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Finanzierung

Folie 1 Folien
Formelsammlung
Folie 2

Aufzinsen (exp., jährliche Forward Rate (jährliche (1 + il)l


K N = K 0 ⋅ (1 + i ) N fk|l = l−k −1
Verzinsung) Verzinsung) (1 + ik)k
m ⋅N
Aufzinsen (exp., unter-  i  Forward Rate (stetige l ⋅ il − k ⋅ ik
KN = K 0 ⋅  1 + nom  fk|l =
jährige Verzinsung)  m  Verzinsung) l−k
Aufzinsen (exp., stetige steigende bzw. fallende (1 + i)N − (1 + g)N
KN = K 0 ⋅ e inom ⋅N K 0 = R1 ⋅
Verzinsung) Rente (i − g) ⋅ (1 + i)N
konformer unter-jähriger ewige steigende bzw. R1
Zinssatz
ikon,m = m ⋅ ( m
1 + ieff − 1 ) fallende Rente
K0 =
i−g
konformer stetiger Abzinsen (einf., vor-
ikon,∞ = ln (1 + ieff ) K 0 = KN ⋅ (1 − N ⋅ iv)
Zinssatz schüssige Verzinsung)
interner Zinssatz KN
d=
TK − EmK
ieff = N −1 Disagio
(2 Zahlungen) K0 TK
interner Zinssatz KW + ⋅ (i− − i+) Bezugsrecht S a − Sn
ieff ≅ i+ + B=
(Interpolationsformel) KW + − KW − (theoretischer Wert) (a/n) + 1
( q − 1 ) ⋅ qN Wert einer Call-Option im
A = K0 ⋅ C T = max (S T − X, 0)
qN − 1 Verfallszeitpunkt
konstante jährliche Rente m
 i  Wert einer Put-Option im PT = max (X − S T , 0)
q =  1 + nom 
 m  Verfallszeitpunkt

ewige konstante Rente A ∞ = K0 ⋅ i


Einführungsbeispiel
Die Keks AG/1
Folie 3

Das österreichische Unternehmen Keks AG erzeugt verschiedene Süßigkeiten, vor allem


Waffeln, Kekse und Lebkuchen. Die Produktion erfolgt in verschiedenen Standorten in
Österreich, die Produkte werden in mehr als 30 Länder exportiert.
Die Geschäftsführung überlegt derzeit die Anschaffung eines kleinen LKWs, mit dem vor
allem kleine und exklusive Kunden in Mitteleuropa mit Spezialprodukten beliefert werden
sollen. Auf diese Weise soll auch der Absatz dieser Produktgruppe gesteigert werden.
Die betriebliche Nutzungsdauer des LKWs beträgt 3 Jahre. Durch die bessere Logistik und
die dadurch höheren Verkaufszahlen rechnet die Keks AG mit zusätzlichen Umsatzerlösen
im Wert von 80.000, 100.000 und 140.000 Euro in diesen Jahren. Üblicherweise werden
90% der gelegten Rechnungen noch im selben Jahr, 10% im Folgejahr bezahlt. Für Benzin,
Reparaturen, usw. plant die Keks AG 32.000, 40.000 bzw. 56.000 Euro pro Jahr ein.

Welchen Einfluss hat die Anschaffung auf die jeweilige Gewinn/Verlustrechnung?


Welche Zahlungen ergeben sich für die Keks AG?
Einführungsbeispiel
Die Keks AG/2
Folie 4

„Cash is a fact, profit is an opinion“


Einführungsbeispiel
Themenbezogene Fragestellungen
Folie 5

Fragen Antworten
 Soll die Keks AG den LKW kaufen?  Investitionsrechnung
 Hat die Keks AG genügend  Finanzplanung
finanzielle Mittel, um den LKW zu
kaufen?
 Woher bekommt die Keks AG  Finanzierung
zusätzliche finanzielle Mittel?
 Wer hilft bei der Beschaffung  Finanzinstitutionen
zusätzlicher finanzieller Mittel?
 Wie kann die Keks AG sich gegen  Derivate
verschiedene Risiken (z.B.
steigende Preise, schwankende
Wechselkurse) absichern?
Kapitel 1
Folie 6 Grundlegendes zur Finanzwirtschaft
Einführung in die Finanzierung
Was ist Finanzierung?
Folie 7

Finanzierung behandelt die Gestaltung und Bewertung von


Zahlungsströmen

 Zahlungsströme bestehen aus


 Einzahlungen (erhöhen Geldbestand)
 Auszahlungen (senken Geldbestand)

 Relevant sind:
 Höhe der Zahlung
 Richtung der Zahlung
 Zeitpunkt der Zahlung
Einführung in die Finanzierung
Grundbegriffe
Folie 8

 Finanzierung (i.e.S.)
 Zahlungsreihe, die mit einer Einzahlung beginnt
 z.B. Kreditvergabe aus der Sicht des Schuldners

 Investition
 Zahlungsreihe, die mit einer Auszahlung beginnt
 z.B. Kreditvergabe aus der Sicht des Gläubigers
Einführung in die Finanzierung
Relevanz des finanzwirtschaftlichen Bereichs
Folie 9

Wo ist
Wissenschaftliche Mittel- Mittel-
Finanzierung
Disziplin aufbringung verwendung
relevant?

Straßenbau,
In öffentlichen Steueraufkommen Bildung,
Finanzwissenschaft
Haushalten Kreditaufnahmen Landwirtschaft,
Infrastruktur, etc.

Einkommen der
Haushalts- Hausbau, Autokauf,
In privaten
Personal Finance mitglieder Ausbildung,
Haushalten
Urlaub, etc.
Kreditaufnahmen

Betriebs- Personalausgaben,
wirtschaftliche Eigenmittel Produktionsmittel,
In Unternehmen
Finanzierungs- Fremdmittel Fuhrpark,
theorie Beteiligungen, etc.
Einführung in die Finanzierung
Traditionelle Sichtweise: Güter- und finanzwirtschaftlicher Kreislauf
Folie 10

schaftlicher
Güterwirt-
Bereich
ströme
Güter-

Beschaffung Betriebliche Absatz


Leistungserstellung

schaftlicher
Finanzwirt
Finanzwirt-
Zahlungs-

(Produktion)
Zahlungs

Bereich
ströme

Auszahlungen Einzahlungen

Kapitalbindung Kapitalfreisetzung
(Investition) (Desinvestition)

aus fehlender Übereinstimmung resultiert


Finanzierungsbedarf
(Kapitalbedarf)
Einführung in die Finanzierung
Finanzwirtschaft und Rechnungswesen
Folie 11

Rechnungswesen
Finanzwirtschaft:
(insbes. Buchhaltung):
Entscheidungsvorbereitung Dokumentation

zukunftsbezogen vergangenheitsorientiert

i.a. periodenunabhängige Erfolgs- periodenbezogene Erfolgsgrößen


größen (z.B. Vermögenszuwachs) (z.B. Gewinn pro Jahr)

kleinste Einheit: Zahlungen kleinste Einheit: Buchungen

→ Trotz teilweise gleicher Begriffe grundlegende Unterschiede zwischen


Finanzwirtschaft und Rechnungswesen!
Einführung in die Finanzierung
Moderne Sichtweise der Finanzwirtschaft/1
Folie 12

Theorie rationalen Verhaltens nutzenmaximierender Individuen:


Annahmen:
 Entscheidungsträger

 verhalten sich rational


 haben bestimmte zeitliche Präferenzen für Konsumwünsche
 folgen der Zielsetzung einer Maximierung des (Konsum-)Nutzens
 sind nicht gesättigt, d.h. mehr Konsum bringt auch mehr Nutzen
 Konsumströme:
 Einzahlungen, die für Konsummöglichkeiten im Zeitablauf zur
Verfügung stehen
 Bewertung ist von Zeitpräferenz des Entscheidungsträgers abhängig
Einführung in die Finanzierung
Moderne Sichtweise der Finanzwirtschaft/2
Folie 13

Finanzierung und Investition sind Maßnahmen zur Anpassung von


Konsumströmen an die Präferenzen von Entscheidungsträgern.

Kriterium:
 passen die Konsummöglichkeiten, die sich aus den
Zahlungsströmen einer Investition ergeben, zu den
Konsumwünschen?

 falls nicht: Geldaufnahme bzw. -veranlagung


Einführung in die Finanzierung
Stakeholder Theorie
Folie 14

Explizite und implizite Vertragsbeziehungen der Unternehmung mit den


finanziellen Ansprüchen der Stakeholder (Anspruchsgruppen)

Aufgabe der Finanzwirtschaft:


Befriedigung der finanziellen Interessen der Stakeholder

Lieferanten Manager und Arbeitnehmer


z.B. Preise, z.B. Gehälter, freiwillige
Zahlungsmoral Sozialleistungen

Kreditgeber Kunden
z.B. Zins- Unternehmen z.B. Zahlungs-
zahlungen bedingungen

Eigentümer Öffentlichkeit / Staat


z.B. Dividende, z.B. Körperschaftsteuer
Gewinnbeteiligung
Einführung in die Finanzierung
Finanzwirtschaftliches Oberziel
Folie 15

allgemeines Oberziel:
Maximierung des Vermögens

 berücksichtigt explizit nur Interessen der Eigenkapitalgeber


(kapitalorientierte Sichtweise)
 aber: essenzielle Grundlage für Ziele der anderen
Anspruchsgruppen
 andere Ziele haben Charakter von Nebenzielen
 Aufgabe der Unternehmenspolitik ist es, auf Ausgewogenheit
zwischen Ober- und Nebenzielen zu achten
Einführung in die Finanzierung
Nebenbedingung Liquidität
Folie 16

Liquidität:
Fähigkeit zur termin- und betragsgenauen Erfüllung von
Zahlungsverpflichtungen

 wesentliche Nebenbedingung zur Erreichung aller Ziele

 bei Nichteinhaltung:
 temporäre Illiquidität
 Unsicherheit
 Höhere Kapitalkosten
 Kreditsicherheiten
 permanente Illiquidität
 Insolvenz
Einführung in die Finanzierung
Aufgaben des Finanzmanagements
Folie 17

 Aktivmanagement (Asset Management)


 Strukturierung der Vermögensseite
 „Investitionsentscheidungen“
 Passivmanagement (Liability Management)
 Strukturierung der Kapitalseite
 „Finanzierungsentscheidungen“
 Informationsmanagement
 Dokumentationsfunktion, Investor Relations
 Risikomanagement
 Bewertung und Steuerung von Risikopositionen
Kapitel 2
Folie 18 Modelle in der Finanzwirtschaft
Modelle
Planungsprozess
Folie 19

Zielbildung

Handlungsmöglichkeiten

Vergleich Einsatz von


Entscheidungsmodellen

Entscheidung
Modelle
Wozu dienen Modelle?
Folie 20

1. Problemstellung
in komplexer
Realität

4. Rückschluss von 2. Modell als verein-


der Modelllösung fachtes Abbild der
auf die Realität Realität

3. Bearbeitung und
Lösung der Problem-
stellung im Modell
Modelle
Arten von Modellen
Folie 21

Modelle:
 deskriptive Modelle:
 Beschreibungsmodelle
 Prognosemodelle

 normative Modelle:
 Entscheidungsmodelle
Modelle
Beschreibungsmodelle
Folie 22

 Ziel:
 Beschreibung eines komplexen Sachverhalts
 Strukturen und Zusammenhänge erkennen

 Beispiele:
 Wie reagiert der Umsatz auf die eingesetzten
Marketinginstrumente?
 Welcher Zusammenhang besteht zwischen Einzahlungen,
Auszahlungen und Liquidität?
Modelle
Prognosemodelle
Folie 23

 Ziel:
 Bestimmung von zukünftigen Werten wichtiger Größen bzw. deren
Wahrscheinlichkeitsverteilungen
 Voraussetzung:
 Ausreichend genaues Beschreibungsmodell
 Beispiele:
 Welcher Umsatz ist im nächsten Monat zu erwarten, wenn in
diesem Monat bestimmte Marketinginstrumente eingesetzt
werden?
 Welche Einzahlungen und welche Liquidität sind im nächsten Monat
zu erwarten, wenn in diesem Monat ein bestimmter Umsatz erzielt
wurde?
Modelle
Entscheidungsmodelle
Folie 24

 Ziel:
 Ermittlung der – gemessen an einem bestimmten Kriterium –
besten Entscheidungsalternative
 Voraussetzung:
 Beschreibungs- oder Prognosemodell
 Beispiel:
 Welche Investitionen sollten durchgeführt werden, um bei
gleichzeitiger Aufrechterhaltung der Liquidität das Nettovermögen
zu maximieren?
 Wesentlich:
 Festlegung eines geeigneten Entscheidungskriteriums
Modelle in der Finanzierung
Elemente eines Entscheidungsmodells
Folie 25

 Aktionen (Handlungsalternativen)
 einander ausschließend
 vom Entscheidungsträger kontrollierbar
 (Umwelt-)Zustände
 vom Entscheidungsträger idR nicht beeinflussbar
 Wahrscheinlichkeiten
 objektive oder subjektive Wahrscheinlichkeiten für das Eintreffen
der jeweiligen Umweltzustände
 Handlungskonsequenzen
 monetäre Folgen der Aktions-Zustands-Paare
 Entscheidungskriterium
Entscheidungsmodelle
Arten von Wahrscheinlichkeiten
Folie 26

 Objektive Wahrscheinlichkeit:
 Grenzwert der relativen Häufigkeiten einer (unendlich) großen Zahl
gleichgelagerter Fälle

 Subjektive Wahrscheinlichkeit:
 Grad der Überzeugung, welche eine Person vom Eintritt eines
Ereignisses hat
Modelle
Arten von Entscheidungen
Folie 27

Entscheidung unter
 Sicherheit:
 eintretender Umweltzustand ist bekannt

 Risiko:
 Wahrscheinlichkeiten für Umweltzustände sind bekannt
 z.B. Roulette, Lotto

 Unsicherheit:
 Wahrscheinlichkeitsverteilung der Umweltzustände ist nicht
bekannt
 z.B. Einführung eines neuen Produkts auf einem neuen Markt
Modelle
Struktur des allgemeinen Entscheidungsmodells
Folie 28

z1 z2 z3 … zn
p1 p2 p3 … pn
a1 x11 x12 x13 … x1n
a2 x21 x22 x23 … x2n
a3 x31 x32 x33 … x3n
… … … … … …
am xm1 xm2 xm3 … xmn

 Aktionen (Handlungsalternativen): ai i=1,2,…m


 Umweltzustände: zj j=1,2,…n
 Wahrscheinlichkeiten: pj j=1,2,…n
 Handlungsfolgen: xij i=1,2,…m, j=1,2,...n
Modelle
Beispiel 1: Entscheidungsmodell/1
Folie 29

Sie planen 20.000 in Aktien anzulegen, wobei 2 Unternehmen zur Auswahl


stehen. Die Phony AG ist im IT-Sektor tätig, die Aktie gilt als riskant. Die Keks
AG ist ein Industriekonzern, dessen Aktien langfristig stabile Kurssteigerungen
versprechen. Als dritte Variante überlegen Sie, Ihr Geld gleichmäßig auf die
beiden Aktien aufzuteilen.
Bei einer Investition in Phony kann man bei günstiger Börsenlage mit einer
Kurssteigerung von 50% innerhalb eines Jahres rechnen, bei ungünstiger
Börsenlage verliert die Aktie allerdings 25% an Wert. Keks verspricht
hingegen jedenfalls eine Kurssteigerung , nämlich 15% bei guter und 5% bei
ungünstiger Börsenlage.
Sie schätzen die Wahrscheinlichkeit für eine gute Börsenlage mit 70%,
diejenige für eine schlechte Börsenlage mit 30% ein.

Wie lautet das entsprechende Entscheidungsmodell?


Modelle
Beispiel 1: Entscheidungsmodell/2
Folie 30

Aufstellen des Entscheidungsmodells:

Investition in Phony:
gute Börsenlage : Gewinn = 20.000 ⋅ 0,5 = 10.000
ungünstige Börsenlage : Gewinn = 20.000 ⋅ (− 0,25) = −5.000
usw.

Umweltzustände gute Börsenlage: z1 ungünstige Börsenlage: z2


Alternativen p1=0,7 p2=0,3
Phony: a1 10.000 -5.000
Keks: a2 3.000 1.000
Phony & Keks: a3 6.500 -2.000
Modelle
Erwartungswert
Folie 31

Erwartungswert:
 gewichteter Durchschnitt der monetären Handlungsfolgen einer
Aktion ai
 Gewichte sind die Wahrscheinlichkeiten pj

E(x i) = x i 1 ⋅ p 1 + x i 2 ⋅ p 2 + K + x i n ⋅ p n
n
= ∑x
j= 1
ij ⋅p j
Modelle
Beispiel 2: Entscheidung unter Risiko/1
Folie 32

Fortsetzung von Beispiel 1:


Wie sollten Sie Ihr Geld anlegen (Phony, Keks oder beide), wenn
Sie sich ausschließlich am Erwartungswert orientieren?
Modelle
Beispiel 2: Entscheidung unter Risiko/2
Folie 33

Berechnung der Erwartungswerte des Entscheidungsproblems

Umweltzustände gute Börsenlage: z1 ungünstige Börsenlage: z2


Alternativen p1=0,7 p2=0,3
Phony: a1 10.000 -5.000
Keks: a2 3.000 1.000
Phony & Keks: a3 6.500 -2.000

E(x 1) = 10.000 ⋅ 0,7 + ( − 5.000) ⋅ 0,3 = 5.500


E(x 2) = 3.000 ⋅ 0,7 + 1.000 ⋅ 0,3 = 2.400
E(x 3) = 6.500 ⋅ 0,7 + ( − 2.000) ⋅ 0,3 = 3.950

Bei isolierter Betrachtung des Erwartungswertes ist es am günstigsten,


ausschließlich in Aktien der Phony AG zu investieren.
Modelle
Beispiel 2: Entscheidung unter Risiko/3
Folie 34

weitere Lösungsmöglichkeiten:
 z.B. Orientierung am schlechtesten Ergebnis
 z.B. Orientierung am besten Ergebnis
 z.B. Berücksichtigung der Abweichung zwischen den tatsächlichen
Zahlungen und dem Erwartungswert
⇒ Berücksichtigung des Risikos

Risiko:
Möglichkeit der positiven oder negativen Abweichung einer Handlungs-
folge von ihrem Erwartungswert
(mehr dazu in Einheit 5)
Modelle
Kapitalmarktmodell/1
Folie 35

Kapitalmarkt:

• realer Markt für Wertpapiere, oder


• Modell („theoretischer Markt“)

Tausch von heutiger Zahlung gegen zukünftigen


Zahlungsstrom mit den Merkmalen

• Breite
• zeitliche Struktur
• Laufzeit
• Unsicherheit
Modelle
Kapitalmarktmodell/2
Folie 36

Kapitalgeber Kapitalnehmer
 leistet heute Auszahlung  erhält heute Einzahlung
 erhält zukünftigen  leistet zukünftigen
Zahlungsstrom Zahlungsstrom
 Käufer (Nachfrager) des  Verkäufer (Anbieter) des
Zahlungsstroms Zahlungsstroms
 Kapitalanbieter  Kapitalnachfrager

Kapitalanlage Kapitalbeschaffung
Modelle in der Finanzierung
Kapitalmarkt
Folie 37

Am Kapitalmarkt erfolgt Handel mit Zahlungsströmen:

Kapitalgeber: Kapitalnehmer:
Käufer eines Zahlungsstroms Verkäufer eines Zahlungsstroms

Kapitalgeber = -100 +100 Kapitalnehmer =


Kapitalanbieter Kapitalnachfrager
t=0 t=0
Auszahlung Einzahlung

t=1 t=2 t=3 t=1 t=2 t=3


Zahlungsstrom
+35 +35 +35 -35 -35 -35
Modelle
Kapitalmarktmodell/3
Folie 38

Modell des vollkommenen und vollständigen Kapitalmarkts:


 vollkommener Kapitalmarkt:
 Preis für einen zukünftigen Zahlungsstrom ist für alle
Marktteilnehmer gleich
 Preis kann durch einzelne Marktteilnehmer nicht beeinflusst werden

 vollständiger Kapitalmarkt:
 jeder beliebige Zahlungsstrom kann gehandelt werden
Selbsttest
Beispiel 3: Portfoliorendite/1
Folie 39

Von zwei Wertpapieren sind folgende Prognosen über ihre Renditen bekannt:
Rendite UZ 1 UZ 2 UZ 3
Wertpapier A 12% 6% -8%
Wertpapier B -4% 2% 8%

Die Wahrscheinlichkeiten der einzelnen Umweltzustände betragen 20%, 50% und


30%.

Wie hoch ist die erwartete Rendite eines Investors, der


 20% seines Kapitals in Wertpapier A und 80% in Wertpapier B
 80% seines Kapitals in Wertpapier A und 20% in Wertpapier B
investiert?

Der Investor möchte in keinem der möglichen Umweltzustände eine negative


Portfoliorendite erzielen. Welche möglichen Portfolios kann er bilden, um dieses
Ziel zu erreichen?
Selbsttest
Beispiel 3: Portfoliorendite/2
Folie 40

erwartete Portfoliorendite:

einzelne Wertpapiere: E(WP A) = 12 ⋅ 0,2 + 6 ⋅ 0,5 − 8 ⋅ 0,3 = 3,0


E(WP B) = −4 ⋅ 0,2 + 2 ⋅ 0,5 + 8 ⋅ 0,3 = 2,6

Portfolios: E(PF 1) = 3,0 ⋅ 0,2 + 2,6 ⋅ 0,8 = 2,68


E(PF 2) = 3,0 ⋅ 0,8 + 2,6 ⋅ 0,2 = 2,92

positive Portfoliorendite in jedem Umweltzustand:

UZ 1: 12 ⋅ x − 4 ⋅ (1 − x ) ≥ 0 UZ 3: − 8 ⋅ x + 8 ⋅ (1 − x ) ≥ 0
16 ⋅ x ≥ 4 − 16 ⋅ x ≥ −8
x ≥ 0,25 x ≤ 0,5

Portfolios, bei denen zwischen 25% und 50% in Wertpapier A und der Rest in
Wertpapier B investiert wird, haben in keinem der möglichen Umweltzustände
eine negative Rendite.
Kapitel 3
Folie 41 Elementare Finanzmathematik
Finanzmathematik
Grundlagen/1
Folie 42

wichtiger Grundsatz:
ein Euro heute ist mehr wert als ein Euro morgen

Gründe dafür sind:


 Zinsen

 Risiko

 Inflation

Zahlungen zu unterschiedlichen Zeitpunkten können daher nicht


direkt miteinander verglichen werden!
Finanzmathematik
Grundlagen/2
Folie 43

Annahme:
Zahlungen fallen jeweils am Ende einer Periode an

t=0 t=1 t=2 t=3

1. Jahr 2. Jahr 3. Jahr


-1.000 +860 +620 -130
Finanzmathematik
Zinsenrechnung
Folie 44

 Zinsenrechnung ermöglicht Vergleich von Zahlungen

 Höhe der Zinsen abhängig von:


 vereinbartem Zinssatz
 Dauer der Kapitalüberlassung
 Art der Zinsberechnung

 Arten der Zinsberechnung unterscheiden sich durch:


 Behandlung der bisher angefallenen Zinsen
 Anzahl der Zinstermine pro Jahr (Länge der Zinsperiode)
 Zeitpunkt der Zinszahlung
Finanzmathematik
Einfache Verzinsung
Folie 45

Einfache (lineare) Verzinsung:


Zinsen werden nur vom Anfangskapital berechnet:

t = 1: K1 = K 0 + K 0 ⋅ i = K 0 ⋅ (1 + i)
t = 2: K2 = K1 + K 0 ⋅ i = K 0 ⋅ (1 + 2 ⋅ i)
t = 3: K3 = K2 + K 0 ⋅ i = K 0 ⋅ (1 + 3 ⋅ i)
K

Allgemein:
KN = K0 ⋅ (1 + N ⋅ i)
K0 = KN ⋅ (1 + N ⋅ i)−1
Finanzmathematik
Zusammengesetzte Verzinsung
Folie 46

Zusammengesetzte (exponentielle) Verzinsung:

Zinsen werden dem Kapital hinzugerechnet und weiter verzinst


(Zinseszinsen):

t = 1: K1 = K 0 + K 0 ⋅ i = K 0 ⋅ (1 + i)
t = 2: K2 = K1 + K1 ⋅ i = K 0 ⋅ (1 + i)2
t = 3: K3 = K2 + K2 ⋅ i = K 0 ⋅ (1 + i)3
K

Allgemein: KN = K 0 ⋅ (1 + i)N
K 0 = KN ⋅ (1 + i)−N
Finanzmathematik
Fragestellungen
Folie 47

gegeben: Anfangskapital K0 gegeben: Endkapital KN


Zinsatz i Zinsatz i
Laufzeit N Laufzeit N
gesucht: Endkapital KN gesucht: Anfangskapital K0
Aufzinsung: Endwert Abzinsung: Barwert

gegeben: Anfangskapital K0 gegeben: Anfangskapital K0


Endkapital KN Endkapital KN
Laufzeit N Zinssatz i
gesucht: Zinssatz i gesucht: Laufzeit N
Effektivverzinsung
Finanzmathematik
Beispiel 4: Aufzinsen
Folie 48

Sie legen heute 1.000 für 2 Jahre zu einem Zinssatz von 5% p.a. an.
Wie hoch ist das Guthaben nach 2 Jahren bei einfacher bzw. bei
zusammengesetzter Verzinsung?

Berechnung des Endwertes der Zahlung:

einfache Verzinsung: K2 = 1.000 ⋅ (1 + 2 ⋅ 0,05) = 1.100,0


zusammenge setzte Verzinsung: K2 = 1.000 ⋅ (1 + 0,05)2 = 1.102,5

übliche Verzinsungsart: zusammengesetzte Verzinsung!


