Faculdade de So Jos dos Campos Olavo Bilac

VALUATION

Professora: Tain Veloso Alunos: Diane Lopes de Oliveira Jos Batista Corr

Introduo
A avaliao de uma empresa, ou seja, qual o valor verdadeiro de um empreendimento com fins lucrativos algo que depende de vrios critrios e circunstncias. No um valor fcil de ser calculado. A Teoria das Finanas e tambm a Teoria da Contabilidade nos fornecem conceitos e tcnicas de avaliao de empresas, no entanto so as transaes ocorridas de fato em um mercado, influenciadas por vrios fatores circunstanciais, que determinam verdadeiramente o preo do ativo em questo. Neste trabalho falaremos de um desses conceitos que nos ajuda a analisar e mensurar o valor de uma empresa: Valuation.

Conceito
Se formos ao dicionrio procurar a palavra Valuation acharemos a seguinte definio: o termo em ingls para "Avaliao de Empresas", "Valorao de Empresas" e "Arbitragem de Valor". Esta rea de finanas estuda o processo de se avaliar o valor de determinado ativo, financeiro ou real. Valuation um processo utilizado para mensurao do valor razovel de mercado de um ativo, passivo ou negcio, crtico em todos os processos empresariais, especialmente em fuses, aquisies e desinvestimentos. um processo tcnico, cientfico, baseado em premissas e metodologias aceitas em todo universo empresarial. Valuation o processo de converso de uma projeo em uma estimativa do valor de uma empresa ou de alguma parte da empresa.

Metodologias
Existem inmeras maneiras de se avaliar uma empresa, cada uma contando com metodologias e tcnicas especficas. Neste trabalho nos concentraremos nas trs metodologias mais utilizadas: 1. Valor Contbil Asset Based Value Utiliza-se o valor contbil quando se acredita que o valor da empresa est no valor de seus ativos. As metodologias baseadas em valor contbil utilizam como valor do negcio o valor histrico ou ajustado do patrimnio lquido do negcio. Usualmente o valor contbil no guarda correspondncia com os valores de mercado do negcio. As metodologias de avaliao por valor contbil mais utilizadas so Valor Contbil Puro, Valor Contbil Ajustado e Valor de Liquidao. Valor Contbil Puro: Baseia-se no valor patrimonial contbil lquido de

um negcio. representado pela diferena matemtica entre os ativos totais e os passivos totais do negcio. Possui como principal deficincia a utilizao de valores histricos, que usualmente no tem relao ajustada com os valores de mercado dos ativos.

Valor Contbil Ajustado: Baseia-se no valor patrimonial contbil

lquido de um negcio ajustado a valor de um mercado. representado pela diferena matemtica entre os ativos totais e os passivos totais a valor de mercado de um negcio. Resolve a principal deficincia do mtodo do Valor Contbil Puro por trazer os valores dos ativos e passivos ajustados a valor de mercado. Valor de Liquidao: Baseia-se no valor de liquidao de um negcio,

ou seja, no valor resultante da realizao de todos ativos e pagamento de todos passivos. Assim como nas outras metodologias baseada no valor contbil esta ignora diversos outros fatores, tais como a gerao de caixa, o valor dos recursos humanos da empresa, o know-how, tecnologia ou outros ativos intangveis etc. 2. Valor de Mercado As metodologias baseadas no valor de Mercado utilizam como referncia para a valorizao do negcio o valor de outras empresas do mesmo segmento. Este tipo de metodologias baseia-se em referncias de mercado, usualmente representadas por mltiplos, para valorar a empresa. Esta metodologia est revestida de falhas e imperfeies, uma vez que o valor de mercado de uma empresa ou a mdia de mercado de um segmento no representa necessariamente o valor do negcio que se pretende avaliar. Utilizam como base principalmente dados como: Mltiplos de vendas; Mltiplos de EBITDA, EBIT ou EBIDA; Mltiplos variados de performance; Razo entre preo das aes e resultado lquido; Razo entre preo das aes e faturamento.

