Mercado Acionário em Julho,

Perspectivas e Carteiras Recomendadas

para Agosto 2006

Marcos De Callis, CNPI, CFA, CFP | Agosto 2006

Índice
Assunto Página
► Como foi o mercado em Julho? 3
► Gráfico do Ibovespa em Julho 4
► Ibovespa desde Outubro/05 5
► Como foram os mercados internacionais desde 10/maio? 6
► Desempenho do Top 5 Valor em Julho 7
► Desempenho da Top 5 Dividendos em Julho 8
► Desempenho dos Top 5 desde Outubro de 2005 9
► Perspectivas para o mês de Agosto e decisão do FED 10-11
► Carteira Top 5 Valor de Agosto 12
► Resumo do racional da escolha das ações do Top 5 Valor 13-14
► Racional da escolha de Petrobras 15
► Gráfico de cotações de Petrobras e Ibovespa em 2006 16
► Racional da escolha de Net 17
► Gráfico de cotações de Net e Ibovespa em 2006 18
► Racional da escolha de Telemar 19-20
► Gráfico de cotações de Telemar e Ibovespa em 2006 21
► Racional da escolha de Eletrobras 22
► Gráfico de cotações de Eletrobras e Ibovespa em 2006 23
► Racional da escolha de Saraiva 24
► Gráfico de cotações de Saraiva e Ibovespa em 2006 25
► Carteira de Top 5 Dividendos para Agosto 26
► Para que serve e como é montada a carteira de dividendos? 27
► Racional da escolha das ações de Dividendos 28-29-30
► Disclaimer 31
► Contatos 33 2
Como foi o mercado em Julho?
► O mês de julho começou embalado com a alta dos últimos dias de junho. Entre 27/6 e 04/7, o
Ibovespa foi de 34,4 mil para 37,4 mil pontos dando a impressão que o pior já havia passado e que
a bolsa continuaria subindo pois o statement do Fed, em 29/6, tinha sido menos hawkish (a favor de
novas altas dos juros) do que anteriormente.

► Entretanto, o início da safra de divulgação dos resultados das empresas americanas, onde
inicialmente parte considerável das empresas veio com números abaixo ou em linha com o
esperado e/ou com warnings sobre resultados futuros mais conservadores, levou o mercado
acionário daquele país a quedas derrubando também os mercados de outros países.

► Entre 04/7 e 17/7, o Ibovespa recuou o que havia ganho voltando a 34,8 mil pontos.

► Concomitantemente, dados da economia americana de junho indicaram uma maior diminuição no

ritmo da atividade econômica comparado aos meses de abril e maio e inflação ainda alta também
prejudicando o desempenho das bolsas.

► A partir de 18/7, as bolsas voltaram lentamente a se recuperar com a sensação de que os preços
estavam excessivamente descontados e, principalmente, que a desaceleração da economia
americana poderia levar o Fed a não subir os juros na reunião de 8/agosto ou subir apenas
mais uma vez 0,25% e anunciar um pausa para ver os efeitos do ciclo de aperto monetário. De 18/7
a 31/7, o Ibovespa recupera-se de 34,8 mil para 37,4 mil pontos.

► No mês, o Ibovespa fechou a 37,8 mil pontos com ganho de 2,92%.

► Nos próximo slides, mostramos um gráfico com o comportamento do Ibovespa no mês e desde
outubro de 2005.

3
Em Junho, Ibovespa oscilou entre 34,4 mil e 37,4 mil pontos

Ibovespa no período de 27/06 até 30/07

38,000

37,500

37,000

36,500
Pontos

36,000

35,500

35,000

34,500

34,000
1-jul

3-jul

5-jul

7-jul

9-jul

11-jul

13-jul

15-jul

17-jul

19-jul

21-jul

23-jul

25-jul

27-jul

29-jul

31-jul
27-jun

29-jun

Fonte: Bloomberg / Itaú Corretora 4

Histórico do Ibovespa desde Outubro / 2005
42,500

40,000

37,500
Pontos

35,000

32,500

30,000

27,500
31/8/05

15/9/05

30/9/05

15/10/05

30/10/05

14/11/05

29/11/05

14/12/05

29/12/05

13/1/06

28/1/06

12/2/06

27/2/06

14/3/06

29/3/06

13/4/06

28/4/06

13/5/06

28/5/06

12/6/06

27/6/06

12/7/06

27/7/06
Fonte: Bloomberg / Itaú Corretora

► Na gráfico acima, percebe-se a grande arrancada do mercado de outubro até 10/maio e depois a
realização até 13/junho e o início da recuperação em junho. A continuação da recuperação foi
adiada de julho para agosto devido as incertezas quanto a combinação atividade, inflação e juros.
5
Como foram os mercados internacionais no mês?
DJ 50 CRB Index
Eventos Datas Ibov R$ Ibov US$ S&P 500 T10 anos Nikkei 225 Petróleo Gold Nickel Cobre
Europe *
Fed 5,00% 10/mai 41,751 20,281 1,323 5.13% 4,585 154.53 74.7 728 20,660 392 365
18/mai 37,882 17,417 1,261 5.06% 4,305 145.27 70.1 687 20,950 371 349
24/mai 35,791 15,095 1,258 5.04% 4,212 141.10 70.6 644 21,730 358 343
31/mai 36,530 15,879 1,270 5.12% 4,309 137.65 72.9 649 21,400 359 345
Bottom 13/mai 32,847 14,296 1,223 4.96% 4,283 123.47 70.1 567 17,515 296 330
Fed 5,25% 30/jun 36,630 16,923 1,270 5.14% 4,320 135.45 74.8 616 21,500 336 346
Correção 10/5-13/6 -21% -30% -8% - -7% -20% -6% -22% -15% -25% -10%
Melhora Em junho 0% 7% 0% - 0% -2% 3% -5% 0% -6% 0%
Esperando o Fed 31/jul 37,077 17,035 1,280 4.98% 4,403 134.86 75.7 647 24,700 351 350
Em julho 1% 1% 1% -0.16% 2% 0% 1% 5% 15% 5% 1%
Desde 13/mai 13% 19% 5% 0% 3% 9% 8% 14% 41% 19% 6%
Desde 10/mai -11% -16% -3% - -4% -13% 1% -11% 20% -10% -4%
Acumulado No ano 11% 19% 3% - 11% -1% 20% 22% 82% 82% 5%

CRB * é formado por commodities dos grupos de metais preciosos, energia, industriais, grãos e gado.

