Департамент

«Корпоративные финансы
и корпоративное управление»

Corporate finance Корпоративные

финансы

Лектор д.э.н., профессор

Паштова
Леля Германовна
КФ Тема 5
Москва 2020 1
 Тема 1. Сущность и организация корпоративных финансов в
современных условиях
Тема 2. Корпоративная отчетность как база для обоснования
управленческих финансовых решений
Тема 3. Финансирование деятельности корпораций
Тема 4. Цена и структура капитала
Тема 5. Методы оценки инвестиционных решений
Тема 6. Финансовые риски корпорации
Тема 7. Анализ рисков инвестиционных проектов
Тема 8. Стоимость и стратегии роста бизнеса
Тема 9. Управление финансовыми активами
Тема 10. Дивидендная политика корпорации
Тема 11. Реструктуризация корпораций
Тема 12. Транснациональные корпорации на мировом финансовом
рынке
КФ Тема 5 2
 Рекомендуемая литература

1. Корпоративные финансы : учебник / Эскиндаров М.А. [и др.] ;

Финуниверситет; под ред. М.А. Эскиндарова, М.А. Федотовой.— М. : Крокус,
2016 .— 480с.; 29,8 п.л. + Тираж 700 экз. — (Бакалавриат и магистратура) .—
ISBN 978-5-406-04879-5.
2. Корпоративные финансы: учеб. для студ. вузов, обуч. по напр. подгот.
"Экономика" / под ред. Е.И. Шохина.— М.: Кнорус, 2015.
3. КОРПОРАТИВНЫЕ ФИНАНСЫ И УПРАВЛЕНИЕ БИЗНЕСОМ / Под ред. Л.Г.
Паштовой, Е.И. Шохина. — Москва:, Кнорус. 2020.
4. Экономика и финансы фирмы. Паштова Л.Г. : учеб. для студ. вузов, обуч. по
напр. подгот. "Экономика"— М.: Кнорус, 2019.
5. ФИНАНСЫ КОММЕРЧЕСКИХ ОРГАНИЗАЦИЙ / Под ред. Мингалиева К.Н.—
М. : Крокус, 2017.

КФ Тема 5 3
1. Сущность инвестиционных
решений, критерии их оценки
Тема 5
2.Оценка экономической
эффективности инвестиций с
помощью статических (ARR, Методы оценки
PB) и динамических (NPV, инвестиционных
IRR, MIRR, DPP, PI) методов
решений
3.Альтернативные подходы к
экономической оценке
инвестиций (APV, EVA, ROV)
4.Прогноз денежных потоков
инвестиционного проекта
КФ Тема 5 4
 Вопрос 1.
Сущность инвестиционных решений, критерии их оценки

затратный ресурсный
Инвестиции

денежные средства, ценные бумаги и

иное имущество, в том числе
имущественные права, иные права,
имеющие денежную оценку,
вкладываемые в объекты
предпринимательской и (или) иной
деятельности в целях получения
прибыли и (или) достижения иного
полезного эффекта
КФ Тема 5
совокупность затрат, реализуемых в
форме целенаправленного вложения
капитала на определенный срок для
получения прибыли и достижения
социального эффекта
5
 Инвестиции

Федеральный закон
от 25.02.1999 N 39-ФЗ • денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе
(ред. от 03.07.2016) имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку,
"Об инвестиционной
деятельности в Российской вкладываемые в объекты предпринимательской и (или) иной деятельности в
Федерации, осуществляемой в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта;
форме капитальных вложений"

Лоуренс • любой инструмент, с помощью которого можно разместить деньги,

рассчитывая сохранить или умножить их стоимость, обеспечивая
Дж.Гитман положительную величину дохода

• наиболее активная форма вовлечения накопленного капитала в

Теория экономический процесс. Капитал не есть инвестиция, так как его ценность
инвестиций может быть уничтожена инфляцией и он не может обеспечить никакого
дохода.

КФ Тема 5 6
 Инвестиции
• Часть ВВП сбереженная в
Макро текущем периоде и
экономика
направленная на общее
увеличение капитала в
экономике
Микро • Вложения в различного вида
активы или вложения в
экономика создание нового капитала
• Обмен определенной
Финансовый сегодняшней стоимости на
менеджмент некоторую, неопределенную
будущую стоимость
КФ Тема 5
▪ Валовые инвестиции
▪ представляют собой общий объем
инвестируемых средств в
определенном периоде,
направляемых на новое
строительство, приобретение средств
производства и на прирост товарно-
материальных запасов.
▪ Чистые инвестиции
▪ получают вычитанием из валовых
инвестиций (валового накопления
основного капитала) сумм
амортизаций.
7
 Классификация инвестиций
• Реальные
По объектам
инвестиций • Финансовые
• Инновационные и прочие

• Портфель роста
По инвестиционной
стратегии • Портфель дохода
• Консервативный портфель

По степени достижения • Сбалансированный

инвестиционной
стратегии компании • Несбалансированный
КФ Тема 5 8
 В зависимости от объектов вложения капитала
инвестиции подразделяются на:

Реальные: Финансовые:

• в основной капитал; • в акции, облигации, другие ценные

• в материально –производственные бумаги, выпущенные как частными
запасы; предприятиями, так и государством,
• в нематериальные активы. местными органами власти;
• в иностранные валюты;
• в банковские депозиты;
• в объекты тезаврации (то есть в
золото, серебро и др. драгоценные
металлы, камни и изделия из них).

