EVAresumen 2005

1
Copyright Oscar Len Garca S. 2005

EVA
Economic Value Added

OSCAR LEON GARCIA S.
olgarcia@epm.net.co

Consultor Gerencial especializado
en Valoracin de Empresas y
Gerencia del Valor

Ultima Revisin: Junio 2005
2
Donde: G = Monto del gasto
t = Tasa de impuestos
Ahorro de impuestos que genera un gasto = G x t
CONCEPTO DE AHORRO DE IMPUESTOS
Ejemplo:
Valor proyecto: $1.000 i%= 24%

DEUDA PATRIM
Utilidad Operativa 500 500
Intereses 240 0
UAI 260 500
Impuestos 35% 91 175
Utilidad Neta 169 325
Menor Impuesto Pagado = 175 91 = 84

240 x 35% = 84
3
CONCEPTO DE COSTO DE CAPITAL
Es lo que a la empresa le cuesta tener activos y se
calcula como el costo promedio ponderado de las
diferentes fuentes que se utilizan para financiarlo.
Veamos un sencillo ejemplo:
ESTRUCTURA COSTO DESP. DE IMPTOS. PONDERACION
Pasivos 40% 20%(1 0.35)=13% 5,2
Patrimonio 60% 28% 16,8
CK WACC 22%

Rentabilidad mnima que deben producir los activos de
la empresa o proyecto. Tambin se le conoce como la
Tasa Mnima Requerida de Retorno TMRR.
4
RELACION ENTRE RENTABILIDAD Y CK
ESTRUCTURA COSTO DESP. DE IMPTOS. PONDERACION
Pasivos 40% 20%(1 0.35)=13% 5,2
Patrimonio 60% 28% 16,8
CK WACC 22%

EJEMPLO: Valor Activos $1.000
La mnima UTILIDAD
que la empresa debe producir es $220
UODI = UAII (1 t)
UODI/Activos = 220/1.000 = 22% = CK
OPERATIVA DESPUES DE IMPTOS.
UODI
5
Si la Rentabilidad del Activo es igual al costo de capital el propietario
obtiene sobre su patrimonio una rentabilidad igual a la mnima
esperada. Verifiquemos esto.
UODI
$220
Utilidad Operativa 338.5
Intereses 80.0
UAI 258.5
Impuestos 35% 90.5
Utilidad Neta 168.0
Ut. Neta/Patrimonio = 168/600 = 28% = TMRR
propiet.
Cuando esto sucede no hay agregacin ni
destruccin de valor para el propietario. Es
como un punto de equilibrio econmico
6
UODI
$220
Intereses 80.0
UAI 258.5
Impuestos 35% 90.5
Utilidad Neta 168.0
Supongamos que en la realidad la empresa obtuvo una UODI de $300
millones.
UODI/Activos = 300/1.000 = 30% > CK
Ut. Neta/Patrimonio = 248/600 = 41,33% > TMRR prop.
UODI
$300
461.5
80.0
381.5
133.5
248.0
7
De lo anterior se llega al principal postulado de las finanzas
empresariales:

Si la Rentabilidad del Activo es mayor que el costo de capital el
propietario obtiene una rentabilidad superior a la mnima esperada,
en cuyo caso hay valor agregado para ste.
Si UODI/Activos > CK Ut. Neta/Patrimonio > TMRR prop.
El que haya valor agregado para el propietario simplemente significa
que la empresa vale ms que lo que valen sus activos y no
necesariamente que la gestin del ltimo ao haya implicado
agregacin de valor.
8
EVA

La empresa produjo realmente una UODI de $300.
La mnima que debi producir era de $220.
Es decir, produjo $80 ms.
ESA DIFERENCIA ES EL EVA!!
El EVA es la diferencia entre la Utilidad Operativa (UODI) que una
empresa obtiene y la mnima que debera obtener.
UODI EVA =
Cargo o Costo por el Uso de
los Activos
-
Activos de Operacin x CK
EVA = 300 - 1.000 x 0,22
EVA = 300 220 = 80
9
Si una empresa genera sobre sus activos una rentabilidad superior al
costo de capital, sobre el valor de esos activos se genera un
remanente.
ESE REMANENTE ES EL EVA!!
El EVA es el remanente que generan los activos de la empresa cuando
rinden por encima del costo de capital.
EVA =
UODI/Activos de Operacin
Activos de Operacin (Rentab. Del Activo CK)
EVA = 1.000 (300/1.000 - 0,22)
EVA = 1.000 (0,30 0,22) = 80
EVA

10
EVA

EVA es un modelo conceptualmente similar al contable, con la
diferencia de que los cargos financieros incluyen el costo de todos los
activos y no nicamente los financiados con deuda. Es decir, que
considera el costo del patrimonio de los propietarios.

