White & Case - Сделки слияний (Андрей Донцов, 2020)

Конспект лекций
Сделки слияний
и поглощений
в практике
международных
компаний
(третья редакция, ver. B)
Андрей Донцов
Март 2020 г.
Содержание
Стр.
ВВЕДЕНИЕ .......................................................................................................................................... 1
I. СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ ................................................................................................. 2
1. ПОНЯТИЕ ................................................................................................................................ 2
2. ОПРЕДЕЛЕНИЕ БИЗНЕСА, ОЦЕНКА БИЗНЕСА ДЛЯ ЦЕЛЕЙ ПРИОБРЕТЕНИЯ .............. 3
2.1 Составляющие элементы бизнеса ........................................................................................ 3
2.2 Методологические подходы к оценке бизнеса ...................................................................... 5
2.3 Способы приобретения бизнеса ............................................................................................ 6
3. ОСНОВНЫЕ ЦЕЛИ СТОРОН ПРИ ОСУЩЕСТВЛЕНИИ СДЕЛОК M&A ............................... 7
3.4 Цели покупателя ..................................................................................................................... 7
3.5 Цели продавца ........................................................................................................................ 8
4. ПОРЯДОК ОСУЩЕСТВЛЕНИЯ СДЕЛОК M&A ...................................................................... 8
4.6 Приобретение в ходе двустороннего переговорного процесса ("negotiated deal") ............. 9
4.7 Продажа бизнеса на тендере ("tender sale") ......................................................................... 9
5. ПРЕДДОГОВОРНЫЙ ЭТАП СДЕЛКИ .................................................................................. 10
5.8 Переговоры о заключении сделки/преддоговорная ответственность ............................... 10
5.9 Преддоговорная документация в сделках........................................................................... 12
5.10 Соглашение о конфиденциальности ................................................................................... 12
5.11 Основные условия сделки .................................................................................................... 13
5.12 Предварительный договор ................................................................................................... 13
5.13 Соглашение об эксклюзивности ........................................................................................... 14
5.14 Соглашение о порядке ведения переговоров ..................................................................... 15
6. ЮРИДИЧЕСКАЯ ПРОВЕРКА (DUE DILIGENCE) ................................................................ 15
7. СТРУКТУРИРОВАНИЕ СДЕЛОК M&A. ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ ДОГОВОРА
КУПЛИ-ПРОДАЖИ ................................................................................................................ 17
7.15 Предмет договора ................................................................................................................. 18
7.16 Цена договора ....................................................................................................................... 18
7.17 Предварительные условия ("conditions precedent") ............................................................ 19
7.18 Обязательства до закрытия сделки ("pre-completion undertakings") .................................. 20
7.19 Заверения и гарантии ("representations and warranties") .................................................... 21
7.19.1 Общие вопросы заверений и гарантий .............................................................. 21
7.19.2 Заверения, гарантии и гарантии возмещения потерь по английскому
праву .................................................................................................................... 24
7.19.3 Заверения об обстоятельствах в российском праве ........................................ 25
7.19.4 Дата, по состоянию на которую даются заверения и гарантии ........................ 27
7.19.5 Ограничения заверений и гарантий – общие положения ................................. 28
7.19.6 Письмо о раскрытии информации ("disclosure letter") ....................................... 28
7.19.7 Значение знания покупателя о недостатках актива .......................................... 29
7.20 Возмещение имущественных потерь .................................................................................. 30
7.21 Закрытие сделки ................................................................................................................... 31
7.21.1 Учет прав на акции в акционерном обществе ................................................... 31
7.21.2 Регистрация перехода прав на акции ................................................................ 31
7.21.3 Учет и регистрация прав на доли в обществе с ограниченной
ответственностью ................................................................................................ 32
7.21.4 Механизмы расчетов........................................................................................... 32
7.21.5 Иные действия при закрытии сделки ................................................................. 33
7.22 Отказ от сделки ..................................................................................................................... 34
7.22.1 Существенные негативные события .................................................................. 35
7.22.2 Плата за отказ от договора (“break-up fee”) ....................................................... 35
7.22.3 Подход к возмещению убытков в случае нарушения договора ....................... 35
7.23 Обязательства продавца после закрытия ........................................................................... 36
7.23.1 Обязательство не конкурировать ("non-compete undertakings") ....................... 36
7.23.2 Обязательство не переманивать сотрудников ("non-solicitation
undertakings") ....................................................................................................... 37
7.23.3 Обязательство не переманивать клиентов, поставщиков или покупателей
("non-solicitation undertakings") ............................................................................ 37
7.24 Оговорка о полноте договора ("entire agreement clause") ................................................... 37
7.25 Оговорка о дальнейшем содействии ("further assurance”).................................................. 37
(i)
7.26 Сальваторская оговорка ("severability clause") .................................................................... 38
7.27 Применимое право ............................................................................................................... 38
7.28 Разрешение споров, возникающих из сделок слияний и поглощений .............................. 39
7.28.1 Рассмотрение споров в российских государственных судах............................ 39
7.28.2 Рассмотрение споров в третейских судах и международном
коммерческом арбитраже ................................................................................... 39
8. СТРУКТУРИРОВАНИЕ СДЕЛОК M&A В ЗАВИСИМОСТИ ОТ ТИПА ИНВЕСТОРОВ ....... 41
9. СДЕЛКИ С АКЦИЯМИ ПУБЛИЧНЫХ ОБЩЕСТВ ................................................................ 42
9.29 Приобретение более 30% акций общества ......................................................................... 42
9.30 Принудительный выкуп акций после приобретения 95% акций общества (“squeeze-
out”) ........................................................................................................................................ 43
9.31 Государственный контроль и последствия ненаправления обязательного
предложения ......................................................................................................................... 44
10. СОГЛАСИЯ ГОСУДАРСТВЕННЫХ ОРГАНОВ В СДЕЛКАХ М&A ...................................... 45
10.32 Контроль за экономической концентрацией........................................................................ 45
10.33 Контроль за иностранными инвестициями .......................................................................... 46
10.34 Антимонопольное регулирование положений об отказе от конкуренции.......................... 49
10.34.1 Положения, предусматривающие отказ от конкуренции, в СоСД .................... 49
10.34.2 Положения, предусматривающие отказ от конкуренции, в ДКП ...................... 49
10.35 Ограничения иностранных инвестиций в отдельные отрасли ........................................... 50
10.35.1 Ограничения в банковской сфере ...................................................................... 50
10.35.2 Ограничения в сфере страхования .................................................................... 50
10.35.3 Ограничения в сфере СМИ ................................................................................. 51
10.35.4 Авиационная сфера ............................................................................................ 51
10.35.5 Сфера земельных отношений ............................................................................ 52
II. СОВМЕСТНЫЕ ПРЕДПРИЯТИЯ ......................................................................................... 53
11. ОБЩИЕ ВОПРОСЫ СОЗДАНИЯ СОВМЕСТНЫХ ПРЕДПРИЯТИЙ ................................... 53
12. ОСНОВНЫЕ ВОПРОСЫ СОГЛАШЕНИЯ АКЦИОНЕРОВ ................................................... 54
12.1 Вопросы совместного решения ("reserved matters") ........................................................... 54
12.2 Структура управления и назначение менеджмента ........................................................... 55
12.2.1 Общее собрание акционеров ("general shareholders meeting") ........................ 55
12.2.2 Совет директоров ("board of directors" или "supervisory board") ........................ 56
12.2.3 Правление ("management board") ....................................................................... 57
12.2.4 Генеральный директор ("CEO", или "chief executive officer") ............................ 57
12.3 Разрешение тупиковых ситуаций ("deadlock")..................................................................... 58
12.3.1 Договорные механизмы разрешения тупиковых ситуаций ............................... 58
12.3.2 Исключение участника (акционера) на основании закона ................................ 59
12.4 Сделки с акциями/долями, предсказуемость смены участников ....................................... 60
12.5 Положения о запрете смены контроля ("change of control") ............................................... 62
12.6 Опционы "колл"/"пут" ("call/put options") ............................................................................... 63
12.7 Корпоративный договор – соотношение с уставом ............................................................ 64
12.8 Корпоративный договор – вопросы исполнения в натуре и последствия нарушения...... 66
12.9 Рамочный договор. Обязательства третьих лиц. .............................................................. 67
12.10 Консолидированный список инструментов для защиты интересов миноритарного
акционера .............................................................................................................................. 68
12.10.1 Право вето ........................................................................................................... 68
12.10.2 Право на получение информации ...................................................................... 69
12.10.3 Право предъявлять иски к менеджменту ........................................................... 69
12.10.4 Право требовать выкупа своих акций/долей ..................................................... 69
12.10.5 Право требовать исключения другого участника из общества ........................ 69
12.10.6 Обеспечение ликвидности своего пакета (“exit options”) .................................. 69
12.11 Создание совместного предприятия, выбор формы юридического лица и оплата
уставного капитала ............................................................................................................... 70
12.12 Бюджет и бизнес-план .......................................................................................................... 70
12.13 Финансирование ................................................................................................................... 71
12.14 Дивиденды............................................................................................................................. 71
12.15 Положения о запрете конкуренции ("non-compete undertakings") ...................................... 71
(ii)
12.16 Оговорка о запрете предложений о трудоустройстве/заключении договоров.................. 71
12.17 Оговорка о конфиденциальности ........................................................................................ 71
12.18 Сальваторская оговорка ("severability clause") .................................................................... 71
12.19 Применимое право ............................................................................................................... 72
12.20 Рассмотрение споров из корпоративных договоров .......................................................... 72
12.20.1 Рассмотрение споров в российских государственных судах............................ 72
12.20.2 Рассмотрение споров в третейских судах и международном
коммерческом арбитраже ................................................................................... 73
III. ФИНАНСИРОВАНИЕ ПРИОБРЕТЕНИЙ ("ACQUISITION FINANCE") В СДЕЛКАХ M&A76
13.1 Источники заемного финансирования ................................................................................. 76
13.2 Структура кредитной сделки LBO ("leveraged buy out", "debt push down") ........................ 76
13.3 «LBO» и «MBO» .................................................................................................................... 76
13.4 Обеспечение ......................................................................................................................... 77
13.5 Обращение взыскания на заложенное имущество ............................................................. 77
13.6 Валютное регулирование ..................................................................................................... 77
13.7 Субординирование требований ........................................................................................... 78
IV. НАЛОГОВЫЕ АСПЕКТЫ В СДЕЛКАХ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ .............................. 79
14.1 Продажа акций ...................................................................................................................... 79
14.2 Финансирование деятельности бизнеса ............................................................................. 79
14.3 Осуществление операционной деятельности общества ................................................... 80
14.4 Выплата доходов акционерам/участникам общества ........................................................ 80
14.4.1 Налогооблwожение дивидендов ........................................................................ 80
14.4.2 Налогообложение процентов ............................................................................. 81
14.4.3 Приобретение акций/долей ................................................................................ 81
ПРИЛОЖЕНИЕ 1. Двусторонний переговорный процесс ("Negotiated Deal") ....................... 82
ПРИЛОЖЕНИЕ 2. Продажа на тендере ("Tender Process") ....................................................... 83
ПРИЛОЖЕНИЕ 3. Контрольные вопросы к спецкурсу "Слияния и поглощения" ................ 84
ПРИЛОЖЕНИЕ 4. Список рекомендованной литературы ........................................................ 90
ПРИЛОЖЕНИЕ 5. Основная терминология ................................................................................. 92
Курс составлен на основе лекционных материалов, разработанных для Московского

государственного института международных отношений (университета) МИД РФ,
Московского государственного университета имени М.В. Ломоносова, Московского
государственного юридического университета имени О.Е. Кутафина (МГЮА)
С благодарностью коллегам и единомышленникам:
Виктор Бирюков, влияние оценки на юридическую документацию

Павел Булатов, судебные споры и арбитраж
Ирина Дмитриева, налоговое регулирование
Юлия Загонек, судебные споры и арбитраж, Английское право
Екатерина Логвинова, банковское финансирование
Наталья Никитина, банковское финансирование
Дмитрий Седов, оценка и бизнес M&A
Adam Smith, English law, M&A
Ксения Тюник, антимонопольное регулирование
(iii)
Сделки слияний и поглощений в практике международных компаний
ВВЕДЕНИЕ
Настоящий конспект лекций составлен на основе двадцатилетнего практического опыта автора

в области слияний и поглощений и пятнадцатилетнего опыта чтения курса лекций по данной
тематике на юридических факультетах ведущих вузов г. Москвы. Автор не ставил себе целью
создать всеобъемлющий труд, который охватывал бы все юридические аспекты сделок
слияний и поглощений и создания совместных предприятий (только на одну тему независимой
гарантии можно написать несколько диссертаций).
Главная цель данной работы – продемонстрировать коммерческую логику сделки,

соответствующих отношений, а также возможные альтернативные варианты положений
договора. Там, где это представляется целесообразным, мы обсуждаем вопросы правового
регулирования, основываясь на законодательстве РФ и соотносим его положения с другими
правовыми системами (прежде всего английской, которая, как считается, явилась основой для
развития договорного регулирования сделок слияний и поглощений). И, конечно же, нужно
помнить о том, что каждая сделка индивидуальна и что универсального стандарта сделок M&A
не существует.
До встречи на лекциях!
© Андрей Донцов 1
I. СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ
1. ПОНЯТИЕ
В международной практике термином "слияния и поглощения" (англ. – mergers & acquisitions,

или M&A) принято обозначать сделки, в результате которых право собственности, владения,
или право контроля в отношении бизнеса переходят от одного лица к другому на основании
договора. В данном контексте слово "бизнес" используется в качестве экономической,
хозяйственной категории, а не как эквивалент термина "предприятие" в контексте российского
законодательства.
Бизнес – это совокупность многих элементов, в число которых входят основные средства
(недвижимость и оборудование), оборотный капитал (включая платежные обязательства и
права требования (включая условные)), персонал, интеллектуальная собственность и т.п.
В отличие от других видов сделок, в сделках M&A:
1) основной целью приобретения бизнеса является получение предпринимательского

дохода;
2) покупатель рассчитывает как на текущие доходы от бизнеса (дивиденды), так и на

увеличение стоимости бизнеса как такового ("capital gains");
3) в отличие от приобретения акций на бирже, в сделках М&A приобретается контрольный

пакет акций (обеспечивающий право определять деятельность общества, например,
назначения большинства лиц в составе органов управления общества) либо пакет
размером, который позволяет оказывать существенное влияние на принятие решений
обществом.
Tермин "слияния и поглощения" является сугубо экономическим, несмотря на кажущееся

сходство слова «слияние» с одним из видов реорганизации, закрепленным в праве РФ.
Слияния в виде реорганизации в соответствии со статьей 57 "Реорганизация юридического

лица" ГК РФ на практике встречаются очень редко. Основные причины состоят в
невозможности разделения ответственности между "старыми" и "новыми" акционерами,
сложности и длительности корпоративных процедур, непредсказуемости процесса, сложности
принудительного исполнения договора о слиянии (например, если на общем собрании
большинство акционеров не проголосовало за принятие новой редакции устава).
Основными конструкциями, которые опосредуют слияние в контексте термина "слияния и

поглощения", являются:
1) объединение владения акциями: два и более лица создают новое общество и

оплачивают его капитал принадлежащими им акциями, составляющими уставный
капитал других обществ;
2) приобретение акций, выпущенных в ходе эмиссии: покупатель оплачивает

дополнительную эмиссию акций компании, которую контролирует продавец, акциями
компании, которую контролирует покупатель. Термином "reverse takeover" обозначают
ситуацию, когда покупатель в результате оплаты дополнительной эмиссии получает
контроль над обществом – эмитентом дополнительных акций.
Основным договором, оформляющим приобретение бизнеса (т.е. "поглощение" в

словосочетании "слияния и поглощения"), является договор купли-продажи акций/долей.
Расширение бизнеса возможно по двум базовым моделям роста:
1) органический рост ("organic growth") – увеличение масштаба деятельности за счет

собственных ресурсов компании. Наиболее яркие примеры – Toyota, Apple;
2) неорганический рост ("non-organic" или "inorganic growth") – расширение бизнеса за счет

приобретений. Наиболее яркий пример – General Electric.
Различают два типа экспансии бизнеса:
1) горизонтальная интеграция (“horizontal integration”) – расширение деятельности

компании в сегменте основной операционной деятельности компании. Пример – один
производитель сока приобретает другого производителя сока.
2) вертикальная интеграция (“vertical integration”) – расширение деятельности компании за

счет приобретения предприятий, участвующих в цепочке создания добавленной
стоимости – например, приобретение сталелитейной компанией железного рудника
(“upstream vertical integration”) или производителя проката (“downstream vertical
integration”).
2. ОПРЕДЕЛЕНИЕ БИЗНЕСА, ОЦЕНКА БИЗНЕСА ДЛЯ ЦЕЛЕЙ ПРИОБРЕТЕНИЯ
2.1 Составляющие элементы бизнеса
Бизнес – это совокупность составляющих его элементов. Существуют различные подходы к

классификации совокупности элементов бизнеса, для целей анализа сделок M&A можно
рассмотреть следующие:
A Имущество:
1) недвижимое имущество:
- земельные участки, здания и сооружения;
2) движимое имущество:
- оборудование, транспортные средства;
3) денежные средства и эквиваленты: средства на счетах в банках, наличные в

кассе, наличные «в транзите», краткосрочные финансовые инвестиции в
ликвидные инструменты;
4) долгосрочные финансовые инвестиции: доли в зависимых обществах,

инвестиции в финансовые инструменты на срок «до погашения»;
B Задолженность / права требования:
5) задолженность перед третьими лицами:
- финансовая (средне- и долгосрочная задолженность перед финансовыми

учреждениями) и операционная (задолженность перед поставщиками),
задолженность по платежам в бюджет;
6) права требования к третьим лицам;
C Нематериальные активы:
7) разрешительная документация:
- лицензии на ведение деятельности;
- сертификаты на продукцию и оборудование;
8) права на интеллектуальную собственность:
- товарные знаки;
- изобретения и патенты;
- полезные модели и промышленные образцы;
- ноу-хау;
- средства индивидуализации общества, его товаров и услуг и другие

объекты интеллектуальной собственности;
9) goodwill (деловая репутация, или гудвил);
D Иное:
10) персонал;
11) подведенные и подключенные коммуникации и другие объекты инфраструктуры;
12) налаженные связи с клиентами, репутация и т.п. ("goodwill" в правилах

отчетности МСФО и "деловая репутация" в правилах отчетности РСБУ (в РСБУ
указанный термин применяется при приобретении предприятия как
имущественного комплекса) – строка в балансе, которая отражает, при
приобретении предприятия, разницу между покупной ценой предприятия и
суммой его всех активов и обязательств по бухгалтерскому балансу на дату его
покупки (приобретения));
E Риски, которые могут повлиять на стоимость бизнеса:
13) нарушение обязательств контрагентами (необходимость списания стоимости

прав требования);
14) нарушение обязательств обществом (и, как следствие, уплата штрафных

санкций и неустоек);
15) нарушение обществом условий разрешительной документации (и, как

следствие, отзыв лицензий);
16) неточное отражение информации в балансе или реестрах общества (и, как
следствие: необходимость списания (т.е. отнесения в убыток) невзыскиваемой
дебиторской задолженности, уменьшение стоимости имущества в результате
переоценки, списание неликвидных товарных запасов, вложений в
производство, которое не было запущено, и др.);
17) предъявление требований в отношении платежей в бюджет налоговыми и

иными органами;
18) предъявление требований из несоответствия качества поставленной продукции

и многие другие.
Очень важно – бухгалтерская отчетность, в которой находят свое отражение многие из

