Administración de Derivados y Del Riesgo

Vctor Arismendi B.
Universidad Tecnolgica de Chile INACAP Valdivia
Fuente: Fundamentos de Administracin Financiera 10 edicin: Eugene F. Brigham - Joel F. Houston
Qu sabemos ? :
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1) A los inversionistas no les gusta el riesgo 2) Tienen portafolios diversificados
En teora el nico riesgo importante es el riesgo sistemtico
Para los ejecutivos de empresas: ` Qu clase de riesgo les preocupa?: ` El riesgo Beta Para un presidente ejecutivo definir el riesgo: ` El riesgo es la posibilidad de que las utilidades futuras y los flujos de efectivo libres aminoren mucho ms de lo previsto
1) Capacidad de endeudamiento: ` La Administracin del riesgo puede aminorar la volatilidad de los flujos de efectivo. ` A su vez disminuye la probabilidad de una quiebra. ` Las compaas con menos riesgo de operacin pueden utilizar ms deuda, disminuyendo el precio de las acciones debido a los ahorros de los intereses fiscales.
2) Mantenimiento del presupuesto optimo del capital a travs del tiempo: ` A las empresas no les gusta reunir capital externo debido a los elevados costos de la flotacin y a la presin del mercado. ` Implica que el presupuesto de capital, en general, debe financiarse con deuda y con fondos generados en lla (utilidades retenidas y depreciacin ).
3) Problemas Financieros: ` Abarcan desde la inquietud de los accionistas hasta mayores tasas de inters. ` Desde la desercin del riesgo hasta la quiebra. ` Por qu surgen? ` Cuando los flujos de efectivo caen por debajo de los niveles esperados. ` Con la administracin de los riesgos disminuye la probabilidad de los flujos de efectivo bajos y por ende este tipo de problemas financieros.
4) Ventajas comparativas de la cobertura: ` Muchos inversionistas no pueden implementar un programa propio de cobertura con la misma eficiencia de las empresas. ` Por qu? ` 1.- Los costos de las transacciones de las empresas resultan ser menores ( volumen de sus actividades de cobertura ) ` 2.- Problema de la informacin asimtrica: Los gerentes conocen mejor la exposicin al riesgo que los inversionistas externos. ` 3.- Una adecuada administracin de riesgos exige conocimientos y habilidades especializadas, que es mas probable que posean las empresas.
5) Costos del financiamiento: ` A veces las empresas logran reducir los costos, en especial la tasa de inters sobre la deuda, empleando instrumentos derivados llamados SWAPS (intercambios). ` Su valor aumenta con esta reduccin de los costos.
6) Efectos tributarios: ` Las compaas o empresas las con utilidades voltiles pagan mas impuestos que las mas estables, debido al tratamiento de los crditos fiscales y a las normas que rigen el arrastre hacia atrs y hacia delante las prdidas. ` En caso de quiebra, el arrastre hacia delante de las prdidas fiscales, en Estados Unidos, el sistema tributario, debido a que no es habitual en otros pases se aproveche, favorece la administracin del riesgo para estabilizar las utilidades.
7) Sistemas compensatorios: ` Muchos de ellos fijan un piso y un techo a los bonos o premian a los gerentes por cumplir con los objetivos. (ver ejemplo pg. 686, cap. 18 administracin de derivados y del riesgo del libro Fundamentos de Administracin Financiera )
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1.- Sus primeros mercados formales fue Mercado de Futuros del Trigo: ` Los agricultores queran saber el precio que les ofreceran al venderlo en otoo. ` Por su parte, los industriales queran saber a que precio deberan comprarlo. ` El riesgo afrontado por unos y por otros podra reducirse si lograban fijar un precio al inicio del ao.
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Por esta razn en Estado Unidos, los agentes de los industriales se dirigieron a la zona triguera y firmaban contratos con los agricultores en que estos se comprometan a entregarles trigo a un precio preestablecido. Ambos se beneficiaban con la transaccin, pues aminoraban el riesgo. Los agricultores podan concentrarse en su cosecha sin preocuparse en adelante por el precio del trigo. Los industriales podran concentrase en la molienda. Conclusin: El riesgo agregado de la economa decreca gracias a la COBERTURA CON FUTUROS.
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Posteriormente (de manera rpida) entraron en escena los intermediarios y as naci el NEGOCIO CON FUTUROS. El Chicago Board of Trade fue uno de los primeros mercados donde se realizaron estas transacciones y los negociantes con futuro ayudaron a crear un mercado de este tipo de futuros.
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Qu se logr ? A) Los agricultores podan venderlos en la bolsa y los industriales los adquiran all. B) Mejor la eficiencia y baj el costo de las operaciones de proteccin.
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Surge un tercer grupo llamado los Especuladores. Los derivados, entre ellos los futuros, son instrumentos muy apalancados: Un cambio pequeo en el valor del activo en cuestin, ocasionar un cambio considerable en el cambio del derivado. El apalancamiento resultaba atractivo para los especuladores.
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Con la aparicin de los especuladores, crece el riesgo ? No, porque con ellos aumentan el capital y los participantes del mercado y esto tiende a estabilizarlo. Indudablemente, los mercados de derivados son intrnsecamente voltiles por el apalancamiento. De ah los grandes riesgos de los especuladores. Aun as la aceptacin del riesgo las hace ms estables para los protectores.
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El riesgo agregado puede disminuirse mediante las transacciones con derivados entre dos partes ( contrapartes ). En qu tipo de bienes ? : Bienes de consumo Divisas Tasas de inters de los valores con diversos vencimientos Acciones comunes ( directores de portafolios quieren proteger sus apuestas )
Fuente: Fundamentos de Administracin Financiera 10 edicin: Eugene F. Brigham - Joel F. Houston 17
