Fundamentos de Gerencia Financiera Stanley B.

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CAPITULO 4 PROYECCIN FINANCIERA La idea antigua que se tena acerca del tesorero de una empresa que quemaba las ltimas lmparas de petrleo antes del anochecer con el fin de encontrar nuevos medios de financiamiento ha quedado en el olvido. Si realmente existe un elemento que se considera esencial para el administrador financiero es esa habilidad de poder planear hacia el futuro y el poder hacer todos los arreglos necesarios antes de que realmente acontezcan los eventos. Muy probablemente, podramos establecer el mismo conjunto de eventos externos para dos corporaciones (inflacin, recesin, nueva competencia extremada ente intensa, etc.) y el resultado podra ser que una de ellas llegar a sobrevivir en tanto que la otra fracasara. El resultado final podra depender no slo de sus deseos de asumir riesgos, sino tambin de su habilidad para protegerse en contra del riesgo mediante una cuidadosa planeacin. Aun cuando uno pudiere suponer que la falta de crecimiento o la disminucin en volumen pueda ser la causa primordial para la escasez de fondos, no necesariamente tendr que ser se el caso . Una empresa con desarrollo rpido podra presenciar un incremento significativo en las cuentas por cobrar. En los inventarios y en la planta y equipo que no sea factible financiar en el curso normal de las operaciones. Supongamos que las ventas se incrementan de $100 000 a $200 000 en un ao para una empresa determinada que obtiene un margen de utilidad sobre ventas del 5%. A su vez supongan que los activos representan el 50% de las ventas y que se incrementan de $ 50 000 a $100 000 a medida que se duplican las ventas. Los $10 000 de utilidades (5% de $200 000) no habr de ser suficientes para poder financiar el incremento en los activos por $50 000. los $40 000 restantes tendrn que provenir de proveedores, del banco, y posiblemente de nuestros accionistas. El alumno deber reconocer que la utilidad, por si sola, generalmente se considera insuficiente para poder financiar crecimientos significativos y que ser necesario desarrollar todo un plan financiero integrado. Con mucha frecuencia, el hombre de negocios de una empresa pequea (y frecuentemente de las grandes empresas tambin) se sentir confundido que an existiendo mayores ventas y utilidades, se tenga menos efectivo en existencia. ELABORACIN DE ESTADOS FINANCIEROS PROFORMA La forma ms completa de realizar una proyeccin financiera consiste en llevar a cabo todo un proceso de desarrollo de una serie de estados financieros proyectados o proforma. Con base en los estados proyectados , la empresa podr evaluar sus niveles futuros de inventarios, c uentas por cobrar, cuentas por pagar y dems saldos de las partidas de la compaa, as como sus utilidades anticipadas y requerimientos o necesidades de fondos que se tratarn de obtener en prstamo. El administrador financiero podr entonces seguir muy c erca los eventos o transacciones reales comparndolas con el plan y procediendo a efectuar los ajustes necesarios. Adicionalmente, los estados frecuentemente son requeridas por los banqueros y dems acreedores como una gua respecto del futuro. Un enfoque de sistemas se considera necesario para poder elaborar estados financieros proforma. En primer trmino debemos elaborar un estado de resultados pro forma el cual se basar en proyecciones de ventas y el plan de produccin, para proseguir luego a la formulacin de un presupuesto de efectivo, y concluir integrando toda la informacin previamente obtenida dentro de un balance pro forma. El proceso para desarrollar estados financieros pro forma se muestra en la Fig. 1. Habremos de utilizar con un marco un periodo de 6 meses con el fin de facilitar el anlisis, aun cuando el mismo procedimiento podr extenderse para cuando el mismo procedimiento podr extenderse para cubrir un ao o ms tiempo. ESTADO DE RESULTADOS PROFORMA