Considerando-se que nos negcios a informao sempre assimtrica, a utilizao de mltiplos deve ser usada somente como referncia e nunca como mtodo principal para valorao de um negcio.

Como j foi citado, empresas do mesmo segmento no so iguais. Suas realidades e perspectivas de crescimento podem diferir assim como seu potencial e sustentabilidade a longo prazo. 3. Valor das Receitas Futuras As metodologias baseadas no valor das receitas futuras de um negcio so as mais utilizadas e confiveis na avaliao de empresas (conhecido como fluxo de caixa descontado). Elas baseiam-se no potencial de gerao de caixa futuro de um negcio. Utilizando-se como referncia o conceito de time value of money valor do dinheiro na linha do tempo, as receitas so trazidas a valor presente para valorao do negcio. Considerando-se que o objetivo de todo negcio gerar caixa para seus investidores, estes modelos eliminam vrias distores geradas em outros modelos. Fluxo de Caixa Descontado (DFC): A metodologia do fluxo de caixa descontado tem como base o conceito de que o dinheiro tem valor diferente no tempo. Ela diz que o valor de um ativo o somatrio dos valores presentes dos seus fluxos de caixa futuros (esperados). No caso de empresas, que podem ser consideradas como ativos geradores de caixa, pode-se aplicar essa metodologia de forma consistente. Segundo Copeland, Koller e Murrin (2000, p. 66), na tcnica do DCF (discounted cash flow), o valor de uma empresa consubstancia-se nos fluxos de caixa previstos para o futuro, descontados a uma taxa que reflita o risco associado a estes fluxos. Esquematicamente temos:

n a vida til do ativo; CF t o fluxo de caixa esperado no perodo t; r a taxa de desconto refletindo o risco inerente aos fluxos de caixa esperados. Os fluxos de caixa so atualizados por duas simples razes: a primeira, porque um dlar disponvel hoje vale mais que um dlar disponvel amanh, e, a segunda, porque um dlar com risco vale menos que um dlar sem risco. As

frmulas do PV (valor presente) e do VPL (valor presente lquido) so expresses numricas que quantificam essas idias. Damos ateno s taxas de remunerao prevalecentes nos mercados de capitais para determinar a influncia do tempo e do risco sobre a taxa de atualizao. Com o clculo do valor presente de um ativo estamos, de fato, a estimar quanto as pessoas pagaro por ele, se tiverem como alternativa um investimento no mercado de capitais. Muitos autores sugerem que o fluxo de caixa descontado a maneira pela qual o agente econmico faz suas avaliaes no tocante a investimentos no mercado financeiro. Componentes do Fluxo de Caixa Descontado: Fluxo de Caixa futuro esperado, baseado nos nmeros do passado e em expectativas razoveis de evoluo futura, mensurado no horizonte de tempo at a maturidade do negcio (tipicamente entre 5 e 10 anos). Valor terminal, mensurado pela perpetuidade do fluxo de caixa esperado aps a maturidade do negcio Taxa de desconto, usualmente calculada sobre o CMPC custo mdio ponderado de capital ou referncias de mercado para o perfil da empresa, setor, pas, etc. Mtodos que surgiram a partir do DFC Fluxo de Caixa Descontado: Fluxo de Caixa Livre (Free Cash Flow): O conceito de fluxo de caixa livre baseia-se no caixa disponvel para pagamento de dvidas e distribuio aos acionistas aps o cumprimento de todas as obrigaes operacionais, investimentos de capital e mudanas no capital de giro necessrio operao. Abaixo temos as principais contas que compe o fluxo de caixa livre da empresa: (+) Receitas de vendas e/ou servios (-) Impostos sobre receitas (-) Custos e despesas desembolsveis (no inclu depreciao e amortizao) (+) Receita financeira do caixa mnimo necessrio operao da companhia (+/-) (Aumento) / Diminuio do capital de giro (-) Imposto de renda e contribuio social correntes (-) Investimentos (Adies no ativo imobilizado e diferido)

