Вы находитесь на странице: 1из 7

ВЕСТНИК ПЕРМСКОГО УНИВЕРСИТЕТА

2013 ЭКОНОМИКА Вып. 1(16)

УДК 330.322+336.7
МЕТОДИКА АНАЛИЗА ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
ДЛЯ ЦЕЛЕЙ БАНКОВСКОГО ПРОЕКТНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ

В.А. Баяндина, к. экон. наук, доц. кафедры финансов, кредита и биржевого дела
Электронный адрес: v.bayandina@mail.ru
Пермский государственный национальный исследовательский университет, 614990, г. Пермь,
ул. Букирева, 15
Д.М. Воронин, экономист финансового отдела
Электронный адрес: voronin.d@outlook.com
Пермское отделение №6984 ОАО «Сбербанк России», 614000, г. Пермь, ул. Монастырская, 4

В статье приводится актуальная методика анализа инвестиционных проектов для целей банков-
ского проектного финансирования, построенная с учѐтом современных практических подходов к рас-
смотрению и оценке инвестиционных проектов и банковской специфики.
------------------------------------------------------------------------------------------------------- ---------------------
Ключевые слова: проектное финансирование в банке; анализ инвестиционных проектов; мето-
дика.

Банковское проектное финансирование банки, причѐм в ряде случаев возможно непря-


– это инструмент реализации долгосрочных мое кредитование через выкуп выпускаемых
инвестиционных проектов, направленных на проектной компанией ценных бумаг, например,
модернизацию и развитие производственной акций или облигаций.
базы российской экономики. На сегодняшний момент ПФ существу-
В научной литературе не существует ет практически в методологическом вакууме –
общепринятого определения понятия «проект- с 2000 г. не обновлялись Методические реко-
ное финансирование». Автор предлагает ис- мендации по оценке эффективности инвести-
пользовать, на его взгляд, наиболее актуальное ционных проектов [7]. На практике банки
и полное определение понятия проектное фи- пользуются своими корпоративными методи-
нансирование (далее – ПФ) Э. Р. Йескомба – ками, основываясь на собственной методоло-
это метод привлечения долгосрочного заемно- гической базе, опыте сотрудников, опыте реа-
го финансирования для крупных проектов по- лизации проектов. То есть процесс организа-
средством «финансового инжиниринга», осно- ции рассмотрения, оценки и анализа проектов
ванный на займе под денежный поток, созда- носит весьма субъективный характер, методи-
ваемый только самим проектом; он зависит от ки могут содержать ошибочные термины, рас-
детальной оценки создания проекта, операци- чѐтные формулы и необоснованные допуще-
онных рисков и рисков дохода и их распреде- ния. В результате такая ситуация может приво-
ления между инвесторами, заимодавцами и дить к принятию ошибочных инвестиционных
другими участниками на основании контрактов решений.
и других договорных соглашений [2, с. 11]. Процесс реализации ПФ в банке вклю-
ПФ можно рассматривать в широком и чает в себя ряд последовательных этапов, обра-
узком определении. В широком смысле поня- зующих в совокупности проектный цикл, через
тие чаще используется в западных источниках который проходит весь поток заявок на финан-
как способ мобилизации различных источни- сирование проектов посредством организации
ков финансирования и комплексного использо- ПФ (предоставления продукта «ПФ»):
вания разных методов финансирования инве- 1. Получение полного пакета докумен-
стиционных проектов; другими словами, «фи- тов и формальная проверка заявки на соответ-
нансирование проектов». В России за время ствие условиям предоставления ПФ в банке.
господствования рыночной экономики сложи- Оценивается возможность выдачи кредита
лось узкое понимание ПФ как способа креди- банком исходя из лимитов на категории заѐм-
тования инвестиционных проектов, при кото- щиков, проверяется соблюдение обязательных
ром основным источником возврата средств банковских нормативов при возможной выдаче
являются генерируемые самим проектом де- кредита (Н4, Н6, Н7, Н12 и др.).
нежные потоки, при этом основными кредито- 2. Анализ инвестиционного проекта.
рами таких проектов выступают коммерческие Получение предварительных выводов по проек-

________________________________
© Баяндина В.А., Воронин Д.М., 2013 57
Методика анализа инвестиционных проектов для целей…

ту, согласование их с клиентом, подготовка за- 7. Итоговая оценка результатов реали-