КФ Тема 5 9
 Динамика показателя чистых инвестиций отражает характер
экономического развития компании на определенном этапе

Ситуация фирмы “с
развивающейся
экономикой”
Ситуация фирмы,
“топчущейся на
месте”.
Ситуация компании, ЧИ  0 / ВИ  Ам /  ПП  / Пр 
“проедающей свой
капитал”
ЧИ  0 / ВИ  Ам /  ПП  const

ЧИ  0 / ВИ  Ам /  ПП  / Пр 
С

чистые инвестиции (ЧИ) net investment NI

валовые инвестиции (ВИ) gross investment GI
сумма амортизационных отчислений (Ам) amount of depreciation DA
КФ Тема 5
производительный потенциала (ПП) productive potential PP 10

volume of production VP
 Зависимость объема спроса на инвестиции от
факторов

удельный вес ожидаемая ставка темп

сбережений в норма чистой ссудного инфляции
доходах прибыли процента

КФ Тема 5 11
 Инвестирование
▪ Процесс вложение капитала с целью последующего его увеличения.

Время

Процесс Риск

Прибыль

КФ Тема 5 12
 Инвестиционные ресурсы
▪ все виды реальных и
финансовых активов
(денежные средства, здания,
земельные участки,
нематериальные активы и
т.д.)
Участники инвестиционного процесса
▪ форма и величина капиталов,
вкладываемых в
инвестиционную ФИРМА
деятельность
Поставщик Потребитель

Инвестиции

КФ Тема 5 13
 Основные характеристики инвестиций как объекта
управления

Объект экономического управления

Лу́ций
А́нней Деньгами нужно Объект рыночных отношений
Се́не́ка
управлять,
Форма вовлечения капитала
а не служить им
Возможность использования накопленного капитала

ИНВЕСТИЦИИ Альтернативная возможность вложения капитала

Источник генерирования эффекта
предпринимательской деятельности
Объект собственности и распоряжения

Носитель фактора риска

Носитель фактора ликвидности

КФ Тема 5 14
 Инвестирование

Стратегический
актив Портфель

Бизнес Активы

КФ Тема 5 15
Активы компании представляют собой контролируемые
им экономические ресурсы, сформированные за счет
инвестированного в них капитала,

характеризующиеся постоянный оборот

детерминированной которых в процессе
стоимостью, использования
производительностью и связан с факторами
способностью
генерировать доход,
времени, риска ликвидности

КФ Тема 5 16
 Активы по форме функционирования
Материальные Нематериальные
Финансовые активы
активы активы
• Земельные участки • кассовая наличность • патенты на
• Здания • депозиты в банках изобретения
• Сооружения • вклады, чеки • товарные марки и
• Машины • расчетные документы в знаки
• Оборудование пути • фирменные
• страховые полисы наименования
• Сырье
• вложения в • репутация
• Материалы
государственные или предприятия
• Полуфабрикаты
частные ценные • пакеты документов
• Готовая продукция
бумаги • ноу-хау и иные виды
• потребительский интеллектуальной
кредит, паи и долевые собственности
вклады в другие • авторские права на
предприятия. пользование ресурсами
КФ Тема 5 17
Инвестиционная деятельность, ее цели и особенности

совокупность практических действий

граждан, юридических лиц и
государства по реализации инвестиций.

Объекты Субъекты

любое имущество, в том числе фонды и физические и юридические

основные средства в сферах народного
хозяйства, ценные бумаги, целевые
денежные вклады, научно-техническая
продукция, интеллектуальные ценности,
а также имущественные права.
КФ Тема 5
лица, как резиденты,, так и
нерезиденты, иностранные
государства, и государства в
лице правительств.
18
 Инвестиционные решения
peзyльтaт взвeшeннoй oцeнки вcей инфopмaции
oб oбъeктe инвecтиций, o вoзмoжнocтях и pиcкaх, кoтopыe oн нeceт,
a тaкжe этo кoмпpoмиcc и eдинoe peшeниe вceх yчacтникoв инвecтициoннoй дeятeльнocти

