Академический Документы
Профессиональный Документы
Культура Документы
Основы Инвестиционной Деятельности PDF
Основы Инвестиционной Деятельности PDF
Факультет «Финансы»
ХЫНКУ Р. В. СУХОВИЧ А. В.
ОСНОВЫ ИНВЕСТИЦИОННОЙ
ДЕЯТЕЛЬНОСТИ
ПРАКТИЧЕСКОЕ ПОСОБИЕ
Издательство МЭА
МОЛДАВСКАЯ ЭКОНОМИЧЕСКАЯ АКАДЕМИЯ
Факультет «Финансы»
ХЫНКУ Р. В. СУХОВИЧ А. В.
ОСНОВЫ ИНВЕСТИЦИОННОЙ
ДЕЯТЕЛЬНОСТИ
ПРАКТИЧЕСКОЕ ПОСОБИЕ
Издательство МЭА
Кишинэу – 2010
1
CZU 330.322.5(075.8)
Х 98
Авторы:
Д.э.н., профессор Р.В. Хынку
К.э.н., доцент А.В. Сухович
ISBN 978-9975-75-523-8
ВВЕДЕНИЕ 7
4
6.3. Задания для самостоятельной работы 90
6.4. Задачи для самостоятельного решения 90
6.5. Oтветы на задачи 95
6
ВВЕДЕНИЕ
9
сами, результаты изучения международного опыта
инвестиционной деятельности и др.
Между указанными уровнями интерпретации
сущностных сторон инвестиций существует тесная
взаимосвязь и взаимозависимость.
Среди определений инвестиций в академической
молдавской литературе можно выделить следующее:
«Инвестиции – это целенаправленное вложение средств,
в различных формах на определенный срок,
сопровождающееся превращением накопленного капитала
в определенные виды активов, приростом капитальной
стоимости в виде прибыли (дохода), либо получением
полезного эффекта в других формах» [4, с.12].
В предпринимательской среде выделяются
следующие подходы к интерпретации инвестиций: через
платежи; через имущество; комбинированный подход и
др., которые отражают бухгалтерские, финансовые,
налоговые, таможенные и др. аспекты инвестиционной
деятельности компаний.
Наиболее типичными ошибками в интерпретации
инвестиций являются отождествление инвестиций с:
1) любым вложением средств. Между тем,
инвестицией можно считать лишь такое вложение
средств, которое:
• сопровождается отказом от текущего
потребления с целью его воспроизведения в
будущем на более высоком уровне;
• сопровождается приростом первоначально
вложенного капитала в виде прибыли (дохода)
либо другого полезного эффекта;
2) термином «капитальные вложения». Инвестиции в
последнем случае рассматриваются лишь как
вложения средств в воспроизводство основных
фондов. Между тем, инвестиции могут
10
осуществляться и в текущие активы, в различные
финансовые инструменты и нематериальные активы.
Следовательно, капитальные вложения являются
более узким понятием и могут рассматриваться лишь
как одна из частных форм инвестиций, но не как
синоним их сущности;
3) вложением только денежных средств. Между тем,
ресурсное обеспечение инвестиционного процесса
может осуществляться посредством вложения
средств и в других формах: в форме движимого и
недвижимого имущества, в форме различных
финансовых инструментов, нематериальных активов
и т.п.;
4) долгосрочными вложениями. Безусловно,
капитальные вложения, носят долгосрочный
характер. Однако, инвестиции могут и должны быть и
краткосрочными – например, вложения в
краткосрочные депозиты, вложения в текущие
активы, в некоторые виды ценных бумаг и др.;
5) получением прибыли (дохода) как единственной
цели вложения. Инвестиционная практика
показывает, что целый ряд вложений преследует и
другой полезный эффект.
Для анализа, планирования и повышения
эффективности принятия управленческих решений в
области инвестирования необходима их научно и
практически обоснованная классификация. Как в теории,
так и на практике, не может существовать оптимальной, а
тем более универсальной классификации инвестиций.
По объектам инвестирования различают группы
инвестиций в реальные и финансовые активы. Инвестиции
в реальные активы включают:
• инвестиции в основной капитал;
• инвестиции в приобретение земельных участков;
11
• инвестиции в нематериальные активы;
• инвестиции в прирост запасов текущих активов
и др.
Вложения средств в реальные активы называют
капитальными вложениями. Осуществление инвестиций
в реальные активы имеет ряд особенностей:
1) они непосредственным образом связаны с
основной деятельностью предприятия;
2) они подвержены высокому уровню
экономического риска, по сравнению с
финансовыми инвестициями и в тоже время
способны обеспечить и более высокую
рентабельность;
3) они являются менее ликвидными, по сравнению
с финансовыми инвестициями.
Финансовые инвестиции выступают в виде вложения
денежных средств в различные финансовые активы и
имеют следующие особенности:
• они не сопровождаются приростом реального
капитала;
• они способны приносить спекулятивную
прибыль за счет изменения курсов финансовых
активов и др.
В зависимости от цели инвестиции подразделяются
на прямые и портфельные.
В нормативно-правовых актах Республики Молдова,
касающихся инвестиционной деятельности, к прямым
инвестициям относятся операции с целью установления
или поддержания устойчивых экономических отношений
между инвестором и правовой единицей, в которую
инвестируется капитал, а также операции по
ликвидации/продаже прямых инвестиций. Под
устойчивыми экономическими отношениями понимаются
отношения, установленные в результате владения в
12
правовой единице долей, составляющей 10 или более
процентов от уставного капитала (или его эквивалента)
или от количества долей с правом голоса в правовой
единице, либо долей, позволяющей инвестору оказывать
значительное влияние на управление правовой единицей
или на деятельность правовой единицы, в которую
инвестируется капитал.
К портфельным инвестициям, в соответствии с
молдавскими нормативно-правовыми актами, относятся:
• внесение (приобретение) долей, составляющих
менее 10% уставного капитала предприятия;
• приобретение финансовых инструментов,
являющихся объектом сделки на рынке капиталов
и на денежном рынке (государственные ценные
бумаги, облигации, депозитные сертификаты,
производные финансовые инструменты),
финансовые инструменты институтов
коллективного инвестирования.
По отраслевому признаку и сферам деятельности
различают: инвестиции в промышленность, сельское
хозяйство, торговлю и услуги, транспорт, связь,
строительство, финансовый сектор и др.
Следует также различать иностранные и
зарубежные инвестиции. С точки зрения принимающей
страны инвестиции других стран в ее экономику
называются иностранными. Инвестиция считается
зарубежной, если частные лица, экономические агенты
или государство вкладывают средства в различные активы,
находящиеся за пределами территориальных границ
данной страны.
По характеру использования капитала различают:
• первичные инвестиции;
• реинвестиции;
• дезинвестиции.
13
Первичные инвестиции представляют собой
начальное вложение инвестором капитала в той или иной
форме.
Реинвестиции представляют собой вложения
средств, полученных инвестором в результате ранее
осуществленных инвестиций и, как правило, являются
свидетельством хорошего инвестиционного климата или
прогноза на его улучшение.
Дезинвестиции представляют собой высвобождение
ранее инвестированного капитала без его последующего
использования в инвестиционных целях. Основаниями для
дезинвестиций могут быть форс-мажорные обстоятельства
или ухудшение инвестиционного климата в стране.
В соответствии с потребностями анализа могут
применяться и другие критерии классификации
инвестиций.
Влияние инвестиций на развитие экономики
может быть рассмотрено на:
• микроэкономическом уровне;
• на макроэкономическом уровне;
• на уровне взаимодействия микро- и
макроуровней.
На микроэкономическом уровне инвестиции имеют
двойственную роль.
С одной стороны, они содействуют: развитию и
расширению высокоэффективных сфер деятельности
компании, увеличению производственного потенциала,
недопущению чрезмерного морального и физического
износа основных фондов, удержанию рыночной ниши и
завоеванию новых рыночных ниш, вложению средств в
активы других предприятий, увеличению числа занятых,
проведению природоохранных мероприятий; с другой
стороны, инвестиции непосредственно влияют на текущие
14
и перспективные результаты деятельности, на улучшение
качества продукции и конкурентной позиции компании.
В результате осуществления инвестиций одними
компаниями формируется эффект мультипликации
инвестиций, поскольку создается поле деятельности (а
значит, и возможность повышения доходов, прибыли,
числа занятых и т.п.) и для других компаний –
поставщиков различного рода ресурсов.
О проявлении роли инвестиций на макроуровне
можно судить по соотношению между валовыми и
чистыми инвестициями.
Под валовыми инвестициями понимается их
совокупный объем, направленный на приобретение
средств производства, новое строительство, прирост
запасов товарно-материальных ценностей в течение
определенного периода.
Чистые инвестиции отражают объем валовых
инвестиций, уменьшенный на сумму амортизационных
отчислений.
Зависимость между приростом инвестиций,
приростом валового национального продукта и приростом
дохода в экономике выражается с помощью двух
противоположных, но взаимосвязанных показателей –
мультипликатора инвестиций и акселератора
инвестиций.
Мультипликатор инвестиций – это коэффициент,
увязывающий изменение инвестиций и изменение величины
дохода.
Мультипликатор инвестиций определяется
следующим образом:
∆ЧНП
М = ,
∆И
где:
15
М – мультипликатор инвестиций;
∆ ЧНП – прирост чистого национального
продукта;
∆ И – прирост чистых инвестиций.
Воздействие прироста доходов на прирост
инвестиций выражается посредством акселератора
инвестиций (аccelero – лат. – ускорять).
Акселератор – это коэффициент, показывающий
количественное отношение между приростом инвестиций
данного года и приростом национального дохода
предыдущего года.
Акселератор инвестиций определяется следующим
образом:
∆И
А= ,
∆ЧНП
где:
А – акселератор инвестиций;
∆ И – прирост инвестиции текущего года;
∆ ЧНП – прирост чистого национального
продукта предыдущего года.
Данные формулы отражают зависимость
экономического роста (изменение ЧНП) от изменения
чистых совокупных инвестиций.
При этом рост инвестиций способствует не только
увеличению уровня объема производства, но и дохода.
Доход же на стадии использования распадается, как
известно, на потребляемую и сберегаемую части. Часть
дохода, используемая на потребление, служит источником
дохода для производителей, затем вновь распадается на
потребляемую и сберегаемую части и т.д. В конечном
итоге, первоначальный рост инвестиций приводит к
многократному увеличению доходов.
16
1. 2. Рекомендуемая литература
18
Задание 12. Какие формы прямых иностранных
инвестиций доминируют в Республике Молдова?
19
ТЕМА 2. ИНВЕСТИЦИОННЫЙ КЛИМАТ
20
Инвестиционный климат может оцениваться на
страновом, региональном, муниципальном, отраслевом и
других уровнях.
Результаты оценки инвестиционного климата обычно
оформляются в виде рейтинга, под которым понимается
ранжирование территорий того или иного уровня по
интересующим агрегированным показателям.
Рейтинги рассчитываются ежегодно или с иной
периодичностью на основе набора показателей,
выбранного тем или иным рейтинговым агентством.
Комплексной оценкой инвестиционного климата
занимаются эксперты рейтинговых агентств Moody’s, Artur
Andersen, IBCA, Standart & Poor’s, Fitch и др., а также
журналов Euromoney, Fortune, The Economist, эксперты
Мирового Экономического Форума и др. Оценка
странового инвестиционного климата содержится также в
ежегодных докладах Всемирного Банка и имеет широкую
гамму вариаций от благоприятного до
неблагоприятного.
Вместе с тем, использование только агрегированных
показателей позволяет получить лишь общее и поэтому
ограниченное представление об инвестиционном климате.
В связи с этим, наряду со страновыми и региональными
рейтингами, разрабатываются также ряд детализирующих
рейтингов, например:
• Индекс глобальной конкурентоспособности;
• Индекс конкурентоспособности бизнеса;
• Индекс экономической свободы;
• Индекс восприятия коррупции;
• Индекс человеческого развития;
• Doing Business;
• Всемирные индикаторы государственного
управления;
• Индекс глобализации и др.
21
В ряде случаев в качестве синонима термина
«инвестиционный климат» используют термины
«инвестиционная привлекательность» и «инвестиционный
потенциал».
Под инвестиционной привлекательностью понима-
ют интегральную характеристику соответствующих
территорий с позиций перспективности развития,
доходности инвестиций и уровня инвестиционного риска.
Инвестиционная привлекательность формируется под
воздействием инвестиционного потенциала и
инвестиционных рисков.