перечисленных элементов, составляется ежеквартально и ежегодно, при этом срок ее
подготовки составляет от одного месяца (квартальная отчетность) до трех месяцев (годовая
отчетность) после окончания соответствующего налогового периода. Теоретически на какую-
либо иную дату, чем конец отчетного периода (квартал, год), бухгалтерская отчетность может
быть составлена, но на практике это не представляется возможным.
Есть масса внешних факторов, которые могут повлиять на стоимость бизнеса в краткосрочной
или среднесрочной перспективе: изменение учетных ставок ЦБ, цен на сырье и продукцию,
изменение налоговых ставок, лицензионного регулирования, расходы на реагирование на
действия конкурентов (например, скидки), вспышки болезней, изменение курсов валют,
политические потрясения, природные катаклизмы.
Зачастую, бизнес – не одно юридическое лицо, а несколько лиц, объединенных в одну группу. К
примеру, в крупных корпоративных холдингах можно выделить следующие типы
корпоративных элементов:
1) HoldCo (“holding company”) – холдинговая компания, являющаяся юридическим лицом,

которое владеет долями (прямо или косвенно) во всех остальных юридических лицах
группы;
2) OpCo (“operating company”)– компания, которая ведет операционную деятельность

(производство товаров, оказание услуг и т.д.);
3) SPV (“special purpose vehicle”)– юридическое лицо, у которого только одна задача –
владеть акциями или облигациями, или создаваемое как эмитент ценных бумаг,
обеспеченных гарантиями и залогом имущества, принадлежащего OpCo и/или HoldCo и
не выступающее участником коммерческой деятельности;
4) FinCo (“financing company”)– компания, которая объединяет финансовые ресурсы

группы и управляет ими;
5) JVCo (“joint venture company”) – юридическое лицо, в котором долями/акциями владеют

партнеры по совместному предприятию.
2.2 Методологические подходы к оценке бизнеса
"Намного лучше купить очень хорошую компанию по справедливой

цене, чем покупать ничем не примечательную компанию по
привлекательной цене."
Уоррен Баффет о приобретении "недооценённых компаний"
Стоимость бизнеса определяется, прежде всего, его доходностью – текущей и будущей, а

также ожидаемыми темпами роста основных операционных и финансовых показателей. На
стоимость бизнеса также влияют рыночная доля и уровень конкуренции, затраты на его
ведение, расходы на закупки у поставщиков, существующие либо потенциальные требования
третьих лиц, различные обременения и так далее.
Поскольку оценка основана на будущих доходах (на которые влияют как внутренние, так и
внешние факторы), многие считают, что в основе любой оценки лежит в первую очередь
интуиция. Вместе с тем существует множество методик для оценки бизнеса.
В российском законодательстве закреплены следующие общие подходы1 к оценке бизнеса:
1) сравнительный подход;
2) доходный подход;
3) затратный подход.
В рамках данных подходов выделяются уже отдельные виды методов оценки, известные, в том
числе, и на международном уровне2:
I.- метод дисконтируемых денежных потоков ("Discounted Cash Flow Method", DCF);
II- метод замещения стоимости активов ("Replacement Value Method", RVM);
II- метод определения средней нормы рентабельности бизнеса ("Investment, or Average

Rate of Return Method");
I- метод выявления срока окупаемости проекта ("Payback Method");
V- метод определения внутренней нормы доходности ("Internal Rate of Return Method");
V- метод оценки текущей стоимости компании ("Market Value Method").
1
Приказ Минэкономразвития России от 20.05.2015 N 297 “Об утверждении Федерального стандарта оценки “Общие
понятия оценки, подходы и требования к проведению оценки (ФСО № 1)”, Приказ Минэкономразвития России от
01.06.2015 N 326 “Об утверждении Федерального стандарта оценки “Оценка бизнеса (ФСО № 8)”, Проект
Федерального стандарта оценки "Оценка стоимости акций, долей участия в уставном (складочном) капитале
(бизнеса)".
2
S.F.Reed, A.Lajoux, H.P.Nesvold, “The Art of M&A: A Merger Acquisition Buyout Guide” (2009). P.105.
Основным способом для оценки промышленных компаний является использование показателя

EBITDA ("Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization", т.е. доходов до вычета
процентов, налогов и сумм амортизации), умноженного на определенный коэффициент
(мультипликатор):
EV = EBITDA x M
Стоимость бизнеса ("Enterprise Value") – стоимость компании с учётом всех источников её

финансирования.
Чистый долг ("Net Debt") – сумма всех краткосрочных и долгосрочных финансовых

обязательств минус сумма всех денежных средств на счетах и в кассе и эквивалентов
денежных средств.
Стоимость акционерного капитала ("Equity Value") – стоимость компании за вычетом чистого

долга.
Формула расчета "чистой" стоимости бизнеса:
В основе метода оценки с помощью мультипликаторов лежит предположение, что компании с

похожими характеристиками рынок оценивает схожим образом. Мультипликатор М поэтому
обычно рассчитывается как средний для сравнимых (по роду деятельности, размеру,
доходности и росту) публичных компаний или для сравнимых частных сделок. Для каждой из
сравнимых компаний он рассчитывается как EV/EBITDA).
В зависимости от отрасли промышленности, состояния рынка и тенденций развития компании

и соответствующего рынка мультипликатор может составлять от 5 до 40 (в качестве примера,
по итогам 2017 года, мультипликатор EV/EBITDA Facebook составил 23.8, при том, что при
проведении IPO этот мультипликатор составил 43.5). Мультипликатор обычно зависит от
перспектив роста конкретного бизнеса и экономики в целом, а также демонстрирует время, за
которое инвестор может окупить свои расходы на приобретение за счет доходов от
деятельности приобретенного актива при сохранении EBITDA в неизменном размере в течение
срока окупаемости.
Помимо мультипликатора EV/EBITDA используются мультипликаторы EV/Sales, P/E (Equity

Value / Net Income) и другие. Обычно для оценки используется мультипликатор и
соответствующий прогнозный финансовый показатель (EBITDA, Sales, Net Income) на полный
текущий финансовый год. Для оценки компаний, у которых финансовые показатели либо
отрицательны, либо очень малы и быстро растут, используется метод приведённой будущей
стоимости компании, когда расчёт EV делается на основе прогнозных финансовых показателей
на тот момент, когда ожидается, что компания достигнет целевого уровня доходности
(например, через 3-5 лет) и затем значение будущего EV приводится к дате оценки
дисконтированием с помощью WACC (Weighted Average Cost of Capital).
На доходность и, соответственно, на стоимость бизнеса могут оказать влияние многие

рыночные факторы, в частности:
1) цены на сырье, комплектующие и коммунальные услуги;
2) ценовая конкуренция на рынке продукции, производимой предприятием;
3) темпы роста рынка продукции предприятия;
4) общая оценка комфорта ведения предпринимательской деятельности в той или иной

стране или в том или ином регионе.
2.3 Способы приобретения бизнеса
Обычно выделяют несколько моделей, по которым может быть приобретен бизнес:
1) купля-продажа имущества, которое используется в предпринимательской деятельности

("asset deal"). Например, покупка всех основных и оборотных средств на основании
соответствующих договоров, перезаключение соглашений с поставщиками и

покупателями, наем персонала, получение лицензий, оформление сертификатов и т.п.;
2) оформление покупки предприятия как имущественного комплекса (§ 8 главы 30 ГК РФ)

с последующей регистрацией самой сделки;
3) путем приобретения контрольного пакета акций в акционерном обществе или доли в

обществе с ограниченной ответственностью ("share deal").
На первый взгляд, приобретение имущества кажется более предпочтительным способом,

поскольку существующие обязательства (например, дебиторская задолженность) и риски
(например, задолженность по налогам) юридического лица, если они не являются
обременением самого имущества, остаются на юридическом лице, т.е. экономические
последствия реализации таких рисков не влияют на финансовое положение покупателя.
Однако это преимущество сводится на нет следующими факторами:
1) необходимость получения покупателем лицензий, сертификатов соответствия и иных

разрешений, выданных юридическому лицу – владельцу имущества, так как права,
вытекающие из разрешительной документации, не могут быть уступлены;
2) необходимость уплаты НДС со стоимости передаваемого имущества (в большинстве

стран передача акций НДС не облагается);
3) необходимость регистрации перехода прав на каждый объект недвижимости (на

крупных промышленных предприятиях таких объектов может быть несколько сотен);
4) оформление отдельными договорами уступки товарных знаков и иной

интеллектуальной собственности;
5) необходимость перенайма персонала;
6) риск признания сделки продажи имущества недействительной в случае признания

продавца банкротом в течение определенного периода после совершения сделки;
7) риски, связанные с возможностью толкования сделки с имуществом в качестве сделки с

предприятием как имущественным комплексом, включающей в себя переход к
покупателю всех прав и обязанностей в составе такого предприятия3.
В случае продажи предприятия, как имущественного комплекса, НДС подлежит уплате,

лицензии и сертификаты требуют отдельного переоформления.
Как следствие вышеизложенных факторов, подавляющее большинство сделок M&A в России и

многих других странах происходит в форме приобретения акций/долей в уставном капитале
юридических лиц.
3. ОСНОВНЫЕ ЦЕЛИ СТОРОН ПРИ ОСУЩЕСТВЛЕНИИ СДЕЛОК M&A
Цели продавца или покупателя в сделке могут оказать существенное влияние на ход и порядок
ведения переговоров (но при этом обычно не вызывают изменение структуры юридической
документации в сделке).
3.4 Цели покупателя
Возможные цели покупателя:
1) вертикальная интеграция – увеличение цепочки добавленной стоимости, участвующей

в производстве товара, с целью улучшения контроля за качеством и увеличения
конечного объема прибыли;
3
Постановление Президиума ВАС РФ от 30.01.2002 N 6245/01 по делу N А62-3465/2000, Определение ВАС РФ от
25.12.2007 N 13439/07 по делу N А62-9089/2004, Постановление ФАС Волго-Вятского округа от 04.02.2003 N А38-
9/168-02, Постановление ФАС Волго-Вятского округа от 15.04.2002 N А28-6327/01-271/19, Постановление ФАС
Волго-Вятского округа от 05.03.2001 по делу N 42/9.
2) горизонтальная интеграция – приобретение предприятий в том же сегменте рынка для

целей увеличения объема выпускаемой продукции;
3) достижение эффекта масштаба в результате роста ("scale effect") – увеличение объема

выпускаемой продукции и уровня влияния на рынке при уменьшении затрат на единицу
продукции; эффект масштаба, в частности, выражается в сокращении расходов за счет
скидок, связанных с увеличением объема закупок сырья и материалов; уменьшении
процентных ставок при увеличении объемов привлекаемого финансирования;
пропорционально меньших расходах (в расчете на единицу продукции) на
управленческий и административный персонал, маркетинг и рекламу, а также
возможность реализации продукции по более высокой цене за счёт снижения
конкуренции через поглощение конкурентов, разработку и приобретение технологий,
позволяющих создать уникальный продукт и т.п.
4) достижение синергии – объединение существующих активов в результате чего их

действие существенно превосходит эффект каждого отдельного компонента в виде их
простой суммы;
5) приобретение актива в низком цикле рынка при ожидании перехода в высокий цикл
рынка;
4) приобретение юридического лица с лицензией на осуществление определенного вида

деятельности;
5) приобретение имущества (объекта недвижимости), персонала, объектов

интеллектуальной собственности в составе юридического лица;
6) возможность консолидации денежных доходов приобретаемого лица в доход группы

покупателя в соответствии со стандартами финансовой отчетности;
7) приобретение конкурента с целью его закрытия либо увеличения своей доли на рынке и
повышения цен на товары или услуги объединённой компании.
3.5 Цели продавца
Возможные цели продавца:
1) достижение ожидаемой доходности инвестиций в отношении приобретенного актива;
2) получение денежных средств для диверсификации бизнеса;
3) диверсификация владения активом;
4) продажа непрофильных активов;
5) продажа проблемного актива (например, актива, который в будущем не сможет

обслуживать свой долг, либо актива, стоимость содержания которого превышает доход,
получаемый от этого актива);
6) пессимистические прогнозы в отношении развития рынка (предстоящих периодов

экономических циклов) либо ожидаемое замедление темпов роста бизнеса.
4. ПОРЯДОК ОСУЩЕСТВЛЕНИЯ СДЕЛОК M&A
На практике можно выделить два основных типа процесса M&A:
1) двухсторонний переговорный процесс ("negotiated deal") – процесс инициируется одной

из сторон сделки, переговоры ведутся между покупателем и продавцом в ходе
двусторонних переговоров;
2) продажа актива на тендере ("tender sale") – процесс инициируется продавцом и

переговоры ведутся между несколькими потенциальными покупателями. Продавец
заключает сделку с покупателем, предложившим наиболее привлекательные условия.
4.6 Приобретение в ходе двустороннего переговорного процесса ("negotiated deal")
При осуществлении сделки приобретения акций/долей в порядке переговорного процесса

можно выделить следующие этапы (см. Приложение 1):
1) заключение соглашения о конфиденциальности;
2) заключение соглашения об эксклюзивности;
3) подписание протокола о намерениях;
4) заключение соглашения о порядке ведения переговоров;
5) проверка приобретаемого общества (аудиторско-финансовая, юридическая,

техническая, экологическая);
6) подготовка консультантами покупателя проекта договора купли-продажи акций и

согласование его окончательной редакции;
7) согласование письма о раскрытии информации ("disclosure letter");
8) подписание договора купли-продажи акций и иных документов по сделке;
9) выполнение предварительных условий (одобрение сделки органами управления

сторон, получение предварительного согласия государственных органов (например,
антимонопольных) на совершение сделки);
10) закрытие сделки, расчеты по сделке (уплата покупной цены, перевод акций);
11) действия после завершения сделки (например, уведомление государственных органов);
12) обязательства, действующие после закрытия сделки (например, обязательство

продавца не конкурировать и не переманивать сотрудников и клиентов).
4.7 Продажа бизнеса на тендере ("tender sale")
При осуществлении сделки в виде продажи на тендере, продавец привлекает

инвестиционный банк в качестве организатора процесса продажи.
Основным отличием организации тендерного процесса от двустороннего переговорного

процесса является сокращенный срок переговоров в отношении договора купли-продажи:
проект договора купли-продажи готовит продавец, а покупатели к обязывающему ценовому
предложению прикладывают проект своих комментариев относительно договора. В ходе
продажи на тендере обычной последовательностью действий являются (см. Приложение 2):
1) предварительная проверка объекта продажи инвестиционным банком, составление

предварительной краткой информации о продаваемой компании ("teaser") для
потенциальных покупателей с просьбой обозначить свой интерес в начале переговоров
по предмету сделки c указанием предварительной цены ("indicative offer");
2) заключение соглашений о конфиденциальности с потенциальными покупателями,

направившими предварительное предложение;
3) направление потенциальным покупателям детального описания продаваемого бизнеса

("information memorandum");
4) предоставление потенциальным покупателям доступа к информационной комнате для

проведения аудиторско-финансовой, юридической, технической, экологической
проверки;
5) предоставление потенциальным покупателям проекта договора купли-продажи акций;
6) направление потенциальными покупателями оферт на приобретение продаваемого

пакета ("binding bid", "binding offer"), включающих комментарии по представленному
проекту договора купли-продажи;
7) согласование письма о раскрытии информации ("disclosure letter");
8) подписание договора купли-продажи с покупателем, предложившим наилучшие

условия;
9) выполнение предварительных условий (одобрение сделки органами управления

сторон, получение предварительного согласия государственных органов (например,
антимонопольных));
10) закрытие сделки (уплата покупной цены, перевод акций);
11) действия после завершения сделки (например, уведомления государственных органов)

и обязательства, действующие после закрытия сделки (например, обязательство не
конкурировать и не переманивать сотрудников и клиентов).
5. ПРЕДДОГОВОРНЫЙ ЭТАП СДЕЛКИ
"Переговоры — коммуникация между сторонами для достижения

своих целей, при которой каждая из сторон имеет равные
возможности в контроле ситуации и принятии решения"4.
5.8 Переговоры о заключении сделки/преддоговорная ответственность
В международной практике можно выделить три распространенные модели регулирования

преддоговорных отношений:
1) французская модель, в рамках которой закрепляется идея, что переговоры между

сторонами должны вестись с опорой на принцип добросовестности (le principe de bonne
foi des négociations précontractuelles). В случае нарушения пострадавшая сторона может
возместить свои убытки через деликтные требования;
2) немецкая модель, использовавшаяся в прошлом и закреплявшая принцип

преддоговорной ответственности (culpa in contrahendo или Verschulden bei
Vertragsschluß), в рамках которого потерпевшая сторона имеет право возместить свои
убытки через требования, вытекающего из договора; culpa in contrahendo потеряла свое
значение после внесения изменений в Гражданский кодекс Германии в начале 2000-х
годов, в результате чего в Германии была принята французская модель;
3) английская модель, базирующаяся на принципе caveat emptor ("пусть покупатель

будет бдителен"). Данный подход основывается на том, что английский правопорядок
в целом не устанавливает обязательство добросовестностного ведения переговоров.
Отсюда продавец, отчуждая актив, по умолчанию не отвечает за какие-либо его
недостатки5, если только не имели место мошеннические действия или обман,
направленные на побуждение другой стороны заключить договор (pre-contractual fraud).
В российское право были введены следующие ключевые положения в отношении

преддоговорных отношений:
1) закреплена обязанность действовать добросовестно при вступлении в переговоры и их

проведении, приведен перечень действий, которые презюмируются
недобросовестными;
4
Определение из Wikipedia. Однако, в реальных условиях невозможно достичь ситуации, когда каждая из сторон
будет иметь полное представление об обстоятельствах и намерениях другой стороны.
5 Вместе с тем стоит отметить, что все-таки существует очень ограниченный перечень случаев в рамках доктрин
misrepresentation и pre-contractual fraud, когда пострадавшей стороне предоставляются определенные способы
защиты своего нарушенного права.
2) закреплена обязанность не раскрывать и не использовать информацию, переданную в

ходе переговоров другой стороне в качестве конфиденциальной, под угрозой
возмещения убытков;
3) зафиксирована возможность заключить соглашение о ведении переговоров,

конкретизирующее перечисленные выше обязанности и предусматривающее
возмещение убытков/уплату неустойки за нарушение установленных требований.
Важно при этом отметить, что судебная практика6 квалифицирует такого рода ответственность
в качестве деликтной. Таким образом, Россия на данный момент в этом аспекте имеет
большее сходство с французским правопорядком, нежели с немецким, где подобного рода
ответственность, как уже отмечалось ранее, имеет договорную природу.
Законодатель в рамках данной статьи также облегчил участникам оборота доказывание,

закрепив ряд случаев, наличие которых предполагает недобросовестность контрагента. К ним
относятся:
1) вступление в переговоры и их продолжение при заведомом отсутствии намерения

достичь соглашения с другой стороной;
2) предоставление неполной и недостоверной информации (в том числе в результате

умолчания стороной об обстоятельствах, которые в силу характера договора должны
быть доведены до сведения другой стороны);
3) внезапное и неоправданное прекращение переговоров при таких обстоятельствах, что

другая сторона переговоров не могла разумно этого ожидать;
4) вступление в переговоры с целью получить коммерческую информацию у истца либо

воспрепятствовать заключению договора между истцом и третьим лицом7.
В указанных обстоятельствах ответчик должен доказывать добросовестность своих действий.
Последствия нарушения обязанности добросовестного ведения переговоров – пострадавшая

сторона имеет право требовать:
1) возмещения расходов, понесенных другой стороной в связи с ведением переговоров о

заключении договора;
2) возмещения убытков в связи с утратой возможности заключить договор с третьим

лицом8;
3) признания сделки недействительной и возмещения вызванных такой

недействительностью убытков (статьи 178 или 179 ГК РФ) если ее контрагентом была
представлена неполная или недостоверная информация либо контрагент умолчал об
обстоятельствах, которые в силу характера договора должны были быть доведены до
ее сведения, и между сторонами был заключен договор.
Закон допускает заключение между сторонами соглашения о порядке ведения переговоров,