► Na tabela acima, pode-se constatar o seguinte:

1. No mês de julho, os mercados ficaram praticamente no mesmo nível de junho com exceção do
ouro, níquel e cobre que subiram 5%, 15% e 5%, respectivamente. Os juros americanos de longo
prazo, 10 anos, recuaram bem de 5,14% para 4,98% aa.

2. Os números finais não refletem bem o que foi o mês e, igualmente ao Ibovespa, a volatilidade
foi grande com variações de até -10% e +10% dentro do mês de julho. De novo, a causa de tudo
isso foi a incerteza quanto a perspectiva da economia americana no trinômio atividade-inflação-
juros.

3. Por último, a correção, iniciada em 10/maio, no preço de vários ativos ainda existe na maioria deles
com destaques para: -16%, no Ibovespa em dólar, -13% Nikkei em dólar e -11% no Ouro.
Apenas o Níquel tem evolução significativa no período com alta de 20%. O petróleo ganhou US$
1,00/barril devido a tensão geopolítica no Oriente Médio.
6
Desempenho do Top 5 Valor em Julho
Exposição Preço Preço Ação x
Empresa Código Carteira 30/06/2006 31/07/2006 Valorização Ibovespa
Duratex PN DURA4 20% 19.49 21.50 10.3% 8.1%
Suzano Papel PNA SUZB5 20% 12.73 12.60 -1.0% -3.3%
Usiminas PNA USIM5 20% 77.65 75.00 -3.4% -5.7%
Light ON LIGT3 20% 14.50 14.96 3.2% 0.9%
CPFL Energia ON CPFE3 20% 26.46 27.05 2.2% 0.0%
Total 100% 2.3% 1.0%
Ibovespa IBOV 36,630 37,077 1.2%
IBRX-50 IBRX50 5,319 5,421 1.9%

► O desempenho da Top 5 Valor ficou acima dos benchmarks.

1. O destaque positivo foi Duratex que subiu 10,3% em virtude dos resultados mais favoráveis no
2T06 e da perspectiva positiva do setor imobiliário para o segundo semestre e 2007.

2. O destaque negativo ficou por conta de Usiminas que foi penalizado pelo recuo dos preços do
aço no mercado chinês. Achamos exagerado a reação do mercado e ainda consideramos os
múltiplos atrativos e a ação barata.

7
Desempenho da Top 5 Dividendos em Julho
Exposição Preço Preço Ação x
Empresa Código Carteira 30/06/2006 31/07/2006 Valorização Ibovespa
Telesp Operac PN TLPP4 20% 46.00 46.39 0.8% -0.4%
Copesul ON CPSL3 20% 28.00 27.20 -2.9% -4.1%
AES Tietê PN GETI4 20% 52.00 54.22 4.3% 3.0%
Energias do Brasil ON ENBR3 20% 27.00 24.60 -8.9% -10.1%
Sid Nacional ON CSNA3 20% 69.50 69.70 0.3% -0.9%
Total 100% -0.4%
Ibovespa Ibov 36,630 37,077 1.2% 0.0%
IBX-50 5,319 5,421 1.9% 0.0%

► O desempenho da carteira ficou abaixo dos benchmarks em função dos desempenhos de

Energia do Brasil e Copesul ambas foram prejudicadas pela volatilidade do mercado e pela
recuperação mais concentrada em papéis de alta liquidez .

► Lembramos que a carteira Top 5 Dividendos é uma carteira mais conservadora e não visa
ganhar do índice no mês ou no ano mais sim remunerar o investidor via dividendos e não
valorização da ação.

8
Desempenho dos Top 5 desde Outubro de 2005

Carteiras Top 5 versus os benchmarks

Mês *
Outubro Novembro Dezembro Janeiro Fevereiro Março Abril Maio Junho Julho Total

Valor 1.4% 17.3% 10.5% 10.1% 5.6% -3.4% 3.1% 1.2% -0.2% 2.3% 57.1%

Dividendos -2.8% 9.2% 1.9% 12.4% 4.3% 3.4% 0.9% -7.7% 4.1% -0.4% 26.8%

Ibovespa -4.4% 5.5% 5.2% 14.7% 0.6% 6.4% 6.4% -9.5% 0.3% 1.2% 27.3%

IBX-50 -4.4% 6.2% 5.4% 18.7% -1.6% 5.7% 5.7% -7.8% -0.4% 1.9% 30.8%

* Mês = rentabilidade é calculado pelo preço de fechamento do último dia do mês corrente pelo último dia do mês anterior

► A Top 5 Valor ficou acima dos benchmarks no mês de junho. Nos últimos dez meses, a carteira
“bateu” os benchmarks em sete deles.

► No acumulado, a carteira subiu 57,1% versus 27,3% do Ibovespa e 30,8% do IBX-50.

► No mês, a Top 5 Dividendos ficou abaixo do Ibovespa e IBX50. No acumulado, está um pouco
atrás dos benchmarks.

9
Perspectivas para o mês de Agosto
► O mercado está mais dividido do que nunca quanto a perspectiva dos mercados e da bolsa
brasileira para o mês de agosto. Os cenários mais discutidos são:

1. O Fed pará de subir os juros, na reunião do dia 08, alegando que “a atividade econômica já
desacelerou e que o resultado do PIB americano no 2o. trimestre, 2,5% anualizado versus 5,6%, no
1o. trimestre, é o dado mais contundente e que a inflação apesar de ainda estar num patamar alto e
desconfortável deve começar a cair nos próximos meses em virtude dos aumentos de juros já feitos
pelo próprio Fed. Sendo assim, o FOMC decidiu não subir mais os juros e dar uma pausa para ver
os efeitos dos aumentos recentes”. Esse cenário é o mais benigno e as bolsas devem ter um forte
rally de curto prazo apesar da atividade econômica ter enfraquecido. Nesse cenário, o Ibovespa
pode atingir 41 mil até o fim do mês.

2. O 2o. cenário é parecido com o primeiro mas o Fed ainda sobe em 0,25% os fed funds
alegando que o atual nível de inflação ainda incomoda mas que é bem provável que o FOMC dê
uma pausa nos aumentos dos juros. Nesse cenário, as bolsas podem ter um rally mais modesto de
curto prazo e as bolsas tenderão a realizar quando algum índice de atividade econômica americana
sair abaixo do esperado. Nesse cenário, o Ibovespa pode atingir 39 mil e oscilar até 37 mil
pontos na volatilidade.