Инвестиционный потенциал представляет собой
систему ресурсов данной территории, позволяющую при
определенных условиях и результатах инвестирования
добиться наилучшего эффекта от их использования.
Инвестиционный потенциал представляет собой
количественную характеристику инвестиционной емкости
территории с учетом следующих составляющих:
• ресурсно-сырьевого потенциала;
• производственного потенциала;
• потребительского потенциала;
• инфраструктурного потенциала;
• интеллектуального потенциала;
• инновационного потенциала и т.д.
Инвестиционные риски, как составная часть инвес-
тиционной привлекательности, характеризуют вероятность
потери инвестированного капитала, недополучения или
неполучения доходов либо другого эффекта от вложенных
средств.
Таким образом, инвестиционный климат является
условием реализации возможностей инвестиционного
потенциала той или иной территории с определенной
степенью риска – ограничителя принятия инвестиционных
решений.
22
Знание факторов инвестиционного климата
необходимо для принятия мер по его улучшению, а также
для разработки инвестиционной политики и принятии
инвестиционных решений на макро- и микроуровнях.
Многообразие уровней инвестиционного климата и
подходов к его оценке порождает и многообразие
используемых для этих целей факторов, переплетенных в
различных комбинациях. В настоящее время для оценки
инвестиционного климата того или иного уровня
используются следующие подходы и соответствующие
им факторы:
• расширенный (многофакторный);
• рисковый и др. подходы.
Оценка инвестиционного климата в рамках
расширенного подхода сочетает в себе комбинацию
макроэкономических и микроэкономических факторов,
которые группируются по следующим признакам:
I. Общие условия хозяйствования, в т.ч.:
− экологическая безопасность;
− сравнительный уровень развития отраслей
материального производства;
− объем незавершенного строительства;
− степень изношенности основных производствен-
ных фондов;
− развитие строительной базы и т.д.
II. Политические факторы, в т.ч.:
− степень доверия населения к властям;
− взаимоотношения центральных и региональных
властей;
− уровень социальной стабильности;
− характеристика межнациональных и межкон-
фессиональных отношений и др.
23
III. Финансовые факторы, в т.ч.:
− доходы бюджета и обеспеченность средствами
внебюджетных фондов;
− состояние платежного баланса;
− доступность средств из республиканского и
местного бюджетов;
− доступность кредита в иностранной валюте;
− уровень банковских процентных ставок;
− развитость межбанковского сотрудничества;
− удельный вес долгосрочных кредитов;
− сумма вкладов на душу населения;
− доля убыточных предприятий и т.д.
IV. Экономический потенциал, в т.ч.:
− обеспеченность природными ресурсами;
− биоклиматический потенциал;
− наличие свободных земель и площадей для
производственного инвестирования;
− уровень обеспеченности энерго- и трудовыми
ресурсами;
− научно-технический потенциал;
− инфраструктура и т.д.
V. Организационно-правовые факторы, в т.ч.:
− отношение властей к иностранным инвесторам;
− соблюдение законодательства органами власти;
− условия и оперативность регистрации предприятий;
− информационное обеспечение;
− профессионализм местной администрации;
− деятельность правоохранительных органов;
− деловые качества и этика местных предпри-
нимателей и др.
VI. Рыночная ситуация в регионе, в т.ч.:
− степень развития рыночной инфраструктуры;
24
− инфляция;
− степень вовлеченности населения в
инвестиционный процесс;
− уровень конкуренции предпринимательской
среды;
− емкость местного рынка;
− интенсивность внутренних хозяйственных
связей;
− присутствие иностранного капитала и др.
VII. Социальные и социокультурные факторы, в т.ч.:
− уровень жизни населения;
− жилищно-бытовые условия;
− уровень медицинского обслуживания;
− алкоголизм и наркомания;
− уровень преступности;
− величина реальной заработной платы;
− покупательная способность населения;
− влияние миграции на инвестиционный процесс;
− отношение населения к отечественным и
иностранным предпринимателям;
− условия работы для иностранных специалистов
и др.
Факторы, применяемые при оценке инвестиционного
климата в рамках «рискового похода», подразделяются на
следующие группы:
• группа факторов, характеризующих инвести-
циионный потенциал территории;
• группа факторов, характеризующих инвести-
ционные риски на данной территории.
Несмотря на разнообразие подходов к оценке
инвестиционного климата, определяющими являются
макрофакторы, такие как:
• динамика валового внутреннего продукта;
25
• динамика национального дохода;
• динамика объемов промышленного производства;
• состояние платежного баланса;
• пропорции накопления и потребления;
• уровень инфляции;
• состояние законодательной базы инвестиционной
деятельности;
• состояние и уровень развития инвестиционных
рынков и др.
28
TEMA 3. ИНВЕСТИЦИОННАЯ ПОЛИТИКА НА
МИКРО И МАКРОУРОВНЯХ
29
• инвестиционную культуру, определяемую уровнем
и качеством знаний в области инвестиций;
• технический уровень производства, наличие
незавершенного строительства и неустановленного
оборудования;
• наличие собственных средств и возможность
привлечения внешних источников по
приемлемым ценам;
• соотношение между собственным и заемным
капиталом;
• соответствие предполагаемых мероприятий
законодательным и нормативным актам,
регулирующим инвестиционную деятельность;
• риски, связанные с инвестированием, и
возможность их минимизации;
• цены на предполагаемую продукцию и выручку от
продаж и др.
При разработке и осуществлении инвестиционной
политики на микроуровне необходимо принимать во
внимание и макроэкономические факторы, такие как:
• уровень инфляции и уровень процентных ставок;
• эволюцию валютного курса;
• социально-политические факторы;
• уровень коррупции и криминогенную обстановку;
• качество жизни и уровень безработицы;
• состояние и тенденции развития фискальной
системы;
• состояние, стабильность и качество законодатель-
ной системы;
• конъюнктуру и условия инвестирования на
финансовых рынках;
• наличие государственных льгот для инвесторов
и др.
30
Проводником инвестиционной политики на
макроуровне является государство в лице его институтов. При
проведении макроэкономической инвестиционной политики
оно, с одной стороны, создает условия для той или иной
направленности инвестиционных процессов в экономике, a с
другой – выступает главным инвестором в отраслях
социальной сферы – образовании, здравоохранении, культуре, а
также в сферах касающихся экологической и территориальной
безопасности страны и др.
Макроэкономическая государственная инвестиционная
политика может быть классифицирована по нескольким
признакам.
По объему охвата территории она подразделяется
на общестрановую и региональную инвестиционную
политику.
По методам реализации различают инвестиционную
политику, базирующуюся на экономических методах,
инвестиционную политику, основанную на административных
методах, и смешанную инвестиционную политику.
Экономические методы разнообразны и базируются
на следующих инструментах:
• инструментах торговой политики;
• инструментах налоговой политики;
• инструментах таможенно-тарифной политики;
• инструментах валютной политики;
• инструментах денежно-кредитной политики;
• инструментах промышленной политики.
Основными принципами государственной
инвестиционной политики являются:
• создание условий для активизации
инвестиционной активности на микроуровне;
• усиление роли государства в развитии
экономики, как альтернатива развитию
31
экономики под воздействием стихийных сил
рынка;
• оптимизация соотношения государственного и
рыночного регулирования инвестиций;
• достижение максимального экономического,
социального, научно-технического и других
полезных эффектов в результате проводимой
политики;
• государственная поддержка приоритетных сфер
развития экономики за счет централизованных
инвестиций;
• усиление государственного контроля за распре-
делением бюджетных средств, предназначенных
для инвестиций;
• обеспечение экономической, продовольственной
и экологической безопасности государства;
• совершенствование нормативно-правовой базы
инвестиционной деятельности;
• следование государственным интересам при
проведении инвестиционной политики и др.
Создание благоприятного инвестиционного
климата в Республике Молдовa является важнейшим
условием привлечения инвестиций для реализации целей
долгосрочного развития и стабильного экономического
роста.
Сложившийся инвестиционный климат в Республике
Молдова содержит как сильные, так и слабые стороны,
отраженные в Стратегии привлечения инвестиций и
продвижения экспорта на период 2006-2015 гг.
Как сильные, так и слабые стороны инвестиционного
климата в Р.Молдове являются основой для проведения
соответствующей инвестиционной политики, направленной
на использование преимуществ инвестиционного климата и
преодоление существующих недостатков и угроз.
32
В целях создания более благоприятных условий для
привлечения средств иностранных и национальных
инвесторов в рамках молдавской государственной
инвестиционной политики намечаются и принимаются
меры в области структурных, секториальных,
территориальных и других преобразований. К намеченным
в соответствии со Стратегией привлечения инвестиций и
продвижения экспорта на период 2006-2015 гг. мерам по
улучшению инвестиционного климата следует отнести:
• всемерное развитие различных аспектов
брэндинга в целях формирования положитель-
ного образа Молдовы как страны, принимающей
иностранные инвестиции;
• выпуск специальных информационных изданий
о Молдове;
• продолжение регулирующих реформ по
облегчению процедур регистрации, выдачи
лицензий и разрешений;
• пересмотр законодательных актов, регламенти-
рующих предпринимательскую деятельность;
• сокращение территориальных диспропорций и
первоочередное развитие сельских регионов;
• разработка закона о региональном развитии и
реализация его положений;
• поддержание дальнейшего проактивного
торгового и фискального режимов;
• развитие информационного и консультативного
обеспечения иностранных инвесторов и др.
Критериями, предъявляемыми к привлечению
иностранных инвестиций для экономических и
социальных преобразований в республике, являются:
• вложение средств на развитие производств,
снижающих зависимость Молдовы от импорта;
33
• привлечение инвестиций в развитие экспортно-
ориентированных производств, способных
обеспечить разработку и внедрение инноваций и
трансферт технологий;
• вложение средств в производство медикаментов
и качественных товаров народного потребления;
• вложение средств в развитие экономической
инфраструктуры страны;
• вложение средств в производства, способные
обеспечить прирост добавленной стоимости;
• вложение средств, способствующих достижению
международных стандартов качества товаров и
услуг;
• обеспечение с помощью привлеченных
инвестиций мультикумулятивного прироста
структурных преобразований и др.
Нормативно-правовая база инвестиционной
деятельности включает в себя нормативные акты общего
и специального назначения нескольких уровней.
К числу правовых актов общего назначения,
касающихся всех видов предпринимательской деятельности
хозяйствующих субъектов, в т.ч. и инвестиционной
деятельности в Республике Молдова, относятся:
• Гражданский кодекс;
• Закон о предпринимательстве и предприятиях;
• Закон о государственном бюджете;
• Налоговый кодекс;
• Таможенный кодекс;
• Закон о земле;
• Закон о Национальном банке;
• Закон о финансовых учреждениях;
• Закон о залоге;
• Закон о бухгалтерском учете;
• Закон о приватизации;
34
• Закон об акционерных обществах.
К нормативным актам специального назначения,
регулирующим инвестиционную деятельность в Республике
Молдова, относятся:
• Закон об инвестициях в предпринимательскую
деятельность;
• Закон о лизинге;
• Закон о рынке ценных бумаг;
• Закон о национальной комиссии по финансовым
рынкам;
• Кодекс корпоративного управления и др.
Перечисленные и другие законы в совокупности
обеспечивают такие функциональные блоки, как
инвестиционная политика, инвестиционная деятельность,
инвестиционный рынок, инфраструктура инвестиционной
деятельности и др.
Основные дозволяющие, обязывающие и запрещающие
положения для инвесторов и инвестиций в Республике
Молдова изложены в Законе об инвестициях в
предпринимательскую деятельность и предусматривают
следующее:
1) свободу инвестиционной деятельности, в
соответствии с которой компании могут
инвестировать во все области предпринимательской
деятельности, если не затрагиваются интересы
национальной безопасности, не нарушаются
положения антимонопольного законодательства,
нормы охраны окружающей среды, здоровья
населения и общественного порядка;
2) недискриминацию инвестиций, в соответствии с
которой инвестиции не могут подвергаться
дискриминации в зависимости от гражданства
инвестора, его места жительства, места регистрации,
страны происхождения либо по любым другим
35
мотивам. Кроме того, инвесторам предоставляются
справедливые и равные условия, исключающие
применение мер, которые могли бы препятствовать
управлению, совершению операций, использованию,
приобретению или распоряжению инвестициями;
3) прозрачность, в соответствии с которой
законодательные и нормативные акты в Р.Молдова,
прямо затрагивающие инвестиции, подлежат
опубликованию в соответствии с действующим
законодательством, а органы публичной власти,
намеревающиеся разработать новую инвестиционную
политику, организуют публичные консультации до
реализации этой политики, обнародуют и делают ее
доступной до ее осуществления;
4) гарантии на возмещение убытков: инвестор
пользуется правом на возмещение убытков,
причиненных вследствие нарушения его прав или
другими противоправными действиями органа
публичной власти. Сумма возмещения должна быть
эквивалентна реальной сумме ущерба и подлежит
возмещению за счет средств органа публичной
власти;
5) возможность разрешения инвестиционных споров
по взаимному соглашению;
6) предоставление права иностранным инвесторам
свободно использовать и переводить денежные
средства и имущество на территории Республики
Молдова и за ее пределы после выполнения
налоговых обязательств и др.