ключения для рассмотрения на кредитном ко- зации проекта.
митете банка. Предлагаемая методика используется
3. Рассмотрение заявки на кредитном непосредственно на втором этапе проектного
комитете банка и принятие решения о финанси- цикла. В данном случае банку необходимо ка-
ровании либо об отказе в финансировании. ким-либо образом оценить эффективность и
4. Заключение кредитного соглашения. целесообразность участия в проекте, иметь воз-
Оформление кредитной, залоговой и иной до- можность сравнивать между собой различные
кументации. Выдача кредитных средств. предлагаемые проекты и выбирать проекты с
5. Контроль за целевым использованием наибольшей интегральной оценкой. Схематично
кредита. Мониторинг проекта и обслуживания логическая последовательность этапов методи-
кредита. ки представлена на рис. 1.
6. Возврат кредитных средств.

Рис. 1. Логическая последовательность этапов методики

Финансовая составляющая (net cash flow), и эффективность проекта для


В целях сопоставимости финансовой и банка, основываясь на чистом денежном потоке
нефинансовой составляющих необходимо пер- для банка – NCFDEBT или CADS (net cash flow to
вой дать качественную характеристику: участие debt или cash available for debt service).
финансово эффективно или неэффективно, а Вначале предлагается ряд критериев
также определить степень эффективности [1]. (стоп-факторов), предъявляемых к заявке, вы-
Затраты банка, связанные с участием в полнение которых в совокупности является обя-
ПФ, выражаются в трансфертной ставке (rтр), зательным и позволяет переходить к расчѐту
минимальном уровне комиссий, требуемой показателей эффективности проекта. Критерии
норме доходности [8]. Для кредитующего под- позволяют минимизировать большинство воз-
разделения банка в каждый момент времени это можных финансовых рисков для банка, связан-
заданные величины. Поэтому следует сосредо- ных с проектом.
точиться на оценке доходов. 1. Доля собственных средств в источни-
Основой для оценки финансовой эф- ках финансирования проекта больше или равна
фективности участия банка в ПФ является мо- 30% от общей стоимости проекта (бюджета ка-
дель денежных потоков проекта. Денежные по- питальных затрат и потребности в оборотных
токи рассматриваются в рамках построения фи- средствах в рамках проекта, без учѐта процент-
нансовой модели с учѐтом субординации ных платежей по кредитам банка). В зависимо-
средств, предоставленных другими кредиторами сти от общего уровня риска проекта (в том чис-
и акционерами. Банку следует определять эф- ле уровня операционного рычага и степени во-
фективность проекта в целом, основываясь на латильности цен на сырьѐ и готовую продук-
чистом денежном потоке для компании – NCF цию), отраслевой принадлежности, стадии жиз-

