МОЛДАВСКАЯ ЭКОНОМИЧЕСКАЯ АКАДЕМИЯ

Кафедра "Инвестиции и рынки капитала"

РУСЛАН БАТИЩЕВ

ФОНДОВАЯ БИРЖА
КУРС ЛЕКЦИЙ

ИЗДАТЕЛЬСТВО МЭА
МОЛДАВСКАЯ ЭКОНОМИЧЕСКАЯ АКАДЕМИЯ

Кафедра "Инвестиции и рынки капитала"

РУСЛАН БАТИЩЕВ

ФОНДОВАЯ БИРЖА
КУРС ЛЕКЦИЙ

КИШИНЭУ – 2006
CZU 336.761(075.8)
Б 28

Работа обсуждена на заседаниях кафедры "Инвестиции и

рынки капитала" (протокол № 13 от 03.02.2006) и Методичес-
кой комиссии факультета "Финансы" (протокол № 7 от
27.02.2006) и утверждена к публикации.

Рецензенты: конф. унив. И. Лукьян

конф. унив. Т. Иовв
конф. С. Мунтяну

Descrierea CIP a Camerei Naţionale a Cărţii

Батищев, Руслан
Фондовая биржа: курс лекций / Руслан Батищев; Молд.
Экон. Акад. Каф. «Инвестиции и рынки капитала». – Ch.:
ASEM. 2006. – 199 p.
Bibliogr. p. 199 (22 tit.)
ISBN 978-9975-75-355-5
100 ex.
336.761(075.8)

Автор:
унив. преп. Р. Батищев

ISBN 978-9975-75-355-5

© Издательско-полиграфический департамент МЭА

 СОДЕРЖАНИЕ

ВВЕДЕНИЕ…………………………………………………….. 5
Тема 1. Биржа как организатор торговли 7
1.1. Понятие организованного рынка……………………….. 7
1.2. Отличительные черты биржевой торговли……….……. 9
1.3. Эволюция биржевой торговли………………………….. 11
1.4. Понятие биржи и история ее возникновения………….. 14
1.5. Функции современной биржи…………………………... 23
1.6. Основные признаки классификации бирж…………….. 25
1.7. Понятие, состав и принципы регулирования
биржевой деятельности…………………………………. 33
Контрольные вопросы……………………………….………. 39
Тесты…………………………………………………….…….. 40
Тема 2. Биржевой товар………………………………...……. 42
2.1. Понятие и состав биржевого товара……………………. 42
2.2. Характеристика биржевого товара товарных бирж…… 43
2.3. Ценные бумаги – биржевой товар……………………… 47
2.4. Валюта как товар………………………………………… 54
Контрольные вопросы……………………………………….. 60
Тесты………………………………………………………….. 61
Тема 3. Фондовая биржа – вторичный рынок
ценных бумаг 63
3.1. Сущность и цели фондовой биржи…………………….. 63
3.2. Организация и структура фондовых бирж…………….. 67
3.3. Эволюция и организация Фондовой биржи Молдовы... 74
3.4. Аспекты функционирования ФБМ……………………... 80
Контрольные вопросы……………………………………….. 94
Тесты………………………………………………………….. 94
Тема 4. Брокерская фирма как посредник
в биржевой деятельности…………………………... 97
4.1. Брокерская фирма как посредник
в биржевой деятельности……………………………….. 97
4.2. Членство на Фондовой бирже Молдовы……………….. 102
4.3. Виды поручений клиента брокеру……………………… 108

3
 4.4. Порядок предоставления поручений 112
4.5. Общие требования к осуществлению брокерской
деятельности на рынке ценных бумаг…………………. 119
4.6. Договор о брокерском обслуживании………………….. 123
4.7. Порядок проведения сделок…………………………….. 129
Контрольные вопросы……………………………………….. 135
Тесты…………………………………………………………... 135
Тема 5. Механизм осуществления сделок
на Фондовой бирже…………………………………. 138
5.1.Сущность и значение биржевых котировок……………. 138
5.2. Установление цены на аукционе……………………….. 140
5.3. Метод установления единого курса……………………. 155
5.4. Фиксинг как способ установления цены……………….. 158
Контрольные вопросы………………………………….……. 159
Тесты…………………………………………………………... 160
Тема 6. Фондовые биржи в современном мире……………. 162
6.1. Фондовые биржи США………………………………….. 162
6.2. Фондовые биржи ЕС и Швейцарии…………………….. 166
6.3. Фондовые биржи Японии……………………………….. 180
6.4. Изменения в торговых системах фондовых бирж…….. 184
6.5. Перспективы развития фондовых бирж в свете
появления новых организаторов торговли и Интернет. 188
Контрольные вопросы……………………………………….. 196
Тесты…………………………………………………………... 196
Ответы на тесты…………………………………...………….. 198
ЛИТЕРАТУРА………………………………………………… 199

4
 ВВЕДЕНИЕ

Несколько столетий эпицентром рыночной экономики

являются биржи. За многие годы их успешного функциони-
рования в США, Великобритании, Японии и других странах
накоплен огромный опыт, очень полезный сегодня для нашей
страны.
В прошлом фондовый рынок, фондовая биржа нередко
являлись олицетворением спекуляции и обмана. В настоящее
время на фондовом рынке действуют очень жесткие правила
торговли, которые поддерживаются как самими профессиональ-
ными участниками, так и органами государственного регулиро-
вания. Они позволяют свести к минимуму возможности
мошенничества и обмана инвесторов.
Переход Республики Молдова к рыночной экономике
потребовал не только изменения существующего рынка, но и
создания новых рынков, не присущих плановой экономики. Это
привело к изменению традиционных и образованию новых
форм торговли, послужило объективной основной создания в
Республике Молдова биржевой торговли и бирж – товарной и
фондовой.
Данный процесс начался в нашей стране в 1994 – 1995 гг. и
продолжается уже в новом качестве до сих пор. В настоящее
время биржа является неотъемлемой частью молдавской
экономики, формирующей оптовый рынок путём организации и
регулирования биржевой торговли. В этой связи биржевая
деятельность представляет собой самостоятельную форму
коммерческой деятельности, ориентированной на получение
прибыли и состоящей из целенаправленных видов работ по
подготовке и проведению торговли особыми видами товаров по
специально установленным правилам.
Дисциплина "Фондовая биржа" является компонентом цикла
общепрофессиональных дисциплин при подготовке специа-
листов и тесно связана с такими специальными дисциплинами,
как "Основы функционирования рынков капитала" и "Биржевые
операции".
Курс "Фондовая биржа" ставит своей целью не только
ознакомить студентов с понятием биржи, ее функциями,
5
техникой осуществления биржевых операций, но и показать
роль и место биржи в рыночной экономике, тенденции развития
биржевой торговли.
Задачами курса являются изучение:
• биржевых операций;
• существующих способов котировки цен на биржевые
товары;
• порядка ведения биржевых торгов;
• функций и задач посредников на биржах.
В работе использованы фундаментальные работы в области
рынка ценных бумаг и биржевого дела, периодическая печать,
нормативные и законодательные акты (Закон РМ о рынке
ценных бумаг № 199-XIV от 18 ноября 1998 года, Закон РМ об
акционерных обществах № 1134-XIII от 2 апреля 1997 года).

6
 Тема 1. БИРЖА КАК ОРГАНИЗАТОР ТОРГОВЛИ

1.1. Понятие организованного рынка

Биржевая торговля – одна из форм организованного рынка,
т.е. рынка, функционирующего по установленным правилам,
записанным в тех или иных нормативных актах.
Возникновение организованного рынка в различных фор-
мах, или различных форм организованных рынков, объясняется
потребностями развития как собственно производства, так и
сферы обращения, которая связывает производителей между
собой и с конечными потребителями товаров и услуг.
Понятие рынка вообще включает всё множество процессов,
происходящих в условиях производственных отношений, осно-
вывающихся на фундаменте частной собственности на капитал.
Однако, с точки зрения биржевой деятельности, под рынком
будем подразумевать только отношения, связанные с процессом
купли-продажи. В этом смысле организованный рынок – это
организованные определенным образом отношения по поводу
купли-продажи любого рода активов: товаров, услуг, ценных
бумаг и др.
В зависимости от того, какой вид актива обращается на
рынке, он может иметь специфические черты своей организа-
ции, но в целом организованному рынку обычно присущи
следующие черты:
• наличие утвержденных правил торговли, расчётов и
поставки активов;
• существование организации, руководящей работой
рынка;
• концентрация спроса и предложения во времени и в
пространстве;
• регулирование со стороны государства и общественных
организаций работы рынка.
Организованный рынок – это, иначе говоря, упорядоченный
рынок, но степень этой упорядоченности может быть разной,
что находит своё отражение, прежде всего в правилах торговли,
которые могут в разной мере регламентировать процессы купли-
продажи того или иного товара или любого другого актива.
7
 Правила торговли вырабатываются многолетним опытом
работы, при этом должна быть некая организация, которая эти
правила опишет, утвердит, доведёт до сведения всех участников
данного рынка и будет контролировать их соблюдение. Форма
этой организации может быть разной, главное – её обязательное
существование.
Организованный рынок не состоится, если число его
участников не достигнет определённого уровня. Можно раз-
работать правила торговли, создать необходимую организацию,
но отсутствие достаточного числа продавцов и покупателей
сведёт на "нет" все усилия организаторов рынка, будь то вновь
организуемый рынок или давно действующий, но не поспе-
вающий за изменениями конъюнктуры.
Государство всегда проводит определённую политику в
отношении рынка. Это может касаться только чисто фискальной
стороны дела, т.е. получения налогов от рыночной деятель-
ности, или иметь целью стимулирование развития рынков тех
или иных активов. И в том, и в другом случае имеет место
регулирующее воздействие государства, которое практически
невозможно или трудно выполнимо при неорганизованном,
стихийном рынке, не поддающимся достаточному контролю ни
со стороны государственных органов, ни со стороны органи-
заций самих торговцев.
Организованные рынки можно классифицировать в зависи-
мости от:
• вида торгуемого актива;
• уровня организованности;
• происхождения;
• формы торговли.
В зависимости от вида торгуемого актива организованные
рынки делятся на:
• организованные товарные рынки;
• рынки ценных бумаг (как правило, организованные
рынки);
• рынки банковских ссуд;
• валютные рынки.

8
 По уровню организованности рынки условно можно класси-
фицировать как:
• малоорганизованные, на которых правила торговли регу-
лируют далеко не все стороны процесса торговли;
• организованные, на которых правила торговли регули-
руют все основные элементы процесса торговли;
• высокоорганизованные, на которых правила торговли
регулируют практически весь процесс торговли.
По происхождению организованные рынки могут быть:
• самоорганизованными, т.е. организованными самими
участниками процесса торговли;
• централизованными, т.е. организованными по инициа-
тиве государства.
По форме торговли могут различаться:
• организованные оптовые рынки;
• организованная розничная торговля;
• биржевые рынки.
В историко-научном плане следует отметить, что деление
рынков на организованные и неорганизованные имело более
важное значение примерно до 30-х годов прошлого века. За
последние пятьдесят лет совершенно очевидным стал тот факт, что
во всех развитых странах рынок практически полностью стал
организованным, управляемым и контролируемым. Это не
означает, что неорганизованных, неконтролируемых рынков нет.
Последние будут существовать, пока живо само рыночное
хозяйство. Просто роль и значение организованных рынков таково,
что они определяют в настоящее время весь рыночный процесс.

1.2. Отличительные черты биржевой торговли

Наименование "биржевая" торговля ведёт свое происхожде-
ние от названия организации, осуществляющей эту торговлю, –
биржи. В этом смысле можно утверждать, что биржевая
торговля с самого своего зарождения, – это организованная
торговля, ибо её специально создавала особая организация,
получившая название биржи.

9
 Биржевая торговля имеет дело с активами, относящимися
либо к группе капиталов (например, ценные бумаги, валюта),
либо к группе товаров (например, цветные металлы, сельско-
хозяйственные товары). Основная операция при биржевой
торговле – это купля-продажа соответствующих активов. Участ-
ники биржевой торговли могут проводить между собой любые
операции по поводу купли-продажи биржевого актива,
например, брать в ссуду деньги, ценные бумаги, брать в залог
товар и т.п., но собственно биржевая торговля – это всегда
только купля-продажа соответствующего актива.
Участвовать в биржевой торговле, т.е. покупать или прода-
вать актив на бирже, могут любые участники рынка, но делать
они это могут, как правило, только через биржевых посредников.
В результате непосредственно биржевая торговля сводится к
купле-продаже биржевых активов биржевыми посредниками,
однако это не означает, что она не имеет тесных взаимосвязей с
другими видами рыночных операций, активов, рынков и их
участников.
Такое понимание биржевой торговли отражает её специфику
и отличия от других видов и форм торговли. Что же касается
связи со всеми другими атрибутами рыночных отношений, то
они так же естественны для биржевой торговли, как сама эта
торговля есть необходимая составная часть рынка вообще.
Без биржевой торговли, так же, как и без деления торговли
товарами на оптовую и розничную, был бы невозможен
прогресс в рыночных отношениях. Более того, в настоящее
время можно достаточно серьёзно утверждать, что биржевая
торговля – это главная форма торговли, с точки зрения своих
масштабов, объёмов, участников. Вместе с тем, это не означает
второстепенности других организованных рынков, других
товаров и услуг.
Торговля, осуществляемая на бирже, или биржевая торгов-
ля, в отличие от любых других видов торговой деятельности
имеет следующие основные черты:
• приуроченность к определённому месту и времени, т.е.
биржевая торговля проводится только в специально отведён-
ном для этого процесса месте и только в установленные
часы работы биржи;
10
 • подчиненность установленным правилам биржевой торгов-
ли. Каждая биржа вырабатывает свои Правила торговли на
данной бирже и все участники биржевой торговли обязаны
соблюдать эти Правила. Несоблюдение Правил наказывает-
ся штрафами или исключением из членов биржи;
• публичность, т.е. биржевая торговля ведётся в присутствии
всех членов биржи или с их ведома;
• гласность, т.е. результаты биржевой торговли являются
открытыми для широкой публики, сведения о них посту-
пают в общество через средства массовой информации;
• регулируемость со стороны государства и общественности;
государство через свои законодательные и нормативные
акты устанавливает правила, в соответствии с которыми
биржи строят свою деятельность;
• концентрация спроса и предложения по товарам, реали-
зуемым на бирже, т.к. биржа – это самое подходящее место,
где легко можно найти покупателя на продаваемый товар
или продавца необходимого вам товара. На этой основе
складываются представительные биржевые (рыночные)
цены на товары.
Итак, понятие биржевой торговли включает то, что объе-
диняет её с другими формами торговли, и то, что её отличает.
Например, от торговли с оптовых баз биржа отличается по
характеру торгов и по наличию самого товара, а от магазинной
торговли биржа отличается ещё и по размеру партии товара.

1.3. Эволюция биржевой торговли

Главная причина возникновения биржевой торговли
товарами – это развитие крупного производства, которое
требует рынка, способного реализовать крупные партии товара
на регулярной, повторяющейся основе, на базе цен, складываю-
щихся в зависимости от реального соотношения спроса и
предложения на товар. Первоначально биржевая торговля не
отличалась от других, "традиционных", форм торговли по
своему объекту торговли, которым является реальный физи-
ческий товар. Иным был лишь способ торговли – биржевые
публичные торги.
11
 Возникнув как торговля товарами, биржевая торговля
оказалась весьма подходящей формой организации торговли
другими активами, которые появились позже и, прежде всего,
ценными бумагами. Биржевая торговля последними в настоящее
время является их главной формой торговли.
Конкуренция форм торговли товарами постепенно привела к
тому, что в XX в. торговля реальными товарами окончательно
переместилась во внебиржевой оборот. Дело в том, что потре-
бителю всегда нужен конкретный товар со всеми его конкрет-
ными и специфическими особенностями, поставляемый на усло-
виях, приемлемых для данного потребителя. В то же время бир-
жевая торговля не могла развиваться без движения в сторону,
противоположную учёту конкретных факторов, а именно – в
сторону всё большей унификации и стандартизации биржевых
товаров. Без этого было невозможно наращивание объёмов
торговли, количества заключаемых биржевых сделок и т.п.
Стандартизация биржевой торговли привела к появлению
принципиально нового биржевого актива – биржевого фьючерс-
ного контракта, т.е. контракта на поставку биржевого товара
через определённый срок в будущем, и соответствующего этому
активу новому механизму биржевой торговли – фьючерсной
торговле. Механизм фьючерсной торговли оказался
удивительно универсальным инструментом биржевой торговли,
поскольку в основе фьючерсного контракта может лежать
любой актив, причём не имеет значения реальный он или без
качественных характеристик и представляет собой просто
определённый количественный показатель, например, процент
или индекс.
Эволюция биржевой торговли привела к тому, что про-
изошли крупные изменения и в объекте, и механизме этой
торговли. Биржевая торговля товарами, зародившись в XVI в.,
практически полностью прекратилась во второй половине
нашего столетия. Биржевая торговля ценными бумагами,
появившаяся в XVI в., не прекращается до сих пор, однако
охватывает лишь примерно половину всего рынка ценных бумаг
и имеет тенденцию к дальнейшему снижению.
Механизм фьючерсной торговли, зародившийся в недрах
биржевой торговли, благодаря своей уникальной универсаль-
12
ности и возможности постоянного повышения уровня компью-
теризации и автоматизации процесса торговли по сути означает
дальнейшее отрицание классических признаков биржевой тор-
говли – определенности места, времени и публичности торгов.
Механизм фьючерсной торговли – это не последнее нов-
шество в биржевом деле, тем более что в своих первых формах
он возник ещё в прошлом веке.
Научно-техническая революция пришла и в биржевое дело.
Её "движущей силой" является мощнейшая электронно-вычис-
лительная техника и развитие современных средств связи.
Революция в области систем и средств связи позволила увязать
биржевые рынки всех стран мира в единый мировой биржевой
рынок и обеспечить его круглосуточный характер функциони-
рования. В то же время электронно-вычислительные системы
революционизируют биржевую деятельность. Биржевая торгов-
ля теперь может осуществляться только путём непосредст-
венного присутствия торговца в биржевом зале биржевых
публичных торгах, но она может вестись через компьютерные
сети вне непосредственно биржевого зала, не выходя из офиса
или даже собственной квартиры. Компьютеризация биржевой
деятельности разрушает её границы и потенциально позволяет
любому желающему непосредственно участвовать в биржевых
торгах по компьютерным системам. В результате идёт
постепенный процесс стирания различий между биржевой и
внебиржевой торговлей, биржевым торговцем или любым
желающим торговать.
Компьютеризация создает широкие возможности для
различных биржевых нововведений. Она позволяет расширять
круг биржевых товаров, вводить разнообразные методы
торговли, повышает надёжность операций, увеличивает
количество торгующих и т.д.
В этом смысле можно сделать прогноз о том, что даль-
нейшее развитие рынка в XXI в. приведёт к тому, что торговля
всеми ценными бумагами переместится во внебиржевую
торговлю, как это случилось с торговлей товарами, а сама
биржевая торговля уступит место компьютерной торговле
фьючерсными контрактами (и их всевозможными разно-
видностями).
13
 1.4. Понятие биржи и история её возникновения
Торговля массовыми товарами обычно осуществляется в
специально отведённом для этого процесса месте, например, на
базаре (рынке), ярмарке, в магазине. Исторически сложилось,
что одно из таких мест получило название "биржа". Отсюда в
основе понятия биржи лежит место для торговли, для встречи
продавцов и покупателей товаров. Это то, что объединяет биржу
с другими формами организации торговли.
В отличие от обычной торговли, на бирже торговали не
самими товарами, а заключали договоры на куплю-продажу
товаров по их образцам или специальным описаниям. Кроме
того, в биржевой торговле принимали участие торговцы-
посредники, которые продавали и покупали крупные партии
товаров, а не их мелкие производители или рядовые граждане –
покупатели.
Участники биржевого рынка были заинтересованы в том,
чтобы на бирже поддерживался порядок, торговля велась по
правилам и в ней принимали участие не случайные лица или
жулики и т.п., поэтому необходимость повышения организо-
ванности и управляемости на бирже потребовала создания
биржи как особой организации, призванной регулировать как
саму биржевую торговлю, так и состав её участников.
Понимание биржи как определенного места для торговли
отражает её функциональную сущность – это площадка, где
торгуют. Но далеко не любое место, где можно торговать,
вправе называться биржей. Биржа – это оптовый рынок, юриди-
чески оформленный в виде организации торговцев.
Товарная биржа возникла как биржа реального товара, т.е.
на ней продавались и покупались сами эти товары. Однако
продолжающееся поступательное развитие экономики делало
невозможным организацию всего товародвижения через биржи
из-за роста масштабов торговли, в результате чего торговля
реальным товаром в XX в. окончательно переместилась во
внебиржевой оборот. При этом товарные биржи не исчезли – их
развитие пошло двумя путями. Многие товарные биржи Европы
превратились в центры изучения конъюнктуры товарных рын-
ков, консультирования и т.п. Другие биржи освоили фьючерс-

14
ные товарные рынки, т.е. организовали куплю-продажу ряда
товаров на основе заключения фьючерсных контрактов. Однако
механизм фьючерсной биржевой торговли оказался универ-
сальным и его быстро освоили и фондовые, и валютные биржи.
В этом смысле все традиционные виды бирж эволюционируют в
сторону фьючерсной торговли. Таким образом, идёт процесс
стирания многих различий между этими биржами, с одной
стороны, а с другой – налицо тенденция к универсализации
деятельности всех бирж.
Товарная биржа явилась родоначальником современных
бирж, и в зависимости от того, что на ней продавалось: товары,
ценные бумаги или валюта, от неё в дальнейшем отделились
фондовые и валютные биржи.
Cтарейшей фондовой биржей из существующих и поныне
является Амстердамская биржа. Годом её создания обычно
считают 1611 (в литературе можно встретить и иные даты),
когда торговые посредники приобрели постоянное помещение
для своих операций.
Амстердамская биржа до 1913 г. была биржей
универсальной, в её стенах осуществлялась торговля как
различными товарами, так и ценными бумагами. Но именно
здесь прошли "обкатку" все методы торговли ценными
бумагами, сущест-вующие вплоть до настоящего времени:
срочные сделки, в том числе сделки с премией (опционы),
репортные и депортные операции (операции репо), маржевые
сделки (с использованием заемных средств) и т.п.
Поначалу допуск на биржу был свободный, любой при-
шедший имел право заключить сделку с кем угодно. Любо-
пытно, что на некоторых российских биржах, созданных в
1990-е годы, также был свободный допуск для всех желающих.
Так, в период ваучерной приватизации 1992-1994 гг., любой
человек мог прийти на Центральную российскую универ-
сальную биржу, купить входной билет и вести торговлю
приватизационными чеками.
На Амстердамской бирже на протяжении длительного
времени торговали в основном облигациями правительства
Голландии, администрации Амстердама и некоторых других
голландских городов. Что касается акций, то регулярные торги
15
на протяжении длительного времени обеспечивали лишь акции
Объединенной Ост-Индской компании – первой акционерной
компании в Нидерландах, основанной в 1602 г.
Второй акционерной компанией, чьи акции стали обра-
щаться на Амстердамской бирже, стала Вест-Индская компания,
основанная в 1621 г.
В ХVIII в. среди эмитентов появились английские Ост-
Индская компания, Компания Южных морей, Банк Англии,
правительства европейских государств. В 1747 г. на Амстердам-
ской бирже котировалось 44 вида ценных бумаг.
Одновременно с голландским развивается и фондовый
рынок Англии. Именно в Англии возникла первая акционерная
компания. Таковой, как правило, называют Московскую
компанию (Muscovy Company), получившую в 1553 г. монопо-
лию на торговлю с Россией от Ивана Грозного. Знаменитая
английская Ост-Индская компания, основанная в 1600 г.,
просуществовала до 1850 г. Именно её акции стали впервые
свободно обращаться на рынке (наряду с акциями голландской
Объединенной Ост-Индской компании). До сих пор существует
Компания Гудзонова залива, основанная в 1668 г.
На территории Англии появилась первая специализирован-
ная фондовая биржа. В 1773 г. лондонские брокеры, осуществ-
лявшие операции с различными финансовыми инструментами в
кофейне Джонатана в Сити в районе Королевской биржи (Royal
Exchange) и улицы Треднидл, арендовали для своих встреч
специальное помещение. Этот год обычно и считают годом
рождения Лондонской фондовой биржи. Во всяком случае,
именно это здание было впервые названо фондовой биржей –
Stock Exchange. Поначалу членство на бирже, как и в
Амстердаме, не было ограничено. Любой желающий мог
принять участие в торгах, заплатив за это 6 пенсов в день.
О деятельности биржи в первые годы, её организации и
правилах биржевой торговли известно немного. В 1802 г. биржа
переехала в новое специально построенное здание на улице
Кэйпел Кёрт (на которой она находится и в настоящее время).
Одновременно были приняты правила, разрешавшие торговлю
на бирже только её членам (первоначально 550 чел.). В целом
утвержденные тогда правила и регламент оставались неизмен-
16
ными на протяжении без малого 200 лет – до 1986 г.
Помимо Лондона, фондовые биржи возникли также в
Ливерпуле (специализация на акциях страховых компаний и
американских эмитентов), Манчестере (железные дороги и
текстильные предприятия), Глазго (судостроение и метал-
лургия), Кардиффе (добывающая промышленность). Но, конеч-
но, центральное место на фондовом рынке занимал Лондон.
Если ещё в конце XVIII в. мировым финансовым центром
считался Амстердам, то уже в начале XIX в. на первое место
вышел Лондон.
Вплоть до середины XIX в. основными видами ценных
бумаг на Лондонской фондовой бирже являлись государствен-
ные облигации. Надо иметь в виду, что в Англии длительное
время – с 1720 г. до середины XIX в. – существовало законода-
тельное ограничение на создание акционерных обществ.
Связано оно было со следующими обстоятельствами.
Преимущества акционерной формы собственности,
продемонстрированные Ост-Индскими компаниями, способст-
вовали повальному увлечению созданием акционерных обществ
в начале XVIII в. Своего апогея учредительская лихорадка
достигла во втором десятилетии, когда возникли английская
Компания южных морей (South Sea Company) (1711 г.) и фран-
цузская Миссисипская компания (1717 г.), вскоре лопнувшие.
После краха Компании Южных морей в Англии в 1720 г.
был принят "Закон о пузырях" (Виbblе Act), согласно которому
статус "ограниченной ответственности" (limited liability) можно
было получить только специальным актом парламента.
С 1708 г. и вплоть до 1826 г. только Банк Англии имел при-
вилегию быть акционерным обществом (с ограниченной ответ-
ственностью), все остальные банки могли действовать как
индивидуальные предприятия или товарищества. Эти запреты,
естественно, препятствовали появлению акций на рынке ценных
бумаг. Окончательно они были отменены лишь в начале второй
половины XIX в.
В 1771 г. открылась Венская биржа. К концу XIX в. она
превратилась в один из крупнейших финансовых центров мира.
Во Франции предшественниками современных специалис-
тов по ценным бумагам являлись средневековые менялы. Еще в
17
1304 г. король Филипп IV Красивый специальным указом ввёл
профессию менялы (Courtier de Change). Позже это название
сократилось до Courtier. С 1639 г. эти специалисты стали
именоваться агентами по обмену (agents de change). В 1540 г. в
Лионе возникает биржа, но вскоре исчезает.
В 1724 г. в Париже для совершения сделок между торговы-
ми посредниками было построено специальное здание,
получившее название "биржа" (Bourse). В его стенах совершали
сделки и агенты по обмену. Впрочем, с современными
принципами биржевой торговли их деятельность имела мало
общего. Отсутствовал механизм гласного объявления цен и
процедура биржевой торговли. Лишь в 1777 г. для агентов по
обмену была выделена специальная площадка для торговли
ценными бумагами и введено правило открытого объявления
цены.
Через несколько лет после революции, в 1793 г., биржа
закрывается и открывается вновь в 1801 г. при Наполеоне.
Последний предоставил биржевым посредникам (agents de
change) монополию на биржевые операции, но лишил права
действовать в форме компании с ограниченной ответствен-
ностью.
В том же 1801 г. Наполеон издал указ о строительстве спе-
циального здания Парижской фондовой биржи, которое было
завершено в 1826 г.
Основными ценными бумагами, с которыми работали
агенты по обмену в XVIII в., были векселя; акций и облигаций в
обращении было очень мало. Однако уже к 1840 г. на
Парижской фондовой бирже котировку имели примерно 130
долговых и долевых ценных бумаг.
Аналогичную эволюцию претерпели фондовые биржи на
американском континенте. Первая фондовая биржа в Америке
была образована в 1791 г. в Филадельфии. Годом позже, в мае
1792 г., 24 нью-йоркских брокера, работавших с финансовыми
инструментами и заключавших сделки, как и их лондонские
коллеги, в кофейнях в южной части Манхэттена (самая извест-
ная – кофейня Тонтин), собравшись под большим платаном на
Уолл-Стрит, подписали соглашение о торговле ценными
бумагами (Buttonwood Agreement). Два основных положения
18
этого соглашения: 1) заключать сделки только между собой, т.е.
между членами фондовой биржи; 2) установить фиксированный
размер комиссионных. Последнее положение было отменено
лишь в 1975 г.
1792 г. считается годом рождения Нью-Йоркской фондовой
биржи (New York Stock Exchange), хотя собственно это название
появилось лишь в 1863 г.
Как и в Лондоне, первые десятилетия основными объектами
торговли на Нью-Йоркской фондовой бирже (НФБ) являлись
долговые обязательства государства. Лишь после гражданской
войны Севера и Юга на первое место вышли акции.
Пожалуй, ни одно другое учреждение не привлекало к себе
столько внимания ученых, журналистов и писателей, как НФБ.
Это связано с той огромной ролью, которую она сыграла во
второй половине XIX – начале XX вв. в развитии американского
капитализма. Именно здесь создавались империи финансовых
магнатов прошлого – Вандербильта, Моргана, Гарримана,
Рокфеллера – часть которых существует и поныне.
При том, что биржа позволила сколотить фантастические
состояния отдельным людям, она выполняла также важнейшую
макроэкономическую роль, являясь одним из ключевых элемен-
тов инвестиционного механизма. Создание железнодорожной
сети в США в XIX в., например, неразрывно связано с НФБ.
Во Франкфурте первые упоминания о торговле ценными
бумагами (переводными векселями) приходятся на конец XVI в.
В 1585 г. франкфуртские купцы договорились об использовании
фиксированных курсов обмена различных денежных единиц.
Считается, что это и есть дата рождения Франкфуртской фон-
довой биржи. Первое здание биржи во Франкфурте появилось в
1694 г. Однако вплоть до конца XVIII в. здесь торговали исклю-
чительно монетами и векселями. Лишь в самом конце XVIII в.
начинается периодическая торговля облигациями. Первая
котировка акции датирована 1820 г., однако в целом в XIX в.
Франкфуртская биржа оставалась центром торговли почти
исключительно облигациями. В 1808 г. Франкфуртская биржа
превратилась из частного объединения коммерсантов в
публичное учреждение, перейдя в подчинение Торговой палаты.
После объединения Германии в 1871 г. центральную роль на
19
Фондовом рынке стала играть Берлинская биржа. Именно она
стала центром торговли периода грюндерства, когда только в
Пруссии за 1870 – 1874 гг. возникло 857 акционерных обществ.
А всего к концу XIX в. в стране действовало уже 29 бирж.
Первая фондовая биржа на территории Австралии –
Сиднейская фондовая биржа – была основана в Новом Южном
Уэльсе в 1871 г. Вскоре биржи появились во всех остальных
австралийских колониях.
Всего через 10 лет после "революции мэйдзи", в 1878 г.,
открывается первая фондовая биржа Японии – Токийская
фондовая биржа.
Следует иметь в виду, что изначально в связи с особен-
ностями социально-экономического развития США, Велико-
британии и других англосаксонских стран фондовая биржа
играла в них более заметную роль, чем в странах континен-
тальной Европы или в Японии. Как будет показано в даль-
нейшем, эта особенность сохраняется и поныне.
На особую роль фондовой биржи обратил внимание
Ф. Энгельс в конце XIX в., отметив, что "биржа становится
самой выдающейся представительницей капиталистического
производства".
Широко известен тезис В. И. Ленина о падении роли фондо-
вой биржи в "эпоху империализма". Нужно сказать, что данный
вывод был им сделан на примере континентальных европейских
стран, в первую очередь, Германии, где, действительно, в связи
с увеличением влияния банков в экономике роль фондовой
биржи снизилась. В англосаксонских странах роль фондовой
биржи не падала ни в начале XX в., ни позже.
В годы первой мировой войны почти все европейские и
американские фондовые биржи временно прекратили работу
в августе 1914 г., но позже постепенно открылись. Лишь
Берлинская биржа оставалась закрытой вплоть до конца войны.
В 1939 г. НФБ не прекращала работы, Лондонская фондовая
биржа закрылась на одну неделю, и Берлинская, и Токийская
биржи продолжали функционировать. Закрытие ведущих фон-
довых бирж началось с вторжения фашистских войск в
европейские страны: Амстердамской – в мае 1940 г.,
Брюссельской и Парижской – в июне 1940 г. Однако через
20
некоторое время после установления оккупационного режима
европейские биржи открылись вновь.
Фондовые биржи стран "Оси" и биржи на оккупированных
территориях продолжали работать вплоть до прихода союзных
войск. При этом Берлинская биржа фактически прекратила
работу в 1943 г. из-за введённых германским правительством
ограничений на обращение акций, Токийская была открыта до
бомбардировки Хиросимы.
В первое послевоенное пятилетие все закрытые ранее биржи
открылись вновь (позже всех Токийская – в 1949 г.), а на про-
должавших работать были упразднены введённые в годы войны
ограничения.
В послевоенный период значение фондовых бирж в
экономике практически всех стран выросло, что связано с
процессами секьюритизации.
Развитие механизмов торговли фьючерсными контрактами и
их введение на все активы, которыми прежде торговали
товарные, фьючерсные и валютные биржи, привело к стиранию
различий между указанными видами бирж и к появлению либо
фьючерсных бирж, на которых торгуют только фьючерсными
контрактами, либо универсальных бирж, на которых торгуют
как фьючерсными контрактами, так и традиционными бир-
жевыми активами, например, акциями, валютой и даже
отдельными товарами.
Что касается дальнейшего возможного направления исто-
рического пути развития бирж, то он видится в следующем.
Технический прогресс ведёт к тому, что определяющим типом
биржи станут электронные биржи, т.е. биржи, на которых все
процессы биржевой торговли будут полностью компьютери-
зированы. На этом направлении, видимо, исчезнут различия
между биржевым и внебиржевым рынками, которые сольются
в единый электронный рынок торговли рыночными активами
всех видов, управлением и организацией которого будут
заниматься компании нового типа. Нельзя исключить и того,
что именно к ним перейдет то старинное название "биржа",
которое возникло в XVI в., и тогда сущность понятия биржи
будет трактоваться совсем иначе, чем в настоящее время.

21
 История показывает, что понятие биржи не остаётся неиз-
менным, а с течением времени меняется по всем параметрам: где
и как происходит торговля, кто торгует, чем торгует. Внедрение
электронных форм торговли ведёт к тому, что понятие места для
торговли утрачивает свой смысл, ибо торговать можно, находясь
на своем рабочем месте, а не в специально отведённом для этих
целей торговом зале. Оптовый характер рынка, как обязательная
черта, тоже видоизменяется, так как появляется возможность
через электронные сети торговать любыми количествами актива
и не имеет никакого значения размер партии товара. Усложняется
и проблема биржевых посредников, т.е. биржевых торговцев,
которые связывают клиентов биржи: продавцов и покупателей
между собой. В настоящее время посредническая деятельность
ещё остаётся незыблемой основой рыночных процессов, однако
не трудно представить, что автоматические системы поиска под-
ходящего продавца или покупателя существенно подрывают и
этот оплот биржевой торговли.
Единственно, что пока не поддаётся столь очевидному
прогнозированию на отмирание, так это роль биржи как органи-
затора торговли, как организации, "управляющей" торговлей. В
этом смысле эволюция сущности биржи максимально упро-
щенно может быть отражена в следующих её определениях:
• XVI в. – биржа как место оптовой торговли импортируемы-
ми товарами;
• ХVII – ХIХ вв. – биржа как организация крупных торговцев,
проводящая главные публичные торги товарами, ценными
бумагами, валютой;
• 2-я половина XIX в. – 1-я половина XX в. – биржа как
организация, проводящая гласную, публичную торговлю
ценными бумагами и фьючерсными контрактами на товары;
• 70 – 80-е гг. XX в. – биржа как организация, проводящая
гласные, публичные и электронные торги ценными
бумагами и фьючерсными контрактами;
• вероятный прогноз на начало XXI в. – биржа как орга-
низация, осуществляющая электронные торги ценными
бумагами и фьючерсными контрактами;
• вероятный прогноз на середину XXI в. – биржа как органи-
зация, управляющая торговлей по компьютерным сетям.
22
 1.5. Функции современной биржи
В функциях биржи отражается деятельность, присущая
только ей самой и которой не занимаются обычно любые другие
организации торговли.
Основными функциями биржи являются следующие.
1. Организация биржевых собраний для проведения гласных
публичных торгов. Данная функция включает:
• организацию биржевых торгов;
• разработку правил биржевой торговли;
• материально-техническое обеспечение торгов;
• обучение персонала биржи;
• разработку квалификационных требований для участ-
ников торгов.
Для организации торговли биржа, прежде всего, должна
располагать хорошо оборудованным "рыночным местом"
(биржевым залом), которое могло бы вмещать достаточно
большое количество продавцов и покупателей, ведущих откры-
тый биржевой торг. Использование современных электронных
средств связи не требует физического присутствия торгующих в
одном месте, а позволяет вести торговлю через электронные
компьютерные терминалы. Но и в этом случае биржа призвана
обеспечить высокоэффективную систему электронной торговли.
Организация торговли требует от биржи разработки и
строгого соблюдения правил торговли, т.е. норм и правил
поведения участников торга в зале.
Материально-техническое обеспечение торгов включает
оборудование биржевого зала, рабочих мест участников торгов,
компьютерное обеспечение всех процессов на бирже и т.д.
Для ведения биржевых торгов биржа должна располагать
высококвалифицированным штатом сотрудников.
Члены биржи, принимающие участие в биржевых торгах,
должны знать правила работы на бирже, иметь необходимые
знания и практические навыки во всех сферах деятельности,
связанных с биржевой торговлей.
2. Разработка биржевых контрактов. Данная функция включает:
• стандартизацию требований к качественным характерис-
тикам биржевых товаров;

23
 • стандартизацию размеров партий актива, лежащего в
основе контракта;
• выработку единых требований к расчётам по биржевым
сделкам (включая условия и сроки поставки по
контрактам, взаиморасчёты и расчёты с биржей).
3. Биржевой арбитраж. В процессе биржевых торгов в силу
самых разных причин (ошибка, попытка обмана и т.д.) воз-
можны случаи возникновения спорных ситуаций между
участниками биржевой торговли, которые по своему характеру
могут быть разрешены непосредственно только на бирже и её
соответствующим нейтральным органом. Обычно это тре-
тейский суд или арбитраж.
4. Ценностная функция биржи. Биржа участвует в
формировании и регулировании цен на все виды биржевых
товаров. Концентрация спроса и предложения на бирже,
заключение большого количества сделок исключают влияние
нерыночных факторов на цену, делают её максимально
приближённой к реальному спросу и предложению. Биржевая
цена устанав-ливается в процессе её котировки, которая
рассматривается как наиболее важная функция биржи. При этом
под котировкой понимают фиксирование цен на бирже в
течение каждого дня её работы: регистрацию курса валюты или
ценных бумаг, цены биржевых товаров.
5. Функция хеджирования, или биржевое страхование
участников биржевой торговли от неблагоприятных для них
колебаний цен. Для этого на бирже используются специальные
виды сделок и механизмы их заключения. Выполняя задачу
страхования участников биржевого торга, биржа не столько
организует торговлю, сколько её обслуживает. Биржа создает
условия для того, чтобы покупатели и продавцы реального
товара по своему желанию могли бы одновременно принимать
участие в соответствующих биржевых торгах в качестве
клиентов или участников. Это повышает доверие к бирже,
привлекает к ней рыночных спекулянтов, увеличивая число
торгующих как непосредственно, так и через посредников.
6. Спекулятивная биржевая деятельность. Это форма
коммерческой деятельности на бирже, имеющая целью
получение прибыли от игры на разнице в ценах купли-продажи
24
биржевых товаров. Спекулятивная функция биржи неразрывно
связана с её функцией хеджирования. Риск, от которого
избавляется хеджер на бирже, принимает на себя спекулянт.
Спекулянт – это не обязательно профессиональный биржевик.
Это любое лицо, компания, которые желают получить прибыль,
действуя по принципу: "купить дешевле, продать дороже".
7. Функция гарантирования исполнения сделок. Достигается
с помощью биржевых систем клиринга и расчётов. Для этого
биржа использует систему безналичных расчётов, зачёт
взаимных требований и обязательств участников торгов, а также
организует их исполнение.
8. Информационная функция биржи. Биржа предоставляет в
средства массовой информации многочисленные данные о
биржевых ценах, компаниях торгующих на бирже, о рыночной
конъюнктуре, прогнозах по различным рынкам и т.д.
Информационная деятельность современной биржи настолько
значительна, что до 30% своих доходов в развитых странах
биржи получают от продажи биржевой информации.

1.6. Основные признаки классификации бирж

Изучению особенностей работы бирж, их структуры, состава
органов управления помогает их классификация, т.е. объеди-
нение в определённые группы соответственно выбранному
признаку классификации. (Под признаком классификации
следует понимать характерные отличительные особенности,
присущие биржам, которые позволяют объединять их в
определённые группы). Признаками классификации бирж
являются:
• вид биржевого товара;
• принцип организации (роль государства в организации
биржи);
• правовое положение (статус биржи);
• участники биржевых торгов;
• состав товаров, являющихся объектом биржевого торга;
• место и роль в международной торговле;
• сфера деятельности;
• преобладающий вид биржевых сделок.
25
 1. В мировой практике в зависимости от вида биржевого
товара принято выделять товарные (товарно-сырьевые), фондо-
вые, валютные биржи.
Создание акционерных обществ, рост выпуска предприя-
тиями акций, использование государством ценных бумаг для
долгосрочного инвестирования и финансирования государствен-
ных программ и долга приводят к появлению интенсивно
расширяющегося рынка ценных бумаг и вызывают необхо-
димость регулирования их движения со стороны государства.
По мере формирования рынка ценных бумаг возникает необхо-
димость в учреждении специальных органов, в основные
функции которых включают организацию торгов, контроль и
регулирование оборота ценных бумаг и движения имущества и
др. Такими органами являются фондовые биржи, существо-
вание которых обусловлено мировой практикой функциони-
рования финансовых рынков.
Фондовые биржи заменяют громоздкую, затратную и не-
эффективную иерархическую, вертикальную систему отрасле-
вого перераспределения финансовых ресурсов. Поэтому
фондовая биржа представляет собой постоянно действующий
регулируемый рынок ценных бумаг. Она создает возможности
для мобилизации финансовых ресурсов и их использования при
долгосрочном инвестировании производства, государственных
программ и долга.
2. По принципу организации (роли государства в создании
бирж) за рубежом различают три вида бирж:
• публично-правовые (государственные биржи);
• частноправовые (частные биржи);
• смешанные биржи.
Биржи, носящие публично-правовой характер, контроли-
руются государством и создаются на основе Закона о биржах.
Членом такой биржи может стать любой предприниматель
данного района, занесённый в торговый реестр и имеющий
определённый размер оборота. Лица, не являющиеся членами
биржи, также допускаются к совершению сделок согласно
приобретаемым ими разовым билетам.