Para comprender esto, veamos lo que sera un supuesto Estado de
Resultados EVA.
- Intereses (80.0)
- Costo del Patrimonio (258.5)
UAI 123.0
- Impuestos (43.1)
EVA 80.0
ESTADO DE RESULTADOS EVA
600 x 0,28/0,65
11
EVA

El EVA tambin puede
calcularse como la diferencia
entre la Utilidad Neta y el
costo del Patrimonio despus
de Impuestos.
UODI
$300
Intereses 80.0
UAI 381.5
Impuestos 35% 133.5
Utilidad Neta 248.0
Utilidad
Neta
EVA =
-
Costo Patrimonio
Despus de Impuestos
EVA = 248 600 x 0,28
EVA = 248 168 = 80
Esta frmula prcticamente no se utiliza ya que no hace explcitos los
inductores de valor.
12
FORMAS DE MEJORAR EL EVA

El EVA puede ser mejorado a travs de cinco tipos de decisiones:
Mejorando la UODI sin requerir inversin alguna.
Invirtiendo en proyectos que generen
rentabilidad por encima del CK. Lo seguiremos
denominando Crecimiento con rentabilidad.
Liberando Fondos Ociosos.
Desinvirtiendo en actividades que generen
rentabilidad menor que el CK.
Gestionando el Costo de Capital.
13

Veamos algunos ejemplos tomando como caso base la informacin que
venimos utilizando para ilustrar los conceptos de valor agregado:
Ao 1
UODI 300
Activos de Operacin 1.000
Rentabilidad del Activo 30%
CK 22%
UODI EVA = -
Activos de Operacin x CK UODI EVA = -
EVA = 300 - 1.000 x 0,22
EVA = 300 220 = 80
EVA = Activos de Operacin (Rentab. Del Activo CK) EVA = Activos de Operacin (Rentab. Del Activo CK)
EVA = 1.000 (300/1.000 - 0,22)
EVA = 1.000 (0,30 0,22) = 80
14

UODI EVA =
-
Activos de Operacin x CK UODI EVA =
-
EVA = 335 - 1.000 x 0,22
EVA = 335 220 = 115
EVA = 1.000 (335/1.000 - 0,22)
EVA = 1.000 (0,335 0,22) = 115
Ao 2:
Mejoramiento de la eficiencia operativa.
Aumento de la UODI en $35
1.
Mejorando la UODI sin
requerir inversin alguna
15

Como aprenderemos a continuacin, lo que se monitorea no es el EVA
del perodo, sino la variacin en relacin con el perodo anterior.
UODI EVA =
-
-
EVA = 335 - 1.000 x 0,22
EVA = 335 220 = 115
UODI EVA =
-
-
EVA = 300 - 1.000 x 0,22
EVA = 300 220 = 80
35
Ao
1
Ao
2
16

Cualquier aumento en la
UODI como consecuencia
de una mejora en la
eficiencia operativa,
representa un incremento
del EVA igual al monto del
aumento en la UODI
17
El incremento de la UODI se da por un
incremento del EBITDA.

No por gimnasia contable con las
depreciaciones y amortizaciones.

Ingresos Operativos
- Costos y Gastos Operativos en efectivo
= EBITDA
- Depreciaciones y amortizaciones de
gastos diferidos
= UTILIDAD OPERATIVA
Impuestos aplicados
UODI
-
=
18
Ao 3:
Crecimiento con rentabilidad. Nuevos
proyectos que implican inversin de $200
con incremento de la UODI de $55.

El crecimiento de un perodo a otro es,
en s mismo, un proyecto.

