Вы находитесь на странице: 1из 61

Income approach

Training program for


Deal Advisory Interns-SM

September 2018
Today’s agenda
1 Introduction
2 Income approach basics and methods

3 DCF step by step

4 Reconciliation of results

5 Terminal value issues


Основы теории оценки

Виды стоимости
Инвестиционная стоимость

Рыночная стоимость

Залоговая стоимость

Справедливая стоимость

Первоначальная стоимость
СТОИМОСТЬ
Остаточная стоимость

Специальная стоимость

Ликвидационная стоимость

Балансовая стоимость

Кадастровая стоимость

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 3
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Основы теории оценки

Виды стоимости, определяемые оценщиком

Стоимость Справедливая/ Инвестиционная


Ликвидационная
замещения рыночная стоимость стоимость

— Основывается на — Сумма, которая — Наиболее вероятная — Стоимость


предположении о необходима для цена, по которой конкретного объекта
ликвидации компании замещения актива объект оценки может для конкретного
и продаже активов: сейчас, с учетом быть отчужден на владельца
- Обычная * сохранения его открытом рынке в — Для определенных
функциональности условиях конкуренции, инвестиционных
- Срочная ** когда стороны сделки целей
действуют разумно,
располагая всей — Обычно отражает
необходимой синергию между
информацией, а на продавцом и
величине цены сделки покупателем
не отражаются какие-
либо чрезвычайные
обстоятельства
Примечания: (*) подразумевает продажу активов (обычно пообъектно) в течение периода времени для получения лучшей цены за каждый актив
(**) подразумевает срочную продажу активов в течение короткого промежутка времени зачастую покупателю, предложившему наибольшую цену
Источник: Международные стандарты оценки

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 4
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Основы теории оценки

Какие факторы оказывают влияние на стоимость?


Внешние Внутренние

Производственные
мощности
Макроэкономика
(рост ВВП, инфляция,
безработица, и т.д.)
Покупатели/
Клиентская база
M&A активность Эффективность управления
в секторе/отрасли оборотным
капиталом
Отраслевые
(рост рынка, влияние новых Операционный
технологий, конкуренция) левередж и структура затрат

Репутация компании
Регулирование
Финансовый
Налогообложение Управление левередж

Необходимо учитывать все внешние и внутренние факторы


© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 5
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Основы теории оценки

Подходы и методы оценки

Сравнительный
Доходный подход Затратный подход
подход

ДП на
инвестированный
Сопоставимые капитал
сделки

Скорректированные
ДП на собственный
чистые активы
капитал

Сопоставимые
компании
Ожидаемые
денежные потоки

Идеальные условия: все подходы дают одинаковый результат.


На практике никогда не встречается
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 6
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Обсуждение

Какой подход дает самый


точный результат?

А какой подход дает


самый правильный
результат?

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 7
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Основы теории оценки

Оценочные подходы / методы и стадия развития компании


Ранняя Стартап Запуск Фаза роста 1 Фаза роста 2 Стабильный Зрелый
стадия рост

Стоимость Стоимость
Скорректированные
замещения замещения
чистые активы
Затратный
Скоррект. Скоррект.
чистые чистые
активы активы

ДДП ДДП ДДП ДДП ДДП ДДП ДДП

Доходный
Real options Real options Real options Капитализация

EV / sales EV / sales EV / sales P/E P/E


Сравни-
тельный Спец.
P/E EV / sales
мультипликаторы Спец.
мультипликаторы

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 8
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Today’s agenda
1 Introduction

2 Income approach basics and methods


3 DCF step by step

4 Reconciliation of results

5 Terminal value issues


Income approach basics and methods

General description

Inputs

Value of an asset / — Cash flow projections Forecast FCF + TV are


business is premised on — Discount rate discounted back to the
the receipt of future valuation date to get an
economic benefits over — Terminal value NPV for the business /
its remaining life asset

Value basis Calculation

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 10
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Income approach basics and methods

Major methods under income approach

DCF DDM Dividend DCM


Discounted discount Direct
cash flow model capitalization
method (control method
basis)

FCFF FCFE / dividends


Normalized
Type of CF /

@100% payout
application

leveraged equal cash flows


business (non- financial
Commercial real
financial companies (banks,
estate
companies) insurance, etc.)