Бизнес Стратегический актив Активы Портфель

• бизнес-процесс • Strategic Asset) • контролируемые • максимально

• совокупность • любая уникальная экономические эффективный
взаимосвязанных материальная или ресурсы: результат от всей
мероприятий и задач • интеллектуальная • сформированные за совокупности
для создания собственность любого счет элементов
потребителю продукта масштаба, инвестированного в
или услуги представляющая них капитала,
ценность для • характеризующиеся
• компании в текущем детерминированной
периоде деятельности стоимостью,
и в долгосрочной производительностью
перспективе. и способностью
генерировать доход,
• постоянный оборот
которых в процессе
использования связан
с факторами времени,
КФ Тема 5
риска и ликвидности. 19
 Критерии принятия инвестиционных решений:
Позволяющие оценить
реальность проекта:
• Нормативные
• Ресурсные и т.д.
Количественные критерии –
Финансово-экономические:
• Стоимость проекта
• Чистая текущая стоимость
• Прибыль
• Рентабельность
• Внутренняя норма прибыли
• Период окупаемости
КФ Тема 5
Количественные критерии,
дающие оценку
целесообразности реализации
проекта:
• По цели
• Риски и финансовые последствия
• Степень устойчивости проекта
• Вероятность проектирования
сценария и состояния деловой
среды
20
 Кто принимает инвестиционные
решения?

Нефинансовые компании • диверсифицированные

• специализированные

• Фонды прямых инвестиций

Профессиональные игроки • Хедж - фонды
рынка • Инвестиционные банки, паевые фонды, страховые
компании
• Предприниматели, реализующие собственные
Частные инвесторы бизнес-идеи
• Бизнес - ангелы

• Суверенные фонды
Государство
• Социальные и инфраструктурные проекты

КФ Тема 5 21
 Правила принятия инвестиционных решений:

1) инвестировать денежные средства в проект имеет смысл

Kaждoe
только, если можнонoвoe инвecтициoннoe
получить чистую
хранения денег в банке;
прибыль выше, чем от
peшeниe дoлжнo пpинимaтьcя нa
ocнoвaнии
2) инвестировать pacчeтoв
средства имеет смысл, только если,
рентабельности инвестиции превышают темпы роста
coпocтaвляя пpeдcтoящие
инфляции;
pacхoды c вoзмoжнoй пpибылью
oт инвecтиций
3) инвестировать имеет смысл тольковв бyдyщeм
наиболее рентабельные
с учетом дисконтирования проекты.

КФ Тема 5 22
 Стратегическое финансовое инвестирование

ФОНДЫ (private ХЕДЖ- БИЗНЕС-

equity) ФОНДЫ АНГЕЛЫ
• Особенность их работы • инвестиционные • миноритарное
— фиксированный срок компании (банки) владение компанией;
участия в капитале инвестируют на • одновременная
(обычно не более 7—10 меньший срок (1 — 2 реализация не более 3
лет) и существенное года) и часто занимают
влияние на принятие позицию миноритарных
— 4 проектов;
решений в компаниях. акционеров. • наличие постоянной
работы в другой
компании, например, в
собственном бизнесе;
• большой опыт
практической работы,
сформированный в
качестве наемного
менеджера или на
собственных бизнес-
КФ Тема 5 проектах. 23
 Анализ привлекательности сфер деятельности

Тенденции
Степень развития и Относительный
зрелости перспективы размер
рынка роста рынка

Потребность в
Соотношение Конкурентная
капитале,
издержек ситуация на
относительная
входа/выхода рынке
доходность

Давление Уровень
поставщиков Модность
регулирования
потребителей рынка
КФ Тема 5 24
Вопрос 3. Инвестиционная деятельность, ее цели и
особенности.
о

КФ Тема 5 25
 Систематизировать цели инвестиционной деятельности
Цели реального Цели финансового
инвестирования инвестирования
• создание • горизонтальная интеграция: участие в
производственных уставных капиталах иностранных
мощностей для нефтегазодобывающих компаний
увеличения • вертикальная интеграция:
глубины приобретение, участие в уставных
переработки капиталах, создание совместных
сырья и предприятий по транспортировке,
расширения хранению, переработке, сбыту
ассортимента углеводородов и продуктов
производимой переработки в Европе и странах СНГ
продукции • концентрической диверсификации:
участие в компаниях
производственно-сбытовой цепочки
сжиженного природного газа (новый
продукт) и др.
КФ Тема 5 26
 Инвестиционная стратегия предприятия

▪ Инвестиционный портфель

Реальные Финансовые Интеллектуальные

инвестиции инвестиции инвестиции

Высокодоходные, но высоко Высокодоходные, но

рискованные; Высокодоходные, но
высоко рискованные; высоко рискованные;
среднедоходные, но среднедоходные, но
среднерискованные; низко среднедоходные, но
среднерискованные; среднерискованные;
доходные, но низкодоходные, но
низкорискованные. низкодоходные, но
низкорискованные. низкорискованные.