Finanzmathematik
Effektive Verzinsung (Rendite)
Folie 49

Effektivverzinsung (effektiver Jahreszinssatz, Rendite):

jährlicher prozentueller Kapitalzuwachs

KN
KN = K 0 ⋅ (1 + ieff )N ⇒ ieff = N −1
K0

bei jährlicher Verzinsung: ieff = inom = i


bei unterjähriger Verzinsung: ieff ≠ inom
Finanzmathematik
Beispiel 5: Effektive Verzinsung
Folie 50

Ein Anleger investiert heute 12.000 in einen Fonds. Drei Jahre


später verkauft er seine Fondsanteile um 14.000.
Wie hoch ist die Rendite aus dieser Veranlagung?

Lösung:

14.000
ieff = 3 − 1 = 0,0527 ( = 5,27%)
12.000
Finanzmathematik
Zeitwerte und Äquivalenz
Folie 51

t=0 t=s t=N


t
Barwert K0 Zeitwert Ks Endwert KN

Aufzinsen:
·(1+i) s ·(1+i) (N-s) Aufzinsungsfaktoren

Abzinsen:
·(1+i) -s ·(1+i) -(N-s) Abzinsungsfaktoren

Zahlungen heißen äquivalent, wenn ihre auf einen gemeinsamen Zeitpunkt


bezogenen Zeitwerte übereinstimmen.
Finanzmathematik
Unterjährige Verzinsung/1
Folie 52

Unterjährige Verzinsung:

 Zinsen werden mehrmals (m mal) pro Jahr verrechnet


 z.B. inom=4% p.a., vierteljährliche Verzinsung (m=4): 1% pro Quartal

t=0 t=1/4 t=1/2 t=3/4 t=1


t

 i   i   i   i 
⋅  1 + nom  ⋅  1 + nom  ⋅  1 + nom  ⋅  1 + nom 
 4   4   4   4 

4
 i 
⋅  1 + nom 
 4 
Finanzmathematik
Unterjährige Verzinsung/2
Folie 53

Effektive Verzinsung:
bei unterjähriger Verzinsung mit m Zinsterminen:

m m
 i   i 
1 + ieff =  1 + nom  ⇒ ieff =  1 + nom  − 1
 m   m 

Endwert und Barwert:


bei unterjähriger Verzinsung mit m Zinsterminen:
m⋅N
 i 
KN = K 0 ⋅  1 + nom 
 m 
−m⋅N
 i 
K 0 = KN ⋅  1 + nom 
 m 
Finanzmathematik
Stetige Verzinsung
Folie 54

Stetige Verzinsung:
unendlich viele Zinstermine, m → ∞

m
 i 
lim  1 + nom  = einom e=2,718281..., Eulersche Zahl
m→∞  m 

Endwert und Barwert:


bei stetiger Verzinsung:

KN = K 0 ⋅ einom ⋅N
K 0 = KN ⋅ e −inom ⋅N
Finanzmathematik
Beispiel 6: Endwerte
Folie 55

Sie legen heute 1.000 für 2 Jahre auf ein Sparbuch mit einem
Zinssatz von 5% p.a.
Wie hoch ist das Guthaben nach 2 Jahren bei jährlicher, viertel-
jährlicher und stetiger Verzinsung?

Berechnung des Endwertes der Zahlung

jährlich K2 = 1.000 ⋅ (1 + 0 ,05) 2 = 1.102,5


4⋅2
 0 ,05 
unterjähri g K2 = 1.000 ⋅  1 +  = 1.104 ,5
 4 
stetig K2 = 1.000 ⋅ e 0 ,05⋅2 = 1.105,2
Finanzmathematik
Beispiel 7: Barwerte
Folie 56

Sie wollen in 10 Jahren 100.000 angespart haben, wobei Ihnen zur


Veranlagung ein Sparbuch mit einem Zinssatz von 5% p.a. zur
Verfügung steht.
Welchen Betrag müssen Sie heute bei jährlicher, vierteljährlicher
und stetiger Verzinsung auf dieses Sparbuch legen?

Berechnung des Barwertes der Zahlung

jährlich K 0 = 100.000 ⋅ (1 + 0,05)-10 = 61.391


- 4⋅10
 0,05 
unterjährig K 0 = 100.000 ⋅  1 +  = 60.841
 4 
- 0 , 05⋅10
stetig K 0 = 100.000 ⋅ e = 60.653
Finanzmathematik
Konformer Zinssatz
Folie 57

Frage: Welcher nominelle Jahreszins ergibt bei unterjähriger Verzinsung


eine vorgegebene effektive Verzinsung?

t=0 t=1/m t=1


t

m
 i 
⋅  1 + kon,m 
 m 

Konformer Zinssatz:
m
 i 
bei unterjähriger Verzinsung: 1 + ieff =  1 + kon,m  ⇒ ikon,m = m ⋅ (
m
1 + ieff − 1 )
 m 

bei stetiger Verzinsung: ikon,∞ = ln (1 + ieff )


Finanzmathematik
Beispiel 8: Konformer Zinssatz
Folie 58

Sie legen heute 1.000 für 2 Jahre auf ein Sparbuch mit einem Zinssatz von
5% p.a.
Wie hoch ist der konforme unterjährige (bei 4 Zinsterminen) bzw. stetige
Zinssatz (das ist jener Zinssatz, mit dem Sie nach 2 Jahren genau den
gleichen Betrag von 1.102,5 erhalten wie bei jährlicher Verzinsung)?

Berechnung der konformen Zinssätze und Kontrollrechnung:

konformer Zinssatz Kontrollrechnung


4⋅2
konform  0,0490889 
unterjährig
ikon,4 = (
4 )
1 + 0,05 − 1 ⋅ 4 = 0,0490889 ≅ 4 ,9% K2 = 1.000 ⋅  1 +
 4


= 1.102,5

konform
ikon,∞ = ln (1 + 0 ,05) = 0 ,0487902 ≅ 4 ,88% K2 = 1.000 ⋅ e 0 ,0487902⋅2 = 1.102,5
stetig
Finanzmathematik
Rentenrechnung
Folie 59

 Rente: periodisch anfallende Zahlungen


 Annuität: Rente mit jährlichen konstanten Zahlungen

 Konstante Renten
 Steigende oder fallende Renten

 Rentenperiode = Zinsperiode
 Rentenperiode > Zinsperiode
Finanzmathematik
Annuität/1
Folie 60

0 1 2 N-1 N
t
K0 -A -A ... -A -A
⋅ q−1
⋅ q−2
⋅ q−N+1
⋅ q −N

qN − 1
Rentenbarwert: K0 = A ⋅
(q − 1 )⋅ qN m
 i 
q =  1 + nom 
 m 
Annuität: A = K0 ⋅
( q − 1 ) ⋅ qN
qN − 1
Finanzmathematik
Annuität/2
Folie 61

Interpretation der Annuität:

 Konstanter Entnahmebetrag, um das Anfangskapital K0 (inklusive


Zinsen) in N Jahren aufzubrauchen
 Unter Berücksichtigung von Zinsen und Zinseszinsen berechneter
Durchschnitt des Anfangskapitals
 Konstanter Ansparbetrag, um nach N Jahren den Betrag KN=K0·qn
zu erhalten
Finanzmathematik
Beispiel 9: Annuität
Folie 62

Sie wollen jährlich einen konstanten Betrag auf ein Sparbuch mit einem
Zinssatz von 5% p.a. legen und nach 10 Jahren einen Betrag von 100.000
angespart haben.
Wie hoch ist der jährlich notwendige Ansparbetrag bei jährlicher und bei
vierteljährlicher Verzinsung?

Abzinsen des Endwertes und Berechnung der Annuität:


1 10
 0,05  −10 0 ,05 ⋅ 1,05
jährlich: q = 1 +  = 1,05 ⇒ A = 100.000 ⋅ (1 + 0,05) ⋅ = 7.950,46
 1  1,0510 − 1

4
 0,05 
vierteljährlich: q = 1 +  = 1,05095
 4 
− 4⋅10
 0,05  0,05095 ⋅ 1,0509510
A = 100.000 ⋅  1 +  ⋅ = 7.915,44
 4  1,0509510 − 1
Finanzmathematik
Beispiel 10: Barwert einer Annuität
Folie 63

Wie hoch ist der heutige Wert einer in 3 Jahren beginnenden,


zehnjährigen Annuität in Höhe von 500 bei einem Kalkulationszinssatz von
3% p.a. (jährliche Verzinsung)?

Lösungsweg:
t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=11 t=12

500 500 500 500

4.020,27 4.265,10
1,0310 − 1
500 ⋅
⋅ 1,03 −2 0,03 ⋅ 1,0310

Der Barwert einer Annuität (K0 in der Annuitätenformel) bezieht sich


immer auf den Zeitpunkt eine Periode vor der ersten Zahlung!
Finanzmathematik
Ewige Rente
Folie 64

Ewige Rente:
bei jährlicher Rente und jährlicher Verzinsung:

A∞
Rentenbarwert: K0 =
i

Rentenhöhe: A ∞ = K0 ⋅ i
Finanzmathematik
Unterjährige Renten
Folie 65

Unterjährige Renten und unterjährige Verzinsung:


 Zinsperiode = Rentenperiode
 z.B. monatliche Rente bei monatlicher Verzinsung

→ Anwendung der bekannten Annuitätenformel mit


entsprechendem Periodenzinssatz und entsprechender Laufzeit
Finanzmathematik
Jährliche und unterjährige Rente bei unterjähriger Verzinsung
Folie 66

Jährliche Rente bei vierteljährlicher Verzinsung (Fall 1):


t=0 t=1/4 t=2/4 t=3/4 t=1 t=5/4 t=6/4 t=7/4 t=2
t

⋅ (1 + i/ 4 )−4 A A
−4 ⋅2
⋅ (1 + i/ 4 ) q = (1 + i/4 )4
N=2

Vierteljährliche Rente bei vierteljährlicher Verzinsung (Fall 2):


t=0 t=1/4 t=2/4 t=3/4 t=1 t=5/4 t=6/4 t=7/4 t=2
t

⋅ (1 + i / 4 )−1
A A A A A A A A
−2
⋅ (1 + i / 4 )
⋅ (1 + i / 4 )−3
q = (1 + i/ 4 )
⋅ (1 + i / 4 )−7
N=8
−8
⋅ (1 + i / 4 )
Finanzmathematik
Beispiel 11: Vierteljährliche Rente
Folie 67

Ein Versicherungsnehmer erhält eine vierteljährliche Rente in Höhe von


2.500, beginnend in einem Quartal, 2 Jahre lang (Fall 2).
Wie hoch ist der Barwert dieser Rente bei einem Zinssatz von 3% p.a. und
vierteljährlicher Verzinsung ?

Quartalszinssatz: 0,75% → q=1,0075


Laufzeit: 8 Quartale → N=8

qN − 1 1,00758 − 1
K0 = A ⋅ = 2.500 ⋅ = 19.341,53
(q − 1 ) ⋅ qN 0,0075 ⋅ 1,00758

zum Vergleich (Fall 1):


Barwert einer jährlichen Rente in Höhe von 2.500, Laufzeit 2 Jahre, Zinssatz 3% p.a., m=4:
1,0303992 − 1
N = 2, q = 1,00754 = 1,030339 ⇒ K 0 = 2.500 ⋅ = 4.781,32
0 ,030339 ⋅ 1,0303392
Finanzmathematik
Steigende und fallende Renten
Folie 68

Steigende und fallende Renten:


bei jährlicher Rente und jährlicher Verzinsung:

Rentenhöhe: t = 1: R1
t = 2: R2 = R1 ⋅ (1 + g )
t = 3: R3 = R2 ⋅ (1 + g ) = R1 ⋅ (1 + g )2
K

Rentenbarwert: (1 + i)N − (1 + g)N


K 0 = R1 ⋅
(i − g) ⋅ (1 + i)N

Höhe der ersten (i − g) ⋅ (1 + i)N


R1 = K 0 ⋅
Rentenzahlung: (1 + i)N − (1 + g)N
Finanzmathematik
Beispiel 12: Steigende Rente
Folie 69

Sie haben eine Pensionsvorsorge abgeschlossen, die Ihnen ab


Pensionsantritt eine wertgesicherte Rente von 15.000 jährlich über 15
Jahre zusichert. Der Kalkulationszinssatz beträgt 2,25% p.a., die
Wertsicherung 0,75% pro Jahr.
Wie hoch muss der zum Zeitpunkt des Pensionsantritts zur Verfügung
stehende Betrag sein, der diese Rentenzahlung ermöglicht?

Berechnung des Barwerts:

(1 + i)N − (1 + g)N 1,022515 − 1,007515


K 0 = R1 ⋅ N
= 15.000 ⋅ 15
= 198.827,43
(i − g) ⋅ (1 + i) 0,015 ⋅ 1,0225
Finanzmathematik
Ewige steigende Rente
Folie 70

Ewige steigende Rente:


bei jährlicher Rente und jährlicher Verzinsung:

R1∞
Rentenbarwert: K0 =
i−g
g<i
Höhe der ersten
Rentenzahlung: R1∞ = K 0 ⋅ (i − g)
Finanzmathematik
Rentenbarwerte
Folie 71

Der Barwert jeder Rente bezieht sich immer auf den


Zeitpunkt, der eine Periode vor der ersten Rentenzahlung
liegt!
Finanzmathematik
Vorschüssige einfache Verzinsung
Folie 72

Vorschüssige Verzinsung:
 Zinsen werden am Anfang der Periode fällig
 z.B. Kreditbetrag 200, Laufzeit 1 Jahr, 10% p.a. vorschüssig:
0 1 t

Kreditbetrag: 200
Zinsen: - 20
Einzahlung: 180 Rückzahlung: 200

Barwert und Endwert: K 0 = KN ⋅ (1 − N ⋅ iv )


bei einfacher vorschüssiger Verzinsung: K0
KN =
1 − N ⋅ iv
Finanzmathematik
Beispiel 13: Vorschüssige Verzinsung
Folie 73

Zur Deckung des kurzfristigen Finanzierungsbedarfs Ihres


Unternehmens nehmen Sie einen Kredit in Höhe von 25.000 auf. Die
Laufzeit beträgt 4 Monate, der Zinssatz 8% p.a. bei vorschüssiger
Verzinsung.
Mit welchem Einzahlungsbetrag können Sie rechnen?

Berechnung des Barwerts:

4
K 0 = 25.000 ⋅ (1 − ⋅ 0,08) = 24.333,33
12
Finanzmathematik
Zinsstruktur
Folie 74

 Fristigkeitsstruktur der Zinssätze (Zinsstruktur, term structure of


interest rates):
 beschreibt die Beziehung zwischen einem Zeitpunkt t und dem für
den Zeitraum bis t geltenden Zinssatz

 Spot (Interest) Rate in:


 Zinssatz p.a. für Veranlagungen für den Zeitraum von t=0 bis t=n
 Zinsstruktur: Kurve der Spot Rates für verschiedene Fristigkeiten
Finanzmathematik
Verlauf der Zinsstruktur: Beispiele
Folie 75

normaler Verlauf flacher Verlauf


Spot Rate p.a.

Spot Rate p.a.


Fristigkeit Fristigkeit

inverser Verlauf buckelförmiger Verlauf


Spot Rate p.a.

Spot Rate p.a.

Fristigkeit Fristigkeit
Finanzmathematik
Forward Rates
Folie 76

Forward Rate fk|l:


 heute (in t=0) geltender Zinssatz p.a. für Veranlagungen, die zu
einem zukünftigen Zeitpunkt t=k beginnen und bis t=l dauern
 müssen nicht mit den später im Zeitpunkt t=k geltenden Spot
Rates il-k übereinstimmen
 lassen sich einfach aus den Spot Rates herleiten
Finanzmathematik
Forward Rates: Herleitung
Folie 77

t=0 t=k t=l

ik fk|l

il

zusammengesetzte Verzinsung:
1 /(l−k)
 (1 + il)l 
K 0 ⋅ (1 + il)l = K 0 ⋅ (1 + ik)k ⋅ (1 + fk|l)l−k ⇒ fk|l =  
k 
−1
 (1 + ik) 

stetige Verzinsung:
(l−k)⋅fk|l l ⋅ il − k ⋅ ik
K 0 ⋅ el⋅il = K 0 ⋅ ek⋅ik ⋅ e ⇒ fk|l =
l−k
Finanzmathematik
Beispiel 14: Forward Rates
Folie 78

Folgende Spot Rates sind gegeben:


t 1 2 3 4
it p.a. 3,5% 4,1% 4,3% 4,6%

Wie hoch sind die Forward Rates f1|2 und f2|4 bei zusammengesetzter und
bei stetiger Verzinsung?

Lösung:

Zusammengesetzte Verzinsung: Stetige Verzinsung:


1 /(2−1)
 1,0412  2 ⋅ 0,041 − 1 ⋅ 0,035
f1|2 =  
1 
− 1 = 0,04703 ≈ 4 ,703% f1|2 = = 0,047 = 4 ,7%
 1,035  2 −1
1 /(4 −2)
 1,0464  4 ⋅ 0,046 − 2 ⋅ 0,041
f2|4 =  
2 
− 1 = 0,05102 ≈ 5,102% f2|4 = = 0,051 = 5,1%
 1,041  4 −2
Finanzmathematik
Beispiel 15: Aufzinsen, Zinsänderung/1
Folie 79

Sie legen am 1.1.2002 den Betrag von 10.000 zu einem Zinssatz von
5% p.a. (2 Zinstermine pro Jahr) auf ein Sparbuch.
Am 31.12.2012 und am 30.06.2017 heben Sie jeweils 5.000 von
diesem Sparbuch ab. Am 01.01.2018 wird der Zinssatz auf 4% p.a.
(2 Zinstermine pro Jahr) reduziert.

Über welches Endvermögen verfügen Sie am 31.12.2020?


Finanzmathematik
Beispiel 15: Aufzinsen, Zinsänderung/2
Folie 80

Lösungsweg:

01.01.2002 01.01.2018
= =
31.12.2001 31.12.2012 30.06.2017 31.12.2017 31.12.2020

⋅ 1,025 2 ⋅ 11
10.000 17.216
- 5.000
⋅ 1,025 2 ⋅ 4 ,5
12.216 15.256
- 5.000
⋅ 1,025 2 ⋅ 0,5 ⋅ 1,02 2 ⋅ 3
10.256 10.512 11.838
Finanzmathematik
Beispiel 16: Kapitalsparbücher/1
Folie 81

Sie haben 10.000 Euro geerbt und möchten diesen Betrag für 5
Jahre veranlagen. Ihre Hausbank empfiehlt Ihnen ein
Kapitalsparbuch mit einer Laufzeit von 3 Jahren und garantierter
Verzinsung von 3% p.a., danach könnten Sie das Geld auf ein
normales Sparbuch legen, wobei der Zinssatz dafür noch
verhandelbar ist.
Eine andere Bank bietet ein fünfjähriges Kapitalsparbuch mit
einer Verzinsung von 3,2% p.a. an.
Welche jährliche Verzinsung müssten Sie im 4. und 5. Jahr bei
Ihrer Hausbank erhalten, damit die beiden Alternativen
gleichwertig sind?
Finanzmathematik
Beispiel 16: Kapitalsparbücher/2
Folie 82

Lösung:

Der gesuchte Zinssatz im 4. und 5. Jahr entspricht der Forward Rate f3|5

1 /(5− 3)
 (1 + 0,032)5 
f3|5 =  3 
 − 1 = 0,035007
 (1 + 0,03) 

Die Hausbank müsste also 3,5007% in den letzten beiden Jahren bieten, damit
die beiden Alternativen gleichwertig wären.
Finanzmathematik
Beispiel 17: Anfangseinzahlung/1
Folie 83

Sie wollen in 20 Jahren 100.000 angespart haben. Die Bank


garantiert Ihnen einen Zinssatz von 5% bei jährlicher Verzinsung.

Welchen Betrag müssen Sie heute auf ein Sparbuch legen, wenn Sie
jedes Jahr zusätzlich 2.000 ansparen können, beginnend in einem
Jahr, letztmalig nach 20 Jahren?
Finanzmathematik
Beispiel 17: Anfangseinzahlung/2
Folie 84

Lösungsweg:

0 1 2 3 19 20

2.000 2.000 2.000 2.000 2.000

- Barwert Annuität 24.924


1,0520 − 1
2.000 ⋅
0,05 ⋅ 1,0520

+ Barwert Zielbetrag 37.689 100.000


⋅ 1,05 − 20

= Einzahlung in t=0 12.765


Finanzmathematik
Beispiel 18: Monatliche steigende Rente/1
Folie 85

Sie haben die Wahl zwischen einer sofortigen Einmalzahlung in


Höhe von 5.000 und einer monatlichen, steigenden Rente, deren
erste Zahlung in Höhe von 150 in 6 Monaten fällig ist. Die
Rentenzahlungen werden jedes Monat um 0,2% angehoben. Die
Laufzeit der Rente beträgt 2 Jahre.

Wofür entscheiden Sie sich, wenn Sie mit einem nominellen


Zinssatz von 6% p.a. bei monatlicher Verzinsung rechnen?
Finanzmathematik
Beispiel 18: Monatliche steigende Rente/2
Folie 86

Lösungsweg:

0 1 5 6 28 29

R1 R23 R24

Barwert: 3.376,51 3.461,77


⋅ 1,005 −5 1,00524 − 1,00224
150 ⋅
0,003 ⋅ 1,00524

Da die Einmalzahlung von 5.000 höher ist als der Barwert der Rente, sollte die
sofortige Einmalzahlung gewählt werden.
Finanzmathematik
Beispiel 19: Kombiniertes Beispiel/1
Folie 87

Sie legen heute 100.000 auf ein Sparbuch mit einem Zinssatz von
5% p.a. Zusätzlich wollen Sie über 20 Jahre hinweg jeweils am
Jahresende einen konstanten Betrag auf dieses Sparbuch legen,
sodass Sie ab dem 21. Jahr jeweils am Jahresende aus den Zinsen
des angesparten Kapitals jährlich 50.000 als ewige Rente
entnehmen können.

Wie hoch muss dieser jährliche Ansparbetrag bei jährlicher


Verzinsung sein?
Finanzmathematik
Beispiel 9 Kombiniertes Beispiel/2
Folie 88

Lösungsweg:

0 1 2 3 19 20 21 22

50.000 50.000 ...

Barwert der ewigen Rente 1.000.000


20
⋅ 1,05 50.000
- Endwert der Veranlagung 100.000 265.330 0,05
= Endwert des benötigten 734.670
Ansparbetrags
⋅ 1,05−20
Barwert des Ansparbetrags 276.889

0,05 ⋅ 1,0520

1,0520 − 1

Annuität 22.218 22.218 22.218 ... 22.218 22.218


Finanzmathematik
Beispiel 19: Kombiniertes Beispiel/3
Folie 89

Alternativer Lösungsweg:

0 1 2 3 19 20 21 22

50.000 50.000 ...

Barwert der ewigen Rente ⋅ 1,05−20


376.889 1.000.000
in t=0 50.000
0,05
- Barwert der Veranlagung 100.000

= Barwert des Ansparbetrags 276.889


0,05 ⋅ 1,0520

1,0520 − 1

Annuität 22.218 22.218 22.218 ... 22.218 22.218


Finanzmathematik
Beispiel 20: Fehlbetrag/1
Folie 90

Ein Anleger möchte in 4 Jahren 20.000 Euro angespart haben. Die


Bank garantiert einen Zinssatz von 6% p.a. (monatliche
Verzinsung), der Anleger hat daher eine konstante monatliche
Sparleistung (beginnend in einem Monat, letztmalig in 4 Jahren)
von 369,70 Euro errechnet.
Welcher Betrag fehlt ihm am Ende des vierten Jahres auf die
gewünschten 20.000 Euro, wenn er am Ende des 9., 10. und 11.
Monats statt der geplanten 369,70 Euro nur 250,00 Euro ansparen
kann?
Finanzmathematik
Beispiel 20: Fehlbetrag/2
Folie 91

schnellster Lösungsweg:

0 1 8 9 10 11 12 48

geplant: 369,70 ... 369,70 369,70 369,70 369,70 369,70 ... 369,70
tatsächlich: 369,70 ... 369,70 250,00 250,00 250,00 369,70 ... 369,70
Differenz: 119,70 119,70 119,70

1,0053 − 1
Barwert Differenz in t=8: 355,54 119,70 ⋅
0,005 ⋅ 1,0053
Endwert Differenz in t=48: 434,04
⋅ 1,00540
Finanzmathematik
Beispiel 21: Keks AG/1
Folie 92

Die Keks AG überlegt den Kauf eines neuen LKWs, durch den folgende
Zahlungen entstehen würden (vgl. Einführungsbeispiel):

t=0 t=1 t=2 t=3 t=4


Zahlung -120.000 40.000 58.000 80.000 14.000

Alternativ könnte der Betrag der Anschaffungsauszahlung von 120.000


auch in andere Projekte investiert werden, die eine jährliche
Verzinsung von 5% versprechen.

