..

.., ..
,

2006

 336.76(075.8)
65.26473
93

:
.. , ., - . (; . 1; . 5; . 6; .7;
. 8 8.2, 8.4, 8.5; .9; . 13; . 14 14.2, 14.3, 14.4);
.. , ., . . (; . 12);
.. , ., . . (. 2 2.1, 2.2, 2.3; . 4; .11;
. 15; . 16 16.1);
.. , ., . . (. 3);
.. , ., . . (. 20 20.3);
.. , ., . . (. 16 16.3);
.. , ., - . (. 2 2.4, 2.5; . 10; . 16 16.2,
16.4, 16.5, 16.6; . 17; . 18 18.1; . 19; . 20 20.1, 20.2);
. , ., . . (. 14 14.1);
.. , . . (. 4);
.. , . . (. 11 11.1);
.. , . . (. 18 18.2);
.. (. 8 8.1, 8.3);
.. (. 11 11.5, 11.6).
:

;
..,

,
,
93

: / . .. ,
.. . - 2- ., . . - .: ,
2006. - 448 : .
ISBN 5-279-02170-9

.
, , . ,
, (1 - . -1996 .).
, -
, .
, ,
.
,
, .
^0604000000 - 076 ^_^^^
336.76(075.8)
010(01)-2006
65.26473

:
. .. :
- . 1905 . -
.. .. ;
- . 1903 . .
ISBN 5-279-02170-9

, 1996
, 2001,

I.
1.1.
1.1.1.
1.1.2.
1.2.
1.3.
1.4.
1.5.
1.5.1.
1.5.2.
1.5.3.
1.5.4.
1.5.5. ,
1.5.6.
1.5.7.
1.6.
1.6.1.
1.6.2.
1.6.3.
1.6.4. ,
1.7.

11
11
11
12
16
18
20
22
22
23
24
25
27
27
28
29
29
32
33
34
37

II.
2.1.
2.2.
2.3.
2.4.
2.5.

55
55
58
65
67
73

III.
3.1.
3.2.
3.3.
3.4.
3.5.
IV.
4.1.
4.2.
4.3.
4.4.
4.5. ,
4.5.1.
4.5.2.
4.5.3.
4.5.4.
4.5.5.
4.5.6.
4.5.7.
\ .
5.1.
5.2.
5.3.
5.4.
5.5.
\1.
6.1.
6.2.
6.3.
VII.
7.1.
7.1.1.
7.1.2.
7.2.
7.2.1.
7.2.2.
7.3.
7.3.1.
7.3.2.
VIII.
8.1.
8.2.
8.2.1.
8.2.2.
4

78
78
80
85
86
88
91
91
93
96
103
106
106
107
108
110
111
112
112
116
116
118
119
120
121
124
124
127
13 3
139
140
140
142
143
143
148
150
150
152
155
155
163
163
164

8.3.
8.3.1.
8.3.2.
8.3.3.
8.3.4.
8.3.5.
8.4.
8.4.1.
8.4.2.
8.4.3.
8.5.
8.5.1.
8.5.2.


IX.
9.1.
9.2.
9.3.
9.4.
9.5.
X.
10.1.
10.2.
XI. ,

11.1.
11.2.

11.3.
11.4.
11.5.
11.6. -
XII.
12.1.
12.2.
12.3.
12.4.
XIII.
13.1.
13.2.
13.3.
13.4.

166
166
168
169
171
173
175
175
177
180
181
181
184

191
191
192
195
197
199
205
205
208
212
212
218
219
223
228
235
239
239
244
247
253
260
260
262
263
266
5

XIV.

14.1.
14.2.
14.3.
14.4.

269
269
276
278
280

XV.
15.1.
15.2.
15.3.
15.4.
aaXVI.
16.1.
16.2.
16.3.
16.4. .
16.5.
16.6.

287
287
296
301
304
317
317
323
336
346
356
373

XVII.
XVIII.
18.1.
18.2.
18.2.1.
18.2.2. ...
18.2.3.
18.2.4.
XIX.

381
393
393
402
402
404
410
415
420

XX.
20.1.
20.2.
20.3.

427
427
433
438



1996 .
, ;
,
, .
, - ,
.
, ,
,
.
, 19951996 .,

, , ,
,
, ..

. ,
,
.
:
, .
, .
,
, 1998 .
,
,
, ,
, ,
,
.


. , ,

,

, ,
(), ,
() .

, .

, :
.


.
, ,
.
, .

( )
, , , .
.
,
, ,
,

() .

.
, ,
.

.
,

.
,
, , ,
,

,

.
,
.
,
.

1 . 1 .
1.1.1.
( 142)

,
,
.
,
, , , 143-

:
.
149
, ,
.
, ..
-, - (, ,
..).
128
,
. ,
.
, ' (. 1.1).
' ( 130
).
11

>

. 1.1.

(), .
.: ,
- .
,
,
, ,
- .

. ,

, 1 .
,
. , ,
,
. ,
, ,
.
1.1.2.

, ..
,
, ,
,
, , , 12

. ,
, .

, , ,
.
.
,
, , ,
. ,
.
:
( , ) .
, ..
, ,
() .

.
,
,

:
, .
,
,

,
,
.
,
, .

,

, .. . ,

, ,
,
( , ,
, .).

.
13

,
' .
,
.
,
. , ,
, ,
. , ,
.
,
,
,
, , .
,
( ),
.
, , ..
, ,
.
,
, . ,
, , ..

, , , , ,
.. (. 1.2).
.
, .

, , ,
, . ,
,
.
,
, ,
,
.
, ,
' ,
,
( ).
14

(
)

. 1.2. }1

,
,
.

, .
,
. ,
, ,

.
,
, ,
, , ,
. ,

.
15

.
.
,
, .
, ,
,
. , ..
,
,
, .
(
)
,
(, ) ,
,
,
. 1

, ,
,

.

1.2.
, , ,
. ,
.
,
,
,
,
, .
: , ..
;
; , ,
,
(. 1.3).
16

. 1.3.

:
, , ,
. , , -
, ,
,
().
,
(, ) .
, .. , ,
() .
,

.
,
, ,

, , ,

.
,
, (
) ,
-- .
.
, , ..
,
, , .
,
, .
,
,
(.. )
17

lltPUbm

I
^

, -
( ), (
).
, .
,
, ,
- .

1.3.

, eJ>y .
,
, ,
.
] ,
,
,
,
1 . 1,
()
, .. ,
, ,
.
:
) ; , ..
;
) , ..
;
) , .. , ,
( ;1
), .


.
(, , -
), ..
,
; ( ) (18

) ,
. :
, ,
, .
, ,

; ,
, ..
.

,
: ,
,
,
, .
;
(, ,
..); (, ,
); (
, () ,
(.. ) ..

. ()

,
, (; ) . , ,
-
, ,
. ,
, ,
.
, , ,
(),
, .. .

(
,
;
, .. , 19

() - ..),
()
,

.
:
, , .. ,
.
, ,
, , ,
, , ,
. , ,
- ,
.
,
,
, , , ,

, , .
,

.
-
,
,
,
. ,
, .

(.. ), , ..

,
.

1.4.

1 ,
. ,
20

, ,
.
(
) ( ),
,
, :
,
,
, .

,
.
.

,
, .

,
.
,
.
:

;
Kjj ;
^ .

( ) .
, ,
,
, .

.
,
, -
.
21

.
:
= + ' ^ (1 + nj,

;
^ ;
^^fo
;
^ ( ).

HMeef ,
, , , ..

1.5.

1.5.1.

.
,
.
.
: ,
,
, , ,
,
.

, , -

,
, .
: , ,
, , ,
, ..

22

:
;
;
;
;
;
.
,
, .
,
,
.

.
,
.

, .. , ()

.
,
.

1.5.2.
, ,
, ,
() (
) .

, ,
, .

, , ,
. , 149
, , ,
.
,
-, ,
, . 23

, ,
.
-, , ,
. ,
, - ..

.
-, ,
,
, , ..
-,
( ,
).

,
, ,
.
,
- , ,
.
,
. ,
,
.

: ( ,
)
.
.

1.5.3.

,
, .
, , ,
:

, ,
.
24

,
,
.

, .

, , ..
,
.

.
( ) - .
,
,
, , ,
.
, .. , , ..,
()
(, ),

.
, .
,
( , , ).


. ,
,
.
,
, .. .
1.5.4.

- , ..
, ,
.
, ,
, . 25

() ,
( )
.
- ,
() ,
() .
,
: ,
- , .

. , , ,
, .

cyuiecTBCHHbie ,

, ..
.
-
,
. ,

,
,
.

() .
.
,
.

. -, , ,
, , ; ^ . ,
, ,
.
, , , ,
, , - -
, .
, ,
.
26

,
,
.

.
, ,

.
,
, ,
.

,

.

, ..
, ,
, .
1.5.5. ,

.
,
.
.
,
,
. :
( ),
.

, .
1.5.6.

.
.
,
27

, .

, ,
() , ..
,
.
: ( )
( ).
,
(). ,
( )
, .
1.5.7.

( ) ,
.

, :
() , ..
, , ,
.

,
,
~
,
.
,
.
.

.

.
,
,
, .
28

, ,
, - ,
..

.
-, , , , ,
..

: , ,
, ,
, ..

:
;
, ..
- ;
, , , ;
, .
,
, ..

1.6.
1.6.1.

, :
) 143:
;
;
;
;
;
;
;
;
;
;
29

) 912 ( )
:
;
;
()
;
'.
, ,
,
( ) 16
1998 . 102-03.

,
,
.

.
( 815).


.
-
( )

.
( 816) ,
, ,

.

.
( 817)
;
(.. )
(.. )
,
,
.
' ,
;1 .
30

( 843)
()
,
,
(),
,
.
() ( 844)

, , ,
( )

, ,
(
, ).
( 877) ,

.
( 912 917) ,
.

(),
,
.


.
}1
( 2).
- ,
()
,
, .
( :)
.
,
(
)
.
,
,
, . -,
.
31

,

. ,
;
; ;
;
. ,
.
, ;
, (..
) .

.
1.6.2.

( , ),
( ) .
(
), ,
, .
,
,

.

.
( ,
), -
( ,
).
,
,
.
,
,
, .
32

, ^

.
( ,
).
, ,
.
, ,
, , ,
,
.
,
, .
,

':
;
;
;
;
;
.

.

1.6.3.

, ,
( ),

, ,
., ,
(..
), .
, .

' , 143
, .

33

,
() .
,
. ,
. ,
1 , ..
, .
,
. :
1) , ,
, ;
, ..

;
2) , :
) ,
.
: ,

;

,
;
,
() ;
) (, )
(ADR) .

.
1.6.4. ,

,
, :
,
,
, .
34

(). ,
, . , .
, , ..
, 1
().
.

,
(.. ) 1{ .
,
.
- -,
-
.
:
,
, ,
, .
- , ,
() - .
Ecjm
- ( ),
, 1
( ), 1
,
.
, ..
- - ,
,
, .. .

, ..
,
.

: )
, (
); ) 35

, ..

, . (

.)

,

,

, (..
)
.
, , ,
100
110,

, 10 (110 100).

: 100
110, 10
.
90, ,
100
10 .

. ,
, . Ecjm ,
, .
- :
, ,
; ,
, .

, ,
.
~
, ( )
, , ,

.
36

,
.
-
.
, ,
.

.
,
( ).
,
, ,

.
, .
,
( ,
); (
, );
,

- ; ,
(
,
, ).

1.7.

,
. ,
,
.
()
. 1.4.
, ,
: ,
, , (,
) 37


00

U
m

m
D

00
(

>

"

()

0 <

1 >
- - I

. 1.4

<
m
X

, .

: , , ,
, .

( ,

). , ,
.

, .
,
. , ,
. ,
, . ,
. ,
, ,
-
, ,
().
.

.
, ; ,
; ,
.

-
, ,
.

,
(), ..
.

,
.
(, ),
.
.
() 39

( ):
)
;
;
;
)

;

)
;

, ..
.


. ,
( )
; ;
() .

(. 1.1).
1.1

(, )

()

--

()

()

:

, 1 .
,
, ,
() ,
, .
40

, ,
, ,
.


,
, ( ):
1) ,'

'
2) ,

3) 1 ,

4) ,

5) ,

6) ,

7) ,

8) ,
-

uieHHH

9) ,

()

, ,

.

,
.
' ,
, .
41

1
, ,
- .
,
,
. ,
oJHOa (, )
.
.
.
,

,
,
, .
,

, .
1 .
.
,
, :
) ,
( ,
);
) , , .

, ] . , ,
,
.


. 1.5,
,
, () .
-
(,
),
, 42

. ,
, .
, ,
:
:
:
, .
:
: , , ,
, , ;
:
, .. .
:
:
(, );
: , ..
,
, ();
, .. , :
, , ;
:
;
: , ..;
:
- ;
( ): ,
( );
: ;
: .

. 1.2.

1.2

43

,

,

(,
)

( )

44

,

()

, ,
, -
, .
. , -
, ,
,
.
,

. :
, 1 ;
, 1
5 10 ;
, 2030 .
,
, .. ,
,
(), .

,
.
, , .
() ,
, ..
.
,
.
, , .
.
,

. ,
, .
, .

()
, .

, .
- ,
(, , ) .
45

1 , ..
1 .
,
, , ,
. .
, ,
, ,
,
.
(), ( ) , ..

.

, ,
. .
.

.
, ,
. ,
, ,
,
, ,
, .
,
.
( ),
.
1

.
,
.
, o6jmraHHH.

.

. - ,
. ( 1-3 ) (
).
46

( ), ( ) (
). , ,
.


(. 1.5).

(, )

. 1.5.

. 1.3.
,
.., ,
.
,
.
,
.
47

)
)

)
)

48

1.3

-

49

. ,
1 ,
.
, ,
.



,
.

,
.
,
.
,
, .

.
(
) , .

.

.

, .
,
.

.

, .

,
.

,
;
.
- ,
.

, .
50

,
;
.
-
.

.

,
.

() () .

.

.
,
.
,
(..
, - ).
,
(..
).
,
.
- ,
.

, .
,
()
.