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Este tipo de proteccin ocurre cuando: Entre los productores y los procesadores de algodn; Entre las minas y fabricantes de cobre; Entre los importadores y los fabricantes extranjeros con el tipo de cambio; Entre las compaas elctricas y los mineros de carbn; Entre los productores y los usuarios de petrleo.
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En todos los casos citados, con la cobertura aminora el riesgo agregado, favoreciendo la economa.
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Una parte quiere disminuir algn tipo de riesgo y la otra acepta vender un contrato que la proteja contra un suceso o un problema en particular. LOS SEGUROS son un ejemplo elocuente de este tipo de cobertura.
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En el caso de cobertura no simtrica, el Riesgo suele transferirse en vez de eliminarse. Inclusive las aseguradoras aminoran ciertas clases de riesgo mediante la diversificacin. En los ltimos aos los Mercados de Derivados han registrado un crecimiento ms rpido que cualquier otro.
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1.- Para establecer Precios Justos se han diseado mtodos analticos (Black-Scholes) de fijacin de precio de las opciones. Las partes realizan tratos ms cmodamente al tener una base ms slida para ponerle precio a la proteccin.
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2.- Las computadoras y las comunicaciones electrnicas facilitan en gran medida el trato entre las partes. 3.- Ante la globalizacin han cobrado mucha importancia los mercados cambiarios y la necesidad de atenuar los riesgos del tipo de cambio debido al comercio global. Las tendencias y los sucesos recientes continuarn sin duda, si no es que se acelerarn. Por lo tanto, necesariamente se recurrir ms a los derivados para administrar el riesgo.
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Son instrumentos muy apalancados, de modo, que un pequeo error de clculo puede acarrear enormes prdidas. Adems, son complicados y por tanto, la mayora de la gente no los entiende bien. Por eso, los errores son ms probables con instrumentos ms complejos y a los altos directivos les es ms difcil controlar en forma adecuada las transacciones con derivados
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1. Qu es una cobertura natural?. D algunos ejemplos. 2.- Indique tres razones por las que los mercados de derivados han crecido con mayor rapidez que cualquier otro mercado importante en los ltimos aos.
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Es un contrato que da a su tenedor el derecho de comprar (o vender) un activo a un precio preestablecido en cierto perodo de tiempo. Los directores de finanzas deben conocer la teora de las opciones para manejar el riesgo y tambin porque eso les ayudar a estructurar el financiamiento de garantas y de convertibles.
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Precio de Ejercicio: Vender a alguien el derecho de comprar acciones en cualquier momento posterior a la firma del acuerdo. Este tipo de opciones existe y se negocian en varias bolsas, siendo la Chicago Board Options Echange la ms antigua y grande.
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Suponga que Ud. es dueo de 100 acciones de General Computer Corporation, que el viernes 9 de agosto de 2002 se vendieron a $ 53,50 cada una. Podra vender a alguien el derecho de comprar las 100 acciones de Usted en cualquier momento de los prximos cinco meses a un precio de digamos - $ 55. A este tipo de opcin se le llama opcin de compra, porque el comprador puede adquirir 100. Al vendedor se le llama suscriptor. Si el inversionista suscribe opciones de compra de las acciones que tiene en portafolio, se dice que vende opciones cubiertas.
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Las que se venden sin acciones que las respalden se llaman opciones desnudas. Cuando el precio de ejercicio supera el precio actual de una accin, la opcin de compra queda fuera de dinero. Cuando est por debajo, la opcin est en el dinero.
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Tambin puede comprarse una opcin que d el derecho de vender una accin a cierto precio en un perodo futuro. A sto se le conoce como opcin de venta. Ejemplo: Ud. cree que el precio de las acciones de General Computer Corporation va a disminuir respecto a su nivel actual de $ 53,50 en los prximos cinco meses.
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Podra comprar una opcin de venta a cinco meses (la opcin de venta de enero) en $220,00 ($2,20 x 100), lo que le dara el derecho de vender 100 acciones (que no necesariamente seran suyas) a un precio de $ 50 cada una ($50 es el precio de ejercicio). Suponga que compr este contrato en $220,00 y que luego cae a $45. Podra adquirir una accin por $45 y ejercer su opcin de venta vendindola en $50. La utilidad al ejercer la opcin sera entonces ($50 - $45)x100 = $500. Despus de restar los $220,00 que pag por ella, sus utilidades (antes de impuestos y comisiones) sera $ 280,00.
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Adems de las opciones sobre acciones individuales, tambin se cuenta con varios ndices como el de la Bolsa de Valores de Nueva York y el ndice de S&P. Las opciones de ndice permiten prfoteger (o apostar) al aumento o disminucin del mercado general, as como a las acciones individuales
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El intercambio de acciones es una de las actividades financieras ms intensas de Estados Unidos. El apalancamiento permite a los especuladores con unos cuantos dlares hacer una fortuna de la noche a la maana. Adems, los inversionistas con grandes portafolios pueden vender opciones contra sus acciones y ganar el valor de la opcin (menos las comisiones de corretaje), aun cuando el precio se mantenga constante. Ms importante an: las opciones con que se crean coberturas o protecciones salvaguardan el valor de una accin o portafolio.
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Las empresas cuyas acciones suscriben opciones nada tienen que ver con el mercado de estas ltimas. No renen dinero ni efectan transacciones directas en l. Los tenedores no eligen a los directores de la empresa ni reciben dividendos. La Securities and Exchange Comission (SEC) y otras instituciones han investigado si el intercambio de opciones estabiliza el mercado accionario o si lo desestabiliza y si ayuda u obstaculiza a las empresas que tratan de reunir capital fresco. Las investigaciones no han sido concluyentes, pero esa actividad lleg para quedarse y para muchos constituye el juego ms emocionante del momento.