Welche Investition würden Sie der Keks AG empfehlen, wenn


sämtliche durch den LKW entstehenden Zahlungen ebenfalls zu 5%
veranlagt werden können?
Finanzmathematik
Beispiel 21: Keks AG/2
Folie 93

Endvermögen
Alternativ- 120.000 ⋅ 1,054
145.861
projekt:

t=0 t=1 t=2 t=3 t=4

1. Jahr 2. Jahr 3. Jahr 4. Jahr


LKW: 40.000 58.000 80.000 14.000
⋅ 1,051
84.000
⋅ 1,052
63.945
⋅ 1,053
46.305

208.250

Da das Endvermögen bei der Anschaffung des LKWs höher ist als bei der
Investition in alternative Projekte, sollte Keks den LKW kaufen.
Finanzmathematik
Beispiel 21: Keks AG/3
Folie 94

Endvermögen
Alternativ- 120.000 ⋅ 1,054
145.861
projekt:

t=0 t=1 t=2 t=3 t=4

1. Jahr 2. Jahr 3. Jahr 4. Jahr


LKW: 40.000 58.000 80.000 14.000
⋅ 1,051 + 62.389
84.000
⋅ 1,052
63.945
⋅ 1,053
46.305

208.250
⋅ 1,05−4
KW (LKW): +51.328
Kapitel 4
Folie 95 Investitionsrechnung
Investitionsrechnung
Motivation
Folie 96

Problemstellung resultierende Fragestellungen


Die Keks AG überlegt, einen  Welche Verfahren eignen sich
neuen LKW zu kaufen bzw. in eine für eine Beurteilung der
neue Maschine zu investieren. Es Projekte aus finanzieller Sicht?
stellt sich die Frage, wie die Keks  Welche Vor- und Nachteile
AG die damit in Zusammenhang haben diese Verfahren?
stehenden Entscheidungen
 Unter welchen Bedingungen
sinnvoll treffen kann.
kann welches Verfahren
angewendet werden?
Investitionsrechnung
Was bedeutet Investition?
Folie 97

Typische Definitionen:

 Verwendung finanzieller Mittel


 Maßnahmen zur zielgerichteten Nutzung von Kapital
 Umwandlung von flüssigen Mitteln in andere Formen von
Vermögen (Kapitalbindung)
 Zahlungsreihe, die mit einer Auszahlung beginnt
0 1 2 3
t
-3.000 2.600 2.200 -1.300
Investitionsrechnung
Grundlagen/1
Folie 98

 Investitionsrechnung ist zahlungsorientiert


 Regelfall: Normal- oder reguläre Investitionen
 Kennzeichen: einmaliger Vorzeichenwechsel
 Investitionsrechnungsmodelle sind Entscheidungsmodelle
 Vergleich sinnvoller Kennzahlen über erfolgs- und risikomäßige
Konsequenzen einer Investition
 Investitionsrechnungen beurteilen:
 absolute Vorteilhaftigkeit
 relative Vorteilhaftigkeit
 optimale Investitionsdauer
 Programmentscheidungen
Investitionsrechnung
Grundlagen/2
Folie 99

 Oberziel des Investors: Vermögensmaximierung


 weitere Einflussfaktoren abhängig von Unternehmenspolitik
 z.B. Liquiditätsbelastung, Flexibilität, soziale Gesichtspunkte, usw.
 je nach Investitionsrechenmodell verschiedene Zielkriterien
 Modellprämissen:
 Sicherheit (wird später aufgehoben)
 konstanter Zinssatz (wird später aufgehoben)
 vollständiger Kapitalmarkt: jeder Zahlungsstrom ist handelbar
 vollkommener Kapitalmarkt: Preise (bzw. Zinssätze) sind für alle
Marktteilnehmer gleich
Investitionsrechnung
Statische und dynamische Verfahren
Folie 100

Statische Verfahren Dynamische Verfahren


 verwenden Daten aus  zahlungsorientierte Größen
Buchhaltung und Kosten-  exakte Erfassung aller mit dem
rechnung Projekt verbundenen
 Durchschnittsbetrachtung Zahlungen
 keine Berücksichtigung  mehrperiodige Betrachtung
zeitlicher Unterschiede  Berücksichtigung zeitlicher
 Vernachlässigung von Zins- Unterschiede durch finanz-
effekten mathematische Methoden
 (zu) stark vereinfachte Modell-  geeigneter Kalkulationszinssatz
welt notwendig
 leichte Anwendbarkeit
Investitionsrechnung
Entscheidungskriterien dynamischer Verfahren
Folie 101

Dynamische Verfahren Entscheidungskriterien


 Kapitalwertmethode  Kapitalwert
 Annuitätenmethode  Annuität
 Dynamische Amortisations-  Amortisationszeit
rechnung
 Interne-Zinssatz-Methode  interner Zinssatz (Rendite)

Problem: entsprechen die verwendeten Entscheidungskriterien


der Zielsetzung?
Investitionsrechnung
Kalkulationszinssatz
Folie 102

Kalkulationszinssatz bei dynamischen Verfahren:


 jener Zinssatz, zu dem Zahlungen des Projekts am
(vollkommenen und vollständigen) Kapitalmarkt angelegt oder
beschafft werden können
 Höhe abhängig vom Projektrisiko:
Je riskanter ein Projekt, umso höher der „risikoadjustierte“
Kalkulationszinssatz („Risikozuschlag“)
 Opportunitätskosten: wieviel Ertrag bringt die beste alternative
Geldanlage mit vergleichbarem Risiko?
Kapitalwertmethode
Kapitalwert
Folie 103

Kapitalwert:
Summe aller diskontierten zukünftigen Zahlungen aus einer Investition
unter Berücksichtigung der Anschaffungsauszahlung

N
Kt
KW = ∑
t =0 (1 + i)t

 alle zukünftigen Zahlungen werden berücksichtigt (auch jene nach


Ablauf der Nutzungsdauer)
 Kriterium:
 positiver Kapitalwert (absolute Vorteilhaftigkeit)
 maximaler Kapitalwert (relative Vorteilhaftigkeit)
Kapitalwertmethode
Beispiel 22: Kapitalwertmethode - abs. Vorteilh./1
Folie 104

Die Keks AG möchte die Produktion von Eiswaffeln ausweiten und


überlegt die Anschaffung einer entsprechenden neuen Maschine.
Von Maschine A sind folgende Daten bekannt:
Anschaffungsauszahlung 100.000
Liquidationserlös 20.000 Absatzprognosen
Nutzungsdauer 4 Jahre 1. Jahr 8.000
Versicherung 4.000/Jahr 2. Jahr 8.000
Lohnauszahlungen 7/Stück 3. Jahr 8.500
Materialauszahlungen 3/Stück 4. Jahr 8.500
Erlös 14/Stück

Der Kalkulationszinssatz beträgt 4%.


Kapitalwertmethode
Beispiel 22: Kapitalwertmethode - abs. Vorteilh./2
Folie 105

Entscheiden Sie mit Hilfe der Kapitalwertmethode, ob die Maschine


A angeschafft werden soll oder nicht und interpretieren Sie das
Ergebnis!

Berechnung des Kapitalwertes:

Kalkulationszinssatz = 0,04
Einzahlung 1 = 81
.4
000
24 14 = 112.000
⋅3
Umsatz

Auszahlung 1 = 81
.4
000
24 10 + 41
⋅3 .2
000
3 = 84.000
Lohn/Material Versicherung

Summe Zahlungen1 = 112.000 − 84.000 = 28.000


Barwert1 = 28.000 ⋅ (1 + 0,04)−1 = 26.923
usw. für jede Periode
Kapitalwertmethode
Beispiel 22: Kapitalwertmethode - abs. Vorteilhaftigkeit/3
Folie 106

Einzahlungs-/Auszahlungstabelle: Maschine A
Summe der
Zeit Einzahlungen Auszahlungen Barwert
Zahlungen
0 0 100.000 -100.000 -100.000
1 112.000 84.000 28.000 26.923
2 112.000 84.000 28.000 25.888
3 119.000 89.000 30.000 26.670
4 139.000 89.000 50.000 42.740
Kapitalwert
22.221
(4%)
Anmerkung: die Einzahlung des Projektes im Zeitpunkt 4 enthält den Liquidationserlös.

Der Kapitalwert ist positiv, die Maschine A ist daher (absolut) vorteilhaft.
Kapitalwertmethode
Interpretation des Kapitalwerts/1
Folie 107

Endvermögen
alternative 100.000 ⋅ 1,04 4
116.986
Veranlagung:

t=0 t=1 t=2 t=3 t=4

1. Jahr 2. Jahr 3. Jahr 4. Jahr


Maschine A: 28.000 28.000 30.000 50.000
⋅ 1,041 + 25.995
31.200
⋅ 1,042
30.285
⋅ 1,043
31.496

142.981
⋅ 1,04 −4
KW (A): 22.221
Kapitalwertmethode
Interpretation des Kapitalwerts/2
Folie 108

Kapitalwert:
 Summe der Barwerte der mit dem Investitionsprojekt verbundenen
Zahlungen
 Barwert des zusätzlichen (im Vergleich zur alternativen Veranlagung)
Endvermögens, das durch die Investition erwirtschaftet wird
 Barwert der maximal möglichen Entnahmen während der Laufzeit, bei denen
das Endvermögen nicht kleiner als bei Veranlagung zum Kalkulationszinssatz
wird
 Barwert der maximal möglichen Reduktionen der Zahlungen, so dass das
Projekt noch absolut vorteilhaft bleibt
 Differenz der Investitionssumme und dem Preis, der am Kapitalmarkt zu
bezahlen ist, um in der Zukunft ebenfalls die Rückflüsse zu erhalten
 Höhe der notwendigen finanziellen Entschädigung, um auf eine lohnende
Investition zu verzichten
Kapitalwertmethode
Beispiel 23: Kapitalwertmethode – rel. Vorteilhaftigkeit/1
Folie 109

Als Alternative zu Maschine A könnte die Keks AG auch eine Maschine vom
Typ B mit einer Nutzungsdauer von 5 Jahren kaufen. Dabei ergeben sich
folgende Ein- und Auszahlungen:
Zeit Einzahlungen Auszahlungen
0 170.000
1 120.000 77.500
2 124.000 78.000
3 130.000 82.500
4 133.000 82.000
5 115.000 76.500
6 8.000

Für welchen Maschinentyp sollte sich die Keks AG entscheiden?


Kapitalwertmethode
Beispiel 23: Kapitalwertmethode – rel. Vorteilhaftigkeit/2
Folie 110

Einzahlungs-/Auszahlungstabelle: Maschine B
Summe der
Zeit Einzahlungen Auszahlungen Barwert
Zahlungen
0 0 170.000 -170.000 -170.000
1 120.000 77.500 42.500 40.865
2 124.000 78.000 46.000 42.530
3 130.000 82.500 47.500 42.227
4 133.000 82.000 51.000 43.595
5 115.000 76.500 38.500 31.644
6 8.000 -8.000 -6.323
Kapitalwert
24.538
(4%)

Maschine B ist – isoliert betrachtet – vorteilhaft.


Kapitalwertmethode
Beispiel 23: Kapitalwertmethode – rel. Vorteilhaftigkeit/3
Folie 111

Kapitalwert

25.000
24.538
20.000 22.221

15.000
10.000
5.000
0
Maschine A Maschine B

Maschine B hat einen höheren Kapitalwert als Maschine A. Nach der


Kapitalwertmethode ist Maschine B daher (bei einmaliger Investition)
vorzuziehen.
Kapitalwertmethode
Projektvergleich/1
Folie 112

 Vergleichbarkeit möglich trotz:


 unterschiedlicher Anschaffungsauszahlung
 100.000 ≠ 170.000
 unterschiedlicher Laufzeit
 4 Jahre ≠ 6 Jahre

 Bei vollkommenem und vollständigem Kapitalmarkt keine


Korrekturen nötig!
 Wiederanlageprämisse:
Kapital kann zum Kalkulationszinssatz angelegt und aufgenommen
werden
Kapitalwertmethode
Projektvergleich/2
Folie 113

Unterschiedliche Anschaffungsauszahlung:

 Investor besitzt 170.000, legt bei Auswahl von Projekt A den


Differenzbetrag am Kapitalmarkt an: → Zusätzlicher Kapitalwert: 0
0 1 2 3 4 t
-70.000 81.890
70.000 −4
⋅ 1,04
KW: 0

 Investor besitzt 100.000, nimmt bei Auswahl von Projekt B den


Differenzbetrag als Kredit auf: → Zusätzlicher Kapitalwert: 0
0 1 2 3 4 5 6 t
70.000 -88.572
-70.000 −6
⋅ 1,04
KW: 0
Kapitalwertmethode
Projektvergleich/3
Folie 114

Unterschiedliche Laufzeit
Investor legt das Endvermögen von Projekt A weitere zwei Jahre am Kapitalmarkt
an und verlängert damit künstlich die Laufzeit → Zusätzlicher Kapitalwert: 0

Endvermögen Endvermögen
t=4 t=6
100.000 ⋅ 1,04 4 ⋅ 1,042
Kapitalmarkt: 116.986 126.532
t=0 t=4 t=6
+28.116
⋅ 1,042
Projekt A: 142.981 154.648

KW (A): 22.221 25.995


⋅ 1,04 − 4 ⋅ 1,04 −2
Methodenvergleich
Einmalige Investition
Folie 115

Einmalige Investition: Projekt A Projekt B

Kapitalwertmethode
Annuitätenmethode
Grundlagen/1
Folie 116

Annuitätenmethode
 Spezialfall der Kapitalwertmethode
 Anwendung v.a. bei identischer Reinvestition und
unterschiedlicher Nutzungsdauer der Investitionsprojekte
 Umwandlung einer ungleichmäßig strukturierten Zahlungsreihe
in eine Zahlungsreihe mit gleich großen Zahlungen (Annuitäten)
= Periodisierung des Kapitalwertes
 dazu dient der Annuitätenfaktor:
m
(q − 1 )⋅ qN
 i 
A = KW ⋅ q = 1 + 
qN − 1  m
Annuitätenmethode
Grundlagen/2
Folie 117

Beurteilung von Projekten bei identischer Reinvestition


 Absolute Vorteilhaftigkeitsentscheidung:
 Kriterium: positive Annuität

 Relative Vorteilhaftigkeitsentscheidung:
 Kriterium: maximale Annuität
 Die Annuität ist im Falle identischer Reinvestition immer auf Basis
der Nutzungsdauer (!) des Projektes zu ermitteln.
Annuitätenmethode
Beispiel 24: Annuitätenmethode – absolute Vorteilhaftigkeit
Folie 118

Entscheiden Sie mit Hilfe der Annuitätenmethode, ob die Keks AG


Maschine A beschaffen soll oder nicht und interpretieren Sie das
Ergebnis! (Kalkulationszinssatz 4%)

Berechnung der Annuität von A

KW(A) = 22.221
Nutzungsdauer = 4 Jahre

0,04 ⋅ 1,04 4
A = 22.221 ⋅ 4
= 6.122
1,04 − 1

Die Annuität ist positiv, Maschine A ist daher absolut vorteilhaft.


Annuitätenmethode
Interpretation der Annuität
Folie 119

Annuität:
Konstante Entnahme während einer bestimmten Zeitspanne N (hier
im Beispiel die Nutzungsdauer), so dass der Kapitalwert der
verbleibenden Zahlungen genau null beträgt.
t=0 t=1 t=2 t=3 t=4
Zahlungen A -100.000 28.000 28.000 30.000 50.000
Entnahme -6.122 -6.122 -6.122 -6.122
Zahlungen neu -100.000 21.878 21.878 23.878 43.878

21.878 21.878 23.878 43.878


Kapitalwer t neu = −100.000 + 1
+ 2
+ 3
+ 4
=0
1,04 1,04 1,04 1,04
Annuitätenmethode
Beispiel 25: relative Vorteilhaftigkeit, identische Reinvestition/1
Folie 120

Angenommen, die beiden Maschinen A und B werden jeweils nach


Ablauf der betrieblichen Nutzungsdauer erneut angeschafft
(Investitionskette). Welche der beiden Maschinen ist in diesem Fall
vorzuziehen?

Verwendung der Kapitalwertmethode:


 nach Ablauf der Nutzungsdauer erneute Investition
 keine Veranlagung am Kapitalmarkt zum Ausgleich der unterschiedlichen
Nutzungsdauern/Laufzeiten
→ Kapitalwerte der Einzelprojekte zum Vergleich nicht geeignet
→ Kapitalwerte der Investitionsketten (20 Jahre) berechnen
Annuitätenmethode
Beispiel 25: relative Vorteilhaftigkeit, identische Reinvestition/2
Folie 121

0 4 8 12 16 20 t

KWA 1 KWA 2 KWA 3 KWA 4 KWA 5

KWKette A

KWKette A = 22.221 ⋅ ( 1 + 1,04 −4 + 1,04 −8 + 1,04 −12 + 1,04 −16 ) = 83.195

analog:

KWKette B = 24.538 ⋅ ( 1 + 1,04 −5 + 1,04 −10 + 1,04 −15 ) = 74.909


Annuitätenmethode
Beispiel 25: relative Vorteilhaftigkeit, identische Reinvestition/3
Folie 122

Anstatt umständlicher Berechnung der Kettenkapitalwerte: Berechnung


und Vergleich der Annuitäten → Annuitätenmethode

Annuität der Investitionskette = Annuität des Einzelprojekts

0,04 ⋅ 1,0420 0,04 ⋅ 1,04 4


A Kette A = 83.195 ⋅ = 6.122 A A = 22.221 ⋅ = 6.122
1,0420 − 1 1,04 4 − 1

0,04 ⋅ 1,04 20 0,04 ⋅ 1,04 5


A Kette B = 74.909 ⋅ 20
= 5.512 A B = 24.538 ⋅ 5
= 5.512
1,04 − 1 1,04 − 1

Bei identischer Reinvestition sollte Maschine A beschafft werden: Sowohl


der Kettenkapitalwert als auch die auf die Nutzungsdauer bezogene
Annuität sind größer als bei Maschine B.
Methodenvergleich
Identische Reinvestition
Folie 123

Identische Reinvestition: Projekt A Projekt B

Kapitalwertmethode
(Investitionskette)

Annuitätenmethode
Dynamische Amortisationsrechnung
Grundlagen
Folie 124

Dynamische Amortisationsrechnung:
 ermittelt den Amortisationszeitpunkt des Projekts:
Zeitpunkt, zu dem die Summe der Barwerte der Einzahlungen
größer ist als die Summe der Barwerte der Auszahlungen
 Zahlungen werden nur bis zum Amortisationszeitpunkt
berücksichtigt → wichtiger Kritikpunkt
 Kriterium:
 absolute Vorteilhaftigkeit: Amortisation
 relative Vorteilhaftigkeit: früherer Amortisationszeitpunkt
Dynamische Amortisationrechnung
Beispiel 26: Dynamische Amortisationsrechnung
Folie 125

Entscheiden Sie sich zwischen den Maschinen A und B mit Hilfe der
dynamischen Amortisationsrechnung!

Maschine A Maschine B
Summe kum. Summe kum.
Zeit Barwert Barwert
Zahlungen Barwert Zahlungen Barwert
0 -100.000 -100.000 -100.000 -170.000 -170.000 -170.000
1 28.000 26.923 -73.077 42.500 40.865 -129.135
2 28.000 25.888 -47.189 46.000 42.530 -86.605
3 30.000 26.670 -20.519 47.500 42.227 -44.378
4 50.000 42.740 22.221 51.000 43.595 -783
5 38.500 31.644 30.861
6 -8.000 -6.323 24.538
N* 4 Jahre 5 Jahre

Aufgrund der kürzeren Amortisationsdauer ist Maschine A vorzuziehen.


Methodenvergleich
Einmalige Investition
Folie 126

Einmalige Investition: Projekt A Projekt B

Kapitalwertmethode

Dynamische
Amortisationsrechnung
Selbsttest
Beispiel 27: Annuitätenmethode/1
Folie 127

Einem Investor stehen zwei einander ausschließende


Investitionsprojekte X und Y zur Verfügung. Der risikolose
Kalkulationszinssatz beträgt 4%, nach Ablauf der jeweiligen
Nutzungsdauern soll wiederholt in dasselbe Projekt investiert werden.
 Projekt X hat eine Nutzungsdauer von 3 Jahren, erfordert eine
Anschaffungsauszahlung von 25.000 und liefert in den Jahren der
Nutzungsdauer Zahlungen in Höhe von jeweils 13.000.
 Projekt Y (Nutzungsdauer 5 Jahre) liefert beim Kalkulationszinssatz
von 4% einen Kapitalwert in Höhe von 12.000.

Welchen Kapitalwert (bei 4% Kalkulationszinssatz) müsste Projekt Y


besitzen, damit beide Projekte gleichwertig wären?
Selbsttest
Beispiel 27: Annuitätenmethode/2
Folie 128

Lösungsweg:
Bei identischer Reinvestition sind die Projekte nur dann gleichwertig,
wenn ihre Annuitäten übereinstimmen.
13.000 13.000 13.000
KW(Pr ojekt X) = −25.000 + + + = 11.076,18
1,04 1 1,04 2 1,04 3
0,04 ⋅ 1,04 3
Annuität ( Pr ojekt X) = 11.076,18 ⋅ = 3.991,29
1,04 3 − 1

0,04 ⋅ 1,04 5
Annuität ( Pr ojekt Y) = KWneu ( Pr ojekt Y) ⋅ = 3.991,29 = Annuität ( Pr ojekt X)
1,04 5 − 1
1,04 5 − 1
⇒ KWneu ( Pr ojekt Y) = 3.991,29 ⋅ = 17.768,50
0,04 ⋅ 1,04 5

Der Kapitalwert von Projekt Y müsste 17.768,50 betragen, damit die


beiden Projekte gleichwertig wären.
Interne-Zinssatz-Methode
Interne-Zinssatz-Methode
Folie 129

Interner Zinssatz:
Jener Zinssatz, bei den der Kapitalwert einer Investition gleich null ist:

∑ K ⋅(1+i )
t=0
t eff
−t
=0

 Interpretationsmöglichkeiten:
 bei Investitionen: als Effektivverzinsung des gebundenen Kapitals
(Rendite)
 bei Finanzierungen: als effektive Kapitalkosten
 als kritischer Zinssatz
Interne-Zinssatz-Methode
Interpolationsverfahren
Folie 130

Kapitalwert

interner Zinssatz (Interpolation)

Fehler
KW+

i-
Zinssatz
i+

KW-

interner Zinssatz (exakt)


Interpolationsverfahren
Berechnung des internen Zinssatzes
Folie 131

 händisch (eine Iteration des Näherungsverfahrens):


+ KW + ⋅ (i− − i+)
ieff = i +
KW + − KW −

 am PC: z.B. mit MS Excel: Funktion IKV

 exakte Ermittlung bei zwei Zahlungen:


KN
⇒ ieff = N −1
− K0
Interpolationsverfahren
Screenshot Excel
Folie 132
Interne-Zinssatz-Methode
Beispiel 28: Interner Zinssatz bei 2 Zahlungen
Folie 133

Ein Investitionsprojekt mit der Anschaffungsauszahlung von 1.000


liefert im Zeitpunkt t=5 eine Einzahlung von 1.500.
Wie hoch ist der effektive Zinssatz (die Rendite)?

Lösung:
1.500
ieff = 5 − 1 = 0,085 (= 8,45%)
− (−1.000)
Interne-Zinssatz-Methode
Interpretation/1
Folie 134

Entnahmen: konstanter Prozentsatz des gebundenen (noch nicht


amortisierten) Kapitals

Projekt A
Summe freigesetztes gebundenes
Zeit Entnahmen
Zahlungen Kapital Kapital
0 -100.000 0 0 100.000
1 28.000 12.194 15.806 84.194
2 28.000 10.267 17.733 66.461
3 30.000 8.104 21.896 44.566
4 50.000 5.434 44.566 0
Rendite 12,194%
Interne-Zinssatz-Methode
Interpretation/2
Folie 135

Interner Zinssatz:
 gibt an, wieviel Prozent des gebundenen Kapitals jeweils am
Periodenende entnommen werden können, ohne die
Amortisation der Anschaffungsauszahlung zu gefährden
 Effektivverzinsung des jeweils gebundenen Kapitals

Kriterium:
 absolute Vorteilhaftigkeit: ieff > i
 relative Vorteilhaftigkeit: ieff maximal
Interne-Zinssatz-Methode
Beispiel 29: Interne-Zinssatz-Methode
Folie 136

Beurteilen Sie die Maschinen A und B mit Hilfe der Internen-Zinssatz-


Methode, wenn eine Mindestverzinsung von 4% erreicht werden soll.

Zahlungen Zahlungen
Zeitpunkt
Maschine A Maschine B
0 -100.000 -170.000
1 28.000 42.500
2 28.000 46.000
3 30.000 47.500
4 50.000 51.000
5 38.500
6 -8.000
Die internen Zinssätze wurden mit Hilfe
Rendite 12,194% 9,180% des Näherungsverfahrens (vgl. Folie
130) berechnet.

