en sus propias palabras qué significa el término mercado de capital eficiente.
B3. Defina el término responsabilidad limitada. ¿Cómo crea la responsabilidad limitada una opción para el
prestatario?
B4. USA Toda y publicó en alguna ocasión que los ejecutivos de Teradyne habían informado a los analistas de Wall
Street que “el negocio estaba en ebullición”, pero al día siguiente el presidente de la compañía vendió 24,800 de sus
acciones de la empresa a $32 cada una, o sea, $793,600. La secretaria del presidente dijo que los valores pertenecían
a la hija de su jefe.
Interprete estos acontecimientos a la luz del principio de las señales.
B5. Explique cómo el principio del comportamiento se deriva del principio de las señales.
B6. Cite dos aplicaciones apropiadas y dos inapropiadas del principio del comportamiento.
B7. Describa una situación en la que tal vez usted querría protegerse contra el problema del oportunista.
B8. Explique en sus propias palabras la idea de un interés compuesto.
B9. ¿Cuál es el valor actual de $5000 a ser recibido en dos pagos iguales (de $2500 cada uno), a cuatro y cinco años
a partir de hoy, cuando la tasa de descuento anual es del 10%?
B 10. Supongamos que se colocan órdenes de compra por el doble de las acciones ofrecidos a la venta en el periodo
de una hora. ¿Cuál sería la relación (más alta, más baja o igual) entre el precio de c ambio reportado justo antes
 87

y justo después de ese periodo de una hora, asumiendo que no ocurriera ningún acontecimiento
adicional?

B 11. Explique por qué el principio de tas transacciones bipartitas es importante para la toma de decisiones
financieras.
B 12. Describa en sus propias palabras por qué las decisiones financieras se basan en beneficios incrementales.
¿Cómo afecta un costo hundido el beneficio incremental de una decisión?
Bl3. ¿Cuál es la principal distinción entre deuda y capital contable? ¿Por qué es tan importante?
SERIE DE PROBLEMAS C
CI. Cuando IBM introdujo una nueva línea de computadoras personales, el Wall Street Journal publicó que este
acontecimiento desencadenaría “una nueva fase de competencia en la industria de la computación”. ¿Cómo esperaría
usted que los precios de las acciones comunes de otros fabricantes de computadoras personales reaccionaran a este
anuncio?
C2. ¿Cómo se relacionan los principios de la conducta egoísta y el de las transacciones bipartitas con el principio de
la eficiencia de mercado de capital?
C3. Cite un ejemplo en el cual no es posible medir con precisión el costo de oportunidad de una alternativa. ¿Es
posible medir con precisión el costo de oportunidad de una alternativa en la mayoría (le las situaciones?
C4. Supongamos que usted es gerente de un negocio de manufactura. ¿Por qué son importantes los mercados de
capital para el efectivo desempeño de su puesto?
C5. En nuestro análisis del principio de la eficiencia del increado de capital, presentamos el concepto del arbitraje.
También dijimos que más adelante supondríamos que los mercados de capital son perfectos. ¿Cómo puede el
concepto del arbitraje ser utilizado como la base para una definición de un mercado de capital perfecto?

APLICACIÓN AL MUNDO REAL: LA POLITICA

DE DIVIDENDOS EN DELMARVA POWER & LIGHT

Supongamos que acaba de obtener su título
universitario y empieza a trabajar como analista
financiero en el departamento de tesorería de
Delmarva Power & Light Company. Esta empresa
provee de energía eléctrica a Delaware y a partes de
Maryland y Virginia y también suministra gas al área
de Wilmington, Delaware.
Su primera tarea es ayudar a preparar un estudio de
dividendos para presentarlo ante el Consejo Directivo
de Dalmarva. ( A analizamos la política de
dividendos en los capítulos 17,18 involucra la
decisión de qué porción de las utilidades y flujo d
efectivote una empresa debe distribuirse en efectivo a
sus accionistas.)
Usted recopila la siguiente información referente a
las recientes acciones de dividendos de dalmarva

1 ¿Qué patrón es evidente en los dividendos por acción de Calcule la razón del reembolso de Delmarva por cada año.
Delmarva? ¿Observa algún patrón?
2. La razón de pago de dividendos de una empresa es la
razón del dividendo por acción a las ganancias por acción.
 88

3. Qué porcentaje de su flujo de efectivo por acción pagó patrón?

Delmarva como dividendo cada año? ¿Observa usted algún

También recopila usted la siguiente información relativa a más parecidas a ella. Delmarva observa las políticas de los
acciones de los dividendos por las diez empresas de dividendos de estas compañías en busca de guías para
servicios de energía eléctrica que Delmarva considera son establecer su propia política de dividendos.