26
 Такие биржи распространены в Европе (Франции, Бельгии,
Голландии).
Биржи, имеющие частно-правовой характер, характерны для
Англии, США. На эти биржи доступ открыт только узкому
кругу лиц, входящих в биржевую корпорацию. Число членов
таких бирж ограничено. Биржи этого вида, как правило,
являются паевыми обществами. Их уставный капитал делится
на определённое количество паёв (сертификатов). Каждый член
биржи должен быть владельцем хотя бы одного пая
(сертификата), который даёт ему право заключать сделки в
помещении биржи.
Смешанные биржи также характерны для континентальной
Европы. Наибольшее распространение они получили среди
фондовых бирж (например, Венская фондовая биржа). Для
таких бирж характерно то, что в руках государства находится
часть акций биржи (если она создана в форме акционерного
общества), что даёт ему право направлять в органы управления
представителей исполнительной власти и таким образом
контролировать деятельность биржи.
3. Созданные биржи в основном регистрировались как
акционерные общества или товарищества с ограниченной
ответственностью.
По мере развития биржевой торговли всё более проявлялся
некоммерческий характер бирж. Поэтому менялась их органи-
зационно-правовая форма. В настоящее время только валютные
биржи остаются акционерными обществами, товарные биржи
преимущественно избирают форму некоммерческой ассоциа-
ции, а фондовые – в законодательном порядке должны иметь
форму некоммерческого партнерства.
4. По форме участия посетителей в торгах биржи могут быть
закрытыми и открытыми.
В торгах на закрытых биржах принимают участие её члены,
выполняющие роль биржевых посредников, поэтому доступ
непосредственных покупателей и продавцов в биржевой зал
закрыт. Современные биржи за рубежом в основном являются
закрытыми, так как биржевая торговля связана с высокими
рисками и требует высокого профессионализма.

27
 В торгах на открытых биржах, кроме постоянных членов и
биржевых посредников, могут принимать участие и посетители.
При этом открытые биржи бывают двух типов:
• чисто ("идеально") открытая биржа, на которой контраген-
тов не обязывают пользоваться услугами посредников. Их
может и не быть, так как на таких биржах обеспечивается
свободный доступ в биржевое кольцо продавцов и поку-
пателей, т.е. она характеризуется прямыми связями про-
изводителей и потребителей (продавцов и покупателей);
• открытая биржа смешанного типа, на которой непосредст-
венно с продавцами и покупателями сделки могут заключать
две группы посредников:
а) брокеры, работающие от имени и за счёт клиента;
б) дилеры, осуществляющие операции на бирже от своего
имени и за свой счёт.
Степень открытости бирж непосредственно связана с её
торговой стратегией. Чаще всего открытость биржи использует-
ся в рекламных целях или для оживления торгов. К тому же
открытость бирж можно объяснить неразвитостью биржевого
механизма, позволяющего участвовать в торгах непрофессио-
нальным участникам биржевого рынка.
Совершенствование биржевой торговли приводит к более
закрытому характеру деятельности, ориентирует на рост
профессионализма, формирование деловых связей на основе
взаимного доверия между торгующими, для которого не-
обходимы ограничение числа случайных посетителей и по-
стоянная совместная работа на бирже. Кроме того, закрытый
характер биржи соответствует её концепции как организации
(ассоциации) торгующих (посредников), создаваемой для обес-
печения торговли и удовлетворения их интересов, а не для
привлечения инвестиционного капитала. Поэтому для биржи,
защищающей интересы торговли, закрытый характер более
предпочтителен.
5. По номенклатуре товаров, являющихся объектом бирже-
вого торга, они подразделяются на универсальные (общего типа)
и специализированные. Такое деление бирж преимущественно
используется для классификации товарных бирж.

28
 На универсальных биржах ведутся торги по широкому кругу
разнообразных товаров.
Специализированные биржи имеют товарную специализа-
цию или специализацию по группам товаров. Среди них выде-
ляют биржи широкого профиля и узкоспециализированные.
При создании товарных бирж прослеживалась тенденция к
их специализации, что было особенно характерно для бирж,
создаваемых в местах наибольшей концентрации промыш-
ленного производства.
Суть специализации сводится к тому, что на биржи или в её
специализированные секции привлекаются непосредственные
производители и потребители той или иной товарной группы.
Так достигается высокая степень концентрации соответствую-
щего товара на бирже и увеличивается биржевой торговый
оборот.
По мере развития биржевой торговли потребовалась спе-
циализация товарных бирж. При этом она зависела от ряда
факторов:
а) места возникновения биржи;
б) учредителей и членов биржи, а также взаимосвязей
между ними.
Как показывает мировая практика, преимуществами специа-
лизированных бирж являются:
• снижение издержек торговли;
• ослабление диктата монополизированных производи-
телей;
• выявление цены, на которую могут ориентироваться
продавцы и покупатели (производители и потребители);
• квалифицированная отработка биржевого стандарта, а
затем фьючерсного контракта на продукт специализации
биржи.
6. В зависимости от места и роли бирж в мировой торговле,
выполняемых функций и ориентации на рынок их принято
делить на международные и национальные.
Международные биржи представляют собой особый вид
постоянно действующего оптового рынка, охватывающего
несколько государств, на котором совершаются сделки купли-
продажи на определённые биржевые товары.
29
 Международные биржи обслуживают конкретные мировые
товарные и фондовые рынки. В работе таких бирж могут
участвовать представители деловых кругов разных стран.
Отличительными особенностями международных бирж яв-
ляются обеспечение свободного перевода прибыли, получаемой
по биржевым операциям, а также заключение спекулятивных
(арбитражных) сделок, которые дают возможность получения
прибыли на разнице котировальных цен на биржах разных
стран. Страны, где расположены международные биржи,
должны соблюдать соответствующий валютный, торговый и
налоговый режимы, обеспечивающие их деятельность.
Международные биржи подразделяются на товарные, фондовые
и валютные.
Международные товарные биржи в основном сосредото-
чены в трех странах: Англии, США и Японии. На долю этих
стран в 90-х годах приходилось 98% всего международного
биржевого оборота. К международным товарным биржам
относят: в Англии – Лондонскую биржу FOEX (Futures and
Options Exchange), Лондонскую биржу металлов и др.; в США –
биржи, расположенные в Нью-Йорке и Чикаго; в Японии –
биржи, совершающие сделки с товарами, обращающимися на
мировом рынке. Международными товарными биржами
считают и некоторые биржи, обслуживающие региональные
рынки, на которых совершаются сделки по отдельным видам
товаров, например, Виннипегская (США), Парижская,
Сиднейская, Сянганская (Гонконгская) биржи.
К международным фондовым биржам относят Нью-
Йоркскую, Лондонскую, Токийскую фондовые биржи.
Национальные биржи действуют в пределах одного
отдельно взятого государства, учитывают особенности развития
производства, обращения и потребления товаров, присущие
данной стране. Валютный, налоговый и торговый режимы
данного государства препятствуют проведению арбитражных
сделок и участию в биржевой торговле лиц и фирм –
нерезидентов страны местонахождения биржи.
7. В зависимости от сферы деятельности биржи в стране
можно условно разделить на центральные (столичные),
межрегиональные и региональные (локальные).
30
 8. По характеру заключаемых биржевых сделок мировая
практика выделяет следующие виды бирж:
• реального товара;
• фьючерсные;
• опционные;
• смешанные.
Биржа реального товара характерна для начального этапа
биржевой торговли, её отличительными чертами считают регу-
лярность возобновления торга, приуроченность торговли к
определённому месту и подчинённость установленным прави-
лам, торговлю массовыми, однородными, сравниваемыми по
качеству товарами. На биржах реального товара совершение
сделок осуществляется при отсутствии товара как такового на
основе его описательной характеристики. При этом имеют
место встречные предложения покупателей и продавцов. Самой
существенной чертой биржи реального товара являются обяза-
тельная поставка и получение товара после проведения торгов,
т.е. фактическая смена собственника и перемещение проданного
товара от продавца к покупателю.
В настоящее время за рубежом биржи реального товара
сохранились лишь в некоторых странах и имеют незначительные
обороты. Они представляют собой, как правило, одну из форм
оптовой торговли товарами местного значения, рынки которых
отличаются низкой концентрацией производства, сбыта и
потребления или создаются в развивающихся странах в попытке
защитить национальные интересы при экспорте важнейших для
этих государств товаров. Считают, что в экономически развитых
странах бирж реального товара почти не осталось, хотя во всех
западноевропейских государствах до сих пор существуют товар-
ные биржи, объединяющие торговцев, посредников, транспорт-
ные и перерабатывающие фирмы. Сегодня эти биржи занимаются
в основном разработкой типовых контрактов, а также сбором
информации о рынках реальных товаров.
Расширение биржевой торговли привело к созданию бирж
нового типа – фьючерсных бирж. Их образование отражает
превращение биржи из рынка реального товара в рынок прав на
товар. Основными признаками фьючерсной торговли являются:
• фиктивный характер сделок;

31
 • связь с рынком реального товара через страхование (хед-
жирование), а не через поставку товара;
• заранее строго определенная и унифицированная, лишенная
каких-либо индивидуальных особенностей, потребительская
стоимость товара, согласованное количество которого
отражается в биржевом контракте, который становится
объектом торговли и представляет собой право на товар;
• полная унификация условий поставки товара;
• обезличенность сделки и заменимость её контрагентов,
обеспечиваемая Расчетной палатой биржи.
Фьючерсные биржи являются своеобразными финансовыми
институтами, обслуживающими торговлю. Чаще всего они
создаются в местах наибольшей концентрации денежных
ресурсов, т.е. в ведущих финансовых центрах.
Без банковского кредитования, достаточной массы свобод-
ных денежных средств фьючерсная торговля невозможна.
Превращение биржи из рынка товаров в рынок прав на товары,
из рынка реального товара в рынок фиктивного капитала – это
неотъемлемая часть процесса усиления финансового капитала.
Будучи специфическим финансовым институтом, обслужи-
вающим потребности фондовых, валютных и товарных рынков,
фьючерсная биржа представляет собой рынок цен соответст-
вующих товаров и оказывает существенное влияние и на
биржевые котировки, и на фактические цены конкретных сделок
с реальным товаром (через хеджирование), и, в конечном счете,
на конкурентоспособность фирм.
Фьючерсная биржа как финансовый институт дополняет и
удешевляет банковское кредитование фирм на стадии реали-
зации и последующего хранения товара.
Опционные биржи также играют большую роль в мировой
экономике. Они используются для усиления страхования участ-
ников биржевой торговли, так как дают возможность покупа-
телям опционов ограничить возможные убытки при заключении
биржевых сделок.
Если фьючерсные биржи возникли уже давно (в США они
активно работают с 1865 г.), то опционные биржи появились
совсем недавно (в 80-х годах XX в.). Поэтому на многих биржах
могут заключаться как фьючерсные, так и опционные сделки
32
(Лондонская биржа FOEX). Для российских бирж возможно
заключение на одной бирже всех видов сделок: с реальным
товаром, фьючерсных и опционных. Поэтому их можно отнести
к смешанным биржам.

1.7. Понятие, состав и принципы регулирования

биржевой деятельности
Регулирование биржевого рынка или биржевой дея-
тельности – это упорядочение работы на нём его участников и
операций между ними со стороны организаций, уполно-
моченных обществом на эти действия. Биржа может иметь как
внешнее, так и внутреннее регулирование. Внутреннее регул-
ирование – это подчинённость её деятельности собственным
нормативным документам: Уставу, Правилам и другим внут-
ренним нормативным документам, определяющим деятельность
данной биржи в целом, её подразделений и работников. Внешнее
регулирование – это подчинённость деятельности биржи норма-
тивным актам государства, других организаций, международ-
ным соглашениям.
Регулирование биржевой деятельности осуществляется ор-
ганами или организациями, уполномоченными и на выполнение
функций регулирования. С этих позиций различают:
• государственное регулирование биржевой деятельности,
которое осуществляется государственными органами, в
компетенцию которых входит выполнение тех или иных
функций регулирования;
• регулирование со стороны профессиональных участников
рынка ценных бумаг, или саморегулирование рынка. Здесь
возможны два варианта. С одной стороны, государство
может передавать часть своих функций по регулированию
рынка уполномоченным или отобранным им организациям
профессиональных участников биржевого рынка. С другой
стороны, последние могут сами договориться о том, что
созданная ими организация получает от них самих некие
права регулирования по отношению ко всем учредителям
или участникам данной биржи или всех бирж;

33
• общественное регулирование или регулирование через
общественное мнение: именно реакция широких слоёв
общества в целом на какие-то действия на биржевом рынке
является первопричиной, по которой начинаются те или
иные регулятивные действия государства или профессио-
налов рынка.
Регулирование биржевого рынка имеет следующие цели:
• поддержание порядка на биржевом рынке, создание нор-
мальных условий для работы всех участников рынка;
• защита участников рынка от недобросовестности и мошен-
ничества отдельных лиц или организаций, от преступных
организаций и преступников вообще;
• обеспечение свободного и открытого процесса биржевого
ценообразования на основе концентрации спроса и пред-
ложения;
• создание эффективного рынка, на котором всегда имеются
стимулы для предпринимательской деятельности и каждый
риск адекватно вознаграждается;
• создание новых биржевых рынков, поддержка биржевых
структур, начинаний и нововведений и т.п.; воздействие на
биржевой рынок с целью достижения каких-то обществен-
ных целей (например, понижения биржевых цен).
Процесс регулирования на биржевом рынке включает:
• создание нормативной базы его функционирования, т.е.
разработка законов, постановлений, инструкций, правил,
методических положений и других нормативных актов,
которые ставят функционирование рынка на общеприз-
нанную и всеми соблюдаемую основу;
• отбор профессиональных участников биржевого рынка;
современный биржевой рынок невозможен без профессио-
нальных посредников, которые должны удовлетворять
определённым требованиям по знаниям, опыту и капиталу,
устанавливаемым уполномоченными на это регулирующими
организациями или органами;
• контроль за соблюдением выполнения всеми участниками
рынка норм и правил функционирования рынка; этот контроль
выполняется соответствующими контрольными органами;

34
 • систему санкций за отклонение от норм и правил,
установленных на бирже; такими санкциями могут быть:
устные и письменные предупреждения, штрафы, уголовные
наказания, исключение их из членов биржи.
Принципы регулирования биржевого рынка отражают
проверенную временем мировую практику биржевого рынка.
Основными из указанных принципов являются:
• разделение подходов к регулированию по отношению к
внебиржевым участникам рынка, с одной стороны, и к
профессиональным участникам биржевого рынка – с другой;
• максимально возможное раскрытие информации обо всём,
что делается на биржевом рынке. Тем самым достигается не
только возможность получения участниками рынка инфор-
мации, необходимой для принятия деловых решений, но
возрастает степень доверия к бирже и её членам;
• обеспечение конкуренции как механизма объективного
повышения качества услуг и снижения их стоимости;
• недопущение совмещения нормотворчества и нормоприме-
нения в одном органе управления или регулирования;
• обеспечение гласности нормотворчества, публичное обсуж-
дение проблем рынка;
• принципы преемственности мирового опыта отечественной
системой регулирования биржевого рынка;
• оптимальное распределение функций регулирования бирже-
вой деятельности между государственными и негосударст-
венными органами управления.
Система государственного регулирования биржевого рынка
включает:
• государственные и иные нормативные акты;
• государственные органы регулирования и контроля.
Формы государственного управления рынком включают:
• прямое, или административное, управление;
• косвенное, или экономическое, управление.

35
 Прямое, или административное, управление осуществляется
путём:
принятия государством соответствующих законодательных
актов;
регистрации участников рынка;
лицензирования профессиональной деятельности на
биржевом рынке;
обеспечения гласности и равной информированности всех
участников рынка;
поддержания правопорядка на рынке.
Косвенное, или экономическое, управление биржевым
рынком ведётся государством через находящиеся в его
распоряжении экономические рычаги и капиталы:
систему налогообложения (ставки налогов, льготы и осво-
бождение от них);
денежную политику (процентные ставки, минимальный
размер заработной платы и др.);
государственные капиталы (государственный бюджет,
внебюджетные фонды финансовых ресурсов и др.);
государственную собственность и ресурсы (государствен-
ные предприятия, природные ресурсы и землю).
Основные государственные органы непосредственного
регулирования биржевой деятельности:
• Национальная комиссия по ценным бумагам;
• Министерство финансов РМ;
• Национальный банк Молдовы.
Национальная комиссия по ценным бумагам является
органом публичного управления, осуществляющим регулирова-
ние, надзор, контроль за рынком ценных бумаг и деятельностью
его участников. Она вправе принимать соответствующие реше-
ния, предоставлять льготы, осуществлять вмешательство,
контроль, налагать запреты, дисциплинарные и административ-
ные взыскания в соответствии с законодательством.
Национальная комиссия осуществляет свою деятельность
в соответствии с требованиями Конституции, закона о НКЦБ,
иных законодательных актов, с положениями собственного
регламента и независима при реализации своих полномочий.

36
 Национальная комиссия ежегодно представляет Парламенту,
Президенту Республики Молдова и Правительству отчёт о своей
деятельности и функционировании рынка ценных бумаг.
Основные функции НКЦБ:
1) регулирует рынок ценных бумаг;
2) выдает лицензии на профессиональную деятельность с
ценными бумагами и деятельность саморегулируемых
организаций;
3) осуществляет надзор и контроль за выполнением положений
законов и иных нормативных актов о ценных бумагах;
4) устанавливает порядок и проводит регистрацию публичных
и тендерных предложений, касающихся ценных бумаг, а
также регистрацию результатов осуществления публичных
предложений;
5) устанавливает порядок размещения и обращения иностран-
ных ценных бумаг на рынке ценных бумаг Республики
Молдова;
6) разрабатывает и утверждает правила осуществления профес-
сиональной деятельности с ценными бумагами, в том числе
нормативы страхования и предоставления иных гарантий на
рынке ценных бумаг;
7) устанавливает обязательные требования к совершению
операций с ценными бумагами, в том числе обеспеченными
недвижимым имуществом, к расчётной и депозитарной
деятельности профессиональных участников рынка ценных
бумаг, ведению реестра владельцев ценных бумаг;
8) разрабатывает и совместно с Министерством финансов
утверждает стандарты и правила ведения бухгалтерского
учета, а также составления специализированной отчетности
профессиональных участников рынка ценных бумаг,
эмитентов и саморегулируемых организаций;
9) обеспечивает создание публичной информационной базы об
эмитентах, владельцах лицензий и функционировании
рынка ценных бумаг;
10) утверждает квалификационные требования, предъявляемые к
специалистам профессиональных участников рынка ценных
бумаг, устанавливает порядок аттестации указанных лиц;

37
11) ведёт государственный реестр ценных бумаг, реестры про-
фессиональных участников рынка ценных бумаг, лицензий
на профессиональную деятельность на рынке ценных бумаг,
квалификационных аттестатов на право совершения опера-
ций с ценными бумагами;
12) совместно с органом публичного управления, выполняющим
антимонопольное регулирование, контролирует соблюдение
антимонопольного законодательства на рынке ценных бумаг;
13) осуществляет регистрацию эмиссии ценных бумаг эмитен-
тов Республики Молдова и выдает эмитентам разрешения на
обращение ценных бумаг за границей;
14) информирует общественность о своей деятельности, о
развитии рынка ценных бумаг, в частности ежемесячно
публикует цены на ценные бумаги, которые находятся в
обращении вне фондовой биржи; определяет периодические
издания, в которых профессиональные участники рынка
ценных бумаг и эмитенты обязаны публиковать инфор-
мацию, подлежащую раскрытию в соответствии с законо-
дательством;
15) осуществляет другие полномочия, предусмотренные законо-
дательством о ценных бумагах, об акционерных обществах,
регламентом комиссии.
Национальная комиссия является коллегиальным органом
и состоит из пяти членов, включая председателя и вице-
председателя.
Все члены Национальной комиссии назначаются
Парламентом сроком на семь лет.
Все решения принимаются на заседаниях (2 раза в месяц).
Вступают в силу после опубликования в Официальном
мониторе РМ.
Национальный банк Молдовы регулирует деятельность
валютного рынка РМ.
Министерство финансов устанавливает правила
бухгалтерского учёта, осуществляет выпуск государственных
ценных бумаг и регулирует их обращение.

38
 Основные законодательные акты, которыми регулируется
отечественный биржевой рынок:
1. Закон РМ о финансовых учреждениях № 550 от 21.07.1995.
2. Закон о Национальном банке Молдовы № 548 от 21.07.1995.
3. Закон РМ о рынке ценных бумаг № 199-XIV от 18.11.1998.
4. Закон РМ об акционерных обществах № 1134-XIII от
02.04.1977.
5. Положение о брокерской и дилерской деятельности на
рынке ценных бумаг № 48/7 от 17.12.2002 г.
6. Правила Фондовой биржи Молдовы от 13.07.2000.
7. Регламент о лицензировании профессиональной деятель-
ности на рынке ценных бумаг от 31.12.1999.
8. Указы Президента по развитию рынка ценных бумаг.

***
В данной теме рассматриваются отличительные черты
биржевой торговли, эволюция биржевой торговли, понятие
биржи и история ее возникновения, функции современной
биржи, основные признаки классификации бирж, понятие,
состав и принципы регулирования биржевой деятельности.

КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. Какие рынки считаются организованными?
2. Перечислите основные черты организованного рынка.
3. Перечислите основные черты биржевой торговли.
4. Перечислите основные этапы эволюции биржевой
торговли.
5. Перечислите основные функции биржи.
6. Что понимают под открытой и закрытой биржей?
7. Что отличает специализированную биржу от универ-
сальной?
8. Охарактеризуйте биржи реального товара, фьючерсные
и опционные.
9. Перечислите основные черты, присущие международ-
ным и национальным биржам.

39
 ТЕСТЫ
1. Организованному рынку обычно присущи следующие
черты:
a) наличие утверждённых правил торговли, расчетов и
поставки активов;
b) существование организации, руководящей работой рынка;
c) концентрация спроса и предложения во времени и в
пространстве;
d) регулирование со стороны государства и общест-
венных организаций работы рынка.
A (b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (a, b, c, d).
2. Организованные рынки можно классифицировать в
зависимости от:
a) вида торгуемого актива;
b) уровня организованности;
c) происхождения;
d) формы торговли.
A (b, c, d); B (a, c, d;) C (a, b, d); D (a, b, c, d).
3. Торговля, осуществляемая на бирже, имеет следующие
основные черты:
a) приуроченность к определённому месту и времени;
b) подчинённость установленным правилам биржевой
торговли;
c) известность;
d) гласность.
A (b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (a, b, c, d).
4. К основным функциям биржи относят:
a) организация биржевых собраний для проведения
гласных публичных торгов;
b) разработка биржевых контрактов;
c) биржевой арбитраж;
d) ценностная функция биржи.
A (b, c, d); B (c, d); C (a, b, c, d); D (a, b, c).
5. Признаками классификации бирж являются:
a) вид биржевого товара;
b) правовое положение (статус биржи);

40
 c) состав товаров, являющихся объектом биржевого торга;
d) сфера деятельности.
A (a, b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (a, b, c).

Список литературы
1. Агроскин В.В. Что такое фондовая биржа. Торговля
акциями. Москва, 1991.
2. Бороздин П.Ю. Ценные бумаги и фондовый рынок. Москва,
1994.
3. Галанов В.А. Рынок ценных бумаг. Москва, 2001.
4. Галанов В.А. Биржевое дело. Москва, 2002. С. 7-14, 20-45.
5. Дегтярева О.Л. Биржевое дело. Москва, 1997.
6. Жуков Е.Ф. Ценные бумаги и фондовые рынки. Москва, 1995.
7. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. Москва, 1998.
8. О’Брайн Финансовый анализ и ценные бумаги. Москва, 1995.
9. Перчинская Н.П. Фондовый рынок Молдовы. Кишинев, 2001.
10. Петраков Н.Я. Фондовый портфель. Москва, 1998.
11. Резго Г.Я. Биржевое дело. Москва, 2003.
12. Ричард Тьюлз Фондовый рынок. Москва, 1997.
13. Рубцов Б. Мировые рынки ценных бумаг. Москва, 2002.
С. 145-151.

41
 Тема 2. БИРЖЕВОЙ ТОВАР

2.1. Понятие и состав биржевого товара

Биржевой товар – это товар, являющийся объектом
биржевой торговли. Из существующих товаров не любой может
продаваться и покупаться на бирже, а лишь тот, который
отвечает определённым требованиям. Каким именно? Для того
чтобы ответить на этот вопрос, вспомним описанные ранее
характерные черты биржевой торговли.
Во-первых, биржевая торговля ведётся в отсутствие товара.
Следовательно, продаваемый и покупаемый на бирже товар
должен быть стандартным, т.е. отвечать установленным тре-
бованиям по качеству и иным параметрам, предусмотренным
действующим законодательством. Стандартизация биржевых
товаров делает их взаимозаменяемыми в пределах
определённых групп и видов товаров.
Во-вторых, на биржах торгуют крупными партиями товаров.
Это означает, что биржевой товар характеризуется массовостью:
выпускается в большом объёме большим числом производителей
и предназначается для широкого круга потребителей.
В-третьих, биржевая торговля характеризуется свободным
ценообразованием. Поэтому к биржевым товарам могут быть
отнесены лишь те товары, цены на которые свободно устанавли-
ваются в соответствии со спросом и предложением и имеющей
место конкуренцией.
В мировой практике выделяются следующие основные
классы биржевых товаров:
• вещественные товары;
• ценные бумаги;
• иностранная валюта.
В каждом из названных классов также не вся масса про-
изводимых товаров может стать объектом биржевой торговли, а
лишь те товары, которые отвечают перечисленным ниже
требованиям:
• являются массовыми;
• стандартны и взаимозаменяемы;
• цены, на которые формируются свободно.

42
 С развитием биржевой торговли перечень биржевых товаров
усложняется и множится, в первую очередь, это относится к
классу ценных бумаг. С появлением фьючерсных контрактов на
индексы фондового рынка и процентных фьючерсов перечень
классов биржевых товаров можно было бы увеличить на два, а
именно, добавив:
• сводные индексы биржевых цен;
• процентные ставки по государственным облигациям.
Сводный индекс биржевых цен по группе биржевых товаров
или по всем товарам, продаваемым на данной бирже, есть
идеальный биржевой товар, поскольку для него нехарактерны
никакие ограничения, свойственные перечисленным ранее клас-
сам биржевых товаров. Индекс цен – это число, отражающее
состояние цен на целый ряд биржевых товаров безотносительно
к конкретным видам самих этих товаров. Торговля индексом
основана на прогнозировании изменения цен рынка в целом, а
не цены одного товара.
То же самое относится и к процентным ставкам по госу-
дарственным облигациям, которые не являются заранее фикси-
рованными. Технология биржевой торговли индексами цен и
процентными ставками ничем принципиально не отличается от
технологии биржевой торговли другими производными инстру-
ментами. Поэтому в настоящем курсе лекций мы ограничимся
рассмотрением трёх классов биржевых товаров: вещественных
товаров, ценных бумаг и иностранной валюты.

2.2. Характеристика биржевого товара товарных бирж

Объектом торговли на товарных биржах являются реальные
товары.
Характерными чертами вещественного биржевого товара
являются:
• массовый характер производства и потребления;
• стандартизируемость;
• хорошая сохраняемость;
• транспортабельность;
• независимость качественных характеристик товара от
конкретного потребителя;

43
 • колеблемость цен под влиянием природных, сезонных,
политических и иных факторов.
В мировой практике на товарных биржах обращаются
примерно 70 видов товаров. Это – товары, прошедшие лишь
первичную переработку, т.е. сырьё и полуфабрикаты. Они
делятся на две крупные группы:
а) сельскохозяйственные и лесные товары и продукты их
переработки (порядка 50 видов):
• зерновые (пшеница, кукуруза, овёс, ячмень, рожь);
• маслосемена (льняное, хлопковое семя, соя, бобы, соевое
масло, шрот);
• живые животные и мясо (крупный рогатый скот, свиньи,
мясо окорока);
• текстильные товары (хлопок, джут, шерсть, натуральный
и искусственный шёлк, пряжа, лён);
• пищевкусовые товары (сахар, кофе, какао-бобы, расти-
тельные масла, картофель, перец, яйца, арахис, концен-
трат апельсинового сока);
• лесные товары (пиломатериалы, фанера);
• натуральный каучук;
б) минеральное сырьё и полуфабрикаты (порядка 15-20 видов):
• цветные металлы (медь, олово, цинк, свинец, никель,
алюми-ний и др.);
• драгоценные металлы (серебро, золото, платина и др.);
• товары нефтяного комплекса (нефть, газ, бензин, мазут и др.).
К отличительным свойствам товара, продаваемого на
товарных биржах, наряду с массовым характером его произ-
водства и потребления, свободным установлением цен, отно-
сится его качество. К качеству биржевого товара предъявляются
особые требования.
Как известно, качество продукции – это совокупность
характеристик объекта, относящихся к его способности
удовлетворять установленные и предполагаемые потребности.
Качество товара зависит от физических, химических и
биологических свойств, а также от соответствия товара
функциональным, эстетическим, эргономическим, экономичес-
ким и другим требованиям. Каждый вид товара можно харак-

44
теризовать с точки зрения его свойств, качества и показателей
качества. Однако товар может обладать полезными свойствами,
но не иметь высокого качества. В связи с этим биржевая
торговля предъявляет жёсткие требования к информации о
качестве товара. Такими требованиями являются:
• полнота информации;
• её достоверность;
• единство в оценке качества товара всех участников
биржевой торговли.
В настоящее время существует множество источников
информации о качестве продукции, но наиболее употребляемые
в биржевой торговле следующие:
• рекламные данные о товаре;
• экспертные заключения обществ и союзов потребителей;
• стандарты.
Рекламная информация о качестве продукции в биржевой
торговле играет важную роль, так как преследует цель показать
основные преимущества данного товара по сравнению с
аналогичным или привлечь внимание широкого потребителя к
новому товару. Однако в рекламной информации качество
товара, как правило, выражено не количественной мерой свойств
продукта, а словесными характеристиками. Поэтому рекламная
информация о качестве товара не может быть полной.
Экспертные заключения обществ и союзов потребителей о
качестве товара решают следующую задачу: предупреждение
потребителей об опасностях, связанных с приобретением и
использованием какого-либо конкретного продукта, поскольку
эти документы достаточно подробно и объективно характе-
ризуют его негативные свойства. Вместе с тем, необходимо
отметить, что заключение обществ потребителей и их союзов в
большинстве своем содержат данные о показателях качества,
которые ранее не были известны ни покупателю, ни продавцу,
или же противоречат информации, распространяемой произво-
дителем товара. Поэтому только заключения обществ и союзов
потребителей о качестве товаров не могут быть положены в
основу заключения торговых сделок, но учитывать их нужно как
при покупке, так и при продаже товаров.

45
 Наиболее полную и достоверную информацию о качестве
продукции содержат стандарты, большинство из которых (около
80%) регламентируют требования к продукции (их ещё
называют стандарты или технические условия). Назначение
стандартов – законодательное установление перечня свойств
продукции и количественного значения показателей этих
свойств, а также наличие стандартных требований к качеству
группы однородной продукции.
Таким образом, из всех рассмотренных источников инфор-
мации о качестве продукции по полноте, достоверности,
доступности для понимания при осуществлении торговли на
товарных биржах наилучшими являются стандарты вида
технических условий.
Тем не менее, информации о качестве продукции, содер-
жащейся в стандартах, недостаточно для снижения риска
неисполнения биржевых операций, поскольку биржа несёт
ответственность перед клиентами не за информацию о товаре, а
за сам товар, его количество и качество. Для того чтобы биржа
была уверена в адекватности товара, необходимо проводить
экспертизу этого товара. Одной из форм экспертизы, всё более
широко используемой во всём цивилизованном мире, является
сертификация продукции и систем качества на предприятиях,
производящих товар. В настоящее время сертификация
продукции стала весьма действенным инструментом управления
качеством и фактором, укрепляющим уверенность продавцов,
покупателей и потребителей в качестве товара.
Таким образом, при оценке качества биржевого товара
следует ориентироваться на:
• информацию о качестве, заключённую в стандартах и
других нормативно-технических документах;
• сертификацию продукции как средство квалифи-
цированного и обоснованного определения соответствия
качества продукции требованиям стандартов и
контрактов;
• сертификацию систем качества как средство под-
тверждения способности изготовителя обеспечивать
высокое качество продукции и стабильность его
производства.
46
 Очень часто товары теряют свои качества и обесцениваются
из-за нарушения правил упаковки, неправильного хранения,
транспортирования, когда под воздействием различных внеш-
них факторов – механических, климатических, биологических и
других – происходят количественные и качественные изменения.
В таких случаях необходимо провести входной контроль
качества продукции при поступлении ее на биржевой склад. При
этом определяют:
• соответствие товарных качеств действующим государст-
венным стандартам;
• снижение сортности товаров в процессе
транспортировки и хранения;
• соответствие качества товара прейскурантной или
договорной цене;
• правильность уценки и переоценки товаров;
• размеры естественной убыли;
• причины брака товаров;
• правильное наименование товара, назначение и
соответствие маркировке и сопроводительным товарно-
транспортным документам.
Весьма важно получить информацию о фактическом состоя-
нии продукции и сопоставить её с заранее установленными
требованиями международных, национальных и государствен-
ных стандартов.

2.3. Ценные бумаги – биржевой товар

Экономическая теория утверждает, что весь товарный мир
делится на две группы: собственно товары (материальные блага,
услуги) и деньги. В свою очередь, деньги могут быть просто
деньгами или капиталом, т.е. деньгами, которые приносят
новые деньги. Всегда имеется потребность в передаче денег от
одного лица (юридического или физического) к другому.
Практика рынка выработала два основных способа
указанной передачи денег: через процесс кредитования и путём
выпуска и обращения ценных бумаг. Например, нужен товар, за
него надо заплатить, а денег по какой-либо причине нет
(отсутствуют наличные, нет денег на счёте). Или, наоборот,
47
нужны деньги для производства товара, но сам товар будет
произведён спустя какое-то время. Кроме того, на товарном
рынке существуют ситуации, когда необходимо осуществить
передачу товара при отсутствии его самого, например, когда
товар находится в пути или он ещё не произведен, или его нет в
момент заключения сделки (находится на складе).
Таким образом, в условиях рынка его участники вступают
между собой в многочисленные отношения, в том числе по
поводу передачи денег и товаров. Эти отношения определённым
образом фиксируются, оформляются, закрепляются.
В этом смысле ценная бумага – это такая форма фиксации
рыночных отношений между участниками рынка, которая сама
является объектом этих отношений. То есть заключение сделки
или какого-либо соглашения между его участниками состоит в
передаче или купле-продаже ценной бумаги в обмен на деньги
или на товар.
Но ценная бумага – это не деньги и не материальный товар.
Её ценность состоит в тех правах, которые она даёт своему
владельцу. Последний обменивает свой товар или свои деньги
на ценную бумагу только в том случае, если он уверен, что эта
бумага ничуть не хуже, а даже лучше (удобнее), чем сами
деньги или товар. Поскольку и деньги, и товар в современных
условиях лишь разные формы существования капитала, то
экономическое определение ценной бумаги можно выразить
следующим образом.
Ценная бумага – это форма существования капитала,
отличная от его товарной, производительной и денежной форм,
которая может передаваться вместо него самого, обращаться на
рынке как товар и приносить доход.
Это особая форма существования капитала наряду с его
существованием в денежной, производительной и товарной
формах. Суть её состоит в том, что у владельца капитала сам
капитал отсутствует, но имеются все права на него, которые и
зафиксированы в форме ценной бумаги. Последняя позволяет
отделить собственность на капитал от самого капитала и
соответственно включить последний в рыночный процесс в
таких формах, в каких это необходимо для самой экономики.

48
 В отличие от ценной бумаги, например, банковская (или
любая другая) ссуда – это форма существования самого
денежного капитала, а не нечто отличное от него. В процессе
кредитования продаются и покупаются сами деньги как товар, а
точнее, денежный капитал, но не нечто отличное от самих
денег.
В форме ценной бумаги могут фиксироваться любые
общественно значимые права, если они имеют экономическую
(денежную) оценку.
Понятие ценной бумаги многогранно, поскольку сами
экономические отношения, которые выражаются ею, очень
сложны, плюс они постоянно видоизменяются и развиваются,
что находит свое выражение во всех новых формах
существования ценных бумаг.
Ценная бумага – это особый товар, который обращается на
особом, своём собственном рынке – рынке ценных бумаг, но не
имеет ни вещественной, ни денежной потребительной
стоимости, т.е. не является ни физическим товаром, ни услугой.
В расширенном понимании ценная бумага – это любой
документ ("бумага"), который продаётся и покупается по
соответствующей цене. Историческим примером тому может
служить продажа индульгенций в средние века, а в наше
время – продажа "ценных бумаг" типа "билетов МММ".
Теоретическое понятие ценной бумаги более узкое, так как
оно включает в себя только такие ценные бумаги, которые
отражают конкретные имущественные отношения, а не любые
отношения, например, отношения религиозной веры или веры
во что-либо другое.
Практический подход к определению ценной бумаги
может состоять в следующем. Если невозможно дать строго
научное, а затем и юридическое определение, если
невозможно сформулировать понятие ценной бумаги на все
случаи жизни, то эту трудность можно обойти путём
перечисления признанных государством конкретных видов
ценных бумаг, которые имеются в практике. Всё, что
объявлено как ценная бумага, подпадает под сферу действия
законодательных актов, регулирующих её жизнь от момента
выпуска до окончания срока обращения.
49
 Ценная бумага выполняет ряд общественно значимых
функций:
1) перераспределяет денежные средства (капиталы) между
отраслями и сферами экономики; территориями и
странами; группами и слоями населения; населением и
сферами экономики; населением и государством и т.п.;
2) предоставляет определённые дополнительные права её
владельцам, помимо права на капитал. Например, право
на участие в управлении, соответствующую информа-
цию, первоочерёдность в определенных ситуациях и т.п.;
3) обеспечивает получение дохода на капитал и (или)
возврат самого капитала и др.
Существующие в современной мировой практике ценные
бумаги делятся на два больших класса:
I класс — основные ценные бумаги;
II класс — производные ценные бумаги.
Основные ценные бумаги – это ценные бумаги, в основе
которых лежат имущественные права на какой-либо актив, обычно
на товар, деньги, капитал, имущество, различного рода ресурсы и
др.
Основные ценные бумаги, в свою очередь, можно разбить
на две подгруппы: первичные и вторичные ценные бумаги.
Первичные ценные бумаги основаны на активах, в число
которых не входят сами ценные бумаги. Это, например, акции,
облигации, векселя, закладные и др.
Вторичные ценные бумаги – это ценные бумаги,
выпускаемые на основе первичных ценных бумаг; это ценные
бумаги на сами ценные бумаги: варранты на ценные бумаги,
депозитарные расписки и др.
Производная ценная бумага – это бездокументарная
форма выражения имущественного права (обязательства),
возникающего в связи с изменением цены лежащего в основе
данной ценной бумаги биржевого актива.
Иначе говоря, производная ценная бумага – это ценная
бумага на какой-либо ценовой актив:
1) на цены товаров (обычно биржевых товаров: зерна,
мяса, нефти, золота и т.п.);
2) на цены основных ценных бумаг (обычно на индексы
50
 акций, облигаций);
3) на цены кредитного рынка (процентные ставки);
4) на цены валютного рынка (валютные курсы) и т.п.
К производным ценным бумагам относятся: фьючерсные
контракты (товарные, валютные, процентные, индексные и др.)
и свободнообращающиеся опционы.
Под видом ценных бумаг надо понимать такую их
совокупность, для которой все признаки, присущие ценным
бумагам, являются общими, одинаковыми.
Различают классификации ценных бумаг и классификации
видов ценных бумаг.
Классификации ценных бумаг – это деление ценных
бумаг на виды по определённым признакам, которые им
присущи.
Классификации видов ценных бумаг – это группировки
ценных бумаг одного и того же вида; это деление видов ценных
бумаг на подвиды. В свою очередь, подвиды могут в ряде
случаев делиться ещё дальше. Каждая нижестоящая
классификация входит в состав той или иной вышестоящей
классификации. Например, акция – один из видов ценных
бумаг. Но акция может быть обыкновенной и
привилегированной. Обыкновенная акция может быть
одноголосной или многоголосной, с номиналом или без
номинала и т.п.
Ценная бумага, как уже указывалось, обладает
определённым набором характеристик (признаков).
Временные характеристики:
1) срок существования ценной бумаги: когда она выпущена
в обращение, на какой период времени или бессрочно;
2) происхождение: ведёт ли начало ценная бумага от
своей первичной основы (товар, деньги) или от других
ценных бумаг.
Пространственные характеристики:
1) форма существования: бумажная, или, выражаясь
юридически, документарная форма или безбумажная,
бездокументарная форма (материализованная и нема-
териализованная);
2) национальная принадлежность: ценная бумага оте-
51
 чественная или другого государства, т.е. иностранная;
3) территориальная принадлежность: в каком регионе
страны выпущена данная ценная бумага.
Рыночные характеристики:
1) тип актива, лежащего в основе ценной бумаги, или её
исходная основа (товары, деньги, совокупные активы
фирмы и др.);
2) порядок владения: ценная бумага на предъявителя или
на конкретное лицо (юридическое, физическое);
3) форма выпуска: эмиссионная, т.е. выпускаемая
отдельными сериями, внутри которых все ценные
бумаги совершенно одинаковы по своим характерис-
тикам, или не эмиссионная (индивидуальная);
4) форма собственности и вид эмитента, т.е. того, кто
выпускает на рынок ценную бумагу: государство,
корпорации, частные лица;
5) характер обращаемости: свободно обращается на
рынке или есть ограничения;
6) экономическая сущность с точки зрения вида прав,
которые предоставляет ценная бумага;
7) уровень риска: высокий, низкий и т.п.;
8) наличие дохода: выплачивается по ценной бумаге
какой-то доход или нет;
9) форма вложения средств: инвестируются деньги в
долг или для приобретения прав собственности.
Основными видами ценных бумаг, с точки зрения их
экономической сущности, являются:
АКЦИЯ – единичный вклад в уставный капитал
акционерного общества с вытекающими из этого правами;
ОБЛИГАЦИЯ – единичное долговое обязательство на
возврат вложенной денежной суммы через установленный срок
с уплатой или без уплаты определённого дохода;
БАНКОВСКИЙ СЕРТИФИКАТ – свободно обращающееся
свидетельство о депозитном (сберегательном) вкладе в банк с
обязательством последнего выплаты этого вклада и процентов
по нему через установленный срок;

52
 ВЕКСЕЛЬ – письменное денежное обязательство должника
о возврате долга, форма и обращение которого регулируются
специальным законодательством – вексельным правом;
ЧЕК – письменное поручение чекодателя банку уплатить
чекополучателю указанную в нём сумму денег;
КОНОСАМЕНТ – документ (контракт) стандартной (между-
народной) формы на перевозку груза, удостоверяющий его
погрузку, перевозку и право на получение;
ВАРРАНТ – а) документ, выдаваемый складом и под-
тверждающий право собственности на товар, находящийся на
складе; б) документ, дающий его владельцу преимущественное
право на покупку акций или облигаций какой-то компании в
течение определённого срока времени по установленной цене;
ОПЦИОН – договор, в соответствии с которым одна из
сторон имеет право, но не обязательство, в течение
определённого срока продать (купить) у другой стороны
соответствующий актив по цене, установленной при заключении
договора, с уплатой за это право определённой суммы денег,
называемой премией;
ФЬЮЧЕРСНЫЙ КОНТРАКТ – стандартный биржевой
договор купли-продажи биржевого актива через определённый
срок в будущем по цене, установленной в момент заключения
сделки.
Срочные ценные бумаги – это ценные бумаги, имеющие
установленный при их выпуске срок существования. Обычно
срочные ценные бумаги делятся на три подвида:
1) краткосрочные, имеющие срок обращения до 1 года;
2) среднесрочные, имеющие срок обращения свыше
1 года в пределах до 5-10 лет;
3) долгосрочные, имеющие срок обращения до 20-30 лет.
Бессрочные ценные бумаги – это ценные бумаги, срок
обращения которых ничем не регламентирован, т.е. они
существуют "вечно" или до момента погашения, дата которого
никак не обозначена при выпуске ценной бумаги.
Классическая форма существования ценной бумаги – это
бумажная форма, при которой ценная бумага существует в
форме документа. Развитие рынка ценных бумаг требует пере-
хода многих видов ценных бумаг, прежде всего, эмиссионных, к
53
бездокументарной форме существования.
Инвестиционные (капитальные) ценные бумаги – ценные
бумаги, являющиеся объектом для вложения капитала (акции,
облигации, фьючерсные контракты и др.).
Неинвестиционные ценные бумаги – ценные бумаги,
которые обслуживают денежные расчеты на товарных или
других рынках (векселя, чеки, коносаменты).
Владение ценной бумагой может быть именное или на
предъявителя. Предъявительская ценная бумага не фиксирует
имя ее владельца, и ее обращение осуществляется путём простой
передачи от одного лица к другому. Именная ценная бумага
содержит имя её владельца и, кроме того, регистрируется в
специальном реестре.
Если именная ценная бумага передается другому лицу путём
совершения на ней передаточной надписи (индоссамента), то
она называется ордерной ценной бумагой.
Государственные ценные бумаги – это обычно различные
виды облигаций. Негосударственные ценные бумаги – это
ценные бумаги, которые выпускаются в обращение
корпорациями (компаниями, банками, организациями) и даже
частными лицами.
Основные виды ценных бумаг являются рыночными, т.е.
могут свободно продаваться и покупаться на рынке. Однако в
ряде случаев обращение ценных бумаг может быть ограничено,
и ценную бумагу нельзя продать никому, кроме как тому, кто её
выпустил, и то через оговоренный срок. Такие бумаги являются
нерыночными.

