118 СОЦИАЛЬНО-ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ЯВЛЕНИЯ И ПРОЦЕССЫ

СТОИМОСТЬ КАПИТАЛА:
ВЗГЛЯДЫ И ПРОБЛЕМЫ ТРАКТОВКИ
В. Ю. СУТЯГИН

В статье рассматривается эволюция взглядов на понятие стоимости капитала. Автор анализи-

рует современные взгляды на это понятие: в частности, выделяется «бухгалтерская» и «экономиче-
ская» трактовка термина.
Согласно экономическому взгляду, стоимость капитала рассматривается как минимальная до-
ходность на инвестированный капитал или как процент, под который компания может привлекать
капитал (как собственный, так и заемный). Здесь термин «стоимость» предстает как минимальная
норма доходности, которую компания должна обеспечить для безубыточного обслуживания сло-
жившейся структуры капитала (или доходности на инвестиции). Важное замечание: в такой трак-
товке менеджмент оперирует, по сути, экономическими (или альтернативными) издержками.
В соответствии с бухгалтерским подходом стоимость капитала предстает как некая процентная
ставка, отражающая фактическую сумму затрат по обслуживанию капитала соотнесенную с суммой
привлеченного капитала. В такой трактовке более корректным синонимом термина «стоимость ка-
питала» является «затраты на капитал».
Различие в сущности понятия приводят на практике к оперированию, по сути, разными тер-
минами.
Ключевые слова: капитал, стоимость капитала, рентабельность, процент.

Понятие «стоимости капитала» или «цены
капитала» является один из базовых в финансовой
аналитике. Теоретическое обоснование платности
за капитал восходит к трудам экономистов клас-
сической школы (Давида Рикардо и, главным об-
разом, Адама Смита). Собственно говоря, само
понятие капитала рассматривается в их трудах
как некоторое благо, приносящее доход своему
собственнику. Так, к примеру, А. Смит определя-
ет [9]: «поэтому его [собственника] запасы под-
разделяются на две части. Та часть, от которой он
ожидает получить доход, называется его капита-
лом. Другая часть – это та, которая идет на непо-
средственное его потребление…». Иными слова-
ми, само понятие капитала, связано с тем, что он
приносит доход своему собственнику.
Более последовательно эта мысль обобщается
в «Капитале» Карла Маркса. Маркс прямо назы-
вает, что доходом на капитал является процент:
«процент… появляется первоначально, есть пер-
воначально и остается в действительности не чем
иным, как частью прибыли, которую функциони-
рующий капиталист, промышленник или купец…
должен выплатить собственнику или кредитору
этого капитала» [6; 12].
Еще более точно эту мысль формирует в сво-
их трудах Томас Тук: «ставка процента может
быть определена как та пропорциональная сумма,
которой довольствуется кредитор и которую пла-
тит заемщик за пользование известной суммой
денежного капитала в течение года…» [2; 6].
Сводя воедино тезисы, можно сделать вывод,
что капитал приносит своему собственнику доход
в форме процента, и применение капитала связано
с платой за его пользование.
Само понятие «стоимость капитала» или, если
быть точнее, «затраты на капитал» (costofcapital)
впервые появляется в работах Джоэля Дина «Capi-
tal Budgeting: Top Management Policyon Plant,
Equipment, and Product Development» (1951) и
«Managerial Economics» (1951). Изначально термин
применялся к вопросам инвестиционного анализа,
в рамках которого под стоимостью капитала пони-
мается доход, который должны принести инвести-
ции для того, чтобы они себя оправдали с точки
зрения инвестора.
На сегодняшний день термин «стоимость ка-
питала» широко применяется в финансовой прак-
тике. В частности:
 В инвестиционном анализе стоимость ка-
питала является ставкой дисконтирования, по ко-
торой осуществляется приведение денежных по-
токов. Если рассматривать вопрос более широко,
то любые инвестиционные решения, обеспечи-
вающие доходность выше стоимости капитала,
являются экономически целесообразными.

