Вы находитесь на странице: 1из 262

Александр  

Силаев
Деньги без дураков

«Альпина Диджитал»
2019
Силаев А.
Деньги без дураков  /  А. Силаев —  «Альпина Диджитал»,  2019
«Деньги без дураков» – это и учебник по инвестированию для начинающих,
и пособие для трейдеров, и введение в поведенческие финансы. Александр
Силаев – практик рыночной торговли и рационального мышления –
предлагает по-новому взглянуть на деятельность инвестора. Здесь вы найдете
непредвзятый анализ рыночной индустрии и детальный разбор доступных
для частных лиц инструментов: валюта, золото, депозиты, облигации, займы,
акции стоимости, акции роста, голубые фишки, второй эшелон, структурные
продукты, ПИФы, ДУ, виды трейдинга и т. д. Автор показывает, где именно
и как теряет инвестор, раскрывает хитрости и уловки участников финансового
рынка. По его признанию, в 2010 г., когда он начинал, такая книга сэкономила
бы ему сотни тысяч рублей и месяцы жизни.

© Силаев А., 2019
© Альпина Диджитал, 2019
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Содержание
Введение 11
Часть I. Правила инвестиций: Обреченное большинство 20
Глава 1 20
1.1. Инвестиций больше, чем кажется. – В тени пирамид. – 20
Безумнее, чем ваша тумбочка. – Как писали в 1285 году. –
Не все просто с шоколадкой. – Размажь деньги тонким
слоем. – Сделай это под ноль.
1.2. Сладкие слухи преувеличены. – Джентльмены 24
удачи и неудачи. – Причуды преферанса. – 1 к 13 780. –
Возвращение на Манхэттен. – Коллекционирование
ценных бумаг. – Прокатиться в чужой голове.
1.3. Несчастный случай не выиграет в лотерею. – Сто 26
булавок и одна шпага. – Отложить, чтобы не платить. –
Семь раз прикинь.
1.4. Буддам вход запрещен. – Пиратская математика. – Не 28
экономьте на кофе. – Иллюзия среднего. – Купить дешево,
как в 1917 году. – Битые ставки на конец света. – Немного
сингулярности.
Глава 2 33
2.1. Немного льда в холодной воде. – Захват мира при 33
помощи 5 %. – Серебряный шар инвестора Иуды. – Размер
не имеет значения. – Династии, которых нет. – Спросите
Фуггеров.
2.2. Доллар, вложенный в 1900 году. – Снова тень 36
сингулярности. – Подгон на столетнем тесте? – Между
графиком и карманом. – Большие проблемы мелких
издержек. – Под крылом черного лебедя. – Искусство еще
хуже.
2.3. Выгоднее придумать, а не купить. – Немного теории 47
XIX века. – Против «Капитала» за капитал.
2.4. Мастер-класс игры в рулетку. – Завтра для 49
чемпиона. – Анатомия успеха: режем по живому.
2.5. Внимание: появляется хвост. – 9 месяцев на все 53
дела. – Грибы атакуют. – Кабанчик еще опаснее. – Когда
лучше спать, чем действовать. – Идеальный ноль. –
Проклятие среднего игрока. – Вид на кладбище.
2.6. Порви страховочный трос. – Бесчеловечная 59
компетентность. – Бежать быстрее геолога. –
СЛУЧАЙНОСТЬ большими буквами. – Главная формула
финансовых рынков. – Кое-что о настоящем риске. –
Кое-что о фальшивой премии. – Покер, блэк-джек или
учебник?
Глава 3 64
3.1. Договор против кошки Платона. – Инструкция к 64
модели. – Семь условно. – Тест сарая. – Хата или бизнес? –
Очень странная облигация.
4
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

3.2. Мажоры vs. миноры. – Количество переходит в 67


качество. – Куда деть эти миллиарды? – Акция на пару
секунд. – Биологи лучше нас. – Разговор по понятиям.
3.3. Особо ликвидный труп. – Уберите ваше 70
образование. – Кафе так и сяк. – Что угодно в седьмом
классе. – Биткойн ложится в схему. – Пока пирамида
стоит, она стоит. – Почем пепел?
3.4. Не садитесь за этот столик. – Путь из кареты в 73
тыкву. – Доллар может казаться. – График в карман
не положишь. – Потерянные по дороге. – Вложиться в
дрова. – Инвестор, которому дали 20 лет.
3.5. Новичкам вход разрешен. – «А можно процент 77
поменьше?» – Должники в законе. – Чем кончается
зебра. – Слегка продвинутый депозит. – Плавающий купон
выплывет.
3.6. Особенность русских метров. – Недвижимость в 81
голове. – Глобус за сто лет. – Понемножку будет много.
3.7. Облигация на ценителя. – Возвращаясь к нашим 84
баранам. – Не смотри на индекс раз в день. – Если будет
плохо, то как?
3.8. Правила поведения на болоте. – Не будьте как 88
советские дети. – Если верить людям. – Налог на суету. –
Дорасти до нуля. – Эквити, которых нет. – Мировой
рекорд «так себе».
3.9. Самая долгая тема. – Когда думать вредно. – Смерть 93
на кончике хвоста. – Как уклониться от орлянки? –
Правила хороших корзин. – Инвестиции в клеточку. – Эта
кажется прибыль вам.
Глава 4 101
4.1. Просто обойди лужи. – Не покупайте справки у 101
незнакомцев. – Какой записи верить? – Третья сила за
нас. – Кому выгодно быть хорошим?
4.2. В лучшем случае казино. – Дилер вам не друг и даже 104
не брокер. – Эффективный рынок – это плохо. – Профит-
фактор как есть. – По заветам группы «Ленинград». –
Картинки с натуры.
4.3. Подельник, без которого никак. – Смотрим на 108
размер. – Осторожнее с галочкой. – Тариф для VIP-
лохов. – Худшие трейдеры ждут вас. – Бросьте эту учебу. –
Дурак платит за всех.
4.4. Хмырь на пороге. – Раздвоение лодки. – Остап 111
одобряет. – Что продается за два двадцать. – Математика
подлости. – Почему играют в орлянку.
4.5. Норма и извращение. – Появляются цифры. – 114
Наконец-то котики! – Обезьяна тоже может. – Источники
зверской силы. – Сам себе хомяк.
4.6. Снова все умнее всех. – Когда много денег – плохо. – 117
Чем вы лучше? – Райтер пишет как умеет. – Смарт-
стратегия по приколу.
5
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

4.7. Отличайся или уйди. – Пирожок за смелость. – Акции 120


по любви и акции по расчету. – Как закалялось алго. – Кто
первым встал, того и тапки.
4.8. «Отрежьте мне кусочек похуже». – Чем они думали 122
10 лет? – Шепот из неолита. – Не надейся, не бойся, не
умничай. – Не трогай за размер! – Год не срок. – Все будет
хорошо и скучно.
Глава 5 128
5.1. Ленитесь почаще. – В худшем случае вы кот. – Чего 128
не знают нормальные люди. – Правый хвост длиннее и
тоньше. – Меньшинство тянет воз. – Как быстро кончается
родина.
5.2. Кому школьное сочинение? – 7 % ни о чем. – 132
Жадность – это не стратегия. – Тейки, стопы и 250 грамм
водки. – Цифры на потолке.
5.3. Полет по параметрам. – Репликация индекса: доплата 134
за неточность. – Дерево стоит, саженец растет. – Саженцы
бывают разные. – Приключения в неликвиде. – Кому
нужна твоя бумажка? – Большое падает, но не бьется. –
100 дней одиночества.
5.4. Учимся у домохозяек. – Лучше 50 раз по 20 %, чем 138
2 по 200 %. – Чемодан для триллиона. – Как измерить
«справедливость»? – Призраки на балансе. – Экономика
нематериального. – Вечный двигатель снова не работает.
5.5. Прорицатели на потоке. – Если ты не Нострадамус. – 142
Купи деньги подешевле. – От 1 до 100. – Неужели так
просто? – Посчитали и прослезились.
5.6. Бесплатный сыр без мышеловки. – Инвестирование в 144
стиле антигламур. – Миноритарий против всех. – Русский
стиль: деньги на бочку! – Завтра как вчера. – Слова против
цифр.
5.7. Теханализ: не везде, не всегда, не всем. – Вопрос 148
сохранения импульса. – Мечты пойдут на три буквы
«ГЭР». – Самый умный, что ли? – Волки, зайцы и
капуста. – Импульс сохраняется. – 3 часа 3 раза в год.
5.8. Рвы и другие важные вещи. – Фильтруем базар. – Нам 153
поможет лень. – Выбирайте покер, а не рулетку. – Когда
незнание – сила.
Часть II. Правила спекуляций: считай, а не выдумывай 158
Глава 6 158
6.1. Не верьте рекламным сайтам. – 700 % прибыли за 158
10 минут. – Правило дерзкой обезьяны. – Операция
по наращиванию хвоста. – Где мой 2005 год? – Рецепт
успешного жулика. – Тьма в конце туннеля: статистика
счетов.
6.2. Бизнес по разведке и добыче неэффективности. – 161
В свете когнитивной иллюзии. – Идеальная система
«градусник». – Сам себе казино. – Уроки на истории.

6
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

6.3. Внешкольные занятия. – Как не стать триллионером. – 163


Кто успел, тот и съел. – Чем жирнее, тем призрачней. –
Зарисовки единорогов. – Не стой на пути цены. – Эта
синтетика легко рвется.
6.4. Тренд не каждому френд. – Мало поймать, надо 168
приготовить. – Окончание эры черепах. – Нас спасают
идиоты. – Наше солнце тоже погаснет. – Когда все
поумнеют, это конец.
6.5. Танцы с числами. – Проценты, а не рубли. – 170
Умножение на риск. – Дайте время. – Жестче, чем бокс. –
Какая зарплата у картежника?
Глава 7 173
7.1. Компьютер – друг спекулянта. – Компьютера мало. – 173
Дети кроманьонцев и перепроизводство гипотез. – «Пусть
теории умирают вместо нас». – Козыри свежи, дураки
те же. – Физика важнее математики. – Наши ставки на
марсиан.
7.2. Думай как робот. – Дебри алхимии. – Пробой анфас и 177
в профиль. – Зарежь их бритвой Оккама.
7.3. Как оттуда выйти? – Кран, который не закрывают. – 179
Дышите свободнее. – Таймфрейм между Сциллой и
Харибдой.
7.4. Страх важнее жадности. – Нассим Талеб против 181
Ральфа Винса. – Не опирайтесь на эти плечи. – Сценарий
для фильма ужасов. – Психология как болезнь. – Выживут
ненормальные. – Нюансы развода с механическими
партнерами.
7.5. Размер имеет значение. – С нормировкой не все 187
нормально. – Плохая цена сейчас или хорошая никогда? –
Черный лебедь в мешке. – Механическое не значит
автоматическое. – Встаньте в длинную позу.
7.6. Не верьте китайским вазам. – Фактор профит- 191
фактора. – Люди не подлодки. – Даже лузер не знает
тайны. – Ноль плюс ноль равно минус.
Часть III. Правила среды: Презумпция виновности 193
Глава 8 193
8.1. Боевые приоры теоремы Байеса. – Покажите 193
миллион. – Чем слаще, тем хуже. – Честные люди не
обещают. – Чемпионы долго не живут. – Графики ни о
чем. – Торчащие уши скрытого риска.
8.2. Не лезьте под риск целиком. – Бесплатный сыр 197
без мышеловки. – Самый странный рынок на свете. –
Обойдемся без хиромантов.
8.3. Правила жизни двойного агента. – Накрутка на 199
обертку. – Почем сеансы ясновидения? – Эмир умрет,
ишак сдохнет. – Напишите ваше кредо. – Основной вопрос
финансового консалтинга.
8.4. Снова играем от обороны. – Вероятный урон 200
от вероятных союзников. – Сколько стали в ваших
7
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

нервах? – Потеря денег с максимальным комфортом. –


Курочка склюет вас по зернышку. – Черный ящик хуже
картонного. – Еще один способ у вас украсть.
8.5. Правила удаления. – Семь раз отмерь, чтобы не 204
порезаться. – Баффетт терпел и нам велел. – Виды в окне.
Глава 9 206
9.1. Простейший бизнес на свете. – Лоховозка едет на 206
честном слове. – Искусство восседания на мешке. –
Главное в одном абзаце.
9.2. Хочешь нравиться одним дуракам? – Добродетель как 207
хедж. – Опционная конструкция морали. – Эволюция дает
добро.
9.3. Пролетарий уже не тот. – Хранители фондов, 209
держатели рисков. – Поучаствуем в эволюции? – Есть
такая услуга. – Творя ликвидность из ничего. – Поставки
социальной справедливости. – Институт повышения
рациональности. – Самый лучший Госплан с доплатой.
Глава 10 214
10.1. Адаптация или смерть. – Это незаметно, но мир 214
умнеет. – Волки учат овец рубить капусту. – Вас тоже
касается. – До проблем надо дорасти.
10.2. Сам дурак или помогли? – Нет суждения без 215
определения. – Что там вместо мотоцикла? – Четыре
признака негодяя. – Улики из браузера. – В банде даже
девочки. – Оставьте самоубийце его веревку.
10.3. Все рискуют, не все знают. – ЕГЭ по шахматам или 219
все-таки поиграем? – Не стреляйте в консультанта. –
Обеление черного ДУ.
10.4. Ускорение, перестройка, гласность. – За базар 220
ответят на базаре. – Каждый должен нести свой позорный
столб. – Нассим Талеб одобряет. – Астрологам и
психологам приготовиться. – Естественный отбор вместо
искусственных тигров.
Часть IV. Правила жизни: По лучшую сторону риска 223
Глава 11 223
11.1. Пожалейте футболиста. – Наймем и разбогатеем. – 223
Емеля на финансовой печи. – «И пусть никто не уйдет
обиженный». – Групповая медитация по VIP-тарифу.
11.2. Чем точнее планы, тем хуже. – Нас всех разыграли в 226
кости. – Жизнь снова машет толстым хвостом. – Бог знает,
но мы не боги. – Миллиард не сэкономить. – Поклонись
пушистой лисе.
11.3. Режь риск, копи шанс. – Быть опасным парнем 229
опасно. – Занимайтесь любовью, а не войной. – Остап
Бендер оптимизирует тейк-профит. – Бомж оптимизирует
стоп-лосс. – Боль внизу слева.
11.4. Несите портфель с достоинством. – Эквити без 232
загибона. – Утром впечатление, вечером деньги. – Стоп-

8
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

лосс в районе маржин-колла. – Халифы на сезон. – Хочешь


драйва, купи фигню. – Немного бездны для развлечения.
11.5. Пока вы играете, он работает. – Эверест, с которого 237
не упасть. – Покупая творчество, читайте дисклеймер. –
Снятся ли аферисту легальные схемы?
Глава 12 239
12.1. Позвоните прямо сегодня. – Предпринимай, но не 239
вкладывай. – Прогуляйся, но не прогуливай. – А можно
без глупостей? – Осторожнее с кумиром.
12.2. Игра, чтобы проиграть. – От викинга до собеса. – 240
Мафия за порядок. – Лохотрон на триллион. – Нищий
тоже профессия. – Нечто не дается за ничто. – Четыре
главные роли.
12.3. «Возьмите нас немного помучиться». – Засекайте 243
только время. – Все мы торговцы смертью. – Чтоб
страдать, ума не надо.
12.4. Случай, застывший в бетоне. – Правильные 244
семьи неправильных стран. – «Несгораемые суммы» и
«стеклянные потолки». – Бедных тоже касается. – Со
временем наступает современность. – Рацио или смерть. –
Несчастные джентльмены удачи. – Фокус на балансе.
12.5. То, что нас адаптирует. – Человек – это программа. – 248
Хомяк-теоретик и другие ученые. – Девушка все знает. –
Кому дают главный приз? – Деньги не врут, когда текут. –
Почему распался СССР.
12.6. Не решайте за магната. – Богемный бульон для 250
чемпиона. – Спой, птичка, не стыдись. – Когда алчность
права. – Эти деньги сделаны не деньгами. – Тост за
неудачников. – Немного кайфа в мутной воде.
Полезные книги, ссылки и ресурсы 256
Книги 256
Ресурсы в рунете по финансовым рынкам 260

9
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Александр Силаев
Деньги без дураков
Почему инвестировать сложнее, чем
кажется, и как это делать правильно
Редактор М. Белоголовский
Главный редактор С. Турко
Руководитель проекта Л. Разживайкина
Корректоры Е. Чудинова, О. Улантикова
Компьютерная верстка М. Поташкин
Художественное оформление и макет Ю. Буга
Иллюстрация на обложке Маринус ван Реймерсвале «Сборщики податей»
Иллюстрации в разделе 11.3 www.shutterstock.com

© А. Силаев, 2019
© ООО «Альпина Паблишер», 2019

Все права защищены. Данная электронная книга предназначена исключительно для


частного использования в личных (некоммерческих) целях. Электронная книга, ее части, фраг-
менты и элементы, включая текст, изображения и иное, не подлежат копированию и любому
другому использованию без разрешения правообладателя. В частности, запрещено такое
использование, в результате которого электронная книга, ее часть, фрагмент или элемент
станут доступными ограниченному или неопределенному кругу лиц, в том числе посредством
сети интернет, независимо от того, будет предоставляться доступ за плату или безвоз-
мездно.
Копирование, воспроизведение и иное использование электронной книги, ее частей, фраг-
ментов и элементов, выходящее за пределы частного использования в личных (некоммерче-
ских) целях, без согласия правообладателя является незаконным и влечет уголовную, адми-
нистративную и гражданскую ответственность.
 
***
 

10
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
Введение
Что, кому и зачем
 
 
Предисловие к предисловию
 
В наше время текстов много, а времени мало. Чтобы взяться за книгу (не важно, писатель
вы или читатель), нужны более веские основания, чем сто лет назад. Вот с них и начнем. Это
детектив не может начинаться с объяснений, а писатель полезной литературы, знакомясь с
читателем, должен сразу раскрыть все карты.
Открытые карты – это FAQ, ответы на вопросы, которые есть, даже если не заданы. О чем
пойдет разговор? Какая в нем польза? Кому это надо в первую очередь? Если это знание, то
откуда оно? Как добыто и чем доказано? В рамках какой школы написано? Или как вариант –
против чего это написано? В какой манере? Есть ли специальная инструкция по применению?
 
О чем речь?
 
Книга суммирует конкретный личный опыт и имеет отношение ко многим людям. К каж-
дому, у кого появляются деньги, которые он не тратит немедленно, а желал бы их сохранить и
преумножить. Сразу предупрежу, что это сложнее, чем кажется.
Под инвестициями я понимаю инвестиции на открытом рынке. Всё, во что можно вло-
житься любому, включая то, во что не надо: валюта, золото, депозиты, облигации, займы, акции
стоимости, акции роста, голубые фишки, второй эшелон, фьючерсы, структурные ноты, ПИФы,
ДУ, основные виды трейдинга и т. д. Рассмотрим всё, что могут вам предложить банк и брокер.
Даже не так: всё, что вам могут предложить вообще. Всё, что обычно советует финансовый
консультант, если он умный и честный, а также – если он не умный или не честный, плюс всё,
что могли бы посоветовать знакомые доброжелатели и незнакомые жулики. Ну, почти всё.
Я не рассматриваю только инвестиции в собственный бизнес. Это отдельная планета, туда
нельзя «полететь по книжке». К тому же «инвестиции» означают, что мы имеем деньги и зна-
ния как начальные условия, но можем позволить себе не работать, если сделали все правильно.
Не работать, начиная собственный бизнес, даже если вы все делаете правильно, не получится –
так что это не совсем «инвестиции» на уровне понятий.
Я исхожу из того, что знание немногих принципов освобождает от необходимости знания
многих фактов. Поэтому речь в первую очередь о принципах. Чтобы новичку было чуть легче
с абстракциями, будет много примеров и баек. Принципы будут местами контринтуитивные,
на первый взгляд противоречащие здравому смыслу, но истории жизненные.
 
Насколько это важно?
 
Незачем фантазировать там, где можно посчитать. Есть задача: нам нужно оценить полез-
ность некоего знания, назовем его финансовой грамотностью. Измерять логично в деньгах,
которые оно принесет. Знание есть – деньги одни, нет знания – другие. Измеряем разницу и
видим, сколько знание стоит.
Что бы ни говорили о финансовой грамотности, ее ядро сводимо к вопросу «куда поме-
стить капитал?» и правильным ответам на него. Для решения задачи смоделируем двух героев.
Одного назовем Дурак (человек до овладения финансовой грамотностью), второго – Умный

11
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

(ей уже владеющий). Мериться наши модельные герои станут ростом капитала. Оба выйдут на
одну дистанцию и не будут отличаться ничем, кроме наличия/отсутствия знания. Оба – типич-
ные россияне. Среднемесячная заработная плата, по официальным данным, на сегодня около
500 000 рублей в год. Пусть наши герои откладывают по 20 % ежегодно. Инфляции как бы
нет – она будет учтена в реальной доходности. Так, номинальная доходность в 12 % годовых
при инфляции в 15 % будет реальной доходностью в –3 % годовых.
На что может рассчитывать Дурак? Давайте ему польстим, пусть он сможет долгое время
инвестировать с нулевой реальной доходностью, догоняя инфляцию. (На самом деле вероят-
нее, что не сможет. В книге вы найдете главу, где эта грустная теорема будет доказана, а пока
просто поверьте на слово.) Также есть вероятность, что он потеряет все сбережения. Если мы
выделим на эксперимент 30 лет, то вероятность станет высокой. Не обязательно искать лохо-
троны, хотя Дурак имеет к ним сильную склонность. Можно просто подождать плохих вре-
мен, когда лохотроном станет почти всё. Давайте дадим ему 50 % шанса на выживание. Для
неспециалиста – хороший шанс. Если же он все-таки теряет всё или почти всё в этой игре, то
он с ней завязывает. Гейм овер.
Теперь посмотрим, как играет Умный. Пусть в его случае будет 10 % годовых реальной
доходности, а вероятность потери всего капитала стремится к нулю.
Раз в год в течение 30 лет оба инвестируют 100 000 твердых, как бы неинфлирующих,
рублей. В случае Дурака уравнение будет таким:
100 000 руб. × 30 × 0,5 = 1,5 млн руб.
(где 0,5 – вероятность потери капитала).
Умный кладет 100 000 рублей под 10 % и также раз в год добавляет к ним еще 100 000
под ту же доходность. Не верьте нам и обязательно пересчитайте, вдруг мы ошиблись: через
30 лет у него будет 18,1 млн руб.
Разница между капиталами Дурака и Умного  – 16,6  млн рублей в пользу последнего.
Столько стоит знание для среднего человека со средним доходом в средней модели. Если вы
умеете очень хорошо зарабатывать, но совсем не умеете инвестировать, субъективная стои-
мость этого знания для вас лично может быть намного выше.
Как получить от мира эту стоимость, не посвящая этому жизнь? Предупреждаю сразу:
небольшую часть жизни посвятить придется. Не верьте тем, кто обещает «прибыльные страте-
гии от 50 % годовых» за недельный курс. Это лажа. Нечто не дается за ничто.
 
Так о чем и для кого эта книга?
 
Дураков хватает при любом уровне развития науки и технологии. Именно дурак как
массовое явление служит основным источником прибыли на финансовых рынках . Во многом
книга об этом. Как максимум она учит законно и честно собирать деньги, которые выкидывают
на ветер дураки, как минимум – не быть в их числе.
Идеальный читатель этой книги – я сам образца 2010 года, когда начал в статусе «дурак»
и героически лез на рожон, пока не забрезжило понимание. Сначала из девиза «Слабоумие и
отвага!» исчезло «слабоумие», потом испарилась «отвага», и только после стало возможным
бросить работу и жить на доходы от инвестиций-спекуляций. Но опыт стоил очень дорого.
Прими я на вооружение такую книгу несколько лет назад, то сберег бы сотни тысяч рублей и
избежал месяцев непродуктивной работы. (Ответ в цифрах на этот вопрос см. выше.)
Поэтому, во-первых, это учебник для начинающего инвестора/спекулянта, написанный в
жанре свободной беседы. Любой, кто не тратит деньги сразу, уже потенциальный игрок на поле
инвестиций. Вы инвестор, даже если не подозревали об этом, вроде мольеровского Журдена,
который внезапно узнал, что всю жизнь разговаривал прозой. А возможно, вы еще и спекулянт.
12
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

По предмету ничего заранее знать не требуется, но важна грамотность в общем смысле –


основы логики, математики, русского языка. Богатый жизненный опыт приветствуется, но
факультативен. Если встречается незнакомое слово, то не требуем мгновенной сатисфакции,
а стараемся понять его по контексту либо уточняем в словаре.
Во-вторых, я хотел обратиться к коллегам. Частные инвесторы и трейдеры, управляю-
щие, сотрудники индустрии, финансовые журналисты, если что-то покажется вам очень про-
стым, можете не думать о тех, кому это пока кажется очень сложным, а просто миновать азбуку.
Дальше может оказаться то, чего вы, возможно, не знаете. Чисто статистически, опыт никогда
не совпадает полностью, а значит, разницей в опыте всегда можно обменяться.
В-третьих, как это ни странно, при всей простоте изложения я хотел отдать дань ака-
демической науке. Дань в виде пищи для размышлений. Например, в современной модели,
разделяемой большинством экономистов, мир считается приближенным к описанию гипотезы
эффективного рынка (ГЭР). Ее умеренные сторонники соглашаются с тем, что пассивные
инвестиции выглядят предпочтительнее спекуляций. Крайние апологеты возводят пассивные
инвестиции в ранг единственно возможного типа инвестиций. Я же прогибаю линию песси-
мизма еще дальше: пассивные инвестиции тоже ерунда. Потому что роста денег там нет, только
более-менее сохранение. Далее, из этого пессимизма пробивается кое-какой оптимизм. Если
нужен рост, а не сбережения, – добро пожаловать в активные инвестиции и спекуляции, при
том, конечно, что большинство на этом поле теряет.
 
Почему я?
 
В мир инвестиций я пришел так, как попадает в него большинство, – в качестве потен-
циальной жертвы. Другого пути, если вы не родились в элитной семье и не получили правиль-
ного образования, скорее всего, просто нет. И это нормально.
До «биржи» преподавал и работал в журналистике. Первый банковский депозит открыл
в 2000 году, первый ПИФ купил в 2005 году, но это было в бессознательном состоянии.
Первый брокерский счет открыл в 2010 году, и нужная история начинается где-то здесь.
Потом был счет у второго брокера. Сначала, как платиноиридиевый новичок, делал все, что
советовали мне брокер номер один и брокер номер два. Добром это, конечно, не кончилось.
Не буду называть компании, но это были крупнейшие брокерские дома в стране. У меня нет
претензий. Как говорится, на то и волки. Пока что – обычная история.
Уже менее обычно то, что она продолжилась. В 2013 году основная работа закончилась,
надо было как-то определяться с биржей – завязывать или наоборот. Особых преимуществ у
меня не было. Высшее экономическое образование – это не преимущество. Способность сле-
пить простую программку – уже преимущество, но тоже мелочь. Против меня играли матерые
программисты и дипломированные экономисты. Рынок с одинаковым аппетитом пожирает и
вторых, и первых. Полагаю, главным моим скиллом было критическое мышление.
Где-то с 2014 года доходность уже позволила жить с инвестиций, а точнее со спекуляций –
год выдался техничный. Ну как – жить? Не особо переживать, есть ли у меня другая работа.
И вот это действительно важно. Дипломы, сертификаты – все ерунда, а вот это существенно.
Потом вел клиентские портфели. Доходило до смешного: управлял личным счетом директора
брокерки – уникальный случай, когда не брокер продал свою стратегию клиенту, а наоборот.
Но верить мне не обязательно.
Никогда не верьте на слово человеку, который говорит, что он успешный инвестор, тем
более спекулянт. Это редкий зверь и не такой уж общительный, а примеряющий его шкуру
с вероятностью более 90 % врет, нагло и абсолютно или хотя бы в деталях. Обычно у него
для этого есть резон, а у вас есть резон усомниться. В общем, как говорил Мюллер в сериале
«Семнадцать мгновений весны»: «Никому нельзя верить. Мне – можно».
13
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
Но есть же аналоги?
 
Если укажете, буду очень признателен. Обычно массовая литература «про инвестиции»
делится на три сорта.
Первый – малокалорийные мотивационные благоглупости. «Чтобы у вас появились сбе-
режения, надо начать сберегать». Вероятно, кто-то думал наоборот, что деньги появятся, если
их хорошо потратить, а вы сейчас открыли ему глаза? Далее мысль развивается. Если вы нач-
нете сберегать, у вас появятся сбережения. Сбережения  – это хорошо. Вы должны активно
создавать пассивный доход. Все как в анекдоте. Приходят мышки к мудрой сове. «Нас все
обижают. Скажи, о мудрейшая, как нам быть?» – «Все просто, мышки! Вы должны стать ежи-
ками». Те довольные бегут, но стоп! А как мы станем ежиками? Возвращаются к сове: как
стать ежиками? «Понятия не имею, я консультант по стратегии, а не по тактике».
Почти все публичные гуру по личным финансам начиная от Роберта Кийосаки такие
совы. Они все по стратегии. Вы там как-нибудь инвестируйте. Потом мотивированный Васи-
лий открывает депозит в банке, а мотивированный Петр идет заниматься сетевым маркетин-
гом – сидят, ждут пассивный доход. Мышки могут считать, что твердо встали на путь ежа, но
в книгах первого сорта нет советов, от которых вырастают иголки. Мотивированных мышек
тоже сожрут.
Второй сорт – тяжелая несъедобная пища, по сути, вузовские учебники для финансовых
менеджеров. «Если мы соотнесем балансовый отчет “Лукойла” с отчетом о прибылях и убыт-
ках, то увидим…» А кто увидит? Девушка Света с филфака или механик Кузнецов? Это будут
очень умные девушка и механик, но они не смогут начать вот с этого. Считая второй эшелон,
в России пара сотен компаний, чьи акции обращаются на бирже. Отчеты у нас годовые и квар-
тальные. Вы хотите, чтобы Света читала более тысячи финансовых документов в год? Что она
вам сделала? Давайте признаем, что инвестиции касаются всех, а корпоративную отчетность
может воспринимать не более 1 % населения, и как-то совместим эти факты. Но в парадигме
вузовского учебника это не совмещается.
Как вариант, это может быть немного другой учебник. «Форвардный контракт имеет
определение» и  прочие особенности национального биржевого клиринга. Деривативы тоже
дело. Но так нельзя. И дело не в том, что Света и фьючерс несовместимы. Их надо познакомить
по-человечески, начав с того, зачем вообще Свете фьючерс?
Справедливости ради скажем, что литература второго типа все-таки питательнее, чем
первого. При некоторых условиях она съедобна, просто выглядит не очень.
Наконец, писанина третьего типа – отменный яд, легко усваиваемый любым организмом.
И Света с филфака, и Кузнецов все поймут и, не дай бог, попросят добавки. «Все секреты
рынка Forex», «50 фигур биржевого теханализа», «Психология успешного трейдера» и т. д.
Здесь добрая сова снисходит до практики. От этих советов у мышек действительно отрастут
иголки, но, вероятнее всего, внутрь.
В лучшем случае книжки этого типа – американская классика XX века: Ларри Вильямс
и приключения черепашек-трейдеров. Возможно, пятьдесят лет назад так и было, на все эти
свечные конструкции и барные стойки можно было облокотиться. Но машина времени, увы, не
входит в комплект. Сейчас это букинистика и может быть ценна по сугубо сентиментальным
мотивам: плюшевый мишка, первый поцелуй, первая книга о трейдинге.
В худшем случае продукция даже не с просроченным сроком годности, а дефектная с
рождения. Если это написано в XXI веке, российским автором, то, скорее всего, так и есть. То
есть автор знает, что советы вредные, но охотно ими делится. Каким-то образом это входит
в его социализацию.
Самое смешное, что трейдинг при этом все-таки существует.
14
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
Против чего я? Против кого?
 
Сначала планировался вопрос «за кого я?». Но отрицательное самоопределение точнее.
Скажи мне, кто твой враг, и я скажу, кто ты.
Я не верю в то, что деньги делают деньги, если при этом ничего не делать самому. Или
делать какие-то простые вещи, не требующие знания и превосходства, а точнее всего, превос-
ходства в знании. Таким образом, против меня сразу широкий спектр. От поклонников упо-
мянутого Роберта Кийосаки до сторонников Карла Маркса. Эти фамилии обычно не ставят
рядом, но давайте спросим себя – а что между ними общего? Что роднит картину мира соци-
алиста про тяжелую эксплуатацию с картиной мира инфобизнесмена про легкий пассивный
доход?
Оба уверены, что капитал дает процент сам собой. Только один находит это отвратитель-
ным, рассуждая с позиции того, у кого капитала нет и не предвидится, а второй находит это
замечательным. Если мировоззрения вычистить от эмоций, оставив набор тезисов, то тезис
про саморастущий капитал и там и там совпадет. Я считаю его неверным.
Если бы речь шла о макроэкономике или справедливости, я в основном ругался бы с
марксистом и всем, что на него похоже. Но сквозь оптику частного инвестора – главные враги
те, кто неправильно учит инвестициям. Можно назвать их партией Дурацкого Оптимизма. Эта
партия, как полагается любой структуре, собранной вокруг ложного знания, делится на две
группы сторонников: внутреннюю и внешнюю. Внутренняя продает внешней некий оптимизм,
но вовсе не обязательно его разделяет. Внешняя партия покупает оптимизм, обязательно его
разделяет, но, скорее всего, никакого профита с этого не имеет. В чем-то это похоже на функ-
ционирование религиозной секты.
Чтобы понять, что я имею в виду, достаточно в любом интернет-поисковике ввести слова
«инвестиции», «акции», «трейдинг». Вы сразу окажетесь в гуще партийной жизни. Сотни сай-
тов предложат вам сотни услуг: лучшие акции, управляющие, торговые роботы. Создастся впе-
чатление, что зарабатывать менее 100 % годовых любому человеку просто неприлично. Оста-
ется выбрать, каким способом вам приятнее их получить – собрать портфель отборных акций
или послать за деньгами на срочный рынок шустрого робота (еще веселее, конечно, послать
его за деньгами на Forex).
В массе это вранье. Почти все, что вам предложат в офисе российского брокера, про-
тиворечит обычным представлениям об экономике обычного экономиста. Не бывает, напри-
мер, «портфелей акций с 40 %-ной доходностью». Не бывает хороших торговых алгоритмов,
к которым может подключиться любой. Не бывает структурных продуктов, более выгодных,
чем индексный фонд. Верить в существование этих феноменов примерно то же, что полагать
возможным вечный двигатель.
Однако, разделавшись с радикальной фракцией Крайнего Оптимизма, где живут обще-
доступные чудо-боты и портфели крепостью 40 % годовых, академическая традиция окапыва-
ется на платформе Умеренного Оптимизма. Она не верит в чудеса, но верит в пассивные инве-
стиции с умеренной доходностью. До этого меня сближало с ней наличие общего противника,
теперь же я могу признаться, что не верю даже в те пассивные инвестиции, которые одобрены
гипотезой эффективного рынка (ГЭР).
Вы получаете реальную доходность лишь в том случае, когда вы умнее других. Если дру-
гие поумнеют, ваш доход иссякнет. Считайте это учением крайнего инвестиционного песси-
мизма. Но тяжело в ученье, легко в торгах. Именно его адепты отбирают деньги всех остальных.
Что значит «быть умнее»? Скажем корректнее: иметь временное конкурентное преиму-
щество, обоснованное статистически. Оно может быть даже у чудо-ботов, но вряд ли у тех, что
продаются в интернете за ближайшем углом.
15
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
За кого я?
 
Из больших школ экономической мысли – за австрийцев. Впрочем, скажу сразу, эта книга
не про политику. То есть не про то, как нам обустроить экономику вообще. Данный текст
исключительно про то, как вам заработать денег (при условии, что какие-то уже имеются).
Одним словом – как инвестировать. Теории здесь не больше, чем нужно, чтобы понимать прак-
тику.
Далее, если искать союзников, то это будут теории честных практиков, от Бенджамина
Грэма до Нассима Талеба. То, что стоимостное инвестирование в XXI веке работает несколько
иначе, уже нюансы. Как и то, что хедж-фонд самого Талеба был закрыт.
В области психологии упомяну Даниэля Канемана, в области философии Карла Поппера,
а также физика Дэвида Дойча.
Я не упомяну нескольких российских трейдеров и инвесторов, хотя мог бы сказать им
«спасибо». Это те люди, кто, будучи в публичном пространстве, компетентен, честен, говорит
дело. Они есть. Но это профессия, где соблазн велик как нигде. Чем ты будешь зарабатывать,
если твои методы перестанут работать, а имя останется? Мне немного страшно хвалить
людей, которые пока живы и которых дьявол будет искушать еще сотни раз.
 
Зачем это мне?
 
Странный вопрос, но мне иногда интересно, как ответил бы на него тот или иной автор.
Обычно писать про инвестиции начинают, чтобы создать имя и собрать под него денег. Я не
против – несите деньги. Но если оптимизировать только по этому критерию, стоило писать
противоположную книгу.
Это книга написана на полюсе крайнего пессимизма, то есть о рынках сказано так, как
есть. Хотя мог бы продавать слонов. Оставалось бы только выбрать, какого слона продавать:
индийского, африканского, марсианского. Акция с потенциалом роста 70 % или робот с доход-
ностью 300 % годовых? Компетенции позволили бы открыть лавку такого профиля (на всякий
случай: компетенций здесь почти не надо), о причинах, почему не открыл, – в главе 9.
Тогда что мне надо?
Цель-мини достигается независимо от того, прочитает ли это кто-либо. Как говорится,
хочешь в чем-либо разобраться – начни этому учить. Не то чтобы я не знал то, о чем пишу,
до того, как написано (хотя с писателями это обычное дело, и, если верить философу Мерабу
Мамардашвили, лучшее в этом мире написано для того, чтобы автор мог разобраться с самим
собой). Чтобы думать дальше, мне нужно думать против себя. Потому что против главных
народных суеверий и главных оппонентов уже подумано. А чтобы думать против себя, надо
сформулировать оппонента.
В хорошей форме ты будешь работать с этим (против этого). А в плохой форме, кото-
рая бывает сильно чаще – и это еще одна причина! – ты будешь опираться на это. Вроде как
альпинистские крючья. Зацепиться, удержаться. Вдруг я завтра проснусь таким же глупым,
как был когда-то? Еще короче: вдруг я все забуду? Поэтому, в частности, людям свойственно
делать записи. Мы действительно многое забываем. И ладно если забыл общее знание – всегда
можно открыть учебник. В том-то и дело, что учебника, где записано мое знание, толком нет.
И если я очнусь не вполне в себе, у меня не будет бэкапа. Сделать его несложно, а вещь ценная.
Читатели «Гарри Поттера» могли бы назвать это словом «крестраж». Кстати, добрый совет:
делайте крестражи, это забавно, даже если не пригодится.
Цель-миди – продать свою экспертность так или иначе. Очевидно, что я не максимизирую
размер аудитории, иначе бы продавал слона как полагается. Клиент всегда прав. Самый мас-
16
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

совый и доверчивый клиент – лох по теме, даже если умница в остальном, а лох желает слона.
Принципиальное решение: лох не является целевой аудиторией. Возможно, я как-нибудь отыг-
раю в качестве то, что проиграю в количестве. С лохами в целом неприятно работать, даже
если на них зарабатывать: глупые и жадные люди, если с ними много общаться, делают тебя
таким же. Не только плохие гуру совращают паству, но и плохая паства своих гуру.
Цель-макси – сломать парадигму. Хотя бы в отдельно взятых умах. «Мы живы, пока мы
держим живыми других».
 
Как это сделано?
 
Касательно стилистики. Она вольная. Как слышится, так и пишется. Более всего угнетает
глупость, косящая под умность путем скучности. Как будто, если идиот напишет диссертацию,
специалисту не будет видно, что ее написал идиот (при этом случайный читатель может счесть,
что непонятное, скучное и сложное не бывает глупым, – увы, еще как бывает).
Касательно логики. Хотелось строже. Стиль письма  – это одежда, она в кружавчиках.
Логика изложения содержания – это скелет, он должен быть железным. Первое, второе, третье.
В тексте выделены тезисы. «Скажите быстрее, что вы хотели сказать». Не раз ловил себя за
подобным при чтении излишне многословного научпопа. Если кто-то так же торопит меня, то
выделенные тезисы для него. Это скелет, конспект, выжимка и краткий пересказ. Если съели
только тезисы и уже наелись – отлично. Если пробежались по ним и уже тошнит – менее здо-
рово, но тоже ясно. Все остальное – это их расшифровка, пояснение, доказательство, картинки
из жизни. С картинками все-таки интереснее.
 
Что с этим делать? На что можно рассчитывать?
 
Я допускаю, что все написанное можно читать сугубо для развлечения. По каким-то при-
чинам читатель не может пойти и применить это на практике. Банальная причина: чтобы инве-
стировать, нужны деньги, а денег нет. И образ жизни такой, что непонятно, когда они будут – и
будут ли. Это нормально. Не всем хорошим людям сильно нужны деньги (странное откровение
для книги про деньги, правда?). В первой главе мы с этого начинаем: зачем вообще нужны
инвестиции и кому они, скорее всего, не нужны. Так вот, даже эти люди, если они разделяют
мое представление о прекрасном, могут читать книжку как развлечение, из чистого любопыт-
ства, не замутненного корыстным интересом.
Но главная ценность – все-таки корыстный интерес. Во сколько его можно оценить, мы
уже подсчитывали. Поэтому давайте так: мысль считается освоенной и присвоенной лишь
тогда, когда она меняет образ твоих мыслей и, более того, образ жизни. Книжка про диету
усвоена, если ты по-другому питаешься. Здесь так же – надо пойти и сделать.
 
Будем договариваться о терминах?
 
Будем. Иногда противопоставляют инвестиции и спекуляции. Как бы два множества,
которые не пересекаются. Извечный спор, что лучше. У нас – пересекаются. Подмножество
«спекулятивных стратегий» входит в множество «инвестиций». Можно инвестировать в акции,
можно в торговый павильон, а можно в торговую систему на ликвидных фьючерсах. В каждом
из трех случаев выделяется капитал, который будет расти или уменьшаться. Третий случай не
так сильно отличен от первых двух, чтобы выдумывать для него особую вселенную.
Еще противопоставляют инвестиции и сбережения. Если купил акции, то, конечно же,
инвестировал, а вот если золото, то стратегия сберегательная. А займы, депозиты, облигации?
17
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

На усмотрение автора. Я усматриваю как проще: сберегать и инвестировать – синонимы. При


этом, конечно, можно так сберечь денег, что их станет меньше, чем было, а можно так, что
станет больше в 100 раз.
Если кто-то считает по-другому, это спор ни о чем. О значениях слов не спорят, а дого-
вариваются.
 
Краткое содержание предстоящих серий
 
Глава 1 начинается с вопроса «зачем людям инвестировать?». Приводится типовой ответ
по учебнику. Пробуется на зуб. Добавляются другие ответы, менее типовые. Меняем позицию
и смотрим, кому и почему надо инвестировать, а кому нет. Подумав, каждый сам решает за
себя.
Глава 2 грустная и контринтуитивная. Она про то, что капитал не умножится сам собой
и почему этого не произойдет. Про то, чем реальный мир отличается от идеальной модели,
описанной, например, в известной книжке «Триумф оптимистов». Какие Сцилла и Харибда
встретят реального инвестора, чтобы полакомиться его деньгами. И что ему с этим делать?
Глава 3 классифицирует и картографирует. Опись нашего мира с позиции инвестора.
Все активы делятся на X классов. Все игроки делятся на Y уровней. Большинство игроков
проиграет. Возвращаемся к вопросу «что с этим делать?». Как выиграть, пока не говорится. Но
гордыня к этому моменту усмирена. Учение о том, как сыграть вничью, воспринимается как
нужное и полезное. Принцип – игра от обороны. Любой может как минимум защитить капитал
от инфляции, если не выпендриваться. Про то, как правильно не выпендриваться, существует
целая наука – распределение активов (Asset Allocation). Постигаем науку, она несложная.
Если все так просто, почему люди в проигрыше? Глава 4 про это. Инвентаризация всех
ошибок. Если все ошибки разбить на классы, окажется, что классов немного, глупость ограни-
ченна. Любой, кто не совершит этих ошибок, сыграет вничью. Чтобы умножить деньги, доста-
точно их не терять. По принципу «создать скульптуру не так уж сложно – надо взять глыбу
мрамора и отсечь от нее все лишнее».
В главе 5 говорится, как от игры на ничью перейти к игре на выигрыш, без спекуляций.
Бизнесы бывают плохие и хорошие, акции тоже. Их можно различать. Про это тоже целая
наука – стоимостное инвестирование (Value Investing). Принципы сформулированы в США в
XX веке. В XXI веке все уже немного не так. В России все много не так, потому что это Россия.
Принципы другие, но тоже годные. Стоимостное инвестирование плавно перетекает в анализ
дивидендов, далее смотрим другие факторы: капитализация, моментум и т. д. Акции роста как
минимум не хуже, чем акции стоимости. Помимо факторов, которые работают, есть факторы,
которые не работают. Подумаем про них тоже, чтобы больше не думать.
В главе 6 начинаем говорить про спекуляции, кому неинтересно – можно пропустить.
Вообще, с этого поезда можно сойти на любой станции, куда-то вы все равно доедете, даже
после первых трех глав. Глава 6 – это введение в тему. Почему трейдинг куда сложнее, чем
кажется? Почему большинство успешных трейдеров – всего лишь в лучшем случае бессозна-
тельные профаны? (В худшем случае, если бессознательный профан все про себя уже понял,
он может стать сознательным жуликом.) Как все-таки возможен трейдинг, притом что он почти
невозможен? Его принципы. Его основные виды.
В главе 7 считается доказанным, что правильный трейдинг  – только системный. Из
этого не следует, что любой системный трейдинг – правильный. Правильный описан в главе.
Характер неэффективности, параметры алго, техники входа, вопросы сайза, параметры оценки
системы. Вероятно, это самая техническая часть книги, но кому-то нужно сугубо это. Расска-
зано почти все, что было не жалко рассказать без доплаты.

18
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

В главе 8 речь о том, можно ли заработать на бирже чужим умом. Любым способом,
неважно: семинары, вебинары, финансовые советники, покупка чужих стратегий в любом виде
(видов много, но это различие форм). Доказывается, почему скорее нельзя. Если желание при
этом не убивается, рассказывается, как это делать с соблюдением техники безопасности.
Глава 9 – еще одно честное, но грустное место. Кто же все-таки зарабатывает на рынке?
Кто на околорынке? Каким образом крутится вся машинка и какие ролевые позиции в ней
можно занять? Смотрим, глаз не отводим. Раз уж начали о больном, затрагиваем этические
вопросы.
Глава 10 развивает темы индустрии и регуляции. Главы о том, как заработать денег, уже
были. Теперь можно немного расслабиться и растечься о том, как нам обустроить Россию (хотя
бы в плане клиентских сервисов на финансовых рынках). Обещаю сильно не растекаться. Дайте
одного юриста, и содержание главы станет пакетом законов.
В главе 11 мы подбираемся к философии. Но не бойтесь, это философия в хорошем
смысле: разговор на стыке эпистемологии, матстатистики и поведенческих финансов. Если
искать общее название этому разговору, подошло бы что-то типа «Риск-менеджмент челове-
ческой жизни» или «Правила обращения со случайностью». Вспомнить Талеба и подумать об
инструкциях там, где менее всего применимы инструкции. Все, что мы можем делать по боль-
шому счету, – контролировать распределение рисков и шансов. Большее только кажется, кости
лягут как лягут. Но давайте делать ответственно хотя бы то, что можем. Это касается инвести-
ций? Да, но это касается и всего, что нам важно.
Увидев мир как он есть – сквозь призму рисков и вероятностей, – в главе 12 возвраща-
емся к тому, где лежат деньги. Теперь уже не в плане отдачи на капитал, а вообще. Мне не
нравится знаменитый денежный квадрант Роберта Кийосаки (почему не нравится, уже будет
рассказано в главе 11). Наш квадрант контринтуитивен, но он работает с вероятностным харак-
тером мира. Мы видим, что правила распределения денег – те же, что правила распределе-
ния любого ресурса вообще. В целом это согласуется с эволюцией. Мы вводим самое широкое
понятие знания из возможных и рисуем главный тренд, которому миллиарды лет. Играйте по
этому тренду, и будь что будет.

19
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
Часть I. Правила инвестиций:
Обреченное большинство
 
 
Глава 1
Несколько причин делать это (и несколько не делать)
 
 
1.1. Инвестиций больше, чем кажется. – В тени
пирамид. – Безумнее, чем ваша тумбочка. – Как
писали в 1285 году. – Не все просто с шоколадкой. –
Размажь деньги тонким слоем. – Сделай это под ноль.
 
Вопрос «почему люди сберегают?» предшествует вопросу «как правильно инвестиро-
вать?». Сколь угодно сильные средства не помогут, если мы ошиблись c целью. Иначе уместны
были бы семинары вроде «Техника мягкой подсадки на опиаты» и «Выслеживание жертв в
лесополосе».
Для чистоты первого вопроса слово «инвестируют» мы заменили более простым «сбере-
гают». Как только вы не тратите деньги, вы их сберегаете. Если при этом инфляция 10 % в
месяц и положенные в тумбочку наличные деньги тают, это не повод искать другое слово для
принятого решения. Вы их по-прежнему сберегаете – просто плохо.
После того как принято решение не тратить деньги, обычно принимается решение что-то
с ними сделать. Назовем это решением инвестировать. Если при этом деньги инвестируются в
самое многообещающее объявление в интернете, например в «надежный проект с выплатой до
2 % в день», и бесследно растворяются, продолжим считать это инвестицией, но уже не просто
плохой, а очень плохой. Педанты скажут, что инвестиции в пирамиду не должны называться
этим священным словом и его надо поберечь для неких «настоящих» инвестиций, но таковы
уж наши определения, о которых мы договорились.
Добавим, забегая сильно вперед: явная «пирамидальность» или ее отсутствие не является
дискретной характеристикой долговых активов (вот тут стопроцентные пирамиды, а вот тут
проверено – мин нет), этот элемент замешан в их природу, но в разной пропорции. В опреде-
ленный критический момент почти любая долговая конструкция приобретает черты пирами-
дальности, вопрос – какова вероятность? Возьмем КПК (кредитно-потребительский коопера-
тив) или МФО (микрофинансовая организация), пусть они изначально планировали работать
сугубо честно – то есть перепродавать деньги вкладчиков заемщикам, забирая себе часть при-
были. Все риски, разумеется, оставляя на вкладчиках, но более честной схемы здесь и не суще-
ствует. Если дела в какой-то момент пойдут плохо, конструкция сама собой, помимо злой воли,
превратится в пирамиду. Та же история может приключиться и с государственными облигаци-
ями – почему нет? Разнится лишь вероятность этого сценария, за нее и доплачивают обычно
10–20 % годовых премии.
Итак, решение воздержаться от инвестиций и оставить деньги в тумбочке или на кар-
точке – тоже инвестиции, давайте считать, что мы договорились. Мало ли, вдруг «инвестор в
тумбочку» в большей степени биржевой аналитик, чем кажется? Он проанализировал и решил,
что фондовый рынок упадет и лучшую доходность принесет кэш. Разве такое не бывает?
Бывает и не такое. В 2009 году я наткнулся на русскоязычный сайт, но с допиской, что
автор является деятелем с Уолл-стрит. Затея называлась «хедж-фонд инвестиций в шорт».
20
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Если кто-то не знает значения слово «шорт»: это как решение вложить деньги в ящик тум-
бочки, ставя на кризис, но возведенное в куб. Шорт означает, что вы занимаете у брокера
акции, немедленно их продаете, получаете деньги. У вас деньги и долг, номинированный в
акциях. Если акции падают в цене, все отлично – ваш долг уменьшается. Когда вы решаете,
что упало достаточно, вы откупаете акции и гасите долг, вам остается разница между ценой
продажи и ценой выкупа – это называется сыграть на понижение. Иногда так делают кратко-
срочные спекулянты (большинство из них разоряются, хотя и не все). Но фонд инвестиций в
шорт подразумевал, что вы собрались зашортить рынок на месяцы или даже годы, а это уже
не дает шансы на выживание, рынок не падает на таком таймфрейме. Шортить, кстати, пред-
лагалось рынок США, знающие историю помнят, что было дальше. Привкус странности был
уже в оформлении сайта: плохо читаемые белые буквы на черном фоне подчеркивали ориги-
нальность авторского подхода и словно намекали, чем все кончится.
Я специально вспомнил про этот хедж-фонд, чтобы очертить рамки: на его фоне инвести-
цией может быть что угодно. Например, зарытый клад математически ближе к покупке стан-
дартных ценных бумаг, чем паи этого фонда, с точки зрения обогащения. То есть для нас
инвестиции – это не то, что понимается под ними с позиций бизнеса, а то, что понимается с
позиций субъекта, рассчитывающего на рост капитала: любая ставка на поле, где вложения в
бизнес – лишь частный случай. Но вернемся к нашим резонам: зачем все это?
Принято считать, что люди отказываются от потребления в
пользу сбережения из-за положительной реальной доходности, т.  е.
меняют текущее потребление на большее, но отложенное. Я же
считаю, что этот мотив не единственный и даже не главный.
Принято считать, но кем? Это академический канон, его рассказывают на первом курсе
экономических факультетов. И это очень старая мысль. Идея убывающей полезности благ была
у человечества как минимум с XIII века.
Другим существенным элементом того, что позднее стало инструментом
австрийского экономического анализа, является принцип временного
предпочтения, согласно которому в настоящем, при прочих равных, все блага
оцениваются выше, чем в будущем. Эту доктрину заново открыл в 1556  г.
Мартин де Аспилькуэта (знаменитый доктор Наварро), позаимствовавший
ее у одного из самых ярких учеников святого Фомы Аквинского Эгидия
Лессинийского, который уже в 1285  г. сформулировал: «Будущие блага не
ценятся столь дорого, как те же самые блага, доступные немедленно, и они не
позволяют их владельцам получать от них такую же пользу. По этой причине
нужно полагать, что по справедливости их ценность должна быть ниже»1.
Со старыми авторитетными теориями спорить тяжело. Что попало не становится такими
теориями, они прошли свой отбор и старое – это лучшее из когда-то бывшего нового. Мы такой
отбор не проходили, и если кажется, что мы опровергли нечто фундаментальное,  – скорее
всего, просто кажется.
Но смотрите, атака проводится в один ход. Инвестиции под нулевую реальную доход-
ность (или под размер инфляции, что одно и то же) либо имеют право на существование, либо
не имеют. Если мы отказываемся от нынешнего потребления ради роста потребления в буду-
щем и это наш единственный мотив, то ответ – нет, не имеют. Между тем, они существуют.
Инвестиций с заметной положительной реальной доходностью сильно меньше, чем при-
нято думать.

1
 Уэрта де Сото Х. Австрийская экономическая школа: рынок и предпринимательское творчество. – Челябинск: Социум,
2009.
21
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Средний человек не может получать среднюю ожидаемую


доходность выше, чем человечество в целом.
Мировое богатство растет медленно, тысячи лет это была почти нулевая динамика, если
брать ее в размерности единичной человеческой жизни. Но люди сберегали все эти тысячеле-
тия.
Примерно с 1800 года наметился взрывной рост численности населения, суммы знаний
и технологий, а значит, и совокупного капитала планеты. По данным исследований, легших в
основу книги «Триумф оптимистов», в зависимости от класса активов, периода и страны это
реальная доходность в диапазоне от 2 до 5 % в год. Акции дают больший прирост, чем облига-
ции, англосаксонские страны показывают лучшую динамику, чем страны Центральной Европы
и Азии. Но это именно чистая доходность на совокупный капитал, а не доход инвестора. Чтобы
получить из этой цифры доход инвестора, нужно учесть налогообложение, рейдерские захваты,
дефолты, перераспределения капиталов в войнах и революциях, транзакционные издержки
(например, если вы инвестируете в российские активы через ПИФ с 3 % годовой комиссии, вы
имеете в лучшем случае нулевое математическое ожидание прибыли в неограниченно долгом
периоде).
Ожидаемая реальная доходность всех реальных инвесторов планеты Земля – большой
вопрос, которому посвящена глава 2. Мы лишь мельком взглянули на общую картину. Но уже
видно, что она далека от идиллии типа «две шоколадки через год вместо одной сегодня». Даже
через десять лет среднестатистический отказ от шоколадки не превратит ее в две.
Зато, отказавшись сегодня покупать шоколадку, мы купили на завтра немного неопреде-
ленности. Помимо того, что инвестированный капитал, в общем, медленно растет, в частных
случаях он сильно колеблется вокруг среднего значения. Долговые активы (облигации, депо-
зиты) убиваются внезапной инфляцией, долевые (акции) – кризисом. Главная проблема даже
не в том, что отложенная шоколадка может через 10 лет стать всего лишь 1,1 шоколадки, а
то, что ее размер может пульсировать. Через два года у нас может быть целых 2 шоколадки,
но через пять – всего лишь 0,2. Мы не знаем, что именно купили себе на ближайшие годы –
экономический бум или крах. Это будет интересный бонус любителям азартных игр, но только
им. Человеческая психика в среднем плохо относится к таким колебаниям: потери производят
на нее большее впечатление (примерно в 2,5 раза, согласно Даниэлю Канеману), чем равные
по модулю выигрыши.
Но человечество упрямо продолжает инвестировать. Под слабоположительную и сильно
варьируемую доходность. Если бы сегодняшнее потребление было важнее, чем будущее, и
люди соглашались ждать только за доплату, то отсутствие доплаты для большинства устранило
бы стимул ожидания. Видимо, дело не в доплате или не только в ней.
Если же говорить о человеческой натуре вообще, то можно с
уверенностью полагать, что разные люди предпочтут самые разнообразные
формы распределения благ во времени. Как отмечает Маршалл, одни дети
выковыривают из пудинга изюм, чтобы съесть его сначала, другие  – чтобы
отложить напоследок, а многие вообще его не выковыривают. На самом деле на
склонность тратить или экономить, потреблять доход сразу или накапливать
богатство гораздо большее влияние оказывают другие мотивы2.
Вот к этим мотивам и перейдем.
Интересно, кстати, что из маленькой ложной посылки можно получить большое ложное
следствие, своего рода «вечный двигатель доходности» на самом абстрактном уровне (более
конкретные двигатели мы еще рассмотрим). Если завтрашнее благо по определению менее

2
 Найт Ф. Х. Риск, неопределенность и прибыль. – М.: Дело, 2003.
22
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

ценно, чем сегодняшнее, значит, мы всегда можем поменять Х нынешних благ на Х с процен-
том будущих в точке равновесной цены, которая и будет этим волшебным процентом. Про-
сто потому, что это эквиваленты и всегда найдется контрагент, который встанет по ту сторону
сделки. Таким образом, получаем мир, где доходность гарантирована всего лишь как награда за
время. В идеале этим могло бы заняться все население: вероятно, так выглядит утопия излишне
активных сторонников пассивного дохода. Но это не так. Такой мир был бы слишком прост:
вечных двигателей не существует. Время – важный фактор доходности, но нам не заплатят
только за время.
Мы всего лишь описали реальность, где люди массово инвестируют под ноль, – может
быть, они не правы? Может быть, они думают, что получат большую прибыль, и сберегают,
мотивированные иллюзией? А избавившись от нее, прекратят этим заниматься? Нет, у людей
останутся их причины. Начнем с того, что…
Разумно максимизировать не объем потребления, а его
полезность, убывающую с объемом.
Полезность экономических благ субъективна. Если у человека вообще нет денег и ему
дать тысячу рублей, полезность этой суммы будет велика. Если у человека есть миллион, полез-
ность той же тысячи будет сильно меньше, но это еще различимая сумма в плане полезности.
Если у человека есть миллиард, то тысяча рублей переходит для него в зону неразличимости –
она ценится даже меньше, чем монетка, которую средний человек может подать нищему. Все
это банально, все и так это знают.
Максимально полезно потребление, максимально ровно
размазанное по жизни.
Тоже ничего нового. Вот пример: возьмем нашего соотечественника и современника,
креативного копирайтера с черно-серой зарплатой выше среднего, скажем 100 000 рублей,
но перспективой пенсии хуже среднего, скажем 10 000. Как лучше жить: 10 лет на 100 000
и потом 10 лет на 10 000 или совершить трансферт в будущее и жить сначала на 80 000, а
потом на 30 000? Ответ ясен. Лучше всего, вероятно, разделить сумму пополам и жить все
время на 55 000. Замечание для педантов: в нашем модельном мире для простоты расчетов
пока нет инфляции. Говоря об инвестировании под ноль, мы имеем в виду, что сохраняем
покупательную способность денег. Получается как бы посылка в будущее с нулевым тарифом
за доставку.
Перенос денег в будущее нужен всем, у кого сейчас большие, но в будущем не гаранти-
рованные доходы. Например, человек поехал «на севера» или в горячую точку или работает на
выборах, как типичный вахтовик XX века. Таких сезонных работников в мире с плавающей и
непостоянной занятостью будет все больше, а значит, все больше будет и запрос на трансферт.
Ударный сезон при этом может длиться самое разное время, от нескольких дней до нескольких
лет, важно, что потом он окончится.
Наконец, любому гарантировано, что к 60 годам работоспособность упадет, а потреб-
ность в комфорте вырастет, поэтому каждый из нас такой вахтовик, если собирается дожить
до пенсии.
Доходы часто неравномерны и непредсказуемы, но предсказуемо
падают к концу жизни. Следовательно, даже инвестирование под ноль
процентов реальной доходности, т.  е. под размер инфляции, имеет
смысл, повышая полезность.
В качестве вывода получается банальность. Но если с нее начать, звучит как вызов здра-
вому смыслу. Инвестирование под ноль – зачем? Да все за тем же – так мы будем чуть-чуть
счастливее. Или хотя бы менее несчастны.
23
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
1.2. Сладкие слухи преувеличены. – Джентльмены
удачи и неудачи. – Причуды преферанса. – 1 к 13 780. –
Возвращение на Манхэттен. – Коллекционирование
ценных бумаг. – Прокатиться в чужой голове.
 