Supongamos que un banco ha solicitado a la Goldman Corporation que presente estados financieros pro forma habr de proporcionar informacin respecto a cunta utilidad espera obtener la empresa durante el periodo de tiempo. En la elaboracin del estado de resultados pro forma, habremos de seguir cuatro pasos importantes 1. Formular una proyeccin de ventas 2. Determinar un programa de produccin y que involucre la determinacin del nuevo material que se utilizar, la mano de obra directa y gastos de fabricacin, para as llegar a obtener la utilidad bruta. 3. Determinar los dems gastos de la empresa. 4. Calcular la utilidad completando el estado pro forma. FORMULACION DE UNA PROYECCIN DE VENTAS Para los efectos de anlisis, habremos de suponer que la Goldman Corporation tien dos productos principales: ruedas y ruedecillas. Nuestra proyeccin de ventas considera que se habrn de vender 1000 ruedas y 2000 ruedecillas a un precio $30 y $35 respectivamente. Conforme se seala en la tabla 1, nosotros anticipamos ventas totales de $100 000. Habremos de suponer que las proyecciones de ventas fueron derivadas tanto desde un punto de vista externo como interno. Conforme el primero, analizamos nuestras ventas esperadas a la luz . TABLA 1 Ventas proyectadas para ruedas y ruedecillas (primer semestre de 2002) RUEDAS Cantidad .................................................... 1000 Precio de venta........................................... $30 Ingresos por ventas..................................... Total .............................................. RUEDECILLAS 2000 $35

Las condiciones econmicas que afectan nuestras industrias y compaa, en tanto que el anlisis interno implica entrevistas con nuestros propios vendedores en cuanto a las ventas que esperan se realicen en sus territorios. Lo deseable sera que procediramos a travs de estos dos medios diferentes por caminos distintos, para luego integrar ambos resultados en una sola proyeccin significativa. DETERMINACIN DE UN PROGRAMA DE PRODUCCIN Y DE LA UTILIDAD BRUTA Con base en las ventas proyectadas, procederemos a determinar el plan de la produccin necesaria para el periodo de seis meses. El nmero de unidades a producir habr de depender del inventario inicial de ruedas y ruedecillas, de nuestra proyeccin de ventas, y nuestro nivel de inventario final deseado. Supongamos que al 1 de enero de 2002, la Goldman Corp. Tena los siguientes artculos en existencia que se muestran en la tabla 2. Tabla 2 Existencia de inventario inicial RUEDAS 85 $ 16 $ RUEDECILLAS 180 $20

Cantidad ..................................................... Costo........................................................... Valor total................................................... Total.............................................

Habremos de aadir la cantidad de unidades que se espera vender durante los prximos seis meses al inventario final deseado, para luego restar nuestras existencias de inventario inicial (en unidades) para as determinar nuestros requerimientos de produccin. Unidades +Ventas proyectadas

+Inventario final deseado - Inventario inicial Requerimientos de produccin En la tabla 3 podemos observar que el nivel de produccin requerido ser de _______ ruedas y ______ ruedecillas. TABLA 3 Requerimientos de produccin para seis meses RUEDAS Unidades que se esperan vender(tabla -1)................................ Inventario final deseado (que se supone que habr de representar el 10%de las unidades que se esperan vender durante el periodo de tiempo.)..................................................... Inventario inicial (TABLA 2 ) ....................................................... Unidades que se habrn de producir........................................... Debemos proceder ahora a determinar el costo para producir estas unidades. En la tabla 2 pudimos observar que el costo de las unidades en existencia era de $16 para las ruedas y de $20 para las ruedecillas. Sin embargo, dentro de una economa inflacionaria ser vlido el supuesto que los materiales, mano de obra y gastos de fabricacin que habrn de incorporarse en los productos ascendern a $18 para las ruedas y $22 para las ruedecillas, conforme se seala en la tabla 4. TABLA 4 Costos unitarios Ruedas Materiales................................................$10 Mano de obra...........................................$ 5 Gastos de fabricacin..............................$ 3 $18 Ruedecillas $12 $5 $4 $22 RUEDECILLAS

El costo total para producir los artculos requeridos para el prximo semestre se muestra en la tabla 5. TABLA 5 Costos totales de produccin RUEDAS Unidades que se habrn de producir (tabla 3)............................................................... Costo por unidad (tabla 4 )................................. Costo total........................................................... RUEDECILLAS

