Los aprendices de brujo: notas marginales de dos informes de la UE sobre los

desequilibrios comerciales intra Europeos

Sergio Cesaratto
Cesaratto@unisi.it

Un par de informes de la Dirección de Asuntos Económicos y Financieros de la Comisión

Europea (Comisión Europea 2009, 2010) da una bien documentada génesis de los desequilibrios
comerciales europeos-en el período 1999-2009.

1. Resumen interpretativo
Aunque, como con las familias infelices de Anna Karenina cada país es un caso especial, un
resumen del marco interpretativo que puede extraerse de los informes parece el siguiente. Las tasas
nominales de interés más bajas 1y acceso más fácil a los flujos financieros extranjeros para
determinadas economías periféricas - particularmente en España, Portugal y Grecia 2- que sigue a la
creación de la UEM determinar tanto un crecimiento superior a la media en el grupo de la demanda
interna UEM países considerados, liderada principalmente por una burbuja en bienes raíces, sino
también por el sector público en Grecia y Portugal, y un crecimiento de los salarios nominales muy
por encima de resultado medio de una mayor demanda de mano de obra. El aumento de la inflación
resultante reduce los tipos de interés reales y en tal modo alimentan el proceso. Por lo tanto, por un
lado, un proceso evidente de "catching up" de estos países hacia aquellos más avanzados del grupo.
Por otro lado, sin embargo, el crecimiento de los salarios nominales y el hecho de que el tipo de
crecimiento en efecto - basado en el consumo y la vivienda - no es tal que lleve a un aumento
significativo de la productividad, generando una pérdida de competitividad. La conjunción de un
crecimiento superior a la media de las importaciones, e inferior a la media de las exportaciones,
genera déficits comerciales persistentes y un progresivo deterioro en la posición financiera neta
exterior de estos países. En el caso italiano, la debilidad de la demanda interna compensa el débil
desempeño de las exportaciones, que sufren muchísimo la pérdida de gran parte de la
competitividad de precios, por lo que la corriente no empeora significativamente. Mientras que las
familias felices deberían parecerse, incluso en el caso de los países con superávit (Alemania, Países
Bajos, Austria y Finlandia), cada país es una historia diferente. 3Por lo tanto, nos concentraremos en
Alemania. Simétricamente a los países con déficit en cuenta corriente, éste último país ve una
debilidad estructural de la demanda interna, principalmente debido a la débil dinámica de los

1
[1] Los tipos de interés fijados por el BCE disminuyeron desde 2001 hasta 2006 y luego aumentaron lentamente hasta
julio de 2008 (cuando ocurre la crisis ya está bastante claro que una vez más, absurdamente, crecieron para impedir
reivindicaciones de los sindicatos alemanes), luego de nuevo hasta que el nivel actual de 1% (abril 2010).

2 Irlanda no está incluido en el grupo de países de la zona considerada en los informes.

3 Digno de estudio futuro son los casos de los Países Bajos, que pierden competitividad, mostrando
superávits en cuenta corriente, y Polonia, que está fuera de la UEM, elogió por haber mantenido las tasas de
crecimiento positivas en los últimos dos años difíciles, tal vez no causalmente acompañado por una
devaluación del 40% de la moneda
salarios nominales y, en combinación con la débil dinámica de los precios internos, y a las tasas de
interés reales relativamente altas. Además, la productividad en Alemania, aumenta.4Una vez más, es
la conjunción de las ganancias de competitividad, lo que crea una dinámica de comportamiento de
las exportaciones por encima del promedio, y dinámica débil de las importaciones, que genera
excedentes persistentes de la balanza comercial hacia el área europea.
A diferencia de la experiencia de episodios pasados de los desequilibrios comerciales para
las décadas de 1970 y 1980, lo que caracteriza a las actuales es su persistencia (Comisión
Europea 2009: 19). Es obvio que la diferencia está constituida por la posibilidad de realineamientos
de la tasa de cambio nominal, posible entonces pero imposible hoy en día. Incluso el tamaño de los
déficits en cuenta corriente con relación al PIB es significativo en comparación con otros países
deficitarios como los EE.UU., Australia y Nueva Zelanda (ibid: 22).
Para un examen detallado de los datos presentados por los dos informes, ordenamos en un
esquema de flechas los elementos del esquema interpretativo, válido, mutatis mutandis, sea para los
países con deficitarios como para aquellos con superávit.