Projecting and Projecting and Capitalizing


description

discounting future discounting future normalized CF into


free cash flows to cash flows to equity perpetuity using a
invested capital @ (dividends) @ cost of discount rate and
WACC equity perpetual growth rate
Brief

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 11
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Income approach basics and methods

Other methods under the income approach


Метод Основные характеристики
Капитализация дивидендов — Зависит от нормы выплаты дивидендов (payout ratio) 
обычно занижает стоимость
DDM - Dividend Discount Model
(minority basis) — Предполагает стабильные денежные потоки
— Для оценки миноритарного пакета акций
Скорректированная текущая — Используется для компаний с большой изменяющейся
стоимость долей долгового финансирования
APV - Adjusted Present Value — Точнее учитывает эффект налогового щита
Метод реальных опционов — Учитывает потенциальные возможности и гибкость в
управлении, позволяет учесть неопределенность
ROV - Real Option Valuation
— Особенно подходит для старт-апов
Метод добавленной — Позволяет определить экономическую прибыль сверх
экономической стоимости требуемой доходности инвесторов (акционеров и
кредиторов)
EVA - Economic Value Added
— Редко используется в оценке
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 12
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Today’s agenda
1 Introduction

2 Income approach basics and methods

3 DCF step by step


4 Reconciliation of results

5 Terminal value issues


DCF step by step

Overall workflow
General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Анализ и Разработка и
Анализ
обоснование анализ
исторических и Результат
прогнозных методических
отраслевых данных
допущений предпосылок

— Операционные — Операционная — Прогнозный период — Построение


показатели выручка — Тип денежного финансовой
потока (FCFF vs. модели
— Финансовые — Затраты (COGS,
показатели SG&A) FCFE, — Анализ результатов
номинальный /
— Нормализация — Капвложения реальный) — Дополнительные
отчетности корректировки
— Амортизация — Завершающий
— Макроэкономи- денежный поток и — Анализ
— Налоги
ческие факторы терминальный чувствительности
— Оборотный капитал темп роста
— Отраслевые
факторы — Кредиты и %% — Ставка
дисконтирования
— Дивиденды
— Премии и скидки

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 14
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Types of cash flows – FCFF vs. FCFE


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Для кредиторов и акционеров Для акционеров


Расчет FCFF Расчет FCFE
EBIT (прибыль до уплаты процентов EBIT (прибыль до уплаты процентов
и налогов) и налогов)
– Проценты уплаченные
– Налог на прибыль (EBIT × tax) – Налог на прибыль (EBT × tax)
+ Амортизация + Амортизация
– Капитальные вложения – Капитальные вложения
– Изменение оборотного капитала
– Изменение оборотного капитала
+ Прирост долга
Чистый денежный поток на Чистый денежный поток на
= =
инвестированный капитал акционерный капитал
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 15
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Discounting formula
General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Период Чистый денежный


CF( n +1)
прогнозирования поток i-того года
TV =
(r - g)
n
V=∑
CFi TV
+ + A1 + ... + Am
i =1 (1 + r ) i
(1 + r) n

Текущая
Ставка Корректировки
приведенная Корректировки
дисконтирования
стоимость

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 16
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – General assumptions (1/2)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Параметр Допущения Best practice guide / комментарий


Объект — Стоимость пакета акций / — Зависит от целей оценки: взнос в уставный
оценки бизнеса капитал / управленческие цели

Валюта — Одна валюта: RUB / USD / — Как правило, потоки строятся в одной валюте –
прогноза EUR / другая местная валюта основной валюте бизнеса (functional currency)
— Две и больше валют — Для потоков в разной валюте должны быть
- Международные компании, разные ставки дисконтирования
банки

Тип — Реальные / номинальные — !!! Ставка дисконтирования – аналогично


денежных - В зависимости от отрасли — При прогнозировании реальных потоков все
потоков потоки должны быть очищены от инфляции

Период — В среднем от 5 до 10 лет — При неопределенном горизонте операционной


прогнози- деятельности: до стабилизации денежных потоков
рования — При определенном горизонте: до окончания
полезного срока службы (пример: до извлечения
запасов в добывающем бизнесе)
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 17
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – General assumptions (2/2)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Параметр Допущения Best practice guide / комментарий


Заверша- — Стабильный денежный — Завершающий поток должен отражать
ющий поток после окончания долгосрочный стабилизированный денежный
денежный прогнозного периода поток бизнеса
поток и — От 0% до 5% — Терминальный темп роста определяется в
терминаль- зависимости от прогнозов темпов инфляции,
ный рост роста экономики, отрасли. Как правило,
предполагается терминальный рост на уровне
долгосрочной инфляции (реальный рост 0%)

Прочие — Непрерывность — Компания продолжает работать в обозримом


хозяйственной будущем и сохраняет специализацию в бизнесе
деятельности — Учитывается действующее законодательство и
— Законодательство утвержденные изменения, неутвержденные
изменения в расчет не принимаются
— Дисконтирование на середину периода

— Денежные потоки
распределены равномерно
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 18
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Revenue driving factors


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Sales
Price Revenue
volume

Объем реализации и цена ограничены:


Ресурсы компании Спрос Госрегулирование

— Мощность — Емкость рынка — Срок лицензий, аренды


оборудования
— Доля компании на — Антимонопольное
— Запасы ископаемых рынке регулирование и т.п.
— Наличие — Конкуренты
финансирования и т.п.
— Новые технологии

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 19
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Price driving factors (1/2)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Market driven
sectors

Cost of sales +
Market prices
mark-up

Global market Demand/supply


prices: driven prices at
Retail companies
commodities domestic / global
(metals, oil, etc.) market

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 20
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Price driving factors (2/2)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Regulated
industries

RAB (regulatory
Cost plus: asset base):
“OPEX+” “OPEX&
Investments+”

Power utilities,
Natural
airports, railway
monopolies
transportation

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 21
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Доходный подход к оценке бизнеса

На что обращать внимание при построении / анализе модели


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Выделить стабильные потоки и исключить единовременные


Анализируется… … для того, чтобы:
— Волатильность финансовых показателей
Оценить потенциальные риски
— Надежность прогнозов выручки и EBITDA
Единовременные потоки от:
— Продажи активов
Скорректировать прогноз и включить в него
— Прекращенной деятельности
нормализированные потоки
— Единовременный рост
— Бухгалтерские корректировки

Внутригрупповые сделки (transfer pricing, распределение


Скорректировать прогноз
затрат, роялти и т.д.)

Частные затраты Исключить / сохранить в зависимости от


(зарплаты и затраты собственников) определяемой стоимости

Рассчитать денежный поток косвенным


Гудвилл, резервы и т.д.
методом

Налоги и эффективная ставка налогообложения Скорректировать прогноз

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 22
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Обсуждение
General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Рост отрасли – 25% Какой


показатель
лучше
использовать
Индекс CPI – 5% для построения
прогноза
выручки?

Отраслевой CPI – 10% Почему?

Какие факторы
определяют
Другое?
выбор?

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 23
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Revenue key drivers (2/2)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Исторические Загруженность
Отрасль
показатели мощностей
— Источник и — Исторические темпы — Насколько выбранный
обоснованность роста бизнеса в показатель роста
прогноза отрасли сравнении с рынком обоснован наличием
свободных мощностей?
— Положение компании
относительно
конкурентов

Неинфляционный рост бизнеса должен основываться не только на общих прогнозах


развития отрасли/бизнеса, но и на возможности компании обеспечить данный рост. Рост
генерируемой выручки всегда должен быть обеспечен инвестированным капиталом
1. Если компания имеет свободные мощности, они могут быть использованы для роста
бизнеса
2. В противном случае, необходимо закладывать соответствующие затраты в
инвестпрограмму компании

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 24
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – “curious” case of VeterCom


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Описание компании: Характеристики рынка


— ВетерКом - поставщик интернет-услуг в — Уровень конкуренции: средний, растущий
центральном регионе России
— Зрелость рынка: развивающийся, в активной
— Начало операционной деятельности: 2005 г. фазе роста
— История развития: — ARPU в 2011 г. снижается за счет роста
конкуренции, ожидается, что данный тренд
- в 2004-2005 гг. построена сеть на 10 тыс.
продолжится в 2013 – 2014 гг., после чего ARPU
абонентов
будет расти с инфляцией
- 2006-2008 гг. – активное увеличение числа
Общие данные
абонентов за счет роста рынка интернет-услуг
— Дата оценки: 31 декабря 2011 г.
- в 2009 г. рост выручки Компании замедлился
из-за кризиса — Задача оценки: определение справедливой
стоимости 100% долей в ООО «ВетерКом» для
- в 2010 г. на фоне восстановления роста спроса
управленческих целей
на услуги одобрен инвестиционный план по
расширению мощностей до 15 тыс. абонентов.
Строительство новой современной сети
планируется завершить в начале 2012 г.

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 25
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Revenue of VeterCom


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Исторические данные Прогнозные данные


200 40.0% 40.0%
180
Рост
32.0% 35.0% 3.5% 35.0%
30.0% 4.0%
160 5.0%
140
выручки 30.0%
10.0%
6.0% 30.0%
12.0%
Выручка, млн. руб

120 25.0% 25.0%


8.0%
30.0%
100 20.0%
16.0% 20.0%
5.0%
80 33.3%
15.0% 12.0% 15.0%
35.0% 16.0% 10.0%
60
10.0% 10.0%
40 5.0%
20 5.0% 5.0%
0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
0 0.0% 0.0%
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 TP

Рост количества
пользователей

Удастся ли сохранить / увеличить долю


«ВетерКом» на рынке?
Какие расходы для этого необходимы?
Уровень тарифов  конкуренты?
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 26
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Costs


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Переменные Постоянные

Налоги
Прямые затраты Зарплата
(прибыль, Ремонт оборудо-
(сырье, произв. SG&A
имущество, вания
материалы) персонала
НДПИ и т.п.)