Costos de ventas. Al elaborar un estado de resultados pro forma es el costo de ventas, o sea el costo especficamente asociado con las unidades vendidas, el que ms interesa, considerando el periodo de tiempo correspondiente. Observe que con respecto a las ruedas nosotros habamos pronosticado ventas de 1000 unidades conforme se seala en la tabla 1, pero estamos produciendo ______ conforme se seala en la tabla 5 lo cual habr incrementar nuestro nivel de inventarios en ___ unidades. Para efectos de la medicin de las utilidades, no habremos de cargar estas ___ unidades adicionales al costo de las vendidas que se habrn de restar a las ventas del periodo. Asimismo, al determinar el costo de las ______ unidades vendidas durante el periodo actual, habremos de suponer que no todas las unidades vendidas habrn de representar productos manufacturados en este periodo. En el caso de la Goldman Corporation, partiremos del supuesto que utiliza PEPS(primeras-entradas, primeras-salidas) en

la contabilizacin de los inventarios, lo cual significa que el costo del inventario inicial ser el primero que se enfrente a las ventas periodo, para luego proseguir con el costo de las unidades nuevas manufacturadas durante el periodo. En la tabla 6 podemos observar cunto fueron las ventas o ingresos de los dos productos, sus costos de ventas y utilidades brutas correspondientes. Por ejemplo, se esperan que se vendan ______ unidades de ruedas por las cuales se habr de obtener un ingreso total de_______ de las _____ unidades que se vendan, __correspondern al inventario inicial cuyo costo es de $___ por unidad (tabla 2) y el resto de las _____unidades que se hayan de vender provienen de la produccin actual cuyo costo por unidad es de $___. El costo de venta total para las ruedas es de _______ arrojando una utilidad bruta de _______. El mismo patrn general prevalece para las ruedecillas con ventas de $______ y costos de ventas de $_____ y utilidad bruta de $______. Las ventas totales para los dos productos combinados sern de _______ con costos de ventas de $__________ y utilidad bruta de $________. En este momento, podemos proceder a determinar el valor del inventario final, el cual se habr de emplear posteriormente al elaborar los estados financieros. Conforme se seala en la tabla 7, el inventario final ser de $_________. OTRAS PARTIDAS DE GASTOS Una vez que hayamos determinados los egresos totales, el costo de ventas y utilidades brutas, procedemos a restar las partidas de otros gastos para poder as calcular la cifra de utilidad neta. Restaremos los gastos generales y de administracin, as como los gastos por intereses a la utilidad bruta para as determinar las utilidades antes de impuestos, y finalmente se disminuyen los dividendos para obtener el incremento neto a las utilidades retenidas. Para Goldman Corporation habremos de suponer que los gastos generales y de administracin sern de $_______, que los gastos por intereses sern de $______ y los dividendos por $_______.

Tabla 6 Asignacin de los costos de produccin y determinacin de la utilidad bruta. Ruedas Ruedecillas Cantidad de unidades a vender Precio de ventas Ingresos por ventas Costo de artculos vendidos: Inventario anterior(tabla 2) Cantidad (unidades) Costo por unidad Total Nuevo inventario (las restantes) Cantidad (unidades) Costo por unidades Total Costos de ventas total Utilidades brutas Total

TABLA 7 Valor del inventario final

+ Inventario inicial (tabla 2) + Costos de produccin total (tabla 5) Total de inventarios disponibles para ventas - Costos de artculos vendidos (tabla 6) Inventario final ESTADO DE RESULTADO PROFORMA TOTAL. Si combinamos la informacin concerniente a utilidad bruta que aparece en la tabla 6 con nuestras suposiciones respecto a la partida de otros gastos, podemos llegar a formular el estado de resultados proforma que aparece en la tabla 8. Esperamos utilidades despus de impuestos por $________, dividendos por $________ y un incremento a las utilidades retenidas por $________. Presupuesto de efectivo Como se sealo anteriormente, la generacin de ventas y utilidades no garantiza necesariamente que haya de existir suficiente efectivo para poder cubrir los compromisos financieros a medida que venzan. Una venta rentable podr generar cuentas por cobrar en el corto plazo, pero no generar el efectivo necesario para poder cubrir los compromisos o pasivos que vayan venciendo. Es por esta razn que debemos convertir el estado de resultados proforma a flujos de efectivo. En este proceso dividimos el estado de resultados proforma que contempla un periodo de tiempo algo largo en periodos de tiempo bastante cortos para poder apreciar de esta manera los patrones estacinales y mensuales de flujos de entradas y salidas de efectivo. En algunos meses podr ser caracterstico el hecho de que existan volmenes altos o bajos de ventas, o lo que ser an ms problemtico que se requieran efectuar pagos elevados por concepto de dividendos, impuestos o inversiones de capital.