Politica monetaria europea (BCE)

Tasas de interés reales Política fiscal (nacional)

Precios Demanda domestica (crecimiento) Importaciones

Salarios nominales (reales) Saldo partidas corrientes5

Tasa de cambio real Exportaciones

Productividad

Demanda externa Posición neta sobre el exterior

4
Como se ha señalado De Cecco "gracias a una intervención decisiva de las autoridades públicas de
acuerdo y en colaboración con el liderazgo industrial del país ... Alemania está haciendo a su manera, esto
es tranquilamente y poco a poco, pero inexorablemente, « la adaptación de su gigantesca estructura
industrial a los avances científicos en las últimas décadas, "todo esto", mientras que los anglo-americanos y
sus gurús prefabricados y simiescos dicen cuernos de "la fiebre de la política industrial" (Negocios y
Finanzas, el 11 de junio de 2007).
5
Deberíamos especificar „saldo comercial‟, pero los datos de los reportes de UE se refieren a los saldos
corrientes, quizá para tener en cuenta los ingresos netos del exterior que consiguen de la posición neta sobre
el exterior del país.
 2. El examen de los datos: la evolución divergente de las cuentas corrientes

La Figura 1 compara el saldo de las cuentas corrientes en la zona del euro 1998-2007 (%
del PIB).6 Se observa el fuerte deterioro de un gran grupo de países frente a los excedentes
acumulados en un grupo más pequeño, en particular Alemania y Holanda.7

Figura 1 – posiciones de cuenta corriente, Estados miembro del área euro (en % de PIB – 1999 al 2008)

La simetría entre los países con superávit y aquellos con déficit se muestran en la Figura 2:

6
En la parte inferior de las notas que hay una lista de abreviaturas de los países.
7 El informe de 2009 considera el período 1999-2008, mientras que el período 2010 1998 a 2007. En más
reciente informe tiene por objeto hacer hincapié en los desequilibrios probablemente edad en años
"normales", mientras que la crisis estalló en 2008 dio lugar a una ligera corrección de los desequilibrios que
no es de carácter estructural. Dado que las diferencias no son tan importantes, generalmente se considera el
período 1999-2008 como los gráficos parecen más claras.
 Figura 2 – las posiciones de cuenta corriente, la zona del euro y países excedentarios y deficitarios (1991-2010, en% del
PIB) (1)

Los siguientes dos factores determinantes de la balanza por cuenta corriente es el tipo de
cambio real, afectando a las exportaciones e importaciones, y la demanda interna - que regula las
importaciones, y la externa - que influencia las exportaciones. Significativamente, el informe
considera que el primer factor (el lado de la oferta, por así decir) es menos importante que el
segundo (la demanda). Comencemos por el primer factor.

3. El lado de la oferta

El indicador de competitividad utilizado en los informes es el tipo de cambio real ( tipo de

cambio efectivo real o TCER- ponderada moneda-índice de Comercio ) definida
ePd
como REER , donde Pd indica que los precios internos y Pe precios externos ponderados por la
Pe
importancia relativa de cada socio en comercio exterior del país examinado. Obviamente, si se
examina sólo la zona del euro, e  1 .

La Figura 3 muestra las diferencias de competitividad entre Alemania y gran parte de los
otros socios más acumulados desde la creación de la UEM. Esta brecha no es episódica, vale para
cualquier índice de deflación de precios utilizados, 8y abarca tanto la infraestructura del mercado
como el área exterior (Comisión Europea 2009: 19; 2010: 7).

8
Los posibles deflactores (o índice de precios) que se utilizan son: el deflactor de precios al consumidor del
deflactor del PIB para los bienes y servicios exportados, los costos laborales por unidad de producción, los
costes laborales por unidad de producción en la industria manufacturera.
Figura 3 - Cambios en el TCER (intra y total), la zona del euro los Estados miembros (en% - 1998 a 2008)

La competitividad de los precios, según lo indicado por los cambios en el REER es el

principal factor para explicar el cambio en las cuotas de mercado, como se muestra en la Figura 4.