Isoliert betrachtet ist jede Alternative vorteilhaft (interner Zinssatz >


Mindestverzinsung von 4%), bei einer Auswahlentscheidung wird jene
Alternative mit dem größten internen Zinssatz, also Maschine A, gewählt.
Methodenvergleich
Einmalige Investition
Folie 137

Einmalige Investition: Projekt A Projekt B

Kapitalwertmethode

Dynamische
Amortisationsrechnung

Interne-Zinssatz-Methode
Interne-Zinssatz-Methode
Problem - Schneidende Kapitalwertfunktionen
Folie 138

60.000

interner Zinssatz (B): 9,2%


30.000
interner Zinssatz (A): 12,2%
Kapitalwert

0
0% 5% 10% 15% 20%
4%
-30.000
5,1%

-60.000
Projekt A Projekt B
Interne-Zinssatz-Methode
Beispiel 30: Problem - mehrere interne Zinssätze
Folie 139

Projekt 1
Zeit t=0 t=1 t=2
Zahlung -1.000 5.000 -6.000

100

0
50% 100% 150% 200% 250%
Kapitalwert

-100

interne Zinssätze: 100% und 200%


-200

-300

-400
Interne-Zinssatz-Methode
Beispiel 30: Problem - kein interner Zinssätze
Folie 140

Projekt 2
Zeit t=0 t=1 t=2
Zahlung -1.000 4.000 -6.000

0
100% 150% 200% 250% 300%
-100

-200
Kapitalwert

-300

-400
keine internen Zinssätze
-500

-600
Interne-Zinssatz-Methode
Beispiel 30: Problem - negativer interner Zinssatz
Folie 141

Projekt 3
Zeit t=0 t=1 t=2
Zahlung -1.000 10.000 -6.000

4.000
3.000
2.000
1.000
0
-50% -1.000 0% 50% 100% 150% 200%
-2.000
-3.000
-4.000 interne Zinssätze: -36% und 836%
-5.000
-6.000
Interne-Zinssatz-Methode
Mängel der Internen-Zinssatz-Methode
Folie 142

 Wiederanlageprämisse:
Wiederveranlagung der Zahlungen aus dem Projekt (bzw.
Ausgleich der unterschiedlichen Kapitalbindungen beim
Vergleich mehrerer Projekte) zum internen Zinssatz
 unterstellt Unabhängigkeit vom Kapitalmarkt
 ieff > i: Wiederveranlagung zu ieff definitionsgemäß nicht möglich
 ieff < i: Wiederveranlagung zu ieff nicht sinnvoll
 beim Vergleich zweier Projekte: unterschiedliche Alternativen der
Wiederveranlagung
 mögliche Fehlentscheidungen beim Vergleich mehrerer Projekte
(schneidende Kapitalwertfunktionen)
 Nicht-Eindeutigkeit bei mehrfachem Vorzeichenwechsel
Interne-Zinssatz-Methode
Normalinvestition und absolute Vorteilhaftigkeit
Folie 143

Kapitalwert

KW<0 => nicht vorteilhaft


i*<i => nicht vorteilhaft

Zinssatz i

KW>0 => vorteilhaft


i*>i => vorteilhaft

interner Zinssatz i*

keine Widersprüche zwischen Kapitalwert- und Interner-Zinssatz-Methode bei


der Beurteilung der absoluten Vorteilhaftigkeit von Normalinvestitionen
Investitionsrechnung
Zusammenhang der einzelnen Verfahren/1
Folie 144

Absolute Vorteilhaftigkeit:
 Kapitalwert- und Annuitätenmethode:
 selbe Schlussfolgerungen

 Kapitalwert- und Interne-Zinssatz-Methode:


 bei Normalinvestitionen ebenfalls selbe Schlussfolgerungen
 bei Nicht-Normalinvestitionen Widersprüche möglich
 Präferenz für Kapitalwertmethode
Investitionsrechnung
Zusammenhang der einzelnen Verfahren/2
Folie 145

Relative Vorteilhaftigkeit:
 Kapitalwert- und Annuitätenmethode:
 bei korrekter Anwendung (KettenKW bei identischer Reinvestition)
keine Widersprüche

 Kapitalwert- und Interne-Zinssatz-Methode:


 Widersprüche möglich
 KW-Methode ist aufgrund der realistischeren Wiederanlage-
prämisse überlegen
Selbsttest
Beispiel 31: Investitionsrechenverfahren: Projektvergleich
Folie 146

Von zwei einander ausschließenden (Normal-)Investitionsprojekten X und Y sind


folgende Informationen bekannt (Kalkulationszinssatz 6%):

Nutzungsdauer Kapitalwert Annuität Rendite Amortisationsdauer


Projekt X 3 Jahre 5.380,00 2.012,71 10,15% 4 Jahre
Projekt Y 5 Jahre 8.120,00 1.927,66 12,43% 5 Jahre

Welches Projekt sollte bei einmaliger Investition gewählt werden, und warum?
a) Projekt Y, da es den höheren Kapitalwert aufweist
b) Projekt X, da es die höhere Annuität aufweist
c) Projekt Y, da es die höhere Rendite aufweist (Normalinvestitionen!)
d) Projekt X, da es die kürzere Amortisationsdauer aufweist
e) Projekt Y, da Projekt X sich nicht während der Nutzungsdauer amortisiert
und damit von vornherein ausscheidet
Berücksichtigung von Risiko
Risiko und Risikoeinstellung
Folie 147

 Risiko: Möglichkeit der positiven oder negativen Abweichung


einer Handlungskonsequenz von ihrem Erwartungswert
 Risikoeinstellungen:
 Risikoneutralität: Risiko spielt keine Rolle
 Risikofreude: zunehmendes Risiko wird positiv beurteilt
 Risikoscheue: zunehmendes Risiko wird negativ beurteilt
 Risikoeinstellung eines Anlegers ist im allgemeinen von der Höhe
des Kapitaleinsatzes abhängig
 Am Kapitalmarkt beobachtet man risikoscheues Verhalten der
Anleger
 Subjektive Risikoeinstellung kann aus dem Sicherheitsäquivalent
abgeleitet werden
Berücksichtigung von Risiko
Sicherheitsäquivalent und Risikoeinstellung
Folie 148

Wahrscheinlichkeit (p) Einzahlung (EZ) Sicherheitsäquivalent (SÄ)

10.000
p=0,7
Indifferenz
E(EZ) = 0 ,7 ⋅ 10.000 + 0 ,3 ⋅ ( − 5.000) = 5.500 ?

p=0,3
-5.000

SÄ > E(EZ) ⇒ risikofreudig


SÄ = E(EZ) ⇒ risikoneutral
SÄ < E(EZ) ⇒ risikoscheu
Berücksichtigung von Risiko
Beispiel 32: Risikoeinstellung und Sicherheitsäquivalent
Folie 149

Bei einer Lotterie, die einen Einsatz von 10 Euro erfordert, erhält man mit einer
Wahrscheinlichkeit von 10% eine Zahlung von 20, mit der Wahrscheinlichkeit von
20% eine Zahlung von 12, und mit 70%iger Wahrscheinlichkeit eine Zahlung von
5 Euro.
A nimmt an dieser Lotterie teil, B steht der Lotterie indifferent gegenüber, und C
würde nur dann mitspielen, wenn der Lospreis um mindestens 2 Euro billiger
wäre. Welche der folgenden Aussagen über die Risikoeinstellungen und
Sicherheitsäquivalente der einzelnen Personen sind richtig?
a) A verhält sich risikofreudig, da er an der Lotterie teilnimmt, obwohl die
erwartete Zahlung niedriger als der Lospreis ist
b) Das Sicherheitsäquivalent von B beträgt genau 10
c) B verhält sich risikofreudig, da er der Lotterie indifferent gegenüber steht
d) C verhält sich leicht risikofreudig, da sein Sicherheitsäquivalent 8 Euro
beträgt
e) C verhält sich risikoscheu, da er an der Lotterie nicht teilnimmt
Berücksichtigung von Risiko
Beispiel 33: Risikoeinstellung
Folie 150

Eine Lotterie, die einen Einsatz von 150 erfordert, führt entweder zu einer
Einzahlung von 200 (p=0,6) oder zu einer Einzahlung von 120.
Welche Risikoeinstellung hat Investor A, der dieser Lotterie indifferent
gegenübersteht?

Lösung:
E(EZ) = 0,6 ⋅ 200 + 0,4 ⋅ 120 = 168
Wegen Indifferenz: erforderlicher Einsatz = Sicherheitsäquivalent

SÄ = 150 < E(EZ)

Investor A verhält sich daher risikoscheu.


Berücksichtigung von Risiko
Beispiel 34: Risiko und Sicherheitsäquivalent
Folie 151

Fortsetzung von Beispiel 33:


Ein Investitionsprojekt, das zum Zeitpunkt t=0 eine Auszahlung von 135
erfordert, bringt in t=1 entweder eine Einzahlung von 200 (p=0,6) oder 120,
abhängig von der wirtschaftlichen Entwicklung. Der risikolose Zinssatz liegt
bei 6%.
Sollte der oben beschriebene Investor A in das Projekt investieren?

Lösung:
SÄ = 150
KW = −135 + 150 ⋅ (1 + 0,06)−1 = 6,51

Der Kapitalwert ist positiv, Investor A sollte in das Projekt investieren.


Berücksichtigung von Risiko
Beispiel 35: Risiko und Risikozuschlag
Folie 152

Fortsetzung von Beispiel 34:


Wie hoch ist der Risikozuschlag auf den risikolosen Zinssatz, mit dem
Investor A implizit rechnet?

Lösung:
E(EZ1 ) = 168
KW = 6,51
6,51 = −135 + 168 ⋅ (1 + r)−1 ⇒ r = 0,187 ( = 18,7%)

Risikozuschlag z = r − i = 0,187 − 0,06 = 0,127

Investor A verwendet implizit einen risikoadjustierten Kalkulationszinssatz


von 18,7%, d.h. er rechnet mit einem Risikozuschlag von 12,7
Prozent-punkten auf den risikolosen Zinssatz.
Berücksichtigung von Risiko
Verschiedene Möglichkeiten
Folie 153

Möglichkeiten zur Berücksichtigung des Risikos:


 Verwendung von Sicherheitsäquivalenten gemeinsam mit dem
risikolosen Zinssatz
 Verwendung von Erwartungswerten gemeinsam mit einem
risikoadjustierten Zinssatz (risikoloser Zins + Risikozuschlag)
Berücksichtigung von Risiko
Beispiel 36: Investitionsbeurteilung unter Risiko/1
Folie 154

Ein Investitionsprojekt mit einer Anschaffungsauszahlung von 320 und einer


Nutzungsdauer von 3 Jahren bringt je nach wirtschaftlicher Entwicklung
folgende Einzahlungen:
t=1 t=2 t=3 p
Szenario 1 160 180 150 0,8
Szenario 2 120 140 110 0,2

Zusätzlich werden in jedem Jahr der Nutzungsdauer Auszahlungen in Höhe


von 15 fällig. Der risikolose Zinssatz beträgt 5%, Investor B berücksichtigt das
Risiko der Investition mit einem Risikozuschlag von 4 Prozentpunkten.

Soll Investor B dieses Investitionsprojekt durchführen?


Berücksichtigung von Risiko
Beispiel 36: Investitionsbeurteilung unter Risiko/2
Folie 155

Lösung:
risikoadjustierter Kalkulationszinssatz = 0,09 (=9%)

EZ EZ
Summe
Zeit AZ Szen. 1 Szen. 2 E(EZ) Barwert
Zahlungen
p=0,8 p=0,2
0 320 -320 -320,00
1 15 160 120 152 137 125,69
2 15 180 140 172 157 132,14
3 15 150 110 142 127 98,07
Kapitalwert
35,90
(9%)

Der Kapitalwert ist positiv, das Projekt ist für Investor B daher vorteilhaft.
Berücksichtigung von Risiko
Investitionsrechenverfahren
Folie 156

Investitionsrechenverfahren bei Risiko:


 absolute Vorteilhaftigkeitsentscheidungen:
 Kapitalwertmethode, Annuitätenmethode

 relative Vorteilhaftigkeitsentscheidungen:
 Kapitalwertmethode (gegebenenfalls Kettenkapitalwerte
vergleichen)
 Sonderfall: identische Reinvestition, unterschiedliche Nutzungsdauern,
gleicher risikoangepasster Kalkulationszinssatz: Annuitätenmethode
möglich
Nicht-flache Zinsstruktur
Beispiel 37: Kapitalwertmethode bei nicht-flacher Zinsstruktur/1
Folie 157

Ermitteln Sie den Kapitalwert von Maschine A aus Beispiel 22, wenn
die folgenden Spot Rates gegeben sind:

t it p.a. Zinsstruktur
6%
1 3,82%

Spot Rate
5%
2 4,00%
4%
3 4,42% 3%
4 4,95% 1 2 3 4
Fristigkeit

Ist das Projekt vorteilhaft?


Nicht-flache Zinsstruktur
Beispiel 37: Kapitalwertmethode bei nicht-flacher Zinsstruktur/2
Folie 158

Lösung:

Einzahlungs-/Auszahlungstabelle: Projekt A
Summe der
t (Jahre) Spotrate it p.a. Barwert
Zahlungen
0 -100.000 -100.000
1 3,82% 28.000 26.970
2 4,00% 28.000 25.888
3 4,42% 30.000 26.349
4 4,95% 50.000 41.214

Kapitalwert (Zinsstruktur) 20.421

Der Kapitalwert ist positiv, das Projekt A ist daher (absolut) vorteilhaft.
Nicht-flache Zinsstruktur
Interpretation des Kapitalwerts bei nicht-flacher Zinsstruktur/1
Folie 159

 Die Interpretation des Kapitalwerts als Barwert des durch eine


Investition geschaffenen zusätzlichen Endvermögens gilt auch im
Falle einer nicht-flachen Zinsstruktur!
 Zur Berechnung der Endwerte sind die Forward Rates zu
verwenden.

1/3
t it p.a.  1,04954 
f1|4 =   − 1 = 0,05329393 ≅ 5,33% (p.a.)
 1 ,0382 
1 3,82%
1/2

2 4,00%  1,04954 
f2|4 =  
2 
− 1 = 0,05908678 ≅ 5,91% (p.a.)
 1,0400 
3 4,42%
 1,04954 
4 4,95% f3|4 =   − 1 = 0,06556195 ≅ 6,56% (p.a.)
3 
 1,0442 
Nicht-flache Zinsstruktur
Interpretation des Kapitalwerts bei nicht-flacher Zinsstruktur/2
Folie 160

Endvermögen
4
alternative 100.000 ⋅ 1,0495
121.319
Veranlagung:
t=0 t=1 t=2 t=3 t=4

1. Jahr 2. Jahr 3. Jahr 4. Jahr

Projekt A: 28.000 28.000 30.000 50.000


⋅ 1,06561 + 24.775
31.967
⋅ 1,05912
31.407
⋅ 1,05333
32.720

146.094
⋅ 1,0495−4
KW (A): 20.421
Nicht-flache Zinsstruktur
Investitionsrechenverfahren
Folie 161

Investitionsrechenverfahren bei nicht-flacher Zinsstruktur:


 einziges Verfahren: Kapitalwertmethode

 Achtung: Bei identischer Reinvestition und nicht-flacher


Zinsstruktur kann ein relativer Vorteilhaftigkeitsvergleich nur
durch das explizite Aufstellen der Zahlungsreihen zur
Berechnung der Kettenkapitalwerte gelöst werden!
Nicht-flache Zinsstruktur
Beispiel 38: Projektvergleich bei nicht-flacher Zinsstruktur/1
Folie 162

Von den beiden Investitionsprojekten X und Y sind folgende Zahlungen


bekannt:
t Projekt X Projekt Y
0 -100.000 -110.000
1 70.000 42.500
2 50.000 46.000
3 47.500

Die Nutzungsdauer von Projekt X beträgt zwei Jahre, jene von Projekt Y
drei Jahre.

Welches Projekt sollte bei einmaliger Investition, welches bei identischer


Reinvestition (auf 6 Jahre) realisiert werden, wenn folgende Spot Rates
gegeben sind?
t 1 2 3 4 5 6
it 2,9% 3,3% 3,5% 3,6% 3,8% 4,0%
Nicht-flache Zinsstruktur
Beispiel 38: Projektvergleich bei nicht-flacher Zinsstruktur/2
Folie 163

Lösung:
einmalige Investition:

Zahlungen Zahlungen
t Spotrate it
Projekt X Projekt Y
0 -100.000 -110.000
1 2,9% 70.000 42.500
2 3,3% 50.000 46.000
3 3,5% 47.500
KW (Zinsstruktur) 14.884 17.252

Bei einmaliger Investition und der gegebener Zinsstruktur ist Projekt Y


vorzuziehen
Nicht-flache Zinsstruktur
Beispiel 38: Projektvergleich bei nicht-flacher Zinsstruktur/3
Folie 164

Lösung:
identische Reinvestition:

t it X1 X2 X3 Kette X Y1 Y2 Kette Y

0 -100.000 -100.000 -110.000 -110.000


1 2,9% 70.000 70.000 42.500 42.500
2 3,3% 50.000 -100.000 -50.000 46.000 46.000
3 3,5% 70.000 70.000 47.500 -110.000 -62.500
4 3,6% 50.000 -100.000 -50.000 42.500 42.500
5 3,8% 70.000 70.000 46.000 46.000
6 4,0% 50.000 50.000 47.500 47.500
KettenKW (Zinsstruktur) 38.510 37.540

Bei identischer Reinvestition (auf 6 Jahre) und der gegebener Zinsstruktur


ist Projekt X vorzuziehen.
Investitionsrechnung
Anwendung der einzelnen Verfahren
Folie 165

flache Zinsstruktur, absolute relative Vorteilhaftigkeit


mit/ohne Risiko: Vorteilhaftigkeit einmalige Inv. identische Reinv.

Kapitalwertmethode
(bzw. KettenKW) (bei versch. Nutzungsdauern:
KettenKW)

nur bei gleichen


Annuitätenmethode Nutzungsdauern (bei Risiko: nur bei gleichem
risikoangepassten Zinssatz)
Interne-Zinssatz- nur bei Normal-
Methode investitionen

Dyn. Amortisations-
rechnung

nicht-flache Zinsstruktur: Kapitalwertmethode


Selbsttest
Beispiel 39: Interne-Zinssatz-Methode/1
Folie 166

Von einem Investitionsprojekt mit einer Nutzungsdauer von vier


Jahren sind folgende Zahlungen bekannt:
t=0 t=1 t=2 t=3 t=4
-9.000 4.000 3.000 2.000 2.000

In t=5 wird das Projekt abgebaut, dabei fallen zusätzliche


Auszahlungen für die Entsorgung an.

Wie hoch dürfen diese Auszahlungen maximal sein, damit das


Projekt bei einem Kalkulationszinssatz von 6% gemäß der Internen-
Zinssatz-Methode vorteilhaft ist?
Selbsttest
Beispiel 39: Interne-Zinssatz-Methode/2
Folie 167

Lösung:
Die Entsorgungsauszahlung EA darf maximal so hoch sein, dass der
interne Zinssatz gleich dem Kalkulationszinssatz ist, d.h. dass der
Kapitalwert des Projekts beim Kalkulationszinssatz von 6% gleich 0 ist.

4.000 3.000 2.000 2.000 EA


KW = −9.000 + + 2
+ 3
+ 4
− 5
=0
1,06 1,06 1,06 1,06 1,06

707,00

⇒ EA = 707,00 ⋅ 1,06 5 = 946 ,13

Solange die Entsorgungsauszahlung kleiner als 946,13 ist, beurteilt die


Interne-Zinssatz-Methode das Projekt als vorteilhaft.
Kapitel 5
Folie 168 Finanzierung
Finanzplanung
Motivation
Folie 169

Problemstellung resultierende Fragestellungen


Die Keks AG möchte wissen, wie  In welchen Monaten besteht
sich die Anschaffung des LKWs ein Finanzierungsbedarf?
und der Produktionsmaschine auf  In welchen Monaten ist mit
ihre Zahlungsfähigkeit auswirkt, einem Einzahlungsüberschuss
bzw. wie es generell um ihre zu rechnen?
Liquidität bestellt ist.
Kurzfristige Finanzplanung
Aufgaben des Finanzplans
Folie 170

Investitions- Finanzierungs-
Finanzplanung
entscheidungen entscheidungen

 Synchronisation von Mittelverwendungs- und


Mittelbeschaffungsseite
 zeitlich
 betragsmäßig
 Währungsmäßig

 Sicherstellung der Zahlungsfähigkeit


Kurzfristige Finanzplanung
Grundsätze
Folie 171

 Zahlungsbezug
 Zukunftsbezug
 Budgetvollständigkeit
 Wirtschaftlichkeit
 Bruttoprinzip
 Budgeteinheit (Teil- und Gesamtbudgets)
 Budgetgenauigkeit
 Budgetperiodizität
Kurzfristige Finanzplanung
Grundstruktur
Folie 172

Anfangsbestand an Zahlungsmitteln zu Beginn der Planungsperiode


+ Planeinzahlungen der Planperiode
- Planauszahlungen der Planperiode

= Zahlungsmittelendbestand am Ende der Planungsperiode

Sind Finanzierungsmaßnahmen zur Erhaltung


der Liquidität notwendig?
→ Einzahlungen vorziehen
→ neue Mittel beschaffen
→ Auszahlungen aufschieben
→ usw.
Kurzfristige Finanzplanung
Beispiel 40: Liquidationsspektrum/1
Folie 173

Aus der Vergangenheit ist bekannt, dass 70% der Umsätze im selben
Monat, 20% im nächsten und 8% im zweitfolgenden Monat zu einer
Einzahlung werden. 2% der Umsätze sind uneinbringlich.

Jänner Februar
Umsatz 100.000 150.000

Wie hoch sind die Einzahlungen im Jänner, Februar, März und April?
Kurzfristige Finanzplanung
Beispiel 40: Liquidationsspektrum/2
Folie 174

Lösung:
→ Liquidationsspektrum = (0,7; 0,2; 0,08)

Jänner Umsatz Februar


100.000 150.000
70% 8% 70% 8%

20% 20%

70.000 20.000 105.000 8.000 30.000 12.000

Jänner Februar März April

Einzahlung 70.000 125.000 38.000 12.000


Kurzfristige Finanzplanung
Beispiel 41: Finanzplan und kurzfristige Finanzierung/1
Folie 175

Die Keks AG rechnet für die kommenden Monate mit folgenden Daten:
Auszahlungen
Jänner Februar März
Löhne/Gehälter 250.000 250.000 275.000
Materialeinkäufe 340.000 133.000 155.000
Miete 25.000 25.000 25.000

 Guthaben (Ende Dezember): 20.000


 Bezahlung der Maschine: 170.000 im Februar
 Kontokorrentkredit:
 Kreditlimit: 50.000
 Bereitstellungsprovision: 0,6% p.a. (zahlbar im März, Juni, Sept., Dez.)
 Sollzinsen: 8% p.a. (zahlbar monatlich im nachhinein)
 Überziehungsprovision: 2% p.a. (zusätzlich zu den Sollzinsen, zahlbar
monatlich im Nachhinein)
Kurzfristige Finanzplanung
Beispiel 41: Finanzplan und kurzfristige Finanzierung/2
Folie 176

Aus der Vergangenheit ist bekannt, dass 60% der Umsätze im selben Monat,
20% im nächsten und 18% im zweitfolgenden Monat zu einer Einzahlung
werden. 2% der Umsätze sind uneinbringlich.
Liquidationsspektrum = (0,6;0,2;0,18)

Vorjahr Prognose für die Planungsmonate


November Dezember Jänner Februar März
Umsatz 550.000 530.000 575.000 590.000 600.000

Erstellen Sie den Finanzplan für Jänner, Februar und März!


Kurzfristige Finanzplanung
Beispiel 41: Finanzplan und kurzfristige Finanzierung/3
Folie 177

Lösung
→ Liquidationsspektrum = (0,6; 0,2; 0,18) Umsatz

Nov Dez Jän Feb Mär


550.000 530.000 575.000 590.000 600.000

18% 18%
60% 60% 20% 60%
18% 20% 20%

99.000 345.000 95.400 354.000 103.500 360.000


106.000 115.000 118.000

Jän Feb Mär


Einzahlung
550.000 564.400 581.500
Kurzfristige Finanzplanung
Beispiel 41: Finanzplan und kurzfristige Finanzierung/4
Folie 178

Finanzplan für das 1. Quartal


Jänner Februar März
Anfangsbestand 20.000 -45.000 -58.900
Einzahlungen von UmsatzNov. 99.000
von UmsatzDez. 106.000 95.400
von UmsatzJän. 345.000 115.000 103.500
von UmsatzFeb. 354.000 118.000
von UmsatzMär. 360.000
Summe Einzahlungen 550.000 564.400 581.500
laufende Auszahlungen Löhne/Gehälter 250.000 250.000 275.000
Materialeinkäufe 340.000 133.000 155.000
Miete 25.000 25.000 25.000
Maschine 170.000
kurzfristige Finanzierung Bereitstellungsprovision 0 0 75
(Kontokorrentkredit) Sollzinsen 0 300 393
Überziehungsprovision 0 0 15
Summe Auszahlungen 615.000 578.300 455.483
Zahlungsmittelendbestand -45.000 -58.900 67.117
kurzfr. Finanzierungsbedarf 45.000 58.900 0
Bestand nach Finanzierung 0 0 67.117
Finanzierung
Motivation
Folie 179

Problemstellung resultierende Fragestellungen


Die Keks AG möchte wissen, wie  Welche Finanzierungsformen
sie bestimmte Projekte (z.B. stehen der Unternehmung zur
Anschaffung der Maschine) Verfügung?
finanzieren kann. Dabei will sie  Welche Finanzierungsform
aus verschiedenen Finanzierungs- verursacht in welchen Perioden
formen die am besten geeignete welche Auszahlungen, die
auswählen. ihrerseits wiederum
Auswirkungen auf die Liquidität
haben?
Finanzierung
Was ist Finanzierung?
Folie 180

 Definition: Zahlungsreihe, die mit einer Einzahlung beginnt

0 1 2 3
t
1.400 -650 -550 -400

 Aufgaben der Finanzierung: Ausgleich von asynchronen Ein- und


Auszahlungen, damit
 betriebsnotwendige Investitionen durchführbar sind und
 Liquidität bzw. das finanzielle Gleichgewicht erhalten bleibt
Finanzierung
Außen- und Innenfinanzierung
Folie 181

Außenfinanzierung Innenfinanzierung
(externe Finanzierung): (interne Finanzierung):
Kapital wird dem Unternehmen Liquide Mittel aus der
von außen zugeführt betrieblichen Tätigkeit als
 Beteiligungsfinanzierung finanzwirtschaftlicher
 Eigenkapital Überschuss
 Neue Eigentümer oder  z.B. Absatz von Produkten
Kapitalerhöhung durch und Dienstleistungen
bestehende Eigentümer  z.B. Verkauf nicht
 Kreditfinanzierung betriebsnotwendiger
 Fremdkapital Vermögensgegenstände
Finanzierung
Spezifika von Finanzierungsmärkten
Folie 182

 Informationsproblem (asymmetrische Information)


 zwischen Kapitalnachfrager und Kapitalanbieter über Bonität des
Kapitalnachfragers
 Anreizproblem (Moral Hazard)
 Unsicherheit über Verhalten des Kapitalnachfragers

⇒ unterschiedliche Finanzierungsverträge je nach Gestaltung


der Informations- und Anreizbedingungen
⇒ Finanzierungsmärkte sind
 unvollkommen
 unvollständig
Finanzierung
Unterschiede der Kapitalarten
Folie 183