F L U J O D E E F E C TIV O / D IV ID E N D O S
R A Z Ó N D E P A G O S (% ) P O R A C C IÓ N ( % )
1 9 95 1 9 94 1 9 93 1 9 92 1 9 91 1 9 95 1 9 94 1 9 93 1 9 92 1 9 91
EM PRESA 8 0 .5 8 5 .9 8 6 .7 8 8 .0 8 7 .8 3 9 .8 4 3 .6 4 5 .0 4 5 .7 4 4 .9
A lle g h e n y E n e r g y 9 9 .4 1 0 9 .2 8 5 .6 1 0 0 .0 8 5 .7 4 8 .1 5 5 .8 5 0 .5 5 4 .3 5 0 .3
B a lt im o re G ¡ E 7 6 .7 7 8 .2 7 9 .5 8 7 .7 9 2 .1 3 6 .5 3 7 .6 4 1 .2 4 5 .5 4 4 .0
D u q u e n s n e L ig h t 5 5 .0 5 6 .8 5 9 .7 5 7 .9 5 8 .1 2 7 .5 2 7 .9 2 7 .9 2 5 .7 2 4 .9
D o m in io n R e s 9 6 .3 9 0 .7 7 9 .5 9 0 .2 7 8 .6 4 1 .0 4 0 .3 3 7 .5 3 9 .7 3 6 .2
G e n . P u b . U t il. 6 4 .6 7 2 .1 6 3 .4 7 0 .5 6 0 .7 3 0 .7 3 3 .3 2 9 .5 3 0 .0 2 8 .1
P e c o E n e rg y C o . 6 5 .2 8 8 .1 5 8 .4 6 1 .3 5 7 .2 3 7 .1 4 1 .3 3 2 .8 2 9 .5 2 8 .0
P P L R e s o u re s 8 1 .5 1 0 0 .0 7 9 .7 7 8 .7 7 7 .1 4 1 .2 4 7 .7 4 1 .9 3 8 .6 3 6 .6
P o t o m a c E le c . P w r. 9 7 .6 9 2 .7 8 4 .1 9 6 .4 8 5 .0 4 8 .1 5 0 .3 4 9 .7 5 4 .4 5 2 .2
P. S . E n t e r p r is e G p . 9 7 .7 7 7 .7 7 9 .7 1 0 9 .6 8 7 .7 3 9 .6 4 0 .4 4 2 .0 4 6 .2 4 1 .8

4. ¿Qué principio de las finanzas está poniendo en acción y tuvo un flujo de efectivo de $3.90 por acción
práctica Delmarva al establecer su política de en 1996. Calcule su razón de pago de dividendos y el
dividendos? porcentaje de flujo de efectivo pagado asumiendo que
5. Calcule el rango y la razón de pago de dividendos no cambia sus dividendos por acción. ¿Están estas
del pago promedio para las otras diez empresas para razones en línea con los promedios históricos de las
cada año. otras empresas?
6. Calcule el porcentaje en rango y promedio de flujo 9. Supongamos que Delmarva espera ganar $2.50 por
de efectivo pagado por las otras diez empresas para acción y tiene un flujo de efectivo de $5.25 por
cada ano. acción. ¿Estaría su razón de pago de dividendos y su
7. ¿Cómo se compara la razón de pago de dividendos porcentaje de flujo de efectivo pagado fuera de línea
y el porcentaje de flujo de efectivo pagado por con el promedio, si continuara el dividendo de $1.54?
Delmarva con los respectivos promedios y rangos? 10 ¿Estarían estas razones fuera de línea si Delmarva
8. Supongamos que Delmarva espera ganar $1.90 por elevara el dividendo a $2.00 por acción.