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1.- Cuanto mayor es el precio de mercado de las acciones comparado con el de ejercicio, ms alto ser el de la opcin de compra. (Ver ejemplo pg. 690 Tabla 18-1). 2.- A un mayor precio de ejercicio corresponde un precio menor de compra. Por eso, y sin importar el mes, todas las opciones de compra de General Computer Corporation disminuyen al elevarse el precio de ejercicio.
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Cuanto ms tiempo transcurra antes del vencimiento, mayores probabilidades habr de que el precio de las acciones aumente muy por arriba del de ejercicio. CONCLUSIN: El precio de las acciones crece al alargarse la fecha de vencimiento.
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Cmo se determina en el mercado el precio real de una opcin de compra? Utilizando el modelo Black Scholes que veremos ms adelante su aplicacin.
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Valor de Ejercicio de una Opcin de Compra:
Valor de ejercicio = Precio Actual de la Accin (Menos) Precio de Ejercicio El valor de ejercicio es lo que la opcin valdra si tuviramos que ejercerla de inmediato.
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Si una accin se vende en $ 50 y si su precio de ejercicio es $ 20. Podramos comprarla por $20 con slo ejercer la opcin. Tendramos una accin de $50, pero pagaramos apenas $20. As pues, la opcin valdra $30 si hubiera que ejercerla de inmediato.
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Ntese que el valor calculado de ejercicio de una opcin de compra puede ser negativo, aunque en realidad, el valor verdadero mnimo de la opcin es cero, porque nadie ejercera una opcin sin dinero. El valor de ejercicio no es ms que el valor de una primera aproximacin: tan slo ofrece un punto de partida para calcular el valor real. (ver figura 18-1 pg. 693)
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La posibilidad de conseguir enormes ganancias de capital, combinada con la limitacin de la prdida, tiene un valor evidente: la ganancia exacta que representa para los accionistas es el monto de la prima. Comprar la opcin implica mayor riesgo que comprar las acciones de la compaa, porque las opciones ofrecen mayores riesgos de perder dinero.
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1.- Cunto ms tarde sea el vencimiento, mayores sern su valor y su prima. Si expira hoy a las 4 de la tarde, habr pocas probabilidades de que el precio de las acciones aumente mucho; por tanto, la opcin deber venderse a un valor cercano al de su ejercicio y su prima ser pequea. Por el contrario, si falta un ao para su vencimiento, el precio de las acciones podra elevarse en forma considerable y elevar al mismo tiempo el valor de la opcin.
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2.- La opcin de una accin sumamente voltil vale ms que la de una accin muy estable. Cuando el precio de las acciones cambia rara vez, habr pocas probabilidades de una buena ganancia. Pero si es muy voltil, el valor de la accin podra aumentar de modo considerable. Las prdidas sobre las opciones son limitadas: Puede apostar una cantidad ilimitada, pero slo puede perder lo que pag por ellas. Por lo tanto, una fuerte cada del precio de las acciones no produce un efecto negativo en los tenedores de la opcin. Debido al incremento ilimitado y a la reduccin limitada, cuanto ms voltil sea una accin ms valdrn sus opciones.
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3.- El efecto de la tasa libre de riesgo en una opcin de compra no es evidente. La tasa esperada de crecimiento del precio de las acciones de una compaa se eleva a medida que crecen las tasas de inters. Pero disminuye el valor presente de los flujos futuros de efectivo. El primer efecto tiende a aumentar el precio de la opcin de compra y el segundo a reducirlo. Con el tiempo, el primero llega a dominar al segundo, por lo cual, el precio de una opcin de compra siempre se eleva al crecer la tasa libre de riesgo. (Ver tabla 18-2)
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Qu es una Opcin? Qu es una opcin de compra? Y una opcin de venta? Defina el valor de ejercicio de una opcin de compra. Por qu el precio real de mercado de una opcin de compra suele ser superior a su valor de ejercicio? Cules son algunos factores que afectan al valor de una opcin de compra?
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Modelo Black Scholes Modelo basado en el concepto de cobertura sin riesgo. Aqu un inversionista compra una accin y al mismo tiempo vende una opcin de compra sobre ella. Si el precio de la accin aumenta, obtendr una ganancia en la accin, pero el tenedor de la opcin la ejercer y eso le costar dinero al inversionista.
En cambio, si el valor de la accin baja, perder el dinero en la accin, pero ganar en el de la opcin (que al vencerse no valdr nada si decae el precio de la accin). Es posible organizar las cosas de modo que al final tenga una posicin sin riesgo: sin importar lo que suceda con la accin, el valor de su portafolio no cambiar.
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Conclusin: Se habr creado una inversin sin riesgo. En este caso, la inversin producir una tasa libre de riesgo cuando est en equilibrio. Si ofreciera una tasa ms alta de rendimiento, los rbitros la compraran y al hacerlo impulsaran hacia abajo la tasa. A la inversa, si ofreciera una tasa menor a la que no entraa riesgo.
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A causa de varios factores (precio de la accin, su volatilidad, su precio de ejercicio, su vida y la tasa libre de riesgo), la opcin no tendr ms que un precio para cumplir con la condicin de equilibrio: Que un portafolio compuesto por las acciones y la opcin de compra produzca la tasa libre de riesgo.
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1.- Suposiciones del ejemplo:

Las acciones de Western Cellular, fabricante de telfonos celulares, cuestan $40 c/u. Hay opciones que permiten al tenedor adquirir una accin de la compaa a un precio de ejercicio de $35. Se vencern al terminar el ao, poca en que las acciones se vendern a $30 o a $50. La tasa libre de riesgo es 8,0%. A partir de estas suposiciones calcular el valor de las opciones.
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2.- Determinar el rango de los valores al vencimiento. Cuando la opcin se vence al final del ao, las acciones de Western Cellular costarn $30 o $50.
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Rango
Precio final - Precio de ejercicio = Valor final de la Opcin de la Accin de la Accin $ 30,00 - $ 35,00 = $ 0,00 (La opcin no valdr nada. Puede tener un valor negativo. $ 50,00 - $ 35,00 = $ 15,00 $ 20,00 $ 15,00 ==== ====
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Los rangos son $ 20 y$ 15. Para formar el portafolio libre de riesgo se necesita igualarlos. Se hace comprando 0,75 acciones (15/20) y vendiendo una opcin (o 75 acciones y 100 opciones) para crear la siguiente situacin donde el rango de ambas es $ 15:
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Precio Final De la Accin
X 0.75
= Valor Final De la accin en el Portafolio = $ 22,50 = $ 37,50
+ Valor Final De la Opcin en el Portafolio + $ 0,00 + - $ 15,00
= Valor Final Total del Portafolio = $ 22,50 = $ 22,50
$ 30,00 50,00
X 0.75 X 0.75
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Las acciones del portafolio valdrn $ 22,50 o $ 37,50, segn lo que suceda con el precio de las acciones. La opcin de compra que se vendi no repercutir en el valor del portafolio, si el precio de la compaa cae a $ 30, porque entonces no se ejercer (no valdr nada al vencerse). Si termina en $ 50, el tenedor de la opcin la ejercera, pagando el precio de ejercicio de $ 35 por la accin que costara $ 50 en el mercado abierto. La opcin, en este caso, le costar $ 15 al tenedor del portafolio.
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Formar un portafolio con este tipo de inversin adquiriendo una accin de 0,75 de Western Cellular y vendiendo una opcin de compra. La situacin es:
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El valor del portafolio es $ 22,50 sin importar si el valor de las acciones comunes aumenta o disminuye. El portafolio no presenta riesgo alguno. Se ha creado una cobertura contra los aumentos o decrementos de su proteccin.
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En cunto debera venderse? Al vendedor le gustara un precio elevado y al comprador un precio bajo. Cul es el precio justo (de equilibrio)?. Para determinarlo:
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a. El portafolio valdr $ 22,50 al terminar el ao, sin importar lo que suceda con el precio de las acciones. Esa cifra no entraa riesgo alguno. b. La tasa libre de riesgo es 8%, de modo que el valor presente de $ 22,50, el valor anual sin riesgo es:
x VP = $ 22,50 / (1,08) = $ 20,83
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c. Actualmente las acciones de Western Cellular valen $ 40 cada una y el portafolio contiene 0,75 acciones; Costo del portafolio: 0,75(40) = $ 30,00 d. Si se pagan $ 30 por accin y si el valor presente del portafolio es $ 20,83, la opcin deber venderse a $ 9,17 por lo menos:
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Precio de opcin = Costo de accin VP del portafolio = $ 30,00 - $ 20,83 = $ 9,17
Si esta opcin se vendiera a ms de $ 9,17, otros inversionistas podran integrar portafolios sin riesgo como se mencion antes y ganar ms que la tasa sin riesgo. Podran crear esos portafolios y tambin opciones hasta que el precio bajara a $ 9,17, punto en el que el mercado estara en equilibrio.
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Por el contrario, si la opcin se vendiera a menos de $ 9,17, se negara a hacerlo y la resultante escasez de oferta impulsara el precio hasta $ 9,17. As, los inversionistas (o rbitros) compraran y venderan en el mercado hasta que el precio de las opciones alcanzara el nivel de equilibrio.
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Describa cmo un portafolio libre de riesgo puede obtenerse usando acciones y opciones. Cmo se utilizar para estimar el valor de una opcin de compra?
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Este modelo de fijacin del precio de una opcin (MPO). Diseado en 1973, sirvi para mejorar el crecimiento rpido del intercambio de opciones. Inclusive ha sido incorporado a la memoria permanente de algunas calculadoras manuales y se emplea comnmente por los intermediarios
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Fischer Black y Myron Scholes hicieron las siguientes suposiciones: 1. La accin en que se basa la opcin de compra no proporciona dividendos ni otras distribuciones durante la vida de la opcin (vigencia). 2. No se incurre en costos de transaccin ni en la compra ni en la venta de la accin o de la opcin. 3. La tasa a corto plazo y libre de riesgo se conoce y permanece constante durante la vida de la opcin. 4. Cualquier comprador de un valor puede obtener prestada cualquier parte del precio de compra a la tasa libre de riesgo y a corto plazo.
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5. Se permite la venta a corto plazo, y el comprador recibir inmediatamente todo el efectivo obtenido con el precio del da de la accin que se venda en estos trminos. Ejemplo: suponga que un inversionista (especulador) no posee acciones de IBM. Si prev un incremento en el precio y adquiere algunas, se dice que compra. En cambio, si piensa que probablemente disminuya el precio, podra vender. Puesto que en el segundo caso no tiene acciones, deber obtenerlas a prstamo de un corredor. Si el precio cae, ms tarde podra comprar algunas en el mercado abierto y pagar las que consigui en prstamo.
Sus utilidades antes de comisiones e impuestos sern la diferencia entre el precio recibido de la venta y el precio pagado ms tarde por las acciones de reposicin.
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6. La opcin de compra puede ejercerse slo en la fecha de vencimiento. 7. Los valores se negocian constantemente y el precio de las acciones cambia en forma aleatoria.
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La derivacin del modelo de Black-Scholes se basa en el concepto de una cobertura sin riesgo. El inversionista adquiere acciones y al mismo tiempo vende las opciones de compra de ellas; Logra as una posicin libre de riesgo, en que las ganancias de la accin equivaldrn exactamente a las prdidas de la opcin.
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Esta posicin protegida y sin riesgo ha de generar una tasa de rendimiento igual a la libre de riesgo. De lo contrario el rbitro tendra una oportunidad y los que tratan de aprovecharla empujaran el precio de la opcin a su nivel de equilibrio, como lo establece el modelo de Black Scholes.
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1. V = P(N(d1)) Xe ^kLR^t(N(d2)) 2. d1 = ln(P/X) + (KLr + (2/2))t t 3. d2 = d1 - t.
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Donde: V = Valor Actual de la opcin de compra. P = Precio actual de la accin N(di) = Probabilidad de que una derivacin menor que di ocurra en la distribucin estndar normal. As, N(d1) y N(d2) representan las reas bajo la funcin de la distribucin estndar normal. X = Precio de ejercicio de la opcin. e = 2,7183 kLR= tasa libre de riesgo t= tiempo al vencimiento de la opcin (periodo de opcin) Ln(P/X) = logaritmo natural de P/X = varianza de la tasa de rendimiento de la accin