58
В.А. Баяндина, Д.М. Воронин

ненного цикла данный показатель может быть служивания процентной нагрузки компании-
понижен или повышен. Доля собственного уча- заѐмщика совместно с его поручителями должен
стия выполняет функцию залогового дисконта превышать 2,0х. Обслуживание процентной
по отношению к активам проекта, которые яв- нагрузки (ICR, interest coverage ratio) = EBITDA
ляются залогом для банка. / interest payments.
2. Расчѐтный срок возврата кредита не 8. Коэффициент общей ликвидности =
должен превышать 7 лет (10 лет). Такой срок текущие активы / текущие пассивы на послед-
является наиболее характерным для отечествен- нюю отчѐтную дату заѐмщика консолидирован-
ного банковского рынка проектного финансиро- но с поручителями превышают 1,0. То есть как
вания, его превышение обосновывается отдель- минимум внеоборотные активы полностью
но. профинансированы за счѐт собственного капи-
3. Минимальный коэффициент покры- тала и долгосрочного долга [3]. Другими слова-
тия долга DSCR > 1,5. То есть при моделирова- ми, текущие активы или оборотные кредиты не
нии графика погашения по кредиту не более 2/3 отвлекались на финансирование капитальных
денежного потока до обслуживания долга идѐт вложений компании, иные инвестиционные це-
на уплату процентов и погашение тела кредита. ли или покрытие убытков.
DSCR (debt service coverage ratio) = 9. В случае невыполнения какого-либо
(чистый ДП + проценты к уплате + погашение из вышеперечисленных условий заѐмщику не-
основного долга) / (проценты к уплате + пога- обходимо предоставить дополнительное обес-
шение основного долга) = NOPLAT / (interest + печение (залоги, поручительство и т.д.), покры-
principle debt payment). вающее выявленные риски проекта.
4. NPV > 0, IRR > WACC (по NCF), 10. Экономическая способность выпол-
(M)IRR > максимальной ставки по кредиту (по нить обязательства по внесению собственных
NCFDEBT), PP < 7 – 10 лет. Денежные потоки средств, т. е. наличие реальной возможности
рассчитываются без учѐта терминальной стои- инициаторов внести необходимую сумму. Вы-
мости проекта (за исключением случая, когда вод делается на основе анализа финансовой от-
планируется продажа проекта в конце срока). На чѐтности инициаторов, поручителей.
основании NCFDEBT можно определить показа- Далее можно выделить два вида дохода
тели финансовой прочности проекта для банка: банка: как кредитора и как акционера (собст-
NPV – объѐм дополнительных средств, который венника). Доходы банка как кредитора включа-
можно будет направить на обслуживание долга; ют:
IRR – максимальная ставка кредитования. От- 1. Процентный доход – является основ-
ход от данных критериев возможен, если проект ным для банка. При его оценке необходимо ос-
является частью стратегии обеспечения качест- новываться на двух показателях: минимальная
ва бизнес-процессов (т. е. имеется объективное ставка кредитования и максимальная ставка
логическое обоснование невыполнения какого- кредитования. Минимальная ставка кредитова-
либо критерия). ния представляет собой трансфертную ставку.
5. В залог банку передаѐтся 100% ак- При кредитовании под минимальную ставку
ций (долей) проектной компании, а также всѐ доход кредитующего подразделении будет ра-
имущество, приобретаемое и создаваемое в вен нулю. Максимальная ставка кредитования
рамках проекта. отражает возможности проекта, т. е. максималь-
6. Уровень долговой нагрузки. До мо- но возможную нагрузку на проект. При задан-
мента окончания инвестиционной фазы проекта ном запасе прочности (коэффициенте покрытия
и выхода проекта на проектную мощность про- долга), характеризующем уровень рисков по
гнозный показатель уровня долговой нагрузки проекту, можно определить свободный денеж-
компании-заѐмщика совместно с его поручите- ный поток, который может быть направлен на
лями Debt/EBITDA или его эквивалент, рассчи- обслуживание задолженности перед банком. То
тываемый на основе РСБУ, не превышает 5,0х, а есть рассматривая чистый денежный поток про-
после выхода на проектную мощность не пре- екта для банка (NCFDEBT), можно рассчитать
вышает 3,0х отдельно по компании-заѐмщику. IRR проекта, которая будет показывать макси-
Долг – весь финансовый долг компании. Пока- мальную ставку кредитования.
затели определены как средние по рынку, их 2. Банк как кредитор может получать
превышение должно обосновываться отдельно. комиссионный доход. При кредитовании банк
7. Уровень процентной нагрузки. До оказывает заѐмщику различные услуги, за что
окончания инвестиционной фазы проекта и вы- получает соответствующие комиссии (напр.,
хода на проектную мощность показатель об- табл. 1).

59
Методика анализа инвестиционных проектов для целей…

Таблица 1
Комиссионные доходы банка при кредитовании
Услуга Комиссия
Экспертиза проекта, оформление кредитной заявки Плата за открытие кредитной линии
Предоставление возможности получения кредита в любой Плата за пользование лимитом кредитной
момент времени по требованию линии
Подготовка документации, регистрация залогов и т.д. Плата за пользование кредитом