Пока что речь шла только о варианте инвестиций под ноль. Даже в этом вызывающе
скромном случае есть какая-то польза. Зачастую этого уже достаточно, чтобы решить: да, мне
это надо. Но разве инвестиции бывают только под ноль? Конечно, нет. Они бывают и в минус.
И даже в плюс, хотя последний вариант часто переоценивают.
Чтобы не давать пустых обещаний, а потом забирать их всю книгу обратно, сделаю важ-
ную оговорку. Положительная доходность будет не следствием решения инвестировать самого
по себе, то есть вложить деньги куда-то. Она будет следствием того, что все сделано пра-
вильно. Сделать правильно сложнее, чем кажется. Ожидаемая доходность будет меньше, чем
обычно ожидают. Но она будет. А это возможность вместо одной шоколадки получить много.
Или оставить капитал в растущих активах, как пожелаете. «Проесть все до конца жизни» – не
обязательный квест.
Если капитал вложен правильно, он обычно растет.
Все-таки не слово «всегда», а слово «обычно».
На финрынке можно все сделать правильно, но проиграть.
Можно сделать все неправильно – и выиграть.
Именно последняя особенность финансовых рынков создает их репутацию как места
большого и нетрудного заработка. Но, строго говоря, эта особенность должна не манить, а
отпугивать. Что за резон ставить деньги на игру, где от удачи зависит так много? Забегая впе-
ред, скажем, что есть способы ограничения рисков, что если все делать правильно и долго, то
проиграть почти невозможно, и т. д.
Чем больше срок инвестирования, тем более результат
соответствует мастерству. На малых сроках корреляции может не
быть совсем.
Что до ситуации «сделать все неправильно и выиграть», то ее обычно не так понимают.
Приятнее считать победу заслуженной, и обычно останавливаются на этом варианте. «Я обо-
гатился, потому что я достоин». Так скажет почти любой, сколь угодно случайный победитель.
Зная, что собой представляет чемпион (честно говоря, ничего особенного), публика делает
вывод, что тоже может. Но здесь логическая ошибка: из того, что вы ничем не хуже нищего,
выигравшего 117 млн в лотерею, не следует, что вам надо бежать за билетом. Это довольно
сложная мысль, она понимается только с опытом.
Здесь, кстати, обычно не верят. Не верят, что можно много заработать на бирже только
одним везением.
Давайте на примере. Вероятно, у меня нет особого таланта к карточным играм, иначе
бы меня не учили три раза играть в преферанс. Я точно помню – три раза. За несколько лет
я успевал полностью забыть все правила, и новые люди меня учили с нуля. Почему-то перио-
дически кто-то хотел меня научить, спасибо этим терпеливым людям. Худо-бедно объясняли
правила, после чего я играл как первый раз в жизни. Всего первых разов, получается, было три.
Из них я выиграл два. Примерно так же у меня началось знакомство с финансовым рынком.
Но это скорее грустная история – о ней будет дальше.

24
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Следовало ли из моих побед, что я прирожденный игрок? Нет, ведь я даже не запоминал
правила. И мои друзья-учителя, конечно, играли лучше меня – еще несколько партий, и все
возвращалось на место: я проигрывал, как и полагается. А вот эти две партии мне везло. В игре
есть элемент случайности, и он допускает подобные вещи. Это не отменяет такое понятие, как
уровень игры, но иногда карта важнее уровня.
Можете пока поверить на слово, но уровень случайности на бирже выше, чем в большин-
стве карточных игр, хотя это и неохотно признается. Вокруг этого нюанса крутится очень мно-
гое: надежды, легенды, лохотроны. В каком-то смысле вокруг этой штуки – роль случайности,
которая незаметна – выстроена сама индустрия.
Ладно, но мы сказали, что прибыль все равно есть. Много или мало? Вопрос оценочный.
Десять процентов сверх инфляции – это много или мало? Аудитория охотничьих баек из зоны
«невидимой случайности» сочтет, что это очень немного. Хорошая чемпионская байка начи-
нается от 1000 % годовых, а с историей меньше 100 % нас даже не пустят в цех гусляров.
Но 10 % сверх инфляции – это очень, очень немало. Сложный процент творит чудеса.
Десять тысяч долларов, положенные под 10 % годовых, – сколько это в перспективе? Через
полвека – это больше чем миллион!
Вообще, чем дольше срок – тем сильнее цифры. За сто лет 1 доллар, положенный под
такой процент, превращается в 13 780 долларов. И даже если вы столько не проживете, все
равно это важно. Геометрическая прогрессия разгоняется, и 10  % годового дохода  – это
намного больше, чем кажется. Есть такая байка, что Манхэттен купили в 1626 году у индейцев
не то за 24 доллара, не то за 60 гульденов. И вот, мол, индейцы – лохи. Мы не будем сейчас
обсуждать индейцев. Но 24 доллара, растущие на 10 % годовых с 1626 года, сейчас были бы
более чем квадриллионом (1 000 000 000 000 000) долларов. За эти деньги можно выкупить
обратно не только Манхэттен, но и всю планету Земля.
Кстати, гусляры с их сотнями годовых должны были бы купить планету куда раньше.
Хватило бы и части человеческой жизни. Забегая вперед (о сказителях будет отдельная глава
8), в качестве памятки при общении: когда вам кто-то начнет рассказывать про, например,
700 % годовых и 15-летний опыт на бирже, сопоставьте две цифры (подсказка: если капитал
растет за год в 8 раз, то за 15 лет это 8 в 15-й степени) и спросите, где хотя бы один купленный
континент.
Возвращаясь к переводу накопления в потребление: максимизация субъективной полез-
ности на этом не настаивает. Люди сами знают, чего им желать – для экономической теории
было бы превышением полномочий им указывать.
Инвестиции  – не обязательно средство будущего потребления.
Если люди рассматривают это как самоцель, они тоже правы.
Сбережение здесь становится потреблением особого рода: собирание ценных бумаг
может приносить не меньшее субъективное удовольствие, чем собирание урожая или редких
марок. Если у человека есть такая склонность, то это не плохо и не хорошо – вопрос в том,
может ли он удовлетворить свое желание. Если может, в жизни будет больше смысла и счастья.
Оставим религии, лженауке и публицистике прояснить, насколько данная ценность будет под-
линной, и сосредоточимся на технической стороне: как выглядит знание, позволяющее достичь
желаемого? Чего мы желаем, обычно решено до того, как прозвучит этот вопрос. И пусть зна-
ние способно модифицировать некоторые желания, желание все равно делает первый ход –
поход за любым знанием начинается с того, что нам чего-то захотелось.
Помимо субъективного удовольствия, получаемого непосредственно, сбережение может
вести к этому опосредованно. «Непосредственно» – это чистая радость от нулей на своем счете.
Чтобы ее испытать, этим знанием вовсе не обязательно делиться. Опосредованность подразу-

25
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

мевает, что нули при этом конвертируются во что-то другое, например во впечатление, про-
изводимое на других.
Сбережение может быть демонстративным и статусным, как и
любое потребление.
Почему нет? Люди, уважающие чужие деньги в их более чистой форме ценных бумаг,
не глупее людей, уважающих те же деньги в виде машины или одежды, и ничем не хуже как
референтная группа.
Потребление премиум-класса, строго говоря, обычно уже не является потреблением
физических благ. В большинстве случаев, если покупается очень дорогая вещь, покупается
символическая ценность. Зачастую необходимое условие покупки – возможность ее демон-
страции. Получается то самое демонстративное потребление. Обычно предметы роскоши
покупаются ради этого. Мы же помним анекдот из 1990-х? Встречаются двое новых русских.
Один хвастается: купил потрясающий галстук за 200 долларов. «Дурак, – говорит ему второй, –
в соседнем магазине точно такие же можно купить за 300». Если потребление демонстративно,
то второй персонаж логичен, надо брать за 300.
Некоторые, возможно, не согласятся: «Я покупаю ужин за 100 долларов не потому, что
это дорого, а потому, что разбираюсь в еде. Это вкусно!» Аналогично покупается машина
за 100 000 долларов – потому что хорошая машина, купивший ее ощущает разницу. Можно
провести простой мысленный тест, зачем это куплено на самом деле. Представим странного,
но, вероятно, все-таки не злого волшебника… Он говорит, что будет нам компенсировать
любую покупку, хоть обед, хоть автомобиль. Кешбэк 100 % волшебнику позволителен. Усло-
вие покупки – мы берем либо самую дорогую, либо самую дешевую вещь. При этом окружаю-
щие видят нашу покупку наоборот. Волшебник очень крут, да. Например, мы едем на дорогом
внедорожнике, но в голове наших знакомых, а также и незнакомых мы рассекаем на подер-
жанных «Жигулях». А если хотим ездить в их голове на очень дорогой машине, то должны
взять подержанные «Жигули». Карета всегда будет казаться тыквой, а тыква – каретой. Ана-
логично с ужином. Мы можем выбрать самый дорогой ресторан, и наши ощущения будут от
этого ресторана. Но вот знакомые в этот вечер увидят нас в освещенном окошке социальной
столовой. Ну а если мы хотим, чтобы нас видели в ресторане, добро пожаловать в эту столовую.
Там нормальная съедобная пища, не отравлено.
Но мы отвлеклись. Вернемся к инвестициям – с ними возможна и такая история. Главное,
кто наша референтная группа. Вряд ли портфель ценных бумаг впечатлит террористическую
ячейку, развивающую идеи товарища Мао. Но найти тех, кто им впечатлится, не так уж трудно.
Акции собирает намного больше людей, чем, например, старинную живопись.
 
1.3. Несчастный случай не выиграет в лотерею. –
Сто булавок и одна шпага. – Отложить,
чтобы не платить. – Семь раз прикинь.
 
В жизни бывают особые обстоятельства и логика этих обстоятельств. Цель игры по-преж-
нему та же – повышение субъективно воспринимаемой полезности.
Ни одна купленная страховка не выгодна математически. Но
некоторые страховки все же выгодны нам «по жизни». Польза не
сводима к математике.
Понятно, что если бы страховки были нам математически выгодны, их бы не продавали.
Как говорится, страховка – это лотерейный билет, где выигрышем является наступление стра-

26
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

хового случая. И как любой нормальный лотерейный билет, он невыгоден покупателю: шансы
на выигрыш стоят дешевле, чем он сам.
Но жизнь не всегда столь проста, как математика. Например, лучше десять раз провести
по часу при температуре на 10 градусов ниже комфортной, чем один час выдержать понижение
на 100 градусов. Еще лучше 100 часов пожить при температуре ниже на 1 градус, тело даже
не заметит. В первом случае оно 10 часов померзнет, во втором – умрет за час. Во всех трех
случаях речь идет об испытании 100 градус-часов, но, как говорится, есть нюансы.
Теперь представим, что мы можем купить страховку, которая исключит смертный час.
Заплатить за нее придется целых 200 градусов-часов, но порциями по одному градус-часу.
Отличная сделка, хотя нас нагрели, точнее, отморозили на целых 100 условных единиц! Не
менее отлична она и для поставщика услуги, если предположить, что его выгода  – чистая
дельта, измеряемая в градус-часах.
Из этого примера понятен профит страхования вообще. Сто булавочных уколов обычно
лучше, чем одно втыкание шпаги в сердце, хотя по сумме глубины проникновения с булав-
ками, возможно, придется переплатить. Если у нас протекают трубы, а под нами квартира с
евроремонтом, где живет бандит-психопат, лучше сделать страховку, сколько бы она ни стоила
(а еще лучше – переехать). Не надо страховать все. Обычных доходов не хватит, чтобы исклю-
чить все необычные риски. Но кое-что можно.
Наличие сбережений, во-первых, является универсальной
страховкой. Во-вторых, это страховка без переплаты страховщику.
Без переплаты – это хорошо, но универсальность тоже важна. Застрахуем руку, а сломаем
ногу. Если наш страховщик мы сами, это не так страшно.
Наконец, есть психологический аспект. Делая страховку, мы получаем не только компен-
сацию некоей вероятности в случае ее осуществления, но уверенность сразу и сейчас. Гулять
в страшном месте с большим и сильным псом не так страшно, поэтому мы заводим такого
пса, или покупаем оружие, или сами становимся сильнее и больше. Наличие страхового фонда
имеет примерно тот же смысл, даже если деньги особо не нужны. Но это пока не нужны.
Каждый человек рано или поздно окажется в ситуации,
решаемой только деньгами.
Если кажется, что кто-то сильно выше этого, или ниже этого, или в стороне от этого –
достаточно просто подождать. Страховой случай обязательно наступит, особенно если не стра-
ховаться.
Взятый кредит не выгоден математически. Но некоторые
кредиты все же выгодны нам «по жизни»: польза не сводима к
математике. Сбережения заменяют кредиты без переплаты.
Вообще, учение об инвестициях крайне не одобряет кредиты. Это невыгодно, переплата
может достигать десятков процентов. Но давайте помнить, что субъективная полезность важ-
нее объективной математики. Например, если мы живем в аду, то стоит брать ипотеку по любой
ставке, лишь бы подальше от чертей и кипящей смолы. Также никакое учение не запретит вло-
жения в бизнес, если бизнес правильный. Покупка ноутбука для того, кто работает на ноут-
буке, – это ведь не совсем потребительский кредит, верно? Но и покупка дозы наркоманом,
чтобы сняться с ломки, тоже особый случай. А вот без статусного потребления, на которое
обычно идут кредиты, можно обойтись. Учение об инвестициях здесь не врет.
В общем, логика та же, что со страховкой: в целом это невыгодно. Но бывают случаи,
когда это можно и даже нужно. Тогда, если нет сбережений, вы делаете как нужно, но пере-
плачиваете. А при наличии сбережений – все идет без переплат.
Резюмируя, инвестиции нужны, если:
27
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

1. Нужно перенести потребление в будущее без потерь.


2.  Готовы уделить время и силы, чтобы перенести в будущее
потребление с приростом.
3. Радует само наличие капитала и его прирост.
4. Радует умножение капитала как процесс интересной игры.
5. Важна реакция тех, кому важно наличие у вас капитала.
6. Важна экономия на страховке.
7. Важна экономия на кредите.
Если хотя бы один пункт про вас, вероятно, вас касается эта тема.
 
1.4. Буддам вход запрещен. – Пиратская математика. –
Не экономьте на кофе. – Иллюзия среднего. –
Купить дешево, как в 1917 году. – Битые ставки
на конец света. – Немного сингулярности.
 
Интересно думать против себя. Очевидно, наш вывод – инвестировать все-таки стоит,
хотя это не так хорошо, как кажется (не так просто и не так выгодно). Поэтому вопрос: при
каких условиях инвестировать не надо? Возможно, есть особые типы людей или особые обсто-
ятельства, которые с этим не совместимы? Если вопросом задаться честно, они найдутся – и
люди, и обстоятельства.
Сбережение  – не универсальная ценность. Есть жизненные
стили, исключающие это. Эти стили возможны для разумного
человека. У нас нет оснований их презирать.
Я не большой специалист в этих стилях, но полагаю, например, что панк или монах не
делают накоплений. При этом панк или монах вполне могут, извините за выражение, состо-
яться как личность. Но у этой личности свой канон. «И ссудил святой Петр поселянам свое
золото» – такого быть не может. Святой Петр мог только раздать поселянам свое золото, если
оно у него было. А если ссудил, то это какой-то неправильный святой, что чувствуют все, неза-
висимо от знания христианской этики. При этом мы не смотрим на историю и эмпирию, реаль-
ное банкирство как раз вполне могло начаться с аббатства. Мы про идеал.
Можно просто перебрать сотни литературных героев. Каждый из них воплощает какой-
то тип. Не все эти герои совместимы с идеей накопления богатств – кому-то претит накопление
как процесс (но могли бы унаследовать), кому-то богатство как результат (могли бы сделать
деньги, чтобы раздать или прогулять). Вспомните сами. Среди героев, несовместимых с идеей
накопления богатств, будут и положительные – наша теорема доказана. Добавим, впрочем, что
большинство положительных героев совместимо как с процессом, так и с результатом. Но мы
уважаем права меньшинств, в том числе меньшинства, исповедующего аскетический идеал.
Инвестирование теряет смысл, если времени мало. У многих, к
сожалению, его мало – независимо от их желаний и мнений на этот
счет.
Если врачи тебе дали полгода, подумать можно о многом, но вряд ли о ставке процента.
Но «осталось полгода» может быть не только более-менее точным приговором, но интуитивной
медианой совокупности вероятностей. Может, не полгода, побольше. Но все равно на инвести-
ционный горизонт не потянет.
Представьте – вы пират. Вряд ли вы так сильны в матстатистике, чтобы рассчитать веро-
ятности событий: перережут горло враги, друзья перережут горло или вздернут на рее и т. д.
Но вы это все равно чувствуете. И живете с этим чувством, и эта жизнь так же далека от
28
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

ставки процента. Если скажете, что пиратов не осталось… Ну, в мире всегда есть ниша типа
«пират». Пусть сухопутные, но столь же рисковые парни. Обычно они вкладывают деньги в
простые сиюминутные радости – и математически они правы. Хотя, если пират решит поза-
ботиться о семье, логика немного меняется. Будем считать, что рассмотрели чистый случай
пирата-эгоиста.
Но давайте о хорошем. Иногда инвестирование отменяется жутким сценарием, но ино-
гда – сильно хорошим, как ни странно.
Инвестирование теряет смысл при гарантированном росте
доходов. Нет резона откладывать сегодня рубль из десяти, если
завтра вместо десяти получите сто.
Вопрос, насколько рост гарантирован. Но давайте представим, чисто теоретически, что
это так. То же самое правило можно сформулировать еще жестче.
Если рост доходов будет в разы, вы теряете полезность, делая
сбережения на раннем этапе карьеры.
За это нас могут проклясть глашатаи общепринятой инвестиционной мудрости, где важ-
ным пунктом стоит: сберегать нужно смолоду. Понятно почему. Потому что сложный процент.
Чтобы доллар, положенный под 10 %, превратился в свои положенные 13 780 долларов, надо
сделать первую инвестицию в десять лет и дотянуть до ста десяти. Вот поэтому, мальчик, не
будет тебе сегодня мороженого. Но это в теории. В жизни мороженое обычно не отменяется,
в нашей теории, впрочем, тоже.
Уже сказано, что максимальную полезность деньги принесут, если размазать их по вре-
мени максимально ровным слоем. Правило пострадает, если начать экономить на раннем этапе.
Положим, у 20-летнего студента есть какой-то доход. Оправданно предположить, что в 40
лет он будет скорее больше, чем меньше. При этом наш студент отказывается от чашки кофе
сегодня – зачем? Чтобы сделать что? Послать эту чашку себе в будущее? Пусть машина вре-
мени даже удвоит эту чашку. Но в будущем доход кофемана, вероятно, будет удвоен, утроен,
учетверен. Получается, что бедный студент послал на машине времени презент самому себе
богатому. Но субъективно ощущаемая полезность презента с ростом ресурса падает. Получа-
ется обмен большей полезности сейчас на меньшую полезность в будущем, чистый убыток,
занавес. Короче, гуляй, пока молодой – математика разрешает. По крайней мере – пить кофе.
Понятно, к чему сводится вопрос: а точно ли доход вырастет? Если он совсем маленький
(подработка стажером на полставки), то вырастет, ниже этого плинтуса не упадешь. А если
обычный молодой специалист получает обычную зарплату, он может рассчитывать на прорыв?
Смотря кто. Если это сын крупного чиновника в сословном обществе, то да – карьера гаран-
тирована, сбережения пока особо не нужны, можно не экономить ни на кофе, ни на спортив-
ном автомобиле. Сбережениями стоит заняться по мере приближения к своему потолку. Если
молодой специалист полон энергии и компетенции, если он успешно работает над стартапом
и тренд восходящий – у него неплохие шансы, похуже, чем в первом случае, но математика
тоже дозволяет кутить на все. По мере замедления темпов взлета можно немного остепениться,
начать набивать портфель ценными бумагами.
А что с остальными?
Когнитивная проблема в том, что средний человек в среднем
считает себя лучше среднего.
У стажера на полставки столь низкий старт, что взлет неизбежен, у двух рассмотрен-
ных персонажей – явные драйвера. У среднего человека столь явных драйверов нет, но люди
склонны себя переоценивать – это приятнее, чем недооценивать, и никто им не запретит эту
скромную радость.
29
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Из переоценки перспектив может следовать, что сбережения делать пока рано, в предель-
ном варианте так может казаться всегда. Если завтра все будет сильно лучше, чем сегодня, то
надо лишь подождать. Но это «завтра» никогда не наступит. Все будет так же, потом пенсия,
болезни, старость и деньги, неровно намазанные на бутерброд жизни, – сильно скудно в конце.
В какой-то момент стоило начать слать посылки в будущее, но момент был упущен.
Если явных драйверов карьерного роста нет, давайте считать,
что он закончен. Если ошибемся – ничего страшного.
Но проблемы инвестирования не только в нас. Мироздание может подложить свинью
всем и сразу. Мы не имеем в виду такие регулярные события, как крах биржевых котировок,
гиперинфляция, дефолт и т. д. Все это можно более-менее предусмотреть, защититься и пере-
жить. Но это мелкие поросята по сравнению с тем хряком, который еще не хрюкнул. Самое
страшное обычно то, что еще не случалось, – из чего не следует, что оно не случится.
Если бы мы хотели выпендриться, мы бы сказали, что само решение инвестировать,
помимо прочего, немного напоминает продажу опционов по дальним страйкам будущей исто-
рии человечества, причем как по верхним, так и по нижним. А продажа опционов только с виду
занятие безобидное. Если достаточно долго подождать, это гарантированный маржин-колл по
счету. Утешает только то, что размерность человеческой жизни невелика – пока мы живы, до
этих страйков скорее не дойдет, чем дойдет. Раньше за одну жизнь обычно не доходило. Пер-
вым делом возникают картины того, что будет Слишком Плохо из серии «глобальные риски
цивилизации». Это один конец распределения сценариев по шкале «хорошо – плохо». Но наши
риски находятся с обоих концов, включая тот, где все замечательно. Если будет Слишком
Хорошо, решение инвестировать окажется столь же неправильным. Об этом говорится и дума-
ется сильно меньше, давайте восполним пробел.
Решение инвестировать является ставкой против крайних
сценариев цивилизации  – «краха» и «сингулярности». Крайне
оптимистичный и крайне пессимистичный сценарий обесценят
накопления.
Лучше даже сказать не «обесценят», а «обессмыслят». Со сценарием краха более-менее
понятно. К лету 1917 года фондовый рынок России очень сильно подешевел. Все бывалые
инвесторы знают, что делать в таких случаях – покупать. Как говорится, покупай на страхе,
продавай на эйфории. Обычно при таком поведении зарабатывают, но иногда это делают летом
1917 года в России. К концу года в стране не было ни фондового рынка, ни капитализма.
Хотя что считать фондовым рынком? После прихода к власти большевиков владельцы акций
уже несуществующих акционерных обществ продолжали их держать и даже торговать между
собой по каким-то курсам. Мало ли, вдруг рынок отскочит. Акции ЮКОСа тоже ведь продол-
жали торговаться в 2004 году.
А теперь представим что-то подобное еще раз. Ни кризис 1998 года, ни кризис 2008
года – не конец. С точки зрения истории рынка это лишь тряски на ухабах большой дороги, но
иногда заканчивается сама дорога, и вот это уже конец.
Как вариант, можно также вообразить глобальную коррекцию к глобальному тренду.
Мы не сторонники волнового анализа в духе Пректера и прочей занимательной футурологии.
Но понятно, что такое глобальный тренд. Даже если циклов и нет, всегда остается возмож-
ность интерпретировать нечто как такой цикл. И вот, представьте: столетний цикл. Нет, лучше
даже тысячелетний. И наступает фаза коррекции. Если кому-то понятнее на картинке, чем на
абстракции, вообразите наступление Темных веков после Античности. Но только здесь и сей-
час. Триггером катастрофы может быть что угодно, важен масштаб. А мы вложились в миро-
вую экономику накануне.

30
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Нет способа выбрать страну или актив, чтобы не коснулось: Темные века постучатся в
дверь любого полиса. Тем более смешна возможность заработать. «А ну-ка, сыграю я на пони-
жение». Когда все упадет на 90 %, вы ощутите себя самым умным. Когда все упадет на 95 %,
но биржу закроют, вы начнете в этом сомневаться. Как умный человек, вы зашортите с пле-
чом на опционах и фьючерсах и возьмете сотни процентов прибыли, но после вариационной
маржи на счет к вам придут пьяные погромщики на дом. Если вы решите укрыться в драгме-
таллах, пьяные погромщики придут и за ними. Так даже понятнее при обыске, чем пытать
врага народа в поисках непонятной, но явно украденной у народа «вариационной маржи». И
нет такого инструмента, чтобы взять в лонг событие «пьяный погромщик», разве что самому
напиться и пойти все громить.
В локальном кризисе бывают свои герои. В главном кризисе прибыль не получит никто:
чревато ставить на крах тех институтов, которые должны вам оплатить этот прогноз. Все равно
что заключить пари с букмекером, что тот завтра обанкротится. Он обанкротился. Вы выиг-
рали. А зачем?
Как вариант, можно без большого кризиса, если понимать под ним что-то закономерное.
Вообразите случайность, очень большую и очень плохую. Астероид. Вулкан. Если вам так при-
ятнее, что-нибудь техногенное. Возникает мир, где ценится еда, патроны, верные товарищи,
умение убивать. Были бы ясновидцем – прокутили бы свой портфель.
Но если все будет сильно хорошо, инвестор тоже пожалеет о решении инвестировать.
Точнее сказать, если все будет сильно по-другому. Ха Га Большой Коготь, подавляя голод, вло-
жил кусок мамонта в подходящий ледник, а потом за ним прилетела машина времени и унесла
в мир колы, чипсов и других дешевых калорий. Какие чувства испытает великий охотник,
кроме того, что влюбится в пиццу? «Зачем я голодал! Надо было жрать мамонта!» Если завтра
сингулярность, то же самое испытаем и мы: надо было жрать. Под словом «жрать» понимается
что угодно, лишь бы не инвестировать: гулять, путешествовать, ублажать себя, помогать дру-
гим, бросить работу, найти призвание. Заначка каменного века все равно пригодится одним
археологам, поэтому живем без заначек.
У слова «сингулярность» несколько смыслов, не будем углубляться. Если интересно (а
это интересно), все рассказано в интернете. Самый общий смысл: прогресс идет по гиперболе,
и в некий, уже довольно близкий, момент времени гипербола устремляется в бесконечность.
Вряд ли мы увидим эту воплощенную «бесконечность», но мы увидим какую-то принципи-
ально иную реальность. Большинство разделяющих концепцию сингулярности полагает, что
нам понравится то, что мы увидим. Или тому, что будет в ней действовать вместо нас (воз-
можно, мы сами изменимся так, что не узнаем себя в акторах будущего). Нам важно, что это
перевернет мир нынешнего инвестора, как дешевые и доступные калории  – мир Большого
Когтя.
Добавлю также, что я скорее не верю в такую сингулярность, чем верю, но концепция
столь важна, что надо упомянуть. К тому же я могу ошибаться. Я не специалист по этим вопро-
сам. В мире вообще нет ни одного специалиста по тому, чего никогда не было и, возможно,
не будет.
Для нас, повторимся, важно вот что: если вы обоснуете такой сценарий как вероятный
и скорый, вы обоснуете бессмысленность инвестиций. Хотя… Все равно же не будет стопро-
центной гарантии, и если случай не наступит – будет обидно. Тогда у вас останется капитал, как
страховка и утешение. А если наступит, черт с ним, с капиталом, будет не до того, чтобы опла-
кивать несыгравшую ставку. То есть инвестирование может рассматриваться как страховка от
отмены сингулярности (сильно сказано) или, мягче и понятнее, от замедления прогресса.
Давайте теперь выпишем, в каких случаях инвестиции не нужны.
1. Обладание капиталом противоречит вашему стилю жизни.

31
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

2.  Накопление капитала противоречит вашему стилю жизни


(здесь нюанс – поэтому отдельный пункт).
3. Вам почти наверняка осталось мало времени.
4.  Весьма вероятно, что времени мало (тоже другая история,
фронт не хоспис).
5.  Ваши доходы стремительно растут и будут расти какое-то
время (но потом инвестировать придется).
6. Вы уверены, что скоро крах цивилизации.
7. Вы уверены, что скоро сингулярность (так уверены, что даже
не страхуетесь от смены сценария).
Вероятно, оба списка можно дополнить, это не догма. Скорее, необходимый черновик.

32
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
Глава 2
Где лукавят ваш брокер и Карл Маркс
 
 
2.1. Немного льда в холодной воде. – Захват мира при помощи
5 %. – Серебряный шар инвестора Иуды. – Размер не имеет
значения. – Династии, которых нет. – Спросите Фуггеров.
 
То, что будет далее, противоречит большей части литературы по инвестициям. Тем хуже
для нее. Даже если будет доказано, что я неправ, – эту попытку стоило предпринять. Если же
прав – вы знаете, куда нести за это открытие все, что полагается нести за открытие. Некоторые
фразы, например «я тебя люблю» или «да пошел ты», лучше произносить быстро и целиком,
как ведро холодной воды на голову. Итак, ведро воды.
В строгом смысле пассивного дохода не существует.
Но вот же он! Есть живые люди, они говорят: посмотрите, вот мой пассивный доход. Эти
люди существуют, здесь мы не спорим.
То, что принимают за пассивный доход,  – это либо следствие
применения специальных знаний (т.  е. доход не пассивен), либо
удача (выигрыш в лотерею может считаться пассивным, но уж никак
не постоянным доходом), либо он настолько незначителен (1–2  %
реальной доходности), что мало отличается от доходности нулевой.
Но что подразумевает строгий смысл?
1. Вы не выбираете конкретный актив, хороший или плохой, иначе это уже применение
знаний. Вы лишь отказываетесь от потребления, покупая малую долю в «общем капитале пла-
неты». Эта долька может быть пропорциональна всему мировому пирогу в плане соотношения
весов стран и типов активов («положите мне всего помаленьку») или быть рандомной став-
кой («откушу-ка я от пирога наугад»). Во втором случае можно ощутить и горечь облигаций
Гватемалы, и странный привкус квадратных метров в Глупове, но статистически чаще во рту
оказывается евро-американский пай.
2. Вы рассматриваете это как вложение в максимально широком окне, в пределе – все
время существования на планете капитала. Бывают удачные годы, создающие обманчивое впе-
чатление. Скажем больше, бывают такие десятилетия и даже века. Но это, извините, «ошибка
выжившего».
3. Географическая рамка не у́же исторической. Вы не выбираете лучшую страну, вы поку-
паете сразу все. Иначе возможен тот же фокус, только в пространстве, а не во времени. Слу-
чайно можно найти такое место, где деньги действительно могут хорошо сделать деньги.
4. Вы учитываете риски, включая те, которые не реализовались конкретно на вас. Это
очень важно. Зачастую инвестиция выглядит отменно доходной, пока не сгорает на 100 %. Но
эдак и смерти нет, ведь мы же не умерли… Какие риски и как их примерно считать – будет
дальше.
5. Под отсутствием дохода понимаются колебания вокруг цифры инфляции в пределах от
–2 % до +2 %, значение за этой границей – временное отклонение. Дайте время, все вернется
в границы. То есть все-таки до 2 % годового дохода может случиться (ну, или до –2 %). В
широком окне будем считать нулевой доходностью эти флуктуации.
Теперь к доказательствам тезиса о том, что пассивного дохода на капитал нет. Начнем
с математического (далее будут еще два). Предположим, что возможен пассивный доход на
33
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

капитал в размере 5 % годовых. Это скромная цифра, обычно верующим в доходность удается
узреть куда большее, но мы возьмем нижнюю границу их веры. То есть можно каким-то обра-
зом (неважно каким) разместить капитал под 5 % реальной годовой доходности, то есть на
5 % выше инфляции, и затем повторить опыт теоретически неограниченное количество раз .
Если где-то есть теоретическое ограничение на процесс, то нет и доходности. Например, вы
можете повторить трюк с 5 % годовых в среднем 37 раз, а затем вам выпадает дама пик и все
накопления исчезают – значит, никаких 5 % и не было, а была рисковая игра, где везло до
поры до времени.
Если 5 % годовых существуют, то через десять лет капитал должен умножиться в 1,6289
раза. Пока ничего шокирующего. Но такими темпами он должен расти каждые десять лет.
Предположим, ваши наследники повторяют опыт, тогда за 100 лет ваша семья умножает капи-
тал в 131,5 раза. Уже весьма впечатляет, но еще не фантастика.
Но предположим, ваш клан терпелив и твердо решил захватить планету путем инвести-
рования под 5  % годовых. Можно подождать несколько столетий, не беда. Округлим 131 в
меньшую сторону, пусть будет всего 100. Каждое столетие к вашему капиталу рисуется два
нуля. Через 500 лет это уже 10 в десятой степени. У ваших наследников, начавших в 1500 году
со 100 у. е., к 2000 году будет триллион. Но зачем останавливаться на достигнутом? Давайте
подождем еще 500 лет. Если правило продолжает действовать… Посчитайте сами. Будет уже
противоречие законам физики, не только экономики.
Предположим, Иуда решил инвестировать свои 30 сребреников в начале I века нашей
эры и имел возможность делать это под 5 % годовых. Не такая уж хищническая ставка ссудного
процента, в иные столетия бывала и побольше. Если мерить состояние по-прежнему в серебре,
в начале XXI века объем серебра должен сильно превысить в диаметре Землю. Несколько тысяч
лет успешной инвестиционной деятельности  – и всех атомов Вселенной, будь они атомами
серебра, не хватит, чтобы воплотить эту денежную массу.
Можем снизить феерические 5 % до четырех. Трех. Двух. Результат будет все равно впе-
чатляющий – дайте время, и законы физики падут под грузом вашей успешности. Единствен-
ное объяснение парадокса очень простое.
На протяжении истории человечества реальной, ощутимой для
единичного инвестора, доходности на совокупный капитал не было.
Важны слова «реальная» доходность – это значит с учетом инфляции, и «ощутимая» –
мы готовы примириться с 0,5 %, но инвесторы вряд ли ощутят это как доходность.
Могут возразить, что с ростом капитала падает и его доходность. То есть пока у вас денег
мало и средне, вам будет эти 5 %, но лафа закончится где-то на уровне Ротшильдов и Рокфел-
леров.
Это верное объяснение, почему невозможна геометрическая прогрессия в росте капи-
тала успешного трейдера. Там действительно ограничен оборотный капитал, по соображениям
ликвидности. Спекулянт, например, должен быстро что-то купить, но если не найдется жела-
ющих быстро ему продать требуемый объем, спекуляция ломается. Поэтому на земле бывают
успешные трейдеры, но почти нет трейдеров-миллиардеров  – это малый и средний бизнес,
скажем так.
Но там, где речь идет о пассивном инвестировании, объем не имеет значения. Вы купили
и держите, не совершая никаких движений. Если вы нашли требуемую доходность в долговом
или акционерном капитале, она будет одинаковой на любую сумму – тысячу долларов, мил-
лион или триллион. Пока рынок стоит этот триллион, неважно, сколько у него собственников –
несколько человек или несколько миллионов, все получат одинаковую доходность.
Могут возразить, что пример с Иудой некорректен. «Раньше пяти процентов не было, а
сейчас капитализм и они есть». Да, но в каком качестве они есть сейчас? В качестве закона на

34
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

неограниченно долгие времена или вре́менной аномалии? Если в качестве закона, то вспом-
ним наш пример про их якобы «неограниченность». Ясно, что она теоретически невозможна, а
значит, нет и закона. Если же это вре́менная аномалия – мы не против. Бывают точки времени
и пространства, где капитал дает +10 %, бывают – где –10 %. В удачные периоды простран-
ство может расшириться и время растянуться, возникает широкая и долгая зона аномальной
доходности. Например, англосаксонский мир в ХХ столетии: США, Великобритания, Канада,
Австралия, Новая Зеландия, ЮАР. На примере их акционерного капитала, собственно, и воз-
никло учение о пассивном доходе в его академической версии. Далее покажем, что фантасти-
ческих 5 % не было и там, но аномалия – была.
Математическое доказательство можно считать предельно дедуктивным. Оно самое стро-
гое – и либо вы его опровергнете (и ваши потомки получат за это золотой шар массой больше
Земли), либо его достаточно. Но кому-то будет нагляднее на других примерах. Вот доказа-
тельство с другого полюса, назовем его индуктивно-эмпирическим. Напомним опровергаемый
тезис, любая формулировка по вкусу: «деньги делают деньги», «капитал растет сам собой»,
«пассивный доход существует». Опять пойдем от противного.
Предположим, капитал растет сам собой, а не оттого, что это ставка в руках умелого
игрока, растущая от его умения. Неважно, чьи это руки, капитал будет расти в любых руках.
Тогда мы просто берем самые случайные руки, какие возможно – массив людей, выигравших
многомиллионные суммы в лотерею. Они же не всё прогуливают сразу, часть денег, как им
кажется, они инвестируют. И вот то, как они инвестируют, дает материал для исследований.
Если там значимая положительная доходность, обгоняющая инфляцию, мы увидим, что почти
любой сорвавший джекпот должен положить начало олигархической династии. За историю
человечества тысячи людей срывали многомиллионные куши. Покажите нам тысячи новых
финансовых династий, и мы скорректируем свои взгляды.
Признаюсь в грехе – я сам не смотрел статистически значимый массив этих случаев.
Те случаи, которые смотрел, плюс жизненный опыт, плюс прикидка по Байесу дают основания
считать себя правым не менее чем с 99 %-ной уверенностью. Меня мало на весь массив. Но я
сказал, где лежит опровержение, этот опыт можно провести, если не лень. Если само описание
опыта не сообщает уверенности в его результате.
Менее чистый опыт, но тоже возможный  – отследить судьбу состояний звезд. Людей,
которые благодаря таланту и удаче смогли заработать состояние. Но вот смогли ли они и их
наследники его преумножить? Опыт менее чист, потому что по условиям опыта деньги должны
умножаться сами в сколь угодно корявых руках. У выигравших в лотерею статистически более
подходящие руки, они ближе к средним. Полагаю, звезды все-таки разумнее среднего, пусть
неспециалисты в инвестициях, но общая разумность тоже фактор. Будем считать это обстоя-
тельство форой нашим оппонентам. Давайте, поищите здесь. Если найдете пару финансовых
династий, зародившихся таким образом, – это немного не то. Если противный нам тезис верен,
зарождение династии должно здесь быть не исключением, а правилом. Заметно более поло-
вины возникших таким образом капиталов должны успешно умножаться. Если это почему-то
не происходит, то в каждом конкретном случае будет своя причина, но общая причина всех
случаев: деньги – это не кролики, если их предоставить самим себе, они не размножатся.
Еще менее чистый опыт, но мы готовы признать и его: отследить, что стало с великими
состояниями. Опыт далек от лабораторного, ибо наследники великих магнатов явно компе-
тентнее среднего. Но им это не особо помогает. В XVI веке самым богатым человеком Европы
был ростовщик Якоб Фуггер. По современным оценкам, в пересчете на нынешние деньги его
состояние равнялось бы 300–400 млрд долларов 3. Сейчас, по крайней мере официально, таким
капиталом не обладает ни одна семья на планете. Если деньги делают деньги, вообразите,

3
 Стейнметц Г. Самый богатый человек из всех, кто когда-либо жил. – М.: АСТ, 2016.
35
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

сколько у этой семьи должно быть денег сейчас. Они могли бы купить себе кусочек Европы
и ждать, пока пассивный доход не нарисует им заслуженные квадриллионы. Семья, кстати,
никуда не пропала. Она существует в Германии по сей день и даже владеет небольшим банком.
Можете навести справки, как у него обстоят дела.
Можно сказать, что семье Фуггеров как-то особо не повезло? Хорошо, давайте посмот-
рим, как оно в среднем. Берем самые богатые семьи начала любого столетия и смотрим, что
было дальше. Если дальше в среднем капитал рос, это повод сделать выводы, если не рос –
тоже выводы. Сторонники статистически корректного подхода могут поднять архивы и рас-
смотреть сотни случаев. Я же полагаю, что с достаточной вероятностью (не менее 99 %) знаю
ответ только из того факта, что никто нынче не обладает состоянием в триллион долларов. Не
верите – проверьте. Статистические массивы к вашим услугам.
Можно возразить, что чем богаче  – тем хуже идут дела? То есть у миллиона всегда
лучшие перспективы, нежели у миллиарда, в силу размера. В трейдинге  – да, конечно, по
понятным причинам. В инвестировании, тем более пассивном, таких причин нет. Скорее есть
причины для обратного. Крупные состояния, подобно физической массе, искривляющей про-
странство, также искривляют социальный континуум в плане правил игры. Только не против
себя, а в свою пользу: самые крупные игроки являются как бы арбитрами и могут подсуживать
в свою пользу. У миллиона нет преимуществ перед миллиардом, а как веками обстоят дела с
миллиардом, можете, повторюсь, проверить сами – если еще не верите.
 
2.2. Доллар, вложенный в 1900 году. – Снова тень
сингулярности. – Подгон на столетнем тесте? – Между
графиком и карманом. – Большие проблемы мелких
издержек. – Под крылом черного лебедя. – Искусство еще хуже.
 
Третье доказательство, как и второе, идет от эмпирии, но более дедуктивно и находится
где-то между нашими полюсами. Поднимем статистику за XX век  – наравне с XIX веком
лучшее время в истории человечества для извлечения пассивного дохода. Для доказательства
отсутствия доходности возьмем данные, которыми обычно доказывали ее присутствие. Раз-
ница процедур в том, что оптимисты просто предлагали на них посмотреть – и все. А мы пред-
ложим посмотреть и еще немного подумать.
Известная книга, где данные были широко озвучены, так и называется – «Триумф опти-
мистов»4. Авторы книги Элрой Димсон, Пол Марш и Майк Стонтон сотрудничают со швей-
царской корпорацией Credit Suisse, и каждый год выходит их новый бюллетень с обновлен-
ными графиками и таблицами. Интересно, что книга вышла в самом начале ХХI века, и с тех
пор базовая закономерность книги – перевес доходности акций над облигациями – чувствует
себя не лучшим образом. На промежутке 2000–2017 годов в мировом масштабе этой законо-
мерности нет. В целом по миру акции хуже: примерно 2 % реальной доходности против 5 %
облигаций. Если бы так повел себя алгоритм краткосрочной торговой системы, говорили бы
о разнице между периодами бэк-теста и реала и в конечном счете о курвафиттинге – подгоне
на исторических данных (подразумевается, что для алготрейдеров в этом месте стоит жирный
смайл). Впрочем, как раз данная закономерность вполне разумна и про подгон на истории
относительно нее было шуткой. Я полагаю курвафиттингом куда большее – сам вывод о суще-
ственной доходности по всем классам активов.

4
  Elroy Dimson, Paul Marsh, Mike Staunton, Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns (Princeton
University Press, 2002).
36
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

37
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Вот таблица доходности по этим классам – акциям, облигациям, векселям – и по странам.


Впечатляют и данные в виде графика. Особенно если взять успешную страну, например
США, и максимальный срок (по США есть статистика с начала XIX века).
График дает понять, что доллар, вложенный в акции в 1802 году, превратился бы сейчас
в миллион долларов! И это с учетом инфляции, то есть шесть нулей – это реальная, а не номи-
нальная доходность. Как можно смотреть на это и отрицать?

38
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Сначала вернемся от этих цифр к менее впечатляющему рабочему виду: годовой реаль-
ной доходности. В целом по миру у акций – 5 %, у облигаций – 2 %, у векселей – 1 %.
Надо понимать, что это данные за ХХ век, сам по себе аномальный в истории человече-
ства. Это рекордный экономический рост, вызванный – чем?
Во-первых, был экспоненциальный рост численности населения, вышедший к XX веку
на финальный, ударный отрезок. Если численность населения нанести на график, это будет
самый вертикальный отрезок с начала времен. Так больше не будет. В 1970-х годах случился
демографический перелом. Вероятно, не все осознают масштаб события, но в каком-то смысле
оно делит историю человечества надвое. Есть формула, описывающая рост численности насе-
ления в любой отрезок времени до этого момента. Если бы все дальше продолжалось по этой
формуле, в 2020-х годах население Земли стало бы бесконечным. В знаменитой статье 1960
года Хайнца фон Ферстера «Судный день. Пятница, 13 ноября 2026 года» названа конкретная
дата, когда бесконечное население могло бы оценить, каково это – быть бесконечным. Впро-
чем, в той же статье сказано, что так быть не может и, значит, тенденция сломается. Если вы
уже были живы в 1970-х, то присутствовали при историческом переломе, правда, немного рас-
тянутом и не особо заметном.

39
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Второй фактор – технологические инновации. Сложно нанести на график то, что изме-
ряется в непонятных единицах, если оно вообще измеряется, но по ощущению динамика чем-
то напоминала рост населения. Именно на экстраполяции линейных трендов в ХХ веке роди-
лась концепция технологической сингулярности. Суть та же, что у «пятницы, 13 числа» фон
Ферстера: график устремляется в бесконечность. Непонятно только, график чего именно, но
суть понятна. С демографической сингулярностью уже ясно, что ее нет, – график постепенно
ложится на плато. Полагаем, то же самое произойдет с технологической сингулярностью, если
нет, то мы живем в самое привилегированное время в истории человечества, ибо сингуляр-
ность, по всем расчетам, – это первая половина XXI века. Предполагается, что почти все мы,
если не сядем на героин и не будем ездить с пьяным водителем, доживем до конца света. А
после того как конец света настанет (интерпретировать это событие более скромным образом
трудно), начнется самое интересное. Как вам перспектива?
По соображениям вкуса все-таки очень смело полагать, что из сотен ожидаемых концов
света именно наш – единственный настоящий. И есть пример того, что уже произошло с демо-
графией. Не катастрофа, но замедление. Все-таки бесконечность не самая частая вещь, чтобы
рассчитывать познакомиться с ней при жизни. Будет интересно, если мы ошибемся, но тогда
ничто, включая и эти строки, не будет иметь большого значения.
В любом случае независимо от дальнейшего уже видно: ХХ век –
это уникальное время.
Возвращаясь к акциям…
Чтобы акции показали свои фантастические 5  % доходности,
должны были наложиться друг на друга две аномалии, два взрыва:
демографический и технологический. Продолжение любого из них
тем же темпом было бы окончанием привычной нам истории
человечества в XXI веке.
И на основании такого периода кто-то берется выводить нечто как общий закон? Это
все равно что взять год, когда цена нефти упала или выросла в два раза. Построить торговую
систему, ставящую на рост волатильности. И предложить ее, оптимизированную в параметрах
на редком периоде массового безумия, к торгам на обычных основаниях. Первое, что предло-
40
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

жит тот, кому вы это предложите, если он не идиот, – прогнать систему на обычном ценовом
ряде, убедиться, что она не работает, и пойти заниматься делом.
Это соображение – миф о пассивном доходе как следствие подгона на исторических дан-
ных – плохо воспринимается из-за того, что можно назвать ловушкой таймфрейма. Ведь взято
целое столетие, не может быть подгона на столетней истории. Более того, если заглянуть в XIX
век – будет похоже.
Да, это два редких столетия, третьего такого еще не было, их уникальность мы обосно-
вали. А выборка должна отвечать масштабу закономерности. Если трейдинг идет на минутном
таймфрейме, годовых данных может быть достаточно (если это не какой-то редкий год вроде
2008-го). Если нам нужно правило, которому можно доверять следующие 20 лет, то 100-лет-
ней истории, скорее всего, достаточно. Если закономерность сломается, то вряд ли завтра –
примерно такая логика.
Столетия просто мало для обобщения, если мы хотим методом
индукции выйти на исторический закон.
Тем более такого редкостного столетия.
Итак, что видим? Обычно рост акционерного капитала как-то соответствует росту эко-
номики. Экономический рост в 5 % – это ставка на то, что довольно скоро по историческим
меркам мы заглянем в глаза бесконечности. Давайте будем ближе к реальности и вычтем из
него, например, демографический фактор. Затем уменьшим (скорее всего, оправданно) фак-
тор технологический. Цифра 5 ожидаемо упадет как минимум вполовину. И это акционерный
капитал с его, как принято считать, премией за риск. Реальная доходность по облигациям и
векселям, если считать нормальной дельту в 2–3 %, вообще уходит на грань отрицательных
значений. Ничего особенного, это уже реальность – отрицательная ставка депозита в запад-
ных банках, например, – 0,25 %. Но это лишь первый пункт критики.
Сколько из 5 %-ного роста фондового рынка на графике оказались в кармане рядового
инвестора? В исследовании сказано, что налоги не учитываются – они часто меняются, нет дан-
ных по всем периодам, сильные различия по странам. Можно понять, почему их нет. Однако
если они есть, особенно с учетом прогрессивной шкалы, это серьезно меняет дело. Насколько
серьезно? Опять-таки меня слишком мало, чтобы провести обстоятельное, законченное иссле-
дование. На глаз видно, что ставка налога сильно меняется в зависимости от стран, периодов,
размера капитала. Налогом облагаются как дивиденды, так и сам прирост стоимости (разница
между ценой покупки и продажи ценной бумаги). В либеральные времена ставки сохраняются
в районе 10 %, но в периоды войн, кризисов и засилья левых правительств налогом могло изы-
маться более 50 % роста портфеля.
Возможна и ситуация, когда вы заплатите налог с большего дохода, чем получите
реально. Например, вы продавали бумаги, выросшие на буме, и честно платили налог с дохода.
В следующем десятилетии случилась депрессия, и рынок просел вместе с вашим портфелем.
Вряд ли вам кто-то вернет уже уплаченный налог с доходности брокерского счета. Что сделано,
то сделано: выплатили процент с большей суммы, чем та, на которую реально вырос счет за
все время.
В статусе нулевой априорной гипотезы предположим, что налоги
сокращают капитал не менее чем на 1 % в год.
Это много, поверьте. Надеемся, кто-то посчитает более точно, но полная точность, увы,
недостижима. Хотя бы потому, что, переиначивая известный дисклеймер, «налоги в прошлом
не гарантируют таких же налогов в будущем», а аппетиты левых теоретиков уже простираются
на то, чтобы ввести небольшой (они называют 2–3 % в год «небольшим») налог на само богат-
ство, даже не на прирост.
Далее, помимо налогов есть транзакционные издержки.
41
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Вы не можете пассивно держать индекс, совсем ничего не делая.


«Держать индекс» означает компенсировать доходностью брокерские комиссии, про-
скальзывания цены в моменте и т. д. Но по-настоящему издержки велики, если вы инвести-
руете через посредника. Комиссии фондов, через которые можно пассивно держать широкий
спектр ценных бумаг, в развитых странах сейчас не превышают 1 %, но это большое достиже-
ние – таких низких расценок не было никогда. В мире было примерно так, как сейчас в России:
средняя комиссия ПИФа в районе 2–5 % годовых и примерно такой же процент к бенчмарку
(национальному индексу полной доходности с дивидендами) ухитряются терять непонятно на
чем даже индексные фонды. Для фондов активного управления, как правило, выше и комис-
сии, и потери к бенчмарку, то есть…
Инвестируя через среднестатистический российский ПИФ, мы,
скорее всего, покупаем отрицательную доходность (к этому еще
вернемся).
Это более-менее очевидно, а есть еще и нюансы, не видимые на первый взгляд. Каса-
тельно инвестиций в акции, например, вопрос, что считать ростом рынка. Рост общей рыноч-
ной капитализации всех компаний страны или рост фондового индекса? Кажется, что это сино-
нимы. Нет, это очень похожие величины, но одна будет всегда чуть-чуть лучше. А именно:
капитализация всего рынка.
Если хотите показать, как сильно растут акции, выбирайте именно эту цифру. Она будет
чуть выше. Почему? Потому что крупным компаниям уже некуда особо расти, средние и мел-
кие – растут лучше. Про это достаточно статистики. Но они, будучи ударниками роста, имеют
меньший вес в индексе, большая часть компаний вообще не входит в него! Еще раз: акции, рас-
тущие быстрее, растут помимо индекса. А когда подрастают достаточно, то входят в него. При
этом рост замедляется. Часть бизнесов, растущих особенно резво (удачные стартапы, напри-
мер), – по определению не могут быть представлены в индексе. Их акции вообще не обраща-
ются на открытом рынке.
Не удивительно, что рост капитализации обгоняет рост индекса. Но вложиться в рост
первой величины рядовой инвестор не может чисто технически. Во вторую – да, конечно, очень
легко. Но это заведомый недобор в доходности 1–2 % годовых.
Это еще не все, чем может обернуться триумф оптимистов. В их собственной статистике
значится, например…
Доля Российской империи в совокупном акционерном капитале
планеты  – 6  % на 31 декабря 1899 года. Инвестирующему под 5  %
(которых все равно нет) стоит помнить про эти 6 % (которые точно
были, а потом перестали).
Не менее грустная история произошла с рынками Китая и Восточной Европы. Но даже
там, где не было 100 %-ной национализации капитала, зачастую проходили перераспределе-
ния, уменьшающие доход начальных инвесторов. Например, в послевоенных Японии и Запад-
ной Германии национализации а-ля Советская Россия не было, но перераспределения, назо-
вем их так, были, притом фондовый рынок и сам по себе обесценился на порядок. Фактически
для инвесторов в национальную экономику проигранная мировая война примерно то же, что
социалистическая революция – начало новой жизни с нуля.
Но чтобы стать жертвой передела, не обязательно дожидаться общей катастрофы.
Помимо коммунистов с их умением отнимать и империалистов с их умением проигрывать
войны, бывают обычные рейдеры. Вряд ли они сильно опасны для миноритарных акционеров
на развитых рынках, но мажоритарий в России конца XX – начала XXI века должен был учи-
тывать этот фактор.
42
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Мы говорим именно о доходе инвестора. Если богатство сохранено как богатство, но


потеряно для изначального собственника, то оно потеряно, точка. Если общий капитал страны
прирос со стороны, изначально закрытой для свободных и массовых инвестиций, то это доход
кого угодно – предпринимателей, диктаторов, рейдеров, – но не инвесторов.
Кстати, возвращаясь к семье Фуггеров – именно небольшая стая черных лебедей прегра-
дила им путь к квадриллионам (например, их просто кинул король Испании – кинул щедро,
по-королевски, и т. п.). Те же лебеди не дали бы развернуться гипотетическому капиталу гипо-
тетического Иуды. Занять можно было и под большую ставку, чем 5 %. Проблема не в ставке.
Проблема всегда в неизбежной реализации риска.
Вообще, интересный вопрос – как учитывать риски редких, но важных событий? Миро-
вая война начинается не каждый год, равно как и левая диктатура. Но вовсе не учитывать –
тоже нельзя. Если это случилось, обычно это конец. Бывает и более скромный конец отдель-
ных классов активов. Например, гиперинфляция – конец долговых активов с фиксированной
ставкой. Бывает и совсем маленький, локальный конец отдельно взятой инвестиции: дефолт
эмитента. Если это дефолт компании второго эшелона, беда устранима диверсификацией. Но
если это дефолт страны?
Полагаю, что можно не только помнить про эти риски, но даже более-менее посчитать.
Не очень точно, но ответом будет число, хоть и довольно странное. Представьте, что Бог суще-
ствует и страхует от этих случаев. Все человеческое тут летит в трубу, ибо кто застрахует
самого страховщика? Но Бог берет при этом справедливую премию. Она следует из вероятно-
сти. Попробуйте хоть как-то посчитать эту премию. Мы не боги и сильно ошибемся, но полу-
чим некое представление, с которым можно работать. Лучше иметь плохие априорные гипо-
тезы, чем никаких. Со временем скорректируем под реальность, накапливая опыт и толкуя
свидетельства, а пока лучше так, чем никак.
Итак, страхуем в уме все, что можно. Получили цифру премии? Теперь делаем что
угодно: открываем депозит в российском банке, даем взаймы первому встречному, покупаем
растущие акции африканских компаний. Ожидаемую доходность нам уже сказали на входе там,
где мы вложились. Но теперь мы знаем, какую цифру надо отнять, чтобы получить правду.
Где-то это будет 0,1 % годовых, где-то 10 %. Неважно, есть у нас такой полис или нет.
Конечно, его нет. Но теперь вы знаете риски и окончательную реальную доходность вложений.
Карета превращается в тыкву: часть слабоположительных активов стала слабоотрицательными.
Наверное, их лучше не брать. С советом «делайте что угодно» мы все-таки пошутили.
Если суммировать наши претензии к триумфальному оптимизму,
то вот они.
1.  Некорректность выборки: редкий рост вследствие редкого
наложения демографических и технологических факторов.
2. Игнорирование налогов.
3. Игнорирование транзакционных издержек.
4. Игнорирование черных лебедей.
Даже если отбить нашу атаку по одному-двум пунктам, остальные колонны возьмут
бастион. Мы штурмуем не так уж и много: всего-то цифры в 1, 2 и 5 %, и победа будет засчи-
тана, если лучшую из них мы загоним в свой нулевой интервал от –2 % до +2 %.
Нам могут возразить: «Почему вы смотрите на капитал только в такой форме? Почему
не недвижимость, не драгметаллы, не произведения искусства?» Потому что наши оппоненты
уже сделали эту работу за нас. В мире нет активов, дающих лучший пассивный доход, чем
акционерный капитал. Это следует из статистики XX века. Это же следует из здравого смысла:
вряд ли некая форма капитала принесет большую прибыль, чем капитал, специально собран-
ный под задачу максимизации прибыли.