которое может конкретизировать процедурные вопросы ведения переговоров, но при этом не
может регулировать вопросы деликтной ответственности, возникающей в силу закона. Таким
образом, потенциально покупатель может предъявить претензии продавцу вследствие
нарушения обязанности добросовестного раскрытия информации даже в случае, если
соответствующие положения не были включены в заверения продавца. Более того,
ответственность за подобные нарушения не может быть ограничена договором так, как она
может быть ограничена на несоответствие заверений.
6
П. 19 Постановление Пленума Верховного Суда РФ от 24.03.2016 N 7 “О применении судами некоторых
положений Гражданского кодекса Российской Федерации об ответственности за нарушение обязательств”.
7 Там же.
8 П.3 ст. 434.1 ГК РФ.
5.9 Преддоговорная документация в сделках
К предварительной документации по сделке относятся:
1) соглашение о конфиденциальности ("confidentiality agreement");
2) протокол о намерениях или основные условия сделки ("letter of intent", "term sheet",
"heads of agreement");
3) предварительный договор – довольно экзотичный инструмент для сделок M&A, который

практически не используется;
4) соглашение об эксклюзивности ("exclusivity agreement");
5) соглашение о порядке ведения переговоров ("agreement on negotiations").
Следует отметить, что заключение соглашений о конфиденциальности, об эксклюзивности,

соглашения о порядке ведения переговоров в виде отдельных документов по сделке не
обязательно. Довольно часто все эти элементы включаются в один документ, например,
протокол о намерениях, в котором предусматривается, что положения о конфиденциальности,
порядке ведения переговоров и/или эксклюзивности имеют обязательную силу.
5.10 Соглашение о конфиденциальности
Соглашение о конфиденциальности заключается на начальной стадии процесса сделки и

направлено на ограничение возможности распоряжения, разглашения и ненадлежащего
использования коммерчески ценной информации.
С точки зрения продавца, наиболее важной задачей является гарантированность того, чтобы
переданная информация не была использована покупателем для целей иных, чем подготовка
сделки (например, покупатель может использовать полученную информацию для целей
получения недобросовестных конкурентных преимуществ), и не была передана третьим лицам.
С точки зрения покупателя, наиболее важной задачей является обеспечение того, чтобы
продавец после получения ценового предложения не использовал его в переговорах с другими
потенциальными покупателями.
В идеале переговоры завершаются заключением договора купли-продажи, и традиционно

такой договор содержит положения о конфиденциальности. Таким образом, соглашение о
конфиденциальности заключается на срок до заключения договора купли-продажи либо, если
подписание договора купли-продажи не состоится, до истечения определенного срока с
момента подписания соглашения (в рыночной практике этот срок обычно составляет 3-5 лет).
Цели соглашения о конфиденциальности:
1) предотвратить распространение информации, которую собственник бизнеса считает

коммерчески важной;
2) ограничить источники получения покупателем информации; установить запрет на

самостоятельный поиск информации из непубличных источников (т.е. контакты с
клиентами, поставщиками, конкурентами);
3) установить исключения из объема регулируемой соглашением информации (например,

общедоступная информация либо информация, законным образом полученная
покупателем от третьих лиц, в отношении которой он не принимал на себя
обязательства о соблюдении режима конфиденциальности, и др.);
4) закрепить цели, в которых может использоваться информация (такой целью должна

быть только оценка возможности заключения покупателем сделки);
5) определить перечень информации, разрешенной для раскрытия (например, по

требованию гос. органов или в соответствии с требованиями биржи;
6) установить обязательства покупателя на случай, если сделка не была заключена (т.е.

обязательство вернуть или уничтожить конфиденциальную информацию).
При этом важно помнить, что реформа российского обязательственного права затронула, в том
числе, и проблему обязанности сторон соблюдать конфиденциальность переданной
информации. Так, пункт 4 статьи 434.1 ГК РФ сейчас прямо устанавливает, что, если в ходе
переговоров о заключении договора сторона получает информацию, которая передается ей
другой стороной в качестве конфиденциальной, она обязана (i) не раскрывать эту информацию
и (ii) не использовать ее ненадлежащим образом для своих целей независимо от того, будет ли
заключен договор. В случае нарушения, нарушившая сторона обязана возместить другой
стороне убытки, причиненные таким нарушением.
Необходимо отметить, что часть информации, передаваемой в ходе переговоров может не

иметь специальный режим охраны в виде коммерческой тайны9. Как видится, ничего не мешает
сторонам определить эту информацию в договоре в качестве конфиденциальной и установить
санкции в виде неустойки за разглашение данных сведений, либо обратиться в суд с
требованием об исполнении в натуре обязательства не совершать определенные действия10.
5.11 Основные условия сделки
В английском языке для обозначения документа об основных условиях сделки могут

использоваться несколько терминов: memorandum of understanding, term sheet, letter of intent
или heads of agreement. В документе об основных условиях сделки:
1) согласовываются основные параметры планируемой сделки;
2) определяется приобретаемый пакет акций общества (или приобретаемая доля в

обществе);
3) устанавливается предполагаемая покупная цена (либо в виде твердой цены, либо в

виде ценового коридора);
4) устанавливается срок для проведения юридической проверки и иных мероприятий по

сделке;
5) устанавливается срок для подписания документов по сделке;
6) в случае, если соответствующие соглашения не заключались в виде отдельных

документов, включаются положения о конфиденциальности, эксклюзивности, о порядке
ведения переговоров с указанием, что они являются обязывающими для сторон;
7) дополнительные положения, например, запрет переманивать сотрудников другой

стороны или приобретаемого общества.
Необходимо отчетливо представлять себе ситуации, в которых протокол о намерениях может

быть признан обязательным к исполнению договором. Например, исходя из норм российского
законодательства, в случае, если стороны специально не указали, что протокол составляется
исключительно в целях ведения переговоров и не имеет обязательной силы, существует риск
признания его договором купли-продажи или предварительным договором в случае, если он
содержит все существенные условия сделки.
5.12 Предварительный договор
Использование предварительного договора может быть удобным в ситуации, когда стороны

принципиально согласились с тем, чтобы заключить сделку, но при этом не согласовали
(обычно в силу ограничения времени или отсутствия необходимой информации) все ее
условия.
Суть данного договора состоит в том, что в соответствии с ним стороны обязуются заключить в
будущем основной договор на условиях, предусмотренных предварительным договором.
9
См., например, ст. 5 Федерального закона от 29.07.2004 № 98-ФЗ “О коммерческой тайне”.
10
П. 6. ст. 393 ГК РФ.
Благодаря прошедшей реформе данная конструкция стала куда более привлекательной для
оборота. Теперь в новой редакции ГК РФ (ст. 429 ГК РФ) установлено, что предварительный
договор должен содержать (i) условия, позволяющие установить предмет и (ii) условия
основного договора, относительно которых по заявлению одной из сторон должно быть
достигнуто соглашение при заключении предварительного договора.
В качестве критики данного механизма стоит подчеркнуть один важный аспект. Законодатель
постулирует тезис: в случае возникновения разногласий сторон относительно условий
основного договора такие условия определяются в соответствии с решением суда11. Вместе с
тем остается непонятным, как суд будет определять данные условия. Весьма сомнительно и
неразумно передавать функции определения коммерческих условий на усмотрение судьи,
который зачастую весьма слабо разбирается в бизнесе.
5.13 Соглашение об эксклюзивности
Целью соглашения является установление обязанности сторон (в частности продавца) не

вести переговоры о продаже акций с лицами иными, чем контрагент по соглашению. Это
связано с тем, что для покупателя нерационально тратить время и средства на проведение
предварительных мероприятий для принятия решения о совершении сделки (таких как "due
diligence", проведение переговоров по подготовке договора купли-продажи и т.п.), если
продавец может в любое время продать свой пакет акций другому лицу. Срок действия
обязательства об эксклюзивности обычно составляет от одного до трех месяцев и
соответствует периоду времени, в течение которого предполагается завершение
предварительных мероприятий по сделке (due diligence и т.п.).
Соглашение об эксклюзивности заключается в интересах покупателя.
Основные положения:
1) запрет заключать какие-либо договоры или соглашения в отношении продажи бизнеса

или его части, отчуждения существенных активов;
2) гарантия обеспечения соблюдения обязательства членами группы продавца, а также

его директорами, сотрудниками и представителями обязательств об эксклюзивности;
3) запрет предоставления информации о продаже бизнеса третьим лицам.
Последствия нарушения соглашения об эксклюзивности:
1) взыскание убытков за его нарушение. В английской практике взыскиваются только

расходы пострадавшей стороны (например, гонорар консультантам за проведение
юридической проверки), в российском праве представляется возможным взыскать и
доказанные убытки в связи с упущенной возможностью заключить сделку;
2) неустойка (penalty) – возможна в российском праве и, как правило, невозможна в

английском12;
3) принудительное исполнение (например, судебный запрет на ведение переговоров с

третьими лицами) – скорее всего, невозможен и не представляет практического
интереса вследствие сравнительно короткого срока эксклюзивности.
Законодатель регламентировал негативные обязательства в российском праве (п.1 ст. 307, п.6
ст. 393 ГК РФ) и институт отказа от договора (исполнения договора) или осуществления прав
по договору (ст. 450.1 ГК РФ). Что касается судебной практики, то ВАС РФ сформировал
следующую правовую позицию: условия договора, устанавливающие обязанность должника
воздерживаться от совершения определенных действий, в том числе от совершения некоторых
11
П. 5 ст. 429 ГК РФ.
12 На сегодняшний момент есть определенные движения к значительной либерализации данного вопроса. В
частности, решающим стало дело, недавно разрешенное Верховным Судом Великобритании, а именно Cavendish
Square Holding BV v Talal El Makdessi.
видов сделок не являются ничтожными, поскольку действия по воздержанию в достаточной

степени конкретизированы, а обязанность не совершать их ограничена временными рамками13.
Также необходимо отметить проблему отсутствия встречного предоставления, или

возмездности, в анализируемых правоотношениях сторон. Представляется, что данная
проблема не стоит остро, поскольку российская судебная практика свидетельствует о том, что
само по себе отсутствие в том или ином соглашении встречного предоставления не влечет за
собой неизбежности квалификации отношений сторон в качестве отношений по дарению
имущества14. Для этого нужно, чтобы передача имущества осуществлялась именно в качестве
дара, то есть безвозмездно. Другими словами, необходимо намерение одарить ("animus
donandi").
5.14 Соглашение о порядке ведения переговоров
Впервые законодатель прямо предусмотрел возможность заключения соглашения о порядке

ведения переговоров в ГК РФ (п. 5 ст. 434.1 ГК РФ).
В ГК РФ установлено, что данное соглашение может:
1) конкретизировать требования к добросовестному ведению переговоров, в частности

вопросы о том, какие случаи стороны принимают в качестве обоснованного и
оправданного прекращения переговоров, каковы пределы обязанностей по раскрытию
информации, имеющие значение для сделки и т.п.;
2) устанавливать порядок распределения расходов на ведение переговоров;
3) устанавливать иные подобные права и обязанности;
4) устанавливать неустойку за нарушение предусмотренных положений или иные виды

ответственности.
Закон прямо устанавливает, что условия соглашения о порядке ведения переговоров,

ограничивающие ответственность за недобросовестные действия сторон соглашения,
ничтожны15.
Данный договор не зависит от будущего основного договора, который может и не быть

заключен. Более того, можно распространить действие такого соглашения на будущие
переговорные отношения сторон.
Еще одна важная цель, которая достигается путем заключения соглашения о порядке ведения
переговоров в трансграничных сделках, это определение права, применимое к переговорному
процессу.
6. ЮРИДИЧЕСКАЯ ПРОВЕРКА (DUE DILIGENCE)
"There are known knowns. These are things we know that we know. There
are known unknowns. That is to say, there are things that we know we don't
know. But there are also unknown unknowns. There are things we don't
know we don't know."
Donald Rumsfeld – доклад журналистам на пресс-конференции о

состоянии дел во время американской войны в Ираке.
13
П. 9 Информационного письма Президиума ВАС РФ от 13.09.2011 N 147 "Обзор судебной практики разрешения
споров, связанных с применением положений Гражданского кодекса Российской Федерации о кредитном
договоре".
14
См. Информационное письмо Президиума ВАС РФ от 21.12.2005 N 104 “Обзор практики применения
арбитражными судами норм Гражданского кодекса РФ о некоторых основаниях прекращения обязательств”;
Постановление Президиума ВАС РФ от 19.12.2006 N 11659/06 по делу N А42-422/2005; Постановление
Президиума ВАС РФ от 15.07.2010 N 2833/10 по делу N А82-7247/2008-99; Определение ВАС РФ от 29.08.2012 N
ВАС-11081/12 по делу N А04-4485/2011; Определение ВАС РФ от 04.07.2012 N ВАС-8076/12 по делу N А56-
28945/2011; Определение Верховного Суда РФ от 10.02.2016 N 308-ЭС15-18976 по делу N А32-24980/2014.
15
П. 5 ст. 431.1 ГК РФ.
Юридическая проверка является частью общей проверки, которая может включать в себя
различные экспертные отрасли: технический и инженерный аудит, проверку финансовой
отчетности, проверку уплаты налогов, экологический аудит, геологический аудит запасов и т.п.
В проведении проверки можно выделить две концептуальные составляющие:
1) покупатель получает информацию о приобретаемом активе и либо подтверждает свои

ожидания о качестве актива, либо отказывается от покупки или начинает переговоры о
снижении цены;
2) продавец предоставляет информацию в целях удовлетворения запросов покупателя,

указанных выше, но также и для собственных целей – использовать раскрытые
покупателю данные для подготовки письма о раскрытии информации и формирования
позиции об исключении ответственности продавца за недостатки, известные
покупателю (ст. 475 ГК РФ: "продавец не отвечает за недостатки товара, если они были
им оговорены"...).
Целью юридической проверки является определение юридических рисков, связанных с

бизнесом общества. В ходе юридической проверки, в частности, изучаются следующие
вопросы:
1) надлежащее учреждение общества;
2) надлежащий выпуск акций общества;
3) право собственности продавца на акции, обременения акций;
4) состав акционеров общества, заключенные между ними соглашения;
5) вопросы управления в обществе, а также структура органов управления общества;
6) участие общества в других обществах;
7) право собственности общества на активы: недвижимое имущество, движимое

имущество;
8) права общества на интеллектуальную собственность, товарные знаки, патенты и т.п.;
9) наличие лицензий/разрешений на осуществление деятельности;
10) клиентская база общества (особенно существенные и долгосрочные договоры);
11) основные обязательства общества;
12) кредиторская задолженность третьих лиц перед обществом;
13) вопросы страхования;
14) вопросы трудовых отношений (в том числе трудовые договоры общества, включая
договоры с высшим управленческим составом);
15) вопросы охраны окружающей среды;
16) судебные процессы, а также проверки, проводимые государственными органами в его

отношении.
В юридической практике существует несколько способов предоставления продавцом

покупателю доступа к информации:
1) путем передачи копий запрошенных документов юристам покупателя "на руки";
2) предоставлении возможности юристам покупателя ознакомиться с копиями документов

в специальном помещении (информационная комната или data room);
3) предоставлении доступа к документам, размещенным на защищенном сайте ("virtual

data room").
Первые два способа в последнее время не используются.
Очень желательно составлять список документов, с которыми продавец знакомит покупателя –

с тем, чтобы потом не было разногласий о том, какие точно документы были предоставлены
покупателю для ознакомления, и чтобы со ссылкой на знание покупателя затруднить ему
возможность предъявления претензий в связи с несоответствием заверений (см п. 7.19.7
ниже).
Существуют несколько ситуаций, когда покупатель не готов либо не имеет права раскрывать
определенные типы информации, например:
1) информацию, составляющую коммерческую тайну либо секреты деятельности предприятия

(цены поставщиков, доходность определенных продуктов, скидки покупателям, аналитика
по составу клиентской базы и т.п.). До заключения обязывающей сделки естественным
опасением продавца является использование контрагентом полученной информации в
своих целях. В данном случае возможны два практических подхода:
(a) такая информация может быть раскрыта в последнюю очередь, непосредственно

перед подписанием договора купли-продажи акций.
(b) такая информация может быть раскрыта после подписания договора купли-продажи
акций (так называемый “confirmatory due diligence”), при этом стороны в договоре
купли-продажи согласовывают право покупателя отказаться от сделки в случае,
если при проведении подтверждающей проверки были обнаружены существенные
проблемы (например, если оценочный размер обнаруженных недостатков
составляет более чем [х]% покупной цены).
2) Информацию, которая охраняется законом – например, персональные данные, банковскую

тайну, медицинскую тайну – в этом случае, для того, чтобы соблюсти закон и тем не менее
предоставить покупателю общее понимание в соответствующей части, информация может
быть предоставлена в замаскированном виде – в которой скрыта часть данных которая
могла бы быть, например, аттрибутирована к конкретному лицу (адрес, паспортные
данные, имя/наименование и т.п.)
По итогам юридической проверки юристы готовят отчет, в котором по каждому разделу

проверки либо описывают существующие риски, либо подтверждают их отсутствие.
Отчёт может составляться в следующих форматах:
1) в формате полного отчета – включает описание фактов и описание проблем;
2) в формате "red-flag" или "by exception" – включает только описание выявленных в ходе
проверки проблем.
Возникает вопрос о возможности совершения сделки без проведения due diligence, полагаясь
только на заверения и гарантии со стороны продавца. Теоретически это возможно, но на
практике это происходит крайне редко, не в последнюю очередь в связи с возможными
последствиями для продавца при совершении сделки в отсутствие должной осмотрительности
с его стороны.
7. СТРУКТУРИРОВАНИЕ СДЕЛОК M&A. ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ ДОГОВОРА

КУПЛИ-ПРОДАЖИ
Можно выделить две основные задачи при структурировании отношений сторон в рамках
сделок M&A:
1) Выход из сделки. Желание стороны выйти из сделки может быть связано с

продолжительностью процесса сделки – обычно проходит 2-3 месяца с начала
переговоров по сделке до ее закрытия, и за этот период может многое измениться
(учетные ставки, биржевые цены, получение новой информации покупателем или

продавцом, изменение оценки перспектив бизнеса покупателем, техногенные
катастрофы, убыток в приобретаемом активе и т.п.). В договоре, право выхода стороны
из сделки может быть оформлено одним из следующих положений:
a) отказ от договора с уплатой определенной суммы за данный ("break-up fee",

плата за отказ от договора (ст. 310.3 ГК)), которая может составлять от 2 до 5%
от суммы сделки. Достаточно часто стороны, понимая, что заранее оценить
потенциальные убытки не представляется возможным, соглашаются на
возмещение всех доказанных убытков, не согласовывая суммы за отказ от
договора;
b) положения о возможности выхода сторон из сделки в случае наступления

существенного негативного события ("material adverse change").
2) заверения продавца в отношении продаваемого актива, включая следующие

положения:
a) объем заверений, юридическое оформление заверений (в частности, в

английском праве используются концепции warranties, representations и
indemnities) и порядок исчисления убытков;
b) способы ограничения ответственности продавца ввиду нарушения заверений

(более детально см. раздел 7.19.5 ниже).
7.15 Предмет договора
Предметом сделки M&A являются акции акционерного общества или доли общества с
ограниченной ответственностью или акции зарубежных холдинговых компаний.
7.16 Цена договора
Возможные варианты коммерческих договоренностей в договоре купли-продажи акций/долей:
1) фиксированная цена за приобретаемый пакет акций;
2) цена, определяемая по формуле, исходя из финансовых показателей общества,

например, EBITDA x Мультипликатор – долг – чаще всего применяется в опционных
договорах, подлежащих исполнению в будущем;
3) фиксированная цена, но с корректировкой на сумму долга ("не более чем") и сумму

оборотного капитала ("не менее чем"). Указанные показатели подтверждаются в
течение согласованного срока (1-2 месяца после закрытия). Этот механизм называется
“completion accounts”, или «корректировка цены на основании отчетности на закрытие»;
4) дополнительные платежи ("earn-out") – выплата дополнительного вознаграждения