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Ntese que el valor de la opcin depende de las variables: Precio de la accin (P) Tiempo de vencimiento de la opcin (t) Precio del ejercicio (X) Varianza de la accin (2) Tasa libre de riesgo (kLR)
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El precio actual de la accin (P), el precio de ejercicio (X) y el tiempo de vencimiento (t) vienen todos en un peridico como The Wall Street Journal. La tasa libre de riesgo (kLR) es el rendimiento de un bono de tesorera cuyo vencimiento es la fecha de vencimiento de la opcin. La varianza anualizada de rendimiento de la accin (2) puede estimarse multiplicando por 365 das la del cambio porcentual en los precios diarios de la accin durante el ao pasado, es decir, la varianza de ((Pt Pt-1) / Pt-1)
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Cul es el propsito del modelo de Black-Scholes para la fijacin de precio de las opciones? Explique qu es cobertura sin riesgo y cmo este concepto se utiliza en el modelo de Black-Scholes? Describa el efecto que un cambio de los siguientes factores tiene en el valor de una opcin de compra: 1) Precio de la accin 2) Precio de ejercicio 3) Vida de la opcin 4) Tasa libre de riesgo 5) Varianza del precio de la accin, es decir, riesgo de la accin.
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Las opciones de compra y de venta constituyen una clase importante de valores derivados, pero hay otros tipos de derivados: contratos anticipados, futuros, swaps, obligaciones estructuradas, flotadores inversos y muchos otros contratos exticos.
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Contratos Anticipados: Una parte se compromete a comprar un producto a determinado precio en cierta fecha futura y la otra acepta realizar la venta. Si ambas partes no tienen gran solidez financiera, existe el peligro de que una incumpla el contrato, sobre todo si el precio del producto cambia considerablemente despus de firmado el contrato.
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Se asemeja a un contrato anticipado, slo que con tres diferencias claves: 1. Los contratos estn marcados al mercado en forma diaria, es decir, las ganancias y las prdidas se anotan y debe contarse con dinero para cubrir las prdidas (aminora el riesgo de incumplimiento que plantean los contratos anticipados). 2. En los de futuros casi nunca se realiza la entrega fsica del activo en cuestin: las dos partes se limitan a repartirse el efectivo para cubrir la diferencia entre el precio contratado y el real en la fecha de vencimiento. 3. Los contratos de futuros son instrumentos estandarizados que se negocian en las bolsas. Los contratos anticipados, en cambio, son especficos, se negocian entre dos partes y no se intercambian una vez firmados.
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Los contratos anticipados y de futuros son utilizados originalmente en la compra de: Bienes de Consumo: Trigo, en que los productores podran vender contratos a los industriales, permitiendo a ambas partes congelar los precios y as atenuar la exposicin al riesgo. Ese tipo de contratos no ha perdido su importancia, slo que ahora se realizan ms transacciones con: divisas y con futuros de las tasas de inters.
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General Electric negocia la adquisicin de motores elctricos con un fabricante alemn; se compromete a pagar un milln de euros en 180 das. No quiere renunciar al crdito comercial gratuito; pero si el euro se aprecia frente al dlar en los prximos seis meses, el costo monetario del prstamo se elevar. Para proteger la transaccin podra comprar un contrato anticipado donde se comprometa a adquirir el milln en 180 das a un precio fijo. Efecto: Congelara el costo de los motores. La operacin se realizara seguramente mediante un banco central de dinero, que tratara de encontrar una empresa alemana (una contraparte) que necesitara dlares en seis meses. General Motors tambin podra comprar un contrato de futuros en una bolsa de valores.
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Se basan en un bono hipottico del tesoro a 20 aos, con un cupn semestral de 6%. Si en la economa las tasas aumentan, el valor del bono disminuir y a la inversa. Son un enorme mercado en crecimiento.
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Simonset Corporation decide construir una planta con un costo de 4 20 millones. Planea financiar el proyecto mediante bonos a 20 aos que devengaran una tasa de 8% si se emitieran hoy. Sin embargo, la compaa no necesitar el dinero en seis meses aproximadamente. Podra proceder con su plan y vender hoy bonos a 20 aos congelando la tasa de 8%, pero dispondra del dinero antes de necesitarlo. En consecuencia, se vera obligada a invertir en valores de corto plazo que produciran menos de 8%. Pero si aguarda seis meses para vender la emisin, las tasas podran ser ms altas que hoy; entonces el valor de la planta disminuira, quiz tanto que resultase poco rentable.
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A la compaa le preocupa un incremento de las tasas. De elevarse, disminuir el valor del bono y a la inversa. Por o tanto, debera vender los futuros para entrega a seis meses con el fin de proteger su posicin. Adems, deber pagar ms cuando emita sus bonos. Sin embargo, obtendr utilidad en su posicin de futuros, porque habr prevendido los bonos a un precio mayor del que obtendra que pagar para cubrirlos (recomprarlos). Si las tasas disminuyen, perder en su posicin de futuros, pero se ver compensada por el hecho de que pagar tasas ms bajas el momento de emitir sus bonos.
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El Swap (intercambio) es lo que indica su nombre: Dos partes aceptan intercambiar algo, generalmente obligaciones, para realizar flujos estipulados de pagos. En la actualidad se refieren al pago de intereses o a las divisas.
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La Compaa S tiene un bono en circulacin de $ 100 millones, con tasa flotante y a 20 aos; La Compaa F tiene una emisin en circulacin de $ 100 millones, con tasa fija y a 20 aos. Ambas tienen la obligacin de hacer un flujo de pago de intereses; pero un flujo es fijo y el otro variar con las fluctuaciones de las tasas de inters en el futuro.
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Suponiendo que la Compaa S tiene flujos estables de efectivo y quiere congelar los costos de la deuda. La Compaa F tiene flujos de efectivo que varan con la economa: se elevan cuando es slida y decrecen cuando es dbil. Reconociendo que las tasas tambin oscilan con la economa, la Compaa F ha concluido que estar en mejor situacin con la deuda de tasa variable.
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Compaa F S
Flujos Variables Estables
Deuda Bonos Bonos
Tasa Inters Fija Flotante
Plazo 20 aos 20 aos
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Si las compaas hubieran intercambiado sus obligaciones de pago, tendramos una SWAP de tasas de inters. Ahora la Compaa S estara obligada a efectuar cambios fijos, que son compatibles con sus ingresos estables de efectivo y la Compaa F tendra una corriente flotante, que es menos riesgosa para ella.
