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3.
lments empiriques
La liquidit intra-journalire La transparence des marchs La fragmentation
Lectures
Manuels :
Minguet A., Microstructure des marchs d'actions, Economica, 2003. OHara M., Market Microstructure Theory, Blackwell, 1995.
Articles
Biais, Glosten et Spatt, The Microstructure of Stock Markets, CEPR, 2002. Copeland et Galai, Information Effects on the Bid-Ask Spread, JoF, 1983. Easley et OHara, Price, Size and Information in Securities Market, JFE 1987. Glosten et Milgrom, Bid-Ask and Transaction Prices in a Specialist Market with Heterogeneously Informed traders, JFE, 1985. Madhavan, Market Microstructure: A survey, JFM 2000. Kyle, Continuous Auctions and Insider Trading, Econometrica, 1985.
Enjeux pratiques
Pour les investisseurs : O ? Quand ? Comment ? Pour les marchs
Enjeux normatifs
Les meilleurs structures La supervision et la rglementation
Les pionniers
Demsetz (1968) : The cost of transacting
Les dterminants du bid-ask spread
Les paradigmes
Modles dinventaire Modles avec asymtrie dinformation
Modles anticipations rationnelles Modles squentielles
A sleeping position
Manaster et Maan (RFS, 1996)
~ v ~ N ( p0 , 0 )
Un agent inform qui observe la valeur liquidative de lactif risqu comportement stratgique Des teneurs de march en concurrence la Bertrand comportement stratgique Des agents non informs comportement non stratgique
~ ( X , P ) = E (v / ~ + u ) ~ x ~ p
=> Concurrence
~ ~ ~ ~ E ( ( X , P ) / v = v ) > E ( ( X ' , P) / v = v )
=> Maximisation du profit
~ ~ X (v ) = (v p0 )
P ( ~ + u ) = p0 + ( ~ + u ) x ~ x ~
avec
= ( / 0 )
2 u
1/ 2
et
= 2( / 0 )
2 u
1 / 2
P ( y ) = + y
X (v ) = + v
( X , P) = (v p )x = (v x )x
CPO v x = 0 x = / 2 + v / 2 Par identification 1 / = 2
~ x ~ ~ ~ ~ P( y ) = + y = E (v / ~ + u ) = E (v / + v + u = y )
Thorme de projection
0 + u2 p0 = ( + p0 ) = ( + p0 ) = ( p0 ) => = p0
~ p 1 = V (v / ~ ) = 0 / 2
0 + 1/ = = 2 u2 / 0 0
2 u
Un exemple de manipulation
(Allen et Gorton, EER,1992)
=>Le TM
Minore le prix dachat Majore le prix de vente
Ils ignorent leur impact sur les prix Ils nont pas de comportements stratgiques Ils permettent aux IT de se camoufler Les NT :
Achat avec probabilit a Vente avec probabilit b = 1 a
Un modle squentiel 1
SH 1/2 1- NT 1-a Vente IT Achat
Achat
1/2 SL
IT
Vente
1-
a NT 1-a
Achat
Vente
Un exemple de manipulation
Cas symtrique =1/2; =0.1; SH = 10 et SL = 0 Cas asymtrique =0.9; =0.1; SH = 10 et SL = 0
Un exemple de manipulation
Buy A 0.55 B 0.45
1-H
L
Si S1 = SH :
1-L
Un modle squentiel 2
H SH 1/2 1- NT IT 1-H Achat Achat Achat avec proba = a Vente avec proba = b Achat avec proba = c Vente avec proba = d L 1/2 SL 1- NT IT 1-L Vente Vente Achat avec proba = a Vente avec proba = b Achat avec proba = c Vente avec proba = d
Rvision des probabilits suivent larriv des ordres Rgle de Bayes : P(A/B) = P(AB) / P(B) (1)b(SH+SL)/2 + SL/2 Bid = (1)b + /2 Bid = E(S) (SHSL) / [ 2(1)b + ]
Rvision des probabilits suivent larriv des ordres Rgle de Bayes : P(A/B) = P(AB) / P(B) (1)(1a)(SH+SL)/2 + (1)SL/2 Bid = (1)(1a) + (1)/2
Bid = E(S) (SHSL)(1) / [ 2(1)(1a) + (1) ]
Les quilibres
Equilibre sparateur => Le march est suffisament profond => Les IT ne placent que des gros ordres Equilibre mlangeant => Le march nest pas suffisamment profond => Les IT fractionnent leurs ordres
Maximise son profit espr idem En concurrence idem => Il fixe son bid-ask conditionnellement linfo dont il dispose (i.e. les flux dordres) de manire raliser un profit nul sur chaque transaction
1-H
L
Si S1 = SH :
1-L
Un modle squentiel 3
H SH 1/2 1- NT IT 1-H Achat dune action Achat dune option Achat avec proba = a Vente avec proba = b Achat avec proba = c Vente avec proba = d L 1/2 SL 1- NT IT 1-L Vente Vente Achat avec proba = a Vente avec proba = b Achat avec proba = c Vente avec proba = d
Rvision des probabilits suivent larriv des ordres Rgle de Bayes : P(A/B) = P(AB) / P(B) (1)b(SH+SL)/2 + SL/2 Bid = (1)b + /2 Bid = E(S) (SHSL) / [ 2(1)b + ]
Rgle de Bayes : P(A/B) = P(AB) / P(B) Bid = (1)d(CH+CL)/2 + (1)CL/2 (1)d + (1)/2