Kriterium Eigenkapital (z.B. Aktie) Fremdkapital (z.B. Kredit)


rechtliche Stellung Eigentümerstellung Gläubigerstellung
Zahlungsanspruch Gewinn- und Tilgung und Zinsen, keine
Verlustbeteiligung Erfolgsbeteiligung
Geschäftsführung idR ja (Mitsprache-, Stimm- nein
und Kontrollrechte)
zeitliche Verfügbarkeit unbefristet idR befristet
Haftung ja nein
Liquiditätsbelastung nicht fix (nur bei fix (Zinsen- und
Gewinnausschüttung) Kapitaldienst)
Steuerbelastung Ausschüttung versteuerter Zinsen steuerlich absetzbar
Gewinne
Beteiligungsfinanzierung
Funktionen von Beteiligungskapital
Folie 184

 Finanzierung
 dauerhafte, unbefristete Kapitalbereitstellung
 Haftung
 nachrangiges Kapital
 bei Kapitalaufzehrung → Überschuldung → Konkurs
 Repräsentation
 Kreditwürdigkeit, Bonität
 Mitsprache bei Unternehmensentscheidungen
Beteiligungsfinanzierung
Probleme der Beteiligungsfinanzierung in Österreich
Folie 185

 Geringe Ausstattung mit Eigenkapital


 insgesamt ca. 30% Eigenkapitalquote
 Klein- und Mittelbetriebe: ca. 13%

 Großteil der Unternehmen in der Gesellschaftsform von GmbH´s


eingerichtet
 kein effektiver Zugang zu börsengehandelten
Beteiligungsinstrumenten

 umfangreiche Kapitalbeschaffung bei vielen Gesellschaftsformen


kaum möglich
Beteiligungsfinanzierung
Aktiengesellschaft
Folie 186

Aktiengesellschaft:
 als Kapitalgesellschaft selbständige juristische Person
 Grundkapital der AG ist in Aktien mit bestimmtem Nennwert
aufgeteilt, die einen entsprechenden Besitzanteil am
Unternehmen verbriefen
 Nennwert ≠ Kurs der Aktie
 Börsenhandel möglich
 Haftung der Aktionäre ist auf ihre Einlage beschränkt
Beteiligungsfinanzierung
Organe der Aktiengesellschaft
Folie 187

Vorstand
Vertretung und Geschäftsführung

Berichterstattung Bestellung

Aufsichtsrat
gesetzlich vorgeschriebenes Kontrollorgan

Wahl und Abberufung der Mitglieder

Hauptversammlung
gesetzlich vorgeschriebene Zusammenkunft der Aktionäre
Beteiligungsfinanzierung
Aktienfinanzierung
Folie 188

 Aufbringung von Beteiligungskapital durch Emission von Aktien


 Erstemission (Going Public)
 Kapitalerhöhung
 Beschaffung von Eigenkapital durch Erhöhung des Grundkapitals
 im Anschluss an Emission Handel an der Börse möglich
 Initial Public Offering (IPO): Ersteinführung eines Unternehmens an
der Börse
Beteiligungsfinanzierung
Going Public/1
Folie 189

Motive für ein Going Public:


 Durch Stückelung relativ geringes Einzelrisiko
→ Aufbringung hoher Volumina möglich
 leichte Handelbarkeit der Anteile erhöht deren Attraktivität bei
Investoren
 Stärkung der Eigenkapitalbasis
 Verbesserung der Kreditwürdigkeit
 Steigerung des Bekanntheitsgrades
 Erschließung internationaler Finanzquellen möglich
Beteiligungsfinanzierung
Going Public/2
Folie 190

Argumente gegen ein Going Public:


 Fremdeinfluss kann bestehende Machtverhältnisse
(Mitsprachemöglichkeiten) verändern
 Publizitätspflichten
 hohe Emissionskosten und laufende Kosten der Börsenotierung
Beteiligungsfinanzierung
Rechte eines (Stamm-)Aktionärs
Folie 191

 Anspruch auf Bilanzgewinn (Dividende) gemäß Beschluss der


Hauptversammlung (HV)
 Auskunftsrecht in der HV
 Stimmrecht in der HV
 Bezugsrecht bei Kapitalerhöhungen
 Anspruch auf Liquidationserlös
Beteiligungsfinanzierung
Vorzugsaktien
Folie 192

 räumen Sonderrechte (meist im Tausch gegen andere Rechte) ein


 am häufigsten: Dividendenvorzugsaktien
 berechtigen zum Bezug einer höheren Dividende im Vergleich zu
Stammaktien
 Vorzugsaktionär verzichtet dafür auf Stimmrecht
 Sonderform: kumulative stimmrechtslose Vorzugsaktie
 Stimmrecht lebt bei Nichtbezahlung der Dividende nach zwei Jahren
wieder auf
Finanzierung
Unterschiede der Kapitalarten
Folie 193

Kriterium Eigenkapital (z.B. Aktie) Fremdkapital (z.B. Kredit)


rechtliche Stellung Eigentümerstellung Gläubigerstellung
Zahlungsanspruch Gewinn- und Tilgung und Zinsen, keine
Verlustbeteiligung Erfolgsbeteiligung
Geschäftsführung idR ja (Mitsprache-, Stimm- nein
und Kontrollrechte)
zeitliche Verfügbarkeit unbefristet idR befristet
Haftung ja nein
Liquiditätsbelastung nicht fix (nur bei fix (Zinsen- und
Gewinnausschüttung) Kapitaldienst)
Steuerbelastung Ausschüttung versteuerter Zinsen steuerlich absetzbar
Gewinne
Kreditfinanzierung
Spezifika der Kreditfinanzierung
Folie 194

 Bereitstellung von Fremdkapital durch externe Kapitalgeber oder


Miteigentümer
 asymmetrische Informationsverteilung zwischen Kreditnehmer
und Kreditgeber
 Qualitätsunsicherheit
 Verhaltensunsicherheit (Moral Hazard)
 Kreditgeber setzt Maßnahmen zur Risikobegrenzung (v.a. bei
langfristiger Kapitalüberlassung)
 Qualitätsunsicherheit: Kreditwürdigkeitsprüfung
 Verhaltensunsicherheit: Kreditvertrag und Kreditüberwachung
Kreditfinanzierung
Klassifikation von Krediten
Folie 195

kurz- und mittelfristig: langfristig:


 Kontokorrentkredit  Darlehen
 Diskontkredit  (Klassische) Anleihe
 Lombardkredit  Nullkuponanleihe
 Kundenanzahlung  Gewinnschuldverschreibung
 Lieferantenkredit  Anleihen mit
Optionscharakter
Kurzfristige Kreditfinanzierung
Kontokorrentkredit/1
Folie 196

Charakteristika:
 kein fixer Auszahlungsbetrag, sondern Vereinbarung eines Limits

(Kreditrahmen), innerhalb dessen beliebige Beträge wiederholt


Anspruch genommen werden können
 formell kurzfristig, de facto i.d.R unbefristet

 variable, i.A. einfache Verzinsung, zusätzliche Gebühren und


Provisionen
 Kontoführungsgebühr
 Bereitstellungsprovision
 Basis: Kreditlimit
 Überziehungsprovision
 Basis: der das Kreditlimit übersteigende Kreditbetrag
Kurzfristige Kreditfinanzierung
Kontokorrentkredit/2
Folie 197

Vor- und Nachteile:


+ ermöglicht kurzfristige Überbrückung von Liquiditätsengpässen
– Vorteilhaftigkeitsvergleich schwierig
Kurzfristige Kreditfinanzierung
Diskontkredit
Folie 198

Voraussetzung:
Unternehmen hat Forderung in Form eines Wechsels

Ablauf:
 Prüfung der Diskontfähigkeit

 Verkauf des Wechsels an ein Kreditinstitut (Diskont)

 Auszahlung des Wechselbetrages nach Abzug von Zinsen


(einfache vorschüssige Verzinsung) an den Wechseleinreicher
 bei Nichtbezahlung durch Schuldner Rückgriff auf den Einreicher

(Regress)
Kurzfristige Kreditfinanzierung
Ablauf eines Diskontkredits
Folie 199

2. Wechseldiskont

3. Gutschrift
Bank Lieferant
(5. Regress)

Kunde
4. Wechseleinlösung 1. Lieferung und Wechsel
Kurzfristige Kreditfinanzierung
Beispiel 42: Diskontkredit
Folie 200

Die Keks AG ist Begünstigte eines in 90 Tagen fälligen Wechsels über


60.000 Euro. Die Bank bietet einen Diskontierungssatz von 3,5% p.a.
(einfache vorschüssige Verzinsung).
Mit welcher Einzahlung kann die Keks AG heute rechnen?

Barwert bei einfacher vorschüssiger Verzinsung:

 90 
K 0 = 60 . 000 ⋅  1 − ⋅ 0 ,035  = 59 .475
 360 

Die Keks AG erhält beim Wechseldiskont eine Einzahlung von 59.475.


Kurzfristige Kreditfinanzierung
Lieferantenkredit
Folie 201

Charakteristika:
 freiwillige Kreditgewährung eines Lieferanten durch Zahlung auf Ziel
 Skonto ≠ Zinssatz
 Absatzpolitisches Instrument

Vor- und Nachteile:


+ schnelle, bequeme Kreditgewährung ohne Kreditwürdigkeitsprüfung
+ Entlastung der Kreditlinien bei Banken
+ einfache Kreditsicherung (Eigentumsvorbehalt)
– effektive Kapitalkosten relativ hoch und nicht offensichtlich
Kurzfristige Kreditfinanzierung
Beispiel 43: Lieferantenkredit
Folie 202

Die Keks AG hat Kakaobohnen im Wert von 10.000 Euro gekauft und
überlegt, folgenden Lieferantenkredit auszunützen:
Zahlung innerhalb von 30 Tagen netto oder innerhalb von 10 Tagen
unter Abzug von 2% Skonto
Wie hoch ist der effektive Zinssatz dieses Lieferantenkredits?

Lösung:
10.000
effektiver Tageszinssatz : ieff,Tag = 20 − 1 = 0,0010106 ≅ 0,1%
9.800

effektiver Jahreszinssatz : ieff, Jahr = (1 + ieff,Tag )365 − 1 = 0,445853 ≅ 44,59%

Der effektive Jahreszins beträgt 44,59% p.a.!


Kurzfristige Kreditfinanzierung
Beispiel 44: Kundenanzahlung
Folie 203

Die Keks AG stellt für einen Spezialauftrag einen Rechnung mit folgender
Zahlungsbedingung aus: „Rechnungsbetrag 20.000, davon 50% sofort, Rest
in 4 Monaten fällig“.
Ist diese Regelung für die Keks AG vorteilhaft, wenn sie bei einem
Kalkulationszinssatz von 5% p.a. dem Kunden im Gegenzug für die
Anzahlung einen Rabatt von 10% einräumen muss?

Lösung:
mit Kundenanza hlung und Rabatt : KW = 9.000 + 9.000 ⋅ 1,05 -1 / 3 = 17.855

ohne Kundenanza hlung, ohne Rabatt : KW = 20.000 ⋅ 1,05 -1 / 3 = 19.677

Die Variante ohne Kundenanzahlung und ohne Rabatt wäre für die Keks AG
günstiger.
Kreditfinanzierung
Langfristige Kreditfinanzierung
Folie 204

 Langfristiges Bankdarlehen
 Konditionen werden individuell zwischen Bank und Unternehmen
ausgehandelt

 Gesellschafterdarlehen
 Darlehensbetrag zählt zum Fremdkapital, auch wenn der
Darlehensgeber Gesellschafter des Unternehmens ist

 Anleihe
 Zerlegung in Teilschuldverschreibungen
 Vielzahl von Gläubigern
 hohe Liquidierbarkeit durch Börsenhandel
Darlehen
Bestandteile des Kreditvertrags
Folie 205

 Kreditgeber und Kreditnehmer


 Kreditzweck
 z.B. Investitionskredit, Konsumkredit
 Kreditvolumen und Währung
 Darlehensnominale, entspricht idR dem Tilgungsbetrag
 Auszahlungsbetrag (Darlehensvaluta)
 Tilgungsform
 z.B. endfällig, konstante Tilgung, Annuitätentilgung, Freijahre
 Laufzeit
 Kreditkosten
 Kündigung
 Sicherheiten
Darlehen
Kreditkosten
Folie 206

 Zinssatz
 risikoloser Zinssatz + Risikoprämie (spread)
 fix oder variabel (ohne/mit Referenzzinssatz, z.B. EURIBOR)
 vor- oder nachschüssig
 jährlich, halb- oder vierteljährlich

 Provisionen und Gebühren


 Bearbeitungsgebühr
 Kontoführungsgebühr
 evtl. Vertragserrichtungsgebühr
Darlehen
Beispiel 45: Risikoprämie
Folie 207

Eine Bank steht vor der Entscheidung, einem Unternehmen ein Darlehen
in Höhe von 300.000 zu gewähren. Die Rückzahlung inkl. Zinsen erfolgt
nach einem Jahr. Der risikolose Zinssatz beträgt 6% p.a., die Bank kalkuliert
ein Zahlungsausfallrisiko von 3%.
Welchen Rückzahlungsbetrag (inkl. Zinsen) wird die Bank verlangen, wenn
sie sich risikoneutral verhält?
Welchem nominellen Darlehenszinssatz entspricht dieser Betrag?

Die risikoneutrale Bank will im Erwartungswert die risikolose Verzinsung von 6%


erzielen und legt den Rückzahlungsbetrag entsprechend fest:
x ⋅ 0,97 + 0 ⋅ 0,03 = 300.000 ⋅ 1,06 ⇒ x = 327.835,05
entsprechender nomineller Darlehenszins:
327.835,05 = 300.000 ⋅ (1 + i) ⇒ i = 0,09278 ≅ 9,28%

Die Bank wird einen risikoadjustierten nominellen Darlehenszins von 9,28%


p.a. verlangen, das entspricht einer Risikoprämie von 3,28 Prozentpunkten.
Darlehen
Tilgungsmodalitäten
Folie 208

 Annuitätentilgung
 Konstante Tilgung
 Tilgung am Laufzeitende (endfällige Tilgung)
 Freijahre: Jahre ohne Tilgungszahlung
 rückzahlungsfreie Jahre: Jahre ohne Zins- und Tilgungszahlung
Darlehen
Konstante Tilgung
Folie 209

Zinsen
Tilgung

1 2 3 4 5

 gleichbleibende Teilbeträge vom Kreditbetrag


 aufgrund sinkender Zinsbelastung sinkt die periodische
Gesamtbelastung
Darlehen
Annuitätentilgung
Folie 210

Zinsen
Tilgung

1 2 3 4 5

 Gleich hohe Rückzahlungsraten (z.B. Annuitäten)


 Verhältnis zwischen Zins- und Tilgungsanteilen ändert sich
während Laufzeit
Darlehen
Endfällige Tilgung, Tilgungsfreijahre
Folie 211

Zinsen
Tilgung

1 2 3 4 5

 Tilgung am Laufzeitende
 periodische Zinsen
Darlehen
Beispiel 46: Darlehen mit konstanter Tilgung/1
Folie 212

Konditionen:
 Darlehensbetrag: 60.000
 Laufzeit: 6 Jahre
 1 Freijahr
 Nominalzinssatz: 9% p.a.
 Tilgungsform: konstante Tilgung

 Bearbeitungsgebühr: 1% vom Darlehensbetrag


 Kontoführungsgebühr: 100 pro Jahr

Mit welchen Ein- und Auszahlungen haben Darlehensnehmer und


Darlehensgeber zu rechnen?
Darlehen
Beispiel 46: Darlehen mit konstanter Tilgung/2
Folie 213

Darlehensnehmer:

Einzahlungs-/Auszahlungstabelle
Ein- Auszahlungen Schuldenstand
Zeit Summe
zahlungen Tilgung Zinsen sonst. AZ (Periodenende)
0 60.000 600 59.400 60.000
1 0 5.400 100 -5.500 60.000
2 12.000 5.400 100 -17.500 48.000
3 12.000 4.320 100 -16.420 36.000
4 12.000 3.240 100 -15.340 24.000
5 12.000 2.160 100 -14.260 12.000
6 12.000 1.080 100 -13.180 0
Darlehen
Beispiel 46: Darlehen mit konstanter Tilgung/3
Folie 214

Darlehensgeber:

Einzahlungs-/Auszahlungstabelle
Aus- Einzahlungen Forderungsstand
Zeit Summe
zahlungen Tilgung Zinsen sonst. EZ (Periodenende)
0 60.000 600 -59.400 60.000
1 0 5.400 100 5.500 60.000
2 12.000 5.400 100 17.500 48.000
3 12.000 4.320 100 16.420 36.000
4 12.000 3.240 100 15.340 24.000
5 12.000 2.160 100 14.260 12.000
6 12.000 1.080 100 13.180 0
Darlehen
Beispiel 47: Annuitätendarlehen/1
Folie 215

Konditionen:
 Darlehensbetrag: 60.000
 Laufzeit: 6 Jahre
 1 Freijahr
 Nominalzinssatz: 9% p.a.
 Tilgungsform: Annuitätentilgung

 Bearbeitungsgebühr: 1% vom Darlehensbetrag


 Kontoführungsgebühr: 100 pro Jahr

Mit welchen Ein- und Auszahlungen haben Darlehensnehmer und


Darlehensgeber zu rechnen?
Darlehen
Beispiel 47: Annuitätendarlehen/2
Folie 216

Darlehensnehmer:

Einzahlungs-/Auszahlungstabelle
Ein- Auszahlungen Schuldenstand
Zeit Summe
zahlungen Tilgung Zinsen sonst. AZ (Periodenende)
0 60.000 600 59.400 60.000
1 0 5.400 100 -5.500 60.000
2 10.026 5.400 100 -15.526 49.974
3 10.928 4.498 100 -15.526 39.047
4 11.911 3.515 100 -15.526 27.135
5 12.983 2.443 100 -15.526 14.152
6 14.152 1.274 100 -15.526 0

0,09 ⋅ 1,09 5
Annuität = 60.000 ⋅ = 15.426
1,09 5 − 1
Darlehen
Beispiel 47: Annuitätendarlehen/2
Folie 217

Darlehensgeber:

Einzahlungs-/Auszahlungstabelle
Aus- Einzahlungen Forderungsstand
Zeit Summe
zahlungen Tilgung Zinsen sonst. EZ (Periodenende)
0 60.000 600 -59.400 60.000
1 0 5.400 100 5.500 60.000
2 10.026 5.400 100 15.526 49.974
3 10.928 4.498 100 15.526 39.047
4 11.911 3.515 100 15.526 27.135
5 12.983 2.443 100 15.526 14.152
6 14.152 1.274 100 15.526 0

0,09 ⋅ 1,09 5
Annuität = 60.000 ⋅ = 15.426
1,09 5 − 1
Darlehen
Konsequenzen bei Änderungen während der Laufzeit
Folie 218

Darlehen mit konst. Tilgung Annuitätendarlehen


Änderung der • neue Tilgung mit der Restschuld • neue Annuität mit der Restschuld
Laufzeit und der Restlaufzeit berechnen und der Restlaufzeit berechnen
• neue Annuität mit neuem Zinssatz,
Änderung des • Zinsen mit neuem Zinssatz
der Restlaufzeit und der Rest-schuld
Zinssatzes berechnen
berechnen
• Schuld verringert sich um bezahlte
• Schuld verringert sich um bezahlte
Tilgung wird nicht Tilgung
Tilgung
oder nur • neue Annuität mit der neuen
teilweise bezahlt • neue Tilgungszahlung mit ver-
Restschuld und der Restlaufzeit
bleibender Restschuld berechnen
berechnen

Zinsen oder • Schuld erhöht sich um nicht bezahlte


• Schuld erhöht sich um nicht
Kontoführungs- Zinsen/Gebühren
bezahlte Zinsen/Gebühren
gebühr werden • neue Annuität mit der neuen
nicht oder nur • neue Tilgungszahlung mit der
Restschuld und der Restlaufzeit
teilweise bezahlt neuen Restschuld berechnen
berechnen
Darlehen
Beispiel 48: Veränderungen beim Darlehen mit konstanter Tilgung
Folie 219

 im 3. Jahr erfolgt keine Tilgungszahlung


 im 4. Jahr werden nur 3.220 bezahlt
 im 5. Jahr wird der Zinssatz auf 10% angehoben und die Gesamtlaufzeit auf 7 Jahre
fixiert
Einzahlungs-/Auszahlungstabelle
Ein- Auszahlungen Schuldenstand
Zeit Summe
zahlungen Tilgung Zinsen sonst. AZ (Periodenende)
0 60.000 600 59.400 60.000
1 0 5.400 100 -5.500 60.000
2 12.000 5.400 100 -17.500 48.000
3 0 4.320 100 -4.420 48.000
4 0 3.120 100 -3.220 49.200
5 16.400 4.920 100 -21.420 32.800
6 16.400 3.280 100 -19.780 16.400
7 16.400 1.640 100 -18.140 0
Darlehen
Beispiel 49: Veränderungen beim Annuitätendarlehen
Folie 220

 im 3. Jahr erfolgt keine Tilgungszahlung


 im 4. Jahr werden nur 3.572 bezahlt
 im 5. Jahr wird der Zinssatz auf 10% angehoben und die Gesamtlaufzeit auf 7 Jahre
fixiert
Einzahlungs-/Auszahlungstabelle
Ein- Auszahlungen Schuldenstand
Zeit Summe
zahlungen Tilgung Zinsen sonst. AZ (Periodenende)
0 60.000 600 59.400 60.000
1 0 5.400 100 -5.500 60.000
2 10.026 5.400 100 -15.526 49.974
3 0 4.498 100 -4.598 49.974
4 0 3.472 100 -3.572 51.000
5 15.408 5.100 100 -20.608 35.592
6 16.949 3.559 100 -20.608 18.643
7 18.643 1.865 100 -20.608 0
Darlehen
Kapitalwertfunktion einer Normalfinanzierung
Folie 221

Kapitalwert

interner Zinssatz

Zinssatz
Darlehen
Beispiel 50: Berechnung des effektiven Zinssatzes
Folie 222

Fortsetzung zu Beispiel 46:


Wie hoch ist der effektive Zinssatz für den Darlehensnehmer und den
Darlehensgeber?

Lösung:

Summe Zahlungen
Zeit Darlehensnehmer Darlehensgeber
0 59.400 -59.400
1 -5.500 5.500
2 -17.500 17.500
3 -16.420 16.420
4 -15.340 15.340
5 -14.260 14.260 Die internen Zinssätze
wurden mit Hilfe des
6 -13.180 13.180 Näherungsverfahrens
(vgl. Folie 130)
Effektivzins 9,55% 9,55% berechnet.
Darlehen
Beispiel 51: Konditionen eines Darlehens festlegen
Folie 223

Fortsetzung zu Beispiel 46:


Wie hoch muss die Bearbeitungsgebühr sein, damit sich für den
Darlehensgeber eine effektive Rendite von 10% ergibt?

Lösung:
Der Kapitalwert muss unter Verwendung der vorgegebenen effektiven
Rendite als Kalkulationszinssatz gleich 0 sein.