, ,

.
~
( ).
,
, .
51

, ,
, ,
.
, 1 , , -, ,
,
.. ,

; -,
, ,
.


.

(
- ),
. , ,
,
.

, .
.

.
, .
,
: , . Hienne ,
,
.
,
,
.
, :
, .
()
.
, 52

: .
,
.

: ;
.
(
), .
: ;
; ; ;
.

.
.
.
- ,

.
.
, .
,
,
,
,

.

.
( ) ,
,
.
:
) , :
( );
;
;
) ,
:

;
;
53

()
;
;
..
1'
- , ,
. ,
, ..

: , , , ,
, .

,
.
.
,
, ,
.
,
,
, - .
,
, :
() .
.

(), .

(),
.

,
,
, ,
, .

II

2 . 1 .
,
: (
),
, ()
,
.
,
,
.
22 1996 . ? 39-
:
,
()
,
, .
, :
1) ();
2) ( );
3) ( ).
, :

;

, .

. ,
55

,
. ,
,
, ;
;
,
. ,

.
,

.
:
;
,
. ,
, , ;
,
.
, ,
( ,
..);
;
,
.
:
;

;


;
, ,
.
() :
(, );
();
.
(
) ,
().
56

II

, ,
( ).
:
, ..

;
, ..
, ;
,
.
,
;
, ..
,
;
.
.

.
. , 1
1000 . ,
250 .
, ,
.
,
. ,
.
,
.
,
.
:
1)
;
2) ;
3) ;
4) ;
5) ( );
6) ;
57

7) ;
8) ;
9) ;
10) ,
( );
11) ;
12) - .
,
, .

2.2.
.
80-
. , ,
, .
, ,
1
.
.
(-
), . ,
1990 .
200 ."
, ,
, , ,
,
,

.
.
, 1990 . 80 .^

.
' .: .. .
. 148.
' .

58

.; , 1995.

II

(.71,
) ,
.
,

.
.
,
, ,
().
,
,
, .
( )
.

. ,
.


,
.
,
, .
,

.
,
.
30 , 60 .
, ,

.

, .

. ,
. ,
.


59

.
.

().
( 102)
( 25, 2)
25%
.
,
, (
,
,
).

, ,
,
( ),
,

.

. ,



,
.

,

(
).

, .
, (
) .
, .

.
:
.
60

II

,
1 ,
, .
,
, 14%
,
,
28%.

.
,
.
,
. ,
, ,
.
, ,
:
;

;

;
.
,
.
,
.
, , ,
. ,

,
,
i-yr
.
,
. ,

, ()
.
61

,

,
.

,
, .
, ,
. ,
, ,
, .
, ,
.
1. .
,
.
1 .
, .
2. .


.
,
.
3.
.
,

. (
) ,
.
() . 2.1.

.
, ,
,
.

, 62

11

. 2.1. ()

- (,
-
).
.
.

.
.

: .
,
,
.
25% ,
10% .
,
, .
.

, .
,
. 5%
63

,
, .
25% .
, ,

,
.
,

.
, ,

,

,
.
, ,
( )
.
( )
.
,
(. 2.1).
2.1

64

()

II

1 (

)

, niccTBa
1

2 . 3 .
,

,
, ..
,
. ,
.

, ..
. ,
. , ,
, ,
,
()
.
,
() .

, (..
, (
65

15% ), ,
..).

( ,
).
,

.
,
.
.
,

(, 4 10
1 10
).
: 20
10.05.98 .,
20.02.99 . 4 10
: 20 4/10 9/12 = 6 (
9).

. (
). (
) o6niee
1 (
) ,
( )
.
.

,
, ,

, ,
.

, ()
.
,
. ,
66

II

,
.
,
( ),
.

( ),
.
. 1 .
(25%) (75%)
10( .
14% 1 .
,
110 .
?
,
: 1000 14 ; 100 = 140 . ,
140 250 000 = 35 000 000 .
,
; 110 - 35 = 75 ., ,
, ] ,
: 75 000 000 : 750 000 = 100 ., 10% .

2 . 4 .

, ,
.

. ,
, ,
, .

.


, , ,
.

.
67

, ,
, ,
- .
, , ..
, , .
.
,
, . 1

.
.
, -
, .

.

.
, .
,
,
. -
,
( ) ..

, .

.
. , -, ,

10% . ,
90% . -,
,

. ,
.
, ,
,
.
:
;
;
68

II

;
1,
;

;
;
.
,
, , ,

, , ,

, {
26 1995 . 208-
).
,
- ,
, .
() ,
.


.
.
() (. 2.2) ,
() .

()

()

. 2.2.
69

.
1. ,
, (bid price), .
2. , , ,
, (offer price) .
, , ..
, () .

, .
, !!
.
():
_ {.) jQQ^^
"

:
(.) + {.)
- (%)

,
. , ,

. , ,
, ,
, .
(. 2.3).
,
, , , .

.
.
.
100
:
= ^ . 100%,

70

,, ;
^^ ;
_, .

II

. 2.3.

. , 15 000 .
10 000 .

15 000
100%=150%.
10000

150 , 150.

. ,
- ,
.
,
, .

, .
. ,
.

,
, ,
,
, .
, .

.
71

, ,
.
,
; :
, ,

1. I =

;
(EPS) ,
,
,

PIE ,
.

() . PIE
, , ,

, ,
,
, .

.
. DIE
.

, .


N(NA V)

72

II

,
. P/N ,
.
N , .
' ,
.

.
. ,
,
.
5. -.
.
- ,
.
.
-
.
, ,
.

2.5.

, ..
.
, .
,
, .
, , ,
.
.
? ^
?
,
,
, , ,
.
73

() ,
, ..
().

.
,
(|) ()- ,
(, > ) ( = , ),
(, < ^)
( = , - ,).
, ,
.
,
, ,
,
().
(^),
().
=

100%,
'

, 360 ;
t , .

,
( ), ,
.

, ,
,

, .. = ^ . , + (, - ), ,
: < , < | - ^
, | < > , , ^ < , > ^.
(^^),
,

74

II

,
:

,
.
, = , - : ,
, .
,

:

, ,
:!.
(
);
;
;
.

, ,
,
.
.
,
,
.
,
,
. , 15%-
. , 75

, ,
, , , 5%,
20'^, 100%
115%. ,
,
, ,
.
, ,
, :
, ,
,
( );
, ,
, ^,, .

, .

.
,
, , , , - ^ ,
, ().

: , ..

,
()
,
, .

.

, ,
()
, (
), ,
,
.
,
. .
76

II

,
.
,
. ,
,
, .
.
( ),
.

,
.

,
.

III

3 . 1 .

. - , () ,
().

,


.'
,
,
:
, (
) ;
epaeJo

.

. ,
-. -,
. ,
,
.
:
;
' 1 , 2.

78

III

-
,
, .
, ,
-, ,
, .

,
.
,
.
:

- -
. o6jmraHHOHHbie
,
.

.
,
. ,

, .

.

coJOe :


,
;

;


;
,
,
,
.
79

,
:
;
,
;
;

.

3.2.

,
. ,

,
. :
:
;
;
.
, ,
:
. ,
:
;
;
.
,
,
, , .
,
1 3 , 3 7 ,
7 . ,

.
. :
, ;
()
. 80

III

;


;


;

.

:
,
,
;
,
.
:
,

,
;
,

(, ,
. .).
:
;
, .

(,
4050- ).
,
, :
: ;
, .
20- ,
, 1993 .
:
,
:;
81

,
;

( ).
,
, :
, ,
, ,
, .
, ,
, XVIII .
;
,
, .
;
,
, /
.
,
;
,
,

-, .. , .

, , , ,
;
,
,
, .

.

.
() .
1 :
;
,
;

. ,
;
82

III

(
).
, ..
.

;
.
,
;
.

, - .
:
;
,
( ,
).

. ,

. 10:1 ,
10 .

(, 100 000 .)
(10) 10 000 .
:
. :
.: ;
(
,
, . .).
( ,
)
,
.
.

,
;

-
();
83

().
,
.

,
.
:
, -
. -
, ..
;
. o6jm
- ;
. ,
,
-
. , ,
;
. ,

-, .
,
;

.

,
, ,
;
.
-
-
.

:
, , ,

;
, .
.
84

III

3 . 3 .
()
.
,
.

. ,
()
,
, .
,
. , ,
. ,

.
,
, , ,
(, ,
),
,
.

.
,
, , ,
.
.
( ) ,
.
,
,
. :

( ,
);
( ,
, ).
,
( ) .
85

,
.
.
,
:
^(, = ^ 1 0 0 % ,

, %;
, .;
N , .

, 100 . 150
., 150.
, ,

,
. ,
, , .
,
22 1996 . 39-

'. ,
()
.

3 . 4 .
, , ,
,
.
:
( );
;
.

.
' , 2.
86

III

, ,
.
.
, 1 2 .
,
,
.

, , ,
. - ,
. ,
:
, , .
()
:
11 ,
;
.

.
,
.

,
,
1 .

;
.

.
() ,
(|), ,
( = , - ).
,
, .. .
/1
. ,
, ,
(), (
).
87

,
.

i + tc

1) , .;
' , .;
t , ;
( ), %.

(^^ - )
.

,

.
.
, , ,
. ,
,
, .
, ,
, .

3 . 5 .
,

,

,
,
.

, .
, ,
.
88

III

()

.
_ = 100%,

, %;
, .;
Z/ , , .

. 900 .
1000 . 20% .
.
2 .

100% = 22,2%.
900

.
:
;,= ,^

100%,

, "/;
, .;
^ , .

. ,
,

.

, .
,
, , ,

.
89

=^
.
, %;
^ , .;
, .;
, .;
.

, ,
, .
,
. . 14% ,
13%, 1%.
14% ,
14%>-
.

( , , ),
,
.
, , .
,

.
, .

,
,
,
.


, ()
().


.

 iV

4 . 1 .
-
-
. .
,
(XIIXIV .).


,
,
.
,
.
bill of exchange ( ),
Wechscl-Brief ( ), lettre
de change ( ), lettera di cambio.

, ,
, . ,
,
.
,
. ,
, ,
. ,
, ,

91

.
. ,
.
,
.
, ,
,

.

, XIIXIII .:
, ,
;
, ,
,
;
,
-
.

. -
,
.

.
.

,
,
.
,
.

, ,
. ,
,
. .

.
, .
92

IV

1847 .
,
1848 .
1851 ., 1858 .,

1860 .,
1878 ., 1880 ., 1882 .
, XIX .
.
1930 . ,
,
.
()
.
.

, , , , , , , ,
, , , , , , ,
, , , , , ,
, , ;
1937 .
, , , , ,
, , ,

(1882 .), .

4 . 2 .

.
.

. .
,
.
1. , ..,
, ,
, ,
,
.
93

2. , ..
.
.
. ,
() (). -
.
JHO
.
, ,

. , -
, ..
.
. ,
, .

, ,
.
3. -
. ,
, ,

.
, ,
, ,
.
,

. ,

.
,
,
.
4. , ..

.
94

IV

,
.
5.
.

6.
- ,
.
:
, .
, . ,
,
; , ,
, .
,
.
, .
,
,
,
.
,
.
,
.
:
() , ,
..
(),
()
.

.
/. ,
7 1930 . (
).
2. 7 1937 . 104/1341.
3. 11
1997 . 48 .
95

4.3.
(. 4.1).
4.

1.

2.

().

3. ()

()

4.

96

, , .
,

() ().
- ,

-- .

,

~
,

- .
~ -,
-
-
.

. -
,


()

IV

5.

6.

7.

,




,
,
,

,
.


( ),
( ), (
)

.
()
,

. ,
() ,
: (), ()
().
,
. (
) . ,
() ,
.

(. 4.1).
,

()
.
(. 4.2).
97

(3)

(
)

(1)

(2)
^

(4)

(5)

(
)

^ (6)
(7)

. 4.1.

(2)

()

()

() (1)

i

X
0)

^^

t-

(5)

(3)

ie

(4)
-

1-
"

""

. 4.2.

, .
, , 98

IV

, ,
.

-
().
. -
:
.
,

, .
-, ,
,
. , ,
, .
-,
,
.
,
,

;
.
, ,
. , ,
.
, , , ,
,
.
;
.
. ,
.
, -

. - ,

. ,
99

.
(
), , ,
.

,



.

.
.
500 .
27%
.
, -
500 . 135
. , ,
365 .
, ,
1995 .
.
,

. ,
( )
.

.
.

.

,
:
;
;
;
.
.
100

IV

,
, ..
.
,
. : , ,
.
, ,
,
.
,

.
(. 4.3).

5.


()

1.

()
5

'-

( 5 ,

. I- 5

S

3. ,

<

. 4.3.

,
.

. (. 4.4).
,

.
(. 4.5).
101

()

^

^ ()
<

=0 ?:

9 >>

i|

. 4.4.

()

ik

. 4.5.

.
,
, .
,
,
. :
-
. ,
- ().
( -
). , ..
. -

, .
102

IV

. , ..
,
, ..

, :
;
. ! ;

;
.

4 . 4 .
:
;
.;
;
;
;
;
;
.
.
1. . , ,
,
, , .
, ... ..., ...
....
2. .
, . , ,
, ,
, . ,
.
, .. .
.
3. . .
,
, .
, , ,
.
103

4. .
:
) .
.
.
.
, ... , 1 .... .
.
) - .

.
,

.
) - .
:
,
, .
) .
, ,
.

. ,
, .
5. .

. : ...(
) .
.
.
:
.
6. .
,
, .
,
.
.

.
, .
104

IV

7. .
.
, ,
,
.
, .
.
,
, .
,
,
.
,

.
.
8. .

.
.
,
.
, ,
. ,
, ,
, ,
, .

.
:
1. ,
, .
2.
.
3. .
4. .
5. ,
.
6. .
7. , .. , .
105

, ,
, ;
1
;
, ,
.
4 . 5 . ,

4.5.1.
() ~
,
. , , .

, ,
, ,
. .

, .

,
, .

,
.
,
. ,
,
.
. ,
.

, .
,
.

, .
106

IV

, .

, ,
,
.
- ,
.

, .
4.5.2.
,
, -

. ,
(, , ).
(
)
.
, , .