3. O 3o. cenário é o mais negativo e nele o Fed, para surpresa geral do mercado, não apenas sobe
os juros em 0,25% mas deixa a porta aberta para novos aumentos alegando que apesar da
desaceleração econômica a inflação persiste em nível muito elevado para permitir uma pausa no
aumento dos juros. Nesse cenário, as bolsa caem fortemente e o Ibovespa pode voltar para em
torno dos 35 mil pontos.

► Nossos economistas, acreditam que o 1o. cenário é mais provável mas que o 2o. cenário
também tem chances em virtude do conservadorismo clássico de banqueiros centrais.
10
Fed manteve os juros em 5,25% mas ...
► O Fed acabou de manter os juros em 0,25% mas deixou a porta aberta para novos aumentos
se os dados futuros de atividade e inflação requererem tal medida como pode ser lido no último
parágrafo do statement do Fed transcrito abaixo.

► "Nonetheless, the Committee judges that some inflation risks remain. The extent and timing of any
additional firming that may be needed to address these risks will depend on the evolution of the
outlook for both inflation and economic growth, as implied by incoming information. (Comunicado
pós-reunião do Fed em 8/agosto)"

► O mercado desanimou um pouco pois esperava um statement mais na linha de uma pausa
prolongada.

► O que determinará o restante do mês será os dados referentes a inflação e atividade econômica
nos EUA. O índices de inflação pesarão mais e sairão no dia 15, PPI (índice de preços ao
produtor), e 16, CPI (índice de preços ao consumidor).

► Mas há um outro dado que também pesará muito nos desempenhos dos mercados acionários que
é o preço do barril de petróleo nos mercados internacionais. O conflito no Oriente Médio pode
ter causado um overprice em torno de US$ 5-8 por barril sugerindo que ao invés de US$ 77 o
preço pode estar entre US$ 69-72. Tão logo o conflito termine ou diminua, o preço do barril deve
recuar e as bolsas subiriam.

► Concluindo, o mercado continuará volátil mas com tendência de alta. O Ibovespa pode atingir 40
mil pontos se os dados vierem mais positivos e poderá voltar aos 36,5 mil em momentos de
stress, nesses momentos de queda sugerimos aumento nas posições compradas pois o cenário
de médio prazo, fim do ano, continua positivo.

11
Carteira Top 5 Valor de Agosto

Exposição Preço Alvo * Retorno em Retorno

Empresa Código Carteira 31/07/2006 31/12/2006 Valorização Dividendos Total

Petrobras PN PETR4 20% 44,90 68,70 53,0% 4,7% 57,7%

Net PN NETC4 20% 18,30 28,20 54,1% 0,4% 54,5%

Telemar ON TNLP3 20% 62,00 107,00 72,6% 4,2% 76,8%

Eletrobras ON ELET3 20% 45,80 72,00 57,2% 2,2% 59,4%

Saraiva PN SLED4 20% 19,00 27,00 42,1% 0,2% 42,3%

Total 100% 58,1%

Ibovespa IBOV 37.077 50.060 35,0% 4,5% 39,5%

IBRX-50 IBRX50 5.421 7.045 30,0% 3,9% 33,9%

* Preço-Alvo em 30/12/2006 (projetados pelos analistas da Itaú Corretora)

Observação: Todas as ações foram trocadas pela 1a. vez em mais de um ano
Saíram Duratex, Suzano Papel, Usiminas, Light e CPFL Energia
Entraram Petrobras, Net, Telemar, Eletrobras e Saraiva

12
Resumo do racional da escolha das ações do Top 5 Valor
► A carteira desse mês é a mais agressiva que já fizemos pois resolvemos acreditar no 1o. cenário,
onde o Fed pará de subir os juros e as bolsas sobem.

► Entraram cinco novas ações sendo três com características mais agressivas e de momentum (Net,
Telemar e Eletrobras) e duas com características de valor e médio prazo (Petrobras e Saraiva). A
seguir, os motivos principais que levaram a inclusão das ações no Top 5 Valor:

1. Petrobras: forte crescimento na produção doméstica e internacional em 2006-15, preço do barril de

petróleo deve ficar acima dos US$ 50 nos próximos anos, melhora no mix de produção com
aumento da participação de petróleo leve, os múltiplos P/L e EV/EBITDA estão com descontos de
35% e 56%, respectivamente, frente aos pares de países emergentes.

2. Net: no resultado do 2T06 a empresa exibiu forte expansão tanto em termos do número de
assinantes de TV paga como de banda-larga; também surpreendeu o mercado e muitos analistas
refizeram seus preços-alvo, e recomendaram a compra das ações.

3. Telemar: revisão nos preços-alvo das ações da Telemar com um cenário em que a reorganização
societária ocorre, mas sem a a oferta pública secundária como condição precedente. Neste
contexto, o preço-alvo equivalente de Telemar ON seria de R$107, resultando num potencial de
valorização de 72%.

4. Eletrobras: o call em Eletrobras é em cima de um desconto excessivo em relação ao preço justo e

aos múltiplos do setor. O EV/EBITDA é 3,5x para 2006 e 07 versus uma média setorial de 6,2x.
Além disso, o potencial de valorização é de 68% até dezembro de 2006.

5. Saraiva: uma das líderes do segmento editorial brasileiro, através da Editora Saraiva, e a líder do
segmento livreiro, através de 30 lojas e do website Saraiva.com. Esperamos que a empresa
apresente grandes taxas de crescimento, especialmente no segmento livreiro. A empresa está
atualmente sendo negociada a um EV/EBITDA de 4,9x para 2006 e o preço alvo é de R$ 26,00/ação
para o final de 2006, retorno total de 63%.
13
Resumo do racional da escolha das ações do Top 5 Valor
► Saíram as cinco ações do mês passado:

1. Usiminas: devido ao recuo nos preços do aço no mercado chinês e o medo dos investidores de que
esse recuo seja o início de um ciclo de baixa dos preços dos produtos siderúrgicos resolvemos tirar
as ações da empresa do Top 5 por termos opções mais seguras de investimentos. Entretanto,
consideramos o medo exagerado e continuamos com recomendação de compra nas ações e preço-
alvo de R$ 104.