43
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

На графике судьба инвестиций в недвижимость из того же бюллетеня. Здесь не учтены


возможные арендные платежи, что понижает доходность, но также не учтены налоги, издержки
на эксплуатацию и амортизационные отчисления. Корректно учесть все за 100 лет невозможно.
К вопросу, сильно ли меняет картину добавление ренты и отнятие всего остального, еще вер-
немся.

Как видим, сама по себе недвижимость, в отсутствие ренты, почти не дает дохода. В
США, например, это всего 0,3 % годовых.
Драгметаллы? Золото уже было на графике, за 200 лет это колебания, близкие к инфля-
ции.
Может быть, спасение в искусстве? Такое мнение поддерживается историями о картине,
купленной, например, за 2 млн долларов и перепроданной за 20 млн. Такие истории нравятся
журналистам и владельцам картин. Однако это единичные случаи, возводимые в теорию. Что-
то дорожает, что-то дешевеет, но такие истории менее увлекательны. Для достоверности нужно
что-то вроде индекса, сделанного по примеру фондовых рынков,  – обобщение тысяч актов
купли-продажи.
Вот индекс, составленный французской компанией Artprice по итогам продаж на миро-
вых аукционах.

44
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Вот график той же компании по странам с наибольшим оборотом.

Вот другой индекс, он составлен на основе повторных продаж и касается скорее совре-
менного искусства. Инфляция снова выигрывает.

45
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Еще один вариант – редкие монеты. На сайте www.pcgs.com ведется индекс 3000 редких
монет – PCGS3000. Данные доступны с 1970 года. С 1990 года – ничего хорошего.
Наконец, по самым длинным данным уже упомянутого Credit Suisse Global Investment
Returns Yearbook, предметы искусства и вообще коллекционирования – лучше инфляции, если
смотреть с 1900 года, но все равно – сильно хуже акций.
Я полагаю, что совокупная ценность таких активов, как драгметаллы, произведения
искусства, антиквариат, – это некая пропорциональная доля в мировом богатстве, растущая
вместе с ним. Люди уделяют этим вещам сопоставимое со своим состоянием внимание, их доля
более-менее фиксирована, но стоимость ее растет, если растет основной капитал, выраженный
в долевой и долговой форме. То есть цены на предметы старины двигает вверх все тот же эко-
номический рост, увеличивающий общее богатство на планете.
Все пункты, по которым шла атака на акции и облигации, применимы и здесь. К ним
также добавляются издержки хранения, огромные спреды и потери при инвестировании в еди-
ничные, понятные только специалистам, артефакты. Проще говоря, нас обманут с большей
вероятностью, чем при покупке типового актива.

46
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
2.3. Выгоднее придумать, а не купить. – Немного
теории XIX века. – Против «Капитала» за капитал.
 
Откуда же возникает иллюзия нетрудового дохода капиталиста? Во-первых…
Часто путают доходность инвестиций в общую массу
действующих бизнесов и доходность деятельности по созданию новых

47
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

бизнесов. В последнем случае доходность может зашкаливать, но,


строго говоря, это не доходность на инвестированный капитал.
Там может не быть собственного инвестированного капитала: под риск ставятся деньги
кредиторов и привлеченных акционеров. Самая ошеломительная доходность может вообще
идти на нулевом капитале, что сильно противоречит представлениям классической политэко-
номии. Но это доходность других факторов (о них будет подробнее дальше). В основе там –
знаниевый перевес, хорошо перемешанный со случайностью. Частный капитал стартапера, как
правило, не фактор его доходности.
Вторая причина иллюзии  – как уже сказано, выборочность наблюдаемой выборки.
Например, марксизм создавался в XIX веке также в зоне существенной аномалии. Англия,
Франция и Германия давали пример неплохого среднего возврата на инвестиции в долевой
капитал, в районе тех самых 5 % годовых. Если условия задачи при этом подгонять под уже
заранее известный ответ (капитал эксплуатирует труд), то можно увидеть и значительно боль-
шее. Широко известна цитата из первого тома «Капитала».
Обеспечьте капиталу 10 % прибыли, и капитал согласен на всякое применение, при 20 %
он становится оживленным, при 50  % положительно готов сломать себе голову, при 100  %
он попирает все человеческие законы, при 300 % нет такого преступления, на которое он не
рискнул бы пойти, хотя бы под страхом виселицы5.
Забавно, что ее автором считается непосредственно Карл Маркс, хотя он сам цитиро-
вал английского публициста Томаса Джозефа Даннинга, впрочем, давая понять, что разде-
ляет пафос. Мы видим, что марксизм более эмоциональное учение, чем, вероятно, хотел бы
казаться. Немного отвлекаясь: если вы не любите Маркса и вам нужно опровержение логики
«Капитала» в один ход, вот простейший лайфхак. Первый том «Капитала» противоречит тре-
тьему, на что указывал еще в XIX веке Ойген фон Бём-Баверк, родоначальник «австрийцев»,
в специальной работе «К завершению марксистской системы» 6.
В первом томе обосновывается, что вся прибавочная стоимость создается только обще-
ственно необходимым трудом, вещи и услуги – это застывшее в них количество рабочего вре-
мени и ценность вещей эквивалентна заложенному труду. Прибыль, понятное дело, присваи-
вает капиталист, но это пока неважно; давайте запомним – вещь стоит столько, сколько в ней
заложено труда. Капитал своим наличием не может добавить стоимость, он может только ее
присвоить.
Однако бывают трудоемкие производства, бывают капиталоемкие. В каждой отрасли
свое соотношение. Чем более трудоемкое производство, тем… выгоднее капиталу, конечно.
Чем больше в ней труда, тем выше стоимость вещи. И ее можно присвоить себе, обладая мень-
шим количеством капитала. Соответственно, норма прибыли на капитал должна существенно
отличаться по отраслям. Чем более капиталоемкая отрасль, тем норма прибыли меньше. Но в
третьем томе описывается, что этого не может быть: норма прибыли выровнена по секторам
экономики, если происходит перекос – капитал устремляется туда, где норма прибыли выше.
Таким образом, если продукты обмениваются по объему затраченного труда, то не может
быть равнения по норме прибыли на капитал. Если есть равнение по норме прибыли, то его не
может быть в оценке стоимости по труду. Или – или. Для марксистской теории принципиальны,
однако, оба пункта. Если оставить один, не будет теории.
Так какой оставить? Конечно, пункт из третьего тома. Он согласуется со статистикой,
здравым смыслом, чтобы его разделять, не надо быть марксистом – не бывает в разы большей
отдачи на инвестиции в трудоемкое производство. Но именно отвергаемый нами пункт из пер-
вого тома – ядро учения.

5
 Цит. по: Маркс К. Капитал, гл. 24, примечание в конце п. 6 / Маркс К., Энгельс Ф. Сочинения. – 2-е изд. – Т. 23. – С. 770.
6
 Бём-Баверк О. Критика теории Маркса. – Челябинск: Социум, 2002.
48
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Развернем тот же самый тезис немного по-другому. Предположим, что двое наемных
работников перестали «эксплуатироваться» капиталом, став его собственниками. Но второму
работнику досталось в 10 раз больше капитала (вот такой попался капиталоемкий эксплуа-
татор). Предположим также, что разница обусловлена, например, ценой оборудования. Дру-
гих работников нет. Оба работника продолжают трудиться теперь уже как владельцы бизнеса.
Второй бизнес стоит в 10  раз дороже. Можно сказать, второму работнику повезло. Но нет,
согласно классическому марксизму – не повезло. Прибавочная стоимость создается только тру-
дом: добавь хоть в 100 раз больше капитала, доход будет капать только за труд. А он по-преж-
нему одинаковый. То есть доходность обоих бизнесов будет одинаковая. Так говорил Карл
Маркс. Мы же понимаем, что это не так?
Это самая очевидная логическая дыра теории, чтобы ее увидеть – не нужно компетенций
больше, чем у студента первого курса экономфака. Да у любого студента – давайте не будем
отрицать наличие логики ни у физиков, ни у лириков. Но вернемся к тому капиталу, который
без кавычек.
 
2.4. Мастер-класс игры в рулетку. – Завтра для
чемпиона. – Анатомия успеха: режем по живому.
 
Главная же причина оптимистичной иллюзии – роль случайности. Про это уже шла речь,
напомним.
Доля случайности на финрынках выше, чем в любом виде
спорта.
Именно это обстоятельство провоцирует ложные надежды. Оно же служит причиной
разорения новичков и обогащения манипуляторов.
К новичкам и манипуляторам еще вернемся, нам пока важно то, что случайность путает
картину. Средний результат стремится к нулю, но будут результаты, сильно отличные от нуля –
как сильно хуже, так и сильно лучше. Про результаты, которые сильно хуже, никому не инте-
ресно – ни их авторам, ни зрителям. Первым нужен хлеб, вторым зрелище, а –50 % годовых –
ни первое, ни второе, поэтому выпадает из поля рассмотрения. Зато успешные истории любят
рассказывать и слушать.
Вот данные на начало 2017 года с популярного сервиса Comon, созданного крупным бро-
кером «Финам» для наблюдения за чемпионами и копирования их чемпионских сделок.

49
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Похожую линейку лидеров может показать любой крупный брокер. Человеческая пси-
хика устроена так, что всегда ищет закономерности. Не может капитал вырасти за год в 70 раз,
как на картинке, только потому, что повезло.
На самом деле капитал может вырасти даже в 1000 раз ровно по этой самой причине.
Для такого взрывного капитализма даже не надо иметь никакого образования, хватит слабо-
умия и отваги. Если десять раз подряд угадать цвет в рулетке, поставив каждый раз весь капи-
тал (одной отваги без слабоумия для этого недостаточно), вы увеличите начальную ставку
чуть более чем в 1000 раз. Этот фокус не такой уж частый, но и не редкий. Из тысячи таких
экспериментов будет удаваться в среднем один. Если на планете миллионы отважных людей
перенесут опыт инвестиционно-трейдинговой рулетки (как они и делают), мы увидим тысячи
историй суперинвесторов и еще больше супертрейдеров.
Как проверить, мастерство перед нами или удача? Попросить повторить тот же самый
результат в контрольных условиях. Боксер повторит свой хук. Шахматист повторит свой мат.
50
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Девять из десяти суперинвесторов ничего не повторят. Более-менее справится опытный актив-


ный инвестор (его результат обычно в превышении бенчмарка от 5 до 20 % годовых) и грамот-
ный алготрейдер (на некрупной сумме он может показать и побольше).
Касательно приведенной выше таблички: заступимся за чемпионов, там не совсем
рулетка. Лидер забега Элвис Марламов – сильный игрок на российской бирже, тот самый опыт-
ный инвестор с вероятной альфой (превышением портфеля акций над индексом) в нормаль-
ных условиях. Какой? Полагаю, в районе 5–20 % годовых при отсутствии плечей и сверхкон-
центрации, когда все деньги ставятся на рост лишь двух-трех бумаг. Я не иронизирую, на 15 %
годовых больше индекса – это сильно, со временем все, кто смог это делать долго, становятся
долларовыми миллионерами. В нормальных условиях, если такому игроку доверить фонд и
приставить риск-менеджера, который будет следить за отсутствием плечей и диверсификацией,
примерно на такой результат и можно рассчитывать, скажем, в 10-летнем окне. То есть как у
Баффетта в его хорошие годы.
А вот 800 % и 6800 % годовых на счет – это специально подключенная рулетка, нало-
женная на игру с положительным математическим ожиданием. Это значит, что риск-менедж-
мент послан очень далеко, нормальной диверсификации нет, акции куплены с плечом и очень
повезло. Если при таких вводных условиях не везет, счет теряется почти целиком (вот поэтому
нужен риск-менеджер). Если цель инвестирования – преумножить свой личный капитал вдол-
гую, никто не будет так делать. Если же задача ценой риска показать рекорд, нарастить сим-
волический капитал, а затем обратить его в денежный, например посредством эксплуатации
клиентской базы, то стратегия рациональна. Но это уже отдельный бизнес, не совсем инвести-
рование.
Вот еще пример с того же сайта www.comon.ru. Самая лучшая стратегия на начало 2015
года. Автор, в отличие от Элвиса Марламова, не раскрывал имени и фамилии, но это неважно.
Важно, что были сотни подписчиков.

51
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Мастерство  – это постоянство результата. Но вот другая стратегия того же автора:


немного другие настройки и сильно другой результат.

А вот другой инструмент, нефть и золото.

А вот общий архив стратегий, списанных в архив.


Мы видим, что за 20 000 % доходности не стояла гениальность. На счете торговал обыч-
ный, несложный робот. Вероятнее всего, переоптимизированная трендовушка с большим пле-
чом. Растет – покупай, падает – продавай. На большинстве инструментов такая стратегия будет
терять деньги. Даже на трендовых инструментах, вроде фьючерсного контракта «рубль/дол-
лар» (рекорд был показан на нем), большую часть времени переоптимизированный трендфол-
52
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

ловинг будет генерить убыток. Но в периоды, когда сильная трендовость совпадет с сильной
волатильностью, будет фантастический результат. Главное  – дождаться. Чтобы получить 20
000 %, достаточно, чтобы красное выпало семь раз подряд. Не так уж и много.

 
2.5. Внимание: появляется хвост. – 9 месяцев на все
дела. – Грибы атакуют. – Кабанчик еще опаснее. –
Когда лучше спать, чем действовать. – Идеальный
ноль. – Проклятие среднего игрока. – Вид на кладбище.
 
Давайте обобщим мысль в условном графике (он еще пригодится не раз). Из того, что
наиболее вероятна околонулевая доходность, не следует, что она такой и будет. Ноль будет
лишь центром распределения. Обратим внимание на отклонение доходности как вправо, так и
влево. Горизонтальная ось – годовая доходность (реальная с учетом инфляции), вертикальная –
вероятность ее получить. Если начнут играть реальные люди, вероятность будет процентом
тех, кто получит тот или иной результат.

53
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

То, что простирается вправо и влево, называется хвостами распределения. В правом хво-
сте у нас победители, имеющие положительную доходность, в левом – неудачники с отрица-
тельной. Длина хвоста – это цифра предельно возможной доходности. Правый хвост длиннее,
потому что проиграть можно только 100 %, а выиграть можно и 200 %, и 2000 %. Зато пра-
вый хвост тоньше. Площадь S, расположенная вправо от медианы, должна соответствовать
площади S´, расположенной влево. Хотя бы только отсюда виден важнейший принцип.
Победителей будет меньше, чем проигравших.
Это следует также из того, что часть победителей обязана своим успехом не случайности,
а умению. Та часть, что оказалось в правом хвосте случайно, будет ротироваться год от года. Но
неслучайная часть засела в правом хвосте всерьез и надолго, она там, с большой вероятностью,
будет и завтра. Если инвестор не относится к ней, его место в распределении только поэтому
неизбежно будет смещено влево от центра.
Если у игрока нет явных преимуществ в игре, он с большей
вероятностью будет инвестировать с отрицательной доходностью,
чем с положительной.
Это подтверждается данными Центробанка России. Например, в 2016 году среднестати-
стический брокерский счет, открытый в России, жил активной жизнью 9 месяцев. Обычно этого
срока хватает, чтобы средний инвестор мог проиграть свои средние деньги и успокоиться 7. Это
если счет открыт у брокеров на легальной бирже (в данном случае имеется в виду ММВБ).
На Forex все значительно хуже. По словам первого зампреда ЦБ Сергея Швецова, в среднем
«человек теряет свои сбережения за один месяц»8. Это в России, в США средний счет на Forex
живет дольше, но тоже не выживает.
Как-то довелось откровенно беседовать с одним работником индустрии. «А я вот раньше
в банке работал, там тоже на биржу клиентов выводили, но плеч не давали, – вспоминал он, –
и год неплохой был. Так по итогам года каждый второй даже НДФЛ заплатил». То есть под-
разумевалось, что было с чего платить налог на доходы физического лица. Каждый второй в
плюсе, представляете, какое чудо-то?

7
 http://vedomosti.ru/finance/articles/2016/04/20/638371-proigratsya-birzhe.
8
 Там же.
54
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Хвосты на нашем графике связаны с отклонениями от пассивного инвестирования. Раз


и навсегда купив акции крупнейших компаний и добавив гособлигаций, сложно заработать
много, но еще сложнее потерять. Чтобы на счете была динамика, надо что-то делать.
Помимо пассивного инвестирования, бывает активное. Это когда мы покупаем не наци-
ональный индекс, то есть всех акций по чуть-чуть, а выбираем. Можно положить в лукошко
хорошую акцию, можно отраву. Уже интересно, но еще интереснее спекуляции. Чтобы понять,
сорван белый гриб или поганка, активному инвестору надо ждать. Спекулянт узнает, был ли
он прав, заметно быстрее. Он выбирает не только актив, но и время, можно выбрать даже
направление, сыграть на понижение. Это скорее охотник, чем собиратель. Ты кабана или кабан
тебя, и так каждый день. При этом чем хуже играешь, тем больше драйва. Профессионалы
обычно выстраивают долгосрочные отношения с кабаном, чтобы это было как можно скучнее,
но любитель еще не понимает, зачем это нужно.
Что важно в активных инвестициях и спекуляциях? Взятые в совокупности, они не
создают новый капитал. От перестановки ставок призовой фонд не меняется. Точнее сказать,
он даже становится чуть-чуть меньше. За каждую сделку ты платишь небольшую комиссию.
Те, кто выиграет, получат выигрыш от тех, кто проиграл, за минусом этой комиссии. Все как
за карточным столом? Все так, и не забыть оставить чаевые официанту – бирже, брокеру, част-
ному советнику. При этом официант будет мешать, давать советы («ходи с бубей») и уверять,
что это не игра, а забота о вашем будущем.
Таким образом, даже у новичка возникает выбор между двумя стратегиями – либо пас-
сивный подход и жмемся к нулю, либо берем лукошко и начинаем отбирать лучшие артефакты
(а то берем трейдерское ружьишко и сразу на кабана). Вся эта охота и собирательство ради того,
чтобы откусить свою долю с правого конца распределения. Но не занесет ли нас, наоборот,
влево?
Касательно лукошка…
Давайте посмотрим еще на одно известное исследование. Терри Одеан
из Калифорнийского университета в Беркли изучил 10 000 брокерских счетов
индивидуальных инвесторов за семь лет (примерно 163 000 сделок). Среди
этих транзакций Одеан отобрал такие, где инвестор продавал бумаги, а затем,
спустя короткий период, покупал другие. Одеан решил, что такое поведение –
свидетельство того, что трейдер считал продаваемые акции потенциально
убыточными, а покупаемые – прибыльными. Однако проверка показала, что
проданные акции оказались в среднем доходнее приобретенных на 3,2  % в
год!9
При этом у охотников все намного хуже, чем у собирателей. Примерно 9 из 10 вместо
туши кабана приносят домой простреленную ногу.
Есть еще одно исследование Одеана и его коллег из Беркли,
опубликованное в 2011 году. Эксперты решили изучить, может ли быть
прибыльной внутридневная торговля. Результаты исследования показали,
что лишь 13  % дневных трейдеров показывают прибыль по итогам года
и лишь 1  % добивается стабильной прибыли  – из-за высоких комиссий и
непредсказуемости рынка10.
Казалось бы, здравый подход: не умеешь – не берись. Под «умеешь» подразумевается
«умеешь лучше среднего участника» и «есть основания полагать, что после уплаты издержек
твой плюс оправдает твои усилия». Это довольно смелое предположение, но чем меньше зна-

9
 https://walletinvestments.ru/kak-kotiki-mogut-nauchit-vas-investirovaniyu/.
10
 Там же.
55
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

ешь  – тем крепче спишь. Мы переходим к главной тайне финансовых рынков: почему они
вообще существуют так, как они существуют. То есть с миллионами участников, активной тор-
говлей, огромной ликвидностью и т. д.
Само существование столь ликвидных финансовых рынков
обусловлено в первую очередь когнитивной иллюзией: средние и
худшие игроки кажутся себе лучше среднего. Это главный двигатель
механизма, скорее всего, вечный.
Примерно такой тезис уже был у нас раньше. Но это важный тезис. Не грех его повторить.
Что еще стоит повторить?
В масштабах человеческой истории идеальная пассивная
инвестиция будет стремиться к нулевой доходности как своей
медиане, математическому ожиданию и настоящему смыслу.
Под словом «идеальная» подразумевается не самая прекрасная инвестиция, а результат
абстрагирования, лабораторно чистый объект. Вроде как идеальный газ в физике.
Отклонение от нуля в конкретном случае пассивной инвестиции
может быть поначалу каким угодно. Чем меньше времени и локальнее
вложение, тем длиннее и толще хвост.
Например, вы вложились в фондовый рынок, и он упал в следующем году на 50 %. Это
все еще инвестиция под околонулевую доходность? Конечно. Просто год – это очень мало, и
вам крупно не повезло. Согласно теории, надо подождать, и все вернется. Согласно практике –
тоже. И если фондовый рынок вырос на 50 % за год, ничего не изменилось. Дайте время, и
ваша прибыль растворится там же, где убыток в первом случае. Время лечит убытки и калечит
прибыли. Изредка бывают аномалии. Например, вам довелось вложить в Россию, которая в
1917 году стала советской. Но это изредка.
Дальше – больше.
Из того, что доходность всех пассивных инвестиций на земле
стремится к нулю, следует, что доходность всей массы активных
инвестиций и спекуляций планеты – отрицательная. Призовой фонд
турнира в точности равен объему пассивного пирога, на который они
играют, минус издержки на ведение игры, отдаваемые государству,
индустрии и паразитам.
Ничего личного, только математика. Там просто неоткуда взяться прибыли, которой бы
хватило на всех. Так что если кто-то вам скажет, что на бирже может быть счастье всем, даром
и никто не уйдет обиженным, – гоните этого спикера. Скорее всего, это жулик, который хочет
выманить ваши деньги, а больше ему ничего не надо. Как вариант, сумасшедший. В лучшем
случае новичок, только что отдавший деньги жулику и все еще пребывающий под впечатле-
нием.
И последний глоток правды. Средняя доходность инвестиций – не то же самое, что доход-
ность среднего инвестора, и это плохая новость для последнего. Крупные инвесторы потому и
крупные, что играют в эту игру лучше среднего. Есть прямая зависимость между величиной
капитала и темпом его роста (впрочем, до определенного предела, помним Фуггеров).
«Среднеарифметический» портфель, возможно, и мог бы претендовать на среднюю по
планете доходность. Но давайте не путать разные значения слова «средний». Например, сред-
немесячная зарплата в России в момент написания этой строки около 40 тысяч рублей, но
зарплата среднего россиянина в месяц немногим более 20 тысяч. Медиана – это не среднее
арифметическое. В мире финансов она меньше.

56
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Портфель медианного инвестора весит меньше, чем средний


портфель, и управляется хуже.
При этом средний портфель тяготеет всего лишь к нулевой доходности. А значит…
Доходность среднего инвестора в глобальном масштабе на
долгом периоде всегда была отрицательной и останется таковой.
Среднего инвестора, как правило, губит излишняя активность. Если бы он не дергался и
считал издержки, его не могло бы занести ощутимо влево от центра распределения. Даже если
бы его сносило, центр притягивал бы его к себе. Но, как правило, средний инвестор считает
себя умнее среднего, рвет этот страховочный трос и отплывает в свободное плавание. Далее
обычно тонет, сразу или постепенно.
Помимо транзакционных издержек активного инвестирования, этому способствуют пра-
вила деления «призового фонда». За вычетом комиссии объем выигранного равен объему про-
игранного. Но правый хвост распределения, во-первых, длиннее, во-вторых, там собраны более
крупные ставки (с каких бы ставок ни начинали лучшие игроки, довольно быстро их ставки
станут сильно крупнее средних). Таким образом, на выигравшей стороне всегда будет меньше
игроков, чем на проигравшей. Всегда. Независимо от правил игры, мастерства участников,
комиссионных издержек и т.  д. Это дедуктивное правило, не нуждающееся в индуктивных
подтверждениях. Чтобы годами кормить одного волка c Уолл-стрит, нужно много маленьких
поросят.
Если кого-то не убеждает дедуктивная логика, можете пойти индуктивным путем – при-
дете туда же. Берите статистику и смотрите. Пример с форума Smart-lab по статистике с ресурса
Comon. Того самого, где мы уже видели чемпионов. Данные, правда, за 2011 год, но если вы
понимаете, как устроена игра, вы понимаете, что ее правила и итоги особо не меняются.
Все наглядно: вот количество человек, вот доходность, которую они получили. При этом
надо понимать, что 0 % – это не совсем 0 %. Это минус несколько процентов, которые у вас
отъела инфляция.

57
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Если нужны данные посвежее, вот ЛЧИ-2017. Конкурс «Лучший частный инвестор»
Московская биржа проводит каждую осень. На этот раз требования к участникам ужесточили.
К конкурсу допускаются лишь игроки, открывшие первый брокерский счет до 1 января 2017
года, то есть хотя бы с минимальным стажем и с капиталом не меньше 250 000 рублей (до этого
было 50 000 и стаж не важен).
В таблице справа представлены основные цифры, самая интересная  – в последней
строчке.

Отсеяв самых бедных и самых неопытных, все равно по итогу получили совокупный
проигрыш11.
В интернете эту статистику итожили много раз. Например, вот что пишет частный инве-
стор Игорь Париков:
В конкурсе, который длится 3 месяца, имеется множество категорий,
однако я выбрал только одну  – «Лучший частный инвестор на всех
рынках». В этой категории результаты всех участников вне зависимости от
рынка: фондовый, валютный и срочный. Лучше всего использовать сводную
информацию…
Общее количество участников, показавших отрицательный результат,
составило 63,74  %, а положительный всего 36,28  %. И это притом что 315
(8,75  %) участников не участвовали или показали доходность менее 1  %.
Поэтому реально тех, кто в плюсе, всего 27,53  %. Или почти четверть
участников…
Теперь посмотрим на разбивку по доходам и убыткам.
Что сразу бросается в глаза?…столбцы с убытками больше, чем… с
прибылью. Таким образом, несмотря на то что участников, показавших убыток
в диапазоне от –30 % до –40 %, оказалось всего 152 человека, или 4,23 %, они
получили убыток – 43 192 095 рублей, или рекордный по группам.
В этой диаграмме вся суть конкурса «инвесторов», а по сути
спекулянтов-неудачников: 1305 участников заработали 77 665 292 рубля, а
2293 участника просадили 217 987 431 рубль, или почти в 3 раза больше!

11
 http://investor.moex.com/ru/statistics/2017.
58
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Итоговый результат: –140 322 139 рублей.


Напомню, что за этот период рынок не упал, а показал доходность всего
1,66 %12.
Добавим, что по замыслу ЛЧИ является смотром не средних игроков, а считающих себя
лучшими. Если человек не уверен в себе, он, вероятно, не будет тратить время, чтобы показать
свои результаты. Уверенные в себе проиграли в 3 раза больше денег, чем выиграли. Страшно
подумать, что же творится у неуверенных… Хотя, забегая вперед, предлагаем подумать – если
они проиграли деньги, то ведь кто-то же их выиграл?
Честно говоря, мне не очень интересно искать примеры. Это, в общем, нетворческая
работа, результат которой мне известен заранее с вероятностью сильно более 90 %. Но на боль-
ших статистических массивах таких примеров можно набрать сотни. Если есть желание попол-
нить набор поучительных историй – любой может проделать это и сам.
Но одной цифрой все-таки поделюсь. Она про значимость честной выборки. Единствен-
ная фраза. «После того как в 2000 году клинические испытания лекарств в США обязали реги-
стрировать заранее и публиковать статью при любом исходе, доля положительных результатов
упала с 57 до 8 %»13. Если кому-то кажется, что эта фраза не имеет отношения к бирже, ему
нечего на ней делать. Я серьезно.
 
2.6. Порви страховочный трос. – Бесчеловечная
компетентность. – Бежать быстрее геолога. – СЛУЧАЙНОСТЬ
большими буквами. – Главная формула финансовых
рынков. – Кое-что о настоящем риске. – Кое-что о
фальшивой премии. – Покер, блэк-джек или учебник?
 
Но есть и хорошие новости. Из самого наличия призового фонда следует и наличие при-
зеров. За счет левой стороны распределения премия формируется, на правой стороне она рас-
пределяется. Масштаб и доходы этой стороны сильно преувеличены, но она существует. Путь

12
 http://banki.ru/blog/Ec-analysis/9306.php.
13
 http://colta.ru/articles/science/8352.
59
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

попадания туда сильно приукрашен, но попасть можно. Мифы о том, что можно заработать на
бирже, основаны на реальных событиях.
Однако риск остается оборотной стороной прибыли. Мы говорили о том, что с пассив-
ным инвестированием сложно проиграть, но сложно и выиграть. Это по определению игра на
ничью. Страховочный трос возвращается к центру распределения, и если делаешь заявку на
большее, придется его перерезать.
Желающие попасть на правую сторону положительной (скажем,
5  % годовых к бенчмарку) и сильноположительной (скажем,
50  %) доходности могут сделать это только отказом от пассивного
инвестирования и включением в игру, то есть постановкой себя под
дополнительный риск.
Риск пассивного инвестора, как правило, следствие небольшого временного горизонта и
плохой диверсификации – с ростом первого и второго он стремится к нулю (хотя в худшем
случае ждать возврата к средней доходности придется годами). Желающий большего берет на
себя риск, частично зависящий только от него самого. Мы уже видим, что большинство не
умеет работать с этим риском. Скажем так: по самой постановке задачи большинство никогда
и не научится.
Само определение компетентности на финрынке звучит так, что
делает ее недостижимой для большинства.
«Быть компетентным» здесь означает не соответствие какой-то абсолютной, вынесенной
вовне, норме компетентности. Такая норма может быть у врача или инженера. На нее можно
сдавать экзамен. Чисто теоретически такой экзамен могло бы сдать все человечество  – все
могли бы получить эти компетентности, если понимать под ними способность решать задачи
определенного рода.
Но на бирже нет абсолютной шкалы, квалификация там определяется относительно дру-
гих участников. Неважно, что представляет собой их уровень. Каким бы он ни был – ты квали-
фицированный игрок, если играешь лучше среднего уровня. Если все будут очень глупыми, то
можно расслабиться, «компетентность» будет даваться очень легко. Если все поумнеют, то же
звание потребует большей подготовки. С годами рынки умнеют. Знаний, которых хватало для
победы над ними в XX веке, сейчас не хватит. Старые знания можно заворачивать в красивую
обертку и сбывать новичкам, что и представляют собой почти все книги «про биржу». Сами
авторы обычно не играют по этим книгам.
Сущность биржи можно понять из анекдота. Геолог и чукча в тундре. Вдруг на горизонте
белый медведь. Хищник приближается. Геолог в панике, чукча спокойно надевает лыжи. «Ты
что, надеешься убежать от него?» – «Однако, бежать быстрее медведя не надо. Бежать надо
быстрее геолога».
Я не знаю, где на бирже белый медведь, но знаю, что это место, где надо бежать быстрее
геолога. И уже отсюда понятно, что геологу ничего не светит. Это законы логики, а не физики:
все не могут бежать быстрее всех.
Несмотря на это, главный совет – прокачивайте знания. В долгосроке решают они. Это
те самые лыжи и умение на них передвигаться быстрее, чем медвежий ужин.
Главное, что происходит на финансовых рынках:
перераспределение капитала от худшего знания к лучшему.
Это не так очевидно для стороннего наблюдателя, особенно если он не знает, как и что
наблюдать. Против него еще один важный закон.

60
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Доля случайного перераспределения капитала каждый день


сильно превышает долю закономерного.
Однако чем больше срок, тем нагляднее первый закон. На отрезке в несколько лет видно,
что происходит именно это  – капитал отбирается лучшим знанием у худшего. Чем быст-
рее рынок и выше ставки, тем быстрее и четче работает закон. Например, на фондовой сек-
ции среди участников, держащих те или иные портфели акций, закон проявляется медленно.
Нужно несколько лет, чтобы стало заметно, как хорошие портфели обогнали плохие. На сроч-
ной секции, где торгуют с плечом опционы и фьючерсы, все происходит быстрее и жестче.
Плохое знание может растерять весь свой капитал за пару месяцев. Если постараться, то даже
за пару дней.
От каких факторов зависит доходность инвестиции в частности и инвестора вообще?
Можно как-то прикинуть? Не в точных цифрах, но хотя бы предварительно понять, где веро-
ятнее окажемся – вправо или влево от центра?
Базовая формула дохода инвестора на открытых финрынках:
пассивная безрисковая ставка + премия за риск + премия за скилл –
инфляция – реализованные риски ± случайность.
Некоторые слова многозначны, например «риск». Под безрисковой ставкой обычно
понимают доходность государственных облигаций. В России депозиты, имея похожий смысл,
популярнее облигаций, поэтому можно расширить определение, включив в него «ставку по
депозитам крупнейших банков». Можно совсем-совсем расширить определение, добавив:
«доходность фондового индекса в широком окне». Здесь в нас полетят камни. Во-первых,
какой безриск, если индекс (в частности, российский) может упасть на 80 %? Во-вторых, счи-
тается, что акции заметно доходнее гособлигаций, и если ставки по облигам и депозитам в
среднем почти равны, здесь будет ощутимая разница.
Как сказано, некоторые слова многозначны. В академической традиции, говоря о риске
применительно к инвестированию, обычно имеют в виду волатильность актива. Акция
сегодня по 1000, через месяц 900, через два 1200, через три «поживем – увидим». А банк
тем временем начисляет свой процент размеренно и надежно. Нам ближе иное значение. Вола-
тильность неприятна, но не фатальна, к тому же там наблюдается такое явление, как положи-
тельный риск. Упало на 30 % за месяц – это возрастание риска, но если выросло на 30 % –
это тоже возрастание риска, понятого как волатильность. Риск – это по определению плохо.
Но рост на 30 % в месяц – это хорошо. Так хорошо или плохо?
К счастью, в русском языке много слов. Пусть волатильность будет называться волатиль-
ностью, а под риском мы будем понимать вероятность потери всего инвестированного капи-
тала или его значительной части без дальнейшего отыгрыша. Если портфель акций проседает
на 10 %, профессионал вряд ли сильно расстроится. Сегодня просело – завтра подросло. Дру-
гое дело, если ты вложил 10 % своего капитала в какую-то схему, где что-то пошло не так и
эти деньги пропали навсегда. Здесь профессионал обязан расстроиться. Под риском мы будем
понимать вот эту вероятность «пропали навсегда». И это серьезно, в отличие от волатильно-
сти, где проблема сводится к нашей психологической форме: в хорошей форме мы ее даже не
заметим.
От перемены смысла меняются важные выводы. Творятся чудеса: в нашем смысле дивер-
сифицированный портфель акций менее рискован, чем государственные облигации. Потому
что есть два риска, которые портфель акций выдержит, а государственные облигации – нет.
Оба риска из серии «помножить на ноль». Гиперинфляция и дефолт. Как правило, занимают
под фиксированный процент. Помню из детства, как родители на исходе СССР сделали вклад
в Сбербанке под очень хорошую доходность  – 15  % годовых. Что было дальше, вы знаете.
Касательно дефолта, чем крупнее финансовый организм, тем менее он подвержен дефолту.
61
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Крупное государство подвержено ему менее всех. Но умирают даже львы, а один лев умрет с
большей вероятностью, чем целая стая собак. Инвестируйте в стаю, диверсифицируйтесь.
Касательно повышенной доходности рынка акций перед облигациями, она совершенно
точно есть на любом графике, где их сравнивают вдолгую. Но возьмем Россию. Доход по
акциям, будь то дивиденды или разница покупки-продажи, облагается налогом, а по облига-
циям – нет. Это раз. Инвестирование в акции обычно более связано с тратами на посредни-
ков. Это два. Наконец, есть такое обстоятельство, оно чуть сложнее… Облигации почти все-
гда стоят одинаково. Акции могут стоить очень дорого или очень дешево. В кризис они стоят
дешево и по уму надо покупать, но в кризис у людей меньше свободных денег (2008–2009
годы). На пике эйфории они стоят дорого (2006–2007 годы) и по уму покупать не надо, но
свободные деньги есть. Если вы будете покупать акции, как только у вас появляются деньги, в
среднем вы будете делать это в моменты, так скажем, чуть хуже среднего. Исключение, если вы
уникум и ваши доходы обратно пропорциональны состоянию экономики. Но мало кто строит
карьеру так, чтобы пировать во время чумы, поэтому, если у вас все как у людей, считайте, что
ваше инвестирование в акции обложено еще и этим странным налогом. Насколько он велик?
Думаю, не велик, но если это изъятие не менее 1 % годовых, то оно уже сопоставимо с НДФЛ.
И это пункт три. В эти три пункта, как в трубу, вылетит вся «повышенная доходность акций»,
по крайней мере на российском рынке.
В общем, чудеса множатся. Принято считать, что акции более рискованны и повышенно
доходны. Описав ситуацию в терминах, приближенных к реальности, мы переворачиваем кар-
тину. Во-первых, не более рискованны, во-вторых, не повышенно доходны. Ставка (желательно
на вековом таймфрейме!), по которой инвестируют в индекс, может гордо называться безрис-
ковой. И это первый фактор доходности.
Далее идет «премия за риск». В традиции этим часто объясняют превышение доходности
акций над облигациями. Мы уже разобрались, что там, скорее всего, нет ни риска, ни премии,
но продолжаем употреблять это сочетание слов. Выше сказано, что именно мы понимаем под
риском. И вот за это действительно должна полагаться премия. Потому что без премии это
никто не купит – таких дураков нет даже на финансовых рынках.
Простой пример: можно положить деньги в крупный банк или в банк помельче. Сумма
крупная, никакая страховка АСВ это не покрывает. Сумма такая крупная, что ее даже не
разобьешь на мелкие кусочки, подходящие под страховку. Миллиард рублей, например. Такие
суммы бывают, и некоторые даже хранят их в российских банках. Если процент по депозиту
одинаковый, никто не отнесет это в мелкий банк. И в средний не отнесет. По опыту все знают,
что чем меньше банк, тем больше риск. Именно риск банкротства и потери всего. Но повыше-
ния ставки на 2–3 % бывает достаточно, чтобы заплатить вкладчику за этот риск. В результате
люди держат большие деньги и в средних, и в мелких банках, иногда – сотни миллионов на
человека.
Еще бывают микрофинансовые организации и кредитно-потребительские кооперативы.
Вряд ли это истории на миллиард для одного вкладчика, но в совокупности там лежат мил-
лиарды. При этом все про всё понимают. О страховке там обычно речь не идет, «умерла, так
умерла». Но нельзя сказать, что это заведомо обреченные пирамиды. Большинство таких исто-
рий может тянуться годами, но риск остается. Надбавкой в 1–2 % к ставке Сбербанка его уже
не искупить, но разницы в 10–20 % годовых обычно хватает для тех, кто в принципе допус-
кает эту инвестицию. Можно также давать взаймы напрямую бизнесу – иногда некрупному
бизнесу проще занять у частников, чем у банка. Но за это тоже полагается премия в 10–20 %,
не меньше.
Чтобы получить эту премию, много ума не надо. Ум нужен, чтобы иногда от нее отка-
заться. Например, при вложениях в хайп эта премия баснословна. Но вряд ли стоит вклады-
вать в хайп.
62
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Много ума надо, чтобы иметь премию за скилл. Неважно, что именно делать – отбирать
акции, выдавать займы, трейдить. Все ваши перспективы на финрынке в долгосроке сведутся
к тому, будет этот фактор работать на вас или против вас. Против вас – тоже запросто. Если
квалификация в районе средней, премия за скилл полагается нулевой. Если ниже средней,
премия отрицательная. С человека списываются деньги за то, что он продолжает играть в игру,
в которую играть не умеет.
Но только это настоящий фактор доходности. Два первых фактора, к сожалению, не дают
реальный рост капитала. Разбираем формулу дальше. Первый фактор обычно со временем
погашается четвертым, второй – пятым. Шестой фактор в краткосроке может творить чудеса,
но погашается сам собой.
Безрисковая ставка – это пляска вокруг инфляции в диапазоне плюс-минус пара процен-
тов. Взяв премию за риск, мы взяли на себя и риск. Иногда он не реализуется – тогда кажется,
что мы в плюсе. Иногда он реализуется сильнее, чем ожидалось.
Простой пример: предположим, нам мало 10 % на рублевый депозит, который дают круп-
ные банки. Мы все-таки обходим пирамиды, где обещают 100 %, но ищем конторы, предла-
гающие 20–30 %. Мы легко их находим. Мы видим риски. Предположим, у нас 5 млн и мы
разложили яйца по пяти корзинам под среднюю доходность в 25 % годовых. Одна из корзин
за год все-таки опрокинулась. Минус миллион. Остальные кладки на месте и в сумме дали
нам 25 %. Плюс миллион. К концу года у нас 5 млн, как и было. У того, кто положил деньги
в скучный госбанк, тем временем – 5,5 млн. Если в гипотетический год банки давали 10 %,
вероятно, инфляция была близка к этой цифре. В итоге скучный вкладчик положил деньги под
ноль, а мы – под –10 %.
Это грубый пример, но он передает суть дела. На эффективном рынке нельзя в долго-
сроке получить большую доходность, просто подбирая премию за риск: рано или поздно ее
придется отдавать обратно. Если бы это было не так, олигархи не несли бы свои сбережения
в швейцарские банки под –0,25 %. Они бы учредили инвестиционные пулы и смели с полок
все вкусности по 20–30 % доходности. Простому человеку бы не досталось. Но инвестбанкиры
почему-то не торопятся переводить свои капиталы в российские КПК и МФО. Полагаете, они
не знают чего-то об этой жизни или не видят, что положительные 25 % больше отрицательных
0,25 %, пусть даже в швейцарских франках?
Неужели вообще нельзя разбогатеть, давая взаймы под хороший процент? А как же ста-
руха-процентщица, тамплиеры, Ротшильды и прочие легендарные герои? Вернемся к примеру.
У нас пять корзин. Надо, чтобы ни одна не опрокинулась. Или чтобы опрокинулась одна из
пятидесяти. Или одна из пяти, но раз в пять лет. Дело за малым. В данном случае – научиться
выбирать корзины. И грести лопатой свою премию в то время, как у дураков годовая выжива-
емость их корзин составит, например, 62 %. Но за что будет ваша премия? Не за риск – дурак
тоже рискует. Это будет единственная настоящая премия, на которую можно рассчитывать, –
премия за скилл.
По большому счету, не так важно, в какой актив вы инвестируете. Это все равно что
спросить: «Я хочу выигрывать деньги в карты. Посоветуете, в какой игре это лучше сделать?»
Но именно так спрашивают люди про инвестирование. Акции, недвижимость, займы, трей-
динг? Но это названия игр. Преферанс, покер, блек-джек. Если вам скажут, что акции – это
хорошо, а трейдинг – это плохо, или, наоборот, то что именно вам сказали? «Если хотите выиг-
рать деньги, обязательно играйте сегодня в покер и обходите стороной блек-джек». Да сади-
тесь за любой столик уже, если умеете. Если пока не умеете – выберите ту игру, которая попу-
лярна (чтобы было с кем раскинуть картишки), симпатична лично вам (чтобы было интересно
в учебе) и вперед, учитесь играть. Деньги не возьмутся из воздуха. Деньги возьмутся с левой
стороны распределения.

63
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
Глава 3
Классы активов и класс игры
 
 
3.1. Договор против кошки Платона. – Инструкция
к модели. – Семь условно. – Тест сарая. – Хата
или бизнес? – Очень странная облигация.
 
Можно инвестировать в это, можно инвестировать в то. Конкретных решений могут быть
миллионы: ведь каждая компания, выпустившая ценные бумаги, отличается от другой, нет
идентичных домов и торговых роботов. Но классов активов не так уж много. Перед тем как
углубляться в дебри конкретики, полезно разобраться с общей картиной. Ее удобно представ-
лять именно через эти классы.
Понятие «класс активов» понимают даже те, кто никогда не слышал этого сочетания.
Понимают, что сейчас будет перечисление через запятую. Сейчас нам назовут акции, облига-
ции, недвижимость, что-нибудь еще, верно? Верно. Примерно так и будет. Бытовая интуиция
здесь на верном пути, но давайте оговорим вещи, в которых бытовая интуиция не так хороша.
Классификация активов – конвенциональна. Можно насчитать
пять, можно десять. Не будем спорить о числе, смысл не в нем.
Чтобы с чувством углубиться в такие споры, нужно быть средневековым реалистом –
тогда это слово, «реалист», имело значение, противоположное нашему. Считалось, что кошка –
слабое подобие настоящей реальности. Подлинная реальность – в идее Кошкости. То есть где-
то есть небесная Кошка, и вот она настоящая, а то, что бегает мимо нас с лапами и хвостом, –
так, блеклое отражение. Если вы хотите понимать в кошках, отриньте конкретную Мурку и
присоединитесь к диспуту ученых мужей, где обсуждают, например, как идея Кошкости соот-
носится с идеей Благости.
Немного утрируя, можно было бы сказать, что это платонический подход к кошкам. В
дальнейшем это мировоззрение с треском проиграло номинализму, вставшему за первичность
конкретного: Всеобщая Кошка – лишь модель, позволяющая нам что-то делать с живой Мур-
кой, и давайте работать с моделями как с моделями, без фанатизма. Началось шествие по пла-
нете науки и здравого смысла.
При чем здесь акции, облигации и спекуляции? При том, что важно договориться в самом
начале: классы активов – это рабочая модель, а не «подлинная» реальность, сидящая на облаке
между Благостью и Кошкостью. Можно ли серьезно спорить, сколько разделов должно быть
в этическом кодексе – пять или семь? Да какая разница? Важно, чтобы поведение по этому
кодексу позволяло обществу жить…
Модель – это то, что позволяет эффективно взаимодействовать
с реальностью, не более, но и не менее.
То есть наши пожелания к теории «классов активов» – как к инструменту. Нам нужно
такое расчленение реальности, после которого реальность становилась бы понятнее для работы
с ней. Но что значит «удобная в работе модель»?
Когда мы называем число классов активов, нам важно, чтобы:
а) любую конкретную инвестицию можно было приписать тому или иному классу;
б) различия между классами были существенны для понимания и очевидны.
В настоящий момент можно выделить семь классов.

64
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

1. Деньги. Наличные или безналичные – неважно.


2.  Товары, они же коммодити. В какой форме, неважно. Это
может быть и физическая форма: склад, забитый бочками с нефтью
и шоколадками. Но чаще это специальные фонды или типовые
контракты. Оговорим, что драгметаллы, включая золото,  – тоже
товар (а не деньги, как считают некоторые). Картины великих
мастеров – тоже товар.
3.  Долги. В смысле «то, что должны нам». Обычно это
деньги, размещенные под оговоренный процент, не обязательно
фиксированный. Депозиты, векселя, облигации, просто договор
займа – не важно.
4.  Недвижимость. Предполагается, что ее можно сдавать в
аренду.
5.  Доли в бизнесах, где мы не являемся главным владельцем.
Как вы понимаете, это акции. Но мы специально оговорили условие.
Есть разница, принадлежит вам 70 % компании или 0,007 %. Разница
настолько велика, что 70 % будет уже другим классом и следующим
пунктом.
6. Бизнесы, которые мы контролируем.
7. Спекулятивный капитал. Это трудное решение – вписать этот
пункт как отдельный. Потом поясню.
Чем этот список отличен от самого общепринятого в литературе по инвестициям? Нач-
нем с того, что общего освященного канона нет. В разной литературе будут разные списки.
Но вероятнее всего, пункта № 1 там не будет. По умолчанию полагается, что настолько глупая
идея – хранить деньги в деньгах – просто не должна приходить в голову. Мы сами вписали его
из чистой формальности. Просто потому, что все, имеющее какую-то ценность, должно быть
куда-то вписано. А пачка денег вроде бы ценность имеет.
В любом учебнике будут пункты со второго по пятый. Кто бы ни разбивал активы по
классам, минимум четыре класса он насчитает. Каждая масса активов собрана вокруг своего
локального, короткого смысла. «Товар», «долг», «бизнес».
Но интересно, как один смысл может перетекать в другой. Картошка, которой до отказа
забит сарай, – понятное дело, товар. Можно придумать беспоставочный фьючерсный контракт
на цену картофеля и производный к нему опцион. Далее, можно придумать фонд, через дери-
вативы держащий капитал в картофеле, и выпустить такой ETF на биржу. Как вам заголовок:
«Крупнейшие мировые фонды выходят из картофеля, провоцируя биржевой обвал»?
Нормальный товарный актив, без вопросов, а вот сарай? Картофель имеет потребитель-
скую ценность, но разве ценность сарая определяется как-то иначе? Что мешает вообразить
«Фонд сельских построек Нечерноземья», отнеся его к разряду коммодити? Уникальность
каждого сарая? Но есть фонды, инвестирующие в искусство, – уникальность объекта там не
помеха. Вообразить фонд легко, только это уже другой класс активов, «недвижимость».
Но что так уж отличает потребительскую полезность картофеля и ее же сарая? Сарай
дольше хранится – раз. Картофель нельзя сдать в аренду, а сарай можно – два. Ах да, еще сарай
не двигается – три. Других отличий вроде нет. Но дорогие украшения тоже можно сдавать в
аренду, и они отлично хранятся. А небольшую сборную баньку можно разобрать и собрать в
другом месте. У нас бриллианты и банька получаются братьями по классу? Как-то странно.
Понятно, что мы сейчас валяем дурака в примере с банькой и с бриллиантами. Мы не пытаемся
доказать, что это одно и то же. Мы лишь проблематизируем строгость логической границы
между классами.

65
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Еще проще, например, начать стирать границу между «акциями» и «недвижимостью».


Если недвижимость не является рентной, это вообще не актив, а черт знает что. Уточним:
черт знает что с изначально заложенной отрицательной доходностью. То есть квартира станет
нормальным активом, строго говоря, лишь на основании потенциальных рентных платежей.
А это уже по смыслу не столько «квартира», сколько «гостиница». Такая вот гостиница, где
платят меньше, чем в обычной гостинице, но заселяются надолго. Партия дней проживания,
выкупленная оптом с огромной скидкой за опт. Но это уже класс активов, который «бизнес».
Так все-таки чем мы владеем, если владеем квартирой, сдаваемой в аренду, – недвижимостью
или гостиничным бизнесом с медленным оборотом? Сами видите, как легко задавать вопросы,
путающие понятия.
Точно так же легко пересечь границу между «долевым» и «долговым» активом. Напри-
мер, привилегированная акция – это по определению немножко гибрид. Это как бы все еще
акция, но скрещенная с облигацией. Она не голосует на собрании акционеров, хотя смысл
акции в том, чтобы голосовать. Прибыль по ней не гарантирована (все-таки это еще акция!),
но держатели «префов», как правило, имеют приоритет перед держателями «обычки» в ее рас-
пределении. Но и самую обычную акцию можно при желании представить как облигацию на
особых условиях.
Часто гордые владельцы миноритарных пакетов говорят: «Владея акцией, я владею
частичкой компании». Допустим, вы владеете 0,0001 % акций «Газпрома». Одна миллионная
доля – это большой пакет. Средний россиянин будет копить на это годами, при желании пакет
можно продать и купить домик в деревне. Но миноритарий сказал про «частичку компании»? И
в чем заключается его контроль над компанией? Он может как-то повлиять на решение собра-
ния акционеров? Он может изъять некий эквивалент своей доли – например, кусок газовой
трубы? Ладно, резать трубы – это вредительство, мы к нему не призываем. Но можно прийти в
офис «Газпрома» и забрать свою долю, скажем, офисной техникой? Или диванами? Понятно,
что это фантазии – где-то между тюрьмой, психбольницей и современным искусством.
Миноритарий может делать со своей ценной бумагой две и только две вещи. Получать по
ней дивиденд – раз. Продать, и если цена акции вырастет, это будет продажа с прибылью – два.
С ценой акции может происходить что угодно, но в среднем цены растут. В среднем они растут
по той же причине, что растет цена на водку или селедку. Денежной массы с каждым годом
становится немножечко больше, и этот рост опережает количество селедки на душу населе-
ния. Обычный инфляционный процесс. Если акций почти столько же, а денег в мире заметно
больше, акции дорожают.
Таким образом, акцию можно представить как облигацию на особых условиях. Каких
условиях? В ее цене будет автоматически заложена защита от инфляции (это очень важный
параметр, именно инфляция губит долговой капитал в XX–XXI веках). Далее. По акции пола-
гается дивиденд, по облигации  – купон, но с дивидендом все хуже. Купон гарантирован, и
его размер известен заранее. С дивидендом звучит так: если будет прибыль и мы захотим ее
вам отдать, то будет вам дивиденд, какой – заранее не скажем. Попробуй угадай. Впрочем,
обычно у компании прибыль есть и обычно какую-то ее часть отдают дивидендом. Но, как
правило, средняя ставка купона всегда выше, чем средняя ставка дивидендных выплат. Если
они хотя бы приблизительно равны, это считается аномалией, по крайней мере в России. Вот
сейчас купонная доходность государственных облигаций 6–7 % годовых, средние дивиденды
по рынку в районе 5 %, и это считается небывалым дивидендным сезоном. Обычно в России
довольствовались средним дивидендом 2–3 %, средний купон при этом был выше в несколько
раз. Третье условие: рыночная цена акции, помимо того что заключает в себе инфляцию, ска-
чет сама по себе, отражая положение дел в компании. Если умеете выбирать хорошие компа-
нии, для вас это хорошее свойство, если не умеете – скорее плохое, вместо лишней доходности

66
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

будет только непредсказуемость и волатильность. Итак, вот три особенности. Хорошая, плохая
и на любителя.
Теперь вопрос: можно ли теоретически представить себе облигацию, выпущенную на
таких условиях? Облигация – это заем. Такой вот странный заем. Занимает же государство под
плавающий процент, привязанный к межбанковской ставке, или даже под размер инфляции с
небольшой доплатой. Еще пара странных условий («купон на наше усмотрение» и «даты пога-
шения не будет») – и получается очень странная облигация на любителя. С другой стороны,
ничего странного. Бумага более чем привычна и веками называется словом «акция».
 
3.2. Мажоры vs. миноры. – Количество переходит в
качество. – Куда деть эти миллиарды? – Акция на пару
секунд. – Биологи лучше нас. – Разговор по понятиям.
 
Мы видим, как смысловой забор между двумя фундаментальными классами можно пере-
скочить. При этом у нас нет цели специально его расшатывать. Пусть стоит, где стоял. Мы
лишь показываем логическую ограниченность логических границ. Прагматический принцип:
не свергать канон там, где не можем предложить лучшего. Если бы мы делали классификацию,
словно в первый раз, то, вероятно, прописали бы всем привычные классы: доли, долги, недви-
жимость и потребительски полезная движимость. Но вот пятый и шестой пункты  – другая
история: попытка дописать на полях типичного учебника кое-что свое, потому что это важно.
Вернемся к тому, как мы не смогли мысленно вынести диван из «Газпрома». Хотя наши
0,0001 % акций намного больше, чем любой диван. Разница в позиции между мажоритарным
и миноритарным акционером слишком ощутима, чтобы считать одну и ту же акцию одним
и тем же, если ею владеют в столь разных позициях. В случае миноритария это скорее стран-
ная облигация для смелых духом. В случае мажоритария это контроль: он может вынести все
диваны и развернуть газопровод в другую сторону.
Также бывают случаи, когда мажоритарий может показать миноритариям столько при-
были, сколько сочтет нужным. Слово «скрыть» слишком грубое и пахнет едва ли не подделкой
документов, поэтому принято использовать мягкое «показать». Финансовая отчетность может
работать тоньше, где-то между наукой и искусством, она слегка (или не слегка) корректирует
картину в интересах корректировщика. Слабоуловимое преимущество, вроде преимущества
дилера, сдающего карты, но для ощутимой разницы при долгой игре его хватает. Помимо
этого, есть инсайд. Незачем намеренно создавать асимметрию в разделе потоков, играя циф-
рами отчетности. Асимметрия, по крайней мере информационная, и так уже есть по условиям
игры. Как правило, мажоритарий знает то, о чем миноритарий может только догадываться.
Подпишут ли большой контракт? Состоится ли слияние? Окажет ли государство помощь? Или,
наоборот, государство сделает так, что акции лучше скинуть? Мажоритарий тоже не знает
всего. Но важно, что он в любом случае знает больше.
Впрочем, есть одна разница, более приятная миноритарию. Поскольку от его 0,0001 %
акций ничего не зависит, можно расслабиться. Владение активом не требует столько времени,
усилий, волнений. Если у миноритария здоровая психика, он не будет тратить на свой порт-
фель более нескольких дней в году. Будущее неизвестно, сюжетами лучше не увлекаться, боль-
шая часть теханализа – лженаука, большая часть новостей – информационный мусор. Все, что
можно узнать и подумать про свои акции, можно узнать и подумать довольно быстро и зани-
маться далее своими делами. Можно включать торговый терминал хоть каждый день и болеть
за свой портфель, как за команду. Но рано или поздно надоест.
Так вот, миноритарий  – болельщик, сделавший ставку у букмекера, а мажоритарий с
контрольным пакетом  – то ли главный игрок сборной, то ли тренер, то ли владелец клуба,

67
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

то ли все сразу. Расслабиться не получится. Богатые могли бы ничего не делать, если готовы
становиться за это менее богатыми. Обычно они не готовы и заняты больше бедных.
Мы не можем отнести активы мажоров и миноров к одному классу. Количество перехо-
дит в иное качество. Давайте согласимся, что оно есть и мы его видим.
Седьмой пункт кого-то удивит, но без него схема неполна. Напомним первое пожелание к
схеме: неважно, сколько пунктов, но любой конкретный капитал должен подходить под какой-
либо пункт. И второе пожелание: если размещение капитала А как-то существенно отлично от
размещения капитала Б, эта существенность должна найти отражение в схеме. Если палладий
как объект инвестиций существенно отличается от акций и вообще от чего угодно, то должен
быть специальный класс: «товарные активы». Иными словами, мы должны плясать от эмпирии.
Что мы видим на практике? Мы видим хедж-фонды, инвестирующие в «идеи», а не в
«активы». Мы видим миллиарды долларов, размещенные в опционах и фьючерсах. В сумме
доходность по этим активам будет напоминать доходность по всем ставкам букмекерской кон-
торы  – она будет слегка отрицательная, конечно. Но нам сейчас важно, что это миллиарды
долларов и их нужно куда-то приписать. Также помимо игроков, купивших акции Сбербанка
и Apple на три года, есть купившие их на три дня. И это важный момент: причины, по которым
акции покупают на три дня, существенно отличаются от причин, по которым их покупают на
три года. Эти покупатели играют в разные игры с разными правилами, их нельзя записать в
один класс. Чтобы различие было нагляднее: бывают игроки, покупающие акции (или прода-
ющие, тут неважно) на три часа, три минуты, три секунды. Последний тип игры, кстати, если
подходить с умом, – наиболее выгодный. Ограниченный по капиталу, сложный в исполнении,
но самый доходный в проценте на капитал. Добавим, что этим игрокам важно не столько то,
что именно они покупают-продают, сколько те основания, по которым они это делают.
Принципы спекуляций важнее, чем инструмент спекуляции.
Зачастую инструмент вообще неважен (например, каким именно
фьючерсом торговать, если вы торгуете превосходство в скорости).
Арбитражер на акциях ближе к арбитражеру на золоте, чем к трендовику на акциях.
Вот и прозвучало, кстати, слово «спекуляции». Как минимум спекулятивный капитал стоит
выделить в отдельный класс. Как максимум можно выделить в отдельные классы разные виды
спекулятивного капитала, по торгуемым принципам.
Теперь отразим эту эмпирию в логике. Добавление седьмого пункта – самое меньшее,
чем можно отделаться, чтобы серьезно учесть наши наблюдения. Те, кто не добавит «спекуля-
ции» как класс активов, должны делать вид, что их нет, потому что плохие (как биолог, не
признающий существование рептилий, потому что они ему не нравятся). Или же перед тем,
как начать описывать классы инвестиционных активов, уточнять: в мире есть инвестиции и
спекуляции, мы сейчас с вами будем про инвестиции. Но через это «и» введен не просто новый
класс, а суперкласс, равномощный суперклассу инвестиций в целом!
Третий вариант: насчитать обычные инвестиционные классы, а затем добавить, что спе-
куляции могут быть их подклассами, производными от методов принятия решения. Например,
класс  – акции. С ним возможны пассивное инвестирование (удерживаем индекс), активное
(выбираем конкретные бумаги) и спекуляции (выбираем бумаги, время и направление).
Трейдеру не так важен инструмент, как принцип. Грубо говоря, на компьютере будет
папка «трендовые системы», в ней вложенные папки «трендовые системы на Сбербанк» и
«трендовые системы на рубль/доллар». При этом акции Сбербанка могут быть и в инвестици-
онном портфеле, но «инвестиционные стратегии» – это папка по уровню сильно выше. Акции
Сбербанка, оказавшиеся в столь разных папках, – не один и тот же актив. Акции Сбербанка,
попавшие в «трендовые системы», будут получать свои лимиты на капитал из общей папки
«трейдинг», при этом инвестиционный портфель – вообще другая планета, другие лимиты.