. ,
, .
, , ,
, .
, 11 . .
, .
. ,
,
. , ,
,
.
,
, , ..
, ,
. , ,
, , .
107

,
,
.

,
.
4.5.3.

.
.
... ....
,
. , ,
, .
.
, .. .
,
,
.
.
.
,
.
. ,
.
, .
.
:
1. ,
.
.
2. ,
,
.

, .

, .
108

IV

3.
- ,
.
,
- .
.

, ..
.
4. ,
.

.
. ,
,
.
, , ,
. ,
,
.
.
,
. ,
.

(. 4.2).
4.2

....

(
,
..)

(
)




109

(,

),


,


,

4.5.4.

, ..
()
(
) ,
, . ,
,
, .
:
D=
D
N
t

Nt-r
100

;
;
, ;
;
.

,
:

;

().

, ,
.
110

IV

4.5.5.

.
1. ,
}ie .
2.
, .

.
3. ,
.
, .
4.
,

.
5.
, .

.

.
,
, ,
. ....
.
,
. -
,
.
:
,
.
.

:
1) ;
2) ;
111

3) ;
4) ;
5) .
4.5.6.

- . .

, .
: ,
. ,
,
.
.
...
.
4.5.7.
, ,
. ,

.
,
.

, ..
.
,
, .. .
, ,
,
,
.
,
, ,
.
112

IV

,

.
.

, , ,
().


, 12
.
,
,
12
.


.
, ,
,
.
,
.

,
,
,
.

.

.
1. ,
.
2. : , .
.

, .
113

3.
6] , , ,
.
,
,
, ,
.

,
.

,
. ,
,
,
, ,
.
.
6 ,
, .

-- ,

.
() ,
(
)
.
() ,


.

.

(),
.
,
, - 114

IV

.
. , (,
, ).
-
.

.

.

.

,
,
, ,
. ,
.
, ..
.
, ,
.
.

,
: , .
,
,
, ,
.

.

,
.

5 . 1 .
.
, .
.
.
: .
.
,
, ,

.
,
, ,

.
116

. .
. ().
. 1 ,
3 .
.
, .
:
( ) ;
(
);
;
,
( );
,
;
;
;
;
-,
;
,
, .
-
.

, .
.
,

..

844 ,

Afo 14-3-20 10 1992 .
..
,
:
;
(
), ;
117

,
;
15%
;

.
,
.
.
.
.
, .

.
, ; ,
- .

.
.


, ,
.
. ,

, ()
,
,
,
, ,
( ) ..

5.2.
.
, .
. ,

. .
118

:
;
()
;
,
;
;
;
.
.
.
. ().
.
10 .
. ,
.
.
. .
.
.
.
.

5 . 3 .
,
, ,
, .

,
, .
:
, ..
;
, .. ,
; ;
, ..

; .
119

.

, ,
, ..
,
. :
;
-;
;
;
;
;
;
.

5.4.
. .
. ,
.
. ().
. .

:
) ;
) .
:
;
;
(
);
;
;
;
;
.
.
(
), ,
.
120

.
.
.
.
, ,
.

5.5.
. ,

( )
.
. .
. ().
. .
. .
:
;
;
;
, ;
( ) ;
( )
;
() ;
, ,
;
, ,
, ,
;
;
;

.
, , ,
, ()

, .. ,
121

f
I

ncDSMM

I
j ^^

,
. (
)
.
. (,
) (),
().

,
.
.

,
.

. ,
.
,
,
. ,

, , ,
, , ,
, ,
.
,
,
.
,

.
, :
, ,
(
), ,
. ,

.
.
, , .. (
) () 122

.
.
, ,
, -,
..
( )
,
,
,

,
, . ,
, .


,
, ,

.
,
.
,

,
, .
,
.
,
(
)
.



.

.

 VI

6 . 1 .
()
;
, .
.
,
,
.
, , .
.
.
:
) :
, ..
, :

( );
,
,
( );
,
( );
)
, ,
..;
) :
, ,
, , ..
124

VI

. ,
,
. -,

.
-, :
.

.
. :
.

: , , ,
;
() : (
).
;
: ,
,
..
, , ,
50%, , ,
.

,
, (.6.1).
6.1

8090- .

%

:

()

30
100

28
100

40
100

22
60
18

3
36
61

3
5
92

125

,
,
,
..
- ,
, .

, . ,
, ,
,
Boo6nie
.
.
.
1 .
.
- .
.
CTaiyc
, .
. . - .

.
.

(
) .
,
.
:
,
, ,
, .

.
.
,
.

.
126

VI

29 1998 . 136-.

6 . 2 .

,
, .
:

;
,
;
:;
}1 , .
:
,
,
, ,
.
:
, 1 ;
,
1 5 10 ;
, .. 10- 15 .
() :
)1 (
, .. ,
, );
,
, () ;
,
, ;
, ;
,
.

. 6.2.


(. 6.2).
127

6.2

1. eepav^e

1.1.

1.2.

( 1 )

( 210 )

( 2030 )

( 810 )

( 20 )
( 1 9 )
.

2.

(,
( 1 )
.)
3. ,

1.

1.1.

( 30 )
( 6 . 2 )
(5 )
1.2.

( 12 ).

( 6~ 7 )

2.

, ( 1 10 )

3. ,

1.

( 25 )
( 10-20)
( 36 .)
128

VI

2.

"

3. ,

1.

()

()

()
2.

(),

.
1) 1991 .
( ),
79,7 . ( 1991 .).
- .
- 100 . . ( 1991 .).
30 ( 01.07.91 . 30.06.21 .).
2000 .
15% .
: ;

;

13
.
129

2) 1993 .
. 1991 .

,
.

1993 . ,

. (
1 1993 .)
. .
3% . 7,885 . 1993 . 5050 .
1996 . 1000, 10 000 100 000 . .
- - .
14 ; 10 .
5 :
1- 0,266 ., 14.05.94 .
2- - 1,518 . - - 3 ;
- 14.05.96 .
3- 1,307 .
6 ;

14.05.99 .
#4-
2,627 .
10 ;
14.05.03 .
5- - 2,167 . 15 ;
-- 14.05.08 .
6-
1,750 . - iia 10 ;
14.05.06 .
7- 1,750 . 15 ;
14.05.11 .
.

. .

(.. )

.
.

.
.
.
130

VI

3) ().
1993 .
- 1 .
10 . - .
.
,
.
.
, ..
.
- ,
,
.
.

, .. ,
.
, 17 1998 .,
, ,
.
1998 . . 1999 .
.

,
.
.
4) ().
1995 .
1 .

,
.
1000 .
.
.

.
.
1998 .
.

.
131

31.12.99 .
17.08.98 .
( )
4 5 ,
( ) 3
.
.
5) ().
1995 .
12 .
100 500 .
.
.
.
;

.
;
.

.
.
.
6) , (
).

1 .
.

.
.
.
1
.

1998 .
,
1993 ., 10 .
7) .
. 1994 .
.
132

VI

,
1 , .
. 19941996 .

.

(
).
8) , (
).
1996 .
.
.
5~ 10 .
, .
- , ( 9- 13%
); 1 -2 .
.

.

, .

6 . 3 .




:
, ..
, .
napai;

, .. ,
;
, .. ,
.
,
,
.
133

,
.
,
,
,
.
()


.
.
, , , :
;
,
,
: ,
(, , , ..)
(, ,
..);
,
;
,
, , , ..

.
.
:
;
.

, '.
(
), .

' 11 1997 .
48-
, ,
.
134

VI

.
,
, , .. ,
,
.

,
, ,
.


, .
.
: , ,
, .
.

:

;

.
,
,
.

,
HMyniecTBO ,
.
,
15%
,

15%
( )
.
.
( )
.
135

.

.
( ) ,
, ,
, ,

, ,
.
, ..

, .
()
( ,
).

,
.
(
), , ,

.
.
,
.
,
( 1992 .) ,
.

, ,
.

, - .

, ,
, .
.

, -, ,
.
136

VI

.
-, . ,
, 10%
,
. ,
,
, ..
, . ,
,
.
-, .

.
, ,
. ,
(36 ),
(15 )
( 5 ).

(
), '/
. ,
, , ( )
, .
,
, ,
,
.
, ,
, .
, ,
. -,

, ,
. ,
-
500 .,
500 .,
, , 137

. ,
,
.
-,
, .. .
-,

, , ,
,
, .
-,

.

. ,
, , ,

.

, ,
,
,
..

.

,
.

()
;
, .



, .

, , .

VII

,

,
.

. - -
7 , ,
,
, ,
, (
) .
- -
,
, .
, ,
,
.
,
:
;
;
;
.

,
.
.
139

7 . 1 .
()
, ,

, , .

, .
-
,
.
, ,
. ,
, ,


, .
,
,
() , .
7.1.1.



,
.
(),
(
) -
.
(
), ,

(
).

140

VII

, .
npi
,
,
, .
1020
.
, ,
1520 %.

, 5 , .

. ()
, ,
, ,
, ,
,
, ,

.

, ..

( )
,
.
:
) , ()
, ,
;
)
,
;
) ,
;
) (
) ,
;
)
, (
) .
141

7.1.2.
,

( )
.
,
,
.

.

(
), .. ,
, .

, ,

.

.
, .

,
.

, .
.

:
) ,
,

^"

142

^
//

+\

'

;
;
;
,
;

VII

) ,
,

.
, .

:
)
, ;
) ,
;
)
;
.


,
.

( ),
,
:
.
.
7 . 2 .
7.2.1.

,
, ,
, ..
, , .
143

,
.
, ( )
, ,
,

.
,
,
,
( ).

: , .

. ,

( ADR).
-
.
. -
( ) ,

() ,
.

,
,
,
, .

1100 50
, .
, ,
.
,
. ,
DR, :
.
ADR :
,
;
144

VII

;

,
, ..;

.

ADR . ,
ADR, .
ADR
. ,
-
. ,

,
.
-custody,
.

. 6aHK-custody
,
. , ,
,
, .
ADR .
ADR.
,
, ,
.
,

. ,
ADR, -custody

.

ADR The
Bank of New- York ( 47% ), Morgan
Guaranty (28%) Citibank (24%).
2%). 145

- ,
, .
, - ,

. ,
,
: .
,
APR:
;
ADR ;

SEC ( )
, SEC
;
.
The
Bank of New- York - - .
24 , .
,
-, ,

. The Bank of New-York 7
700 ADR
35 . ; ,
Citibank Citibank-Russia,

.
-custody.
( )
( )
. -custody
,
. -custody
,
. -custody
Credit Suisse ING Bank,
.
-custody, APR:
,
APR;
146

VII

;

,
.
APR
.
(12- ):
;
.
(39- ):

.
(10- ):
;
-.
(1015- ):
;
.
F-6 (1619-
):
; F-6.
F-6 (2023-
): F-6
; - .
(2428- ):

;
ADR ADR.

,
, ,
, - , , -custody.
ADR,


,
, ADR

.
, SEC, 147

.

:
ADR -

'

ADR 1 .;
1 .;
, ADR (,
1 ADR = 100 , , 1 ADR = 0,5 );
(, 30 . 1 .)

7.2.2.

:
.

, ,
.

,
( ,
), , ,
.
,
(),
(
),
, .

, :
.
, ,
:
.
,
, .
148

VII

,
, ADR
(ADR-l); ADR
(ADR-2).
ADR-1 ,
,
,
.
,
ADR-1
.

S
.

(GDR). ,
ADR-1, S 1
, ..
, .
ADR-2

, ..
, ADR-2
(, ,
).

, , ADR
(ADR-3), ADR
(ADR-4) ,
, ADR, 144 .
,
ADR-3 ADR-2.
ADR-4, ADR-1,
.
, ADR-4

, .. ,
100 . . (
3000.)
ADR-4 ,
.
149

,
(. 7.1):

^'

^'
(GDR)

(ADR)

^
ADR-1

^f
ADR-2

^'
ADR-3

^'

^'
ADR-4
( 144)

. 7.1.
7 . 3 .
7.3.1.

, ,
() (
, ).

,
,
.
150

VII

,
,

.
(..
).
,
.
25 .
., ,
,
.

: ,
,

.


(. 7.2 7.3).
. 7.3,
, -

^
X

10

. 7.2.

1 2

... 10

. 7.3.

151

.
(,
), ,
,
, .

,
,
,
.
7.3.2.
,
,
, (
), .
,
.
(), ,
,
. , ,
, 1- , ,
,
. ,

, ,
(),
, .

(. 7.4).
: 1, 2 ..
1- ,
.
1-
2- , , ..
,

, , ,
, - 152

i4
/

VII

1
2

3
V

\
N

. 7.4.

, , ,

, ..

. (..
), (
)
,
.
(. 7.5).
Z- (- )
, .

10-

Z-
- >

Z-
^

Z-

Z-

Z-

. 7.5.
153

, 1 , 1,5 .. (1)
,
.
.
, ,
Z-
, ,
.

,
,
,
( ).
: .
, ADR,
,
.
ADR
:
ADR-1,
, ADR-2,
;
ADR-3,
, ADR-4 (144),
.


.
, ,
.

,
,
, , .

 v m

8 . 1 .


. .

.
, , , , ,
, .

,
, .

,
,
,
..
:
1. ,
.
2.
.
3. (
)
( ,
).
4.
,
, () .
155

(. 8.1).
8.1

()

()

()

(
)
,

()
()

( )

,
.
, , , , (), ,
, ,
, .
, , .
,
.
, , ().
156

VIII

,
,
- ().
,
. ,
,

, ,
.
, (..
),
, , ,
, , - -
, ,
; , ;
- ,
.
:
(. 8.1).

()

()
>'

()

()

()

. 8.1. ()
,

. , -
().
157

, ,

,
, , ,
, .

( ).
: , 100, 110.
10 .
, .. ,
, ,
, .. ,
.
, -
, .. .

( ), .
,
,
, ,
, .

.
(
, ).

,
.
-
,
.
,
, ..
.
,
, (. 8.2):
, -,
;
, (),
.
158

VIII

^
,

^'

()

()

'

. 8.2.

, , , .
, ,
.

.

, .

, .
- ()
- ,
.
,
;
- ()
,
.
-
,
( )

, .
159

,
: ()
.