КФ Тема 5 27
 Категории инвестиционных активов
• Создающие текущий
денежный поток и имеющие
Активы ликвидационную стоимость
Оцениваются классическими
методами (рентабельность,
окупаемость, создаваемая
• Не создающие текущий стоимость)
денежный поток, не
создающие для владельцев
Активы рост стоимости

• Не создающие текущий
денежный поток, и не
гарантирующие рост
Активы стоимости
Оцениваются опционными
методами (реальные
опционы)

КФ Тема 5 28
Специфика инвестирования в активы, создающие текущие
денежные потоки
Прогноз денежных потоков на
понятном для анализа временном
промежутке

Оценка проекта на
постпрогнозном временном
отрезке
Этапы
оценки Оценка ставки
дисконтирования,
отражающей временную
стоимость денег и риски

Анализ дополнительных возможностей

получения денежного потока от изменения
триады «продукт-технология-сбыт». Расчет
приведенной ценности денежных потоков для
оценки стоимости актива или стоимости
КФ Тема 5
собственного капитала 29
Специфика оценки активов, не создающих текущие денежные
потоки
Анализ факторов, определяющих ценность этих активов, выявление устойчивых
факторов и использование сравнительной оценки (исследование того, как на рынке
оцениваются похожие активы).

этапы

Составление набора Выбор мультипликатора Выявление

сопоставимых или функциональной факторов снижения,
активов зависимости увеличения оценки
и расчет вмененной
стоимости
КФ Тема 5 30
Процесс принятия и осуществления инвестиционных
решений: •Представление альтернативных
Выявление инвестиционной инвестиционных проектов;
ситуации
•Выделение наиболее
предпочтительных проектов;
Формулировка, первичная оценка •Финансовый анализ отобранных
и отбор предложений
проектов;
•Сравнение результатов финансового
Анализ предложений анализа
и
принятие решения •Рассмотрение финансовых
возможностей для осуществления
Осуществление проекта;
•Принятие решения об осуществлении
Мониторинг и
проекта;
Послеинвестиционный контроль
•Разработка системы мониторинга
хода реализации проекта
КФ Тема 5 31
 Вопрос 2.
Оценка экономической эффективности инвестиций

По методу учета фактора времени

Динамические учитывающие
Статические учетные фактор времени
КФ Тема 5 32
 Ключевые вопросы инвестора

▪ Какие факторы мешают эффективности

инвестирования? Как можно
оптимизировать
▪ Какова сила их влияния на коммерческую деятельность структуру капитала,
предприятия? свести к минимуму его
стоимость?
▪ Какова их реальная долговечность с учетом фактора
времени?
▪ Какие новые факторы могут помешать
инвестированию в будущем?
▪ Насколько надежна защита компании от новых
неблагоприятных факторов?
▪ Насколько эффективность инвестиций зависит от
изменения экономической конъюнктуры?
КФ Тема 5 33
Методы оценки экономической эффективности инвестиций

КФ Тема 5 34
 Горизонт инвестирования
Тип инвестора
Мировая практика Российская практика

1. Долгосрочный инвестор 15 – 30 лет 3 – 5 лет

2. Среднесрочный инвестор 5 – 15 лет 1 – 3 года

3. Краткосрочный инвестор 1 – 5 лет 0,5 – 1 год

4. Спекулянт До 1 года До 0,5 года

- Скальперы Несколько минут (часов) Несколько минут (часов)