продавцу в течение определенного срока после закрытия сделки (например, в течение
3-х лет) в виде процента от прибыли общества. Обычно применяется в случае
приобретения 100% акций общества, когда покупатель хочет обеспечить активное
участие продавца в интеграции общества в группу покупателя и сохранении или
повышении доходности общества в течение переходного периода;
5) дополнительные платежи ("clawback" или "anti-embarrassment clause") –

дополнительное вознаграждение продавца в случае продажи покупателем
приобретенного пакета акций в течение короткого периода времени. Например,
"покупатель обязуется уплатить продавцу, в случае продажи приобретенного пакета
акций в течение 2 лет после закрытия сделки, 50% от разницы между (i) ценой такой
продажи и (ii) ценой сделки и начисленным IRR (ставкой доходности) в размере [15%]
годовых". Статья используется в случае ожидаемого роста доходности бизнеса или
ожидаемого общего подъема рынков.
Кроме того, важно отметить еще один момент, который обычно связывают с ценой договора в
рамках M&A – способ обеспечения неизменности финансового состояния общества на период
между подписанием договора и закрытием сделки, а именно механизм "locked box". В рамках
данной конструкции общество совершает только разрешенные платежи, запрещено совершать
любые сделки за пределами обычной хозяйственной деятельности без согласия покупателя,
при этом последнему предоставляется право контроля над осуществлением любого рода
выплат. Тем самым, цена бизнеса в некотором роде консервируется.
Средства платежа за приобретаемые акции/доли:
1) собственные денежные средства покупателя;
2) частичная оплата собственными средствами и частично за счет банковского кредита,

привлеченного покупателем (более подробно – в разделе III);
3) кредит со стороны продавца – оплата в рассрочку. Подчеркнем, что акции/доли

остаются в залоге у продавца до момента их полной оплаты в соответствии со п. 5
ст. 488 ГК РФ, если иное не предусмотрено договором;
4) вновь выпускаемые или казначейские (т.е. выпущенные и оплаченные, но впоследствии

приобретенные обществом) акции общества – в этом случае общество является
покупателем;
5) обмен акциями – продавец передает покупателю свои акции в обмен на ценные бумаги
(акции, доли), принадлежащие покупателю.
Вопросы “financial assistance”. Покупатель в рамках планирования финансирования сделки

часто рассматривает возможность получения финансирования у приобретаемого им же
общества, либо возможность предоставления обеспечения приобретаемым обществом в
отношении банковского финансирования, привлеченного покупателем. С одной стороны, это
удобно (нет необходимости получать финансирование в банке), с другой стороны, такое
финансирование может рассматривать как ущемление прав кредиторов и миноритарных
акционеров общества. Во многих странах предоставление финансирования либо обеспечения
приобретаемым обществом находится под запретом ("financial assistance regulations" –
например, в Великобритании или на Кипре). В РФ таких ограничений пока нет.
7.17 Предварительные условия ("conditions precedent")
Практически в каждой сделке существует ряд действий, необходимых для её закрытия, но

которые стороны не готовы совершать до получения гарантий совершения сделки (т.е.
подписания договора).
Такие условия можно подразделить на:
1) согласия государственных органов – Федеральной антимонопольной службы РФ (далее

– "ФАС") Правительственной комиссии по контролю за осуществлением иностранных
инвестиций в РФ, надзорных органов (Центральный Банк) и др.;
2) внутрикорпоративные согласия – например, одобрения совета директоров или общего

собрания акционеров (в случае, если они не были получены до подписания договора),
отказ от преимущественного права, одобрение сделок за пределами уставных
ограничений;
3) условия, связанные с финансированием общества (например, выплата обществом всех

полученных у продавца займов, предоставление кредиторами подтверждения об отказе
от требований досрочного возврата кредита в связи со сменой контроля над
обществом);
4) реорганизация бизнеса для целей сделки (например, для целей выделения активов,
которые не входят в состав приобретаемого бизнеса);
5) устранение недостатков, выявленных в ходе юридической проверки;
6) отсутствие препятствий для закрытия сделки или основания для отказа от ее закрытия
– например, (i) арест акций, являющихся предметом сделки, либо отсутствие
существенных негативных событий ("material adverse change"); (ii) существенное

нарушение заверений и гарантий продавца; (iii) существенное нарушение продавцом
своих обязательств по договору.
В целях предсказуемости сроков для закрытия сделки, стороны согласуют срок для
выполнения предварительных условий ("long stop date" или "cut-off date"). Стороны обычно
соглашаются, что в случае, если к определенному сроку условия не выполняются или не
отменяются и срок для их выполнения не продлен, сделка автоматически прекращается, за
исключением обязательств сторон, возникших до ее прекращения. При этом с точки зрения
последствий различают условия, которые зависят исключительно от третьих лиц (например,
ФАС) и условия, которые зависят от воли стороны. В последнем случае, они, скорее всего,
должны толковаться не как условие ("сделаю, если захочу"), а как обязательство. Сторона, не
выполнившая свои условия-обязательства, должна нести ответственность за убытки,
понесенные другой стороной.
В классической ситуации покупки большая часть условий установлена в интересах покупателя.

Он вправе отменять условия и потенциально привлекать продавца к ответственности за то, что
тот не обеспечил их выполнение.
Конструкция предварительных условий для закрытия сделки по российскому праву может быть
структурирована с использованием следующих правовых механизмов:
1) сделки, совершенные под условием (ст. 157 ГК РФ) – возникновение обязательств

сторон в рамках закрытия обусловлено определенными обстоятельствами. В
соответствии с п. 52 Постановления Пленума ВС РФ от 23 июня 2015 г. № 25
установил, что не запрещено заключение сделки под отменительным или
отлагательным условием, наступление которого зависит, в том числе, и от поведения
одной из сторон. Ранее при наличии признаков того, что определенное условие (в том
числе, условие для исполнения договорного обязательства) могло зависеть или
зависело от воли сторон, суды признавали договор либо отдельные его положения
недействительными или переквалифицировали обязательство в безусловное. Как
правило, основанием такой практики являлось расширительное толкование судами
положений ст. 157 ГК РФ (при этом нельзя не отметить, что существовал и иной подход,
отраженный в ряде немногочисленных судебных решений);
2) Обусловленное исполнение обязательств (ст. 327.1 ГК РФ) – исполнение обязательств

покупателя и продавца в рамках закрытия обусловлено наступлением всех
предварительных условий, при этом срок для исполнения обязательств покупателя и
продавца в рамках закрытия начинает течь с момента наступления всех
предварительных условий (ст. 314 ГК РФ). Для предварительных условий, которые
предусматривают совершение определенных действий стороной, именно толкование
условия в качестве обязательства стороны является предпочтительным.
7.18 Обязательства до закрытия сделки ("pre-completion undertakings")
Цель положений – обеспечить, чтобы без согласия покупателя продавец в течение срока
между подписанием договора купли-продажи акций и закрытием сделки не осуществлял сам и
не позволял обществу осуществлять действия, которые могли бы повлиять на финансовое
состояние общества.
С позиций российского права данная конструкция опосредуется формулированием ряда

негативных обязательств (т.е. обязательства не совершать определенных действий),
нарушение которых связывается с определенными средствами правовой защиты. Этим данный
механизм и отличается от conditions precedent, речь о которых шла выше.
К таким ограничениям обычно относится запрет на осуществление следующих действий без

предварительного согласия продавца:
1) выпуск дополнительных акций;
2) выплата дивидендов;
3) осуществление каких-либо дополнительных выплат работникам/директорам;
4) осуществление каких-либо сделок, влекущих возникновение обязательств общества на

суммы выше определенного порога либо принятие долгосрочных обязательств;
5) продажа активов свыше определенной стоимости;
6) привлечение заемных средств, а также изменение условий существующих договоров

займа;
7) начало/прекращение судебных разбирательств;
8) увольнение ключевых сотрудников;
9) иные специально определенные действия, которые могут повлиять на финансовое

состояние продаваемого общества.
Последствием нарушения соответствующих ограничений является право покупателя требовать

расторжения сделки и/или возмещения причиненных ему убытков.
Вместе с тем, стоит отметить, что для реализации данных положений по российскому праву
необходимо, чтобы само общество было стороной сделок, в рамках которых будут приняты
вышеназванные обязательства. Данное требование вытекает из принципа самостоятельности
участников хозяйственного общества и самого хозяйственного общества, а также из прямо
закрепленного запрета создавать обязанности в силу договора для лиц, не участвующих в нем
(п. 3 ст. 308 ГК РФ). Теоретически подобного результата можно было бы достичь путем
заключения квази-корпоративного договора16 (подробнее см. раздел 12.1 настоящей работы),
однако на практике покупатели в силу отсутствия четко сформированной практики применения
данной нормы предпочитают не оформлять отношения подобным образом.
В качестве альтернативы в договорах, регулируемых российским правом представляется

возможным согласовать отказ продавца от сделки в случае, если общество совершает
указанные действия.
7.19 Заверения и гарантии ("representations and warranties")
7.19.1 Общие вопросы заверений и гарантий
Заверения ("representations") и гарантии ("warranties") – концепции английского права, в

российском праве используется термин "заверения об обстоятельствах" (ст. 431.2 ГК РФ).
Данные механизмы опосредуют ответственность продавца за недостатки, которые относятся к
продаваемому бизнесу.
В общем смысле заверения и гарантии – это заявления продавца в отношении качественных

характеристик приобретаемых акций и имущественного комплекса общества, в случае
несоответствия действительности которых продавец обязан возместить покупателю
понесенные последним убытки.
С юридической точки зрения в сделках слияний и поглощений проблема заключается в том, что
формальным предметом договора являются акции, а заверения и гарантии представляют
собой определенные подтверждения в отношении характеристик различных составных
элементов бизнеса.
Главный структурный экономический вопрос – последствия нарушения заверений:
1) возмещение убытков в сумме, равной уменьшению стоимости приобретенных акций

вследствие нарушения заверений;
2) уплата продавцом неустойки, в случае если ее уплата предусмотрена договором

(только право РФ, на практике не применяется);
16
П. 9 ст. 67.2 ГК РФ.
3) возмещение убытков по принципу "доллар на доллар", т.е. покупателю возмещается

сумма расходов, понесенных обществом (например, в случае доначисления налогов
либо предъявления требований третьими лицами) без учета влияния суммы таких
расходов на стоимость акций;
4) возможность для покупателя отказаться от договора и потребовать возврата покупной

цены.
В отношении отказа от договора и возврата сторон в первоначальное положение возникает

вопрос: а является ли возврат актива целесообразным или вообще возможным в контексте
следующих вопросов (исходя из того, что приобретается простая вещь – акции, а
экономическую стоимость акций создает бизнес, который принадлежит юридическому лицу):
1) должен ли и, если да, то какие заверения и гарантии продавец должен предоставлять

при возврате актива;
2) как поступать с улучшениями, которые произошли в активе вследствие усилий

продавца или изменения рыночной ситуации;
3) как поступать с ухудшениями актива;
4) что происходит, если был привлечен дополнительный долг;
5) как оценивать капитальные вложения, произведенные обществом, но которые не

начали приносить дополнительную прибыль;
6) что происходит с убытками общества;
и многих других подобных вопросов.
В связи с этим переговоры о последствиях возможного расторжения сделки очень часто

заходят в тупик, и стороны прямо исключают в договоре возможность такого сценария. Более
того, в Англии суды хоть и имеют возможность присудить сторонам возврат в первоначальное
положение (на основании концепции "misrepresentations"), но делают это в единичных случаях.
Причина этому состоит в том, что сами стороны в соглашении зачастую исключают такой
возврат, более того, английский суд имеет широкую дискрецию и зачастую может отказать в
использовании данного способа защиты17.
С практической точки зрения обычно выделяют следующие группы заверений:
1) Позитивные заверения – данные заверения формулируются с целью юридически

закрепить наличие определенного положения дел (например, надлежащей оплаты
уставного капитала);
2) Негативные заверения – данные заверения даются для того, чтобы юридически

подтвердить отсутствие каких-либо обстоятельств (например, отсутствие претензий со
стороны налоговых органов);
3) Заверения, имеющие целью покрыть "серую зону" – имеются в виду обстоятельства, в

отношении которых информация не может быть подтверждена (например, гарантия о
том, что отсутствует угроза предъявления обществу судебных исков по тем или иным
основаниям). В данном случае используется критерий знания продавца о возможном
наступлении негативного события, т.е. если продавец не знал, то он не несет
ответственности перед покупателем. Как правило, в таком случае в договорах
фиксируется "best knowledge standard", в соответствии с которым продавец должен
приложить максимальные усилия, чтобы выяснить наличие таких негативных
обстоятельств. Для целей заверений этого типа в договорах согласовывается, что
знание покупателя также включает знание менеджмента общества.
17
Основой для подобного подхода является п. 2 ст. 2 Misrepresentation Act 1967.
Объем заверений в существенной части совпадает с вопросами, которые изучаются в ходе

юридической проверки. Можно выделить 3 следующие группы заверений (к каждой группе
приводятся соответствующие примеры):
A Заверения в отношении продавца
Заключение и исполнение договора купли-продажи акций не противоречит и не приведет к:
1) нарушению каких-либо положений учредительных документов продавца;
2) нарушению продавцом какого-либо приказа, решения или постановления любого суда

или государственного органа, который (-ое) является обязательным для продавца;
3) нарушению какого-либо договора, соглашения или акта, стороной которого является

или положения которого являются обязательными для продавца.
B Заверения в отношении отчуждаемых акций (долей) и самого приобретаемого

общества:
1) продаваемые акции (доли) свободны от любых обременений, не арестованы, свободны

от требований третьих лиц, и не имеется никакого неисполненного, но подлежащего
исполнению договора или обязательства о передаче или создании какого-либо
обременения в отношении акций (долей);
2) не существовало никаких сделок, на основании или в результате которых акции (доли)

или их часть должны быть переданы или возвращены какому-либо лицу или которые
являются, или могут стать основанием для возникновения у какого-либо иного лица
каких-либо прав на получение компенсаций или иных выплат в соответствии с
применимым законодательством;
3) отсутствуют соглашения акционеров, корпоративные и/или квази-корпоративные

договоры, регулирующие какие-либо вопросы, касающиеся распоряжения акциями
(долями) в уставном капитале общества.
C Заверения в отношении приобретаемого бизнеса (его активов и пассивов):
1) корпоративные вопросы – общество не находится в процессе реорганизации или

ликвидации. Не существует никаких решений органов управления общества,
требований или решений государственных органов или исков третьих лиц в отношении
реорганизации или ликвидации общества (а также оснований для возникновения таких
требований, решений или исков);
2) общество не отвечает признакам несостоятельности – общество способно погашать

имеющуюся у него задолженность и не является несостоятельным (банкротом) в
соответствии с законодательством о банкротстве любой юрисдикции, включая
Федеральный закон № 127-ФЗ "О несостоятельности (банкротстве)" от
26 октября 2002 года (с изменениями и дополнениями), и не прекращало и не
приостанавливало погашение своей задолженности в установленный срок;
3) финансовые вопросы – общество не имеет никаких невыполненных обязательств по

любой кредитной, деривативной или хеджинговой сделке, в том числе в рамках
договоров, являющихся производными финансовыми инструментами;
4) отчетность – все документы учета и отчетности общества являются актуальными,

должным образом велись и находятся во владении общества;
5) налоги – с момента государственной регистрации общество признается налоговым

резидентом Российской Федерации и не платит налоги в каком-либо ином государстве,
а так же сохраняет такой статус налогового резидента на дату заключения договора;
6) договоры – ни один из существенных договоров не может быть расторгнут по причине

приобретения покупателем акций (долей);
7) лицензии – лицензия была надлежащим образом выдана в соответствии с

законодательством Российской Федерации, является действующей и отсутствуют
основания для ее отзыва;
8) недвижимость – общество является единственным зарегистрированным законным

собственником соответствующей недвижимости и имеет право собственности на всю
соответствующую недвижимость, в отношении указанной недвижимости отсутствуют
любые обременения;
9) природоохранные вопросы – не имеется никаких исков, требований, расследований или

иных разбирательств, либо дел/исков со стороны какого-либо природоохранного органа
или со стороны любого иного лица, структуры или государственного органа, о
нарушении природоохранного законодательства;
10) судебные разбирательства и расследования – общество не является объектом каких-

либо расследований, проверок или исполнительного производства со стороны какого-
либо государственного органа и не существует угрозы расследования, проверки или
исполнительного производства в отношении общества, а также отсутствуют
обстоятельства, которые могли бы стать основанием для проведения любых таких
расследований, проверок или исполнительного производства;
11) работники общества – общество выплачивало в полном объеме заработную плату и

иные платежи (включая премии и бонусы), причитающиеся работникам;
12) интеллектуальная собственность – общество владеет интеллектуальной

собственностью, необходимой для ведения его деятельности либо использует ее на
основании действительных лицензионных соглашений.
7.19.2 Заверения, гарантии и гарантии возмещения потерь по английскому праву
Наиболее востребованными инструментами английского договорного права классически

являются механизмы гарантий, заверений и гарантий возмещения потерь ("indemnities"):
1) гарантии ("warranties") – под данным институтом обычно понимается заявление о факте

в отношении состояния приобретаемого предприятия. Гарантии даются для следующих
целей (i) защитить покупателя от неизвестных сведений и (ii) побудить продавца к
раскрытию "негативных сведений" (то есть, информации, свидетельствующей о
возможности возникновения убытков в рамках отчуждаемого бизнеса). Стороне,
желающей возместить убытки, необходимо доказать: (i) факт недостоверности
гарантии, что привело к (ii) снижению стоимости приобретенного предприятия, при этом
(iii) убытки могут быть оценены и (iv) покупатель совершил разумные действия по
минимизации ущерба. В качестве средства правовой защиты (legal remedy) английский
правопорядок предоставляет стороне право требовать возмещения убытков. При этом
размер убытков определяется в качестве разницы между фактической и рыночной
стоимостью предприятия и стоимостью, заявленной на дату гарантии, с учетом
исключений. Основная идея при применении данного механизма состоит в том, чтобы
поставить стороны в такое положение, как если бы договор был надлежащим образом
исполнен.
2) заверения ("representations") – заявление о факте, побуждающее покупателя заключить

договор. Цели у данного института те же, что и у гарантий: (i) защитить покупателя от
неизвестных сведений и (ii) побудить продавца к раскрытию "негативных сведений". В
предмет доказывания по данному требованию входят следующие обстоятельства:
(i) ложность заверений, (ii) покупатель положился на данное заверение в том смысле,
что он бы не заключил сделку, если бы знал фактическое положений вещей. Как
правило, legal remedy состоит в возмещении убытков и праве требовать расторжения
договора18. Причем размер причиненного убытка (если было выбрано именно это
remedy) определяется как разница между фактической стоимостью предприятия и
18 Важно при этом помнить, что конкретное средство защиты будет сильно зависеть от определенных фактических
обстоятельств дела.
уплаченной ценой. Принцип, лежащий в основе, состоит в том, чтобы поставить

стороны в такое положение, как если бы никакого правонарушения не было.
3) гарантии возмещения ("indemnities") – обещание возместить убытки по будущим

возможным обязательствам общества. Целью данного института является
предоставление покупателю финансовой компенсации в отношении известных, а также
неизвестных сведений по ключевым областям риска в рамках приобретаемых активов.
Чтобы получить защиту по данному иску, стороне надо доказать факт наступления
определенных сторонами обстоятельств, а также наличие и размер понесенного
ущерба. Однако стоит помнить, что на практике стороны иногда согласовывают
определенные ограничения возмещения (например, невозможность возмещения
косвенных убытков и др.). В качестве средства правовой защиты стороне
предоставляется право требовать возмещения убытков, причем размер определяется
по соглашению сторон. Основной принцип состоит в том, чтобы гарантировать
покупателю наиболее эффективное средство возмещения понесенных убытков.
7.19.3 Заверения об обстоятельствах в российском праве
Ст. 431.2 ГК РФ предусматривает возможность предоставления заверений об обстоятельствах,