,
,
.
, , ,
,
. ,
( ), ,
- ,
. , ,
( ), ,
,
(,
- , ,
, ,

, ).
,
.. ,

.
,
,
-
, ..
.

:.
,
,
,
,
.
, ,

.
(, , ) (
) . ,
160

Vlli

.. ,

, .

,
,
.
, ,
: .
, ,
, , (
; ,
; ,
..), ,
,
, ,
, , , ,
, aoooJe ..

, , - ,
.

.
, ,
,
.
, - -
( ) .
,
-
. ( )
() , , (
), ( ) (
, , ..).
,

,
.
,
,
,
. ,
161

,
, , .
10
, , ( ) 100
110.
- (
), , ,
.
,
, .
-
100 110
10 - .
.

- , .

, ,
,
-
, , .
,
,
, , ,
.
, ,
, .
,
, ,
. -,
,
. -,
, : ,
, , .. -,
. -,
. -,
. -,
,

( ).
162

vm

8 . 2 .
8.2.1.

- () -
. ;1
, .. .
; 1 1. ,
, ,
.
, ,
,
..
- (, ,
.) , ;, .
! , ,
,
. ;

, , ..
,
,
- ; ,
..
-

( , ,
, ).
,
,
.
, .. ,
, .
, ,
.

, ..
163

, ,
( ),

.
, , enie
, .

, ..
, , ,
.

.
( -) , (
). -

,
. ,

.
, ,
, , .

,
(
, )
.

8.2.2.
,
,
, 80- 1983 .

(, , ),
.
, ,
, (
) , ,
( ) .
164

VIII

- ( ).
, (
), ,
. ,
( ), , ,
.
()
, ,
,
, ,
. ,
.
, ,
, ,
( ).
-, -
,
, .

.
:
, ,
. ,
3-9 ( ) ,
, (
) ,
.
()
() ,
,
()
.
= {^-)-1160,
();
N ( );
(
LIBOR);
. , ;
t , .

165

, ,
,
.
( )


. (. 8.3).

. 8.3.

8 . 3 .
8.3.1.

- ()
,
.
, ,
, .
, ..
, ,
.
. , ,
, ,
().
166

VIII

,
. (
) .

; .

, ,
, ( )
. () (
),
,
,
.
,
. .
:
.

:
) , , ,
, ..;
) ;
) , , , ,
, , , , , ;
) - , , , .

70- . 1972 .

( , ..).
:
, , .
-
- .
( ),
() (
).
- - -
. .

- .
, .
167

.

(. 8.4).

'

. 8.4.

8.3.2.

, ,
,
.

1 . .
(-)
ycJx ( ).
, ,

.
168

-
0.5
1 .
= 0,5000

10,0%
( )
6,0%
( )

VIII

0,5 + 0,5-0,1 3/12 = 0,5125

1 + 1 0,06 3/12 = 1,015
= 0,5125 : 1,015 = 0,5049

:
- -
, .
:
(,
, 1 .
, 1 , 1 );
()
(, 1000 . );
()
- (, 1 .);

(, 1 . 1000 = 1000 .);
, , ;

,
.
(, )
().
( )
();

,
.

8.3.3.
( , ,
)
,
- - .
169

.
, , .
,
.
.

,
.
1 .
,
. ,
-
, 10 .


, ,
,
, 1 , ..
,
- 1
, .
, , , -
.

,
.

:
- ,
; 100 (
).

,
,
. ,
;
()
, , 1 ., 500 .
1 ..;
170

VIII

0 ()
, , 0,01% ;

,
. :
- I ., 0,01%, 0,0001,
3/12, 0,25;
= 1 MJUI . 0,0001 0,25 = 25 ;;
.
,
, .
,

.
;
,
7
.

,

(-).
8.3.4.
(Hajm4HbiM)

, ( 810 ) .


, ,
,
, ,
.

. , ,
,
.

- 171

, .
:

(, 86,5%);
()
, (
, 100 . . 10%
);
9 () 1%;

: 0,0001 100 . . = 10 .;
, ,
, .. . ;


,
.
,
(
) ;
.71

.

.

, , ,
(
) .

, , , ,

, ,
. ,
,
, ,
.
.

172

VIII

,
, (..
).
,
,
, ,

( - 100 .
. )
( - - 10% ).
,
,
, ,
.
8.3.5.

, ,

,
.
,
:
500 (Standard & Poors (S+P) 500)
500 ( : 400 , 20
, 40 - (), 40
), ;
-100 (FT-SE-100) 100
;
() ;
-40 (-40) ;
-225 (NIKKE1-225) .

& , , ,
, .
,
, ,
- ,
.
173

, , , ,
, .



.

.
:

( , 3000);
()
,

100 ., 25 , 100 .. (
,
3000 100 . = 300 000 .);
()
; 1 ,
0,5 ;

(, 1 100 . =
= 100 .);
, , --
, .. ;
.

,
.


;



.
:

.
3000 .
3020 ., , ,
, .. ,
174

VIII

, (3020-3000)
X 100 . = 2000 .
:
) ;
)
, .

8 . 4 .
8.4.1.
,
, ( ),
() -
( )
, ( ),

, .
,
, ,
. .
.
, ,
,
.
,
, . ,
.
, ,
, .
, ,
^ , .
, , :
, , ,
, .
, ,
.
, ,
.. . 175

,
.
, .
, ..
,
.
.
:7
.
,
,
(
() ). ,
, , ..
,
.
,
: , , , .
, .

, ..
- (-), , ,
, ..
()
].
, , .
(
) .
(, )
,
, .
. , (
)
. ,
(
) .
,
, ,
-
1. .
176

v m

,
, , , ,
. .

. 8.5.

- - -

( 1 )
'-

-
-

()

-
-
-

. 8.5.
8.4.2.

, :
, , .
, ,
, ,
,
.
, ,
.
.
,
,
.
177

.
,
.
,
.
, 100 1000.
, ,
, .
:
1000 ( ,
);

, ;
()
;

( 1000);
, , ;

.
.
, .


.
:
, ..
;
,
, ( 100 . 10
..);
()
;

1 ;
, , ;
,

.
. ,
: ,
178

VIII

,
,
.

,

.
. ,

. , 100 000 . ..
,
.
,

.
,
.

,
.. ,
. :
()

, ,
;
()

, , 01
.
(
):
1
1000 . ;
( ) . 1 .;
() 1 .;
1000 . (1 . 1000 .);
;

;
( ):
179

) 1000 .
, ;
)
.

8.4.3.
, ,
,
.
,
, ,
, , , ,

. ,
, (35 ).
,
(),
() .
,
.
, . ,

, .
(
).

, .. , . (
.)
.
, ,
( 3 6 )
.
, .



, .
.
.
180

VIII

,
-.
,
, , , ,

.
- - ,

.
, , (..
) ,
,
. , .. ,
, ,

,
. (
, .)
.
.
, ,
- ,
.
,
,
, ,

,
.

8.5.
8.5.1.
, -, -~
()
, (
), (),
.
181

-
,
. ,
,
.
.
( )
( ).
.
( ),

.
, (),
. ,
(), .
,
,
, ,
,

.
,

( ), (
) . , ,
(-),
(-), , , .
, ,
. ,
,
.
, ,
,
.
-
,
International Swap Dealers Association (ISDA), British Bankers Association
. -
, -,
-.
182

Vlil

,

.
, .
, :
, ; ;
,
; - , ..

, ;
; ,

().
( ),
-, ,
, , , .
.
,
. , , ,
.

. , ,

.
-, ,
.
( )
.
,
, .
-
, - (
, );
( ;
);
( , ).
- . 8.6.
()
.
,
() .
183

'-

'

' -

. 8.6. -

8.5.2.
,
-, : , ,
( ) .

;
,
.
,
,
. ,
2% (
) 100 .,

(
LIBOR), ,
. ,
.
,
,
. ,
184

VIII

,
.. .
1981 .
:

(, 100 .);
-
;
9 ( 6 )
,
, ,
; ,
.
.1 -
. ,


,
.
( )


, .
1979 .
:
- ,
(, 100 . . 70 . );
;
9 ( ) -
, ; ,
.

.
, .
,
.
1986 . .
:
(
, 1000 ),
;
185

;
(,
)
; (,
) .

, . , 100 .
8% 100 .
, S & 500,
.
, .
. .
1989 .
( ):
;
;
9
,
, .


, ,

,
.
-
, ,
,
,
.
- -
,
.
,
.

-
, .
186

VIII

.

, ,
.

,
.
.

,
, , ()
-
, ,

, .
- , .
, .
,

.
,
.
, -,
()
,
(), (),
.



- .

,
.

, ,
, , .
.

, 187

.
;
, .

, , ,


.
, ,
, .

,
.
: ,
, , .
,
, .

. ,
.
.

.

, ,

(, ).
- (, .).

,
, ..
,
,
, .
-
, ,
..

: , , , ,
.

 IX

9 . 1 .



.

,
.
,
, ,
, ,
.

(, )
. :
.
.
.

. ;
,
.

.
. ,
.
, , .
.
191

.
.
.
.

,
.
, (,
) ,
, .
,
- (, , ).
,
, .

. :
;
() ;
(, ..);
()
;
..

.

.
, ,
.
. ,
,
. ,
, ,
() .

9 . 2 .

,
,
.
192

IX

, , ,
..,
, .. ,
, ,
.

.
, - .
, ,
. ,
, :
;
;
;
.
, ,
, , ,
, ,
, , . ,
, , -

.

,
. ,
,

.
.
,
.

.
. 9.1.
:

- .

. 193

S
1

.
=
ai
.
I

^
0) m

0)
d

X
(11

;
S

I s

0)

Q. .
m -8

03

0.

194

IX

.
,
. ,
, ,
(, ).
75%
,
5 20% .

:
(, ,
, ..), , ,
, .
,
, ,
,
.. , -
,
.

,
:
;
;

;
,
, ..

9 . 3 .
,
: ,
, ,
.
, :
, ..
;
, ..
, , ..;
195

, ..

;
, ..
, 11,
, ..

:
;

.

:


.
.
,
,
;
; , ..
;
,1,
, ,
.
,
:

;
, ,
;
, ..
.
--
(
) - (,
, ) ,
.
() , , ,
. 196

IX

; , ,
,
.
, . ,

.
, 70-
.

, , , ,
,
,
( ) .

9 . 4 .

, ,
, .
,
.

,
.
:
;
;
;
;
.

. ,
,
, , .
, ,
.
,
.
,
.
197

.
,
,

.

. ,
,
.
,
, (,
).

, ,
.

: .

, (
)
(
) , ,
- .


. :
) ;

, ,
;
) ,
;
)
.
,
,
. ( , ) -
,
- ,
.
198

IX

,
, . ,
(, ) ,
-
.

9 . 5 .

, ,
. ,

.

(. 9.2) :
;
;
;
, ;
.
- .
- , ()
.
,
.
, ,
, ,
- .
,
.
, ,
() .
,
,
.
, , :
(
);
( , );
;
199

0)
St

9 1

;
m 5

_
J]

=^

5 <^

s:
tS

5 3

CI
ct

.
5
II

X .

f|i

Q.

=1

X
^

L-

^^

I
"
i

X
I-

"

>

5.
5

S
~

1)

Q.

_ ;

1

| |

. - X

"1
J5

>.

I
I

5,2
^-

.

9
I
I

IU
Q.

0)

>>

^ 3" ft
1-2

Q.

Q.

200

LT

0 ^
d

Q.

1 S

IX

;
,
.

:
(, );
(
,
.);
.
?
, , (
). ,
,
.
,
..
, ,

. , ,
} (,
).
, ..

, .. .

,
,
.
,
, .

. ,
.
.
.
. ,
,
. , ;
. . 201

, , ,
.
, .
,
-
.

. ,
,
.
, .. ,
. ,
,
. ,
,
.

,
.

.



.
.
,
.
,
.

.
, ,
.
,
. ,
(
) () - .. , ,
, (, ,
, , , ..),

.
202

IX

(
, ,
) :
, ,
,
,
, -
,
.


.


.
- - ,
.
,
.
- ,

.
~ ,
()
.
-
, ,

, ,
.

,
, ,
, .
.

203

.
.

, .
, : ;
; ;
; .

, (
); ; , ;
;
; ;
,
.

1 0 . 1 .

, ,
,
,
, .
,
, -
,
oJKoo ,
.
, ,
. ,

() ,
. ,
, .

( ) .
. 10.1.

.
. ,
, ,
,
,
. ,
, 205

(
)

,

..

. 10.1.
.
.

:
-
.
.
,
( 1992 .)
.
1
, .
, ..
, ..

,
,
..
,
, .
206

,
, .
,

.
,
, ,
,
. ,
,
.

, .

, , ,
,
.
,
.
1. , . .
.
2.
.
3.
.
4. ,
.
,
, ,
.

. ,
,
, ,
() .

, ,

.

( ).
, , .
207

10.2.

. ,
.
, ,
, .

,
() ().
, .
, ,

, .
.
.
,
(. 10.2).

, ,
, ,


.
, ,
,
1996 .
40%
.
,

,
, .
, ,
, , , ,
.
, ,
,
, ..
208

(
)

. 10.2.
,
,
,
.
,
,
.

- .

.

. ,
.
,
,
, , 209

, '. ,

,
, ;.

, : ,
, .
, ,
(
),
, ,

.

.
.
:
, , ,

;
-, , ,
,
, ;

, (
);
, ,
;
,
, .

,
.
,
,
.
.
,

.
210

.

.

, ,
,
,
, .
,
() ().
,

,
.


,
.
:
.
.
(), .
()
().

, ..
.
(, ,
), (
), (,
, , , ),
(, ).

 X I

1 1 . 1 .

rpyinia
, ,
, .
, ( ),

.


,
.
1 :
;
;
;
();
;
;
.
212

XI

.
,
.
.
:
, ,
, ;
, .


,
,
-
, , ,
.

,
, ,
.
,

, .

.
, ,

.
.

,
, ,
.

,
, (
, , )
.

213

. ,
, .
() ,
,
, ,
.
.
:
;
,
.

,
.
, ( ) .
,
( )
( ).
:
( , -
, , ) -

;
-
(
, )
;
( ,
, -)
.
.