Figura 4 - La competitividad de precios y cuotas de mercado, la zona euro-Países (anual% de cambio promedio, TCER
basado en los precios de exportación, 1999-2008)

Por otro lado, el cambio de las cuotas de mercado se asocia con tasas de crecimiento de las
exportaciones: los países con superávit presentan tasas de crecimiento de las exportaciones y, junto
con esto, ganancia de cuotas de mercado superiores que los países deficitarios, como se muestra en
Figura 5:

Figura 5 - Las cuotas de mercado y crecimiento de las exportaciones, los países de la zona euro

En general, sólo el 40% de las diferencias en los cambios en las cuotas de mercado, sin
embargo, explicadas por los cambios en el TCER (Comisión Europea 2010: 24). Los factores no
precio también son importantes. La importancia de estos factores cambia según el país, como es
bien sabido, por ejemplo, la competitividad de precio es más importante para Italia que en
Alemania. Para todos los países, la demanda es en realidad el principal motor de crecimiento de las
exportaciones, pero dado esta última, la competitividad de precios y la tecnología hacen la
diferencia. La Tabla 1 - que se estima las así llamadas "export demand equation" - muestra que si la
competitividad real de Italia hubiese evolucionado en consonancia con la alemana, las
exportaciones italianas también se incrementarían de acuerdo con las alemanas.

Tabla 1 - Contribución de los determinantes del comercio hacia el crecimiento de la

exportación, de los Estados miembros de la zona euro (1999-2008, el crecimiento anual promedio
en%)

La evolución de los costes laborales por unidad de producto (Clup) está detrás de la
evolución divergente de TCER. La Figura 6 muestra como el cambio en promedio anual Clup (los
costes laborales unitarios nominales) en el período 1999-2008 va de 0,4% en Alemania, a otros de
2,5% en Italia y España. Traducido en términos de TCER calculado utilizando la Clup, esta es una
verdadera depreciación acumulada alemana del orden del 15% en comparación con una apreciación
para los demás en un 10-15% (Comisión Europea 2010: 24). Lo que es interesante es el desacople
en Alemania de la dinámica de los costes laborales respecto del ciclo: "La disminución de los costes
laborales unitarios en Alemania en 1999-03 que prevalece en 1999-03 continuó su camino a la
baja continuó durante el período 2004-08, debido a la persistente moderación salarial a pesar de
una mejora en la posición cíclica relativa de los países del resto de la zona del euro” (Comisión
Europea 2009: 25).

Figura 6 - Compensación por empleado, la productividad laboral y costes laborales unitarios nominales (1999-2008)
(tasas medias de variación anual en%)

4. El lado de la demanda

Las tendencias divergentes en las cuentas corrientes, es todavía atributo en “gran medida” a
las "considerables y persistentes diferencias sustanciales en la fuerza de la demanda interna entre
los países miembros" (Comisión Europea 2010: 8), como se muestra en la Figura 7:
 Figura 7 - La demanda interna y la cuenta corriente, Estados miembros de la zona del euro (1998-2008)

En este sentido, el informe (2009: 26-7) comenta: "Según la sabiduría convencional, los
factores externos tales como la competitividad de precios son vistos como los principales motores
de las cuentas corrientes. Sin embargo, una gran parte de la divergencia en la cuenta corriente en la
zona del euro desde finales de 1990 se remonta a la demanda doméstica… Más fuerte presión
relativa de la demanda interna en un Estado miembro tenderá a alimentar la demanda de
importaciones y deprimir a la cuenta corriente... El análisis sugiere que los cambios en la demanda
domestica puede pesar en no menos del 40-50% de las diferencias observadas en las cuentas
corrientes en la zona del euro desde el lanzamiento del euro." Lo que los informes parecen sugerir
es que los efectos del diferente comportamiento de la aplicación interior se han hecho sentir en
relación con las importaciones (débil en los países con superávit, fuertes en los países con déficit),
mas que en las exportaciones (fuertes en países con superávit, pero no necesariamente débiles en los
países deficitarios), con lo que una asimetría entre los países que exportan mucho e importan poco e
incluso países que exportan mucho, pero que importan aun más. 9 En ese sentido, la figura 8
muestra una correlación débil ( R 2  0.14) entre la dinámica de las exportaciones y el déficit en
cuenta corriente:

9 Italia parece mirar a Alemania para la dinámica de baja de las importaciones, pero ya no se asemeja a la
dinámica de las exportaciones.
Figura 8 - Las exportaciones y la cuenta corriente, Estados miembros de la zona del euro (1998-2008)