5.500 17.500 16.420 15.340 14.260 13.180


− 60.000 + BG + + + + + + =0
1,1 1,12 1,13 1,1 4 1,15 1,16
⇒ BG = 1.429
1.429
Bearbeitun gsgebühr = = 0 ,0238 ( = 2 ,38%)
60.000
Anleihe
Charakteristika
Folie 224

 Instrument der langfristigen Fremdfinanzierung


 Zerlegung in Teilschuldverschreibungen mit Wertpapiercharakter
 Vielzahl von Gläubigern
 Häufig am Sekundärmarkt (z.B. Börse) gehandelt
 Leicht veräußerbar
Anleihe
Arten von Anleihen – nach Emittenten
Folie 225

 Staats- (Bundes-)anleihen
 Kommunalanleihen
 Pfandbriefe
 Industrieanleihen
 Bank- und Sparkassenobligationen
Anleihe
Ausstattungsmerkmale/1
Folie 226

 Laufzeit:
 idR 6-12 Jahre bei Industrieanleihen
 Währung:
 Heimatwährung oder Fremdwährungsanleihe
 Volumen und Stückelung:
 Volumen bei börsengehandelten Anleihen idR ab 50 Mio. €
 Stückelung meist 1.000 €
 Tilgung:
 endfällig
 in Raten
Anleihe
Ausstattungsmerkmale/2
Folie 227

 Zinssatz:
 fix (straight bond)
 variabel (floating rate note)
 Emissions- und Tilgungskurs:
 Disagio, Agio

TK − EmK
(Dis)Agio =
TK

 Kündigung
 Sicherheiten
Anleihe
Beispiel: Endfällige Kuponanleihe
Folie 228

5,25% ALPINE Holding Anleihe 2010-2015


Fakten der Unternehmensanleihe:
 Emissionsvolumen: EUR 100.000.000, mit Aufstockungsmöglichkeit
 Laufzeit: 5 Jahre endfällig
 Stückelung: EUR 1000.--
 Zinssatz: 5,25 % p.a. fix
 Emissionskurs: wird erst bekanntgegeben
 Tilgung: am Laufzeitende zu 100%
 Zeichnungsfrist: 21. Juni bis 23. Juni 2010 (vorzeitige Schließung vorbehalten)
 Joint-Lead: UniCredit Bank Austria und BAWAG PSK
 Valuta: 1. Juli 2010

Anmerkung: der tatsächliche Emissionskurs lag bei 101,341 (⇒ Agio)


Anleihe
Charakteristika der endfälligen Kuponanleihe
Folie 229

Endfällige Kuponanleihe:
 regelmäßige Zinszahlungen („Kupons“) während der Laufzeit
 Tilgung zur Gänze am Ende der Laufzeit
Anleihe
Endfällige Kuponanleihe - Sicht des Zeichners
Folie 230

Zinsen
Tilgung
0 Kauf

0 1 2 3 4 5
Anleihe
Beispiel 52: Endfällige Kuponanleihe/1
Folie 231

Konditionen:
 Zeichnungsbetrag: 100.000
 Nominalzinssatz: 5%
 Emissionskurs: 89%
 Tilgungskurs: 100%
 Laufzeit: 4 Jahre
 Tilgungsform: Endfällige Kuponanleihe
 Einmalige Auszahlungen anlässlich des Kaufs: 400

Mit welchen Ein- und Auszahlungen hat der Zeichner dieser Anleihe
(vor Abzug aller Steuern) zu rechnen?
Anleihe
Beispiel 52: Endfällige Kuponanleihe/2
Folie 232

Zeichner:

Einzahlungs-/Auszahlungstabelle
Einzahlungen Auszahlungen Summe Forderungsstand
Zeit
Tilgung Zinsen Kauf sonst. AZ Zahlungen (Periodenende)
0 89.000 400 -89.400 100.000
1 5.000 5.000 100.000
2 5.000 5.000 100.000
3 5.000 5.000 100.000
4 100.000 5.000 105.000 0
Anleihe
Charakteristika der Serienanleihe
Folie 233

Serienanleihe:
 Aufteilung des Nominales auf einzelne Serien
 Tilgungszahlung für eine Serie erfolgt nach deren „Auslosung“
 regelmäßige Zinszahlungen während der Laufzeit
 einfache Vermeidung des Auslosungsrisikos: gleichmäßige
Verteilung des Kapitals auf die einzelnen Serien
Anleihe
Serienanleihe - Sicht des Zeichners
Folie 234

0
Zinsen
Tilgung
Kauf

0 1 2 3 4 5
Anleihe
Beispiel 53: Serienanleihe/1
Folie 235

Konditionen:
 Nominalbetrag: 10.000.000
 Emissionskurs: 97%
 Tilgungskurs: 100%
 Tilgungsform: Serienanleihe
 Nominalzinssatz: 6% p.a.
 Laufzeit: 5 Jahre
 Einmalige Auszahlungen anlässlich der Emission: 100.000
 Auszahlungen während der Laufzeit pro Jahr: 50.000

Mit welchen Ein- und Auszahlungen hat der Emittent dieser Anleihe zu
rechnen?
Anleihe
Beispiel 53: Serienanleihe/2
Folie 236

Emittent:

Einzahlungs-/Auszahlungstabelle
Ein- Auszahlungen Summe Schuldenstand
Zeit
zahlungen Tilgung Zinsen sonst. AZ Zahlungen (Periodenende)
0 9.700.000 100.000 9.600.000 10.000.000
1 2.000.000 600.000 50.000 -2.650.000 8.000.000
2 2.000.000 480.000 50.000 -2.530.000 6.000.000
3 2.000.000 360.000 50.000 -2.410.000 4.000.000
4 2.000.000 240.000 50.000 -2.290.000 2.000.000
5 2.000.000 120.000 50.000 -2.170.000 0
Anleihe
Beispiel 53: Serienanleihe/3
Folie 237

 Zeichnungsbetrag: 100.000 (gleichmäßig verteilt auf die einzelnen


Serien)
 Kaufspesen (einmalig anlässlich des Kaufs): 500
 Jährliche Depotgebühr: 100

Mit welchen Ein- und Auszahlungen hat der Zeichner dieser Anleihe
(vor Abzug aller Steuern) zu rechnen?
Anleihe
Beispiel 53: Serienanleihe/4
Folie 238

Zeichner:

Einzahlungs-/Auszahlungstabelle
Einzahlungen Auszahlungen Summe Forderungsstand
Zeit Tilgung Zinsen Kauf sonst. AZ Zahlungen (Periodenende)
0 97.000 500 -97.500 100.000
1 20.000 6.000 100 25.900 80.000
2 20.000 4.800 100 24.700 60.000
3 20.000 3.600 100 23.500 40.000
4 20.000 2.400 100 22.300 20.000
5 20.000 1.200 100 21.100 0
Anleihe
Beispiel 54: Berechnung des effektiven Zinssatzes/1
Folie 239

Fortsetzung zu Beispiel 53:


Wie groß ist der effektive Zinssatz für den Emittenten und den Zeichner der
Anleihe, und wie lässt sich das Ergebnis interpretieren?

Lösung:
Summe Zahlungen
Zeit Emittent Zeichner

0 9.600.000 -97.500
1 -2.650.000 25.900
2 -2.530.000 24.700
3 -2.410.000 23.500
4 -2.290.000 22.300 Die internen Zinssätze
wurden mit Hilfe des
5 -2.170.000 21.100 Näherungsverfahrens
(vgl. Folie 130)
Effektivzins 8,50% 6,81% berechnet.
Anleihe
Beispiel 54: Berechnung des effektiven Zinssatzes/2
Folie 240

10,00%

8,00% 8,50%
6,81%
6,00%

4,00%

2,00%

0,00%
Emittent Zeichner
Anleihe
Beispiel 55: Konditionen der Anleihe festlegen
Folie 241

Fortsetzung zu Beispiel 53:


Wie hoch müsste der Emissionskurs der Anleihe sein, damit sich für den
Zeichner eine effektive Rendite von 7% (vor Steuern) ergibt?

Lösung:
Der Kapitalwert muss unter Verwendung der vorgegebenen effektiven
Rendite als Kalkulationszinssatz gleich 0 sein.

25.900 24.700 23.500 22.300 21.100


− 100.000 ⋅ EmK − 500
{ + + 2
+ 3
+ 4
+ 5
=0
1,07 1,07
einm. Ausz. 144444444244444444 1,07 1,07 1,07
3
97.019,16
97.019,16 − 500
⇒ EmK = = 0,9652 ( = 96,52%)
100.000
Anleihe
Charakteristika von Nullkuponanleihen (Zerobonds)
Folie 242

Nullkuponanleihen:
 Anleihen ohne laufende Zinszahlungen (Zinsthesaurierung), der
Ertrag ergibt sich aus der Differenz zwischen Emissions- und
Tilgungskurs
 idR Emission mit hohem Disagio
 Tilgung am Laufzeitende
 Arten:
 echte Zerobonds (Abzinsungsanleihen)
 z.B. Pepsi Co 1981, Emissionskurs 67 1/4%, Tilgung 100%
 unechte Zerobonds (Aufzinsungsanleihen)
 z.B. Republik Österreich: Bundesschatzscheine
Anleihe
Beispiel: Nullkuponanleihe
Folie 243

ESKOM Emission: 1997


Laufzeit: 35 Jahre

South African Rand 7.5bn


Zero Coupon Bonds due 2032

Issue price 2.14 per cent.

Hambros Bank Limited


Rand Merchant Bank Limited
Anleihe
Vorteile von Nullkuponanleihen
Folie 244

Vorteile für den Vorteile für den


Emittenten: Zeichner:

• Liquiditätsvorteil (keine • Entfall des


laufenden Zins- oder Wiederanlagerisikos der
Tilgungszahlungen) Zinszahlungen
• niedrigere Druck- und • Versteuerung der
Verwaltungskosten Kapitalerträge erst bei
Tilgung
Anleihe
Beispiel 56: Nullkuponanleihe/1
Folie 245

Konditionen:
 Zeichnungsbetrag: 50.000
 Emissionskurs: 71%
 Tilgungskurs: 100%
 Laufzeit: 5 Jahre
 Tilgungsform: Nullkuponanleihe
 Einmalige Auszahlungen anlässlich des Kaufs: 100
 Auszahlungen während der Laufzeit pro Jahr: 20

Mit welchen Ein- und Auszahlungen hat der Zeichner dieser Anleihe
(vor Abzug aller Steuern) zu rechnen?
Anleihe
Beispiel 56: Nullkuponanleihe/2
Folie 246

Zeichner:

Einzahlungs-/Auszahlungstabelle
Einzahlungen Auszahlungen Summe Forderungsstand
Zeit Tilgung Kauf sonst. AZ Zahlungen (Periodenende)
0 35.500 100 -35.600 50.000
1 20 -20 50.000
2 20 -20 50.000
3 20 -20 50.000
4 20 -20 50.000
5 50.000 20 49.980 0
Anleihe
Floating Rate Notes (FRN)
Folie 247

Floating Rate Note:


 Anleihe mit variablem Zinssatz
 Zinssatz wird periodisch zu sog. Roll-over-dates an Referenzzinssatz
angepasst
 Anleihezinssatz = Referenzzinssatz + Spanne (Spread)
 evtl. Zinsobergrenzen (caps) oder Zinsuntergrenzen (floors)

 zahlreiche Finanzinnovationen
 z.B. Drop-Lock-Bonds
Anleihe
Zinsgestaltung bei Floating Rate Notes
Folie 248

z.B. Zinsobergrenze z.B. Zinsuntergrenze


(Cap-Floater): (Floor-Floater):

Zins Zins

Zins FRN

Cap Zins FRN

Floor
EURIBOR
EURIBOR

t t
Anleihe
Beispiel 57: Endfällige Floating Rate Note mit Cap
Folie 249

Konditionen:
 Zeichnungsbetrag: 100.000

 Nominalzinssatz: 12-Monats-Euribor (Stichtag 1.1.) plus 2 Prozentpunkte

 Cap: maximaler Nominalzinssatz: 6%

 Emissionskurs: 98%

 Tilgungskurs: 100%

 Laufzeit: 4 Jahre

 Tilgungsform: Endfällige Kuponanleihe

 Einmalige Auszahlungen anlässlich des Kaufs: 400

Welche Zahlungen hat der Zeichner dieser Anleihe (vor Abzug aller Steuern)
erhalten, wenn während der Laufzeit folgende Zinssätze gegolten haben?
Stichtag t=1 t=2 t=3 t=4
12-Monats-Euribor 3,3% 3,9% 4,8% 2,4%
Anleihe
Beispiel 57: Endfällige Floating Rate Note mit Cap/2
Folie 250

Zeichner:

Einzahlungs-/Auszahlungstabelle
Einzahlungen Auszahlungen Summe Forderungsstand
Zeit
Tilgung Zinsen Kauf sonst. AZ Zahlungen (Periodenende)
0 98.000 400 -98.400 100.000
1 5.300 5.300 100.000
2 5.900 5.900 100.000
3 6.000 6.000 100.000
4 100.000 4.400 104.400 0
Anleihe
Gewinnschuldverschreibung
Folie 251

Gewinnschuldverschreibung (participating bond):


 Anleiheform, bei der die Zinsen vom Gewinn des Unternehmens
abhängen:
 Zinsen werden nur dann gezahlt, wenn das Unternehmen einen
Gewinn erwirtschaftet, oder
 neben einem fixen Grundzins besteht ein weiterer von der
Dividende abhängiger Gewinnanspruch
Anleihe
Anleihen mit Optionscharakter
Folie 252

Wandelanleihe (convertible bond):

• Anleihe mit dem Recht auf Umtausch der Anleihe in Aktien des
emittierenden Unternehmens
• Anleihe geht nach dem Umtausch in Aktien unter

Umtauschanleihe (exchangeable bond):

• Anleihe mit dem Recht auf Umtausch der Anleihe in Aktien eines
dritten Unternehmens

Optionsanleihe (warrant bond):

• Anleihe mit einem (trennbaren und an der Börse handelbaren)


Optionsrecht zum Bezug von Aktien des emittierenden
Unternehmens
• Anleihe besteht nach Ausübung der Option weiter
Anleihe
Vorteile von Anleihen mit Optionscharakter
Folie 253

Vorteile für den Vorteile für den


Emittenten: Zeichner:

• zusätzlicher Anreiz für • zunächst nur


Anleger durch Wandlungs- Gläubigerstellung (keine
oder Optionsrecht Haftung)
• niedrigere Verzinsung • feste Verzinsung
• Vereinbarung von • keine Wandlungs- oder
Umtauschkursen bzw. Ausübungsverpflichtung
Ausübungspreisen über den • Teilnahme an späterer
aktuellen Aktienkursen Kurssteigerung
• Hebelwirkung bei
Optionsscheinen
Anleihe
Anleihenbewertung
Folie 254

 Anleihen werden am Sekundärmarkt gehandelt


 Kaufzeitpunkt fällt nicht mit dem Kupontermin zusammen
⇒ Berücksichtigung der Zinsen für den Zeitraum seit dem letzten
Kupontermin: „Stückzinsen“

Anzahl Tage seit dem letzten Kupontermin


Stückzinsen = Kupon ⋅
Anzahl Tage der gesamten Kuponperiode

 Clean Price: Börsenkurs der Anleihe


 Dirty Price: Marktpreis der Anleihe = Börsenkurs + Stückzinsen
Anleihe
Anleihenbewertung unterschiedlicher Typen
Folie 255

 zukünftige Zahlungen bekannt (z.B. Kupon-, Nullkuponanleihe):

0 1 2 3
t
5 5 105

 zukünftige Zahlungen (teilweise) unbekannt (z.B. Floating Rate


Note)
0 1 2 3
t
4 L 100+L
Anleihe
Beispiel 58: Anleihenbewertung bei bekannten Zahlungen
Folie 256

Wie hoch ist der Wert der Kuponanleihe mit dem Zahlungsstrom
0 1 2 3
t
5 5 105
in t=0, wenn die relevanten Spot Rates folgende Werte annehmen?
N 1 2 3
iN (p.a.) 3,82% 4,00% 4,42%

Lösung:
Wert der Anleihe in t=0: Barwert aller Zahlungen, abgezinst mit der
jeweiligen Spot Rate:

B = 5 ⋅ 1,0382−1 + 5 ⋅ 1,04 −2 + 105 ⋅ 1,0442−3 = 101,66


Anleihe
Anleihenbewertung bei Floating Rate Notes
Folie 257

Annahmen:
 Anpassung des Zinssatzes nur zu Kuponterminen

 Höhe des nächsten Kupons ist bekannt

 Floating Rate Note ist perfekt indiziert, d.h. die Höhe des Kupons

entspricht genau dem Referenzzinssatz

Kurs der (perfekt indizierten) Floating Rate Note zum


Kuponzeitpunkt (=Zinsanpassungszeitpunkt) entspricht immer
genau 100%!
Anleihe
Beispiel 59: Anleihenbewertung bei Floating Rate Notes
Folie 258

Wie hoch ist der Wert der (perfekt indizierten) Floating Rate Note mit
dem Zahlungsstrom
0 0,5 1,5 2,5
t
4 L 100+L

in t=0, wenn die Spot Rate i0,5=4,3% p.a. beträgt?

Lösung:
ersetzen obigen Zahlungsstrom durch den modifizierten Zahlungsstrom:
0 0,5 1,5 2,5
t
104
Barwert der Anleihe in t=0:
B = 104 ⋅ 1,043−0 ,5 = 101,83
Selbsttest
Beispiel 60: Anleihenbewertung
Folie 259

Bei einer perfekt indizierten Floating Rate Note (Laufzeit 10 Jahre,


Emissionskurs 100%, Tilgungskurs 100%) mit jährlichen Zinszahlungen und
Zinsanpassungsterminen entspricht der Zinssatz dem jeweiligen 12-
Monats-EURIBOR. Beim letzten Zinsanpassungstermin vor genau 8
Monaten wurde der nächste Kupon mit 3,2% festgelegt.
Wie hoch ist der Wert der Anleihe heute, wenn bei stetiger Verzinsung die
Spot Rates folgende Werte annehmen:
N (Monate) 4 6 8
iN 3,0% p.a. 3,1% p.a. 3,2% p.a.

Lösung:
B = 103,2 ⋅ e - 0 ,03⋅ 4 / 12 = 102,1731428 ≈ 102,17
Kapitel 6
Folie 260 Finanzinstitutionen
Finanzinstitutionen
Motivation
Folie 261

Problemstellung resultierende Fragestellungen


Die Keks AG benötigt für  Welche Institutionen können
verschiedene Vorhaben am der Keks AG bei
Kapitalmarkt (z.B. Emission einer unterschiedlichen Vorhaben
Anleihe, Kapitalerhöhung) am Kapitalmarkt behilflich
professionelle Unterstützung. sein?
 Welche Institutionen könnten
für die Keks AG zusätzlich
relevant sein?
Finanzinstitutionen
Rolle von Finanzinstitutionen
Folie 262

Direkte Finanzierung

Direkte Finanzierung Kapital-


nachfrager

Finanz-
institution Indirekte Finanzierung
Finanzinstitution fungiert
als Finanzintermediär
Kapitalanbieter
Finanzinstitutionen
Welche Finanzinstitutionen gibt es?
Folie 263

 Banken
 Versicherungsgesellschaften und -makler
 Investmentfonds, Kapitalanlage-, und Beteiligungsgesellschaften
 Börsen
 Ratingagenturen
 Leasinggesellschaften
 Factoringgesellschaften
 Venture-Capital-Gesellschaften
 usw.
Börsen
Grundlagen
Folie 264

 Art der gehandelten Waren


 Wertpapierbörsen: Aktien u.a. Wertpapiere
 Devisenbörsen: Forderungen auf ausländische Währungen
 Warenbörsen: Commodities
 Erfüllungszeitpunkt
 Kassabörsen
 Terminbörsen
 Organisation des Handels
 Präsenzbörsen
 Elektronische Börsen
Börsen
Börsehandel/1
Folie 265

Präsenzbörsen Elektronische Börsen


 standortgebundener  standortungebundener
Parketthandel Computerhandel
 Kursmakler, Aktionssystem  institutionalisierte
 kurze Handelszeiten Liquiditätsanbieter (Market-
Maker-System)
 persönliche Kontaktmöglichkeiten
 lange Handelszeiten
 begrenzte Markttransparenz
 hoch entwickelte
Kommunikationstechnik
notwendig
Börsen
Börsehandel/2
Folie 266

 börslich
 an elektronischen Börsen (z.B. Xetra in Frankfurt und Wien)
 an Präsenzbörsen (z.B. New York Stock Exchange)
 außerbörslich
 ungeregelter Freiverkehr im Banksystem (Vor- und Nachbörse), OTC-
Handel
 ungeregelter Freiverkehr außerhalb des Banksystems
Börsen
Charakteristika des Börsehandels in Wien
Folie 267

 Vollelektronisches Handelssystem XETRA (Kassamarkt außer


Optionsscheine) bzw. OMEX (Terminmarkt und Optionsscheine)
 Elektronisches Orderbuch mit Limit- und Bestens-Orders
 Institutionalisierte Liquiditätsanbieter (Specialists) müssen 2/3
der Handelszeit mit verbindlichen Ankaufs- und Verkaufskursen
(Quotes) im Markt sein
 Matching: elektronisches Zusammenführen der Order
Börsen
Börsenmärkte und Marktsegmente
Folie 268

Geregelte Märkte: Ungeregelter Markt:


Zulassung nach BörseG Multilaterales Handelssystem
• Amtlicher Handel • Dritter Markt
• Geregelter Freiverkehr

Vergabe der
Wertpapierkennnummer (ISIN)

Einordnung in liquiditätsorientiertes Handelssegment (durch die Börse)

Prime Market Mid Market Standard Market


(nur geregelte Märkte) continuous / auction continuous / auction
Börsen
Börsenindizes
Folie 269

Indizes:
 bilden Kursentwicklungen eines
gesamten Markts oder eines
Teilmarkts ab
 gewichteter Durchschnitt der Kurse
der im Index vertretenen
Wertpapiere
 All-share-Indizes
 Auswahlindizes
 z.B. DAX, ATX, DJI, Nikkei
 Österreich: ATX, ATX five,
Immobilien-ATX
Börsen
Leerverkauf
Folie 270

Leerverkauf:
Verkauf von Wertpapieren (Aktien), die einem nicht gehören

 Ausborgen der Aktien (gegen Gebühr und Versprechen, sie auf


Verlangen zurück zu geben)
 Verkauf der Aktien
 später Rückkauf der Aktien und Rückgabe an den eigentlichen
Besitzer

→ Leerverkäufer erzielen dann einen Gewinn, wenn der Aktienkurs zum


Rückkaufszeitpunkt niedriger ist als zum Verkaufszeitpunkt
Börsen
Leerverkauf und Short Squeeze: Porsche und VW/1
Folie 271

 2005: VW befürchtet ausländische Übernahme, Porsche beschließt, VW-Aktien zu kaufen,


um dies zu verhindern
 Porsche kauft immer wieder VW-Aktien, Analysten erwarten, dass Porsche irgendwann VW
zur Gänze übernehmen wird.
 VW-Aktien steigen, bis sie einen Wert erreichen, der es für Porsche zu teuer machen würde,
VW zu übernehmen.
 Investoren folgern, dass daher der Aktienkurs langfristig wieder sinken wird, und verkaufen
VW-Aktien leer (die dann großteils von Porsche gekauft werden).
 26.10.2008: Porsche erklärt, über Aktien und Call-Optionen rund 75% von VW zu besitzen
(20% gehören dem Land Niedersachsen, 75% entsprechen daher fast allen im Umlauf
befindlichen Aktien)
 Problem der Leerverkäufer: Volumen der leerverkauften übersteigt Anzahl der verfügbaren
Aktien: short squeeze → Rückkauf der Aktien so schnell wie möglich, solange es noch
welche gibt → Aktienkurs steigt (Angebot und Nachfrage!)
 28.10.2008: VW-Aktie steigt kurzfristig auf über 1.000 Euro (von rund 200 Euro
Ausgangswert), VW ist damit der teuerste börsennotierte Konzern weltweit
 29.10.2008: Der VW-Anteil im DAX wird stark reduziert
 November 2008: Porsche reduziert auf Druck seine Beteiligung an VW auf rund 50%

 Porsche erzielte einen Gewinn von rund 6 Mrd. Euro durch diese Transaktionen
Folie 272

0
200
400
600
800
1000
1200
03.01.2005
03.03.2005
03.05.2005
03.07.2005
Börsen

200
400
600
800
1000
1200

0
03.09.2005
03.11.2005
03.01.2006
03.03.2006
03.05.2006
03.07.2006
03.09.2006
03.11.2006
03.01.2007
03.03.2007
03.05.2007
03.07.2007
03.09.2007
03.11.2007
Aktienkurs Volkswagen

03.01.2008
03.03.2008
03.05.2008
03.07.2008
03.09.2008
03.11.2008
03.01.2009
Leerverkauf und Short Squeeze: Porsche und VW/2

03.03.2009
High
Banken
Banken und Bankgeschäfte
Folie 273

Banken sind gesetzlich berechtigt, Bankgeschäfte zu betreiben:


 Einlagengeschäft
 Girogeschäft
 Kreditgeschäft
 Diskontgeschäft
 Depotgeschäft
 Handel mit Wertpapieren, Devisen/Valuten, Terminkontrakten
 Wertpapieremissionsgeschäft
 usw.
Banken
Kreditgeschäft
Folie 274

 Bank stellt dem Kreditnehmer Fremdkapital zu einem


bestimmten Zinssatz zur Verfügung
 Voraussetzungen:
 Kreditfähigkeit
 Kreditwürdigkeit

Kreditwürdigkeitsprüfung

persönliche
wirtschaftliche Kreditwürdigkeit
Kreditwürdigkeit

Befragung/ Jahres- öffentliche externe Planungs-


Auskünfte
Beobachtung abschluss Register Auskünfte rechnungen
Banken
Kreditzinssatz - Bestimmungsfaktoren
Folie 275

Bestandteile des Marktzinssatzes:

Unterlegung mit Eigenkapital


(gemäß Basel II)
Kreditbearbeitung
Kreditrisiko
 Ausfallwahrscheinlichkeit
 Verlustquote Kreditwürdigkeitsprüfung
 Höhe der Forderung
 Restlaufzeit
risikoloser Zinssatz
Banken
Kreditsicherheiten
Folie 276

 Sicherheiten schützen Kreditgeber vor den negativen Folgen


eines Zahlungsausfalls (LGD, loss given default).
 Sicherheiten beeinflussen die Prämie für das Kreditrisiko

Sachsicherheiten: Personalsicherheiten:
• Pfandrecht • Bürgschaft
• Hypothek • Garantie
• Eigentumsvorbehalt • Patronatserklärung
• Sicherungsabtretung • Schuldbeitritt
Banken
Beispiel 61: Kreditzins und Kreditsicherheiten
Folie 277

Fortsetzung zu Beispiel 45:


Eine Bank gewährt einem Unternehmen mit einer Ausfallwahrscheinlichkeit
von 3% einen Kredit (Kreditsumme 300.000, endfällige Tilgung nach einem
Jahr). Der risikolose Zinssatz beträgt 6% p.a., der von der Bank errechnete
Risikozuschlag 3,28 Prozentpunkte.
Das Unternehmen bietet liquidierbare Sicherheiten in Höhe von 100.000 an.
Welche Kreditrisikoprämie sollte die Bank jetzt verlangen (unter
Vernachlässigung der Zuschläge für Kreditbearbeitung und
Eigenkapitalunterlegung)?

Lösung:
300.000 ⋅ (1 + i) ⋅ 0,97 + 100.000 ⋅ 0,03 = 318.000
⇒ i = 0,082474 ≅ 8,25%

Der neue Kreditzinssatz beträgt 8,25% p.a., der entsprechende Risikozuschlag


2,25 Prozentpunkte.
Banken
Beispiel 62: Kreditrisiko
Folie 278

Fortsetzung zu Beispiel 61:


Wie hoch ist der gesamte erwartete Schaden des Kreditgebers?