68
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Второе никак не связано с первым. И это правильно. Это здоровая морфология. Обратная
тому, с чего мы начали (спекуляции акциями как подкласс класса акций). Поясним снова на
примере биолога, на этот раз – не различающего важные признаки и вторичные. Например,
биолог, создающий морфологию на основе цвета. Все животные сначала делятся по цветам:
бурые, желтые, зеленые и т. д. А дальше делятся как-то еще, но сначала цвет. Белая кошка
будет в одном классе с белым медведем и полярной совой.
Если вы заметили, мы насчитали уже четыре подхода, как нам классифицировать спеку-
ляции. Два из них странные: «крокодилов не существует» и «кошка – родственник совы». Два
более-менее нормальные и отличаются тем, где поставить «и». Либо вводим дополнительный
класс капиталов, либо суперкласс. Мы выбрали более скромный вариант. Мы настаиваем на
нем, но без фанатизма.
Договор о терминах конвенционален. Как договорились, так и
есть. Главное, чтобы работало с пользой.
Можно было, например, так: инвестиции и спекуляции. Как бы два равномощных класса.
У нас по-другому.
В нашей конвенции спекуляции  – это подкласс инвестиций.
Любые спекуляции  – это инвестиции, например инвестиции в
положительное математическое ожидание торговой системы.
Но не любые инвестиции – это спекуляции. Хотя… немного поиграв с терминами, можно
было бы представить словарь, где любые инвестиции  – это спекуляции, понимаемые доста-
точно широко, как ставка на рост цены в будущем. Но если смыслами так легко играть, можно
ли что-то зафиксировать? Некое принципиальное различие между инвестицией и спекуляцией,
раз уж нам достался язык, где есть эти слова, и мы не отвергаем его богатство?
Самое простое отличие: инвестиции  – это всегда инвестиции в
актив, а спекуляции – в трейд.
Инвестиция в актив подразумевает ставку на его долгосрочный, обусловленный фунда-
ментальными причинами рост и параллельно в какой-то денежный поток, им создаваемый
(дивиденды, купоны, рентные платежи и т. д.). При этом краткосрочные колебания – игнори-
руются. Акции упали на дно и лежали там три года  – на инвестиционном таймфрейме это
краткосрочные колебания. А для спекулянта целая жизнь: можно десятки раз спустить капитал
и заработать. Инвестор зарабатывает только на росте актива и его денежном потоке. Отсюда
понятно, что нельзя инвестировать в шорт (это оксюморон), а спекулировать – можно.
Также нельзя инвестировать с плечами, на заемные средства. Рано или поздно лучший
актив упадет так, что рисковый плечевой игрок обанкротится. Потом актив отрастет, но уже
без рисковых парней. Почему не банкротится плечевой спекулянт? Спасает простое правило:
обычно там, где применяются плечи, применяется стоп. Но стоп, поставленный по уму, это
уже маркет-тайминг. Ставка на то, что бывает время покупать и время продавать. Инвестор,
как правило, не играет в такие игры со временем. Обычно он не знает, вырастет рынок в бли-
жайший год или упадет. Чтобы в долгосроке извлечь свою прибыль, ему этого и не надо. То
есть какие-то версии относительно рынка у него тоже бывают, но он по определению не станет
их играть. А если станет, добро пожаловать в класс спекулянтов.
Вообще, многое можно узнать, всего лишь корректно работая с понятиями. Причем сами
понятия вводятся почти произвольно. Корова – это всего лишь то, что мы договорились считать
коровой. Но обращаться с этим в дальнейшем придется именно как с коровой.

69
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
3.3. Особо ликвидный труп. – Уберите ваше
образование. – Кафе так и сяк. – Что угодно в
седьмом классе. – Биткойн ложится в схему. –
Пока пирамида стоит, она стоит. – Почем пепел?
 
Мы говорили, что схема должна быть полной, такой, при которой любой актив на земле
может быть отнесен к какому-либо классу. Под активом при этом понимается что угодно
вообще, хоть дохлая крыса, лишь бы стоило денег. Дикая крыса в доме  – это не актив,
поскольку ее стоимость отрицательна и равна выполнению работ по ее ликвидации. Если же это
специально приготовленная крыса, мумифицированная современным искусством и проданная
на аукционе, скажем за 120 000 долларов (мертвая акула как-то была продана за 12 млн, так
что оценим крысу в 1 % от акулы), то это коммодити. Актив класса 2, а если вы выделяете
подкласс уникальных товаров, то актив класса 2а. Крыса как ценность будет находиться там
же, где картина Рембрандта, ванадий и кофе.
Золотая монета? На полочке рядом с крысой. Если кто-то считает, что это «деньги», ему
нужно машину времени и на пару веков назад. Тушенка, сгущенка – все на полочку к монете
и крысе. Хотя, конечно, крыса и монета инвестиционно привлекательней.
Подержанное авто? Тоже класс 2, только это плохой актив. Авто становится подержан-
ным сразу, как только покупается в автосалоне. Дальше с этим «активом» не происходит
ничего хорошего, только износ. Инвестировать в машину – то же самое, что инвестировать в
коньяк, который собрался выпить.
Полученное образование? Это не вещь и не набор прав, как ценная бумага. Это не может
быть предметом отчуждающей сделки, а значит, предметом инвестиций, который всегда без-
личен. Фраза «инвестирую в свое образование» также вызывает наше непонимание. В рамках
принятого здесь словаря она бессмысленна. Из этого, впрочем, не следует, что не надо полу-
чать образование (более того, можно даже покупать машины и пить коньяк). Просто не надо
использовать лишних в данном случае слов.
Одолжили деньги другу? Без процентов, потому что он все-таки друг? Но с отдачей,
потому что вы все-таки не лох? Это не долговой актив, извините. Потому что долг – это про-
цент. Это ухудшенный вариант очень плохого варианта. Это дисконтированный кеш. Наличка,
которая стоит дешевле, чем наличка, потому что она только потенциально ваша. Впрочем, мы
верим в вашего друга, что он отдаст с большой вероятностью. И это не повод не дать взаймы.
Актив очень плохой, актив класса 1´, но, возможно, дружба стоит дороже.
Дали денег другу на открытие кафе под двойную ставку банковского процента? Это нор-
мальный долг, хоть и очень рискованный. Актив класса 3.
Дали денег тому же другу, на то же кафе, но под долю в прибыли этого кафе? Поздравляю,
вы акционер венчурного стартапа. Актив класса 5. Из поздравлений, кстати, не следует, что
вы правы. Это будет зависеть от друга.
Дали денег кому попало под открытие того же кафе? Актив класса 3 либо 5, смотря на
каких условиях.
Сами открыли кафе? Актив класса 6.
Купили фьючерсный контракт на золото? Пока слишком мало информации. А зачем
вы его купили и что будет дальше? Если вы каждый год покупаете квартальный фьючерс на
золото, четыре раза роллируете, и все потому, что верите в золото и вот так инвестируете, –
это коммодити. Между бальзамированной крысой и тушенкой. Можно было дойти до банка
и открыть там обезличенный металлический счет: смысл тот же, только без переплаты за рол-
лирование. Но если у вас есть какая-то торговая система… Нет, даже не так. Даже если нет
70
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

торговой системы (если нет – это плохо), но вы берете фьючерс на золото в какие-то особые
моменты, когда выгода, на ваш взгляд, увеличится,  – это спекулятивный капитал класса 7.
Средний человек такие моменты не угадывает, зато может гордо рассказывать, что слил свои
деньги как настоящий спекулянт, а не абы как.
Купили швейцарский франк? Простите, а что значит «купили швейцарский франк»?
Купили пачку наличных денег за другие деньги и сложили в тумбочку? Это кеш, актив класса
1. Открыли счет на Forex и поставили на франк против американского доллара, с тейк-профи-
том и стоп-лоссом? Это уже актив класса 7. Сделали то же самое через фьючерсный контракт
на бирже? Это обычно лучше, чем на Forex. Вы все в том же 7-м классе, но в 7-м классе для
чуть более одаренных.
Торгуете парный трейдинг на акциях «Роснефти» и «Лукойла», типовая синтетика на
схождение спреда? Я еще скажу про парный трейдинг тяжелое слово практика, пока же, в
жанре классификации – вы, конечно, не инвестируете ни в «Роснефть», ни в «Лукойл». У вас
нет акций, хотя кажется, что они у вас есть. У вас есть торговая система. Голимая спекуляция,
при означенных условиях куда более рискованная, чем кажется.
Биткойн? Здесь интересно. Здесь будет подробнее. Пожалуйста, не говорите, что это рас-
фасованная пустота и пирамида. Во-первых, я сам склоняюсь к этой мысли. Во-вторых, эта
мысль неверная, хотя я к ней и склоняюсь. В момент написания этой строки (весна 2018 года)
за биткойн дают 7000 долларов. Пустота столько не стоит. Но даже билет МММ – актив, пока
за него дают хоть какие-то деньги. Так что это? Что есть эфир, риппл, монеро, даш? На крип-
товалюте как бы написано, что это валюта, но не будем верить глазам своим. Как говорится,
на сарае тоже много чего написано, а там дрова. Меньше всего в настоящий момент это похоже
на деньги. Стоимость денег не может увеличиться в 10 раз за год, также это не может быть
инвестицией со 100 %-ным риском.
Больше всего в настоящий момент криптовалюты похожи на акции глобальных венчур-
ных стартапов с элементами лохотрона. Мы говорим «в настоящий момент», потому что смысл
таких активов разный в разные моменты времени. Сегодня  – венчурный стартап, завтра  –
мировой гигант или мусор. Но смысл инвестирования в крипту пока был такой же, как в стар-
тап. Вдруг это действительно станет чем-то, как собирается? Ну, мало ли. Причем претензия
скорее на то, что это станет чем-то вроде золота, а не кеша. То есть скорее средство сохранения
стоимости, чем платежа.
Не верите, что станет? Хорошо, пусть это станет не деньгами и не золотом, а неким эрза-
цем, но некоторые будут ценить это. Вы не верите, но насколько вы в это не верите? Допу-
стим, на 90 %. Нет, даже на 99 %. Но все равно разумный человек оставляет возможность, что
капитализация биткойна сравняется с мировой капитализацией золота. Пусть эта возможность
весит 1 %. Но капитализация золота в районе 5–10 трлн долларов. Если мы смотрим на цену
биткойна в 2015 году, видим 300 долларов, знаем, что всего монет будет 21 млн, и даем 1 %
вероятности, что стоимость сравняется с золотом, и 99 %, что это хлам, не стоящий ничего.
Инвестиционная рекомендация в этом случае: покупать. Потому что недооценка в лучшем
сценарии более 99 %. Эта цифра перевешивает 99 % неверия. Если неверие весит всего лишь
90 %, то брать надо и за 5000 долларов. Возможны и еще более смелые сценарии, и еще боль-
шая уверенность в них. А ведь когда-то цена биткойна равнялась одному доллару. Полагаю,
нет такой степени пессимизма, которая запретила бы покупать по этой цене. Правда, тогда
о проекте мало кто знал.
Я знал о нем достаточно, чтобы купить свой первый биткойн в 2014 году, где-то в районе
500 долларов, следом за братьями Уинклвосс. Те монеты уже в основном проданы, ранее, чем
следовало, но с прибылью, кратно большей начальной суммы. При этом заметьте, я никогда
не верил в биткойн, как многие его адепты, полагая, что это не деньги и никогда не станет
деньгами. Я был криптопессимистом.
71
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Но вот вам простая, красивая и гениальная идея: чтобы покупать крипту, вовсе не обя-
зательно в нее верить в религиозном смысле («новые деньги»). Весь вопрос – какой вес вы
приписываете своему неверию, и какой потенциал роста тому сценарию, который вообще не
ваш. Это в том случае, если вы покупаете с инвестиционными целями, т. е. планируете держать
годами на холодном хранении и сбрасывать лесенкой по мере приближения к справедливой
цене.
Таким образом, если покупать и держать, то крипта – это актив класса 5. Как ни странно,
это акции. Можете назвать это подклассом 5а, подчеркнуть венчурность. Если кто-то возразит,
что большая часть криптопроектов, если не все, кончится ничем, что это памп, дамп и обма-
нутые надежды, – конечно, все так, но это не возражение. Так и должно быть. Это нормальная
судьба долевого участия в венчурных стартапах. Жулики и особенно полужулики должны по
определению доминировать в этой сфере. Просто потому, что изобразить перспективный вен-
чурный проект намного проще, чем его реализовать, и если только изобразить – награда тоже
будет. Это все так, но это так и за пределами криптомира.
Кстати, если биткойн не держать, а трейдить – будет актив класса 7. Мы помним, что
волшебное превращение происходит с чем угодно. Золото перестает быть золотом, валюта
перестает быть валютой, непонятно что перестает быть непонятно чем, становясь обычным
спекулятивным капиталом, размещенным на криптобиржах. С безопасностью здесь похуже, с
волатильностью и трендовостью получше.
Наконец, провокационный вопрос: а вложение в пирамиду – это что? Давайте не будет
говорить банальности, что это плохое вложение. Как только вы перевели деньги, считайте, что
они сразу же потеряли в цене от 10 до 99 %, смотря в какой фазе контора. Это вы и так знаете.
Надо классифицировать, поскольку это все равно ценность. Билеты МММ даже после обру-
шения МММ небольшое время чего-то стоили. Обычно это долговой актив класса 3. Если
оформляется как заем, значит, заем. А то, что вы ссудили деньги ребятам, которым лучше не
давать взаймы, – второй вопрос.
Но это нормальная пирамида, где до поры все всем платится. Хорошо, а если перевести
деньги «международной инвестиционной компании», обещающей 1–2 % в сутки, но от которой
не вернулось еще ни одного доллара? То есть если в этот резервуар ведет одна труба, в которую
только втекает, – а вытекает оттуда исключительно в рекламном ролике? Поздравим себя, мы
нашли кристально чистых жуликов, без примесей. Но мы не будем это классифицировать. По
простой причине – активом считается все, что можно хоть как-то обменять на деньги. Билеты
МММ можно было продать. Запись в личном кабинете на сайте обладает нулевой ликвидно-
стью. Там может быть написано, что у вас, например, 12 345 доллара. Но вам их никогда не
вернут, и нет такого дурака, который купит это с дисконтом, скажем, за 1000 долларов. Зна-
чит, это не актив. С тем же успехом вы могли сжечь эту сумму и спрашивать, к какому классу
активов отнести денежный пепел.
И вот еще важное. Мы же помним, что понятие – это скорее облако с нечеткими грани-
цами, нежели четко очерченный камень? Несмотря на это, мы обычно понимаем достаточно,
чтобы моделировать им реальность. Иными словами, мы часто не можем сказать, где кончается
одно и начинается другое. Но нам и не надо. Классический пример: философ Витгенштейн
пытается определить, что такое игра. Вот так, чтобы можно было показать на любое нечто и
точно сказать – вот это игра, а вот это нет. Игра – это такие-то и такие-то признаки. Четкое
определение. Абзац текста. Двадцать слов, например. Витгенштейн понял, что так не полу-
чится. Ни абзаца текста, ни двадцати слов, ни четкой границы между «игрой» и «не игрой».
Слово расплывчато.
К чему все это? Мы примерно понимаем, как работает классификация, а точнее и не
надо. Будет масса промежуточных и попросту непонятных случаев. Например, акции, порт-
фель коих пересматривается раз в год, – это актив класса «акции». Все четко и понятно. А
72
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

если портфель пересматривается раз в месяц? А если по формальным механическим крите-


риям? А если раз в неделю? А если несколько сделок в день по гиперликвидной акции? Это
уже трейдинг? Понятно, что в какой-то момент актив перешел в класс «капитал, размещен-
ный в торговую систему», то есть в трейдинг, конечно. Но в какой именно момент? А в какой
момент «ребенок» становится «взрослым»? Год, месяц? Так, чтобы в этот день он стал другим
человеком? Нет такого дня, а другой человек есть. Так и здесь. Пусть промежуточные случаи
не смущают – модель работает, несмотря на.
 
3.4. Не садитесь за этот столик. – Путь из кареты
в тыкву. – Доллар может казаться. – График в
карман не положишь. – Потерянные по дороге. –
Вложиться в дрова. – Инвестор, которому дали 20 лет.
 
Принципы классификации более-менее понятны.
Уместна еще такая метафора: каждый класс активов – это игра со своими правилами.
Столик, куда можно подсесть. «Привет, я умею отбирать хорошие акции, где тут фондовая
секция биржи?» Как вариант: «Я знаю, кому можно дать взаймы, ау, где тут рынок частных
займов?». Или даже так: «Ну чего, кто со мной поиграть в коммерческую недвижимость?»
Впрочем, «играют» обычно в 7 классе. Там только этим и занимаются. Можно играть в тренд-
фолловинг, арбитраж, паттерны и т. д. Это еще честные игры, а есть специальные игры для
шулеров, про которые тоже знаем, но не будем. Правильный вопрос, повторим, это не «За
каким столиком больше выигрыш?». За любым столиком выигрыш – это чей-то проигрыш, в
сумме выигрыш нулевой. Правильный вопрос: «Во что я умею играть?» Или хотя бы так: «Во
что хочу научиться?»
Но есть два столика, за которые лучше не садиться. Они проклятые. Учись – не учись,
там просто нет призового фонда. Это первый и второй столики. Про первый все и так в курсе.
Но насчет второго бытуют иллюзии.
Начнем с очевидного.
Никогда не храните деньги в деньгах.
Есть инфляция, и весь банковский процент по вкладам там сгорает примерно до нуле-
вой доходности (что еще приемлемо), но еще лучше горит наличность (вот это уже лишнее).
Обычная для РФ инфляция в 10 % превращает за 10 лет 1 млн рублей в 349 000. За полвека
же миллион превратится в 5000. Но это, если все хорошо. Гиперинфляция, при которой все
дорожает в 2 раза за год, превращает такими темпами за 10 лет миллион в 976 рублей. Домик
в деревне превращается в бутылку не самого дорогого виски. Но рост цен в 2 раза – тоже еще
цветочки. В первой половине 1990-х цены росли примерно в 10 раз за год. Волшебное превра-
щение домика в бутылку, начавшись где-то в 1991 году, успешно бы завершилось к 1995-му
или даже чуть раньше.
Касательно более твердых валют темпы поменьше. Последние десятилетия американский
доллар, например, обесценивался со средней скоростью 3 % в год. Через десять лет такими
темпами ваш капитал, размещенный в тумбочку, уменьшится примерно на четверть. История
не такая трагичная, но зато коварная. На коротком промежутке можно даже не заметить, к чему
все идет. Иногда еще случается кризис, и наличный доллар может дать рублевую доходность
100 % и более за год. Это путает. Но при динамике капитала –3 % годовых с периодическими
отскоками от +20 % до +200 % фокус, к несчастью для фокусника, может и удаться. Не надо
себя обманывать. Наличные деньги, даже доллар, математически – это всегда плохо.

73
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Практически это, впрочем, допустимо. На очень небольшую часть портфеля. Ее обычно


называют «подушка безопасности», но еще ее можно назвать «тревожный чемоданчик». Пред-
ставьте – всеобщий апокалипсис. Или хотя бы ваш личный. Мало того что активы упали, но еще
счета заморожены. Практически все. В России, вероятно, такой сценарий можно представить.
«Биржи и банки приостанавливают выдачу средств до наведения порядка». В этой ситуации
наличная валюта – совмещение двух достоинств: предельной надежности и предельной лик-
видности. Хотя… Особенности национального понимания «порядка» таковы, что здесь самое
время обязать население сдавать валюту. Если даже в США Рузвельт обязал население сдавать
золото под страхом тюрьмы, то в России сдавать валюту – можно сказать, национальная тради-
ция. Но не будем о самом грустном и не самом вероятном: это уже ситуация, когда управление
портфелем затмят другие приоритеты.

74
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

От очевидной истины про инфляцию перейдем к менее очевидной. Если инфляция – это
удорожание товаров, то иногда кажется, что лучший способ уйти от нее – это уйти в товары.
Но это кажется.
Никогда не храните деньги в вещах. Покупая товарный актив,
вы реально покупаете доходность, равную инфляции минус кое-что:
транзакционные издержки, черные лебеди, издержки волатильности,
налог. То есть инвестируете под доходность хуже инфляции.
Возьмем образцово-популярный товар – нефть. Вот график реальной, за вычетом инфля-
ции, доходности по нефти за полтора века, в долларах 2016 года.

Примерно так же или хуже будет и по другим коммодити.


Но графики приукрашивают. Глядя на них, можно подумать, что, уходя в товары, вы
покупаете доходность, примерно равную инфляции, плюс некую неопределенность. Через
десять лет может выясниться, что вы случайно заработали 20  % или случайно потеряли.
Классическая портфельная теория, в принципе, разрешает инвестиции в активы с ожидае-
мой околонулевой доходностью при условии, что у них отрицательная корреляция с основным
наполнением портфеля. Обычно основное рекомендуемое наполнение – акции. Корреляция
отрицательная. Значит, можно?
Увы, на практике расстояние между теорией и практикой больше, чем в теории.
Между графиком и карманом, как уже говорили, будет разница,
и разница не в пользу инвестора.
Мы уже отчасти перечислили демонов, которые обгрызут ваш ноль в минус, но давайте
чуть подробнее.
1. Комиссии. Вы не можете инвестировать в нефть или продовольствие, затарив свои
личные склады. Даже если бы такие склады у вас были, это все равно странный способ: слож-
ный, дорогой и рискованный. Обычно это делается через фонды. Используя производные
инструменты, они поддерживают доходность, соответствующую росту цены товара. Превысить
75
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

эту цифру они не могут. Могут только понизить на величину своей комиссии, это в лучшем
случае. В худшем случае часть средств будет потеряна по дороге. Грубо говоря, золото выросло
за год на 8 %, комиссия фонда 2 %, но у вас почему-то доходность не 6 %, а 4 %. Куда делись
еще 2 %, никто не скажет. Даже индексные ПИФы в России зачастую теряют пару процентов
годовых просто так, по необъяснимым причинам.
2. Спред. Допустим, вы решили обойтись без фондов. Вас по-прежнему манит золото.
Вы идете в банк и открываете ОМС – обезличенный металлический счет. В этом случае ваш
контрагент живет не с комиссии, а со спреда (при желании это можно назвать комиссией).
Вроде как в обменнике: цена покупки валюты отлична от цены продажи, и вот на эти 2–3 %
обменник и живет. Но в случае ОМС спред может достигать 10–12 %. Купили золото. Через
год цена та же. Вам стали нужны деньги, пошли и закрыли ОМС, потеряли 10 %. Как выбрать,
на чем лучше терять – на годовой комиссии или спреде? Если вложение на короткий срок,
лучше комиссия фонда, если вдолгую – лучше ОМС. Еще лучше обходить все это стороной.
3. Налоги. Они берутся не с реальной доходности, а с номинальной. Допустим, инфля-
ция 15  % годовых, вы продали паи фонда с разницей в 10  %. С точки зрения налоговой у
вас не убыток 5 %, а прибыль 10 %, с нее полагается уплатить 13 % НДФЛ. При инвестиро-
вании в акции и облигации этот трюк с расчетом налога не так значим. Во-первых, там изна-
чально неотрицательная доходность, во-вторых, на владение этими бумагами здесь и сейчас
есть льготы. А с ПИФа драгметаллов есть налог, наложенный на ваш убыток.
4. Локальные черные лебеди. Например, вы открыли ОМС в банке, банк обанкро-
тился. В отличие от депозитов, ваши золотые «граммы» не застрахованы.
5. Глобальные черные лебеди. Вы инвестировали в какой-то металл, который пола-
гали ценным. Но в мировой экономике что-то щелкнуло, и ценность исчезла. Например,
исчезла редкость: нашли «философский камень» и металл научились дешево делать из деше-
вого сырья. Или просто в промышленности нового века стал меньше спрос. Совокупная товар-
ная масса планеты, если в нее как-то вложиться, действительно отражает инфляцию. Но одни
товары уходят, другие приходят. По определению, вы вложились в старую номенклатуру, а
инфляция будет отражена уже в новой. Чтобы было понятнее: представьте, на дворе начало
XX века и вы решили сделать вложение вдолгую. Купили дрова (топливо всегда нужно!) и
конскую упряжь (как же без транспорта?). Мы не знаем будущего, но дровами может оказаться
что угодно.
6. Волатильность как психологический фактор. Давайте опять на примере золота, оно
же у нас считается главным защитным активом? Как известно, этот защитный актив падал в
цене с 1980-го по 2000-й год. Не в разы, осторожно падал. Учитывая, что падение к доллару,
а доллар при инфляции падает сам собой, то падение сильнее, чем кажется. Но все равно не
на 80–90 %, как умеют фондовые рынки. Что лучше навсегда выбьет инвесторов из актива:
быстрое падение на 80 % и восстановление за пару лет или медленное, упорное, в год по чуть-
чуть падение длиной 20 лет? В первом случае все быстро, инвестор не успевает толком пому-
читься, да и надежда на восстановление стоит дороже, чем 20 %. А вот если много лет терять
по кусочку, но у тебя еще больше половины капитала… Есть что спасать. И есть от чего спа-
саться: кажется, что настает такая реальность, где активу просто нет места. Этим и коварны
коммодити – у них очень долгие циклы. Нормальный человек с обычной психикой, попав в
такие активы, всегда будет расположен выходить из них на лоях. При этом уходить навсегда,
чтобы больше никогда не вернуться, за десять лет у него сложится весьма устойчивое мнение.
А входить он будет, вероятнее всего, поближе к хаям. Когда многолетний рост создаст иллю-
зию, что это надолго, если не навсегда. Нефть в 2007 году, золото в 2011-м так и манят. Назо-
вем это «ловушкой волатильности».
…Пожалуйста, вот куча способов для того, чтобы актив, рассчитанный на соответствие
инфляции, оказался хуже нее. Кому-то еще туда надо?
76
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
3.5. Новичкам вход разрешен. – «А можно процент
поменьше?» – Должники в законе. – Чем кончается зебра. –
Слегка продвинутый депозит. – Плавающий купон выплывет.
 
За пять других столиков садиться можно. С третьего по пятый можно садиться, даже
особо не умея играть.
Недвижимость, долевые и долговые активы дают возможность,
играя по простым правилам, сыграть как минимум «вничью».
Если новичок не будет слишком нервным или слишком жадным, у него получится. Сыг-
рать на ничью (намеренно, как в футболе) – означает «инвестирование под ноль». Это форму-
лировка для тех, кому нужно резко, честно и быстро. Более благозвучно то же самое звучит
так: «Капитал будет защищен от инфляции». Для точности можно добавить: «При условии, что
он инвестирован в долгосроке». Про то, как правильно играть на ничью, существует отдельная
теория – ассет алокейшн. Поскольку так играть не очень веселое занятие, ее сторонники ино-
гда считают, что это способ получить положительную реальную доходность, называют цифру
5 %, иногда 10 %. Самая дерзкая цифра, которую слышал на одном провинциальном семинаре,
была 30 %. К этой теории еще вернемся, но без излишнего оптимизма.
Шестой (владение бизнесом) и седьмой (трейдинг) столики не для всех. Именно там зна-
ние реализует свой перевес сильнее, чем где-либо. А незнание, соответственно, – свой: ника-
кие другие классы активов, включая первые два, не позволяют спустить деньги так быстро.
Здесь идет самая быстрая игра по самым высоким ставкам. Не умеешь – не садись. Про шестой
столик в этой книге не скажем почти ничего, про седьмой будет долгий разговор в отдельной
части. Пока вернемся к более безопасным играм.
Покупая долговой актив, не максимизируйте по ставке процента.
Если вы специалист, то максимизируйте риск-доходность. Если вы
новичок, максимизируйте лишь надежность, и больше ничего.
Давайте воспроизведем логику Абсолютного Дурака. Сначала он вспомнит про Сбер-
банк, как в нашей стране и принято, но процент покажется маленьким. Он заметит, что в мел-
ких банках ставка выше на 3–4 %. Затем он обратит внимание, что есть кредитные заведения,
которые вообще не банки, но ставка там выше на 10–20 %. Но и это не предел. В интернете есть
заведения, которые даже не заведения, а непонятно что, но ставка там еще выше. Если дурак
будет достаточно упорен, он найдет какое-нибудь окончательно рекордное предложение вроде
«5 % в день», бывают и такие. Он переведет туда деньги, это будет его первым и последним
шагом. Перед нами пример того, как максимизировали единственный параметр – обещанная
доходность.
Если компетенции не хватает, то даже не пытайтесь отбирать по параметру «риск – доход-
ность», достаточно будет отбора только по риску. Мы же помним, что все премии, бездумно
собранные за риск, рано или поздно придется возвращать? Либо эти премии собираются обду-
манно, становясь реальной премией за скилл, либо мы тут вообще не думаем. Дурак, остано-
вившийся на стадии Сбербанка, не был бы таким уж дураком.
Один из способов оптимизировать по риску: минимизировать
ставку.
Как это ни странно. «Я бы сделал вклад, но какой-то у вас процент большой. Поменьше
где-нибудь не найдется?» Но это логично. Если вы будете рандомно покупать долги с большей
ставкой, то… В середине этого пути вы не повысите матожидание, оно будет почти таким же,

77
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

но вы отрастите большие и длинные хвосты вероятности, а оно вам не надо. В конце этого пути
вы просто вложитесь в пирамиду и потеряете все. Остановитесь в начале.
Помните: после того как отменили долговые ямы и придумали
АО и ООО, любой занимающий деньги немножко пирамида.
ООО так и называется «общество с ограниченной ответственностью». Сколько бы ни
было должно юридическое лицо, долг не перейдет на стоящие за ним физические лица. Для
этого, в частности, и существует сама концепция «юридического лица» – чтобы людям было
не страшно вести бизнес, чтобы они рисковали заранее понятной суммой, а не своей почкой
или свободой. В свое время это, вероятно, сильно подстегнуло деловую активность, но «огра-
ниченная ответственность» теперь зачастую означает полную безответственность.
Помните, что общество и государство в большинстве стран на стороне должника, а не
кредитора, даже если должник – миллионер, а кредитор – бедный пенсионер. Вопрос в том,
насколько ваш заемщик пирамида, на 1 % или на 100 %. Как правило, КПК и МФО – конструк-
ции полупирамидного типа. Изначально они хотят с вами расплатиться, но, строго говоря, не
обязаны. В нормальном банке вам не выпишут процент, больший инфляции: все будет в диа-
пазоне плюс-минус пара процентов. Примерно так же будет по облигациям.
Заметим, вы подписались на два дополнительных риска – дефолт эмитента и гиперин-
фляцию. Вряд ли это случится завтра. Возможно, не случится никогда. Но мало ли? С этим
«плюс-минус пара процентов» может получиться как в анекдоте про зебру. «Белая полоса,
черная полоса, белая, черная, белая, а потом – задница». В случае банковского депозита самая
банальная задница, даже без катастроф, если инфляция вдруг окажется выше вашего дохода
не на 2 %, а на 20 %.

Помимо популярных в России депозитов, бывают менее популярные в России облигации.


Так уж здесь повелось, но повелось зря.
Депозит  – это облигация, ухудшенная в доходности, но
улучшенная в понятности. Облигации можно брать. Чистые 2–3  %
годовой премии за то, что прочитали 2–3 статьи в интернете и дошли
до брокера.
78
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Облигация – тот же самый заем, но без посредника в лице банка. Банк собирает деньги
с населения и сам дает их взаймы бизнесу или другому населению, тем, кому сильно надо.
Покупая облигацию на бирже, вы даете взаймы тому же самому
бизнесу напрямую и экономите на посреднике.
Мелкий профит, но понятно, откуда он следует. Из смешного: сами банки, берущие
взаймы в виде депозитов, берут взаймы и в виде облигаций. Так вот, их процент по облигациям
всегда больше. Тот же Сбербанк, например, мог давать по валютным депозитам 2 %, но его
еврооблигации в тот же день торговались с доходностью 4 %.
Помимо доходности, второй плюс облигации  – ликвидность. Как правило, депозиты
срочные, за досрочное снятие денег полагается потеря доходности. Есть депозиты, куда можно
свободно довносить и откуда (что важнее) свободно выводить средства без потери ставки, но
они всегда на 1–2 % менее доходны. Облигация же более доходна и притом, если это нормаль-
ная ликвидная бумага, сравнима с вкладом, с которого можно снять деньги, не тронув ставку.
Третья особенность. Средний эмитент биржевых облигаций – более крупная корпорация,
чем средний банк. Чем крупнее контора, тем надежнее. Можно вообще ограничиться покупкой
только государственных облигаций. Премия к доходности депозитов госбанков, скорее всего,
там будет на месте.
А есть минусы облигаций? Первый имеет скорее символическое значение. В России сей-
час не очень большие суммы (до 1,4 млн рублей), положенные на банковский депозит, страху-
ются государством. Но если вы покупаете ОФЗ (облигации федерального займа), вы покупа-
ете гарантии того же самого государства. Кто-то может представить, что государство объявит
дефолт по своим прямым долгам, но продолжит страховать чужие? И даже облигации круп-
нейших корпораций вряд ли уступят в устойчивости АСВ (агентство страхования вкладов), к
чему и сводится вопрос страхования банковских депозитов. Обычно, когда люди слышат слово
«застраховано», им представляется едва ли не 100 %-ная гарантия. Но страхует не Господь
Бог. В США в 2008 году тоже было много чего застраховано…
Второй минус облигаций интереснее. Депозит не может уменьшиться в размере. Обли-
гация может, если совпадут два обстоятельства: вам надо ее продать раньше срока – раз, но
никому не надо ее купить – два. Обычно такое бывает в кризис. Если дождаться дня погаше-
ния, вам отдадут последний купон и погасят облигацию по номиналу. Но если не дожидаться,
а денег надо, то продать ее можно любому желающему, правда лишь за те деньги, за какие он
желает купить. Цена может быть сколь угодно ниже номинала. Если в кризис 2008 года цена
падала на 10 %, то в кризис 1998 года – на 90 %. Как правило, потом цена отрастает. А в день
погашения вы точно получите обратно свой номинал. Продажа со скидкой выступает только
как штраф за нетерпение, взимаемый, впрочем, лишь один раз из ста: кризис у нас не каждый
день и даже не каждый год. Применительно к более понятным депозитам это выглядело бы
так: вы можете взять свои деньги обратно в любой момент, но раз в десять лет наступают такие
полгода, когда за это штрафуют.
У нас здесь не настолько практический семинар, чтобы вдаваться в нюансы. Но давайте
один нюанс все-таки упомянем. Облигации отличаются по условиям, на каких вы даете взаймы
деньги, и одни условия менее рискованны, чем другие.
Самый частый и понятный вид облигаций – заем под заранее фиксированный процент.
Номинал облигации 1000 рублей, купоны по 30 рублей два раза в год. Так понятнее, но именно
так вы становитесь под риск роста ставок. Допустим, в стране кризис, рубль падает, инфляция
растет, Центробанк поднимает ставку рефинансирования. Следом растут все ставки. И теперь
дают не 6 %, а 12 % годовых. Новые выпуски облигаций также подразумевают купон, также два
раза в год, но уже по 60 рублей. А вы зафиксировали свои 30. И имели неосторожность, напри-
мер, купить пятилетних облигаций, то есть зафиксировали этот нелепый (как сейчас понима-

79
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

ете) договор на пять лет. Естественная реакция организма: «Давайте продадим плохих старых
облигаций и купим хороших новых». Но жизнь жестче. У вас не получится. Плохие облигации
по 6 % никому не нужны, когда есть хорошие по 12 %.
То есть вы не сможете их продать? Сможете, но это будет очень обидно. Рыночная ставка
теперь 12 %, и все долги одного заемщика рынок приведет к этой ставке. По вашей облигации
тоже будет ставка 12 %, но вам это не понравится. Она будет торговаться дешевле номинала
настолько, насколько надо, чтобы ставка оказалась 12 %. Вот по этой цене вы и сможете ее
продать, но зачем? У вас и так 12 % доходности, только не на 1000 рублей, к сожалению. Рост
ставок откусил от самого тела вашего долга. Нет, вы можете считать, что у вас по-прежнему
1000 рублей (через пять лет вам вернут именно столько), но тогда у вас 6 % доходности. Или
у вас 12 %, но тело долга сильно меньше. Математически это будет одно и то же – через пять
лет у вас окажется определенная сумма, как ее ни считай. И эта сумма вам не понравится.
Мораль сей басни. Во-первых, не занимать надолго.
Если можно купить облигацию на год, не надо покупать ее на 10
лет.
Во-вторых, возникает вопрос – а можно ли заключить какое-то соглашение, чтобы рост
ставок вас не убил? Специального «страховательного» условия не бывает, но бывают плаваю-
щие ставки.
Например, можно дать взаймы государству на таких условиях: мы не знаем, какая это
будет ставка, но мы договоримся, как мы будем ее считать. Есть ставка межбанковского одно-
дневного рублевого кредита RUONIA, по ней банки кредитуют друг друга, обычно она неда-
леко отрывается от ставки рефинансирования. Есть облигации, где так и прописано: вам
заплатят столько, сколько будет RUONIA на момент расчета купонного дохода, плюс премия,
скажем, 1  % годовых. Таким образом, если ставки внезапно растут, также растут RUONIA
и ваш доход. Подобный вариант в дальнейшем может быть сформулирован как-то иначе, без
загадочного слова большими буквами, но смысл понятен.
Суть защиты от роста ставок: плавающая ставка и привязка к
адекватной переменной величине.
Бывает и совсем просто, если эта адекватная плавающая величина – инфляция. В США
такая бумага называется TIPS. По историческим меркам не так давно и в России появились
подобные гособлигации. Вам компенсируют инфляцию (рассчитанную Росстатом) и накиды-
вают 2,5 % сверху. Смущает лишь погашение в 2020-х годах, но сама бумага выглядит как
разумная.
А бывает так, когда фиксированный процент лучше плавающего? Конечно. Например,
при падении ставок. Это когда вы, наоборот, успели занять под 12 %, а ситуация потом вер-
нулась к 6 %. А если вы заняли «под инфляцию», а она начала снижаться, вы какое-то время
имеете нулевую доходность. Падает сама рыночная стоимость бумаг, и весь начисленный рост
уходит на погашение просадки. У меня так было несколько месяцев, например. Но это не
страшно. Давайте посмотрим, в какую сторону потенциал больше: роста ставок или падения,
роста инфляции или наоборот? Пусть ставка рефинансирования и инфляция, положим, равны
примерно 7–8 %. Могут и упасть до 5 %. А могут вырасти до 50 %. В нормальных условиях
плавающий купон не дает преимуществ, но при подлете черного лебедя страховка начинает
работать.

80
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
3.6. Особенность русских метров. – Недвижимость в
голове. – Глобус за сто лет. – Понемножку будет много.
 
Далее – недвижимость. Первое, что надо про нее понимать: от грустного сходства с ком-
модити ее отличают только рентные платежи. Нет аренды – нет доходности.
Недвижимость, не сдаваемая в аренду, это актив с
отрицательной доходностью.
В России этот факт смягчен фантастически низким стартом, но по миру более заме-
тен. В начале 1990-х годов у нас почему-то не было ценности квадратных метров. Импортную
видеодвойку (телевизор + видеомагнитофон, если кто забыл) с небольшой доплатой меняли
на подержанную «Тойоту», а ее, уже без доплаты, можно было обменять на «однушку». Пару
тысяч долларов можно было конвертировать в квартиру, по крайней мере в провинции. С этого
все и началось. Сначала ситуация возвращалась к норме, потом пересекла ее и пошла на обрат-
ный полюс, когда квартира в Москве стоила дороже, чем дом в хорошей юрисдикции на Среди-
земном море. Отсюда общероссийская иллюзия, что «недвижимость всегда дорожает». Иллю-
зия построена на эмпирических наблюдениях, но 20 бурных лет в не самой типичной стране –
не лучшая выборка для таких обобщений.
Россиянам задавали два вопроса, какое вложение они считают самым прибыльным, а
какое самым надежным. С разгромным счетом в опросе побеждает недвижимость. Но только
в опросе.

81
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Мы поняли, как обстоят дела в голове, а вот как они обстоят в реальном мире? Вспомним
бюллетень Credit Suisse. Если взять недвижимость саму по себе (без ренты, без налогов, без
издержек), на вековом интервале это вложение под размер инфляции.
Но давайте добавим все, что надо добавить, и прикинем хотя бы примерно. Вероятно,
аренда перевесит остальные пункты, но насколько? Сама по себе аренда в развитых странах, где
защищены права собственности, отлажена инфраструктура, нет угрозы войны и революции,
дает от 2 до 5 % годовых, в среднем 3–4 %14.
Причем в странах, где жить и чем-то владеть опасно, доходность может быть сильно
больше, в пределах 5–8 %. В Африке, в Латинской Америке. Но вряд ли инвестор, выбравший
для вложений криминальную или социалистическую страну (а лучше два в одном, например
Венесуэлу), в среднем, по итогам своей жизни, заработает больше.
Еще более скромные цифры приводит газета «Ведомости».
В последние годы в крупных городах Европы цены на жилье росли
быстрее арендных ставок, и доходность от сдачи недвижимости снижалась. По

14
 http://1profit.wordpress.com/с-какой-инвестиции-стоит-начинать/недвижимость/рейтинг-84-стран-по-доходности-инве-
стир.
82
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

данным сайта Wohnungsboerse.net, в Германии средняя доходность квартир


площадью 60 кв. м  уменьшилась с 4,4  % в 2011  г. до 3,7  % в 2016  г. На
самых ликвидных рынках этот показатель еще ниже. Например, в центре
Мюнхена жилье приносит лишь 2,0–2,5 % годовых. Аналогичная ситуация в
Вене (2,7 %), Лондоне (2,6 %), Париже (2,5 %)15.
Теперь вопрос, сколько от 3–4 % останется? Посмотрим на страны, популярные среди
инвесторов в недвижимость, преимущественно европейские.
Начнем с налогов на сам арендный доход. В отличие от России, в мире он строго соби-
рается и может доходить до 50 %. В среднем – около 20 %. То есть сразу в районе –1 % годо-
вых. Далее, налог на прирост стоимости. Не важно, что реальная доходность будет на уровне
инфляции, налог возьмут с номинальной, как разницы между ценой покупки и продажи. В
Европе ставка этого налога колеблется от 10 до 50 %, в среднем 20 %. И даже если ничего не
продавать, эту цифру стоит учитывать, считая свои капиталы. Дом стоит не столько, сколько
вам за него заплатят, а столько, сколько вы за него получите.
Далее, ожидаемую доходность сразу стоит уменьшить на размер налога с покупки. Где-
то он 0,1–0,2 %, где-то доходит до 10–20 %, в среднем по Европе 3–4 %. В редких странах
его нет. Он может называться «регистрационный сбор» и тяготеть к тем же 3–4 %. Обычно в
стране платят либо «налог с покупки», либо «регистрационный сбор», но в некоторых платят
и то и то. Но, помимо этого, существует и третий способ взять денег с покупателя! Это НДС,
в некоторых странах он есть, в некоторых нет, но там, где есть, это обычно сразу 20 % 16.
Налоги – это еще не все. Расходы на ЖКУ как минимум сопоставимы с российскими –
в районе 1  % в год. Далее, амортизация. В России квартиры все еще иногда «дают» (при
сносе аварийного жилья, например), но на планете обычно считается, что когда твой дом поко-
сится, ты сам его снесешь и купишь новый. Вычтем еще 1 % на амортизационные отчисления.
Если мы хотим сдавать недвижимость в аренду, у нас будет дополнительная амортизация –
на частый ремонт, положим 0,5 %. Давайте еще учтем (для сомнительных регионов планеты)
отчисления как бы в страховой фонд от черного лебедя. Для Лондона, так и быть, отчислять не
будем, но в целом для планеты это лучше учесть. Затопления, возгорания, обстрелы вражеской
артиллерии (не смейтесь, но кто мог в 2013-м представить себе «бомбардировки Луганска»?),
а также риски юридические, например покупку квартир с замутненными правами собствен-
ности. Положите на этот пункт столько, сколько подскажет интуиция. Еще учтите простои –
недвижимость сдается не все время.
А вот теперь смотрим: от нашей аренды вообще хоть что-то осталось? Вряд ли более 1–
2 % годовых. Иногда те же цифры, но в минус, как повезет.
Почему мы считаем средние цифры по миру за столетие, а не то, как это обстоит в кон-
кретной стране (вероятно, в нашей) в конкретное время (в ближайший год)? Если бы мы при-
нимали решение, то смотрели бы на условия здесь и сейчас. Но пока нам важнее понять, как
оно устроено вообще. Потому что любое «здесь и сейчас» будет стремиться к этому «вообще»,
если дать ему достаточно времени. И если думать не о конкретном инвестиционном решении,
а о жизненной стратегии, например «стану рантье и разбогатею», то лучше учесть самые общие
данные, какие только есть. Жизнь длинная. В итоге она окажется ближе к этим данным, чем
к ближайшей осени в Москве или Красноярске.
Ну а как же случаи, когда «моя коммерческая недвижимость отбивает инфляцию и при-
носит за год 13  % ренты»? Что, так не бывает? Отлично, так бывает. Но это надо уметь.
Чтобы кто-то вложился в коммерческую недвижимость под 13  % годовых чистого дохода,
должны быть и те, кому то же самое намерение принесло –13 %. Для этого существуют, ска-

15
 http://vedomosti.ru/realty/blogs/2017/06/26/695069-nedvizhimost-evrope-maksimalnuyu-dohodnost.
16
 http://tranio.ru/articles/countries_taxes.
83
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

жем, ЗПИФы, размещающие клиентский миллиард в метры, красная цена которым 500 млн
по рынку. Полмиллиарда растворятся в воздухе, сколько это будет в процентах? Минус пять-
десят? Потом вам будет пять лет капать какая-то рента, но вместо обещанных 15 % только 5 %.
Еще позже вы обнаружите, что даже с учетом ренты инвестировали под минус.
И это не худший вариант. Можно найти посредника, который найдет рентную недвижи-
мость за границей, но после окажется, что отель еще не построен. Или построен, но вы перепла-
тили в два раза, там никто не хочет жить, и вы должны еще доплатить за «содержание». А каза-
лось бы, что может быть надежнее? Самый надежный класс активов, самая надежная страна,
допустим Англия… Увы. Везде, где разыгрывается премия за скилл, параллельно разыгрыва-
ется штраф за его отсутствие.
 
3.7. Облигация на ценителя. – Возвращаясь к нашим баранам. –
Не смотри на индекс раз в день. – Если будет плохо, то как?
 
Наконец, акция. Теоретически, пока мы смотрим на график, а не на карман, все очень
хорошо, намного лучше долгового капитала. Напомним, речь пока о пассивном инвестирова-
нии – мы покупаем всех акций по чуть-чуть. Точнее, покупаем крупнейшие корпорации про-
порционально их весу в индексе.
Если депозит – это ухудшенная облигация, то акция, наоборот,
улучшенная. Улучшенная в доходности за счет ухудшения понятности
и предсказуемости. Ничего бесплатного не бывает.
Не будь акции потенциально доходнее облигаций, их просто бы не было. Никому не
нужен заведомо тот же доход при гарантированно большей волатильности. Фондовые индексы
всегда доходнее вложения надежного долга, история это подтверждает. Но не стоит переоце-
нивать.
На столетних графиках видно, что акции поразительно доходнее облигаций. Однако
жизнь жестче графика. Учтите налоги, транзакционные издержки, рейдеров и социалистов.
Учтите, что в третьем мире цифры не такие, как в США. Учтите, наконец, что в худший момент
для покупки индекса у вас для этого, скорее всего, будет больше денег и желания, нежели в
лучший. Нескромное обаяние акционерного капитала станет сильно скромнее. Когда говорят
о «6–7  % пассивной реальной доходности фондового рынка США», это всего лишь подгон
стратегии под историю. Если угодно, курвафиттинг на вековом таймфрейме. Взяли лучшую
страну за лучшее столетие и выдали за норму.
Если есть желание пассивно держать индекс, вот простые
советы.
1.  Никогда не обращайтесь за этим к посреднику. Здесь нет
ничего сложного. Справятся и пенсионер, и старшеклассник. Помните
о том, что с вас будут снимать от 1 до 5 % годовой доходности ни за
что, и стороной обходите фонды.
2. Сами открывайте счет у крупного брокера. Покупайте акции
индекса и забывайте. Точность в репликации индекса  – ложный
фетиш, не вздумайте платить за него те самые 1–5 %. Можете просто
купить десять самых увесистых акций в равной пропорции. Но лучше
двадцать. Еще лучше пятьдесят. Смотря сколько у вас денег. Индекс,
взвешенный по капитализации фри-флоата – доли акций в свободном
обращении (именно его продают фонды), – в долгосроке не выиграет
у индекса, где всего будет поровну. Скорее, даже проиграет.

84
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

3.  При открытии и ведении счета используйте все налоговые


льготы, какие есть. В настоящий момент в РФ это правило
3-летнего удержания акций, освобождающее от налога, и 3-
летнего же удержания ИИС (индивидуально-инвестиционного счета),
освобождающего от налога аж двумя способами, на выбор.
4.  По итогам года можете чуть-чуть продать или докупить,
поддерживая изначальные пропорции. Главное – на протяжении года
пореже туда заглядывать.
5.  Если играете ассет алокейшн, рулите портфелем акций как
частью общего портфеля. Сильно упало – докупили, сильно выросло –
перевели средства в другие активы. Колебания в пределах 20 % можно
игнорировать, это шум.
Но если вы хотите активно выбирать акции, примите наши поздравления. Это интерес-
нее, чем держать индекс. Интереснее настолько, что про это будет отдельная глава. Не факт,
что получится. У всех это точно получиться не может. Иначе будет забег, который выиграли
все участники.
Хотите обратиться к специалистам, которые выберут вам акции за вас? Примите наши
опасения. Советники на фондовом рынке нужны, чтобы давать плохие советы. Своим умом
не получится обманывать себя каждый день годами, довольно быстро люди трезвеют. Но кто-
то должен обманываться: если никто не получит пониженную доходность, откуда возьмется
повышенная? Эту пониженную доходность и обеспечивает индустрия – ПИФами, автоследо-
ваниями, сигналами, семинарами. Но не будем забегать вперед.

Теперь о ложке дегтя. Если вы пассивный инвестор без особой премии, капающей каж-
дый год за вашу квалификацию, вероятно, не стоит заносить в акции 100 % капитала. Иначе
может получиться, например, так. На графике – 10 лет роста индекса ММВБ с 2007 по 2017
год. Вы можете спросить: «Где же здесь рост?» Иногда так бывает.
На самом деле картинка чуть веселее. Здесь не учтены дивиденды, а это от 2 до 5  %
годовых. И не будем забывать, что в нулевые годы российские акции сильно опережали акции
западных стран. И это еще не самая страшная картинка. Обычно пугают японским фондовым
рынком с 1990 года.

85
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Опять-таки, нужно учесть надувание пузыря до 1990 года. И то, что рынок падал в наци-
ональной валюте, но при этом иена укреплялась и росла к доллару, то есть провал не такой
глубокий, как кажется.
Но все равно  – истории пугающие. Они единичны или случаются часто? Вот таблица
за XX век по разным странам мира. Напомним, что это было отличное столетие для роста
фондовых рынков, но и здесь иногда дела шли не очень. В таблице видны худшие просадки за
век – их глубина и продолжительность.

86
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Потом дела обычно налаживались. Но иногда, чтобы дождаться этого, требовалась не


только крепкая психика (не распродать портфель на лоях), но и крепкое здоровье в целом
(банально дожить).
Впрочем, если говорить о самых больших рисках, то, как ни парадоксально, долговые
активы рискованнее долевых, если смотреть совсем вдолгую. Здесь разное значение слова
«риск». В акциях под ним обычно понимается волатильность, ее хорошо видно на графиках, и
она ранит, если графики имеют к вам отношение. Нужно понимать: волатильность не просто
87
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

вероятна, она неизбежна. В облигациях и депозитах риск – это небольшая вероятность того,
что исчезнет весь капитал или значимая часть. Без восстановления. Восстановление – это была
бы как раз волатильность. На графиках такого события не видно, поскольку случается крайне
редко. Но если случается, то это конец игры. Или как минимум очень тяжелые раны на теле
вашего капитала. Гиперинфляция и дефолт.
Представьте: вам предлагают на выбор два вида риска. В первом случае вас наверняка
ранят, вы будете часто болеть, иногда оказываясь при смерти. Но при этом у вас будет гарантия
выживания при любых условиях. Такой вот волшебный амулет. Он не спасает от ран, болезней
и страданий, но гарантирует жизнь. Хотя лет десять, возможно, будете прихрамывать. Таково
инвестирование в акции.
Вторая история – с вами будут происходить несчастные случаи, но в десять раз меньше.
И болезней меньше. И с меньшей вероятностью вы порежетесь, отравитесь, упадете со стула.
Но несколько раз в жизни черт будет предлагать вам тянуть из колоды карту. Если вытащите
даму пик – вы умрете. Скорее всего, конечно, вытащите что-то другое и будете наслаждаться
жизнью, но карта в колоде есть. Таково инвестирование в облигации и депозиты.
Насчет черта и дамы пик. Для стандартной колоды это вероятность 1/36 или 1/52. Не так
уж и страшно. Это в благополучной стране, где присутствует уважение к капиталу. В стране
третьего мира или при социализме черт будет жестче. Вы умрете, если вытащите карту пико-
вой масти. Просто вероятность того, что кризис обернется дефолтом или гиперинфляцией, в
такой стране выше. И это не наши домыслы, это статистические массивы. Советские люди,
хранившие сбережения в Сбербанке, проиграли именно так.
Можно сказать, что долевой капитал очень легко сжимается, гнется, но он никогда не
погибнет до конца (разве что вашу страну захватят ортодоксальные троцкисты). Долговой
капитал хуже гнется, но лучше ломается. Если дать ему много времени, он проявит свою хруп-
кость.
 
3.8. Правила поведения на болоте. – Не будьте как советские
дети. – Если верить людям. – Налог на суету. – Дорасти до
нуля. – Эквити, которых нет. – Мировой рекорд «так себе».
 
