Домашнее задание №3

Гильфанова Камиля, группа БСТ194

03.03.2023

При обычных предположениях арбитражной теории оценки активов следующая двухфак-

торная модель описывает доходности трех активов:
R1 = 0.06 + 0 · F1 + 0.02F2
R2 = 0.08 + 0.02 · F1 + 0.01F2
R3 = 0.15 + 0.04 · F1 + 0.04F2
безрисковая процентная ставка RF = 0.05. Определить наличие или отсутствие арбитраж-
ных возможностей. При наличии арбитражных возможностей построить арбитражную стра-
тегию.

Решение:
Для закрепления учебного материала приведём некоторые общие выкладки. Для n активов,
доходности (а точнее – модели доходностей) которых выражаются случайными величина-
ми Ri и достаточно хорошо определяются k факторами {Fj }kj=1 , которые также являются
случайными величинами:
k
X
Ri = αi + βij Fj + εi , j = 1,k, i = 1,n, αi , βij ∈ R
j=1

При этом считается, что учитывается только систематический риск, и случайная величинаεi →
0 – это актуально для случая, когда, например, каждый из активов является хорошо дивер-
сифицированным портфелем. Кроме того, положим E(Fj ) = 0 ∀j = 1,k. Таким образом, αi –
это ожидаемая доходность i-того актива, а βij моделируют риск, связанный с i-тым активом.
Доходность i-того актива за период времени ∆t определяется как:
Si,t+∆t − Si,t + Di
,
Si,t

где Si,t – это стоимость i-того актива в момент времени t, Si,t > 0, Si,t+∆t ≥ 0; Di – доход,
полученный от владения i-тым активом за период времени ∆t (например, купонные выплаты,
если активом является облигация, но, вообще говоря, Di может быть отрицательной).
Рассмотрим портфель, составленный из данных n активов с параметрами {xi }ni=1 :
n
X
xi = 1,
i=1

причем если xi > 0, то по активу занята длинная позиция. Было показано, что для такого
портфеля доходность Rp :
n
X k
X n
X n
X
Rp = xi R i = α p + βpj Fj , где αp = xi αi , βpj = xi βij .
i=1 j=1 i=1 i=1

1
Далее, не ограничивая общности, можно рассмотреть случай n = k+1, при котором требуется
для каждого m : 1 ≤ m ≤ k составить из данных n активов портфель, доходность которого
составляла бы Rm = C + Fm , C ∈ R. Параметры такого портфеля должны удовлетворять
системе линейных уравнений (состоящей из k + 1 уравнения):
(P
n (m)
xi βij = δjm
Pi=1
n (m) ,
i=1 xi =1

где δjm = 1 при j = m и 0 в противном случае. Также предположим, что имеется безриско-
вый актив с доходностью RF . Определим величины:
n
X (j)
λj = xi αi − RF .
i=1

(j)
Доходность портфеля с параметрами {xi }ni=1 :
n
X (j)
R(j) = xi Ri = RF + λj + Fj .
i=1

Рассмотрим также актив A, доходность которого в рамках данной k-факторной модели мож-
но представить в виде:
X k
RA = αA + βAj Fj .
j=1

Составим портфель с параметром βAj на портфель, воспроизводящий j-тый фактор, и с

параметром 1 − kj=1 βAj на безрисковый актив. Доходность такого портфеля имеет вид:
P

k k
! k k
X X X X
Rp = βAj R(j) + 1− βAj RF = RF + βAj λj + βAj Fj .
j=1 j=1 j=1 j=1

Этот портфель, составленный из исходных n активов, должен иметь ту же чувствительность

к факторам, что и актив A, то есть должно выполняться следующее условие:
k
X
αA = RF + βAj λj . (1)
j=1

Нарушение этого условия означает наличие арбитражных возможностей. Нужно

отметить, что актив A может быть и одним из исходных n активов.