При оценке эффективности ПФ банку Однако при этом банк должен применять моти-
целесообразно использовать понятия эффек- вированное суждение для наиболее адекватной
тивной ставки и эффективной маржи. Расчѐт оценки размера резерва. Сравнение IRReff risk-based
эффективной ставки основан на определении с rтр даѐт в результате такую величину, как эф-
внутренней нормы доходности (IRReff) разнона- фективная маржа (ЭМ).
правленного денежного потока для банка с учѐ- Процентная ставка по проектному кре-
том стоимостных компонентов и временного диту – результат переговоров, но в любом слу-
распределения притоков и оттоков. То есть в чае для банка она должна в конечном итоге
расчѐт денежного потока включаются все пла- приводить к получению приемлемой эффектив-
тежи заѐмщика в пользу банка, связанные с об- ной маржи [4]. Если банк оценивает риски как
служиванием ссуды, комиссии за расчѐтное и высокие, опасения банка находят свое выраже-
операционное обслуживание, оплата консульта- ние в увеличении процентной ставки. Возникает
ционных услуг и т.д. противоречие: с одной стороны, банк ожидает
В составе эффективной ставки можно большую отдачу взамен принимаемых рисков, с
выделить те элементы доходов, получение ко- другой стороны, увеличивается финансовая на-
торых является вероятностным, т. е. подвержен- грузка на проект, что снижает его эффектив-
ным риску. Прежде всего это процентные дохо- ность. Поэтому необходим баланс между вели-
ды. В связи с этим для оценки эффективности чиной процентной ставки и рисками проекта. В
необходимо определять эффективную ставку с случае если увеличение процентной ставки по
учѐтом риска (IRReff risk-based). Такая ставка может
кредитным ресурсам, связанное с оценкой рис-
быть определена на основе размера резервиро- ков, приводит к неэффективности проекта (для
вания (РВПС), отражающего риск по ссуде (на- акционеров или менеджмента), вызванной уве-
пример, резерв 20%, значит, вероятность полу- личением нагрузки на проект, банку следует
чения дохода 80%). Определение размера резер- воздержаться от участия в таком проекте.
ва для целей определения вероятностной эффек- Сводную оценку доходности целесооб-
тивной ставки может опираться на методику разно определять следующим образом (на при-
Центрального банка (Положение № 254-П [5]). мере конкретного проекта – табл. 2):
Таблица 2
Сводная оценка доходности, %
Эффективная Риск вло- Вероятностная эф-
Вложения
ставка жений фект. ставка
Рассматриваемый кредит 16,91 10 15,22
Портфель проектного финансирования
банка на сопоставимый срок 14,00 15 11,90

Стоимость фондирования на сопостави-


10,25 0 10,25
мый срок
Среднесрочная ставка рынка ГКО-ОФЗ 6,09 0 6,09
Вероятностная эффективная маржа 4,97

Таким образом, эффективная ставка сти предполагаемого кредита. Эффективная ве-


кредитования, учитывающая предполагаемое роятностная маржа кредита по сравнению с
обесценение ссуды, превышает стоимость фон- портфелем проектов составляет 3,32%.
дирования (требуемый минимальный уровень Далее следует определить единый пока-
доходности кредита), вероятностная эффектив- затель финансовой эффективности сделки для
ная маржа составляет 4,97%. Средний уровень банка можно следующим образом (на примере
доходности портфеля проектного финансирова- конкретного проекта – табл. 3):
ния банка на сопоставимый срок ниже доходно-

60
В.А. Баяндина, Д.М. Воронин

Таблица 3
Оценка финансовой эффективности
Вес крите- Итого,
Критерий Соответствие
рия*, % %
Доходность больше минимального требуемого уровня до-
1 60 60
ходности банка
Эффективная маржа больше среднего уровня эффективной
1 30 30
маржи по аналогичным активам банка
Доходность больше доходности низкорискованных (без-
1 10 10
рисковых активов)
Итого 100
*Вес определяется банком исходя из приоритетов политики по размещению денежных средств, однако наибольший
вес должен иметь первый критерий, так как если он не выполняется, то эффективность не может быть признана вы-
сокой. При невыполнении критерия 2 эффективность не может быть признана выше, чем средняя.