Разметив классы активов, обозначим уровни игроков. Модель будет грубая, без детали-
зации до уровней АА и ВВВ. Напомним, что модель создается под задачу. Наша задача в том,
чтобы зафиксировать простые, но важные вещи. Например, что большинство игроков никогда
не сможет ощутимо выиграть. Теоретически, впрочем, возможна ситуация, когда большинство
игроков не сможет и ощутимо проиграть. Любопытно, что мир движется к этой ситуации,
по крайней мере в развитых странах. Речь идет про пассивные инвестиции, ассет алокейшн и
прочую игру от обороны. Или, как это еще можно трактовать, сознательный отказ от борьбы
за деньги.
Интересно, что чем больше будет таких сознательных отказов, тем лучше шансы меди-
анного игрока. Это простейший способ улучшения его шансов и едва ли не единственный.
Чем сильнее плохой игрок стремится выиграть, повышая ставки
и интенсивность игры, тем больше он проигрывает.
Никто еще не вытаскивал себя за волосы из болота только потому, что сильнее тянул.
Но вернемся к классам игроков. Мы понимаем, что такое модель, и поэтому понимаем,
что классов может быть сколько угодно. Но нам надо столько, сколько надо. Очевидно, что
три – минимальное число уровней. Как бы мы ни упрощали модель, должны быть те, кто тяго-
теет к одной из трех вещей: отдавать деньги, забирать деньги и оставаться при своем. Но отда-

88
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

вать и забирать можно по-разному, с разной интенсивностью, скажем так. Поэтому добавим
еще два уровня, выделяя предельных жертв и предельных хищников.
Повторимся, что игроки на первых двух уровнях приходят «инвестировать», чтобы
уменьшить свой капитал. Это тяжелая и контринтуитивная мысль, к ней трудно привыкнуть.
Но чем быстрее с ней согласиться, тем лучше.
Два первых уровня различаются главным образом тем, насколько человек легко обманы-
вается. В том числе – самообманывается.
Первый уровень игрока: инвестор с доходностью от –100 % до –
10 %.
Оговоримся, что «–100  %»  – это все-таки условно. Бывает, что везет очень сильно и
игроки этого класса показывают не –100 %, а +100 %, и не за год, а за неделю. Это не пере-
водит их в другую категорию и не улучшает математическое ожидание игры. Перспектива их
печальна, несмотря на временные удачи. Говоря про класс «–100 %», мы имеем в виду игро-
ков без предохранителя, который стоял бы против таких инвестиций (у большинства он все-
таки есть). И если игра идет с реинвестированием накопленной доходности, то дожить до эпик-
фейла – лишь вопрос времени. Если вы все равно отдадите большую часть денег, не так важно,
сколько до этого вы сумели взять.
Так будет инвестировать ребенок или дикарь: если он верит всем и всему, то выбирает
максимальную обещанную доходность, а это всегда инвестиция под –100  % в перспективе.
Именно так инвестировали советские люди в начале 90-х годов, впервые начавшие это делать.
Здесь и сейчас это офшорный Forex с сотым плечом и пирамиды. Как вариант, самостоятельная
игра на бирже при двух условиях: без реальных преимуществ – раз, с сильным плечом – два.
Не сотым, хватит даже пятого, если подождать.
Вообще работает такое правило. Если вам обещают гарантированные 100 % в год, 10 %
в месяц, 1 % в день, то вы, скорее всего, теряете все. Это пирамиды и хайпы.
Если вам обещают такие же проценты, но без гарантии результата, в реале это будет
получше. Возможно, отделаетесь потерей лишь половины средств, но здесь все зависит от
вашей реакции – как быстро вы сумеете все понять и убежать. Умная рыба сорвется с крючка
при потере 10–20 %, но, если продолжать упорно «верить в людей», можно довести потери
до 100 %. Это будут ПАММ-счета, уникальные торговые роботы, автоследование за опытным
трейдером, ДУ на вашем торговом счете и т. д.
Если обещают «портфель надежных акций с доходностью 30–40 % годовых», еще лучше.
Потери снижаются до 10–20 % начальной суммы. Если повезет, сможете даже заработать, хотя
я бы на это не ставил (потом поговорим почему).
Второй уровень игрока: инвестирование под легкий минус, от –
10 % до –2 % годовых.
Конечно, с учетом инфляции. И «–10 %» – это тоже примерно. Но устойчивые –3 % в
год тоже считаются. Если годами небольшой плюс, а потом почему-то сильный минус – тоже.
Главное, чтобы итоговая цифра была хуже инфляции. А уж как вы этого достигнете, дело вкуса.
Способов решить задачу даже больше, чем у игроков первого класса слить все.
Сюда относятся те, кто уже не верит всему, но еще доверяет, например, легальным круп-
ным компаниям. ПИФ, структурные продукты, инвестиционные идеи от брокера – в среднем
это вложения под легкий минус. Мы говорим «в среднем», потому что по краям распределе-
ния может выйти как очень плохо (эти случаи от вас скроют), так и очень хорошо (про это вы
обязательно узнаете). Но центром притяжения всех сценариев будет именно «легкий минус».
Для этого подойдет и самостоятельная игра на бирже без преимуществ, но и без плеч.
Еще один хороший способ получить отрицательную доходность, вкладываясь в нулевое и даже
положительное ожидание, – начать метаться. Вести себя как спекулянт, только очень плохой.
89
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Например, заметить, что доллар растет к рублю, после того, как он уже вырастет в 2 раза, и
купить на хаях. Спустя какое-то время заметить, что он больше не растет, а даже упал на 25 %,
и зафиксировать минус. При этом вся операция по «спасению сбережений» будет вестись через
наличные и обмен в ближайшем банке в ударный день, что значит огромный спред. Добавим
инфляцию – падения на –25 % надо подождать несколько месяцев. Итого реальная доходность
будет даже не –25 %, а –40 %. Это лучше, чем судьба среднего депозита на рынке Forex (вторая
категория игроков играет все-таки сильнее, чем первая), но тоже не доход.
Подобную операцию можно повторять раз в несколько лет на любом активе, где бывают
колебания, хай и лой. Помимо валюты подойдут золото, акции. Спекулянт покупает, когда
начало расти. Здесь покупают, когда сильно выросло. И продают, когда упало. По сути, такой
ассет алокейшн наоборот. Одного этого приема достаточно, чтобы из обычных, более-менее
защищенных от инфляции активов соорудить себе устойчивые «минус пять годовых».
Третий уровень игрока: инвестирование под ноль.
Точнее, от –2 % до +2 %. Но не надо обольщаться, реального третьего уровня достичь
нелегко. Обычно этот уровень соответствует крепкому профессору экономики (мейнстримный
профессор обычно исповедует ГЭР, что уже означает некий уровень просветления) или чело-
веку с хорошим житейским опытом.
Четвертый уровень: игрок закономерно обыгрывает бенчмарк.
Любой, но закономерно. Случайно обыграть бенчмарк может и ваша
кошка.
Важна именно повторяемость результата. Для инвестора бенчмарк – фондовый индекс
той страны, акции которой он покупает. В четвертый класс попадает небольшое превышение
в пределах 5–20 % годовых, пусть и неровно распределенное по годам. В удачный год может
случиться победа над индексом с отрывом в 50 %, в неудачный можно уступить и 5 %. Если не
повезет, на истеричном бычьем рынке можно уступить и сильно больше: когда все вырастет,
но портфель, составленный из надежных недооцененных акций, станет еще более недооценен-
ным. В России мало длинных историй, а здесь важны только они. Если за год делают 300 %
годовых, влезая в рынок с плечами, на второй – теряют почти все, на третий – начинают сна-
чала и выходят на 100 % доходности, это не то.
Нужен портфель на 10 лет и более. Из таких историй, например, есть паевые фонды
петербургской управляющей компании «Арсагера». Статистика – с 2006 года. И начинается
она, кстати, с поражения на том самом истеричном бычьем рынке перед кризисом 2008 года.
Но потом отыгрались, уже можно говорить о статистической значимости результата. И какая
же там альфа (превышение над бенчмарком)? Как мы и говорили, менее 10 %. Из корректно
протоколированных достижений – едва ли не лучшее в стране, если брать номинацию «стои-
мостное инвестирование».
Для спекулянта, вероятно, должен быть другой бенчмарк. Он играет в обоих направле-
ниях, на разных активах – странно привязываться к фондовому индексу. Правильнее ориен-
тироваться на банковский депозит. Если есть превышение, хотя бы на 10 %, и достаточный
капитал, с этого уже можно жить. Несколько миллионов рабочего капитала (хотя бы даже руб-
лей, не долларов) и устойчивые 20–30 % – это своего рода малый бизнес. Некоторые новички
будут смеяться над этими 20 %. На одной конференции я спрашивал, какую видят для себя
минимальную доходность господа трейдеры. В ответ прозвучало, что от 100 % годовых и выше.
Амбициозные люди, они ставят такие цели годами, но обычно их рабочий депозит не превы-
шает пары средних зарплат.
Означим четвертый уровень как символические «плюс десять процентов». Реальные, не
номинальные. Плюс двадцать тоже можно. В удачный год бывает и плюс сто. Но это не мы
такие, это жизнь такая: бычий рынок для спекулянта, волатильный год для трейдера.
90
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Пятый уровень: выход на предел компетенции в выбранном


направлении.
Здесь неправильно мерить результат в процентах, слишком много оговорок. Хотя, веро-
ятно, будет двузначная цифра с учетом инфляции.
Никто не знает всего, но можно прокачать скилл в некоем направлении до предельного.
Если максимизировать доходность, это могут быть и легендарные 100  %, и даже чудесные
1000 % годовых, но с кучей условий. Например, если мы берем трейдинг, то оговорки чудес
такие: все происходит на сравнительно мелких суммах, довольно дорогом оборудовании и оно
не должно вдруг сломаться.
То есть доходности в 100 % скорее не существует, даже если она
иногда случается. Такой вот парадокс.
Например, вы трейдер на какой-то сильной неэффективности рынка, например самый
быстрый трейдер в этом стакане. Если кто не в курсе, биржевой терминал сродни автомату с
газированной водой, только в стакан наливают цены. Вы сможете быстро удесятерить миллион
рублей, долго будете доводить его до ста и никогда не превратите сто миллионов в миллиард
теми же методами. Банально вам не хватит ликвидности. Если у вас окно входа – одна секунда,
кто вам успеет за нее продать, когда вы покупаете, и купить у вас, когда продаете? Увы, все
супердоходные алгоритмы быстро упираются в эту стену. А тому, кто хочет разместить мил-
лиард, этот бизнес просто неинтересен. Какова бы ни была маржинальность от продажи воз-
душных шариков в парке, миллиард пройдет мимо.
Есть и другие варианты выхода на предел.
Максимизируют всегда прибыль, но это лишь один из путей.
Десять процентов на миллиард больше, чем сто процентов на миллион. Двадцать годо-
вых, извлекаемые всю жизнь, это больше, чем двести за пару лет. И совсем другая стратегия:
максимизация ликвидности под управлением и надежности методов. Потенциал – миллиарды
долларов и десятилетия бизнеса. При этом реальная доходность может быть 10–20 %. Это то,
что покажут лучшие специалисты планеты. 10–20 % реальной доходности на действительно
больших суммах. Уоррен Баффетт имеет чуть более 20 % годовых, и он икона вэлью-инвесто-
ров. Шестого уровня не бывает.
Так что правильная оценка успешного игрока не «он делает Х процентов годовых», а «он
крутой спец по фундаменталке», или «он шустро торгует паттерны на найсе», или «он мастер-
ски стартапит на блокчейнах». Сложно сказать, сколько это знание даст, во-первых, процен-
тов, а во-вторых, абсолютного прироста капитала. Первая цифра во многом будет зависеть от
случайности, вторая – от масштабов привлеченного капитала (что тоже в некоем роде синоним
случайности). Ваше дело – сделать все возможное. Вопрос в том, каковы возможности. Разли-
чие между четвертым и пятым уровнем – это, скорее, различие между «знаю лучше среднего»
и «а кто вообще это знает лучше меня?».
Тогда понятно, что шестого уровня не бывает. Просто по определению.
Кого-то смущает, что лучшие игроки планеты извлекали всего лишь 10–30 % реальной
доходности? Если кто-то скажет, что может больше, он или начинающий счастливец, путаю-
щий умение и везение, или жулик. Или нечто среднее, когда иллюзии уже рушатся, но отыг-
рываться-то нужно. Я сам пару лет делал на бирже под 100 % годовых, но полагаю, что это
разовая удача, при всей компетенции.
Вот такое, очень грубое, отображение игровых «каст». При этом мы выносим за схему
такие важные показатели, как «надежность методов» и «капиталоемкость стратегии», смотрим
только на доходность. Смотреть только на доходность не идеально, потому и говорим – модель
грубая.
91
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Важно: мы не берем результат на малых отрезках. И делаем скидку на случайность. Если


год очень плохой, индексный инвестор в фондовый рынок может показать –50 %, но он не
в первой группе игроков, а в третьей. Если год удачный, он не окажется на вершине. Ана-
логично для любителей инвестиций в недвижимость или валютные активы. Год может быть
каким угодно. Вы инвестируете не на год. Вы инвестируете на неопределенный срок, но под
определенные шансы, и важны именно они.
Дурак может поставить все свои деньги на случайное событие и удвоить капитал до конца
месяца. Расскажет вам, что он яркий представитель пятой группы. Он даже не будет врать,
он действительно так думает. Но нам не важна его доходность. Важно, кто что делает. То, что
делает он, – это поведение низшей касты инвесторов.
На нашей картинке не столько текущий результат игрока, сколько то, к чему стремится
среднее ожидание данного типа поведения. При наличии некоего опыта становится ясно, какой
шар катится в какую лузу (хотя траектории иногда бывают затейливы). Если опыта нет, этого
не видно. Новичка очень легко обмануть, еще легче он обманется сам. Пока не перестанет быть
новичком, он обречен видеть на этой картинке совсем не то, что на ней нарисовано.
А вот лучшие инвесторы мира (внимание те, кто собрался получать с рынка 100 % годо-
вых). Важны обе оси. У Джима Роджерса 30 %, но у Уоррена Баффетта 55 лет, и это куда круче.

92
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
3.9. Самая долгая тема. – Когда думать вредно. –
Смерть на кончике хвоста. – Как уклониться
от орлянки? – Правила хороших корзин. –
Инвестиции в клеточку. – Эта кажется прибыль вам.
 

Если бы у человека в жизни был только один урок, который он


может получить на тему инвестиций, это должен быть урок по ассет
алокейшн. Любая другая тема устареет.
Научим трейдить по тренду  – на рынке кончатся тренды. Научим отбирать хорошие
акции – через двадцать лет окажемся в мире, где акции, отобранные по этой науке, окажутся
уже не хорошими.
Но обратите внимание: тема с отбором акций по фундаментальным мультипликаторам,
скорее всего, переживет тему торговли по техническим индикаторам. Хотя вторая тема явно
доходнее.
Вообще на рынке действует неформальное правило: чем
доходнее игра, тем она короче по времени.
Мироздание предпочитает быть гомеостатичным. А если очень доходная игра будет
длиться очень долго – это взрыв гомеостаза: группа игроков начнет подгребать под себя все
деньги мира. На уровне интуиции мы понимаем, что это какой-то дурной сценарий, так не
бывает. Если трейдер Вася лучше всех на земном шаре играет по тренду, он не может выиграть
по тренду целиком земной шар. Земной шар что-нибудь придумает, чтобы не отдаться Васи-
лию. Он не отдастся даже последователям Уоррена Баффетта. И дело даже не в ликвидности,
которой не хватит (хотя это простейший ответ, почему биржевики еще не правят миром, раз
93
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

такие умные), а в отрицательной обратной связи. Как только твой объем становится значим для
рынка, ты меняешь его биогеоценоз своим присутствием. И система, в которой есть значимый
ты, это уже не та система, в которой ты только мог стать значимым.
Под словом «ты», конечно, имеется в виду группа. Например, группа спекулянтов, игра-
ющих по тренду. Если на рынке останутся только профессиональные спекулянты со схожими
алгоритмами, которыми они обирали любителей, – кого они будут обирать? Аналогичный при-
мер – собиратели недооцененных акций. Если все начнут собирать одни и те же акции по схо-
жим соображениям, то недооцененные акции, вероятно, скоро закончатся. То есть сами акции-
то останутся, но если будут всем нужны, то станут переоцененными.
Мы видим, что любая игра на победу имеет свой логический предел – никто не может
побеждать вечно. И чем успешнее стратегия, тем она быстрее сойдет со сцены. Бесконечно
долго может длиться лишь игра на ничью. В отличие от других игр, ее вечность разрешена
логически. Из этого еще не следует гарантия, но, скажем осторожнее, есть хорошая вероят-
ность, что все будет работать долго.
А это имеет смысл? Смотря для кого. Для новичка – это лучшее, что он сможет сделать.
Это оборонительная позиция, из которой можно вступать в игру сразу на третьем уровне.
Не забывайте: вкладывая под ноль, вы обгоните более половины
всех инвесторов.
Не стыдитесь. Не переоценивайте себя. Представьте, что вы сели играть с гроссмейсте-
ром, при этом у вас есть право вместо первого хода потребовать ничью. Будете играть? А
зачем?
Играть на ничью просто. Не храните деньги в деньгах и вещах. Не
спекулируйте. Не выбирайте акции и кому дать взаймы. Нельзя делать
ничего умного, можно делать только простое. Оно устойчивее.
Ассет алокейшн – это учение про ребалансировку портфеля, но давайте сначала посмот-
рим, из чего этот портфель вообще может состоять?
Итак, пассивный портфель. В нем разрешено:
1. Дать взаймы самому крупному и надежному должнику, лучше
всего с плавающей ставкой. Подойдут государственные облигации,
как вариант  – корпоративные (но это немного усложняет жизнь),
или депозиты (но там нет плавающей ставки). Дали взаймы и
забыли. Остается не поддаваться на провокации, ведь на трейдерских
форумах за такое принято дразнить. «Храните деньги в Сбербанке» –
это что-то вроде поговорки, высмеивающей трусов и неудачников. Но
большая часть форумчан имеет доходность ниже, чем те, над кем они
шутят. Помните про это, пожалуйста.
2.  Купить индекс, еще лучше  – кучу индексов разных стран.
Делать это просто, покупая главные акции на личный брокерский
счет. Далее полагается стиснуть зубы, потому что будет больно, когда
это подешевеет наполовину. А оно рано или поздно подешевеет,
дайте срок. Но при всех колебаниях это положительное ожидание как
минимум не хуже, чем в первом пункте.
3. Сдавать квартиру и не забивать голову.
Во всех этих случаях вы положили деньги под слабую, еле уловимую, на грани нуля поло-
жительную доходность. Для простоты и отсутствия лишних надежд можете считать, что под
ноль. Чтобы было приятнее, можете назвать это «защита капитала от инфляции».

94
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Как все эти способы выглядят математически? Увы, ваша нулевая доходность не гаран-
тирована на 100 %, это лишь центр распределения вероятностей. У инфляции будет свой темп,
у роста капитала свой, и периодически любой из графиков будет оказываться выше. Например,
как на графике выше.
То же самое можно нарисовать в виде уже привычного холмика вероятностей. В данном
случае – вероятностей различной годовой доходности. Причем холмик будет иметь разный вид
в зависимости от срока.

Чем они отличаются и что нам важно? Отличаются они толщиной хвостов. Во втором
случае хвосты тоньше. Правильно, чем больше проходит времени, тем меньше роль случай-
ности, колебания жмутся к середине. Но нам того и надо. Здравый смысл подсказывает, что
хвосты должны быть короткими и тонкими. В идеале хорошо бы вообще вот так: холмик как
крутая горка, стремящаяся к вертикальной линии.

95
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Так не бывает, но со временем наш ландшафт тянется именно к такому дизайну. Почему
так лучше? Давайте представим то же среднее ожидание, но в иной форме. Вам предлагают
поставить на одно из равновероятных событий. Если угадаете, капитал удвоят, не угадаете –
заберут. Выглядит это так:

Такого, чтобы капитал остался нетронутым, не предусмотрено. Математически центр


остался там же, но само распределение обычному человеку (я в этом смысле обычный человек)
нравится сильно хуже. Насколько хуже? Это можно посчитать. Представьте, что человеку, у
которого вообще нет денег, предлагают на выбор: или сразу миллион, или бросаем монетку.
Если орел – два миллиона, если решка – ничего. Полагаю, никто не будет надеяться на орла, все
возьмут миллион. И правильно сделают, ибо игра невыгодна. Полезность денег убывает с их

96
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

количеством, первый миллион всегда полезнее второго. И первый миллиард полезнее второго.
К экономической правде добавляется психологическая иллюзия: потеря вызывает больше эмо-
ций, чем выигрыш того же масштаба.
Вернемся к орлам и решкам. Пусть шансы также 50/50, но приз будет в два раза больше.
Либо миллион сразу, либо 50 % на четыре миллиона и предлагают не группе босяков, а людям
с разным капиталом. Здесь кто-то уже, возможно, выберет сыграть. Кто-то из тех, у кого этот
миллион уже есть. А вот если будет выбор между миллиардом и 50 % на четыре миллиарда,
то почти все, полагаю, выберут синицу в руке, то есть миллиард. Потому что миллиарда у них
нет и не предвидится. Играть согласится тот, у кого миллиардов и так хватает.
Но, полагаю, к рискованной игре можно склонить многих, если призовой фонд будет
достаточно велик. Что лучше: миллион или 50 % вероятности на выигрыш 10 миллионов? Что
лучше: миллион или 50 % вероятности получить миллиард? Рано или поздно на игру купится
большинство. А вот на какой цифре – зависит от того, во сколько оценивает риск конкретный
игрок.
Возвращаясь к графику, его хвосты – это и есть то самое предложение покидать монетку,
поставив на нее часть своего капитала. Но без всякой премии за риск. Отсюда наглядно видно,
что хвосты – зло. Также видно, что время борется с этим злом.
Допустим, мы набили портфель акциями и сели ждать. Ждем год. Инфляция: 10 %. Но
год был хороший и акции выросли на 30 %. Обычная история, 20 % годовых. Или год был
плохой и акции упали на 10 %. Тоже не удивительно: –20 % годовых, считая в реальной доход-
ности. Сложнее будет прибиться к нулю, чем получить от него сильное отклонение! Хотя центр
распределения будет все равно 1–2 %. Но в годовом диапазоне орлянка решает все. Могут быть
и –50 %, и +100 %. Орлянка, как мы выяснили, это плохо, но со временем ее роль снижается.
На двадцатилетнем периоде сложно получить сильно отрицательную доходность, как, впрочем,
и сильно положительную.
Чем менее волатилен актив, тем меньше денег мы разыгрываем в краткосрочную
орлянку. В долговом активе колебания меньше, ваши облигации не дадут вам обыграть инфля-
цию на 20 %, но и проиграть столько не дадут. Недвижимость колеблется сильнее долгового
актива и слабее акций. Но какой бы актив вы ни выбрали – немного орлянки все равно при-
купили.
При инвестициях в один актив неприятно то, что никак не устранить очень малую веро-
ятность очень большого краха. Это самый кончик хвоста. Он очень тоненький, но он смерте-
лен для капитала. Купили самых надежных облигаций, но случилась гиперинфляция, которая
бывает раз в сто лет. Вложили все деньги в недвижимость, но что-то всплыло и вот: ни квар-
тиры, ни денег. Купили акции, но грянула революция или война, фондовый рынок просел на
90 % и не торопится отрастать. Открыли валютный депозит, но опять все не слава богу: валюта
подорожала в три раза, а потом валютные депозиты и вовсе заморозили. Это крайне редкие
события, но на протяжении жизни (а мы ведь пожизненные инвесторы) все-таки вероятные.
Отсюда банальная мысль, что яйца должны лежать по разным корзинам, и чуть менее
банальная, что судьба корзин не должна быть положительно коррелирована, иначе они не раз-
ные. Например, открыть депозиты в трех разных российских банках – это не три корзины, а
одна. То же самое и портфель из 27 акций одной страны и 5 разных квартир.
Тогда какие корзины разные? Например, акции одной страны и долг, номинированный в
валюте другой. Невооруженным глазом видно, что акции российских компаний и долларовый
депозит – активы с отрицательной корреляцией и разной судьбой. Когда одно падает, другое
обычно растет. Уже две такие корзины – минимально диверсифицированный портфель.
Если вы правильно смешаете простые способы играть на
ничью, вы получите то, что учебники называют ассет алокейшн, или
правильные портфельные инвестиции. Вот их суть вкратце:
97
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

1.  Поддерживаем постоянные доли простых, надежных,


желательно не коррелированных активов.
2. Минимизируем издержки.
3. Что выросло – продаем, что упало – покупаем.
4. И, главное, меньше думаем. Думать здесь вредно.
Как часто продаем и покупаем? Примерно раз в год. Если ничего особо не упало и не
выросло, можно ничего не трогать. Но если акции, например, упали или выросли на 50 %,
с ними обязательно нужно сделать действие, направленное против движения. Если упали –
докупаем (невзирая на страх), если выросли  – продаем (невзирая на жадность). Насколько
много докупаем или продаем? Настолько, чтобы восстановить изначальные пропорции порт-
феля. Например, такие: 40 % – акции своей страны, 30 % – долг в национальной валюте, 30 % –
долг в долларах США.
Конкретных вариантов портфеля могут быть десятки, нельзя выделить какие-то «самые
правильные». Два актива – акции и облигации – уже классический минимально диверсифици-
рованный портфель. На инвестиционное поле можно поставить от двух до десятка таких вот
независимых ставок. С двумя – понятное дело. Но где взять десяток?
Для начала в строчку выписываем классы активов, а в столбик – их локации (или валюты
номинирования). Затем смотрим, есть ли у нас техническая возможность поставить что-то
в образовавшиеся клеточки. Не факт, например, что хватит денег на клеточку «европейская
недвижимость» или возможностей из сибирской провинции дать взаймы кому-то в швейцар-
ских франках. Но техническая возможность – это первый фильтр, важно – хотим ли мы что-то
ставить в клеточку. Даже в глухой деревне будет выход на Московскую биржу, к паям какого-
нибудь фонда кокосовых акций, но это не то, с чего следует начать.
Расставив крестики по клеточкам, начинаем уточнять свои намерения. В какой пропор-
ции делится капитал? Можно не заморачиваться, делить поровну, пять крестиков – пять ста-
вок по 20 %. Или вы решите уделить своей стране больше внимания? Тогда 25 % на родной
фондовый рынок и по 5 % на рынки крупнейших стран. Так тоже можно. Можно сместить
портфель в сторону акций или других активов (это будет зависеть от ряда обстоятельств). По
итогу будет, например, так:

Это не какая-то золотая пропорция; лишь пример, как работает метод.


Осталось взять деньги и расставить фишки по полю. Если надо добавить деньги в порт-
фель, выбирайте тот квадратик, который просел в цене, и заносите в него. Если надо деньги
снять, снимайте с самого процветающего квадратика. Помните, что раз в год вам все равно
равнять пропорцию.
Учебники все это одобряют, мы тоже. Но учебники не просто одобряют, а перехвали-
вают. Люди перехваливают еще больше. В офисе одного известного брокера один известный
докладчик при мне говорил, что эта стратегия гарантирует 30 % годовых. Аудитория слушала
и, возможно, даже верила. Что сказать? Обманывать вредно, еще вреднее обманываться. Если
будет 5 %, то это хорошо, если ноль – нормально.
98
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Главная задача, с которой ассет алокейш точно справляется, – обрезание самых токсич-
ных кончиков левого хвоста распределения вероятностей. Помимо этого, мы рисуем оптималь-
ное распределение, с тонкими и короткими хвостиками, все как надо.

Равным образом считается, что ассет алокейшн дает дополнительную доходность при
ребалансировке активов. Мы как бы в среднем продаем активы выше средней цены и покупаем
ниже средней. Выкупаем провалы и продаем пузыри, пользуясь фундаментальным свойством
рынков – доминированием отрицательной обратной связи на самом старшем таймфрейме и
возвратом к среднему. Это скорее так, чем не так, но подобные подарки, надо заметить, все-
таки не гарантированы. Возможна ситуация, когда ребалансировка ухудшит показатели порт-
феля: например, фондовый рынок ощутимо падает три года подряд и мы два раза довносим
ресурс в это падение. Но статистически мы будем правы: рынки куда чаще возвращаются к
среднему, нежели уносятся в бездну. Впрочем, на большую премию за эту хитрость вряд ли
стоит рассчитывать: максимум пара процентов сверху, если дождемся.
Суть, как сказано, в другом. Ребалансировка купирует риски. Поддерживая постоянные
доли, вы держите максимальную оборону от черного лебедя, какую может держать инвестор.
Даже самые пассивные инвестиции  – это лишь распределение вероятности, а не «верняк».
Даже депозит в госбанке и доллары в стеклянной банке – тоже распределение вероятностей.
Задача в том, чтобы максимально сжать распределение к центру, отжать хвосты. При этом
среднее ожидание не страдает, даже, наоборот, на 1–2 % смещается вправо. Но вы уменьшаете
вероятность случайной потери, заплатив за это отказом от случайной удачи. И это правильно.
Еще раз напомним, что стратегия чревата иллюзией. Очень сложно поверить, что, играя
эту стратегию, играешь на ничью. Ведь каждый год будет закрываться либо в плюс, либо в
минус. Иногда это будут довольно ощутимые плюсы и минусы. Например, половина капитала
в акциях и в плохой год они упали на 50 % или выросли на 100 % в хороший (в России в 2008–
2009 годах цифры были даже посерьезнее). Будет казаться, что в плохой год мы поймали суще-
ственный риск, а в хороший стали чемпионами по доходности. Ключевое слово – «казаться».
Как играли в «околоноль», так и продолжаем. Если мы выбрали эту стратегию на всю жизнь
или хотя бы на ощутимый для нее срок, мы увидим, как растают наши сверхприбыли и как вос-
становятся наши убытки. Чтобы все потерять безвозвратно, нужна мировая катастрофа, при-
чем бо́льшая по масштабам, чем Вторая мировая война, например падение гигантского асте-
роида с гибелью миллиарда человек. Худшее из более-менее вероятного – социалистическая
революция, желательно в мировом масштабе, чтобы не спасла страновая диверсификация.
Но это уже не имманентный риск игры, а нечто другое. Одно дело – ты разыгрываешь
рискованный гамбит на доске, и другое – пришел медведь и слопал всех шахматистов. Мы рас-
сматриваем риски доски, полагая риски медведя, во-первых, принципиально неустранимыми,
99
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

во-вторых, приемлемо вероятными. Если медведь весит не более 1 % в нашем сценарии, черт
с ним, будем считать, что согласны на медведя.
В грамотном ассет алокейшн все негативные черные лебеди – это лишь риски «медведя»,
такой вот зоопарк. А позитивного черного лебедя там не летает вообще. То есть нет сцена-
рия, при котором эта стратегия вдруг начала бы приносить 20–30 % годовых долгое время. На
истории можно подогнать, умельцы с этим легко справляются. Но если вам нужна не прошлая
доходность, а серьезная будущая, она здесь исключена по определению.

100
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
Глава 4
Способы потерять деньги (все способы, какие есть)
 
 
4.1. Просто обойди лужи. – Не покупайте справки
у незнакомцев. – Какой записи верить? – Третья
сила за нас. – Кому выгодно быть хорошим?
 
Остается вопрос, на который мы толком не ответили. Как вообще можно проиграть, если
сыграть вничью так просто? Откуда берется отрицательная доходность миллионов игроков?
Контринтуитивная истина нуждается в объяснении.
Давайте соберем в одной главе все ошибки. Не будем перечислять того, что произошло у
Дурака, а пойдем дедуктивным путем – подобно тому, как мы назвали классы активов, пере-
числим классы ошибок. После этого все плохое, на что способен гипотетический Дурак, будет
записано. Он не сможет изобрести новой глупости, даже если будет сильно стараться. Только
выбрать подвид.
Такой классификации ошибок хватит, чтобы все стало хорошо. Известна байка про
скульптора, который отсекал от куска мрамора все лишнее. Остроумно, но вряд ли практично.
Здесь похожий совет может принести пользу. Чтобы потерять деньги, нужно наступить в одну
из луж (классы ошибок) или сразу в несколько. Нет лужи – нет потери. Просто смотрите, что вы
делаете, насколько далеко до ближайшей лужи. Если не вляпались, капитал будет как минимум
сохранен, как максимум вырастет. Сам по себе, если вы не постарались, он не убежит.
Первый способ потерять деньги мы уже знаем – держать не тот
класс активов. Деньги или товары.
Здесь все понятно, дальше интереснее.
Второй способ – вместо активов купить себе фейковую справку,
что они у вас есть.
«Фейковую справку» можно заменить на «обязательство по поставке актива или суммы,
которое с большой вероятностью не будет выполнено».
С чего все начинается? Инвестирование на первом шаге – вы переводите деньги куда-
то на счет или протягиваете их в кассу. Вопрос, на что вы меняете деньги? В худшем случае
вы переводите деньги в офшор некоей компании, чтобы увидеть в личном кабинете на сайте,
что у вас, например, CFD на золото или акции Coca-Cola. Если захотите обменять эту запись
обратно на деньги, у вас, возможно, не получится. Потому что вы купили не золото, вы купили
запись на сайте. И нужно большое великодушие, чтобы обменять какую-то запись на деньги.
Не факт, что его проявят.
«Стоп, – скажет наблюдательный читатель. – Но ведь деньги меняются на запись в любом
случае. Когда я кладу их на депозит в банк, то тоже получается, что инвестирую в какой-то
файл?» Все верно, но, как говорится, есть нюансы.
Любой актив  – это запись в файле, никаких бумажных
физических акций нет. Все сводится к тому, чтобы отличать
правильные записи от неправильных.
Ключевые слова: депозитарий, биржа, нормальная юрисдикция.

101
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Запись о том, что вам что-то принадлежит, как вариант, сама


должна принадлежать третьей стороне.
Например, вы покупаете паи ПИФа. Деньги за управление с вас будет получать управ-
ляющая компания. Но вы не переводите ей деньги за пай. Паи лежат в депозитарии, УК не
может взять оттуда средства. И депозитарий тоже не может. Он может только получать свои
пять копеек за сохранность всех записей. Это и есть та самая третья сторона, исключающая
возможность воровства всей суммы.
Другой вариант: запись о том, что вам должны, делается
должником, но под жестким контролем третьей стороны, никак не
связанной интересами со второй.
В том смысле, что она не будет покрывать воровство, а будет за вас. Пример: националь-
ная банковская система под контролем Центробанка. Да, вы купили электронную запись, но
вступили в отношения не только с банком, но и с Центробанком. И он вас точно кидать не
будет, по крайней мере не путем потери электронной записи или отказа обменять ее на деньги.
Другое дело, когда есть только вы и он и вы даже не знаете, кто он. Какой-то сайт какой-
то компании, зарегистрированной где-то. Теоретически там тоже может быть регулятор (над-
зирающая третья сторона), но практически вам это не поможет. В худшем случае по указан-
ному юридическому адресу может вообще не быть никакой компании. В самом худшем – не
будет и юридического адреса.
Не надо вступать в деловые отношения с анонимным сайтом.
«С анонимным» означает, что вы не знаете настоящих фамилий ни владельцев, ни
сотрудников. В техподдержке там, возможно, будет написано «консультант Марина Такая-то»,
и она может быть даже круглосуточной. Но спорим, что консультанта зовут не Марина?
В один прекрасный момент анонимы решают, что собрали уже достаточно денег. Оста-
нется только удалить сайт со всеми личными кабинетами – и все, профит. Никто из потерпев-
ших не найдет того, кого он даже не знает. Ладно, в одном из десяти случаев жертва знает
фамилию владельца и напишет на него заявление. В одном из десяти случаев, когда это заяв-
ление будет, кого-то арестуют. Но даже в этом 1 % сценариев деньги не возвращают.
Вот циничное правило финрынков.
Если контрагенту выгодно вас кинуть и он сможет остаться
безнаказанным, он рано или поздно это сделает.
При этом без контрагентов нельзя. Никто не продаст вам ценные бумаги напрямую,
только через брокера или фонд. Жить в таком мире местами противно, но в целом – можно.
И вот почему.
Не всем выгодно вас кидать и не всем так легко вас кинуть.
Смотрите не на людей, вызывают они доверие или нет. У тех, кому доверять нельзя,
главный профессиональный навык – вызывать доверие. Их специально учили, как нравиться
людям и что с ними дальше делать. А вас не учили, что делать с ними.
Не верьте в людскую честность на финансовом поле. Верьте в
институты, которые к ней принуждают. Если они есть.
Любое инвестирование, напомним, начинается со смелого, решительного поступка: вы
перевели кому-то денег, а он выдал бумажку (электронное письмо, учетную запись).
Вопрос в том, чего стоит эта бумажка? Ведь ваши интересы не совпадают  – он будет
рад любым основаниям не платить. Найдет ли он такие основания и выгодно ли ему кинуть
вас ценой свертывания основной деятельности? Да, даже если придется пожертвовать сайтом.
102
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Отсюда понятно, почему можно доверять крупным банкам и брокерам – слишком высока эта
цена, а не потому, что там особо душевные собственники. Ответ пирамиды на вопрос об осно-
ваниях – «плевать на основания», на вопрос о риске для основной деятельности – «это и есть
наша основная деятельность».
Все знают про пирамиды, не будем про них. Но мы говорили, что любая финансовая
организация, принимающая чьи-то деньги, это потенциальная пирамида. Вопрос насколько.
Зависит от того, насколько сама контора идет под риск. Идут все, но банк и МФО идут по-
разному. МФО и кредитный кооператив спекулируют деньгами вкладчиков, занимая под 30 %
и перезанимая под 300 %, но с очень большим процентом невозврата. Пока его процент при-
емлем, всем все платится. Но, скажем, наступает общий кризис и конечному заемщику платить
нечем. Или правительство решит ограничить ростовщиков. Или еще что. Тогда перепродавец
ваших денег, скорее всего, уедет на заслуженный отдых, прихватив остатки кассы. Как только
основная деятельность застопорится, вот тогда он и решит, что стал пирамидой. Хотя до этого
не был. И не планировал. Он хотел по-честному. Но его подставили, а он теперь подставляет
вас. Потому что его ресурс больше, чем у вас, а за то, что он сделает, у нас редко сажают.
Еще опаснее «инвестиционная компания». Возможны редкие случаи, когда имеет смысл
вложиться в фонд, но они единичны. Конечно, всегда важно, что именно за фонд, но задума-
емся, что это вообще такое – «фонд»? «У меня в активе куча денег, а в пассиве обязательство
их вернуть». И обычно хочется что-то сделать с пассивом, чтоб его не было. В этом суть вся-
кого бизнеса. Вопрос не в том, победит ли мораль корысть (считайте, корысть победит, так
считать безопаснее), а в том, можно ли что-то сделать с пассивом технически?
Чем больше у контрагента свободы действий, тем вам хуже.
ПИФ и ETF – это регуляция, исключающая присвоение всей суммы сразу, хотя какой-то
процент, помимо оговоренной комиссии, можно сметать в карман определенными приемами
«управления». Это будет даже не сразу заметно. «Инвестиционная компания» с отдаленной
регистрацией устроена проще: зачем клевать по зернышку, если можно сразу положить деньги
в мешок? А уж если вы доверили пароли своих счетов частному трейдеру… Технически вы
пустили козла в огород, и сохранность огорода теперь вопрос его нравственности. Если он
уверяет, что «вывести деньги с вашего счета можете только вы», то это значит, что козел еще
молодой, неопытный. При желании, обладая лишь паролем от терминала, можно переписать
все деньги на себя за одну торговую сессию. Все бывалые козлы и огородники это знают, но
о трейдерах разговор еще впереди.
Подытожим: что важно при выборе контрагента, на что
смотреть?
1.  Характер бизнеса. Например, дающий взаймы под 100  % не
может не оскамиться, даже если он святой.
2.  Юрисдикция. Наши полицейские вряд ли поедут на
Виргинские острова. Они и здесь не очень любят ловить финансовых
жуликов, но мало ли. Профессиональные мошенники выбирают 100 %
гарантии.
3.  Масштаб. Ведущий российский брокер тоже теоретически
может все, но он за 10 лет больше соберет обычным путем, чем один
раз, убежав с кассой. К тому же его перестанут звать на конференции и
показывать по ТВ. Ему можно верить. Если вы не знаете, брокерский
бизнес по риск-профилю намного осторожнее банковского. Банкир
дает взаймы иногда черт знает кому, брокер – только под залог тех
активов, которые у него же и лежат. Чтобы пролететь на этом, надо
сильно постараться.
103
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Короче, любой посредник между вами и активами – зло. Выбирайте наименьшее – только
ведущие банки и ведущих брокеров. Никаких «международных инвестиционных компаний».
В личном кабинете на сайте будет написано, что ваши деньги вложены в акции Apple, как в
реале – никто не знает. Чем компания больше, тем тяжелее и невыгоднее убегать с кассой.
Ограничьтесь десяткой крупнейших банков и брокеров.
 
4.2. В лучшем случае казино. – Дилер вам не друг
и даже не брокер. – Эффективный рынок – это
плохо. – Профит-фактор как есть. – По заветам
группы «Ленинград». – Картинки с натуры.
 
Раз уж речь зашла о возможных контрагентах, давайте об одном популярном виде.
Типичная Forex-компания, действующая на территории СНГ,  –
это что? Это пиар-отдел, касса для приема средств и игровое
устройство онлайн.
Мы говорим «на территории СНГ», потому что в мире с этим дело обстоит чуть при-
личнее, деньги клиентов перестают быть деньгами клиентов на основании законов матема-
тики и психологии. В СНГ математике и психологии, если те не справляются, может прийти
на выручку уголовщина. То есть разница такая, как между легальным казино, где вас разденут
честно, и игрой с каталами, где вы проиграете, даже когда выиграете, поскольку есть подво-
ротня. Если какой-то Forex-брокер на территории СНГ исключает для себя подобные методы
и работает как честное казино, мы просим у него прощения. Итак: пиар-отдел, касса, игро-
вое устройство. Все как в приличном казино, если вам повезет. В самых дерзких компаниях,
однако, игровое устройство практически игнорируется. Там есть план, например: принять за
месяц не менее 1,5 млн долларов, лимит на возврат средств не более 50 000. То есть втекать
должно на 1 450 000 долларов больше, чем вытекать, и точка. Вот такое плановое хозяйство.
В пределе возвратный лимит урезается до нуля, и компания обнуляет свои долги всем.
Вы удивитесь, но никто особо не удивляется. Здесь это в порядке вещей. Знаете, что зачастую
обсуждают на форумах любители Forex? Выводит ли компания деньги со счета или нет. «Все
нормально, сегодня выводил без проблем». Отлично, компания пока надежная – можно зано-
сить. Представьте такую же тему на форуме банковских депозитов. «Сегодня Сбербанк нор-
мально выводит, без проблем». Сама постановка вопроса – выводит или не выводит – вроде
бы уже говорит о сфере достаточно, но не всем. «Вчера на хазе шпилил с Горбатым, прикинь,
выиграл». – «И че, его кенты дают бабки вынести?» – «Разное базарят, но мне вчера дали». –
«О, круто, идем играть к Горбатому». Это даже не казино, но любителей пока еще хватает.
Если от метафор перейти к принципиальным различиям, то есть брокеры и есть дилеры.
Брокер – это посредник, он лишь передает ваши поручения купить-продать на биржу, с ним
самим вы не заключаете сделок. Ему выгодно, чтобы вы богатели и продолжали торговать через
него. Правда, еще выгоднее, чтобы вы отдавали как можно больше комиссии. Если вы проиг-
раетесь в пух и прах, но успеете накрутить большую комиссию – это лучше, чем ваше процве-
тание, но малоподвижный счет. В идеале вы процветаете, богатеете, платите бешеную комис-
сию и покупаете все брокерские допуслуги. В реале так не бывает.
Важно, что сам по себе ваш проигрыш брокеру не нужен.
Вы сольете деньги в рынок неизвестно кому, брокер же в перспективе теряет клиента.
Другое дело  – дилер. Вы не заключаете сделок через него, вы заключаете сделки с ним. По
сути, он продает вам пари. Вы угадали, например, зашортив британский фунт, – он должен вам

104
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

денег. Вы не угадали – было ваше, стало наше. То есть дилера. Игра против Forex-дилера – то
же самое, что игра против дилера в казино.
В теории считается, что все брокеры  – это брокеры. То есть они лишь посредники, а
сделку вы заключаете с кем-то на бирже (если это биржевой брокер) или на межбанковском
рынке (если это Forex). На практике так дело обстоит только с биржевыми брокерами. Можем
удостовериться, послав лимитную заявку на биржу и увидев ее в общем стакане. Вот она, род-
ная. Хотите купить тысячу долларов за 61 280 рублей? Пока ждем продавца, все видят нашу
заявку (правда, не все видят, что она именно наша, только брокер, биржа и госконтроль). А с
межбанком скорее не так, чем так.
Форексный брокер обычно не брокер, а дилер.
Он будет говорить, что брокер, потому что у брокеров репутация лучше, но проверить
это вы не сможете, а верить на слово – не стоит.
Часто люди не видят разницы, торгуют они через брокера или
дилера. Разница колоссальна. Дилер – ваш враг. Его бизнес – отъем
клиентских денег. Ваш проигрыш – его выигрыш, остальное вопрос
техники.
Брокер вам «и не друг, и не враг, а так», что от него и требуется. Ему даже выгодно, чтобы
клиенты «жирели», но помочь в этом он скорее не может, чем может. Его главный бизнес –
продажа клиентам лишних и зачастую вредных услуг. Но их можно не покупать.
Нормального брокера кормят три вещи:
а) комиссия;
б) кредит на игру под залог ваших активов;
в) дополнительные услуги типа «умный совет» или «высокая скорость».
Комиссию можно минимизировать, кредит не брать, допуслуги тоже. И ничего брокер
с вас особо не получит. Но будет терпеть. Дилер живет с того, что «было ваше, стало наше».
При этом вы играете с ним, против него, на его территории, по его правилам, и эти правила он
может произвольно менять. Поэтому там бесполезны ваши умения. Поставите самого быстрого
робота, а вам на пять секунд замедлят терминал. Купите акции, а потом окажется, что купили
мутные расписки и вам никто ничего не должен – в реестре акционеров вас нет, а файл на
Кипре потерялся.
К слову, даже совершенно честный Forex был бы такой, что не выиграешь. Даже будь там
нормальный брокер, выводящий сделку на межбанк. Почему?
Forex – самый эффективный рынок планеты. «Эффективный рынок» – это не компли-
мент, а проклятие. Оно значит, что цена «учла все», ее изменение невозможно предугадать,
все участники торгов равны перед этим неведением, изменение цен случайно. Имеет ли смысл
ставить на генератор случайных чисел, доплачивая за каждую ставку спредом и комиссией?
Играть в прибыль можно только на неэффективном рынке, но
валютные рынки стремятся к эффективности, как никакие другие.
Асимметрия проигрыша и выигрыша в матмодели рвет тебя в клочья даже при про-
фит-факторе 1,5 и плече 10. А если профит-фактор около 1, а плечо более 10, то это очень
ранняя смерть. Поясним.
Профит-фактор – это отношение общей суммы в выигрышных сделках к сумме в про-
игрышных. Например, если у нас всего две сделки – выиграли 3000 рублей, потом проиграли
1000 – уже появляется симпатичный профит-фактор, равный трем. Если выигрываем и проиг-
рываем почему-то всегда строго 1000, но выиграли три раза, а проиграли два, то профит-фак-
тор: 3 / 2 = 1,5. Понятно, что на таких сериях показатель еще ничего не значит, нужна нормаль-
ная статистика. На сотне сделок это уже работающий и важный показатель. Каким он должен
105
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

быть? В рабочих алготрейдинговых системах он должен стремится к 2, если больше – замеча-


тельно, если чуть меньше – сойдет, при должном риск-менеджменте. А если рынок стремится к
эффективности? Если график цены – случайное блуждание? Профит-фактор будет стремиться
к 1. На случайном блуждании заработать нельзя. Но слить деньги можно быстро, если вклю-
чить плечо, тогда к профит-фактору 1 добавятся транзакционные издержки плюс упомянутая
асимметрия.
Что значит плечо? На валютном рынке колебания обычно невелики, 0,5 % в день – это
норма. Большинство находит такие колебания скучными, но уже десятое плечо позволяет пре-
вратить 0,5 % движения цены в 5 % роста капитала. Сотое плечо даст прибыль 50 %. Или
убыток.
Теперь в чем зло. На случайном блуждании, которое в основном и происходит на валют-
ных курсах, профит-фактор стремится к 1. Если сегодня терять 0,5 %, а завтра брать 0,5 %,
будешь долго болтаться вокруг той суммы, с которой пришел. Но, как поется в песне группы
«Ленинград», всегда «можно ускориться» (далее по тексту: «я лично бухаю, а кто-то колется»).
При профит-факторе 1 плечи выполняют ту самую роль – они ускоряют переход вашего депо-
зита в иной мир. Если сегодня выиграть 50 % счета, а завтра проиграть 50 % счета, у вас оста-
нется не 100 %, а 75 % счета. Если поменять местами выигрыш и проигрыш, итог не изменится.
Если повторить опыт десять раз, счета не останется. Все быстро и просто.
Профит-фактор 1 и плечо 100 убивают куда быстрее, чем героин.
Главное – не стесняться и брать от торговли все.
Плюс транзакционные издержки. Маленькие, почти незаметные, скажем 0,01 % с каждой
сделки. Но игрок их сам зачем-то умножил на сто. Теперь, если он совершает, например, одну
сделку в день, он платит за это 0,01 %×100 = 1 % от своего депозита. Если этого мало и надо
ускориться, совершайте пять сделок – и умирайте со скоростью 5 % в день.
Теперь понятно, почему средний счет на Forex даже в США (где эта сфера как-то регу-
лируется) живет 3–4 месяца? Не нужно быть мошенником и морозить клиентские депозиты
без объяснения причин. Чтобы переписать клиентские средства на себя, достаточно доверить
этот процесс математике и психологии, которая мешает разглядеть математику.
Если кому-то ближе индуктивный подход, вот статистика совокупной доходности ПАМ-
Мов одного из популярных в СНГ Forex-брокеров. В абсолютном выражении, в долларах.
Видно, что в плюсе очень редкие месяцы, тренд четко вниз, чем больше играем – тем больше
проигрываем.

106
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Кто не знает, ПАММы – формы коллективных инвестиций. Трейдеры, которые считают


себя успешными, предлагают инвесторам заводить средства на счета, где они управляются сов-
местно со средствами этого трейдера. Если инвесторы разделяют представление об успешно-
сти трейдера, они это делают. То есть на графике статистика не по всем счетам, а по управля-
ющим, которые считаются успешными, причем как ими самими, так и Forex-сообществом.
Можно даже усилить эксперимент. Пример из блога Андрея Швальбе17. Опыт проведен
несколько лет назад, но с тех пор ничего не изменилось. Итак, один инвестор рассудил: хоть
кто-то должен выигрывать закономерно? Понятно, кому-то из управляющих ПАММ-счетом
просто везло. Но он решил смотреть не только на результаты, но и на саму игру. Чтобы у счета
было несколько лет истории, чтобы не было больших просадок, чтобы стиль торговли внушал
доверие. Таким образом, он отобрал лучших из лучших, около десяти. У всех управляющих
были сотни процентов годовых, уверенная игра, какой-то (как виделось нашему логическому
инвестору) риск-менеджмент.
Спустя год лучшая десятка из тысяч участников, которой он доверил свои деньги, пока-
зала следующий результат:
Счет Alexche USD. Год: –94,7 %.
Счет Mr. Green USD. Год: 21,2 %.
Счет Alru RUR. Год: –82,7 %.
Счет Mr Gold USD. Год: 54,7 %.
Счет MASTER OF FINANCE USD. Год: около –50  %, счет
ликвидирован.
Счет Kostas USD. Год: 31,1 %.
Счет Morozfx USD. Год: 273 %.
Счет Suzuka12 USD. Год: –49,2 %.

17
 http://investprofit.info.
107
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Счет Stability RUR. Год: 80,9 %.


Счет Inception USD. Год: –97 %, счет ликвидирован.
Счет AVP 555 USD. Год: –42,9 %.
Если иллюстрации мало, опыт всегда можно повторить. ПАММ-счета ждут инвесторов.
Есть даже специальные курсы, где за деньги учат инвестировать в это…
Напоследок о масштабах явления. Статья не самая свежая, но с тех пор картинка не
изменилась.
Около 460 000 граждан России пользуются услугами Forex-дилеров,
при этом их совокупный среднемесячный оборот в 2015 году составил около
330 млрд долларов, или 22 трлн 440 млрд рублей по текущему курсу, говорится
в исследовании «Рейтинг FOREX-дилеров в России 2015», подготовленном
«Интерфакс-ЦЭА».
В годовом выражении оборот российского Forex достигает 269 трлн
280  млрд рублей, что в 3,3 раза превышает размер российской экономики,
составивший, согласно данным Росстата, 80 трлн 412 млрд рублей.
В целом россияне отнесли в Forex-компании около 500 млн долларов,
или 34 млрд рублей. Средний размер счета составляет около 1000 долларов18.
Поясним слова «оборот втрое превысил размер российской экономики». Звучит слиш-
ком громко. Оборот все-таки виртуальный, итоговая цифра – следствие частых сделок с сотым
плечом на «игровых площадках» Forex-дилеров. А вот 30–40 млрд рублей, отнесенных росси-
янами на Forex с потерей их большей части, вполне реальны.
 
4.3. Подельник, без которого никак. – Смотрим на размер. –
Осторожнее с галочкой. – Тариф для VIP-лохов. – Худшие
трейдеры ждут вас. – Бросьте эту учебу. – Дурак платит за всех.
 
Давайте немного отойдем от «разговора о вечном»: поговорим о брокерах так, как если
бы это был практический семинар.
Еще раз – зачем вам брокер? Нельзя ли покупать акции и облигации без него? Нельзя.
Все это продается на бирже, и частное лицо туда не пустят. Только через аккредитованного
лицензированного посредника, брокера. Речь о нормальном брокере, дающем выход на биржу,
Московскую или какую-нибудь зарубежную. Забудьте Forex как страшный сон, Forex не биржа.
Для минимально образованного человека это антонимы. А если кто-то думает, что синонимы,
он пропал.
Теперь вопрос, зачем вы брокеру? Повторюсь. Нормальный брокер живет с трех вещей:
комиссия, плечевой кредит, допуслуги.
Совпадают ли ваши интересы? Только в одном важном пункте: если вы совсем разори-
тесь, у брокера станет на клиента меньше, а если вы разбогатеете, у него появится богатый кли-
ент. Считайте, что стратегически вы партнеры, но, увы, только стратегически в одном пункте.
Тактически задачи разные, и брокер будет вам мешать. Напомню, речь о честном и легальном
брокере. Но это так.
Уместна такая метафора: вы идете на дело с подельником, без него не обойтись. Сам по
себе он эгоистичный тип, не любящий вас и, мягко говоря, не святой. Но он как бы жулик по
понятиям и некоторых вещей никогда не сделает. Например, нормальный брокер не нарушит

18
 http://finanz.ru/novosti/valyuty/oborot-rossiyskogo-foreksa-vtroe-prevysil-razmer-rossiyskoy-ekonomiki.
108
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

законодательство РФ, и это хоть какая-то гарантия. Но поверьте, есть куча способов взять ваши
деньги, не нарушая законы РФ.
Для начала – общая безопасность. Все-таки в редком случае мошенничество возможно.
Поэтому – крупный брокер, из первой десятки. Либо брокер при крупном банке (на ум при-
ходят Сбербанк и ВТБ), либо из так называемой первой тройки (Финам, БКС, «Открытие»).
Если вы параноик, а правильный инвестор всегда параноик, разложите деньги на 2–3 брокеров.
У меня их, например, сейчас трое. Если брокеров много, то можно работать и с небольшими
(например, нужен какой-то хитрый сервис).
Подпишите пункт в договоре, запрещающий брокеру
пользоваться вашими деньгами и ценными бумагами.
Вам никогда про него не скажут, но они обязаны подписать, если скажете вы. Помните,
какой там основной навар? Вам скажут, что комиссия, на самом деле, это совсем другое: взять
активы одного клиента и дать взаймы другому под процент. Риск здесь минимален, но все-таки.
Вам-то зачем? Вам ничего с этого не дадут. Или дадут 1 % годовых, а себе возьмут 15–20 %.
Мне как-то звонила девушка от брокера и просила снять галку в договоре на один день.
Им очень хотелось в РЕПО моих бумаг. Я намотал волю на кулак и отказал. Не бойтесь обидеть
девушку.
Обычно при каждом нормальном брокере есть ненормальный.
Оставьте его экстремалам.
Какая-нибудь контора на Кипре для любителей купить расписок на 10 плечом. Вам туда
не надо! Будут соблазнять, уговаривать – крепитесь и откажитесь!
Когда я открыл у брокера счет на Московской бирже, мне более пяти раз звонила сотруд-
ница и убеждала перевести деньги на Кипр. Я спрашиваю: «Зачем?» «Ну, у вас там будет
меньше комиссия», – говорит она. Да, будет, на 100 рублей в месяц. Но здесь важнее вопрос,
зачем это вам? Вопрос повисает в воздухе без ответа. Вот такие мы добрые. Хотим получить
от вас –100 рублей, и ради этого семь-восемь звонков. Эта девушка или наивная (если не пони-
мает), или коварная (если понимает, что делает и зачем). Ее обидеть тем более не бойтесь.
Никому не говорите пароли к счету, особенно тем, кто хочет его
вам умножить.
Если ваш капитал хоть немного похож на капитал, имеет смысл завести специальный
компьютер, где будет только биржевой терминал. Помогает, хотя украсть можно все что угодно
и у кого угодно. Вопрос цены. Стопроцентная защита означает, что кража у вас невыгодна по
соотношению риска и затрат к доходности.
Далее. Брокер будет вас соблазнять, вы должны устоять. Например, вам предложат какой-
нибудь «консультационный тариф». У нормальных людей комиссия будет 0,03 % на фондовой
секции и 50 копеек за фьючерс, а у вас 0,3 % на фонде и 5 рублей за контракт на срочке. Зато
вы будете называться «VIP-клиент» и получать советы.
Биржевые советы, как правило, бесполезны. Их может генерить
любой копирайтер, натасканный на финансовый сленг.
Я бы сам мог, если потеряю совесть. Вероятность заработать, следуя им, не выше 50 %.
Советы с более высокой вероятностью дают самому себе и держат втайне. Зато вы с ними будете
продавать и покупать в десять раз чаще, чем вам надо. То есть вас раскрутили два раза: и с
тарифом, и с оборотом. Переплатите на два порядка. Не надо. Моему товарищу по умолчанию
поставили VIP-тариф, и бедняга отдал кучу денег, пока я случайно не прочитал его договор.
Даже если вам будут просто так, без доплаты, давать инвестиционные рекомендации, не
берите. Их дают те, кто изображает из себя экспертов в деле, где не может быть экспертов.

109
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Если бы люди знали, куда пойдет рынок через день или через месяц, они бы не сидели на этом
стуле за эту зарплату.
Еще вам могут предложить «автоследование» или «биржевого робота». Про них будет
специальная глава, а сейчас вкратце. По сути, это те же «рекомендации», только они будут
исполняться часто и без вашего ведома. Брать такие штуки можно только у человека с годами
подтвержденной доходности, а лучше не брать вообще.
Как-то я попробовал устроиться в брокерский дом, в котором имел несколько лет успеш-
ной алготорговли на личном счете. То есть не с улицы, проверять не надо. Меня не взяли. При
этом отдел создавал поделки, в совокупности игравшие в минус. Немного подумав, я понял:
потому и не взяли. Отрицательный отбор. Рано или поздно на главный стул сядет парень, иску-
шенный в карьере, но не в рынке. После этого никто в отделе не будет умнее его. Искушенный
в карьере парень этого не допустит. Такова власть.
Миллиардер, нанимающий сотню трейдеров для себя, не
потерпит профанов. Поэтому в инвестбанках сильные специалисты.
Но кто-то же должен проигрывать деньги трейдерскому отделу ИК, иначе откуда они
возьмутся? Должен и проигрывает. Почему? Потому что там, куда несут деньги простые люди,
процветает неестественный отбор.
Там, где один профан теряет деньги сотни клиентов, каждый из
них в отдельности слабее его, и эта музыка будет вечной.
Владелец управляющей конторы тоже не тронет профана. Вот был клиентский миллиард,
к концу года от него осталось 800 млн клиентам, 150 отдали в рынок, 50 взяли себе за эту
услугу. В общем, неплохой год. Примеры могу привести, но не хочу конфликтовать лишний
раз. Поверьте – это норма.
Следующий круг искушения  – «структурный продукт». Обычно их называют каким-
нибудь красивым словом, иногда добавляют «с защитой капитала». В рекламном проспекте
пишут максимальный процент, который вы получите, если все будет хорошо. Если нет, узнаете
об этом, когда станет плохо. Зачем заранее нервировать клиента?
Структурный продукт  – это договор пари, составленный не в
вашу пользу.
Похоже на страховку, где выигрышем является наступление страхового случая, но как в
любой лотерее, матожидание отрицательное. Что бы вам ни говорили, «структурка» – это все-
гда договор пари. Вы не получите от нее ожидание доходности выше, чем может дать рынок,
только доходность рынка минус комиссии и ухудшение вероятности. Эту услугу писали те ред-
кие толковые кванты, которые у брокеров порой встречаются. Писали, разумеется, против вас,
ибо здесь, как у Forex-дилера: проигрыш одной стороны есть выигрыш другой.
Доверительное управление, ПИФ – те же инвестиционные стратегии, в среднем всегда
проигрывающие индексу. Только более медленные, плавные: вас уже не разводят на процент
с оборота, как было при торговле со счета.
Еще брокер любит звать на курсы, семинары, вебинары. Платные не стоит брать никогда.
Что бы ни рассказали – больших секретов не откроют, а мелкие полезности всегда можно взять
даром в интернете. Из бесплатных мероприятий можно посещать только те, где объясняется
что-то техническое для новичков. «Как устроен терминал Quik», «Как купить облигацию»,
«Что такое дивиденд». Тут вас не обманут. А вот «Прогноз на осень», «Семь лучших акций»,
«Новые доходные алгоритмы» – это отъем времени и, если прислушаетесь, денег.
Единственная услуга, которая вам нужна от брокера, – это выход
на биржу. Все.

110
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Но если бы он продавал только эту услугу и ничего больше, тарифы бы пришлось поднять
раз в десять. А так получается, что вы можете пользоваться низким тарифом только потому,
что какой-то дурак накупил себе разной вредной ерунды.
Да, это нечестно. Но это естественный отбор в пользу умных.
 
4.4. Хмырь на пороге. – Раздвоение лодки. – Остап
одобряет. – Что продается за два двадцать. –
Математика подлости. – Почему играют в орлянку.
 