№ 3 (061), 2014
В. Ю. СУТЯГИН
 Более того, речь не ограничивается только
лишь реальным инвестированием, в финансовом
(портфельном) инвестировании стоимость капи-
тала является тем критерием, с которым сравни-
вается (предполагаемая) доходность финансовых
инструментов.
 В оперативном управлении стоимость ка-
питала задает минимальную границу рентабель-
ности, в частности, компания (точнее ее менедж-
мент) может принимать любые решения, которые
обеспечивают рентабельность выше текущей
средней стоимости капитала.
 Показатель стоимости капитала (как стои-
мость собственного капитала, так средневзвешен-
ная оценка) является ключевым параметром в
оценке бизнеса, представляя собой ставку дис-
контирования, по которой осуществляется приве-
дение будущих денежных потоков.
 Показатель стоимости капитала является
одним из главных критериев при выборе опти-
мального финансирования предприятия, посколь-
ку оптимальная структура капитала обеспечивает
минимальное значение средневзвешенной стои-
мости капитала.
 Показатель стоимости капитала использу-
ется и в более частных задачах выбора способа
финансирования (например, при обосновании
приобретения основных средств в кредит или по
схеме финансового лизинга, именно стоимость
капитала является критерием обоснования).
Однако трактовка термина у финансистов-
практиков не столь однозначна, как это может
показаться на первый взгляд. Можно выделить
две основные точки зрения на понятие: экономи-
ческий и бухгалтерский взгляд.
Согласно первому (экономическому) взгляду,
стоимость капитала рассматривается как мини-
мальная доходность на инвестированный капитал
или как процент, под который компания может
привлекать капитал (как собственный, так и заем-
ный). Так, например, В. В. Ковалев характеризует
стоимость капитала «как уровень тех регулярных
затрат, которые фирма вынуждена осознанно не-
сти в долгосрочной аспекте» [13]. Далее В. В. Ко-
валев делает замечание, что «понятие «стоимость
капитала» следует применять тогда, когда речь
идет о будущем, о планируемом…» [5]. Развивая
мысль, можно привести другую цитату – В. Шу-
тилина [10]: «стоимость капитала – ожидаемая
норма прибыли, требуемая рынком для привлече-
ния источников финансирования определенных
инвестиций». Схожий подход можно найти и у
других авторов, например, В. П. Савчука [8],
А. Гершуна, М. Горского [5] и ряда других авто-
119
ров, как в отечественной, так и зарубежной фи-
нансовой теории и практике.
В такой трактовке стоимость капитала отра-
жает потенциальные или планируемые (или про-
гнозируемые) затраты по обслуживанию привле-
ченного капитала или, другими словами, понятие
«стоимости капитала» отражает способность ком-
пании к привлечению капитала и отражает уро-
вень таких затрат. Здесь термин «стоимость»
предстает как минимальная норма доходности,
которую компания должна обеспечить для без-
убыточного обслуживания сложившейся структу-
ры капитала (или доходности на инвестиции).
Важное замечание: в такой трактовке ме-
неджмент оперирует не фактическими затратами
на единицу капитала, а экономическими (или аль-
тернативными) издержками. Подобная оценка не
говорит, сколько рублей (долларов, евро и т. д.)
потратило предприятия на обслуживание кон-
кретной суммы капитала, но описывает требуе-
мую рынком норму доходности для обеспечения
безубыточного привлечения капитала.
Такой взгляд особенно полезен при анализе
стоимости собственного капитала. Зачастую ди-
виденды на протяжении длительного времени не
выплачиваются (то есть фактических или реаль-
ных затрат по обслуживанию акционерного капи-
тала нет). Вместе с тем, «экономическая оценка»
стоимости капитала отражает уровень альтерна-
тивных затрат акционеров, то есть учитывает, что
собственники капитала могли бы инвестировать
средства в другой объект со сходным уровнем
риска и получать доход [4].
«Экономическая оценка» (а стало быть и
трактовка показателя) стоимости капитала в наи-
лучшей степени отражает такие ситуация, как:
выбор и анализ эффективности инвестиций, дис-
контирования будущих денежных потоков (на-
пример, при оценке бизнеса базой доходного под-
хода), при обосновании стратегии развития (или
более частной, инвестиционной стратегии) и дру-
гих ситуаций, где интересует долгосрочный или
стратегический взгляд на бизнес.
«Бухгалтерский подход» отражает иную ло-
гику и оперирует фактическим уровнем затрат.
Так, к примеру, И. А. Бланк трактует стоимость
капитала как «цену, которую платит предприятие
за привлечение из различных источников» [1].
При этом автор делает акцент на то, что стои-
мость или цена капитала формируется фактиче-
скими затратами по обслуживанию капитала (или
точнее конкретного источника капитала). Анало-
гичный взгляд можно найти и в других источни-
ках. В частности, Е. И. Шохин говорит, что при-
№ 3 (061), 2014
120
влечение источников капитала «связано с опреде-