Lösung:
PD = 0,03
EAD = 300.000 ⋅ (1 + 0,0825) = 324.750
100.000
LGD = 1 − = 0,692
324.750
EL = 0,03 ⋅ 0,692 ⋅ 324.750 = 6.742,50

Der gesamte erwartete Schaden (EL) ist das Produkt aus Ausfallwahr-
scheinlichkeit (PD), Verlustquote (LGD) und Höhe der Forderung (EAD)
und beträgt 6.742,50.
Banken
Wertpapieremissionsgeschäft
Folie 279

Dienstleistungen einer Bank oder eines Bankenkonsortiums bei


der Ausgabe von Wertpapieren:
 Erarbeitung eines Emissionskonzepts

 Volumen, Segment, Börseplatz


 Emissionskurs und Emissionsverfahren
 Erstellung des Börsezulassungsprospekts
 Roadshows
 Entgegennahme von Zeichnungsaufträgen
 Zuteilung der Wertpapiere
Banken
Emissionsverfahren
Folie 280

Festpreisverfahren
• Festlegung des Emissionskurses im vorhinein, Underwriting (Übernahme
der nicht platzierten Aktien) durch Emissionsbank möglich
• Bezugsrechtshandel
• Vorteil: Emissionserlös fix

Bookbuilding-Verfahren
• Elektronisches Orderbuch beim Bookrunner
• Underwriting möglich
• Vorteile: marktkonforme Kursfestlegung, intensivere Investor Relations

Auktionsverfahren (bei Anleihen)


• Emissionskurs dient Feinabstimmung
• Zuteilung nach Meistausführungsprinzip
Banken
Ablauf von Festpreisverfahren (Kapitalerhöhung)
Folie 281

 Festsetzung des Eckpunkte der Emission (Nominale und Anzahl junger


Aktien, Emissionskurs, Fristen, usw.)
 optional: Vereinbarung einer Übernahmegarantie (Underwriting)
 Verhältnis der Anzahl der alten (a) zur Anzahl der jungen Aktien (n)
ergibt das Bezugsverhältnis: BV = a/n
 Altaktionär erhält pro alter Aktie genau ein Bezugsrecht
 a Bezugsrechte berechtigen zum Kauf von n jungen Aktien
 Altaktionär hat damit die Möglichkeit, seinen Stimmrechtsanteil zu
erhalten
 vom Altaktionär nicht ausgeübte Bezugsrechte werden an interessierte
(Neu-)Aktionäre verkauft (Bezugsrechtshandel)
 nach der Emission notiert die Aktie zu einem Mischkurs (zwischen dem
Kurs der alten Aktien vor der Emission und dem Emissionkurs)
Banken
Beispiel 63: Kapitalerhöhung und Bezugsrecht/1
Folie 282

Die Keks AG möchte ihre Kapitalbasis zur Durchführung wichtiger


Investitionen durch die Emission junger Aktien stärken. Das Grundkapital ist
(gleichmäßig) auf 500.000 Aktien verteilt, die derzeit zu 48 Euro notieren.
Geplant ist die Ausgabe von 100.000 jungen Aktien zu einem fixen
Emissionskurs von 44 Euro.
Welche Konsequenzen hat die Kapitalerhöhung für Altaktionäre?
Wie kann gewährleistet werden, dass Altaktionäre vor Verschiebungen der
Stimmrechtsanteile geschützt werden?
Wie viele Bezugsrechte berechtigen zum Erwerb einer jungen Aktie?

Anzahl alte Aktien 500.000


BV = = = 5:1
Anzahl junge Aktien 100.000

Das Bezugsverhältnis beträgt 5:1, d.h. für jeweils 5 Bezugsrechte kann eine
junge Aktie erworben werden.
Banken
Beispiel 63: Kapitalerhöhung und Bezugsrecht/2
Folie 283

Welcher Mischkurs ergibt sich nach der Kapitalerhöhung? Wie hoch ist der
rechnerische Wert des Bezugsrechts?

Lösung:
500.000 ⋅ 48 + 100.000 ⋅ 44
Mischkurs: SM = = 47,33
600.000

S a − Sn 48 − 44
Wert des Bezugsrechts: B= = = 0,67
BV + 1 5+1
Banken
Beispiel 64: Stimmrechtsanteil und Vermögen/1
Folie 284

Fortsetzung zu Beispiel 63:


Altaktionär Alfred besitzt vor der Kapitalerhöhung 100.000 Aktien der Keks
AG sowie 900.000 Euro Bargeld.
Wie ändern sich sein Stimmrechtsanteil und sein Vermögen nach der
Kapitalerhöhung, wenn er die ihm zugeteilten Bezugsrechte vollständig
ausübt, bzw. wenn er die Bezugsrechte zum rechnerischen Wert verkauft?

Lösung:
Stimmrechtsanteil und Vermögen vor der Kapitalerhöhung:

Stimmrechtsanteil: 100.000/ 500.000 = 20%

Vermögen: 100.000 ⋅ 48 + 900.000 = 5.700.000


Banken
Beispiel 64: Stimmrechtsanteil und Vermögen/2
Folie 285

Lösung:
Bezugsrechte werden ausgeübt:
Alfred erhält 100.000 Bezugsrechte und kann damit 20.000 junge Aktien
kaufen:
Stimmrechtsanteil: 120.000/600.000 = 20%
Vermögen: 120.000 ⋅ 47,33 + (900.000 − 20.000 ⋅ 44) = 5.700.000

Bezugsrechte werden verkauft:


Alfred erhält 100.000 Bezugsrechte und verkauft sie zum rechnerischen
Wert:
Stimmrechtsanteil: 100.000/600.000 = 16,67%
Vermögen: 100.000 ⋅ 47,33 + 100.000 ⋅ 0,67 + 900.000 = 5.700.000
Banken
Beispiel 65: Bookbuilding-Verfahren/1
Folie 286

Bei einer Emission im Bookbuilding-Verfahren sollen 1.000.000 junge Aktien


ausgegeben werden, als Bookbuilding-Spanne wird ein Preis von 22 bis 25 Euro
festgelegt. Am Ende der Zeichnungsfrist liegen folgende Kaufaufträge vor:
Auftrag Preis Stück
A bestens 300.000
B 25,00 400.000
C 24,50 500.000
D 24,00 200.000
E 22,50 300.000

Das Unternehmen legt den Emissionskurs mit 24,50 Euro fest. Welche
Konsequenzen ergeben sich daraus für die Zuteilung? Wie hoch ist der
Emissionserlös?
Welche Folgen hätte die Vereinbarung einer Greenshoe-Option bis zu 10%?
Banken
Beispiel 65: Bookbuilding-Verfahren/2
Folie 287

ohne Greenshoe-Option:
 Zuteilung der Aktien an A, B und C nach geeigneten Kriterien
 Emissionserlös: 24,50 ⋅ 1.000.000 = 24.500.000

mit Greenshoe-Option:

 bei Überzeichnung können bis zu 10% mehr Aktien emittiert werden:


1.100.000 Aktien
 Zuteilung der Aktien an A, B und C nach geeigneten Kriterien
 Emissionserlös: 24,50 ⋅ 1.100.000 = 26.950.000
Selbsttest
Beispiel 66: Kapitalerhöhung, Bezugsrecht und Stimmrechtsanteil/1
Folie 288

Das Grundkapital der Omega-AG beträgt 40.000.000 Euro, aufgeteilt auf


1.000.000 Aktien, die derzeit zum Kurs von 78 Euro an der Börse notieren.
Das Grundkapital soll durch die Ausgabe von jungen Aktien mit dem selben
Nennwert auf 50.000.000 Euro erhöht werden.
Der Emissionskurs der jungen Aktien wird dabei mit 74 Euro festgelegt.

Altaktionär A besitzt 80.000 Aktien. Er möchte im Zuge der Kapitalerhöhung


seinen Stimmrechtsanteil auf 10% erhöhen.
Wie viele Bezugsrechte erhält A bei der Kapitalerhöhung zugeteilt?
Wie viele Bezugsrechte und junge Aktien muss er kaufen, um sein Ziel von
10% Stimmrechtsanteil zu erreichen? Welchen Geldbetrag muss er dafür
aufwenden, wenn er Bezugsrechte zu ihrem rechnerischen Wert erwerben
kann?
Selbsttest
Beispiel 66: Kapitalerhöhung, Bezugsrecht und Stimmrechtsanteil/2
Folie 289

Lösung:
Anzahl alte Aktien: 1.000.000
Nennwert einer Aktie: 40.000.000/1.000.000 = 40
Anzahl junge Aktien: 10.000.000/40 = 250.000
Bezugsverhältnis: 1.000.000: 250.000 = 4 : 1

A besitzt 80.000 alte Aktien und erhält daher 80.000 Bezugsrechte. Für einen
Stimmrechtsanteil von 10% benötigt er insgesamt 125.000 (10% von 1.250.000)
Aktien, er muss also 125.000-80.000=45.000 junge Aktien kaufen.
Beim Bezugsverhältnis von 4:1 benötigt er pro junger Aktie 4 Bezugsrechte, für
45.000 junge Aktien also 180.000 Bezugsrechte, er muss daher zusätzlich zu den
ihm zustehenden 80.000 noch weitere 100.000 Bezugsrechte erwerben.
78 − 74
Wert eines Bezugsrechts: = 0,8
4 +1
gesamte Auszahlungen: 100.000⋅ 0,8 + 45.000⋅ 74 = 3.410.000
Kapitel 7
Folie 290 Derivative Wertpapiere
Derivate
Motivation
Folie 291

Problemstellung resultierende Fragestellungen


Die Keks AG ist mehreren  Welche Möglichkeiten gibt es
finanziellen Risiken ausgesetzt, für die Keks AG, sich gegen
z.B. ist sie als Süßwarenproduzent schwankende Preise und
von Preisänderungen auf Wechselkurse abzusichern?
Rohstoffmärkten (Zucker, Kakao,  Wie funktionieren diese
Kaffee), und aufgrund ihrer Instrumente?
Exporttätigkeit von
 Welche Instrumente haben
Wechselkursschwankungen stark
welche Vor- und Nachteile?
betroffen.
Derivative Wertpapiere
Grundlagen
Folie 292

Derivative (oder Derivate):


 Finanzinstrumente, deren Wert von der Wertentwicklung eines
anderen Gutes (dem Basiswert, engl. underlying) abhängt.
 z.B. Forwards bzw. Futures und Optionen
 werden an Terminbörsen gehandelt
 Derivate sind Nullsummen-Spiele, d.h. zu jeder Position gibt es
eine Gegenposition, die Zahlungen der beiden ergeben in
Summe Null
Derivative Wertpapiere
Kassamarkt und Terminmarkt
Folie 293

Kassamarkt: Terminmarkt:

• Handel mit realen Waren • Vereinbarungen über


(Aktien, Anleihen, zukünftige Käufe und
Rohstoffe, usw.) Verkäufe
• Lieferung und Bezahlung • Lieferung und Bezahlung
unmittelbar nach vom Geschäftsabschluss
Geschäftsabschluss zeitlich getrennt
Derivative Wertpapiere
Termingeschäfte
Folie 294

Termingeschäfte:
 bedingte Termingeschäfte
 unbedingte Termingeschäfte

Bedingte Termingeschäfte:
• eine der beiden Vertragsparteien kann am Fälligkeitstag
wählen, ob das Geschäft durchgeführt wird oder nicht.
• z.B. Optionen

Unbedingte Termingeschäfte:
• kein derartiges Wahlrecht
• z.B. Forwards, Futures
Forwards
Grundlagen/1
Folie 295

Forward:
unbedingtes Termingeschäft

Ablauf:
 zwei Vertragspartner treffen eine Vereinbarung über den Kauf

einer bestimmten Menge (Kontraktgröße) eines Basiswertes mit


Erfüllung zu einem zukünftigen Zeitpunkt
 Erfüllungszeitpunkt (Fälligkeitstag) und Erfüllungspreis

(Basispreis) werden fixiert


 Forward hat im Zeitpunkt des Vertragsabschlusses einen Wert
von 0
Forwards
Grundlagen/2
Folie 296

Ablauf (Forts.):
 Der Käufer (long position) verpflichtet sich, am Fälligkeitstag die

vereinbarte Menge des Basiswertes abzunehmen und den


Basispreis zu bezahlen.
 Der Verkäufer (short position) verpflichtet sich, am Fälligkeitstag

die vereinbarte Menge des Basiswertes gegen Bezahlung des


Basispreises zu liefern.

t=0 Fälligkeitszeitpunkt
Forwards
Beispiel 67: Forward-Kontrakt/1
Folie 297

Die Keks AG hat einen langfristigen Liefervertrag mit einem Großhändler in


Japan und erwartet Ende des Jahres den Eingang von 100 Mio. Yen. Um das
Wechselkursrisiko auszuschalten, wird bereits heute (1. Juli) der Wechselkurs
EUR/JPY fixiert. Dazu wird heute ein Forwardkontrakt über die Lieferung von
100 Mio. Yen per 31. Dezember verkauft.
Der Terminkurs für den An- und Verkauf von Yen in 6 Monaten liegt bei
1 EUR = 156,3110 JPY.
Am 31. Dezember liegt der Wechselkurs (Spot Rate) bei 1 EUR = 160,2865 JPY.

Ist – im Nachhinein betrachtet – der Keks AG durch den Forwardkontrakt ein


Gewinn oder ein Verlust entstanden?
Forwards
Beispiel 67: Forward-Kontrakt/2
Folie 298

Lösung:
• mit Forward-Kontrakt: forward rate
100.000.000 (JPY)
= 639.750,24 (EUR)
156,3110 (JPY/EUR)

• ohne Forward-Kontrakt: spot rate


100.000.000 (JPY)
= 623.882,86 (EUR)
160,2865 (JPY/EUR)

Durch die frühzeitige Fixierung des Wechselkurses erhält die Keks AG für
100 Mio. JPY 639.750,24 EUR, ohne Forward-Kontrakt wären es nur
623.882,86 EUR gewesen. Dem Unternehmen ist in diesem Fall durch den
Forward-Kontrakt ein Vorteil entstanden!
Forwards
Forward Rate Agreements (FRA) /1
Folie 299

 Forward-Kontrakte auf Zinssätze


 eliminieren die Unsicherheit hinsichtlich zukünftiger Spot Rates
 resultierende Zahlungsströme ähnlich zu einer fiktiven Vereinbarung
über ein zukünftiges (kurzfristiges) Darlehen

0 T1=9 T2=12
t (Monate)
Abschluss
„Darlehensperiode“
des 9x12-FRA

 Abschluss des FRA ist kostenfrei


 vereinbarter Zinssatz orientiert sich an der Forward Rate für den
entsprechenden Zeitpunkt
 Barabrechnung am Fälligkeitstag T1 mittels Ausgleichszahlung
Forwards
Forward Rate Agreements (FRA) /2
Folie 300

Käufer des FRA

• Darlehensnehmer im fiktiven Darlehen


• nimmt Geld zum vereinbarten Zinssatz auf

Verkäufer des FRA

• Darlehensgeber im fiktiven Darlehen


• legt Geld zum vereinbarten Zinssatz an
Forwards
Forward Rate Agreements (FRA) /2
Folie 301

t=0: Fixierung des Zinssatzes für ein


zukünftiges (fiktives) Darlehen
Käufer des Verkäufer
FRA des FRA
t=T1: Ausgleichzahlung
(Differenz vereinbarter Zins und
aktuelle Spot Rate)

Kreditgeber
t=T1: Aufnahme eines realen (optional)
Darlehens mit Tilgung in T2 und
aktueller Spot Rate (optional)
Forwards
Beispiel 68: FRA/1
Folie 302

Die Finanzplanung der Keks AG hat ergeben, dass aufgrund einer in einem
Monat fälligen größeren Auszahlung ab diesem Zeitpunkt für 2 Monate lang
eine Finanzierungslücke bestehen wird. Diese Lücke soll durch ein Darlehen
über 1.000.000 Euro überbrückt werden.
Um jede Unsicherheit bezüglich des Darlehenszinssatzes auszuschalten,
möchte die Keks AG ein 1x3 Forward Rate Agreement mit ihrer Hausbank
abschließen. Die Bank quotiert dafür Zinssätze in Höhe von 4,35/4,45.

Ist die Keks AG Käufer oder Verkäufer des FRA? Welcher Zinssatz wird
garantiert?

Keks ist Käufer des FRA, der zur Anwendung kommende Zinssatz ist 4,45%
p.a.
Forwards
Beispiel 68: FRA/2
Folie 303

Angenommen, die Spot Rate in einem Monat (dem Fälligkeitstag des FRA)
beträgt 4,53% p.a.
Welche Auswirkungen ergeben sich auf die Vertragpartner, und wie hoch
ist die Ausgleichszahlung, wenn man der Einfachheit halber unterstellt,
dass in 2 Monaten ein Sechstel der Jahreszinsen anfallen?

Lösung:
Die Keks AG kann ein Darlehen am Markt nur zu 4,53% aufnehmen, sie
erhält daher die Differenz zwischen den Marktzinsen und den vereinbarten
Zinsen von 4,45% als Ausgleichszahlung von ihrer Hausbank. Da die
Ausgleichszahlung bereits in t=1 erfolgt, die Zinsen des Darlehens aber
(nachschüssig) erst in t=3 fällig werden, muss noch um 2 Monate mit der
entsprechenden Spot Rate abgezinst werden:
−1
0,0453 − 0,0445  0,0453 
Differenz = 1.000.000 ⋅ ⋅ 1 +  = 132,33
6  6 
Forwards
Vor- und Nachteile von Forwards
Folie 304

Forward-Kontrakte werden individuell zwischen den Vertrags-


partnern ausgehandelt:

Vorteile: Nachteile:

• Vertragsbestandteile auf • Nicht-Handelbarkeit


individuelle Bedürfnisse (mangelnde Fungibilität)
zugeschnitten • Erfüllungsrisiko
• z.B. Kontraktgröße,
Laufzeit, Basiswert, ...
Futures
Vergleich Forwards und Futures
Folie 305

Futures sind standardisierte und börsenmäßig gehandelte und


somit fungible (handelbare) Termingeschäfte.

Futures Forwards
• börsengehandelte Kontrakte • private Verträge
• standardisiert • nicht standardisiert
• mehrere Lieferdaten • üblicherweise ein Lieferdatum
• Abrechnung (settlement) • Abrechnung (settlement) im
täglich (marking to market) Fälligkeitszeitpunkt
• Positionen werden oft vor • Lieferung oder Barabrechnung
Fälligkeitszeitpunkt (cash settlement) findet
geschlossen üblicherweise statt
Futures
Basiswerte
Folie 306

Basiswerte von Futures:


 Rohstoffe: z.B. Weizen, Öl, Gold
 Finanzgüter: z.B. Währungen, Indizes, Anleihen

ein Hafer-Kontrakt ein Öl-Kontrakt ein Sterling-Kontrakt ein Index-Kontrakt


sind sind sind bezieht sich auf den
5.000 Büschel 1.000 Barrel 62.500 Pfund 10-fachen Indexstand

Preis je Büschel: Preis je Barrel: Kurs USD/GBP: Indexstand:


3,36 USD 44,740 USD 1,4254 USD 1.500 Punkte
Kontraktwert: Kontraktwert: Kontraktwert: Kontraktwert:
16.800 USD 44.740 USD 89.087,50 USD 15.000 USD
Futures
Funktionsweise von Terminbörsen
Folie 307

Kauforders Börse
Verkauforders
Clearingstelle

 Clearing: Ausschaltung des Erfüllungsrisikos durch die


Abrechnungsmodalitäten der Clearingstelle
 Market Maker sorgen für Liquidität im Markt
 Ausstieg aus einer bestehenden Position jederzeit durch
Eingehen der Gegenposition möglich ⇒ „glattstellen“ (95% aller
Kontrakte werden vorzeitig glatt gestellt)
Futures
Abrechnungsmodalitäten
Folie 308

 Margin-Konto: „Verrechnungskonto“, auf dem jederzeit ein bestimmter


Betrag (Margin) als Sicherheitseinlage liegen muss
 Eröffnung einer Long/Short Position in einem Future-Kontrakt erfolgt
durch Hinterlegung des Margins am Margin-Konto
 tägliche Abrechnung (marking to market): der Gewinn/Verlust, der
sich jeden Tag durch die Kursentwicklung des Futures ergibt, wird dem
Margin-Konto täglich gutgeschrieben/angelastet
 Beträge, die über dem Margin liegen, können vom Konto behoben
werden
 Fällt der Kontostand unter den Margin, muss eine entsprechende
Einzahlung geleistet werden (Nachschusspflicht), andernfalls wird die
Position zwangsweise liquidiert
 Nach Auflösen der Position (Fälligkeit oder Glattstellen) kann man über
den Betrag am Margin-Konto wieder frei verfügen
Futures
Beispiel 69: Vergleich der Abrechnung bei Forward und Future/1
Folie 309

 Forward:  Future:
 Basiswert: Kakao  Basiswert: Kakao
 Kontraktgröße: 1 Tonne (t)  Kontraktgröße: 1 Tonne (t)
 Verfallstag: t=4  Verfallstag: t=4
 Basispreis: 2.800 EUR/t  Futurekurs in t=0: 2.800 EUR/t
 Forward wird gekauft  Future wird gekauft
 erforderliches Margin: 1.000 EUR

 vereinfachende Annahmen:
 Kakaokurs = Futurekurs
 keine Zinsen
 Überschüsse am Marginkonto werden sofort behoben
Futures
Beispiel 69: Vergleich der Abrechnung bei Forward und Future/2
Folie 310

t=0 t=1 t=2 t=3 t=4


t
Kakaokurs =
2.800 2.750 2.800 2.810 2.900
Futurekurs:

Zahlungen
Forward: 0 0 0 0 +100 → Summe=100

Zahlungen
Future: -1.000 -50 +50 +10 +1.090 → Summe=100

Marginkontostand
vor Zahlungen: 0 +950 +1.050 +1.010 +1.090
Marginkontostand
nach Zahlungen: +1.000 +1.000 +1.000 +1.000 0
Futures
Beispiel 70: Glattstellen eines Futures
Folie 311

Fortsetzung von Beispiel 68:


Die Keks AG befürchtet fallende Futurekurse und stellt in t=1 ihren Future
long glatt, indem sie einen Future short eingeht (Futurekurs in t=1: 2.750).
Welche Zahlungen ergeben sich aus den beiden Positionen?
(Annahmen: kein zusätzliches Margin erforderlich, keine Verzinsung)

t=0 t=1 t=2 t=3 t=4


t
Kakaokurs =
Futurekurs: 2.800 2.750 2.800 2.810 2.900

Future long: -1.000 -50 +50 +10 +1.090


Future short: 0 -50 -10 -90
Summe: -1.000 -50 0 0 +1.000 → Summe=-50
Futures
Beispiel 71: Margin/1
Folie 312

Ein Investor geht am 14. Oktober folgendes Geschäft ein:


 Kauf ATX-Future (1 Kontrakt)
 Kurs: 3.450 (Indexpunkte)
 Kontraktgröße: 10-facher Wert des Index
 Fälligkeitstag: dritter Freitag im Dezember
 Margin: 4.000 Euro
Am 15.Oktober steht der ATX-Future bei 3.500 Indexpunkten.

Welche Konsequenzen entstehen dadurch für den Investor?


Futures
Beispiel 71: Margin/2
Folie 313

3.500

3.450

ATX-Indexkurs = Futurekurs
14.10. 15.10.

Long-Position in einem ATX-Future Marginkonto


 Margin 4.000 € Datum EZ/AZ Saldo
 Kontraktgröße 10, d.h. ein 14.10. 4.000 4.000
Indexpunkt bewegt das 10-fache in 15.10. ? ?
Euro am Marginkonto
Futures
Beispiel 71: Margin/3
Folie 314

Lösung:
Kursveränderung mal Kontraktgröße ergibt die Veränderung auf
dem Marginkonto:
Marginkonto
50 ⋅ 10 = 500
Datum EZ/AZ Saldo
neuer Stand des Marginkontos: 14.10. +4.000 4.000
4.000 + 500 = 4.500 15.10. +500 4.500

Da der geforderte Margin 4.000 beträgt, könnte der Investor 500


von seinem Marginkonto abheben.
Futures
Beispiel 72: Hebeleffekt
Folie 315

Fortsetzung von Beispiel 70:


Wir gehen davon aus, dass Indexstand und Futurekurs parallel verlaufen.
Wie hoch ist der (prozentuelle) Gewinn des Investors aus dem
Kursanstieg? Wie hoch ist der Hebeleffekt des Futures?

G/V (%)
Lösung:

Direktinvestition in den Index:


Einsatz 3.450, Gewinn 50 → Rendite: 1,45%.

Veränderung am Marginkonto
Einsatz 4.000, Gewinn 500 → Rendite: 12,50%

Hebeleffekt: 12,50 / 1,45 ≈ 8,6.


Futures
Beispiel 73: Spekulation mit Futures
Folie 316

Wie sieht das Gewinn/Verlust-Diagramm zu Beispiel 70 aus?

200
Gewinn/Verlust in Indexpunkten

150

100

50

0
Future long
3.300 3.350 3.400 3.450 3.500 3.550 3.600
-50

-100

-150

-200
Futurekurs am 15. Oktober
Futures
Hedging mit Futures
Folie 317

Hedging:
 Absicherung von bestehenden Wertpapierpositionen
 z.B. durch gegenläufige Entwicklung von Aktie long und Future short

200
Gewinn/Verlust in Indexpunkten

150

100

50

0 Aktie long

-50
3.300 3.350 3.400 3.450 3.500 3.550 3.600 Future short

-100

-150

-200
Futurekurs am 15. Oktober
Futures
Beispiel 74: Hedging
Folie 318

Ein Fondsmanager betreut einen Fonds, dessen Aktienanteil in Höhe von


1,5 Mio. EUR in seiner Zusammensetzung jener des ATX entspricht.
Wie viele ATX-Futures (Kurs 3.450, Kontraktgröße 10) muss der Fonds-
manager kaufen bzw. verkaufen, um seinen Fonds gegen jegliche Kurs-
schwankungen abzusichern (unter der Annahme, dass sich Index und
Future im gleichen Ausmaß verändern, so genannte „naive Strategie“)?