Аренда,
Цены Численность Ставки Изношен-ность лицензии, з/пл
адм персонала

Реклама,
Норматив Зарплата + База налого-
Кап. вложения* транспорт, сбыт
расхода налоги / бонусы обложения
и т.п.

* Не вычитаются из налогооблагаемой
!!! Нормализация: исключить из прогнозов разовые расходы !!! базы для расчета налога на прибыль

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 27
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – EBITDA margin


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

АО «Нефтегазатомредметпром» 2014 2015 Прогноз


Выручка USD100, RUB3,000 USD105, RUB6,300

Операционные затраты, всего RUB2,200 RUB2,300

Маржа, % 27% 63% XX%

Среднегодовой курс RUB/USD 30x 60x

Каким образом следует прогнозировать маржу?

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 28
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – EBITDA margin analysis for VeterCom


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

180
Исторические данные 30.0% Прогнозные данные 30.0%

160 Маржа 24.1%


25.1% 24.7% 24.7% 24.7% 24.7%
23.2% 25.0% 25.0%
140 EBITDA, %
20.3%
120 20.0% 20.0%
17.4%

100
12.8% 15.0% 15.0%
80

60 10.0% 10.0%

40 8.2%
5.0% 5.0%
20 1.4%

0 0.0% 0.0%
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 TP

Выручка — Нормализация
— Сравнение с другими компаниями в отрасли
— Сравнение с историческими данными
— Объясните динамику маржи EBITDA

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 29
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Depreciation (1/3)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Годовая амортизация = ABV x Эфф. ставка амортизации

Прогноз первоначальной Исторические данные


стоимости компании / отраслевые
нормы
Начальное сальдо

+
Поступления =
кап.вложения Среднегодовая стоимость ОС

Выбытия Начальное сальдо

= + /2
Конечное сальдо Конечное сальдо

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 30
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Depreciation (2/3)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Оставшийся
GBV
Налоговый учет? срок службы

РПБУ? МСФО?

Динамика Капитальные
амортизации вложения

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 31
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Depreciation (3/3)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

МСФО РПБУ Налоговый учет


GBV Скорее всего Скорее всего
Справедливая
занижена занижена
NBV Скорее всего Скорее всего
Справедливая
занижена очень занижена
Нормативный срок службы Скорее всего
Справедливый Занижен
занижен
Остаточный срок службы Скорее всего Занижен,
Справедливый
занижен может быть = 0
Ставка амортизации 1 год = 30%, далее
Постоянная или
Постоянная постоянная или
ускоренная
ускоренная
Динамика амортизации в
Постоянная Постоянная Понижающаяся
прогнозном периоде (GBV = const)
Налоговый щит Может быть
Самый большой Занижен
завышен или = 0

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 32
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Tax depreciation


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Вопрос: Какую амортизацию использовать в расчетах, бухгалтерскую или


налоговую?
Ответ: Лучше брать налоговую амортизацию
Причины:
— Компания платит налоги (денежный отток для компании) на основе налогового
учета
— Главное отличие между бухгалтерским и налоговым учетом при определении
налогооблагаемой базы – расчет амортизации
— Используя налоговую амортизацию в расчете денежного потока мы приближаем
расчет расхода по налогу на прибыль к фактическим затратам компании

Налоговая Бухгалтерская
амортизация vs. амортизация

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 33
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – CAPEX


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

ОС, капложения и износ


60 Исторические данные 60.0% Прогнозные данные 60.0%

55.0% 55.0%
50 Износ, % Кап.вложения
50.0% 50.0%
51.1%
40
42.9% 45.0% 47.6% 45.0%
40.0% 40.0%
38.5% 43.6%
30 40.0% 40.0%
35.3% 34.8% 40.0%
35.0%
Кап.вложения 36.7% 35.0%
20
30.0% 30.0%
10 25.0%
25.0% 25.0%

0 20.0% 20.0%
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 TP

Основные Факторы, влияющие на величину капзатрат:


средства — Планы Компании по расширению деятельности
— Степень износа ОС
— Исторические данные или Отраслевые нормы (% от выручки, CAPEX / т
производства/добычи и т.п.)
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 34
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – CAPEX and Depreciation/Amortisation


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

В долгосрочной перспективе: В краткосрочной перспективе:


— Амортизация ≈ CAPEX (могут отличаться на — Планы компании (инвестплан)
величину инфляции)
— CAPEX > или < Амортизации
— Отраслевые нормы
— CAPEX = RCN* / NUL или DRC* / RUL Выручка
* с учетом инфляции

Период прогнозирования Стабильный рост на бесконечности


(Фаза интенсивного роста)

Обеспечивает рост
выручки

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 35
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Доходный подход к оценке бизнеса

На что обращать внимание при построении / анализе модели


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Выделить единоразовые потоки и исключить их из прогноза


Выявить активы (не)участвующие в операционной деятельности

Оборотный капитал / Капитальные затраты


Анализируется… … для того, чтобы:
Оборотный капитал:
― Какой требуемый уровень?
― Балансы со связанными сторонами
― Какие балансы нужно прогнозировать
отдельно? Корректно построить прогноз, поскольку
данные потоки напрямую влияют на
Капзатраты: расчет чистого денежного потока
― Капзатраты, необходимые для ввода НЗС
― Задержки проектов и потребность увеличения
затрат
― Насколько реалистично профинансировать?