Основные льготы и ограничения, касающиеся
инвестиций в Республике Молдова (в том числе,
селективные и отраслевые) изложены также в Налоговом
и Таможенном Кодексах, в специальных Постановлениях
Парламента по особо значимым проектам.
36
3.2. Рекомендуемая литература
37
3.3. Задания для самостоятельной работы
38
Задание 7. Какие из существующих принципов
государственной инвестиционной политики являются
наиболее значимыми для национальной экономики в
настоящий период?
39
ТЕМА 4. ИНВЕСТИЦИОННЫЙ ПРОЦЕСС
40
Взаимоотношения между участниками инвестицион-
ного процесса складываются на инвестиционном рынке,
на котором формируется спрос и предложение на
инвестиционные ресурсы и на объекты инвестирования,
соответствующие им уровни цен и конкуренции, а также
определенная конъюнктура этих параметров.
В инвестиционном процессе участвуют различные
субъекты, выполняющие в нем те или иные функции.
По роли в инвестиционном процессе субъекты
инвестиционной деятельности подразделяются на:
• инвесторов;
• заказчиков (пользователей объектов
инвестиционной деятельности);
• подрядчиков;
• проектировщиков;
• поставщиков оборудования, товарно-
материальных ценностей и др.;
• проект-менеджеров;
• консультантов и др.
Инвестором называется лицо, вкладывающее
собственные, привлеченные или заемные средства в
объекты предпринимательской или иной деятельности.
Инвесторы могут быть классифицированы по
различным признакам:
• по статусу;
• по цели;
• по форме организации;
• по принадлежности к резидентам и др.
По статусу различают следующие виды инвесторов:
• вкладчики;
• покупатели;
• кредиторы;
• поставщики;
• другие категории инвесторов.
41
Указанные участники инвестиционного процесса
могут быть представлены юридическими и физическими
лицами, муниципальными органами власти, государ-
ствами, международными организациями и др.
По цели инвестирования различают стратегических и
портфельных инвесторов.
Стратегическим называется инвестор, заинтере-
сованный в приобретении крупного пакета акций, для того
чтобы участвовать в управлении или получить контроль
над компанией.
Портфельные инвесторы в меньшей степени
заинтересованы в оперативном управлении предприятием
и в большей степени – в получении высокого текущего
дохода или прироста капитала в будущем.
В качестве пользователей объектов инвестиционной
деятельности могут выступать:
• физические лица;
• юридические лица;
• государственные и муниципальные органы
власти;
• международные организации, непосредственно
использующие объекты инвестирования.
Подрядчики, в том числе, генеральные подрядчики и
субподрядчики являются исполнителями работ,
привлекаемыми на договорной основе со стороны.
В функцию проектировщиков входит разработка
проектно-сметной документации. Этим видом
деятельности обычно занимаются специализированные
проектные институты.
Особое место в реализации проекта в условиях
рыночной экономики занимает проект-менеджер.
Проект-менеджер – это юридическое лицо, которому
заказчик или другой участник проекта делегирует
42
полномочия по планированию, контролю и координации
работ участников проекта.
В качестве консультантов выступают фирмы и
специалисты, привлекаемые на контрактных условиях для
оказания консультационных услуг другим участникам
проекта в процессе его реализации. На право заниматься
этим видом деятельности обычно требуется лицензия.
Важным условием инвестиционного процесса
является наличие многосегментного рынка объектов
инвестирования.
Под объектом инвестирования обычно понимают
любой объект предпринимательской деятельности, на
который направлены инвестиции.
К важнейшим объектам инвестирования относятся:
• реальные активы, в том числе вновь
создаваемые и реконструируемые здания,
сооружения, оборудование, производственные
комплексы; нематериальные активы (в тoм
числе, научно-техническая продукция, имущее-
ственные и иные права) и др.;
• финансовые активы, в том числе различные
виды ценных бумаг, валюта, депозиты, золото и
др.
Особенностям объектов инвестирования, в условиях
рыночной экономики, являются:
1) объект инвестирования выступает как
инвестиционный товар и поэтому он должен
обладать определенными качествами,
привлекательными для инвестора и будущего
потребителя товаров или услуг, произведенных
с помощью вложенных в тот или иной проект
инвестиций. Обоснование параметров объекта
инвестирования для их выбора потенциальными
инвесторами описывается в бизнес-плане;
43
2) на объекты инвестирования, так же как и на
инвестиционные ресурсы, существует спрос,
предложение и, определяемые ими, цены.
Движение спроса и предложения на инвестиционные
ресурсы и объекты инвестирования определяется
стадиями конъюнктуры инвестиционного рынка.
На стадии подъема конъюнктуры инвестиционного
рынка происходит увеличение спроса на объекты
инвестирования и рост цен на них. При конъюнктурном
буме происходит одновременный рост как спроса, так и
предложения при опережающем росте спроса на объекты
инвестирования. При ослаблении конъюнктуры
наблюдается определенный избыток предложения
инвестиционных объектов, сокращение цен на них,
снижение доходов инвесторов и инвестиционных
посредников. При спаде конъюнктуры наблюдается
критически низкий уровень инвестиционной активности,
резкое снижение инвестиционного спроса и предложения
на объекты инвестирования.
Макроэкономические и микроэкономические
факторы, определяющие инвестиционный спрос, указаны
в таблице 4.1.1.
Инвестиционное предложение может быть
представлено как предложением объектов инвестирования,
так и предложением инвестиционного капитала, и имеет
ряд отличительных особенностей:
• как предложение объектов инвестирования, оно
обусловлено такими общеэкономическими
факторами, как цены, и такими неценовыми
составляющими, как издержки, налоговая
политика, ожидания, уровень конкуренции и др.;
44
Таблица 4.1.1
Факторы инвестиционного спроса
Макроэкономические Микроэкономические
• Национальный объем • Ожидания
производства; предпринимателей,
• Величина накоплений; основанные на прогнозах
• Денежные доходы спроса, объемов продаж,
населения; рентабельности;
• Распределение • Норма ожидаемой
получаемых доходов на прибыли;
накопление и сбережение; • Издержки, связанные с
• Ожидаемый темп осуществлением
инфляции; инвестиций;
• Ставка ссудного процента; • Изменения в технологии и
• Налоговая политика др.
государства;
• Условия финансового
рынка;
• Экономическая и
политическая ситуация и
др.
51
Задание 13. На основе источника www.statistica.md. и
других источников проведите анализ динамики
реинвестированной прибыли за ряд лет.
52
ТЕМА 5. ИСТОЧНИКИ И МЕТОДЫ
ФИНАНСИРОВАНИЯ ИНВЕСТИЦИЙ
57
• финансирование через механизм рынка ценных
бумаг;
• финансирование через механизм кредитного
рынка;
• смешанное финансирование;
• другие виды финансирования.
Самофинансирование предусматривает финансиро-
вание инвестиционных потребностей исключительно за
счет собственных источников (чистая прибыль, износ
(амортизация), внутрихозяйственные резервы и др.), что
возможно лишь в рамках небольших инвестиционных
проектов.
Возможность самофинансирования с учетом прибыли
и износа определяется по следующей формуле:
58
− затраты на приобретение товаров – 530 000;
− затраты на приобретение товаров – 1 650 000;
− износ основных средств – 27 000;
− другие эксплуатационные расходы – 150 000;
− доходы от финансовой деятельности – 8 000;
− финансовые расходы – 35 000;
− чрезвычайные доходы – 10 000;
− налог на прибыль – 125 000.
Решение:
59
Прирост капитала путем новой эмиссии акций
определяется по формуле:
Cд = Na × Pe , (2)
где:
Cд – дополнительно привлеченный капитал;
Na – количество акций новой эмиссии;
Pе – номинальная стоимость акций.
Решение:
1. Совокупная сумма требуемого для инвестиций
капитала составляет: 35 000 000 ден. ед.
(25 000 000 +10 000 000)
60
2. Определяем новую номинальную стоимость
существующих акций для достижения величины
капитала в объеме 35 000 000 ден. ед.:
35 000 000 / 25 000 = 1400 ден. ед.;
61
Ответ: а) прирост капитала в сумме 10 000 000 ден.
ед. потребует дополнительного выпуска 10 000 акций
без изменения их номинальной стоимости; b)
уставный капитал, после дополнительной эмиссии
акций, составит 35 000 000 ден. ед.
62
Таблица 1
(ден. ед.)
Кредитное Дополнительная
Показатели
финансирование эмиссия акций
1. Сумма требуемых
58 000 58 000
инвестиций
2. Чистая прибыль 23 000 23 000
3. Процентные 14 500 =
–
платежи =(58 000 × 0,25)
4. Прибыль до 8 500 = (23 000 –
23 000
налогообложения – 14 500)
5. Налог на прибыль 1 275 = 3 450 =
= (8 500 × 0,15) =(23 000 × 0,15)
6. Прибыль после 7 225 = (8 500 – 19 550 =
налогообложения –1 275) = (23 000 – 3 450)
7. Дивиденды 14 500 =
–
=(58 000 × 0,25)
8. Реинвестированная 5 050 = (19 550 –
7 225
прибыль – 14 500)
64
2. Закон Республики Молдова о лизинге // Мониторул
Офичиал ал Републичий Молдова, 2005, № 59.
3. Закон Республики Молдова об акционерных
обществах // Мониторул Офичиал ал Републичий
Молдова, 1997,- № 38-39/332.
4. Н. Киселева, Т. Боровикова, Г. Захарова и др.
Инвестиционная деятельность: Учебное пособие /
Под ред. Г. Подшиваленко и Н. Киселевой. – М.:
Кнорус, 2005, § 2.1- 2.3.
5. Хынку Р., Сухович А., Лукиян И. Основы
инвестиционной деятельности: Учебник. – Кишинэу:
Издательство MЭА, 2008, c.74-106.
65
Задание 6. Для каких методов финансирования
инвестиций факторы их применения являются
недостаточными в Республике Молдова?
67
5.4. Задачи для самостоятельного решения
69
ТЕМА 6. СТОИМОСТЬ АВАНСИРОВАННОГО
КАПИТАЛА
СА = А (1 – Т), (1)
где:
СА – стоимость источника капитала «износ»;
А – требуемый инвесторами доход от вложений
за счет данного источника;
Т – ставка подоходного налога.
Решение:
в соответствии с формулой (2), стоимость источника
капитала «износ» будет равна:
СА = А (1 – Т) = 20 (1 – 0,15) = 0,17 или 17%.
71
Стоимость источника «нераспределенная прибыль»
приравнивается к стоимости источника капитала «простые
акции».
Для приблизительного определения стоимости
источника капитала «простые акции» используются:
− модель роста дивидендов (модель Гордона);
− модель доходности по чистой прибыли;
− модель цены капитальных активов (Capital
Asset Pricing Model – САРМ).
В соответствии с моделью Гордона, стоимость
источника капитала «простые акции» новой эмиссии
определяется по формуле:
Dt
Pcs = + q, (2)
Pm (1 − C )
где:
Рсs – стоимость источника капитала «простая
акция»;
Д0 – величина дивиденда в базовом периоде (ден. ед.);
Д1 = Д0(1 + q) – ожидаемая величина дивиденда на
ближайший период (ден. eд.);
Дt = Д0(1 + q)t – ожидаемая величина дивиденда на
период t (ден. eд.);
Рm – текущая рыночная цена одной простой акции;
С – уровень расходов на продажу нового выпуска
акций (в долях от его суммы);
q – прогнозируемый темп прироста дивидендов.
Решение:
Стоимость источника капитала «простые акции»,
определяется по модели Гордона, поскольку
прогнозируется стабильный рост дивидендов. Тогда:
D1 100 (1 + 0,08)
PCS = + q = PCS = + 0,08 = 0,3885
Pm(1 − C ) 350
или 38,85%.