- Дэй - трейдеры Не более 1 дня Не более 1 дня

-Overnight - трейдеры Сутки Сутки

-Свинг-трейдеры От 1 часа до недели От 1 часа до недели

КФ Тема 5 35
 Метод простой нормы прибыли
Accounting Rate of Return - ARR

▪ CFср – средний денежный поток

(чистая прибыль) объекта инвестиций ▪ средняя за период жизни
за рассматриваемый период (месяц,
год); проекта чистая бухгалтерская
прибыль сопоставляется со
▪ IC (Invest Capital) – инвестиционный средними инвестициями
капитал, первоначальные затраты
инвестора в объект вложения. (затратами основных и
оборотных средств) в проект
▪ IC0, IC1 – стоимость инвестиций
(затраченного капитала) на начало и
конец отчетного периода.
КФ Тема 5 36
 Срок окупаемости инвестиций
Payback Period – PP
▪ IC (Invest Capital or Cost of Capital, CC)
– инвестиционный капитал,
первоначальные затраты инвестора в
объект вложения.
▪ CF (Cash Flow) – денежный поток,
который создается объектом
инвестиций.
▪ Под денежным потоком иногда в
формулах подразумевают чистую
прибыль (NP, Net Profit).
КФ Тема 5
▪ определяется момент, когда
денежный поток доходов сравняется с
суммой денежных потоков затрат.
▪ зависит от равномерности
распределения прогнозируемых
доходов от инвестиции.
▪ Если доход распределен по годам
равномерно, то срок окупаемости
рассчитывается делением
единовременных затрат на величину
годового дохода, обусловленного ими.
▪ Если прибыль распределена
неравномерно, то срок окупаемости
рассчитывается прямым подсчетом
числа лет, в течение которых
инвестиция будет погашена
кумулятивным доходом.
37
 Динамические методы оценки эффективности инвестиций
Система принципов:
▪ Оценка, проводится, исходя из
показателей чистого денежного
потока.
▪ Приведение к настоящей
стоимости суммы денежного
потока и объема вкладываемого
капитала.
▪ Выбор дисконтной ставки
Суть оценки:
▪ Анализ рентабельности
▪ Степень риска
▪ Срок окупаемости инвестиции
КФ Тема 5
▪ метод корректировки нормы дисконта;
▪ метод достоверных эквивалентов (коэффициентов
достоверности);
▪ анализ чувствительности критериев эффективности:
▪ чистого дисконтированного дохода (NPV), внутренней
нормы доходности (IRR ) и др.;
▪ метод сценариев;
▪ анализ вероятностных распределений потоков
платежей;
▪ деревья решений;
▪ метод Монте-Карло (имитационное моделирование).
▪ Волновые методы анализа (например, теория Элиота,
экономические циклы Кондратьева, технические 38
индикаторы Вильямса и Ишимоку)
 Метод дисконтированных денежных потоков, DCF
Discounted Cash Flow
▪ IC (Invest Capital)–
инвестиционный капитал,
первоначальные затраты
инвестора в объект вложения;
▪ CF (Cash Flow) – денежный
поток, который создается
объектом инвестиций;
▪ r – ставка дисконтирования;
▪ t –период оценки получаемого
денежного потока.
КФ Тема 5
▪ определение стоимости денежных потоков,
относящихся к будущим периодам.
▪ база для расчетов стоимости денег с учетом
фактора времени, которое учитывает
следующее:
▪ уменьшение покупательной способности
существующей суммы инвестиций из - за
уровня инфляции,
▪ безрисковые вложения, например сумма
инвестиций может принести прибыль,
будучи положена на депозит в банк,
▪ риски конкретного проекта,
▪ требуемую норму доходности от
вложенного капитала. 39
 Чистый дисконтированный доход
Net Present Value, NPV

▪ Investment - сумма инвестиционных

▪ NCF (Net Cash Flow) - вложений в проект
Чистый денежный поток
▪ r - ставка дисконтирования
▪ r - ставка дисконтирования
▪ n - период анализируемого проекта
▪ n - период анализируемого
проекта ▪ i - шаг расчета (месяц, квартал, год), i=1, 2,
...,n
▪ i - шаг расчета (месяц,
квартал, год), i=1, 2, ...,n

КФ Тема 5 40
 Calculating the net present value
Calculating interests after taxes
▪ Investing money on the capital market, and reinvesting all generated
interests (after tax deductions), one obtains after one year:

▪ and after T years

▪ Interests before taxes of i are equal to interests after taxes of

▪ The present value of a cashflow X in T years equals therefore

КФ Тема 5 41
 Calculating the net present value

▪ The net present value is:

▪ with the discount rate after taxes

КФ Тема 5 42
 Задача 1.
▪ You buy a copy machine for 9.000 ₽.
▪ The copier will be used for 3 years and generates annual returns of 5.000 ₽.
▪ In the final year, the machine will be sold and liquidation proceeds of 3.000 ₽ are
expected.
▪ You estimate a discount rate of 10 % and a tax rate of s = 45%.
▪ The useful economic life of the machine is five years.
▪ The depreciation is linear.
▪ Determine the net present value of the investment
▪ (use the standard model of an income tax).

КФ Тема 5 43
 Влияние повышения налоговых ставок на чистую
приведенную стоимость инвестиции

▪ The tax paradox

КФ Тема 5 44
 Вопрос 3.
Альтернативные подходы к экономической
оценке инвестиций (APV, EVA, ROV)

метод скорректированной текущей стоимости

(Adjusted Present Value, APV);

метод добавленной экономической стоимости

(Economic Value Added, EVA);

метод оценки реальных опционов

(Real Option Value, ROV).

КФ Тема 5 45
 Метод скорректированной текущей стоимости
Adjusted Present Value, APV

где
▪ APV - скорректированная приведенная стоимость проекта руб.
FCFt - свободный денежный поток в t-ом году (квартале или месяце) руб.
▪ n - длительность прогнозного периода год (квартал или месяц)
▪ t - порядковый номер года (квартала или месяца) из прогнозного периода
▪ kᶸ - стоимость собственного капитала % в год (квартал или месяц)
▪ ставка дисконтирования денежного потока налоговых выгод % в год (квартал или месяц)
▪ денежный поток налоговых выгод в t-ом году (квартале или месяце) руб.