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 36
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – NWC


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Прогнозирование чистого оборотного капитала:

как % от выручки по оборачиваемости


― На нормализованном историческом уровне
― На отраслевом уровне

Нормализация оборотного капитала компании:


Убираем:
– Сомнительную дебиторскую задолженность
– Дебиторскую задолженность свыше 12 мес., только если нормальный срок
оборачиваемости дебиторской задолженности в отрасли меньше 1 года
(исключение: строительная отрасль и др. отрасли с долгосрочными
контрактами)
– Разовые и неоперационные элементы: неоперационная дебиторская и
кредиторская задолженность, авансы, наличность и т.п.
– НДС к возмещению (если выручка и капзатраты прогнозируются без НДС)

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 37
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Cash


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Cash

Operational Non-operational

Minimum cash balance for Reserved cash for CAPEX,


Excess cash of any nature
operations inventory etc.

NWC Adjustment to NPV

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 38
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – NWC


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Прогнозирование чистого оборотного капитала по оборачиваемости


Прогноз оборотного
капитала

Прогнозная Прогноз дебиторской


выручка задолженности

Прогноз запасов,
Прогнозная Прогноз кредиторской
себестоимость
× оборачиваемост / 365 =
задолженности,
и показателя авансов выданных

Прогноз поступ- Прогноз авансов


ления авансов полученных

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 39
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Обсуждение
General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

NWC / Revenue

Данные по Группе: 15%

Что
Средний исторический используем
показатель: 10% в прогнозе?

Среднеотраслевой
показатель: 5%

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 40
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Доходный подход к оценке бизнеса

На что обращать внимание при построении / анализе модели


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Выделить единоразовые потоки и исключить их из прогноза


Выявить активы (не)участвующие в операционной деятельности
Оборотный капитал / Капитальные затраты

Анализ финансового и операционного левереджа

Анализируется… … для того, чтобы:


Операционный левередж:
― Драйверы бизнеса ― Понять чувствительность оценки

― Обоснованность предпосылок прогноза ― Убедиться в корректности прогноза

― Соотношение постоянных и переменных затрат ― Понять риск, присущий прогнозу и


подобрать соответствующую ставку
― Рост / снижение затрат / прибыльности дисконтирования
― Структура отчета о прибылях и убытках
Финансовый левередж:
― Исторический уровень заемного финансирования Убедиться в реализуемости планов,
― Стоимость займов заложенных в прогноз
― Доступность финансирования

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 41
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Discount rate


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Общий подход (CAPM):


Премия за вложения в х Субъективная оценка дополнительных
Бета акции рисков, присущих деятельности компании

Премия за Премия за
Премия за Премия за Премия за
Безрисковая риск специфи-
re = + вложения в + размер + страновой + валютный + ческие риски
ставка компании риск риск
отрасль Компании

Реальная / номинальная Реальная / номинальная разница Реальная / номинальная разница


доходность 20-летних между доходностью долларовых между доходностью долларовых и
государственных облигаций США гособлигаций РФ и США рублевых гособлигаций РФ

WACC = re × we (%) + rd × wd (%) × (1-tax)


Нужна ли премия за специфический риск для ВетерКома?
Если да, то за что?
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 42
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Доходный подход к оценке бизнеса

На что обращать внимание при построении / анализе модели


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Выделить единоразовые потоки и исключить их из прогноза

Выявить активы, (не)участвующие в операционной деятельности

Анализируется… … для того, чтобы:

Активы компании, не используемые в


операционной деятельности (избыточные Скорректировать результат расчета на
денежные средства, неиспользуемые земельные величину неоперационных активов
участки и т)

Активы, генерирующие негативные денежные Скорректировать прогноз в зависимости


потоки от стандарта стоимости

Активы, пока не генерирующие потоки Добавить в прогноз + заложить


(дополнительные запасы, НЗС и т.д.) капзатраты, необходимые для запуска

Важно, если распределяется цена


Бренды и иные НМА
приобретения

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 43
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Free cash flow