2.
Invirtiendo en proyectos que
rindan por encima del CK
UODI EVA =
-
-
EVA = 390 - 1.200 x 0,22
EVA = 390 264 = 126
EVA = 1.200 (390/1.200 - 0,22)
EVA = 1.200 (0,325 0,22) = 126
19

El EVA aument porque el crecimiento implic una rentabilidad
marginal superior al CK. Slo por eso.
Rentabilidad Marginal = 55/200 = 27,5% > 22%
UODI EVA =
-
-
EVA = 390 - 1.200 x 0,22
EVA = 390 264 = 126
UODI EVA =
-
-
EVA = 335 - 1.000 x 0,22
EVA = 335 220 = 115
11
Ao
2
Ao
3
20

Veamos los resultados si el incremento de la UODI hubiera sido $34 en
vez de $55.
Disminucin que debemos asociar con una rentabilidad
marginal inferior al CK.
Rentabilidad Marginal = 34/200 = 17% < 22%
UODI EVA =
-
-
EVA = 369 - 1.200 x 0,22
EVA = 369 264 = 105
UODI EVA =
-
-
EVA = 335 - 1.000 x 0,22
EVA = 335 220 = 115
10
Ao
2
Ao
3
21

Veamos de nuevo los resultados cuando suponamos un incremento de
la UODI de $34.
30,75% > 22%
La Rentabilidad del activo
fue superior al CK aunque
el EVA disminuy!!
EVA = 1.000 (335/1.000 - 0,22)
EVA = 1.000 (0,335 0,22) = 115
EVA = 1.200 (369/1.200 - 0,22)
EVA = 1.200 (0,3075 0,22) = 105
10
Ao
2
Ao
3
22

PELIGRO!!

La Rentabilidad del perodo
puede ser mayor que el CK con
el EVA disminuyendo
Es por ello que lo que se monitorea es la
variacin del EVA y no que la rentabilidad
sea superior al CK.

Significa que la Rentabilidad del Activo
no cuenta toda la historia y que la que
es relevante es la marginal.
23

Supongamos que no estuviramos realizando un anlisis de valor
agregado, sino una observacin convencional de indicadores.

Veamos lo que encontraramos al monitorear el comportamiento de la
rentabilidad del activo.
EVA = 1.000 (335/1.000 - 0,22)
EVA = 1.000 (0,335 0,22) = 115
EVA = 1.200 (390/1.200 - 0,22)
EVA = 1.200 (0,325 0,22) = 126
Ao
2
Ao
3
La Rentabilidad del ao 3 en relacin con la el ao 2, disminuy.
24

Aunque la rentabilidad disminuy del 33,5%
al 32,5% el EVA aument en $11.

O sea que una disminucin de la
rentabilidad no es necesariamente mala si
hay aumento del EVA.
Maximizar el EVA es ms
importante que maximizar
la Rentabilidad
EVA
25

Cules son y cul es el valor de los activos que se utilizan para comenzar
la medicin del EVA?
UODI
Activos
De
Operacin
=
Rentabilidad
Del Activo
ACTIVOS CORRIENTES
ACTIVOS FIJOS
PASIVOS CORRIENTES
PASIVOS LARGO PLAZO
PATRIMONIO
PREMIO
La Utilidad Operativa (numerador), es el premio
para quienes financian los activos (denominador).
26

En el Estado de Resultados, la utilidad operativa ya ha considerado el costo financiero de un
ente que participa en la financiacin de los activos de la empresa.
UODI
Activos
de
Operacin
=
Rentabilidad
Del Activo
PREMIO
ACTIVOS CORRIENTES
ACTIVOS FIJOS
CxP Proveedores
PASIVOS LARGO PLAZO
PATRIMONIO
Oblig.Financieras CP
Por lo tanto, en el denominador de la rentabilidad slo deberan considerarse los
activos que son financiados por quienes son premiados por la UODI, pues debe
existir una perfecta relacin causa-efecto entre el numerador y el denominador.
Los seguiremos llamando ACTIVOS NETOS DE OPERACION
NETOS
NETO
- RAN -
KTNO + Vr.Mercado Act. Fijos + Act Op No Corr
Avalo Tcnico
CxC
+ Inventario
- CxP
KTNO
27

Lo anterior explica:
Por qu siempre hemos calculado mal la rentabilidad del activo.
Por qu el clculo del CK no debe incluir a los proveedores de bienes y servicios.
Por qu ciertos anglicismos utilizados para expresar la rentabilidad son la misma

Rentabilidad del Activo Neto, RAN.
RONA: Return On Net Assets
ROCE: Return On Capital Employed
ROIC: Return on Invested Capital
ROA: Return On Assets
28