, .
...
-
,
-
.
,
.
,
.
214

XI

( )
, .

.

;
,
;
,
;
,
.
,
.
.
.

. ,
. , ,
, ..
.
, .
,
, .. ,
.
, .

.

.
,

.


.


.
,
, , () . 215

(),
.


.
.
,
(
, ..).

()
.


.

. ,

(
).
(),
(,
)
.
,

(), ().
()
, ,
. ,

,
.

.

- ( )
,
, .

, 216

XI

(
). , ,
, ,
( )

. ,

,
. ,
,

.
, :
-
;
- .
;

;
-
;
, , ,
;
,
;

, .

.
., .
,
-
()
()
,
, .
, .
.

217

.
,
.
,
, ()
, ,
.

,
, ,
.
:
; -
()
;

;

,
.


.

. -.

1 1 . 2 .




,
,
.




218

XI

;
:
,
;
,
.

,
:
,

;
,
, ;

() .
,
,
. ,
( ),
. ,
, .
,
, .
, ,
,
, ,
.

1 1 . 3 .


,

.

, ,
(- ), ,
.
219

.
,

(, , ),

(
,
).
,
30- XX .
.


.

,
.

.
,
,
(
, ).
(
) ,
,

, .


,
,
(
), .
!

( , ). TaKof

. ,

220

XI

,
, ,
,

.
,



,
(, ).


..
, , ,
,

. .
. ( 8()- 90- )
.

, ..
(
).

,
,
. ,

,
.

,
. ,

,
.
,

221

( , , ]
).
,
,
,
,
.


,

.

,
.

,

, .
,

.

.
-
.
,
,

, -
.
,
,
, :
;
;
;

;
;
..
222

XI

1 1 . 4 .

, .
,
. ,
.
? ,

. ,

.
(, ,
) , ,
..
.
, ,
, . ,
,
,
.

,
.
. (
, -,
- ,
,
.)

.
,
.
, ,
,
.
.

,
, ,
223

, ..
.
, ,
, . ,
,
, , (
), , .
,
.

.
.
,
. -,
.
.
,
,
.
:

,
, ;

,
;
,
, ,
.

. , ,
,
.
.
, .
.
,
,
. . . .

, - 224

XI

, ,
,
.
.
. ,
.


.
, ,
,
, .
,
. ,
,
,
.
, , ,

.

.
. ,
, ,
.
,
, . (,
) ,
.
,
. , -,
.
,
,
, ,
, .
.
,
500. ,
,
225

, ..
.
,
.

:

;

;
,
;

,
1% , (
) ,
;

,
, ;

.

.
.
.
, .
,
.

.
,
.

. -
,
( , ,
..),
.

.
226

XI

. -
, ,
.
(,
, , ).

, ;
,
;


;
,
, ,
, ;
}
;

, ;
, ,
.
.
,
,
,
.
, ,
, , ,
, , ,
.
,
(
,
,
, ,
,
, ).

, .
227

, , .

1 1 . 5 .
,
()
. ,
, ,
,
.
()
, . ,
, .

.
,


.
: ,
(
)
.

.
,
. ,
, 1
.
.
,
.

.

( ) ,
, .
228

XI

, . ,

, ,
.
,
.
. .
,
, ,
, . ,
,
. ,
.
,

.

, .
, -

. ,
, ,
.

.
, ,
.
,
.
,
.
.
,
, ,
.

,
, , ,
,
, ,
..
229

.

,
.

(- ).
.
.

.

. (, 1998 .
75 000
,
.)
(. 11.1).

. , ,
,
,
.

, .
.

(, ,
).
,

.
, ,
, ,
. .
,
,
.
? , ,
,
. .

230



1.
2.
3.
4.

1.
,

2.

1. ,

2.
3.
4.
5.

-


-
1.

2.

()

,

. 11.1.

>

:
X

>
m
X

<
>

>
>

, ,
,
..

, .

.

. ,
. ,
, ..
,
.
. ,
.
.

.
.

. , ,
, ,
, ..
,
,
,
, .
,
, .
,
,
, ,
.
, , .

.
, . ,
,
. ,
.
232

XI

.
,
. ,
, : .
.

, . ,


. ,

.
,
.
.
,
.

.
,
.

.
,

,
.

.

,
. ,
,

, . ,

.
( )
,
( ,
),
233

.

. ,
,
().
,
.

.
,
.
: ,
, , .

. :
.

.

. ,

, .

, ,
,
.

.
,
. ,
, ..
.
, .

.

, ,
.
234

XI

1 1 . 6 . -

,
.
,
, - .
,
,
,

- .
, :
, , ,
.. -
,
,

.
:
;
;
;
,
.
-


, .
-
. ,

,
.
-
, , .

.
235

- :
- (
);

, ;
, ,
, ;
, ..
,
-
;
( ,
) ;

();

.
, -
, .
.
:
;
;
,
;
,
..;
.
-

.
-
,
.

, .
-
(
..) .
-
.
236

XI

, -
,
.


, , ,
,
.
-

, -
.
-

1 ()
()
, , .


,
,
,
.
,
.
(
), .
,
(
).
,

.
,
.
,
.
- ,
237

() .

.
,
, .
-
, ,

.

.

,
, ,
.
,
.

.
,
.
,
,
.

,
. , niecTBO,
.

, .

, . ,

.

,
- .

 X I I

1 2 . 1 .


, ,
-, ..
-
.

,
.
,
.
( )
, (
) .
,

,
,
.
,
,
.
.
,
239

, , ,
,
.


.

. ,
,
, (, ),

( ),
,
.
(
)
,
,
, ,

,

. ,
,
, ,
.
,
, , ,
.

. ,
,
, ,
,
() .
,
.
,
,

240

XII

.
, ,
.
, ,
, .

, .
,
,
. ,

, ..
, ,
.
, ..
, ,

. ,
.

,
,
. ,
.
, ( - )
( - ).

, . ,
,
. ,
, , ,
,

.
,
, ,
,
()
. ,

. ,
241

, ..
.
,
, .
.

. ,
, .

, ,
,
.
.
.
,
,
.
,
. .

, .
, ,
. ,
,
, , .
,
.
( ,
) ,
,
.
,
.
,
. ,

, .. ,

. ,
,
.
242

XII

:
, ,
,
.
,
,
. ,

.
,
(
).

,
,
, (
) .
, ,
, .
,
, , ,
,
. ,

, ~

, , .
pei ,

(
).

, .
,

.

,
.
243

.
. , ,
;
, ;
,
; ,
, ;
;
; ,
, -
, ;
;
()
;
, ;

, ,
, ,
;
;
,
; .

,
,
. ,


. ,
.

1 2 . 2 .
.
,
. ? ,
,
. ,
.
244

XII

,
.

, .
, ,
. ,
, ,
. , 1993 . 79%

10% .
, ,
.
.
(), (.
), ( )
.

,
.
( )
.
.
.
, ,
.
.
. ,
.
,
.
, ..
, , ,
. ,
, ,
.
, ,
. ,
.
. ,
, ,
. 245

,
-- -. ,
. (
) ,
. ,
.
, ,
.
:
() (). ,
143- 6.10x10 ,
10 000 143 10 000
146 . (3 ) ,
.

. ,
,
.

.
.

.
, ,
, .

,
. ,
,
, ,
,
, .
:
;
;
,
, ;
(
), (
);

.
246

XII

.
:

;
,
,
;
.

1 2 . 3 .

,
,
, ,
, ,

,
,
.

, ..
.

, .
,
,
.

.

.
, . 12.1.

. ,

15 , ().
(),
, 10% .
247

. 12.1.
:
;
, ;
;
;
, ,
, ;
;
()
,
, ;
,
, .
,
.
-
, ,
248

XII

. ,
:
;
;
;
, ,
;
;
;
;
..
,

.
.
-
,
.
,
.

- ( ),
, , .
, :
- ,
;
,
;
, ;
;

, ;
.
:
;
;
,
40% .
.

.
249

.
,
; .

, .

, . 12.2.

( )

. 12.2.

. ,
, ,
.
()
.
()
, .
,
, .
, , ,
, ,
.

(, , ) ,
: , ,
, .
250

XII

.
.
.
: ,
.
, ,
,
. .
, 15
,
.

.
:

;
;
, ;
;
;
.
19 ,
:
13 ;
;
;
.
:
, ;
;
.

,
.
,
. :
/.


.
251

2.

.

.


.
3. ,
, ,
, .

.
4. ,
.
,

( ) .
5. -

, ,
, ..
6. -

.
, ,
..

:
;
;
;
;
;
;
.

;
;
.
252

XII

,
.
:
;
;
;
;
.
:
,
, ;
,

;
- -
, ;
, .
: :
,
;
;
;
.
:
;
, ;
;
, ,
.
, ,
,

.

1 2 . 4 .

,
-
.
253

(, )

.

. ,
,
1
1
.
7 :
;
() ;

;
(
, ).

,
. ()
.

.

, .
,
.
.


, -
. ,
,
, ,
.
,
.

.
,
254

XII

, .


. ,

.


,
, .
1971 .
.
.
( ) .


,
.
, , ,
.
80-
.
,

,
.

,
,
, , ..
,
,
1.

. ,
(), ..

:

(NASDAQ National Association of Securities
255

Dealers Automated Quotations).

.
(
Canadian Over-the-Counter Automated).
!!
.
, 1991
1992 .,
. 19941995 .
90- ,

.
, .

,

, -
.

.

1991 . ,
.

,
,
.

:
(
);
;


,
-
;
( ).
( ,
)
:
256

XII

) (
);
) ( );
) ()
;
) ;
) ;
) .

, ,
. :
1. ?
2.
?
3. ?
4. ,
, ?


.
,

().
.

, ,
, .
50 ,
.
.
,
,
.
.

, , ,
, , .
13 .
.

257

.
.
, ,
, .

.
. ,
,
.
, (, , ). , :
, (
), (
).
:
1. (), ,
, .. .
2. , , 10 .
. .
3. ,
-,
.
- :
(
)
( , )
;
30 . .
.
- . ,
,
, 10%.
:
() ,
-,
(
).
258

XII

. - ,

.

,
,
.

,
.


.
.
,
.
,
,
.
- ( )
( ).
.
,
, ,
.
,
.

 X I I I

1 3 . 1 .


, .

: , , ,
.

.
:
, ,
,
.
,
, .

: , ,
, , , ..

,
. :
,
,
;

, .
: ,
260

Xlli

,
,

;
,
. ,
-
,
.

:
,
;

,
;

;
,

;
,
,
..;
-
(, ,
..);
.
:
, ..
, , , ,
,
;
.
, , , ,
.
. ,
,
,
;
261

.
;
,
;
, , ,
.

1 3 . 2 .



,

.
:
1.
, ,
.
,
. ,
, ,

.
2.
, .. , ,

.
,
.
3.
,
.

.
4.
.
,
. 262

XIII

:
.
5.
,
.
6. ,
.
.
7.
,
.
.

,

.

.
8.

( , ).

1 3 . 3 .


:
- -
;
;

;
- ;

.

.
:
;
.
263

:
, , ; , ,
.
, ,
:

;
, ;

;

;
.
, ,

:
( ,
);
( ,
.);
( ,
.);
(
, ).

.
:
,
.
,
, -
.
,
.

:
( );
;
;

.
264

, ,
, ..

.

,
,
,
..
,
,
,

, ,

,
,
(
), .

:
.
,
:
: , 1 2;

3 1996 . 17-
;

( ) 26 1995 .
65- ;

21 1997 . JV" 123-;
20 1992 .
2384-1 ;

9 1992 . 3615-1
;
265

26 1995 .
208- ;
22 1996 .
39- :
;
.

.

1 3 . 4 .

,
,


,
.

,

.
:

;
,
,
;

;
;
()
.


, ,
,
.

, 266

XIII

,
.
10
.
,
.
.

.
:
;
;
,
;
- -
.
.
:
;
;
.
:

;

;
.

( ),
, ,
, .
,
:
().
1994 .

(). 1996 .
, -
(). 1997 .
. 1993 .
. 1995 .
267

( ).
1992 .
.
.


,
,
.


, .

-
.
.
, , .

.

, .. .

 X I V

1 4 . 1 .

, . -,
( 1917 .), , ,
,
.
,
, ,
.
, ,
.
, ,
-
. ,
,
- ,
, ,
269

,
.

1769 .,
.


.
,
, 1809 .

25 1809 .,
6% 1% ().
, ,
.
, ,
.
1
. ,
,
.
.
,
, 1809 1816 .
354 .


. XIX .
10% ,
.

.
30-
,
1836 . .

, ,
-,
.
1911 . 1617 , 275. 270

XIV

,
, ,
.
XIX .

.
- .
, , ,
,
.
-,
, .
, . -,
39 49 , .
1913 . 65 ,
80%
, -.
-
. ,

, ; ,
.
,
. 1906 .

.
,

,
. 1895 .
, , 1895 .,
,
, ,
.

.

.

,
.
271

.
, ,

.
, . ,
1910 .
1 : 2, 1912 . 1 : 3.

.

.

.
, ,
-,
. 1883 .
,
. 1891 .
.

, , , .
,
, .
,
,

.

, ,
.

, .
,
,
.
,
.
,
.
272

XIV

() ,
( 100 .),
,
58 .

.
, ,
, ,
,
.
,
.

.
, .

1500 .
0,1%
, 0,/
; '/2 18%
.

.
,
.
oJec 1914 .,
,
.
.
.
1914 . ,

.
1915 .
. 1916 .
, .



. 1917 . 273

- .
,
,
( , ).


. ,

.
,
.

.
23 1917 .
, 1918 .
.

,
.
.
1,
. 1927 . 86
12,6 .

1921 1930 .
.

, ,
, ,
,
.
1, , ,
,
.
,
.
,
.
,
.
274

XIV

, ,
, ..

,
, ,
, ,

.

.
.
,
,
, -
.

.
.
.
.

,
.
, - , .


.

.
,
, ,

.
.


. 20- 24 .
1922 .: 6%-
100 ., 8%- , 275

60%
.
,
.
.
30- 1957 . 45
. 1948 . 19361946 .
2%- 1948 . 1957 .
20
1977 .
, -, ,

, -, -
,
.