Lösung:

1.500.000 Anzahl der Futures-Kontrakte ≈


= 43,478 Portfoliowert/(Indexstand·Kontraktgröße)
3.450 ⋅ 10

Mit dem Verkauf von 44 Future-Kontrakten kann das Fondsvermögen gegen


Kursänderungen abgesichert werden.
Futures
Arbitrage
Folie 319

Arbitrage:
Ausnützen von Marktunvollkommenheiten

 Arbitrageure halten Kurs des Futures innerhalb einer relativ


engen Bandbreite um ihren theoretischen Wert
→ Cost-of-Carry-Modell
 Kauf aller Aktien eines Index sehr kostspielig
→ Alternativinvestition in Futures (verläuft weitgehend parallel zum
Index)
Futures
Bewertung
Folie 320

Cost-of-Carry Modell:
Ziel: Besitz des Basiswertes im Fälligkeitszeitpunkt

2 Möglichkeiten:
 Basiswert physisch erwerben und lagern

→ erhebliche Lagerungs-, Zins- und Versicherungskosten


 Kauf des Futures
→ Basiswert wird im Verfallszeitpunkt geliefert

fairer Future-Kurs = Endwert aus sofortigem Kauf und Lagerung


FK = EW
Futures
Beispiel 75: Bewertung von Futures/1
Folie 321

Die Keks AG möchte sich gegen steigende Kakaopreise absichern. Der


Kakaopreis liegt am 1. September bei 2.536 EUR je Tonne. An einer
Terminbörse wird ein Kakao-Future (Kontraktgröße 10 Tonnen)
gehandelt, der in einem Jahr ausläuft und bei 28.000 EUR je Kontrakt
notiert.
Zu Finanzierungszwecken kann Geld zu 5,25% p.a. aufgenommen
werden. Weiters muss mit Lager- und Versicherungskosten von 25
EUR pro Quartal und Tonne gerechnet werden (zahlbar bei Entnahme
vom Lager).

Der Kakao-Future steht bei einem Kurs von 28.000 EUR. Ist der
Future korrekt bewertet oder gibt es eine Arbitragemöglichkeit?
Futures
Beispiel 75: Bewertung von Futures/2
Folie 322

t
heute ein Jahr später:
Ziel: Kakao besitzen

10 Tonnen Kakao
kaufen und lagern: Entnahme vom Lager:
10 ⋅ 2.536 = 25.360 10 ⋅ 4 ⋅ 25 = 1.000
⋅ (1 + 0,0525)
26.691,40
27.691,40 Endwert

Futures-Kontrakt kaufen: Futures-Kontrakt erfüllen:


(Future long) 28.000,00 Futures-Kurs
Futures-Kurs: 28.000

Arbitragemöglichkeit

Endwert 27.691,40 = arbitragefreier Futures-Kurs


Futures
Beispiel 75: Bewertung von Futures/3
Folie 323

Arbitragestrategie:
EW < FK: Kauf am Kassamarkt – Verkauf am Terminmarkt
t = 0: Basiswert physisch erwerben und lagern,
Future-Kontrakt verkaufen (Future short)
t = 1: Future-Kontrakt erfüllen (Basiswert zum Futures-Kurs verkaufen)

10 Tonnen Kakao
kaufen und lagern: Entnahme vom Lager:
− 10 ⋅ 2.536 = −25.360 − 10⋅ 4 ⋅ 25 = −1.000
− 26.691,40
⋅ (1 + 0,0525)
− 27.691,40 Endwert

Futures-Kontrakt verkaufen:
(Future short) Futures-Kontrakt erfüllen:
Futures-Kurs: 28.000 10 Tonnen Kakao um
Futures-Kurs verkaufen
Arbitragegewinn: 308,6 + 28.000,00 Futures-Kurs
Selbsttest
Beispiel 76: Arbitrage mit Futures/1
Folie 324

Sie sind ein großer Hersteller von Mountain Bikes und haben vor, in einem
Jahr mit der Produktion der Alurahmen für Ihre neue Produktlinie zu
beginnen. Die dafür nötige Tonne Aluminium haben sie bereits eingelagert.
Sie werden über die Möglichkeit informiert, dass unter Umständen Gewinne
aus Arbitragegeschäften lukriert werden könnten, da Sie das Aluminium ja
nicht sofort brauchen.
Der Tagespreis von Aluminium liegt heute bei 2.675,50 USD je Tonne. An der
London Metal Exchange wird ein Aluminium-Future gehandelt, der in einem
Jahr ausläuft und bei 2.810,00 USD je Tonne notiert. Sie können Ihr Geld zu
einem Zinssatz von 4% p.a. aufnehmen/veranlagen. Es fallen
Lager/Versicherungskosten in der Höhe von 5 USD pro Monat und Tonne an
(zahlbar bei Entnahme).

Existiert eine Arbitragemöglichkeit, und wenn ja, wie können Sie diese
ausnützen? Wie hoch ist der mögliche Arbitragegewinn?
Selbsttest
Beispiel 76: Arbitrage mit Futures /2
Folie 325

Lösung:
Berechnung des Endwertes für Kauf und Lagerung einer Tonne Aluminium

1 Tonne Aluminium
kaufen und lagern: Entnahme vom Lager:
2.675,50 60,00
2.782,52
⋅ (1 + 0,04)
2.842,52 Endwert
Arbitrage-
gewinn: 32,52
2.810,00 Future-Kurs

Endwert ≠ Future-Kurs : Arbitragemöglichkeit

Arbitragestrategie:
Endwert > Future-Kurs: es ist günstiger, in t=0 Aluminium zu verkaufen, Lagerkosten
zu sparen und einen Future zu kaufen. In t=1 wird der Future erfüllt und Aluminium
um 2.810 USD gekauft.
Swaps
Eigenschaften
Folie 326

Swaps
 Austausch von zukünftigen Zahlungsströmen
 OTC-Verträge

t
 gängigste Formen
 Zinsswap
 Währungsswaps
 Credit Default Swaps, …
t
Swaps
Zinsswap – Motivation/1
Folie 327

Die Keks AG hat vor zwei Jahren eine endfällige Floating Rate Note mit
jährlichen Zinsszahlungen emittiert, deren Restlaufzeit noch sechs Jahre
beträgt (Tilgungskurs = 100%). Der Floater kann jeweils zum Kupontermin
vom Emittenten gekündigt werden.
Da die Keks AG steigende Zinsen erwartet, hätte sie gern anstelle der
variablen (unbekannten) Zinszahlungen fixe Zinszahlungen in Höhe von K%.
Bei variabler Verzinsung ist nur die am Ende der laufenden Zinsperiode zu
leistende Zahlung bekannt (L1).

Zahlungsstruktur:
0 1 2 6
t

derzeit: − L1 − ~L2 − ( ~L6 + 100)

gewünscht: −K −K − (K + 100)
Swaps
Zinsswap – Motivation/2
Folie 328

Möglichkeiten zur Änderung der Zahlungsstruktur:


 Floater kündigen, Kuponanleihe mit sechs Jahren Restlaufzeit und
selber Nominale ausgeben ⇒ hohe Transaktionskosten
 Abschluss eines Zinsswaps:

0 1 2 6
t

derzeit: − L1 − ~L2 − ( ~L6 + 100)

+ L1 + ~L2 + ~L6
Swap:
−K −K −K

gewünscht: −K −K − (K + 100)
Swaps
Zinsswap – Grundbegriffe/1
Folie 329

 Der Swapkäufer verpflichtet sich, Zahlungen in fixer Höhe zu


leisten. Diese werden üblicherweise als Prozentsatz vom
Nominale dargestellt.
 Der Swapverkäufer verpflichtet sich zu Zinszahlungen in
variabler Höhe. Die Höhe hängt von einem Referenzzinssatz L ab.

Swapkupon K

Swapkäufer Swapverkäufer

Variable
Zinszahlungen ~L
Swaps
Zinsswap – Grundbegriffe/2
Folie 330

 Gebräuchliche Referenzzinssätze sind z.B. LIBOR, EURIBOR


 Wir bezeichnen mit ~Lt jenen Referenzzinssatz, der die Höhe der
variablen Zahlungen im Zeitpunkt t bestimmt.

 Der Zinssatz wird – wie beim Floater – am Beginn der


Zinsperiode beobachtet, aber erst am Ende der Zinsperiode
bezahlt.
→ Höhe der jeweils nächsten Zinszahlung bekannt

 Abschluss eines Swaps ist kostenfrei


 Ausgleichszahlungen in Höhe des Saldos der wechselseitigen
Zinszahlungen
Swaps
Beispiel 77: Zahlungen eines Zinsswaps
Folie 331

Das Nominale eines Swaps beträgt 1 Mio. Euro. Die Laufzeit wird auf vier
Jahre fixiert, Zahlungen werden jährlich geleistet.
Als Referenzzinssatz ist der 12-Monats-EURIBOR festgelegt. Zu Beginn des
Swaps wird ein Zinssatz von L1 = 4,8% beobachtet. Als Swapkupon werden
K = 4,5% p.a. vereinbart.
Welche Zahlungen resultieren daraus für die einzelnen Zeitpunkte t=1,…,4 ?

Lösung:
Die fixe Zinszahlung für alle Zeitpunkte beträgt K = 45.000 Euro.
Die erste variable Zinszahlung ist bereits bekannt: L1 = 48.000 Euro.
Für t=1 ergibt sich eine Ausgleichszahlung von 3.000 Euro (vom Verkäufer
an den Käufer des Swaps), für weitere Zeitpunkte ist die Berechnung noch
nicht möglich, da die jeweiligen Referenzzinssätze erst in der Zukunft
beobachtbar sein werden.
Swaps
Zinsswap – technische Abwicklung
Folie 332

 nur in Ausnahmefällen direkt zwischen zwei Unternehmen


 Informationsproblem
 Kreditrisiko
 am häufigsten Abschluss eines Swaps mit einer Finanzinstitution
(Swap Dealer)
 Quotierung:
 z.B. 4,63/4,67 gegen 12-Monats LIBOR
 Swapdealer ist bereit, derartige Swaps mit einem Swapkupon von
K=4,63% p.a. zu kaufen bzw. mit K=4,67% p.a. zu verkaufen
Swaps
Zinsswap – Bewertung
Folie 333

Darstellung eines Zinsswaps als Kombination aus Kuponanleihe und Floater:


0 1 2 N
t
−K −K − (K + 100)
+ L1 + ~L 2
+ ( ~L + 100)
N

Der Floater notiert unmittelbar nach dem Kupontermin zu pari (bei 100%):
0 1 2 N
t
−K −K − (K + 100)
+ (L1 + 100)

Der Wert des Swaps setzt sich daher aus den Werten der beiden Anleihen
zusammen.

Wiederholung der Anleihenbewertung: siehe Folie 253 ff.


Swaps
Beispiel 78: Bewertung eines Zinsswaps/1
Folie 334

Die Keks AG hat vor längerer Zeit einen Zinsswap abgeschlossen. Sie
zahlt 5,5% jährlich und erhält dafür den 12-Monats-EURIBOR.
Nominale ist 12 Mio. Euro, der Swap hat eine Restlaufzeit von 2,5
Jahren. Der vor sechs Monaten beobachtete EURIBOR war 5,6%.

Spot Rates für die relevanten Fristigkeiten (stetige Verzinsung):


N 0,5 1,5 2,5
iN (in % p.a.) 5,2 5,4 5,7

Wie hoch ist der Wert des Swaps aus Sicht der Keks AG?
Swaps
Beispiel 78: Bewertung eines Zinsswaps/2
Folie 335

Lösung:

Der Wert der Kuponanleihe (in Prozent) ergibt sich zu


5,5 ⋅ e −0 ,052⋅0 ,5 + 5,5 ⋅ e −0 ,054⋅1 ,5 + 105,5 ⋅ e −0 ,057⋅2 ,5 = 101,9191953

Der Wert des Floaters (in Prozent) beträgt


105,6 ⋅ e −0 ,052⋅0 ,5 = 102,8897855

Unter Berücksichtigung des Nominales von 12 Mio. Euro ergibt sich


der Wert des Swaps zu
12.000.000 ⋅ (102,8897855 − 101,9191953)/100 = 116.470,82
Optionen
Motivation
Folie 336

Aktie Option
G/V G/V

kein
begrenzter reduzierter
Gewinn bei
Verlust bei Gewinn
Gewinn beibei
Kursanstieg
Kursverfall Kursanstieg
Kursanstieg

ST ST

Verlust bei
Kursverfall
Optionen
Definition/1
Folie 337

Der Besitzer (Käufer, „long position“) einer Option hat das Recht,
aber nicht die Pflicht,
 innerhalb einer bestimmten Frist (Amerikanische Option) bzw. zu
einem festgelegten Zeitpunkt (Europäische Option)
 zu einem festgelegten Preis (Ausübungspreis, „strike price“)

 eine bestimmte Anzahl (Kontraktgröße) von Stücken eines


Basiswertes („underlying“) (z.B. einer Aktie)
 zu kaufen (Call-Option) oder zu verkaufen (Put-Option).
Optionen
Definition/2
Folie 338

Der Stillhalter (Schreiber, Verkäufer, „short position“) einer Option


übernimmt die entgegengesetzte Position, d.h. er hat die Pflicht,
 im Fall einer Call-Option die vereinbarte Anzahl von Stücken des
Basiswertes zu liefern, bzw.
 im Fall einer Put-Option abzunehmen,

wenn der Besitzer der Option diese ausübt.


Optionen
Definition/3
Folie 339

4 verschiedene Positionen:

Call-Option Put-Option
Besitzer
long call long put hat das Recht
(long position)

Stillhalter
short call short put hat die Pflicht
(short position)

Recht des Recht des


Besitzers zu Besitzers zu
kaufen verkaufen
Optionen
Gängige Basiswerte von Optionen
Folie 340

 Aktien
 Indizes
 Devisen
 Zinsen
 Rohstoffe
 Waren
 sonstige Finanzinstrumente (z.B. andere Optionen, Futures, ...)
Optionen
Beispiel 79: Vermögensänderung bei einer Call-Option
Folie 341

Eine Call-Option auf eine Aktie mit Ausübungspreis 90 notiert heute bei 10.
Stellen Sie die Vermögensänderung für den Käufer bzw. Verkäufer in
Abhängigkeit vom Aktienkurs am Verfallstag graphisch dar.

40

30

20
– max(ST – X,0) + Optionspreis
Gewinn/Verlust

10

0 Käufer (long)
60
60 70
70 80
80 90
90 100
100 110
110 120
120 130
130
-10
Verkäufer (short)

-20 max(ST – X,0) – Optionspreis

-30

-40
Aktienkurs ST
Optionen
Call-Option aus der Sicht des Besitzers
Folie 342

G/V Ausübungspreis

at the money
out of the money in the money
unbegrenzte
Gewinnchance

begrenztes Verlustrisiko ST
Optionen
Call-Option aus der Sicht des Stillhalters
Folie 343

G/V Ausübungspreis

begrenzte Gewinnchance
unbegrenztes ST
Verlustrisiko
Optionen
Beispiel 80: Vermögensänderung bei einer Put-Option
Folie 344

Eine Put-Option auf eine Aktie mit Ausübungspreis 80 notiert heute bei 5.
Stellen Sie die Vermögensänderung für den Käufer bzw. Verkäufer in
Abhängigkeit vom Aktienkurs am Verfallstag graphisch dar.

40
30

30
20
20
– max(X – ST ,0) + Optionspreis
Gewinn/Verlust

10
10

0 Käufer (long)
50
50 60
60 70
70 80
80 90
90 100
100 110
110
-10
Verkäufer (short)
-10
max(X – ST ,0) – Optionspreis
-20
-20
-30

-40
-30
Aktienkurs ST
Optionen
Put-Option aus der Sicht des Besitzers
Folie 345

G/V Ausübungspreis

in the money out of the money


at the money

begrenzte
Gewinnchance

begrenztes Verlustrisiko ST
Optionen
Put-Option aus der Sicht des Stillhalters
Folie 346

G/V Ausübungspreis

begrenzte Gewinnchance
begrenztes ST
Verlustrisiko
Optionen
Übersicht Auszahlungsdiagramme (Payoff)
Folie 347

Payoff Payoff

max (S T − X,0) max (X − S T ,0)

ST ST
X X

Long Call Long Put

Payoff Payoff

− max (S T − X,0) − max (X − S T ,0)

ST ST
X X

Short Call Short Put


Optionen
Einflussfaktoren auf den Optionspreis
Folie 348

 Differenz zwischen Tageskurs und Ausübungspreis


 ITM, ATM oder OTM

 Restlaufzeit zum Verfallstag

 Volatilität
 Schwankungsbreite des Basiswertes
 hohe Volatilität vorteilhaft für Long-Position

 Angebot und Nachfrage


Optionen
Bestandteile des Optionspreises
Folie 349

Innerer Wert (intrinsic value)

• Differenz zwischen Tageskurs des


Basiswertes und Ausübungspreis der Call-Option
Option, falls die sofortige Ausübung
der Option vorteilhaft ist (in-the-
money)

Zeitwert (time value)

• der Teil des Optionspreises, der über


St
den inneren Wert hinausgeht X
• stellt den Optimismus bzw. die Innerer Wert Optionspreis
Erwartung über die zukünftige
Kursentwicklung des Basiswertes dar
• geht mit der Restlaufzeit zum
Verfallstag gegen null
Optionen
Handel mit Optionen
Folie 350

 OTC („over the counter“)


 maßgeschneiderte Verträge

 an der Börse: z.B. ÖTOB, EUREX, CBOE, NYSE, ...


 standardisierte Verträge
 Clearing-System: Garantie für Vertragserfüllung
 Margins: Hinterlegung von Sicherheiten

 Handlungsmöglichkeiten:
 Ausübung/Verfall von Optionen
 Glattstellung
Optionen
Handel mit Aktienoptionen an der ÖTOB
Folie 351

 Basiswerte:
 umsatzstärkste notierte Aktien (z.B. AUA, OMV, Telekom, ...)
 Ausübungsmodus:
 Amerikanische Optionen
 Verfallstage:
 jeweils der dritte Freitag in den nächsten drei Monaten und im
letzten Monat des nächsten Quartals
 Ausübungspreise:
 mindestens drei, jeweils einer im (ITM), am (ATM) und aus dem
Geld (OTM)
Optionen
Kursblatt
Folie 352

Aktienkurs der OMV:


Aktie: 25,98

Quelle:
http://www.wienerborse.at/
options/
Optionen
Anwendungsgebiete
Folie 353

 Hedging:
 Absicherung von bestehenden Wertpapierpositionen

 Spekulation:
 Hebeleffekt: relativ größere Kursausschläge bei der Option im
Vergleich zum Basiswert

 Arbitrage:
 Ausnutzen von Preisunterschieden für identische Zahlungsströme
Optionen
Beispiel 81: Einseitige Absicherung (Hedging) mit Optionen/1
Folie 354

Ein Anleger besitzt eine Aktie, die zum Kurs von 100 notiert. Der Anleger
erwartet für die nächste Zeit fallende Kurse und möchte sich dagegen
absichern, ohne die Chance auf mögliche Kurssteigerungen zu verlieren. Die
Aktie soll jedoch nicht verkauft werden.
An der Börse wird eine Put-Option (Kontraktgröße 1) auf diese Aktie
gehandelt, die bei einem Ausübungspreis von 100 bei 5 notiert.

Wie kann sich der Anleger gegen Kursverluste absichern?


Optionen
Beispiel 81: Einseitige Absicherung (Hedging) mit Optionen/2
Folie 355

Lösung:
Mit dem Kauf einer Put-Option erwirbt der Anleger das Recht, die Aktie
um 100 zu verkaufen.
40

30

20
Gewinn/Verlust

10
Aktie
0
60 70 80 90 100 110 120 130 140
Option
-10
Gesamt
-20

-30

-40
Aktienkurs ST
Optionen
Beispiel 82: Vollständige Absicherung (Hedging) mit Optionen/1
Folie 356

Ein Anleger besitzt 100 Aktien, die derzeit zum Kurs von 100 notieren. Der
Anleger nimmt an, dass die Aktie am nächsten Börsentag entweder auf 98
fällt oder auf 106 steigt. An der Börse wird eine Put-Option auf diese Aktie
gehandelt (Kontraktgröße 1), die am nächsten Tag verfällt und bei einem
Ausübungspreis von 102 bei 2,50 notiert. Der risikolose Zinssatz für eintägiges
Anlegen bzw. Ausborgen von Geld liegt bei 4% p.a. (stetige Verzinsung).
Der Anleger möchte seine Aktienposition gegen jegliche Kursschwankung
absichern.

Wie viele Optionen muss der Anleger kaufen/verkaufen, um dieses Ziel zu


erreichen?
Optionen
Beispiel 82: Vollständige Absicherung (Hedging) mit Optionen/2
Folie 357

Aktie Put-Option

• Kurs: 100 • Ausübungspreis: 102


• 100 Stück • Optionspreis: 2,5

Kurs: 98 Kurs: 106

• 100 Aktien: 9.800 • 100 Aktien: 10.600


+ Wert der Puts: (102 - 98)·x + Wert der Puts: 0·x
– Preis der Puts inkl. Zinsen: – Preis der Puts inkl. Zinsen:
2,5·x·exp(id) 2,5·x·exp(id)

9.800 + (102 − 98) ⋅ x − 2,5 ⋅ x ⋅ eid = 10.600 + 0 ⋅ x − 2,5 ⋅ x ⋅ eid


⇒ x = 200 (id = 0,04 / 365)

Der Anleger sollte 200 Put-Optionen kaufen.


Optionen
Beispiel 82: Vollständige Absicherung (Hedging) mit Optionen/2
Folie 358

Aktie

• Kurs: 100
• 100 Stück

Kurs: 98 Kurs: 106

• 100 Aktien: 9.800 • 100 Aktien: 10.600


+ Wert der Puts: (102 - 98)·200 = 800 + Wert der Puts: 0·200 = 0
– Preis der Puts inkl. Zinsen: – Preis der Puts inkl. Zinsen:
2,5·200·exp(id) = 500,05 2,5·200·exp(id) = 500,05
= Wert des Gesamtportfolios: 10.099,95 = Wert des Gesamtportfolios: 10.099,95
Optionen
Beispiel 83: Arbitrage mit Optionen/1
Folie 359

Fortsetzung von Beispiel 81:


Wenn die Put-Option korrekt bewertet ist, dann existiert keine
Arbitragemöglichkeit. Wenn eine Arbitragemöglichkeit existiert, dann ist der
derzeitige Preis der Put-Option entweder zu hoch oder zu niedrig.

Ermöglicht der derzeitige Preis der Put-Option (2,50) Arbitrage? Wenn ja, ist
der aktuelle Preis zu hoch oder zu niedrig?
Optionen
Beispiel 83: Arbitrage mit Optionen/2
Folie 360

Lösung:
Bei einem Zinssatz von 4% p.a. (stetige Verzinsung) erhält man für die eintägige
Anlage von 10.000 einen Tag später:
10.000 ⋅ eid = 10.001,10
Beim ebenfalls risikolosen Portfolio erhält man hingegen 10.099,95.
→ Arbitrage ist möglich!

Wenn das Portfolio (100 Aktien long, 200 Puts long) am nächsten Tag ebenfalls
einen Wert von 10.001,10 hätte, wäre keine Arbitrage möglich:
10.600 − 200 ⋅ eid ⋅ Pr eis Put = 10.001,10
⇒ Pr eis Put = 2,99

Der derzeitige Preis der Put-Option in Höhe von 2,50 ist zu niedrig. Bei einem
Preis von 2,99 wäre keine Arbitrage möglich.
Optionen
Spekulation: Aktie vs. Option
Folie 361

20. Mai: 21. Mai:

Aktie Flughafen Wien: Aktie Flughafen Wien:


• Kurs: 64,85 • Kurs: 65,70
65,70
ieff = − 1 = 0,01311 ( = 1,311%)
64 ,85

Call-Option: Call-Option:
• Ausübungspreis: 66,00 • Ausübungspreis: 66,00
• Preis: 0,90 • Preis: 2,30
2,30
ieff = − 1 = 1,5556 ( = 155,56%)
0,90

→ entspricht einem Hebel von ca. 155,56/1,311 ≈ 119


Selbsttest
Beispiel 84: Arbitrage mit Optionen/1
Folie 362

Ein Investor besitzt 100 Aktien, die heute zu einem Kurs von 62 Euro
notieren. Er rechnet damit, dass der Aktienkurs am nächsten Tag entweder
58 oder 68 Euro betragen wird. Eine Call-Option auf diese Aktie mit
Ausübungspreis 64 Euro, die morgen verfällt, notiert heute zu einem Preis
von 2 Euro. Der risikolose Zinssatz liegt bei 10% p.a. bei stetiger Verzinsung
(365 Tage pro Jahr).
Gibt es eine Arbitragemöglichkeit? Wie lautet die entsprechende Strategie?

Lösung:
risikoloses Portfolio:
100 ⋅ 58 + 0 ⋅ x − 2 ⋅ e 0 ,1 / 365 ⋅ x = 100 ⋅ 68 + 4 ⋅ x − 2 ⋅ e 0 ,1 / 365 ⋅ x
x = −250

Wenn der Investor 250 Call-Optionen verkauft, ist der Wert seines Portfolios
am nächsten Tag unabhängig vom dann geltenden Aktienkurs.
Selbsttest
Beispiel 84: Arbitrage mit Optionen/2
Folie 363

Risikolose Anlagemöglichkeiten:
 Risikoloses Portfolio:
Endwert: 100 ⋅ 58 + 0 ⋅ ( − 250) − 2 ⋅ e 0 ,1 / 365 ⋅ ( − 250) = 6.300 ,1370

 Veranlagung zum risikolosen Zinssatz:


Endwert: 100 ⋅ 62 ⋅ e 0 ,1 / 365 = 6.201,6989 Arbitragemöglichkeit

Da die Endwerte der beiden risikolosen Veranlagungsmöglichkeiten nicht


übereinstimmen, gibt es eine Arbitragemöglichkeit.
Die entsprechende Strategie besteht darin, heute 6.200 Euro auszuleihen,
100 Aktien zu kaufen und 250 Call-Optionen zu verkaufen. Aus dem Wert des
risikolosen Portfolios können am nächsten Tag die Schulden inklusive Zinsen
beglichen werden, übrig bleibt ein Arbitragegewinn in Höhe von 98,44 Euro.