имеющих значение для заключения договора, его исполнения или прекращения. Заверения об
обстоятельствах могут быть даны как при заключении договора, так и до или после его
заключения. Последствия недостоверности заверений применяются независимо от признания
договора незаключенным или недействительным. В случае недостоверности заверений
предоставившая заверения сторона обязана возместить убытки, причиненные
недостоверностью таких заверений. Помимо этого, если заверения имеют существенное
значение для полагавшейся на них стороны, такая сторона наряду с требованием о
возмещении убытков также вправе отказаться от договора (стороны вправе договориться о
запрете отказа от договора).
По общему правилу обязанность возместить убытки возникает, если сторона, предоставляя

заверения, исходила из предположения о том, что другая сторона будет полагаться на такие
заверения (либо имела разумные основания исходить из такого предположения). При этом в
отношении стороны, давшей заверения в рамках предпринимательской деятельности, а также
в связи с корпоративным договором или договором об отчуждении акций (долей), применяется
презумпция знания о том, что другая сторона будет полагаться на предоставляемые
заверения. По общему правилу в вышеуказанных случаях ответственность наступает вне
зависимости от того, было ли предоставляющей заверения стороне известно о
недостоверности заверений или нет. Дополнительно, сторона, заключившая договор под
влиянием обмана или существенного заблуждения, вызванного недостоверными заверениями,
данными другой стороной, вправе вместо отказа от договора (ст. 431.2 ГК РФ) требовать
признания договора недействительным (на основании статей 179 и 178 ГК РФ).
Указанные положения ГК РФ расширяют правовые возможности защиты интересов

приобретателя, а также создают предпосылки для более детального обмена существенной для
договора информацией. Тем не менее, ГК РФ оставляет ряд неразрешенных вопросов, в том
числе: (i) о правовой природе заверений (утверждение о факте/обязательство) и
ответственности за их нарушение (договорные/деликтные убытки); (ii) о влиянии
осведомленности стороны на доступные ей средства правовой защиты; (iii) о возможности
предоставления заверений третьим лицом (т.е. не стороной основной сделки); (iv) о
возможности сторон исключить применение заверений, данных до заключения договора ("entire
agreement clause") и т.д.
Разъясняя положения ГК РФ о заверениях об обстоятельствах Пленум ВС № 49 от 29 декабря

2018 г. (п. 34) указал, что может применяться два подхода к определению ответственности за
недостоверность заверений об обстоятельствах:
1) Заверения, непосредственно относящиеся к предмету договора, в частности, заверения

в отношении бизнеса – в случае недостоверности заверения, наряду с правилами о
качестве товара (статьи 469-477 ГК РФ), подлежат применению согласованные меры
ответственности, например, установленная сторонами неустойка.
2) Заверения относительно обстоятельств, непосредственно не связанных с предметом

договора (например, сторона договора может предоставить в качестве заверения
информацию относительно своего финансового состояния или финансового состояния
третьего лица, наличия соответствующих лицензий, структуры корпоративного
контроля, заверить об отсутствии у сделки признаков, позволяющих отнести ее к
крупным для хозяйственного общества, об отсутствии конфликта интересов у
руководителя и т.п.) – то в случае недостоверности заверения применяется статья
431.2 ГК РФ, а также положения об ответственности за нарушение обязательств (глава
25 ГК РФ).
Практическое значение разницы в подходах к определению ответственности заключается в

том, что в то время, как ГК РФ прямо разрешает договорное ограничение ответственности за
причинённые убытки, прямого указания на возможность ограничения убытков за качество
товара ГК РФ не содержит. Пленум ВАС 14 марта 2014 г. N 16 "О свободе договора и ее
пределах" указывает на то что норма, определяющая права и обязанности сторон договора,
является императивной, если она содержит явно выраженный запрет на установление
соглашением сторон условия договора, отличного от предусмотренного этой нормой правила
(например, в ней предусмотрено, что такое соглашение ничтожно, запрещено или не
допускается, либо указано на право сторон отступить от содержащегося в норме правила
только в ту или иную сторону, либо названный запрет иным образом недвусмысленно выражен
в тексте нормы).
При этом при отсутствии явно выраженного запрета и других критериев императивности норма
предполагается диспозитивной. Таким образом, ВАС приходит, в частности, к выводу, что
статья 475 ГК РФ о последствиях передачи покупателю товара ненадлежащего качества не
исключает право сторон своим соглашением предусмотреть иные последствия названного
нарушения (в том числе по-иному определить критерии существенности недостатков товара
или дополнить те права, которые предоставляются данной статьей покупателю). Вместе с тем,
указание на «критерии существенности недостатков» или «дополнение прав» не позволяет
прямо говорить о том, что разрешается ограничение ответственности из нарушения
требований к качеству товара.
Кроме того, в качестве последствия предоставления недостоверных заверений об

обстоятельствах, имеющих значение для заключения договора, его исполнения или
прекращения, ГК РФ указывает возможность уплаты предусмотренной договором неустойки.
Необходимость внесения в ГК РФ указанного положения вызывает сомнения, поскольку в
момент заключения договора неизвестно, каков будет размер убытков, понесенных в
результате предоставления недостоверных заверений об обстоятельствах, соответственно,
размер неустойки не может быть определен в ходе каких-либо предварительных расчетов.
Важным вопросом является обеспечение обязательств продавца по возмещению убытков в

случае предъявления покупателем требования в связи с недостоверностью заверений и
гарантий, иначе может оказаться, что при отсутствии достаточных активов у продавца
(например, в ситуации, когда продавцом было SPV ("special purpose vehicle"), компания,
созданная исключительно для целей владения), покупатель не сможет удовлетворить свои
финансовые претензии к продавцу, даже в случае, если его требования будут поддержаны
судом. В связи с этим на практике используются следующие наиболее распространенные
способы обеспечения обязательств продавца:
1) поручительство (§ 5 главы 23 ГК РФ) или независимая гарантия (§ 6 главы 23 ГК РФ)

бенефициарного владельца продавца или юридического лица, владеющего активами,
достаточными для удовлетворения возможных требований продавца (отмечаем, что
независимая гарантия может выдаваться только коммерческими организациями);
2) депонирование части покупной цены (эта сумма обычно называется "holdback amount")
на специальном депозите (счете эскроу) на срок предъявления претензий или до
окончательного разрешения спора. Сумма такого депозита обычно составляет от 10 до
30 процентов от покупной цены;
3) страхование ответственности продавца (причем выгодоприобретателем по этому

договору является покупатель). Этот инструмент все чаще применяется в
международной практике при продаже или покупке фондами частных инвестиций (до
90% сделок фондов частных инвестиций страхуются). Преимущества страхования
ответственности из несоответствия заверений являются очевидными: продавец может
свободно распоряжаться всеми свободными денежными средствами, покупателю нет
необходимости постоянно оценивать платежеспособность продавца на случай
предъявления претензий, при продаже фондами и предъявлении претензий к фондам
нет необходимости собирать денежные средства у инвесторов (capital call) и т.п. Особо
стоит отметить, что в РФ указанный вид страхования пока не встречается – ст. 932 ГК
РФ запрещает страхование ответственности из нарушения договора, если возможность
такого страхования прямо не предусмотрена законом;
4) и последнее: с точки зрения практики согласование заверений и гарантий занимает

наибольшую часть времени в ходе переговоров по сделке, но количество судебных
споров, в которых покупателю удалось взыскать убытки с продавца вследствие
неточности заверений и гарантий, является крайне низким.
7.19.4 Дата, по состоянию на которую даются заверения и гарантии
Экономически, риски и выгоды переходят от продавца к покупателю в момент передачи

акций/долей. Основная цель согласования дачи заверений на дату договора в англо-
саксонской практике является побудить продавца к раскрытию информации покупателю в
целях исключения ответственности продавца за риски, раскрытые покупателю. Сразу же
хочется отметить что:
1) с точки зрения английского права гарантии, согласованные на дату договора, не

даются на будущее, а повторяются со ссылкой на дату которая наступит в будущем,
дату закрытия («warranties are deemed to be repeated at closing”);
2) с точки зрения российского права, ст. 431.2 ГК предусматривает, что заверения могут
быть даны «при заключении договора либо до или после его заключения», таким
образом, считается что заверения не могут быть даны на будущее. Однако,
заверения могут быть повторены на закрытии путем подписания дополнительного
соглашения к ДКП. Российские суды занимают позицию, что под заверениями об
обстоятельствах следует понимать не обещание совершить действие (или
воздержаться от его совершения), а некое утверждение о свершившихся фактах.
Заверения, предоставленные на будущее, являются не заверениями об
обстоятельствах в контексте ст. 431.2 ГК РФ, а обязательством стороны19.
Соответственно, к ним применяются нормы об обязательствах.
Если брать во внимание общую структурно-экономическую логику, заверения могут

предоставляться:
1) только на дату договора – в логике того, что риски (и положительные результаты)

переходят к покупателю с момента заключения договора. В такой ситуации ДКП
предусматривает большую степень контроля покупателя за деятельностью
приобретаемого общества в период между подписанием и закрытием;
2) на дату договора и дату закрытия – в логике, что что риски (и положительные

результаты) переходят к покупателю с момента закрытия сделки, заверения даются
на дату договора с целью мотивировать продавца раскрыть информацию о
недостатках актива в результате чего покупатель имеет возможность еще раз
утвердиться в своем решении о заключении сделки на основании раскрытой
информации;
3) только на дату закрытия, что является риском для покупателя, так как у него не будет
возможности отказаться от сделки, даже если он сочтет неприемлемыми риски,
изложенные в письме о раскрытии продавца.
19
Постановление Шестнадцатого арбитражного апелляционного суда от 3 октября 2017 г. по делу № А63-1976/2017.
7.19.5 Ограничения заверений и гарантий – общие положения
Продавец пытается ограничить свою ответственность за убытки покупателя, связанные с

недостоверностью или неточностью заверений, перечисленных в договоре. Логика в таком
требовании продавца может быть разной, например: (а) покупатель провел проверку
приобретаемого актива и продавец не должен нести 100% риска по недостаткам, которые
покупатель не сумел идентифицировать в процессе проверки; (б) продавец не должен отвечать
за несущественные недостатки бизнеса, которые могут быть устранены в ходе обычной
операционной деятельности и не оказывают влияния на стоимость актива; (в) покупатель
должен быстро провести проверку по итогам приобретения и предъявить требования из
заверений, пока сохраняется более-менее ясное понимание фактов и способов устранения
выявившихся недостатков.
Ответственность продавца по условиям договора может быть ограничена следующими

способами, оговорёнными в договоре купли-продажи акций:
1) продавец не отвечает за несоответствия, перечисленные в письме о раскрытии

информации ("disclosure letter"), которое продавец предоставляет покупателю при
подписании договора (см. раздел 7.19.6 ниже);
2) продавец не отвечает за убытки покупателя, если сумма одного требования не

превышает определенную сумму (например, 10.000 – 50.000 долл. США) ("de minimis")
и до тех пор, пока общая сумма требований не превысит определенного порога
(например, 3-5 млн. долл. США) ("basket")20;
3) продавец не отвечает за убытки покупателя в части превышения определенной суммы

(например, 30-100% от покупной цены) ("cap on liability");
4) продавец не отвечает за убытки покупателя, если требование покупателя было

предъявлено по истечении определенного времени (например, 3 года по заверениям в
отношении права собственности, 3-4 года в отношении неуплаченных налогов и 12-18
месяцев в отношении иных требований);
5) продавец имеет право участвовать в споре на стороне общества в случае

предъявления претензий обществу третьими лицами;
6) продавец не отвечает за косвенные убытки и упущенную выгоду;
7) иными договорными условиями (всего детальный список ограничений может

насчитывать до 10 страниц).
Следует подчеркнуть, что нужно очень тщательно прорабатывать конструкцию заверений и

гарантий, если договор регулируется не английским правом. Например, ограничение срока для
предъявления претензий может быть признано ничтожным по российскому праву (ст. 198 ГК
РФ), так как может быть истолковано как изменяющее установленный законом срок исковой
давности. На практике, возможно три подхода структурирования ограничения срока для
предъявления претензий: (i) использовать норму ст. 470 ГК РФ – установленный договором
срок в отношении гарантии качества товара (ii) предъявление претензии покупателем в
течение согласованного срока является условием возмещения убытков продавцом – ст. 327.1
ГК РФ (iii) существенное уменьшение размера возмещаемых продавцом убытков покупателя в
случае предъявление претензии последним по истечении согласованного срока (ст. 15 ГК РФ –
лицо, право которого нарушено, может требовать полного возмещения причиненных ему
убытков, если законом или договором не предусмотрено возмещение убытков в меньшем
размере).
7.19.6 Письмо о раскрытии информации ("disclosure letter")
Принцип "продавец не отвечает за недостатки вещи, о которых было известно покупателю"

известен еще со времен римского права. В этом контексте стороны юридически закрепляют
20
Цифры даны на примере сделки размером 100 млн. долл. США.
утверждения продавца в отношении продаваемого актива в заверениях и гарантиях, а цель

письма о раскрытии заключается в том, чтобы оговорить, в том числе в результате
переговоров между покупателем и продавцом, те обстоятельства, которые не соответствуют
заверениям и гарантиям. То есть те обстоятельства, за которые продавец не отвечает. В
общей концепции M&A продавец не отвечает за обстоятельства, указанные в письме о
раскрытии – однако необходимо иметь в виду, что покупателю может быть сложно предъявить
претензии продавцу в случае, если ему было известно о недостатках актива из других
источников.
В определенной части это коррелируют с положениями российского права: "Если недостатки

товара не были оговорены продавцом, покупатель, которому передан товар ненадлежащего
качества, вправе по своему выбору потребовать от продавца …." (ст. 475 ГК РФ).
Письмо о раскрытии информации готовит продавец, но при этом покупатель имеет право и
возможность (и практически всегда этой возможностью пользуется) исключить из письма о
раскрытии описание недостатков, которые он на себя не принимает и за которые все равно
должен отвечать продавец – обычно это либо очень существенные недостатки, либо те
недостатки, информацию о которых продавец предоставил покупателю в последний момент.
Вместе с тем спорным остается вопрос о влиянии фактического знания покупателя о
определенных негативных обстоятельствах, которые не были упомянуты в письме о раскрытии,
на ответственность продавца.
Необходимо иметь в виду следующее:
1) даты, на которые предоставляется письмо о раскрытии – это дата подписания договора

и дата закрытия. Основной целью предоставления заверений и гарантий (и
соответственно, письма о раскрытии) на дату подписания является мотивирование
продавца к тому, чтобы предоставить максимальное раскрытие к моменту подписания
договора. В этом случае для покупателя, по получении письма о раскрытии, есть еще
одна возможность отказаться от сделки в том случае, если письмо о раскрытии выдает
слишком много негативных фактов. Несмотря на то, что письмо о раскрытии дается на
дату подписания договора, его проект предоставляется покупателю за несколько дней
до указанной даты. При этом необходимо помнить, что основная экономическая
составляющая заверений – ответственность за недостатки – исчисляется исходя из
ситуации на дату закрытия сделки.
2) степень раскрытия и способ раскрытия – российская практика по этому вопросу еще не

сложилась. Для иллюстрации, по английскому праву раскрытие считается надлежащим
(и ограничивает ответственность продавца), если оно сделано по стандарту "fair
disclosure" – т.е. для покупателя должна быть очевидна суть недостатка, и он должен
понимать его последствия исходя из прочтения письма о раскрытии информации.
Формулировки, которые используются в очень многих случаях формирования
положений об ограничении ответственности продавца – unless fully, fairly and accurately
disclosed in the disclosure letter.
3) общее и специфическое раскрытие – в информационном письме в части

специфического раскрытия в отношении отдельных заверений, указываются
конкретные ситуации/факты (с приложением документов), за которые продавец не
отвечает. В части "общее раскрытие" стороны указывают, какие факты считаются
раскрытыми покупателю без необходимости предоставления отдельных документов,
таких как аудиторские отчеты, данные публичных реестров (ЕГРЮЛ и ЕГРН) и т.п.
7.19.7 Значение знания покупателя о недостатках актива
Возникает вопрос, может ли продавец в качестве своей защиты заявить тезис о том,
что он не отвечает за недостатки, о которых было известно покупателю (например, в
результате due diligencе или получения информации в ходе интервью с
менеджментом), даже если описание таких недостатков не было включено в письмо о
раскрытии. В английском праве существует дело (Eurocopy plc v. Teesdale), на стадии
предварительного решения которого судья признал, что даже в тех случаях, когда
стороны прямо указали в договоре, что фактическое знание покупателя о некоторых
обстоятельствах, не названных в письме о раскрытии, никоим образом не должно

влиять на размер возмещения, данные положения могут быть проигнорированы судом,
в силу чего возможно снижение соответствующей компенсации. Данный тезис
обосновывался тем, что покупатель, обладающий знанием о недостатках в бизнесе,
предлагая свою цену, либо принял во внимание эти факты, либо принял риски,
связанные с этими фактами.
С точки зрения российского права представляется, что со ссылкой на статью 475 ГК РФ

можно утверждать, что недостатки вещи должны быть оговорены продавцом, т.е.
донесены до покупателя в письменном виде.
В деле ЗАО Донское (16 ААС по делу № А63-1976/2017 от 3 октября 2017 года, дошло
до Верховного суда), суд пришел к выводу, что:
– несмотря на то, что объекты недвижимого имущества ЗАО «Донское» были

обременены ипотекой, предоставление неполной информации о залоге или
непредоставление такой информации не может расцениваться как
предоставление недостоверных заверений об обстоятельствах;
– действуя добросовестно и разумно при заключении договора купли-продажи,

истец был обязан предпринять действия по получению сведений и документов о
состоянии имущества и наличии залога.
Следует отметить, что в описанном деле при детальном рассмотрении представляется,

что у продавца было больше доводов в свою пользу, чем знание продавца о
недостатках проданного актива.
Таким образом, в соответствии с последней практикой (как международной, так и

российской) письмо о раскрытии информации как способ определения рисков за
которые несет ответственность продавец, утрачивает свое значение, так как во
внимание принимается не только информация о недостатках, которая была специально
оговорена продавцом, но и информация которую продавец получили или мог получить
из других источников.
7.20 Возмещение имущественных потерь
Институт возмещения имущественных потерь является альтернативой убыткам, поскольку

позволяет избежать целого ряда проблем, классически присущих взысканию убытков. Данный
институт в структуре сделки может использоваться в сочетании с заверениями21. Согласно
ст. 406.1 ГК РФ в рамках предпринимательской деятельности стороны вправе заключать
соглашения, по которым одна сторона может принять на себя обязательство возместить
имущественные потери другой стороны при наступлении определенных обстоятельств
(например, при предъявлении требований к третьему лицу – компании-цели).
Новый институт позволяет в рамках осуществления предпринимательской деятельности, а

также в связи с корпоративным договором или договором на отчуждение акций (долей)
предусмотреть обязанность возместить имущественные потери, возникшие в связи с
наступлением определенных обстоятельств. Возмещение потерь по правилам ст. 406.1 ГК РФ
не зависит от наличия нарушения обязательства по основной сделке и от причинной связи
между действиями нарушившей стороны и подлежащими возмещению потерями. Кроме того,
соглашение о возмещении потерь не зависит от действительности или заключенности
основного соглашения (в том числе в случаях, когда такое соглашение инкорпорировано в
текст основного договора).
Важно отметить, что возмещение потерь допускается, если будет доказано, что такие потери
были понесены или с неизбежностью будут понесены в будущем22.
21 Однако обязательство о возмещении потерь не может даваться на случай нарушения заверений, что было
отмечено в уже рассмотренном деле ЗАО Донское.
22
Абз. 3 п. 15 Постановление Пленума Верховного Суда РФ от 24.03.2016 N 7 "О применении судами некоторых
положений Гражданского кодекса Российской Федерации об ответственности за нарушение обязательств".
Данным соглашением также можно определить (i) размер возмещения потерь или (ii) порядок
его определения. При этом судебной практикой признается, что порядок определения может
быть установлен посредством указания на обязанность возместить все или часть потерь,
вызванных наступлением соответствующего обстоятельства23.
Данная конструкция обладает рядом безусловных преимуществ (например, прямой запрет