Таким образом, эффективность участия 2. Продажа доли (пакета акций). Банк –


банка в ПФ соответствует всем критериям, т.е. это не стратегический инвестор, основная цель
доходность вложений выше, чем требуемый банка – продать акции после того, как бизнес
минимальный уровень и доходность безриско- заработает, т. е. после окончания инвестицион-
вых вложений, эффективность выше, чем по ной фазы или через некоторое время после еѐ
портфелю в среднем. Следовательно, уровень окончания. Необходимость участия в капитале
финансовой эффективности – высокий. проектной компании возникает из-за недоста-
Для банка как акционера (собственника) точности собственных средств инициаторов. То
проектной компании доходом являются либо есть всѐ финансирование будет состоять из кре-
дивиденды, либо выручка от продажи акций дита под определѐнную ставку и акционерного
(долей). участия со значительно большей доходностью в
При долевом финансировании также силу больших рисков для собственников. В та-
необходим учѐт расходов, в том числе связан- ком случае банк может компенсировать допол-
ных с риском (выражающимся в резервах на нительные риски получением возможности за-
прочие потери, формируемые согласно Положе- работать на росте рыночной капитализации
нию №283-П Банка России [6]), или вычете из компании, например, путѐм получения опцио-
капитала (согласно Положению Банка России нов на покупку по текущей рыночной стоимо-
«О методике определения собственных средств сти и продажу по будущей рыночной стоимости
(капитала) кредитных организаций» от миноритарного пакета акций компании, путѐм
10.02.2003 №215-П). заключения сделок РЕПО или прямого вхожде-
Аналогичным образом приводятся до- ния в капитал по номиналу через банковские
ходы и расходы к единой базе и в последующем дочерние структуры.
сравниваются. Банк может предоставлять и прочие
1. Дивиденды. Для определения размера продукты и услуги при участии в проектном
возможных дивидендов необходимо провести финансировании в силу его комплексного ха-
анализ эффективности проекта с точки зрения рактера. Доходы от оказания прочих услуг в
акционеров при заданных параметрах кредита рамках проектного финансирования, как прави-
(на основании чистого денежного потока для ло, являются комиссионными. Эти услуги не
акционерного капитала – NCFEQ). связаны с размещением денежных средств, од-
Необходимо отметить, что выплата ди- нако при этом могут быть связаны с кредитным
видендов согласно Федеральному закону «Об риском и, следовательно, могут содержать соот-
акционерных обществах» (№208-ФЗ от ветствующую надбавку за риск.
26.12.1995) не гарантирована. В соответствии с Нефинансовая составляющая
законом необходимо одобрение собранием ак- При оценке нефинансовой составляю-
ционеров. Для принятия решения о выплате ди- щей необходимо убедиться, что предлагаемый
видендов необходимо простое большинство проект с целью минимизации возможных рис-
голосов. Однако если банк не владеет необхо- ков удовлетворяет всем следующим критериям
димым количеством акций проектной компании, (стоп-факторы):
то он может остаться без дивидендов, если в 1. Взаимосвязь проекта с основным
составе собственников нет инвесторов со схо- бизнесом заѐмщика. Проект должен быть техно-
жими интересами, например других банков, но логически и/или коммерчески связан с основ-
при условии, чтобы совокупная доля таких бан- ным видом деятельности заѐмщика или его ак-
ков составляла более 50%. Важным аспектом ционеров/инициаторов.
является также налогообложение дивидендных
выплат.

61
Методика анализа инвестиционных проектов для целей…

2. Ключевые члены команды проекта 5. Наличие качественного бизнес-плана


имеют значительный опыт работы в данной от- проекта.
расли. 6. В случае невыполнения какого-либо
3. Проработанность вопросов снабже- из вышеперечисленных условий заѐмщику не-
ния и сбыта продукции. Если это возможно, обходимо предоставить дополнительное обес-
наличие предварительных контрактов и согла- печение (залоги, поручительство и т.д.), покры-
шений о намерениях, подтверждающих не ме- вающее выявленные риски проекта.
нее 50 – 70% заложенного в финансовых про- Нефинансовая эффективность пред-
гнозах объѐма продаж продукции проекта и по- ставляет собой широкий спектр ожидаемых ре-
ставок ключевого сырья в рамках проекта, либо зультатов участия банка в проектном финанси-
доминантная позиция на региональном рынке и ровании, которые можно структурировать сле-
налаженные и действующие каналы снабжения дующим образом (на примере конкретного про-
и продаж. екта – табл. 4):
4. Качество поставщиков и подрядчиков
инвестиционной фазы проекта, их опыт, репу-
тация, экономические возможности.
Таблица 4
Оценка нефинансовой эффективности
Соответствие Вес эле-
Показатель Комментарий Итого
проекта мента*
Улучшение репута- Проект является крупным, имеет боль-
ции банка шое значение для региона и предполага-
0 3 0
ет взаимодействие иностранными фи-
нансовыми институтами
Расширение продук- Предоставление широкого перечня до-
1 3 3
тового ряда полнительных продуктов клиенту
Налаживание отно- В дальнейшем банк ожидает реализа-
шений с определѐн- 1 2 цию новых инвестиционных проектов с 2
ным клиентом клиентом
Диверсификация Участие в данном проекте способствует
1 3 3
портфеля активов диверсификации портфеля активов
Получение преиму- Банк нацелен на укрепление рыночного
ществ в конкурентной 0 2 положения в конкурентной борьбе с 0
борьбе другими банками
Результаты политиче- Большая значимость проекта для терри-
ского характера тории, поддержка местных властей, соз-
1 3 дание рабочих мест, значительный со- 3
циальный эффект, налаживание отно-
шений с государством
Итого 16 11
Итого в % от максимально возможного результата 69%
* Исходя из его важности для банка (0 – 3)