2.4. Валюта как товар

Наличие национальных валют и отсутствие единого
платёжного средства, которое можно было бы использовать в
качестве международного средства обращения при расчётах во
внешней торговле, по кредитам, инвестициям, межгосударствен-
ным платежам и т.д., предопределяют необходимость обмена
одной валюты на другую. Под термином "валюта" понимаются
обычно все иностранные денежные единицы, выраженные в них

54
ценные бумаги, средства платежа, а также драгоценные
металлы. Валюта именуется по названиям денежных единиц:
доллар США, евро, швейцарский франк и т.д.
Валюта является своеобразным товаром.
Для операций купли-продажи валюты необходимо иметь
чёткое представление о валютном курсе.
Валютный курс определяют как стоимость денежной
единицы одной страны, выраженную в денежных единицах
другой страны. Валютный курс необходим для обмена валют
при торговле товарами и услугами; движении капиталов и
кредитов; для сравнения цен на мировых товарных рынках, а
также стоимостных показателей разных стран; для периоди-
ческой переоценки счетов в иностранной валюте фирм, банков,
правительств и физических лиц.
Валютные курсы подразделяются на два основных вида:
фиксированные и плавающие.
Фиксированный валютный курс колеблется в узких
рамках. Плавающие валютные курсы зависят от рыночного
спроса и предложения на валюту и могут значительно
колебаться по величине.
Развитие внешнеэкономических отношений требует особого
инструмента, посредством которого субъекты, действующие на
международном рынке, могли бы поддерживать между собой
тесное финансовое взаимодействие. Таким инструментом вы-
ступают банковские операции по обмену иностранной валюты.
Важнейшим элементом в системе банковских операций с
иностранной валютой является обменный валютный курс, т.к.
развитие международных экономических отношений требует
измерения стоимостного соотношения валют разных стран.
Валютный курс необходим для:
1) взаимного обмена валютами при торговле товарами,
услугами, при движении капиталов и кредитов. Экспортер
обменивает вырученную иностранную валюту на нацио-
нальную, так как валюты других стран не могут обращаться
в качестве законного покупательного и платежного средства
на территории данного государства. Импортер обменивает
национальную валюту на иностранную для оплаты товаров,
купленных за рубежом. Должник приобретает иностранную
55
 валюту за национальную для погашения задолженности и
выплаты процентов по внешним займам;
2) сравнения цен мировых и национальных рынков, а также
стоимостных показателей разных стран, выраженных в
национальных или иностранных валютах;
3) периодической переоценки счетов в иностранной валюте
фирм и банков.
Валютный курс – это обменное соотношение между двумя
валютами, например 100 иен за 1 доллар США или 15 лей
Республики Молдова за 1 доллар США.
Условно существует пять систем валютных курсов:
1. Свободное ("чистое") плавание.
2. Управляемое плавание.
3. Фиксированные курсы.
4. Целевые зоны.
5. Гибридная система валютных курсов.
Так, в системе свободного плавания валютный курс
формируется под воздействием рыночного спроса и пред-
ложения. Валютный форексный рынок при этом наиболее при-
ближен к модели совершенного рынка: количество участников
как на стороне спроса, так и на стороне предложения огромно,
любая информация передаётся в системе мгновенно и доступна
всем участникам рынка, искажающая роль центральных банков
незначительна и непостоянна.
В системе управляемого плавания, кроме спроса и
предложения, на величину валютного курса оказывают сильное
влияние центральные банки стран, а также различные вре-
менные рыночные искажения.
Примером системы фиксированных курсов является
Бреттон-Вудская валютная система 1944 – 1971 гг.
Система целевых зон развивает идею фиксированных
валютных курсов. Её примером является фиксация российского
рубля к доллару США в коридоре 5,6 – 6,2 рубля за 1 доллар
США (в докризисные времена). Кроме того, к этому типу можно
отнести режим функционирования курсов валют стран-участниц
Европейской валютной системы.
56
 Наконец, примером гибридной системы валютных курсов
является современная валютная система, в которой су-
ществуют страны, осуществляющие свободное плавание
валютного курса, имеются зоны стабильности и т.п. Подробное
перечисление режимов курсов валют различных стран,
действующих в настоящее время, можно найти, например, в
изданиях МВФ.
Множество валютных курсов можно классифицировать по
различным признакам (смотрите таблицу 1).
Одним из наиболее важных понятий, используемых на
валютном рынке, является понятие реального и номинального
валютного курса.
Реальный валютный курс можно определить как отноше-
ние цен товаров двух стран, взятых в соответствующей валюте.
Номинальный валютный курс показывает обменный курс
валют, действующий в настоящий момент времени на валютном
рынке страны.
Валютный курс, поддерживающий постоянный паритет
покупательной силы – это такой номинальный валютный курс,
при котором реальный валютный курс неизменен.
Кроме реального валютного курса, рассчитанного на базе
отношения цен, можно использовать этот же показатель, но с
другой базой, например, приняв за неё отношение стоимости
рабочей силы в двух странах.
Курс национальной валюты может изменяться неодинаково
по отношению к различным валютам во времени. Так, по
отношению к сильным валютам он может падать, а по
отношению к слабым – подниматься. Именно поэтому для
определения динамики курса валюты в целом рассчитывают
индекс валютного курса. При его исчислении каждая валюта
получает свой вес в зависимости от доли приходящихся на неё
внешнеэкономических сделок данной страны. Сумма всех весов
составляет единицу (100%). Курсы валют умножаются на их
веса, далее суммируются все полученные величины и берётся их
среднее значение.

57
 Таблица 1
Классификация видов валютного курса
ВИДЫ
КРИТЕРИЙ
ВАЛЮТНОГО КУРСА

Плавающий
1. Способ фиксации Фиксированный
Смешанный
Паритетный
2. Способ расчёта
Фактический
Срочных сделок
3. Вид сделок Спот-сделок
Своп-сделок
Официальный
4. Способ установления
Неофициальный
5. Отношение к паритету Завышенный
покупательной способности Заниженный
валют Паритетный
Курс покупки
6. Отношение к участникам сделки Курс продажи
Средний курс
Реальный
7. По учёту инфляции
Номинальный
Курс наличной продажи
Курс безналичной продажи
8. По способу продажи
Оптовый курс обмена валют
Банкнотный

В современных условиях валютный курс формируется, как и

любая рыночная цена, под воздействием спроса и предложения.
Уравновешивание последних на валютном рынке приводит к
установлению равновесного уровня рыночного курса валюты.
Это так называемое "фундаментальное равновесие".
Размер спроса на иностранную валюту определяется
потребностями страны в импорте товаров и услуг, расходами
туристов данной страны, выезжающих в иностранные госу-

58
дарства, спросом на иностранные финансовые активы и спросом
на иностранную валюту в связи с намерениями резидентов
осуществлять инвестиционные проекты за рубежом.
Чем выше курс иностранной валюты, тем спрос на нее
меньше; чем ниже курс иностранной валюты, тем спрос на нее
больше.
Размер предложения иностранной валюты определяется
спросом резидентов иностранного государства на валюту дан-
ного государства, спросом иностранных туристов на услуги в
данном государстве, спросом иностранных инвесторов на акти-
вы, выраженные в национальной валюте данного государства, и
спросом на национальную валюту в связи с намерениями
нерезидентов осуществлять инвестиционные проекты в данном
государстве.
Например, чем выше курс иностранной валюты по
отношению к отечественной, тем меньшее количество
национальных субъектов валютного рынка готово предложить
отечественную в обмен на иностранную и, наоборот, чем ниже
курс национальной валюты по отношению к иностранной, тем
большее количество субъектов национального рынка готово
приобрести иностранную валюту.
Как любая цена, валютный курс отклоняется от стоимостной
основы – покупательной способности валют – под влиянием
спроса и предложения валюты. Соотношение такого спроса и
предложения зависит от ряда факторов. Многофакторность
валютного курса отражает его связь с другими экономическими
категориями – стоимостью, ценой, деньгами, процентом,
платёжным балансом и т.д. Причем происходит их сложное
переплетение и выдвижение в качестве решающих то одних, то
других факторов.
Факторы, влияющие на величину валютного курса,
подразделяются на структурные (действующие в долгосрочном
периоде) и конъюнктурные (вызывающие краткосрочное
колебание валютного курса).
К структурным факторам относятся:
1. Конкурентоспособность товаров страны на мировом
рынке и её изменение.
2. Состояние платёжного баланса страны.
59
 3. Покупательная способность денежных единиц и темпы
инфляции.
4. Разница процентных ставок в различных странах.
5. Государственное регулирование валютного курса.
6. Степень открытости экономики.
Конъюнктурные факторы связаны с колебаниями деловой
активности в стране, политической обстановкой, слухами и
прогнозами.
К ним относятся:
1. Деятельность валютных рынков.
2. Спекулятивные валютные операции.
3. Кризисы, войны, стихийные бедствия.
4. Прогнозы.
5. Цикличность деловой активности в стране.

***
Данная тема рассматривает понятие и состав биржевого
товара, даётся характеристика биржевого товара товарных бирж,
рассматриваются ценные бумаги и валюта как биржевой товар.

КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. Перечислите основные характерные черты биржевого
товара.
2. Какие классы биржевых товаров выделяют в мировой
практике?
3. Какими чертами характеризуются вещественные
биржевые товары?
4. Какие требования к информации предъявляются на
товарных биржах?
5. Какие функции выполняет ценная бумага?
6. В чём состоят временные, пространственные и рыночные
характеристики ценной бумаги?
7. Какое значение имеет существование ценной бумаги в
безбумажной форме?
8. Чем отличаются производные ценные бумаги от основных?
9. Почему валюта выступает в роли биржевого товара?
10. Перечислите основные черты, характеризующие валюту.
60
 ТЕСТЫ

1. Что привлекает в акциях эмитента:

a) установление твердого размера дивидендов независи-
мо от прибыли;
b) гарантия выплаты дивидендов инвесторам;
c) обязательность возвращения инвесторам капитала,
вложенного в покупку акций;
d) использования полученных средств для формирования
производственных и непроизводственных фондов.
A (b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (d).
2. Дисконт – это:
a) годовой доход институционального инвестора;
b) относительный показатель дохода, приходящийся на
единицу затрат;
c) разница между ценой продажи облигации и ее номиналом;
d) цена продажи облигации в средствах массовой инфор-
мации.
A (b, c); B (c); C (a, b, d); D (a, b, c, d).
3. Акционер – это:
a) Департамент по управлению имуществом РМ;
b) кредитор, который кредитует предприятие;
c) дилер по реализации акций;
d) совладелец предприятия, имеющий право на часть его
прибыли.
A (d); B (c, d); C (a, b, d); D (a, b, c, d).
4. Доходность акции – это:
a) рыночная стоимость акции;
b) критерий, обеспечивающий доход инвестора;
c) биржевая активность акции;
d) оценка, доступная очень узкому кругу инвесторов.
A (b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (b).
5. Корпоративные облигации – это:
a) мелкопроцентные облигации для торговой сферы;
b) облигации, по которым не выплачивается доход;

61
 c) обязательства компаний перед кредиторами о выплате
суммы долга;
d) обязательства, носящие спекулятивный характер.
A (c); B (a, c); C (b, d); D (b, c, d).

Список литературы
1. Агроскин В.В. Что такое фондовая биржа. Торговля
акциями. Москва, 1991.
2. Бороздин П.Ю. Ценные бумаги и фондовый рынок. Москва, 1994.
3. Галанов В.А. Рынок ценных бумаг. Москва, 2001.
4. Галанов В.А. Биржевое дело. Москва, 2002. С. 45-57.
5. Дегтярева О.Л. Биржевое дело. Москва, 1997.
6. Жуков Е.Ф. Ценные бумаги и фондовые рынки. Москва, 1995.
7. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. Москва, 1998.
8. О’Брайн Финансовый анализ и ценные бумаги. Москва, 1995.
9. Перчинская Н.П. Фондовый рынок Молдовы. Кишинев, 2001.
10. Петраков Н.Я. Фондовый портфель. Москва, 1998.
11. Резго Г.Я. Биржевое дело. Москва, 2003.
12. Ричард Тьюлз Фондовый рынок. Москва, 1997.

62
 Тема 3. ФОНДОВАЯ БИРЖА – ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК
ЦЕННЫХ БУМАГ

3.1. Сущность и цели фондовой биржи

Становление в РМ рыночных отношений привело не только
к трансформации существующих ранее форм и методов
управления, изменению технологий функционирования то-
варных и финансовых рынков, модернизации всех сфер
экономики. Свое второе рождение получили некоторые виды
экономической деятельности, которые не требовались в
условиях административной экономики, в частности, фондовый
рынок.
Фондовый рынок делится на первичный и вторичный.
Именно вторичный рынок ценных бумаг представлен
организованным (биржевым) рынком, который охватывается
понятием фондовой биржи.
На первичном рынке осуществляется продажа ценных бумаг
их первым владельцам (инвесторам). Всё последующее
движение ценных бумаг происходит на вторичном рынке.
На вторичном рынке происходит лишь смена владельцев
ценных бумаг (акционеров или кредиторов), а средства от
продажи ценных бумаг поступают не эмитентам, а бывшим
владельцам ценных бумаг.
Первичный и вторичный рынки ценных бумаг выполняют разные
функции. Функция вторичного рынка состоит, прежде всего, в том,
чтобы обеспечить ликвидность выпускаемых ценных бумаг, то есть
возможность продажи их владельцами в случае необходимости.
В то же время, первичный и вторичный рынок ценных бумаг
тесно взаимосвязаны друг с другом. Эта взаимосвязь особенно
наглядно проявляется в том случае, если посмотреть на
проблему инвестирования со стороны инвестора. Последнему
обычно безразлично, покупает он акцию, облигацию или иную
ценную бумагу нового выпуска или уже находящуюся в
обороте. Для инвестора важным является уровень доходности,
ликвидность и надёжность ценной бумаги.
Следует также иметь в виду, что на первичном и вторичном
рынке ценных бумаг действуют одни и те же финансовые

63
посредники, а средства на покупку ценных бумаг поступают из
одних и тех же источников.
На биржевом (или организованном) рынке в развитых
странах реализуется относительно небольшая часть всех ценных
бумаг. Однако влияние этой части рынка на процессы,
происходящие на всём фондовом рынке, значительно больше.
На биржевом рынке продаются наиболее качественные ценные
бумаги. Цены и тенденции их изменения, складывающиеся на
организованном рынке, во многом определяют уровень и
движение курсов ценных бумаг во внебиржевом обороте. Кроме
того, если взять торговлю акциями, то в некоторых странах
объём сделок на биржевом рынке намного превышает
внебиржевой оборот.
Организованный рынок ценных бумаг представлен сетью
фондовых бирж, механизм функционирования которых рассмот-
рен ниже.
Согласно действующему молдавскому законодательству
фондовая биржа относится к участникам рынка ценных бумаг,
организующим их куплю-продажу. По закону фондовая биржа
не может совмещать деятельность по организации торговли
ценными бумагами с другими видами профессиональной
деятельности на рынке ценных бумаг, кроме депозитарной и
клиринговой (депозитарии оказывают услуги по хранению
сертификатов ценных бумаг и/или учёту прав собственности на
ценные бумаги, а клиринговые организации осуществляют
расчётное обслуживание участников рынка ценных бумаг).
Признаки классической фондовой биржи:
1) это централизованный рынок, с фиксированным местом
торговли, т.е. наличием торговой площадки;
2) на данном рынке существует процедура отбора наилучших
товаров (ценных бумаг), отвечающих определённым требо-
ваниям (финансовая устойчивость и крупные размеры
эмитента, массовость ценной бумаги как однородного и
стандартного товара, массовость спроса, чётко выраженное
колебание цен и т.д.);
3) существование процедуры отбора лучших операторов рынка
в качестве членов биржи;

64
 4) наличие временного регламента торговли ценными бумага-
ми и стандартных торговых процедур;
5) централизация регистрации сделок и расчётов по ним;
6) установление официальных (биржевых) котировок;
7) надзор за членами биржи (с позиций их финансовой устой-
чивости, безопасного ведения бизнеса, соблюдения этики
фондового рынка).
Фондовая биржа – это организованный, регулярно
функционирующий рынок ценных бумаг и других финансовых
инструментов.
Она представляет собой чрезвычайно важный механизм для
организации предпринимательской деятельности и для функ-
ционирования современной рыночной экономики в целом.
Фондовая биржа создаётся в форме некоммерческого
партнёрства. Основная цель её деятельности – это создание
благоприятных условий для широкомасштабной и эффективной
торговли ценными бумагами, что несовместимо с коммерческим
подходом к работе фондовой биржи. Это объясняется тем, что
если организаторы будут стремиться получить прибыль за счёт
увеличения вступительных взносов, отчислений от вознаграж-
дений, получаемых её членами за участие в торгах, и прочих
платежей, то субъекты рынка ценных бумаг в конечном итоге
отдадут предпочтение внебиржевой торговле. Доходы биржи
ограничиваются суммами, необходимыми для обеспечения её
нормального функционирования и развития. Они не исполь-
зуются на выплату дивидендов тем, кто внёс свои средства в
уставный капитал биржи.
Операторами фондовой биржи выступают банки, инвести-
ционные и финансовые компании и фонды, брокерские
конторы.
Для того чтобы лучше вникнуть в сущность фондовой
биржи, разберем её основные функции и задачи.
Фондовая биржа выступает одним из регуляторов финан-
сового рынка. Основная её роль заключается в обслуживании
движения финансовых и ссудных капиталов – накоплении и
концентрации этих капиталов с одной стороны, кредитовании и
финансировании государства и различных хозяйственных
структур – с другой.
65
 Роль фондовой биржи в экономике страны определяется,
прежде всего, долей акционерной собственности в производстве
валового национального продукта. Кроме того, роль биржи
зависит от уровня развития рынка ценных бумаг в целом.
Биржа должна предоставлять место для торговли фон-
довыми ценностями. Для этого необходимо разработать
правила регулирования купли-продажи ценных бумаг, а также
предъявлять жесткие требования к компаниям, членам биржи.
Фондовая биржа должна располагать обученным, высоко-
квалифицированным персоналом, способным не только
проводить самостоятельные торги, по и обеспечить эф-
фективный надзор за исполнением сделок, заключённых на
бирже.
Поэтому задачи и функции фондовой биржи определяются
тем положением, которое она занимает на рынке ценных бумаг
как участник.
Функции фондовой биржи:
• создание постоянно действующего рынка;
• определение цен;
• распространение информации о товарах и финансовых
инструментах, их цена и условия обращения;
• поддержание профессионализма торговых и финансовых
посредников;
• выработка правил;
• индикация состояния экономики, её товарных сегментов
и фондового рынка.
Одной из основных функций биржи является мобилизация и
концентрация свободных денежных капиталов и накоплений
посредством продажи ценных бумаг, а также передача прав
собственности.
Также функцией фондовой биржи является обеспечение
высокого уровня ликвидности вложений в ценные бумаги,
гарантий использования сделок.
Биржа может выполнять все выше перечисленные функции.
Если она становится местом массовых сделок, то к её услугам
обращаются многие тысячи владельцев сбережений и ценных
бумаг. Тогда огромные суммы денег будут без труда "пере-
66
ливаться" из отрасли в отрасль, а торговля ценными бумагами
идти без заминок.
Фондовые биржи помогают быстро собрать деньги для
наращивания производства товаров повышенного спроса,
"выкачивая" деньги из отраслей, изготавливающих товары, по
которым предложение превысило спрос. Таким образом, фон-
довые биржи согласуют размеры спроса и предложения на
товарных рынках и тем самым обеспечивают развитие эконо-
мики страны в направлении, отвечающем нуждам потребителей.
На фондовой бирже происходит выявление равновесной
денежной цены, реально отражающей уровень эффективности
функционирования денежного капитала.
Важной задачей биржи является обеспечение гласности и
открытости биржевых торгов путём оповещения её членов о
месте и времени проведения торгов, о списке и котировке
ценных бумаг, допущенных к обращению на бирже, о
результатах торговых сетей.
Биржа должна создать арбитражную комиссию, т.е. меха-
низм для беспрепятственного разрешения спросов.

3.2. Организация и структура фондовой биржи

Биржи могут создаваться в форме ассоциаций (США),
акционерных обществ (Великобритания, Япония) или
действовать как публично-правовой государственный институт
(Франция).
Большая часть фондовых бирж-членов Международной
Федерации фондовых бирж (далее Федерация) зарегистрирована
в качестве компаний (70%), ассоциаций (16%) и других
структур (14%). В другие структуры на Европейском конти-
ненте включаются фондовые биржи, которые находятся в
собственности государства или регулируются специальными
правовыми актами (17%), в Азиатско-Тихоокеанском регионе
(АТР) – биржи различных организационно-правовых форм
(25%). В Южной Америке большинство фондовых бирж
зарегистрированы не как компании, а как ассоциации (60%), что
превышает показатели других регионов и среднестатистические
показатели Федерации.
67
 Изменение организационно-правовой формы отвечает также
целям расширения структуры органов управления фондовой
биржи путём допуска сторонних собственников в качестве
"оппонентов", "внутренних собственников", которые представ-
лены членами-совладельцами биржи. Сторонний совладелец
(партнер, акционер) будет больше заинтересован в инвести-
ровании в фондовую биржу, чем внутренний совладелец.
Результаты последних исследований органов биржевого
управления показывают, что участие в них других организаций
(помимо членов-совладельцев биржи) позволяет сделать
управление более эффективным. Это особенно важно в условиях
жесткой конкурентной среды.
Таким образом, необходимость поиска нового капитала и
создания эффективного биржевого контроля объясняет в зна-
чительной мере динамику деятельности ряда бирж в
направлении преобразования своего статуса и инкорпори-
рования.
Различаются центральные и региональные биржи.
Например, в США центральной биржей является Нью-Йоркская,
а региональными – биржи в Филадельфии, Лос-Анджелесе, Сан-
Франциско.
Независимо от формы существования биржи она может
быть как с ограниченным, так и с неограниченным числом
членов. В первом случае членом становится лицо, купившее на
ней "место".
Среднестатистическая фондовая биржа – член Федерации в
2004 г. имела 432 члена-совладельца (брокеры, брокеры-дилеры
и др.). За этой цифрой скрывается существенная дифферен-
циация по регионам и странам. В Северной Америке, например,
канадские биржи насчитывают в среднем около 80 членов, в то
время как в США – 2773, в Южной Америке биржи включают в
среднем по 58 членов-совладельцев, а фондовая биржа
NASDAQ, объединяющая 5553 члена-совладельца, является
самой большой торговой системой среди бирж-членов
Федерации.
Биржи Азиатско-Тихоокеанского региона насчитывают в
среднем 182 члена, Гонконгская фондовая биржа имеет в
регионе наибольшее число членов-совладельцев (929), а
68
Сингапурская фондовая биржа – наименьшее (33). В то же
время интересно отметить, что даже самые большие
европейские биржи, такие, как Лондонская фондовая биржа (300
членов) или Парижская (62), имеют более ограниченное
количество членов-совладельцев, чем биржи США.
Число членов-совладельцев биржи частично отражает
степень концентрации биржевого капитала. В США капитал
биржи распылен среди большего количества членов-
совладельцев, чем в Азии, в Европе или Латинской Америке.
В этой связи для членов-совладельцев фондовых бирж в
США характерна меньшая степень участия в собственности
(капитале, имуществе) фондовой биржи как в абсолютных, так и
в относительных значениях по сравнению с другими регионами.
На биржах США индивидуальные члены-совладельцы или
фирмы должны приобретать "место на бирже", которое
позволяет им вести бизнес. Обычно цена "места на бирже"
весьма высока и зависит от ряда факторов, таких, как обороты
торгов, ликвидность и т.д. Цена "места на бирже" может
достигать суммы в несколько миллионов долларов. На биржах
за пределами США понятия "место на бирже", как правило, не
существует.
В некоторых странах существуют ограничения по
национальной принадлежности членов биржи или по
минимальным размерам капитала её члена.
Фондовая биржа относится к числу закрытых бирж. Это
означает, что торговать на ней ценными бумагами могут только
её члены. Членами фондовой биржи являются её акционеры,
любые профессиональные участники рынка ценных бумаг.
Согласно действующим ранее нормативным документам,
членами биржи могли быть также государственные органы. В
России к профессиональным участникам рынка ценных бумаг
относят коммерческие банки, поэтому они также могут быть
членами биржи.
Фондовая биржа представляет собой чуткий барометр, по
которому судят о состоянии рынка ценных бумаг, а через него о
положении дел в экономике в целом.
Биржевые сделки не столь разнообразны, как банковские
операции с ценными бумагами, но всё же они довольно
69
многочисленны. Под биржевой операцией понимается сделка
купли-продажи с допущенными на биржу бумагами, заключен-
ная между участниками торговли в биржевом помещении в
установленное время.
Фондовая биржа может совмещать деятельность по органи-
зации торговли ценными бумагами только с депозитарной и
клиринговой деятельностью.
Ценные бумаги попадают на биржу не автоматически, и
далеко не все из них могут быть допущены на биржу.
Прежде чем фондовые ценности смогут участвовать в
сделке, они должны пройти специальную проверку. Процедура
допуска ценных бумаг к торговле на бирже называется
листингом. Он обеспечивает надёжность обращающихся на
бирже бумаг. Допуск фондовых ценностей после того, как они
прошли проверку листинга, осуществляет специальная
комиссия.
Управлением биржи занимается общее собрание членов
биржи и выборные органы, которые составляют общественную
структуру биржи. Все органы управления демократически
избраны и поэтому биржа рассматривается как само-
регулируемая организация, действующая на принципах
биржевого самоуправления.
Высшим органом биржи является общее собрание её членов,
которое решает финансовые и организационные вопросы,
определяет правила внутреннего распорядка. В промежутках
между собраниями высшим органом является биржевой сове
(комитет), который осуществляет контроль за текущей деятель-
ностью биржи. Для оперативного руководства деятельностью
создается исполнительная дирекция. На бирже создаются также
определённые подразделения, каждое из которых выполняет
специфические функции: оперативный или торговый отдел, где
заключаются сделки, регистрационный отдел (бюро), расчетный
отдел (палата). Могут быть созданы и другие отделы:
информационно-справочный, издательско-статистический, от-
дел внешних связей и другие.
Одним из вопросов организаций успешной работы компании
является создание обоснованной и эффективной организа-
ционно-штатной структуры. Соответствие организационно-
70
штатного построения компании решаемым ею задачам является
важной предпосылкой её эффективной работы.
Организационно-штатная структура компании зависит от
выполняемых ею функций, совокупность которых определяет
количество подразделений и выполняемые ими функций. При
этом эффективность управления зависит не только от совер-
шенства структуры управления, но и от соответствия и
оптимальности организаций функциональных подразделений.
По функциональному признаку и их роли в процессе
биржевой торговли эти задачи можно объединить в шесть
направлений или блоков:
1. Блок организации биржевой торговли.
2. Блок формирования листинга и состава участников
торгов.
3. Блок предторгового обслуживания.
4. Блок послеторгового обслуживания.
5. Блок надзора за биржевой деятельностью.
6. Блок автоматизации биржевых процессов.
Эти направления деятельности (их общее количество и
функциональное наполнение) являются определяющими для
построения организационно-штатной структуры фондовой
биржи. При таком построении каждое функциональное под-
разделение отвечает за отдельное направление процесса
биржевой деятельности.
Такое построение организационной структуры компании
позволяет уменьшить число руководителей, сокращает и
упорядочивает поток информации, используемой в процессе
управления. Важность этого обусловлена тем, что процесс
управления представляет собой процесс переработки инфор-
мации. Таким образом, организационное построение структуры
управления обеспечивает упорядочение содержания и объёма
информации и информационных потоков.
Фондовая биржа осуществляет торговлю только между
членами биржи, иные лица могут осуществлять сделки на бирже
только при посредничестве её членов, а членами биржи могут
быть только профессиональные участники рынка ценных бумаг
(брокер, дилер). В торговле на бирже принимают участие и
штатные работники – маклеры. По уставу фондовых бирж
71
посредники обычно не имеют право совершать собственные
сделки, но на деле это правило редко соблюдается. В некоторых
странах биржевые посредники являются государственными
чиновниками (например, во Франции), в других – представите-
лями частных фирм (например, в США, Великобритании).
Большая часть совершаемых на фондовой бирже операции
имеет непроизводительный характер: по своему содержанию
они представляют лишь перемещение стоимости из одних рук в
другие. Существует лишь одна операция фондовой биржи – это
размещение новых ценных бумаг.
За день на крупнейших фондовых биржах мира осу-
ществляются операции с десятками миллионов акций.
Потенциальными покупателями фондовых ценностей по оценке
американских биржевых экспертов являются около ста
миллионов человек.
Каждая биржа самостоятельно определяет регламент
заключения сделки. Но она не вправе устанавливать уровень и
пределы цен на фондовые ценности, допущенные к котировке.
Сделки должны содержаться в письменной форме; лица,
совершающие эти сделки, обязаны хранить у себя документы,
подтверждающие заключение в течение установленного срока,
по первому требованию предъявить их уполномоченным
сотрудникам налоговых служб и финансовых органов.
Все биржевые операции делятся на кассовые сделки и
сделки на срок. Кассовая сделка заключается на имеющиеся у
продавца в наличии ценные бумаги. Расчёт по таким сделкам
осуществляется в ближайшие после заключения сделки дни.
Сделки на срок (фьючерсные сделки) осуществляются в
определённый момент в будущем. Участники фьючерсной
сделки вносят гарантийные взносы (маржу), которые служат
финансовым обеспечением сделки и предназначены для того,
чтобы возместить потери первого участника другим из-за
невозможности выполнения сделки. Многие из финансовых
сделок заключаются на условиях соглашения на обратном
выпуске.
На деятельность биржи все большее влияние оказывают
достижения научно-технического прогресса. Процесс купли-
продажи ценных бумаг полностью автоматизирован и компью-
72
теризирован, что существенно снижает издержки и повышает
производительность сделок. В организации биржевых сделок
очень важным техническим элементом является электронное
табло, на котором указываются корпорации и котировка их
курсов.
Помимо чёткой организационной структуры каждая биржа
также использует принцип саморегулирования, т.е. имеет
внутрибиржевые нормативные акты, которые являются основой
биржевой деятельности конкретной биржи. К ним относят
Учредительный договор, Устав и Правила проведения торгов.
В Учредительном договоре перечисляются учредители
биржи, определяется цель её создания и способы реализации
поставленной задачи, устанавливается ответственность
учредителей по обязательствам биржи, первоначальный размер
уставного фонда, деление его на акции и порядок их
распределения между учредителями, права и обязанности
учредителей, порядок распределения прибыли и учреждения
резервного фонда, оговариваются условия прекращения
деятельности биржи, указываются местонахождение и
реквизиты биржи.
Как правило, Устав биржи включает следующие разделы:
1) общие положения;
2) задачи создания биржи;
3) деятельность биржи;
4) размер, порядок образования и изменения уставного
капитала, фондов и прибыли биржи;
5) права и обязанности членов биржи;
6) управление биржей;
7) учёт и отчётность биржи;
8) прекращение деятельности биржи.
В Правилах проведения торгов находят отражение такие
вопросы, как участники биржевых торгов и порядок их
проведения; биржевой товар, порядок выставления и снятия его
с торгов; биржевые сделки, их виды, порядок регистрации,
оформления, расторжения и признания их недействительными;
разрешение споров и санкции за нарушение правил биржевой
торговли.

73
 3.3. Эволюция и организация
Фондовой биржи Молдовы
В любой развитой стране роль индикатора рынка ценных
бумаг играет Фондовая биржа, которая призвана выполнять
функции организованного рынка, обеспечивая "место встречи"
спроса и предложения. Результатом является наилучшая цена
для продавца и покупателя. Её основное назначение состоит в
развитии организованного биржевого рынка, направленного на
создание инфраструктуры и предоставление услуг, обеспечи-
вающих совершение между участниками рынка ценных бумаг
гражданско-правовых сделок, предметом которых являются
ценные бумаги. На ней сконцентрирована вся информация о
спросе и предложении на ценные бумаги, что создает самые
благоприятные условия для определения курса ценных бумаг и
формирования централизованного торгового пространства.
Фондовая биржа, как форма организованного рынка, обладает
собственной спецификой, отличающей её от других рынков, в
частности, от финансовых.
За период своего развития Фондовая биржа Молдовы
прошла нелёгкий эволюционный путь своего становления.
Законодательная и нормативная база, которая с момента
формирования претерпела изменения, в настоящее время
приняла качественно новое состояние и повлияла на
осуществление деятельности всех участников фондового рынка,
в том числе и на фондовую биржу.
В декабре 1994 года согласно Закону об обращении ценных
бумагах и фондовых биржах, была учреждена Фондовая биржа
Молдовы (ФБМ), которая является акционерным обществом
закрытого типа. В создании биржи участвовало 34 учредителя –
профессиональных участников рынка ценных бумаг. Первые
сделки были проведены 26 июня 1995 года, этот день и
считается днём рождения Фондовой биржи Молдовы.
С открытием биржи была создана юридическая и
организационная база, способствующая проведению комплекс-
ных процессов на рынке капитала.
Благодаря поддержке со стороны США (помощь оказана
через Агентство Соединенных Штатов Америки по между-

74
народному развитию), Фондовая биржа оснащена совре-
менными технологиями по биржевым торгам.
По мнению международных экспертов Европейского банка
реконструкции и развития (1998 году), Фондовая биржа
Молдовы – это быстро развивающаяся и прогрессирующая
организация, ярко выделяющаяся на фоне новых фондовых
бирж Восточной Европы, имеющая минимальную степень
риска. С мая 1995 года ФБМ является активным членом
федерации Евро-Азиатских бирж (ФЕАФБ), которая была
основана в 1995 г. по инициативе Стамбульской фондовой
биржи. Целью данной Федерации является:
– развитие рынков капитала входящих в неё стран в части
совершенствования организационной структуры;
– решение проблем регулирования и саморегулирования
механизма деятельности брокеров и дилеров;
– организация эффективного мониторинга;
– выработка принципов корпоративного управления и др.
На первоначальном этапе развития для Фондовой биржи
были установлены требования относительно размера уставного
капитала. Первоначально уставный капитал биржи составлял
238 000 леев, в 1998 году 392 000 леев и в настоящее время
500 000 леев. Нормативы достаточности собственности капитала
в 1 000 000 леев и гарантийного фонда в размере 30% от
уставного капитала, установленные законодательством, в
настоящее время соблюдены.
В 1998 году ФБМ учредила Национальный депозитарий
ценных бумаг (НДЦБ) – некоммерческое акционерное общество
закрытого типа. Данное событие совпало с трёхлетним юбилеем
проведения первых биржевых торгов. Одновременно с разви-
тием рынка капитала доля собственности ФБМ уменьшилась и
акции стали распределяться между участниками НДЦБ.
Внедрение в 1998 году новой торговой системы, интегриро-
ванной с депозитарной системой, дало возможность гаранти-
ровано и оперативно осуществлять сделки. Внедрение этой
системы, как и создание НДЦБ, стало возможным благодаря
американской компании Priсe Watershouse и USAID. На началь-
ном этапе количество эмитентов, включенных в депозитарную
систему, было 5, к концу 1999 года их количество составило 48,
75
в настоящий момент все ценные бумаги, допущенные к торгам
на бирже, находятся в Национальном депозитарии, за исклю-
чением ценных бумаг инвестиционных фондов.
Осенью 2001 года были утверждены новые комиссионные
и взносы, разделенные между Фондовой биржей и
Национальным депозитарием. В этот же период на основании
тендера был избран Президент Национального депозитария, а
также единый для обеих структур расчётный банк, стал
проводиться мониторинг всех учредительных и нормативных
документов, внедряться в жизнь Концепция Национального
депозитария, разработанная Национальной комиссией по
ценным бумагам.
В апреле 2000 года Фондовая биржа Молдовы получила
статус саморегулируемой (СРО) некоммерческой организации.
Как саморегулируемая организация биржа является составной
частью единого механизма регулирования рынка ценных
бумаг, она наделена соответствующими полномочиями и
разрабатывает правила и стандарты деятельности своих
членов.
Введение в 2000 году новых Правил ФБМ качественно
изменили механизм проведения сделок. Уже сейчас, спустя два
года, Правила претерпели существенные изменения и допол-
нения в части технологии проведения сделок.
В рамках требований Правил был принят целый ряд
регламентов, процедур и инструкций, регламентирующих
деятельность биржи. Кроме этого, сформирована Комиссия по
соблюдению и рассмотрению вопросов, связанных с наруше-
нием требований Правил Фондовой биржи членами биржи и
применением мер дисциплинарного воздействия.
Положительным моментом в развитии рынка капитала
Молдовы, и в частности биржи, является появление биржевого
индекса. В начале 2000 года Национальная комиссия ввела в
обращение индекс CNVM-32 (официальная его публикация
началась с лета 2000 года). Индекс вычисляется еженедельно в
пятницу (или в понедельник) после закрытия на ФБМ торговой
сессии. За основу расчета CNVM-32 был взят самый известный
в мире индекс – "Dow Jones", который высчитывается в режиме
реального времени по результатам торгов на Нью-Йоркской
76
фондовой бирже. Структура портфеля CNVM-32 практически
отражает структуру внутреннего валового продукта (ВВП) в
Молдове:
• 57,55% предприятий, включённых в индекс, относятся к
производству продуктов питания и напитков;
• 19,42% – к легкой промышленности;
• 15,85% – к тяжелой промышленности;
• 7,18% – к сфере услуг.
Биржевой индекс необходим для того, чтобы специалисты
могли более точно ориентироваться в развитии экономики,
следить за динамикой её развития. Инвесторы – отечественные
и иностранные – следят по индексу за сохранностью своих
инвестиций. Специалисты полагают, что данный индекс
является не совсем классическим, поскольку экономика в
Молдове практически не работает, однако он показывает
определённую тенденцию на фондовом рынке. Активность
фондового рынка в Молдове слишком низкая для того, чтобы
индекс действительно был ориентиром для финансового
планирования, спекуляции и прочих действий. Возможно, в
будущем некоторая активность на бирже повысится со
значительным ограничением деятельности внебиржевого рынка.
В настоящее же время ситуация с CNVM-32 такова, что его
колебания в одну или другую сторону указывают на
определённые тенденции, если не на рынке, то в отношении
некоторых эмитентов.
Структура Фондовой биржи Молдовы
Высшим руководящим органом биржи является Общее
собрание членов. Единое, упорядоченное и эффективное
руководство биржей в период между собраниями членов,
осуществляет Биржевой Совет, который состоит из шестнадцати
человек, избираемых на один год. Эффективная реализация
целей и задач биржи обеспечивается Президентом биржи. С
1997 года по настоящее время Президентом ФБМ является
Корнелий Доду. Деятельность биржи осуществляется не-
посредственно департаментами биржи, которые выполняют
четко установленные функции на основании собственных
Положений об организации и функционировании, утверждён-

77
ных Президентом биржи. В настоящее время на бирже
функционируют следующие подразделения и департаменты:
1. Департамент листинга, маркетинга и котировок,
который занимается регистрацией ценных бумаг на бирже,
исследованием, изучением и включением ценных бумаг в
биржевой листинг. Листинг – это система поддержки рынка,
которая создает благоприятные условия для организованного
рынка, позволяет выявить наиболее надёжные и качественные
ценные бумаги и способствует повышению их ликвидности. В
департаменте уделяют внимание следующим целям: акцио-
нерной политике, политике ценных бумаг и политике
дивидендов. Отдельная роль отводится бирже как источнику
информирования и организованному рынку, распространению
любой информации о ценных бумагах. Ежемесячно в
информационном бюллетене "Bursa de Valori a Moldovei"
департамент печатает информацию по ценным бумагам,
допущенным к обращению на бирже, представляет статистику и
анализ биржевых торгов, а также другую информацию. Вся
информация по статистике биржевых сделок является
собственностью биржи.
2. Департамент клиринга и расчетов. Клиринг – это
совокупность действий, предпринимаемых Департаментом с
целью сбора, сверки, корректировки и подтверждения
информации о сделках с ценными бумагами на бирже, по
подготовке документов для исполнения сделок, а также по
зачёту взаимных денежных обязательств членов биржи.
3. Департамент по надзору за рынком осуществляет
следующие функции:
– соблюдение соответствия норм и требований законо-
дательства в осуществлении деятельности биржи и её
членов;
– надзор – осуществление постоянного надзора за деятель-
ностью членов биржи и деятельностью с ценными бума-
гами на бирже в целях обеспечения соответствующего
поведения членов на рынке ценных бумаг, поддержания
их высокого профессионального уровня, а также во
избежание различных манипуляций на рынке;
– разрешение правовых вопросов.
78
 4. Департамент электронной системы. Функции
департамента – наблюдение и поддержание электронной
системы для проведения сделок на бирже.
К обращению (торгам) на бирже допускаются следующие
ценные бумаги:
a) ценные бумаги, выпущенные государством, муниципием,
центральными и местными органами публичного управ-
ления;
b) корпоративные ценные бумаги, выпущенные юридичес-
кими лицами-резидентами;
c) корпоративные ценные бумаги, выпущенные юридически-
ми лицами – нерезидентами (международный сектор);
d) опционы на ценные бумаги и другие срочные контракты;
e) другие ценные бумаги и финансовые инструменты,
обращение которых не запрещено действующим законо-
дательством.
Биржа вправе регистрировать ценные бумаги, не имеющие
ограничения на свободное их обращение. Список корпора-
тивных ценных бумаг, обращающихся на бирже, подразделяется
на 2 группы:
– ценные бумаги, включенные в один из двух уровней
листинга;
– ценные бумаги, зарегистрированные на бирже (нон-
листинг), которые в зависимости от соответствия эмитента
определённым квалификационным требованиям, подразде-
ляются на 2 сектора – основной и второстепенный.
Требования по включению/поддержанию ценных бумаг в
листинге биржи для каждого уровня разные.
Для 1-го уровня листинга:
– уставный капитал не менее 10 млн. леев;
– эмитент осуществляет деятельность не менее трёх лет и
располагает финансовыми отчётами за весь указанный
период;
– эмитентом получена чистая прибыль за последние два
года деятельности;
– финансовый отчёт за последний год деятельности под-
тверждён аудиторской организацией.