NI cs
P cs = , (3)
Pm(1 − C )
где:
NIcs – чистая прибыль на одну простую акцию;
Pm – текущая рыночная цена одной обыкновенной
акции;
C – уровень расходов на размещение нового
выпуска акций (в долях от его суммы).
73
Расчет стоимости источника капитала «простые
акции» на основе модели доходности по чистой прибыли
приведен в задаче № 3.
Задача №3. Акционерное общество распределило для
выплаты дивидендов по простым акциям 151 000 тыс.
ден. ед. В обращении находится 130 700 простых акций,
рыночная цена одной простой акции составляет 9,9 ден.
ед. Уровень расходов на размещение нового выпуска акций
(в долях от его суммы) составляет 3%. Определить
стоимость источника капитала «простые акции».
Решение:
В соответствии с формулой (3),
151000 / 130700
PPS = = 0,1203 = 12,3%
9,9 × (1 − 0,03)
Ответ: стоимость источника капитала «простые
акции», рассчитанная на основе модели доходности по
чистой прибыли, составит 12,3%.
D ps
Pps = , (5)
Pm
где:
Рps – стоимость источника «привилегированные
акции»;
Dps – фиксированный доход по привилегированным
акциям (ден. ед.);
Pm – средства, полученные компанией от продажи
привилегированных акций (ден. ед.).
75
Если компания планирует увеличить свой капитал за
счет дополнительного выпуска привилегированных акций,
то в вышеприведенную формулу вводятся расходы,
связанные с организацией их выпуска. Тогда стоимость
источника «привилегированные акции» (Рps) будет иметь
вид:
D ps
Pps = , (6)
Ppsm (1 − Cps)
где:
Cps – уровень расходов, связанных с размещением
дополнительного выпуска облигаций,
выраженный в долях от его суммы.
Ppsm – рыночная стоимость привилегированных
акций.
76
Решение:
согласно формуле (6), стоимость источника капитала
«привилегированная акция» составит:
15
= 0,1041 = 10,41%.
150(1 − 0,04)
r (1 − T )
Pb c = , (7)
1 − Cbc
где:
Рbс – стоимость источника капитала
«банковский кредит»;
r – согласованная ставка процента за кредит;
T – cтавка подоходного налога (в долях единицы).
По данному алгоритму рассчитывается также
стоимость и других элементов заемного капитала –
лизинга, облигационного займа и др.
77
Задача № 6. Для финансирования инвестиций
компания привлекла кредит по ставке 25% годовых.
Ставка подоходного налога составляет 15%.
Дополнительные издержки по получению кредита
составляют 3% от суммы кредита. Определить
стоимость источника капитала «банковский кредит».
Решение:
Согласно формуле (7) стоимость источника капитала
«банковский кредит» равна
25(1 − 0,15)
= 21,91%.
1 − 0,03
Комментарий: с учетом эффекта налогового щита
стоимость источника капитала «банковский кредит»
составит 21,91%.
N − Pm
N ⋅r +
Рs = n (1 − T ), (8)
N + Pm
2
где:
Рs – стоимость источника капитала
«облигационный займ»;
N – номинал облигации (ден. ед.);
r – ставка купонного процента по облигациям;
Pm – рыночная стоимость облигации;
n – срок займа;
T – ставка подоходного налога в процентах (долях
единицы).
78
Расчет стоимости источника капитала
«облигационный займ» приведен в задаче № 7.
Решение:
Стоимость источника капитала «облигационный займ» в
соответствии с формулой (8) будет равна:
⎡1000 × 0,2 + 1000(0,02 + 0,03) : 3 ⎤
⎢ (1 − 0,15)⎥ = 0,3362 = 33,62%.
⎣ 1000(1 + 0,095) : 2 ⎦
79
n
WACC = ∑ K i × Wi
i =1
где:
WACC – средневзвешенная стоимость капитала,
выраженная в процентах;
Wi – удельный вес i-го ресурса в структуре капитала;
Ki – стоимость i-го ресурса, выраженная в процентах.
80
Решение:
На основе формулы (9), средневзвешенная стоимость
капитала (WACC) составит:
5,61% + 0,42% + 5,61% + 6,15% + 2,74% = 20,53%.
81
Решение:
В соответствии с формулой (5), стоимость источника
капитала «привилегированные акции» составляет:
100 × 0,1
= 0,069 = 6,9% .
150(1 − 0,04)
Решение:
средневзвешенная стоимость капитала до новой эмиссии
обыкновенных акций, в соответствии с формулой (9)
составит:
21,91% × 0,4 +10,41% × 0,1 + 17,11% × 0,5 = 18,35%.
В связи с новой эмиссией обыкновенных акаций
средневзвешенная стоимость капитала увеличится и
составит:
21,91% × 0,4 + 10,41% × 0,1 + (17,11% + 1,5%) × 0,5 =
= 19,11%.
Ответ:
1. Средневзвешенная стоимость капитала до новой
эмиссии составит 18,35%;
2. Средневзвешенная стоимость капитала после новой
эмиссии возрастет и составит 19,11% за счет оплаты
расходов компании по организации эмиссии.
Решение:
84
Комментарии:
1. Точка перелома для источника «нераспределенная
прибыль» соответствует общему объему финанси-
рования – 22 000 ден. ед. Это означает, что пока
компания не привлечет 22 000 ден. ед., стоимость
каждой привлекаемой денежной единицы будет
составлять 18,35%.
2. При превышении суммы финансирования 22 000 ден. ед.,
стоимость нового заемного капитал и привилегированных
акций составит:
22 000 ден. ед. – 11 000 ден. ед = 11 000 ден. ед.
3. Каждая денежная единица, привлеченная сверх 22000
ден. ед., за счет продажи обыкновенных акций нового
выпуска стоимостью 18,61% (17,11% + 1,5%,), приведет к
возрастанию средневзвешенной стоимости капитала с
18,35% до 19,11% .
Таблица 3
Варианты
№
1 2 3 4 5 6 7 8
а б в г д е ж з и к
1 Общая потребность в
100 100 100 100 100 100 100 100
капитале (тыс. ден. ед.)
2 Варианты структуры
капитала (%):
а) акционерный 25 30 40 50 60 70 80 100
капитал 75 70 60 50 40 30 20 –
б) кредит
3 Уровень предполагаемых
7,0 7,2 7,5 8,0 8,5 9,0 9,5 10
выплат дивидендов (%)
4 Уровень ставки
процента за кредит с 10,
11 10 9,5 9,0 8,5 8,0 –
учетом премии за риск 5
(%)
5 Ставка подоходного
0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0.1 0,1 0,1
налога (выраженная
5 5 5 5 5 5 5 5
десятичной дробью)
86
Решение:
6 Налоговый
корректор 0,85 0,85 0,85 0,85 0,85 0,85 0,85 0,85
(1- стр.5)
7 Уровень
ставки
процента
за кредит,
с учетом 9,35 8,93 8,5 8,08 7,65 7,23 6,8 –
налогового
корректора
(стр. 4 ×
× стр.6)
8 Стоимость составных
частей капитала:
а) собственной 1,75 2.16 3,0 4,0 5,1 6,3 7,6 10
87
стр.2а × стр.3 7,01 6,25 5,1 4,04 3,06 2,16 1,36 –
части
100
б) заемной
cт.2б × cт.7
части
100
9 Средневзвешенная
8,76 8,41 8,01 8,04 8,07 8,46 8,96 10
стоимость капитала (%)
Решение:
Исходя из приведенных данных определяем, что при
консервативном подходе к финансированию активов:
1. Собственный капитал составит:
100
120 + 80 + = 250 тыс. ден. ед.;
2
88
2. Заемный капитал составит:
100
= 50 тыс. ден. ед.;
2
3. Совокупная величина капитала составит:
250 + 50 = 300 тыс. ден. ед.;
4. Структура капитала, минимизирующая уровень
финансового риска, составит 83:17, т.е.:
250
а) собственного капитала: × 100% = 83%;
300
50
в) заемного капитала: × 100% = 17%.
300
Ответ:
Оптимальная структура капитала предприятия по
критерию минимизации уровня финансовых рисков
составит 83:17.
89
6.3. Задания для самостоятельной работы
91
средств. Средняя процентная ставка за кредит
составляет 10%, стоимость собственного капитала -
15%. Доходность проекта планируется на уровне 15%.
Следует ли реализовывать данный инвестиционный
проект?
94
Таблица 6
Варианты
№
1 2 3 4 5 6 7 8
а б в г д е ж з и к
1 Общая
потребность в
100 100 100 100 100 100 100 100
капитале (тыс.
ден. ед.)
2 Варианты
структуры
капитала (%): 25 30 40 50 60 70 80 100
а) акционерный 75 70 60 50 40 30 20 –
капитал
б) кредит
3 Уровень
предполагаемых
8,0 8,2 8,5 9,0 9,5 10,0 10,5 11,0
выплат
дивидендов (%)
4 Уровень ставки
процента за
кредит с учетом 13 12,5 12 11,5 11,0 10,5 10,0 –
премии за риск
(%)
5 Ставка 0 0 0 0 0 0 0 0
подоходного
налога
Задача 1.
1): а) 44%; б) 44,67%; в) 49,33%.
2. При увеличении темпов роста выплаты
дивидендов, стоимость источника капитала
«простые акции» увеличивается.
Задача 2.
а) стоимость источника капитала «облигации» при
ставке налогообложения прибыли 15% составит
11,33%;
95
б) стоимость источника капитала «облигации» при
ставке налогообложения прибыли 0% составит
13,3%;
в) при уменьшении ставки подоходного налога
стоимость источника капитала «облигационный
займ» увеличивается.
Задача 3.
Стоимость источника капитала «привилегированные
акции» составляет 13,7%.
Задача 4.
Стоимость источника капитала «привилегированные
акции» составит:
1. 6,15%;
2. 7,27%.
3. 8,8%.
Задача 5.
В значении средневзвешенной стоимости капитала
11,25%, финансирование проекта можно осуществлять.
Задача 6.
1. Стоимость источника капитала банковский
кредит составляет 24%;
2. Стоимость источников капитала нераспре-
деленная прибыль и простые акции составляет
по 9,11% соответственно;
3. Средневзвешенная стоимость капитала
составляет 17,38%.
Задача 7.
1. Стоимость источника капитала «банковский
кредит» составляет 15,3%;
96
2. Стоимость источников капитала «нераспре-
деленная прибыль» и «простые акции»
составляет 28,05%;
3. Стоимость источника капитала «привиле-
гированные акции» составляет 16,19%;
4. Средневзвешенная стоимость капитала
составляет 21,99%.
Задача 8.
Оптимальная структура капитала составляет 9,39% и
достигается при соотношении собственного и заемного
капитала в пропорции 50:50.
Задача 9.
Минимальная средневзвешенная стоимость капитала
(10,25%) достигается при соотношении акционерного и
заемного капитала в пропорции 50:50.
97
ТЕМА 7. ДЕНЕЖНЫЕ ПОТОКИ В ПРОЦЕССЕ
ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ
102
простого процента составляет 650 ден. ед. (при условии,
что средства не использовались на текущие нужды).
Полученные результаты подтверждают, что
начисления на условиях простого процента для инвестора
невыгодны во всех вариантах, когда n < 1 (если он не
реинвестирует полученные доходы).
Наращение, по алгоритму формулы (13),
nm
⎛ r⎞
FV = PV ⎜1 + ⎟ , применяется в тех случаях, когда
⎝ m⎠
начисления производятся несколько раз в год.
Расчеты будущей стоимости денежных потоков в
зависимости от количества начислений в году
приведены в задаче № 3.
Задача № 3. Какова будет сумма накопленного
вклада через два года при годовой ставке 12% и при
частоте начислений процентов:
а) один раз в год;
б) два раза в год;
в) четыре раза в год;
г) при ежемесячном начислении?
103
В ряде случаев при проведении расчетов
экономической эффективности инвестиционных проектов
с различными интервалами наращения их сравнительная
оценка осуществляется с помощью эффективной
процентной ставки.
Эффективная процентная ставка определяется по
следующей формуле:
m
⎛ r⎞
re = ⎜1 + ⎟ − 1 , (14)
⎝ m⎠
где:
re – эффективная процентная ставка;
m – число начислений в год;
r – номинальная процентная ставка.
104
Комментарий: получение кредита более выгодно по
условиям варианта В.
FV 1
PV = или PV = FV , (15),
(1 + r )′′ (1 + r )′′
где:
1
– дисконтирующий множитель.