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Compaa F S
Flujos Flotante Estables
Tasa Flotante Fija
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Se parecen a los de las tasas de inters. Ejemplo: La Compaa A, empresa norteamericana, emiti en EE.UU., $ 100 millones de bonos denominados en dlares para financiar una inversin en Alemania. Mientras tanto, la Compaa G, empresa alemana, emiti en Alemania $ 100 millones de bonos denominados en euros para realizar una inversin en EE.UU.
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La Compaa A ganar euros, pero necesita hacer pagos en dlares. La Compaa G, se hallar en una situacin inversa. Ambas compaas se vern expuestas al riesgo de las tasas cambiarias. Podran eliminarlo si intercambian las obligaciones de pago. Las diferencias de las tasas cambiarias o de los riesgos de crdito exigirn pagos complementarios.
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En un principio los bancos centrales que acoplaban las compaas organizaban los swaps entre ellas. Hoy da, todava ocurre, slo que la mayora de los intercambios se efectan entre compaas y bancos y stos se cercioran de proteger sus riesgos.
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Citibank podra hacer un swap con la Compaa A, que se comprometera a pagarle en euros las cantidades especficas. El banco, por su parte, liquidara en dlares los pagos que ella adeude. Citibank cobrara por organizar el swap y estos cargos reflejaran la capacidad de crdito de la compaa. Para protegerse de las fluctuaciones de las tasas de inters, consolidar su posicin asocindose con una compaa alemana que necesite pagar en dlares o bien recurriendo a futuros de divisas.
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Designa una obligacin de deuda que proviene de otra deuda. Ver ejemplos pg. 704
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La tasa de inters que devenga el pagar se mueve en direccin contraria a las tasas del mercado. Es decir, si las tasas de inters de la economa aumentan, el inters disminuir, reduciendo as el pago de intereses en efectivo. La tasa de descuento con que se valan los flujos de efectivo del flotador aumentarn junto con las otras tasas. El efecto combinado de la reduccin de los flujos de efectivo y el incremento de la tasa de descuento reducirn considerablemente el valor del flotador inverso.
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Describa brevemente los siguientes tipos de valores derivados: 1) Contratos anticipados y de futuros 2) Swaps 3) Pagars estructurados 4) Flotadores inversos
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Conforme las empresas se tornan ms complejas, a los presidentes ejecutivos y a los directores les resulta ms difcil determinar cules problemas pueden esperar. De ah la necesidad de que alguien detecte sistemticamente los problemas y disee medidas de seguridad para reducir al mnimo el dao.
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Depende del director de finanzas. En empresas pequeas asume las tareas de la administracin del riesgo.
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1. Riesgos puros: Entraan slo la posibilidad de una prdida. Ej.: El peligro de que una planta sea destruida por un incendio o de que la demanda por la responsabilidad de un producto de origen a un juicio prolongado contra la empresa.
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2. Riesgos especulativos: Situaciones que ofrecen la posibilidad de ganar pero que podran ocasionar una prdida. As, la inversin en proyectos nuevos y en valores realizables incluye riesgos especulativos.
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3. Riesgos de la demanda: Se relacionan con la demanda de los productos o los servicios de una empresa. Como las ventas son esenciales para todas, este riesgo es uno de los ms importantes que enfrentan.
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4. Riesgos de insumos: Se relacionan con los costos de los insumos, como mano de obra y materiales. Una compaa que use cobre como materia prima en el proceso de produccin corre el riesgo de que el costo aumente y de que no pueda cargarlo a sus clientes.
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5. Riesgos financieros: Resultan de las transacciones financieras. Si una compaa planea emitir bonos, enfrenta el riesgo de que las tasas de inters aumenten antes de introducirlos en el mercado. Anlogamente, si celebra contratos con clientes o proveedores del extranjero, es posible que las fluctuaciones cambiarias le ocasionen prdidas imprevistas.
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6.Riesgos de la Propiedad: Se relacionan con la destruccin de activos productivos: Amenazas de incendio, de invasiones y de motines.
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7. Riesgos personales: Provienen de las acciones de los empleados. Entre los ejemplos figuran los siguientes: Relacionados con fraudes, con desfalcos o con demandas por discriminacin de edad o de sexo
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8. Riesgos ambientales: Se relacionan con la contaminacin ambiental. Su importancia ha aumentado por la conciencia pblica en los aos recientes, aunada a los enormes costos de la limpieza ambiental.
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9. Riesgos de responsabilidad civil: Se relacionan con los productos, los servicios o las acciones del personal: Los largos juicios entablados en contra de los fabricantes de asbesto y contra algunos proveedores de servicios mdicos. Los costos resultantes de acciones incorrectas del personal como conducir con imprudencia los vehculos de la empresa.
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10. Riesgos no asegurables: Son los que no pueden cubrirse con un seguro. En general, los siguientes pueden ser transferidos a las compaas de seguros: Riegos del personal, ambientales y de responsabilidad civil.
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La capacidad de protegerse contra un riesgo no necesariamente significa que debera hacerse. Una de las principales funciones de la administracin del riesgo consiste en evaluar todas las opciones para manejar un riesgo en particular, por ejemplo, el autoseguro y escoger luego la opcin ptima.
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1. Identificar los riesgos de la empresa. El administrador del riesgo identifica los peligros potenciales de su empresa. 2. Medir el efecto potencial de los riesgos. Algunos son tan pequeos que resultan insignificantes, mientras que otros pueden llevar a la ruina. Conviene dividirlos por su efecto y luego concentrarse en los ms serios. 3. Decidir cmo manejar los riesgos ms importantes. Casi siempre la exposicin al riesgo puede reducirse aplicando una de las siguientes tcnicas:
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3.a. Transferir el riesgo a una aseguradora. Por lo regular es til asegurarse contra el riesgo y, en consecuencia, transferirlo. Sin embargo, la proteccin no significa necesariamente que deba cubrirse con un seguro. Muchas veces es preferible autoasegurarse, es decir, asumir el riesgo de manera directa en vez de pagar para que otro lo haga.
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3.b. Transferir a un tercero la funcin causante del riesgo.