.
1991 .
90-
.

.

1 4 . 2 .


( 50%)
( ).

.

.
.
1992 . 15% ,
.
19921995 .
. 1995 .
,
.
276

XIV

,

,

90- .

,
, , ,
.
, , ,
,
1998 . .

, , ( 100%
) ,
,
90- .
1998 .

.
,

.


.
(), ,
,

(, , )
.

, . ,
80-
,
. 1996 .
.

.
277

1 4 . 3 .

,

, , ,
90-
1992 .,
.

.
(1990-1992 .)
:
, .
(1993 .
1994 .)

.
( 1994 . )
;
.

.
,
;
.

,
,
.
,
.

, ,
( .),
, ,
, (
, ..),
,
, .
;
, , .
1994 .
, 278

XIV

.

, .
-,
,
,
, ..
-,

,
, ,
..

:
;

;
;

;
;
(
, , );
().
,
,

. .

: ,
2030 , ,
, , , ,
;
, ,
,
40 000 . ,

3000 , 2000
, 1000
. ,
.
279

( 1998 . 1,52
. ). , ,
, .

,
,
.
1995 .

( , ,
).
,
, :

,
,
- ;
,
, ..
, ;

,



;
;
(
) .

1 4 . 4 .




:
;
;
280

XIV

;
;
;
;
.

. ,
,

,
.

; ,
; ,
, ,
; ,
.
, ,
.
,
,
,
,
. .

.
.
.

, .

,

;

;
,
..

281

.
,
,
.
, ,
,
, .
,
, ,
.
.


.
,
.


.
.
,

,
.
.
:
;
;
.
I .
,
,
,
,
.

, ,
.
282

XIV

(, , ..)
;
;
, ;
( )

.

,
, . ,
,
,
. ,
.
,
.

, , ,
..

:
;
.
()
,
() (
) , ,
..


- ,
, .


.

,
.
283

: ( 1917 .), (
), (
).

,
,
. .

,
, ,
,
.
.

.
, ,
.
10
:
;
;

;
;
;
;

.

 XV

1 5 . 1 .

,
.
,

,
.
,
.
(
)
,
.

, :

( )
( );

, ,
;

, ,

.
.

287

, .. ,
, !
- ,

.
.
,
. ,
,
, .

,
.

,
.
:
;
;
,
;
, .
:
(1 ,
, ,
.);
( ,

() );
( ,
()
);
( ,
1 ()
).
,

: ;
; ; ;
;
.
288

XV

1
.
.
,
.

.
^

,
,
, .

,
.
.


-
.
, .
.
,
. ,
. ,
,
(. 15.1).
,

1, .
,
, .
,
. ,

.

.
,
.
289

1-

(
)

2-

(,
1- )

0)

-
,

. 15.1.

(67% 1997 . 61% 1998 .),

,
.
, 1998 .
,
..
.
.
1. ,
,
,
. ,
, ,
, .
2.
, ,
, ,
.
290

XV

3.
-
.
4.
.
5.
, ,
.
6. ,
. , ,
, ,
, ,
,
, , (,
) .
( ,
- , ,
,
.)

.
:
,
.


,
;
.

. (
:

);
, .

.
.
.
,
.
291

,
.
,
.
,
,
.

,

.
.
(), ,
. :
.,
,
;
;
,
;
, ,
.

.
.

.
. ,

. ,
5%,
40 . 2 .
.

. ,

. ,
10%
20 . 200 .
, 50 .,
292

XV

5 .

. :
.
( ,
, )

;
, , .

,
(, ).
,
.

,
(, ).
.
, ,
,
, . ,


. ,
. , }
,
, , ..
-
- ;. ,

.
.
,
, .

, .
,
, 1 7%.
.
293

().
,

(. 15.1).
15.1
,

,


06

: 5 1997 . 254
( 22 1997 .)

,


26 1997 . 6()-

,

,
,

294

XV

,



, ,

15

(

),

(, , , , )

:
(1995 .);
}1 (1996 .);

5 1999 . 46-;
8

(1996 .);
:
, ,
(1998 .) ( ).
.
; :
1) :
( );
;
2) :
(
);
3) :
;
,
;
4) :
;
295

;
5) :
;
,
.

15.2.
,
, ,
() .
,
:
;
;
;
;
;
.

().
,
.
,
.
()
() .

, . .
.
.

, .
,
. ,

,
.
, ,
.
296

XV

.
(. 34)

, .
50%
,
.

,

(. 165 166).
(. 26)
(100 1000
)
(. 27).


, .

.
.
,
.
,

.
,
( ).

:
;

;
, ;
, ;

.

, ,

, .
297

.
,


, .
, ,

, , ,
.
(
) .
,
, ,
.

,
.
, -,
: .
.
,
.
.
-, .

,

. ,
,
. ,
,
, ..

.
,
:

.
,
, ;
298

XV

- .
:
;
;
;
.
.

,
(. 9 ).

, .
,
.
,
.
, , .
,
, , ,
.

:
;

;
;
.

,
.
, .
,
,
-
,
. ,
. ,
.
299

.
:
, ;
, ;

;
;
.

. ,
:
, .
.
,
.

.
,
, .
,
.

.
.
,
.


.
.
,
.

,
. ,

.
,
, : 300

XV

, ,
.

. ,
.

.

15.3.

,
. ,
,
,
.
:
,
;
;
(, )

;

;
;
;
;

, ;
;
;
, ;
.

,
.
,
.
' .
301

,
.

,
-, 25 %.
,
,
.
( )
.
25%.

.
,

, .
,
, ,
.
soKotty
,

, ..
.

.
()
,
(. 15.2).
.
,
,

.
,
.

,

.
302

XV

15.2
,

(
)

-
( )

(
)
(
)

(
)





(
)


,
,


( )


()

, .

.
303

15.4.

,
,
.
.
:
1) ;
2) .
,
,
500
50 000 .

.
.
(. 15.3).
15.3
. ()
(),

1.

. 17, . 7

2.

. 22, . 8

3.

. 20, 21, . 9

4.

. 16 23
31 11.08.98 .
3 2 12.08.98 .

5.

. 24, . 10

6. !

. 25, . 11 12

7.

8
07.05.96 . 9 20.04.98 .

8.

. 13

304

XV

,
, ,
, ,
, .
.
I . .
, .
,
.
:
;

;
;

;
;
;
.

(,
)
.
:
( ,
);
(
);

;
;
;
;
(, ,
, ; , ,
,
,, ,
).
,
,
. 305

()
, .
. '
,
.


.
peujeHHH
.
, ,
, .
10%,
, .
,
:
,
;
.

, ,
.

, ,
.
II . .
,
,
500 () (
) 50 000 ,
.
:
;

;
;
;
.
.
, ,
,
306

XV

, .
, 5%
, ,
, .. 5%
.
.

, .
,
,
, ,
.
(
) , .

() .
, ,
,
.
,
, . ,
,
, ,
, () ,
.
.
.
, . ,
, ,
.
,
,
.

.
,
.
,
, ()

.
307

III . (
)
. :
;
,
;
.
,
.

,
.

,
.

.
,
, .


30
.

:
1)
;
2) ,
, (
, ..);
3) (
,
..).
4) (
0,8% ).

,

.
,

308

XV

,
.
,
.
():
X, ;
1, 2, 3 : 1
, 2 ; 3 ; 4 5
: 4 ; 5 ;
(
) ;
4, Xj, (;, , Xjj ,
;

: , ~ -
, - , R
.

,
, .
.

(,
..).

.
IV .
, ,
, ,
.
, .
.
, .
(
) .
,
, .
.

. 309

, (
), .

, ,
.. , ,

.

, , ,
.
() ,
, ,

,
.
.
.


50 . ,
.
:
;
;
, ;
;

;
() .
.
,
-
:
1. 30
.
2.
, -
.

:
310

XV

,
,
- ;
- (
,
);
,
20%
;

.
:
,
(
);
,
, ,
, ,
20% ;
() ,
20% ;
,
20% ;
, ;
() ;
;
,
;
, 25%
.
V .
, .
,



, .

, ,
,
.
311

() , ,
,
.

.
,
. (
;

,
;
.)

.
.

.

.
.

, .
,

.
,
,
, 25 50%
, .
, ,
,
50% .

:
1.
( ,
, ,
, , ).
2. (
- ).
312

XV

3. (
, , ).
4.
.
5. (
).
VI .
. :
;

;
.

30
. ( ,
,

.)

:
1. .
; -
;

,
.
2. .
3. .

;
,
, ;
,
.
4.
, .
5.
.
6. ,
,
.
313

7. (
).
8. .
9. ,
.
10. , 2%
,
.

,
,
.


.

. ,

,
.
,
,
, ..
, , ,
.
, ,
, ,
.
,
,
,
, .

, ,
,
, .
VII .
, .
,
.
314

XV

VIII .
, ,
, :
1)
;
2)
();
3)
().
:
(
;

.


, .. ,
,

- ,
.
,
.
,


.

.
- ,
.
,
, ..
.
,
.
,
- 315

,
.

, .


. ,
, ,
.
.
, , ,
.

,
.

 XVI

1 6 . 1 .


( ),
1.
:}1 (
) :}1- .
, -
, , .
.
,
. -
,
.
- ().
- ,
, , ,
.
, ,
(. 16.1).

,
, .

,
317

-,

,
,
,

. 16.1.
.
, ,
(. 16.2).

( ), ,
,
. ,

.

.
,
,
.
()
, ,
.


.
,
318

XVI

j j a

. 16.2.
.
,
,
, .

.
,
.
( ).

.
319

,

,
(. 16.3).

. 16.3.
, ,
, ,
, , ,
,
, , (
).
.
, ,
.
.
(. 16.1):
16.1
, ^

-




,

?
,
(. 16.2).
320

XVI

16.2

, ,
,
()
.
,
,
,
, ,
, .
,
,
,
( ).

:
,
,
.

(. 16.3).
321

16.3

1.

2.

3.

4.
+

(
).

, ,
. ,
.
,
,
.

, :

;

;
,
, ,
, ;
,
;
322

XVI

, ,
, ;
,
.

1 6 . 2 .

,
. ,

1 ,
, .

,
. 1 ,
,
.
, , ,
, ,
. ,
,
, ,
..

,

. , ,
,
.
, ,

.
,
, ..
, .
,
:
323

, ;
,
() .
()
,
.
,
(), 1,

-
.


;
,
.
, ..
,
,
, .


; ,
.
, ,
,
- .
, , ,
.
, , , 61
() ,
, ,
, .
, , ,
,
-
-.
324

XVI

, ,
, ,
,
. ,
.

. ,
,
. ,

,

. , ,
, ,

,
.
, ,
,
,
. ,
.
, .

, ,
, -
.

, , ,
, , .
, ,
,
,
.
, ,
,
, .

, .
, ,
. 325

,
,
. ,
,
,
, ,
,
.

,
,
.

.
,
,
,
.
, ,
,

.
, ,
, .
,
. ^ , ,
.
, .
,
, ,
, :
, ..
, ,
,
- .
, ,

.
326

XVI

.
.
, , ,
,
,
,
. , ,
, .
.

,
,
.

,
.
1992 1993 . ,
,
.
.

,
.
-
,
.
,
.
, ,
, , ,

, .
-,
,
,
, .
,
.
, ,
() 327

,
. ,

, , ,
.
, -, ,

.
, ,
,
, .
,
,

.
, -
,

.
,
,
, .
,
, ,
. ,
,
. -
,
.

, ,
.
3,5 . , ; 2,5 . .
,
, 25%
, ..
, .
, ,
.
, ,
328

XVI

.
, ,

.
500 . .
, , ..
, 5%. ,
, ,
, ,
,
, , .

,

, :
, ,
, , .

,

.
,
,
. , ,

.

,
, ,
, - ,
.
:
18 .; 12 .; ,
, 10 .;
2,5 .,
2,5 . (
6,5 .,
);
1,1 ,
, 100 , 2 .
2,2 . . ,
329

,
, ,

, , , ..



, .

,
.
, ,

:

10 ;

;



.

:

;

;
;

-;
60%

.
:
, ,
, ,
20% ;

1000 .;

40 . .
330

XVI

,
.


:

6 ;

;



.

:

;

;
;

-;
60%

.
:
, ,
, ,
20% ;
500 .;

20 .
.


,

, ,
.
331

,

, .
,
,
.
, ,
,
,
- ,
.
,
,
.

,
. ,
, ,
.
.
,
CJoce

. .
,
,
,
.

,
, ,

.

.
,

. ,
. , ,
,
.
332

XVI

,
.
11

.
,
,
,
.


,
, :

,
; ;

, C001 ;
,
.


,
.

. ,
1 .
,

.
,
, , , ,
,

. , ,
,
. Ecjm
,

, 333

. ,
,
.
.

: , 11
, , .
, - (() .


.
,
, -
, ,
, .
, , ,
- ,

,
- . ,

, ,
.
.
,
,
, .

.
(
) ,

. ,
, -
,

, ,
.
, 334

XVI

,
,
, .

:


, -

;
, ,
- ;
,
, - ,
.

-.
( )
:
;
;
;

;
;
;
;
,
;

,
.
, ,

,
.
,

. 335

,
.
, ,
.
,
,

, , ,
,

.

1 6 . 3 .


, .


,
.

; "
" 19 1996 . 22

.

:

;
,

- ;

;
;


.
336

XVI

,
26 1996 . 21.

.

(,
).
: ,
.


.

. ,
.

1[, ;
- ( ),
;
-, ,
;
,
.
- :
();
;
;
.
-
.
-
.
- :
;
;

;
;
337

;
;
.
-
65
(. 16.4).

/ \

-<->\

D
3

(^ J

>
\ -

. 16.4. - '
' no.Weiss D.M. After the Trade is Made: Processing Securities Transactions.
N.-Y. Institute of Finance. 1986.
338

XVI

-
. -
:
.
, -
.

- -,

. .

, , , , ; .
,
, .
.
,


.

. ,
- (, ,
..).

, .
() ,
.
,
.
() ,
.
,
.

:

;

;

;
339

() ,
,
;

.
( )
,
, , ,
. , , .