2. Duratex: as ações performaram muito bem em julho, +10,2%, e assim decidimos trocá-la por ações
com maior probabilidade de outperformarem o mercado. No médio e longo prazos, continuamos com
recomendação de compra e preço-alvo de R$ 29,25.

3. Suzano Papel: o resultado do 2o. Trimestre veio abaixo do esperado pelos nossos analistas que
consideravam que acreditavam que números melhores poderia ser um trigger para as ações. Apesar
de continuarmos a recomendar as ações da Suzano com preço-alvo de R$ 17,50, resolvemos
substituí-las por ações com melhor momentum e perspectiva de valorização.

4. CPFL: performou acima do mercado em julho mas resolvemos substituí-las por ações com melhor
momentum e perspectiva de valorização.

5. Light: a ação performou bem mas esperávamos um resultado melhor no 2o. trimestre. Assim,
resolvemos esperar que a nova diretoria tome posse em agosto e implemente medidas para
melhorar as perdas comerciais e aumentar a lucratividade. E isso só deve aparecer nos resultados
do 4o. trimestre. Portanto, tiramos as ações da carteira.

► Nos próximos slides, explicaremos em detalhe o racional da escolha de cada ação.

14
Racional da escolha de Petrobras
Petrobras (PETR4), Preço Atual R$ 44,90 e Preço Alvo R$ 68,70
• A Petrobras divulgou recentemente a revisão de seu Plano Estratégico, contendo as metas de
investimento para o período 2007-2011 no montante de US$ 87,1 bilhões, o que representou um
incremento de 66% sobre o planejamento estratégico anterior.

• Das metas a serem alcançadas no seu plano de negócios, destaca-se o seguinte: Produção de
Óleo e Gás Total (mil boe/dia) de 2.403, em 2006, subindo para 3.493, em 2011, e 4.556, em 2015.
Os números são bem animadores pois permitirão a Petrobras exportar um parte considerável da
sua produção. O ponto ligeiramente negativo ficou pelo aumento no custo de refino que foi de US$
1,90/boe (barril de óleo equivalente) para US$ 2,90/boe. A recente queda de 6,2% na produção em
junho foi temporária e não deve impactar significantemente a projeção para o ano.

• O financiamento deste plano de negócios se dará através, principalmente, de sua geração de caixa
própria (87%), sendo previstas captações de recursos de terceiros de apenas US$ 12,6 bilhões,
montante este praticamente igual às amortizações de dívidas previstas para o mesmo período.

• Por que comprar Petrobras? (i) Forte crescimento na produção doméstica e internacional em 2006-
15, (ii) preço do barril de petróleo deve ficar acima dos US$ 50 nos próximos anos, (iii) melhora no
mix de produção com aumento da participação de petróleo leve de 11% para 22% do total. O
petróleo leve tem preço cerca de US$ 15/barril acima do petróleo que a Petrobras exporta hoje. E
(iv) os múltiplos P/L e EV/EBITDA de Petrobras estão com descontos de 35% e 56%,
respectivamente, frente aos pares de países emergentes.

• Riscos: (i) preço do barril de petróleo cair substancialmente, abaixo de US$ 67, no mercado
internacional e (ii) a empresa, que é estatal, não reajustar o preço da gasolina e diesel perto dos
níveis do mercado internacional.

• A Petrobras tem preço-alvo de R$ 68,70 para dezembro de 2006 e retorno total projetado
(valorização + dividendos) é de 58% no período.
15
Gráfico de cotações de Petrobras e Ibovespa em 2006
70.00
60,000
60.00

Preço de Petrobras PN em Reais

50,000
50.00
Ibovespa em Pontos

40,000
40.00

30,000
30.00

20,000
20.00

10,000 10.00

0 0.00
29/12
9/1
17/1
26/1
3/2
13/2
21/2
3/3
13/3
21/3
29/3
6/4
17/4
26/4
5/5
15/5
23/5
31/5
8/6
19/6
27/6
5/7
13/7
21/7
31/7
Ibovespa PetrobrasPN

Fonte: Bloomberg / Itaú Corretora

16
Racional da escolha de Net
Net PN (NETC4), Preço Atual R$ 18,30 e Preço Alvo R$ 27
• Após vários anos de estagnação, o segmento brasileiro de TV paga tem testemunhado uma
importante revitalização nos últimos 2 ou 3 anos. As razões disso são a estabilidade do ambiente
macroeconômico, a maior diferença entre os conteúdos das TVs aberta e fechada, e a bem
sucedida adoção dos serviços de Internet banda-larga.

• O crescimento médio anual de 6.8% dos assinantes de TV por assinatura, esperado para os
próximos 3 anos, é relevante não apenas por causa de seu impacto direto sobre as receitas (mais
de 2/3 das receitas líquidas) mas também por representar a primeira plataforma para as operadoras
de TV por assinatura venderem Internet banda-larga e, em seguida, serviços de VoIP (Voice Over
Internet Protocol), dois importantíssimos vetores de crescimento no longo prazo.

• Estabilidade macroeconômica, acompanhada por uma mudança cultural em relação ao uso da

Internet no Brasil e a aparente superioridade tecnológica do modem a cabo sobre a tecnologia
ADSL, fez os serviços de banda-larga triplicaram enquanto porcentagem das receitas de 2002 a
2005. No longo prazo, nosso analistas estimam que o número de assinantes de banda-larga nas
operadoras de TV por assinatura alcance 55%-60% de todos os assinantes de TV paga, contra os
25%-28% registrados nos relatórios do 1S06.

• Resultado do 2T06 exibiu forte expansão tanto em termos do número de assinantes de TV paga
como de banda-larga. Os principais destaques dos resultados foram: o número de assinantes de
TV paga chegou a 1,662 milhão, crescimento de 14% em 12 meses. No segmento de banda-larga,
o resultado foi ainda mais impressionante, com a empresa registrando um crescimento anual de
110%.