Возможно, вы уже забыли, что пока названы лишь два класса способов потерять деньги.
Либо не те активы, либо не те записи о том, что у вас есть активы. Но в главке про брокеров
мы уже подобрались к третьей большой группе.
Третий способ потерять деньги – переплатить агенту за услугу.
Любой агент на финрынке – это лишняя переплата. Если без агента
можно обойтись, без него нужно обойтись.
У разных агентов разные способы забрать себе часть ваших денег. Обычно чем крупнее
агент и чем более формализованы ваши отношения, тем меньшую сумму вы ему отдадите. Но
даже в этом случае, скорее всего, переплатите.
Представьте: звонок в дверь, на пороге какой-то хмырь. Он вежливо предлагает сделку:
«Давайте вы мне будете отдавать в год 2 % от всех ваших денег, за это я буду о вас думать». –
«Спасибо, не надо!» – «Не торопитесь с решением, взвесьте хорошенько. Во-первых, любому
человеку приятно, когда о нем думают. Во-вторых, я каждый день буду тратить свое время,
любой труд должен быть оплачен, вы же не халявщик. В-третьих, 2  %  – это немного, мои
жадные коллеги берут за это 5  % и даже 10  %. В-четвертых, я предлагаю вам популярную
услугу – миллионы людей на нее уже подписаны, неужели вы считаете, что все они идиоты?» –
«Ну, если миллионы людей… Но 2 % – это многовато. Может, сойдемся на 1,5 %?» – «Отлично,
я оформлю вас на льготный тариф. С понедельника начинаю думать о вас с 10:45 до 11:00,
деньги спишутся со счета автоматически».
Примерно так выглядит покупка большинства услуг на финансовом рынке. Единствен-
ное отличие, пожалуй, в том, что добавляется еще один пункт – предполагается, что сотрудни-
чество принесет вам денег больше, чем заберет. Грубо говоря, о вас подумают с пользой, ваш
миллион за год превратят в два и заберут за это полмиллиона.
Довольно быстро выясняется, что в большинстве случаев никакой вашей прибыли там
нет (она всегда только гипотетическая), а убыль есть (она всегда железно прописана в дого-
воре). Тогда вас просят немного подождать, пока она появится. Нет, она не появится. А то, что
ее там, скорее всего, не будет, можно было посчитать до подписания договора.
Самый психологически комфортный (для вас) и самый наглый (в отношении ваших
денег) способ называется «я возьму лишь процент от вашей прибыли».
Если кто-то управляет деньгами инвестора за процент от
прибыли, сам договор о разделе прибыли способен убить любую
прибыль инвестора на долгом периоде.
Обычно при этом аргументируют так: «Мы с вами в одной лодке, ведь не будет прибыли –
не будет и моего процента, верно? Чем больше ваша прибыль, тем больше мой процент. А
знаете, какая прибыль была за прошлый год? 125 %! Вот вы умеете делать такую прибыль? А
я умею и беру за это всего 40 % от нее». Далее вам показывают какой-то сайт. Там график за
прошлый год. На нем нарисованы 125 %, все верно, не соврали. Инвестор быстро считает в
уме и соглашается, как ему кажется, на 75 % годовых.
111
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Дальше выясняется, что вы сели в две разные лодки. Одна плывет, другая тонет. Как так?
Сначала про 125 %. В худшем случае их никогда не было. Вы тоже можете нарисовать,
что у вас было 125 %, если умеете пользоваться графическим редактором. В лучшем случае
они были, но на самом деле их все равно не было. У вашего нового друга было 10 копеечных
счетов на бирже, на которых он торговал «от балды». В итоге на одном счете +7 %, на другом
–97 %, на третьем и впрямь +125 %. В сумме по десяти счетам там минус, но никто про это
не узнает. Десять счетов нужны специально, чтобы хоть один да выдал 125 %.
А вот что будет происходить на счете инвестора. Допустим, типовой договор – делить
прибыль раз в квартал. Если прибыли нет, то ничего не делится. В первом квартале, допустим,
заработано 30 % начального капитала. Во втором дела пошли так себе, – 20 % от той же суммы.
В третьем прорыв до +60 %. В четвертом –70 %, потому что «рынок сильно поменялся» (на
всякий случай – все проценты здесь от начальной суммы, не текущей). Если изначально был
миллион, то результат такой:
1 000 000 + 300 000 – 200 000 + 600 000 – 700 000 = 1 000 000.
Испытав массу интересных эмоций, мы приплыли обратно в миллион. Но это только
кажется. Первого апреля инвестору был выставлен счет на 120 000, а первого октября на 240
000. Все честно, оговоренный процент с прибыли. Побулькав по волнам, инвесторский мил-
лион превратился в 640 000. Управляющий, добившись нулевого результата, получил за это
360 000. Если бы в управлении был миллиард на тех же условиях, он бы получил 360 млн.
Этот бизнес почти всегда работает так, исключения есть, но картины не меняет.
Возможно, кому-то из читателей, если он в душе Остап Бендер, очень захотелось в управ-
ляющие. Этот, как учил классик, сравнительно честный способ отъема денег у населения не
противоречит Уголовному кодексу. И для успешной карьеры, вы правильно поняли, приумно-
жать чужой капитал не надо. Хватит графического редактора, маркетинга и любой движухи на
чужом счете. Но на всякий случай оговорюсь: я пишу это ради того, чтобы никому не захоте-
лось в управляемые.
Резонный вопрос: а  что изменится, если изменится расчетный период? Может изме-
ниться все, это очень важное условие в данной схеме. Чем меньше расчетный период – тем
хуже инвестору. Что, если бы в нашем примере был месяц? Поскольку внутри убыточных квар-
талов, вероятно, бывали прибыльные месяцы, инвестор, скорее всего, потерял бы к концу года
более 500 000 из миллиона. Но это теоретически. При таких темпах он бы в какой-то момент
посчитал (хотя с этого следовало начать), как обстоит дело, и сорвался с крючка.
А если расчетный период – год? Он бы ничего не заплатил за движуху. Поэтому год для
управляющего плохой срок. Если кто-то готов управлять чужим капиталом на таких условиях,
то он, возможно, очень самонадеян или действительно специалист, но первое – вероятнее. В
любом случае, если решили заняться этим в пассивной позиции, то оттягивайте расчетный
период как можно дальше, чтобы рубить процент управляющего. Самый жуткий вариант дого-
вора, который я видел: расчетный срок – месяц, вознаграждение управляющего – 50 %. Проще
было сразу отдать половину денег и на этом разойтись.
Самое простое правило, защищающее инвестора: раздел прибыли производится только с
хаев эквити. То есть пока не отрастет проигранная сумма, никакой прибыли нет, потому что ее
на самом деле нет. В любой уважающей себя конторе это подразумевается. Если контрагента
почему-то смущает даже это правило – значит, он конченый жулик. Потому что даже средние,
умеренной дерзости жулики, укорененные в индустрии, его признают.
Впрочем, эта мера не защитит инвестора полностью, только от самого наглого сценария,
когда счет скачет вверх-вниз и тает при каждом подскоке. Вернемся к нашему примеру на
новых условиях. По итогам первого квартала все равно платится 120 000, остается 1 180 000.
После второго квартала на счете 1 180 000 – 200 000 = 980 000. С них ничего не платится.

112
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Но после третьего квартала на счете 980 000 + 600 000 = 1 580 000. На 280 000 больше хая
эквити. С них берется 112 000, на счете остаются 1 468 000. Четвертый квартал рушит это до
768 000. Все-таки немногим лучше, чем 640 000. При этом управляющий все равно недурно
заработал. Поменьше, чем 360 000, но сойдет.
Какой процент управляющего был бы адекватным? Мы полагаем, что за нулевую полез-
ность, которую он обычно приносит инвестору, любой процент  – это слишком много. Но
если предположить, гипотетически, что польза все-таки есть, то существует мировой стандарт
«2/20»: фиксированные 2 % в год от стоимости активов и 20 % от годовой прибыли.
Все, что звучит хуже, чем классический принцип «2/20»,  –
однозначный грабеж инвестора. Никогда не платите больше.
Впрочем, «2/20» – тоже грабеж.
Просто посчитайте, какая прибыль возможна на рынке и что вам от нее останется.
Известно знаменитое пари Уоррена Баффетта. Он поспорил, что из сотен хедж-фондов, рабо-
тающих за «2/20», вы не соберете пул, опережающий индекс. Принять вызов мог кто угодно,
отбирать хедж-фонды какие угодно. Срок пари 10 лет, проигравший переводит 1 млн долларов
на благотворительность. Вызов приняли инвесторы из компании Protégé Partners. В конце 2017
года Баффетт выиграл. Индекс принес в несколько раз больше денег, чем вложение в хедж-
фонды. Пикантная подробность: из всего, что заработали хедж-фонды, они взяли 60 % себе,
и 40 % досталось инвесторам. Это при том что вознаграждение прописывалось как традици-
онные джентльменские «2/20».
Награда за управление в виде процента от прибыли, но с нулевым
участием в убытках основана на конфликте интересов. Конфликт
программирует потерю денег инвестора, управляющий же почти
всегда заработает. Даже если управляющий – обезьяна.
Допустим, управляющий выходит на какую-то очень скромную доходность по итогам
года, в районе 5 %. Условия раздела: «2/20». Его процент невелик, к тому же инвестор, веро-
ятно, сочтет прибыль недостаточной и заберет деньги. Чтобы увеличить прибыль, нет ни вре-
мени, ни мастерства. Но представьте, что можно сыграть на чужие деньги, просто подкинув
монетку. Например, на 20 % всех денег. Орел – выигрыш. Рационально ли кидать монетку с
позиции управляющего? Да, так поступит любой агент (моральный аспект сейчас опускаем).
Его ставка отнюдь не 50 на 50. Если выпадет решка, он получает на клиентском счете –
15 %, в своем кармане вместо 3 % только фиксированные 2 % и теряет клиента, которого и
так терял. Если выпадает орел, то 2 % + 0,2 × 25 % = 7 %. Плюс к этому сохраняет клиента
на следующий год. То есть 1 % против 4 % с бонусом в виде сохраненного клиента. Отлично,
подайте сюда монетку! Ну, за этим на рынке далеко ходить не надо. Купи или продай что угодно
с хорошим плечом и подожди. На бирже тысячи способов, чтобы сыграть в угадайку «50 на
50». Вопрос, надо ли инвестору играть в орлянку, еще и доплачивая? Когда он «доверяет свои
деньги профессионалам», он соглашается именно на это. И «профи» будут играть в орлянку,
контракт позволяет.
Как часто такое происходит? Мы описали критическую ситуацию: конец года, нулевая
прибыль. Здесь орлянка – средство спасения. Но и обычная ситуация похожа на эту. Инвестор
может забрать деньги в любой момент, не дожидаясь конца года. Доходность часто тянется
к околонулевой, если не хуже. Мы же помним, что все не могут бежать быстрее всех? А зна-
чит, деньги большинства рядовых инвесторов доверены управляющим хуже среднего. Они дей-
ствительно не умеют ничего полезного (хоть в это сложно поверить) и хотя бы только поэтому
вынуждены кидать монетку.
Вообще про сферу посредников, консультантов, управляющих важно понимать главное.

113
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Решения, за которые автор не несет ответственности, всегда


выгодно продавать и невыгодно покупать.
А сфера выстроена так, что продавцы решений не отвечают за их последствия. Потому
что выстроена этими продавцами.
 
4.5. Норма и извращение. – Появляются цифры. –
Наконец-то котики! – Обезьяна тоже может. –
Источники зверской силы. – Сам себе хомяк.
 
Доверяя капитал в управление, вы будете переплачивать в лучшем случае скромную
сумму фиксированной комиссии до 5 % годовых. Это если найдете крупный, солидный фонд. В
ПИФах комиссия больше, в ETF (Exchange Traded Fund) меньше. Кстати, интересно насколько.
ETF  – это дешевый, индексный и ликвидный инструмент.
Лучшее, чем может быть фонд.
«Дешевый» означает, что комиссия не более 1 % годовых. «Индексный» означает, что
игры в орлянку, рулетку и прочий «выбор перспективных акций» управляющему запрещены.
Он может только купить и держать. Если фонд про золото, он должен держать золото, если
фонд про китайский индекс – держать индекс китайских акций. «Ликвидный» означает, что
его паи обращаются на бирже, их можно купить и продать в любой момент. При наличии бро-
керского счета – за минуту.
Касательно того, насколько могут различаться комиссии и другие издержки. На Москов-
ской бирже сейчас есть ETF компании FinEx. Появились в 2013 году. Уже по итогам 2014
года было видно, насколько они лучше обычных ПИФов. Например, по золоту в пересчете на
рубли FXGD от FinEx показал прибыль +68,9 %. Не надо пугаться столь большой цифры, это
не золото выросло, а рубль упал. Смотрим золотые ПИФы за тот же год:
● «Газпромбанк – Золото»: +67,8 %.
● «Открытие – Золото»: +65,3 %.
● «Райффайзен – Золото»: +61,5 %.
Еще нагляднее цифры по вложениям в акции США. Фонд FXUS от FinEx в 2014 году
получил +92,8 %. Сам американский индекс, взятый без дивидендов, показал +91,5 %. Плюс
дивиденды, минус комиссия 0,9 % – примерно столько и должно быть. И это удивляет на фоне
наших реалий. Аналогичные по смыслу ПИФы:
● «ОЛМА – США»: +80,3 %.
● «Открытие – США»: +79,8 %.
● «Райффайзен – США»: +81,8 %.
При этом цифры FinEx обычные, в среднем даже чуть хуже, чем западный стандарт ETF.
Но контраст интересен. Иногда, чтобы понять, насколько все плохо, достаточно один раз уви-
деть, как может быть нормально.
Итак, в среднем российский фонд будет брать с вас 2–5 % годовых за услуги и еще от 0
до 10 % терять по дороге. Покупать будет то же самое, что может купить любой школьник, а
выдавать инвестиции под минус. В худшем случае, если вы приняли за фонд что-то другое, это
обмен денег на «запись в разделе “Личный кабинет”», то есть побег с кассой. Наконец, возмо-
жен редчайший случай, не более 1–2 % фондов, закономерно обыгрывающих рынок. Скорее
всего, рядовой инвестор их все равно не вычислит. А если он настолько квалифицирован, что
отличит случайный успех от неслучайного, то может обойтись и без них.
В США ситуация получше: комиссии фондов в разы ниже, два процента – это верхний
предел. В РФ – нижний. Но обыграть бенчмарк не могут и там. Вот таблица, где самые разные
114
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

бенчмарки – индексы акций крупных компаний, средних, мелких, недооцененных. В инвести-


ционной декларации фонда обычно сказано, какой индекс он будет обыгрывать. Например,
«инвестируем в компании роста малой капитализации» – категория «Small-Cap Growth Funds».
Есть специальный индекс таких компаний. Сравниваем с ним. Приходим к выводу, что по ито-
гам 15 лет 99 % таких фондов проиграли тому, что они, по своей идее, должны обыгрывать.

115
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Вспомним пару забавных историй. Картины мира они не меняют, но настроение поднять
могут.
В 2012 году британская газета The Observer провела конкурс на лучшего управляющего
инвестиционным портфелем. Инвестировать следовало воображаемые пять тысяч фунтов,
можно было выбирать любые акции. На старт вышли три участника. Группа профессиональ-
ных финансовых менеджеров, группа школьников возрастом от 11 до 18 лет из школы городка
Ходдесдон и домашний кот Орландо. Школьники и финансисты составили список самых пер-
спективных, на их взгляд, компаний. Кот соорудил свой список, хаотично бросая игрушечную
мышь на карточки с названиями компаний. Через год сравнили результаты.
Первый итог: профессионалы обогнали школьников лишь на 0,2 % годовых. Учитывая,
сколько берут профессионалы, можно сказать, что школьники, услуги которых оцениваются
116
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

в мороженом, обошли их минимум на 2–3 %. Второй итог: всех победил кот с результатом
10,8 %. Хотите заработать на фондовом рынке, не майтесь с аналитикой – спросите кота.
В России вместо кота была обезьянка. Результат еще интереснее, поскольку экспери-
мент случайно продлился дольше. Началось с того, что журнал «Финанс» собрал 17 декабря
2008 года в театре «Уголок дедушки Дурова» руководство ведущих российских брокеров для
контроля над ходом эксперимента. Взяли 30 кубиков с названиями голубых фишек (тогда в
индексе ММВБ было 30 компаний) и предложили их ученой обезьянке Лукерье. Обезьянка
выбрала 8 кубиков.
Какое-то время журнал отслеживал портфель Лукерьи, но потом закрылся. Про экспе-
римент забыли. А спустя почти 10 лет вспомнили. Оказалось, что обезьянкин портфель вырос
к 2018 году в 7,5 раза. Результат сравнили с ведущими российскими ПИФами:
● ПИФ «Атон Пётр Столыпин» (тогда УК «ОФГ Инвест») – в 5,1 раза (рост пая с 454,02
до 2334,77 рубля).
● ПИФ «Райффайзен Акции» – в 3,9 раза (рост пая с 7192,63 до 28 056,03 рубля).
● ПИФ «Сбербанк Добрыня Никитич» (тогда УК «Тройка Диалог») – в 3,5 раза (рост
пая с 2876,43 до 9927,39 рубля).
●  ПИФ «Уралсиб Первый» (тогда «Лукойл Фонд Первый»  – в 2,2 раза (рост пая с
5694,06 до 12 557,58 рубля).
Этому есть разумное объяснение? Да, конечно. Во-первых, портфель обезьянки не тре-
бовал платы за управление, а во всех ПИФах брали по 3–4 % в год. Во-вторых, транзакционные
издержки. Средний управляющий не может обыграть среднего управляющего: если он каж-
дый год будет менять одни акции на другие, он будет просто дополнительно платить комиссию
бирже и проскальзывание цены неизвестно кому. Но он все равно будет менять одни акции на
другие, потому что за эту глупость ему и платят. Лукерья сэкономила и здесь.
Третье обстоятельство не такое значимое, но тоже в пользу котиков и обезьянок. Оно
не про данный случай, оно про принцип. Чем дороже компания, тем хуже она растет. Если в
индексе 100 компаний, то индекс, где у каждой компании по 1 %, имеет небольшое преиму-
щество перед индексом, взвешенным по капитализации компаний. Управляющие либо строго
обязаны взвешивать по капитализации (если фонд индексный), либо не обязаны, но все равно
тянутся к крупным компаниям (этакая психическая гравитация). Звери могут игнорировать
этот фактор.
Полагаем, для отбора акций можно приспособить и более мелкое животное. Если дорого
содержать обезьянку, можно обойтись хомячком. На худой конец, можно им притвориться.
Все инвестиционные звери работали исключительно генераторами случайных чисел – не такая
уж сложная задача для человека.
И кстати, мы говорим «экономьте на контрагентах», имея в виду не только управляющих.
Просто они наиболее очевидны. Когда вы покупаете лотерейный билет, страховой полис или
совет, во что инвестировать, математически происходит одно и то же  – вы переплачиваете
агенту. Говорят, чтобы инвестировать, надо экономить. Все верно. Только экономить не на
кофе, а на помощниках. Никакой кофе не заберет у вас столько денег.
 
4.6. Снова все умнее всех. – Когда много
денег – плохо. – Чем вы лучше? – Райтер пишет
как умеет. – Смарт-стратегия по приколу.
 

Четвертый способ потерять деньги  – ввязаться в игру без


преимуществ. Точнее, с воображаемым преимуществом.

117
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Повторим: инвестор получает деньги на финрынке в итоге только за скилл. Все осталь-
ные премии случайны или иллюзорны.
Скилл всегда относителен. Важно знать что-то лучше других, а
не просто что-то знать.
То же самое можно сказать чуть строже. Капитал игрока будет расти, если его компетен-
ция превосходит компетенцию, средневзвешенную по капитализации управляемых ею акти-
вов. Или чуть проще: важны не только компетенции других участников, но и сколько денег под
ними. Если очень большие деньги управляются очень плохо (а фонды управляются обычно
хуже среднего), это и дает шанс частному инвестору. Сильных игроков теоретически может
быть даже больше половины, главное условие – чтобы их капитал не превосходил тот капитал,
который будет им проигрывать.
То есть если вы очень умный, но уже с триллионом долларов,
компетенция вам не поможет.
Сможете только взять с рынка его доходность без всякой премии, в пределе – сохранить
капитал. Но пока триллиона нет, вопрос наличия преимущества остается.
Любой новичок должен начать с вопроса «Чем я лучше других?»
Здесь важно не льстить себе. Уместно начать с презумпции некомпетентности.
Если игроку кажется, что у него есть преимущество, то, скорее
всего, по теории вероятности, его нет. Потому что так кажется всем.
Иначе бы они не играли.
Улучшить эту вероятность можно, улучшая скиллы и критическое мышление. Если у
человека есть критическое мышление и он считает, что он обладает преимуществом, шанс, что
он им обладает, увеличивается. Если человек при этом математик, то шанс еще выше.
Речь о реальном навыке, не дипломе. Любой успешный активный инвестор обычно
неплохой экономист, трейдер – айтишник или математик, околорыночник – маркетолог или
психолог. В среднем их реальная компетенция, вероятно, выше, чем у выпускника соответ-
ствующих специальностей. Правда, еще есть инсайдеры. В этом случае компетентность не тре-
буется, преимущество и так очевидно.
Однако легко получить ощущение ложного преимущества. Например, прочитать анали-
тический обзор, где сказано, какие акции должны расти, какие падать. Начинаем воодушев-
ленно торговать. Продаем аутсайдеров, покупаем фаворитов, ждем прибыль. Но то же самое
сделали все вокруг. Никто специально не покупает аутсайдеров, чтобы получить убыток. Все
покупают фаворитов, но большинство при этом остается без прибыли. Что здесь не так? Веро-
ятно, аналитика, дающая реальное преимущество, существует, но из чего следует, что прочи-
танный обзор относится к ней?
Любой копирайтер, если его натаскать на стиль и структуру
текста, сможет делать «биржевую аналитику».
Сочинения на заданные темы. «Почему акции Х будут расти» и «Почему акции Х будут
падать». Одни и те же акции, одно и то же время. И не только акции.
Про любой актив можно написать обоснованное сочинение с
любым выводом.
Для профессионального копирайтера – не вопрос. Работая на выборах, он сможет напи-
сать статью про любого кандидата с любым заранее проплаченным выводом. Точно так же
рекламист продвигает любой продукт, а при смене заказчика может сделать ему же антире-
кламу.
118
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Давайте сейчас оставим моральный аспект. По моральным соображениям копирайтер


может и отказаться от определенных задач, но если он профессионал, то все равно увидит, как
их можно решить. С биржевой аналитикой дело обстоит так же. Экономических знаний при
этом иметь не надо. Только правдоподобие языка, стиля и структуры текста.
Теперь вопрос, кого в мире больше – копирайтеров или профессиональных инвесторов?
И кого проще нанять писать статьи? Значит, почти всю аналитику будут писать люди с компе-
тенцией копирайтера. Им неважно, будет ли их знание работать. Важно лишь продать его тем,
кто в этом понимает еще меньше.
Все преимущество, полученное от чтения прогноза, растворилось. К тому же, если чья-
то общедоступная аналитика дает преимущество – разве оно не исчезнет вследствие доступ-
ности? Если ко всем велосипедам, включая мой, приделать одинаковые моторчики, поможет
ли это мне прийти к финишу первым?
То есть у тебя должно быть нечто, чего не может быть у любого. Новичок приходит в
офис брокера. Тот ему предлагает подписаться на стратегию с ожидаемой доходностью 65 %
годовых. Так прямо и говорит, не стесняясь точной цифры. Какой здесь первый вопрос? Я
ничем не лучше других, и это предлагают, наверное, всем. Но как все могут иметь доходность
65 %? Откуда она возьмется? Минимально образованный уже понимает, что премия к рынку
может быть обеспечена только чьим-то проигрышем. Кто же отдаст мне столько и почему? Но
минимальной образованности на этой стадии еще нет. Вопрос остается незаданным, а неведо-
мая дрянь идет нарасхват под лейблом «65 %».
Даже в системном трейдинге возможен самообман. Если есть понимание, что торговать
надо по системе, – уже плюс. Есть понимание, что систему обязательно надо тестировать на
истории, – жирный плюс. Эти два понимания идут в копилку преимуществ, и может даже пока-
заться, что искомое преимущество обеспечено только ими. Увы, нет. Эти условия необходимы,
но недостаточны.
Бессистемные трейдеры обычно спускают капитал за несколько месяцев и перестают быть
кормовой базой. Годами проигрывать деньги в рынок может либо лудоман, осознавший это как
вредную, но приятную привычку вроде курения, либо системный, но неправильный трейдер.
Первый все про себя понял, но заносит по 100 долларов с зарплаты, жена вздыхает: «Ну хоть
не пьет».
А вот плохой системщик про себя, возможно, еще не понял. Он ищет свой Грааль и почти
нашел. Череда потерь перемежается чередой побед, счет примерно равный (хотя с учетом
затраченных на трейдинг времени и сил – сильно отрицательный). При этом выигрыши объяс-
няются как закономерность: «Моя обычная доходность 50 % годовых». А на втором счете, где
деньги слиты, итог не считается, потому что «рынок поменялся», «вмешалась случайность»,
«виновата политика», «если бы стоял стоп» и т. д.
Что не так с плохим системщиком? Он что-то нашел на тестере или купил. На истории
система прибыльная. Но это очень легко – получить прибыльную систему на истории. Любой
спекулянт, кто в рынке уже давно, доходил до тестера и получал на нем положительную доход-
ность. А там, где «любой», – там нет преимущества.
Под видом прибыльной системы может быть найдено что угодно. И это «что угодно»
может перформить (на истории!) весьма долго. Для примера – одна смарт-стратегия, а точнее,
стратегия «S.M.A.R.T.». Механическая система, тестированная на истории. Придумали аме-
риканцы Джоэл Диксон и Чак Томас. Суть стратегии: покупаем и держим равными долями
акции с тикерами, начинающимися с «S», «M», «A», «R» и «T». За 20 лет – обгон индекса на
10 % годовых. Отличная, простая в использовании, проверенная временем (два десятилетия –
это не шутка) стратегия.

119
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

У стратегии только единственный недостаток – дурацкая. В остальном она безупречна.


Примерно так же, математически безупречно, выглядят и большинство систем.
 
4.7. Отличайся или уйди. – Пирожок за смелость. –
Акции по любви и акции по расчету. – Как
закалялось алго. – Кто первым встал, того и тапки.
 
Нам понятно, где нет преимуществ и почему. Теперь выясним, где они все-таки есть. За
что платят хоть пару процентов премии? Где искать?
Реальный скилл там, где вас что-то выделяет.
Бывают простые, доступные преимущества, бывают эксклюзивные, для единиц.
Например, очень простое рыночное преимущество  – высокий
болевой порог.
Не все люди могут терпеть просадку капитала, тем более значительную. Инвестирование
в акции – это всегда просадка, и часто значительная. Если держать капитал в акциях, а не в
депозитах и облигациях, мир за это доплачивает. Премия невелика, к тому же на доплату, если
ее не уберечь, зарятся налоговики и посредники. Но важно, что она есть. Терпимость к нор-
мальной просадке – это добродетель, но сильно распространенная, премия выписывается мил-
лионам людей. Кстати, просадка просадке рознь. Просадка в акциях рано или поздно выкупа-
ется рынком, поэтому мы добавляем слово нормальная. Просадка тех же масштабов становится
ненормальной, если речь идет о трейдинге. Здесь ее терпеть не надо.
Касательно портфеля акций: есть интересные способы его составлять, есть не очень.
Интересные способы (их предпочитает большинство) тяготеют к тому, что условно можно
назвать «финансовым сторифаундингом». Выискивание поучительных историй, к сожалению,
всегда гипотетических. «После того как повысится цена на сырье», «произойдет слияние ком-
паний», «инвесторы позитивно воспримут новость» – ну вы поняли. Можно даже так: решить
на каком-нибудь неочевидном основании (например, «бензин у них на колонках ничего»), что
тебе нравится компания, а потом разыскать про нее много хороших историй. Мозгу кажется,
что все наоборот: тикер нам нравится потому, что у компании блестящие перспективы. Увы,
это не системно.
Часто сперва «влюбляются» в  конкретные акции, а потом
решают, за что. Как с людьми.
120
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Долгая практика трейдинга учит, что так нельзя. Насчет самого трейдинга ведь тоже было
много идей – десятки, сотни. Но был тестер и цены за прошлые годы. И 90 % идей, внушавших
надежды, умирали еще на этой стадии. Хотя за ними стояли не менее увлекательные истории.
«Это будет работать, потому что…» Нет, не будет. Почему с инвестиционными историями
должно быть иначе? Дело даже осложняется тем, что каждая история уникальна и часто нет
возможности проверить скепсис на тестере.
Но есть и другой, ужасно скучный, но эффективный способ собрать портфель: смотреть
на акции обезличенно. Каждая акция лишь совокупность характеристик. Основные мульти-
пликаторы, отрасль, форма собственности, капитализация, риск, дивиденд, моментум, что-
то еще. И вот уже есть гипотеза, что десять акций, лучшие по параметру Х, каждая с долей
10 % в портфеле, дадут бо́льшую доходность, чем сто случайных акций с долями по 1 %, или
индекс. Можно поднять исторические данные и проверить: было или не было? К тому же, если
идея очевидна, скорее всего, она уже кому-то пришла в голову – можно взять чужие расчеты
и посмотреть. Каждый параметр.
Этот путь скучен и трудоемок. Посмотреть вебинар известного гуру – проще. Поиграть
сценариями – интереснее. Можно посмотреть вебинар и взять сценарии оттуда, смешав халяву
и забаву. Искусственный интеллект, вероятно, действовал бы по скучной схеме, но это не самая
человеческая форма поведения. И вот в этой бесчеловечности и есть преимущество. Метод
будет продолжать работать, потому что он, по понятным причинам, не станет методом всех.
Люди не роботы и даже не кванты. Именно поэтому методами роботов и квантов все еще можно
выигрывать у людей.
По крайней мере на российской бирже. В США с этим сложнее, рынок слишком старый,
умный и бесчеловечный как раз в этом смысле. Все, что ты мог посчитать, вероятнее всего, уже
посчитали очень многие – до тебя и лучше тебя. Поэтому те же самые методы, перенесенные
мной отсюда туда, были, мягко говоря, менее эффективны.
Преимуществом в трейдинге может стать тандем «системность + выдержка». Правиль-
ные торговые системы без подгона довольно грубые. Полгода ты можешь сидеть с этой системой
без прибыли. Человеческая психика не позволяет долго заниматься тем, что не дает видимого
результата. А уж тратить усилия на убытки – боль, которую выдержит не каждый. Нормальной
психике нужно все и сразу, но так не бывает. Поиграв хорошую систему пару месяцев и не
получив результата, испытываешь соблазн заняться чем-то еще. Соблазн не смогут побороть
все, поэтому побороть его – реальное преимущество.
Само собой, преимущество – уметь думать правильные торговые системы. Большинству
кажется, что важно найти идею успешной торговли («идея» понимается как набор формаль-
ных правил). На самом деле важнее зарубить найденную тобой «идею успешной торговли» на
тестере. Если рубить без жалости, большинство идей должно умереть на этом этапе. В голову
приходит много чего. Большинство того, что туда пришло, должно побыстрее уйти. Однако
процедура рубки «в капусту» своего детища:
а) контринтуитивна;
б) неприятна;
в) отнимает время;
г) требует навыков.
Заниматься сложной, долгой, неприятной неочевидностью будут далеко не все, а из тех,
что будут, многие – «для галочки». Но если делать это как надо, то на выходе получим реальное
оружие, алгоритмический меч.
Вообще преимуществом может стать много чего. Например, есть математически опти-
мальная мера риска. Одни просадки нужно воспринимать спокойно, другие болезненно, но
этот баланс не в природе нормальной психики. Обычно она тяготеет к одному из полюсов. Если
пугает снижение капитала даже на 10 %, то остается только бесприбыльный путь депозитов.
121
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Если адреналиновый игрок нормально принимает ежедневные колебания на 10–20 % счета,


а просадка на 50 % кажется ему рабочей, то скоро он потеряет все. Полюса плохи: на одном
ждет скучная жизнь, на другом – быстрая смерть. Но полярника тянет на полюс.
Преимуществом в игре «фондовый рынок» может быть бесстрашие, позволяющее поку-
пать акции на 50 % коррекции рынка, а преимуществом в игре «спекуляция» – страх, запре-
щающий играть на кредитные деньги.
Рыночным скиллом может стать даже грамотное обращение со случайным шансом.
Например, в 2017 году за покупателем криптовалюты не стояло никакого видимого преимуще-
ства. К этому моменту все на планете, кто мог купить биткойн, уже знали, что он есть. Можно
было делать только азартную ставку в расчете, что найдется тот, кто купит у тебя по большей
цене. Почему он должен найтись, если ты узнал про это последним? Мы не говорим, что такие
ставки заведомо не смогут сработать,  – мы говорим, что это не прогнозируемо. Ставка без
преимуществ, наудачу.
Другое дело  – купить ту же криптовалюту в 2013 году. Дело даже не в том, что цена
была меньше в 100 раз, а в том, что теория Большего Дурака (того, кто купит у тебя намного
дороже) выглядела симпатичнее. У дурака было больше шансов появиться на твоем пути про-
сто потому, что большинство дураков еще не знало о биткойне, но имело хороший шанс узнать.
Компьютерные гики знали о нем уже в 2010 году. Профессиональные спекулянты узнали
к 2013-му. Широкие народные массы – в 2017-м. Пока народные массы не знали, у гиков и спе-
кулянтов было преимущество. Я не компьютерщик, поэтому узнал поздно, но все же раньше,
чем это стало темой таблоидов. Поэтому в 2014 году покупать имело смысл. 50 % вероятности
отводилось на то, что тема сгорит и я потеряю все. 50 % вероятности – на то, что тема дойдет
до телевизора и цена взлетит в разы.
Мы специально привели разные примеры, из разных игр. Преимущества могут быть раз-
ными, но их суть одна. И если их нет, активно играть не стоит. Соглашайтесь на ничью и делайте
то, что вы любите и умеете.
 
4.8. «Отрежьте мне кусочек похуже». – Чем они думали 10 лет? –
Шепот из неолита. – Не надейся, не бойся, не умничай. – Не
трогай за размер! – Год не срок. – Все будет хорошо и скучно.
 

Пятый способ потерять деньги  – недостаток времени или


терпения. Можно иметь прибыльную стратегию и на ней фиксировать
убытки, если ограничиться худшим периодом.
Но зачем брать от стратегии худшее? Увы, так бывает чаще, чем кажется. Глядя на рынки,
рядовой инвестор хочет что-то сделать вне плана, по интуиции. Как правило, купить актив
поближе к хаям или продать поближе к лоям. Это плохо заканчивается.
Интуиция  – важная способность, но финансовые рынки
контринтуитивны.
В чем это проявляется? Например…
Часто инвесторам мерещатся какие-то длинные, почти вечные
тренды, но таких не бывает.
Сами по себе тренды, конечно, бывают, и системщик может заработать на них, но это
быстрая, точная и формализованная игра. Позиция держится днями, не больше. Основание
для входа: ценовой ряд нескольких предыдущих дней. Но рядовой инвестор, к сожалению,
мыслит шире. Обычно он, как настоящий стратег, смотрит на график последних месяцев,
чтобы вложиться на несколько лет и горько пожалеть об этом через несколько недель.
122
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Вот статистика ввода-вывода денег в ПИФы российскими инвесторами.


В 2006 и 2007 годах  – пик заноса. Индекс рос, надо было успеть купить его по 2000
пунктов, чтобы не упустить. Не упустить что? Вероятно, кризис 2008 года, когда индекс упал
до 500 пунктов. Здесь интуиция снова шепчет – быстрее продавать, а то опять не успеешь.
Кое-кто «сыграл» филигранно: купил ровно на 2000 и продал ровно на 500, взяв максимум
движения цены. В пересчете на деньги это означало «обеднеть на три четверти». Но это талант,
а в среднем брали –1000 пунктов.

Что упустили изъявшие деньги в 2008 году? Восстановление индекса в 2009–2011 годах,
когда почти все потери были отыграны. Дальше несколько лет ничего особого не происхо-
дило, рынок болтался в боковике. Интуиция почти ничего не шептала: чтобы возбудиться, ей
нужны новые впечатления. Соответственно, в фонды не доносили, но и не уносили. Интуиция
проснулась в 2014 году. Падающая нефть, санкции, конфликт с Западом – впечатлений масса.
Индекс припадает к 1200–1300 пунктам. Самое время забирать деньги, а то опять не успеем.
Мы видим, что народ быстр и расторопен, все как в 2008 году. Почти двукратный рост 2015–
2016 годов случился без них.
В конце 2016 года интуиция замечает этот рост. Деньги идут на рынок, как в 2006–2007
годах. В 2017 году индекс показывает отрицательную доходность. Мы видим, как точно рабо-
тает всенародная интуиция. За десять лет она не угадала ни разу. Это был бы сильный инди-
катор: послушай чуйку и сделай наоборот.
История реальная, для сравнения приводим график индекса.

123
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Вот почти та же статистика из другого источника. Наложение двух графиков делает ком-
ментарий излишним.

Интересно, что академическая наука – вспомним ассет алокейшн – рекомендует точно


наоборот. В 2007 году продаем, в 2008-м покупаем, в 2010-м продаем, потом ничего, потом
в 2014-м покупаем, а в 2016-м продаем.
Строго говоря, нельзя сказать, что «население играет по воображаемому тренду». Веро-
ятнее всего, оно не анализирует тренд и может даже не знать такого слова. Это именно игра
по чуйке. Чуйка видит одно – растет рынок или падает в этом году. И для результата таких
инвестиций неважно, чем чуять – селезенкой или задницей.
Проблема проистекает от того, что и селезенка, и задница на самом деле есть структуры
нашего мозга. Сформированные эволюцией и тренированные повседневностью, они тысячи
лет советовали нам дельные вещи. Дают – бери, бьют – беги, видишь тренд – линейно экс-
траполируй. То есть если в этом месяце было +20 градусов, в следующем +15, потом +10, то
скоро будет минус и пора утепляться или кочевать на юг. В обычной жизни интуиция, линейно
экстраполирующая что угодно, скорее права, чем нет. Точнее, так: на протяжении миллионов
124
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

лет она была чаще права. Иначе бы ее носители не выжили и не заселили всю землю. Но что
хорошо в неолит, то плохо на Уолл-стрит.
Можно назвать «чуйку» быстрым мышлением (по Даниэлю Канеману) и отнести в раз-
ряд когнитивных искажений. Для нас это именно искажение, своего рода встроенный в мозг
источник плохих советов. Но, как и все когнитивные искажения, «чуйка инвестора» имеет
рациональные основания своей иррациональности. В данном случае это перенос старых доб-
рых паттернов поведения туда, где они становятся недобрыми. Эти паттерны настолько стары,
что впору проводить тренинги, где бы они выжигались очистительным огнем рациональности.
Кстати, американский инвестор в среднем куда рациональнее нашего. Например, он
понял, что в фондах активных инвестиций ловить нечего, и годами переводит капитал в пас-
сивные фонды. Но когда он прислушивается к интуиции, то делает то же самое, что и наш.
Американцы точно так же вводили капитал в рынок в 2007 году и выводили в 2008–2009 годах.
Подобное бывало и раньше.
Одним из неочевидных последствий активного маркетинга взаимных
фондов, а также стремления инвесторов вкладывать деньги в высокодоходные
фонды стало резкое отличие средней доходности фондов от фактических
доходов, которые получают инвесторы. Причина в том, что инвесторы массово
перетекают туда, где была высокая доходность, и неизбежно страдают, когда
доходность возвращается к среднему уровню. Например, лучшим кварталом
по чистому притоку капитала для фондов акций роста ($120 млрд) был первый
квартал 2000 г., что совпало с пиком роста рынка Nasdaq, в то время как фонды
стоимости столкнулись со значительным оттоком капитала. По данным Богла,
в период с 1986 по 2005 г., когда рынок рос на 12 % в год, средняя доходность
фондов была около 10 %, тогда как средняя доходность инвесторов составляла
всего 6,9 %19.
А что поделать, в любой точке мира, в любой культуре чуйкой будет ощущаться одно и
то же. Это глубинные структуры мозга, их сходство фундаментальнее образовательных и куль-
турных различий. Совет, как обращаться с этими встроенными советниками, только один – не
слушайте их, проявите бесчеловечность. Представьте, что вы робот.
Робот не чувствует жадности, когда активы растут, не чувствует страха, когда они падают.
Робот не пытается угадать, что будет с инвестицией через полгода. В программе заложено,
что это угадать нельзя. Нельзя так нельзя. Робот не пытается быть умнее своей программы.
Когда вы пишете свою стратегию, вы пишете ее как программист. Но реализуете ее как робот.
Задача второго сводится лишь к тому, чтобы выполнять заложенное в него первым. Любая
отсебятина – брак.
В трейдинге это даже еще важнее, чем в инвестициях. Примерно такую же ошибку там
можно совершать не раз в 3–4 года, а куда чаще. Тактически ее можно совершать хоть 3–4 раза
в минуту, зависит от общей скорости работы с клавиатурой и воспаленнности мышления. Это
называется «отклониться от системы». А стратегически ошибаются, когда принимают решение
относительно самой системы.
Суть та же – купить по хаям, продать по лоям. Только уже не отдельный актив, будь то
акции, золото или валютный депозит, а торговую стратегию. Предположим, что стратегия
прибыльная, то есть ее глобальное эквити, как в случае акций, четко смотрит вверх. Но у при-
быльных стратегий тоже есть хай и лой. Когда хай, очень хочется поставить стратегию на
реальный счет, подключиться, докинуть денег. Будьте начеку, это подает голос задница. То
есть играть стратегию можно, но осторожно. Когда же попадаем в просадку, хочется обратного:

19
 Мобуссин М. Больше, чем вы знаете. Необычный взгляд на мир финансов. – М.: Альпина Паблишер, 2014.
125
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

отключиться, снизить сайз, изменить параметры. Осторожнее, это снова проснулись иррацио-
нальные части нашего организма. Играйте по системе, не отвлекайтесь. Если система умерла –
не играйте.
А если непонятно, умерла или нет? Главное – не бежать к интуиции за ответом на этот
вопрос (хотя она сама прибежит к вам). В любой нормальной системе сказано, когда она будет
считаться умершей. Если там этого не сказано, у вас просто нет системы. Создайте нормальную
систему и не отвлекайтесь.
Вот пример, как можно потерять на хорошей системе. Мы придумали алгоритм, вроде
хороший, тесты держит, но мы сомневаемся. Ставим на него пробный сайз, 100 000. За полгода
страта делает нам 50 % прибыли. Мы проклинаем себя за трусость и заводим на счет еще 900
000. Спасибо заднице за выбор момента. Случается просадка, и мы теряем 20 %. Мы снова
сомневаемся и сокращаем сайз наполовину, вынимая 420 000. После этого система отрастает
обратно вверх на 10 %.
На этом год заканчивается. А если бы мы послали в бой сразу миллион и не играли с
лимитами? После первой фазы у нас 1,5 млн, после второй 1,2 млн, по результату года 1,34 млн.
Итого: 34 % годовых. Отличная система и отличный результат.
Но что мы имеем на деле? После первой фазы у нас 150 000, добавляем 900 000, скаты-
ваемся с 1 050 000 до 840 000, выводим 420 000, превращаем остаток в 462 000. Общий итог:
миллион на входе, 882 000 на выходе. Убыток: 118 000. Минус 12 % годовых, если считать от
того же миллиона. Если от меньшей суммы, реально бывшей в деле, – доходность еще хуже.
Одна и та же хорошая система. Играем ее тупо: +34 %. Играем, умничая и осторожни-
чая: –12 %.
Особенно этот трюк любят даже не сами трейдеры или инвесторы, а самая рисковая
каста  – инвесторы в трейдеров. Чтобы было удобнее проделывать трюк, помимо форекс-
ных ПАММов существуют сервисы автоследования у нормальных брокеров. В любой момент
можно подключиться к любой прибыльной стратегии и копировать ее сделки. Не понравилось –
отключился. Подключился к другой. Прибыльные стратегии будут всегда, как и любители на
них заработать. Где они окажутся, слушая свой внутренний голос, тоже всегда понятно.
Инвестируя в актив или в торговую активность, вы покупаете
кривую, со временем растущую вверх. Суть ошибки – не дать ей этого
времени.
В худшем случае можно купить на линии, направленной вверх, отрезки, направленные
вниз. Они на ней обязательно будут – стоит лишь подождать. Того же эффекта (покупка отри-
цательной доходности нисходящих отрезков) можно достичь, варьируя сайз согласно ирраци-
ональным импульсам.
Но в нашем пятом правиле слива говорится не только о терпении, иногда может не хва-
тить времени по иным причинам. Причины неважны. «Я могу вложить эти средства только
на полгода». Тогда, если вы купите акции, всегда есть риск, что вы купите нисходящий отре-
зок. Вы должны быть готовы к тому, что, возможно, купите отрицательную доходность. Или не
покупайте ничего, что имеет отрицательные отрезки (депозит их не имеет, облигации имеют,
но редко), или удлиняйте срок удержания. Что это за капитал, который можно инвестировать
всего на полгода?

126
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Если ваша линия принципиально смотрит вверх (как фондовый индекс), вопрос лечения
любой просадки – почти всегда вопрос времени. Ничего не делайте, все случится само собой.
Проблема лишь в том, что иногда ничего не делать придется долго. Насколько долго?
Эти расчеты известны. Вот, например, график от J. P. Morgan. Каков может быть разброс
доходности, если вы инвестируете в американские активы (акции, облигации и смешанный
портфель) на 1 год, 5, 10 и 20 лет?
Инвестиции в акции сроком на один год напоминают азартную игру: от +47 % до –39 %.
Правда, мы видим, что ожидание смещено в пользу инвестора. Отличие от игр, предлагаемых
казино, существенное. Но покупая акции сроком на год, покупаешь не столько доходность,
сколько «шансы лучше среднего».
Однако дальше происходит маленькое чудо: чем больше срок, тем меньше игровой эле-
мент. Диапазон сужается и перебирается в область положительной доходности. Проиграть
почти невозможно. Правда, любители азартных игр будут разочарованы: выиграть много тоже
нельзя. Со временем процесс все больше начинает походить на инвестирование  – занятие
довольно скучное, как и описано в учебниках.

127
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
Глава 5
Больше, чем ничья. Факторный анализ акций
 
 
5.1. Ленитесь почаще. – В худшем случае вы кот. – Чего не
знают нормальные люди. – Правый хвост длиннее и тоньше. –
Меньшинство тянет воз. – Как быстро кончается родина.
 
Поговорим про один из способов игры на выигрыш – отборе акций в портфель. Его назы-
вают активным инвестированием. Далее будет еще один способ – тот самый трейдинг, о кото-
ром все говорят, но который (в доходной его версии) мало кто видел. Народных сказок про
трейдинг много, и о нем отдельная часть книги. С активным инвестированием обстоит честнее.
Процент токсичных источников информации здесь меньше, вменяемых ресурсов больше. Что
именно читать, понимаешь довольно быстро независимо от того, с какой точки начал. Поэтому
ограничимся конспектом.
Трейдинг потенциально доходнее, но активное инвестирование имеет свои преимуще-
ства. Как минимум два. Первое очевидно – это занимает меньше времени.
Рано или поздно вы соберете портфель и пойдете по своим
делам. Через год вспомните про него. Чаще и не надо.
Если этот омут затянет, будете вспоминать раз в месяц, тоже не беда. Спекуляция же
рискует оказаться той бездной, куда легко засмотреться всерьез и надолго. «Ой, что я делал
последние три года?» Особенно пикантен вопрос, если три года терял деньги.
Второе преимущество менее очевидно, но элегантно.
Выбирая стратегию, играйте от обороны. А что будет, если
стратегия не сработает?
Если не сработает трейдинг, вы влетите на кучу рисков. Забегая вперед, откроем страш-
ную тайну: нулевое матожидание – это не нулевая прибыль, а убытки.
Отбирая акции в портфель, без плеч и шортов, вы в худшем
случае соберете всего лишь рандомный портфель. Рандомный
портфель обычно не хуже индексного.
Именно его собирает экспериментальная кошка или обезьяна, обыгрывая обычный ПИФ.
Худшее, что может случиться с активным инвестором, то, что он окажется кисою и, скорее
всего, обыграет средний ПИФ. Можем рискнуть. Именно потому, что ничем особо не рискуем.
Мы говорим именно о портфеле.
Инвестируя в акции, никогда не инвестируйте в одну. И в две не
инвестируйте.
Потому что важно максимально устранить элемент случайности, оттащить игру от
рулетки хотя бы в сторону покера.
Всегда должно быть понимание, что мы покупаем лишь некую
вероятность. И что бы мы ни купили, с покупкой может произойти что
угодно.
Но если мы купили десять акций, которые смотрятся лучше среднего, что угодно не
может произойти со всеми десятью. Больше вероятность того, что сработает та вероятность,
которую мы купили.
128
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Ограничив выбор парой акций, мы не только увеличиваем риск


(это очевидно), но и урезаем потенциальную доходность (это менее
очевидно).
Считается, что, снижая риск, мы снижаем и доходность. Это скучная закономерность, к
ней привыкли. Трава зеленая, небо голубое, риск и доходность – обратно пропорциональны.
Ради интереса я спрашивал, где людям видится ожидаемая доходность выше – в портфеле из
20 акций с весом каждой 5 % или из 2 акций с весом по 50 %? Про доходность у нас нет быто-
вой интуиции, зато она есть про риск. Очевидно, что портфель из 20 акций менее рискован. А
значит, он менее доходен, быстро соображает инвестор и выдает неправильный ответ. В порт-
феле из 2 акций доходность будет зависеть от удачи и, если повезет, окажется выше. Конечно,
если это будут две самые лучшие акции на всей бирже, другие 18 только испортят дело. Но
я не спрашивал, где будет экстремальнее распределение. Не спрашивал, есть ли у вас экстра-
сенсорные способности, чтобы найти эти две акции. Вопрос был, где выше вероятность полу-
чить большую доходность. И вероятность, как это ни удивительно, будет за портфель, набитый
двадцатью бумагами.
Нюанс в том, на какой стороне распределения доходности акций длиннее хвост. Из
чего складывается доходность индекса? Из доходности отдельных бумаг. Одни будут лучше
индекса, другие хуже. Половина будет лучше, а половина будет хуже, и примерно на одинако-
вую величину – шепчет интуиция и шепчет неправильно. Ей кажется, что дело обстоит так,
симметрично:

На самом деле вот так:

129
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Потерять в цене акция может только 100 %, а вырасти и на 200 %, и на 1000 %. Проще
откладывать доходность акций даже не от нуля, а от доходности индекса. Возьмем его доход-
ность за ноль. С правой стороны, где положительная доходность, хвосты всегда длиннее. Но
в сумме длинные положительные хвосты и короткие отрицательные должны свестись к нулю
(доходности индекса). Фигура должна стремиться к равенству площадей справа и слева от цен-
тральной линии. Это значит, что длинные правые хвосты будут сравнительно тощими, а корот-
кие левые – толстыми. То есть большая часть акций должна отставать от индекса, как это ни
странно для необученной интуиции.
Факты подтверждают теорию. Компания Blackstar Funds изучила все 8000 акций, вхо-
дивших в широкий индекс Russell 3000 с 1983 по 2007 год. Это был долгий период силь-
ного бычьего рынка в США. Индекс вырос в 9 раз. При этом примерно 75 % акций уступили
индексу, 40 % показали отрицательную доходность, а 20 % потеряли более 75 % стоимости 20.
И это на образцовом бычьем рынке!
Доходность индекса обеспечивается доходностью немногих, но
лучших акций.
Там, где индекс рос на сотни процентов, они выросли на тысячи.
Чем больше исследований, тем больше таких фактов. В Университете штата Аризона
пошли еще дальше и сравнили доходность почти 26 000 акций за 90 лет. 58 % акций проиграли
доходности казначейских векселей, притом что акции – наиболее доходный класс активов, а
векселя – наименее. В среднем, без поправки на инфляцию, комиссии и налоги, акции давали
доходность 1,13 % в месяц, а векселя Казначейства 0,38 %. Но большая часть акций давала
доходность менее 0,38 %. В конечном счете менее 4 % акций создали за этот период богатства
на сумму более чем 30 трлн долларов. Почти половина этого роста создана лишь 86 компани-
ями. Если ухитриться составить портфель так, что эти 86 акций туда бы не попали, инвести-
ции в лучший фондовый рынок планеты за лучший век теряют смысл. При этом угадать эти
86 компаний заранее нельзя. Вывод? Скупайте всего понемногу. Индекс – это и есть «всего
понемногу». А если составлять портфель избранных, пусть он будет побольше.

20
 http://road2riches.ru/info/stocks-best-investment-or-not.
130
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Не так рискованно положить в портфель шлак, как упустить что-


то действительно ценное.
Если из двух акций одна даст нам –50  %, а другая +500  % и их можно взять только
парой – думать нечего, надо брать. То есть диверсифицировать надо не только из осторожно-
сти. Жадность дает тот же совет.
Сколько акций должно быть в портфеле? Вряд ли есть магическое число, скорее можно
говорить о нижней границе и верхней. Нижняя граница зависит от представлений о риске.
Теоретики спорят о корреляции. Одни полагают, что минимально достаточно 7 акций, другие
считают, что даже 15 мало. Я же полагаю, что корреляция – вообще не самая считаемая вещь.
Можно посчитать, как это было за десять лет, и обнаружить, что в одиннадцатом году все
сломалось.
Проще говоря, в любую полночь любая акция может превратиться на 50 % в тыкву. Ничто
не будет предвещать этого события. Позднее скажут, что это был присущий данной акции поли-
тический риск. Или макроэкономический. Или корпоративный. Но это будет знание задним
числом. Конечно, мы пошутили насчет полночи – беда может произойти на утреннем гэпе или
растянуться на несколько месяцев. Насчет потери половины стоимости без видимых накануне
причин – не пошутили. Может быть и больше, чем 50 %. Может быть, такая акция не одна. Из
сравнительно недавних историй российского рынка – акции «Системы». Причем в эту воронку
снаряд падает дважды, акции «Системы» уже проделывали подобное. Подробности опустим:
все описано до нас – раз, будут новые истории – два, мы здесь про теорию – три.
Итак, любая акция может стать тыквой на 50 %. Тогда, если у вас в портфеле 5 акций, вы
теряете без всякого кризиса, на ровном месте 10 % портфеля. Если акций 10, теряете только
5  %. Если акций 20, теряете 2,5  %, и вот здесь уже цифры, с которыми можно жить. Еще
раз – это даже не прикидка, а страшилка. Принципиально не будем считать то, что невозможно
посчитать. Любители расчетов – к Нассиму Талебу. Надеемся, что страшилка окажется функ-
циональной и создаст правильное ощущение, что акций должно быть скорее 25, нежели 5.
Увы, в случае российского рынка мы быстро подойдем к пределу. Важно, где именно вы
собираете портфель. Если ограничиться Московской биржей и в портфель надо упихать мил-
лиард рублей, подойдут лишь несколько десятков акций на выбор. Ликвидность, сами пони-
маете. А если портфель на несколько миллионов рублей? Здесь не будет прямой пропорции
между суммой и числом акций. Если миллиард подразумевает не более 100 акций, 100 000
рублей не расширят выбор в 10 000 раз. Максимум – в два, если вы не готовы лезть в конченые
неликвиды. Про конченые неликвиды будет отдельно, лезть в них означает ждать продавца и
покупателя неделями (такого же чудака, как вы) и зачастую переплачивать по 5–10 % на каж-
дой сделке. Честно, туда не надо. А из 150 акций, которые останутся, вы никак не отберете 200.
Даже 70 не отберете. Допустим, у вас есть волшебная программа – она точно предсказы-
вает потенциал будущего роста. Но мы помним, что за рост отвечает обычно меньшинство?
Значит, 75-я по счету акция из 150 вряд ли будет лучше, чем общий индекс, рассчитанный
на всю совокупность. Волшебной программы у нас нет, но суть понятна. Отбирать все равно
придется меньшинство. Вот мы и очерчиваем размер портфеля из русских акций здесь и сей-
час. Меньше 10 – страшно, больше 30 – бессмысленно. Вот в этих границах и можно думать.
Если портфель собирается в США, верхняя граница может быть расширена. Впрочем,
вопрос верхней границы – дело вкуса. По Уоррену Баффетту, это скорее 30 акций, по Питеру
Линчу – 300. Кто прав? Оба правы. Но никто не скажет, что в портфеле должно быть три акции.
Доли акций равные или у них могут быть какие-то веса? Могут быть и веса, но в рам-
ках здравого смысла. Если акция весит 50 % портфеля, вы сильно рискуете (помните про пол-
ночь и тыкву). Если акция весит 0,5 %, вы ничем не рискуете, в том числе не рискуете на ней
заработать. Любая акция требует минимальных издержек: чтобы она попала в портфель, о ней

131
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

все равно придется подумать. 0,5 % портфеля, вероятно, не стоят того, чтобы о них думать.
Выкиньте такую акцию или докупите. Здравый смысл разрешает оба поступка, ему лишь невы-
носима цифра 0,5 %.
 
5.2. Кому школьное сочинение? – 7 % ни о
чем. – Жадность – это не стратегия. – Тейки,
стопы и 250 грамм водки. – Цифры на потолке.
 