КФ Тема 5 46
 Метод скорректированной текущей стоимости
▪ Подразумевает расчет чистой
приведенной стоимости активов
проекта с учетом налоговых выгод и
других эффектов финансирования.
Предполагает деление будущих
денежных потоков по
инвестиционному проекту на две
категории:
▪ реальный денежный поток,
непосредственно связанный с
операционной деятельностью
компании;
▪ "сторонние эффекты", или
денежный поток, связанный с
финансовой политикой компании.
КФ Тема 5
APV предпочтительна:
1. Оцениваемый проект имеет сложную
структуру налогообложения, когда
кредитные средства поступают из в
разных стран, а эффект налогового
щита отличается в зависимости от
ставки налогообложения в каждой из
этих стран.
2. Необходимость учёта влияния
налогового щита по каждому
альтернативному заемному
инструменту компании, различать
источники стоимости, связанные с
реализацией того или иного
инвестиционного проекта.
47
 Adjusted Present Value

КФ Тема 5 48
 Adjusted Present Value

▪ APV = base-case NPV + sum of PVs of financing side effects

▪ Interest Tax Shields
▪ ITS = Interest Expense × Tax Rate
▪ ITS Used = min(ITS, Taxes)
▪ TV ITS = t × DebtN × Re × (1 + g) / (Re − g)2
▪ Скорректированное текущее значение = текущая чистая стоимость
+ чистая приведенная стоимость всех побочных эффектов
финансирования

КФ Тема 5 49
 Задача 2.
▪ Расчет за многолетний прогноз предполагает, что
▪ текущая стоимость свободного денежного потока фирмы плюс конечная
стоимость составляет 230 750 долларов США.
▪ Если текущая стоимость ITS Used налогового щита составляет 10 730
долларов США,
▪ текущая стоимость TV ITS составляет 8 000 долларов США
▪ Каково будет скорректированное текущее значение?

КФ Тема 5 50
 Метод добавленной экономической стоимости
Economic Value Added
▪
▪ показатель экономической
прибыли предприятия
после выплаты всех налогов
и платы за весь
инвестированный в
предприятие капитал
▪ показывает реальную
способность компании
создавать прибыль на
имеющийся капитал
▪ ROIC Рентабельность
инвестированного капитала
(Return on Invested Capital)
– КФ Тема 5 51
 Расчет EVA по классической формуле, предложенной
Джоелом Штерном и Беннетом Стюартом

▪ EVA = NOPAT – WACC × CE EVA является

▪ где NOPAT (Net Operating Profit After Tax) зарегистрированной
– посленалоговая операционная торговой маркой
прибыль без учета начисленных консалтинговой
процентов по кредитам и полученным компании
займам, руб.
«Stern Stewart & Co»
▪ CE (Capital Employed) –
инвестированный (вложенный) капитал, названной именами
руб.; разработчиков модели
▪ WACC (Weighted Average Cost of Capital)
КФ Тема 5 52
 Capital employed

КФ Тема 5 53
 Метод добавленной экономической стоимости

▪ NOPAT (Net Operating Profit Adjusted Taxes) – прибыль от операционной деятельности после
уплаты налогов, но до процентных платежей
NOPAT=EBIT(операционная прибыль)–Taxes (налоговые платежи)
▪ WACC (Weight Average Cost Of Capital) – средневзвешенная стоимость капитала, и
представляет собой стоимость собственного и заемного капитала, то есть норма прибыли,
которую хочет получить собственник (акционер) на вложенные деньги;
▪ ROIC Рентабельность инвестированного капитала (Return on Invested Capital)
▪ ROIC = (Net operating profit - adjusted taxes) / Invested capital
▪ ROIC = NOPLAT / Инвестированный капитал * 100%
▪ где, NOPLAT - чистая операционная прибыль за вычетом скорректированных налогов.
КФ Тема 5 54
 Метод добавленной экономической стоимости

▪ WACC (Weight Average Cost Of Capital) – средневзвешенная стоимость капитала, и

представляет собой стоимость собственного и заемного капитала, то есть норма прибыли,
которую хочет получить собственник (акционер) на вложенные деньги;
▪ CE (Capital Employed, Invested Capital, Capital Sum) – инвестиционный капитал, является
суммой совокупных активов (Total Assets) из расчета на начало года за вычетом
беспроцентных текущих обязательств (кредиторской задолженности поставщикам,
бюджету, полученных авансов, прочей кредиторской задолженности)
▪ EBIT (earnings before interest and taxes — прибыль до вычета процентов и налогов)
▪ EBITDA (earnings before interest, taxes, depreciation and amortization — прибыль до вычета
процентов, налогов и амортизации основных средств и нематериальных активов)

КФ Тема 5 55
 Вопрос 1.
Выразить одну формулу через другие

КФ Тема 5 56
 Economic Value Added
▪ показывает эффективность
использования капитала Инвестиционную
привлекательность
▪ показывает превышение
рентабельности над
средневзвешенной стоимостью Финансовую
устойчивость Конкурентоспособность
капитала
▪ чем выше значение EVA, тем выше
эффективность использования EVA
капитала у компании
▪ Большие значения Рентабельность Устойчивость развития
EVA свидетельствуют
о высокой норме добавочной
прибыли на капитал. Платежеспособность

КФ Тема 5 57
 Факторы роста EVA

КФ Тема 5 58
 Вопрос 2.
Кто является пользователями EVA?