Fluxo de Caixa Livre do Acionista (Free Cash Flow to Equity): Fluxo de caixa livre do acionista, ou simplesmente FCFE o fluxo de caixa gerado pelas operaes de uma companhia, deduzido de todos os encargos e pagamentos pertencentes aos credores, ou seja, o valor residual do fluxo de caixa pertencente aos acionistas da companhia. Abaixo temos as principais contas que compe fluxo de caixa livre do acionista, tambm apresentadas no modelo de fluxo de caixa direto: (+) Receita de vendas e/ou de servios (-) Impostos sobre receitas (-) Custos e despesas desembolsveis (+) Receita financeira sobre o caixa mnimo necessrio a operao da companhia (+/-) (Aumento) / diminuio do capital de giro (-) Imposto de renda e contribuio social correntes (-) Investimentos (adies no ativo imobilizado) (+) Emprstimos e financiamentos obtidos (-) Amortizao de principal e pagamento de juros (=) Fluxo de caixa livre do acionista. Poderemos obter o valor da empresa descontando o fluxo de caixa acima com base no custo do capital prprio. No entanto cabe observar que o referido custo do capital prprio dever ser ajustado periodicamente caso ocorram alteraes na estrutura de capital, o que pode tornar este clculo bastante complexo.

Fluxo de dividendos descontados, ou DDM (Dividends Discount Model): Este mtodo, assim como o FCFE busca medir diretamente o valor do patrimnio lquido de uma companhia, no entanto sem considerar o fluxo de caixa livre dos acionistas, mas a parcela deste que distribudo na forma de dividendos (no caso brasileiro temos que considerar tambm os juros sobre o capital prprio que na essncia como se fosse dividendo).

O valor de patrimnio lquido obtido pelo DDM geralmente diferente do valor obtido por intermdio do FCFE, e a princpio no podemos generalizar afirmando ser o primeiro maior ou menor do que o segundo. Avaliao de ativos com vida til infinita (Perpetuidade)

Como j dito anteriormente dito, uma companhia em curso normal de operao (going concern) no tem uma previso de encerrar as suas operaes. Embora saibamos que as empresas estejam sujeitas a um processo normal de mortalidade, no seria razovel considerar o seu fim com data marcada num processo de avaliao, a no ser que exista informao e/ou circunstncia esclarecedora sobre esta questo. Embora uma projeo de resultado, por exemplo, contemple um perodo de 10 anos, isto no significa que a companhia ir encerrar suas operaes aps isto. Um trabalho de avaliao, tanto pela tica do FCFF, quanto do FCFE ou do fluxo de dividendos, deveria considerar a necessidade de se estimar o perodo psprojees, ou seja, assumir uma premissa quanto a perpetuidade. Do ponto de vista de clculo financeiro temos que o valor presente de uma srie perptua dado por: VP = FC / i, onde: VP o valor presente FC o fluxo de caixa estimado (esperado) na perpetuidade, e I a taxa de desconto. Modelos de clculo mais sofisticados como o Modelo de Gordon, consideram uma premissa de taxa de crescimento da companhia no perodo da perpetuidade, conforme a frmula abaixo: VP = FC / (i g), sendo: VP o valor presente, FC o fluxo de caixa esperado, i taxa de desconto, e g a taxa de crescimento esperada.

Estudo de Caso
Encontramos na internet vrios estudos de caso com a anlise Valuation, e o que mais vimos foram comparaes entre o DFC Fluxo de Caixa Descontado e o modelo de Ohlson. Um estudo que nos chamou ateno sobre a Construo de Rodovias no Brasil. Isso nos mostra que uma anlise financeira pode ser aplicada em qualquer rea e qualquer situao. Em tudo preciso analisar o valor de um negcio ou investimento.

Concluso
Com este trabalho podemos esclarecer alguns conceitos j vistos em sala de aula e aprender um pouco mais sobre este vasto assunto que tratamos: Valuation - um tipo de anlise financeira que est em alta no mercado do qual poucos profissionais conhecem.

Referncias Bibliogrficas
Livro: Contabilidade Empresarial, MARION, Jos Carlos. 10. ed. So Paulo: Atlas, 2003. WWW.uvb.com.br WWW.incapital.com.br