La principal explicación de la divergencia en los saldos corrientes, se encuentra, según los

informes, en la divergencia de las tendencias de la demanda interna en cada país y de la consecuente
dinámica de las importaciones: los países con superávit “La debilidad de la demanda interna ha
sido el motor central de la desaceleración en las importaciones en incrementos en la cuenta
corriente (la Comisión Europea, 2010: 18). Dado que en una región cerrada las exportaciones de un
país son las importaciones de otro, una idea de cómo puede surgir la asimetría puede ser
proporcionada por las relaciones de Alemania- España.
En 2007 (Eurostat 2009) las exportaciones españolas a Alemania representaron el 14,4% del
total de las exportaciones españolas, mientras que las importaciones procedentes de Alemania el
23% sobre todas las importaciones (y por tanto el déficit a Alemania representaba el 49.3% del
total). 10Se puede decir que es que el buen desempeño exportador de España se dirige hacia
mercados diferentes de Alemania, mientras que el segundo encuentra un mercado importante en
España.
El informe (2009: 27) sugiere un particular análisis temporal para algunos países,
especialmente España y Grecia: "El deterioro de las cuentas corrientes a finales de 1990 precedido
- en lugar de seguido – de un deterioro en el desempeño de las exportaciones varios años. Esto
sugiere un patrón de la demanda interna fuerte donde dirigen a las unidades de la cuenta corriente
primero hacia abajo y es asociado a un progresivo debilitamiento de la competitividad, que más
tarde pesa sobre los resultados de exportación. " Se observa cómo el crecimiento relativo de la
demanda interna provoca tanto un aumento de las importaciones y la generación de una pérdida de
competitividad de los precios debido a la rápida dinámica de los salarios nominales y los precios, un
menor crecimiento de las exportaciones. En cierto sentido, de los dos los factores causantes de los
déficits (superávits) corrientes queda uno solo: la evolución de la demanda interna.
El acceso a los mercados internacionales de capital a tasas más favorables después de la
adhesión de la UEM, ha dado lugar a las burbujas inmobiliarias en algunos países y el aumento del
gasto público en otros. La mayor inflación, dando lugar a menores tasas reales, a su vez, ha
proporcionado un incentivo a la deuda. La Figura 9 muestra la correlación ( R 2  0.51) entre el

10 Las exportaciones alemanas a España representaron el 7,7% del total, y las importaciones un 4,4%, con
un superávit con respecto a España cercana al 21,1% del total de Alemania.
cambio en los precios de la vivienda y el déficit en cuenta corriente durante el período objeto de
examen:

Figura 9 - Evolución de los precios reales de la vivienda y las cuentas corrientes, Estados miembros de la zona del euro
(1999-2007)

Así, los “housing markets han desempeñado un papel fundamental en la divergencia de las
posiciones exteriores a través de Euro-zona en los últimos diez años...." (2010, p.11).
Un segundo elemento influye en la demanda doméstica de los países: la distribución del
ingreso. En este sentido, el informe indica (2010: 19) "la participación de los salarios [en el PIB],
ha caído significativamente en toda la zona del euro en su conjunto. Sin embargo, la caída ha sido
más marcada en Alemania y Austria que en la zona del euro en su conjunto…Las evoluciones de la
participación salarial esta asociada con la evolución del ingreso disponible el que a su vez, ha
dado lugar a un debilitamiento del consumo y de la demanda domestica resultando en una cuenta
corriente excedentaria." Además aumentó la propensión a ahorrar de las familias alemanas, entre
otras cosas, asustados por el problema de las pensiones. La mayor parte de los ahorros, sin embargo,
parece debido al sector de las empresas alemanas, lo que se atribuye, además de una dinámica de
inversión débil, por el escaso salario y muy a altas ganancias y por lo tanto "la mayor palanca para
aumentar el ahorro en el sector empresarial es compensación salarial moderada"(ibíd.). Citando
Kalecki, se podría argumentar que la moderación salarial ha llevado a una gran cantidad de
beneficios que se han realizado (en el sentido de realización de los excedentes de Marx) en un
superávit comercial (igual a la contabilidad de ahorro nacional).11
El sector público es otro factor determinante de la demanda interna. Los informes no
profundizan en este aspecto en particular. Con respecto a los países con superávit en cuenta
corriente, sin embargo, destacan que el presupuesto se utilizó de manera anti-cíclica: en la fase baja
del ciclo 2000-2003 el déficit de estos países se han ampliado, mientras que la recuperación de las
exportaciones en el período 2004-2007 se observa una reducción de los déficit, debido también al
aumento de impuestos sobre los beneficios de las ventas de exportación ("El aumento de la
consolidación fiscal puede estar relacionado con el auge del comercio mundial y los aumentos de