79
 Для 2-го уровня листинга:
– уставный капитал не менее 1 млн. леев;
– эмитент осуществляет свою деятельность не менее трёх
лет;
– финансовый отчет за последний год деятельности под-
твержден аудиторской организацией.

3.4. Аспекты функционирования ФБМ

Для проведения торгов биржа использует компьютерную
программу АТС (автоматизированная торговая система).
АТС функционирует с 10:00 до 15:00 часов с понедельника
и до пятницы включительно. Исключение составляют дни,
объявленные официально праздничными.
Президент биржи вправе изменять расписание работы АТС
в случаях, необходимых для успешного проведения торгов
на ФБМ.
Допуск в АТС возможен лишь при использовании индиви-
дуального кода и пароля, имеющихся у каждого биржевого
агента и известных лишь ему; в целях повышения уровня
безопасности при оперировании системой, каждый Биржевой
агент должен периодически менять пароль к доступу в АТС.
Биржевой агент ответственен за обеспечение безопасности
кодов, которые ему были даны, и другой информации, позво-
ляющей доступ в АТС.
Члены биржи несут ответственность только за неправильное
использование их агентами систем и торговых механизмов
на ФБМ.
Для каждого типа ценных бумаг, допущенных к хождению
на бирже, Администрация установила раздельные торговые
сессии.
Президент биржи назначает из числа её персонала Админи-
стратора торговой сессии, который одновременно исполняет и
служебные обязанности Администратора АТС.
Оперирование в системе и объявления об открытии и за-
крытии торговой сессии являются прерогативой Администра-
тора сессии.
Также в компетенции Администратора сессии надзор за
80
соблюдением норм поведения во время сессии и право вывода
из зала лиц, поведение которых не соответствует нормам,
принятым на бирже.
Биржевая сделка осуществляется на основе поручения,
введённого в АТС биржевым агентом от имени члена биржи.
Биржевое поручение – это инструкция касательно предло-
жения на покупку или продажу ценных бумаг, обращающихся
на бирже, которая передается от имени и на счёт члена биржи
или от имени члена и на счёт клиента.
Каждое полученное от клиента поручение должно быть
немедленно зарегистрировано в реестрах внутреннего исполь-
зования члена. В них делаются следующие записи:
а) наименование акционерного общества и код ISIN ценных
бумаг, выпущенных обществом (код, присвоенный НКЦБ);
б) символ и описание ценных бумаг;
в) день и время, когда поручение было принято;
г) тип поручения (продажа или покупка);
д) количество;
е) наивысшая цена или рыночная;
ж) период, на который поручение действительно;
з) номер поручения и внутренний учёт члена биржи;
и) счёт, на который выполняется поручение, информация о
счетах по сделкам клиента;
к) идентификация члена и биржевого агента, от имени
которого вводится биржевое поручение;
л) указание времени ввода поручения в АТС и номер
поручения данного системой;
м) любое изменение поручения клиента;
н) записи касательно исполнения или неисполнения отзыва
или отмены поручения.
Поручения получаются и передаются для исполнения на
бирже при соблюдении членом следующих условий:
а) поручения о покупке от имени и за личный счёт должны
быть осуществлены без ущерба для минимального
капитала, установленного НКЦБ;
б) для поручения на покупку за счёт клиентов на счёте
члена, открытого в расчетном банке ФБМ, должно быть
81
 обеспеченно необходимое количество денег для покрытия
объема сделки (исключение составляют случаи, когда
сделка осуществляется с участниками расчетного агент-
ства в составе Депозитария и при обменных сделках);
в) для поручений на продажу член должен удостовериться в
наличии ценных бумаг на счёте клиента, а также в том,
что на них не наложены какие-либо ограничения (залог
блокирование и т.д.);
г) ограниченная цена должна вписываться в допустимые
процентные параметры в соотношении с ценой, установ-
ленной для данной ценной бумаги на предыдущих торгах;
д) поручения клиента должны быть переданы немедленно на
биржу для исполнения в том виде и порядке, в которых
они были получены от клиентов;
е) поручения клиентов выполняются в приоритетном
порядке по сравнению с собственными поручениями
члена;
ж) в случае отмены или отзыва поручения с биржи, денеж-
ные средства и ценные бумаги полностью возвращаются
клиенту.
В биржевых поручениях цена ценных бумаг для одной
единицы выражается целыми (лей) и двумя десятыми (бань).
В зависимости от формы объявления и выполнения
поручений в АТС различаются два следующих биржевых
поручения:
а) осуществляемые в автоматизированном режиме (режим
аукционов);
б) осуществляемые в прямом порядке (прямые поручения).
В свою очередь, поручения на исполнения в автоматизи-
рованном режиме, в зависимости от периода в рамках одной
торговой сессии, когда они могут быть приняты АТС, под-
разделяются на:
а) лимитные поручения;
б) рыночные поручения.
Поручения, осуществляемые в прямом порядке также под-
разделяются на две категории:
а) прямые поручения;
б) условные поручения.
82
 Лимитное поручение – это биржевое поручение, которое
позволяет агенту действовать в определённых рамках для
проведения сделки при условии наилучшей рыночной цены.
Лимитное поручение устанавливает минимальную цену, ниже
которой клиент не желает продавать ценные бумаги, а лимитное
поручение на покупку – максимальную цену, больше которой
покупатель не может предложить. Лимитное поручение может
быть введено в АТС только в период открытой цены.
Рыночное поручение – это поручение, которое может быть
введено в АТС только в период рыночной цены и которое может
быть исполнено только в период цены на момент открытия
рынка.
Цена на момент открытия рынка – это цена, вычисленная
посредством квитовки введённых лимитных поручений в
период до открытия биржи. Она представляет собой цену всех
торговых сессий, принятых АТС как возможные для исполнения
в момент открытия рынка. Вычисления осуществляются АТС
раздельно по каждой ценной бумаге, согласно алгоритму
FIXING (аукцион), который устанавливает цену, по которой
самое большое количество ценных бумаг может участвовать в
сделке, быть транзакционированно на основе биржевых
поручений, введенных в АТС.
Прямое поручение – это поручение, согласно которому
биржевые агенты заключают в АТС сделку по цене и количестве,
четко установленным предварительно продавцом и покупателем
в результате договорённости, достигнутой вне биржи.
Условное поручение – это предложение на продажу или
покупку ценных бумаг по фиксированной цене, предложенной
продавцом, исполнение которого обусловлено принципом
"покупаю/продаю всё количество или ничего".
Прямые поручения и условные могут вводиться в течение
всего периода работы АТС в рамках одной торговой сессии.
В зависимости от того, как объявлены и выполнены
биржевые поручения с ценными бумагами, допущенными к
обращению на бирже, можно совершать операции или в режиме
интерактивного рыночного механизма, созданного в Основной
секции биржи, или в режиме прямого рынка, действующего в
секции прямых сделок.
83
 Основная секция биржи предназначена для организации и
проведения интерактивных торгов ценных бумаг.
В случае проведения сделки с ценными бумагами на
интерактивном рынке биржи торговая сессия состоит из двух
периодов:
1. Периода открытой цены, включающего два этапа:
а) период открытия рынка, в который вводятся лимит-
ные поручения в АТС;
б) открытие рынка, в котором на основе лимитных
поручений осуществляется идентификация АТС всех
возможных сделок (сквитованых); вычисляется и
афишируется рыночная цена для каждой ценной
бумаги. На протяжении всего этого периода АТС не
принимает иных биржевых поручений кроме прямых
или условных.
2. Периода рыночной цены, где все сделки по одной ценной
бумаге осуществляются на основе рыночных поручений по
одной и той же цене – рыночной цене, вычисленной в период
открытия дня соответствующей ценной бумаги.
Как длительность периода открытой цены, так и периода
рыночной цены устанавливается заранее Администрацией
биржи в рамках режима работы АТС.
АТС сформирует реестр принятых поручений, присвоив
каждому поручению регистрационный номер согласно периоду
времени, в котором оно было принято.
Поручение, введённое в АТС, может быть изменено или
отозвано только на этапе, предшествующем открытию рынка, то
есть до момента установления рыночной цены. Изменение
биржевого поручения относится только к цене и количеству
ценных бумаг, любые другие изменения не могут быть введены
в биржевые поручения.
Биржевое поручение, однажды введённое в АТС, остаётся
действительным и подпадает под действие Правил биржи до тех
пор, пока: истекает его срок, оно отозвано, исполнено,
аннулировано биржей.
Все несквитованые лимитные поручения, включительно и
частично несквитованые в конце периода открытой цены, могут
быть аннулированы или переданы для последующих торговых
84
сессий, пока не будут исполнены, отозваны или аннулированы.
Несквитованые лимитные поручения могут быть переданы как
лимитные поручения, а несквитованые рыночные поручения
конвертируются в лимитные поручения.
Торги считаются завершёнными, когда АТС начинает
процедуру по идентификации всех возможных сделок (квитовка
поручений) и процедуру определения цены на момент открытия
рынка.
Рыночная цена ценных бумаг исчисляется для каждой
ценной бумаги отдельно через алгоритм FIXING (аукцион),
определяющий цену, по которой наибольшее количество
ценных бумаг одного эмитента (определенного класса) может
участвовать в сделке на основе биржевых поручений, введённых
в АТС.
В определённых условиях этот алгоритм даст больше цен
или не даст цену на открытие рынка. В таких случаях
применяются следующие правила:
1. В случае, когда максимальный объём сделок может быть
заключен по нескольким вариантам цен, рыночной ценой
будет та, по которой количество совмещённых поручений на
продажу будет равно количеству поручений на покупку.
Если этому требованию соответствуют несколько цен, тогда
выбирается наилучшая цена в пользу продавца.
2. Если общее количество поручений на продажу и покупку,
которые могут быть сквитованы, не равно любой цене,
возможной на момент открытия, тогда будет выбрана цена,
по которой общее количество поручений на продажу будет
больше общего числа поручений на покупку.
3. В случае, когда первые два правила, не дают цену на момент
открытия рынка, тогда выбирают цену, по которой разница
между общим числом поручений на продажу и покупку
практически равна нулю.
Если в реестре поручений АТС меньше 10 поручений
противоположного смысла по одной ценной бумаге, тогда
рыночная цена не может быть определена и биржевые
поручения на соответствующие ценные бумаги передаются для
следующей торговой сессии.

85
 Все поручения на покупку с наилучшей ценой по
отношению к рыночной и все поручения на продажу с меньшей
ценой, чем рыночная, выполняются в целом по мере
достаточного количества ценных бумаг.
После введения поручений с наилучшими ценами,
поручения с ценой равной рыночной и по которой количество
ценных бумаг по спросу и предложению равны, применяется
принцип предыдущего и ввод осуществляется в хроноло-
гическом порядке ввода поручений в АТС.
В момент установления рыночной цены АТС немедленно
объявляет рыночную цену, а также сделки, осуществленные по
этой цене, и все последующие сделки по одной ценной бумаге в
рамках текущей торговой сессии будут проводиться по той же
цене – рыночной.
Для протекции акционерных обществ, котирующихся на
бирже, т.е. цены ЦБ ими выпущенных, а также для
поддержания целостности рынка и его защиты от манипуляций
акциями для сделок, заключенных в Основной секции, биржа
устанавливает максимальное колебание цены одной акции в
рамках одной торговой сессии в процентном соотношении
± 25% в соотношении с ценой, установленной на предыдущей
торговой сессии.
SAIT не принимает в Основную секцию биржевые пору-
чения, цена которых превышает максимально допустимую
вариацию цены на одну акцию в рамках одной торговой
сессии.
В нестандартных условиях, которые могут спровоцировать
значительные изменения в определении новой цены одной
акции, Президент биржи может изменить или временно от-
менить установленный предел до стабилизации цены.
Секция прямых сделок Биржи предназначена исключи-
тельно для:
1) организации специальных торгов по купле-продаже, иници-
ированных биржей или Депозитарием, в случаях когда член
биржи не выполнил своих обязательств по расчетам по
сделкам, проведенным на бирже;
2) выполнения членами прямых поручений своих клиентов.

86
 Единственные поручения, возможные для Секции прямых
сделок, – это прямые поручения, которые могут быть введены в
SAIT на протяжении всей программы функционирования SAIT.
Фиксированные цены на проведение прямых сделок не
могут быть истолкованы как рыночные цены и будут объявлены
отдельно от рыночной цены.
Член вправе осуществлять прямые сделки на бирже в
случаях, когда соблюдены следующие условия:
1. Осуществляет меновую сделку.
2. Выполняет поручение, объектом которого являются
акции эмитента, акционеры которого составляют менее
50 лиц.
3. Акции не котируются уверенно на интерактивном
биржевом рынке (Основная секция), т.е. участвуют в
сделке впервые или от случая к случаю и, как следствие,
не имеют устойчивой рыночной цены.
Прямая сделка с акциями эмитента, твердо котирующегося
на биржевом рынке, может быть осуществлена только в случае,
когда член первоначально разместил поручение на продажу на
интерактивном биржевом рынке, без его поправок на про-
тяжении пяти последующих торговых сессий. Сделка осущест-
вляется в прямом порядке только в случае соблюдения
наивысшей цены, установленной изначально.
Все изложенные условия (исключения составляют сделки
SWAP) применяются по проведению прямой сделки только в
случаях, когда на интерактивном рынке на соответствующие ЦБ
нет лимитных поручений противоположного смысла, которые
предлагают лучшую цену.
Сделки по типу "cross" – это сделки, в которых в качестве
посредника и для покупателя, и для продавца участвует один и
тот же член биржи.
Биржевые поручения на продажу подлежат исполнению
минимум в течение одной торговой сессии по самой хорошей
цене, существующей на интерактивном рынке, и только если
рыночные условия не позволяют это осуществить, тогда эти
поручения будут исполнены по типу сделок "cross".
Член осуществляет сделку "cross" без изменения пред-
ложения на продажу, сделанного на интерактивном рынке.
87
 Сделка с неделимым пакетом акций – это сделка, когда
член биржи осуществляет условное поручение, введённое и
объявленное в Основной секции. Разрешается провести сделку
посредством условного поручения, когда объектом сделки
являются акции эмитента, представленные в объёме минимум
5% от эмиссии.
Сделки с неделимыми пакетами ценных бумаг проводятся
согласно следующей процедуре:
1. Условные поручения проводятся биржевым агентом в
Основную секцию как прямые поручения, определяя
контрагента через код "ХХХХ" (условный код
Административной системы). Таким образом, условное
поручение будет обозначено на всех подключенных
терминалах и любой биржевой агент сможет его
сквитовать.
2. Биржевой агент может сквитовать условное поручение
обычным образом, но он не вправе его изменить.
3. На закрытие каждой сессии SAIT будет выдавать итоги
по условным поручениям в открытой позиции.
Следующие перечисленные сделки принято считать
специальными:
1. Сделки, вытекающие из аукционов, организованных
органами по управлению госсобственностью.
2. Сделки являющиеся следствием судебных решений.
3. Другие специальные сделки, согласованные с НКЦБ.
Организация и проведение специальных сделок проводится
согласно отдельным инструкциям и правилам, разработанным
при участии всех заинтересованных сторон и согласованных с
НКЦБ.
Администрация биржи может аннулировать любую сделку,
а Дисциплинарная комиссия может приостановить или анну-
лировать действие привилегий при проведении торгов на бирже
как членом, так и агентом, если располагает документальными
данными, что были нарушены правила торгов или расчётов, или
если были допущены другие нарушения.
В случае, когда приостановка действия привилегий на бирже
сделана по инициативе НКЦБ, тогда отмена приостановки

88
действия привилегий члена или биржевого агента будет
осуществляться Администрацией биржи только по письменному
указанию НКЦБ.
Биржевые сделки могут быть аннулированы только до
выполнения заключительных расчетов и в случае, когда обе
стороны сделки согласны на отмену сделки.
Аннулирование сделок по инициативе биржи или НКЦБ,
будучи окончательным, не требует согласия третьего лица и ни
одна из сторон не сможет его опротестовать в других
инстанциях.
Отмена сделок, приостановка или аннулирование действия
привилегий при проведении торгов на бирже могут быть
опротестованы в уполномоченных на то органах в течение
15 дней со дня оглашения соответствующего решения. Подача
заявления об опротестовании решения не приостанавливает его
действие и выполнение.
Приостановка привилегий в торгах любого члена или
биржевого агента может иметь место в любое время, включая
период проведения торговой сессии. Если приостановка имела
место на этапе, предшествующем открытию рынка, Адми-
нистратору системы SAIT следует немедленно аннулировать
поручения, введенные этим лицом.
Если приостановка случилась на этапе открытия рынка или в
период рынка, по решению Президента биржи или НКЦБ
(в случае, когда действие по приостановке было имитировано
одним из них), проведённые сделки подлежат или обработке, или
аннулированию. Остальные несквитованные поручения будут
немедленно аннулированы Администрацией системы SAIT.
В случае прямых сделок обработка или аннулирование
сделки также отдается на усмотрение Президента биржи или
соответственно НКЦБ.
Закрытие сессии осуществляется согласно расписанию
функционирования SAIT. После закрытия сессии биржа
передаёт членам отчёты о сделках, расчётах и комиссионных, а
также предпринимает меры по информированию обществен-
ности о ценах на акции, котирующиеся на бирже.
Вся информация о сделках, котировании, ценах и т.д.
является исключительной собственностью биржи.
89
 Депозитарная деятельность
Депозитарная деятельность – это предоставление услуг по
учёту прав депонентов на ценные бумаги.
Цели Национального депозитария при Фондовой бирже
Молдовы:
1) упрощение процесса передачи прав собственности на
ценные бумаги;
2) повышение уровня доверия общественности к рынку
ценных бумаг;
3) повышение уровня ликвидности рынка;
4) поднятие уровня фондового рынка РМ до международ-
ных стандартов.
Национальный депозитарий выполняет поручения на совер-
шение депозитарных операций в течение рабочего дня, но не ранее
завершения торговых сессий на ФБМ в этот рабочий день. В течение
торговых сессий Национальный депозитарий обрабатывает только
торговые переводы между счетами и операции, связанные с
клирингом, то есть расчётами по биржевым сделкам.
Органами управления Национального депозитария являются:
1. Общее собрание акционеров.
2. Совет директоров.
3. Президент.
В составе Совета директоров должно быть по одному
представителю Фондовой биржи, расчётного банка, участников-
брокеров.
Лица, имеющие право стать депонентами Национального
депозитария – это лица, пользующиеся услугами Национального
депозитария на основании депозитарного договора. Депонентом
также является сам Национальный депозитарий, учитывающий
ценные бумаги, принадлежащие ему.
Депоненты делятся в зависимости от способа управления
депозитарным счётом:
1) участники, имеющие право непосредственно отдавать
распоряжения по своему счету;
2) индивидуальные инвесторы, имеющие право отдавать
распоряжения по своему счёту только посредством
участников.

90
 Участниками Национального депозитария вправе быть:
1) брокеры;
2) молдавские или иностранные клиринговые организа-
ции, а также депозитарии инвестиционных фондов.
Национальный депозитарий открывает следующие виды
счетов:
1) депозитарные – открываются как участникам, так и
индивидуальным инвесторам;
2) клиринговые – открываются только участникам.
Виды депозитарных счетов:
1) собственный депозитарный счёт участника;
2) коллективный депозитарный счёт участника;
3) индивидуальный депозитарный счёт индивидуального
инвестора;
4) специальный депозитарный счёт Национального депо-
зитария.
Собственный депозитарный счёт участника открывается
всем участникам и предназначен для учёта прав на ценные
бумаги, принадлежащие самим участникам. Участник вправе
иметь только один собственный депозитарный счет.
Коллективный депозитарный счёт участника открывается
участникам, являющимся номинальными держателями ценных
бумаг своих клиентов и предназначен для учёта прав ценных
бумаг, принадлежащих данным клиентам.
Индивидуальный депозитарный счет индивидуального
инвестора открывается самим инвестором и предназначен для
учёта принадлежащих ему ценных бумаг.
Специальный депозитарный счёт Национального депози-
тария – открывается на его имя и предназначен для учёта прав
на ценные бумаги, временно принадлежащих ему. На этот счёт
зачисляются:
1) ценные бумаги, предназначенные к поставке по сдел-
кам покупки, заключенные участниками, не выпол-
нившими свои обязательства по уплате денежных
средств;
2) остаток ценных бумаг, образующийся в процессе
обработки Национального депозитария корпоративных
действий эмитента.
91
 Клиринговый счёт предназначен для учёта обязательств
участника, на имя которого открыт счёт по поставкам ценных
бумаг и расчётов по ним. Обязательства участника учитываются
на его клиринговом счете и определяются в результате
осуществляемого Национальным депозитарием клиринга
биржевых сделок.
Виды операций по депозитарным счетам Национального
депозитария:
1. Депонирование ценных бумаг.
2. Перевод между счетами – депозитарная операция,
заключающаяся в переводе определённой позиции или группы
позиций ценных бумаг с одного депозитарного счёта на другой.
Национальный депозитарий осуществляет два вида перевода
между счетами:
2.1. Торговые переводы, отражающие результаты бирже-
вых сделок, расчёты по которым осуществляются
через Национальный депозитарий.
2.2. Неторговые переводы, отражающие результаты бирже-
вых сделок, не предусматривающих расчёты через
Национальный депозитарий (сделки обмена, дарения,
наследства ценных бумаг).
3. Перевод внутри счёта – депозитарная операция,
заключающаяся в переводе определённой позиции или группы
позиций ценных бумаг с одного раздела депозитарного счёта на
другой раздел этого же счёта.
Системы Национального депозитария по депозитарию, кли-
рингу и расчетам – это продолжение биржевой системы торгов.
Соответственно, они интегрированы в биржевую систему в целях
обеспечения возможности обмена автоматизированными
данными между Национальным депозитарием и биржей.
Перед началом рабочего дня на бирже система Нацио-
нального депозитария в автоматическом режиме информирует
торговую систему биржи о количестве ценных бумаг на счетах
Национального депозитария, которое доступно для продажи в
соответствующий день в рамках торговой сессии.
В случае когда член вводит в торговую систему поручение
на продажу ценных бумаг (за исключением поручений, расчёт
которых должен осуществляться расчётным агентом третьей
92
стороны), биржа обеспечивает уточнение наличия на счёте
депозитария, указанном в поручении, достаточного количества
ценных бумаг, доступных для продажи.
В случае когда количество ценных бумаг достаточно, биржа
подтверждает поручение на продажу и принимает его, а в случае
когда количество ценных бумаг недостаточно, биржа не
подтверждает поручение на продажу и его отвергает.
В случае невыполнения расчётных обязательств по сделке,
совершенной через депозитарную систему, Национальный
депозитарий передаёт бирже поручение на покупку или продажу
ценных бумаг для покрытия долга члена – участника
Национального депозитария, который не выполнил обяза-
тельство по поставке акций или оплате по сделке, расчёты по
которой осуществляются через Национальный депозитарий.
Клиринг – это все действия, предпринимаемые специализи-
рованным департаментом биржи по сбору, уточнению,
исправлению и подтверждению информации о сделках с
ценными бумагами на бирже, по комплектации документов,
необходимых для проведения сделки, и по погашению
обязательств по взаимным выплатам между членами биржи.
Расчеты – это все действия, предпринимаемые одновре-
менно членом-продавцом, чтобы выполнить обязательства по
поставке ценных бумаг с одной стороны, и членом-покупателем,
чтобы выполнить платежные обязательства по биржевым
сделкам, проведенным в рамках одной торговой сессии, с
другой стороны.
Расчеты по сделкам на бирже завершаются в "день расчета",
который является моментом Т+3 для всех биржевых сделок.
Дата "финальных расчётов" – это Т+6, который включает три
рабочих дня, следующих за "днем расчёта", зарезервированных
для обработки независимым регистратором записей о переходе
права собственности на имя покупателя.
Символ Т – это день проведения сделки о купле – продаже
ценных бумаг на бирже. Символ Т+ – это день, соответствующий
количеству рабочих дней со дня проведения сделки на бирже.
Ввиду проведения денежных расчётов, все члены биржи в
обязательном порядке открывают расчётный счёт в расчетном
банке, уполномоченном ФБМ и Национальным депозитарием
93
осуществлять денежные переводы по сделкам с ценными
бумагами, проведенным на бирже.
Каждый член в обязательном порядке самостоятельно
осуществляет расчёты по своим сделкам на бирже и не может
прибегать к расчетному агенту, кроме случаев осуществления
сделки с участием расчётного агента через Национальный
депозитарий.

***
Данная тема рассматривает сущность и цели фондовой
биржи, организацию и структуру фондовых бирж, эволюцию и
организацию Фондовой биржи Молдовы, а также аспекты
функционирования ФБМ.

КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. На какие сегменты делится рынок ценных бумаг?
2. Перечислите основные признаки классической фондовой
биржи.
3. Дайте определение фондовой биржи.
4. Какие элементы включаются в учредительный договор
биржи?
5. Что входит в устав биржи?
6. Какие вопросы находят отражение в Правилах
проведения торгов?

ТЕСТЫ
1. К признакам классической фондовой биржи относят:
a) это централизованный рынок с фиксированным мес-
том торговли, т.е. наличием торговой площадки;
b) на данном рынке существует процедура отбора
наилучших товаров;
c) существование процедуры отбора лучших операторов
рынка в качестве членов биржи;
d) наличие временного регламента торговли ценными
бумагами и стандартных торговых процедур.
A (b, c, d); B (c, d); C (a, b, c, d); D (a, b, c).
94
 2. Устав биржи включает следующие разделы:
a) общие положения;
b) задачи создания биржи;
c) деятельность биржи;
d) размер, порядок образования и изменения уставного
капитала, фондов и прибыли биржи.
A (a, b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (a, b, c).
3. С мая 1995 года ФБМ является активным членом
федерации Евро-Азиатских бирж (ФЕАФБ), которая была
основана в 1995 г. по инициативе Стамбульской фондовой
биржи. Целью данной Федерации является:
a) развитие рынков капитала входящих в неё стран в
части совершенствования организационной структуры;
b) решение проблем регулирования и саморегулирования
механизма для брокеров и дилеров;
c) организация эффективного мониторинга;
d) выработка принципов корпоративного управления и др.
A (b, c, d) B (a, c, d) C (a, b, d) D (a, b, c, d)
4. К обращению (торгам) на Бирже допускаются следую-
щие ценные бумаги:
a) ценные бумаги, выпущенные государством, муници-
пием, центральными и местными органами публич-
ного управления;
b) корпоративные ценные бумаги, выпущенные юриди-
ческими лицами-резидентами;
c) корпоративные ценные бумаги, выпущенные юриди-
ческими лицами – нерезидентами (международный
сектор);
d) опционы на ценные бумаги и другие срочные
контракты.
A (b, c, d); B (c, d); C (a, b, c, d); D (a, b, c).
5. Требования по включению/поддержанию ценных
бумаг для 1-го уровня листинга:
a) уставный капитал не менее 10 млн. леев;
b) эмитент осуществляет деятельность не менее трех лет
и располагает финансовыми отчетами за весь указан-
ный период;

95
 c) эмитентом получена чистая прибыль за последние два
года деятельности;
d) финансовый отчет за последний год деятельности
подтвержден аудиторской организацией.
A (a, b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (a, b, c).

Список литературы
1. Закон РМ о рынке ценных бумаг № 199-XIV от 18.11.1998.
2. Закон РМ об акционерных обществах № 1134-XIII от
02.04.1997.
3. Правила Фондовой Биржи Молдовы от 13.07.2000.
4. Галанов В.А. Рынок ценных бумаг. Москва, 2001.
5. Галанов В.А. Биржевое дело. Москва, 2002.
6. Перчинская Н.П. Фондовый рынок Молдовы. Кишинев, 2001.

96
 Тема 4. БРОКЕРСКАЯ ФИРМА КАК ПОСРЕДНИК
В БИРЖЕВОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ

4.1. Брокерская фирма как посредник

в биржевой деятельности
На биржевую деятельность огромное влияние оказывают
брокерские фирмы, через которые совершаются сделки купли-
продажи. Это относится как к реализации товаров членов биржи,
так и к выполнению поручений (приказов) клиентов на покупку
или продажу биржевых товаров на оговоренных условиях.
На основании Закона РМ о рынке ценных бумаг брокерская
деятельность – это совершение сделок купли-продажи ценных
бумаг брокером в качестве поверенного или комиссионера,
действующим на основании договора поручения или комиссии,
а в случае отсутствия в договоре указаний на полномочия
поверенного или комиссионера – на основании доверенности на
совершение указанных сделок.
Брокерские фирмы открываются членами биржи. Каждый
член биржи независимо от величины внесённого им пая в
уставный фонд имеет право открыть одну брокерскую фирму
на бирже или сдать в аренду другой организации своё право на
участие в биржевых торгах и получать арендную плату. Если
членом биржи является посредническая организация, то она
просто регистрируется на бирже в качестве брокерской фирмы.
Брокерская фирма может обладать правами юридического
лица с соответствующей регистрацией в органах власти (напри-
мер, индивидуальное предприятие, одна из форм товарищества,
акционерное общество), либо действовать как структурное
подразделение организации – члена биржи.
Органы управления биржей не имеют права вмешиваться в
деятельность брокерских фирм и брокеров. Однако учредители
и служащие брокерской фирмы должны знать и выполнять
законодательные нормы, права и обязанности конкретной
биржи, в деятельности которой они предполагают участвовать
(устав, положения о деятельности брокерских фирм, решения
биржевого совета, правила биржевой торговли и др. законо-
дательные документы РМ).

97
 Брокерская фирма выполняет следующие функции:
• биржевое посредничество при заключении сделок путём
принятия поручений (приказов) клиентов биржи (купля-
продажа товара, контрактов, ценных бумаг);
• внебиржевое посредничество, т.е. организация сделок вне
биржи;
• представительство интересов клиентов путём совершения
биржевых операций;
• консультирование клиентов по вопросам, связанным с
заключением биржевых сделок;
• сбор коммерческой информации;
• документальное оформление сделок и представление их к
регистрации в расчётной палате;
• участие в качестве экспертов в проведении экспертиз
биржевых товаров;
• другие функции, не противоречащие действующему
законодательству и нормативным документам биржи.
Брокерская фирма несёт ответственность за правильность и
своевременность исполнения поручений своих клиентов и
достоверность информации, передаваемой клиентам и в расчёт-
ную палату.
До начала работы брокерской фирме необходимо заре-
гистрироваться на бирже, где ей присваивают номер и
коммерческий код для связи.
Для регистрации брокерской фирмы в реестре брокер-
ских фирм необходимо представить:
• заявление члена биржи, учредившего брокерскую фирму;
• нотариально заверенные копии учредительных документов;
• заверенную копию решения соответствующих органов
власти о регистрации брокерской фирмы в качестве
юридического лица;
• копию лицензии на совершение сделок с реальным товаром,
фьючерсных и опционных сделок в биржевой торговле;
• информационный лист.
После регистрации брокерская фирма получает право
аккредитовать брокеров. Каждый брокер может быть аккреди-
тован только одной брокерской фирмой. Кроме того, руко-
водитель и брокеры до получения аккредитации должны
98
выдержать квалификационный экзамен, организуемый один раз
в год биржевым советом. Для того чтобы быть допущенным к
квалификационному экзамену, необходимо представить две
рекомендации членов биржи, которые письменно должны
засвидетельствовать высокую компетентность претендента в
избрании специальности, его знание рынка и незапятнанную
коммерческую репутацию.
Брокер после аккредитации получает индивидуальный код,
который он может выбрать по своему усмотрению, но не
повторяющий коды других брокеров. Код брокера наносится на
нагрудный знак (бедж), который служит для опознавания
брокера во время биржевых торгов.
Организационная структура, штат брокерской фирмы и
оплата занятых лиц определяются директором.
В связи с ограничением количества брокеров, допускаемых
на биржу, брокерские фирмы обходятся небольшим штатом
сотрудников. В него входят:
• директор, который осуществляет общее руководство
фирмой, занимается поиском и налаживанием связей с
постоянными клиентами и др.;
• менеджер, в обязанности которого входят подготовка,
оформление и контроль за выполнением договоров,
проверка клиентов и др.;
• бухгалтер для ведения бухгалтерского учёта и работы с
налоговой инспекцией;
• старший брокер и брокер для работы с клиентами по
приёму, передаче и исполнению приказов на биржевые
операции, для ведения счетов и отчётности, консульти-
рования клиентов.
Количество брокеров в брокерской фирме определяется
открывшим ее членом по согласованию с биржевым советом
исходя из размеров биржевого оборота и величины пая,
внесённого членом биржи в уставной фонд.
По трудовому соглашению на фирме могут работать и
другие лица: помощники брокеров, юристы, специалисты по
маркетингу и рекламе, хозяйственные и технические работни-
ки и др.

99
 Клиентами брокеров являются юридические или физичес-
кие лица, совершающие сделки купли-продажи через брокер-
скую фирму. Клиент не может находиться на обслуживании
более чем у одного брокера. В качестве клиента не могут быть
зарегистрированы:
а) сотрудники биржи ранее, чем до истечения 6 мес. после
их увольнения из биржи;
б) брокеры (помощники брокеров) брокерских фирм, заре-
гистрированных на бирже;
в) сотрудники расчётной палаты ранее, чем до истечения
6 мес. после их увольнения из расчётной палаты.
Одной из актуальных задач брокерской фирмы является
поиск надёжных клиентов, которые должны быть не только
разовыми, но и постоянными. Сочетание таких клиентов
позволяет брокерской фирме более устойчиво работать на
бирже. Найти надежных клиентов можно благодаря личным
связям, рекламе, общению среди коллег, через биржу и т.д.
В свою очередь, клиенты вправе выбирать ту или иную
брокерскую фирму. Безусловно, такие решения всегда являются
индивидуальными. При выборе брокерской фирмы для клиента
важно:
1) на каких биржах работает данная брокерская фирма (одной
или нескольких; центральных, межрегиональных или
локальных; универсальных или специализированных);
2) размер комиссионного сбора за услуги;
3) оперативно ли выполняются взятые обязательства;
4) гарантируется или нет выполнение заключенных сделок.
Брокерские фирмы получают доход из следующих
источников:
• брокерские вознаграждения (от 3 до 10% стоимости сдел-
ки, иногда больше 10%); при установлении процента
брокерского вознаграждения большую роль играет специ-
фика товара (качество и количество, разовая или регу-
лярная поставка и другие факторы), особенности клиента
(постоянный или разовый, владелец товара или посредник
и т.д.); размер комиссионных является предметом
переговоров между клиентами и брокерскими фирмами;

100
 • информационное обслуживание клиентов (предоставление
биржевой информации, анализ экономического состояния
интересующего клиента рынка);
• поручительство за платёжеспособность покупателя,
которое берет на себя брокер (делькреде);
• проценты с сумм наличных средств на счетах клиентов;
• другие источники.
Система оплаты труда брокеров в каждой брокерской
фирме может быть различной:
• фиксированный оклад;
• оклад плюс премии;
• оклад плюс доход фирмы по сделкам;
• только процент от комиссионных, получаемых фирмой.
Фиксированный оклад без дополнительных премий при-
меняется достаточно редко. Он может применяться для оплаты
труда брокеров, работающих на условиях испытательного срока.
Оклад плюс премия применяется чаще, но при этом размер
премии связан с доходами брокерской фирмы и в большей
степени зависит от желания руководителя.
Рассмотренные системы являются невыгодными для брокера
и не стимулируют его увеличивать количество заключаемых
сделок.
При оплате труда по третьей системе брокер, кроме оклада,
получает процент от дохода фирмы по сделкам, заключенным
данным брокером. Процент может зависеть от статуса брокера в
фирме, стажа работы, объёма сделок и т.д.
Наконец, брокеры могут работать только на проценте от
комиссионных, получаемых фирмой.
Ниже приведены несколько систем оплаты брокеров.
1. Учредитель фирмы получает 50% дохода от каждой сделки,
брокер – 25% (10% – за клиента, 10% – за оформление и
отслеживание сделки; 5% – за контрагента или связь с ним).
2. Брокер получает: 0,5% – за оформление сделки на бирже;
1% – за потенциального клиента; 3-4% – за "готового"
клиента; 14% – за полную сделку.
3. Брокер получает: 1-3% – за оформление сделки на бирже;
5-9% – за клиента; 10% – если п.1 совпадает с п.2.

101
 Как уже отмечалось, после заключения биржевых сделок
брокерские фирмы получают доход в виде комиссионных,
большая часть которых (около 90-95%) идёт на покрытие
расходов, связанных с издержками биржевых сделок
(операционными расходами). К расходным статьям, связанным
со сделкой, относятся комиссионные, выплачиваемые
исполнителям счетов клиентов, брокерское вознаграждение,
биржевой и клиринговый сборы. Кроме указанных расходов,
связанных со сделками, брокерские фирмы имеют другие
операционные расходы. Крупнейшими статьями расходов
являются расходы на персонал, расходы на связь и аренду. Чуть
меньше расходы у брокерской фирмы на рекламу, расходы по
офису, юридические и бухгалтерские услуги и др.