Supongamos que a un fabricante de muebles le preocupan las responsabilidades que pueden deberse al hecho de poseer una flotilla de camiones que transportan productos de la planta a varios puntos del pas. Una manera de eliminar el riesgo consistira en contratar a una empresa camionera para que se encargara del transporte y asumiera los riesgos de un tercero.
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3.c. Comprar un contrato de derivados para atenuar el riesgo.

Las compaas se valen de los derivados para protegerse. Los derivados de bienes de consumo pueden servir para disminuir el riesgo de los insumos. Ejemplo: Una compaa de cereales podra recurrir a futuros de maz o de trigo para protegerse contra el aumento del precio. Los derivados financieros podran utilizarse para reducir los riesgos de las fluctuaciones de tasas de inters y del tipo de cambio.
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3.d. disminuir la probabilidad de que ocurra un evento negativo. La prdida atribuible a un riesgo depende de la probabilidad de la ocurrencia y de la prdida monetaria, si tiene lugar. Algunas veces es posible aminorar la probabilidad de que suceda el hecho negativo. Ejemplo: Probabilidad de un incendio puede disminuirse instituyendo un programa de prevencin, sustituyendo el viejo cableado elctrico y usando materiales resistentes al fuego en las reas ms expuestas.
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3.e. Reducir la magnitud de la prdida relacionada con el evento negativo.