Вернёмся к нашей задаче. Сначала проверим наличие/отсутствие арбитражных возможно-

стей. Для этого необходимо сформулировать соотношение (1) для данных в задаче условий:

0.06 = 0.05 + 0 · λ1 + 0.02λ2

0.08 = 0.05 + 0.02 · λ1 + 0.01λ2
0.15 = 0.05 + 0.04 · λ1 + 0.04λ2
Решая первые два уравнения как самую обычную совместную систему линейных уравне-
ний через перемножение обратной матрицы коэффициентов на вектор-столбец свободных
коэффициентов, получим:
λ1 = 1.25, λ2 = 0.5.

2
 Рис. 1: Значения λ1 и λ2 в Wolfram

Однако после подстановки данных значений в правую часть третьего уравнения, получим
0.15 > 0.05 + 0.04 · 1.25 + 0.02 = 0.12. Более того, R3 = 0.15 + 0.04 · 1.25 + 0.04 · 0.5 = 0.22 > 0.15,
то есть, скорее всего, ожидаемая доходность третьего актива слишком высока по сравнению
с его систематическим риском. Следовательно, арбитражные возможности присутству-
ют. Так что дальше будем строить арбитражную стратегию.

Параметры портфеля, воспроизводящего первый фактор, определяются из системы урав-

нений:
(1) (1) (1)
x1 · 0 + x2 · 0.02 + x3 · 0.04 = 1,
(1) (1) (1)
x1 · 0.02 + x2 · 0.01 + x3 · 0.04 = 0,
(1) (1) (1)
x1 + x2 + x3 = 1.
Опять решаем это в Wolfram и получаем следующие значения:
(1) (1) (1)
x1 = −37, x2 = 26, x3 = 12

(1) (1) (1)

Рис. 2: Значения x1 , x2 и x3 в Wolfram

Аналогичные выкладки для портфеля, воспроизводящего второй фактор:

3
 (2) (2) (2)
x1 · 0 + x2 · 0.02 + x3 · 0.04 = 0,
(2) (2) (2)
x1 · 0.02 + x2 · 0.01 + x3 · 0.04 = 1,
(2) (2) (2)
x1 + x2 + x3 = 1.
В Wolfram получим следующие значения:
(2) (2) (2)
x1 = 25.5, x2 = −49, x3 = 24.5
:

(2) (2) (2)

Рис. 3: Значения x1 , x2 и x3 в Wolfram

Пусть в качестве актива A выступает третий актив. Тогда:

αA = 0.15, βA1 = 0.04, βA2 = 0.04.
Мы получаем портфель с параметром 0.04 на портфель, воспроизводящий первый Pkактив; с
параметром 0.04 на портфель, воспроизводящий второй актив, и с параметром 1− j=1 βAj =
= 1 − 0.08 = 0.92 на безрисковый актив. Новые λ найдём из условий:
n
X
(P ) (1)
λ1 = xi · αi − RF = −37 · 0.06 + 26 · 0.08 + 12 · 0.15 − 0.05 = 1.61;
i=1
n
X
(P ) (2)
λ2 = xi · αi − RF = 25.5 · 0.06 − 49 · 0.08 + 24.5 · 0.15 − 0.05 = 1.235;
i=1
k
X
(P ) (P )
⇒ αA = RF + βAj · λj = 0.05 + 0.04 · 1.61 + 0.04 · 1.235 = 0.1638
j=1

Итак, доходность найденного портфеля имеет вид:

RP = 0.1638 + 0.04F1 + 0.04F2 .
Этот портфель имеет следующие параметры:
(P ) (1) (2)
x1 = x1 · βA1 + x1 · βA2 = 0.04 · (−37 + 25.5) = −0.46 – на первый актив;
(P ) (1) (2)
x2 = x2 · βA1 + x2 · βA2 = 0.04 · (−49 + 26) = −0.92 – на второй актив;
(P ) (1) (2)
x3 = x3 · βA1 + x2 · βA2 = 0.04 · (12 + 24.5) = 1.46 – на третий актив;
(P )
xF = 1 − 0.08 = 0.92 – на безрисковый актив.
Итак, найденная арбитражная стратегия – это короткая позиция по первому и второму ак-
тивам, а также длинная – по третьему и безрисковому.