• A Net surpreendeu o mercado com os resultados do 2T06 e muitos analistas refizeram seus
preços-alvo para R$ 24 - R$ 30, e recomendaram a compra das ações. O preço-alvo calculado
pelos nossos analistas, Ricardo e Victor, é R$ 28,20 para dezembro de 2006, resultando num
potencial de valorização de 48% no período.
17
 Gráfico de cotações de Net e Ibovespa em 2006

60.000 30,00

50.000 25,00

Preço de Net PN em R$
Ibovespa em Pontos

40.000 20,00

30.000 15,00

20.000 10,00

10.000 5,00

0 0,00
29/12
9/1
17/1
26/1
3/2
13/2
21/2
3/3
13/3
21/3
29/3
6/4
17/4
26/4
5/5
15/5
23/5
31/5
8/6
19/6
27/6
5/7
13/7
21/7
31/7
Ibovespa Net PN

Fonte: Bloomberg / Itaú Corretora

18
Racional da escolha de Telemar
Telemar ON (TNLP3), Preço Atual R$62 e Preço Alvo R$107

ƒ Os resultados do 2T06 não trouxeram grande surpresa, tendo como destaques: (i) receita líquida
apenas 0.2% acima do trimestre anterior. A Telemar continuou a divulgar forte crescimento na base
de assinantes de telefonia móvel e banda larga, com adições líquidas de 817.000 e 74.000 clientes,
respectivamente. Por outro lado, a receita líquida resultante de serviços de voz fixa sofreu queda de
3,3% no 2T06, consequência de uma redução de 1,7% no número de linhas fixas em serviço, e (ii)
EBITDA em linha com a expectativa, com uma margem 1,8 pontos percentuais acima do trimestre
anterior. Esta melhor margem é consequência dos menores subsídios de aparelhos celulares.

ƒ Entretanto, o nosso call de compra de Telemar ON é baseado na reorganização societária e não

nos resultados correntes. Em 18/maio/2006, a empresa lançou uma proposta que prevê a
simplificação da estrutura acionária atual das empresas do Grupo Telemar, através da reunião dos
atuais acionistas das três sociedades listadas na Bovespa, com seis diferentes classes de ações,
em uma única companhia (no caso, a TmarPart), com o capital composto exclusivamente por ações
ordinárias, negociadas no Novo Mercado da Bovespa e na New York Stock Exchange.

ƒ Concomitantemente à reorganização societária e como condição precedente à sua conclusão, é

proposta a realização de uma oferta pública secundária de ações de propriedade de acionistas
integrantes do atual bloco de controle da TmarPart. A incorporação de ações, conversão, resgate e
migração somente seriam implementados se a oferta secundária alcançar preço por ação entre
R$2,6933 e R$2,9768 para a TmarPart. Essa faixa de preço corresponde a múltiplos similares aos
verificados no mercado internacional para companhias de telecomunicações integradas (telefonia
fixa, móvel, transmissão de dados e Internet) e é suportada por avaliação via fluxo de caixa
descontado. O ponto inferior da faixa acima implica valor equivalente a R$42,45 por ação PN da
Telemar, e R$111,60, por ação ON da Telemar.

19
Racional da escolha de Telemar (continuação)

ƒ Logo após o anúncio da proposta, as ações ON pularam de R$50 para R$70, batendo R$90 três
semanas depois. Por outro lado, as ações PN tiveram desempenho mais tímido, indo de R$34 para
R$39. Este desempenho reflete o entendimento dos investidores de que a proposta anunciada
beneficia amplamente os acionistas ordinaristas, em detrimento dos acionistas preferencialistas.
Entretanto, ficou no mercado a dúvida se estes termos de troca não seriam contestados na Justiça,
desta forma inviabilizando a operação como um todo.

ƒ Com o início da realização do mercado, em 10/maio, as ações ON tiveram forte queda, batendo
R$53 em 13/junho, e hoje estão cotadas a R$62. Por que as ações caíram tanto? Lembre-se
primeiramente que, conforme anunciado originalmente, a oferta secundária é condição precedente
à conclusão da reestruturação societária. Desta forma, com o mercado em níveis mais baixos e
menos propenso a valuations agressivos, como aquele proposto pela companhia, tal oferta
secundária -- e, portanto, toda a reestruturação -- ficam sob séria ameaça. Sem reestruturação
societária, listagem no Novo Mercado e política clara de dividendos, o call de Telemar ON volta a
ser o que era antes: um dia haverá pagamento de tag along quando de mudança no bloco de
controle da companhia.

ƒ Em 10/julho, nossos analistas revisaram os preços-alvo das ações da Telemar com um cenário em
que a reorganização societária ocorre, mas sem a a oferta pública secundária como condição
precedente. Sem este obstáculo, e considerando a nova política de dividendos de R$3 bilhões em
2006 e mais R$3 bilhões em 2007, haveria reestruturação societária mediante conversão de todas
as classes de ações do Grupo Telemar em TmarPart ON. Neste contexto, o preço-alvo equivalente
de Telemar ON seria de R$107, resultando num potencial de valorização de 72%. Sob tais
circunstâncias, as ações Telemar ON registrariam dividend yield de 20,4% em 2006.

ƒ Riscos: a reorganização societária pode não sair e as ações podem voltar para os níveis anteriores
a proposta, ou seja, em torno de R$50. Vale lembrar que na época posterior ao anúncio da
proposta a ação chegou a R$90. Conclusão, a recomendação de compra de TNLP3 é arriscada e
mais apropriada para investidores mais experientes e com baixa aversão a riscos.
20
Gráfico de cotações de Telemar e Ibovespa em 2006
100

60.000
90

80
50.000

70

Preço de Telemar ON em R$
Ibovespa em Pontos

40.000
60

50
30.000

40

20.000 30

20
10.000
10

0 0
29/12
9/1
17/1
26/1
3/2
13/2
21/2
3/3
13/3
21/3
29/3
6/4
17/4
26/4
5/5
15/5
23/5
31/5
8/6
19/6
27/6
5/7
13/7
21/7
31/7
Ibovespa Telemar ON
Fonte: Bloomberg / Itaú Corretora
21
Racional da escolha de Eletrobras
Eletrobras ON (ELET3), Preço Atual R$ 45,8 e Preço Alvo R$ 72

• O nosso call em Eletrobras é em cima de um desconto excessivo em relação ao preço justo e aos
múltiplos do setor. O EV/EBITDA é 3,5x para 2006 e 07 versus uma média setorial de 6,2x. Além
disso, o potencial de valorização é de 68% até dezembro de 2006.

• Adicionalmente, a Eletrobras tem um dividendo não pago de cerca de R$ 12 por ação ordinária.
Esse valor foi provisionado no passado mas a empresa nunca teve caixa suficiente para pagá-lo.
Todo ano há especulações sobre o pagamento desses dividendos mas sempre esbarra na
questão da falta de caixa. Não sabemos quando esse issue será resolvido mas a empresa tem
intenções de elevar os ADRs para nível 2 e isso só pode ser feito caso a questão dos dividendos
seja resolvida. A elevação aumentaria o interesse dos investidores estrangeiros pela empresa e,
provavelmente, o volume negociado mas exigiria a solução dos dividendos.