(1 + r )′′
105
Решение: для определения искомой суммы, необходимо
определить дисконтированную (текущую) стоимость
предстоящих расходов по замене оборудования.
1
PV( 5;10 ) = 75000 × = 51075 тыс. ден. ед.
(1 + 0,08) 5
106
Решение: для принятия решения, необходимо сопоста-
вить результаты, которые может получить фирма от
обоих проектов:
1. В случае размещения 150 тыс. ден. ед. на банковском
счете сроком на 5 лет по ставке 16%, будет получена
сумма 301,7 тыс. ден. ед., т.е.
FV1 = 150(1+ 0,16)5 = 301,7 тыс. ден. ед.
2. Если фирма будет инвестировать на условиях
первого варианта (ежегодного возврата по 25 тыс. ден.
ед. и 40 тыс. ден. ед. в конце 5 года), то суммарные
денежные притоки за этот период составят 211,9 тыс.
ден. ед., т.е.
FV2 = 25(1 + 0,16)4 + 25(1 + 0,16)3 + 25(1 + 0,16)2 + 25(1 +
+ 0,16) + 25 + 40 = 211,9 тыс. ден. ед.
108
Текущая стоимость классического срочного
аннуитета постнумерандо определяется по формуле:
⎧ 1 ⎫
⎪⎪1 − (1 + r ) n ⎪⎪
PVA( pst ) = A× ⎨ ⎬, (17)
⎪ r ⎪
⎪⎩ ⎪⎭
где:
PVApst – текущая стоимость классического срочного
аннуитета постнумераендо;
1
1−
(1 + r ) n
– дисконтирующий множитель
r
классического аннуитета постнумерандо.
109
Решение: 1) так как доходы предполагается получать
равномерно, то их продажная цена определяется с
помощью алгоритма расчета дисконтированной
стоимости аннуитета постнумерандо (см. формулу 17).
где:
FApst – фактор дисконтирования для аннуитета
постнумерандо.
Приемлемая цена (PVApst ) для продажи прав на получение
дохода за все три года в соответствии с приведенным
алгоритмом составит 24 020 ден. ед.;
Комментарий:
1) владельцу актива было бы целесообразно продать свои
права на получение дохода по цене не менее, чем его
дисконтированная стоимость. Продажа прав
целесообразна по цене 24 020 ден. ед.;
2) инвестор, при наличии 30 000 ден. ед., может в
приведенных условиях претендовать ежегодно на
покупку актива генерирующего доход в размере не
10 000 ден. ед., а 12 489,6 ден. ед.
110
Когда денежные потоки в виде аннуитета имеют
место в начале соответствующего периода, имеет место
аннуитет пренумерандо, численно отличающийся от
аннуитета постнумерандо на величину (1+r). Будущая и
текущая стоимости такого аннуитета рассчитываются по
формулам:
⎧ (1 + r ) n − 1⎫
FVApre = A(1 + r ) × ⎨ ⎬, (18)
⎩ r ⎭
⎧ 1 ⎫
⎪1 − (1 + r )n ⎪
⎪ ⎪
FVA pre = A(1 + r ) × ⎨ ⎬, (19)
⎪ r ⎪
⎪⎩ ⎪⎭
где:
FVApre и PVApre – соответственно, будущая и текущая
стоимости срочного аннуитета пренумерандо (ден. ед.);
А – аннуитет, характеризующий размер отдельного
платежа (ден. ед.);
⎧ (1 + r ) n − 1⎫
⎨ ⎬– мультиплицирующий множитель
⎩ r ⎭
наращения срочного аннуитета пренумерандо;
⎧ 1 ⎫
⎪⎪1 − (1 + r ) n ⎪⎪
⎨ ⎬ – дисконтирующий множитель срочного
⎪ r ⎪
⎪⎩ ⎪⎭
аннуитета пренумерандо.
111
В ряде случаев, возникает необходимость принятия
решений на основе алгоритма бессрочных аннуитетов.
Дисконтированная стоимость бессрочного аннуитета
означает, что n→∞ и вычисляется по формуле:
A (20)
PVA pst = ,
r
где:
А – значение аннуитета (т.е. размер денежного
поступления за период);
r – величина процентной ставки, принятой для
вычислений.
112
Задание 2. В тетрадях отразите по видам деятельности
следующие операции, связанные с:
а) получением кредита;
б) предоставлением кредита;
б) уплатой налогов;
в) получением актива в лизинг;
г) эмиссия облигаций.
Виды деятельности
Виды
Операционная Инвестиционная Финансовая
операций
деятельность деятельность деятельность
Таблица 1
Данные для определения чистого и накопленного сальдо
денежных потоков
№ шага денежного
Содержание денежного
№ потока
потока
0 1 2 3 4
1. Приток 0 0 10 20 40
2. Отток -30 -10 10 15 0
3. Чистый денежный поток ? ? ? ? ?
4. Накопленное сальдо
денежного потока ? ? ? ? ?
113
Задача 2. Первоначально вложенная сумма инвестиций
составляет 200 000 ден. ед.
Определите:
1. Наращенную сумму денежных потоков через 5
лет при использовании простой и сложной
процентной ставки в размере 28% годовых;
2. Наращенную сумму денежных потоков в
случаях, когда проценты начисляются два раза
в год, ежеквартально.
Задача 3. Рассчитать эффективную процентную ставку,
если номинальная процентная ставка составляет 24%, а
начисление процентов происходит ежемесячно.
Задача 4. Определить, под какую ставку процента выгоднее
поместить капитал в 10 000 000 ден. ед. на 5 лет:
а) под простую процентную ставку 30% годовых;
б) под сложную процентную ставку 25% годовых
при ежеквартальном начислении?
Задача 5. В соответствии со среднесрочной стратегией
развития, предприятие предполагает через три года
приобрести станки на сумму 50 тыс. ден. ед. Чему
должен быть равен первоначальный вклад, если банк
предлагает фиксированную ставку 15% годовых?
Задача 6. Через 3 года после устройства на работу и
продвижения по службе Вы намерены сменить свою
машину, потратив на это ориентировочно 15 000 тыс.
долл., а через пять лет планируете поступить в
аспирантуру. Если Вы заплатите за обучение сразу всю
сумм – 7 500 долл., то Вы получите значительную скидку.
Каким должен быть первоначальный взнос, чтобы
накопить требуемые суммы, если банк предлагает по
валютным вкладам 12% годовых?
114
Задача 7. Вам необходимо накопить 25 тыс ден. ед. за 8
лет. Определите:
1. Каким должен быть ежегодный взнос в банк
равными долями по схеме пренумерандо, если
банк предлагает 10% годовых?
2. Какую сумму нужно положить единовремен-
ным взносом, чтобы накопить такую же
сумму, если банк предлагает 10% годовых?
3. Выберите лучший вариант накопления.
Задача 8. Вы решили сдать принадлежащее Вам здание в
аренду сроком на три года. Какой вариант получения
оплаты за сданное в аренду здание Вам предпочтительнее
включить в договор и почему, если ставка наращения
составляет 20%?
1. Получение 10 000 ден. ед. в конце каждого года;
2. Получение 35 000 ден. ед. в конце срока аренды?
Задача 9. В таблице 2 приведены данные о денежных
потоках инвестиционного проекта за 5 лет.
Таблица 2
Год
Потоки
1 2 3 4 5
А 600 – – – –
В – – – – 1200
Рассчитайте для каждого потока значения будущей и
текущей стоимости при ставке 8% для двух случаев:
1. Денежные потоки А и В имеют место в начале
года;
2. Денежные потоки А и В имеют место в конце
года.
115
Задача 10. Найдите текущую стоимость следующего
потока платежей, если поступления по годам
составляют:
1. Первый год – 500 ден. ед.,
3. Второй год – 200 ден. ед.,
4. Третий год – 400 ден. ед.,
5. Далее, в течение 7 лет будет осуществляться
выплата по 500 ден. ед.
Определите:
1. Совокупную сумму реинвестированных доходов;
2. Текущую стоимость дохода каждого года;
3. Совокупную текущую стоимость полученного в
течение 5 лет дохода (расчет осуществите
двумя способами);
По результатам произведенных расчетов,
сформулируйте выводы.
116
1. Определите сумму накопленных денежных
средств в каждом банке, в соответствии с
существующими условиями.
2. Выберете лучший банк для накопления
необходимой суммы, если годовая депозитная
ставка во всех трех банках составляет 12%?
Таблица 1
Результаты расчета чистого и накопленного сальдо
денежных потоков
№ шага денежного
Содержание денежного
№ потока
потока
0 1 2 3 4
1. Приток 0 0 10 20 40
2. Отток -30 -10 10 15 0
3. Чистый денежный поток -30 -10 0 5 40
4. Накопленное сальдо -30 - 40 - 40 -35 5
денежного потока
118
Задача 2. Результаты расчетов приведены в таблице 2.
Таблица 2
тыс. ден.
Алгоритм и формула начисления
ед.
1. Для простых процентов наращенная сумма 480000
составит
2. Для сложных процентов наращенная сумма 687194,7
составит
3. Для начисления два раза в год наращенная 741444,18
сумма составит
4. Для поквартального начисления 773936,66
наращенная сумма составит
Задача 4.
а) размещенная сумма cредств увеличится через 5
лет до 25 000 000 ден. ед.;
б) размещенная сумма увеличится через 5 лет до 33
618 521 ден. ед.
Задача 7.
1. Для накопления 25 тыс. ден. ед. за 8 лет по
схеме пренумерандо ежегодные взносы в банк
119
равными долями должны составить 1987,3
ден. ед.
2. Чтобы накопить такую же сумму на основе
единовременного взноса нужно разместить
11675 ден. ед.
Задача 8.
1. По условиям первого варианта накопленная
сумма ежегодно получаемой арендной платы,
в конце трехлетнего периода составит 36 400
ден. ед.
2. По условиям второго варианта полученная
сумма в конце трехлетнего периода составит
35 000 ден. ед.
3. Первый вариант более выгоден, поскольку
ежегодно получаемый платеж в сумме 10 000
ден. ед. можно еще и реинвестировать, что
принесет сумму 36 400 ден. ед., в то время,
как во втором варианте полученная сумма в
конце трехлетнего периода составит лишь 35
000 ден. ед.
Задача 9.
1. Для денежного потока А:
а) FVа =881,4, если денежные потоки имеют
место в начале года,
PVа = 600, если денежные потоки имеют место
в начале года.
б) FVа = 816, если денежные потоки имеют
место в конце года,
PVа = 555,6, если денежные потоки имеют
место в конце года.
120
2. Для денежного потока В:
а) FVв = 1 296, если денежные потоки имеют
место в начале года,
PVв = 882,3, если денежные потоки имеют
место в начале года.
б) FVв = 1 200, если денежные потоки имеют
место в конце года,
PVв = 816,8, если денежные потоки имеют
место в конце года.
Задача 10. Текущая стоимость всего потока платежей
составит:
2657,94 ден. ед.= (471,5 + 178,0 – 336 + 2344,44)
Задача 11.
1. Совокупная сумма реинвестированных доходов
к концу 5 года составит 71 685 ден. ед.
2. Дисконтированные денежные потоки доходов
за 1, 2, 3, 4 и 5 годы составят соответственно
(ден. ед.):
1-й год – 13395;
2-й год – 11955;
3-й год – 10680;
4-й год – 9540;
5-й год – 8505.
3. Совокупная дисконтированная стоимость
полученных за 5 лет доходов составит 54 075
ден. ед.
Задача 12.
1. Сумма вклада через два года в банке А
составит 1 254 ден. ед.;
2. Сумма вклада через два года в банке Б
составит 1 262 ден. ед.;
121
3. Сумма вклада через два года в банке С
составит 1 267 ден. ед.;
Наиболее выгодным для размещения средств
является банк С.
Задача 13.
1. Сумма ежегодного платежа предприятия
банку составит 77 249,9 ден. ед.
2. За пользование кредитом за все четыре года
предприятие уплатит процентов на сумму
109042 ден. ед.
Задача 14.
Текущая стоимость бессрочного аннуитета
постнумерандо с ежегодным поступлением 7 тыс.
ден. ед. составит 50 тыс. ден. ед. при значении
процента по долгосрочным вкладам 14% годовых.
Задача 15.
Выбираем вариант размещения по 18% годовых с
начислением процентов один раз в год, поскольку для
накопления требуемой суммы в этом варианте
потребуется вложить меньше денег (15,225 млн. ден.
ед.), чем в варианте размещения средств под 12% с
начислением ежеквартально (19,725 млн. ден. ед).