КФ Тема 5 59
 Метод реальных опционов
Real options valuation
оценивает ценность различных
решений руководства компании в
ходе реализации инвестиционного
проекта.
решения могут приниматься при
наличии альтернативных вариантов,
что не учитывается в других методах
оценки.
Реальный опцион создается всегда,
когда возникает необходимость
принятия последовательных
инвестиционных решений
КФ Тема 5
Реальный опцион –
это право – но не обязательство –
предприятие каких – либо инициатив,
касающихся бизнеса
Под реальными (управленческими)
опционами принято понимать такие
опционы, базовым активом для которых
являются не акции или иные ценные
бумаги и биржевые товары,
котирующиеся на фондовом рынке, а
реальные активы фирмы.
60
 Опцион

Официальное определение
опциона звучит так - это
договор, по которому
владелец опциона имеет
право купить или продать
активы по определенной
цене по оговоренный
момент времени или на
протяжении временного
отрезка.
КФ Тема 5 61
 Особенности опциона

На рыночную стоимость
опциона влияют три
фактора:
 Цена базисного актива;
 Время до истечения
срока действия опциона;
 Процентная ставка по
опциону.

КФ Тема 5 62
 Виды опционов: Call & Put Options

КФ Тема 5 63
 Оценка опционов
С0 ≥ S0 – E/(1 + Rf)t.
▪ Минимальная сегодняшняя цена
опциона колл не превышает разности
текущей цены акции и цены
исполнения:
C0 ≥ S0 – E, если S0 > E.
▪ ценность опциона равняется разности
между ценой акции и приведенным
значением цены исполнения (или же
равняется нулю, если разность
оказывается отрицательной)
КФ Тема 5
S0 — сегодняшняя цена акции.
S1 — цена акции на дату
истечения срока действия
Минимальная
опциона.
E — цена исполнения опциона.
C0 — сегодняшняя цена опциона
колл.
C1 — стоимость опциона колл на
дату истечения.
R1 — процентная ставка
свободная от риска
64
 Метод реальных опционов:
процесс принятия инвестиционных решений

На втором уровне
Важнейшей осуществляется
особенностью стандартная
метода ROV На первом уровне процедура оценки
является его «проекты могут инвестиционных
соответствие представлять проектов с чистой
реалиям быстро определенную дисконтированной
меняющейся ценность для стоимостью в
экономической компании прежде качестве основного
среды всего из-за тех критерия.
возможностей,
которые они
способны открыть в
КФ Тема 5
будущем» 65
 Группы дополнительных возможностей,
содержащихся в инвестиционном проекте
▪ Первая группа ▪ Вторая группа
▪ возможности изменения параметров ▪ возможности характеризующие
инвестиционного проекта с внешнюю сторону проекта,
течением времени.
▪ т. е. выполнение одного проекта
▪ расширение или сокращение делает возможным другой проект,
проекта, изменение источников который был бы нереален без
сырья или отказ от реализации завершения первого.
проекта после получения
дополнительной информации.

Возможность может иметь свою стоимость, при этом чем больше подобных
возможностей содержится в проекте, тем большую стоимость он имеет.

КФ Тема 5 66
 Виды реальных опционов, заложенных в
инвестиционных проектах
▪ 1. Опцион на выбор времени реализации проекта
▪ 2. Опцион на отказ от проекта
▪ 3. Опцион на осуществление последовательных инвестиций
▪ 4. Опционы роста
▪ 5. Опцион на расширение возможностей
▪ 6. Опцион на сокращение
▪ 7. Опцион на приостановку проекта
▪ 8. Опцион на изменение используемых для реализации проекта
ресурсов
▪ 9. Опцион на изменение конечного продукта
КФ Тема 5 67
 Подходы к методу реальных опционов
Тип Расчет
Способ оценки
Модель распределения ожидаемой
future value
вероятностей стоимости
Black &Scholes Броуновское Непрерывные Дисконтирование
(1973) движение величины, без учета риска
логонормальное
Биноминальный Биноминальное Логонормальное Сложное
(1979) дерево решений дисконтирование
без учета риска
Datar-Mathews Сценарии роста Различные формы Возможны
(2004) денежных потоков различные
варианты
КФ Тема 5 68
 Модель Блэка-Шоулза:
формула, которая изменила фондовый рынок
▪ Цена опциона call
▪ Цена опциона put:
КФ Тема 5
▪ C — цена опциона call;
▪ S — текущая цена базисного актива
(спот);
▪ N(x) — кумулятивная функция
распределения стандартного
нормального распределения;
▪ X — цена исполнения опциона
(страйк);
▪ r — безрисковая процентная ставка;
▪ T — время до экспирации опциона;
▪ sigma — волатильность доходности
базисного актива.
69
 Вопрос 4.
Прогноз денежных потоков инвестиций
▪ вкладываемые денежные средства
должны быть полностью возмещены в
течение прогнозируемого периода
времени
▪ экономический эффект от вложения
капитала должен полностью покрывать
возможные потери, связанные с отказом
от альтернативного использования
вложенных средств, а также риск,
возникающий в силу неопределенности
итогового результата.
КФ Тема 5
1. Какова величина каждого
элемента денежного потока в
соответствующем периоде?
2. Каковы сроки реализации
каждого элемента денежного
потока?
3. Каковы риск (вероятность)
получения каждого элемента
потока?
70
 Денежный поток Cash flow
это движение денежных средств
совокупность совокупность
Денежный поток