• Por último, acreditamos que nos próximos anos a eficiência da empresa pode ser melhorada. A
empresa gasta com pessoal bem mais dos que outras geradoras que já foram privatizadas. A
comparação é feita normalmente por capacidade instalada versus número de empregados e
nesse quesito a Eletrobras teria muito para melhorar.

22
Gráfico de cotações de Eletrobras e Ibovespa em 2006

70
60.000

60
50.000

Preço de Eletrobras ON em R$
50
Ibovespa em Pontos

40.000
40

30.000
30

20.000
20

10.000
10

0 0
29/12
9/1
17/1
26/1
3/2
13/2
21/2
3/3
13/3
21/3
29/3
6/4
17/4
26/4
5/5
15/5
23/5
31/5
8/6
19/6
27/6
5/7
13/7
21/7
31/7
Ibovespa Eletrobras ON
Fonte: Bloomberg / Itaú Corretora

23
Racional da escolha de Saraiva
Saraiva PN (SLED4), Preço Atual R$ 19 e Preço Alvo R$ 42
• A Saraiva é uma das líderes do segmento editorial brasileiro, através da Editora Saraiva, e a líder do
segmento livreiro, através de 30 lojas e do website Saraiva.com. Esperamos que a empresa
apresente grandes taxas de crescimento, especialmente no segmento livreiro:

• Nas lojas propriamente ditas, entendemos que a Saraiva apresenta três vias de crescimento: a)
abertura de novas lojas, b) conversão das lojas tradicionais para as mais lucrativas “novas” lojas
tradicionais; e c) ampliação do espectro de produtos e serviços em oferta como um todo, de forma a
ser vista como uma marca de “cultura, lazer e entretenimento”.

• Na Saraiva.com, a administração da empresa tornou prioridade a redefinição de sua imagem para

atrair não apenas consumidores interessados em livros, CDs e DVDs, mas também aqueles
interessados na aquisição de bens de consumo duráveis.

• Embora o crescimento do segmento editorial vá ser menor que o do setor livreiro, este segmento
apresenta altas margens e baixos custos de investimento, o que se traduz em uma elevada geração
de caixa para os próximos anos.

• Nossos analistas, Renata e Renato, calculam um preço alvo de R$ 26,00/ação para o final de 2006,
o que implica em um retorno total de 63%. A empresa está atualmente sendo negociada a um
EV/EBITDA de 4,9x e 3,9x para 2006 e 2007, respectivamente.

• Acreditamos que os resultados trimestrais se constituirão em catalisadores positivos para as ações

em função da elevada taxa de crescimento no segmento livreiro, mais especificamente na
Saraiva.com.

• Riscos: baixa liquidez (o volume médio diário de negócios foi de R$ 1 milhão) e o fato das vendas
ao governo terem representado 15% da receita bruta em 2005.

24
Gráfico de cotações de Saraiva e Ibovespa em 2006
30

60.000

25
50.000

Preço de Saraiva PN em R$
20
Ibovespa em Pontos

40.000

15
30.000

10
20.000

10.000 5

0 0
29/12
9/1
17/1
26/1
3/2
13/2
21/2
3/3
13/3
21/3
29/3
6/4
17/4
26/4
5/5
15/5
23/5
31/5
8/6
19/6
27/6
5/7
13/7
21/7
31/7
Ibovespa Saraiva PN
Fonte: Bloomberg / Itaú Corretora
25
Carteira de Top 5 Dividendos para Agosto

Exposição Preço Alvo Retorno em Retorno

Empresa Código Carteira 31/07/2006 31/12/2006 Valorização Dividendos * Total
Telesp Operac PN TLPP4 20% 46,00 84,90 84,6% 14,0% 98,6%

Copesul ON CPSL3 20% 28,00 35,50 26,8% 11,2% 38,0%

AES Tietê PN GETI4 20% 52,00 79,00 51,9% 13,5% 65,4%

Energias do Brasil ON ENBR3 20% 27,00 46,00 70,4% 9,6% 80,0%

Sid Nacional ON CSNA3 20% 69,50 84,00 20,9% 7,2% 28,1%

Total 100% 11,1% 62,0%

Ibovespa Ibov 37.077 50.060 35,0% 4,5% 39,5%

IBX-50 5.421 7.045 30,0% 3,9% 33,9%

* Retorno em Dividendos = dividendos projetados para 12 meses / valor de mercado atual

Observação: Todas foram mantidas

26
Para que serve e como é montada a carteira de dividendos?
► Qual o objetivo da carteira Top 5 Dividendos?

A carteira de dividendos é montada para aqueles investidores mais conservadores que não almejam
ganhos de capital de curto prazo, mas sim renda no longo prazo.

Ou seja, é uma carteira que não deve proporcionar grande ganho com valorização, mas sim uma
renda com dividendos que serão pagos ao longo de 2006/07.

A valorização mensal da carteira pode ficar abaixo dos índices de mercado, Ibovespa e IBX50.

► Como a carteira é montada?

Para entrar no grupo de ações selecionáveis, a ação tem que ter um projeção de rendimento com
dividendos (dividend yield) igual ou maior que 7% durante 2006/07.

Esse grupo é formado por 10-15 ações dependendo da época e entre as ações desse grupo escolhe-
se aquelas com os fundamentos mais sólidos, ou seja, risco mais baixo.

27
Racional da escolha das ações de Dividendos
Mantemos todas as ações:

► Telesp Operacional, com 14% de dividend yield, se tornou uma grande pagadora de dividendos
depois de realizar grandes investimentos pós-privatização e atender quase toda a demanda por
telefones fixos.

Risco: o resultado pode ser menor do que o projetado caso haja uma migração significativa do
telefone fixo pós-pago para o novo plano de telefone mais barato, chamado de AICE (Acesso
Individual de Classe Especial).

► Copesul é uma das três centrais petroquímicas do país e sua produção equivale a 40% da
capacidade instalada no Brasil. Sua atual estrutura societária, onde Petroquisa, Braskem e
Ipiranga exercem o controle, tem resultado em grandes distribuição de dividendos ao redor de
9%. Para 2006, nossos analistas projetam dividendos em torno de 11% do valor atual de
mercado.