4.2. Членство на Фондовой бирже Молдовы

Для осуществления брокерской деятельности на рынке
ценных бумаг Республики Молдова брокерская компания
должна получить лицензию в Национальной комиссии по
ценным бумагам.
Для получения лицензии лицо должно подать в Нацио-
нальную комиссию по ценным бумагам заявление, к которо-
му прилагаются следующие документы (общий перечень):
1) заявление;
2) копия свидетельства регистрации предприятия, заверен-
ная нотариусом;
3) устав в 2-х экземплярах, заверенный нотариусом;
4) копия свидетельства о регистрации фискального кода;
5) копия протокола собрания, где избрали исполнительный
орган;
6) копия бухгалтерского баланса на последнюю отчётную
дату (если годовой бухгалтерский баланс, то он должен
быть заверен аудитором, если квартальный – то реви-
зионной комиссией);
7) документы, подтверждающие формирование собствен-
ного капитала;
8) документы, подтверждающие формирование уставного
капитала;
102
 9) копии квалификационных аттестатов и трудовых книжек;
10) сертификат ГНИ;
11) документ, подтверждающий сертификацию програм-
много обеспечения;
12) внутренние правила формирования гарантийного фонда;
13) если лицензию хочет получить КБ, то он должен
предоставить копию авторизации НБМ и разрешение на
получение лицензии.
Для получения лицензии на осуществление брокерской
деятельности на рынке ценных бумаг, в соответствии с
законодательством Республики Молдова, брокер должен
отвечать следующим квалификационным требованиям:
• иметь не менее двух должностных лиц с уровнем
профессиональной квалификации, соответствующим требо-
ваниям, установленным в Положении об аттестации спе-
циалистов профессиональных участников рынка ценных бумаг и
порядке получения квалификационных аттестатов на право
осуществления деятельности на рынке ценных бумаг,
утвержденных Постановлением Национальной комиссии
№ 10/12 от 28 сентября 1999 года;
• дополнительно к указанным лицам иметь в своих штатах
не менее одного специалиста с квалификационным аттестатом,
выданным Национальной комиссией;
• в случае наличия филиалов и представительств иметь не
менее одного специалиста с квалификационным аттестатом,
выданным Национальной Комиссией для работы непосредст-
венно в данном филиале (представительстве), а также распола-
гать операционным помещением и внутренними правилами
деятельности;
• быть членом саморегулируемой организации, осуществ-
ляющей брокерскую деятельность, на момент начала осущест-
вления профессиональной деятельности;
• располагать помещением общей площадью не менее 30 кв. м.;
• для обеспечения сохранности информации помещение
должно быть изолированным от других служебных или подсоб-
ных помещений, иметь капитальные стены и прочные перекрытия
пола и потолка, надёжные внутренние перегородки и стены;

103
 • помещения должны быть оснащены охранной и проти-
вопожарной сигнализацией;
• помещение, предназначенное для хранения документов,
должно быть оборудовано сейфами и/или металлическими
шкафами;
• располагать телефонной связью и факсом;
• минимальный размер собственного капитала брокера
должен составлять:
с 01.07.2000 – 30 000 леев;
с 01.07.2001 – 45 000 леев;
с 01.07.2002 – 60 000 леев;
с 01.07.2003 – 75 000 леев.
• обладать гарантийным фондом в размере 30% от
минимального собственного капитала.
Кроме указанных ранее документов с заявлением на
получение лицензии на осуществление брокерской деятель-
ности, заявитель должен предоставить в Национальную
комиссию:
I. Договор с регистратором о ведении реестра клиентов
номинального владельца (в случае, если он не ведет учет
клиентов самостоятельно).
II. Внутренние процедуры деятельности, предусматривающие:
1. Порядок открытия и ведения счетов клиентов, в том числе
описание процедуры осуществления необходимого внут-
реннего контроля.
2. Порядок периодической проверки ответственным лицом
правильности ведения счетов клиентов.
3. Порядок рассмотрения и письменного утверждения всех
сделок ответственным лицом.
4. Порядок рассмотрения обращений клиентов.
5. Порядок проверки достоверности подписей клиентов на
сертификатах и доверенностях для передачи ценных бумаг.
6. Порядок осуществления операций с денежными средст-
вами, ценными бумагами, в том числе выписками из
реестра и доверенностями для передачи ценных бумаг,
необходимых для осуществления расчётов во время
сделок и принятия приказов клиентов.

104
 Для того чтобы заключать сделки на Фондовой бирже
Молдовы, брокерская фирма должна быть членом ФБМ.
Членами биржи могут быть юридические лица, которые
отвечают всем следующим требованиям:
• обладают лицензией НКЦБ на брокерскую деятельность;
• прошли на бирже процедуру установления соответствия
квалификационным требованиям;
• обладают правом собственности на одну акцию биржи.
Члены биржи обладают равными правами и имеют одинаковые
обязательства, независимо от времени вступления в членство.
Решение об их принятии и исключении из членов при-
нимаются Советом биржи. Соответствующие решения при-
нимаются путем голосования, большинством голосов.
Решение о приостановке членства принимается Президен-
том биржи.
На момент подачи заявления о приёме в состав членов
биржи, желающий должен соответствовать, без ограничений,
следующим квалификационным требованиям:
• обладать соответствующей действительной лицензией,
выданной НКЦБ;
• соответствовать требованиям относительно минимального
капитала, исходящего из норм установленных НКЦБ;
• иметь финансовые средства для оплаты таксы и взносов,
установленных биржей;
• располагать помещением, оснащенным необходимыми
техническими средствами и связью, в целях получения
нужных документов для осуществления взаимосвязи с
биржей, предоставления ей должной информации.
• иметь членам руководства и сотрудникам необходимую
профессиональную подготовку и/или практику в
следующих областях:
1) экономической;
2) финансовой;
3) банковской;
4) юридической;
5) бизнесе
и иметь хорошую гражданскую репутацию и мораль.

105
 • иметь разрешение на деятельность со стороны НКЦБ
и/или биржи хотя бы двум сотрудникам, желающим стать
членом биржи;
• иметь открытый счёт в расчётном банке, указанном биржей;
• не иметь в своём штате сотрудников лиц, которые были
осуждены за фальсификацию документов или банковских
знаков, кражу или другие нарушения в целях личной
наживы.
Желающий стать членом обязуется соблюдать Устав,
Правила биржи, процедуры и любые другие ограничения,
составленные биржей и НКЦБ, а также действовать в их рамках
в соответствии с действующим законодательством.
Желающие стать членами биржи должны предоставить на
рассмотрение администрации биржи следующие документы и
данные, относящиеся к созданию, организации и началу дея-
тельности на бирже:
• типовое заявление к принятию в членство на имя
Председателя Биржевого Совета или Президента биржи;
• заявление на имя Президента на получение согласия
биржи на покупку одной её акции;
• контракт о создании, Устав (включая все последующие
изменения), документ, подтверждающий регистрацию
юридического лица (копии документов должны быть
нотариально заверены);
• копию лицензии на брокерскую и/или дилерскую деятель-
ность, выданную НКЦБ;
• бухгалтерский отчёт и информацию о финансовом состоя-
нии за предыдущий год деятельности, а также ежеквар-
тальные данные о ситуации на текущий год, заключение
независимого аудитора;
• обязательство соблюдать условия Устава и Правил;
• обязательство выплачивать взносы, таксы и другие выпла-
ты, которые будут фиксироваться соответствующими
органами биржи;
• подтверждение факта, что желающий имеет открытый
расчетный счёт в расчётном банке, названном биржей;

106
 • организационную схему общества с указанием количества
персонала по каждой организационной структуре и
степень ответственности для каждого лица;
• копию квалификационных аттестатов персонала (не менее
2-х лиц), имеющего разрешение НКЦБ и/или биржи;
• образцы подписей всех уполномоченных лиц по связям с
биржей;
• информацию о наличии и об операционно-технической
оснащенности офиса, принадлежащего кандидату в члены
биржи;
Администрация биржи на основе имеющихся документов и
данных, рассматривает кандидатуру, составляет заключение об
её соответствии или несоответствии квалификационным требо-
ваниям и представляет его на утверждение на ближайшем
заседании Совета биржи.
Решение о приёме в ряды членов принимается простым
большинством голосов.
В случае, когда полномочия по приёму в членство делеги-
рованы Президенту биржи, последний принимает соответствую-
щее решение в течение 30 дней со дня подачи заявления.
На основании решения, принятого Советом биржи (Прези-
дентом) об удовлетворении заявления претендента или отказе в
нем, Президент биржи даёт согласие или несогласие на
приобретение желающим лицом одной акции биржи.
Решение о принятии в качестве члена биржи вступает в силу
со дня внесения записи в Реестр акционеров биржи о переводе
на личный счёт претендента одной акции биржи.
К моменту включения члена в Реестр, он обязан оплатить
все взносы и таксы, зафиксированные для принятия в ряды
членов и регистрации биржевых агентов. В противном случае на
него налагается штраф в размере 1% от суммы задолженности за
каждый день отсрочки.
Каждый член назначает уполномоченное лицо, которое
представляет, голосует и принимает решения вместо члена по
всем вопросам биржи.

107
 4.3. Виды поручений клиента брокеру
Отношения клиента с брокером регулируются правилами
биржевой торговли и договором на оказание брокерских услуг.
Договор на оказание брокерских услуг заключается, как
правило, с постоянным клиентом на определённый срок.
Договор может включать следующие пункты.
1. Предмет договора. Указывается, что клиент получает, а
брокер обязуется:
• совершать сделки от имени и за счёт клиента (на
основе договора поручения и разовой доверенности);
• совершать сделки для клиента от имени брокера (на
основе договора комиссии);
• предоставлять клиенту информационные услуги,
связанные с реализацией и приобретением товара.
2. Порядок исполнения поручений. Брокер гарантирует свои
права на совершение биржевых сделок. Определены виды
сделок, которые брокер совершает по поручению клиента, а
также виды поручений и порядок их исполнения.
3. Гарантии. Перечисляются, какие гарантии может
предоставить клиент как покупатель и продавец товара.
4. Условия расчётов. Определены проценты по каждому
виду биржевой сделки в зависимости от вида поручения, сумма
оплаты за оказание информационных услуг, а также формы
оплаты брокерского вознаграждения. Установленный в данном
пункте размер основного вознаграждения брокеру применяется
при проведении расчёта по договору поручения и договору
комиссии.
5. Порядок осуществления связи между сторонами.
Указывается способ связи между клиентом и брокером.
Технические и другие условия связи оговариваются в протоколе
согласования условий связи.
6. Ответственность сторон и порядок рассмотрения споров.
Излагаются обязанности сторон по отношению друг к другу
и виды ответственности в случае неисполнения своих
обязательств.
7. Срок действия, основания изменения и прекращения
договора. Представлены сроки действия договора с момента его

108
подписания, а также условия пролонгирования. Указываются
основания прекращения договора.
8. Приложения к договору. Перечисляются названия
приложений, например, договор поручения; договор комиссии;
отчет брокера; извещение; протокол согласования условий
связи; доверенность.
9. Реквизиты и подписи сторон. Указываются почтовые
адреса и номера расчётных счетов клиента и брокера, ставятся
подписи сторон.
К договору на оказание брокерских услуг между клиентом и
брокером прилагаются приложения: договор поручения или
договор комиссии на продажу или покупку конкретного
биржевого товара.
Договор поручения заключается в том случае, если брокер
действует на бирже от имени клиента и за его счёт. В договоре
указывается, что клиент поручает, а брокер обязуется заключить
от имени клиента сделку по купле-продаже биржевого товара
определенного наименования, количества и качества. Указы-
ваются местонахождение, срок поставки, порядок и форма
оплаты за товар.
При заключении договора поручения устанавливается, что
по сделке, совершенной брокером, клиент приобретает права и
обязанности стороны по договору. Поэтому брокер не отвечает
перед клиентом за исполнение третьим лицом сделки, заклю-
ченной им от имени клиента. Размер вознаграждения брокеру
устанавливается согласно договору на оказание брокерских
услуг.
К договору поручения обязательно оформляется разовая или
постоянная доверенность для проведения дел на бирже в
интересах клиента.
Разовая доверенность, как правило, выдаётся на совершение
определённой сделки (одного поручения), постоянная доверен-
ность оформляется на срок заключения договора на оказание
брокерских услуг – для выполнения всех видов услуг, оказывае-
мых клиенту брокером.
Договор комиссии заключается, если брокер действует на
бирже в интересах клиента от своего имени за свой счет (или за
счет клиента).
109
 В договоре указывается, что клиент поручает, а брокер
обязуется заключить от своего имени для клиента сделку по
купле-продаже товара определённого наименования, количества
и качества. Указываются местонахождение, срок поставки,
порядок и форма оплаты за товар.
В соответствии с договором комиссии брокер приобретает
права и несёт обязанности стороны по договору. В случае
нарушения третьим лицом сделки, заключенной с ним
брокером, брокер обязан без промедления уведомить об этом
клиента, собрать и обеспечить необходимые доказательства.
Брокерская фирма должна иметь определённые гарантии от
клиента, которые зависят от того, в качестве кого выступает
клиент (продавца или покупателя). Если клиент является
продавцом, то он должен гарантировать наличие у него товара,
который будет являться объектом сделки на бирже. Поэтому к
договору поручения клиент обязан представить складскую
расписку о наличии товара (варрант) или транспортный доку-
мент, удостоверяющий его отгрузку. Если клиент выступает в
роли покупателя, то он должен гарантировать свою платёже-
способность. Гарантией оплаты товара может выступать гаран-
тия банка на оплату товара; справка, заверенная банком о
наличии средств на расчётном счёте клиента; гарантийный
взнос.
Исполнив поручение, брокер обязан в трёхдневный срок
представить отчёт брокера, в котором он указывает количество
товара, цену за единицу товара и стоимость товара. Если клиент
согласен с отчетом, то он обязан в трёхдневный срок оплатить
брокеру вознаграждение за исполненное поручение. Если
имеются возражения, то клиент обязан в десятидневный срок с
момента получения отчёта сообщить о них брокеру.
Одной из важнейших задач брокера и брокерской фирмы
является правильное понимание целей и намерений клиента.
Порядок приёма и исполнения брокером поручений клиента
на совершение биржевых сделок определяется в договоре на
брокерское обслуживание. Все поручения, передаваемые броке-
ру, клиент должен оформить письменно. Поручение, переданное
клиентом устно (по телефону), должно быть оформлено им
документально и передано брокеру не позднее следующего дня.
110
Если оно не оформлено документально, то претензий к брокеру
со стороны клиента по исполнению его поручения биржа не
рассматривает. При приёме поручения брокер обязан сообщить
клиенту номер время получения приказа.
При передаче поручения брокеру клиент должен указать
следующие реквизиты: вид поручения, вид контракта, срок
исполнения контракта, вид сделки (купить, продать), объём
сделки (количество контрактов), цену (если она предусмотрена
поручением) и номер торгового счета.
Приказы брокеру об ограничении цены:
1. Приказ о покупке и продаже товара (приказ по рынку).
Клиент указывает количество контрактов, которые он хочет
купить или продать. Цена не назначается, и клиент лишь
указывает, что сделка должна быть совершена как можно
быстрее и по наиболее благоприятной цене.
2. Приказ брокеру об ограничении цены. Здесь указы-
вается предельная цена исполнения приказа клиента. Приказ
может быть выполнен только по указанной или более
приемлемой цене.
Кроме рассмотренных видов поручений, клиент может
также дать брокеру следующие поручения.
"Выполнить или убить". Приказ предусматривает предло-
жение определённой цены, которое должно быть отвергнуто или
принято немедленно.
Стоп-распоряжение брокеру с ограничением цены. По
такому приказу сделка должна быть совершена по точно
указанной цене или отложена до установления этой цены на
бирже.
Расширенное стоп-распоряжение по покупке исполняет-
ся, если (и когда) товар по фьючерсному контракту продаётся по
указанной в распоряжении цене или меньше её.
Расширенное стоп-распоряжение о продаже исполняется,
если (и когда) товар по фьючерсному контракту покупается по
указанной распоряжением цене или больше её.
Приказ брокеру с указанием интервала времени. Клиент
указывает интервал времени, в течение которого приказ должен
быть выполнен.

111
 Приказ с указанием интервала времени. Указывается
период времени, в течение которого он должен быть исполнен.
Приказ ко времени открытия или закрытия биржи.
Исполняется за 15 минут до открытия или закрытия торгов.
Принимается исключительно на риск клиента.
Приказ об отмене приписывает брокеру не принимать во
внимание предшествующее распоряжение.
Комбинированный приказ предусматривает одновременно
два приказа брокеру, например, приказ о покупке фьючерсных
контрактов с разными сроками действия.
Брокерская фирма должна вести журнал учёта поручений
своим брокерам, основанных на заказах клиентов фирмы.
Каждое поручение клиента должно исполняться индиви-
дуально. Запрещается объединять для исполнения несколько
сходных поручений в одно. При исполнении поручения брокер
не в праве разглашать имени клиента и номера его клиентского
счета.
Если поручение клиента вступает в конкуренцию с собст-
венными намерениями брокера, то он обязан сначала выполнить
поручение клиента.
Брокер обязан точно и своевременно информировать
клиента о совершенных по его поручению сделках и текущих
биржевых ценах. Сознательное искажение брокером направляе-
мой клиенту информации, а также предоставление заведомо
ложных сведений является нарушением правил биржевой
торговли и основанием для отстранения брокера от участия в
биржевой торговле.
Гражданско-правовые споры, следующие из неправомерных
действий брокера в отношении клиента, подлежат рассмотре-
нию арбитражной комиссией по бирже.

4.4. Порядок предоставления поручений

Поручение представляется брокеру в письменной форме, по
факсу, в электронной форме, по телефону или в другой форме,
установленной в договоре о брокерском обслуживании.

112
 Брокер может принимать поручения по телефону в случае
выполнения всех следующих условий:
• офис брокера оборудован необходимой техникой, позво-
ляющей регистрировать телефонные разговоры;
• телефонный звонок, посредством которого получено пору-
чение, делается из офиса брокера при условии регистра-
ции разговора;
• разговор подтверждается выпиской, полученной от
оператора, оказывающего услуги телефонной связи,
номера, по которым звонили, должны соответствовать
номерам, указанным в договоре о брокерском обслужи-
вании, и продолжительность зарегистрированного разго-
вора должна соответствовать продолжительности разгово-
ра, подтверждённой полученной выпиской;
• выписки от оператора, оказывающего услуги по
телефонной связи, и соответствующие записи разговоров
должны сохраняться.
Брокер, до принятия поручения на продажу ценных бумаг,
обязан проверить право собственности клиента на ценные
бумаги, включённые в поручение.
Принятие поручения от лица возможно только в случае
существования договора о брокерском обслуживании, заклю-
ченного с данным лицом.
В случае отсутствия обстоятельств, препятствующих
принятию поручения, предусмотренных в действующих норма-
тивных актах, брокер обязан принять его.
Принятие поручения выражается путём подписания его
брокером и клиентом.
В случае представления поручения по факсу, по телефону
или в электронной форме, если невозможно его подписание в
оригинале лично клиентом, поручение подписывается одно-
сторонне брокером с приложением факса или электронного
документа. Подтверждение телефонных поручений осуществля-
ется согласно требованиям Положения о брокерской и
дилерской деятельности на рынке ценных бумаг. Ответствен-
ность за исполнение поручений, заключенных таким образом,
принадлежит брокеру.

113
 В тексте поручения точно указывается единая величина
комиссионных (как процентная ставка от объёма сделки или как
фиксированная сумма) в пределах, указанных в договоре о
брокерском обслуживании.
Для исполнения поручения на сделки с ценными бумагами
брокер обязан организовать у регистратора или у номинального
держателя проверку достоверности данных на ценные бумаги,
принадлежащие клиенту.
В случае исполнения поручения на проведение сделок на
основании договора поручения брокер незамедлительно подаёт
регистратору письменное заявление о блокировании ценных
бумаг, являющихся предметом поручения на продажу ценных
бумаг. Основанием для подачи брокером заявления о блокиро-
вании может служить только поручение на продажу ценных
бумаг, принятое от клиента. В заявлении брокер указывает
номер поручения и дату его принятия.
При передаче ценных бумаг в номинальное владение
брокеру, в случае, когда брокер не располагает полномочиями
для совершения действий, связанных с передачей в номинальное
владение, помимо поручения на исполнение сделки продажи
ценных бумаг, клиент составляет передаточное распоряжение о
передаче ценных бумаг в номинальное владение. Незамед-
лительно после получения поручения и передаточного
распоряжения о передаче ценных бумаг в номинальное владение
брокер инициирует у регистратора процедуру передачи ценных
бумаг в номинальное владение на его имя.
При передаче ценных бумаг в номинальное владение
третьему лицу – депозитарию, в случае, когда брокер не рас-
полагает полномочиями для совершения действий, связанных с
передачей в номинальное владение, помимо поручения на
исполнение сделки продажи ценных бумаг, клиент подписывает
договор о передаче в номинальное владение и передаточное
распоряжение о передаче ценных бумаг в номинальное владение
третьему лицу – депозитарию, в соответствии с действующими
нормативными актами. Незамедлительно после получения по-
ручения, договора о передаче в номинальное владение и
передаточного распоряжения о передаче ценных бумаг в
номинальное владение брокер инициирует процедуру передачи
114
ценных бумаг в номинальное владение на имя третьего лица –
депозитария.
В случае, когда брокер уполномочен подписывать от имени
клиента передаточные распоряжения на ценные бумаги и другие
положенные документы при передаче в номинальное владение и
выполнении сделки, он подписывает, согласно своим полно-
мочиям представителя, все соответствующие документы, исходя
из требований действующих нормативных актов, договора о
брокерском обслуживании и поручения, полученного от
клиента.
Брокер обязан письменно информировать клиента об
обстоятельствах, препятствующих исполнению поручений в
самых благоприятных условиях. Такими обстоятельствами
могут быть случаи, когда брокер принял обратные поручения на
те же ценные бумаги, заинтересован в осуществлении сделок с
ценными бумагами соответствующего эмитента или заинтере-
сован другим образом в проведении клиентом соответствующих
сделок.
Брокер обязан допускать, на основании поручения клиента,
отзыв или изменение ранее полученного поручения клиента до
заключения сделки, если это не противоречит действующим
законодательным и нормативными актами. Отзыв или измене-
ние поручения клиента осуществляется на основании дополни-
тельного поручения.
При получении поручений и изменений к ним брокер обязан
внести запись о получении поручения и изменений к нему в
реестр поручений, полученных от клиентов в порядке, установ-
ленном Положением. Изменения к поручению регистрируются в
реестре поручений, полученных от клиентов, с соответствую-
щей отметкой в поручении (со ссылкой на соответствующее
поручение).
Процедура исполнения поручений на продажу следую-
щая:
• клиент передает брокеру документы, а в случае, если брокер
уполномочен выполнять действия по переводу ценных
бумаг в номинальное владение на свое имя или третьему
лицу – депозитарию, он передает только поручение;

115
 • брокер принимает поручение в порядке и сроки, установ-
ленные Положением, и выдаёт расписку в получении
сертификата ценных бумаг (в случае материализованных
ценных бумаг);
• в случае принятия поручения брокер незамедлительно
инициирует процедуру блокирования ценных бумаг (на
внебиржевом рынке) или их приема-передачи в номиналь-
ное владение (на биржевом рынке). После завершения
вышеуказанных процедур, за исключением случаев, когда
договор о брокерском обслуживании или поручение не
предусматривают другой способ, брокер передаёт его для
исполнения на биржу (если процедура была завершена во
время проведения биржевой торговой сессии) или после
открытия следующей торговой сессии (в других случаях);
• комиссионные брокеру, комиссионные по сделкам, а также
другие надлежащие комиссионные и взносы (в случае
исполнения поручения на бирже) удерживаются брокером
из средств, полученных вследствие реализации ценных
бумаг клиента;
• согласно договору о брокерском обслуживании средства,
полученные от осуществления сделки по продаже ценных
бумаг, перечисляются брокером на брокерский счет клиента
или напрямую клиенту в течение одного рабочего дня.
Процедура исполнения поручений на приобретение
следующая:
• перед передачей брокеру на исполнение поручений на
покупку, если это предусматривается действующими
нормативными актами, клиент должен внести денежные
средства на счёт брокера в соответствующие сроки и в
сумме, необходимой для исполнения поручения (в том числе
комиссионные брокеру, комиссионные по сделкам и другие
надлежащие комиссионные и взносы), а в случае, когда
необходимые средства находятся на брокерском счете
клиента, – письменно разрешить их использование для
исполнения поручения;
• брокер принимает поручение в порядке и сроки, установлен-
ные Положением, другими нормативными актами, в

116
 условиях когда клиент оплачивает в соответствии с
требованиями действующих нормативных актов эквивалент
ценных бумаг, которые желает приобрести;
• в случае исполнения сделки посредством Национального
депозитария ценных бумаг депозитарный договор, согласно
требованиям действующих нормативных актов, подписы-
вается клиентом или брокером, если брокер имеет
полномочия представителя;
• в случае исполнения поручения на бирже брокер передаёт
его для исполнения на биржу незамедлительно (если он был
принят во время проведения торговой сессии) или к
открытию следующей торговой сессии (в других случаях);
• если фактическая цена приобретения ниже суммы,
внесённой клиентом для исполнения поручения, брокер,
согласно договору о брокерском обслуживании, сохраняет
остаток средств на брокерском счёте клиента или передаёт
их клиенту в течение одного рабочего дня;
• брокер передаёт клиенту выписку из реестра, а в случае
материализованных ценных бумаг – сертификат ценных
бумаг, представляющий результат исполнения поручения на
приобретение, сразу после его получения от биржи или
Национального депозитария ценных бумаг.
В случае, когда брокер выполняет обязанности номиналь-
ного владельца ценных бумаг клиента, он отражает исполнение
поручения на приобретение путём перевода соответствующих
ценных бумаг на брокерский счёт клиента незамедлительно
после осуществления заключительных расчётов.
Процедура аннулирования поручения клиентом следую-
щая:
• клиент вправе аннулировать поручение, проинформировав
об этом брокера в порядке, установленном Положением;
• для аннулирования поручения клиент подаёт поручение об
аннулировании, в котором указываются дата и время его
передачи брокеру;
• поручение на полное или частичное аннулирование может
быть получено брокером на исполнение в следующих
случаях:

117
 – брокер не начал проведение сделки;
– брокер начал проведение сделки, но все действия
обратимы;
– брокер начал проведение сделки, но от её полного или
частичного аннулирования возникают определённые
дополнительные расходы, о которых клиент информи-
рован и которые он готов понести;
• в случае, когда биржевое поручение было уже исполнено
брокером, его аннулирование возможно в условиях, когда
окончательные расчёты не были произведены, и было
получено письменное согласие контрагента заключенной
сделки;
• сертификаты ценных бумаг в случае материализованных
ценных бумаг, составляющих предмет аннулированного
поручения на продажу, будут возвращены клиенту незамед-
лительно после принятия аннулирования, за исключением
случаев, когда брокер, в соответствии с требованиями дого-
вора о брокерском обслуживании или поручения клиента,
является номинальным владельцем ценных бумаг и хранит
их на брокерском счёте клиента;
• денежные средства, подлежащие возврату из-за аннулиро-
вания поручения на продажу, по решению клиента хранятся
на брокерском счёте клиента или передаются клиенту в
течение одного рабочего дня.
Процедура изменения поручения клиента следующая:
• клиент вправе изменить условия цены в поручении и/или
количество ценных бумаг, составляющих предмет неиспол-
ненного или частично исполненного брокером поручения,
уведомив об этом брокера в порядке, установленном
Положением, для принятия поручений;
• брокер подтверждает (принимает) изменение поручения в
порядке, установленном настоящим положением;
• передача (возврат) избыточных денежных средств и ценных
бумаг, вызванная изменением поручения, осуществляется в
порядке, установленном в Положении, для принятия
(аннулирования) поручений.

118
 Особенности исполнения на бирже поручений на
продажу материализованных ценных бумаг:
• в случае частичного исполнения поручений на продажу
материализованных ценных бумаг неисполненная часть
поручения аннулируется непосредственно биржей в конце
биржевого дня. Сертификаты ценных бумаг передаются
биржей для аннулирования и составления новых
сертификатов для непроданных ценных бумаг на имя своего
клиента – в случае, когда брокер не исполняет функцию
номинального владельца указанных ценных бумаг, на имя
брокера – когда исполняет функцию номинального
владельца;
• новые сертификаты непроданных ценных бумаг, составлен-
ные на имя клиента, передаются ему незамедлительно после
их получения брокером.

4.5. Общие требования к осуществлению брокерской

деятельности на рынке ценных бумаг
Законодательная база регулирования брокерской деятель-
ности в Республике Молдова включает следующие норматив-
ные акты:
1. Закон о рынке ценных бумаг № 199-XIV от 18.11.1998.
2. Положение о брокерской и дилерской деятельности на
рынке ценных бумаг № 48/7 от 17.12.2002.
3. Правила Фондовой биржи Молдовы от 13.07.2000.
4. Регламент о лицензировании профессиональной деятель-
ности на рынке ценных бумаг от 31.12.1999.
При осуществлении профессиональной деятельности с
ценными бумагами брокер обязан:
• добросовестно исполнять обязанности, исходящие из прове-
дённых сделок и непосредственно связанные с осуществ-
лением профессиональной деятельности на рынке ценных
бумаг;
• не допускать манипулирования ценами на рынке ценных
бумаг и воздействия на клиентов и других участников рынка
ценных бумаг в целях проведения сделок с ценными

119
 бумагами, путём представления преднамеренно ошибочной
информации о ценных бумагах, эмитенте ценных бумаг,
ценах на ценные бумаги;
• раскрывать информацию о своих операциях с ценными бу-
магами в соответствии с законодательными и нормативными
актами, относящимися к рынку ценных бумаг;
• предпринимать все разумные меры для учёта и соответ-
ствующего хранения, обеспечения безопасности денежных
средств и ценных бумаг;
• утверждать внутренние процедуры и правила ведения
реестров учёта и составления внутренней отчётности в
соответствии с требованиями нормативных актов;
• не принимать поручения, которые могли бы привести к
ситуации, когда брокер/дилер выступает одновременно как
представитель покупателя и продавца, за исключением
случаев, когда сделки должны проводиться посредством
Фондовой биржи.
В рамках осуществления брокерской деятельности на
рынке ценных бумаг брокер выполняет следующие действия:
• заключает договора о брокерском обслуживании и прини-
мает поручения от клиентов в целях проведения сделок с
ценными бумагами;
• привлекает финансовые средства клиентов в целях про-
ведения за счёт клиентов сделок с ценными бумагами;
• хранит, обеспечивает безопасность и ведёт отдельный учёт
денежных средств своих клиентов, предназначенных для
инвестирования в ценные бумаги или полученных от
продажи ценных бумаг;
• поставляет своим клиентам информацию о рынке ценных
бумаг, а также о сделках, осуществлённых от их имени при
получении поручения, информирует клиентов о последней
рыночной цене на ценные бумаги, которые составляют
предмет поручения;
• может исполнять функцию номинального владельца ценных
бумаг;
• может финансировать операции клиентов в порядке,
установленном Национальной комиссией;
120
• может совмещать брокерскую деятельность, как основную
деятельность на рынке ценных бумаг, только с дилерской,
андеррайтинговой деятельностью, деятельностью по ин-
вестиционному консалтингу и по управлению инвестициями
в соответствии с действующими нормативными актами;
• может привлекать расчётного агента в процесс расчетов на
фондовой бирже.
В обязанности брокера входит:
• добросовестно доводить до сведения клиентов всю необхо-
димую информацию, относящуюся к юридическим послед-
ствиям заключения и исполнения договора о брокерском
обслуживании, поручений и проведения сделок посредством
брокера, в том числе не рекомендовать клиенту сделку без
принятия разумных мер для того, чтобы клиент осознал
характер риска, связанного с её осуществлением;
• предоставлять клиенту отчёты в порядке и сроки, преду-
смотренные Положением и договором о брокерском
обслуживании;
• удостовериться в способности клиента исполнить обязан-
ности, вытекающие из проведения сделок;
• самостоятельно исполнять поручения клиентов за исклю-
чением случаев, когда поручения о проведении сделок
передаются другому брокеру, в случае если это преду-
сматривается договором о брокерском обслуживании или
брокер действует при возникновении чрезвычайной ситуа-
ции для защиты интересов своего клиента с предва-
рительным его оповещением;
• исполнять обязанности по заключенным с клиентами дого-
ворам о брокерском обслуживании, действуя добросовестно
и исключительно в интересах клиентов;
• исполнять поручения клиентов в порядке их получения,
учитывая основные условия, указанные клиентами;
• начинать исполнение поручений сразу после их получения;
• оказывать преимущество проведению сделок купли-прода-
жи ценных бумаг по поручению клиента по отношению к
сделкам, выполненным за свой счёт, в том числе в случаях,
когда брокер действует через представителя, по поручению
121
 или за счёт лица, которое контролирует или является
контролируемым, или по поручению, или за счёт сотрудника
брокера;
• письменно сообщать клиенту о возникновении конфликтов
интересов, в том числе относящихся к осуществлению
брокером дилерской деятельности, и предпринимать все
необходимые действия для их разрешения в интересах
клиента;
• осуществлять все необходимые действия для обеспечения
проведения в срок расчётов денежными средствами и
передачи ценных бумаг;
• не использовать не по назначению денежные средства и
ценные бумаги клиента;
• хранить коммерческую тайну по всем сделкам клиента и не
допускать к данной информации третьих лиц, за исклю-
чением информации, предусмотренной Положением или
другими действующими нормативными актами;
• выполнять условия договора о брокерском обслуживании.
Брокер не вправе проводить следующие операции и
сделки:
• оказывать услуги и привлекать денежные средства физи-
ческих и юридических лиц, не относящиеся к осуществ-
лению брокерской деятельности и других совмещённых
видов деятельности в соответствии с действующими норма-
тивными актами. Настоящее ограничение не относится к
финансовым институтам;
• рекомендовать клиенту и способствовать проведению
сделок в чрезмерном объеме и/или по чрезмерной цене
ценных бумаг в целях увеличения своих комиссионных;
• использовать свободные денежные средства со счёта
клиента, если договор о брокерском обслуживании не
предусматривает иное;
• одалживать ценные бумаги у клиентов;
• одалживать денежные средства у клиента, за исключением
брокеров – финансовых институтов в процессе выполнения
своей основной деятельности;

122
 • выполнять поручение в случае, когда располагает информа-
цией о том, что клиент начинает сделку с ценными бумагами
с нарушением законодательства;
• проводить другие финансовые операции и сделки, проти-
воречащие действующему законодательству.

4.6. Договор о брокерском обслуживании

Права и обязанности брокера и клиента устанавливаются
договором о брокерском обслуживании. Договор о брокерском
обслуживании составляется в соответствии с типовым догово-
ром о брокерском обслуживании.
Договор о брокерском обслуживании является конфиден-
циальным, если в нём не предусматривается другое.
При заключении договора о брокерском обслуживании
брокер обязан проверять личность клиента, дееспособность
клиента, а также соответствие его подписи с подписью на
документах, удостоверяющих личность. В случае если договор о
брокерском обслуживании подписан представителем клиента,
брокер проверяет его полномочия.
Полномочия представителя подтверждаются:
• доверенностью на его имя;
• в случае лиц, признанных недееспособными в порядке,
установленном законом, – выпиской из постановления
суда о признании лица недееспособным и о назначении
опекуна;
• в случае несовершеннолетних, не достигших возраста
16 лет, – записью в документах, удостоверяющих личность
родителей (усыновителей), или свидетельством о рождении.
Не требуется доверенность руководителям юридических
лиц, которые, согласно уставу, вправе действовать от имени
данного юридического лица. В данных случаях могут запра-
шиваться документы, заверяющие ответственную должность
указанных руководителей. Если юридическое лицо управляется
коллегиальным органом, брокер может требовать постановление
об избрании должностных лиц и распределении обязанностей
между ними.

123
 В случае, когда в качестве представителя клиента выступает
юридическое лицо, брокер обязан ознакомиться с уставом
юридического лица и проверить, соответствуют ли выполняе0-
мые действия правам, предоставленным юридическому лицу его
уставом.
В договоре о брокерском обслуживании указывается, если
брокер:
• является поверенным или комиссионером для своего
клиента;
• действует или нет в качестве номинального владельца
для своего клиента.
Договором о брокерском обслуживании клиент может
предоставить брокеру полномочия выполнять все операции,
связанные с передачей ценных бумаг в номинальное владение
брокера или третьего лица – депозитария, если это необходимо
для осуществления сделки или предусматривается договором.
В случае, когда брокер имеет в номинальном владении
ценные бумаги клиента и осуществляет сделки через фондовую
биржу, он выступает в качестве комиссионера своего клиента.
При заключении договора о брокерском обслуживании
брокер обеспечивает открытие брокерского счёта для соответ-
ствующего клиента в соответствии с положениями действую-
щих нормативных актов.
Поручение является составной частью договора о брокер-
ском обслуживании.
Брокер несёт ответственность за поставку ценных бумаг,
допущенных к участию в сделках в рамках фондовой биржи, и
гарантирует, что лицо, подписывающее документ, является
реальным владельцем, зарегистрированным в реестре, дееспо-
собным, имеет соответствующие полномочия, имеет право
подписи, подписи в актах подлинные, и регистратор не имеет
юридического основания для отказа в регистрации передачи
ценных бумаг.
В случае, когда договор о брокерском обслуживании преду-
сматривает доверительные отношения, его расторжение
осуществляется любой из сторон. В случае, когда договор о
брокерском обслуживании предусматривает комиссионные

124
отношения, он может быть расторгнут клиентом в любой
момент и брокером в случаях, предусмотренных в договоре или
в действующих нормативных актах.
Подписав договор о брокерском обслуживании, брокер
получает следующие права:
• отказывать в исполнении поручения, в случае если оно не
содержит все условия, установленные нормативными
актами по рынку ценных бумаг, или не имеет объективной
поддержки в денежных средствах или в ценных бумагах;
• запрашивать от своих клиентов информацию об их инвес-
тиционных целях, способствующую правильному и своевре-
менному исполнению обязанностей перед клиентами;
• частично исполнять поручение клиента, в случае если в нём
не содержится условие "продаю/покупаю всё или ничего";
• взимать с клиента стоимость операций с ценными бумагами,
включающую государственный взнос, биржевой сбор, услу-
ги депозитария, независимого регистратора, брокера и
другие расходы, необходимые для осуществления операции;
• кредитовать проводимые клиентом операции в пределах и
условиях, установленных в действующих нормативных
актах;
• прибегать к услугам расчётного агента, в случае, когда испол-
няет поручение инвестиционного фонда, в соответствии с
правилами Национального депозитария ценных бумаг;
• требовать от клиента компенсацию за ущерб, причинённый
по его вине;
• отказывать в исполнении условия договора о брокерском
обслуживании, которое предоставляет ему полномочия
поверенного;
• отказывать в порядке, предусмотренном законодательством,
в исполнении условия договора о брокерском обслужива-
нии, которое предоставляет ему полномочия комиссионера,
только если это предусматривается дополнительными
положениями договора о брокерском обслуживании и в
случаях, оговоренных в законодательстве;
• исполнять обязанности номинального владельца для ценных
бумаг своего клиента, если это необходимо для проведения
125
 сделки или предусматривается договором о брокерском
обслуживании;
• исполнять в соответствии с поручением клиента действия,
связанные с передачей ценных бумаг в номинальное
владение брокеру или третьему лицу – депозитарию, если
это необходимо для проведения сделки или предусматри-
вается договором о брокерском обслуживании;
• выполнять операции корпоративного характера, если это
предусмотрено договором о брокерском обслуживании.
Подписав договор о брокерском обслуживании, брокер
обязуется:
• отказывать в исполнении поручения клиента, в случае, когда
знаком с обстоятельствами, не позволяющими клиенту
осуществлять сделки в законных условиях;
• проводить сделки с ценными бумагами в интересах и за счёт
клиента;
• не поощрять чрезмерное проведение сделок за счёт клиента
в целях увеличения поступлений от комиссионных или
других доходов, рождённых данной деятельностью;
• не рекомендовать клиенту приобретение, продажу или
обмен ценных бумаг, кроме случая обладания лицензией на
деятельность по инвестиционному консалтингу и вследствие
проведения глубокого анализа эмитента и рынка ценных
бумаг, имея разумное основание определения сделки как
подходящей для клиента;
• письменно извещать клиентов о том, что рекомендации,
содержащие оценку возможных изменений цен на
некоторые ценные бумаги или другую оценку эволюции
фондового рынка, являются лишь прогнозами;
• поставлять клиенту лишь достоверную, безошибочную и
достаточную информацию о биржевом рынке, а также о
сделках, осуществлённых от имени клиента в рамках
фондовой биржи, при получении поручения информировать
клиента о текущей рыночной цене на ценные бумаги,
составляющие предмет поручения;
• требовать информацию, является ли клиент инсайдером по
отношению к эмитенту ценных бумаг, участвующих в сделке;
126
• не осуществлять за счёт клиента сделки, на которые не
получено поручение со стороны клиента, составленное в
порядке, установленном настоящим положением;
• исполнять поручения клиента в точности, без промедления и
на самых лучших условиях, существующих на рынке;
• исполнять поручения клиента в первоочередном порядке по
отношению с личными;
• после осуществления сделки незамедлительно передавать
клиенту письменные подтверждения с указанием над-
лежащих деталей о проведенной сделке;
• обеспечивать обработку расчётов на фондовой бирже в
установленные сроки и передавать клиенту документ,
подтверждающий его право собственности на ценные
бумаги – для покупателя или денежные средства – для
продавца, полученные вследствие исполнения поручения;
• проявлять высокую требовательность при хранении денеж-
ных средств и ценных бумаг клиента и нести полную
ответственность за них до момента осуществления расчётов
в рамках сделки или до их возврата клиенту;
• возвращать клиенту остаток денежных средств, переданных
брокеру и предназначенных для исполнения изменённого
или аннулированного поручения в срок одного банковского
дня с момента получения соответствующего заявления, если
договор о брокерском обслуживании не предусматривает
иное;
• не использовать не по назначению денежные средства и
ценные бумаги клиента;
• ежеквартально предоставлять клиенту отчёт о положении
брокерского счёта, если договор о брокерском обслужи-
вании не предусматривает иное;
• строго хранить конфиденциальность информации, относя-
щейся к деятельности, которую осуществляет от имени
своего клиента, если договор о брокерском обслуживании не
предусматривает иное;
• компенсировать ущерб, причинённый клиенту в случае
невыполнения, неадекватного выполнения поручений или
введения в заблуждение клиента.

127
 В случае если брокер имеет определённые интересы, не
позволяющие ему исполнить поручение клиента в самых
благоприятных для него условиях, он должен письменно
проинформировать клиента о существовании таких интересов.
Подписав договор о брокерском обслуживании, клиент
получает следующие права:
• давать брокеру поручения на проведение сделок по покупке
или продаже ценных бумаг в рамках Положения и других
действующих нормативных актов;
• полностью или частично изменять или аннулировать не
исполненное брокером поручение в порядке установленном
в договоре о брокерском обслуживании;
• требовать возвращения остатка денежных средств, пере-
данных брокеру и предназначенных для исполнения изме-
нённого или аннулированного поручения в течение одного
банковского дня с момента получения заявления, если
договор о брокерском обслуживании не предусматривает
иное;
• оспаривать действия брокера в случаях, когда они противо-
речат положениям договора о брокерском обслуживании
или поручениям, данным на законной основе клиентом;
• требовать от брокера компенсации ущерба, причинённого в
случае неисполнения или неадекватного исполнения
поручений или введения клиента в заблуждение;
• отказываться от выполнения договора о брокерском
обслуживании в порядке, установленном законодательством
или договором о брокерском обслуживании.
Подписав договор о брокерском обслуживании, клиент
обязуется:
• передавать в порядке, установленном Положением, догово-
ром о брокерском обслуживании и другими нормативными
актами, на счёт брокера денежные средства, необходимые
для исполнения поручения на покупку;
• представлять брокеру в порядке, установленном Поло-
жением, договором о брокерском обслуживании и другими
нормативными актами, в случае, когда брокер выполняет

128
 функцию номинального владельца ценных бумаг,
передаточное распоряжение на передачу в номинальное
владение соответствующих ценных бумаг на имя брокера;
• подписывать в сроки, установленные действующими норма-
тивными актами, все документы, связанные с процедурой
расчётов в рамках проведенной сделки;
• оплачивать услуги брокера, другие услуги и взносы,
связанные с исполнением поручений клиента, в соответ-
ствии с действующими нормативными актами и положе-
ниями договора о брокерском обслуживании;
• компенсировать ущерб, причинённый брокеру по своей
вине;
• подтверждать брокеру свое качество инсайдера по
отношению к эмитенту участвующих в сделках ценных
бумаг.