судам уменьшать размер возмещения, если не доказано, что сторона-получатель умышленно
содействовала увеличению потерь) и может быть использована для защиты интересов
покупателя. Однако использование механизма возмещения потерь может быть ограничено
консервативным толкованием ряда прямо не урегулированных вопросов. Так, например,
полностью неясно, должна ли подлежащая уплате сумма в любом случае коррелировать с
размером фактически понесенных имущественных потерь (т.е. не "covenant to pay"). Также
интересен вопрос о соотношении возмещаемых потерь и убытков (который, вероятно, должен
решаться в пользу "зачетного" характера возмещения – если потери возникли в результате
неправомерных действий третьего лица, к стороне, возместившей такие потери, переходит
требование кредитора к такому третьему лицу). Также важным вопросом является возможность
принятия обязательства по возмещению от третьего лица (т.е. не от стороны основной сделки).
7.21 Закрытие сделки
7.21.1 Учет прав на акции в акционерном обществе
В настоящий момент существуют две системы учета прав на акции: учет прав у регистратора и
учет прав у депозитария.
Первая система работает следующим образом: регистратор открывает лицевой счет

владельца для акционера в реестре акционеров. На лицевом счете содержится информация
об акционере и об операциях, которые он производил с ценными бумагами. Учет прав у
регистратора позволяет акционеру обращаться напрямую к обществу для осуществления
своих прав по акциям, потому что в данной системе регистратор, являясь профессиональным
участником рынка ценных бумаг, осуществляет деятельность по ведению реестра владельцев
именных ценных бумаг на основании договора с эмитентом (а не самим акционером).
Деятельность регистратора лицензируется. Регистратор не уполномочен совершать какие-либо
сделки с ценными бумагами. Все сделки должны осуществляться акционером самостоятельно.
Вторая система работает иначе. Как и в предыдущей ситуации регистратор открывает лицевой
счет в реестре акционеров, но это не лицевой счет владельца, а счет номинального держателя
– депозитария. Сам учет прав на акции производится на счете депо у депозитария.
Депозитарий, как и регистратор, является профессиональным участником рынка ценных бумаг.
Он является своего рода посредником в отношениях между акционером и эмитентом.
Несмотря на определенную сложность взаимоотношений, система имеет ряд преимуществ,
поскольку депозитарий вправе оказывать дополнительные услуги акционеру, в частности
брокерские услуги. Депозитарий вправе самостоятельно совершать сделки с ценными
бумагами, в отличие от регистратора. Хранение акций в депозитарии незаменимо при
осуществлении операций с ценными бумагами на организованных торгах. На бирже
совершается великое множество сделок, и если бы не было депозитария, то каждый переход
прав на акции должен был бы учитываться на лицевом счете владельца в реестре акционера
регистратором. Это существенно замедляло бы оборот акций. Кроме того, нужно отметить, что
отношения между акционером и депозитарием возникают на основании депозитарного
договора, сам эмитент стороной этого договора не является.
7.21.2 Регистрация перехода прав на акции
Регистратор обязан вносить в реестр записи о переходе прав собственности на ценные бумаги
при предоставлении передаточного распоряжения и других необходимых документов
предусмотренных правилами ведения реестра24. Право на именную бездокументарную ценную
23
Абз. 4 п. 15 Постановление Пленума Верховного Суда РФ от 24.03.2016 N 7 "О применении судами некоторых
положений Гражданского кодекса Российской Федерации об ответственности за нарушение обязательств".
24
П. 1.4 Положения Банка России от 27.12.2016 N 572-П “О требованиях к осуществлению деятельности по ведению
реестра владельцев ценных бумаг“
бумагу переходит к приобретателю с момента внесения приходной записи по лицевому счету

приобретателя25. Таким образом, заранее определить точный момент перехода прав на акции
невозможно, поэтому в случае оплаты акций покупатель в течение какого-то периода времени
находится в неопределенной ситуации.
Права на ценные бумаги, которые хранятся и (или) права на которые учитываются в

депозитарии, считаются переданными с момента внесения депозитарием приходной записи по
счету депо приобретателя26. Депозитарий обязан совершать операции с ценными бумагами
клиентов (депонентов) только по поручению этих клиентов (депонентов) или уполномоченных
ими лиц, включая попечителей счетов, и в срок, установленный депозитарным договором.
7.21.3 Учет и регистрация прав на доли в обществе с ограниченной ответственностью
Общество с ограниченной ответственностью ведет список участников общества

(самостоятельно или с помощью единой информационной системы нотариата) с указанием
сведений о каждом участнике общества, размере его доли в уставном капитале общества и ее
оплате27. Кроме того, сведения о размере доли участника общества содержатся в ЕГРЮЛ. В
случае возникновения споров по поводу несоответствия сведений, указанных в списке
участников общества, сведениям, содержащимся в ЕГРЮЛ, право на долю устанавливается на
основании сведений, содержащихся в ЕГРЮЛ28.
Сделка, направленная на отчуждение доли, подлежит нотариальному удостоверению путем

составления одного документа, подписанного сторонами29, и в случае несоблюдения
нотариальной формы признается недействительной30. Доля переходит к ее приобретателю с
момента внесения соответствующей записи в ЕГРЮЛ31 на основании заявления нотариуса,
удостоверяющего сделку.
Государственная регистрация осуществляется в срок не более пяти рабочих дней со дня

представления документов в регистрирующий орган32.
7.21.4 Механизмы расчетов
"- Деньги вперёд, – заявил монтёр, – утром – деньги, вечером –

стулья или вечером – деньги, а на другой день утром – стулья.
- А может быть, сегодня – стулья, а завтра – деньги? – пытал
Остап.
- Можно. Но деньги вперед!"
Монтер Мечников. «Двенадцать стульев», Илья Ильф и Евгений

Петров
При завершении сделки (очень часто используется термин "закрытие", на английском языке –
"completion" или "closing") возможны несколько вариантов структурирования расчетов.
В случае, если стороны готовы принимать на себя краткосрочные риски неисполнения другой
стороной (или вмешательства внешних событий в закрытие – например, наложение ареста на
акции или банковские счета), они соглашаются на расчеты одним днем – когда одновременно
происходят два действия:
25
Абз. 6 ст. 29 Федерального закона от 22.04.1996 N 39-ФЗ “О рынке ценных бумаг”.
26
Абз. 3 ст. 29 Федерального закона от 22.04.1996 N 39-ФЗ “О рынке ценных бумаг”.
27
П.1 ст. 31.1. Федерального закона от 08.02.1998 N 14-ФЗ "Об обществах с ограниченной ответственностью" (далее
– "Закон об ООО").
28
П.5 ст. 31 Закона об ООО.
29
Исключение составляет случай, когда во исполнение опциона удостоверяется сначала отдельно оферта, а затем
– акцепт (п. 11 ст. 21 Закона об ООО).
30
П. 11 ст. 21 Закона об ООО.
31
П. 12 ст. 21 Закона об ООО.
32
П.1 ст. 8 Закона об ООО.
1) продавец дает инструкции регистратору или депозитарию о переводе акций на счет

покупателя уступки доли, или дают инструкции нотариусу направить заявление в
ЕГРЮЛ о состоявшейся уступке доли, и
2) покупатель дает инструкции банку о переводе покупной цены на счет продавца.
В случае, если стороны не готовы принимать на себя краткосрочные риски неисполнения

другой стороной (или срок закрытия становится достаточно длительным – например, 5 дней
для регистрации перехода прав на доли в ЕГРЮЛ), стороны могут предпочесть использование
механизмов с участием расчетного агента, который получает денежные средства от покупателя
и передает их продавцу только после зачисления ценных бумаг на счет продавца, таким
образом нивелируя риск неисполнения каждой из сторон или вмешательства третьих лиц в
закрытие.
Российское право предоставляет следующий инструментарий, позволяющий провести расчеты

по сделке:
1) использование счета эскроу (ст. 860.7 ГК РФ) – специального банковского счета, с

которого продавец может снять денежные средства33 только после предоставления
банку документов, подтверждающих переход права собственности на акции/доли к
покупателю, а покупатель может снять деньги только в случае, если акции не перешли
в его собственность в течение согласованного сторонами срока. Наряду с этим, банку
прямо запрещено исполнять распоряжения владельца счета, таким образом, денежные
средства как бы обособляются и распоряжение ими возможно только при наступлении
определенных условий;
2) аккредитив (ст. 867 ГК РФ), выпущенный в пользу продавца, условием раскрытия

которого является предоставление банку документов, подтверждающих переход права
собственности на акции/доли к покупателю.
7.21.5 Иные действия при закрытии сделки
При закрытии сделки, помимо передачи акций, в обычной практике совершаются следующие
действия:
1) смена генерального директора, ключевых позиций в менеджменте и избрание

представителей покупателя в совет директоров/ правление общества;
2) передача покупателю или подтверждение наличия по месту нахождения общества

оригиналов корпоративных документов – устава, протоколов общих собраний
акционеров и заседаний совета директоров и т.п.
Необходимо отметить, что с точки зрения российского законодательства:
1) смена генерального директора может быть произведена за один день по решению

собственника организации или ее уполномоченного органа34 при условии выплаты
компенсации, предусмотренной законом35 (трехкратного среднемесячного заработка)
или договором компенсации. Также, отмечаем, что в ООО гарантированно обеспечить
смену генерального директора в день перехода прав на долю невозможно – возможным
решением может быть, например, обязательство продавца о возмещении потерь в
связи с действиями генерального директора, назначенного продавцом, в период между
моментом перехода прав на долю и назначением представителя покупателя
генеральным директором приобретенного общества;
2) смена иных сотрудников – осуществляется только по решению единоличного

исполнительного органа. Необходимо иметь план на случай, если работник откажется
33
С внесением изменений Федеральным законом от 27.12.2018 514-ФЗ, на счете эскроу стало возможным
депонировать также ценные бумаги.
34
П. 2. ст. 278 Трудового Кодекса.
35
Ст. 279 Трудового Кодекса. При этом выплата установленной компенсации производится только при отсутствии
виновных действий (бездействия) руководителя.
увольняться по соглашению сторон, поскольку увольнение в порядке сокращения штата

может быть длительной и сложной процедурой;
3) смена правления – так же, как и в случае процедуры смены генерального директора,
процедура может быть осуществлена в один день;
4) смена членов совета директоров – если совет директоров был избран кумулятивным
голосованием (а это обязательное требование закона в большинстве случаев), то
переизбрать можно весь совет директоров целиком, а не индивидуальных директоров.
В соответствии с законодательством об акционерных обществах уведомление о созыве
внеочередного общего собрания акционеров для целей переизбрания совета
директоров должно быть направлено акционерам не позднее 75 дней, а в случае, когда
проведение подобного собрания необходимо в силу закона – не позднее 70 дней36 до
даты проведения собрания. Для ООО данный срок составляет 30 дней37.. В результате,
либо стороны (а) созывают собрание для переизбрания совета директоров до
подписания договора купли-продажи, либо (б) соглашаются на существенное
удлинение срока для выполнения предварительных условий, либо (в) принимают на
себя риски, связанные с переизбранием совета директоров через какое-то время после
закрытия сделки.
И, конечно, остается вопрос, за чей счет производятся компенсационные выплаты (включая

"золотые парашюты") увольняемым работникам общества – за счет продавца или покупателя.
При этом нужно иметь в виду, что если в договоре на этот счет нет специальных указаний
(например, корректировок покупной цены, соответствующих заверений и гарантий и т.п.), то
выплаты производит общество (т.е. экономический результат от таких выплат будет относиться
на покупателя).
7.22 Отказ от сделки
В подавляющем большинстве сделок M&A подписание договора и закрытие разнесены по

времени, срок может составлять 2-3 месяца (см. раздел 7.17 “Conditions precedent”.)
Есть много причин (или поводов) для появления желания продавца или покупателя для отказа
от сделки, например:
1) резкое изменение рыночных условий – цен на сырье или продукцию, биржевых

индексов, ставок финансирования;
2) переосмысление покупателем перспектив приобретаемого актива – например на

основе новой для себя информации;
3) изменение законодательного регулирования (режима лицензирования, налоговых

ставок);
4) возникновение проблем внутри приобретаемого актива – уход топ-менеджмента,

техногенные катастрофы, получение существенного убытка);
5) трудности с получением финансирования под сделку.
В практике, можно наблюдать четыре структурных элемента в части отказа от сделки:
1) договорное положение о праве покупателя отказаться от сделки в случае наступления

существенного негативного события ("material adverse change");
2) договорное положение о праве одной стороны отказаться от сделки, уплатив

определенную сумму (“break-up fee”) другой стороне;
3) согласованная договором неустойка за нарушение договора – на практике, в сделках

M&A не используется;
36
Ст. 55 Федерального закона от 26.12.1995 N 208-ФЗ "Об акционерных обществах" (далее – "Закон об АО").
37
Ст.36 Закона об ООО.
4) отсутствие особого договорного регулирование – согласие одной стороны возместить, в

случае нарушения ей свих обязательств, убытки другой стороны.
7.22.1 Существенные негативные события
В качестве существенных негативных событий ("material adverse change") стороны могут

согласовать достаточно широкий список оснований, например: (i) возникновение существенных
убытков в обществе между подписанием и закрытием сделки; (ii) техногенные катастрофы;
(iii) предъявление исков к обществу государственными органами и третьими лицами;
(iv) выявление существенных недостатков в продукции, произведенной обществом (например,
отзыв автомобилей и соответствующие расходы); (v) отзыв лицензии или существенное
изменение лицензионных требований и т.п. Единственное, что практически никогда не удается
согласовать в качестве существенного негативного события – повышение цен на сырье,
используемое обществом, или понижение цен на его продукцию – эти факторы имеют
одинаковое влияние на всех предпринимателей и являются разновидностью
предпринимательского риска, в случае наступления которых любая из сторон может как
выиграть, так и проиграть.
7.22.2 Плата за отказ от договора (“break-up fee”)
Условия о плате за отказ от договора ("break-up fee") позволяет сторонам отказаться от

исполнения договора, уплатив другой стороне определенную денежную сумму. Логика
включения этого положения в договор может быть разной – например, (i) минимизация убытка
стороны в случае наступления событий, существенно влияющих на стоимость бизнеса или
(ii) возмещение расходов и убытков стороны, если другая сторона откажется от сделки.
ГК РФ в п. 3 ст. 310 прямо предусматривает возможность обусловить односторонний отказ от

договора денежной выплатой другой стороне. Вместе с тем, если будет доказано очевидное
несоответствие размера этой денежной суммы неблагоприятным последствиям, вызванным
отказом от исполнения обязательства или изменением его условий, а также заведомо
недобросовестное осуществление права требовать ее уплаты в этом размере, то в таком
исключительном случае суд имеет право отказать в ее взыскании полностью или частично38.
Это положение кажется очень удобным, но, тем не менее, редко используется, поскольку
сторонам сложно предсказать, какая сумма платы за расторжение договора будет
соответствовать рыночным реалиям через определенный период времени – в этом случае
стороны соглашаются с тезисом о возмещении убытков в случае нарушения договора.
7.22.3 Подход к возмещению убытков в случае нарушения договора
Общий подход – под убытками понимаются расходы, которые лицо, чье право нарушено,
произвело или должно будет произвести для восстановления нарушенного права, утрата или
повреждение его имущества (реальный ущерб), а также неполученные доходы, которые это
лицо получило бы при обычных условиях гражданского оборота, если бы его право не было
нарушено (упущенная выгода)39.
В качестве примера, каким образом должны исчисляться убытки при неуплате покупной цены
или непередаче акций, можно привести ст. 524 ГК РФ («Исчисление убытков при расторжении
договора»):
1) если в разумный срок после расторжения договора вследствие нарушения

обязательства продавцом покупатель купил у другого лица по более высокой, но
разумной цене товар взамен предусмотренного договором, покупатель может
предъявить продавцу требование о возмещении убытков в виде разницы между
установленной в договоре ценой и ценой по совершенной взамен сделке;
38
П. 16 Постановления Пленума Верховного Суда РФ от 22.11.2016 N 54 "О некоторых вопросах применения общих
положений Гражданского кодекса Российской Федерации об обязательствах и их исполнении".
39 Ст. 15 ГК РФ
2) если в разумный срок после расторжения договора вследствие нарушения

обязательства покупателем продавец продал товар другому лицу по более низкой, чем
предусмотренная договором, но разумной цене, продавец может предъявить
покупателю требование о возмещении убытков в виде разницы между установленной в
договоре ценой и ценой по совершенной взамен сделке.
Отмечаем для себя, что указанная статья регулирует договор поставки и в определенных
ситуациях ее применение к договорам собственно купли-продажи может быть оспорено (to add
– этот тезис – к уточнению).
7.23 Обязательства продавца после закрытия
7.23.1 Обязательство не конкурировать ("non-compete undertakings")
Логика обязательства не конкурировать заключается в следующем:
- конкурирующая деятельность размывает стоимость проданного бизнеса;
- единственная возможность для продавца передать goodwill (совокупность клиентских

связей и репутации) покупателю – это самому не осуществлять действий, которые он
осуществлял при создании передаваемого goodwill-a.
Российское законодательство использует термин «гудвил» как определение экономической

стоимости репутации предприятия. Например, национальный стандарт РФ ГОСТ Р 58591-2019
"Интеллектуальная собственность. Бухгалтерский учет и нематериальные активы"
(приказ Федерального агентства по техническому регулированию и метрологии от 10 октября
2019 г. N 951-ст) определят goodwill следующим образом:
«3.21 Гудвилл: Актив предприятия/организации, представляющий будущие

экономические выгоды от приобретаемых при объединении бизнеса активов, которые
не поддаются индивидуальной идентификации и отдельному признанию, или будущие
экономические выгоды в результате синергии между приобретенными
идентифицируемыми активами или от активов, которые по отдельности не
удовлетворяют критериям для признания в финансовой отчетности.»
Положение по бухгалтерскому учету "Учет нематериальных активов"

(ПБУ 14/2007) Приложение к приказу Минфина РФ от 27 декабря 2007 г. N 153н определяет
стоимость деловой репутации следующим образом:
42. Для целей бухгалтерского учета стоимость приобретенной деловой репутации

определяется расчетным путем как разница между покупной ценой, уплачиваемой
продавцу при приобретении предприятия как имущественного комплекса (в целом или
его части), и суммой всех активов и обязательств по бухгалтерскому балансу на дату
его покупки (приобретения).
43. Положительную деловую репутацию следует рассматривать как надбавку к цене,

уплачиваемую покупателем в ожидании будущих экономических выгод в связи с
приобретенными неидентифицируемыми активами, и учитывать в качестве отдельного
инвентарного объекта.
Отрицательную деловую репутацию следует рассматривать как скидку с цены,

предоставляемую покупателю в связи с отсутствием факторов наличия стабильных
покупателей, репутации качества, навыков маркетинга и сбыта, деловых связей, опыта
управления, уровня квалификации персонала и т.п.
Обязательство не конкурировать обычно согласовывается в договоре в виде обязанности

продавца не вести деятельность, конкурирующую с деятельностью проданного общества, на
согласованной территории в течение трех-пяти лет после закрытия сделки.
Во многих странах указанное ограничение при согласовании в договоре признается

соответствующим закону и подлежит исковой защите.
В отношении указанного ограничения в российской правовой доктрине обсуждается два