Теперь вопрос, как отбирать бумаги. Давайте начнем с вопроса попроще – как отбирать
не надо. Мы уже сказали, что думаем про литературное творчество, раздаваемое как аналитика
рынка. «Общее давление на экспортеров, вызванное дальнейшим укреплением курса рубля на
фоне сохранение политики Центробанка по поддержанию учетной ставки, обусловленное, во-
первых…»
Ну, вы поняли. Это даже не сочинение «Как я, мальчик Вася, провел лето». Это сочи-
нение «Как я проведу лето, если бабушка помирится с мамой, пройдет аллергия, папа найдет
денег, а мне понравится волейбол». Вероятно, такое сочинение можно написать увлекательно.
Но вы готовы зашортить на основании этого сочинения, например, гантели или взять в лонг
шахматы? Ну вот, гантели нельзя. А акции металлургов-экспортеров почему-то можно. Назо-
вем это «сценарный анализ».
Сценарный анализ при отборе акций скорее не работает, чем
работает.
Весь этот набор конструкций «если это, тогда то, потому что» – чрезвычайно хрупок.
Подход плох хотя бы тем, что его нельзя оттестить на истории. Не включайте «аналитика»,
анализируя для себя. Оставьте эту работу околорыночным копирайтерам. Если их прогноз не
сбудется, они не потеряют ни рубля. Им платят не за точность, а за килобайты.
Еще одна игра, в которую не стоит заигрываться, – игра на новостях.
На новостях обычно зарабатывают либо в первую секунду, либо
никак.
Про первую секунду мы, возможно, преувеличили, часто счет идет на миллисекунды.
Это называется «трейдинг на инфраструктурной неэффективности» и имеет слабое отношение
к сегодняшней теме. К ней имеет отношение другое: в середине торговой сессии наш Дурак
подходит к монитору и видит, что акции ОАО «Белочка» с утра подорожали на 7 %. Ничто так
не подорожало с утра, как «Белочка». Инвестор не спеша (или спеша, это уже неважно) изучает
ленту новостей. Каждая пятая новость сегодня про эту фишку. Акции подорожали, потому
что случилось важное событие. Менеджмент намекнул на большие дивиденды. Правительство
сделало заявление. Объявлена большая сделка. Объявлено, что большая сделка сорвалась (не
все большие сделки полезны). И вот рынок отреагировал. Большая белая свеча смотрит на вас
с монитора.
Надо ли срочно покупать эти акции, «сыграв на новостях»? Любители терминологиче-
ской строгости заметят, что это уже не инвестиции, а голимая спекуляция. Так и есть, но мы
сейчас не о терминах, а о том, что делать – покупать или нет? Точный ответ на этот точно
поставленный вопрос звучит так: «Черт его знает». Да, положение компании стало лучше. Да,
это отразилось на котировках. Возможно, все уже и отразилось. Положение стало лучше, цена
это учла, и мы снова имеем ту самую справедливую, все в себе отразившую цену. А возможно,
цена еще учла не все. Проснутся институциональные инвесторы (они медленные) и добавят к
цене еще 8 %. А возможно, цена переоценила событие. Факт на копейку, а движение на рубль.
Одни спекулянты толкнули цену, потом другие, потом третьи ударили по стопам, потом еще
132
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

и еще. Когда большие инвесторы на это посмотрят, они погонят цену вниз. Хотя бы просто
проигнорируют движение. Тогда одни спекулянты пойдут фиксить профит, вторые поддержат,
третьи добавят ставку на разворот. И цена завтра будет меньше на 5 %.
Невозможно сказать, стала эта компания лучше на 5 % или на 10 %. Правильный раз-
говор – куда пойдет цена. А пойти она может куда угодно. Истории по аналогии не спасают.
Когда на похожей новости рванули акции «Зайчика», они потом росли еще неделю и в сумме
выросли на 25 %. А акции «Медвежонка» в схожей ситуации развернулись и через неделю
стоили дешевле, чем до прорыва.
Что делает нормальный трейдер? Он абстрагируется от конкретной «Белочки». Он смот-
рит на факт в обобщенном ряду. «Пробой волатильности, величина Икс, инструмент класса
Игрек». Обобщив данные по сотням случаев, он может получить представление о том, что,
скорее всего, будет дальше: рост, падение, боковик, неопределенность. Отсюда следует дей-
ствие (лонг, шорт) или его отсутствие (вне игры). К конкретной «Белочке» у него при этом
нет никакой эмоции, он бы точно так же играл и акции «Орешка», и акции «Яблочка», и фью-
черсный контракт на голубиный помет, если бы такой существовал. На то и система, что ей
все равно. И конечно, сигнал здесь не «я подошел к монитору и увидел». Сигнал будет там,
где оптимально быть сигналу.
Неизвестно, заработает ли трейдер, но если все сделает правильно, у него есть хоро-
ший шанс. А у нашего Дурака вряд ли. Он может считать, что играет «по новостям» или «по
тренду», но поскольку у него нет рабочего знания о том, что происходит и чего ждать (а у
трейдера-системщика есть), правильнее сказать, что он играет по жадности. Как правило, это
случайная ставка. Может, сыграет, может быть – нет. Если везет, за игрой по жадности можно
разглядеть прибыльную систему, но время все расставляет на свои места. Иначе бы все деньги
мира принадлежали обычным людям, всего лишь достаточно жадным.
Что еще звучит дико – из популярного? Или, наоборот, популярно – из дикого?
«Тейк-профиты» и «стоп-лоссы» в  инвестиционных стратегиях
вряд ли уместны.
В инвестиционных. В трейдинге это нормальный рабочий инструментарий, с ним можно.
Но можно и без него. Мне, например, чужда сама идея заранее понятного «профита». Пока
дают – бери. Из-за этого стола не встают до окончания подачи еды. Но если кто-то посчитал,
что еда скоро кончится, – его дело.
Что стоит за этими понятиями там, где они работают? Статистические массивы и тесты.
В типовой ситуации бывает уместно выйти из игры в некий, рассчитанный на массиве, типовой
момент. Если каждый раз, когда Иван выпивал больше 250 грамм водки, он наутро жалел о
вчерашнем – не поставить ли здесь стоп, а? Что значит «каждый раз»? Скажем, девять раз из
десяти. При этом ни 100, ни 200 грамм ни разу не давали такого эффекта. Это и есть стати-
стически рассчитанный стоп для организма Ивана. Можете называть это хоть тейк-профитом,
хоть стоп-лоссом, идея понятна.
Например, мы оттестили на большом массиве, что если после покупки цена падает на Х
%, то дальше не происходит ничего хорошего, можно выходить после – Х%. Статистически
нам все равно ничего не светит. Нет шанса – нет игры. Но, чтобы понять про шансы, нам нужен
массив однотипных историй. Например, 500 сделок на одном инструменте в одних и тех же
условиях ценовой динамики.
А теперь другая история. «Покупаем акцию по 77 рублей, целевая цена – 110, стоп –
72». Все это придумал околорынок, когда ему нечем было заняться. Почему 110? Откуда 72? В
лучшем случае вам покажут график и скажут: «Это технический анализ». Линии, проведенные
под особым углом, пересеклись в точке 72. Поэтому, если цена достигнет этой особой точки,

133
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

надо продать. В худшем случае на ваш вопрос не ответят. Радуйтесь, что у вас появились хоть
какие-то ориентиры.
Это все равно как если бы вас спросили: «Хряники будете? Наша местная кухня». Вы, не
зная, что такое хряники, киваете. Тогда вам говорят, что хряники – вещь с изюминкой. Не все
их понимают с первого укуса. Иногда плюются. Но потом вкусно. Поэтому пять хряников надо
съесть даже через силу. Так возникает стоп-лосс – цифра пять. Это как бы предел мучений.
Если съесть их много, можно объесться. Больше 20 хряников, наверное, будет жирно. Так воз-
никает тейк-профит – цифра 20. Почему 5, а не 3? Почему 20, а не 30? А черт его знает. Знаток
местной кухни взял это с потолка. Почувствуйте разницу с реальным знанием про 250 грамм.
Если непонятно, откуда биржевые аналитики берут целевые цены и стопы, вспомните
хряники.
 
5.3. Полет по параметрам. – Репликация индекса:
доплата за неточность. – Дерево стоит, саженец
растет. – Саженцы бывают разные. – Приключения в
неликвиде. – Кому нужна твоя бумажка? – Большое
падает, но не бьется. – 100 дней одиночества.
 
Как же отобрать акции по их реальному преимуществу? Сначала смотрим, чем одни
бумаги в принципе отличаются от других. Допустим, есть параметр А, дискретно принимаю-
щий два значения: «да» или «нет». Делим все бумаги на две совокупности исключительно по
параметру А. Смотрим, как они вели себя десять лет. И если кучка, где ответ «да», дает на 3 %
больше годовых, чем та, где ответ «нет», вероятно, мы нашли какие-то основания для отбора.
Далее, смотрим параметр Б. Положим, это некая цифра, варьируемая от значения 1,5
до значения 175. Делим по этому параметру акции на пять групп, от меньшего значения к
большему. Понятно, что акций должно быть не десять, а порядка ста и более. Две акции – это
не группа, а кусок случайности. Если доходность в верхней группе на 17 % годовых больше,
нежели в нижней, мы опять, скорее всего, наткнулись на нечто реальное. Особенно если есть
закономерность: в  четвертой группе доходность выше, чем в пятой, в третьей выше, чем в
четвертой, и т. д. Но если верхняя группа лучше нижней на 3 %, при этом три первые группы
дают почти одинаковый результат, а четвертая группа лучше, чем пятая, – видимо, в наши сети
попалось ничего. Параметр не дает оснований для игры.
Простой дискретный параметр: компания может быть частной или государственной.
Дальше можно уточнить, что мы понимаем под словом «частный», еще одно дискретное раз-
биение: либо почти все акции в одних руках и компания относится к типу «семейный бизнес»,
либо пакет размыт и это образцовое «публичное ОАО». Вот три группы, на какую ставим?
Вопрос простой, статистики на планете по нему достаточно.
Акции частных компаний в среднем чуть-чуть доходнее, чем
государственных.
Можно также добавить, что «семейный бизнес», где главный менеджер совпадает с глав-
ным собственником,  – в среднем лучше того, где роли разделены. Согласитесь, что такой
результат можно было предугадать? В плане роста капитализации компании частный соб-
ственник более мотивирован, чем государство; и уже только это должно отразиться на доход-
ности. Также, если собственник управляет сам, он мотивирован больше, чем любой, кого он
мог бы нанять. Логично, что это обстоятельство влияет на результат.

134
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Это не призыв выкинуть из портфеля акции государственных корпораций. Это лишь


один, и довольно слабый, фактор. Но уже фактор, на который можно ставить, а не фантазия
вида «цена пойдет на 120, потому что».
Меньшая капитализация компании, при прочих равных,  –
небольшое преимущество.
Впрочем, за годы небольшой плюс может превратиться в большую разницу. Вот график
из бюллетеня Credit Suisse по США.

Именно этим объясняется факт, почему наивный портфель, где всех акций поровну,
имеет чуть лучшие шансы, чем индекс, где акции те же, но взвешенные по капитализации. В
случае наивного портфеля больше удельный вес компаний средней и малой капитализации.
Самому большому тяжелее расти. Логичнее ставить на рост саженца, нежели старого дерева,
хотя оно и больше: дерево уже выросло.
Хотя бы поэтому, ставя на индексное инвестирование, не стоит делать фетиша из того,
чтобы скопировать индекс «максимально точно». Скопируйте его максимально неточно и
получите за свою ошибку премию в 1–2 % годовых.
Но будем осторожны. Принцип «чем меньше, тем лучше» опасно линейно экстраполи-
ровать. Например, лучше избегать акций третьего эшелона. Не будем забывать, что «акции
малой капитализации» с  графика выше  – это все-таки ликвиды, входящие в национальный
индекс либо на подступах к нему. Эти компании стоят миллиарды, сделки по ним совершаются
каждый день.
Совсем малая капитализация компании – большой риск.
Почему? Давайте рассмотрим абсурдную, но метафорически полезную историю. Допу-
стим, в вашем городе есть ресторанчик. Допустим (так не бывает, но мы сказали «допустим»),
это по форме ОАО и его акции вы можете купить. Вы знаете, что ресторанчик – весьма при-
быльный. Прибыль там, например, 3 млн рублей в год. Владелец предлагает вам купить у него
10 % ресторана за миллион. Вы быстро считаете и думаете, что сейчас поместите деньги под
30 % доходности. По рукам.

135
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Через год вам хочется потрогать свою прибыль. Вы слышали, что бывают дивиденды. Но
владелец говорит: «Нет, дивидендов не будет. Мы инвестируем все в развитие. Давай на следу-
ющий год». Черт с ним, думаете вы и приходите через год, но история повторяется. Вы топаете
ногой и кричите: «Где мои дивиденды?!» Да ладно, успокаивают вас, нет уже никакой прибыли.
При этом в денежных потоках ничего не изменилось, клиент идет, выручка растет, издержки
те же. Но выясняется, что решено повысить фонд оплаты труда: владелец нанял свою жену
советником по глобальному потеплению и геополитике, ее зарплата – половина всей прибыли.
Вторая половина ушла по контракту дизайнерской фирме, расставившей столики по фэншую.
Фирма принадлежит другу детства основного акционера. Вы все понимаете.
Но, возможно, акции можно продать! Ресторан же никуда не делся. И выручка растет. И
клиент знает и любит место. Но никто почему-то не хочет купить ваш пакет акций за два мил-
лиона, чтобы вы вышли с прибылью. И за миллион не хочет. Не нужен и все. Предположим,
что в вашем городке есть даже биржа (все гипотетическое, напоминаю), где пара нищих коти-
рует фьючерс на стеклотару. Вы видите, что раз в месяц там продают или покупают одну-две
акции ресторанчика. Год назад акция шла по цене бутылки коньяка, сейчас упала и вышла, как
сказали бы специалисты по теханализу, на уровень поддержки, равный цене дешевой бутылки
водки. Если вы начнете продавать по рынку, вы обрушите цену! Пробьете линию поддержки
и быстро выйдете на уровень пива.
На этом этапе приходит понимание, что такое неликвид. Единственное, что вам предло-
жат за ваш пакет, – обмен по бартеру: корову и б/у мопед. Владелец коровы, вероятно, все еще
верит в дивидендную политику предприятия, но не переоценивает ее перспективы.
Тут к вам приходит владелец дизайнерской фирмы, той, которая ставит столики по фэн-
шую. Вы его, конечно, ненавидите. А он хочет вам помочь. Так и быть, говорит, возьму ваш
пакет за 500 000. У вас выбор: либо сидеть до смерти с бумажкой, либо взять коровой с мопе-
дом, либо полмиллиона. Что делать, выбираем меньшее зло. Остаемся с убытком 50 % и опы-
том инвестиций в акции пятого эшелона.
На деле акций пятого эшелона не существует, но во втором часто случаются похожие
истории. Каким образом могут вернуться деньги, вложенные в акцию? Двумя путями: либо
через дивиденд, либо через продажу по более высокой цене. Третьего не дано.
Теперь представьте – неликвид. Не ресторанчик, конечно, но заводик в далекой провин-
ции. Прибыль есть. Но зачем основному акционеру отдавать ее кому-то через дивиденд? Все-
гда же проще вывести ее через друга детства и расстановку столиков по фэншую. Ну не столи-
ков – станков. И не по фэншую, быть может. Но принцип понятен.
Что мешает проделать то же самое с дивидендами голубых фишек? Теоретически  –
ничего. Практически – много чего. Если дивидендная история уже есть, она дорогого стоит.
Капитализация таких компаний рыночная. Она стоит столько, сколько за нее дают, владелец
всегда играет на повышение котировок, это правила игры. Конечно, можно зажать 5 % на диви-
дендах за прошлый год и смотреть, как котировки обвалятся на 25 %. Мажоритарий не святой
и не влюблен в миноритариев. Но он умеет считать, и если цифра потерь ожидаемо больше,
чем цифра навара, все будет хорошо.
Далее, в нормальных компаниях – нормальный аудит. В том смысле, что нанять жену
советником по геополитике не получится. И вообще, вывести несколько миллиардов долларов
сложнее, чем несколько миллионов рублей. И если мажоритарию нужно вывести денег (напри-
мер, чтобы купить себе новый замок во Франции), возможно, это проще сделать через общую
кассу на общих основаниях со всеми – через дивиденды.
Когда мы сказали «компания стоит столько, сколько за нее дают», то подошли ко второму
пункту возврата на инвестиции. Акции могут просто подорожать. Но почему они дорожают?
Потому что на всякого олигарха А, владеющего компанией, всегда найдется олигарх Б, кото-
рый готов ее купить по сходной цене. Вопрос, какая именно цена покажется ему сходной, но
136
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

потенциальный маркетмейкер на любую сумму в таких бумагах есть всегда. Наличие потен-
циального глобального маркетмейкера делает осмысленным наличие актуальных локальных
маркетмейкеров – фондов, поддерживающих ликвидность в биржевом стакане. Если дела у
компании идут хорошо, они будут драйвить цену и вы можете смело на них положиться. Но
надо понимать правила.
Ликвидность создается положительной обратной связью:
фонды покупают акцию потому, что ее можно продать.
Если непонятно, кому продать потом, – непонятно, кто ее купит сейчас.
Если непонятно, кому продать бумаг на миллиард, в биржевом стакане не будет заявок
даже на миллион. Пусть у заводика дела идут отлично, но если нет перспектив быстрой и
успешной перепродажи его бумаг, крупные игроки не войдут в игру. Нет крупных игроков –
нет драйва цены. Игра на перепродажу буксует.
Мы не говорим, что перепродать не получится. Возможно, получится, и в разы дороже,
чем купили. Но элемент случайности здесь будет куда больше. На хорошую акцию еще нужно
найти хорошего покупателя. А если компания крупная, будет достаточно всего лишь хорошей
акции. Одно условие лучше, нежели два, не так ли?
Если сказанного мало, добавим. Чем меньше компания, тем меньше устойчивость. Растет
волатильность (это пережить можно), растет вероятность краха (а вот это можно не пережить).
Есть такое выражение: «Слишком большой, чтобы упасть». Точнее, сказать, большое может
упасть, но ему подстелют соломку.
Правительство найдет триллион, чтобы спасти системно
значимый банк, но не миллион, чтобы спасти чебуречную.
Помимо честных рисков, есть риски того, что с вами поступят не очень честно. Чем
меньше компания, тем вероятность выше. Легче подделать отчетность, проще игнорировать
миноритарных акционеров без всяких подделок.
Покупая отсутствие ликвидности, вы не только заказываете риск на первое. На второе
там будут дополнительные издержки. Ниже ликвидность – выше спред. Есть разница, сколько
терять на спреде: 0,05  %, 0,5  % или 5  % от цены. Что такое спред, знают даже те, кто не
знает. Проходя мимо банка, все замечают, что валюта там продается дороже, чем покупается.
На бирже должно быть еще заметнее. Допустим, нашли неплохую акцию, выросшую на 10 %
лучше индекса. Купили по аску (цена продажи), продали по биду (цена покупки). Если это
голубая фишка, то мы обогнали индекс на 10 % – 0,05 % (заплатили при покупке) –0,05 %
(заплатили при продаже) = 9,9 %. Мы молодцы. Но в случае с неликвидом мы будем лучше
индекса на 10 % – 5 % – 5 % = 0 %. А смысл?
На десерт могут принести просто неудобство. Мало того, что риск. Мало того, что
издержки. Стакан со спредом 10 % между бидом и аском еще не самое страшное. Большая
часть биржевых стаканов, честно говоря, выглядят значительно хуже. Там вообще нет спреда,
потому что нет заявок. Раз в квартал происходит одинокая сделка, но и пингвин может найти
себе пингвиниху в Африке. А может и не найти.
Так вот, если мы имеем акцию, которую никто не хочет у нас купить, то сколько она
стоит? Почти дзен. «Как звучит хлопок одной ладони?» Впрочем, на рынке это решают без
философии. Если пингвин не нашел в Сахаре ничего подходящего, он ждет дальше. Подает
заявку через брокера на специальную секцию таких же отчаянных пингвинов. Или пишет на
форуме, вдруг кому надо. Рано или поздно обычно удовлетворяются все желания. Просто неко-
торые с меньшими приключениями.

137
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
5.4. Учимся у домохозяек. – Лучше 50 раз по 20 %, чем
2 по 200 %. – Чемодан для триллиона. – Как измерить
«справедливость»? – Призраки на балансе. – Экономика
нематериального. – Вечный двигатель снова не работает.
 
Итак, мы подошли к главному. До этого были простые и наглядные признаки. Но обычно,
отбирая акции, смотрят, как текущая цена соотносится с их справедливой стоимостью. Цена
меньше – покупаем, больше – продаем. Не шортим, конечно, а просто выкидываем из порт-
феля. Если кто-то говорит, что собрал портфель хороших акций,  – вероятно, он делал или
пытался сделать именно это.
Бывает также «дивидендная» или, если угодно, «доходная» стратегия – но она отличается
ненамного. Ракурс другой, смысл почти тот же. Как одна стратегия превращается в другую
через работу с понятиями, расскажем дальше.
Про это написано много дельных книг, начиная с Бенджамина Грэма и заканчивая Асва-
том Дамодараном. Поэтому ограничимся конспектом и критикой. Критика означает, что есть
нюансы.
Главное правило сформулировано давно: покупай по низкой
цене хорошие бумаги.
Это правило должно быть интуитивно близко любой экономной домохозяйке. Ходи по
распродажам и покупай. Если вещь хорошая и обычно стоит 1000, а сегодня почему-то 500,
думать нечего – надо брать. Собственно, в этом и есть вся стоимостная стратегия. Купил, сиди
и жди. Рано или поздно к тебе придут и предложат выкупить эту вещь за 2000. Ты подумаешь,
прикинешь «справедливую» стоимость и продашь. Или не продашь. Тогда со временем тебе,
наверное, предложат еще больше. Осечки тоже бывают, но чаще ставка играет, чем не играет.
И главное, что ставка может вырасти в разы и десятки раз, а сгореть только на 100 %, да и то
вряд ли. Мы купили прочную вещь, ей трудно сгореть, утонуть, рассыпаться.
На этой стратегии в мире заработаны сотни миллиардов долларов. Ни одна спекулятив-
ная стратегия не собрала такой урожай.
Успех стоимостного инвестирования главным образом
обеспечен устойчивостью и масштабируемостью.
«Устойчивость» означает, что принцип без особых изменений работал десятилетия. Баф-
фетт делал свои 20–25 % годовых примерно полвека (сейчас уже не делает). 20 % и 50 лет –
этого достаточно, чтобы стать иконой этого стиля и богатейшим инвестором планеты. И вто-
рая цифра – 50 лет – здесь важнее, чем первая. Иные спекулянты находили сильные паттерны,
заходили с плечом, два года делали по 200 %, после чего все ломалось.
«Масштабируемость» означает, что в стратегию поместятся миллиарды рублей в России
и миллиарды долларов в США. В пределе в этот чемодан влезет, вероятно, и триллион. На
таком фоне трейдинг выглядит ограниченным по обороту. За редчайшим исключением, вроде
Renaissance Technologies с их фондом Medallion, это малый и средний бизнес.
Осталось понять, что такое низкая цена и справедливая стоимость применительно к
акциям. Впрочем, с ценой и так понятно  – она меньше справедливой стоимости. А вот со
справедливой стоимостью не все так просто. Иначе любая домохозяйка могла бы использовать
стратегию экономных домохозяек, но что-то ей мешает.
Есть три главных способа поиска недооцененных компаний:
1. Балансовый метод.
2. Метод дисконтирования денежного потока.
138
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

3. Сравнительный метод.
За каждым методом стоят свои успешные истории и умные люди. Самые успешные из
них там, где работали все методы сразу, но первый и второй по определенным причинам мне
чужды. Посредством третьего получалось несколько лет опережать индекс.
Сначала о том, что чуждо. Балансовый метод подразумевает, что в балансе любой ком-
пании написано, сколько она стоит. Там, где графа «Активы» и суммирующая циферка внизу.
Или где графа «Пассивы», неважно. Эти две циферки всегда совпадают, таковы правила бух-
галтерского баланса. «Активы» – это то, что у компании есть: заводы, газеты, пароходы, обо-
ротные деньги на счете. Это то, что можно увидеть, потрогать и измерить. Помимо офисных
кресел и оборотных средств у любой компании, например, есть еще репутация, она тоже вроде
бы ценна, но как это записать? Поэтому про репутацию в графе «Активы» писать не при-
нято. Пассивы объясняют, откуда взялись активы. На что, собственно говоря, куплены офис-
ные кресла. Вариантов не так уж и много. Либо это изначальный акционерный капитал, либо
долги, долгосрочные (выпустили облигаций на 10 лет) и краткосрочные (заняли у банка на
год), либо накопленная прибыль.
Так вот, в балансе есть число, которое и есть балансовая стоимость компании. Сложили
все, что имеем, и получили это число. И есть второе число, оно берется с биржи. Смотрим,
почем там сегодня торгуется одна акция. Умножаем на число акций. Получаем рыночную цену
компании. Балансовая цена, или BV (Book value), меняется мало и неохотно. Рыночная цена,
или P (Price), скачет каждый день, главным образом потому, что на бирже людям надо чем-то
заняться. Казалось бы, метод прост: сравниваешь два числа, если рыночная стоимость меньше
балансовой – компания недооценена. Вот формула:
P/BV < 1.
Срезаешь этот ценный гриб и кладешь в лукошко. Это очень просто. Полагаю, слишком
просто, чтобы быть правдой.
Бизнес – это не кресла, заводы и трубы. Все это лишь компоненты, которые могут рабо-
тать, а могут и не работать. При этом из описания самих компонентов непонятно, работает это
как должно или нет.
Бизнес – это машинка по деланию денег и стоит столько, сколько
стоит ожидаемый денежный поток с учетом всех рисков. Какое
отношение это имеет к закопанным в былое затратам?
Все купленные офисные компьютеры и возведенные заводские корпуса – это лишь отра-
жение понесенных в прошлом затрат. Станки и компьютеры купили не затем, чтобы завтра
выгодно продать. В будущем они точно подешевеют. Но пока они дешевеют, машинка работает:
бизнес что-то делает, и нам капает прибыль. Или не капает. Деятельность бывает убыточной.
Мы собрали машинку ради синергии ее компонентов, а никакой синергии нет. Бизнес-план
был изначально плох. Или хорош, но мир поменялся. И ничто в графе «Активы» не говорит
нам о том, что они сейчас генерят: прибыль или убыток.
Поклонники балансового подхода, вероятно, здесь не сдадутся. Если бизнес убыточный,
его же можно закрыть. И продать активы по частям, выйдя на означенную сумму. Если BV
больше P, мы все равно положим в карман эту разницу, даже не ведя бизнес. Но. Хотелось бы
посмотреть, какой дурак купит по ценам, указанным в бухгалтерии.
Почему в балансе та цифра, а не иная? Неважно, напротив чего – «ноутбук», «станок»,
«корпус предприятия». Ее посчитали затратным методом. Сколько за ноут заплатили, столько
и записали. Потом можно уменьшать на величину амортизации. Сколько-то заплатили и за
станок, и за корпус. Но корпус построили не для красоты, а чтобы в нем что-то производить. И
производить опять-таки не ради красоты, а чтобы продать. И продать не ради красоты, а чтобы
после всех затрат была прибыль. А если прибыли нет и не предвидится, то никому не нужен
139
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

этот корпус по балансовой цене. Ни вам самим, ни потенциальному покупателю. Дураки на


свете есть, но все-таки не настолько.
Почему может не быть прибыли? Потому что, например, вы построили молл в неудобном
для покупателя месте. Покупатели не ходят за покупками, продавцы не арендуют площади, а
владелец площадей платит за свет, воду, отопление, охрану, не считая налогов и кредитов. Он
построил себе антибизнес – машинку по расходованию средств. И он полагает, что машинку
можно продать за ту сумму, что ушла на ее возведение? Ее либо нельзя продать вообще, либо
можно, но за сумму в разы меньшую. И вокруг нас полно таких антибизнесов.
Можно иметь крупный антибизнес. Например, производство того, что стало людям не
нужно. Цена на конечную продукцию упала в три раза. Акции упали в пять раз. Перспективы
страшные, но какой замечательный при этом мультипликатор P/BV. Таким образом…
Мультипликатор P/BV  – сомнительный. Согласно ему, лучшим
бизнесом был бы каток в Антарктиде, молл в тайге, луна-парк на Луне.
Никто специально не строит моллы в тайге, но часть инвестиций превращаются именно
в такие моллы. Возьмите российское машиностроение конца XX – начала XXI века, почти вся
отрасль – такой пример.
Это не значит, что P/BV – вредный и бессмысленный показатель. Иногда он говорит что-
то дельное. Но иногда бывает как мы сказали. Вопрос, как бывает чаще. Успешных инвесторов
школы Грэма, где очень серьезно относятся к P/BV, слишком много, чтобы отрицать очевид-
ное – это действительно работало в XX веке в США. Подчеркнем место и время: XX век, США.
Давайте сначала разберемся со временем. Все три подхода, не только чисто балансовый,
опираются на финансовую отчетность, потому что все они так или иначе опираются на цифры.
Вопрос, насколько отчетность отражает реальность.
Бизнесы типа «угля и стали», заглядывая в зеркало финотчетности, видят там более-
менее адекватное отражение. Все основные активы материальны, сравнительно измеримы,
затратный метод работает. Твоя прибыль обычно соответствует мощности твоего завода, и
нельзя построить такой же завод, что у конкурента, затратив в два раза меньше средств. Если
есть «гудвилл», то непонятно, как его считать, зато можно пренебречь. Пока можно. Ключевое
слово – «пока».
Но вот наступает столетие Facebook, Amazon, Apple, Netflix, Google. Какой здесь затрат-
ный метод? Прибыль все еще отлично отражается в балансе, но что там с «основными акти-
вами»? У стартапа, ставшего успешной компанией, может вообще не быть материальной соб-
ственности как таковой. Ни заводов, ни пароходов, ни торговых площадей. Только репутация
бренда, интеллектуальная собственность, функции, удачно розданные на аутсорс, пачка кон-
трактов и арендуемый офис, где сидят программисты и маркетологи. Что считать здесь клас-
сическими активами? Офисные столы?
При этом машинка либо уже производит отличную прибыль, либо производит впечатле-
ние, что отличная прибыль неизбежна. Мультипликатор P/BV может быть каким угодно. Хоть
10, хоть 100. А как точно посчитать стоимость бренда и пачки удачных контрактов? Прики-
нем на глазок? «Пожалуй, это стоит два миллиарда долларов». – «Давай запишем, что десять.
Десять-то лучше». – «Пусть будет компромиссный вариант – шесть?» Вся такая отчетность
расходится по швам. Мы же помним, что активы равны пассивам. Правильно, нечто не берется
из ниоткуда, двойная бухгалтерия – великое изобретение. Но здесь, кажется, активы зарож-
даются сами собой. Вроде как мыши, которые, согласно представлениям ученых-виталистов,
самозарождались от грязи. Здесь «гудвилл», как виталистская мышь, самозарождается от кре-
ативности. Или оттого, что кому-то повезло.

140
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

В постиндустриале главное зачастую находится вне баланса.


В «новую экономику» можно верить или не верить, но остается
непонятным, как это посчитать.
А если непонятно – не лезь. Уоррен Баффетт, например, никогда не увлекается модными
технологическими компаниями. Потому что он понимает, что он понимает, а чего не понимает
(это отличительная черта умного человека). Не понимает он потому, что классическими мето-
дами это вообще нельзя понять.
Чем развитее экономика, тем меньше там работает классический
фундаментальный анализ.

Уоррен Баффетт не стал глупее, он делает то же, что делал всегда. Просто в новом мире
это хуже работает.
Кстати, по-другому и не могло быть.
На финансовом рынке нельзя зарабатывать вечно одним и тем
же способом.
Это очень важное правило. Давайте рассмотрим на примере. Не будем брать спекулян-
тов – они упрутся в ликвидность. Возьмем предельно масштабируемую стратегию – стоимост-
ное инвестирование. То, что делал Баффетт и другие ученики Грэма. Допустим, этот метод,
если все делать правильно, дает перевес над индексом в 10 % годовых. Допустим, есть группа
игроков, которая умеет это делать и обладает каким-то процентом капитализации рынка.
Небольшим. Например, 1 %. Но этот 1 % растет со скоростью на 10 % больше рынка, отбирая
капитал других участников. Теперь предположим, что стратегия не сломается. Нескольких
десятилетий хватит, чтобы весь капитал перешел к этой группе.
Этого не может быть потому, что этого не может быть. Еще на подступах к доминирова-
нию группа столкнется с проблемой: у кого отбирать деньги с той же скоростью? Это чисто

141
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

умозрительное заключение, но эмпирия ничего не сделает против логики. Мы видим, что логи-
чески стоимостное инвестирование должно начать портиться.
 
5.5. Прорицатели на потоке. – Если ты не Нострадамус. –
Купи деньги подешевле. – От 1 до 100. – Неужели
так просто? – Посчитали и прослезились.
 
Мы говорили о трех методах стоимостного подхода. Увы, кризис отчетности касается
всех трех. С балансовым методом это просто нагляднее.
Дисконтирование денежных потоков имеет в основе более здоровую концепцию того,
что такое бизнес. Это не куча всего хорошего, сваленного на баланс, а машинка для добыва-
ния денег в будущем. Все верно. Проблема в том, что будущие потоки невозможно посчитать
точно. И даже приблизительно. Небольшие поправки в расчетах могут привести к изменению
итоговой цифры в два раза, а это слишком большое искажение для принятия решений. «Ком-
пания А принесет в будущем в два раза больше денег, чем Б. Или не принесет, смотря как
считать. Инвестируем?»
Теоретически компания существует бесконечно и возвращает акционеру его вложение
дивидендами. Если дивидендов нет, это означает, что прибыль реинвестируется, чтобы в буду-
щем дивидендов было еще больше. Практически же никто не собирается жить вечно. Более
того, если взять среднее физическое лицо и среднее юридическое лицо – человек переживет
фирму. Невозможно сказать, что именно с ней случится, но фирмы в среднем живут дольше,
чем хомячки, и меньше, чем люди. Хотя бы поэтому прибыль будущих периодов дешевле при-
были нынешнего года. Но теоретически учитывается вся будущая прибыль. Как?
Вот есть нынешняя прибыль, это число, оно известно. Есть представления о том,
насколько она нормальна в этом году. Может быть, она обусловлена резким скачком валютного
курса или удачной продажей непрофильного актива. Есть представление о том, как привести
реальную прибыль к ее нормальному виду. Далее, есть представление, что может повлиять на
нее в будущем. Может быть, у нас циклическая компания на вершине цикла или в низине.
Учитываем и это. Затем смотрим, насколько прибыль следующих лет менее важна, чем сейчас.
На выходе получаем некое число для компании А. Сравниваем число с текущей ценой акции
и с аналогичными числами компаний Б, В, Г. Выбираем лучшие.
В этом алгоритме расчета теоретически все может быть безупречно, а практически может
сломаться в десяти местах. Тем более если возьмемся считать российские компании. Ради экс-
перимента можно взять десять компаний и десять лет. Задача в том, чтобы получить десять
чисел. Через десять лет можно посмотреть, насколько мы были правы. Выше сказано, что оши-
биться в два раза очень легко. Не так уж трудно ошибиться и в десять раз: слишком много
факторов. Синоптики не берутся предсказать погоду на год вперед, мы же беремся предсказы-
вать экономику на десятилетия – не слишком ли большая самоуверенность?
Остается сравнительный метод. Он тоже не так прекрасен, как в старые добрые времена,
и, честно говоря, немного удивляет, что он до сих пор приносит какие-то деньги. Может быть,
везет, но слишком долгое везение означает, что метод еще работает. Главное, что играть в эту
игру безопасно. Сложно сыграть хуже, чем кот (Орландо и Лукерья теперь всегда с нами). А
на портфель кота мы уже согласны.
В каком-то смысле два других подхода тоже сравнительные. Мы же всегда делаем одно
и то же: вычленяем некий фактор, смотрим его силу для разных акций, принимаем решение.
Тот сравнительный метод, который прямо называется этим словом, не пытается заглянуть
в будущее. Мы не знаем денежный поток компании в следующие годы, утешая себя лишь тем,
что этого не знает никто. Если будущее неизвестно, то прошлое ненадежно. Можно посмот-
реть активы компании, оцененные в прошлом затратным методом, и как они соотносимы с ее
142
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

рыночной ценой, но зачем? Мы сравниваем только сегодняшний день с сегодняшним днем у


разных компаний.
Например, если мы покупаем будущую прибыль компании, можно не пытаться ее уга-
дать. Будем считать, что все компании подвержены случайности в равной мере: где-то дела
ухудшатся, где-то улучшатся. Но у всех есть цена сегодняшней прибыли. Это простейший муль-
типликатор P/E. Рыночная стоимость, деленная на прибыль.
Чем дешевле стоит прибыль, тем лучше.
Мультипликатор может принимать самые любопытные значения: от 1 (удивительная
дешевизна) до 100 (поразительная дороговизна). Бывают и отрицательные значения (когда вме-
сто прибыли убыток), но эпизодично, и нам они не интересны. Цифра 1 означает, что компа-
нию можно купить за одну ее годовую прибыль. Цифра 100 означает, что компания стоит сто
своих прибылей. Обычно такая цена оправдывается лишь тем, что «бизнес только выходит на
прибыль» или «это был очень плохой год». В общем, когда прибыль покупают за сто прибылей,
покупают всегда надежду на ее рост, иначе покупка бессмысленна.
Если мы посмотрим на США и другие развитые рынки, средний исторический P/E там
в районе 15–20. Нормально, если компания стоит 20 своих годовых прибылей, или, что то же
самое, дает возврат на капитал в 5 %. Когда средний P/E японской биржи поднялся в 1990 году
до 100, это событие вошло в историю. Оно означало очень переоцененный рынок. Дальше –
только вниз. Рынок упал и до сих пор стоит дешевле, чем тогда.
Российские компании исторически стоят дешево, средний P/E здесь в диапазоне 5–10.
Когда в начале 2008 года он был в районе 12–13, это вошло в историю как пузырь. Почему
российские компании дешевле американских в среднем в 2–3 раза, всем примерно понятно и
обычно называется «страновые риски».
Иногда вместо показателя P/E используют EV/EBITDA. EV (enterprise value) правильнее,
чем P, будучи суммой рыночной капитализации и долга компании. Учитывать долг – логично.
Допустим, есть две компании с одинаковой прибылью и одинаковой ценой на рынке. Но одна
компания должна кредиторам, а вторая нет. Понятно, что вторая компания лучше, а если долг
большой, то сильно лучше. Значит, долг имеет значение.
Что такое EBITDA (Earnings before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) и что в
ней интересного, кроме забавного звучания для русского уха?
Формула EBITDA:
Чистая прибыль + Расходы по налогу на прибыль + Проценты
уплаченные – Проценты полученные = EBIT;
EBIT + Амортизационные отчисления по материальным и
нематериальным активам – Переоценка активов = EBITDA.
То есть это штука, которую можно получить из прибыли, проделав ряд арифметических
действий. Все цифры есть в отчетности, в крупных компаниях ей можно более-менее верить.
Мы бы, кстати, не доводили прибыль до состояния EBITDA. Можно остановиться на
EBIT. По крайней мере Уоррен Баффетт и Джоэл Гринблатт учитывают это и нам советуют.
Впрочем, можно использовать P/E. Смысл один и тот же – заплатить сегодня как можно
меньше, купив завтрашний денежный поток. Мы не пытаемся угадать, какой именно, просто
полагаем, что если десять раз купить товар с вероятным кешбэком, какой-то из них сработает.
В общем, почти как в трейдинге, ставка на большие статистические массивы.
И что, вот так все просто? Загнал все 125 российских акций в скринер (или все 55,
смотря какая нужна ликвидность), нажал кнопочку «рассортировать по P/E», сложил в мешок
те десять, у которых самая маленькая циферка, – и все? Профит?

143
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Нет, все только начинается. Если ограничиться тем, что нажать кнопочку и сразу пойти за
мешком, то прибыль не светит. На эту тему существуют полезные исследования, при желании
их может повторить любой, вся нужная информация – в открытом доступе 21.
Вкратце, что делал исследователь? Смотрел, какая доходность была бы в прошлом, играй
он простейший вариант. Отбирал 15 лучших российских компаний по тому или иному клас-
сическому мультипликатору, причем циклическому, как часто советуют учебники. Это как?
Смотрится, например, P/E. Однако берется не только текущий год (слишком велика роль слу-
чайности), но усредненные значения прибыли за три, пять, десять лет. С поправкой на инфля-
цию. Также для индекса и для портфеля учитываются дивиденды. Это трудоемко, но выпол-
нимо. Аналогично с другими мультипликаторами.
Составленный 30 июня гипотетический портфель удерживается год, потом пересмотр и
снова на год. Брались данные с 2010 года. Выяснилось, что от периода усреднения – два года,
три, пять, восемь – зависит не так уж много. С любым усреднением портфель, оптимизирован-
ный по P/E, проигрывал индексу! Не много, в среднем 3–4 % годовых, но проигрывал.
Впрочем, это еще не самое грустное. Помните, мы ругали балансовые замеры, а именно
P/BV? Там еще хуже: средний проигрыш 5–10 % годовых. При этом на западных данных мето-
дика худо-бедно работает. Как так?
Кажется, сделано почти невозможное: найдено средство, как создать портфель заметно
хуже индекса. И это уже половина успеха  – мы знаем, что именно выкинуть из портфеля.
Остаток обыграет индекс.
А как же учебники, мировая практика? Согласно им фишки должны быть как минимум
не хуже случайных и доходность как минимум в районе индекса. Но мы видим явный минус.
Как же так? За что и почему?
Для начала, потому что дело в России…
 
5.6. Бесплатный сыр без мышеловки. – Инвестирование в стиле
антигламур. – Миноритарий против всех. – Русский стиль:
деньги на бочку! – Завтра как вчера. – Слова против цифр.
 
Низкий мультипликатор P/E (или EV/EBIT, неважно, они сейчас об одном) имеет какое-
то объяснение. Если вещь стоит дешево, причина есть всегда. Например, эта вещь бракован-
ная. Если брак нам кажется незначительным, а скидка существенной, то можно брать. Но
брак браку рознь. Одно дело часы, у которых слегка поцарапан корпус, и другое – часы, кото-
рые показывают неточное время. Компании с низким P/E – в чем-то бракованные компании.
Вопрос, допустим ли для инвестора этот брак.
Прежде чем купить акцию с низким мультипликатором, спроси,
чем он вызван. Можно покупать, только если ответ устраивает.
Пример допустимого брака – двукратное снижение рынка на общей панике. Тогда все
компании начинают торговаться как брак. Отлично, это называется распродажа. Приходим и
берем.
Локальная паника, связанная с отдельной компанией, тоже может быть распродажей,
если новость не подрывает будущие прибыли компании. Сначала акции продали «на новости»,
падение 2 %, ничего страшного. Часть спекулянтов подключилась к «импульсу», падение уже
5 %. Кто-то разглядел в этом «тренд» – и вот просадка уже 10 %. Часть инвесторов не выдер-
жала и пошла закрывать позиции. Никто не покупает, все продают. В этой медвежьей яме цена
меньше уже на 20 %. Позже всех проснулись аналитики и крупные фонды. Как-то обосновали

21
 http://at6.livejournal.com/13848.html.
144
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

происходящую глупость и подключились к ней. Цена в падении уже на 30 %. На событии, кото-
рое изначально не стоило более 2 %. Но теперь «у компании понижательный тренд», «подо-
рванная репутация» и «рынок в нее не верит». Рынок не верит, а инвестору можно. Это пример
«нормального» брака. Если новость, повторим, не подрывает будущую прибыль компании.
Другой пример подходящей недооцененной компании: она просто скучная. Производит
что-то неинтересное, вроде моющих средств, животного корма, туалетной бумаги. «Я тут инве-
стировал в производителя туалетной бумаги». Как-то не звучит. То ли дело «купить на IPO
акции нового мессенджера». Из-за того, что инвестировать в программное обеспечение модно,
а в чистящий порошок не очень, инвестиция в чистящий порошок получает преимущество .
В конечном счете мы покупаем не ту или иную вещь, мы покупаем перспективу будущего
денежного потока. И если он завернут очень красиво, то есть высокая вероятность перепла-
тить. А если покупка выглядит некрасиво – наоборот, сэкономить. Вроде как купить одну и
ту же банку маслин в модном гастрономе и унылом дискаунтере. Любая домохозяйка, если
она не в режиме «гулять так гулять», согласится, что лучше потерпеть немного унылости, но
сэкономить 30 % суммы.
А теперь – о реальном браке. Это если в банке маслин есть шанс обнаружить таракана.
Скорее всего, вам захочется ее выкинуть, и уже неважно, какой там дисконт, – такой товар
просто не нужен. Аналогично с акциями.
Например, если компания дает понять, что интересы мелких акционеров – не ее инте-
ресы. При этом мелким акционерам не так уж важно, из каких соображений ими жертвуют.
Возможно, прибыль разворовывается менеджментом, возможно, идет на социальные нужды.
Главное, что она идет мимо нас.
Из наличия прибыли еще не следует, что миноритарный
акционер имеет к ней отношение.
В России это частая ситуация, особенно применительно к госкомпаниям. Прибыль есть,
но как вы до нее доберетесь? Вспомним: наша прибыль либо отдается дивидендами, либо
берется из роста акций, если большим деньгам есть смысл туда заходить. А есть ли смысл?
Если компания точно не будет приватизирована, контрольный пакет остается у государства,
то как владелец, например, 1 % акций заберется в денежный поток? Государство может дать
вам дивиденд, может не дать – что там делать крупному капиталу? Ну а если он не драйвит
цену, цена лежит, не интересная уже никому, включая мелких частных инвесторов. Пример:
история котировок акций «Газпрома» с 2006 по 2018 год, динамика с 350 до 150 рублей. С
учетом выплаченных дивидендов и инфляции – это потеря большей части вложенных средств.
Частный инвестор в российские акции пребывает между Сциллой «государственных
интересов» и Харибдой «менеджерских манипуляций». Общее место, что в англосаксонском
мире меньше как первого, так и второго. Отсюда, кстати, и разница в соотношении P/E всего
рынка.
Пример первой напасти: правительство вызывает руководство компании. «Вы должны
учесть интересы населения и национальных товаропроизводителей». Отсюда, например, сле-
дует регуляция тарифов. Если она оптимизируется «в интересах общества в целом», согласи-
тесь, что это не вполне бизнес? Как только цена на колбасу начнет директивно устанавливаться
в интересах малоимущих, вероятно, это будет началом конца колбасного бизнеса. А есть целые
отрасли, где это встроено в правила игры изначально. Многие считают, что это даже не беда,
а социально значимое достижение. Значит, беда всерьез и надолго.
Пример второй проблемы: искусственное завышение капекса, инвестиций в основные
фонды. Завысить цену строительства в два раза, чтобы половину разницы получить откатом.
Итого с каждых 10 млрд, выделенных на стройку, менеджмент имеет 2,5 млрд. Но если при-
думать ненужную стройку на 100 млрд, можно переписать на себя целых 25. Теперь вопрос,

145
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

сколько украли у акционеров, развернув вместо честной и нужной стройки на 5 млрд нечест-
ную и ненужную на 100?
Вторую беду, в отличие от первой, никто не считает социально значимым достижением.
Несмотря на это, она есть. Отсюда следует много чего. Например…
Разное отношение к дивидендной политике на Западе и в России
обоснованно.
Если на Западе прибыль не идет на дивиденды, то все думают, что она идет на разви-
тие бизнеса. В целом думают правильно. Возьмем такой параметр отбора акций, как высокие
дивиденды. На статистических массивах параметр работал, но не лучше, чем классический
низкий P/E, даже чуть похуже.
Параметр логически обязан работать, если работает параметр «низкий мультипликатор»,
ведь это в какой-то мере его разновидность. Чем дешевле акция, чем больше ее дивидендный
доход. Это не совсем синонимы, но «дешевые акции» и «высокие дивиденды» – корреляты.
Поскольку чистый P/E работает не хуже, чем дивидендный возврат, это означает, что прибыль
можно отдавать дивидендами, а можно не отдавать. Если ее не отдают, то она все равно остается
акционерам, но они получат ее в другой форме. Вернувшись в капитал компании, она работает
на ее развитие, котировки акций растут, и акционеры получают свое из курсовой разницы.
В России – иное дело. Сам по себе низкий мультипликатор так часто бывает токсичен,
что отбор только по этому параметру, без анализа причин, легко уступает индексу. То есть
если прибыль не возвращается дивидендами, то, она, возможно, пойдет на развитие компа-
нии, на социально значимые, но бессмысленные для акционеров проекты или просто перейдет
менеджменту. В среднем лучше, когда заработанное выдают на руки, а не оставляют в компа-
нии, потому что во втором случае – риск, угадайка и излишнее доверие к незнакомым людям.
А вот статистика из того же источника, что разоблачал российский P/E. Что будет, если
десять лет отбирать компании в портфель только по величине прошлых дивидендов? Лучше
бы, конечно, по будущим дивам – но их никто не знает и нам достаточно, что будущее часто
похоже на прошлое. Условия при этом меняются: лучшие дивиденды за прошлый год, три года,
десять лет и т. д. И вот здесь все получается. На разных периодах усреднения успехи разные,
но везде лучше индекса. В среднем это 5–6 % годовых22.
Еще одно исследование того, что дивидендный портфель лучше индексного и случай-
ного, провел алготрейдер Сергей Павлов 23. Частный инвестор Олег Клоченок посвятил этому
целый сайт24. Мой опыт говорит то же самое.
В России дивидендные акции предпочтительнее, чем
недивидендные.
Иными словами, если вы отбирали акции только по величине их прошлых дивидендов,
вы уже обыграли российский индекс полной доходности. То есть…
Дивидендная доходность у нас как индикатор показывает то же,
что на Западе низкий мультипликатор, очищенный от токсичности и
случайности.
Теперь вопрос, как ее посчитать. Возьмите все акции, которые позволит ваша ликвид-
ность. Выпишите в тетрадку или файл. Напротив каждой выпишите дивиденд. Можете взять
за прошлый год. Можете взять средний за три, пять, десять лет. Если забираетесь в прошлое,
не забудьте перевести те деньги на нынешние, учтите инфляцию.

22
 http://at6.livejournal.com/13848.html и http://at6.livejournal.com/14126.html.
23
 http://smart-lab.ru/blog/428844.php и http://smart-lab.ru/blog/428910.php.
24
 http://roundabout.ru.
146
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Где брать цифры? В интернете много скринеров на эту тему. Мы не будем советовать
какой-то конкретный  – сегодня он есть, завтра нет,  – но какой-то будет всегда. Не пытай-
тесь найти «самую точную» статистику. Ошибки будут везде. Чтобы их отсеять, возьмите три-
четыре сервиса. Цифры везде должны быть одинаковые. Если где-то они другие, там и ошибка.
Это очень легко, но это работает. То есть вы уже обыграли индексный фонд. Вы уже
обыграли кота и обезьяну, а это очень, очень немало. Редкий ПИФ в России обыграет кота, но
вы взяли эту планку. Результат можно улучшить, но если лень, то можно не улучшать: просто
экстраполируйте прошлое в будущее.
Тупой алгоритм, построенный на экстраполяции, предскажет
будущие дивиденды не хуже среднего аналитика.
Точнее, так. Алгоритм говорит, какие акции лучше брать исходя из их прошлых диви-
дендов. Почти неважно, кстати, каков массив данных. Любой массив от одного года до десяти
годится к работе, можно брать средний вывод по всем массивам. Понятно, что будут проколы,
но в среднем это будет устойчивая альфа к рынку, по крайней мере к российскому.
Для аналитика это слишком просто. Аналитик будет пытаться высчитать точную цифру
дивидендов ближайшего года, чтобы плясать от нее. Но его альфа будет не лучше, а возни со
«сценарным анализом» в разы больше.
Помните мальчика Васю, который пишет сочинение про то, как он может провести
лето? Алгоритм ограничится предсказанием: следующее лето пройдет так же, как предыдущее.
Будет съедено примерно столько же шоколадок, пройдено столько же километров, прочитано
столько же килобайт и т. д. Вася, считая будущие мороженое и километры, исходит из некоего
представления. Например, что он активнее займется спортом. Или станет больше читать. А
компьютер не верит и ставит на возврат к среднему. Иногда Вася будет совершать прорыв и
уделывать алгоритм. Такие истории запоминаются, но они исключение. В среднем возврат к
среднему предсказывает скорое будущее лучше, чем представления о нем среднего человека.
Люди слишком увлекаются.
При чем здесь километры и шоколадки, мы же про дивиденды? Простая программа дает
надбавку к индексу, а аналитики думают и почему-то не могут, иначе бы давно существовал
успешный дивидендный ПИФ. Слишком много думают, потому и не могут. «В свете мировой
динамики сырьевых цен прогнозируем прибыль по второму полугодию, далее корректируем
на фоне заявлений правительства о норме дивидендных отчислений от прибыли по МСФО…»
и т. д. Не надо прогнозировать и корректировать. Поступайте как разумные, адекватные трей-
деры (таких, правда, мало). Обычно им хватает прошлой статистики и нужны очень веские
основания, чтобы начать верить чему-то, кроме нее.
То есть базовый метод: простая экстраполяция. Завтра будет как вчера. Понятно, что в
20 случаях из 100 может быть и сильно по-другому, но 80 нам хватит, чтобы выиграть и у
индекса, и у Васи с его фантазиями о лете. Но иногда прогнозировать можно и даже нужно.
Например, если в прошлых данных есть явная, различимая на глаз аномалия. Например,
средняя дивдоходность годами была по 5 %, а в прошлом году вдруг 15 %. С чего бы? Если
вы будете отбирать фишки по цифре прошлого года, вы не сможете пройти мимо этих 15 %.
Но это явная аномалия – не в привычках компании иметь такие отчисления. Вероятно, у осо-
бого случая была особая причина. Возможно, она повторится, но скорее всего – нет. На тему
«повторится или нет» можно «включить аналитика», хуже не будет, ибо «включать статистика»
все равно бессмысленно, аномалия не его предмет. Аналогично в случае, если средняя дивдо-
ходность компании годами была в 2 раза больше средней по рынку, а в прошлом году оказалась
нулевой. Вероятно, у этого были свои причины. Они также либо повторятся, либо нет.
Вообще, если в массиве за несколько лет есть такие выбросы, вероятно, их лучше не
учитывать. У компании десятого эшелона может внезапно оказаться 50 % дивдоходности три

147
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

года назад, одна эта цифра выведет акции в лидеры рейтинга. Но если это случайное разовое
событие, давайте не осквернять им рейтинг.
Скринеру доверяй, но проверяй. Скринер знает лучше, чем ты,
но если ты с этим априори согласен, то знаешь чуть лучше, чем он.
Также стоит верить заявлениям менеджмента самой компании на этот счет. Если сказали,
что дивидендов не будет, – значит, точно не будет, какими бы раньше ни были. Если сказали,
что будут и какие именно,  – весьма вероятно, что вам не врут. Просто заранее обычно не
говорят хотя бы потому, что сами не знают. Но если уже озвучено, то озвучено. Это редкий
случай, когда слова важнее цифр.
Еще бывают акции, про которые непонятно – то ли дивиденды будут, то ли нет. Напри-
мер, это зависит от некоего неопределенного события. Общий совет: если не уверены – играйте
от обороны. Скажут, что дивов не будет, – и чуткий к этому рынок обвалит котировки на 20–
30 %. А вы ввязались в историю ради 5 %. Зачем? Ради экстрима?
Вообще отклоняться от советов, которые дает статистика, можно. При условии, что вы
начали с нее. То есть нулевая гипотеза – не чистый лист, а «завтра будет как вчера». Далее смот-
рим, есть ли сильные свидетельства против этой гипотезы. Например, если точно известно,
что в этом году у компании нет прибыли, можно сделать вывод, что не будет и дивидендов.
Свидетельство сильное, его принимаем. Какой-то деятель обмолвился, что хорошо бы под-
нять норму дивидендов с 25 % прибыли по МСФО до 50 %. Если это не президент страны и
не владелец компании, свидетельство слабое, его не принимаем. Таких заявлений могут быть
десятки. Если каждое будет менять наши взгляды, придется вертеться юлой. Не надо. Нулевая
гипотеза слишком хороша, чтобы изменять ей по пустякам.
 
5.7. Теханализ: не везде, не всегда, не всем. – Вопрос
сохранения импульса. – Мечты пойдут на три буквы
«ГЭР». – Самый умный, что ли? – Волки, зайцы и
капуста. – Импульс сохраняется. – 3 часа 3 раза в год.
 
На что еще стоит обратить внимание?
Технический анализ на акциях скорее не работает, чем работает.
Корректнее этот тезис звучит так: большая часть того, что понимается под техническим
анализом, не работает на большинстве акций. Понимается разное: уровни поддержки-сопро-
тивления, линии трендов, графические фигуры на любой, даже самый взыскательный, вкус.
Чем сложнее методика – тем для нее хуже.
а. Работают либо очень простые вещи (скользящие средние, пробой канала), либо слож-
ные, но обоснованные (паттерны).
б. Ничто не работает везде.
Вообще, вопрос «Есть ли тренды на российских акциях?» – некорректный. На акциях
Сбербанка есть, на акциях «Лукойла»  – нет. И даже на Сбербанке не всегда, хотя это уже
спекулятивный интерес.
Но есть тема, пограничная между территориями «инвесторов» и «спекулянтов». Назы-
вается моментум. Сводится к вопросу: «Можно ли ожидать, что акции, которые были лучше
рынка некоторый период, будут лучше него какой-то период в будущем?» Понятно, почему это
территория спекулянтов, – вопрос игнорирует фундаментальные факторы. Есть только цена, ее
прошлое и будущее. Когда есть «только цена», фундаменталисты молчат. «Если я знаю только
цену и ничего про компанию, я не знаю ничего», – позиция нормального классического инве-
стора.
148
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Трейдеру, кроме ценового ряда, ничего и не надо. Дополнительную информацию он


сочтет вредной. И все-таки вопрос не только к трейдерам. Когда говорят про моментум,
обычно имеют в виду отнюдь не трейдерский горизонт позиции: не день и даже не месяц.
«Будет ли такая акция лучше рынка в следующем году?» По сути вопрос к трейдерам, а по
горизонту – к инвесторам, и поэтому его могут обсуждать на форумах и те и другие.
Совсем упертым фундаменталистам советуем набрать в поисковике что-то вроде «фак-
торная модель Фамы – Френча». Давайте отвлечемся в эту сторону, там важно. В классической
модели моментума, правда, еще не будет, его раскопают чуть позже, но те же авторы. Сначала
будет сказано, что рынок эффективный и обыграть его скорее нельзя, чем можно. Собственно,
Юджин Фама – один из главных теоретиков ГЭР (гипотезы эффективного рынка). Гипотеза
про то, что «цена учитывает все» и «всегда справедлива». А если она все учла и справедлива,
то прогнозы о будущей цене – это всегда 50/50. Может вверх, может вниз, ставки принимаются,
ставок больше нет. Если так, то лучше не ставить.
Почему они считают, что цена «учла все»? Потому что любой, кто хочет заработать на
рынке, – не самый умный. Он хочет использовать в свою пользу некую информацию, но вряд ли
она эксклюзивна и принадлежит только ему. Допустим, технический анализ работает. Можно
посмотреть на график и определить, куда, скорее всего, пойдет цена – вверх или вниз. Воз-
можно, для этого надо будет немного заняться геометрией, провести какие-то линии. Или
алгеброй на уровне скользящих средних.
Что здесь сложного? Ничего. Это информация в доступе у тысяч людей, они могут и
хотят ее использовать. То же самое с фундаментальным анализом. Данные доступны всем.
Точно так же с новостями. Если все знают всё, то парадоксальным образом никто не знает
ничего действительно важного. Если у вас инсайд и это реальное преимущество (оно по опре-
делению эксклюзивно), то значит, вокруг не самый развитый рынок. В развитых странах игра
по инсайду, если повезет, ведет к успеху, а если не повезет – в тюрьму. Тоже так себе игра.
Еще одно соображение в пользу ГЭР: вечный двигатель не может быть собран. Допу-
стим, вы нашли рабочий алгоритм. Чудо-алгоритм делает вам 30–40 % годовых, игра хорошо
масштабируемая, вы их реинвестируете. Через несколько лет вы очень крупный игрок. Через
несколько десятилетий вы невозможно крупный игрок. Ваша игра сломается хотя бы только на
том, что на рынке кончатся деньги. Вы не можете собрать в мешок «все деньги мира». Всегда
должны быть те, у кого деньги забираются, и денег у них должно быть больше, чем у вас. Пого-
ловье зайцев не может упасть ниже поголовья волков. Кроме того, все, кому надо, видят, что вы
делаете. И начинают делать то же самое, а это значит, что поголовье волков растет быстрее, чем
ваш капитал. Вы не можете запретить им быть. А определенный капитал, собранный у ваших
адептов, сломает игру и вам, и им. Как это произойдет технически – второй вопрос. Самое
простое мы сформулировали как «истощение кормовой базы». Далее можно добавить «изме-
нение экосистемы рынка». Вы могли заработать на рынке, где вас еще не было. Или вы были
очень маленький (под словом «вы» правильнее понимать «совокупность капиталов, управля-
емых стратегиями данного типа»). Но как только в экосистему вступает стая новых крупных
зверей, экосистема меняется. И не факт, что в новой экосистеме для них будет корм. Даже не
обязательно «волки съели всех зайцев». Могут быть десятки причин. Волки рассердили мед-
ведя, он сдуру обложил налогом капусту и морковку, зайцы обиделись и ушли в тропики, где
у льва хороший маркетинг (это не бред, а нормальная метафора для регулируемых рынков).
Разделять ли это воззрение? Оно ближе к правде, чем 90 % ресурсов в интернете, где вас
обещают научить инвестициям и трейдингу, но все-таки не сама правда. Особенно интересен
второй тезис. Первый про то, почему неэффективность не может появиться. Мы видим, что
она иногда появляется. Второй про то, почему любая неэффективность должна со временем
умереть. Или хотя бы попасть в цикл «расцвет  – умирание  – воскресение» и  пульсировать

149
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

в нем, периодически генеря убытки на капитал. И вот здесь, кажется, уже без исключений.
Вечный двигатель нельзя собрать ни в гараже, ни в суперлаборатории.
Но все-таки ГЭР – это идеальная картинка. Все дело в нюансах. Например, такой важный
нюанс, который не учитывается…
Не все люди рациональны. Хотя бы поэтому ГЭР не может быть
до конца верна.
Дуракам подчас так приятно быть дураками, что они готовы не пользоваться данными
(которые всегда под рукой), не извлекать опыт (который очевиден) и не включать критическое
мышление (доступное даже школьнику). Иногда им становится неприятно быть дураками, но
устройство психики мешает изменить некое вредное представление, даже правильно поставить
вопрос, не говоря уже об ответе. Не будем вдаваться в эту интересную, но грустную тему. Про-
сто согласимся: не все люди рациональны. Поэтому рынки все еще неэффективны. К тому же
есть нюансы, связанные с коррупцией и мошенничеством, – это тоже источник ряда неэффек-
тивностей.
Согласно идеальной картинке, заработать на рынке нельзя, но миллионы игроков (актив-
ные инвесторы а-ля Баффетт) все-таки немного заработали, тысячи игроков (системные трей-
деры) заработали много, если смотреть в процентах на капитал (в абсолютной сумме инве-
сторы, впрочем, обыграли спекулянтов). Все благодаря тому, что неэффективности скорее
пульсируют, чем умирают навсегда. Периодически появляются новые и живут от нескольких
дней до нескольких лет, но для заработка хватает.
С тем, что заработать иногда можно, согласны даже отцы самой ГЭР. Та же факторная
модель Юджина Фамы выделяет три главных фактора премии, которая капает поверх безрис-
ковой доходности: премия за рыночный риск, премия за размер, премия за недооценку. Про
все мы уже сказали. Рыночная премия означает, что акции волатильнее облигаций и за это
слегка доплачивают. Премия за размер: акции мелких компаний растут быстрее, чем самых
крупных. Потому что в них тоже больше риска и меньше комфорта. В премии за недооценку
стоимостные инвесторы узнают то, на чем делают деньги они. Недооцененная компания более
рискованна и менее комфортна, чем индекс. Вдруг так и останется недооцененной?
Все три премии Фамы – Френча легко сводятся к одной: премии
за знание.
Да, акции потенциально доходнее облигаций, малые компании  – крупных, дешевые  –
дорогих. Но если пойти за обещанной доходностью и ошибиться, вместо прибыли легко полу-
чить убытки. Самое простое: акции можно не в то время купить и не в то время продать.
Оптимизируя по размеру, можно забрести в чащу неликвидов и сгинуть там. Ища недооценку,
можно было в конце 2010 года купить дешевые акции «Газпрома» в районе 200 рублей и спу-
стя семь лет обнаружить их за 120–150. Нам возразят: купите паи фонда малой капитализации
или недооценки. Если это паи российского фонда, то дело, извините, опять сведется к знанию.
Можно купить себе паи фонда, где будет нужное слово, но не будет нужного фактора. Будет
только индексная доходность минус 3–4 % за управление. То есть даже это нужно знать.