Retomando el ejemplo del riesgo de incendio, el costo asociado a un incendio podr aminorarse con medidas como las siguientes: Instalar sistemas de rociado, disear instalaciones con zonas de incendio y construyndolas cerca de una estacin de bomberos.
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3f.. Prescindir de las actividades que originen el riesgo. Ejemplo: Una compaa podra interrumpir un producto o una lnea de servicios porque los riesgos superan a los premios, como en la decisin de Dow-Corning de suspender la produccin de implantes de silicio en los senos.
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Las decisiones concernientes a la administracin del riesgo deberan basarse en el anlisis de costo/beneficio de las opciones. Supongamos que realizar un programa exhaustivo de capacitacin en la prevencin de incendios, destinado a todo el personal de una planta de alto riesgo. Con ese programa, se disminuira el valor de las prdidas futuras por incendio. Una alternativa: Destinar cada ao $50.000 a un fondo de reserva que las cubra. Ambas opciones, requieren flujo de efectivos. Desde el punto de vista econmico, la eleccin deber basarse en el valor presente ms bajo de los costos futuros.
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META DE MICROSOFT: Administrar todos los riesgos

Hace 20 aos administrar el riesgo significaba comprar seguros contra incendios, robos y prdidas por responsabilidad civil
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Hoy muchsimos riesgos pueden perjudicar a las empresas, debido a la globalizacin, a la volatilidad de los mercados y a tantos abogados que buscan a quien demandar. Para hacerles frente Microsoft cre una consultora virtual, Microsoft Risk Company, que ayuda a manejar los riesgos de sus ventas, sus operaciones y grupos de productos.
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En un artculo de CFO Scott Lange, que fue jefe de ella en el momento en que se public el artculo, identific 12 causas principales del riesgo:
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1. Socios de negocios (interdependencia, confidencialidad, conflicto cultural, riesgos contractuales). 2. Competencia (participacin en el mercado, guerras de precios, espionaje industrial, alegatos antimonopolio, etc.) 3. Clientes (responsabilidad por el producto, riesgo crediticio, ingreso inoportuno en el mercado, apoyo insuficiente a los clientes). 4. Sistemas de distribucin (transporte, disponibilidad de los servicios, costo, subordinacin a los distribuidores). 5. Finanzas (tipo de cambio, portafolio, efectivo, tasas de inters, mercado accionario). 6. Operaciones (instalaciones, riesgos contractuales, peligros nagturales, proceso y control internos).
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7. Personas (empleados, contratistas independientes, insuficiente capacitacin y personal). 8. Polticos (disturbios civiles, guerras, terrorismo, cumplimiento de los derechos de propiedad intelectual, cambio de liderazgo, revisin de las polticas econmicas). 9. Regulatorios y legislativos (antimonopolio, licencias de exportacin, jurisdiccin, subordinacin y obediencia, ambientales).
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10. Reputacin (imagen corporativa, marca, prestigio de los empleados clave). 11. Estratgicos (fusiones y adquisiciones, empresas de riesgo compartidos y alianzas, planeacin y asignacin de recursos, dinamismo organizacional). 12. Tecnolgicos (complejidad, obsolescencia, habilidades de la fuerza de trabajo).
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Segn Lange, es importante resistir la idea de que el riesgo debera clasificarse por la forma en que la industria de los seguros la ve. Las lneas de cobertura son una parte muy pequea de los riesgos que una empresa moderna encara en la consecucin de sus objetivos.
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Lange defini: Consiste en poner por escrito todos los riesgos que logre identificar y tratar de cuantificarlos. En lo posible se utilizan nmeros: El nmero 1 quiz o una distribucin de probabilidad. Ejemplo: Qu probabilidades hay de perder $ 1 o $ 10 millones en un producto?. En Microsoft, el Departamento de Finanzas colabora con grupos de productos para determinar la exposicin al riesgo. Procuramos usar el sentido comn asegura Lange.
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De acuerdo a lo planteado por Lange, el objetivo que persegua era similar al observado en las dos ltimas dcadas del siglo XX, es decir, lograr que la administracin del riesgo fuera un inters compartido por todos los gerentes y subordinados.
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1. Riesgos Puros. 2. Riesgos Especulativos. 3. Riesgos de la Demanda 4. Riesgos de Insumos. 5. Riesgos Financieros. 6. Riesgos de Propiedad 7. Riesgos del Personal 8. Riesgos Ambientales 9. Riegos de Responsabilidad civil. 10. Riesgos Asegurables. 11. Autoseguros. Debera una empresa asegurarse en contra todos los riesgos que encare?. Explique su respuesta
Fuente: Fundamentos de Administracin Financiera 10 edicin: Eugene F. Brigham - Joel F. Houston 12 8

Administración de Derivados y Del Riesgo

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Vctor Arismendi B.

Universidad Tecnolgica de Chile INACAP Valdivia

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1) A los inversionistas no les gusta el riesgo 2) Tienen portafolios diversificados

En teora el nico riesgo importante es el riesgo sistemtico

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Valor de Ejercicio de una Opcin de Compra:

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1.- Suposiciones del ejemplo:

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Precio Final De la Accin

= Valor Final De la accin en el Portafolio = $ 22,50 = $ 37,50

+ Valor Final De la Opcin en el Portafolio + $ 0,00 + - $ 15,00

= Valor Final Total del Portafolio = $ 22,50 = $ 22,50

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Precio de opcin = Costo de accin VP del portafolio = $ 30,00 - $ 20,83 = $ 9,17