.


.

, .

.
() .
,
, ,
. : , ,
, .
. : ,
/; ; ;
.
,
.
-.
,
, ,
.
:
, . , , ,
, ( ,
), ( ,
, ) .

( )
.
340

XVI

( , , ).
.
1 ,
.

.

( , , ,
-, , ).
.

50%.
.
.

1 ,
.


.
:
(
);
(
) .
, - ,
: ?
?
: () ().
:
() .

.
(
),
( ), .. , .
341

:
,
;
,

. ,
, ;
,
,
. ,
,
;
long -
, , ,

;
short ,
( ).
short - ,
;
,

. ,
.
.
:
, '
.
, ;
,
,
( - -);
,
( );
,
;
,
;
,
. ;
342

XVI

, ,
,
;
- ,
(1
);
- ,
;
, ;
,
.
:

.
-;
,
- ;
! ,
, -;
,
-, -.

,
27 1997 . 40.
,
.
06
38
,
(
) (
).
,
, 06

.
,
,
58
343

.
58, ,
. ,

, .

,
. ()
80
,
:.
, J^
, 46 , ,
.
,
,
48
.
,
( ,
,
, )
.
04 .
, ,
26 .
,
,
. , 26,
46 , , .
, ,
,
, .,
80
.

,
,
48 .
,
, ,
344

XVI

, :
06 58
, (
,
, ),
() (
(),
)
.
(
)
06
58 , .
() (
), ,
06 ,

.

06 58
80 .

76
, ()
80 .


: ,
(),
().
.

.

.

.


. , , 345

.
,
.

, .. .
:
,
;
, ,
;

,
.

,
.
(proxy). Proxy
, ,
, .. ,
. ,
,
,
.
-
,


.
-
,
.

16.4.

(
1 ,

.
346

XVI

.
;

. (
),
.
,

( ), -
( ).

,
.
,
. ()
(), ,
.
-
(, ,
..), ( ),
.
,
.
eio
, .
,
,
.
,
(NMS - - normal market size),
.
ei'o
.
.
,
,
.
, ,
(,
) . 347

,
.
-, ,
(
), , , ,
, .
, , , ,
, .
, ,
, .
,
, . .

,
, .
.
,
1 .
-, , ..
. 1
: , ]
(lot round), , ,
100 (odd lot); ,
, , 100
. ,
, , . ,
,
,
.
-,
: , ,
( ,
; , ).

, , ,
:
(day order);
;

(good till cancelled GTC);
(opening order) (close order).
348

XVI

, ,
, . ,
,
.
60 90 ,
, .
. ,
,
. , ,

,
. ,

,
.
,
, .. ,
.
, ,
- ( )
.
-,
, :
(market order);
, (limit order);
- (stop order).

.

,
. , ,
, , ,
, ..
. , ,
,
. ,
, ..
,
, .
349

. ,
, ,
, ,
. , ,
, ..

.
,
, , .. ,
,
.

, ,
,
. ,
,
.
,
,

.
(better order)
, . ,
, ,
( ) ( ).
,
(immediate-or-cancelled-IOC),
, , .
(fill
or kill)
.
, .
(do not reduce) ,

,
.
.

, - -
, ,
.
350

XVI

, ,
.

, .
, ,
, ,
,
. , ,
, ,
-,
.
, ,
, .
-, stop loss
,
(
) .
:
, .
-, , , ,
,
. -
() ()
(). , 90 ,
,
, - 88
, , ,
2 .
(-)
,
, , -.
,
, ,
80 ,
, - 82 ,
2 .
-
. , ,
, ,
, .
351

.
, 60 ,
70 , ,
10 . 68
, , ,
2 .
, ,
, ,
.
( ):
;
;
;
,
;
, ;
-;
, ..., ...;
;
;
.
,
,

, :

;
.
}1 ,
.
, ,
, .

.
.
.
,
.
,
. , ,
352

XVI

. - ,
.
,
.
, ..., ...,

, ,
, , . ,
,
,
. ,
, ,
.
,
, .
,
. :
,
, ,
. ,
,
.
, , ,
,
.

.
,
.
,
, ,
. ,



, ,
,
( ) ,
,
. 353

.
,

.

.
-
,
, ,
( ).

,
.

. .
,
, .
, ,
, .

,
.
, , ()
().
, ,
,
, .
-

,
.
. ,

.
,
,
.
.
, .
,
( 354

XVI

, ).
(
), .
,
.


/
.
, . ,
, , .
.

: ;
;
. , ,
. ,
: (
); ,
( );
; ,
; ( ,

), .
, , ;
,
.
.
(
).
,
.

. ,
,
. ,
,
.


.
355

1 6 . 5 .

, ,
,
.

.
.

.
, ,
. ,
;
, .
,
.

.

,
:
;
;
, -,
, .
, ,

.

.

,
,
, ,
. ,
, .
, 16.5.

(. 16.5).
356

XVr

:
,

/ \ ^
( / \
)

>S X

S X m

S >
- 5 >% s

i? -

><

. 16.5.
,
( ), ,
(
).
,
,

.
, .
, , ,
(
), ,
357

. ,
,
, , ,7
, ,7 (. . 16.5).

, , , ,

, - .
,
. ,
.7
, , ,
(. . 16.5).
, (),
,
, (.
. 16.5).

(, ).
( )
,
, .
. ,
, .
,
(
), (

). ,

(. . 16.5).
.

. ,
: (. . 16.5).
, ,
.
,
( ), , 358

XVI

, ,

.
.
,
,
.
,
, ,
.
, (. .
16.5).
, .

:
.
, ,
, .
, , (out
cry system) .
1790 . 80 .
, .
,

, -.

.
: ,
, - - bid price ( ), ask price, ( ).
, ,
, .
, ,
, ,
, .

.
,
, , .
.
. ,
359

, . .
. ,
, .
, , .

( ).
-
.

.

. ,
.

(. . 16.5).
( ),
, ,
. ,
, ,
,
. ,
, ,
.
.
^ , ,
.
, ,
,
(. . 16.5).
,
, (
) .
,
,
. ,
, .
(. . 16.5),
(
, ).
360

XVI

( , ).
. ,
- -
17 3/8 17 3/4 3/8, 3/4. , 17 3/8
, 17 3/4 .

.
, ,
, .
,
. ,

.
, , .
, , ,
, ,
, ,
.

.
(. . 16.5).
( ),
,
( , ).
,
,
.
, ,
.
,
,
,
.
, ,
,
, ,
,

,
, ,
.
361

, ,
.
,
. ,
:
;
, -;
, .
,
,
.
,

, .
,
.
.
1875 ., , ,
, ,

.
, .
. .
() , .
,
.
.
,

.
,
,
. , .
, . -
. ,
, .
.
,

.
.
362

XVI

,
. , .
,

.
.

, .
,
.

.
-
. .
. (
. two-dollar broker) - ;
2 . 100
.
,
, .
, -
. ,
, .
.
,
,
.
, (
)
.
(
) ;
,
.
,
; .
,
. , ,
1200 ,
,
. 1200 363

, ,
. .
,
, ,
,
, .
,
,
( ).
.
,
, ,
, ,
,
, .
1200 ,
. ,
1200
. ,
,
, .

,
,
, ,
. ,

.
,
,
. ,

, ,
. , ,
.
,
. ,
-
1,5
2 . 100 .
1 1,5 . 100 .
364

XVI

, .
, ,
, , ..
. ,
, .
,
, ..
, ,
. ,
,
.
, .
,
, ,
, ,
,
(
). ,
,
, ,
, (. 16.6). ,
, , ,

.

, ,
. ,


.
, ,
, ,
, , ,
.
.
. ,
,

. 1030 1330
. 3040 .
365

'^

1.

'

t .

'

. 16.6.

12 . ,
, -
,
,
, , ,
, ..
,
.
.
- -

. ,

.

.
, .
,
, 366

XVI

, ,
,
3 . ,

. ,
, ,
.
, ,
- ,

, ,
( ).
,

.
, ,
. ,
,
.
, ,
, , ,
.

, .
, ,

.
, ,

. ,
,
. ,
,
.

.
- , ,
-

,
367

. 390

,
.
, ,
;
.
390
;
,
. , , 390,

.
,
.
, ..
.
- (quoote-driven system)

,
.
, -,
, .

( ). -
, ,
, -
. ,
- -. -,
, ,
,
.
-
-.

. ,
.
,
,
.
368

XVI

,
.
,
.
, ..
,
, ,
, ,
,
.
,

. , ,


.
() , -
.
,
(
).


, , ,

,
-.
, , ,
1997 .
.
, . , , ,
, ,
, -
, . ,
, .
-
. 20 1997 .
( )
, . 369

SETS ,
.
, , , (
).

,
, .
, ,
, xapaKiep (
), .
24 ,
.
, ,
,

. ,
,

,
,
.

,
,
,
. ,
.


,
(
, ).
,
. ,
, :

,
;

, ;
,
, , 370

XVI

( ,
).
,
, ()
.
,
.
, .
,
, ,

.
,
, .
,
. ,
, .
, , .

, .
,
,
, , ncnojme .

, ,
.
90 .


,
.
, , :
, ,
, .
,
.
,
?

. -
371

,
-,
,
. / ( -) ,

, . ,
, -
,
. -
, ,
.

,
. ,
.
.

.
, .
,
, ,
,
.
, ,
,
5% .
, ..
,

: .

,
. , ,
, .
, , ,
,
10 () %
. ,
,
. , 10 .,
14 .,
372

XVi

: 9 .,
15 . 40 .
, ,
10 . . ,
, ,
20 . . .

,
(
). 1971 .
, (Over the counter Market)
.

.
,
,
.
.

.

,
.

1 6 . 6 .
,
,
,
.
' ,
: .
, ,
,
, .

,
, , .
373

, ,
. ,
, .

, . ,
,
.
( ~ ,
) (
- )
, .

}1] ( ),
( , ).
, ,
, ,
.
, , :
1) , (
) ;
2) ,
, ( ).
, ,
.

(, )
. ,
, ..
,
, ,
, . ,
, , .
, .

, ,
, .
, .

, ,
,
374

XVI

.
- ,
. - ,
, ,
.
,
, (. 16.4).
. 1 16.4

410

(390 + 20) = 410

(350 + 40) = 390
(330 + 20) = 350
(300 + 30) = 330
(280 + 20) = 300
(210 + 70) = 280
(150+ 60) = 210
(100 + 50)= 150
(30 + 70) = 100
70

(
)

20
40
20
30
20
70
60
50
30
70

555
554
553
552
551
550
549
548
547

80

80

80

70
60
40
40
20
40
30
30
20

150 = (80+ 70)

210 = (150+ 60)
250 = (210+ 40)
290 = (250 + 40)
310 = (290+ 20)
350 = (310+ 40)
380 = (350 + 30)
410 = (380 + 30)
430 = (410+ 20)
430

150
210
250
290
300
280
210
150
100
70

,
:
1) ,
;
2) ,
;
375

3) ,
, ;
4) , ,
, ;
5) ,
, .
,
, 555,
150 (80+70).
555 554 ..
,

.
, 600,
551. .
, , , 600
550 551. ?
,
, ,
, . ,
, ,
550, 551.

; (
) ,
( ).
,

(),
.
,

, ,
.

, ,
.
:
,
.
376

XVI

,

,
. :
, ,
,
, .
:
,

.
,
,
. ,
,
,
,

(Pink Sheets). ,
, ,
, .

-
, .


.

.
- ,

.
- ,

.
,
,
.
377

,
.
,
,
.

,
,
.

,
, .
,
.
- - ,
.


,
. :
-, , .. , ,
, , .

,
,
..
,
.

,
.

,
.

 X V I I

,
.

. ,

.

,
:
;
;

;

.
,
, .

.
()
,
.
,
? , .
381

,
.
,
.

.

.
,
, . ,
,
. ,
, .
,
, , ..
.
, ,
.
,
. ,

, ..
- ,
,
..
, ,
-,
, - i ..
,
( ),
.

,
.
, ,
, .
-.
:
;
;
, (. 17.1).
382

XVII

00

'' ,
( , )

( )

^'

. 17.1.

.
.
.
383

, -,
- .

. ,
, ,
,
, .
-
-,
. ,
,
, . ,
, , :


(,
1990 ., 1982 .);
;

, .
,

. , -
.

,
,
.
, .
-
. ,
,
, . ,
, ..
. ,
. .
I :
1) ;
2) ;
3) ;
4) .
384

XVII

II
.
III
.
,
, ,
.

, ,

.

.

.

,
, ,
.



.
,
, ,
.

.

, .

, ..
,
, .. ,
:
;
, ;
..

.
, ,
385

BAonrrn
^

1-1>1>1.1|
I

,
.
,

.
,
, .

.

. ,
,

. ,

, .
,
.
.

- , -
. ,

. ,
,
.

. ,
.

.
( )
,
, .

- ,
.


: (), ,
, , , 386

XVII

( ). ,
, ,
, ,
.

;
.

. ,
.
,
, ,
.
. ,
.
, .. ,

, (),
. (
,
) .
.
,
,
.
,
.

, .
, ,
.
,
,
, .
, , ..
. ,
,
, , ..
.
. -.
387

(
) .
, .. .
, ..
,
.
, -
.
.
,
.
.
,
, ,
(. 17.2).


. ,

.
,
. , , ,
.

.

,
. :
, :
,
,
;
: ,
, , .
,
,
.
, ,
,

.
388

XVII

. 17.2.
389

(, ,
, .) ,
.

. ,

,
.
, ,
, .

, ,
,
, ,
..
,
: ,
.

.
,
,
. ;
,
.
,
( ).
.

, , 1
.. :
-
: (

). ,
1
;
.

;
390

XVII

--- ,
; ... ..
;

,
.
:

.
, ,

, ,

.

,
, ,

.

.
.

.


,
.
,
,
(, ,
, ).

, , ;
. ,
. , , :
,
?
, ,
, .. 391

.
,


.
- , , ,
.
, , .
,
.
,
,
,
,
.

.

,
.

.
() ,
(,
).
() ,
, ,
, , ..
,
.

.
.
,
.
,
.

 X V I I I

1 8 . 1 .