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

млн руб. 2011ф 2012п 2013п 2014п 2015п 2016п ТП


Выручка 110 123 136 144 151 157 162
Рост выручки, % 8% 12% 10% 6% 5% 4% 4%
Себестоимость продаж (63) (67) (72) (76) (80) (83) (86)
Валовая прибыль 47 57 64 68 71 74 75
Валовая рентабельность (%) 43% 46% 47% 47% 47% 47% 47%
Адм. и общехоз. расходы (SG&A) (25) (27) (30) (32) (34) (35) (36)
EBITDA 25 30 35 37 39 40 42
EBITDA маржа (%) 20% 24% 25% 25% 25% 25% 25%
Амортизация (1) (2) (3) (3) (3) (3) (3)
Прибыль до налогообложения 21 28 31 33 34 36 37
Налог на прибыль (4) (6) (6) (7) (7) (7) (8)
EBIAT 17 22 25 26 27 29 30

Маржа EBITDA выше исторической из-за


расширения производства и экономии на масштабе

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 44
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

Main DCF assumptions to be made – Free cash flow adjustments


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

млн руб. 2011ф 2012п 2013п 2014п 2015п 2016п TП


EBIAT 17 22 25 26 27 29 30
ввв
+ Амортизация ОС и НМА 1 2 3 ввв 3 3 3 3
- Изменение оборотного капитала (3) (4) (1) (0) (1) (1) (1)
ЧОК в % от выручки 20% 22% 21% 20% 20% 20% 20%
- Капитальные вложения (6) (7) (5) (4) (3) (3) (3)
Капзатраты в % от выручки 5% 6% 4% 3% 2% 2% 2%
ДП к дисконтированию 15 21 26 27 29 30
Период дисконтирования 0.5 1.5 2.5 3.5 4.5 4.5
Фактор дисконтирования 0.9245 0.7902 0.6754 0.5772 0.4934 0.4934
Дисконтированный ДП 17% 12 17 17 15 14
PV терминальной стоимости @ 17% и 3.5% терм. рост 105
Сумма дисконтированных денежных потоков 74
Стоимость BEV 179

Net 100%
BEV Рост капзатрат для обеспечения расширения
Debt Equity
производства и роста объемов продаж

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 45
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


DCF step by step

DCF model completion


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

First check
— Internal consistency – between different assumptions
— External reasonableness – against market

Final check
— Proper model review using MRT (KPMG model review tool)

Sensitivity analysis
— Identify main drivers to be sensitized
— Optional: scenario analysis

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 46
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Today’s agenda
1 Introduction

2 Income approach basics and methods

3 DCF step by step

4 Reconciliation of results
5 Terminal value issues
Reconciliation of results

Results provided by different methods


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Наиболее вероятный диапазон определяется пересечением результатов


оценки разными методами:

Метод рынка капитала

Метод сделок

Доходный подход

СЧА
Метод рынка капитала
0 179 300
Метод сделок

Доходный подход

СЧА

0 179 300

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 48
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Reconciliation of results

General guidance
General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Проверь себя:
1. Удостоверься, что результаты методов относятся к одной базе стоимости:
— контрольный / миноритарный пакет,
— котируемая / частная компания и т.п.
2. Если база одинаковая, то должно быть рациональное объяснение разбросу
результатов:
— Компания – лидер отрасли, поэтому результат ДДП выше результата по
рыночному подходу
— Основной потребитель компании испытывает временные трудности (авария,
модернизация, забастовка…), а компания не может переключиться на
других потребителей  результат ДДП ниже результата по рыночному
подходу
— Временно «перегретый» рынок по состоянию на дату оценки – результат
рыночного подхода много выше результата ДДП (пример – dot-coms)
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 49
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Today’s agenda
1 Introduction

2 Income approach basics and methods

3 DCF step by step

4 Reconciliation of results

5 Terminal value issues


Обсуждение

Как долго длится


бесконечность?
(в контексте оценки)

Какую долю в общей NPV имеет


приведенная терминальная
стоимость ?

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 51
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Terminal value issues

Terminal value calculation – Example / Dummy figures


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Enterprise value calculation of a company operating in recreation industry


USD mn 2014 A 2015 2016 2017 TV
Sales 10,000 13,000 16,250 19,500
Sales growth 30.0% 25.0% 20.0%
EBITDA 32.0% 3,200 4,160 5,200 6,240
Depreciation (500) (520) (550) (570)
EBIT 2,700 3,640 4,650 5,670
EBIAT (net of 20% income tax) 2,160 2,912 3,720 4,536
NWC/Sales (%) 30.6% 30.6% 30.6% 30.6%
NWC as at the end of the period 3,055 3,972 4,964 5,957
Cash flow adjustments
+ Depreciation 520 550 570
- CAPEX (700) (750) (700)
+/- NWC changes (917) (993) (993)
FCFF 1,816 2,527 3,413 3,550
Discount rate 15.0%
Terminal growth rate 4.0%
Present value period 0.5 1.5 2.5 3.5
Present value factor 0.93 0.81 0.71 0.61
Discounted FCFF 1,693 2,049 2,407 19,786
Present value of FCFF in the
6,149
forecast period
Present value of TV 19,786
Enterprise value 25,934
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 52
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Terminal value issues