Задача 16.
Вариант размещения средств по ставке 17%
годовых с начислением процентов один раз в год
является более выгодным, поскольку для накопления
требуемой суммы в этом варианте потребуется
вложить меньше денег (18,275 млн. ден. ед.), чем в
варианте размещения средств под 12% с
начислением ежеквартально (19,725 млн. ден. ед.).
122
ТЕМА 8. ОЦЕНКА ЭКОНОМИЧЕСКОЙ
ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ
123
Срок окупаемости инвестиций (PP) рассчитывается
по формуле:
125
Другим статическим показателем экономической
эффективности инвестиционного проекта является
коэффициент эффективности инвестиций (ARR).
Существует несколько алгоритмов исчисления
показателя ARR, представленных в таблице 2:
Таблица 2
Алгоритм исчисления Формула для
расчета
• первый вариант расчета основан на
отношении среднегодовой величины
прибыли от реализации проекта за ARR = Pr / (1/2) Icp.0
определенный период (за минусом (23)
отчислений в бюджет) к средней
величине первоначальных инвестиций.
• второй вариант расчета применяется
для проектов, создающих поток
равномерных доходов (например,
аннуитет) на неопределённый или
ARR = Pr / I0
достаточно длительный срок. В таких
(24)
случаях показатель рентабельности
проекта рассчитывается на основе
первоначальной величины инвестиций
по следующей формуле:
• третий вариант расчёта показателя
рентабельности проекта основан на
отношении среднегодовой величины
прибыли от реализации проекта за
определенный период (за минусом
ARR=Pr / (1/2) (I0 – If)
отчислений в бюджет) к средней
(25)
величине инвестиций с учётом
остаточной или ликвидационной
стоимости первоначальных инвестиций
(например, ликвидационной стоимости
оборудования при завершении проекта).
126
где:
ARR – коэффициент эффективности
инвестиций;
Pr – среднегодовая величина прибыли (за минусом
отчислений в бюджет) от реализации
проекта;
I0 – средняя величина первоначальных вложений;
If – остаточная или ликвидационная стоимость
первоначальных инвестиций;
Icp.0 – средняя величина первоначальных вложений,
если предполагается что, по истечении
срока реализации проекта, все капитальные
затраты будут списаны.
Для получения более точных результатов о
параметрах экономической эффективности инвестиций
используются динамические показатели ее оценки,
учитывающие влияние фактора времени.
Система динамических показателей оценки
экономической эффективности инвестиций включает
показатели:
− NPV;
− PI;
− IRR;
− MIRR;
− DPP.
Расчет показателя NPV предусматривает
последовательное прохождение следующих этапов:
• расчёт денежных потоков инвестиционного
проекта;
• выбор ставки дисконтирования, учитывающей
доходность альтернативных вложений и риск
проекта;
• определение чистого дисконтированного
дохода;
127
• сравнение чистого дисконтированного дохода с
величиной первоначальных или дисконтиро-
ванных инвестиций.
Алгоритм расчета показателя NPV описывается
следующими формулами:
T
NPV = - I0 + ∑
n =1
CFn / (1+r)n ,
Tm T
NPV= - ∑ I n (1 + r ) − n + ∑ CF (1 + r )
n
−n
, (27)
n =1 t = Tm
где:
In – денежный поток инвестиций;
CFt – денежный поток от реализации инвестиций
в момент времени t;
n – шаг расчета (год, квартал, месяц);
Т – величина расчетного периода;
Tm – количество периодов вложения инвестиций.
128
Расчет чистой текущей стоимости инвестиций
показан в задаче № 2.
30 35 40
NPV = + + − 60 = 18,88 тыс.
(1 + 0,15) (1 + 0,15) 2
(1 + 0,15)3
ден. ед.
129
Для детализации параметров экономической
эффективности инвестиционного проекта с помощью
показателя «индекс рентабельности инвестиций» (PI),
применяется следующая формула:
T
∑ CF (1 + r )
n
−n
PI = n =1
, (28)
I0
где:
PI – индекс рентабельности инвестиций;
СFn – денежный поток предприятия в момент
времени n;
I0 – величина инвестиции в момент времени no;
T – количество периодов вложения инвестиций;
r – ставка дисконтирования
130
Задача № 3. Предприятие рассматривает
предложение о вложении средств в инвестиционный
проект, в котором предусматривается получение доходов
в конце соответствующего года: за первый год – 30 тыс.
ден. ед; за второй год – 35 тыс. ден. ед.; за третий год –
40 тыс. ден. ед. Первоначальные инвестиции составляют
60 тыс. ден. ед., а проект будет профинансирован за счет
банковского кредита под 15% годовых.
Обоснуйте решение об участии в реализации
данного проекта на основе расчета показателя PI.
NPV (r1 )
IRR = r1 + × (r2 − r1 ), (29)
NPV (r1 ) − NPV (r2 )
где:
131
r1 – значение ставки дисконтирования, при которой
NPV > 0;
r2 – значение ставки дисконтирования, при которой
NPV < 0.
132
При использовании показателя IRR для оценки
целесообразности инвестирования его значение
необходимо сопоставлять со значением показателя
средневзвешенной стоимости капитала WACC.
Как правило, инвестиция считается приемлемой при
значении IRR > WACC.
Для оценки экономической эффективности проектов
с нерелевантными денежными потоками применяется
показатель модифицированной внутренней нормы
доходности (MIRR).
Алгоритм расчета показателя MIRR предусматривает
следующие промежуточные этапы:
1. Расчет суммарной будущей стоимости всех денежных
притоков;
2. Определение суммарной текущей стоимости денеж-
ных оттоков (при этом как дисконтирование, так и
наращение осуществляется на основе стоимости
источника (-ов) финансирования проекта, выражен-
ной в процентах);
3. Определение ставки дисконтирования (уравнива-
ющей суммарную текущую стоимость денежных
оттоков и суммарную будущую стоимость денежных
притоков), которая и представляет собой показатель
MIRR.
133
Значение показателя MIRR находят из следующего
уравнения:
n
OFi ∑ IFi × (1 + r ) n −i
∑
i = 0 (1 + r )
i
= i =0
(1 + MIRR) n
, (30)
где:
OFi – отток денежных средств в i-м периоде
(по абсолютной величине);
IFi – приток денежных средств в i-м периоде;
r – стоимость источника финансирования проекта;
n – продолжительность проекта.
134
Решение: сначала определяется: NPV проекта по формуле (6)
и IRR проекта по формуле (9):
1. NPV=19,1 ден. ед., IRR= 15%, т.е. проект является
приемлемым.
2. Определяется сумма будущих стоимостей притоков
денежных средств
∑ IF = 7(1 + 0,12)3 + 11(1+ 0,12)2 + 8(1+ 0,12) + 12=
= 44,6 ден. ед.
3. Определяется сумма дисконтированных денежных
оттоков (∑OF):
15
∑ OF = + 10 = 23,4 ден. ед.
1 + 0,12
4. Полученные значения денежных оттоков и притоков
подставляются в формулу для определения MIRR. В
результате получается, что
(1+ MIRR)5 =1,906, а MIRR равен приблизительно 13,8%.
(значение ставки MIRR находится по таблице 1– см.
приложение 1).
135
T
1
DPP = ∑ CFn × ≥ I0 , (31)
n =1 (1 + r ) n
где:
DPP – период окупаемости (число лет);
I0 – первоначальная или дисконтированная
(текущая) сумма инвестиций;
Т –- величина расчетного периода;
CFn – денежный поток от реализации
инвестиций в момент времени n.
Таблица 3
Данные для расчета дисконтного периода окупаемости
(DРР)
Значения показателей по шагам расчетного периода
Показатель
0 1 2 3 4 5 6 7
Чистый денежный поток -150 10 20 30 50 50 60 60
Дисконтирующий
множитель при 1,0 0,909 0,826 0,751 0,683 0,621 0,564 0,513
r = 10%
Дисконтированный
-150 9,1 16,5 22,5 34,1 31,0 33,8 30,8
чистый ден. поток
Сальдо накопленного
- - -
дисконтированного ден. -150 -67,8 -36,8 -3 27,8
140,9 124,4 101,9
потока
136
Решение: целая часть срока окупаемости составляет 6
лет; дробная часть срока окупаемости в соответствии с
формулой (26) составит:
x =|CF -| / |CF -| + CF+ = |-3| /|-3| + 27,8 = 3/30,8 ≈ 0,1;
137
Задание 2. В тетрадях для самостоятельной работы
отразите взаимосвязь динамических показателей оценки
экономической эффективности инвестиций.
Задание 3. В тетрадях для самостоятельной работы
отразите в табличной форме преимущества и
недостатки каждого из динамических показателей оценки
экономической эффективности инвестиций.
8.4. Задачи для самостоятельного решения
Задача 1. В таблице 1 приведены данные для определения
срока окупаемости инвестиций (тыс. ден. ед.).
Таблица 1
№ года Величина
Сумма
расчетного денежных
инвестиций
периода потоков
1 45
2 60
3 40
4 40
5 40
6 40
7 40
8 40
Определите:
1. а) простой срок окупаемости инвестиций (PP);
б) дисконтный срок окупаемости инвестиций (DPP);
2. По результатам расчетов сформулируйте выводы.
3. Каковы Ваши рекомендации относительно
возможности реализации проектов, если желаемый
инициатором проекта срок окупаемости составляет
2,5 года.
138
Задача 2. Денежные потоки двух проектов
характеризуются следующими данными:
Проект А (-1000); 500; 400; 300; 100.
Проект В (-1000); 100; 300; 400; 600.
Определите:
1. NPV обоих проектов при следующих вариантах
ставки дисконтирования:
а) 5%;
б) 10%;
в) 15%.
2. На основе полученных результатов сформулируйте
выводы.
Определите:
1. Значения NPV проекта при r1= 16%;
2. Значения NPV проекта при r2= 17%;
3. Значение IRR проекта;
139
4. Возможность финансирования проекта за счет
банковского кредита по ставке 24%.
5. Каким образом лаг между ставками (r1) и (r2)
влияет на значение показателя IRR?
Определите:
1. NPV и PI обоих проектов.
2. Обоснуйте Вашу позицию относительно выбора
лучшего из них, если ставка доходности
составляет 10%.
140
Задача 7. Предприятие планирует новые капитальные
вложения в течение двух лет: 120 000 ден. ед. в первом
году и 70 000 ден. ед. – во втором. Инвестиционный
проект рассчитан на 8 лет и предусматривает полное
освоение вновь введенных мощностей лишь на пятом году,
когда планируемый годовой чистый денежный доход
составит 62 000 ден. ед. Нарастание чистого годового
денежного дохода с первого по четвертый год по плану
составит соответственно 30%, 50%, 70%, 90% от
данной суммы. Предприятие предполагает, как минимум,
16% отдачи от инвестированных денежных средств.
Определите:
1. Чистую текущую стоимость инвестиционного
проекта.
2. Дисконтный период окупаемости.
Задача 1.
1. а) Простой срок окупаемости инвестиций составит
примерно 3,6 года;
б) Дисконтный срок окупаемости составит
примерно 4,5 года;
2. Дисконтный срок окупаемости является более
точным;
3. Следует отказаться от реализации проекта, так
как значение не только дисконтного, но и простого
срока его окупаемости выходит за рамки
установленных лимитов.
141
Задача 2.
Результаты расчетов приведены в таблице 1.
Таблица 1
Значение ставки NPVА NPVВ
дисконтирования (%) ( тыс. ден. ед.) ( тыс. ден. ед.)
а) 5% 180,42 206,5
б) 10% 78,82 49,18
с) 15% (-8,33) (-80,14)
Задача 3.
1. Значение IRR проекта составляет 21,72%;
2. Финансирование проекта за счет банковского
кредита по ставке 20,5% является приемлемым.
Задача 4.
1. Значение IRR проекта составляет 16,24%;
2. Финансирование проекта за счет банковского
кредита по ставке 24%, будет неприемлемым;
Задача 5.
Результаты расчетов приведены в таблице 2.
Таблица 2
Наименование
NPV ден. ед. PI
проекта
Проект А 454 545 1,09
Проект В 18 182 1,18
Задача 6.
1. При ставке дисконтирования 20%, NPV проекта
составляет 239 USD, поэтому приобретение станка
возможно;
142
2. При ставке дисконтирования 24%, NPV проекта
составит отрицательную величину (-186 USD), что
сделает нецелесообразным приобретение станка.
Задача 7.