Tabla 8 Estado de resultados proforma 30 de junio de 2002 Ingresos por ventas........................................................................................................ Costo de artculos vendidos............................................................................................ Utilidad bruta................................................................................................................... Gastos generales y de administracin............................................................................ Utilidad de operacin (UAII)............................................................................................ Gastos por intereses ...................................................................................................... Utilidad antes de los impuestos (UAI) ............................................................................ Impuestos (20%)*............................................................................................................ Utilidades despus de los impuestos (UDI).................................................................... Dividendos a accionistas comunes................................................................................. Aumento en utilidades retenidas ....................................................................................
*Aun cuando las utilidades antes de los impuestos son ligeramente superiores a $ 25 000, se ha aplicado una tasa general del 20 % a toda la utilidad. La tasa actual de impuestos a cargo de las sociedades es del 17 % sobre los primeros $25 000 de utilidades, el 20% sobre los siguientes $25 000, etc.

Entradas de efectivo En el caso de la Goldman Corporation desglosamos el estado de resultados proforma para el primer semestre del ao de 2002 en una serie de presupuestos mensuales de efectivo. En la tabla 1 sealamos que se esperaban ventas de $______ para este periodo de tiempo, y ahora habremos de suponer que estas ventas pueden dividirse en proyecciones mensuales, tales como se indican en la tabla 9. Tabla 9 Patrn mensual de ventas

Enero

Feb.

Marzo

Abril

Mayo

Junio

Un anlisis detallado de las ventas del pasado, as como los registros de cobros, nos sealan que el 20% de las ventas y el 80% en el mes siguiente. Nuestro patrn de entradas de efectivo relacionado con las ventas men suales se seala en la tabla 10. Se habr de suponer que las ventas para el mes de diciembre de 2001 fueron $_________.

Tabla 10 Entradas de efectivo mensuales

Cobros (20% de las ventas del mismo mes) Cobros (80% de las ventas del mes anterior) Total de entradas de efectivo

Los flujos de entrada de efectivo habrn de fluctuar desde un mnimo de $______ hasta un mximo de $__________ habiendo de obtenerse los mximos flujos de entrada de efectivo en el mes de mayo. Procedemo s ahora a estudiar los flujos mensuales de salidas de efectivo.

Salidas de efectivo Las principales partidas de salida de efectivo se refieren a los costos mensuales relacionados con la manufactura de los inventarios durante el periodo (referentes a ma teriales, mano de obra y gastos de fabricacin), as como los desembolsos relacionados con gastos generales y de administracin, pagos por interese, impuestos y dividendos; tambin tendremos que considerar los pagos de efectivo relacionados con la adquisicin de nueva planta y equipo, partida que no se aparece en nuestro estado de resultados pro forma. Los costos relacionados con las unidades producidas durante el periodo se podrn tomar en la informacin proporcionada en la tabla 5 y que se denomina Costos Totales de Produccin. En la tabla 11 tan slo volvemos a repetir esta informacin en trminos del material, mano de obra y gastos de fabricacin.

Tabla 11 Elementos del costo de los artculos manufacturados

Ruedecillas
Unidades producidas Materiales Mano de obra Gastos de fabricacin Costo por unidad Costo total Unidades producidas Costo por unidad Costo total Costo combinado

Podemos observar que los costos totales para los diferentes elementos o componentes del costo de dos productos sern de materiales por $________; mano de obra, $________; y gastos de fabricacin $________. Hemos de suponer que todos estos costos se habrn de incurrir en cantidades anuales iguales a travs del periodo de seis meses. An cuando el volumen de ventas flucta de mes a mes, habremos de suponer que seguimos una produccin mensual uniforme para garantizar el mximo de eficiencias en el empleo de los recursos productivos. Los costos mensuales promedio para materiales, mano de obra y gastos de fabricacin se presentan en la tabla 12.

Tabla 12 Costos mensuales promedio de manufactura Costos totales Material Mano de obra Gastos de fabricacin Periodo de tiempo Costo mensual promedio

Habremos de pagar el material un mes despus de que se efectu la compra. La mano de obra y los gastos de fabricacin se habrn de pagar precisamente en el mismo mes en que se incurren como tambin se pagarn los intereses, los impuestos, los dividendos Tabla 13 Resumen de todos los pagos mensuales

Dic. Tomado de la tabla 12 Compras mensuales de materiales Pagos a proveedores (se relacionan con las compras del mes anterior) Costo mensual de mano de obra Gastos de fabricacin del mes Tomado de la tabla 8 Gastos generales y administracin ($12000 para el semestre) Gastos por intereses Impuestos (2 pagos iguales) Dividendo de efectivo Asimismo Compras de nuevo equipo Total de pagos

Enero

Feb.