11
Supongamos que los trabajadores consumen todas los salarios W y los capitalistas ahorran todos sus
beneficios P, entonces C = W, Y - W = P = S, tenemos: Y = C + I + (X - M) = W + I + (X - M), es decir, S -
W = P = S = I + (X - M). Ver por ejemplo, Kalecki (1971).
las exportaciones significaron mayores ventas y una mayor rentabilidad empresarial, que conduce
a la ingresos impositivos flotantes (corporativa) "( Comisión Europea 2010: 20, nota de pie 19). No
hay en cambio un análisis de la política fiscal en los países con déficit.

5. Los flujos de capital, el crecimiento y la cuenta corriente: ¿la realidad está mal o la
teoría?
"Gracias al euro y la integración financiera de la UE - indica el informe (2009: 34) -, la
convergencia de las economías de la zona euro se han beneficiado en general de grandes entradas
de capital durante la última década."
Según la teoría convencional el déficit en cuenta corriente en los países que están en
situación de "catching up" es un hecho natural: el capital se movería de los países desarrollados,
donde existe una relación capital-trabajo grande y un bajo rendimiento marginal de la capital hacia
los países donde existe la situación opuesta (por ejemplo, Blanchard Giavazzi y 2002). Las
expectativas de crecimiento aún dan sentido a las familias a pedir prestado ahora, dado que podría
regresar la deuda cuando el ingreso per cápita será más alto, el “consumption smoothing”
(Comisión Europea 2009: 28). Que pena, sin embargo, así continúa la cita:

"El capital extranjero no siempre se canaliza a los usos más productivos y por tanto no
siempre es muy propicio para el crecimiento... El consumo obviamente no tiene ningún impacto en
el potencial de producción". Así, “las estimaciones sugieren que el euro ha permitido el catching
up a los Estados miembros de los mercados de capitales internacionales con más éxito...en la
mayoría de los Estados con dicho catching up, la consiguiente reducción en las tasas de interés
supuso un auge económico impulsado por la boyante demanda interna. Presiones de la demanda
condujeron a la aparición de los actuales déficits de cuenta corriente junto a las presiones
inflacionarias. Además, la integración financiera del efecto euro fue reforzado por la existencia de
divergentes inflaciones y tasas de interés real. De hecho, el auge de las economías del euro recibió
más estímulo según que su media de inflación se encontrara por encima de las tasas promedio-lo
que dio lugar a menores tasas de interés reales, puesto que prácticamente las tasas de interés
nominales son idénticas en toda la zona del euro. La combinación de los estímulos de la demanda
adicional al caer las tasas de interés reales y la apreciación gradual del tipo de cambio real
aumenta aún más el déficit por cuenta corriente. Por el contrario, los países con tasas medias de
inflación por debajo de las tasas de inflación promedio, en particular en Alemania, ante las
relativas altas tasas de interés. Las altas tasas de interés reales redujeron la demanda interna y las
importaciones mientras que las ganancias de competitividad fomentaron las exportaciones, ambos
efectos condujeron a la cuenta corriente hacia arriba "(Comisión Europea 2009: 31).

Muy a menudo se hace moralismo por parte de los economistas conformistas con respecto a
la supuesta disipación de los recursos por los países que han recibido los flujos de capital
externo. 12 Pero la teoría parece estar mal: la idea de que algo llamado la productividad marginal del