аспекта:
a) является ли обязательство не вести определенную деятельность ограничением

правоспособности или обыкновенным гражданско-правовым обязательством. На наш
взгляд, это обычное гражданско-правовое обязательство, которое полностью
укладывается в понятие обязательства, приведенное в ст. 307 ГК РФ;
b) противоречит ли указанное обязательство правилам антимонопольного регулирования

РФ, в соответствии с которыми "запрещаются соглашения между хозяйствующими
субъектами-конкурентами, если такие соглашения приводят или могут привести к
разделу товарного рынка по территориальному принципу, объему продажи или покупки
товаров, ассортименту реализуемых товаров либо составу продавцов или покупателей
(заказчиков)"40. На настоящий момент ФАС не заняла определенной позиции в
отношении указанной конструкции (хотя соглашение об ограничении конкуренции в
отношении совместных предприятий ФАС рассматривает в качестве допустимого
(см. раздел 10 ниже)).
7.23.2 Обязательство не переманивать сотрудников ("non-solicitation undertakings")
С одной стороны, обязательство не переманивать сотрудников (также, как и обязательство не

конкурировать) направлено на защиту стоимости проданного общества. С другой стороны,
обязательство не переманивать сотрудников противоречит основаниям для отказа в найме на
работу как они сформулированы в Трудовом Кодексе РФ – не допускается "какое бы то ни
было прямое или косвенное ограничение прав … в зависимости от …., а также других
обстоятельств, не связанных с деловыми качествами работников"41. Таким образом,
представляется, что отказ в найме на работу, если к продавцу обращается работник
продаваемой компании, может быть оспорен по основаниям, предусмотренным Трудовым
кодексом РФ, при этом само по себе обязательство не обращаться к работникам с просьбой о
переходе не противоречит статье 307 ГК РФ.
7.23.3 Обязательство не переманивать клиентов, поставщиков или покупателей ("non-

solicitation undertakings")
Это обязательство формулируется в договоре – не переманивать клиентов, поставщиков или

покупателей продаваемого общества и не вмешиваться в отношения общества с ними – также,
как и остальные обязательства после завершения сделки – направлены на сохранение и
консервацию стоимости общества.
7.24 Оговорка о полноте договора ("entire agreement clause")
Данная оговорка является проявлением всеобще признанной и распространенной практики

составления различного рода коммерческих соглашений. С ее помощью стороны фиксируют,
что подписанный ими договор представляет собой полное отражение достигнутых в ходе
переговоров договоренностей, а все ранее достигнутые соглашения в какой-то бы ни было
форме теряют силу. Однако стоит помнить, что применение данной оговорки не исключает
действие императивных норм, регулирующих данные отношения в той или иной сфере
(например, обязанность сторон избегать предоставления неполной или недостоверной
информации в ходе переговоров (ст. 434.1 ГК РФ)).
7.25 Оговорка о дальнейшем содействии ("further assurance”)
В рамках реформы гражданского законодательства в ст. 307 ГК РФ был введен пункт 3,

конкретизирующий уже ранее существующие положения пп. 3-4 ст. 1, ст. 10 ГК РФ. Данные
положения фактически закрепляют на уровне законодательства принцип “further assurance”,
который зачастую находит отражение в договорах, регулируемых правом Англии и Уэльса.
40
Ст. 11 Федерального закона от 26.07.2006 N 135-ФЗ "О защите конкуренции" (далее – "Закон о защите
конкуренции").
41
Ст. 64 Трудового Кодекса РФ.
Так, в рамках данного пункта закрепляется обязанность сторон действовать добросовестно,

(i) учитывая взаимные права и интересы, (ii) взаимно оказывая друг другу необходимое
содействие для достижения цели обязательства и (iii) предоставляя друг другу необходимую
информацию. Нельзя не отметить очевидную пользу, которую может извлечь из данного
положения покупатель, а именно возможность сослаться на обязанность продавца
предоставлять всю возможную информацию о приобретаемом активе даже в отсутствии
прямого соглашения сторон о подобном раскрытии.
7.26 Сальваторская оговорка ("severability clause")
Примером всеобще распространенной договорной практики также является включение в текст

соглашения так называемой "сальваторской оговорки". Суть данного положения состоит в том,
что в случае, если некоторые пункты договора будут признаны недействительными, то это
никоим образом не скажется на иных частях договора. Тем самым стороны для целей ст. 180
ГК РФ прямо признают, что договор был бы заключен и без признанных недействительными
положений. В конечном счете, данная оговорка позволяет сторонам избежать рисков,
связанных с тем, что суд мог признать сделку недействительной в целом.
7.27 Применимое право
Подавляющее большинство международных сделок слияний и поглощений совершается по

английскому праву. Вместе с тем существуют определенные ограничения в выборе
иностранного права в качестве применимого в сделках, совершаемых в отношении акций
долей хозяйственных обществ, зарегистрированных в РФ.
Во-первых, из п. 1 ст. 1186 ГК РФ вытекает, что стороны могут договориться о применении

иностранного права к своим отношениям только в том случае, если в них имеется какой-либо
иностранный элемент. Следовательно, в ситуации, когда сделка слияния и поглощения
совершается между двумя российскими лицами в отношении акций/ долей российского
общества, выбрать иностранное право будет невозможно.
Кроме того, п. 5 ст. 1210 ГК РФ предусматривает, что если все касающиеся существа
отношений сторон обстоятельства связаны только с одной страной, то к отношениям сторон в
любом случае должны применяться императивные нормы права такой страны. Таким образом,
если иностранный элемент и существует, но он не касается существа отношений сторон
(например, если в описанной выше ситуации платеж по сделке проводится за пределами
Российской Федерации), к отношениям сторон будут применяться императивные нормы
российского права.
В дополнение, выбор иностранного права не может противоречить российским нормам

непосредственного применения. К числу таких норм относятся положения российского
законодательства, устанавливающие процедуру получения предварительного согласия со
стороны уполномоченных органов Российской Федерации (например, при установлении
контроля над «стратегическими» обществами).42
Во-вторых, есть существенные вопросы, возникающие в рамках сделок слияний и поглощений,

в отношении которых стороны в принципе не могут выбрать применимое право. К числу таких
вопросов, которые не входят в круг вопросов договорного статута, относятся, в частности:
- форма сделки43 (для сделок по купле-продаже долей в ООО и опционов в отношении

долей в ООО форма сделки является нотариальной);
- вопросы, определяемые на основе личного закона юридического лица44 (например,

требования к наименованию юридического лица; вопросы создания, реорганизации и
ликвидации юридического лица);
42
Ст. 1192 ГК РФ, п. 10 Постановление Пленума Верховного Суда РФ от 09.07.2019 № 24 "О применении норм
международного частного права судами Российской Федерации".
43
П. 2 ст. 1209 ГК РФ.
44
Ст. 1202 ГК РФ.
- момент перехода прав на акции45 (права на акции переходят в момент внесения записи по
лицевому счету/ счету депо приобретателя, в зависимости от того, учитываются ли права
на акции в системе реестра или в системе депозитария), (право на долю в ООО переходит
к покупателю в момент внесения соответствующей записи в ЕГРЮЛ);
- требования к оформлению передаточного распоряжения и поручения на оформление

депозитарием операции перевода ценных бумаг;
- необходимость получения нотариально заверенного согласия супруга для сделок в

отношении общего имущества супругов, подлежащих нотариальному удостоверению или
государственной регистрации46.
В-третьих, если сделка слияния и поглощения структурируется как сделка по приобретению

предприятия как имущественного комплекса, то такая сделка может быть подчинена только
российскому праву. Это следует из п. 2 ст. 1213 ГК РФ, в соответствии с которым к договорам в
отношении недвижимого имущества47, находящегося на территории России, применяется
российское право. Аналогичное требование будет применяться к сделке слияния и
поглощения, структурированной как сделка по приобретению имущества, в части передачи
прав на объекты недвижимости.
7.28 Разрешение споров, возникающих из сделок слияний и поглощений
7.28.1 Рассмотрение споров в российских государственных судах
Если сделка структурируется как купля-продажа акций/ долей в обществе, то споры,

возникающие из такой сделки, будут подпадать под категорию корпоративных споров, а именно
под такой вид корпоративных споров как "споры, связанные с принадлежностью акций, долей в
уставном (складочном) капитале хозяйственных обществ и товариществ, <…> в частности
споры, вытекающие из договоров купли-продажи акций, долей в уставном (складочном)
капитале хозяйственных обществ, партнерств, товариществ <…>"48. При этом не являются
корпоративными споры об уменьшении покупной цены акций по договору купли-продажи акций,
при отсутствии в предмете спора вопросов об установлении принадлежности акций, их
обременений или реализации вытекающих из них прав.49
Споры из сделки купли-продажи акций/ долей общества будут рассматриваться по правилам

главы 28.1 АПК РФ о корпоративных спорах. Компетенцией на разрешение такого спора будет
обладать арбитражный суд по адресу общества, в отношении акций/ долей которого возник
спор50.
Споры из сопутствующих соглашений (например, из соглашения о ведении переговоров,

соглашения о конфиденциальности, предварительного договора, гарантий в отношении
переданных акций51) корпоративными спорами не являются и будут рассматриваться по общим
правилам АПК РФ (или ГПК РФ, если стороной спора является гражданин, не имеющий статуса
индивидуального предпринимателя).
Споры из сделок слияний и поглощений, структурированных как приобретение имущества или

предприятия как имущественного комплекса, рассматриваются по месту нахождения
недвижимого имущества/ предприятия как имущественного комплекса52 с учетом правил
определения подведомственности.
7.28.2 Рассмотрение споров в третейских судах и международном коммерческом арбитраже
45
Ст. 29 Федерального закона от 22.04.1996 N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг".
46
П. 3 ст. 35 СК РФ.
47
Согласно п. 1 ст. 132 ГК РФ предприятие как имущественный комплекс признается недвижимостью.
48
П. 2 ч. 1 ст. 225.1 АПК РФ.
49
Определение ВС РФ от 06.02.2018 № 5-КГ17-218, Постановление Арбитражного суда Западно-Сибирского округа
от 23.04.2018 № А45-24558/2017.
50
Ч. 4.1 ст. 38 АПК РФ.
51
Определение ВС РФ от 06.02.2018 № 5-КГ17-218.
52
Ч. 1 ст. 38 АПК РФ; ч. 1 ст. 30 ГПК РФ.
В результате проведенной в 2016 г. российской арбитражной реформы53 было признано, что

споры, вытекающие из договоров купли-продажи акций/ долей российских обществ могут быть
переданы на рассмотрение третейского суда или международного коммерческого арбитража,
т.е. являются арбитрабельными54. Исключение составляют споры из купли-продажи акций/
долей "стратегических" обществ, о которых речь пойдет ниже, если такие сделки купли-
продажи требовали предварительного согласования в соответствии с Федеральным законом
№ 57-ФЗ от 29 апреля 2008 г. "О порядке осуществления иностранных инвестиций в
хозяйственные общества, имеющие стратегическое значение для обеспечения обороны
страны и безопасности государства"55.
Для передачи спора в третейский суд (международный коммерческий арбитраж) требуется

соглашение сторон – отдельное третейское (арбитражное) соглашение либо третейская
(арбитражная) оговорка, содержащаяся в тексте договора о купле-продаже акций. На практике
оба типа часто именуют одним термином – "арбитражное соглашение".
Важно отметить, что на рассмотрение международного коммерческого арбитража могут быть

переданы только такие споры, которые имеют иностранный элемент. Критерии такого
иностранного элемента установлены п. 3 ст. 1 Закона РФ № 5338-1 от 7 июля 1993 г. "О
международном коммерческом арбитраже" (далее – "Закон о международном коммерческом
арбитраже"). Применительно к спорам, вытекающим из купли-продажи акций/ долей
российских обществ, скорее всего, актуален будет лишь один из этих критериев – нахождение
коммерческого предприятия хотя бы одной стороны спора за пределами Российской
Федерации.
При отсутствии иностранного элемента спор будет квалифицироваться как третейский спор.
Причем само по себе место арбитража за пределами Российской Федерации не превращает
спор из третейского в международный коммерческий арбитражный спор. При отсутствии
иностранного элемента стороны не могут выбрать место арбитража за границей. В противном
случае, имеется высокий риск того, что когда соответствующее арбитражное решение поступит
в Российскую Федерацию для его признания и приведения в исполнение, российский суд в
признании и приведении в исполнение откажет.
Особенностью арбитрабельных корпоративных споров является то, что они могут

рассматриваться только в так называемом институциональном арбитраже (по терминологии
Закона об арбитраже – в арбитраже, администрируемом постоянно действующим
арбитражным учреждением)56 и не могут рассматриваться в арбитраже ad hoc (по
терминологии Закона об арбитраже – в арбитраже (третейском разбирательстве),
осуществляемом третейским судом, образованным сторонами для разрешения конкретного
спора)).
Место арбитража для споров из договоров купли-продажи акций/ долей российских обществ
может быть в Российской Федерации или в другой юрисдикции (но, как указано выше, в
последнем случае в споре должен присутствовать иностранный элемент) в зависимости от
того, какой выбор будет сделан сторонами, или, в отсутствии соглашения сторон, как место
арбитража будет определено в соответствии с регламентом соответствующего арбитражного
института.
Закон об арбитраже предусмотрел, что постоянно действующее арбитражное учреждение

может осуществлять деятельность на территории Российской Федерации только при наличии
53
Реформа была осуществлена посредством принятия Федерального закона № 382-ФЗ от 29 декабря 2015 г. "Об
арбитраже (третейском разбирательстве) в Российской Федерации" (далее – "Закон об арбитраже") и
Федерального закона № 409-ФЗ от 29 декабря 2015 г. "О внесении изменений в отдельные законодательные акты
Российской Федерации и признании утратившим силу пункта 3 части 1 статьи 6 Федерального закона "О
саморегулируемых организациях" в связи с принятием Федерального закона "Об арбитраже (третейском
разбирательстве) в Российской Федерации".
54
Ч. 2 ст. 225.1 АПК РФ.
55
П. 3 ч. 2 ст. 225.1 АПК РФ.
56
Ч. 5 ст. 225.1 АПК РФ.
специального разрешения Правительства Российской Федерации57. На момент подготовки

настоящей работы из ведущих зарубежных арбитражных институтов разрешение
Правительства РФ получили Гонконгский международный арбитражный центр и Венский
международный арбитражный центр. Соответственно, возникает вопрос о том, что происходит,
если стороны передали спор на рассмотрение в арбитражный институт, который такое
разрешение Правительства Российской Федерации не получил. В этом случае, с одной
стороны, такой арбитраж будет рассматриваться как арбитраж ad hoc (а, как было указано
выше, для корпоративных споров рассмотрение в арбитраже ad hoc не допускается)58, а с
другой стороны, решение, вынесенное в рамках такого арбитража после 1 ноября 2017 г.,
будет считаться "принятым с нарушением процедуры арбитража, предусмотренной Законом
об арбитраже"59. Следовательно, такое решение будет оспорено или признано не
подлежащим признанию и исполнению в Российской Федерации.
С учетом того, что Закон об арбитраже предусматривает требования для разбирательств с

местом арбитража в России, негативные последствия, вытекающие из нарушения требования о
получении разрешения Правительства РФ, должны применяться только к спорам с местом
арбитража в России. Однако в отсутствие четкого указания закона существует риск того, что
такие негативные последствия могут быть применены и к разбирательствам с местом
рассмотрения за границей. При этом непризнание в Российской Федерации арбитражного
решения, принятого по итогам такого разбирательства, оставляет возможность для его
признания за рубежом.
Как было указано выше, споры из сопутствующих соглашений (соглашения о ведении

переговоров, соглашения о конфиденциальности, предварительного договора), а также сделок,
связанных с приобретением имущества или предприятия как имущественного комплекса,
корпоративными спорами не являются. Соответственно, к ним применяются общие правила
Закона об арбитраже и Закона о международном коммерческом арбитраже о передаче в
институциональный арбитраж или арбитраж ad hoc.
8. СТРУКТУРИРОВАНИЕ СДЕЛОК M&A В ЗАВИСИМОСТИ ОТ ТИПА ИНВЕСТОРОВ
Сделки M&A – одни из немногих видов сделок (в отличие, например, от кредитных), в которых
есть общепризнанные принципы структурирования, но отсутствует универсальная стандартная
детальная модель взаимодействия между сторонами. С одной стороны, это связано с тем, что
цели, которые преследуют стороны, могут быть различными, а с другой – нет ни одного
бизнеса, который бы почти не отличался от другого.
Вместе с тем в области M&A можно выделить несколько типичных ситуаций/инвесторов,

которые обладают определенными особенностями:
1) стратегические инвесторы – приобретается контрольный пакет либо неконтрольный

пакет с возможностью увеличения до контрольного, активное участие инвестора в
операционном управлении обществом (зачастую смена менеджмента), заранее
согласовывается широкий список интеграционных мероприятий. Стратегические
инвесторы готовы заплатить за актив больше, чем другие типы инвесторов, в
частности, в контексте ожидаемого эффекта масштаба и других синергетических
эффектов (в частности вследствие включения приобретенного общества в глобальную
систему закупок);
2) сделки фондов частных инвестиций ("private equity funds") – очень часто приобретается
миноритарный или блокирующий пакет, покупатель обеспечивает себе ликвидность
своего пакета (включая право обратной продажи продавцу по опциону "пут"), фонды
обычно не принимают активного участия в управлении операционной деятельностью
общества, видя свою основную задачу в проведении по согласованию с другими
57
П. 1 ст. 44 Закона об арбитраже. Вопросы, связанные с получением такого разрешения, урегулированы Законом
об арбитраже, Приказом Минюста России № 165 от 13 июля 2016 г. "О Совете по совершенствованию третейского
разбирательства" и Постановлением Правительства № 577 от 25 июня 2016 г.
58
П. 3 ст. 44 Закона об арбитраже.
59
П. 13 и п. 15 ст. 52 Закона об арбитраже.
акционерами мероприятий, направленных на повышение эффективности

хозяйственной деятельности и увеличение стоимости общества;
3) финансовые инвесторы – такие инвесторы не принимают участия в оперативном

управлении обществом, полагаясь, прежде всего, на действия менеджмента и
мажоритарного акционера по увеличению стоимости общества;
4) LBO ("leveraged buy-out"): – сделки с использованием большого объема заемных

средств, при этом основным отличием таких сделок является то, что они
структурируются таким образом, что должником по привлеченным средствам
становится не покупатель, а приобретенное им общество;
5) MBO ("management buy-out") – выкуп общества менеджментом с использованием

заемных средств по структуре финансирования часто аналог LBO.
9. СДЕЛКИ С АКЦИЯМИ ПУБЛИЧНЫХ ОБЩЕСТВ
В сделках с акциями публичных компаний и при анализе применимых правил необходимо

уточнять следующие вопросы:
1) допускает ли законодательство частные сделки с крупными пакетами акций публично

торгуемых компаний или необходимо публичное предложение всем акционерам
общества;
2) если необходимо сделать обязательное предложение, то по какой цене;
3) каким образом раскрывается информация о получении обязательного предложения;
4) действия совета директоров / менеджмента после получения предложения;
5) есть ли ограничения в сделках или корпоративных действиях, которые общество или

акционеры могут предпринимать в ходе обязательного предложения;
6) могут ли третьи лица вмешаться в процесс обязательного предложения, например,

предложить более высокую цену;
7) роль государственных органов в процессе направления обязательного предложения;
8) каковы последствия того, что обязательное предложение не было направлено.
9.29 Приобретение более 30% акций общества
1. Добровольное предложение (“voluntary tender offer”)
Добровольное предложение может быть сделано лицом, намеревающимся приобрести более

30% общего количества обыкновенных и привилегированных акций общества,
предоставляющих право голоса (с учетом акций, принадлежащих данному лицу и его
аффилированным лицам).
Обязательства приобретателя по оплате приобретаемых акций должны быть обеспечены