1. Чистая текущая стоимость инвестиционного
проекта составляет 13 145 ден. ед.;
2. Дисконтный период окупаемости составляет 7,233
года.
143
ТЕМА 9. РИСКИ, ПРИСУЩИЕ ИНВЕСТИЦИОНОЙ
ДЕЯТЕЛЬНОСТИ
144
• нулевой;
• положительный (выигрыш, выгода, прибыль).
Отрицательный или нулевой результат характерен
для всех разновидностей чистых рисков. Любой из трех
результатов может иметь место при всех разновидностях
спекулятивных рисков.
В группе спекулятивных рисков особо выделяются
риски, связанные с покупательной способностью денег.
При изучении источников возникновения рисков предмет
особого внимания составляют специфические и
неспецифические риски. Для принятия инвестиционных
решений, независимо от вида риска, важна информация о
степени наносимого им ущерба.
Для минимизации влияния отрицательных послед-
ствий рисков на инвестиционный проект предпринимается
их количественный и качественный анализ.
Качественный анализ рисков осуществляется с целью
идентифицировать факторы риска, этапы и работы, при
выполнении которых риск возникает, т.е. установить
потенциальные области риска.
Количественный анализ преследует цель количест-
венно определить вероятность и размеры отдельных
рисков и риска проекта в целом.
Значения вероятностей, полученных с применением
статистического метода и метода аналогий, называют
объективными, так как точно такие же результаты могут
быть получены любым другим лицом, повторившим
расчетные процедуры.
Субъективная вероятность рассчитывается на базе
метода экспертных оценок и является предположением о
наступлении неблагоприятного результата, которое
основывается на индивидуальном суждении эксперта в
данной области, на его личном опыте.
145
На основе полученных частотных или субъективных
вероятностей с помощью методов математической
статистики рассчитываются основные показатели
инвестиционного риска:
• дисперсия;
• стандартное отклонение;
• коэффициент вариации.
Данные показатели рассчитываются по отношению к
интересующим показателям проекта – чистая текущая
стоимость (NPV), индекс рентабельности инвестиций (PI)
и др. Принято считать, что чем больше разброс значений
результирующего показателя от средней величины, тем
больше инвестиционный риск. В связи с этим
рассчитывается также значение показателя
«математическое ожидание».
Значение математического ожидания определяется по
формуле:
n
M = ∑ xi × pi , (32)
i =1
где:
М – математическое ожидание;
xi – результат события или исхода (например,
величина дохода, рентабельность и пр.);
pi – вероятность получения результата xi
146
n
D = ∑ ( xi − M ) 2 pi , (33)
i =1
где:
D – средневзвешенное квадратов отклонений
случайной величины от ее математичес-
кого ожидания (т.е. отклонений
действительных результатов от
ожидаемых)
М – математическое ожидание
σ = D, (34)
или
σ = ∑ (x − M ) × pi
2
i
где:
у - показатель среднеквадратического (стандартного)
отклонения
147
Он рассчитывается по следующей формуле:
σ
CV = × 100 0 0 , (35)
M
где:
CV – коэффициент вариации;
М – математическое ожидание;
у – показатель среднеквадратического
(стандартного) отклонения
Последовательность решения:
149
Математическое ожидание дохода составит:
а) по облигациям
Мобл. = 12% × 0,05 + 10% × 0,20 + 9% × 0,50 +
+ 8,5% × 0,20 + 8% × 0,05 = 9,2%.
б) по векселям
Мвекс = 8%
в) по проекту А
МА = 10,4%;
г) по проекту Б
150
а) по облигациям
Dобл= (12- 9,2)20,05 + (10 - 9,2)20,20 + (9,0 - 9,2)20,50 +
+ (8,5 - 9,2)20,2 +(8,0 - 9,2)20,05 = 0,71.
б) по векселям
Dвекс= 0;
в) по проекту А
DA=16,1;
г) про проекту Б
DB=23,2.
V о6л = 9,1%;
Vвекс = 0%;
VA = 38,4%;
VB = 40%.
152
Наиболее полно отвечает целям количественной
оценки риска проекта расчет вероятности попадания
рискового события в «неблагоприятный интервал».
«Неблагоприятным интервалом» может считаться
интервал, расположенный между минимальным и
нормативным значениями показателя. Вероятность
попадания в этот интервал можно рассчитать с помощью
следующей формулы:
xнорм − хмин.
P=
хмакс. − хмин. , (36)
где:
Р – вероятность попадания в
неблагоприятный интервал;
х мин., макс., норм. – минимальное, максимальное и
нормативное значения
изучаемого фактора риска.
153
9.3. Задания для самостоятельной работы
Задание 1. В чем состоят взаимосвязь и различия
неопределенности и риска?
Задание 2. Какие риски ассоциируются в наибольшей
степени с реализацией инвестиционных проектов в
Республике Молдова в современных условиях?
Задание 3. Обоснуйте, в чем состоит возможное
отрицательное влияние инфляционных рисков на
инвестиционную деятельность?
Задание 4. Обоснуйте, в чем состоит возможное
отрицательное влияние дефляционных рисков на
инвестиционную деятельность?
Задание 5. Поясните, как проявляется влияние валютных
рисков на инвестиционный процесс?
Задание 6. Характерны ли для Республики Молдова риски
прямых финансовых потерь и какие из них в настоящее
время наиболее вероятны?
Задание 7. Поясните, в чем состоит взаимосвязь
специфических и неспецифических рисков в инвестиционной
деятельности и что включают данные риски?
Задание 8. Отразите в тетрадях в виде схемы
последовательность качественного анализа рисков.
Задание 9. Какие характеристики инвестиционных рисков
определяются с помощью показателей дисперсии,
среднеквадратического отклонения, коэффициента
вариации?
154
9.4. Задачи для самостоятельного решения
Таблица 1
Варианты
значений Характеристики активов А и Б
показателей
АКТИВ А
Доходность, Вероятность соответствующей
% доходности, %
1 10 10
2 15 15
3 20 25
4 25 35
5 30 15
АКТИВ Б
1 8 15
2 18 30
3 28 30
4 36 25
155
5. Прокомментируйте сравнительную оценку
риска активов А и Б.
Задача 2. Инвестор собирается в течение одного года
построить дом. Требуемый объем капиталовложений
составляет 1 млн. ден. ед. В следующем году инвестор
планирует продать все квартиры в этом доме и за
вычетом расходов, связанных с продажами, ожидает
получение дохода в размере 1,4 млн. ден. ед. При принятии
решения принят во внимание и консервативный прогноз, в
соответствии с которым ожидается существенное
падение цен на рынке жилья. С учетом консервативного
прогноза доход составит 0,6 млн. ден. ед. Вероятность
первого сценария оценивается в 70%, а второго – в 30%.
Оценивая риски, инвестор принял решение увеличить
ставку дисконтирования с 12% годовых до 20%. Оцените
риск осуществления проекта по критерию чистой
текущей стоимости.
156
Задача 4. Инвестор собирается в течение одного года
построить дом. Требуемый объем капиталовложений
составляет 1 млн. ден. ед. В следующем году инвестор
планирует продать все квартиры в этом доме и за
вычетом расходов, связанных с продажами, ожидает
получение дохода в размере 1,4 млн. ден. ед. При принятии
решения принят во внимание и консервативный прогноз, в
соответствии с которым ожидается существенное
падение цен на рынке жилья. С учетом консервативного
прогноза доход составит 0,6 млн. ден. ед. Вероятность
первого сценария оценивается в 70%, а второго – в 30%.
Оцените риск осуществления проекта по критерию
чистой текущей стоимости, если вероятность получе-
ния дохода в размере 1,4 млн. ден. ед. снизится до 0,35, а
вероятность получения дохода в размере 0,6 млн. ден. eд.
увеличится до 0,65.
Задача 1.
а) Результаты расчета показателей риска по
активам А и Б показаны в таблице 1:
Таблица 1
Наименование
Актив А Актив Б
показателя
Математическое 21,5 23,0
ожидание
Дисперсия 6,97 20,12
Стандартное 2,64 4,49
отклонение
Коэффициент 0,12 0,2
вариации
157
Задача 2.
Проект следует отклонить, поскольку значение NPV –
отрицательная величина (-0,033 млн. ден. ед.).
Задача 3.
Проект следует принять, поскольку значение NPV –
положительная величина (0,036 млн. ден. ед.).
158
ТЕМА 10. ФИНАНСОВЫЕ ИНВЕСТИЦИИ
160
При решении стратегических задач расширения
операционной деятельности, наиболее целесообразно
инвестирование в уставные капиталы совместных
предприятий и приобретение контрольных пакетов
акций отдельных компаний, представляющих
стратегический интерес.
Решающим аргументом в пользу осуществления
финансовых инвестиций является их эффективность с
точки зрения целей и ожиданий инвесторов.
Оценка инвестиционных качеств финансовых
активов представляет собой их интегральную
характеристику, осуществляемую инвестором с учетом
целей формирования инвестиционного портфеля.
Основными параметрами, характеризующими
инвестиционные качества финансовых активов, являются:
• безопасность вложений и предсказуемость
дохода;
• доходность вложений;
• ликвидность вложений.
При осуществлении финансовых инвестиций чаще
всего оцениваются следующие параметры, влияющие на
их эффективность:
• доходность;
• рыночная стоимость;
• суммарный доход от инвестирования в
соответствующий финансовый актив;
• срок обращения финансового актива для
получения соответствующей доходности и т.д.
В странах с развитой рыночной экономикой широко
используется рейтинговая оценка инвестиционных
качеств различных финансовых инструментов. Наиболее
известными являются рейтинги Moody’s Investor Service,
Standart and Poor’s и др.
161
Определение эффективности финансовых инвестиций
основывается на использовании известных алгоритмов
соотношений эффекта (дохода) и затрат в различных
комбинациях. В качестве дохода может выступать разница
между рыночной стоимостью различных финансовых
инструментов и суммой средств, инвестированных для их
приобретения, а также периодически получаемые доходы в
виде процентов по долговым инструментам и дивидендов
по долевым инструментам. В качестве затрат при
определении эффективности финансовых инвестиций
выступает размер средств, затраченных на
приобретение тех или иных финансовых активов.
Доходность, доход и затраты при осуществлении
финансовых инвестиций на приобретение соответству-
ющего финансового актива связаны следующими
отношениями:
D
d= × r × 100, (37)
Z
где:
d – доходность операции в %;
D – полученный или прогнозируемый доход в
результате инвестирования в
соответствующий финансовый актив
(ден. ед);
Z – величина затрат на приобретение
финансового актива (ден. ед).
r – коэффициент, пересчитывающий
доходность на заданный интервал
времени (ден. ед).
D = ∆d + ∆∂ , (39)
где:
∆d – дисконтная часть дохода;
∆∂ – процентная часть дохода.
163
Инвестиционный портфель – это определенная
совокупность финансовых инструментов и реальных
инвестиционных проектов, позволяющая реализовать
разработанную инвестиционную стратегию при
имеющихся ограничениях (объем свободных денежных
средств, временной горизонт инвестирования,
допустимый уровень инвестиционного риска).
При формировании инвестиционного портфеля
финансовые характеристики отдельных объектов
инвестирования подбираются таким образом, чтобы
добиться желаемого качества инвестиционного портфеля в
целом. Подбор объектов инвестирования должен
основываться на анализе их инвестиционной
привлекательности по заданным параметрам.
Тип портфеля представляет собой обобщенную
характеристику портфеля с позиций задач его
формирования или видов ценных бумаг, его образующих.
Исходя из этого, инвестиционный портфель может
быть классифицирован по следующим признакам:
• по объектам инвестирования;
• по характеру формирования инвестиционного
дохода;
• по отношению к рискам;
• по степени ликвидности инвестиционных
объектов;
• по условиям налогообложения;
• по соответствию целям инвестирования и т.д.
По объектам инвестирования, входящим в
инвестиционный портфель, выделяют:
1) портфель реальных инвестиций;
2) портфель финансовых инвестиций;
3) смешанный инвестиционный портфель.
1. Портфель реальных инвестиций (портфель
инвестиционных проектов) характерен для предприятий
164
реального сектора экономики, а также для
профессиональных инвесторов – инвестиционных
компаний, инвестиционных фондов и др. По сравнению с
другими видами инвестиционных портфелей, портфель
реальных инвестиционных проектов обычно является:
• более капиталоемким;
• более рисковым в связи с большей
продолжительностью реализации инвестиций;
• менее ликвидным;
• наиболее сложным и трудоемким в
управлении.