12
Un ejemplo es el economista alemán Michael Huther en el debate organizado por The Economist sobre si
Alemania era demasiado dependiente de las exportaciones para su crecimiento. Al moralismo de Huther, el
economista alemán Heiner Flassbeck (ex asesor de Lafontaine y ahora de la UNCTAD) que se opone,
respondió: " Un razonamiento similar se mantiene respecto (y el Sr. Huther Comisión Europea últimos)-la
filosofía de ahorro- inversión.. Me pregunto por qué Alemania está luchando como un Cerberus para
generar superávits en cuenta corriente y evitar déficits de cuenta corriente durante los últimos 50 años, si un
déficit significa “importar capital y crear de este modo un potencial de inversión y oportunidades para que
ocurran un mayor crecimiento y empleo. ¿Quién dudaría de que Alemania, en contraste con esta gente
perezosa del Mediterráneo, sería capaz de poner el capital importado para un uso productivo? Por otra
parte, ¿por qué Alemania Oriental, la región con el déficit de cuenta corriente más alto del mundo, no ha
podido colocar el capital importado de manera productiva? Lección: no interprete a las identidades de una
manera casual." La respuesta es impecable analíticamente y al recordar la misma falla “en casa" de los
capital es mayor en los países seguidores, en los que hay una relación de capital relativamente bajos
de capital-trabajo, atrayendo capitales de los países mas desarrollados no cuenta con bases teóricas
sólidas. La historia de decenas de casos de liberalización financiera en los países en desarrollo
también nos ha enseñado que la liberalización financiera nunca ha sido el camino de la
industrialización, e incluso han puesto en peligro el crecimiento de procesos bien establecidos en el
marco de la "represión financiera", así presentó la crisis asiática de 1997-98 .

En este sentido, el hecho de que el efecto combinado del marco económico del área del Euro
como se describe en los párrafos anteriores debería originar situaciones donde la griega no es
sorprendente. Las similitudes con la historia de la “currency board” de Argentina son sorprendentes,
a excepción de que para Grecia una devaluación para escapar, seria un caso más complicado (Boone
y Johnson 2010). Los aprendices de brujo de la UEM tienen en que reflexionar.

6. Debate

La posición alemana en defensa de su conducta, aparte de la retórica moralista, se refiere a la

necesidad de recuperar la competitividad que el país habria perdido en la última década pre-euro.
En el debate sobre ' The Economist (2010) economista Huther ha producido el siguiente gráfico:

Es evidente que con la elección del año base adecuada, todo el mundo podrá contar la
historia que mas le guste. 13Flassbeck rebate, no obstante, señalando un “overshooting "en el sentido
de que si la moderación salarial debería servir para recuperar una situación de desventaja, pero esa
situación terminó en determinar una marcada ventaja absoluta para Alemania. El economista señaló
también la violación de "los pactos implícitos" de Europa por parte de Alemania: donde esta
prescribió un objetivo común de inflación del 2%, y Alemania seguiría una inflación por debajo de

alemanes en el desarrollo de la Alemania Oriental, que sin duda recibió ríos de capital. En la votación de la
posición de Huther prevaleció (con 60% de los votos). Esto no es sorprendente, la conformidad y la moral no
requieren gran fatiga mental y el moralismo cumple con nuestros sentimientos mas básicos.
13 El fuerte aumento en el Clup alemán en el período ultimo se debe a la reducción de la semana laboral
que, obviamente, no fue acompañada de una reducción proporcional de los costes laborales.
este umbral “by means of politically induced wage dumping.. "14 Y "por supuesto es opinable si
existe tal pacto implícito. Ciertamente, “la puesta a punto” de Alemania recuerda cómo el padre del
milagro económico alemán, el ministro de Hacienda y luego canciller Erhard tuvo que declarar en
1951 en una fase de recuperación internacional y régimen de tipos de cambio régimen fijo:

"Una gran oportunidad para el futuro de las exportaciones alemanas ha surgido de la

situación actual. Si, a saber, a través de la disciplina interna somos capaces de mantener el nivel
de precios en mayor medida que otros países, las exportaciones de nuestra fortaleza a largo plazo
aumentará y la divisa NUESTRO hará más fuerte y más saludable, tanto internamente como con
respecto al dólar "(Citado por Holtfrerich, 1999: 345)

Y por lo que el Banco PresidenteVocke deutscher Länder (el banco central alemán se
llamaba así entonces), la inspiración de esta política, declaró en 1951:

"podrás ver, con satisfacción, que consistentemente nos hemos siempre mantenido por
debajo de ellos [de la tasa de inflación de los demás países]. Y esta es nuestra oportunidad, que es
decisiva para nuestra moneda y sobre todo para nuestras exportaciones. El aumento de las
exportaciones es vital para nosotros, y esto a su vez depende del mantenimiento de un bajo nivel de
precios y del nivel salarial ... Como ya he dicho, manteniendo el nivel de precios por debajo de la
de otros países es el punto central de nuestros esfuerzos en el banco central, y es un éxito de esos
esfuerzos. Esto debería ser tenido en cuenta por los que dicen a nosotros: su medidas restrictivas
son demasiado apretadas, y no son necesarios por más tiempo "(Ibíd.). Esta política económica ha
sido definida cómo “mercantilismo monetario” (o "mercantilismo monetarista" Holtfrerich 2008
45 ).15
La presión política sobre los sindicatos y el público, junto con las políticas sociales
destinadas a la creación de consenso en el sentido de la economía social de mercado es un elemento
adicional de la política económica alemana para mantener su competitividad.