150
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Вернемся к моментуму. Этот фактор выявлен настолько, что он признан даже теорети-
ками «эффективного рынка». Вот данные Кеннета Френча, второго профессора Чикагского
университета, работавшего вместе с Юджином Фамой. На графике выше шесть типов акций,
сортированных по капитализации и моментуму. Первый фактор делит все надвое (small/big),
второй разбивает на три сорта (hi/med/low momentum).
Ниже обобщенная модель, где доходность акций с высоким моментумом берется два
раза. В абсолютном выражении (верхний график, % по годам), затем в сравнении с индексом
(нижний график). Данные по годам для американского рынка. И черный, и серый график гово-
рят, что фактор работает, хотя и неравномерно. Особенно важна черная линия: именно она
показывает, какую годовую доходность фактор добавляет к индексу (или отнимает). Главное,
что на большом интервале график в среднем заметно выше нуля, хотя в отдельные годы может
подложить свинью размером –20 %.

151
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

А что с российским рынком, здесь есть моментум? Общее мнение, что российский рынок
более трендовый, странно, если бы фактор испарился.
Моментум на российском фондовом рынке присутствует.
Существуют академические исследования профессора Е. В. Тепловой и аналитика Е. С.
Миковой из Высшей школы экономики на данную тему 25. При наличии тестера вы сможете
удостовериться в том же самом за несколько часов.
Иногда противопоставляют акции стоимости и акции роста. Что понимать под первыми,
понятно всем: акции, недооцененные по главным мультипликаторам. Спор лишь, какие муль-
типликаторы более правильные. Сложнее с тем, что такое акции роста.
Одно из определений: это акции стоимости наоборот. Те же самые мультипликаторы,
только смотрим, где они выше. Что ж, будут года, где такая группа смотрится лучше среднего.
Но сам подход странный. Взять фактор, про который точно известно, что он работает, и сде-
лать ставку против него – это что?
К счастью, есть другие определения. Например, самое простое: акция роста – это акция,
в прошлом растущая лучше среднего. Это и есть моментум.
Другой вариант определения акций роста: это акции компаний с растущей прибылью.
Это также годный, правильный фактор. Такие компании в среднем будут лучше среднего.
Еще можно наложить эти факторы друг на друга, чтобы был своего рода фильтр. Если
котировки растут, но при этом непонятно, что именно в компании стало лучше. Причиной
роста может быть что угодно. Например, манипуляция. Или массовая истерия. В обоих случаях
спорно ставить на продолжение процесса, если мы берем большие временные горизонты. Если
в этом году манипулятор или толпа тащили акцию вверх, то из чего следует, что они продолжат
делать это в следующем году? Манипулятор может теперь не тащить акцию, а рушить, у толпы
может смениться настроение. Другое дело, если акция растет и параллельно растет качество
бизнеса. Тогда это, возможно, новый растущий рынок. Или сильный менеджмент. Или восста-
новление циклической компании вместе с рынком. Во всех случаях ставить на продолжение
можно.

25
  http://hse.ru/pubs/share/direct/document/102515648, http://cyberleninka.ru/article/v/osobennosti-momentum-strategiy-na-
rossiyskom-fondovom-rynke.
152
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Если бы у меня был выбор: играть только акции стоимости или только акции роста, я,
вероятно, предпочел бы акции роста. Более формальная и простая модель. Меньше исключе-
ний, опровергающих правило. В XXI веке работает так же, как и в XX. В США вообще непо-
нятно, где последние 10–20 лет фактор стоимости. Судя по доходности Berkshire Hathaway за
эти годы, Баффетт тоже его не находит, так что не мы такие – мир теперь такой.
При этом большая часть литературы учит искать именно акции стоимости, а не акции
роста. Но вот, например, исключение: книга Уильяма О’Нила «Как делать деньги на фондовом
рынке: Стратегия торговли на росте и падении» 26. Не все в ней вызывает доверие, да и напи-
сана она человеком, который продает свой инвестиционный бюллетень, так что, как говорится,
доверяй, но проверяй. Но там сказано, почему растущая прибыль важнее хороших мультипли-
каторов.
Как именно посчитать моментум? У нас не практический семинар, чтобы углубляться
в тему. Тем более углубляться особо некуда. Берем несколько месяцев истории (от квартала
до года), индекс с дивидендами (это первое число), суммарную доходность роста котировок
и дивидендов, которую принесла каждая акция (это второе число). Сто чисел сравниваются с
первым. Отбираются 10–20 самых лучших. Даже если нет тестера – работы на вечер. Сделали,
получили «моментум-портфель». Обогнали как минимум 90 % всех ПИФов. Возможно, обо-
гнали их все. Через год (как вариант – 3 или 6 месяцев) процедуру повторили.
Вам тоже странно, чем занимаются управляющие?
 
5.8. Рвы и другие важные вещи. – Фильтруем
базар. – Нам поможет лень. – Выбирайте
покер, а не рулетку. – Когда незнание – сила.
 
Можно найти десятки факторов, влияющих на перспективы акции. Ответом на одни
вопросы будет число, как в случае анализа по мультипликаторам, на другие – дискретное «да/
нет» или «скорее да / скорее нет». Иногда можно выстроить рейтинг, присвоив акции ранг от
1 до 10. По каким параметрам?
1. Есть ли у компании то, что Баффетт называет «защитные рвы»? Нечто важное, меша-
ющее ее догнать и перегнать? Иногда это монополия, естественная или не очень: единственный
порт в регионе, единственная биржа в стране и т. д. Иногда это уникальный бренд. Например,
в химическом составе кока-колы нет ничего волшебного. Можно легко сделать нечто похожее,
но дело не в содержимом стакана. За десятилетия никто не свалил The Coca-Cola Company,
хотя пытались. Вот он, ров. Нечто подобное, вероятно, есть в компании Apple, имеющей свое
фанатское ядро. Дело не столько в качестве смартфона или во вкусе колы. Также, если интер-
нет-поисковик или социальная сеть стали главными среди подобных, – это уже неплохие рвы.
Аккаунт заводят, чтобы общаться с другими людьми: есть разница, сколько их там уже.
2. Есть ли куда расти компании? Например, в конце 1990-х – начале 2000-х годов в Рос-
сии росло число абонентов мобильной связи. Росло быстро, но предел был понятен: число
телефонов будет расти, пока не дорастет до числа людей. Примерно. У некоторых будет два-
три, у детей дошкольного возраста не будет. Вот пример естественных роста рынка и предела.
Телекомы были бурной отраслью, сейчас – нет. При этом последние годы доходность для инве-
стора сохраняется чуть лучше или чуть хуже среднего, но никто не ждет там роста в разы.
3. Насколько нишевая продукция? Чем-то это похоже на «защитный ров». Если вы про-
изводите то же самое, что и все, это надо производить лучше всех. И не факт, что завтра это

26
 О’Нил У. Как делать деньги на фондовом рынке: Стратегия торговли на росте и падении. – М.: Альпина Паблишер, 2011.
153
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

«лучше» останется. Если вы производите что-то свое, но все равно нужное, волноваться можно
меньше – среда не так конкурентна.
4. Насколько стабилен спрос? Можно производить какие-то забавные вещи для девиан-
тов. Они могут быть дорогими, проходить как «предметы досуга», даже «предметы роскоши».
Но рынок неустойчив, завтра мода пройдет. Проще ставить на обычный хлеб и самые обычные
зрелища. Люди не перестанут питаться и смотреть фильмы в любой кризис.
5. Пункт про кризис можно обособить. Как компания и ее акции переживали кризис?
Что вообще может считаться для них кризисом? Насколько он вероятен – раз, и насколько
легко его переживут – два?
6. Растет или падает рыночная доля компании? Можно задаться кучей вопросов о том,
как идут дела, но этот вопрос результирующий.
7.  Зависит ли компания от какого-то одного контрагента? Одного главного потреби-
теля? Одного главного кредитора? Может, от государства? Зависимость подразумевает, что
все остальные для нее менее важны, чем этот один, а это плохо. Инвестор – это как раз «все
остальные».
8. Насколько стабилен денежный поток? Он может скакать год от года по разным причи-
нам, но чем меньше скачек, тем лучше.
9. Есть ли потенциал покупки компании стратегическим инвестором?
10. Не сильно ли рост котировок опережает динамику фундаментальных показателей?
11. Какими темпами растет прибыль компании и растет ли?
12. Какими темпами растут дивиденды компании и растут ли?
13. Не сильно ли компания закредитована? Про это есть простой мультипликатор «долг/
EBITDA».
14. Есть ли риски ликвидности акций? Понятно, что неликвиды лучше не трогать. Но
даже крупная компания может убрать акции с биржи. Делистинг не означает, что дела ком-
пании идут плохо, он вообще ничего не говорит про дела компании. Но нужны очень веские
причины, чтобы иметь акции, которые продать труднее и накладнее, чем обычно. Также стоит
быть осторожнее, если речь не об акциях, а о депозитарных расписках. Это когда акции коти-
руются на другой бирже, а мы берем расписки на эти акции, которые котируются поближе. В
принципе так можно делать, но это небольшой дополнительный риск: с ликвидностью и нало-
гообложением.
15. Каковы корпоративные риски для миноритарных акционеров? Мы же помним, что
доход миноров зачастую просто следствие доброй воли мажоров? Так вот, насколько эта воля –
добрая? В открытую кидать миноритариев все-таки не принято, это чревато падением коти-
ровок, также многих крупных бизнесменов заботит их репутация. Но некоторые все равно
кидают. Государственные менеджеры более равнодушны к своим котировкам и своей репута-
ции, поэтому в госкомпаниях риски больше. Что было один раз, повторится. Посмотрите на
историю непростых отношений «мажоры – миноры». Минора обидеть каждый может. Обычно
это означает не поделиться прибылью. Предлог и схемы увода денег могут быть самые разные,
суть в том, что прибыль есть, но она не наша. То есть не вернулась дивидендами и не пошла
на развитие. Иметь бумаги, в которых не делятся прибылью, довольно странно.
16. Висит ли над компанией макроэкономический риск? Например, она делает что-то,
нужное в старом добром мире, но менее нужное здесь и сейчас? Торговая сеть в стране, где
интернет-торговля отъедает у нее по 1–2 % рынка ежегодно. Компания, добывающая нечто,
что теряет свою актуальность. Просто годами сдающая рынок под натиском конкурентов, мак-
роэкономических факторов и собственного горе-менеджмента.
17. Висит ли над компанией политический риск? В стране, где была история ЮКОСа,
пояснять этот фактор не надо. Можно спорить, какого рода риски вот уже два раза ловила АФК

154
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

«Система». Я полагаю, что политические. Формально они экономические, но суть не в том,


какой риск формально, а в том, чтобы он был по возможности никакой.
Можно пойти вглубь или вширь, насобирать еще факторов. Можно считать за отдельный
фактор каждый популярный мультипликатор. Мы уже говорили, что прибыль можно видеть
по-разному (как чистую прибыль, как EBIT, как EBITDA) и сравнивать с разным: с балансовой
стоимостью, с капитализацией, с долгом, с капитализацией вместе с долгом. Можно зарыться
в баланс и добавить мультипликаторы, связанные с рентабельностью капитала, с выручкой, с
оборотными средствами и т. д.
Некоторые данные по акции вряд ли можно использовать как фактор, рекомендующий
покупку, но можно как фильтр, ее запрещающий. Когда с таким показателем все хорошо, то
его одного мало, но когда с ним все плохо, то уже достаточно.
Например…
Если у компании плохие мультипликаторы (сильно дорогая по
отрасли), это уже причина не иметь ее акций. Если у компании
отличные мультипликаторы (супердешевая), это еще не причина
иметь ее акции.
Мало ли почему она такая дешевая! Может быть, там годами падает прибыль или нена-
видят миноритариев? Если нет очевидных недостатков, можно задуматься.
Акций много, выбор есть. Не берите те, над которыми висит
особый риск, политический или экономический. Не меняйте игру, где
можно посчитать, на игру, где может повезти.
При этом мы не спорим, что может повезти, и повезти сильно. Но это не преимущество,
которое можно играть. Считать тут сложно, только строить догадки, заранее непроверяемые
на истории. «А вот если они придут к президенту и он скажет…» Не надо так.
Не переоценивайте себя: все аналитики примерно одинаково сильные сценаристы, но это
не имеет отношения к аналитике. В дедуктивной игре, где факторы можно проанализировать
и даже оттестить, у одних игроков есть явные преимущества.
Но в игре «Что вы думаете про внешние риски?» никто ничего не считал и никто ничего
не знает. Люди меряются своими фантазиями, как правило, производными от их психотипа
и политэкономической ориентации. Потом одним повезет, а другим нет. И те, кому повезло,
решат, что они самые умные. В это можно играть только ради процесса, если нравится риск.
И ради ложного результата, если нравится выдавать везение за умение. А ради настоящего
результата лучше быть осторожнее.
Важные вопросы: как часто пересматривать портфель и сколько факторов учитывать.
Не доказано, что пересматривающие портфель акций раз
в день (неделю, месяц, квартал) имеют преимущество перед
пересматривающими раз в год. Но ясно, что пересматривающие раз в
год экономят на комиссии, спреде, времени и нервах.
Если очень хочется, можно раз в квартал, только осторожнее  – большинство акций
должно остаться на своих местах, за квартал ничего особо не происходит. Можно даже раз в
месяц, если у вас есть уникальная система, которая дает перевес над рынком с такой частотой
подтверждения, но здесь уже заканчивается территория инвесторов и начинается трейдинг.
При прочих равных работает правило: чем реже, тем лучше. Лень и пофигизм  – отличные
качества, если за них доплачивают. Поверьте, здесь доплачивают за лень.
Можно ли пересматривать портфель внеурочно? Вот какая-то акция стала особо при-
влекательной или перестала быть, а до генеральной уборки в портфеле еще пара месяцев? Ну
всего разочек? Хм, а если не разочек? Если исключение станет правилом и каждую неделю с
155
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

портфелем будет что-то происходить? Тогда, если вы гений и умеете то, чего не умеет 99 %
фондовых управляющих, это пойдет вашему портфелю на пользу, продолжайте и не ленитесь.
Но если вы обычный человек и даже обычный фондовый управляющий, то лучше не надо. Чем
больше операций, тем меньше стоимость портфеля.
Простите за метафору, но вопрос «Можно ли пересматривать портфель почаще, если чув-
ствуем, что надо?» из уст нормального человека звучит как «Можно ли напиваться до зеленых
соплей, если очень хочется?». Полагаю, что если очень хочется, то изредка можно. То есть это
такая слабость, не особо вредная, если делать это действительно редко. Тот же Нассим Талеб,
возможно, углядел бы в этом полезный стресс для организма. Мы все еще про алкоголь, а не
про портфель, да… Но не стоит делать из стресса, даже закаляющего тело и дух, образ жизни.
Не стоит продавать на новостях, докупаться на аналитике и т. д. Повторим, здесь доплачивают,
если ничего не делать.
Теперь вопрос: сколько нужно информации? Есть какой-то предел насыщения или хоро-
шего мало не бывает?
Перед тем как принять решение на основе какой-либо
информации, сначала примите решение – нужна ли она вам?
Мы уже привели два способа – дивидендный и импульсный – делать портфель лучше
индексного на основе одного фактора. Оба способа работали на российском рынке с начала
XXI века. Вероятно, можно их совместить, добавить фильтры, учесть еще 3–4 важных фактора,
например динамику прибыли. Но стоит ли добавлять в анализ еще 20–30 факторов? Найти их
не проблема, они будут логичны и обоснованны, но стоит ли?
Эксперименты противоречат тому, что ошибочно считается здравым смыслом.
Мы живем в мире, перегруженном информацией. Психолог Пол
Андреассен провел простой эксперимент. Сначала он предложил каждому
студенту выбрать себе портфель акций. Затем он разделил студентов на две
группы. Первая группа могла видеть только изменения цен на их акции.
Они не знали, почему стоимость акций росла или падала, и должны были
принимать решения относительно того, продавать акции или нет, опираясь
лишь на крайне ограниченный объем информации. Второй группе, наоборот,
был предоставлен доступ к непрерывному потоку финансовых данных. Они
могли смотреть канал CNBC, читать The Wall Street Journal и обращаться к
экспертам за консультациями по поводу последних тенденций рынка.
К удивлению Андреассена, заработок группы, располагавшей меньшим
количеством информации, более чем в два раза превысил заработок
хорошо осведомленной группы. Доступ к дополнительным новостям
отвлекал, и имеющие его студенты быстро сосредотачивались на последних
слухах и инсайдерских сплетнях. Лучше всего об этом сказал Герберт
Саймон: «Избыток информации приводит к скудости внимания». Из-за
дополнительных данных эти студенты покупали и продавали гораздо больше,
чем студенты из группы с ограниченным доступом к информации. Они были
убеждены, что все их знания позволят им предугадать поведение рынка. Но
они ошибались.
Информированность уменьшает доходы. Эта мысль противоречит
здравому смыслу. Принимая решения, люди практически всегда полагают,
что чем больше в их распоряжении информации, тем лучше.
Современные корпорации особенно привязаны к этой идее и тратят
целые состояния, пытаясь создать «аналитические рабочие пространства»,

156
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

которые «максимально увеличат информационный потенциал их ключевых


сотрудников»27.
Дело здесь не столько в акциях. Это частный случай общего правила. Информация
бывает лишней, а здравый смысл нам врет. В когнитивных науках это известно.
То же, как мы обнаружили, касается и футбольных матчей: одного-
единственного фрагмента информации – принимающая команда выигрывает
в 58  % случаев  – достаточно, чтобы повысить точность прогнозирования
результата по сравнению со случайной догадкой. Существенно помогает
и второе простое соображение: команда с лучшей статистикой побед
и поражений должна иметь небольшое преимущество. Все же прочие
дополнительные данные  – как себя вел защитник в предыдущем матче,
травмы, проблемы с подружкой у фулбэка – в лучшем случае улучшат прогноз
на йоту. Почему? Потому что в сложных системах существует некий предел
в предсказании результатов и первые два фрагмента информации  – это
фактически все, что нужно для его достижения. Прогнозы в сложных системах,
другими словами, подчиняются закону убывающей отдачи28.
Тема столь интересна, что вместо книги про биржу есть соблазн написать книгу про
когнитивные искажения. Хотя во многом эти темы пересекаются…

27
 Лерер Дж. Как мы принимаем решения. – М.: Астрель, 2011.
28
 Уоттс Д. Здравый смысл врет. Почему не надо слушать свой внутренний голос. – М.: Эксмо, 2012.
157
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

 
Часть II. Правила спекуляций: считай, а не выдумывай
 
 
Глава 6
Чего не знают алхимики
 
 
6.1. Не верьте рекламным сайтам. – 700 % прибыли за
10 минут. – Правило дерзкой обезьяны. – Операция по
наращиванию хвоста. – Где мой 2005 год? – Рецепт успешного
жулика. – Тьма в конце туннеля: статистика счетов.
 
В великом вопросе «Можно ли заработать трейдингом?» есть два полюса. На одном
ГЭР  – гипотеза эффективного рынка. ГЭР считает, что либо нельзя, либо очень сложно.
Именно это преподают в Гарварде. На втором полюсе сайт вашего брокера и 99 % ресурсов
интернета, где упоминается слово «трейдинг». Там пишут, что зарабатывать можно, нужно,
и даже знают, как именно. Истина находится между полюсов, но ближе к тому, где Гарвард
и ГЭР.
Большинство желающих заработать трейдингом потеряет, а
меньшинство получит меньше, чем ожидало.
Это «меньше» может быть выражено по-разному. Например, доход меньше, чем ожида-
лось. Или это потребовало больше времени и сил. Или все прекрасно заработало, но через
несколько лет почти все системы сломались и нет желания делать новые. Или уперся в пре-
дел ликвидности и понял, что на реально больших деньгах методы не работают, поэтому твои
большие деньги никогда не станут очень большими.
Напомню, последние годы я жил с трейдинга (потому что Гарвард прав, но не до конца).
Самое смешное, что оппонировать мне, мол, трейдинг – это легко и просто и мы знаем, как
именно, станут в основном люди, с трейдинга никогда не жившие. Либо жулики, либо их при-
хожане, честно верующие в трейдинг и служившие кормовой базой таким, как жулики и как
я. Такой вот парадокс.
Если на одном полюсе профессура ведущих университетов мира, а на другом инфобиз-
несмен Вася, кому вы по умолчанию больше доверяете, даже еще не зная, о чем спор? Где в
среднем чаще пишут правду, в интернете или в учебнике?
Но дело даже не в том, какая сторона образованнее, умнее и корректнее проводит иссле-
дования, хотя понятно какая. Инфобизнесмен Василий заинтересован, чтобы одна из поляр-
ных версий была правдой. Иная версия отрицает его бизнес. То есть он по постановке вопроса
не исследователь, он пиарщик. А нашему профессору в общем-то все равно, какая из двух
версий правдива. Это роскошь, которую может себе позволить только чистый исследователь.
Ну а как же подтверждающие примеры? Клиенты с сотнями годовых, которых так любят
выносить на публику брокеры?
То, что люди принимают за сильный трейдинг, обычно всего
лишь удача.
Для нее даже не надо биржи, достаточно казино. Три раза подряд поставьте все свои
деньги на красное. С вероятностью 12,5  % у вас будет 700  % прибыли. Не такая уж малая
вероятность. Не за год, за несколько минут. Почти все истории биржевых успехов – это исто-
158
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

рии того, как игрок использовал биржу в качестве обычной рулетки. А если повторять проце-
дуру, будет 6300 % прибыли с вероятностью 1,56 %. Из ста случайных обезьян у одной-двух
получится. Потом все берут у нее уроки, несут деньги в управление, обезьяна выступает по ТВ
и пишет мемуары, как она победила рынок. Сотни новичков идут в рынок, чтобы повторить ее
подвиг. Если бы таких обезьян не было, в торгах участвовало бы куда меньше народа. И это,
собственно, главная тайна рынка: в психике человека есть мощный блок, мешающий понять,
что обезьяна всего лишь обезьяна. Средний спекулянт будет обезьянничать до тех пор, пока
позволяет ресурс.
Из примера с рулеткой следует правило, оно прозвучит дико, но тем не менее…
Если плечи достаточно велики, сделать 100  % прибыли за
торговый месяц проще, чем 100  % за торговый год. Еще сложнее
сделать 100 % за три года.
Проще всего, вероятно, сделать 100  % за неделю, на Forex совсем легко. Притом что
практически нет людей, имеющих с Forex какой-то постоянный доход. Здесь нет противоре-
чия. Лучший способ прослыть сильным управляющим: случайно сделать 100 % за неделю и
вовремя остановиться. Но для этого обезьяне не хватает критического мышления.
Лучшие результаты дня, недели, месяца, года показывают на
бирже случайные люди. У профессионала почти нет возможности
обыграть их в игру «покажи рекорд».

Что делает дурак? Он удлиняет правый хвост распределения вероятности любой ценой.
Цена обычно очень высока: брать максимальное плечо, лезть в игру, когда лезть в игру не надо,
плевать на «стоп» и т. д. Даже если у вас было положительное матожидание, в этой игре оно рас-
тает. Левый хвост будет сильно толще правого: этим объясняется, почему в любом биржевом
конкурсе «на рекорд» в совокупности проигрывается денег больше, чем выигрывается. Про-
фессионал никогда не заплатит такую цену: ему важно положительное матожидание и обреза-
ние левого хвоста (например, просадка не более 10 %), а не удлинение правого. Мериться, у
кого длиннее правый хвост, он оставляет жуликам и фанатикам.

159
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Парадокс, который трудно принять, на то он и парадокс: на коротком промежутке (месяц,


год) сверхдоходность (сотни и тысячи процентов) чаще показывает слабый игрок. Но это пра-
вило. Серьезные люди все понимают и никогда не дадут ему в управление денег.
Большая доходность  – это повод первым делом включить не
восхищение, а подозрение. Как именно она возникла и какова роль
случайности?
Давайте, чтобы никого не обидеть, возьму в качестве примерного профана себя. Это был
еще бессознательный период инвестирования, не было трейдинга, не было биржевого счета,
но потрясающие результаты уже были. Я начал с того, что заработал около 100 % за год. А
потом столько же за следующий.
Это были 2005 и 2006 годы. Просто я купил паи ПИФов, а фондовый рынок в те годы
сильно рос. А потом упал на 80 %, и молодой дурачок потерял все, что получил на халяву.
А если бы я взял кредит и вложил в акции, то мог заработать и 500 %. Но таким дураком я
не был даже тогда.
А вот другая история. 2014 год, когда акции немного упали, доллар сильно вырос к
рублю, а я уже пришел в сознание. Мой робот на бирже совершает десятки сделок в день,
тысячи за год. И те же 100 % прибыли на вложенный капитал. Мой знакомый при этом считает,
что круче меня, там история, как у меня девять лет назад. «Жена сказала летом купить долла-
ров на все деньги, у меня тоже 100 % прибыли и я, в отличие от тебя, не работал». Понятно,
что это разная прибыль? Тому повезло, а он считает, что умный. У него никогда не будет такой
доходности. Мне тоже повезло, впрочем. На следующий год на том счете было всего лишь
+70 %, потом еще меньше. Могло и их не быть.
Если вы посвятите спекуляциям часть своей жизни, у вас будет смещение вероятности в
вашу пользу, и все. То есть вы сядете за карточный стол, имея некое преимущество, но карта
может прийти любая. Даже будучи за столом самым умным, вы можете проиграть. Это раз:
спекулянт всегда может проиграть. Два: этому посвящают часть жизни.
Вернемся к нашим хвостам. Мы выяснили, что у профессионала и дилетанта разные
представления о прекрасном. Новичок обычно ничего не понимает, правый хвост распределе-
ния вероятностей – его божество. Он пришел на рынок специально, чтобы поклоняться этому
идолу. Как только кто-то показал толпе такой хвост, он может набрать сотни клиентов. Мы
же помним, что серьезный человек не даст ему серьезных денег? Но с дилетантов набирается
160
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

в совокупности даже больше. Договор управления обычно составлен так, что всегда обогатит
управляющего независимо от хода игры. Отсюда вытекает стратегия: любой ценой показать
хвост той длины, которая возбуждает толпу, для организации денежного потока. Ради этого
можно слить десять депозитов, не жалко. На одиннадцатый поведется толпа и отобьет все
издержки.
Со временем даже слабый трейдер может превратиться в сильного прохиндея. Это своего
рода карьера. На всякий случай добавим, что здесь мы на стороне жертвы и пишем про этот
фокус ради нее.
 
6.2. Бизнес по разведке и добыче неэффективности. –
В свете когнитивной иллюзии. – Идеальная система
«градусник». – Сам себе казино. – Уроки на истории.
 
Повторимся, это важно.
Заработать на трейдинге, как и на финрынке вообще, можно
лишь эксплуатацией преимущества.
Из общего принципа следует и правильная классификация.
Виды трейдинга – это виды используемых преимуществ.
Неэффективность рынка, в отличие от вашей неэффективности, – это хорошо. На иде-
ально эффективном рынке нет преимуществ ни у кого. К счастью инвестора, реальный мир не
идеален. Рынки постоянно стремятся к эффективности, но никогда не достигают ее на 100 %.
Иначе на них не было бы игроков, которые могли бы заработать закономерно. Сидели бы и бес-
конечно делили бесконечно убывающий призовой фонд посредством случайных розыгрышей,
как игроки в рулетку. И хотя основная часть участников торгов извлекает из них не больше
пользы, чем из посещения казино, кто-то все-таки приходит не за игрой, а за добыванием неэф-
фективности. Собственно, это и есть промысел трейдера, как и активного инвестора, впрочем.
Кто-то добывает нефть, кто-то соболя, а трейдер добывает неэффективность.
Давайте повторим жестокую правду.
Основной источник прибыли на бирже – дурак.
Могут говорить, что все дело в росте экономики, эффективности компании и т. д. Рост
экономики позволяет сыграть на ничью. Если вы претендуете на то, чтобы унести с биржи
только рост экономики, купите индекс или безрисковую ставку. Много не унесете, а с индексом
еще и понервничаете. Если надо больше, то ваш источник прибыли – только дурак. Ладно,
давайте скажем то же самое корректно: одни могут заработать не больше, чем потерять дру-
гие. Призовой фонд формируется только из проигранных ставок. Лучший способ откусить от
фонда – понять, чьи ставки вы сгребете и почему.
Важно договориться о терминах. Если «трейдинг» – это «извлечение закономерной при-
были с рынка в серии однотипных сделок», то это профессия. Сложная. Часто основанная на
навыках, полученных в иных профессиях. Большинство торгующих, судя по их результатам и
представлениям, ею не владеют.
Но если трейдинг  – это «торговля на финансовом рынке», то чаще всего это вредная
привычка человека. Самый простой вариант – игромания. В сложном варианте – хобби типа
алхимии: исследовательский инстинкт, ушедший не в то русло. «Еще немного, и будет фило-
софский камень». То, чего нет, можно искать годами, если поиск увлекателен. И лудомания, и
алхимия отвечают инстинктам человека и активно поддерживаются индустрией.
В игре со средней нулевой доходностью выиграть может лишь участник сильнее сред-
него. Но само продолжение игры основано на когнитивной иллюзии, повторимся. Интенсив-
161
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

ные торги возможны лишь потому, что средний участник считает себя компетентнее среднего
участника.
Эта убежденность, во-первых, соответствует априорным установкам нормального чело-
века. Например, большая часть водителей считает себя опытнее среднего, большая часть сту-
дентов – талантливее среднего и т. д. Во-вторых, она же продвигается на всех уровнях инду-
стрии – биржей, брокерами, медиа, поставщиками программного обеспечения. При этом, по
разным оценкам, не менее 80–95 % спекулятивных участников торгов, если им дать время,
проигрывает. Чтобы меньшинство могло оставаться в игре годами, ротируемое большинство
должно отдавать свои деньги. Там, где козыри те же, дураки должны быть свежи.
С дураками понятно, а что в этой игре козыри? Как правильно? Трейдинг – это совер-
шение большой массы однотипных сделок, каждая из которых заключает в себе положитель-
ное матожидание. Его можно заранее смоделировать – раз. Протестировать на истории цен в
специальной программе так, как было смоделировано, – два. И воплотить, как было протести-
ровано, – три.
То есть это МТС – механическая торговая система. Все сделки по четким, формальным,
заранее известным правилам, основанным на единой логике. Невозможно изменение правил
в процессе торгов – «внезапно понял, что рынок развернется». Нельзя совершать сделки из
разной логики, купив один раз, потому что «сигнал на пробой канала», другой, потому что
«сильная новость», третий, потому что «хедж портфеля».
Поясним, о чем речь. Идеальной торговой системой было бы ежедневное заключение
пари с 15 июля до 31 декабря о том, что каждый следующий день будет холоднее предыдущего.
Разница в градусах считается разницей в пунктах, которую ты отдаешь или забираешь. По
итогу дня результат практически случаен. В масштабах недели у системы уже будет перевес,
хотя первая неделя сентября может оказаться теплее последней недели августа. Спустя месяц
станет очевидно, что система непобедима. Увы, такие неэффективности на рынке давно кон-
чились, но мы понимаем, к чему стремимся.
Мы стремимся смастерить себе нечто вроде рулетки, в которую играли бы за казино. Мы
никогда не совершаем одну сделку, но всегда серию однотипных сделок, чем длиннее серия –
тем меньше случайность и больше определенность, работающая на нас. Понятно, что казино
может быть в убытке на данную минуту, на данный час. Чем больше интервал, тем выше веро-
ятность, что все вернется к норме: казино как бизнес заработает, совокупность игроков про-
играет как совокупность. Правильно организованный трейдинг  – это бизнес, в идеале при-
ближенный к рулетке, работающей на своего владельца, но лишь приближенный. В реале нам
сложнее.
Шансы в идеальной рулетке, где игрок не считает скорость шарика и дефекты колеса, а
заведение честно довольствуется наличием сектора «зеро», известны заранее. Это примерно
2,7 цента прибыли с каждого доллара, который игрок поставит неважно даже на что. Вроде бы
звучит скромно, но это гарантировано на бесконечном ряде. В трейдинге всегда лишь гипо-
теза, более или менее обоснованная. Допустим, мы узнаем, что на некоем рынке у крупнейших
фондов есть правила, обязывающие продавать бумагу, если она падает на 5 % с начала торгов.
Одного этого факта достаточно, чтобы иметь торговую систему, построенную на простых шан-
сах, что наши позиции будут драйвить понятно кто, куда и почему. Ждем, когда акция упадет
на 5 %, и шортим, стоп и профит ставим по тестам. Скорее всего, профит-фактор здесь будет
поболее, чем в рулетке. Но мы все равно рискуем.
Во-первых, правила могут измениться. Во-вторых, достаточно появления одного фонда-
триллионнера с противоположной привычкой, чтобы он задавил тенденцию, идущую от фон-
дов-миллиардеров. Енотам не сломать бегемота. В-третьих, сама манера игры может стать
общим местом и, если какой-нибудь бегемот скопирует наши повадки, нам тоже конец – не
хватит ликвидности. Начиная игру, мы не знаем, когда она кончится и почему, можно быть
162
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

уверенным лишь в одном – рано или поздно она кончится (иначе бы любой игрок мог собрать
все деньги мира, нуждаясь лишь в достаточном времени). Более того, у нас нет гарантии, что
игра уже не кончилась к моменту нашего в нее вступления. Бегемот, возможно, уже наступил,
просто мы не в курсе. И в этом смысле спекуляции, увы, не казино. Причем сейчас мы рас-
смотрели проблемы, которыми чревато обращение с системой, заведомо рабочей как минимум
в прошлом времени. Мы нашли закономерность, на тестере видим ее математику, понимаем
причины, видим ее физику. Но есть риск найти закономерность, которой никогда не существо-
вало.
Создание системы более всего напоминает работу ученого, сводимую к конкуренции
гипотез внутри его головы. Пространство эксперимента – история цен. Первое просветление
трейдера наступит, когда он поймет, что…
Без моделирования на истории успех лишь случаен, а слив
закономерен.
Второе просветление связано с осознанием основной проблемы: дело не в том, что на
истории заработать сложно, наоборот…
На истории заработать слишком легко, и эта обманчивая
легкость – наш враг.
Сумасшедший алгоритм вроде «Покупай алюминий, если никель дорожает быстрее
золота, и продавай после дождя в Лондоне» может при удаче принести десятки годовых. Боль-
шая часть систем, основанных на теханализе, мало чем отлична от примера с лондонским
дождиком: это лишь гипотезы, которым повезло в некий период на некоем активе, а трейдер
поспешил придать им статус закономерностей.
Таким образом, работа сводима к тому, чтобы, во-первых, отделить случайность от
неслучайности в тестах, а во-вторых, систему, основанную на неслучайности, обезопасить от
тех случайностей, которые еще не случились, но могут случиться в будущем. Математика здесь
проверяется физикой процесса, и наоборот. Например: почему именно в этот час торговой сес-
сии мы верим именно этому индикатору? Или: если в период типа А это работало на инстру-
менте типа Б, это должно худо-бедно работать на всех инструментах типа Б в периоды типа А,
а если не работает, то пусть по этой системе торгуют наши враги.
 
6.3. Внешкольные занятия. – Как не стать
триллионером. – Кто успел, тот и съел. – Чем жирнее,
тем призрачней. – Зарисовки единорогов. – Не
стой на пути цены. – Эта синтетика легко рвется.
 
Есть и ложные школы. Если вы в нормальной школе, например, системного алготрей-
динга, это еще не значит, что у вас все получится. Можно быть в ней двоечником и терять
деньги. Но шанс есть. Поступление в ложную школу означает расставание с шансом уже на
пороге. Например, такая популярная школа: почитал новости и все понял. Или: глянул гра-
фик и все понял. Или: послушал эксперта и все понял. Или вот еще: подумал об экономике
и все понял. При этом некоторые графики несут в себе информацию, годную к работе, но их
мало глянуть. На новости заработать можно, но обычно до того, как вы о ней узнали. Ложная
школа отличается тем, что не требует или почти не требует нормального обучения. Глянули и
все поняли. Лучше быть троечником в нормальной школе, чем отличником в алхимическом
кружке.

163
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Важная особенность неправильных школ  – они индуктивные.


Каждый трейд играется как неповторимый.
Такой способ нельзя корректно оттестить на истории, а это важно.
Правильные школы трейдинга – дедуктивные. Каждая сделка –
лишь однотипный элемент серии, и вся серия нормально тестится.
Если перечислять правильные виды трейдинга, то это: игра на тренде, на паттернах,
на инфраструктурных неэффективностях. Раз, два, три – и нормальные школы кончились. В
любом случае по форме это будут алготрейдинг и МТС. Однотипные сделки, вход по жестким
формальным правилам, эксперименты на истории цен.
Говорят, еще есть инсайд. Узнать что-то важное раньше всех и отыграть, пока никто не
знает. Инсайд есть, он прибылен, но вряд ли это школа. В некоторых странах считается, что это
преступление. Точнее, почти во всех отыгрыш такого информационного преимущества счита-
ется использованием служебного положения, но в некоторых он еще расследуется и наказыва-
ется. Нам неважно, преступление инсайд или не преступление, важно, что это случайность,
которой нельзя научить, поэтому и не будем. Или у вас есть такое служебное положение, кото-
рое делает вас инсайдером, или нет. И в любом случае это обычно разовое приключение: нельзя
устроиться «работать инсайдером» на несколько лет вперед.
Касательно тренда пояснений будет много, но суть понятна и без них: растет – покупай,
падает – продавай. Паттерн – это отыгрыш конкретной рыночной ситуации, когда по недавней
истории цен можно примерно сказать, что происходит: какая группа участников что делает и
почему. Из этого следует, что сейчас лучше делать и как долго. Инфраструктурная неэффек-
тивность – это обычно игра на скорость, и весь вопрос в том, кто успеет первым.
Например, утренний гэп на любом ликвидном инструменте. Простейшая система: смот-
рим первую утреннюю сделку и сравниваем с последней вчерашней ценой. Так мы узнаем
направление. Далее, посмотрев первую сделку, мы лишь должны совершить вторую по счету
в том же направлении. Выход через несколько минут. Это называется «взять первую свечку».
Поскольку в рынке проводишь мало времени и направление почти всегда угадываешь верно,
риск невелик. Даже если все пойдет не так, как надо, за 10 минут от тебя не убудет. Можно
взять хорошие плечи и войти, например, на 1000 % капитала.
Эта система программируется за пять минут. Можете ради забавы прогнать ее в любом
тестере, вы получите удивительную картинку. Например, вот такую (рабочий инструмент  –
фьючерсный контракт «рубль/доллар» на Московской бирже, 2015–2016 годы).

164
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

За пару лет миллион рублей превращается в 3,5 триллиона. Еще один год, и к вам перей-
дут все деньги мира. Что здесь не так?
Две проблемы, обе видны сразу. Очевидно, что вы не успеете быть вторым по счету, будет
парень быстрее вас, счет идет на миллисекунды (или уже микро). Но триллионы не светят и
ему. Чтобы сделка прошла, у нее должен быть контрагент. Если вы хотите купить, кто-то дол-
жен вам продать, и наоборот. Предложение ограничено. Не факт, что эту систему можно играть
на капитал в миллион рублей, но несколько десятков контрактов вам, вероятно, «нальют». И
даже если вы будете не вторым на раздаче, наверное, вам что-то достанется. Так я думал, когда
был маленьким, и решил поиграть в эту игру. Обе главные проблемы были понятны, таким
наивным я не был даже тогда. Но мало ли, думал я, что-нибудь да достанется. Стоял 2012 год.
Я купил более быструю связь с биржей (жалкие тысячи рублей не цена для будущего мульти-
миллионера!) и пошел на дело. Вы, вероятно, уже поняли, чем закончилось – я играл в ноль, а
с учетом платы за терминал – в минус. Со своей быстрой связью я все равно был ужасно мед-
ленным. За пару дней все понял и расстался с детской мечтой. Хотя мог упереться и поискать
канал связи еще побыстрее… Кто-то же имеет нужный канал. Но, видимо, это не мое.
История рассказана с целью показать на простом примере, что такое неэффективность
данного типа. Ее очень легко обнаружить как идею и очень сложно реализовать как проект.
Из той же серии, например, арбитраж. Там сделка может держаться секунды, это тоже можно
ставить на плечи, это тоже дикая прибыль – на тестере. Но как говорится, в реальности разли-
чие между планом и реальностью больше, чем по плану.
165
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Фронтраннинг и маркетмейкинг – тоже «инфраструктурка». Когда говорят три волшеб-


ные буквы HFT, обычно тоже оно. Дело не в скорости самой по себе и «высокочастотности»,
это лишь средства. Цель – забрать деньги с видного места, где они лежат. Но проблема, что
они лежат там очень недолгое время, миллисекунды, и место отлично просматривается всеми,
вы тут не самый умный. Здесь умный не тот, кто увидел, а кто успел.
Если вы не команда и у вас нет нескольких тысяч долларов на обустройство рабочего
процесса (или нескольких сотен тысяч, смотря что за процесс), вы, скорее всего, не сможете
играть «инфраструктурку». Я вот не могу. Могу только предостеречь. Рассказать могу лишь о
том, что можно торговать из дома в трусах. Как физическое лицо – физическому лицу.
Вообще, чем прибыльней какой-то метод, тем он, увы, призрачней.
Как правило, прибыльность стратегии обратно
пропорциональна ее долговечности и ликвидности.
В ассет алокейшн можно поместить все деньги мира, и стратегия будет жить, пока Землю
не захватят коммунисты или инопланетные разумные пауки (хотя с пауками, может, догово-
римся). В вэлью-инвестирование влезет несколько миллиардов долларов в США и несколько
миллиардов рублей в России. Стратегия будет жить, пока хорошие бумаги хоть чем-то отли-
чаются от плохих, то есть, вероятно, довольно долго.
Спекуляция по тренду переварит меньше, чем инвестирование. Везде по-разному, но
везде меньше. При этом трендовость, бывшая на инструменте десять лет, может там присут-
ствовать еще десять, а может кончиться завтра и навсегда. В стратегии, основанные на инфра-
структурных неэффективностях, влезает не так уж много денег, и живут они недолго. Там
именно тот случай, когда «нужно очень быстро бежать, чтобы оставаться на месте». Зато по
доходности пассивная стратегия возьмет бенчмарк, вэлью-стратегия премию к бенчмарку в
10 %, трендовушка, в зависимости от года, от 0 до 100 % годовых, «инфраструктурка» хоть до
1000 % годовых. Но только на сумме в пять копеек – раз, и ей еще надо прожить этот год – два.
Здесь ответ на детский вопрос «Почему трейдеры еще не купили весь мир, если такие умные?».
В каком-то смысле можно сказать, что трейдинга на 100 % годовых не существует по
законам природы, чисто логически. Иначе в списке Forbes были бы только трейдеры. А 20 лет
разумно прожитой жизни превращали бы среднюю зарплату в миллиард долларов. Мы жили
бы в другом мире, но мы в нем не живем. С другой стороны, мы эмпирически знаем, что 100 %
годовых случаются. Кто-то знает Васю, у которого было так, кто-то видел стейтмент самого
Пети. Я сам себя вижу в зеркало каждый день, а у меня так было в иные годы. В общем, вы
поняли: 100 % годовых случаются, несмотря на то, что их не бывает. И то, что их не бывает,
закономерно куда важнее того, что они случаются.
Следующая по симпатичности на тестах после торговли быстротой – торговля паттернов.
Надеюсь, мы уже с иронией воспринимаем «симпатичность на тестах»?
Торговля паттернов – в худшем случае лишь иной язык для описания трендовости. Вме-
сто индикаторов и линий используются, например, свечные фигуры, но сообщают они то же
самое: началось движение от отбоя, началось движение от пробоя, успейте в движение.
В лучшем и более интересном случае паттерн – это всегда немного инсайд, но добытый
легально, своим умом.
Правильный паттерн не просто описание ценовой динамики, но
расклад по участникам торгов: кто ведет цену, куда и почему.
Например, в вышеприведенном примере с «распродажей фондов при 5 % вниз по акции»
продавать следовало не потому, что такая длинная свечка, а потому, что заведомо подключался
новый сильный игрок, намеренный драйвить ваши шортовые позиции. Или когда на акции
идет обвал, а потом отскок до уровня начала обвала, в некий момент можно сказать, что это
«шортокрыл». Из двух партий у шортистов заведомо меньше терпения, их игра краткосрочна.
166
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

То есть понятно, кто давит цену и почему. Но отсюда понятно и то, в какую сторону роют,
чтобы откопать паттерн. И это интереснее, чем трендовушка. Это другой профит-фактор, дру-
гой фактор восстановления, это лучшая эквити, и это не страшно ставить на плечи. Проблема
там примерно та же, что с единорогом: это прекрасное животное с одним минусом, что его
никто никогда не видел. То есть паттерн в таком смысле бывает, но его очень трудно найти
(много самообманок) и легко потерять (дичь, на которую вы охотитесь, недолговечна). Вряд
ли стоит включать единорогов в школьный учебник по биологии.
Что еще надо упомянуть?
Контртренд, если это не паттерн, скорее не существует, чем
существует.
Дело во взгляде на природу вещей. Тренд обоснован физически. Можно обосновать,
почему цена, двигаясь в некоем направлении, имеет бо́льшие шансы двигаться в нем, нежели
против него. Можно также обосновать, почему цена, двигаясь в некоем направлении, имеет
равные шансы двигаться как туда, так и обратно. Это неопределенность – самое нормальное
состояние на рынках, близких к эффективным, а сейчас такие почти все. Но нельзя обосновать,
почему цена, двигаясь в некоем направлении, вдруг в произвольной точке движения имеет
большие шансы начать двигаться обратно. Этот третий случай необъясним, ведь если у цены
такой хороший потенциал развернуться – почему она не сделала этого раньше? А если этот
потенциал растет по мере движения  – почему надо входить здесь, а не подождать? А если
подождать, то докуда? Если до видимого разворота – не будет ли это уже игра по движению?
Напомним, речь о произвольной точке с произвольными условиями – если условия не произ-
вольны, то, возможно, перед нами паттерн и, возможно, стоит постоять против толпы.
Если под «парным трейдингом» понимать контртренд на
синтетическом инструменте, то он скорее не существует, чем
существует.
Давайте разделять понятия «арбитраж» и «парный трейдинг», это сильно разные вещи,
лишь внешне похожие. Арбитраж – безриск, если мы продали и купили по тем ценам, по каким
хотели. Потому что мы продали и купили одно и то же. Например, один и тот же фьючерс на
золото, торгуемый на разных площадках. Если разница между покупкой и продажей 0,1 %,
то этот 0,1 % уже наш, как только у позиции отрастает «вторая нога». Или у нас 1 %, если
ноги растут от десятых плеч. Понятно, что такая игра – самая сладость рынка. Понятно, что
это халява. Также понятно, что халявы нет. Значит, такие возможности, если появляются, то
существуют миллисекунды. Все сводится к технике броска и захвата… По типу трейдинга это
типовая «инфраструктурка».
Парный трейдинг уже основан на некоей гипотезе, в худшем случае переходящей в
фантазию. Мы замечаем, что два инструмента ходят скоррелированно. Например, золото и
серебро. Годами на российской бирже также считалось, например, что скоррелированно ходят
акции Сбербанка и ВТБ, «Газпрома» и «Лукойла», «Лукойла» и «Роснефти». И если Икс доро-
жает быстрее, чем Игрек, то нужно продать Икс и купить Игрек. Аналогично, если Икс быстрее
падает, то его купить, а Игрек продать. А уж если одно растет, а другое падает… Ну, понятно.
Мы всегда продаем расширяющийся спред, полагая, что он будет сужаться. Ключевое слово –
«полагая». Если так уже было десять раз, в одиннадцатый может порваться навсегда. Это зна-
чит, что у нас продана улетающая ракета, зато куплена тонущая баржа. И с каждым днем убы-
ток растет.
Есть версия, что разрыв любой необязательной корреляции – лишь вопрос времени. То
есть если вам нужна катастрофа, то можно просто сесть у реки и подождать, когда по ней
поплывет ваш собственный труп. Терпение будет вознаграждено.

167
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

Сомнительна сама игра, где прибыль на сделку ограничена спредом, а убыток не ограни-
чен ничем. Иллюзия успешности здесь может быть оттого, что выигрышных сделок по числу
больше, чем проигрышных, и в мирный период прибыль может капать месяцами. Когда же
спокойствие сменяется даже неважно чем – бурным ростом рынка, его крахом, сильным собы-
тием в одной из фишек – заработанное за месяц отдается за считаные дни, если не часы.
Забавно, но в свое время я играл парный трейдинг наоборот. Не на схождение спреда,
а на дальнейшее расхождение, если он начинал расходиться. Инструмент – та же синтетика.
Например, спред между фьючерсами на акции Сбербанка и «Газпрома». Вообще подходил
почти любой спред, кроме совсем уж родственных фишек нефтегаза. Фьючерс предпочтитель-
нее акции из-за комиссии, проскальзывание снималось техникой входа. Так вот, без плеч в
2014–2015 годах это давало где-то 30–40 % годовых, просадка в пределах 10 %. В 2016 году
система принесла легкий минус (в пределах 5 %) и была отложена до лучших времен. Мораль
сей басни: не стой на пути паровоза, отдай контртренд врагу.
 
6.4. Тренд не каждому френд. – Мало поймать,
надо приготовить. – Окончание эры черепах. –
Нас спасают идиоты. – Наше солнце тоже
погаснет. – Когда все поумнеют, это конец.
 
Наконец, трендовость. Она существует, это главное. Не на всех инструментах – раз. Не на
всех таймфреймах – два. Иногда по нескольку месяцев ее нет даже там, где она есть – три. Если
«раз», «два», «три» не смущают, добро пожаловать в клуб. Но помните, если вы ее нашли, у
вас нет никакой гарантии, что вы обнаружите ее там впоследствии.
Мало найти, надо еще суметь приготовить. Мой любимый инструмент на Мосбирже –
фьючерсный контракт на американский доллар. По всем системам там была трендовость не
только в 2014–2015 годах, но и в 2016–2017 годах. Не такая очевидная, труднее извлекаемая,
но была. Не 50–150 % годовых, но 20–30 %, просадка в пределах 10–20 %.
На этом инструменте, как правило, все играют тренд, а что еще? Так вот: в 2016–2017
годах сотни игроков слили сотни миллионов, играя тренд на трендовом инструменте в трен-
довый период. Включая очень уважаемых людей. Было все, чтобы заработать. Но у них чего-
то не было.
Трендовость – самая простая неэффективность рынков, самая очевидная для наживы.
Со временем, подчиняясь естественному отбору, биржевые
деньги умнеют и трендовость испаряется.
Сравните американский рынок до 1990 года и после. Или российский рынок до 2010-
го и после. «Мы пришли на рынок, когда это солнце почти погасло, но все же погрелись на
закате». Трендовость – свойство молодых, глупых, диких рынков. Если вам ее надо, идите туда.
В 2017 году многие, например, пошли за ней на криптобиржи. Несмотря на неторговые риски,
маргинальность, криминальность. Чем старее, крупнее и умнее рынок, тем меньше там будет
трендовости. Я несовершенен, особо не старался и потому, возможно, не прав, но так и не
нашел ее в США. В России во втором десятилетии XXI века нашел. Как будет дальше, не знаю.
Никто не знает. Но основания ставить на это деньги все еще есть.
О природе трендов написано достаточно, начиная с соросовской «рефлексивности».
Главное, есть оно или нет. Меряется просто: берется любая скользящая средняя с любым
таймфреймом, достаточным для того, чтобы исключить шум. Вход по пересечению цены со
скользящей, стоп следящий, транзакционные издержки считаем равными нулю. Если период
достаточный, хотя бы несколько лет, стратегия вряд ли будет четко убыточной на большинстве
инструментов. Будет либо колебание вокруг нуля, либо положительное матожидание, от сла-
168
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

бого до существенного. Там, где оно есть, можно думать на предмет трендовости. Так, в нуле-
вые годы она была почти на всех инструментах российского рынка. Сейчас на большинстве из
них ее нет либо свойство мерцает на грани исчезновения.
На американских акциях оно уже мерцает за гранью. Насчет основных мировых комо-
дов (металлы, топливо, еда) идет полемика. Одни полагают, что свойство кончилось. Другие
полагают, что из этого колодца еще можно пить – если зачерпывать только в лонг и терпеть
просадки годами. Почти все согласны, что раньше было лучше. Классические системы вроде
«черепашьей», скорее, работали раньше и, скорее, перестали сейчас. «Раньше» обычно дати-
руют временами до 1990 года, если речь о рынке США. Перелом связывают с разным, напри-
мер с появлением интернета, массовизацией торгов, убыстрением биржевого времени и рез-
ким поумнением денег на резко постаревших рынках.
Увы, трендовость – слишком простая неэффективность. Идея покупать то, что растет,
и продавать то, что падает, получая простейшей оптимизацией параметры на вход и выход, –
слишком проста, чтобы не стать общим достоянием, а общее достояние по определению рабо-
тает плохо. Трендовику трудно отнять деньги у другого трендовика, хотя и возможно. Но если
трендовиками будут все, трудно будет всем. Где-то этот ресурс еще сохранился, где-то на грани
исчезновения, где-то исчез давно.
Когда трендовые системы перестают работать, трендовик из охотника сам становится
дичью – на него начинают охотиться арбитражники и паттерналисты. Это не вершина пищевой
цепочки, не абсолютный хищник, но довольно простое создание с линейной логикой. Надо
быть готовым к защите и помимо атакующего деньгоруба в своем алго стоит прихватить на
биржу какой-то щит. Утешением служит лишь, что другие классы правильных игроков также
бывают в роли дичи, а неправильные бывают только в ней.
Необходимые условия для наличия трендовости: волатильность
и идиоты.
Одного без другого мало. В товарных фьючерсах волатильности много, но со временем
кончаются идиоты. В облигациях их хватает, но нет волатильности. Под «идиотом» (не путать с
«дураком») понимается не только глупый игрок, но и умный, в силу разных причин не играю-
щий на выигрыш. Например, на рынке, где меняют доллары на рубли, это: Центробанк, импор-
теры, экспортеры. Они просто не спекулянты, а значит, спекулянты могут на них заработать.
Кроме того, есть обычное население, ведущее себя как спекулянт, но очень плохой (момент
для покупки и продажи валюты средний человек в среднем выбирает хуже среднего).
На фондовом рынке таким полезным идиотом для спекулянта выступает массовый инве-
стор, с его волнами притока и оттока на рынок. В среднем инвесторы фондов зарабатывают на
рынке меньше, чем дает это сделать рынок. Причины – ошибки входа и выхода, то есть потен-
циальная премия спекулянтов. Трендовику сложно отобрать у трендовика: оба вошли в начале
движения, но кто будет его драйвить?
Чтобы спекулянту было хорошо на рынке, на нем должны быть
не только спекулянты.
Иначе это клинч, где в пределе не зарабатывает уже никто, ибо не у кого: спекуляция – это
всегда вопрос отъема чьих-то денег, и успешность охоты сводима к наличию кормовой базы.
Мелкие обычно наживаются за счет крупных: трендовики подъедают за инвестором, ХФТ-
шники за трендовиком.
Нет стратегии, работающей всегда, везде, на любом инструменте. Найти такую стратегию
означает примерно то же самое, что создать вечный двигатель: это не патентуется, это лечится.
Мы помним, на рынке можно заработать, пока там светит солнце неэффективности. Как
любое солнце, оно стремится к тому, чтобы погаснуть. На наш век, вероятно, его хватит.
Можно даже сказать: мы сами гасим это солнце, греясь в его лучах. На первый взгляд, это поэ-
169
А.  Силаев.  «Деньги без дураков»

тическая чушь, но… вообще-то довольно точное определение того, что происходит с рынком
на большом фрейме.
Любому следующему поколению заработать на бирже сложнее,
чем предыдущему.
Какие-то крошки с этого стола, вероятно, можно будет смести всегда. Вопрос, оправдают
ли эти крошки усилия по их добыче?
Отсюда, кстати, следует бесполезность почти любых классических учебников XX века.
Они писались при свете другого солнца. Когда-то, возможно, книжки Ларри Вильямса вполне
хватало, чтобы заработать. Но у нас нет машины времени для путешествия в этот благосло-
венный палеозой. Честно говоря, под сомнением – по крайней мере для крупнейших развитых
рынков – уже и Грэм с Баффеттом. Хотя там, конечно, более вечные ценности.
Но что значит «на рынке стало сложнее заработать»? Это означает, что упал размер при-
зового фонда за скилл. И это касается не только спекуляций, но и активного инвестирования.
Увиденное с другой стороны, то же самое означает: на рынках стали меньше терять. Ведь чья-
то прибыль – это всегда чья-то убыль, по-другому никак.
Конечно, при желании потерять у вас это получится всегда, на любом рынке, в любом
масштабе. Но в целом рынки стали умнее. На них стало больше знания. Например, из прак-
тики США: не имеющие никакого знания усвоили единственное, что могли, – знание о своем
незнании. Это повысило их шансы, они массово ушли в индексные пассивные фонды. Выбрав
игру на ничью, они снизили размер призового фонда. Можешь играть в вэлью-стиле, можешь
в тренд-стиле – у них ты уже не заберешь ничего.
Как выглядел бы рынок, на котором остались только профессионалы? Как рынок, на
котором, сверх самого рынка, не может заработать никто и никак. Все встали в оборонительную
позицию, прикрыли риски. Кто-то хочет заработать, переходит в атаку, открывается – облом.
Он ничего не выиграл, в худшем случае даже подставился. Можно сдавать роботов в музей и
расходиться по домам. Точнее, по пассивным фондам.
 
6.5. Танцы с числами. – Проценты, а не рубли. –
Умножение на риск. – Дайте время. – Жестче,
чем бокс. – Какая зарплата у картежника?
 
Вопрос «сколько можно заработать трейдингом?» бессмысленный и беспощадный. В тех
контекстах, где мне его задавали, разумного и удовлетворяющего ожидания собеседника ответа
не было. Здесь дело именно в ожиданиях. Спрашивали люди, далекие от темы. Они ждали
услышать некое число. Затем они, вероятно, сравнили бы это число с какими-то другими дохо-
дами. Своими, некими сред