Risco: resultados podem vir abaixo do projetado por conta de surpresas no custo e/ou receita e
estrutura societária pode mudar e com isso a política de dividendos também.

28
Racional para escolha das ações de Dividendos
► AES Tietê é subsidiária indireta da Brasiliana Energia, que também controla a Eletropaulo
(distribuidora) e a Uruguaiana (geradora térmica) e que é controlada pela AES (50,01%) e pelo
BNDES (49,99%). A empresa é parecida com a Tractebel, visto que diferentemente de seus pares
apresenta apenas atividades de geração, é controlada pelo setor privado, possui parque gerador
100% hidroelétrico e o contrato com a Eletropaulo garante um fluxo de caixa seguro e constante
para a empresa. O dividend yield projetado é 13,5% para 2006.

Risco: uma reestruturação societária, na qual os atuais acionistas da AES Tietê, da Eletropaulo e
da Uruguaiana migrariam suas participações para a Brasiliana.

► Energias do Brasil é uma holding que detém investimentos no setor de energia elétrica,
consolidando atividades de geração, comercialização e distribuição em quatro importantes
Estados do Brasil. Controlada pela EDP - Energias de Portugal, uma das maiores operadoras
européias no setor elétrico, a Energias do Brasil abriu seu capital no Novo Mercado da Bolsa de
Valores de São Paulo, em julho de 2005, aderindo aos mais elevados padrões de governança
corporativa. O grupo mantém apenas ações ordinárias com direito a voto e concede tag along
integral a seus acionistas.

O grupo investiu pesado no triênio 2003-05 e os acionistas vão começar a colher os frutos a partir
de 2006 quando o dividend yield vai pular de 5,7%, em 2005, para 9,6%, em 2006, e 11%, em
2007.

Risco: reajuste tarifário vir muito abaixo das projeções de nossos analistas e os custos não
controláveis subirem muito.

29
Racional da escolha das ações de Dividendos

► Sid Nacional é uma das maiores siderúrgicas do País e vem gerando um caixa enorme desde
2004 quando o preço do aço quase dobrou no mercado internacional. Como isso, o fluxo de caixa
livre da empresa aumentou consideravelmente e permitiu maior pagamento de dividendos.
Nossos analistas, estimam um dividend yield de 7,2% para 2006.

Risco: preço do aço começar a cair no mercado internacional devido juros nos EUA bem mais
latos que o esperado afetando crescimento econômica na Ásia também.

30
 DISCLAIMER THIRD PARTY DISCLOSURES
ITAÚ CORRETORA DE VALORES S.A.
RATINGS: DEFINITIONS, DISPERSION AND BANKING RELATIONSHIPS (3)
Banking Recent Disclosure Item
Coverage Companies Mentioned Ticker
Rating Definition (1) Relationsh Price 1 2 3 4 5 6
ip (2) Petrobras PN PETR4 45,70 0 0 X 0 0 0
Total return projected by Itaú
Net Serviços PN NETC4 18,15 X 0 X X 0 0
Outperformer Corretora 10% greater than Itaú Telemar ON TNLP3 64,90 0 0 X 0 0 0
11% 7%
(Buy) Corretora projection of total return Eletrobras PNB ELET6 43,75
for IBOVESPA Index Saraiva PN SLED4 18,98 0 0 0 X
Total return projected by Itaú Telesp Operac PN TLPP4 49,00 0 0 X 0 0 0
Market
Performer
Corretora between + 10% and -10%
40% 26% Copesul ON CPSL3 28,10 0 0 X X 0 0
than Itaú Corretora projection of total AES Tiete PN GETI4 56,20
(Hold)
return IBOVESPA Index
Energias do Brasil ON ENBR3 26,14 X 0 X X 0 0
Underperform
Total return projected by Itaú Sid Nacional ON CSNA3 70,39 0 0 X X 0 0
Corretora 10% minor than Itaú
er 49% 32%
Corretora projection of total return
(Sell)
IBOVESPA Index 1.Itaú Corretora S.A. and/or its affiliates have managed or co-managed a public offering for the companies
analyzed in this report in the past 12 (twelve) months, for what received compensation.
1. Percentage of companies under coverage by Itaú Corretora within this rating category. 2.Itaú Corretora S.A. and/or its affiliates make market in securities issued by the companies analyzed in this
report.
2. Percentage of companies within this rating category for which investment banking services 3.Itaú Corretora S.A. and its affiliates have acted as an underwriter of securities issued by the companies
were provided within the past 12 (twelve) months, or will be provided during the next 3 analyzed in this report within the past 5 (five) years.
(three) months. 4.Itaú Corretora S.A. and its affiliates beneficially own 1% (one percent) or more of any class of common
equity securities issued by the companies analyzed in this report as of the end of May/03.
3. Short-Term Ratings of BUY, HOLD and SELL reflect the analyst perspective about the 5.The research analyst(s) and any member of the research analysts’ household have a financial interest in
performance of the stock vis-à-vis the performance of Itaú Corretora Equity Research the securities issued by the companies analyzed in this report. In addition, the research analyst(s) nor any
coverage universe in the short-term. A current short-term recommendation will be valid member of the research analysts’ household is an officer, director or advisory board member of the
until the analyst changes this rating, as a result of any news or simply due to a change in companies analyzed in this report.
the stock price (there is not a defined time horizon). Itaú Corretora de Valores S.A. has participated in the brokerage pool for retail investors of a public offering
for the companies analized in this report in the past 12 (twelve) months, for what received compensation.
IMPORTANT GENERAL DISCLOSURES
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should not be construed as an offer to buy or sell or solicitation of an offer to buy or sell any financial instrument or to participate in any particular trading strategy in any jurisdiction. The information herein is believed to be reliable as of the date in which this
report was issued and has been obtained from public sources believed to be reliable, but Itaú Corretora de Valores S.A., Itaú Securities Inc., and Banco Itaú Europa S.A., London Branch do not make any representation or warranty, express or implied, as to
the completeness, reliability or accuracy of such information, nor is this report intended to be a complete statement or summary of the securities, markets or developments referred to herein. Opinions, estimates, and projections expressed herein constitute
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 PETROBRAS PN NET PN TELEMAR ON
80 80
2,1
1,8

Stock Price (R$/share)

Stock Price (R$/share)