Marzo

Abril

Mayo

Junio

PRESUPUESTO TOTAL DE EFECTIVO. Ahora nos encontramos capacitados para poder reunir en un estado de flujo de efectivo nuestras entradas y salidas mensuales de efectivo. La diferencia entre las entradas mensuales de efectivo y las salidas representadas el flujo neto de efectivo para el mes. El objetivo principal del presupuesto de efectivo es permitir que la empresa pueda prever las necesidades de fondos externos, al finalizar cada uno de los meses. En el caso presente habremos de suponer que el Goldman Corporation desea tener un saldo mnimo en efectivo de $5,000 en todo momento. En el supuesto caso que el saldo disminuyera a menos de esta cantidad, la empresa solicitar un prstamo al banco, y si el saldo fue superior a $5,000 y tuviera algn prstamo pendiente de pago, procedera a utilizar los fondos excedentes para reducir su deuda. Este patrn de financiamiento de efectivo plenamente desarrollado que incluye tanto prstamo como liquidacin de estos. El primer rengln de la tabla revela nuestro flujo neto de efectivo, el cual se aade al saldo inicial de efectivo para poder determinar el saldo acumulativo. El cuarto rengln nos indica el prstamo mensual adicional o el pago del prstamo que se haya de efectuar, si existiera, y que ser necesario para poder mantener un saldo mnimo de efectivo de $_______ con el fin de poder

mantener un control del saldo del prstamo acumulado, el quinto rengln pertenece al saldo acumulado de dichos prestamos para todos los meses finalmente, obtenemos el saldo final que se tendr al concluir el mes y que habr de ser el saldo inicial de efectivo para el siguiente mes. Al final de enero la empresa tena $________ de efectivo, pero para fines de febrero el saldo acumulado de efectivo para la empresa es negativo, lo cual implica que se requiere de un prstamo de $_______ para poder mantener el saldo mnimo de efectivo deseado de $_______. La empresa habr de tener vigente un prstamo hasta el mes de mayo, el cual ser liquidado quedando un saldo final de $_______. Durante los meses de abril y mayo el saldo de efectivo acumulado es mayor al saldo mnimo $_________procedindose efectuar liquidaciones del prstamo por $________ y $_________ respectivamente, y as terminar de liquidar los prestamos totalmente para el mes de mayo. En el mes de junio, la empresa se ver obligada de nuevo a solicitar un prstamo de $________ con el fin de poder mantener un saldo en efectivo de $_________. Enero Flujo neto de efectivo Saldo inicial de efectivo Saldo acumulado de efectivo Prstamo mensual o (pago)mensual Saldo acumulado de prstamo Saldo final de efectivo. Feb Marzo Abril Mayo Junio

Balance general proforma. Despus de que se haya elaborado un estado de resultados pro forma y un presupuesto de efectivo, se considera relativamente sencillo integrar todas estas partidas en un balance general pro forma. Puesto que el balance general representa los cambios acumulativos en la empresa a travs del tiempo, ser necesario que examinemos en primer trmino el balance general del periodo anterior para luego analizar los cambios habidos en las partidas a travs del tiempo y obtener los saldos al 30 de junio de 2002. El ltimo balance general, con fecha 31 de diciembre de 2001 se presenta en la tabla 16.

Tabla 16 Balance General al 31 de diciembre de 2001 Activos Activos circulantes: Efectivo Inversiones en valores negociables Cuentas por cobrar Inventarios Total de activos Planta y equipo Total de activos Pasivos y Capital contable Cuentas por pagar Documentos por pagar Pasivos a largo plazo Capital social comn