La solución razonable a los desequilibrios regionales sugerida por muchos es que Alemania
tiene que sustentar más su demanda interna, principalmente a través de una más vivaz dinámica
salarial. Sin embargo no se puede esperar mucho en esta dirección. Alemania va más allá de las
decadentes fronteras europeas, mira el reto de las nuevas potencias económicas. 16A tal efecto,
nunca renunciará a ganar el acoplamiento entre la estabilidad interna y la competitividad externa.17

14 "Con un objetivo de inflación cercano al 2% (UEM establecida por una decisión del BCE) el contrato
implícito es que los salarios nominales no suben más que el crecimiento de la productividad nacional más un
2%.
15 Holtfrerich es uno de los mas importantes historiadores de la economía alemana, su tesis sobre "el
mercantilismo monetario" se encuentra en Holtfrerich (1999) en el volumen celebratorio del Bundesbank a
los 50 años del marco.
16 Como se ha señalado: "Y antes de que alguien se queje de que los alemanes son demasiado dependientes
de las exportaciones hacia el Sur de Europa para hacer cualquier cosa que se venda con más dificultad, por
favor considere que el crecimiento de la demanda interna en los cuatro miembros europeos del sur de la
zona euro se espera que será extremadamente débil en la próxima década, mientras que el crecimiento en
mercados emergentes como India, China, Brasil e Indonesia se prevé que será masiva. Los mercados se
están moviendo, ¿por qué no moverse con ellos?" (Hugh 2010).
17 En este sentido, sobre el modelo alemán De Cecco dijo: "Estos son los problemas de la economía
alemana desde hace más de un siglo, puesto que siempre es el modelo de desarrollo establecido por los
prusianos después de 1870 y que llega hasta hoy, basado en las exportaciones, la inversión y la cultura. Es
un modelo de riesgo, ya que depende casi por completo del resto del mundo. Y por lo tanto, es natural que
estas fórmulas sean de política económica abiertamente mercantilista en Alemania. La más conocida de
ellas es la conducción de la política monetaria como quilla de la estabilidad a la conducta de los sindicatos,
la industria y las finanzas públicas.” (Negocios y Finanzas, 11 de junio de 2007). De Cecco nota como el
 Había tal vez algunos con la ilusión de que en el ámbito de la moneda única se resolvieran
los problemas de balanza de pagos - aunque quedarían los relativos a la deuda del gobierno (o,
eventualmente, privados) en cada país. Esto, sin embargo, deja de lado el hecho de que la solvencia
de las instituciones nacionales, o privadas de contabilidad pública y el equilibrio de los pagos
relacionados, al así llamado "ahorro externo". Tenga en cuenta la conocida ecuación de
contabilidad, así:

(S - I) + (T - G) = (E - M) + Rn

Cuando Rn es el ingreso neto del exterior (que sería útil que aquí se identificaran con los
intereses de los pasivos o activos, dependiendo de la posición de inversión internacional neta del
país sobre el exterior). Las combinaciones son muchas. El caso español es un déficit en cuenta
corriente (a la derecha negativa) que refleja un déficit del sector privado más importante que en el
sector público, que sin embargo, ha ido creciendo debido a la crisis, el caso griego es un déficit por
cuenta corriente que refleja un déficit público mayor que el del sector privado aumentó, el caso
alemán es (era) un superávit en cuenta corriente que refleja un superávit del sector privado y un
déficit del público. 18El problema para España es que la crisis con el sufrimiento en el sector
privado aumentan , que se refleja en el sufrimiento para el sector bancario que es el vehículo a
través del cual el sector privado se ha endeudado con el exterior. 19La crisis también agrava las
cuentas públicas, los españoles las consideraron sanas hasta el momento, justo cuando el Estado
podía ser llamado a rescatar a los bancos privados. Aquí, es entonces, que aumenta el spread entre
los bonos del gobierno alemán y español. 20La situación griega es aún peor por su más fuerte
endeudamiento público que se agrega a una cantidad significativa de los privados. Entonces tiene
razón quien ha individualizado al déficit por cuenta corriente, mas que a los "internos", como
indicador al cual los mercados financieros observan para evaluar el riesgo país (Brancaccio, 2008).