Qu pasara si el valor de los activos iniciales hubiera sido $1.600?
UODI EVA =
-
-
EVA = 335 - 1.600 x 0,22
EVA = 335 352 = (17)
UODI EVA =
-
-
EVA = 300 - 1.600 x 0,22
EVA = 300 352 = (52)
UODI EVA =
-
-
EVA = 390 - 1.800 x 0,22
EVA = 390 396 = (6)
35
11
Las variaciones siguen siendo las mismas!!
Ao
2
Ao
3
Ao
1
Pero los EVA negativos pueden causar ruidos innecesarios.
29

El incremento del EVA en los
diferentes perodos de anlisis es
independiente del valor de los
activos que se considere al inicio
de la implementacin del mtodo.

Pero la valoracin de los activos
iniciales debe hacerse con
responsabilidad
30
Ao 4:
Implementacin de programa de Justo a
Tiempo que implica disminucin de
inventarios por $100 sin afectar la UODI
3.
Liberando Fondos Ociosos

UODI EVA =
-
-
EVA = 390 - 1.100 x 0,22
EVA = 390 242 = 148
EVA = 1.100 (390/1.100 - 0,22)
EVA = 1.100 (0,3545 0,22) = 148
INVENTARIOS
31

Cuando se liberan fondos ociosos el aumento
en el EVA es igual al monto de la disminucin,
multiplicado por el CK

$100 x 22% = $22
UODI EVA =
-
-
EVA = 390 - 1.100 x 0,22
EVA = 390 242 = 148
UODI EVA =
-
-
EVA = 390 - 1.200 x 0,22
EVA = 390 264 = 126
22
Ao
3
Ao
4
VALOR AGREGADO
32

Y anlogamente.....
Cualquier aumento de fondos
ociosos, como consecuencia de
ineficiencia en la administracin de
los recursos, implica una destruccin
de valor igual al monto de dicho
aumento, multiplicado por el costo de
capital.
33

Ao 5:
Cierre de una unidad de negocios que
implica una disminucin de la UODI de $24,
pero a su vez una disminucin de los
activos netos de operacin por $150.
4.
Desinvirtiendo en
actividades que generen
rentabilidad inferior al CK
UODI EVA =
-
-
EVA = 366 - 950 x 0,22
EVA = 366 209 = 157
EVA = 950 (366/950 - 0,22)
EVA = 950 (0,3853 0,22) = 157
34

UODI EVA =
-
-
EVA = 366 - 950 x 0,22
EVA = 366 209 = 157
UODI EVA =
-
-
EVA = 390 - 1.100 x 0,22
EVA = 390 242 = 148
9
Ao
4
Ao
5
La unidad de negocios implicaba una rentabilidad
inferior al costo de capital.
24/150 = 16% < 22%
35

UODI EVA =
-
-
EVA = 366 - 950 x 0,22
EVA = 366 209 = 157
UODI EVA =
-
-
EVA = 390 - 1.100 x 0,22
EVA = 390 242 = 148
9
Ao
4
Ao
5
Es la alternativa ms difcil de implementar
debido a la poca penetracin del concepto en el
mundo gerencial.

Adems, debe obedecer a un anlisis de largo
plazo donde entran en juego aspectos asociados
con el valor presente de los FCL y EVA futuros.
36
EVA NO OPERATIVO
Ejemplo:
Otros
Ingresos
Otros
Egresos
Rendtos. de
tesorera
Ganancia
en venta de
activos
Gastos que
impliquen
desembolso
Prdida en
venta de
activos
Produce un incremento del EVA
igual al monto del rendimiento
menos los impuestos aplicados.
Ingreso (1 t)
Produce una disminucin del EVA igual al monto
del gasto menos los impuestos aplicados.
Gasto (1 t)
Afecta el EVA de
dos formas
Lo aumenta por el menor valor de
los recursos empleados
Lo disminuye por el mayor
impuesto que implica la ganancia
Ganancia (t)
Afecta el EVA de
dos formas
Lo aumenta por el menor valor de
los recursos empleados
Lo aumenta por el menor
impuesto que implica la prdida
Prdida (t)
NOTA: Para venta de activos que no compremeten el valor de la empresa
37
EVA

OSCAR LEON GARCIA S.

Consultor Gerencial especializado
en Valoracin de Empresas y
Gerencia del Valor

Ultima Revisin: abril de 2002

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