Terminal value calculation – Discount factor (1/2)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Enterprise value calculation of a company operating in recreation industry


USD mn 2014 A 2015 2016 2017 TV
Sales
Sales growth
10,000 13,000
30.0%
16,250
25.0%
19,500
20.0%
1.
EBITDA 32.0% 3,200 4,160 5,200 6,240
Depreciation (500) (520) (550) (570)
EBIT 2,700 3,640 4,650 5,670
EBIAT (net of 20% income tax) 2,160 2,912 3,720 4,536
NWC/Sales (%) 30.6% 30.6% 30.6% 30.6% 2.
NWC as at the end of the period 3,055 3,972 4,964 5,957
Cash flow adjustments
+ Depreciation 520 550 570
- CAPEX (700) (750) (700)
+/- NWC changes (917) (993) (993)
FCFF
Discount rate
1,816
15.0%
2,527 3,413 3,550
3. Discount factor
Terminal growth rate 4.0%
Present value period 0.5 1.5 2.5 2.5
for TV = Discount
Present value factor 0.93 0.81 0.71 0.71
factor for the last
Discounted FCFF 1,693 2,049 2,407 22,754
Present value of FCFF in projection period 6,149
projection period
Present value of TV 22,754
Enterprise value 3. 28,902 2. 1.
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 53
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Terminal value issues

Terminal value calculation – Discount factor (2/2)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Период дисконтирования = фактору последнего


прогнозного периода

Приведенная терминальная
GGM стоимость

Период дисконтирования = числу прогнозных периодов

Exit Приведенная терминальная


multiple стоимость

© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 54
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Terminal value issues

Terminal value calculation – FCFF determination (1/3)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Enterprise value calculation of a company operating in recreation industry


USD mn 2014 A 2015 2016 2017 TV
Sales
Sales growth
10,000 13,000
30.0%
16,250
25.0%
19,500
20.0%
20,280
4.0%
1.
EBITDA 32.0% 3,200 4,160 5,200 6,240 6,490
Depreciation (500) (520) (550) (570) (593)
EBIT 2,700 3,640 4,650 5,670 5,897
EBIAT (net of 20% income tax) 2,160 2,912 3,720 4,536 4,717
NWC/Sales (%) 30.6% 30.6% 30.6% 30.6% 30.6%
NWC as at the end of the period 3,055 3,972 4,964 5,957 6,196
Cash flow adjustments Looks like no
+ Depreciation 520 550 570 593
- CAPEX (700) (750) (700) (728) changes between
+/- NWC changes (917) (993) (993) (1,033)
FCFF 1,816 2,527 3,413 3,550 gross-up by TGR
Discount rate 15.0%
Terminal growth rate 4.0% and top-down
Present value period 0.5 1.5 2.5 2.5
Present value factor 0.93 0.81 0.71 0.71
calculation
Discounted FCFF 1,693 2,049 2,407 22,754
Present value of FCFF in the
6,149
forecast period
Present value of TV 22,754
Enterprise value 3.
28,902 2. 1.
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 55
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Terminal value issues

Terminal value calculation – FCFF determination (2/3)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General
Enterprise value calculation of a company operating in recreation industry
USD mn 2014 A 2015 2016 2017 TV
Sales
Sales growth
10,000 13,000
30.0%
16,250
25.0%
19,500
20.0%
20,280
4.0%
1.
EBITDA 32.0% 3,200 4,160 5,200 6,240 6,490
Depreciation (500) (520) (550) (570) (593)
EBIT 2,700 3,640 4,650 5,670 5,897
EBIAT (net of 20% income tax) 2,160 2,912 3,720 4,536 4,717
NWC/Sales (%) 30.6% 30.6% 30.6% 30.6% 30.6%
NWC as at the end of the period 3,055 3,972 4,964 5,957 6,196
Cash flow adjustments
+ Depreciation 520 550 570 593
- CAPEX (700) (750) (700) (728) NWC changes as
+/- NWC changes (917) (993) (993) (238)
FCFF 1,816 2,527 3,413 4,344 % of sales changes
Discount rate 15.0%
Terminal growth rate 4.0%
Present value period 0.5 1.5 2.5 2.5
Present value factor 0.93 0.81 0.71 0.71
Discounted FCFF 1,693 2,049 2,407 27,845
Present value of FCFF in the
6,149
forecast period
Present value of TV 27,845
Enterprise value 33,994
3. 2. 1.
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 56
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Terminal value issues