60 60

Stock Price (R$/share)

1,5
1,2
40 40
0,9
0,6
20 20
0,3
0
0 0

set/05
jan/04

jun/04

abr/05

fev/06

jul/06
nov/04

set/05
jan/04

jun/04

abr/05

fev/06
mai-04

set-04

mai-05

set-05

nov/04
jan-04

jan-05

jan-06
UnderPerformer Market Performer Outperformer
Under Performer Market Performer Out Performer Not Rated Stock Price Target Price UnderPerformer Market Performer Outperformer
Not Rated Stock Price Target Price Not Rated Stock Price Target Price

ELETROBRAS PNB SARAIVA PN

80 6

Stock Price (R$/share)

60

Stock Price (R$/share)

4
40

20 2

jan/04

jun/04

set/05

fev/06
nov/04

abr/05
0

jul/04

jul/05
jan/04

out/04

jan/05

set/05
abr/04

abr/05
UnderPerformer M arket Performer Outperformer
Not Rated Stock Price Target Price
UnderPerformer M arket Performer Outperformer
Not Rated Stock Price Target Price

TELESP PN COPESUL ON AES TEITE PN

100 50
100
40

Stock Price (R$/share)

75

Stock Price (R$/share)

75
Stock Price (R$/share)

30
50 20 50

10 25
25
0
0

jul/04

jul/05
jan/04

out/04

jan/05

out/05

jan/06
abr/04

abr/05

abr/06
0

jul/04

jul/05

jul/06
jan/04

out/04

jan/05

out/05

jan/06
abr/04

abr/05

abr/06
out/04

out/05
jan/04

abr/04

jul/04

jan/05

abr/05

jul/05

jan/06

abr/06

jul/06

UnderPerformer M arket Performer Outperformer UnderPerformer M arket Performer Outperformer

Not Rated Stock Price Target Price Not Rated Stock Price Target Price
UnderPerformer Market Performer Outperformer
Not Rated Stock Price Target Price

ENERGIAS DO BRASIL ON SID NACIONAL ON

50 100
Stock Price (R$/share)

40
Stock Price (R$/share)
75
30
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ROBERTO M. NISHIKAWA CEO - GLOBAL HEAD OF BROKERAGE BUSINESS

Análise Vendas e Mesa de Operações

DIRETOR DE ANÁLISE E ESTRATEGISTA RECURSOS NATURAIS DIRETOR DE VENDAS DIRETOR DE RENDA FIXA E FUTUROS
Paolo Di Sora, CNPI Eduardo Sancovsky Elias Mota Lima Jr.
Marcos De Callis,CFA, CFP, CNPI
Fabiano R. dos Santos, FRM, CNPI RENDA FIXA LOCAL
ANÁLISE ECONÔMICA AÇÕES - VENDAS Rogerio Queiroz - Head
Guilherme da Nóbrega - CNPIHead SMALL CAPS Alexandre Guedes Patricia Cruz Bilezikjian, CFA
Tarsila S. Afanasieff Renata Faber
, CNPI Ricardo Schneider Mauricio Silveira
Maurício Oreng Renato Salomone Regina Jordão RENDA FIXA INTERNACIONAL
AGRONEGÓCIOS Rodrigo Pace Alex Low- Head
TELECOM, MiDIA & TECHNOLOGIA Vinicius Pasquarelli
Paolo Di Sora, CNPI
Ricardo Araujo Silva
, CNPI AÇÕES – MESA DE OPERAÇÕES COMMODITIES
Fabiano R. dos Santos, FRM, CNPI
Victor Mizusaki, CNPI Alexandre Mariano
Eduardo Sancovsky
PETRÓLEO, PETROQUÍMICA & GÁS Manoel Gimenez
ESTRATÉGIA DE PESSOA FÍSICA Eduardo Borro
Antonio Paro
Gilberto Pereira de Souza, CNPI Christian Lemos
Flavio R. Conde MERCADO DOMÉSTICO DE FUTUROS – ATIVOS FINANCEIROS
Luiz Carlos Cesta, CNPI Gustavo M. Rosa
CRÉDITO DE RENDA FIXA Eduardo Guiherme dos Santos Alan Jacob Eira
ELÉTRICAS DanuseCorradi Douglas Jacob
Ciro Shoiti Matuo, CNPI Octavio C. Caruzo
Sergio Tamashiro, CNPI Luciana Eugenio
Boanerges Pereira Aureo Eduardo Bernardo Sandro Nogueira Carotini
ESTRATÉGIA EM RENDA FIXA
Rogério Figueiredo Roberto Pacheco Motta
BANCOS, TRANSPORTES, CONSTRUÇÃO CIVIL & HEALTHCARE Paulo F. Hermanny, PhD ABD - Head Fernando Mormillo Juliano
MERCADO DOMÉSTICO E DERIVATIVOS DE AÇÕES
Tomás Awad, CNPI Paulo Eduardo Mateus Rodrigo Mendes
Fábio Oliveira M. Monteiro
Vanessa Ferraz
, CNPI
Celso Azem

A WHOLLY OWNED SUBSIDIARY OF ITAU CORRETORA DE VALORES S.A.

ITAU SECURITIES, INC. MEMBER: NASD/SIPC - NEW YORK
U.S. INVESTORS MUST CALL ITAU SECURITIES, INC. IN NEW YORK

PRESIDENTE AÇÕES – MESA DE OPERAÇÕES DIRETOR AÇÕES - VENDAS

Carmo Cal André Luiz Dreicon Vieira
Thomas Decoene Andre Teixeira Soares Fabio Faraggi
Alec Cunningham ANÁLISE DE RENDA FIXA
AÇÕES - VENDAS Ana Esteves RENDA FIXA INTERNACIONAL E PROJETOS INSTRUTURADOS
RENDA FIXA INTERNACIONAL E PROJETOS INSTRUTURADOS
Jeffrey Noble Valeria Achoa Luis Vaz Irina Goreva
Renato Lobo Augusto C. Castilho María Insausti Salvador Valadares
Rodolfo Dejon

LICENSE PENDING WITH SECURITIES AND FUTURES COMMISSION

Julia Chen - Director

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performance is not indicative of future results. This material is not intended as an offer or solic itation for purchase or sale of any financial instrument. This report is prepared by Itaú Corretora de Valores S.A. and distributed in the United States by Itaú Securities, Inc. and Itaú Securities I nc. accepts
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