4.7. Порядок проведения сделок

В процессе проведения сделки брокер отмечает в реестре
поручений, полученных от клиентов, время принятия и отправ-
ления поручения на исполнение и его выполнение в установ-
ленном порядке.
Процедура внесения, изменения и отзыва поручений,
подлежащих исполнению на фондовой бирже, регламентируется
правилами фондовой биржи и соответствующими норматив-
ными актами.
Сразу после проведения сделки брокер предпринимает все
необходимые меры для обеспечения проведения расчётов с
денежными средствами и поставки ценных бумаг, купленных в
процессе сделки, в порядке, предусмотренном правилами
фондовой биржи, действующими нормативными активами,
договором о брокерском обслуживании, представленными
поручениями и условиями проведённой сделки.
Брокеры несут ответственность, в соответствии с дей-
ствующими законодательством, за исполнение их клиентами
договорных обязательств, исходящих из их поручений. В свою
очередь, брокеры могут требовать от клиентов возмещения

129
ущерба от ненадлежащего исполнения обязанностей, пре-
дусмотренных в договоре о брокерском обслуживании и
действующих нормативных актах.
Брокер и/или дилер обязаны соблюдать нормы, установ-
ленные Национальной комиссией, в том числе обязательные
нормативы, относящиеся к собственным средствам, и другие
нормативы, ограничивающие риск в сделках с ценными
бумагами. Коммерческие банки, осуществляющие брокерскую
и/или дилерскую деятельность, должны соблюдать и норма-
тивы, установленные Национальным банком Молдовы.
Брокер обязан обеспечивать выставление на видном месте и
представление для информирования клиентов требований
настоящего положения, относящихся к договору о брокерском
обслуживании, правам и обязанностям брокера и клиента,
представлению и исполнению поручений. Информирование
клиента об указанных требованиях является обязательным и в
случае заключения договора о брокерском обслуживании вне
офиса брокера.
Брокер должен утвердить в письменной форме внутренние
процедуры, соответствующие требованиям законодательства и
предусматривающие порядок:
• открытия брокерских счетов;
• периодической проверки официальным лицом брокера
брокерских счетов клиентов;
• рассмотрения и утверждения в письменной форме всех
сделок соответствующим официальным лицом;
• рассмотрения жалоб клиентов;
• заверения подписей клиентов, случаев обременения
ценных бумаг обязанностями;
• проведения операций с денежными средствами и ценными
бумагами, необходимыми для расчётов по сделкам и
принятия поручений клиентов.
Брокер обязан вести учёт сделок и операций, проведённых в
связи с договорами, заключенными с клиентами, и обеспечивать
адекватный учет документов, являющихся основанием для
исполнения операций с ценными бумагами и денежными
средствами клиента.

130
 Брокер должен вести следующий учёт:
• реестр договоров о брокерском обслуживании и брокерских
счетов, содержащий следующую информацию:
– номер договора;
– номер брокерского счёта;
– дату подписи договора и открытия брокерского счёта;
– полное наименование или фамилию и имя клиента;
– государственный регистрационный номер или номер
документа, удостоверяющего личность клиента;
– фискальный код;
– дату государственной регистрации или дату рождения
клиента;
– местонахождение или домашний адрес клиента;
– страну постоянного пребывания клиента;
– срок действия договора;
– фамилию, имя, занимаемую должность и подпись
исполнителя;
• реестр поручений, полученных от клиентов, содержащий
следующую информацию:
– номер поручения;
– полное наименование или фамилию и имя клиента;
– номер брокерского счёта;
– вид поручения (лимитное, рыночное, с условием,
прямое);
– значение поручения (продажа, приобретение);
– наименование эмитента ценных бумаг;
– класс ценных бумаг;
– государственный регистрационный номер;
– количество ценных бумаг;
– цену (если указана);
– условие "продаю/покупаю всё или ничего" (если преду-
смотрено);
– дату и время получения поручения;
– номер биржевого поручения, составленного на основании
данного поручения;
– дату и время ввода в SAIT биржевого поручения;
– отметку о принятии изменений к поручению;

131
 – срок и условия исполнения, изменения или анну-
лирования поручения;
– количество и цену на купленные (проданные) ценные
бумаги;
– дату и время аннулирования поручения;
– фамилию, имя, занимаемую должность и подпись испол-
нителя;
• реестр аналитического учёта расчётов по операциям с
ценными бумагами, содержащий отдельные записи всех
операций по купле-продаже ценных бумаг и расчёты по ним.
Реестр должен содержать следующую информацию:
– номер брокерского счёта, с которого производится
расчёт;
– наименование эмитента ценных бумаг, участвовавшего в
расчётах;
– класс ценных бумаг;
– государственный номер регистрации ценных бумаг;
– остаток соответствующих ценных бумаг на счёте, с
которого производятся расчёты до их осуществления;
– количество ценных бумаг, участвующих в расчётах;
– дату проведения расчётов;
– номер контрактного уведомления (для биржевых сделок)
или номер договора (для внебиржевых сделок), на
основании которых производятся расчёты;
– остаток соответствующих ценных бумаг на счёте, с
которого производятся расчёты при их завершении;
– фамилию, имя, занимаемую должность и подпись испол-
нителя;
• реестр аналитического учёта расчётов по операциям с
денежными средствами, содержащий отдельные записи всех
операций, осуществленных на счёте. Реестр должен
содержать следующую информацию:
– номер брокерского счёта, с которого ведутся расчеты;
– остаток денежных средств на брокерском счёте, с
которого производятся расчёты до их осуществления;
– сумма, участвующая в расчётах;

132
 – дата проведения расчётов;
– номер контрактного уведомления (для биржевых сделок)
или номер договора (для внебиржевых сделок), на
основании которых производятся расчёты;
– остаток денежных средств на брокерском счёте, с
которого производятся расчёты после их завершения;
– фамилия, имя, занимаемая должность и подпись испол-
нителя;
• реестр учёта контрактных уведомлений (в случае биржевых
сделок) и договоров (в случае внебиржевых сделок). Реестр
должен содержать следующую информацию:
– номер контрактного уведомления или договора;
– дата проведения сделок или дата заключения договора;
– дата проведения расчетов;
– наименование эмитента ценных бумаг;
– класс ценных бумаг;
– государственный номер регистрации ценных бумаг;
– форма ценных бумаг
(материализованная/нематериализованная);
– количество ценных бумаг;
– цена купли-продажи одной ценной бумаги;
– общая стоимость сделки;
– размер комиссионных и биржевых и депозитарных
сборов (в случае, когда операции проводятся на бирже);
– размер комиссионных брокера;
– размер сборов, уплаченных в государственный бюджет;
– номер и дата регистрационного заявления (в случае
биржевых сделок) или передаточного распоряжения
(в случае внебиржевых сделок);
– фамилия, имя, занимаемая должность и подпись
исполнителя;
• реестр аналитического учёта расчётов в фонд участников
Национального депозитария ценных бумаг. Реестр должен
содержать следующую информацию:
– денежные средства в фонде участников на начало
текущего месяца;
– перечисления в фонд участников в текущем месяце;

133
 – использование средств со счета в фонде участников в
текущем месяце;
– фамилия, имя, занимаемая должность и подпись
исполнителя;
• реестр бухгалтерского учета и журнал общего учета (главная
книга), детально отражающий все активы и пассивы, доходы
и расходы компании;
• список образцов подписей (или копия подписей, получен-
ных по факсу) биржевых агентов, заверенные руководи-
телем и главным бухгалтером, подписями и печатью;
• книга жалоб клиентов;
• копии отчётов, представленных клиентам;
• контрактные уведомления (для биржевых сделок) и догово-
ра (для внебиржевых сделок) по каждой сделки и для
каждого клиента в отдельности;
• другие реестры и записи, предусмотренные в нормативных
актах.
Брокер должен назначать квалифицированных работников
ответственными за обслуживание и учёт конкретных клиентов,
а также официальное лицо, осуществляющее контроль над
ними и периодически проверяющее записи для каждого
клиента.
Брокер должен устанавливать список ответственных работ-
ников, имеющих доступ к компьютерам, программному обеспе-
чению и документам конфиденциального характера.
Все документы, указанные выше хранятся не менее пяти лет.
Отчёты и исходные документы, должны вестись и храниться
отдельно по каждому виду деятельности. Уполномоченные
представители Национальной комиссии и других уполно-
моченных органов имеют свободный доступ ко всем реестрам и
произведенным записям.
Документы, относящиеся к брокерской деятельности, могут
быть уничтожены или переданы в архив только после их
комплексной проверки со стороны Национальной комиссии.
Брокер может ходатайствовать о проведении соответствующей
проверки со стороны Национальной комиссии.

134
 Денежные средства и ценные бумаги, участвующие в
процессе расчетов, должны отражаться в учёте отдельно от
собственности брокера.

***
Данная тема рассматривает брокерскую фирму как
посредника в биржевой деятельности, членство на Фондовой
бирже Молдовы, виды поручений клиента брокеру, порядок
предоставления поручений, общие требования к осуществлению
брокерской деятельности на рынке ценных бумаг, договор о
брокерском обслуживании, порядок проведения сделок.

КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. Назовите функции брокерской фирмы.
2. Изложите порядок организации брокерской фирмы.
3. Перечислите статьи доходов брокерской фирмы.
4. Какие существуют системы оплаты труда за брокерский труд?
5. Дайте характеристику договору на оказание брокерских
услуг.
6. Опишите договор поручения и договор комиссии.
7. Расскажите о содержании отчета брокера.
8. Назовите и дайте характеристику видам поручений
клиента брокеру.

ТЕСТЫ
1. Брокерская фирма выполняет следующие функции:
a) биржевое посредничество при заключении сделок
путём принятия поручений (приказов) клиентов биржи
(купля-продажа товара, контрактов, ценных бумаг);
b) внебиржевое посредничество, т.е. организация сделок
вне биржи;
c) представительство интересов клиентов путём
совершения биржевых операций;
d) консультирование клиентов по вопросам, связанным с
заключением биржевых сделок.
A (a, b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (a, b, c).
135
 2. Для регистрации брокерской фирмы в реестре
брокерских фирм необходимо представить:
a) заявление члена биржи, учредившего брокерскую
фирму;
b) нотариально заверенные копии учредительных
документов;
c) заверенную копию решения соответствующих органов
власти о регистрации брокерской фирмы в качестве
юридического лица;
d) копию лицензии на совершение сделок с реальным
товаром, фьючерсных и опционных сделок в биржевой
торговле.
A (b, c, d); B (c, d); C (a, b, c, d); D (a, b, c).
3. При выборе брокерской фирмы для клиента важно:
a) на каких биржах работает данная брокерская фирма
(одной или нескольких; центральных, межрегиональ-
ных или локальных; универсальных или специализи-
рованных);
b) размер комиссионного сбора за услуги;
c) оперативно ли выполняются взятые обязательства;
d) гарантируется или нет выполнение заключенных сделок.
A (b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (a, b, c, d).
4. Система оплаты труда брокеров в каждой брокерской
фирме может быть различной:
a) фиксированный оклад;
b) оклад плюс премии;
c) оклад плюс доход фирмы по сделкам;
d) только процент от комиссионных, получаемых фирмой.
A (b, c, d); B (a, b, c, d); C (a, b, d); D (a, c, d).
5. Брокерские фирмы получают доход из следующих
источников:
a) брокерские вознаграждения;
b) информационное обслуживание клиентов;
c) поручительство за платёжеспособность покупателя,
которое берёт на себя брокер (делькреде);
d) проценты с сумм наличных средств на счетах клиентов.
A (b, c, d); B (a, b, c, d); C (a, b, d); D (a, c, d).

136
 Список литературы
1. Закон о рынке ценных бумаг № 199-XIV от 18.11.1998.
2. Положение о брокерской и дилерской деятельности на
рынке ценных бумаг №48/7 от 17.12.2002.
3. Правила Фондовой Биржи Молдовы от 13.07.2000.
4. Регламент о лицензировании профессиональной деятель-
ности на рынке ценных бумаг от 31.12.1999.
5. Резго Г.Я. Биржевое дело. Москва, 2003.

137
 Тема 5. МЕХАНИЗМ ОСУЩЕСТВЛЕНИЯ СДЕЛОК
НА ФОНДОВОЙ БИРЖЕ

5.1. Сущность и значение биржевых котировок

Биржевую котировку обычно рассматривают с двух точек
зрения:
• котировка – это процесс (механизм) выявления цены в
процессе биржевого торга;
• котировка – это обработка данных о ценах, которые были
установлены в процессе биржевого торга, подготовка их для
публикации в биржевых бюллетенях или сводках и
представление участникам торгов.
Появление цены в процессе биржевого торга – результат
взаимодействия зарегистрированных торговцев, таким образом,
биржа лишь объективно способствует её формированию.
Биржа концентрирует спрос и предложение на покупку и продажу
ценных бумаг, определяет соотношение между текущим спросом и
текущим предложением и в результате этого выявляется цена как
выражение равновесия временного и относительного, но доста-
точного для осуществления той или иной сделки. Цена, по которой
заключаются сделки и ценные бумаги переходят из рук в руки,
называется курсом. Вот почему биржевые курсы используются в
качестве ориентира при заключении сделок как в биржевом, так и во
внебиржевом обороте. При этом, естественно, "залповый" аукцион
позволяет выявить единую цену, которая будет существовать до
следующего "залпа", а непрерывный аукцион определяет соотношение
между текущим спросом (цена спроса – наивысшая цена,
предлагаемая покупателем) и предложением на ценную бумагу (цена
предложения – минимальная цена продажи ценной бумаги).
Нормативные акты и законы о биржах, как правило, не
фиксируют порядок установления биржевого курса ценных бумаг. В
зависимости от принципов, положенных в основу котировки, могут
быть использованы разные способы установления цены.
Обычно в биржевых бюллетенях регистрируются не все цены
сделок, а лишь предельные, наиболее полно характеризующие
динамику цен в процессе биржевого дня. Предельные цены
берутся в вертикальном и горизонтальном разрезах: высшая и

138
низшая в продолжение биржевого дня, начальная в первые
минуты и заключительная цена в конце биржевого дня.
Анализируя данные регистрации сделок и заявки
инвесторов, котировальная комиссия определяет верхний и
нижний пределы цен по видам ценных бумаг. При этом
котировальная комиссия исключает не показательные для
рыночной конъюнктуры цены.
Биржевой ценой, которая включается в котировальный лист,
на ведущих мировых биржах является цена закрытия или цена
последней сделки. Поэтому в средствах массовой информации
появляются следующие данные, характеризующие биржевую
цену (табл. 2).
Таблица 2
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11

52 week (период одного Sals (движение курса акций Ne + из-

Yld Р-Е
биржевого года) в течение дня) менение
по
Stock Low сравнени
High Div (с/о) Чистый 100S ю
(названи (наимен
max (сумма (норма ДОХОД/ (количес
е компа- ьший High Low Close с преды-
(курс дивиден дивиден курс тво дущим
нии, курс
акций) дов) да) акций сделок) днем
ее код) акций)

ISB 10 5 44 5,5 10 144 10 9 9 +1/2

Scod 4 1/2 23 23 3 900 2 1/4 1 -1/4

A&Epf 85 48 3 5,4 – 38 57 56 56 +1

Цена закрытия не может считаться биржевой в силу того, что

сделок может и не быть или сделка будет единственной. Поэтому
на многих биржах биржевой считают средневзвешенную цену по
заключенным сделкам, а чаще биржевой ценой считают рас-
считанную среднюю цену исходя из средних цен предложения на
покупку и продажу.
На фондовых биржах экономически развитых стран Запада
торговля ценными бумагами ведётся с помощью автоматизирован-
ных систем, что позволяет с нескольких постов вводить заказы на
покупку или продажу фондовых ценностей. Если они совпадают по
цене, то сделка автоматически исполняется и информация о

139
заключении сделки поступит на рабочее место (пост), а также
высветится на тикере – биржевом аппарате, передающем котиров-
ки ценных бумаг.
Превышение курса акции над её номиналом называется
лажем, или ажио, отклонение курса вниз от номинала – дизажио.

5.2. Установление цены на аукционе

Эффективность механизма организации биржевой торговли
определяется его возможностями в установлении равновесной
цены на аукционе.
Биржевые торги и торговля. Организация биржевой торговли в
ходе биржевой сессии оказывает значительное влияние на
стабильность и ликвидность биржевого рынка. Формы
организации биржевой торговли зависят в основном от состояния
фондового рынка, а именно: от его глубины, ширины и уровня
сопротивляемости. Чем больше объем спроса и предложения на
ценные бумаги, тем рынок шире, чем крупнее объёмы заявок
инвесторов и концентрированнее спрос и предложение, тем глубже
вторичный рынок. Сопротивляемость связана с диапазоном цен, в
котором участники рынка готовы покупать или продавать
ценные бумаги. Если условия функционирования рынка
изменяются, существует разрыв между спросом и предложе-
нием и цена подвержена влиянию многих факторов, то биржевая
торговля организуется в форме аукциона.
При небольшом объёме спроса или предложения торговля
организуется в форме простого аукциона. Такой аукцион может
быть организован либо продавцом, который получает предложение
покупателей (аукцион продавца), либо покупателем, который ищет
выгоднейшее предложение от ряда потенциальных продавцов
(аукцион покупателя).
Если биржевая торговля проводится с помощью простых
аукционов продавцов по типу английского аукциона, то тогда
продавцы до начала торгов подают свои заявки на продажу
фондовых ценностей по начальной цене. Они сводятся в котиро-
вочных бюллетенях, которые раздаются участникам биржевого
торга. В ходе аукциона, если есть конкуренция покупателей, цена
последовательно повышается шаг за шагом (размер шага аукциона
140
определяется до начала торгов), пока не остается один покупатель и
ценные бумаги продаются по самой высокой цене предложения.
Возможен и голландский аукцион, при котором начальная цена
продавца велика и ведущий торги последовательно предлагает всё
более низкие ставки, пока какая-либо из них не принимается. В
этом случае ценные бумаги продаются первому покупателю,
которого устраивает предложенный курс.
На аукционе втёмную, или так называемом заочном, все
покупатели предлагают свои ставки одновременно и ценные
бумаги приобретает тот, кто сделал самое высокое предложение.
Простой аукцион предполагает конкуренцию либо продавцов (в
условиях избытка фондовых ценностей и недостатка
платёжеспособного спроса), либо покупателей (при избытке
платёжеспособного спроса и монопольном положении продавцов
ценных бумаг). При отсутствии этих факторов, а также достаточной
глубине и ширине фондового рынка наиболее эффективной
оказывается система двойного аукциона. Он предполагает наличие
конкуренции между продавцами и покупателями. Двойные аукционы
как форма организации биржевой торговли наиболее полно
соответствуют природе фондового рынка. Двойные аукционы
подразделяются на онкольный рынок и непрерывный аукцион.
Состояние рынка ценных бумаг, а именно, его ликвидность
предопределяет выбор формы двойного аукциона. Если сделки на
рынке осуществляются редко, существует большой разрыв между
ценой покупателя и продавца называемый в биржевой котировке
"спрэдом", а если колебания цен от сделки к сделке велики и носят
регулярный характер, то такой рынок нельзя назвать ликвидным и
биржевая торговля практически не может быть организована в
форме непрерывного аукциона. Более приемлемым является
организация биржевой торговли по типу онкольного рынка с
редким шагом. Чем менее ликвиден рынок, чем реже шаг аукциона
и длительнее период накопления заявок на покупку и продажу
ценных бумаг, которые затем "выстреливаются залпом" в
торговый зал для одновременного исполнения. При неустой-
чивом рынке, испытывающем резкие колебания цен для достижения
относительной стабильности, аукцион временно прекращается, что
наиболее эффективно осуществляется при онкольной форме
двойного аукциона.
141
 С точки зрения техники проведения аукциона, он может
быть голосовым или устным. При этом собираются биржевые
посредники для устного сопоставления клиентских заявок,
находящихся в их портфеле. Делается это с целью установления
равновесия между заявками на покупку и заявками на продажу
(последние с одинаковыми параметрами в процессе торга
исполняются). В шумной атмосфере, царящей на голосовых
рынках, трудно сориентироваться, не прибегая к определенным
жестам, которые были выработаны историей биржевых
аукционов, например, "аукцион выкриков" имеет достаточно
глубокие исторические корни. Федеральное правительство
США в 1790 г. выпустило на 80 млн. облигаций для рефинанси-
рования своего долга, связанного с войной за независимость.
Облигации вызвали большой интерес у спекулянтов и вскоре
неформальная торговля в кофейнях и конторах уступила место
регулярным аукционам, проводимым в полдень на Уолл-Стрит.
Аукционер в окружении собравшихся выкрикивал названия
отдельных ценных бумаг по порядку одно за другим. После
объявления выпуска участники аукциона выкрикивали свои
предложения: одни называли цену, по которой они согласны
купить ценные бумаги ("цена покупателя" – bid price), другие –
цену, по которой согласны продать ("цена продавца" – ask price).
Онкольному рынку соответствует такая временная конфигу-
рация, как залповый аукцион.
Подавая заявку заранее, брокер не может изменить свой
первоначальный заказ, поэтому приоритет времени, действую-
щий на любом устном аукционе, в случае письменной подачи
заявки теряет смысл. В итоге определяется клиринговая цена, по
которой продавцы и покупатели заключают сделки. Таким
образом, каждый "залп" "очищает" рынок от наибольшего
количества заказов. При ликвидном рынке "залпы" осуществ-
ляются несколько раз в течение биржевого дня. Крупнейшие
залповые рынки – это биржи Австрии, Бельгии, Германии и
Израиля. Частые залпы свидетельствуют о наличии постоянного
спроса и предложения на ценные бумаги, о ликвидности рынка,
позволяют перейти к непрерывному аукциону, который, в свою
очередь, имеет три вида.
Первый из них – использование книги заказов, в которую
142
заносятся устно передаваемые брокерами заявки, затем клерк
(уполномоченный биржи) исполняет их, сличая объёмы и цены
по мере их поступления.
Таким образом, осуществляется подбор заказов, благодаря
которому конкретные покупатели торгуют с определёнными
про-давцами, причём в сделке могут участвовать несколько
заказов. Так, крупный заказ на покупку может исполняться
несколькими заказами на продажу и наоборот.
Второй вид непрерывного аукциона – т а б л о, на котором
указывается наилучшая пара цен на каждый выпуск (наивыс-
шая – при покупке, наименьшая – при продаже). Маклер
группирует поступившие заявки и определяет по каждому виду
ценных бумаг курсовые пожелания (наивысшую – при покупке,
наименьшую – при продаже). Эти цены выводятся на табло или
экран рабочего места брокера. Например, на табло Нью-
Йоркской фондовой биржи по акциям какой-либо корпорации
указано "17 и 3/8 к 17 и 3/4"; или "3/8, 3/4". Это означает, что 17
и 3/8 – наилучшая цена спроса, а 17 и 3/4 – наилучшая цена
предложения.
Эти цены служат основой для корректировки собственных
заявок и построения стратегии игры в процессе биржевого
торга. Проанализировав ситуацию, брокеры сами вводят цены
на табло, которые видны всем трейдерам, находящимся в
торговом зале. Заказы размещаются на табло в хронологическом
порядке, поэтому приоритет времени играет определяющую
роль. Заказ может быть не выполнен, если аналогичные заказы
на ту же цену приходят раньше и поглощают заказы
противоположной стороны рынка. Таким образом, причиной
невыполнения данного заказа может быть "опережение" заявки
на акции. Если диапазон цен, который, как уже отмечалось,
характеризует уровень сопротивляемости рынка, велик, маклер
может внести корректировки в ходе биржевой торговли,
исключив заявки, слишком отрывающиеся от цен спроса и
предложения. Сама организация биржевой торговли позволит
повысить ликвидность рынка путём установления предельного
"спрэда".
Третий вид непрерывного аукциона – "толпа". Трейдеры
собираются вокруг клерка (уполномоченного биржи), объявляю-
143
щего лишь поступающий в торговлю выпуск, а затем сами
выкрикивают котировки, отыскивая контрагента. Сделки в
"толпе" заключаются по разным ценам, причём один покупатель
может заключить сделку с различными продавцами, не пытаясь
определить некую общую цену. Трудно себе представить
торговлю "толпой" на больших биржах, оснащённых совре-
менной компьютерной техникой, по активным выпускам
крупнейших компаний. Однако и у этого вида непрерывного
аукциона есть определённые преимущества, заключающиеся в
объединении заказов для долговых рынков, что позволяет
"очистить" его от ценных бумаг, максимально увеличив
количество исполняющихся заказов.
Таким образом, мы видим, что "залповый" аукцион
способствует установлению единой, наиболее справедливой, с
точки зрения рынка, цены, а на непрерывном аукционе она
колеблется от сделки к сделке, поэтому попытка применить этот
способ на рынке, объёмы спроса и предложения на котором
незначительны либо число участников биржевой торговли
ограничено, могут привести к росту колебаний цен от сделки к
сделке в силу неравномерности поступления заявок, и,
возможно, к биржевой панике.
Организация биржевой торговли и её эффективность зависят
не только от формы аукциона, принятой на той или иной бирже,
но и от роли биржевых посредников в процессе её осуществле-
ния.
Если сделка и со стороны продавца, и со стороны покупате-
ля заключается на бирже от имени клиента и за его счёт, то бро-
кер является лишь представителем – агентом клиента, поэтому
рынок, представляющий совокупность этих сделок, называется
агентским. В Германии клиент, желая купить или продать
ценные бумаги, обращается в банк. Банк будет выступать
агентом клиента при заключении сделки на Франкфуртской
бирже или на одной из семи региональных бирж.
В других европейских странах банки не занимают столь
решающего монопольного положения на фондовом рынке, как в
Германии, и агентами клиентов при исполнении заказа являются
брокеры. Поскольку биржевая торговля – это сочетание различ-
ных видов рынков, то биржевой процесс, организованный в
144
рамках одной биржи, включает и агентский, и дилерский рынки.
Пример подобного сочетания даёт работа "комиссионных" и
"двухдолларовых" брокеров на Нью-Йоркской фондовой бирже.
"Комиссионный" брокер – служащий компании, член биржи и
работающий в зале биржи на "полу". "Двухдолларовый" брокер
(англ., "Two Dollar Broker") – независимый брокер торгового зала;
в прошлом такие брокеры брали комиссию в размере 2 долл. за
каждые 100 единиц реализованных ценных бумаг.
Получив поручение клиента, "комиссионный" брокер
обычно идёт к специалисту по данным акциям. Если последний
в данный момент занят, он может попросить отнести поручение
к одному из "двухдолларовых" брокеров. Будучи независимыми
дельцами, они берут комиссионные за каждое поручение,
которое помогают исполнить. Эти комиссионные выплачивают-
ся "верхней" брокерской фирмой. Работа "комиссионных" и
"двухдолларовых" брокеров состоит в обеспечении наилучших
возможных цен для тех поручений, которые им передала
"верхняя" брокерская фирма.
Принеся поручение к специалисту, брокер торгового зала
(будь это "комиссионный" или "двухдолларовый" брокер) может
выбрать одну из нескольких возможностей. Он определяет
наилучшие предлагаемую и запрашиваемую цены (самую
высокую предлагаемую и самую низкую запрашиваемую) по
данному наименованию акций; обычно он выясняет эту
информацию у специалиста или считывает с электронного
терминала, расположенного над его рабочим местом. На
терминале также высвечивается количество акций ("размещение
заявки"), предлагаемых для купли или продажи по указанной
цене. Вооружившись этой информацией, брокер может
разработать стратегию исполнения поручения. Если, например,
у брокера есть "рыночное" поручение на покупку 1200 акций, он
может оценить наилучшую запрашиваемую цену и количество
акций, которое предлагается к продаже по этой цене. Если это
количество не менее 1200 и если брокер посчитает цену
привлекательной, то он может выкрикнуть, что хочет принять
предложение. В этом случае сделка совершается немедленно.
Если оказывается, что наилучшее предложение исходит от
брокера торгового зала, также находящегося возле этого места,
145
то эти два брокера обмениваются названиями фирм, которые
они представляют, и утверждают детали совершённой сделки. В
этом случае сделка происходит без прямого участия специа-
листов, и каждому брокеру платит комиссионные та брокерская
фирма, которую каждый из них представляет (если только они
не работают по твёрдой ставке). Специалист от такой сделки
никаких комиссионных не получает.
Если наилучшая цена названа в "лимитном" предложении,
которое было оставлено у специалиста для реализации, то
брокер торгового зала, пришедший с поручением на покупку,
зарабатывает комиссионные (как выше) и специалист зарабаты-
вает комиссионные от брокерской фирмы, оставившей у него
"лимитное" поручение. Если же специалист продает 1200 акций
из собственного запаса, то он не получает комиссионных.
Брокер с "рыночным" поручением на покупку 1200 акций не
обязан "хвататься" за лучшую текущую цену сразу, придя к
специалисту, если брокер считает, что он, подождав, может
получить более выгодную цену.
Если вместо "рыночного" поручения брокеру торгового зала
дано "лимитное" поручение, причём оговоренная в нём цена
существенно ниже или выше преобладающей рыночной цены,
он может предпочесть оставить это поручение у специалиста,
чтобы тот исполнил его, когда позволят рыночные условия.
Поступая так, брокер торгового зала отказывается от возмож-
ности заработать на этом поручении комиссионные от брокер-
ской фирмы.
Исполняя "лимитное" поручение, оставленное ему
"комиссионными" и "двухдолларовыми" брокерами, специа-
лист зарабатывает комиссионные от "верхней" фирмы. Конечно,
брокер торгового зала может остаться у места специалиста в
поисках возможности исполнить "лимитное" поручение по
более выгодной цене, чем та, которая оговорена инвестором. В
этом случае брокер, а не специалист, получит комиссионные от
"верхней" брокерской фирмы. Брокеры торгового зала и
специалисты зарабатывают комиссионные только при
действительном осуществлении посреднических услуг.
Например, большинство специалистов Нью-Йоркской фондовой
биржи получают за исполняемые поручения единообразную
146
комиссию в размере от 1,5 до 2,0 долл. за 100 акций;
"двухдолларовые" брокеры зарабатывают в среднем от 1,0 до
1,5 долл. за 100 акций.
В отличие от брокера дилер выступает противоположной
стороной рынка, т. е. покупает и продает ценные бумаги за свой
счёт или за счёт фирмы, которую он представляет. Исполняя
заказ на покупку, дилер продает часть своего фондового
резерва, а выполняя заказ на продажу, покупает за счёт
собственных средств, т.е. выступает на рынке принципалом.
Совокупность сделок, в которой одним из контрагентов
выступает дилер, называется дилерским рынком. Различие
между этими рынками не столь формально, как это может
показаться на первый взгляд, т.е. дилер может предлагать свои
котировки, а также поддерживать его ликвидность,
обеспечивать порядок и справедливость. Дилер, обладая
определён-ным резервным капиталом, будучи профессионалом,
может способствовать большей ликвидности рынка.
Особенно наглядно иллюстрирует это исторический пример.
В 1875 г., согласно преданию, травма ноги, полученная бро-кером
Джеймсом Бондом, способствовала введению в действие
практики, ставшей главной отличительной чертой современной
американской фондовой биржи. Потеряв способность пере-
двигаться по залу, Д. Бойд решил предложить брокерские услуги
только по одному наименованию акций – по акциям "Вестерн
Юнион Компани". Осуществляя функции центральной клирин-
говой расчетной палаты, Д. Бойд скоро обнаружил, что его
возможности по совмещению поручений на продажу и покупку
акций возросли. К нему стало поступать ещё больше заказов от
других брокеров, в особенности от тех из них, которым их
клиенты поручили совершить сделки с акциями "Вестерн Юнион
Компани" по ценам выше либо ниже преобладающей рыночной
цены. Чтобы устраивать другие свои сделки, требовавшие
присутствия брокеров в разных местах биржевого зала, они
оставляли свои заказы по акциям "Вестерн Юнион Компани"
Д. Бойду с тем, чтобы он выполнял их по мере возможности.
Таким образом, Д. Бойд стал первым "специалистом" на
Нью-Йоркской фондовой бирже. Тот тип поручений, который
он выполнял для других брокеров, стал известен под названием
147
"лимитные поручения". В качестве центра притяжения потока
предложений, Д. Бойд стал привлекать также тех брокеров,
которые искали возможность совершить сделку по наилучшей
цене, в соответствии с "рыночными поручениями" своих
клиентов. Такие поручения не содержали указаний отно-
сительно лимита цены и должны были реализовываться "в
соответствии с рынком".
Преследуя аналогичные выгоды, другие брокеры стали
копировать практику Д. Бонда, выбирая для себя другие акции.
Вскоре они осознали, что исполнение ими роли расчётных палат
позволяло брокерам обладать привилегированной информацией
относительно спроса и предложения по избранным ими ценным
бумагам. Эта информация могла быть использована для
выгодной торговли за собственный счёт. Поэтому специалисты
стали действовать не только в качестве посредников в сделках,
но и в качестве принципалов или дилеров.
Таким образом, сочетание формы организации биржевой
торговли с агентским и дилерским рынками составляет основу
биржевого механизма и определяет фундаментальные особен-
ности биржевой торговли на каждой из бирж мира. Большинст-
во из них – это сочетание агентского рынка и аукциона. Напри-
мер, на Франкфуртской фондовой бирже можно наблюдать
агентский рынок в сочетании с онкольным, причем последний
имеет очень "частый шаг" и по ликвидности мало чем отличает-
ся от непрерывного. С 10.30 до 13.30 ежедневно "онкольный
рынок" идет частым шагом. Цена по активным выпускам
меняется в среднем 30 – 40 раз. По неактивно торгуемым
выпускам цена устанавливается одним залпом в 12 часов дня.
Токийская фондовая биржа – пример агентского рынка,
непрерывный аукцион на которой организован с помощью
книги лимит-заказов и табло, а американские и канадские биржи
являются в основном дилерскими рынками, на которых
непрерывный аукцион обеспечивается тем, что каждый дилер,
отвечающий за выпуск, объявляет цену продавца и цену
покупателя, т.е. поддерживает непрерывный двусторонний
рынок путём продажи или покупки акций за свой счёт, если
временно нарушается баланс спроса и предложения. При этом
все дилеры придерживаются определенных правил.
148
 По правилам Нью-Йоркской фондовой биржи каждый
специалист отвечает за эффективное исполнение доверенных
ему посреднических поручений. Таким образом, специалист
будет искать для поручений от публики возможность испол-
нения по наилучшей возможной цене. Это обязывает
специалиста доводить до общего сведения наивысшую
предлагаемую и наинизшую запрашиваемую цену по
закреплённым за ним акциям. В рамках одной сделки
специалист не может выступать одновременно посредником и
принципалом.
По правилам биржи специалист должен воздерживаться от
участия в торговле в качестве принципала, если его дилерская
роль не является необходимой для осуществления поручений,
например, если по данной акции одновременно поступают
предложения купли и продажи по цене, скажем, 32 долл. Какова
бы ни была цена, специалист должен отдавать предпочтение
исполнению публичных поручений перед собственным
интересом. Напротив, если поручения от публики трудно или
невозможно совместить, то правила предполагают, что специа-
лист будет "по мере разумной возможности" выступать в
качестве принципала.
Таким образом, значения предлагаемой и запрашиваемой
цен, как они даются в котировке Нью-Йоркской фондовой
биржи, обычно представляют собой наиболее привлекательные
цены публичных предложений соответственно покупки и про-
дажи, представленные у специалиста (специалистом или броке-
рами торгового зала). Однако если публичных предложений в
наличии нет, специалисту необходимо сделать публичные
предложения покупки и продажи от собственного имени. При
этом у него есть некоторая свобода в установлении разницы,
или "спрэда", между своими значениями предлагаемой и
запрашиваемой цен. Если "спрэд" большой, то специалист
может больше заработать на перепродаже акций, покупая их по
предлагаемой низкой цене и продавая по запрашиваемой
высокой цене. Если "спрэд" небольшой, то на средней
единичной сделке специалист заработает меньше, но, возможно,
благодаря привлекательным ценам, в операциях примет участие
большее количество инвесторов.
149
 В современной практике брокеры и инвесторы постоянно
просматривают преобладающие значения предлагаемых и
запрашиваемых цен на электронном терминале, подключенном
к специалисту. От последнего требуется сообщать только о
самой высокой предлагаемой и самой низкой запрашиваемой
ценах на закрепленные за ним акции.
Возможно, самая важная обязанность специалиста заклю-
чается в том, чтобы поддерживать "справедливость и порядок" в
торговле закрепленными за ним акциями. По правилам
специалист должен проводить в жизнь систему приоритетов,
определяющую порядок исполнения поручений. Согласно этой
системе каждому поручению приписывается некоторый приори-
тет в зависимости от фигурирующей в нём цены, времени
поступления поручения специалисту и размера поручения. При
любых прочих условиях более высоким приоритетом поль-
зуются самая высокая предлагаемая и самая низкая запра-
шиваемая цены.
На Нью-Йоркской фондовой бирже, например, запрещается
своим членам-брокерам действовать в качестве принципалов
или посредников между покупателем и продавцом в сделках по
котируемым акциям без представления сделки на непрерывный
аукцион, происходящий в торговом зале. Этот порядок
приводит к тому, что большая часть поручений на операции с
котируемыми акциями направляется для исполнения в торговый
зал, чем обеспечивается соблюдение системы приоритетов на
бирже. В результате происходит консолидация потока заявок,
которая может улучшить шансы отдельного поручения на то,
чтобы быть исполненным по наилучшей возможной цене; при
этом также поддерживается монополия специалиста и
охраняется ценность торгового зала биржи как Центральной
расчетной палаты. Биржа последовательно защищает
установленный порядок как необходимое средство обеспечения
справедливости и эффективности рынка; в то же время критики
утверждают, что в действительности биржа при этом хочет
сохранить свой контроль за торговлей котируемыми акциями.
Электронные торги. Биржевая торговля существует
несколько столетий, постоянно развиваясь и совершенствуясь.
За это время улучшились правила торговли и клиринг,
150
увеличивалась скорость расчётов и исполнения сделок и т.д.
Параллельно в биржевой торговле происходили изменения в
технике её ведения.
В настоящее время система электронных торгов выступает
равноправным конкурентом в торговом зале. В борьбе за
выживание победит та система торгов, которая позволит на базе
самого дешевого механизма устанавливать правильные,
реальные цены, обеспечивать высокую надёжность сделки,
быстрое её исполнение.
Что же привлекает в организации электронной торговли?
Прежде всего, электронная торговля позволяет повысить
ликвидность фондового рынка. Если на бирже рынок акций
какой-либо компании "делает" один специалист, то в системе
электронных торгов в создании рынка участвует широкая сеть
"брокеров-дилеров", которые по существу, а в ряде стран и по
названию, являются "производителями рынка". Такое название
"брокеры-дилеры" связано с тем, что на внебиржевом электрон-
ном рынке большинство фирм функционируют одновременно и
как брокеры, и как дилеры. Данные фирмы исполняют заявки на
куплю-продажу ценных бумаг по собственному выбору, не
совмещая в одной операции функции брокера и дилера.
Некоторые брокеры-дилеры берутся за исполнение заказов,
охватывающих тысячи акций, которые по стандартам биржевой
торговли не могут обращаться на бирже.
Технические возможности электронной системы торгов
позволяют осуществлять ежедневно сделки, включающие
несколько миллионов акций.
К достоинствам компьютеризированной торговли относится
то, что она прекрасно подготовлена к большим торговым
объёмам. При расширении рынка увеличить ее мощность
значительно проще и дешевле.
Вторым преимуществом электронной торговли является
возможность оператору рынка работать с индивидуальным
инвестором. Подыскивая для покупки акцию, агент обычно
контактирует со своим брокером. Если последний не является
"производителем" рынка по данной ценной бумаге, он прини-
мает поручение клиента, уведомляя его, что при исполнении
заявки он будет действовать как брокер и отправляет заказ
151
другим участникам внебиржевого рынка путём введения
информации в систему. При исполнении заказа участник
внебиржевого рынка, действуя как брокер, получает комиссион-
ное вознаграждение, обычно не превышающее 5% суммы
сделки. Если же он действует на рынке данной ценной бумаги
как дилер, т.е. имеет определённый резерв по указанной в заявке
ценной бумаге, то исполнение приказа клиента на покупку
осуществляется за счёт данного резерва и на продажу за счет
своих собственных средств: исполнение заказа приводит к
увеличению резерва дилера. В этом варианте исполнение заказа
представляет собой обычную принципиальную сделку, воз-
награждением по которой является стандартный дилерский
сбор. Он, как правило, также фиксируется правилами торговли,
устанавливаемыми профессиональными участниками рынка.
Например, в Правилах торговли в Российской торговой
системе (РТС), принятых ПАУФОР (Профессиональной ассо-
циацией участников фондового рынка) зафиксировано, что
"максимальный спрэд внутри котировок на покупку или
продажу не должен превышать 10% от лучшей котировки на
покупку или продажу". Участник торговой системы, чья
котировка вышла за установленную границу, обязан изменить
или убрать её. Например, если лучшая котировка на покупку –
10, а лучшая котировка на продажу – 14, то все остальные
котировки должны быть в следующих пределах: на покупку – не
менее 9, на продажу – не более 15,40. При этом минимальный
размер торгового лота для всех котировок, объявленных
членами торговой системы, не может быть ниже 10 тыс. долл.
США, а минимальный размер торгового лота для всех других
котировок, объявленных в торговой системе, не может быть
ниже 20 тыс. долл. США.
Влияние электронной торговли на повышение качества
рынка можно проследить, изучая опыт системы автоматизации
котировки Национальной ассоциации дилеров по ценным
бумагам NASDAQ (НАЗДАК). До 1971 г. – года наступления
эры НАЗДАК – внебиржевой рынок страдал от торговых
злоупотреблений и недостатка надзора. При отсутствии
"прозрачности" этого рынка торговля на нём зачастую
осуществлялась акциями несуществующих компаний. В настоя-
152
щее время к торговле через систему НАЗДАК допускаются
лишь те эмитенты, которые удовлетворяют определённым
требованиям, хотя котировки акций в системе НАЗДАК ниже
акций аналогичных компаний на фондовых биржах. Еще более
жёсткие ограничения существуют в системе РТС, где торгуются
только около 15 ценных бумаг российских эмитентов.
Качество рынка электронной торговли определяется также и
работой его участников. Хотя при торговле акциями на
внебиржевом электронном рынке не устанавливаются описан-
ные выше правила или система приоритетов, тем не менее,
механизм подключения участников торгов к торговой системе
позволяет для клиента выбрать лучшую цену.
Зарубежная практика показывает, что торговая система
состоит из трёх модулей:
• метчинг (автоматическая система сверки и подбора
контрагента);
• акцепт;
• отчетность.
Система "метчинг" предусматривает, что брокеры должны
ввести в компьютер код ценной бумаги, характер сделки
(покупка или продажа), цену и количество ценных бумаг. Такой
ввод заявок может происходить 24 часа в сутки, и электронная
система автоматически фиксирует время её ввода и присваивает
ей номер. Как правило, заявка не принимается к исполнению,
если она не обеспечена предварительно внесёнными денежными
средствами, необходимыми для исполнения заказа на покупку
или ценными бумагами в случае заказа на продажу. По
правилам непрерывного сопоставления заявок автоматически
(мгновенно) включенная в систему электронных торгов заявка
проверяется на наличие допустимых встречных заявок.
Встречными называются заявки, поданные на покупку и
продажу одной и той же ценной бумаги. При этом заявки на
покупку всегда будут встречными по отношению к заявкам на
продажу и наоборот.
Допустимыми встречными заявками считаются те из них, в
которых цена на продажу не выше указанной в заявке цены на
покупку и соответственно цена на покупку в поданной заявке не

153
ниже указанной во встречной заявке цены на продажу. При
наличии допустимых встречных заявок происходит заключение
сделки, которое не требует дополнительного согласия участника
электронного торга, подавшего заявку.
Сделка заключается между поданной встречной заявкой,
являющейся первой в списке на исполнение. Очередность
устанавливается, как правило, в соответствии с приоритетом
цены и времени подачи заявок, хотя допустимы и иные
приоритеты очередности исполнения заявок, например, их
объем.
Количество ценных бумаг, указанных в поданной и допусти-
мой встречной заявках, при заключении сделки уменьшается на
её объём и это повторяется до тех пор, пока заявка не будет
исполнена или не останется ни одной допустимой встречной
заявки.
Использование модуля "акцепт" можно сравнить с
электронной "доской объявлений". Брокер, участник торгов,
вводит свою заявку в систему на тех же условиях, что и при
модуле "метчинг". При этом другие брокеры могут вступить с
ним в переговоры относительно цены или объёма. Сделка
считается заключённой после того, как они придут к согласию,
т.е. один брокер акцептует предложение другого. В результате
переговоров предложение на покупку или продажу может
отличаться от введённого в систему первоначально путём
появления новых условий сделки через компьютерный
терминал.
Аналогичная система используется в РТС, когда в период
торговой сессии для всех её участников котировки являются
"твёрдыми".
"Твёрдая" котировка – котировка, сопряженная с обяза-
тельством объявившего её участника заключить сделку на
содержащихся в ней условиях. Она может быть как одно-
сторонней, т.е. содержащей предложение либо на покупку, либо
на продажу ценных бумаг определённого эмитента с указанием
их количества, цены, валюты расчёта и числа дней, необхо-
димых для регистрации перехода права собственности, так и
двусторонней – одновременно объявляющей о покупке и
продаже ценной бумаги одного эмитента. Каждая из них
154
объявляется под именем участника электронных торгов и
поэтому он несёт ответственность за соответствие котировок
установленным в системе электронных торгов правилам. Кроме
того, выставляя котировку, участник электронного торга берёт
на себя обязательства заключать сделки по указанной в
котировке цене и гарантировать надлежащее её исполнение.
Сделка при такой системе заключается в результате согласия
(акцепта) двух участников электронной торговли, из которых
хотя бы один выставил котировку в торговой системе на
покупку или продажу ценных бумаг. Сделки должны
заключаться по "твёрдым" котировкам, но иногда разрешается
заключение сделки в системе РТС по индикативным (а в
мировой практике они носят название объявленных котировок).
Индикативная котировка не сопряжена с обязательством
объявившего её участника заключить сделку на содержащихся в
ней условиях и поэтому, например, в РТС сделки по таким
котировкам заключаются вне торговой сессии.
В зарубежной практике третий модуль системы –
отчётность также используется для заключения сделок вне
торговой системы, например, по телефону. По окончании
торговой операции обе стороны обязаны ввести отчёт в систему
в течение 90 с.
Электронные торги по системам "метчинг" и "отчетность"
обычно используются для заключения крупных сделок, тогда
как мелкие заказы чаще всего используются через систему
акцепта.