2. Портфель финансовых инвестиций (финансовый
портфель) в большей степени характерен для
институциональных инвесторов. В портфеле финансовых
инвестиций могут быть представлены: денежные средства,
вложенные в уставные капиталы других юридических лиц;
выданные займы; ценные бумаги в виде облигаций и
акций, а также производные ценные бумаги – фьючерсы,
опционы и др. Портфель финансовых инвестиций может
иметь несколько разновидностей. Если финансовый
портфель, состоит только из инвестиций в ценные бумаги,
он называется фондовым портфелем. Если финансовый
портфель состоит из договоров займов, он называется
кредитным портфелем. Финансовый портфель может
также включать вложения в драгоценные металлы и
валютные ценности. Различают также и портфели прочих
финансовых инвестиций, включающих вложения в
банковские депозиты, депозитные сертификаты и пр.
3. Смешанный инвестиционный портфель
объединяет несколько разнородных объектов
инвестирования.
Структура портфеля ценных бумаг определяется в
такой последовательности:
165
• выявление необходимого соотношения между
долговыми и долевыми инструментами;
• для долевых инструментов определяется
соотношение между обыкновенными и
привилегированными акциями, а для долговых –
доля корпоративных и государственных
облигаций;
• определение соотношения между краткосроч-
ными и долгосрочными инструментами
инвестирования и т.д.
Если по своей структуре портфель состоит из всех
активов, доступных инвестору, а вес каждого актива
совпадает с его долей по рынку в целом, то такой портфель
называется рыночным.
166
10.3. Задания для самостоятельной работы
167
168
169
170
171
172
173
174
175
176
177
178
Использованная литература и электронные источники
179
13. Бланк И. Основы инвестиционного менеджмента в 2-х
томах. – Киев: Ника-Центр, 2001.
14. Бочаров В. Финансовый инжиниринг. – Спб.: Питер,
2004.
15. Бочаров В., Леонтьев В. Корпоративные финансы. –
Спб.: Питер, 2004.
16. Бригхем Ю., Гапенски Л., Финансовый менеджмент:
Полный курс: в 2-х томах / Пер. с англ. под ред.
В.Ковалева. СПб.: Экономическая школа, 1998. - Т.1.
17. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных
финансов. М.: Олимп – бизнес, 1997.
18. Городничев П.Н., Городничева К.П. Финансовое и
инвестиционное прогнозирование. – Москва: Экзамен,
2005.
19. Деева А. Инвестиции: Учебное пособие для Вузов
/А.И.Деева.-2-е изд. Перераб. и доп. – М.:
Издательство Экзамен, 2005.
20. Есипова В., Маховикова Г. и др. Экономическая оценка
инвестиций. Теория и практика. – Санкт-Петербург:
Вектор, 2006.
21. Золотогоров В.Г. Инвестиционное проектирование:
Учебное пособие. – Москва: Книжный дом, 2004.
22. Зубченко А.А. Иностранные инвестиции, учебное
пособие / A. A. Зубченко. – Moсква: Книгодел, 2006.
23. Иванов А.И. Финансовые инвестиции на рынке ценных
бумаг. – Москва: Дашков и КО, 2004.
24. Игонина Л. Инвестиции: Учебное пособие / Под ред. д-ра
экон. наук, проф. В. Слепова. – М.: Юристъ. – 2002.
25. С. Валдайцев, П. Воробьев (и др.). Инвестиции:
Учебник / Под ред. В.Ковалева, В.Иванова. В.Лялина. –
М.: ТК Велби Проспект, 2005.
26. Инвестиции: Учебное пособие для Вузов /А. Деева. –2-е
изд. Перераб. и доп. – М.: Издательство Экзамен. - 2005.
180
27. Н.В Киселева, Т.В. Боровикова, Г.В. Захарова и др.
Инвестиционная деятельность: Учебное пособие /
Под ред. Г.В. Подшиваленко и Н.В.Киселевой. – М:
Кнорус, 2005.
28. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. –
М.: Финансы и статистика, 1999.
29. Ковалев В.В. Инвестиции. – М.: Финансы и
статистика, 2008.
30. Колтынюк Б.А. Инвестиционные проекты. – Санкт-
Петербург: Издательство Михайлова В.А., 2002.
31. Кучарина Е. Инвестиционный анализ. – Санкт-
Петербург: Питер, 2006.
32. Лапыгина Ю.Н. Инвестиционная политика. – Москва:
Кнорус, 2005.
33. Лоренс Дж. Гитман, Майкл Д. Джонс. Основы
инвестирования. – Москва: Дело, 1997.
34. Мертенс А. Инвестиции. – Киев: Киевское
инвестиционное агентство, 1997.
35. Нешитой А. С. Инвестиции: Учебник / А. С. Нешитой.
– Изд. 5-е, перераб. и испр. – М.: Дашков и Ко, 2006.
36. Норкотт Д. Принятие инвестиционных решений / Пер
с англ. под. ред. А.Н.Шохина: Банки и биржи,
ЮНИТИ, 1997.
37. Норкотт Д. Принятие инвестиционных решений /
Пер. с англ. под. ред. Шохина А.: Банки и биржи,
ЮНИТИ, 1997.
38. Ример М., Касатов А., Матиенко М., Экономическая
оценка инвестиций / Под общей редакцией М.Римера.
– Санкт-Петербург: Питер, 2005.
39. Сергеев И., Веретенникова И. Организация и
финансирование инвестиций: Учебное пособие. – М.:
Финансы и статистика, 2000.
40. Сухович А. О формах и приоритетах привлечения
прямых иностранных инвестиций в экономику
181
Молдовы // Analele Academiei de Studii Economice din
Moldova, ASEM, Chişinău – 2007.
41. Уильям Ф. Шарп, Гордон Дж. Александер, Джеффри
В. Бэйли. Инвестиции. – Москва: Инфра-М, 1997.
42. Фрэнк Дж. Фабоцци. Управление инвестициями. –
Москва: Инфра-М, 1998.
43. Хорн Дж. Основы управления финансами / Пер. с англ.
– М.: Финансы и статистика, 1996.
44. Хынку Р., Сухович А. К вопросу об инвестиционной
конкурентноспособности Республики Молдова //
Analele Academiei de Studii Economice din Moldova.
Ediţia a VI-a, ASEM, Chişinău, 2008, p.244-249.
45. Хынку Р., Сухович А. Нововведения на рынке ценных
бумаг как фактор повышения инвестиционной
активности в экономике // Conferinţa internaţională
ştiinţifico-practică „Probleme teoretice şi practice ale
economiei proprietăţii intelectuale”, 16-17 noiembrie,
2006. Agenţia de Stat pentru Proprietatea Intelectuală a
Republicii Moldova, Academia de Ştiinţe a Moldovei,
Chişinău, 2007, p.61- 65.
46. Хынку Р., Сухович А., Лукиян И. Основы
инвестиционной деятельности: Учебник. – Кишинэу:
Издательство MЭА, 2008, 309 с.
47. Чернов Ю. Инвестиционная стратегия. – Москва:
ЮНИТИ, 2003.
48. Четыркин Е. Финансовый анализ производственных
инвестиций. – Москва: Дело, 2004.
49. www.gov.md
50. www.сnрf.md
51. www.ststistica.md
52. www.bnm.md
53. www.miepo.md
182
Дополнительная литература и электронные
источники
1. Belostecinic Gr. Investiţiile străine directe şi competitivitatea
naţională. // Revista „Economica”. – Chişinău, 2005. – Nr.3
(51). – p. 6-23.
2. Culegerea de articole elaborate în cadrul proiectului
„Cercetarea riscurilor investiţionale în sectorul real al
economiei”. – Chişinău: ASEM, 2009. – 99 p.
3. Hîncu R. Fluxul stabil de investiţii – rigoare a promovării
cu succes a reformelor economice: Simpozionul Ştiinţific
Internaţional în cadrul ASEM „Integrarea europeană şi
competitivitatea economică”, 23-24 septembrie, 2004.
Vol.III, ASEM, Chişinău, 2004. – p. 148-151.
4. Hîncu R. Piaţa investiţională în Republica Moldova:
consideraţii actuale în contextul reformelor economice şi
perspectivelor integrării în Uniunea Europeană //
Buletinul Institutului Naţional de Cercetări Economice al
Academiei Române «Economia Republicii Moldova din
perspectiva integrării în Uniunea Europeană». –
Bucureşti. – 2001. – p.46-64.
5. Hîncu R. Investment policies and strategies at regional
level / Conferinţa ştiinюifică internaţională „Riscul în
Economia Contemporană REC 2002”, Universitatea
”Dunărea de Jos”, Galaţi, 2002. – p.345-350.
6. Hîncu R., Gogоrnoiu Gh. Atragerea investiţiilor străine şi
politica fiscală ca factor esenţial în stabilirea riscului de
ţară: cazul Republicii Moldova şi României / Analele
Academiei de Studii Economice din Moldova, 2006.
ASEM. – Chişinău, 2006. – p.330-336.
7. Hîncu R., Suhovici A. Unele probleme ce ţin de investirea
în economia naţională şi căile de soluţionare ale acestora
// Revista „Economica”, Chişinău: ASEM, 2007. –
p. 61-64.
183
8. Hîncu R., Bunu M., Suhovici A., Gumovschi A., Dascaliuc
D. The investment potential and risks proper to investment
activity within the economy of Republic of Moldova.
Conferinţa Ştiinţifică Internaţională “Riscul în Economia
Contemporană (a X-a ediţie). Galaşi, România:
Universitatea Dunărea de Jos, 23-24 octombrie, 2009 şi
publicat în Analele Universităţii Dunărea de Jos, Galaşi,
România, revistă cotată de C.N.C.S.I.S. în categoria B+ -
p.35-44.
9. Suhovici A., Hîncu R. Riscuri în realizarea strategiilor de
lungă durată privind dezvoltarea economică a Republicii
Moldova // Revista „Economica”, Chişinău, 2008.
10. Suhovici A., Hîncu R., Luchian I. Investiţiile în economia
autohtonă şi modelul investiţional autohton // Revista
„Drept, Economie şi Informatică”, Chişinău, 2007.
11. Suhovici A., Suhovici N., Rolul facilităţilor fiscale în
stimularea investiţiilor în activitatea inovaţională. Revista
„Intelectus” № 4, AGEPI, Chişinău, 2006. – p.57-59.
12. Инвестиции: Формы и методы их привлечения / Н. С.
Гуськов, С. С. Гуцериев, В. Е. Зенякин, В. В. Крюков. –
М.: Алгоритм, 2001.
13. Ковалев В. Финансовый анализ: Управление
капиталом. Выбор инвестиций М.: Финансы и
статистика. – 1996.
14. Новикова Т.С. Анализ общественной эффективности
инвестиционных проектов. – Новосибирск: Изд-во
ИЭОПП, 2005.
15. Салун В. Как правильно выбрать ставку дисконта? //
Рынок ценных бумаг, 1999. – № 4.
16. Сухович А. Роль прямых иностранных инвестиций в
экономике Республики Молдова в свете Европейской
интеграции. Юбилейна конференция с международно
участие «Трансформиране и преструриране на
отраслите при присъединяване към европейския
184
съюз», Стопанска академия «Д.А.Ценов». – Свищов,
2006.
17. Сухович А.В. Финансовые нововведения для
продвижения экспорта в Республике Молдова.
Conferinюa Internaюionalг єtiinюifico-practicг
„Problemele teoretice єi practice ale economiei
proprietгюii intelectuale. 24-25 noiembrie 2004 AGEPI
Ediюia III. A.Є.M. Chiєinгu, 2005. – p.173-174.
18. Хынку Р. Ocнoвы современного бизнеса: Курс лекций.
Международный институт Менеджмента, Кишинэу,
1998.
19. www.bankir.md
20. www.cerope.ro
21. www.cfin.ru
22. www.coface-usa.com
23. www.fitchratings.ru
24. www.infonet.md
25. www.jurist.md
26. www.logos.press.md
27. www.met.dnt.md
28. www.mirkin.ru
29. www.nt_inform.ru
30. www.pressbox.md
31. www.rsci.ru
32. www.trade.moldova.md
185
Corectură, rectificare computerizată – Natalia Ivanov
Paginare – Feofan Belicov
Факультет «Финансы»
ХЫНКУ Р. В. СУХОВИЧ А. В.
ОСНОВЫ ИНВЕСТИЦИОННОЙ
ДЕЯТЕЛЬНОСТИ
ПРАКТИЧЕСКОЕ ПОСОБИЕ
Издательство МЭА
189