,
?
, ,
,
.

. -,
, . -,
, -
, , , ..
CJoc .

, .
:
, ,
, .
,
.
, , ,
.
, ,
( ).

, 393

, ,
.

,
,
.. ,
,
, , .

.
, , ,

. oJee,
, ,
, ,
.
,
-.
,

. , ,
, , ,
,
.
,
,
.
,

. .
, ,
,
.

.
,
.
,
.
, ,
.
394

xvm

:
1) ;
2) ;
3) ,
.
, ,

.
. ,
. ,

, .
, ,

, , .
- .
,
.
,
, , (
) , .. ,
.
, ,
, ,
.


.

,
, , , ..

, , ..
.
, .
1. , , .
: ,
, , , ..
,
. , -
.
395

2.
, ,
,
.
3. (, ).
:
, ;
(); ,
;
.
4. .
,
.
,
() (
), .. .

, ,
.
,
.
, ,
,
,
.
, .
,
.

.
. , .
,
.
,
, .
,
, .
, ,
,
,
.
396

xvm

,
, :
,
, ,
, ;
,
.

, , ,
, .
,
.
.

- ,

.

, , .

( ),
,
.
,
- , , , ,
.

.

.

, .
,
:
?
?
?


?
397

(
)?
?
?
,
( )?

.
,
,
, ,
, , ,

.


. ,
. ,
, , ,

.
,
, ,
,
. , ,
,

.

.
. ,
, ,
,
.
.
.
,
,
. .
,
.
398

XVIII

, , ,
.
, - ,

.
.

, .

; .
, ,
.
.
, ,
, . ,
, ,
.


, ,
.
,
, .
,
.

: -
.


,
.

.

,
, ,

,
,
.
399

, . ,
. ,
10%

, 10%.
20%
, , ,
, ,
, 20%. ,
. -
,
, ,
.
,
, ,
. ,
7%.
5 . ,
70 . (5/0,07 = 71,43).
, ,
,
.
.
1%.
.
,


. ,
15%. ,
, ,
,
.
30%
.
,

, .

. .
400

XVIII

1 . ,

. , ,
,
, .. .

, .

,
[ .

. , , ,

.

..
:
/ = ratio

;
d/p = ratio
;
-.
.
- ,
.
.
-
. -
, , -
- ;
R- (R-squared).
:
R- ,
.

,
.

.
401

p/e-ratio , , ,
, ,
. ,

.
p/e-ratio :
1) / ( )
, 5 10 .
, , . ,
,
. , ,

,
;
2) p/e-ratio p/e-ratio |' ,
: ,
,
.
,
. ,
,
, , ,
. ,
.

1 8 . 2 .
18.2.1.


- , ,
. ,
(, , , .)
. ,

, 402

XVIII

( ).
, ,
. ,
, ,
.

- . , .
,
?

.
.
.
,
. ,
,
.
.

- .
: ,
, .
,
,
. .

. ,

.
, .
, .

.

. , , ,
.
, ;
. .

.
403

.


.
,
.

. ,
, ,
, , .
.
, ,

.
, , .
,
,
.
18.2.2.

, ,
,
. ,
. ,
. . ,

, .
, ,
.
,
, . 18.1, 18.2.

.
, ,
.
,
. 404

XVIII

46,00

11 13 15 17 19 21 23 25

27

29

. 18.1.

46,00

42,00 1 I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I t 1 I I I I

11 13 15 17 19 21 23 25

27

29

. 18.2.
405

3 ,
3 6 , 6
.


..

,
. .
.
,
.
: , ,
( ).
,
,
.
. ,
-
(, , 15 ).
, ,
. 18.3.
ToproBjm.
(,
)
. ,
.
,
,
.

, ,
. , ,
: .
1,
,
. ,
.

. 406

xvm

46,00
45,50
45,00
44,50
44,00-43,50-43,00-42,50
42,00

I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I I

5 7

9 11 13 15 17 19 21 23 25 27

. 18.3.
.
,
.
.

.

.

.
. ,
X,
(. 18.4).
, ,
, ..
.
. X
5 10 (,
). ,
407

46,00

X
X
X
X
X

^8

I\If-

Ih

X
X
X
X
X
X
X

X
X
X
X
X
X
X
X
X
X
X
X

\\-

3 4 5 6 7 8 9 1011121314151617181920212223

. 18.4. -
. .
1%- . ,
81.
85. 3 85
88. X.
4 84,
.

,

. .
, ,
,
(, , ..).

.
()
,
.
408

XVIII

.
,
( ).
(. 18.5)
.
.
,
, .
.

. 18.5.
, ,
. ,
(-).
,
,

. ,


.

,
. . 18.6
,
.
409

10

11

12

13

14

15

IDlfiV+OTTTTTT. 18.6.
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
8.
9.
10.
11.
12.
13.
14.
15.

.
.
.
.
.
.
.
.
;
.
;
.
.
.
.
.
.

18.2.3.

.

.
,
.

.

. ,
,
. ,
410

XVIII

.
,
, .
,

,

. .
-,
,
.
,
.

,
. ,
, ,
, .

,
.
-,
, ,
,
, , .
-, ,

.

.
-,
, ,
. .
?
,
. , ,
. ,
'
:
Pardo R. Design, Testing and Optimization of Trading System. P. 7.

411

;
;
;
;

;
.

. ,
,
,
,
.
.

. , .

?
(
)
( ).
,
,
, ,
.
,
(,
) ,
6- 18- .
,
.
.


. .

.

, , , 412

XVIII

- .
-,
, . ,
, . , ,
,
(overnight). ,

-
.
.
- ,

. ? ,
80.00.
.
84.00.

.
.
, ,
. ,

. , .

. ,
.
.
,
, .
, . ,
, . ,
, .
-, -
, ,
. ,
, .
-,
,
.

413

.
, ,
, ,
() .
, ,
.
,
, . , ,
, .
,

.
,
. ,
9 18 . ,
, ,
.
, ?
,

.

.
.
, ,
,
.

,
.
,
. ,


.
; , ,
, / .
.

. 414

XVIII

-
.

,
.

.
18.2.4.
.
,
. ,
90- XIX .

, : Dow Jones Industrial Average Dow Jones Transportation
Average. .
-, . ,
,
, , .
-, :
, . >1
.
.
, .
,
, -
.
-, ( )
.
,
, - ,
.
, ,
-. , ,
, ,
.
.
-, ( )
. 415

,
, ,
,
. ,
,
.

.
-, .

Dow Jones Industrial Average Dow Jones Transportation Average

.
,
.
-, Dow Jones Industrial Average Dow Jones
Transportation Average .
, , .
-, ,
.

,
, .
. , 1900 .
,
. ,

.
,
. , ,
, ,

. ,
,
-
. ,
-

.
,
416

XVIII

. ,
. .

- ,
. ,
,
.
, ,
,

200- .
,
, .
, ,
.
, ;

. ,

, ,

. , ,
89%
1929 . 1932 ., 20 50')
.

.
. .
1939 .
,
. . , ,
, .
: ,
.
.
,
XIII . .
1, 2, 3, 5, 8, 13, 21, 34, 55, 89, 144, 233
:
: ,
3+5=8, 5+8=13 ..;
417

61,8 100,
161,8 100;
1,68, 0,618, 1.
,
. , 89 ,
55 , 34 .
13 , 5
8 .
.
, .
, 80-
(. 18.7).

. 18.7.
.
1800 .
1929 1932 .
, 8-
1966 1974 ., 1968 1976 ., 5 ,
1968 1973 .
,
, ,
.
,
, .

,
,
.
418

xvm

-

.


.

.
.

: , .
,
.

,
.

 X I X

,
,
,
, .. -
.


.

, .,
,
. -
,
.

. , ,
,
- , .

,
, -
. ,
,
,
.
, .
, ,
70- . 420

, ,
. , 15
, ,
. -
, 1860 .,
1923 . . (. 19.1).
19.1

D
SD

,


,

,

,

, )1
,
, , ..
,
, -

421

, , ,

() .

.
,
, .
,
, .
,
,
, .
,
,
, .
,
. ,
-
,
. ,
, ,
,

.
, ,
,
?
;
-,
.
-, .

, .. ,
.
.
, ,
. ,
,
.. .
, , .
422

XIX

,
:
;
;
.
(. 19.1)
.
, ,
. ,
, .
.
, , ,
, .., -,
; -, (
, ..);

.

. 19.1.
423

.
, , , , ,
.
,
, , ,
..
,
, .

- .
,
- ,
, ,
,
, ..
, ,
,

.

,
. , ,
.
,
, ..
, ,

, .. ,
, , ,
..

, ,
.
,
.
,

:
;
() ;
424

XIX

;
() ;
;
() ;
.

.
,
( ):
;
;
( ) .
,
,
.
( )
. ,
:
;
;
(
) .
,

:
;
;
;
;
.
,
. ,
, .

-

,
.
425

,
, ,

. -
,
.
, .
,
, , .

,
, ,
.
,
,
.

 XX

2 0 . 1 .


, ,
. ,
,
-
/.
,

, ..

, .
.
.
. .1
,
,
: .

.
,
.

,
.
,

427

. ,
,
, ,

, , ,
() .
.
,
.
,
:
- - , (. 20.1).

>-

<

.^

<

U-
. 20.1.


: , ,
,
,
.
428

XX

,
.
.
.
, ,
, .

. ,
.
, .
.
, ,
,
.
.

.

, ,
, .

.
, .

,
.

-
. , .. ,

, ,
.
,
,
,
.
1 ,

.

.
429

, ,
.
.

,
. ,
, , .
. .
.
,
.
.
, , -
.
.

, ,
,
, ,
,
,
, .
, ,
.
.
, ,
,
.
.
.
,

. ,
; i
-
, .
, ,

.
430

XX

, , , .

, ,
. ,
, , ,
,
, ,

. ,
.
, , ,
, .


.
,
. ,
,
.
, .

.
,

. ,
.

,
, ;
.
,
.
,
, , - .

,
. , ,
,

.
431

.
, .
?
, ,
..
, , ,
.. , (
) .. , ,
.
, 40 70
.
, ,
:
;
, ,
;
(
..);

..

,
,
.

, ,

; ,
. ,

. ,
( , ,
), .
,
,
,
,
- . ,
, ,
.
432

XX

2 0 . 2 .

, ,
,
.

, :
;
;
.
,
,
.

, .

,
.
,
,
:
, ;
;
-
;
.
,
, ,
.
,
.
,
. ,
, .

, , .
,
433

,
.


(. 20.2).

( )

,
,

S
X
)

;
m

>

. 20.2.
, ,

.

, , ,
,
434

XX

.
, ,
.

, .

.
.
,
, ?
, ,
,
.
,
. -
;
, ,
,
,
,
, : , , -
, .
,
.
, , , ,
-
.

.
, .

; ,

. ,
.

, ,
435

,
.
, .

. , ,
,

.
-,
, ,
.
-, ,
1
.
- .
,
, .

1 , - -~ ,
,
, ,
,
, ,

,
.

.

.
,
.

, ,
. ,
, .
,
. 436

XX

. ,
,
.
, , ,
.

()
.
,
. ,
,

. ,
.

.
,

.
,
-
,
.
,
, ..
,
,
. Investment portfolio
management treaty,
.

,


.
.
Private banking,
.
437

2 0 . 3 .

,
,

(, , , .) ,
.

,
, . ,
,
], ,
.
() - .
,
(1) .

, .. .
,
. ,
: , .
,
.
. 20.1.
20.1

(EJ (EJ

, %
, %
= 0,5<, + 0,5,
0
10
20

20
10
0

10
10
10

.
, , ,
.
438

XX

,

, ,
.
.

.
.
, ,
, , ..

. ,

,
.
,
.
,
,


.

,

.
.
'- (^)
Rj P^j,
:
Ei = J^Ri-PiIJ
j-i

/*(/= 1;
.

,
, ,
. ,
439

( !)
.
,, , :

D,, ,,
:

, ,
,
,
, ..
.
.
Xj (i = 1.... ),
:

E = J^X,
/=1

,
, .
,
,
, ..
.
( )
,
.
, (
) ,
440

XX

.
,
,
.
,
.
. ,.^
.
,
:

;=1 =1

, i = ., . ,
, ,
, (
) Z.
.
,
,

.
. 20.3.
.
, :
. ,
,

.
,
.
(,

), .. X.
:

i;^,=b
441

10
20

. 20.3.


( X),
. . ,
, . .
, ,
. ,
() , ,
.
.
,
. ,
..

, .

.
,
, .
,
.
442

XX

. 20.4 ,
. ,
, , , ,
,, R^
, ,,
R^ ^
R^.

-X
()

. 20.4. ,
})

, , ,

. , ,
.
. . .
,
. ,
: D. ^ .
. 1

. 443

. , ,
100 500 .
.
.
, ,
. .
-,
.
(
- )
. ,

,
.
,

.
.
(Arbitraregeprais Theorie Model! APT).


( ,
).

.

.

, , ..
,
.
,
. ,
.
,
.

-, ,
.
. ,
.

XX

.
. , ,
,
, /, ^
( ) ,

(^[ ^), (b^ .)
:

,
.
:
^, = V M ^ i ) + V^2) + + M V .

= R + ,(, - R) + bjCEj -R) + b^(E^-R) + ... + ,
R
|.
^

;
, - 1;
()
- ;

, ,
;
(^ - R) , - 1.

,
:
, = 1,5;2 = 0,5; = 2.
, , :
, = 8%; Ej = 10%; 3 = 9%.
(R) 7%.
,
7 14%:
445

(. = 7 + 1,5(8 - 7) + 0,5(10 - 7) + 2,0(9 - 7) = 14%,

,
, , .
:
,
.

,
, ,
..


.
,

.



, .. .


. ,
,
.

,
,
,
,
,
.
,
.

,
,
.
446

XX

, ,
,
.

.
,
.
,
,
.

..
.. , ..
..
. .
..
. . , . .
..
3466
28.03.2006
70x100/16. .
... 36,4. .-,. 28,78
5000 . 115. 076

101000, , . , 7
(495) 625-35-02, (495) 625-09-57
E-mail: mail@finstat.ru http://www.finstat.ru

105005, , . . , 46