5.3. Метод установления единого курса

Метод единого курса основан на установлении единой
(типичной) цены. Он, например, используется на немецких
биржах, на основе Двойного закрытого аукциона. В данном
случае при установлении биржевых цен во внимание
принимаются только сделки, заключенные при посредстве
официальных, так называемых курсовых маклеров. По каждой
группе фондовых ценностей имеются специальные маклеры,
принимающие заявки спроса и предложения. В определённое
время они сходятся в конкретном месте биржевого зала и в
155
присутствии всех лиц, заинтересованных в данных ценных
бумагах, приступают к установлению того курса, при котором
они смогли бы покрыть максимальную сумму спроса и
предложения. При дефиците заявок с какой-либо стороны рынка
они выкрикивают в зал заказ, который помог бы уравновесить
рынок. Если данный заказ находит поддержку у какого-либо
свободного маклера, и он желает его выставить от своего имени,
то курсовой маклер вводит его заказ в компьютер, и рынок по
данной ценной бумаге становится более равновесным.
Итоговые расчеты единого курса можно представить в
следующем виде (табл. 3).
Таблица 3
Заявки Возможное
Общее Общее
указанные количество
количество приказы приказы количество
в за явках удовлетворен-
бумаг на на продажу на бумаг
пределы ных заявок
продажу (количество) покупку на покупку
цен на покупку
Купить по
X X 80 X X
любой цене
(390+20) 410 20 555 70 150 (80+70) 150
(350+40) 390 40 554 60 210 (150+60) 210
(330+20) 350 20 553 40 250 (210+40) 250
(300+30) 330 30 552 40 290 (250+40) 290
(280+20) 300 20 551 20 310 (290+20) 300
(210+70) 280 70 550 40 350 (310+40) 280
(150+60) 210 60 549 30 380 (350+30) 210
(100+50) 150 50 548 30 410 (380+30) 150
(30+70) 100 30 547 20 430 (410+20) 100
Продать по
X 70 X X X
любой цене

При установлении курса необходимо следовать определён-

ным правилам:
• биржевой курс нужно устанавливать на уровне, обеспечи-
вающем наибольшее количество сделок;
• все заявки "продать по любому курсу", "купить по любому
курсу" осуществляются при появлении первого предло-
жения цены;
• все заявки, в которых содержатся максимальные уровни
цен при покупке и минимальные цены при продаже,
должны осуществляться;

156
 • все заявки, в которых указываются цены, приближаю-
щиеся к максимальным при покупке и минимальным при
продаже, могут реализовываться частично.
• все заявки, где указаны цены ниже искомого курса при
покупке или выше при продаже, не реализуются.
Приказы, поступившие на покупку ценных бумаг по любой
цене, могут быть исполнены и по цене 555, поэтому общее
количество приказов на покупку по этой цене – 150 (80+70).
Аналогично желающие купить по цене 555 будут рады
совершить сделку по цене 554 и т.д.
В отношении приказов на продажу нетрудно заметить, что
суммирование приказов осуществляется в обратном порядке –
от наименьшей цены в соответствии с желаниями продавцов
продать подороже.
Наибольшее количество сделок, а именно 600 (300+300),
удовлетворяется при курсе 551. Он и фиксируется как единый.
Однако может сложиться ситуация, при которой, например,
600 сделок будут исполняться при курсе 550 и 551. Какими
приоритетами руководствоваться в этом случае? Искусство
курсового маклера состоит в том, чтобы поддерживать наиболее
ликвидный рынок, а следовательно, стимулировать увеличение
заявок о той стороне рынка, где их меньше. Таким образом, если
заявок на покупку меньше, чем на продажу, целесообразно
установить курс 550, а если наоборот – 551.
При цене 551 (табл. 3) приказов на покупку на 10 больше,
чем приказов на продажу. Какие же из них будут удовлетворе-
ны? В первую очередь заявки, содержащие приказ "купить по
любой цене", а также заявки по курсу выше единого – 555; 554;
553; 552. А вот заявок по курсу 551 – 20; из них будут удовлет-
ворены первые десять по времени регистрации, следуя правилу:
"первый подавший заявку удовлетворяется в первую очередь".
Таким образом, при установлении биржевой цены по методу
единого курса (единой цены) дополнительной обработки и
подготовки для печати в средствах массовой информации не
требуется. При этом следует только рассчитать движение цены:
её рост или падение по сравнению с предыдущими торгами.

157
 Простому и непрерывному аукциону соответствует котиров-
ка по регистрационному методу. В биржевом бюллетене
отмечаются (регистрируются) действительные цены сделок,
заключенных в течение данного периода (биржевого дня).

5.4. Фиксинг как способ установления цены

Фиксинг – это состояние торгов, при котором объем заявок
на продажу иностранной валюты становится равным объёму
заявок на её покупку. Момент достижения фиксинга является
моментом завершения торгов (аукциона). Фиксинг характеризу-
ется определённым курсом иностранной валюты к националь-
ной, который становится единым курсом заключения сделок и
осуществления расчётов по ним на данных торгах. Фиксинг не
достигается автоматически, существуют определенные правила,
позволяющие его установить.
1. Если предложение превышает спрос, то маклер понижает
курс валюты; при превышении спроса над предложением
маклер, напротив, повышает курс иностранной валюты по
отношению к национальной.
Например, объём покупки составляет 1200 условных единиц
валюты, а объем продажи – 800, т.е. объём покупки превышает
объём продажи, что создает условия для роста курса валюты.
В этом случае для достижения фиксинга необходимо:
• снять (уменьшить) объём покупки;
• увеличить объём продажи.
Если же объём покупки будет составлять 800 условных
единиц валюты, а объем продажи – 1200, то объём продажи
превысит объём покупки, т.е. курс валюты начнет падать. В
этом случае для достижения фиксинга необходимо:
• снять (уменьшить) объём продажи;
• увеличить объём покупки.
2. Не допускается изменение направления движения курса
иностранной валюты к национальной после первого изменения
начального (стартового) курса.
3. Единица изменения курса иностранной валюты к нацио-
нальной в процессе торгов определяется курсовым маклером. В

158
зависимости от разницы между спросом и предложением она
может устанавливаться от 0,1 до 10 единиц.
4. Дополнительные заявки по изменению суммы покупки
или продажи подаются участниками торгов через своих дилеров
(представителей).
5. Корректировка дополнительной заявки, меняющей соот-
ношение спроса и предложения на обратное, заключается в
выполнении её части в том объёме, которого не хватает для её
удовлетворения.
При корректировке заявок используются следующие их виды:
• добавляющая валюту на продажу;
• увеличивающая объём покупки валюты;
• уменьшающая объём покупки валюты;
• снимающая валюту с продажи.
При одновременном поступлении одной из заявок от разных
дилеров приоритет имеет заявка, максимальная по величине.

***
Данная тема рассматривает сущность и значение биржевых
котировок, установление цены на аукционе, метод установления
единого курса, фиксинг как способ установления цены.

КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. Дайте определение биржевой котировке.
2. Охарактеризуйте виды аукциона.
3. Каковы функции специалиста, брокера, дилера в ходе
биржевого торга?
4. Что представляет собой электронные торги?
5. Дайте характеристику метода установления единого
курса.
6. Как устанавливается цена на основе фиксинга?
7. Чем характеризуется агентский и дилерский рынки?

159
 ТЕСТЫ
1. Зарубежная практика показывает, что торговая
система состоит из трех модулей:
a) метчинг (автоматическая система сверки и подбора
контрагента);
b) акцепт;
c) отчетность;
d) экзамен.
A (b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (a, b, c, d).
2. При установлении курса необходимо следовать опреде-
ленным правилам:
a) биржевой курс нужно устанавливать на уровне,
обеспечивающем наибольшее количество сделок;
b) все заявки "продать по любому курсу", "купить по
любому курсу" осуществляются при появлении
первого предложения цены;
c) все заявки, в которых содержатся максимальные
уровни цен при покупке и минимальные цены при
продаже, должны осуществляться;
d) все заявки, в которых указываются цены, при-
ближающиеся к максимальным при покупке и
минимальным при продаже, могут реализовываться
частично.
A (a, b, c, d); B (a, c, d); C (b, d); D (a, b, c).
3. Существуют определенные правила, позволяющие
установить курс:
a) если предложение превышает спрос, то маклер
понижает курс валюты; при превышении спроса над
предложением маклер, напротив, повышает курс
иностранной валюты по отношению к национальной.
b) не допускается изменение направления движения
курса иностранной валюты к национальной после
первого изменения начального (стартового) курса.
c) единица изменения курса иностранной валюты к нацио-
нальной в процессе торгов определяется курсовым макле-
ром. В зависимости от разницы между спросом и предло-
жением она может устанавливаться от 0,1 до 10 единиц.
160
 d) дополнительные заявки по изменению суммы покупки
или продажи подаются участниками торгов через
своих дилеров (представителей).
A (b, c, d); B (c, d); C (a, b, c, d); D (a, b, c).
4. При корректировке заявок используются следующие
их виды:
a) добавляющая валюту на продажу;
b) увеличивающая объём покупки валюты;
c) уменьшающая объём покупки валюты;
d) снимающая валюту с продажи.
A (b, c, d); B (c, d); C (a, b, c, d); D (a, b, c).
5. Размах колебаний предлагаемой и запрашиваемой цен
есть:
a) спрэд;
b) секвестр;
c) леверидж;
d) отступные.
A (b); B (c); C (a); D (a, b, c).

Список литературы
1. Агроскин В.В. Что такое фондовая биржа. Торговля
акциями. Москва, 1991.
2. Бороздин П.Ю. Ценные бумаги и фондовый рынок.
Москва, 1994.
3. Галанов В.А. Рынок ценных бумаг. Москва, 2001.
4. Галанов В.А. Биржевое дело. Москва, 2002.
5. Дегтярева О.Л. Биржевое дело. Москва, 1997.
6. Жуков Е.Ф. Ценные бумаги и фондовые рынки. Москва, 1995.
7. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. Москва,
1998.
8. О’Брайн. Финансовый анализ и ценные бумаги. Москва, 1995.
9. Перчинская Н.П. Фондовый рынок Молдовы. Кишинев, 2001.
10. Петраков Н.Я. Фондовый портфель. Москва, 1998.
11. Резго Г.Я. Биржевое дело. Москва, 2003.
12. Ричард Тьюлз. Фондовый рынок. Москва, 1997.
13. Рубцов Б. Мировые рынки ценных бумаг. Москва, 2002.

161
 Тема 6. ФОНДОВЫЕ БИРЖИ
В СОВРЕМЕННОМ МИРЕ

6.1. Фондовые биржи США

Биржевая система Соединенных Штатов является крупней-
шей и самой разветвлённой в мире. Старейшей из фондовых
бирж на территории США является Филадельфийская, дейст-
вующая (хотя в начальный период и с перерывами) с 1754 г.
В конце XVIII – начале XIX вв. в США начался период
формирования провинциальных бирж, служивших рынком для
выпуска ценных бумаг местных компаний.
После войны в США утвердилась концепция региональных
бирж (regional exchangers), обслуживающих целые регионы и
национальный фондовый рынок. Филадельфийская биржа
поглотила биржи Балтимора и Вашингтона, вследствие чего
стала третьей по размеру биржей восточного побережья США.
В 1949 г. была образована биржа Среднего Запада за счёт
объединения ранее самостоятельных бирж Миннеаполиса,
Кливленда, Сент-Пола, Сент-Луиса и Нового Орлеана. В конце
50-х годов в результате объединения бирж Сан-Франциско и
Лос-Анджелеса появилась Тихоокеанская фондовая биржа.
Кроме того, региональные фондовые биржи, помогающие
поддерживать общую ликвидность национального фондового
рынка, действуют в Бостоне, Спокане, Солт-Лейк-сити и
Цинциннати.
Первоначально региональные биржи являлись главными
рынками ценных бумаг, выпускаемых мелкими компаниями, и
играли роль вспомогательных рынков для акций крупных
компаний, котирующихся на Нью-Йоркской и Американской
фондовых биржах. Но этой роли региональные биржи были
лишены в 1971 г. в результате возникновения системы НАЗДАК,
составляющей основу американского внебиржевого оборота.
Создание НАЗДАК (NASDAQ – Автоматизированная
система котировки национальной ассоциации фондовых
дилеров) значительно упростило и облегчило заключение
внебиржевых сделок. Благодаря компьютерной технике стало
возможным быстрое установление контактов между специа-

162
лизирующимися на торговле ценными бумагами фирмами, а
также заинтересованными вкладчиками.
Первый уровень системы собирает котировки всех участ-
ников рынка, второй же служит, прежде всего, фирмам,
профессионально занимающимся торговлей ценными бумагами,
а также крупным вкладчикам. Нажатием кнопки на мониторах
можно немедленно получить данные о различных котировках.
Третий уровень облегчает деятельность профессиональных
посредников, т.е. позволяет вводить котировки в систему.
Торговлей в системе НАЗДАК профессионально занимаются
около 400 фирм, а рыночная стоимость акций, являющихся
предметом этой торговли, превышает 200 млрд. долл.
Кроме НАЗДАК, внебиржевой рынок включает так
называемые "pink sheets market" (розовые листы) и различные
системы торговли, разработанные известными институтами –
Instinct, Lattice, Cantor Fitzgerald и др. В 90-е годы данные
системы показывали огромные темпы роста оборота, хотя в
целом их доля в общем объеме торговли не так велика по
сравнению с НАЗДАК.
Основным звеном в биржевой системе США является Нью-
Йоркская фондовая биржа (New-York Stock Exchange). Она
ведет свою историю с 1792 г., когда 24 брокера подписали
первое брокерское соглашение и тем самым создали первый
организованный рынок ценных бумаг в Нью-Йорке. В марте
1817 г. был разработан устав биржи, по форме организации
являвшейся корпорацией, находящейся в собственности её
членов, был сформирован Совет директоров биржи и уста-
новлены регулярные часы её работы. В 1863 г. биржа сменила
свое название на New-York Stock Exchange. Нью-Йоркская
фондовая биржа не является ни государственным учреждением,
ни компанией. С 1972 г. биржа – это некоммерческая корпора-
ция, объединяющая более 1300 членов. Членами биржи могут
быть только физические лица (individuals), но если член биржи –
совладелец фирмы, то вся фирма считается членом биржи.
Места (seats) на бирже продаются лицам, отвечающим
строго определенным формальным требованиям. Примерно
1/3 мест на бирже арендована. В целом контингент членов
биржи характеризуется стабильностью, что способствует
163
высокому статусу биржи как одного из элитарных инстит-
утов США.
Нью-Йоркская фондовая биржа управляется избираемым
Советом управляющих (Board of Governors). До 1972 г. Совет
состоял из 33 управляющих, после реорганизации – из 21:
10 представителей бирж (exchange members), 10 независимых
представителей (public) и председателя, голосующего лишь в
том случае, когда голоса распределяются поровну.
На бирже обращаются ценные бумаги, отвечающие ряду
требований (listing requirements). Требования листинга на Нью-
Йоркской фондовой бирже считаются одними из самых жёстких
в мире:
• компания должна иметь не более 2000 акционеров и 1 млн.
акций в обращении;
• рыночная стоимость размещенных акций должна быть не
менее 16 млн. долл. США;
• прибыль компании до выплаты налогов (pre-tax earnings)
за последний финансовый год должна составлять не менее
2,5 млн. долл. США и за каждый из двух предшеству-
ющих – не менее 2 млн. долл. США.
На Нью-Йоркской фондовой бирже различают следующие
категории членов:
1. Брокеры комиссионных домов (commission house brokers).
Эти члены биржи не имеют права вести операции за свой
счёт и только доставляют поручения клиентов в операционный
зал (floor) так называемым специалистам.
2. Специалисты (specialists).
Данные члены осуществляют операции в операционном
зале, действуя одновременно в качестве дилеров (dealers) и в
качестве агентов (brokers), т.е., с одной стороны, они действуют
за свой собственный счёт по купле-продаже ценных бумаг, а с
другой – являются брокерами для брокеров. Одна из главных их
функций – обеспечивать ликвидность акций в случае повыша-
тельной тенденции, покупку – в случае понижательной тен-
денции.
3. Брокеры торгового зала или "двухдолларовые брокеры"
(floor brokers or "Two Dollar Brokers").

164
 Это члены биржи, выполняющие поручения других
брокеров, если те в силу каких-либо причин не могут выполнить
приказ своего клиента. Обычно они взимают комиссионные за
каждую сделку (ранее их ставка составляла 2 долл. за полный
лот, откуда и пошло их жаргонное название).
4. Биржевые маклеры или зарегистрированные маклеры
(competitive traders or registered traders).
Данная группа членов биржи осуществляет операции за свой
счёт или выполняет поручения, в которых она имеет долю
участия.
5. Облигационные брокеры (bond brokers, bond members).
Эти члены биржи заключают сделки исключительно с
облигациями.
6. Ассоциированные члены (allied members).
К ним относятся лица, допускающиеся в операционный зал
биржи, но не имеющие права совершать сделки (директора,
управляющие и другие представители фирм – членов биржи).
Торговля на фондовой бирже – своеобразный двойной
аукцион. Цены предлагаются из расчёта на одну акцию, но
базисной операционной единицей является "полный лот" –
100 акций.
Почти все сделки осуществляются за наличный расчёт.
Однако это не мешает производить операции без покрытия за
счёт использования кредита. Сделки с премиями на Нью-
Йоркской фондовой бирже весьма скромны – они составляют
менее 1% всего оборота на Уолл Стрит.
Особенностью американской биржи является развитие и
совершенствование системы передачи заказов и информации.
Большинство брокерских фирм биржи имеют филиалы или
своих представителей за границей, обеспечивая тем самым
оперативность выполнения заказов клиентов.
Второй по величине биржей в Нью-Йорке и США является
Американская фондовая биржа (American Stock Exchange),
которая фактически сформировалась в 1921 г., а название и
современную структуру приобрела в 1945 г.
Американская фондовая биржа предъявляет не столь
серьезные требования, связанные с допуском ценных бумаг к
регистрации на бирже, как на Нью-Йоркской фондовой бирже.
165
Поэтому она является центральным рынком ценных бумаг для
более мелких предприятий. Кроме того, она концентрирует
обороты иностранными ценными бумагами, эмитенты которых
не могут или не хотят выполнять требования Нью-Йоркской
фондовой биржи.

6.2. Фондовые биржи ЕС и Швейцарии

К характерным чертам фондовых бирж Западной Европы
можно отнести их традиционность и многоликость. Последнее,
однако, создает серьёзную проблему для координации их
деятельности. Именно поэтому и тормозятся сегодня проекты
создания универсальной общеевропейской биржи. Пока процесс
унификации биржевых операций в Европе идёт медленно и
болезненно.
Европейские системы, в отличие от североамериканских, не
знают системы так называемых специалистов, монополизирую-
щих операции с ценными бумагами конкретной компании. В
Европе используются другие модели биржевого рынка – тра-
диционная аукционная в континентальной Европе и дилерская в
Великобритании.
Главные действующие лица на бирже первой модели –
посредники – формируют единые цены, по которым в течение
дня может быть реализована основная масса сделанных им
заказов.
Суть дилерской модели: продавать и покупать ценные
бумаги конкретной компании на свои средства могут несколько
конкурирующих дилеров. Соответственно курсы ценных бумаг
могут колебаться в течение дня.
Еще одна особенность европейских бирж – их большая тяга
к интернационализации рынка ценных бумаг. Данный процесс
идет по двум направлениям: путём продажи мест на
европейских биржах иностранным брокерским фирмам и путём
внесения в список зарегистрированных на бирже предприятий
иностранных компаний.
По доле мест, предоставляемых на биржах иностранным
фирмам, самой "интернациональной" остаётся старейшая в мире
Амстердамская фондовая биржа. Но по количеству операций с
166
акциями иностранных компаний она далеко уступает прочим.
Поэтому роль финансового центра мира перешла к Лондону,
ведущему сегодня борьбу за эту роль с европейскими и прочими
биржевыми рынками.

Великобритания
Характерной чертой британской системы фондовых бирж
является ее высокая степень концентрации. В Великобритании
функционируют 22 биржи, расположенные в Лондоне, Абердине,
Белфасте, Бирмингеме, Бристоле, Эдинбурге, Глазго, Ливерпуле,
Манчестере и других городах. Каждая из этих бирж имеет свой
устав, список зарегистрированных компаний. Некоторые из них
используют систему классического аукциона, а не дилерский
рынок как на центральной бирже в Лондоне.
26 марта 1973 г. шесть региональных фондовых бирж и
фондовая биржа в Лондоне, начавшая свое существование еще в
XVII в., объединились в одну общую биржу – The Stock Exchange
of Great Britain and Ireland с операционными залами в Лондоне,
Бирмингеме, Дублине, Глазго, Ливерпуле и Манчестере. Члены
биржи делились на две категории: брокеров и джобберов, каждый
из которых мог выступать только в своей роли.
Брокеры – агенты, действующие от имени лиц, не
являющихся членами биржи. Их задачей было выполнение
поручений на продажу или покупку ценных бумаг, за что они
получали комиссионные.
Джобберы покупали и продавали ценные бумаги за
собственный счёт, заключая сделки только с брокерами или с
другими джобберами (single capacity system).
Данная система торговли, функционировавшая, по сущест-
ву, в неизменном виде с 1911 г., подверглась значительной
перестройке в 1986 г. Реформа британского биржевого права
повлекла за собой крупные изменения на фондовой бирже,
получившие название "Big Bang", или "большой взрыв".
Результаты этих революционных перемен – отмена фиксиро-
ванных комиссионных по сделкам с ценными бумагами на
фондовой бирже, отмена деления членов биржи на брокеров и
джобберов. Фирмы – члены биржи стали участвовать в торговле
ценными бумагами в двоякой роли: как покупающие, так и
167
продающие ценные бумаги за чужой и собственный счёт (dual
capacity system).
С ноября 1986 г. Лондонская фондовая биржа по форме
является частной компанией (private limited company), ранее же
она была ассоциацией.
Серьезные изменения произошли в методах торговли
ценными бумагами. Введение новой информационной системы
биржевых котировок – "The Stock Exchange Automated
Quotations" (SEAQ) – повлекло за собой перенос торговли "с
паркета" биржи на экраны мониторов практически на всех
частичных рынках биржи.
В 1986 г. был принят Закон о финансовых услугах,
объединивший бесспорные преимущества системы саморегули-
рования, такие, как быстрота и гибкость действия с правовой
защитой индивидуальных инвесторов. В связи с этим Лондонская
фондовая биржа заключила соглашение с "The International
Securities Regulatory Organization" об основах создания
совместной саморегулирующей организации, а также совместной
признанной инвестиционной биржи (RIE). В результате, в
Лондоне возникла биржа "The International Stock Exchange of the
United Kingdom and the Republic of Ireland Limited".
Члены Лондонской фондовой биржи делятся на 4 группы:
• брокерско-дилерские фирмы (broker-dealers), основная
функция которых – исполнение поручений инвесторов на
куплю-продажу ценных бумаг, хотя они совершают
сделки и за собственный счет;
• маркет-мэйкеры (market-makers) – члены биржи, котирую-
щие определенные ценные бумаги в течение рабочего дня;
• брокеры дилеров (inter dealer brokers) выступают
посредни-ками между маркет-мейкерами по гилтам;
• денежные брокеры фондовой биржи (stock exchange money
brokers), имеющие право предоставлять взаймы другим
членам биржи денежные средства и ценные бумаги.
На данной бирже торговля осуществляется на четырех
рынках:
1) внутренних акций;
2) иностранных акций;

168
 3) британских правительственных облигаций, а также внут-
ренних и иностранных бумаг с фиксированным процентом;
4) продажных опционов.
Рынок внутренних акций (The Domestic Equity Market)
четко делится на три сегмента.
Первый сегмент – рынок внутренних акций, допущенных к
официальной котировке, в зависимости от активности биржевых
оборотов делится на три группы: альфа, бета и гамма.
Группа альфа – акции, являющиеся объектом самой ожив-
лённой торговли на бирже, сделки с которыми регистрируются
и объявляются публично в течение 5 мин через биржевую
систему видеотекста (TOPIC).
Группа бета – акции активного биржевого оборота, инфор-
мация о заключённых сделках с которыми не даётся немед-
ленно.
Группа гамма – акции, которые являются объектом
наименее оживленной биржевой торговли.
Второй сегмент рынка внутренних акций составляет рынок
ценных бумаг, не допущенных к официальной котировке
(The Unlisted Securities Market). Однако на данном рынке про-
исходит оборот акциями тех компаний, которые осуществляют
свою деятельность, по крайней мере, в течение трёх лет и имеют
10%-ное участие общественности в подписке на акции.
Третий сегмент рынка внутренних акций был создан для
того, чтобы дать возможность мелким компаниям, не
отвечающим условиям допуска в 1-й и 2-й сегменты рынка,
получить доступ к регулируемому рынку ценных бумаг.
Во всех сегментах рынка внутренних акций широко
применяется информационная система о биржевых котировках
SEAQ. На рынке же международных акций (The International
Equities Market) услуги предоставляются с помощью другой
информационной системы биржи SEAQ International.
Третий сегмент фондовой биржи – The Gilt-Edged Market –
охватывает оборот британскими правительственными облига-
циями, а также оборот другими ценными бумагами с фик-
сированным процентом, выпущенными британскими и
иностранными предприятиями. Данный рынок даёт возмож-

169
ность правительству контролировать процентные ставки и
денежную массу на рынке. Этот рынок регулируется как Банком
Англии, так и самой биржей.
Последний рынок биржи – рынок продажных опционов (The
Traded Options Market) – концентрирует торговлю опционными
контрактами на акции британских и французских предприятий,
правительственные облигации, валюты и др. В отличие от
других частичных рынков The International Stock Exchange,
торговля на данном рынке происходит в операционном зале
биржи, а предложения о купле или продаже оглашаются
голосом (open outcry).
Сделки с ценными бумагами, заключённые на Лондонской
фондовой бирже, должны быть, в первую очередь, предметом
клиринга, заключающегося в сопоставлении и однозначном
согласовании сторонами условий сделки, а затем предметом
расчёта. Фаза клиринга наступает тут же после заключения
сделки. Расчёт же происходит в различное время в зависимости
от объекта торговли. Расчеты в значительной мере упрощаются
компьютеризированной системой "TALISMAN".
Таким образом, можно утверждать, что фондовая биржа в
Лондоне является одной из наиболее инновационных фондовых
бирж в мире.

Франция
Парижская фондовая биржа (Societe des Bourses Francaises –
Paris Bourse), создание которой относится к началу ХVШ в.,
является основным местом организованной торговли ценными
бумагами во Франции. На неё приходится приблизительно
около 97% всех сделок с ценными бумагами, заключаемых на 7
фондовых биржах Франции (в Париже, Лилле, Лионе, Бордо,
Марселе, Нанси и Нанте); это объясняется тем фактом, что
ценные бумаги, котирующиеся на бирже в Париже, не могут
быть объектом торговли на других французских биржах.
Реформа биржевого права в январе 1988 г. повлекла за собой
процесс изменений в системе торговли ценными бумагами. В
прошлом существовала исключительная монополия маклеров
("agents de change"), являвшихся государственными агентами в
сфере оборота ценных бумаг и установления их курсов. По этой
170
же причине маклеры должны были отвечать чрезвычайно
высоким профессиональным требованиям, чтобы быть до-
пущенными к биржевой торговле. Все маклеры были объе-
динены в "Compagnie Nationale des Agents de Change" (CAC) и
несли солидарную ответственность за реализацию поручений
клиентов.
Роспуск САС в 1988 г. и переименование "agents de change"
в так называемое "societes de bourse" создало предпосылки
дальнейших изменений на рынке ценных бумаг во Франции.
"Societes de bourse" уже не должны сохранять статус незави-
симости от других финансовых учреждений и могут продавать
своё участие иностранным партнёрам.
На бирже существуют три частичных рынка ценных бумаг:
1. Официальный рынок (Marché Officielle).
2. Внебиржевой свободный рынок (Marché Hors-Cote).
3. Вторичный рынок (Seconde Marché).
Первый сегмент биржевого рынка предназначен для
крупных предприятий. Условия допуска ценных бумаг к
котировке здесь достаточно жёсткие:
• предприятие должно не менее трёх лет работать с
прибылью, позволяющей выплачивать дивиденды;
• представить в распоряжение "общественности" менее
25% её подписного капитала;
• выполнять решения и рекомендации специальной
Комиссии биржевых операций и Совета бирж ценных
бумаг и др.
В рамках официального рынка сделки заключаются и на
кассовом рынке, и на срочном рынке с месячным сроком
ликвидации сделок, причём Палата маклеров решает вопрос о
том, какие бумаги и в каком сегменте рынка могут быть
объектом официального торга.
На срочном рынке происходит концентрация оборота
ценных бумаг важнейших французских и иностранных эмитен-
тов. Официальная торговля остальными ценными бумагами
осуществляется на кассовом рынке.
Вторичный рынок Парижской биржи был создан в 1983 г.,
прежде всего, для торговли ценными бумагами малых и средних

171
предприятий, которые не соответствуют условиям допуска на
официальный рынок. На вторичном рынке заключаются только
кассовые сделки.
Ценные бумаги, не допущенные к котировке на официаль-
ном и вторичном рынках, являются объектом торговли на
внебиржевом свободном рынке. Здесь тоже заключаются только
кассовые сделки.
Биржевая торговля ведётся в Париже с понедельника по
пятницу с 11.30 до 14.30. В течение двух первых часов работы
предметом оборота являются публичные и частные облигации, а
во время основной сессии торговля концентрируется на
французских и иностранных акциях.
Существуют три различных метода определения курса
ценной бумаги.
1. Наиболее часто употребляемым методом при котировке
большинства ценных бумаг является так называемый "метод
ячейки". "Agent de change" собирает поручения на покупку и
продажу, сложенные в соответствующие ячейки. Затем под
надзором представителя Правления биржи он подсчитывает
курс ценных бумаг и оглашает его.
2. При установлении курса срочных сделок и в немного-
численных сделках, предметом которых являются популярные
облигации займов, используется, как и в Цюрихе, метод "a la
criee".
3. Последний метод называется "par boite". Он похож на
метод ячейки, но поручения на покупку или продажу ценных
бумаг собираются не у одного специалиста, а в "ящичек"
(дословный перевод) Палатой маклеров, которая затем устанав-
ливает курс. Данный метод применяется в исключительных
случаях, когда обстановка на рынке не даёт возможности
определять курс обычным методом.
Оборот акциями и рентными бумагами ведётся в евро за
экземпляр, а оборот французскими публичными займами в
процентах от номинальной стоимости без подсчета гаран-
тированных процентов. В кассовой торговле отсутствует
минимальная квота сделки, в срочной же торговле минимум
составляет обычно 25 экземпляров.

172
 Германия
В отличие от США и Великобритании, в Германии нет столь
четкого деления на центральную и местные биржи, хотя
неофициально финансовой метрополией страны считается
Франкфуртская фондовая биржа (на ней осуществляется около
3/4 операций с акциями германских компаний). Кроме неё, в
Федерацию немецких фондовых бирж входят еще 7:
1. Фондовая Биржа Северного Рейна-Вестфалии – в
Дюссельдорфе.
2. Баварская – в Мюнхене.
3. Ганзейская – в Гамбурге.
4. Фондовая Биржа Баден-Вюртемберга – в Штутгарте.
5. Берлинская.
6. Биржа Нижней Саксонии – в Ганновере.
7. Бременская Фондовая Биржа.
Главная особенность германской биржевой системы – это
доминирующая роль, которую в течение уже ста лет играют в
ней банки, являющиеся членами бирж.
Биржа во Франкфурте-на-Майне возникла в XVI в., чему
способствовала местная ярмарка. В конце XVIII в. здесь уже
осуществлялась регулярная торговля облигациями и простыми
векселями, первая котировка датирована 1828 г. Фондовая
биржа Франкфурта-на-Майне (Frankfurter Wertpapierborse) – это
крупнейшая из бирж Германии. В 1994 г. на Франкфурт при-
ходилось 75% всего германского биржевого оборота по акциям
и 74% биржевого оборота по облигациям.
В современном виде организационная структура биржи –
учреждение публичного права – некоммерческая организация –
существует с 1 января 1993 г. Другими словами, Франкфуртская
фондовая биржа по своему статусу является квазигосударст-
венной организацией. В прошлом организатором биржи являла-
сь Франкфуртская Промышленно-торговая палата. Но после
реорганизации, проведённой в 1992 г., биржа стала напрямую
подчиняться АО Немецкая биржа (Deutsche Borse AG).
Немецкая биржа – акционерное общество открытого типа,
81% акций которого принадлежат банкам, 10% – региональным
биржам и 9% – маклерам. Немецкая биржа управляет
Франкфуртской фондовой биржей и Немецкой биржей срочных
173
контрактов (DTB – Deutsche Terminborse).
Руководство биржей осуществляет Совет управляющих в
составе 20-22 человек, назначаемых на три года. Члены Совета –
представители банков, страховых компаний, маклеров, эмигран-
тов и инвесторов.
Задачи данного органа состоят в следующем:
• следить за соблюдением правил биржевой деятельности;
• предоставлять право осуществления операций на бирже;
• обеспечивать нормальное функционирование биржи;
• правильное определение и публикация котировок;
• разрешение споров в связи с биржевыми операциями и др.
Остальные регулирующие органы – Биржевой арбитраж,
Совет по листингу и Палата курсовых маклеров, созданная для
того, чтобы определять правила и нормы брокерских операций,
осуществлять надзор за деятельностью маклеров, контроли-
ровать процесс формирования котировок и пр.
Механизм биржевого рынка в Германии, как и в большинст-
ве стран континентальной Европы, ближе к традиционному
аукциону.
Члены биржи делятся на три категории:
1) банки, являющиеся основными игроками на бирже;
2) официальные курсовые маклеры (Kursmakler); они
принимают заявки на покупку и продажу ценных бумаг
и определяют их курс;
3) свободные маклеры (Freimakler).
Главная функция свободных маклеров – выступать по-
средниками между теми банками, которые не имеют достаточно
собственных сотрудников на бирже.
Две последние группы посредничают в заключении сделок
только между участниками биржи и не имеют контактов с
частными инвесторами. Только банки компетентны давать
поручения о покупке или продаже ценных бумаг на бирже.
Наряду с основным списком зарегистрированных на рынке
компаний – "официального» рынка ценных бумаг – (Arntlicher
Markt) – с 1987 г. для средних и малых по размерам компаний
был составлен дополнительный. Этот относительно небольшой
рынок получил название "регулируемый" (Geregelter Markt). Он

174
представляет собой аналог "рынка незарегистрированных
ценных бумаг" Лондонской биржи (Unlisted Securities Market) и
"вторичного рынка" Парижской биржи (Second Marche). На нём
котируются акции немногим более ста компаний и порядка двух
тысяч различных облигационных выпусков.
И, наконец, в рамках этой же биржевой системы действует
"свободный" рынок (Freiverkehr). Ценные бумаги на нём
котируются по тем же правилам, что и на первых двух
сегментах рынка, но для включения в него не нужна никакая
законодательно регулируемая процедура.
Основной торговый зал биржи представляет собой
помещение, разделённое на три части, за каждой из которой
закреплены определённые ценные бумаги (в основном по
отраслевому признаку). Каждая часть, в свою очередь, имеет
вид прямоугольного прилавка, с внутренней стороны которого
находятся курсовые маклеры и их помощники, а с внешней –
представители банков и свободные маклеры.
Кроме основного зала на бирже находятся залы для торговли
акциями иностранных эмитентов, облигациями и валютой.
Для каждой ценной бумаги, котируемой на официальном
рынке биржи, ежедневно устанавливается единый курс. Для
акций, признанных наиболее "ходовыми", а также для
определённых облигаций применяется так называемая
последовательная котировка. Минимальные размеры биржевого
поручения при этом способе торговли составляют: при торговле
акциями – 50 штук, при торговле облигациями на сумму в 1 млн.
евро. На регулируемом рынке ежедневно устанавливается
только одна цена в соответствии с методом единого курса.
Подобные принципы действуют и в свободном обороте, хотя
иногда здесь допускается непрерывная торговля без
определения минимальной величины биржевого поручения.
Торговля на Франкфуртской бирже происходит с понедель-
ника по пятницу с 11.30 – до 13.30, т.е. время работы биржи
ограничено всего тремя часами в день. Все прочие сделки
заключаются уже не в ходе аукционного торга, а при
посредничестве трёх различных и конкурирующих между собой
автоматизированных систем, которые обслуживают три группы
главных участников биржевых операций. Это Межбанковская
175
информационная система (IBIS), Маклерская телеинформацион-
ная система (MATIS) и Рыночная информационная система для
дилеров (MIDAS).
На бирже во Франкфурте-на-Майне заключаются, прежде
всего, немедленные сделки. Они должны быть ликвидированы
на второй биржевой день после дня заключения сделки, причём
расчёт облегчается функционированием специального депо-
зитно-клирингового учреждения – Frankfurter Kassenverein. С
середины 1970 г. допускается также возможность заключения
опционных сделок на срок.