Se señaló que si los problemas surgen con la crisis, son también la base de la crisis. Como
ya hemos visto que gran parte (o poco, dependiendo del país) que hemos visto el crecimiento en
Europa no era más que hecho de que el efecto de un crecimiento del crédito de vivienda es muy
similar a lo ocurrido en los Estados Unidos. Aquí como alla, los problemas comenzaron a surgir, ya
con las mayores tasas de interés en 2006 para luego explotar en el verano de 2008. En otoño de
2009 la crisis en Dubai (toh, otra burbuja inmobiliaria), y el temor velado de una “estrategia de

modelo se basa en el suministro mutuo de crecimiento de las exportaciones dirigidas y la estabilidad interna
(véase también Cesaratto 2010).
18 La composición del lado derecho no es despreciable. En el caso italiano, la balanza comercial está en
equilibrio (aunque al precio de estancamiento, y fuerte en la dependencia del ciclo internacional) y el pasivo
circulante del ciclo debido a los fuertes ingresos netos procedentes del extranjero (por el ingreso neto de
interés negativas, las remesas de inmigrantes, y las transferencias unilaterales). La situación española en
cambio, tiene un enorme déficit comercial, mientras que el ingreso es del orden del italiano. La solvencia de
Italia es estructuralmente superior a los españoles en el sentido de que la realización de un superávit en
cuenta corriente sería doloroso, pero a mano para Italia, pero dolorosa e imposible para España.
19
Como indica el informe (2009: 36): "Para los Estados miembros afectados, los problemas de
competitividad y los desequilibrios macroeconómicos... también tienden a agravarse por la exposición a la
actual turbulencia financiera, por varias razones, incluyendo el papel central jugado por los bancos en la
transmisión de los flujos de capital hacia los países convergentes, aumento de la financiación a corto plazo
y el riesgo asociado con un alto apalancamiento. En los países en desarrollo con grandes déficits por cuenta
corriente, el sector bancario ha actuado como intermediario, convirtiendo los flujos de capital hacia los
hogares y la deuda corporativa.”
20 “Mientras porcentaje importante de los activos financieros netos externos están relacionados con el
sector privado, el sector público, en la medida que se percibe un prestamista de última instancia puede verse
afectado por la deuda del sector privado ... los spreads de los bonos soberanos aparecen relacionados
negativamente con las posiciones netas de los activos financieros externos"(Comisión Europea 2009: 38).
salida"de la liquidez fácil Fed y el BCE han sacudido aún más los mercados. El descubrimiento de
la manipulación de los datos presupuestarios griegos, apoyados también por los grandes bancos de
inversión estadounidenses, terminó por llamar el bluff.
Como siempre, si el deudor está en crisis, también lo están los acreedores, los bancos de los
países con superávit. Ningún empréstito internacional y ningún sacrificio nacional podría "salvar" a
Grecia (Calomiris 2010). 21La única posibilidad, como en todas las crisis de la deuda, es una
reestructuración de la deuda que la reduzca un poco "(algo así como 30%) y retrasar el repago del
restante. Pero sin la oportunidad de este país para recuperar la competitividad, el problema se
planteará más tarde. Y Grecia no restaurará la competitividad a través de deflación interna salvaje,
el costo social que daría lugar a una situación políticamente insostenible (menos de un retorno feroz
de los coroneles). La forma tradicional fue la devaluación y la reestructuración de la deuda. Es claro
que los aprendices de brujo pueden crear monstruos.22

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21 Alemania lo sabe, y tal vez lo prefiere, puede guardar directamente en sus bancos y no para de manera
indirecta a través de un rescate imposible del país de Grecia.
22 "[E] l euro es una de las mayoría de los experimentos emocionantes en la historia monetaria", escribió
hace un año sólo un par de hombres jóvenes de la Comisión Europea-Dirección General de Asuntos
Económicos y Financieros burlón escepticismo estadounidense hacia la UEM en un ensayo el significativo
título: " El euro: No puede ocurrir, es una mala idea, no va a durar. U. S. Los economistas en la UEM
" (Jonung y Drea de 2009).
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