Вес каждого фактора нефинансовой участии в рассматриваемом проекте. Нефинан-


эффективности не является постоянным, в каж- совая эффективность является высокой.
дом конкретном случае должен определяться Общий (интегральный) показатель эф-
отдельно. В данном случае результат балльной фективности участия банка в ПФ можно опре-
оценки нефинансовой эффективности характе- делить как взвешенную сумму финансовой и
ризует высокую заинтересованность банка в нефинансовой эффективностей (на примере
конкретного проекта – табл. 5).
Таблица 5
Итоговое согласование результатов
Эффективность Значение, % Вес* Итого, %
Финансовая 100 0,7 70
Нефинансовая 73 0,3 21,9
Итого 91,9
*Вес определяется банком исходя из приоритетов политики по размещению денежных средств.

62
В.А. Баяндина, Д.М. Воронин

Возможна следующая градация итого- В итоге – эффективность участия банка


вых значений: в ПФ является высокой.
0 – 33% – низкая эффективность, Подводя итог всему вышесказанному,
34 – 66% – средняя эффективность, представим подробную графическую схему ме-
67 – 100% – высокая эффективность. тодики анализа инвестиционного проекта бан-
ком (рис. 2).

Рис. 2. Подробная схема методики анализа инвестиционного проекта

Таким образом, мы рассмотрели мето- плекс (на примере Пермского края) // Вестн.
дику анализа инвестиционных проектов для Перм. ун-та. Сер. Экономика. 2012. Вып. 4(15).
целей банковского проектного финансирования, С. 115-123.
готовую к практическому применению в дея- 5. О порядке формирования кредитными
тельности коммерческих банков. Согласно ука- организациями резервов на возможные потери
занным подходам к оценке проектов можно так по ссудам, по ссудной и приравненной к ней
– же актуализировать существующие методики. задолженности: Положение Банка России от
26.03.2004 № 254-П. [Электронный ресурс].
Доступ из справ.-правовой системы «Консуль-
Список литературы тантПлюс».
1. Беликов Т. Минные поля проектного 6. О порядке формирования кредитными
финансирования: пособие по выживанию для организациями резервов на возможные потери:
кредитных работников и инвесторов. М., Аль- Положение Банка России от 20.03.2006 № 283-П
пина Паблишер, 2009. 223 c. [Электронный ресурс]. Доступ из справ.-
2. Йескомб Э.Р. Принципы проектного правовой системы «КонсультантПлюс».
финансирования / пер. с англ. И.В. Васильев- 7. Об оценке эффективности инвестици-
ской; под общ. ред. Д.А. Рябых. М.: Вершина. онных проектов: Методические рекомендации.
2008. 52 c. Утв. 21.06.1999. Минэкономики, Минфином,
3. Коссов В.В., Лившиц В.Н., Шахназаров Госстроем. №ВК477. [Электронный ресурс].
А.Г. Методические рекомендации по оценке Доступ из справ.-правовой системы «Консуль-
эффективности инвестиционных проектов (тре- тантПлюс».
тья редакция, исправленная и дополненная, про- 8. Kolmar M. Building modern Russia // PFI
ект). М., 2008. URL: http://www.niec.ru/Met/ Project finance international. 2010. № 431. URL:
project03redMR.pdf (дата обращения: http://www.yudu.com/item/details/152056/Project-
20.01.2013). Finance-International--issue-431 (дата обращения:
4. Новикова К.В., Косвинцев Н.Н. Госу- 20.01.2013).
дарственная поддержка инвестиционных проек-
тов на региональном уровне как основа привле-
чения инвестиций в лесопромышленный ком-

63