ленными затратами, которые несет предприятие.
Совокупность этих затрат, выраженная в процен-
тах к величине капитала, представляет собой цену
(стоимость) капитала фирмы» [10]. Эту же точку
зрения можно встретить в публикациях Л. Т. Ги-
ляровской [3] и ряда других авторов.
Здесь стоимость капитала предстает как некая
процентная ставка, которая отражает фактиче-
скую сумму затрат по обслуживанию капитала,
соотнесенную с суммой привлеченного капитала.
В такой трактовке более корректным синонимом
термина «стоимость капитала» является «затраты
на капитал».
Этот взгляд ценен в оперативном управлении,
в частности, при оптимизации структуры капита-
ла, выбора финансирования конкретных объектов
(например, при выборе способа финансирования
основных средств за счет кредитных средств или
за счет финансового лизинга), а также других
аналогичных ситуаций.
Подводя итог, стоимость или цену капитала
можно трактовать двояко: с одной стороны, это
фактические затраты по обслуживанию капитала, а
с другой – минимальная доходность на привлечен-
ный капитал. И тот и другой подход выглядит ар-
гументированным, однако выбор трактовки требу-
ет понимания целей, для которых используется
понятие «стоимость капитала» [11]. Так, если рас-
сматривать управленческий аспект, то есть исполь-
зование показателя в управленческих целях (на-
пример, сравнительного анализа эффективности
использования отдельных источников капитала,
выбора наиболее эффективных форм финансиро-
вания деятельности компании и т. п.), то целесооб-
разной выглядит трактовка категории стоимости с
«фактической стороны» (то есть как суммы факти-
ческих затрат, соотнесенных с суммой конкретного
источника капитала) [7]. С другой стороны, если
стоимость капитала используется в целях оценки
стоимости бизнеса (или акций), инвестиционного
анализа, то нас как инвестора интересуют перспек-
тивы развития бизнеса, а стало быть, в таких си-
туациях стоимость капитала корректнее трактовать
как «потенциальные или будущие затраты» или
как «требуемую инвестором норму доходности на
вложенный капитал».
Литература
1. Бланк И. А. Основы финансового менеджмен-
та: в 2-х т. Киев, 2004.
2. Гершун А., Горский М. [и др.] Технологии
сбалансированного управления. М., 2004.
№ 3 (061), 2014
СОЦИАЛЬНО-ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ЯВЛЕНИЯ И ПРОЦЕССЫ
3. Гиляровская Л. Т. Определение стоимости ка-
питала. URL: http://www.toptrening.ru
4. Дорожкина Н. И., Федорова А. Ю. Роль и зна-
чение стратегического планирования в успешном разви-
тии российских предприятий // Актуальные инноваци-
онные исследования: наука и практика. 2010. № 2. С. 15.
5. Ковалев В. В. Финансовый менеджмент: тео-
рия и практика. 2-е изд., перераб. и доп. М., 2007.
6. Маркс К. Капитал. Т. 3 // Esperanto. URL:
http://www.esperanto.mv.ru/Marksismo/Kapital
7. Полунин Л. В. Развитие региональной экономи-
ки в посткризисный период // Социально-экономические
процессы и явления. Тамбов, 2010. № 12.
8. Савчук В. П. Оценка эффективности инвести-
ционных проектов // URL: http://enbv.narod.ru
9. Смит. А. Исследование о природе и причинах
богатства народов // InLiberty. URL: http://inliberty.ru
10. Финансовый менеджмент: учебное пособие /
под ред. проф. Е. И. Шохина. М., 2004.
11. Чернышова О. Н., Федорова А. Ю. О мерах по
укреплению финансовой устойчивости предприятия //
Социально-экономические явления и процессы. Там-
бов, 2012. № 11. С. 251-258.
12. Dean J. Capital Budgeting: Top Management Pol-
icy on Plant, Equipment, and Product Development. Co-
lumbia University Press, 1951.
13. Dean J. Managerial Economics Prentice-Hall, 1951.
***
CAPITAL COST: VIEWS AND TREATMENT
PROBLEMS
V. Yu. Sutyagin
In article evolution of views of concept of the capital cost is
considered. Author analyzes modern views on this concept: in
particular, «accounting» and «economic» treatment of the term is
allocated.
According to an economic view the cost of the capital is
considered as the minimum profitability on the invested capital or
as percent under which the company can attract the capital (both
own, and loan). Here the term «cost» appears as the minimum
standard of profitability which the company has to provide for
profitable service of the developed structure of the capital (or
profitabilities on an investment). Important remark: in such
treatment management operates, in fact, economic (or alternative)
with expenses.
According to accounting approach the cost of the capital
appears as the certain interest rate reflecting the actual sum of
expenses on service of the capital correlated to the sum of the
attracted capital. In such treatment more correct synonym of the
term «capital cost» is «costs of the capital».
In effect concepts lead distinction in practice to operating,
in fact, different terms.
Key words: capital, capital cost, profitability, percent.