Денежный поток
всех распределенных
поступивших и во времени
выплаченных поступлений и
компанией выплат
денежных денежных
средств за средств,
определенный генерируемых в
КФ Тема 5
период времени его деятельности 71
 Денежные потоки
Операционные

Инвестиционные Финансовые

КФ Тема 5 72
 Денежный поток
▪ движение наличности • положительные
или разность доходов и потоки следуют
Стандартный
издержек поток денежных строго за
инвестиционного средств отрицательными
проекта за исследуемый
период.

• возможное
периодическое
Нестандартный чередование
денежный отрицательных и
поток положительных
составляющих

КФ Тема 5 73
 Прогнозирование денежных потоков
▪ Прогнозирование – процесс
определения значений какого-то
показателя в будущем
▪ Модель – упрощение сложного объекта
или процесса с целью отсечь факторы
или характеристики, которыми можно
пренебречь
▪ или формализованное описание
различных экономических явлений и
процессов
▪ Экономические модели позволяют
отвлечься от второстепенных элементов и
позволяют сосредоточиться на главных
КФ Тема 5
элементах системы и их взаимосвязях
Методы прогнозирования
денежных потоков
Первый основывается на
конкретных зависимостях
между денежными потоками и
факторами, влияющими на них
Второй базируется на:
величинах ЧДП, которые
сложились в прошлые периоды;
допущении, что и дальше
ситуация будет развиваться по
похожему сценарию
74
 Модель для инвестиционных операций:
ЧДПИО = ДПпр ВА + ДПпр.ч ЦБ + ДПз + ДПдЦБ + Дппроч.плаИО
– ДОприобВА – ДОприобЦБ – ДОпроцИА – Допроч.постИО

▪ где: ДП – денежные притоки: ДО – денежные оттоки:

▪ ДП продажа ВА от реализации внеоборотных активов (кроме долгосрочных финансовых вложений)

▪ ДО приобретение ВА в связи с капитальными вложениями в основные средства и нематериальные активы

▪ ДП продажа чужих ЦБ от продажи акций, долей в уставном капитале и долговых ценных бумаг других организаций

▪ ДО приобретение ЦБ и выдача займов плата за приобретенные ценные бумаги, предоставление займов

▪ ДП займы в виде возврата от заемщика основной суммы выданного ему займа

▪ ДО проценты по ИА уплаченные проценты по заемным средствам, которые взяты на приобретение инвестиционного актива

▪ ДП доход по ЦБ от доходов по ценным бумагам (проценты, дивиденды)

▪ ДО прочие ИО прочие платежи по инвестиционным операциям

▪ ДП прочие ИО прочие поступления от инвестиционных операций 75

Ф Тема 5
 Механизм предоставления и получения бюджетных
инвестиций и субсидий
▪ С 2014 года
▪ федеральный бюджет
полностью переведен
на
▪ программный
принцип
финансирования
программ и проектов,
реализуемых в
Российской
Федерации.
КФ Тема 5 76
 Механизм выделения и получения субсидий
Подача
Анализ Определение цели
Подготовка сформированной
показателей субсидии из
документации информации
деятельности бюджета
учредителю

Принятие
Оценка данных на
решения о
Заключение целесообразность
выделении Просчет рисков
соглашения представления
предложенной
субсидии
суммы

Перечисление
денег

КФ Тема 5 77
 Проблемы при формировании инвестиционного
бюджета
1.затраты рассматриваются отдельно друг от друга, хотя это все единый
процесс;
2.автоматическое расходование ресурсов без экономического обоснования;
3.планирование в краткосрочной перспективе;
4.ориентир при планировании на фактический период;
5.незначительная часть проектных работ, заложенных в бюджет;
6.отсутствие системы материального стимулирования работников, занятых в
процессе внедрения инвестиционного проекта;
7.отсутствует оценка своевременности и важности инвестиционного проекта.

КФ Тема 5 78
 Формы безналичных расчетов
платежное поручение;
инкассовое поручение;
чек;
аккредитив;
перевод денежных средств по
требованию получателя средств
(прямое дебетование);
перевод электронных денежных
средств.
КФ Тема 5
▪ Расчеты платежными поручениями —
основная форма расчетов в России
сегодня.
▪ Платежное поручение — это
распоряжение владельца счета
(плательщика) обслуживающему его
банку перевести находящиеся на его
счете денежные средства на банковский
счет получателя средств.
▪ Реквизиты платежного поручения и его
форма должны соответствовать
требованиям, предусмотренным законом
и банковскими правилами Положение о
правилах осуществления перевода
денежных средств, утвержденное
Банком России 19.06.2012 № 383-П. 79
contact

LGPashtova@fa.ru