Швейцария
Фондовые биржи в Швейцарии существуют с 1850 г. Круп-
нейшая из семи бирж ценных бумаг находится в Цюрихе.
Помимо неё, важную роль играют биржи в Женеве и Базеле.
Биржа в Цюрихе – частноправное учреждение, объединяю-
щее банки, входящие в биржевое общество "Effektenborsen-
verein Zurich", которое и является организатором биржи.
Членство на бирже не может быть куплено, так как данный
процесс связан с необходимостью получения государственной
концессии на занятие должности биржевого агента. Данная
концессия (концессия А) предоставляется банкам и их
представителям, которые обладают необходимой
профессиональной квалификацией и пользуются хорошей
репутацией.
Цюрихская биржа подлежит строгому государственному
надзору, причем общий контроль за деятельностью биржи
осуществляет Дирекция народного хозяйства кантона Цюрих, а
оперативный контроль – Управление биржевого комиссара.
Только банки-члены биржевого общества (их около 30 в
настоящее время) имеют полномочия для заключения сделок на
бирже. По отношению к клиентам они выступают в роли
комиссионеров, осуществляющих оборот ценных бумаг от
своего имени, но по поручению и за счёт третьих лиц. Они
могут также покупать и продавать бумаги за свой счёт.
Существует целый ряд обязательных условий, выдвигаемых
биржей при рассмотрении предложений о допуске к котировке
ценных бумаг:
176
 • выпускающий ценные бумаги эмитент должен предста-
вить баланс доходов и расходов, по крайней мере, за
последние 5 лет;
• имеет определённый и надлежащим образом диверсифи-
цированный минимальный капитал;
• минимальный размер выпуска акций, предложенных к
котировке, – 500 тыс. франков, и не менее 1 млн.
франков, если капитал компании составляет 4 млн.
франков или более (для иностранных компаний – 1 млн.
франков во всех случаях);
• компания должна гарантировать выплату дивидендов и
процентов по предлагаемым ценным бумагам как нетто-
суммы без каких-либо удержаний и сборов и пр.
За допуск к котировке биржа взимает разовое комиссионное
вознаграждение и ежегодно – комиссионный сбор – за место в
официальной биржевой котировке.
Для Цюрихской биржи характерна торговля в биржевых
кругах. На бирке существуют шесть биржевых кругов, первые
два концентрируют торговлю швейцарскими акциями, один
предназначен для торговли иностранными акциями, последние
три – для участников торговли швейцарскими и иностранными
облигациями, а также опционными расписками, дающими право
на покупку или продажу определенных бумаг.
Биржевой круг ограждён круглым барьером, за которым
стоят представители банков, допущенных к биржевой торговле.
Внутри круга находятся биржевой комиссар, биржевой писарь и
курсовой обозреватель, передающий через микрофон курсы в
специальную студию.
Представители банков торгуют друг с другом без посред-
ничества маклеров, заявляя устно, сколько ценных бумаг и по
какой цене они намерены купить или продать. При торговле
акциями она обычно проходит в два этапа, в так называемые два
чтения (Lesungen), а при торговле облигациями – только в одно
чтение. Хорошую ориентацию участников биржевого торга
обеспечивает информационная система с применением монито-
ров, на которых демонстрируются курсы заключённых сделок.
После окончания биржевой сессии биржевой комиссар и

177
биржевой писарь подписывают оригинал курсового бюллетеня,
на основании которого публикуется официальный курсовой
бюллетень.
На бирже осуществляется как кассовая, так и срочная торговля
ценными бумагами. Кассовые сделки реализуются от 3 до 10 дней
со дня заключения сделки. Расчёт производится специальной
Расчетной палатой "SEGA" (Schweizerische Effekten-Giro AG). В
срочной торговле помимо твердых сделок на срок реализуются
сделки с премией, стеллажные и кратные сделки.
Кроме официальной биржевой торговли действует неофи-
циальная биржа (Vorborse) как разновидность регулируемого
свободного оборота. До начала работы биржи, в ходе биржевой
сессии или после её окончания в рамках этой биржи происходит
торговля ценными бумагами, которые официально не заре-
гистрированы. Процедура торга происходит так же, как на
официальной бирже, но без контроля кантонального биржевого
комиссара.
Кроме торговли в рамках неофициальной биржи, естест-
венно, существует и внебиржевая торговля, предметом которой
являются как зарегистрированные, так и незарегистрированные
ценные бумаги. Участниками данной торговли могут быть как
банки, имеющие концессию А, так банки и другие финансовые
учреждения, имеющие концессию Б, дающую право на
внебиржевую торговлю ценными бумагами.

Голландия
Фондовая биржа в Амстердаме – единственная официальная
биржа ценных бумаг в Голландии. Она является частным
институтом, который управляется её членами и обладает зна-
чительной самостоятельностью. Общий надзор за её функцио-
нированием осуществляет министр финансов. Основателем
Амстердамской фондовой биржи сначала являлась профессио-
нальная организация участников биржевого оборота, а в
настоящее время – частноправовое товарищество, которое и
осуществляет контроль за деятельностью биржи.
Членами данного товарищества (сейчас их около 1498)
являются банки, маклерские фирмы и "hoekmannen", которые
подобно "specialists" в Нью-Йорке устанавливают курсы купли-
178
продажи определённых ценных бумаг.
Торговля ценными бумагами, допущенными к биржевой
котировке, происходит в определённом месте биржи, называе-
мом "hoek" (дословно переводится как "угол"), в операционном
зале. Именно там и находятся "hoekmannen", которые выступа-
ют в роли посредников между банками и маклерами, но не
могут выполнять поручения от частных клиентов. Они
выступают при этом в двойной роли: как агенты и как хозяева,
заключающие сделки за собственный счёт.
Хотя обязательным принципом на фондовой бирже является
реализация поручений купли-продажи через этих членов биржи,
торговля наиболее ходовыми ценными бумагами происходит
путём последовательной котировки без их посредничества.
Участники рынка объявляют устно свои намерения по покупке
или продаже ценных бумаг (open outcry).
В 1986 г. на Амстердамской бирже была введена новая
система торговли (The Amsterdam Interprofessional Market
System), обеспечивающая возможности банкам и маклерским
фирмам совершать прямые обороты с клиентами и заключать
сделки на базе нетто, т.е. без начисления комиссионных. По
данной схеме осуществляется торговля теми ценными бума-
гами, которые официально котируются на бирже (минимальная
стоимость сделки должна составлять 1000 евро для акций и 2500
евро для облигаций).
На Амстердамской бирже оборот ценных бумаг происходит
на трёх рынках:
• официальном рынке (official market). Объектом торговли
на данном рынке являются ценные бумаги крупнейших
голландских и иностранных эмитентов;
• параллельном рынке (parallel market). В январе 1982 г. на
бирже был введен параллельный рынок, концентрирую-
щий обороты бумаг мелких и средних предприятий, не
отвечающих условиям допуска к официальной котировке;
• неофициальном рынке (unofficial market). На неофициаль-
ном рынке заключаются сделки с голландскими ценными
бумагами, которые не допущены к торговле на двух
предыдущих рынках.

179
 В 1980 г. на бирже была введена система торговли амери-
канскими акциями – Amsterdam Security Account System (ASAS).
Эта система создает необходимую рыночную инфра-структуру и
механизм, позволяющий осуществлять прямой оборот
американских акций на бирже в Европе. С этой целью были
созданы два отделения биржи: Nominee Amsterdam Stock
Exchange, выполняющее депозитные функции для акций в
системе ASAS, и Servicing Company NV, проводящее учёт и
осуществляющее административные функции.
Все немедленные сделки, заключённые на Амстердамской
фондовой бирже, должны быть ликвидированы в течение 10 дней
со дня заключения сделки. Расчёты по сделкам облегчаются
благодаря функционированию клирингового института. В
системе ASAS расчёт по сделкам производится в течение 5 дней
после дня заключения сделки. Срочная торговля ценными
бумагами на амстердамской бирже практически не ведется.

6.3. Фондовые биржи Японии

В настоящее время в Японии насчитывается 5 фондовых
бирж: в Токио, Осаке, Нагоя, Киото и Саппоро.
Основная – Токийская фондовая биржа – организована
15 мая 1878 г., через 10 лет после "буржуазной революции
мэйдзи", а первые торги на ней начались 1 июня того же года.
Датой основания ныне действующей Токийской фондовой
биржи считается 1 апреля 1949 г., а торги на ней начались
16 мая того же года.
Другие биржи, кроме биржи в Саппоро, существующей с
1950 г., были основаны в том же 1949 г. Кроме вышеперечис-
ленных бирж, в 1949 г. были открыты также биржи в Кобэ,
Хиросиме, Фукуоке и Ниигате, но к настоящему времени они
или были расформированы (биржа в Кобэ, 1967 г.), или вошли в
состав других бирж (биржи в Фукуоке и Ниигате влились в
состав Токийской фондовой биржи в марте 2000 г.).
Правила торговли, введённые на ТФБ, основывались на пра-
вилах торговли Биржи риса, возникшей двумя годами ранее.
Вплоть до закрытия ТФБ в 1943 г. правила торговли на фондовых
и товарных биржах Японии ничем не различались между собой.
180
 Токийская фондовая биржа – одна из трёх крупнейших бирж
мира и по объёму торговли успешно конкурирует с Нью-
Йоркской фондовой биржей, которую она в 1990 году при
объёме продаж в 1,2 трлн. долл. даже превзошла. Торговля
облигациями ведётся в Токио с момента учреждения Токийской
фондовой биржи. Акции крупнейших торговых компаний
Японии, называемых "дзайбацу", начали обращаться на бирже в
конце XIX в. Незадолго до окончания второй мировой войны
фондовый рынок временно перестал функционировать, а когда
торги возобновились, он уже регулировался рядом законов,
принятых во время американской оккупации Японии, среди
которых особое место занимает Закон о ценных бумагах и
биржах 1948 г. До второй мировой войны ТФБ являлась
коммерческой организацией, преследующей цель получения
прибыли. В 1943 г. она была закрыта, а в 1949 г. были вновь
открыты фондовые биржи в Токио и семи других городах
страны.
На Токийскую фондовую биржу приходится примерно 95%
оборота по акциям; крупной биржей является также Осакская
фондовая биржа, на остальные фондовые биржи приходится
несколько процентов всего оборота.
Число фирм-участников Токийской фондовой биржи
превышает сотню; некоторые из этих фирм – крупные между-
народные компании по работе с ценными бумагами и
инвестиционные банки, такие, как "Морган Стэнли", "Соломон
бразерс" и "Джардин Флеминг". Что касается японских фирм-
участников биржи, то они, как правило, имеют большое
сходство с универсальными американскими инвестиционными
банками, причём несколько крупнейших фирм такого рода
фактически контролируют фондовый рынок.
Фондовый рынок Японии занимает 2-е место после
фондового рынка США относительно долевых и долговых
ценных бумаг.
В 1995 г. объём капитализации в Японии составлял
3,7 трлн. долл. (1/5 мировой), а объем облигационной задолжен-
ности – более 4 трлн. долл. В конце 80-х гг. в результате роста
курсовой стоимости акций японских эмитентов по объёму
капитализации Япония заметно опередила США. Стремитель-
181
ный обвал курсов акций на японских биржах в 1991-1992 гг.
вновь вернул США роль лидера, однако Япония по-прежнему
имеет большой отрыв от 3-го по величине фондового рынка
Великобритании.
Акции крупнейших компаний котируются в рамках так
называемой "первой секции" биржи. В разных местах торгового
зала первой секции ведётся торговля наиболее активно
продаваемыми и покупаемыми акциями 150 эмитентов, сгруп-
пированных по отраслям: в одном месте торгуют акциями
автомобильных компаний, в другом – компаний электронной
промышленности и т.д.
Членами фондовой биржи являются только юридические
лица – брокерско-дилерские фирмы (инвестиционные институ-
ты), численность которых согласно уставу составляет 124.
При этом 123 из них – так называемые регулярные члены и
1 – сайтори, представленные на бирже своими сотрудниками.
Регулярные члены совершают брокерско-дилерские операции,
сайтори выполняют посреднические операции между регуляр-
ными членами – их функции напоминают функции специа-
листов на фондовых биржах США, но в отличие от последних
сайтори запрещено совершать операции за собственный счёт. В
какой-то мере сайтори напоминают также Франкфуртских
курсовых маклеров.
По данным 2002 г. на ТФБ имели листинг акции 2119 различ-
ных эмитентов (1-й секции – примерно 3/4, 2-й секции – 1/4).
В течение достаточно длительного времени, вплоть до
апреля 1999 г., основным методом торговли 150 наиболее
важными акциями являлся открытый двойной аукцион: торговля
"с голоса" в биржевой толпе (метод назывался "зараба"). Курс
открытия устанавливался залповым методом сайтори на
основании накопленных заранее заявок на покупку и продажу –
метод "итайозе".
Заявки поступали на биржу из контор фирм-членов по
телефону или на терминалы компьютеров и затем передавались
сотрудникам фирм, работающим в торговом зале. С 1990 г. на
ТФБ действует система автоматической передачи мелких заявок
(до 3000 акций) сайтори, которые их и исполняют. Еще раньше
для акций 2-й секции (1/3 всех акций прочих эмитентов) была
182
внедрена система CORES (Computer assisted order routing and
execution system), позволяющая совершать сделки в автома-
тизированном режиме, вводя заявки через терминальные
устройства. Система была позаимствована у Торонтской фон-
довой биржи, где она носит название CATS. Аналогичная
система была приобретена Парижской фондовой биржей (САС).
Благодаря ЭВМ, ТФБ способна совершать ежедневно сделки на
5 млрд. акций.
В апреле 1999 г. ТФБ отказалась от голосовых торгов, пол-
ностью перейдя на компьютерную систему CORES, а также
FORES (Floor Order Routing and Execution System). Для торговли
фьючерсами и опционами используется электронная система
CORES-FOP.
Включение акций в котировочный лист производится с
одобрения Токийской фондовой биржи и министерства финан-
сов; акции могут быть лишены листинга, если компания-
эмитент перестаёт удовлетворять соответствующим требова-
ниям.
Для Токийского фондового рынка рассчитываются два
основных индекса курсов акций: "Никкей" и "ТОПИКС".
Индекс "Никкей"' (Nikkei – Nikkei Dow Jones Average) – средне-
арифметический невзвешенный индекс, рассчитываемый на базе
225 акций 1-й секции ТФБ так же, как промышленный индекс
Доу-Джонса (Dow Jones Industrial Average). Впервые индекс был
опубликован в 1950 г.
Классический индекс ТОПИКС (TOPIX), рассчитываемый с
1968 г. по всем акциям 1-й секции ТФБ, – среднеарифмети-
ческая взвешенная (взвешенный по количеству выпущенных
акций).
В Японии существует внебиржевая система торговли
акциями молодых эмитентов – JASDAQ, смоделированная с
НАЗДАК. Но объемы торговли в ней минимальны. Рынок акций
практически на 100% биржевой, что, в частности, связано с
запретом (отмененным лишь в декабре 1998 г.) на торговлю
листинговыми акциями на внебиржевом рынке. Рынок
облигаций преимущественно внебиржевой.
Членами ТФБ выступают только компании по ценным
бумагам. Из 131 члена ТФБ (по состоянию на конец 2002 г.)
183
108 – брокерско-дилерские фирмы (из них 22 – дочерние
компании иностранных финансовых учреждений), имеющие
право совершать сделки, как за собственный счёт, так и по
поручению клиентов (регулярные члены), и 1 – так называемый
сайтори-член, в функции которого входит приём и исполнение
приказов от регулярных членов. Они лишены права совершать
сделки за собственный счёт (за редким исключением).
ТФБ в 90-е годы оставалась одной из немногих ведущих
фондовых бирж мира, на которой сохранялись фиксированные
комиссионные. Считается, что это являлось одной из причин
чрезвычайно высокой прибыльности японских брокерско-
дилерских фирм.

6.4. Изменения в торговых системах

фондовых бирж
Важнейшей тенденцией последних двух десятилетий на
фондовом рынке стала автоматизация торговли ценными
бумагами и внедрение на фондовых биржах компьютерных
систем. В первую очередь автоматизация затронула систему
расчётов и клиринга, которая в настоящее время немыслима без
использования мощной вычислительной техники, затем очередь
дошла до внедрения компьютеров непосредственно в процедуру
подачи заявок на биржу и, наконец, непосредственно в
торговлю.
В настоящее время большая часть бирж развитых стран
отказалась от системы "открытого выкрика", перейдя на
компьютерную торговлю. На некоторых биржах используются
оба варианта. Примечательно, что крупнейшая биржа мира –
Нью-Йоркская фондовая – по-прежнему использует традицион-
ный голосовой аукцион и в ближайшие годы не собирается от
него отказываться. (Голосовые торги сохранялись до апреля
1999 г. и на второй крупнейшей фондовой бирже мира –
Токийской.)
Многие молодые биржи на формирующихся рынках с
самого начала создаются на современной технической базе,
используя только электронные торговые системы.

184
 По состоянию на 2000 г., из 51 биржи – члене МФФБ только
на 18 торговля акциями и облигациями проходила методом
"открытого выкрика", причём на большинстве из этих 18 одно-
временно использовалась и компьютерная система. На всех
остальных применялась только компьютерная электронная
торговая система.
Автоматизированные системы отличаются видами приказов,
которые могут вводиться в торговую систему, правилами,
касающимися механизма исполнения приказов, степенью авто-
матизации механизма установления цены и подачи приказов,
объёмом информации, которая выдается системой.
Алгоритм исполнения приказов в торговой системе пред-
ставляет собой набор правил, которые определяют последова-
тельность ранжирования поступивших для исполнения заявок, а
также цены, по которым сделки должны быть совершены.
Обычно главным приоритетом выступает цена. Заявки с
более высокими ценами на покупку и более низкими ценами на
продажу удовлетворяются раньше, чем соответственно с менее
высокими и менее низкими. После использования первичного
критерия используются вторичные (время поступления, объём
заявки и т.п.).
По степени автоматизации механизма определения цены
различаются следующие торговые системы (фондовые биржи и
внебиржевые системы):
1) цены исполнения берутся с другого рынка (пассивная система
определения цены). Цены могут колебаться в течение торговой
сессии, а может использоваться единая цена, например, цена
закрытия. Механизм пассивного определения цены использу-
ется во многих системах исполнения небольших заявок;
2) цены могут быть взяты с основного рынка, но к ним
применяется специальный алгоритм, который позволяет их
улучшить;
3) может предусматриваться возможность торговли. Она,
например, есть в системе ИНСТИНЕТ – торговой системе
для торговли акциями, принадлежащей Рейтеру. Эта система
допускает возможность совершать сделки исходя из
выводимых на экран котировок и путём непосредственной
торговли двух контрагентов на анонимной основе;
185
 4) непосредственное исполнение заявок исходя из выводимых
котировок;
5) онкольный (залповый) рынок. Это автоматизированный
двойной аукцион, при котором заявки на покупку и продажу
накапливаются в электронной системе и затем одно-
временно исполняются по единой цене, обеспечивающей
максимальный оборот. Например, так называемая Arizona
Stock Exchange в США (торговая система, принадлежащая
брокерско-дилерской фирме) – образец полностью автома-
тизированной системы онкольного типа. Таким путём
определяется цена открытия/закрытия в Париже, Торонто,
Франкфурте и Токио;
6) автоматизированный непрерывный двойной аукцион
(continuous trading). Заявки на покупку и продажу
передаются на noстоянкой основе и автоматически
исполняются при наличии встречных (совпадающих по
цене) лимитных заявок. Эта система используется в Париже
(NSQ), Франкфурте (XETRA), Торонто (CATS), Токио
(CORES), Австралии (SEATS), на Московской межбан-
ковской валютной бирже.
Подача заявки от инвестора непосредственно в торговую
систему может быть прямой или иметь многозвенный путь.
Прямая подача заявки осуществляется с помощью компьютер-
ных систем. На НФБ это система Супер-Дот (Super-DOT), на
Франкфуртской фондовой бирже – БОСС (BOSS-CUBE). На
электронных биржах все заявки непосредственно прямо
попадают на биржу.
Пример сложного пути: инвестор звонит брокеру (в банк) в
своё региональное отделение, брокер переправляет приказ в
головной офис, оттуда он поступает в торговый зал биржи, а
затем передаётся для непосредственного исполнения предста-
вителю брокерской фирмы в зале. В то же время каждое звено
на этом пути может отличаться различной степенью автома-
тизации.
Между отдельными организаторами существуют большие
различия с точки зрения объёма распространяемой информации
о ценах и котировках. Какие данные могут предоставляться?
Самая высокая и самая низкая цена; цена открытия и цена
186
закрытия; лучшая котировка на покупку и лучшая котировка на
продажу; количество предлагаемых к покупке и продаже
ценных бумаг; наименование участников торговли, которые
дали эти котировки; количество запросов о котировках;
наименование участников, дававших запросы. Далеко не все
торговые системы способны распространять всю подобную
информацию. Кроме того, различная информация может
поступать разным участникам в разном объёме.
В России все три торговые системы, на которых
совершается не менее 98% сделок с ценными бумагами (РТС,
МВВБ и МФБ), представляют собой электронные биржи без
торгового зала.
Что касается деривативных бирж, то здесь тоже налицо
тенденция перехода на компьютерные торги. Немецкая срочная
биржа (DTB – Еиrех) изначально была чисто электронной. В
1997 – 1998 гг. французские деривативные биржи полностью
перешли на компьютерные торги. С осени 1998 г. английская
LIFFE начала постепенный переход на электронную систему
CONNECT, с окончательным завершением перевода финансо-
вых деривативных контрактов в компьютерную систему к маю
2000 г. (товарных деривативов – несколько позже). Фактически
с 2000 г. вся торговля деривативами на европейских биржах
производится только с удалённых терминалов.
В этом отношении американские биржи отстали от бирж
Старого Света. Вероятно, слишком велик груз традиций. Из-за
этого они начали проигрывать в конкурентной борьбе.
Постепенно они дополняют голосовые торги электронными.
Тем не менее, еще в 1998 г. на долю электронной торговли
пришлось только 1% оборота СВОЕ и СМЕ.
Современные системы торговли на фондовых биржах
обычно делят на:
• систему ввода приказов (order-driven system);
• систему ввода котировок (quote-driven system);
• сочетание этих двух систем.
Среди крупных рынков система ввода котировок в чистом
виде используется только в НАЗДАК, на Лондонской фондовой
бирже при торговле в системе SEAQ (и SEAQ International) и

187
отчасти на Нью-Йоркской фондовой бирже при торговле через
специалистов. На большинстве рынков используется система
ввода приказов. Тем не менее, споры о том, какая система
эффек-тивнее, идут давно и не прекращаются до сих пор.
Эмпирические исследования свидетельствуют, что при
небольших приказах издержки относительно выше в системах,
основанных на вводе котировок, чем в системах, основанных на
вводе приказов. В случае с крупными приказами, которые могут
повлиять на цены, выводы не столь однозначны. В частности,
это зависит от того, насколько быстро требуется исполнить
заявку. Если инвестор ограничен во времени, система ввода
котировок позволяет совершить сделку на более выгодных
условиях. Соответственно сторонники системы ввода котировок
заявляют о том, что более высокие издержки оправданы
скоростью исполнения.
Тем не менее, как говорилось выше, практически на всех
рынках используется система ввода приказов и в целом
тенденция состоит в переходе именно на эту систему.
Лондонская фондовая биржа, работавшая в течение примерно
12 лет в режиме ввода котировок (1986-1997 гг.), в конечном
итоге ввела в строй электронную систему ввода приказов SETS
для торговли наиболее ликвидными акциями.

6.5. Перспективы развития фондовых бирж в свете

появления новых организаторов торговли и Интернет
В 1990-е годы наряду с конкуренцией между собой
фондовые биржи вынуждены были конкурировать с новыми
организаторами торговли – так называемыми альтернативными
торговыми системами.
Под альтернативными торговыми системами (АТС)
понимают электронные системы торговли, созданные не само-
регулируемыми организациями профессиональных участников
рынка, а отдельными предприятиями (обычно брокерами/диле-
рами). К их числу относят, прежде всего, так называемые част-
ные торговые системы – proprietary trading systems (PTS).
Предоставляемые ими услуги изначально распространялись

188
только на брокеров/дилеров и институциональных инвесторов,
однако с развитием Интернет в сферу их деятельности попадают
и широкие слои населения.
В 1997 г. в США действовало примерно 100 таких систем,
правда, за пределами США они не получили большого развития.
Лишь самая известная и крупная система Instinct, принадле-
жащая Рейтеру (работающая в режиме аукциона), имеет терми-
налы не только в США, но и в Германии, Англии, Франции и
Швейцарии.
Появлению АТС способствовали технологические измене-
ния – развитие вычислительной техники и средств связи, кото-
рые снизили затраты по созданию торговой инфра-структуры, а
также потребности крупных институциональных инвесторов.
Последним зачастую требуется не немедленное исполнение,
которое обеспечивают биржи, а, прежде всего, минимальный
размер комиссионных.
Почему услуги частных систем обходятся дешевле? Это
связано, в частности, с тем, что на них не распространяются
требования регулирования, которые предъявляются к биржам.
Кроме того, очень часто они используют в своих интересах
функцию определения цены, свойственную фондовой бирже как
центральному, основному рынку, беря оттуда складывающиеся
там цены (при этом, естественно, экономя на затратах,
связанных с функционированием биржи). Кроме того, они не
несут никаких затрат, связанных с контролем за эмитентами и
профессиональными участниками.
Прогресс в области компьютерных технологий, а также
изменения в системах регулирования открывают путь для созда-
ния новых бирж. Например, в сентябре 1996 г. в Лондоне появи-
лась полностью компьютеризированная система Трэйдпойнт
(Tradepoint), получившая статус биржи. На ней торгуют
акциями, имеющими листинг на ЛФБ (кстати, сама Трэйдпойнт
имеет листинг на ЛФБ). Система позволяет совершать между
собой сделки обезличенно (анонимно) как инвесторам, так
брокерам/дилерам. Несмотря на более низкие издержки, этой
системе не удается привлечь к себе большое число участников и
её доля в обороте составляет пока доли процента от оборота
ЛФБ. Существует такое понятие, как экономия на масштабах.
189
Если есть крупный ликвидный рынок, заявка пойдет именно
туда, а не на маленький: "ликвидность привлекает ликвидность".
Тем не менее, сам факт создания новой биржи на одном из
старейших фондовых рынков при общей тенденции сокращения
общего количества бирж весьма примечателен.
Появление альтернативных торговых систем в США
приходится на конец 1980-х – начало 1990-х годов. Повторим,
что за пределами США они не получили заметного развития. Во
второй половине 1990-х годов наблюдается тенденция
включения этих систем в традиционные торговые системы, в
первую очередь, в НАЗДАК. Инструментом служит Интернет.
В первой половине 1999 г. вступила в строй первая
электронная система торговли облигациями европейских
первоклассных эмитентов – EuroMTS, Швейцарская биржа
запустила электронную систему для операций "репо" с
государственными облигациями европейских эмитентов, a
Cantor Fitzgerald – американская брокерско-дилерская фирма,
специализирующаяся на торговле долговыми обязательствами
правительства США – ввела в строй первую в мире глобальную
систему для торговли международными, облигациями
(international bonds), имеющими высокий рейтинг.
Торговля ценными бумагами и Интернет
Интернет – неформальная мировая компьютерная сеть,
объединяющая миллионы пользователей. Интернет предостав-
ляет несколько способов связи: через так называемую всемир-
ную паутину (world wide web – www), электронные доски объяв-
лений (electronic bulletin boards), электронную почту (e-mail),
personal broadcast networks. По оценкам, к концу 2005 г. пользо-
вателями Интернет стали 720 млн. чел.
Интернет представляет собой открытую систему, не
имеющую какого-то центра, из которого она может контроли-
роваться. В этом её отличие от частных или коммерческих
сетей, которые являются закрытыми и принадлежат организа-
циям, создавшим эти сети. Порой эти сети также могут быть
очень большими. Примером служит сеть America-on-Line,
пользователями которой являются миллионы человек.
Наиболее используемым механизмом распространения

190
информации через Интернет является "всемирная сеть" – web.
Сеть – это множество сайтов (веб-страниц), представляющих
информацию, размещённую на отдельном компьютере. Веб-
страницы могут содержать текстовые, графические и аудио
данные, которые можно всегда обновить и исправить.
Размещение информации на веб-странице обычно делает её
доступной любому человеку. И хотя доступ к веб-страницам
может быть ограничен при помощи пароля и идентификации,
большинство веб-сайтов открыты для пользователей.
Веб-сайты очень широко используются в индустрии ценных
бумаг для распространения информации.
Интернет открывает для инвесторов практически неограни-
ченный доступ к информационным ресурсам. Кроме того,
мелкие инвесторы всё шире используют Интернет для открытия
счетов в брокерско-дилерских фирмах и подаче приказов на
совершение операций с ценными бумагами.
Имея доступ через Интернет к сайтам регулятивных
органов, инвесторы получают информацию об эмитентах,
знакомятся с дисциплинарной историей финансовых посред-
ников, передают жалобы относительно действий эмитентов и
посредников.
Многие эмитенты начали использовать Интернет для
прямой связи со своими акционерами. Распространение
корпоративной информации – одно из наиболее популярных
направлений использования сайтов эмитентов. Подобный
способ распространения информации значительно быстрее,
дешевле и надёжнее, чем традиционные. Причём мелкие
инвесторы получают, по сути, такой же объём информации, как
и крупные.
Эмитенты широко используют Интернет при публичной
(открытой) подписке на свои ценные бумаги. Например,
Интернет используется для проведения электронных рекламных
кампаний, так называемых roadshows. "Родшоу" – классический
маркетинговый приём, однако возможности привлечения
большого числа потенциальных инвесторов чисто физически
ограничены. Интернет устраняет это препятствие.
В тех случаях, когда это позволяет законодательство,
эмитенты напрямую предлагают свои ценные бумаги инвесто-
191
рам, не прибегая к услугам посредников.
Некоторые эмитенты используют Интернет для проведения
собраний акционеров, когда с помощью сети последние имеют
возможность в режиме реального времени следить за ходом
собрания, задавать свои вопросы и участвовать в голосовании.
Брокеры/дилеры имеют возможность доводить информацию
до большого числа потенциальных инвесторов, не прибегая к
помощи традиционных средств типа газет и почты. Таким
образом, использование Интернет посредниками позволяет
значительно сократить их издержки, что, в свою очередь,
благоприятно отражается на величине комиссионных.
Компании по ценным бумагам всё шире предоставляют
возможность своим клиентам передавать приказы на
куплю/продажу ценных бумаг через Интернет. При этом заявка
исполняется либо самой компанией с помощью собственной
торговой системы – АТС или передается на биржу при помощи
специальной электронной системы подачи заявок уже от своего
имени. До середины 1998 г. прямой подачи заявок на биржу
инвесторами не практиковалось, однако уже с конца 1998 г. на
некоторых биржах проводятся первые эксперименты в этом
направлении. На фондовой бирже, как и раньше, имеют право
торговать только члены. Заявки в торговую систему поступают
соответственно только от них, однако оборудуются
специальные шлюзы, и заявка, поступающая из компьютера
инвестора, идёт в компьютер брокерской фирмы и оттуда
передается на биржу уже от имени посредника. Но для
инвестора внешне все выглядит таким образом, что он сам
торгует на бирже в режиме реального времени. Одной из причин
бума на рынке акций развитых стран конца 1990-х годов
является широкое включение в процесс инвестирования в
ценные бумаги мелких инвесторов через Интернет. Однако
мелкие инвесторы в наибольшей степени подвержены панике,
что означает усиление волатильности рынка.
Компании по ценным бумагам предоставляют возможность
клиентам открывать у них электронные счета. Для этого, как
правило, требуется личная подпись клиента. То есть Интернет
используется в данном случае для информирования клиента,
установления с ним связи, но заключение договора об
192
обслуживании производится традиционным путём.
Торговля через Интернет ценными бумагами началась
фактически в 1995 г., когда появились первые электронные
брокеры (on-line brokers). К началу 1999 г. примерно 14% всех
приказов в США поступало через Интернет через одного из
100 брокеров. Более 30% объёма торговли акциями НФБ и
НАЗДАК в 1999-2000 гг. пришлось на сделки через Интернет.
По некоторым оценкам, в Великобритании количество
сделок с акциями, совершаемых через Интернет, удваивается
каждые три месяца. Если весной 1999 г. через Интернет совер-
шалось лишь 1% всех сделок с акциями, то к началу 2000 г. эта
цифра должна была возрасти до 15%.
Внедрение Интернет в торговлю ценными бумагами спо-
собствовало снижению комиссионных. По данным Бизнес Уик,
приобретение 200 акций через Интернет обходилось в начале
1999 г. в 8-29 долл., в то время как такая же сделка через
классического брокера/дилера обошлась бы в 116 долл. (правда,
в последнем случае клиент имел возможность получить и
советы относительно своей сделки). Иными словами, размер
комиссионных брокеру снизился примерно в десять раз.
В настоящей работе не рассматриваются вопросы орга-
низации расчётов по ценным бумагам, так как в силу своей
специфичности они выходят за её рамки. Тем не менее, о
некоторых аспектах проблемы урегулирования расчётов (в
англоязычной литературе используется термин settlement)
нельзя не сказать.
На мировых рынках использовались и используются две
системы урегулирования или исполнения: каждодневное испол-
нение (rolling settlement) и урегулирование в расчётный день или
в расчётный период (account period).
При урегулировании в течение расчётного периода все
сделки, совершённые в течение, скажем, двух недель или
месяца, должны быть улажены в определённый момент
времени – особый "расчетный день". Такой способ урегулиро-
вания сохранился во Франции (не основной, по желанию
участников) и до начала 1990-х годов существовал на
Лондонской фондовой бирже. Его используют на ряде бирж
развивающихся стран, например, Индии.
193
 Система каждодневного исполнения предполагает, что все
этапы обработки сделки по ценной бумаге должны быть
завершены через установленный промежуток времени с
момента заключения сделки. Он обозначается буквой Т (от
английского trade). Соответственно завершение всех этапов
(заключение, сверка, клиринг, исполнение) в течение суток
после заключения сделки будет обозначаться как Т+1, в течение
двух дней – Т+2 и т.д.
На большинстве рынков в настоящее время действует
система каждодневного исполнения, но при этом срок
урегулирования различается от рынка к рынку и по видам
ценных бумаг. Очевидно, что чем больше срок между датой
заключения сделки и датой её исполнения, тем большему риску
подвергаются её участники, тем больше риск её неисполнения
(settlement risk). В известном докладе Группы 30 (группы
неправительственных экспертов по вопросам развития финан-
сового рынка), опубликованном в конце 1980-х годов, ставилась
цель перехода всех развитых рынков к стандарту Т+3 к 1992 г.
Что касается торговли акциями, то США смогли выполнить эту
рекомендацию лишь к лету 1995 г., а в Великобритании – к
началу 2001 г. (до начала 1990-х годов использовался двух-
недельный расчётный период). В Италии до февраля 1996 г.
существовал месячный цикл, сейчас – Т+3.
Тем не менее, на большинстве развитых и формирующихся
рынков в настоящее время при торговле акциями действует
стандарт, рекомендуемый Группой 30. На немногих биржах
смогли перейти на стандарт Т+2 (Германия, Тайвань). По
государственным облигациям практически повсеместно дейст-
вует схема Т+1. Конечная цель – переход на режим улаживания
по схеме Т+0.
Сокращению сроков улаживания способствует наличие
единого центрального депозитария. Одной из рекомендаций
Группы 30 было также создание единого депозитария. На всех
развитых рынках такой депозитарий существует: Франция –
SICOVAM, Германия – Clearstream (ранее – Deutsche Borse
Clearing, а до 1997 г. – Deutscher Kassenverein), Италия – Monte
Titoli, Англия – Crest. В США при наличии нескольких депози-
194
тариев самый крупный фактически является общенацио-
нальным – Depository Trust Company.
Ещё одна рекомендация Группы 30 касалась дематериа-
лизации или обездвиживания ценных бумаг. Полной дематериа-
лизации достигли Франция, Бельгия, Дания. В Польше изна-
чально все ценные бумаги были бездокументарными.
В США, Англии, Германии и других крупных странах
государственные облигации выпускаются в электронной, т.е.
дематериализованной форме, акции в основном обездвижены в
центральных депозитариях.
В мае 1999 г. ведущая депозитарно-клиринговая организа-
ция на международном финансовом рынке "Евроклир" объя-
вила о планах создания общеевропейской расчетно-клиринговой
системы, которая предусматривает, что "Евроклир" будет
выступать в роли центральной организации для национальных
депозитариев.
Успешное создание таких организаций даст целый ряд
преимуществ участникам рынка в Европе, увеличив его
прозрачность и ликвидность. Для сравнения: в США действуют
три расчетно-клиринговые организации, в то время как в
Европе – 30.
Во многих странах с формирующимися рынками все ценные
бумаги выпускаются в бездокументарной форме при наличии
централизованного депозитария. В странах Восточной Европы
этому немало поспособствовала Франция. Эксперты Парижской
биржи принимали непосредственное участие в создании
фондовых рынков в Польше и Чехии. При этом необходимо
отметить и ту положительную роль, которую сыграли
государственные органы в этих странах: благодаря им, в той же
Польше был создан эффективный и прозрачный централизо-
ванный рынок – Варшавская фондовая биржа.

***
Фондовые биржи США, фондовые биржи ЕС и Швейцарии,
фондовые биржи Японии, изменения в торговых системах
фондовых бирж, перспективы развития фондовых бирж в свете
появления новых организаторов торговли и Интернет.

195
 КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. Охарактеризуйте фондовый рынок США.
2. Охарактеризуйте фондовый рынок Англии.
3. Охарактеризуйте фондовый рынок Франции.
4. Охарактеризуйте фондовый рынок Германии.
5. Охарактеризуйте фондовый рынок Швейцарии.

ТЕСТЫ
1. Требования листинга на Нью-Йоркской фондовой бирже:
a) компания должна иметь не более 2000 акционеров и
1 млн. акций в обращении;
b) рыночная стоимость размещенных акций должна быть
не менее 16 млн. долл. США;
c) прибыль компании до выплаты налогов (pre-tax
earnings) за последний финансовый год должна
составлять не менее 2,5 млн. долл. США и за каждый из
двух предшествующих – не менее 2 млн. долл. США;
d) рыночная стоимость размещенных акций должна быть
не менее 26 млн. долл. США.
A (b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (a, b, c).
2. На Нью-Йоркской фондовой бирже различают следую-
щие категории членов:
a) брокеры комиссионных домов (commission house
brokers);
b) специалисты (specialists);
c) брокеры торгового зала или двухдолларовые брокеры;
d) биржевые маклеры или зарегистрированные маклеры
(competitive traders or registered traders).
A (b, c, d); B (c, d); C (a, b, c, d); D (a, b, c).
3. Члены Лондонской фондовой биржи делятся на группы:
a) брокерско-дилерские фирмы (broker-dealers), основная
функция которых – исполнение поручений инвесторов
на куплю-продажу ценных бумаг, хотя они совершают
сделки и за собственный счет;
b) маркет-мэйкеры (market-makers) – члены биржи, котирую-
щие определённые ценные бумаги в течение рабочего дня;
196
 c) брокеры дилеров (inter dealer brokers) – выступают
посредниками между маркет-мейкерами по гилтам;
d) денежные брокеры фондовой биржи (stock exchange
money brokers), имеющие право предоставлять взаймы
другим членам биржи денежные средства и ценные
бумаги.
A (a, b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (a, b, c).
4. На Лондонской фондовой бирже торговля осуществ-
ляется на рынках:
a) внутренних акций;
b) иностранных акций;
c) британских правительственных облигаций, а также
внутренних и иностранных бумаг с фиксированным
процентом;
d) продажных опционов.
A (a, b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (a, b, c).
5. На бирже существуют три частичных рынка ценных
бумаг:
a) официальный рынок;
b) внебиржевой свободный рынок;
c) вторичный рынок;
d) первичный рынок.
A (b, c, d); B (a, c, d); C (a, b, d); D (a, b, c).

Список литературы
1. Галанов В.А. Рынок ценных бумаг. Москва, 2001.
2. Галанов В.А. Биржевое дело. Москва, 2002.
3. Дегтярева О.Л. Биржевое дело. Москва, 1997 г.
4. Жуков Е.Ф. Ценные бумаги и фондовые рынки. Москва, 1995.
5. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. Москва,
1998.
6. О’Брайн. Финансовый анализ и ценные бумаги. Москва, 1995.
7. Перчинская Н.П. Фондовый рынок Молдовы. Кишинев, 2001.
8. Резго Г.Я. Биржевое дело. Москва, 2003.
9. Рубцов Б. Мировые рынки ценных бумаг. Москва, 2002.

197
 Правильные ответы на вопросы в тестах

Тема 1 Тема 2 Тема 3 Тема 4 Тема 5 Тема 6

1 D 1 D 1 C 1 A 1 D 1 D

2 D 2 B 2 A 2 C 2 A 2 C

3 C 3 A 3 D 3 D 3 C 3 A

4 C 4 D 4 C 4 B 4 C 4 A

5 A 5 A 5 A 5 B 5 C 5 D

198
 ЛИТЕРАТУРА
1. Закон Республики Молдова о рынке ценных бумаг
№ 199-XIV от 18.11.1998.
2. Закон Республики Молдова об акционерных обществах
№ 1134-XIII от 02.04.1997.
3. Положение о брокерской и дилерской деятельности на
рынке ценных бумаг №48/7 от 17.12.2002.
4. Правила Фондовой Биржи Молдовы от 13.07.2000.
5. Регламент о лицензировании профессиональной деятель-
ности на рынке ценных бумаг от 31.12.1999.
6. Годовой отчет НКЦБ за 2003-2004 годы.
7. Агроскин В. В. Что такое фондовая биржа. Торговля
акциями. Москва, 1991.
8. Алексеев М. Ю. Рынок ценных бумаг. Москва, 1992.
9. Алехин Б. И. Рынок ценных бумаг. Введение в фондовые
операции. Москва, 1991.
10. Бороздин П. Ю. Ценные бумаги и фондовый рынок. Москва, 1994.
11. Галанов В. А. Рынок ценных бумаг. Москва, 2001.
12. Галанов В. А. Биржевое дело. Москва, 2002.
13. Дегтярева О. Л. Биржевое дело. Москва, 1997.
14. Жуков Е. Ф. Ценные бумаги и фондовые рынки. Москва, 1995.
15. Ковалев В. В. Финансовый анализ. Москва, 1997.
16. Миркин Я. М. Ценные бумаги и фондовый рынок. Москва, 1998.
17. О’Брайн. Финансовый анализ и ценные бумаги. Москва, 1995.
18. Перчинская Н. П. Фондовый рынок Молдовы. Кишинев, 2001.
19. Петраков Н. Я. Фондовый портфель. Москва, 1998.
20. Резго Г. Я. Биржевое дело. Москва, 2003.
21. Ричард Тьюлз. Фондовый рынок. Москва, 1997.
22. Рубцов Б. Мировые рынки ценных бумаг. Москва, 2002.

199
Redactor – N. Mazur
Rectificare computerizată – N. Ivanova
Procesare computerizată – F. Belicov

Semnat pentru tipar 15.03.06

Format 60 × 84 1/16. Coli de autor 11,2.
Coli de tipar 12,5. Comanda _____ Tirajul 100 ex.

Tipografia Departamentului Editorial-Poligrafic al ASEM

Chişinău – 2005, str. Mitropolit G. Bănulescu-Bodoni 59,
tel. 22-98-86
200
 Руслан Батищев * ФОНДОВАЯ БИРЖА (курс лекций)

Руслан Батищев * ФОНДОВАЯ БИРЖА (курс лекций)

201
Руслан Батищев * ФОНДОВАЯ БИРЖА (курс лекций)
МОЛДАВСКАЯ ЭКОНОМИЧЕСКАЯ АКАДЕМИЯ

Кафедра "Инвестиции и рынки капитала"

РУСЛАН БАТИЩЕВ-

ФОНДОВАЯ БИРЖА
КУРС ЛЕКЦИЙ

Nr. 10 – 199 p. A5 Şrift 11

Simb = 344847, K = 1,2
Simb x 1,2 = 413816
13.03.06
10,3 c.a. (11,2 venit Nadia)

КИШИНЭУ – 2006

202