Utilidades retenidas Total de pasivos y capital contable

Al elaborar nuestro balance general proforma para el 30 de junio de 2002, algunas de las cuentas del balance general anterior habrn de permanecer constantes, en tanto que otras habrn de tener nuevos saldos, basados en lo indicado en el estado de resulta dos proforma y presupuesto de efectivo. El proceso se explica y describe en la Fig. 2 Presentamos el nuevo balance general proforma del 30 de junio de 2002 en la tabla 17. Explicacin de balances generales pro forma: cada una de las partidas se puede explicar sobre la base de algn clculo previo o supuesto. 1. Efectivo ($_____) -es el saldo mnimo establecido conforme se muestra en la tabla 15. 2. Inversiones en valores negociables ($_______) -habr de permanecer constante respecto al saldo del periodo anterior sealado en la tabla 16. 3. Cuentas por cobrar ($______) -basado en las ventas del mes de junio por $______ y que aparece en la tabla 10. El veinte por ciento se habr de cobrar en ese mes, en tanto que el 80% representarn cuentas por cobrar al concluir el mes. $_________ de ventas ___% de cuentas por cobrar = $_________ 4. Inventarios $________ -inventario final conforme se muestra en la tabla 7 -. 5. Planta y equipo ($________). Valor inicial (tabla 16)..........................$________ Compras (tabla 17).............................$________ $________ 6. Cuentas por pagar ($________) -basado en compras del mes de junio y que se indican en la tabla 13-. No habrn de pagarse sino hasta el mes de julio y, por tanto, representan cuentas por pagar. 7. Documentos por pagar ($_______) -la cantidad que deberemos obtener como prstamo para poder mantener el saldo mnimo de efectivo por $_______ conforme se indica en la tabla 15-. 8. Pasivo a largo plazo ($_______) permanece constante el saldo respecto del periodo anterior conforme se seala en la tabla 16. 9. Capital social comn ($_______) -permanece constante el saldo respecto del periodo anterior y que se seala en la tabla 16. 10. Utilidades retenidas ($________) Saldo inicial (tabla 16).................$________ Utilidades neta transferida a utilidades retenidas......................$________ $ Tabla 17 Balance General Proforma al 30 de junio de 2002 Activos Activos circulantes: 1. Efectivo 2. Inversiones en valores negociables 3. Cuentas por cobrar 4. Inventarios Total de activos circulantes 5. Planta y equipo Total de activos Pasivos y Capital Contable 6. Cuentas por pagar 7. Documentos por pagar 8. Pasivo a largo plazo 9 Capital social comn . . .

lO Utilidades retenidas Total del pasivo ms capital contable

ANLISIS DEL ESTADO PROFORMA Al comparar el balance general proforma (tabla 17), con el balance general anterior (tabla 16) podemos observar que los activos aumentaron en $_______. Este aumento de activo deber ser financiado por cuentas por pagar, documentos por pagar, as como por la utilidad (conforme lo refleja el incremento en las utilidades retenidas). Aun cuando la empresa podr alcanzar un elevado grado de rentabilidad, necesitara recurrir al financiamiento bancario por $________ para poder apoyar o soportar tal incremento en los activos. Total de activos (junio 30 de 2002)...............$_________ Total de activos (diciembre 31 de 2001).......$_________ Aumento...........................................................$________ MTODO DE PORCENTAJES SOBRE VENTAS Una alternativa para seguir todo el proceso de determinacin de flujos de efectivo y flujos de utilidades consiste en determinar las necesidades financieras partiendo del supuesto que las cuentas del balance general habrn de mantener una cierta relacin porcentual con las ventas. Si podemos determinar el cambio en el nivel de ventas entonces podremos determinar nuestras necesidades correspondientes de financiamiento. A este procedimiento se le denomina, mtodo de porcentaje sobre las ventas, Por ejemplo en la tabla 18 presentamos el balance general para la Howard Corporation, as como los porcentajes que reflejan cada una de las partidas respecto de dichas ventas que suponemos ascendern a $_________. Podemos constatar que el efectivo por $________ representa el ____% de las ventas de $_______, que las cuentas por cobrar de $________ representan el ____% , y as sucesivamente. No se obtiene un porcentaje para los documentos por pagar, capital social comn y utilidades retenidas ya que estas partidas no habrn de mantener una relacin directa con el volumen de ventas. Observe que cualquier incremento en el valor de ventas habr de requerir un ____% de incremento en los activos, de los cuales el % habrn de ser financiados en una forma automtica o espontnea a travs de cuentas por pagar y gastos acumulados por pagar, lo cual implica que el ___% restante se deba financiar con utilidades o fuentes adicionales externas de financiamiento. Habremos de suponer que la Howard Corporation tendr una utilidad despus de impuestos del ___% sobre el valor de ventas y que el ___% de las utilidades se reparten como dividendos.

Irwin McGraw-Hill Novena edicin 2001.