Terminal value calculation – FCFF determination (3/3)


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Enterprise value calculation of a company operating in recreation industry


USD mn 2014 A 2015 2016 2017 TV
Sales 10,000 13,000 16,250 19,500 20,280
Sales growth 30.0% 25.0% 20.0% 4.0%
EBITDA 32.0% 3,200 4,160 5,200 6,240 6,490
Depreciation (500) (520) (550) (570) (593)
EBIT 2,700 3,640 4,650 5,670 5,897
EBIAT (net of 20% income tax) 2,160 2,912 3,720 4,536 4,717 CAPEX =
NWC/Sales (%) 30.6% 30.6% 30.6% 30.6% 30.6%
NWC as at the end of the period 3,055 3,972 4,964 5,957 6,196 Depreciation?
Cash flow adjustments
+ Depreciation 520 550 570 593 Or
- CAPEX (700) (750) (700) (593)
+/- NWC changes (917) (993) (993) (238)
CAPEX ≠
FCFF 1,816 2,527 3,413 4,479
Discount rate 15.0% Depreciation?
Terminal growth rate 4.0%
Present value period 0.5 1.5 2.5 2.5
Present value factor 0.93 0.81 0.71 0.71
Discounted FCFF 1,693 2,049 2,407 28,712
Present value of FCFF in the
6,149
forecast period
Present value of TV
Enterprise value
28,712
34,860
3. 2. 1.
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 57
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Terminal value issues

Terminal value calculation – Exit multiples approach


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Enterprise value calculation of a company operating in Manufacturing industry


USD mn
Sales
2014 A
10,000
2015
13,000
2016
16,250
2017
19,500
…. 2050
71,143
1.
Sales growth 30.0% 25.0% 20.0% 4.0%
EBITDA 32.0% 3,200 4,160 5,200 6,240 22,766
Depreciation (1,000) (1,050) (1,070) (1,100) (4,013)
EBIT 2,200 3,110 4,130 5,140 18,753
EBIAT (net of 20% income tax) 1,760 2,488 3,304 4,112 15,002
NWC/Sales (%) 30.6% 30.6% 30.6% 30.6% 30.6%
NWC as at the end of the period 3,055 3,972 4,964 5,957 20,898 21,734
Large one-off
Cash flow adjustments
CAPEX far in
+ Depreciation 1050 1070 1100 4,013
terminal period
- CAPEX (200) (200) (200) (50,000)
+/- NWC changes (917) (993) (993) (836)
FCFF 2,422 3,181 4,019 (31,821)
Discount rate 15.0% Immaterial effect
Terminal growth rate 4.0% on FCFF due to
Present value period 0.5 1.5 2.5 35.5 ~0 discount
Present value factor 0.93 0.81 0.71 0.01 factor of 2050
Discounted FCFF
3.2,258 2,579
2. 2,834
1.
…. (223)
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 58
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Terminal value issues

Terminal value calculation – One-off CAPEX in TP


General Revenue COGS EBITDA Depreciation CAPEX NWC WACC DCF TV General

Enterprise value calculation of a company operating in recreation industry


USD mn 2014 A 2015 2016 2017 TV
Sales 10,000 13,000 16,250 19,500
Sales growth 30.0% 25.0% 20.0%
Рост стоимости
на 34% !
EBITDA 32.0% 3,200 4,160 5,200 6,240
Depreciation (500) (520) (550) (570)
EBIT 2,700 3,640 4,650 5,670
EBIAT (net of 20% income tax) 2,160 2,912 3,720 4,536
NWC/Sales (%) 30.6% 30.6% 30.6% 30.6%
NWC as at the end of the period 3,055 3,972 4,964 5,957
Cash flow adjustments
+ Depreciation 520 550 570
- CAPEX (700) (750) (700)
+/- NWC changes (917) (993) (993) — Exit multiple
FCFF 1,816 2,527 3,413 37,440
Discount rate 15.0% — Cross-checks: other
EV/EBITDA exit multiple 6.0
mults and implied TGR
Present value period 0.5 1.5 2.5 3.0
Present value factor 0.93 0.81 0.71 0.66 — Discount period =
Discounted FCFF 1,693 2,049 2,407 24,617
Present value of FCFF in the
End of projection period
6,149
forecast period
Present value of TV 24,617
Enterprise value 30,766 3. 2. 1.
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 59
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


Income approach

Questions?

?
?
?
?
?

?
?

? ?
?
© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which the independent member firms of the KPMG network are 60
affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential


© 2018 KPMG International Cooperative (“KPMG International”). KPMG International provides no client services and is a Swiss entity with which
the independent member firms of the KPMG network are affiliated.

Document Classification: KPMG Confidential