банковской гарантией, срок действия которой должен истекать не ранее чем через 6 (шесть)
месяцев после истечения срока оплаты приобретаемых ценных бумаг, указанного в
добровольном предложении. Данная банковская гарантия не может быть отозвана, равно как и
объем ответственности по ней не может быть уменьшен в случае, если, например, один из
акционеров предоставит отказ от своего права продать свои акции в ходе добровольного либо
обязательного предложения.
2. Обязательное предложение (“mandatory tender offer”)
Обязательное предложение (предложение о выкупе всех оставшихся акций общества) должно

быть сделано лицом, которое приобрело более 30%, 50%, 75% общего количества
обыкновенных и привилегированных акций общества, предоставляющих право голоса (с
учетом акций, принадлежащих данному лицу и его аффилированным лицам).
Предложение должно содержать информацию о лицах, являющихся акционерами/участниками

компании приобретателя (в том числе должна раскрываться структура оффшорного владения),
сведения об акциях общества, принадлежащих приобретателю и его аффилированным лицам,
сведения о гаранте, предоставившем банковскую гарантию (требования к банковской гарантии
совпадают с соответствующими требованиями, предъявляемыми при совершении
добровольного предложения).
Если акции общества обращаются на торгах, цена выкупаемых акций, указанная в

обязательном предложении, не может быть ниже наивысшей из:
1) средневзвешенной цены, определенной по результатам торгов организатора торговли

на рынке ценных бумаг за шесть месяцев, предшествующих дате направления
обязательного предложения в Банк России;
2) наибольшей цены, по которой лицо, направившее обязательное предложение, или его

аффилированные лица приобрели или приняли на себя обязанность приобрести
ценные бумаги в течение шести месяцев, предшествующих дате направления в
общество обязательного предложения.
Обязательное предложение распространяется только на случаи приобретения таких пакетов

акций, которые позволяют лицу преодолеть 30%, 50% и 75% барьеры накопления акций.
3. Общие положения, распространяющиеся на добровольное и обязательное

предложение
Адресованное акционерам добровольное или обязательное предложение направляется в

публичное акционерное общество, которое пересылает его акционерам вместе с
рекомендациями совета директоров общества, содержащими оценку условий добровольного
или обязательного предложения.
С момента, когда добровольное или обязательное предложение было сделано и до момента

истечения срока его принятия, лицо, сделавшее предложение, не вправе приобретать акции
общества, в отношении которого данное добровольное или обязательное предложение было
сделано на условиях, отличных от условий, указанных в соответствующем добровольном или
обязательном предложении.
После получения обществом добровольного или обязательного предложения, следующие

решения могут быть приняты только общим собранием акционеров:
1) Увеличение уставного капитала общества путем размещения дополнительных акций;
2) Размещение обществом ценных бумаг, конвертируемых в акции, в том числе опционов;
3) Одобрение сделки или нескольких взаимосвязанных сделок, связанных с

приобретением, отчуждением или возможностью отчуждения обществом прямо либо
косвенно имущества, стоимость которого составляет 10 и более процентов балансовой
стоимости активов общества;
4) Одобрение сделок, в совершении которых имеется заинтересованность;
5) Приобретение обществом размещенных акций в случаях, предусмотренных Законом об

АО;
6) Увеличение вознаграждения лицам, занимающим должности в органах управления

общества, установление условий прекращения их полномочий, в том числе
установление или увеличение компенсаций, выплачиваемых этим лицам, в случае
прекращения их полномочий.
9.30 Принудительный выкуп акций после приобретения 95% акций общества

(“squeeze-out”)
1. Обязанность лица, которое приобрело более 95% акций общества, выкупить

оставшиеся акции по требованию их владельцев
Лицо, которое в результате обязательного или добровольного предложения о приобретении

всех акций общества стало обладателем более 95% акций общества, обязано выкупить
оставшиеся акции и конвертируемые в акции эмиссионные ценные бумаги по требованию их
владельцев. Такое лицо должно направить миноритарным акционерам уведомление о наличии
у них соответствующего права требования.
Минимальная цена выкупаемых акций определяется в том же порядке, как и минимальная цена
акций, указываемая в обязательном предложении. При этом цена не может быть меньше цены,
по которой такие ценные бумаги приобретались на основании добровольного или
обязательного предложения, в результате которого указанное лицо стало владельцем более
95% акций, или наибольшей цены, а также цены по которой указанное лицо или его
аффилированные лица приобрели либо обязались приобрести эти ценные бумаги после
истечения срока принятия добровольного или обязательного предложения.
2. Право лица, которое приобрело более 95% акций общества, потребовать продажи ему
оставшихся акций
Лицо, которое в результате обязательного или добровольного предложения о приобретении

всех акций общества стало обладателем более 95% акций общества, вправе потребовать у
миноритарных акционеров продать ему оставшиеся акции общества и конвертируемые в акции
эмиссионные ценные бумаги. Условием возникновения такого правя является приобретение
покупателем не менее чем 10 процентов общего количества акций публичного общества в
результате принятия миноритарными акционерами соответствующего добровольного
предложения или обязательного предложения.
В целях осуществления данного права мажоритарный акционер должен направить

миноритарным акционерам требование продать ему оставшиеся ценные бумаги. Минимальная
цена выкупаемых акций определяется в таком же порядке, как и минимальная цена акций,
принудительно выкупаемых лицом, сделавшим добровольное или обязательное предложение.
Оплата выкупаемых ценных бумаг осуществляется только деньгами. Владелец ценных бумаг,
не согласившийся с ценой выкупаемых ценных бумаг, вправе обратиться в суд с иском о
возмещении убытков, причиненных в связи с ненадлежащим определением цены выкупаемых
ценных бумаг.
9.31 Государственный контроль и последствия ненаправления обязательного

предложения
Добровольное предложение, обязательное предложение, требование о принудительном

выкупе акций до направления их в общество должны быть представлены в Банк России для
утверждения.
Кодекс об административных правонарушениях содержит состав административного

правонарушения, который устанавливает ответственность за нарушение правил приобретения
более 30% акций открытого акционерного общества – до пятисот тысяч рублей.
Закон прямо предусматривает, что лицо, которое приобрело более 30% акций публичного
общества, имеет право голоса только в отношении 30% акций общества, до тех пор, пока оно
не направит обязательное предложение. Указанное положение распространяется и на случаи,
когда указанное лицо владеет акциями совместно со своими аффилированными лицами.
Поскольку указанное ограничение является специальным видом ответственности, общие виды
ответственности в виде признания сделки недействительной, или принуждения к исполнению
обязательства, или возмещения убытков не должны применяться. Способ защиты в виде
предъявления иска об исполнении обязанности направить обязательное предложение
бесперспективен как в рамках гражданско-правового спора60, так и административного61.
60
См.: Постановление ФАС Московского округа от 08.07.2015 по делу N А40-60292/14; Постановление ФАС
Московского округа от 06.08.2014 по делу N А40-97919/13; Определение ВАС РФ от 25.08.2009 N ВАС-9041/09 по
делу N А41-10327/08; Определение ВС РФ от 23.12.2014 N 305-ЭС14-4318 по делу N А40-97919/2013.
61
См.: Постановление Девятого арбитражного апелляционного суда от 30.04.2014 по делу N А40-126649/13;
Определение ВС РФ от 02.09.2014 N 305-ЭС14-733 по тому же делу; Постановление ФАС Уральского округа от
09.09.2009 по делу N А60-6003/2009-С2.
Закон говорит о возможности взыскания убытков, но только в контексте ст. 83.4 (п.6 Закона об
АО), в соответствии с которой убытки возмещаются в случае несоответствия требованиям
закона добровольного или обязательного предложения или договора о приобретении ценных
бумаг, заключенного на основании такого предложения. Закон не оговаривает возможность
взыскания убытков в ситуации, когда обязательное предложение вообще не было направлено.
К сожалению, практика применения этих норм, хоть и не слишком объемная на сегодняшний
день, показывает, что механизм взыскания убытков работает неэффективно и не позволяет
участникам общества полноценно защитить свои права62. Вместе с тем, есть Постановление
Федерального арбитражного суда Московского округа от 17 февраля 2014 г. N Ф05-184/14 по
делу N А40-121504/2012 в котором суд обязал приобретателя свыше 30% акций возместить
убытки акционера, которому он не направил обязательное предложение.
10. СОГЛАСИЯ ГОСУДАРСТВЕННЫХ ОРГАНОВ В СДЕЛКАХ М&A
Антимонопольные вопросы в сделках M&A
10.32 Контроль за экономической концентрацией
Критерии сделок, подлежащих предварительному согласованию с Федеральной

антимонопольной службой (ФАС России), содержатся в статье 2863 Закона о защите
конкуренции64.
Закон выделяет следующие регулируемые сделки:
1) Приобретение акций (долей) российского хозяйственного общества (более 25%, 50%

или 75% голосующих акций российского акционерного общества; более 1/3, 50% или
2/3 долей российского общества с ограниченной ответственностью);
2) Получение в собственность, пользование или во владение основных производственных

средств (за некоторыми исключениями) и (или) нематериальных активов,
расположенных в России и составляющих более 20% балансовой стоимости основных
производственных средств и нематериальных активов такого хозяйственного общества;
3) Приобретение прав определять условия осуществления предпринимательской

деятельности или функции исполнительного органа российского хозяйственного
общества;
4) Приобретение более 50% голосующих акций (долей) хозяйственного общества,

зарегистрированного за пределами территории Российской Федерации (или прав
определять условия осуществления предпринимательской деятельности или функции
исполнительного органа такого хозяйственного общества), которое поставило товары
на российскую территорию в сумме более 1 миллиарда рублей в течение года,
предшествующего году, в котором планируется совершить сделку.
Указанные регулируемые сделки подлежат предварительному согласованию с ФАС России,

если достигнуты следующие пороговые значения:
1) Суммарная стоимость активов по последним балансам приобретателя, объекта

экономической концентрации65 и их групп лиц превышает 7 миллиардов рублей, и при
этом суммарная стоимость активов объекта экономической концентрации и его группы
лиц превышает 400 миллионов рублей; или
2) Суммарная выручка от реализации товаров за последний календарный год,

предшествующий сделке, приобретателя, объекта экономической концентрации и их
62
См.: Постановление ФАС Московского округа от 14.07.2009 по делу N А40-72190/08-62-632, Постановление
Девятого арбитражного апелляционного суда от 17.04.2009 по тому же делу, Постановление ФАС Северо-
Западного округа от 02.10.2015 по делу N А56-21046/2014, Постановление ФАС Уральского округа от 10.01.2012
по делу N А60-14962/2011 и др.
63
Речь идет о сделках в отношении хозяйственных обществ, которые не являются финансовыми организациями.
64
Федеральный закон № 135-ФЗ “О защите конкуренции” от 26 июля 2006 г.
65 То есть, лица, чьи акции или активы, или права в отношении которого приобретаются в ходе планируемой сделки.
групп лиц превышает 10 миллиардов рублей, и при этом суммарная стоимость активов
объекта экономической концентрации и его группы лиц превышает 400 миллионов
рублей.
Схожий круг регулируемых сделок выделяется в Законе о защите конкуренции и при

приобретениях, касающихся финансовых организаций. Величины стоимости активов
финансовых организаций, при превышении которых регулируемые сделки будут подлежать
предварительному согласованию, установлены в Постановление Правительства РФ № 1072 от
18 октября 2014 г.
Законом о защите конкуренции исключена необходимость согласовывать некоторые

внутригрупповые сделки, даже если они отвечают описанным выше критериям.
С января 2016 г. законодательно также закреплена обязанность по предварительному

согласованию заключения соглашения о совместной деятельности на территории Российской
Федерации, если такое соглашение заключается между конкурентами и при этом:
1) Суммарная стоимость их активов (с учетом их групп лиц) по последним балансам

превышает 7 миллиардов рублей; или
2) Суммарная выручка таких хозяйствующих субъектов и их групп лиц от реализации

товаров за календарный год, предшествующий году заключения соглашения,
превышает 10 миллиардов рублей.
Ответственность за получение предварительного согласия ФАС России лежит на

приобретателе. Первоначальный срок рассмотрения ходатайства составляет 30 дней. Если в
течение указанного срока ФАС России увидит признаки того, что заявленная к согласованию
сделка может привести к ограничению конкуренции, то срок рассмотрения ходатайства может
быть продлен еще на 2 месяца. При рассмотрении особо сложных сделок, влекущих
негативные эффекты для конкуренции на рынках ФАС России может принять решение о
приостановлении рассмотрения ходатайства и выдаче списка условий, которые должны быть
выполнены сторонами до возобновления рассмотрения ходатайства (например, условия об
отчуждении активов, или о передаче прав на объекты интеллектуальной собственности). Срок
выполнения таких условий может составлять до 9 месяцев. Если заявленная к согласованию
сделка подлежит также согласованию Правительственной комиссией по контролю за
осуществлением иностранных инвестиций (далее – "Правительственная комиссия") (см.
более подробно об этом в следующем разделе), то срок рассмотрения ходатайства
продлевается до принятия решения по сделке Правительственной комиссией.
По итогам рассмотрения ходатайства могут быть приняты следующие решения:
1) об удовлетворении ходатайства;
2) об удовлетворении ходатайства с одновременной выдачей предписания;
3) об отказе в удовлетворении ходатайства.
10.33 Контроль за иностранными инвестициями
Российское законодательство уделяет особое внимание регулированию иностранных

инвестиций в российскую экономику.
Основными законодательными актами, которые регулируют иностранные инвестиции в

Российскую Федерацию, являются:
1) Закон о стратегических инвестициях66;
2) Закон об иностранных инвестициях67.
66
Федеральный закон № 57-ФЗ “О порядке осуществления иностранных инвестиций в хозяйственные общества,
имеющие стратегическое значение для обеспечения обороны страны и безопасности государства” от 29 апреля
2008 г. (далее - “Закон о стратегических инвестициях”).
Закон о стратегических инвестициях выделяет 47 видов деятельности, осуществление которых

относит общество к категории "стратегических" для обороны страны и безопасности
государства. Установление иностранными инвесторами контроля в отношении таких обществ
требует предварительного согласия Правительственной комиссии.
Критерии контроля также установлены в Законе о стратегических инвестициях. Так,

"стратегическое" общество считается находящимся под контролем, если контролирующее
лицо:
 Имеет право прямо или косвенно распоряжаться более чем 50% общего количества
голосов, приходящихся на голосующие акции (доли), составляющие уставный капитал
"стратегического" общества;
 Имеет право прямо или косвенно распоряжаться менее чем 50% общего количества
голосов, приходящихся на голосующие акции (доли), составляющие уставный капитал
"стратегического" общества, однако соотношение количества голосов, которое
приходится на голосующие акции (доли) контролирующего лица с количеством голосов,
которое приходится на голосующие акции других акционеров (участников) таково, что
контролирующее лицо имеет возможность определять решения, принимаемые
"стратегическим" обществом;
 Получило право или полномочие определять решения, принимаемые "стратегическим"

обществом, в том числе условия осуществления им предпринимательской
деятельности;
 Имеет право назначать единоличный исполнительный орган и (или) более чем 50%
состава коллегиального исполнительного органа "стратегического" общества и (или)
имеет безусловную возможность избирать более чем 50% состава совета директоров
(наблюдательного совета) или иного коллегиального органа управления
"стратегического" общества;
 Осуществляет полномочия управляющей компании контролируемого лица.
Пониженные пороги установлены в отношении контроля над "стратегическими" обществами-

недропользователями. Для установления контроля в отношении "стратегического"
недропользователя достаточно распоряжаться 25% и более общего количества голосов, а
также иметь право назначать 25% и более состава коллегиального исполнительного органа и
(или) иметь безусловную возможность избирать 25% и более состава совета директоров
(наблюдательного совета) или иного коллегиального органа управления68.
Помимо установления контроля, предварительному согласованию с Правительственной

комиссией также подлежат сделки в отношении имущества, которое относится к основным
производственным средствам "стратегического" общества, и стоимость которого составляет
25% и более балансовой стоимости активов такого хозяйственного общества, определенной на
последнюю отчетную дату по данным его бухгалтерской отчетности.
Ответственность за получение согласия Правительственной комиссии на осуществление

сделки лежит на приобретателе. Ходатайство подается в ФАС России, где проводится
первоначальный анализ (в частности, осуществляется проверка его на комплектность, анализ
на предмет установления контроля над "стратегическим" обществом) при взаимодействии с
Министерством обороны Российской Федерации и Федеральной службой безопасности, после
чего ходатайство вместе с заключениями соответствующих государственных органов
направляется в Правительственную комиссию, которая выносит решение по сделке.
Срок рассмотрения ходатайства по Закону о стратегических инвестициях составляет 3 месяца,

который по решению Правительственной комиссии может быть продлен еще на 3 месяца. На
практике скорость рассмотрения ходатайства зависит от расписания заседаний
67
Федеральный закон № 160-ФЗ “Об иностранных инвестициях в Российской Федерации” от 9 июля 1999 г. (далее -
“Закон об иностранных инвестициях”).
68
Прочие критерии контроля, указанные в отношении обычных “стратегических” обществ, применимы и к
“стратегическим” обществам-недропользователям.
Правительственной комиссии. Решение о проведении заседания Правительственной комиссии

принимается председателем Правительственной комиссии либо, по его указанию,
заместителем председателя.
После того, как согласованная сделка была закрыта, о ней следует направить уведомление в
течение 45 дней с момента совершения сделки.
Помимо необходимости уведомления о закрытии предварительно одобренной сделки,

необходимо также направить уведомление в случаях приобретения 5% и более акций (долей)
"стратегических" обществ (даже если такая сделка не требовала предварительного согласия
Правительственной комиссии).
Отдельные ограничения установлены в отношении инвестиций государственных иностранных

инвесторов, а с 12 июня 2018 г. – и для иностранных инвесторов, не раскрывающих ФАС
России информацию о своих выгодоприобретателях, бенефициарных владельцах и
контролирующих лицах69, и лиц под контролем таких "специальных" инвесторов. Законом о
стратегических инвестициях таким "специальным" иностранным инвесторам запрещено
устанавливать контроль над "стратегическими" обществами, а также установлены пониженные
пороги, при которых необходимо получать предварительное согласие Правительственной
комиссии на сделки. Правила раскрытия такой информации утверждены Постановлением
Правительства РФ № 1456 от 1 декабря 2018 г. Согласно позиции ФАС России, частный
иностранный инвестор, намеревающийся совершить сделку, должен оценить необходимость
ее предварительного согласования с точки зрения пониженных пороговых значений,
установленных для "специальных" иностранных инвесторов. Если такое согласование
требуется, иностранному инвестору необходимо предварительно (за 30 дней до планируемой
даты совершения сделки) раскрыть информацию о своих выгодоприобретателях,
бенефициарных владельцах и контролирующих лицах, чтобы обеспечить применение к сделке
режима, предусмотренного для обычных иностранных инвесторов.
Помимо этого, иностранным государственным инвесторам требуется отдельное согласие по

Закону об иностранных инвестициях, на прямое или косвенное приобретение более чем 25%
общего количества голосов, приходящихся на голосующие акции (доли), составляющие
уставный капитал любого (даже не "стратегического") российского хозяйственного общества,
или иной возможности блокировать решения органов управления такого хозяйственного
общества. ФАС России интерпретирует понятие "приобретение" для целей указанного
согласования по Закону об иностранных инвестиций широко и включает в него также
приобретение акций (долей) в ходе создания российского хозяйственного общества. Таким
образом, иностранный государственный инвестор, намеревающийся создать российское
хозяйственное общество и получить в таком обществе более 25% акций (долей) также обязан
направить в ФАС России ходатайство о предварительном согласовании приобретения акций
(долей) в ходе создания. Ходатайство, которое требуется по Закону об иностранных
инвестициях, подается согласно процедуре, предусмотренной Законом о стратегических
инвестициях. При этом, если ФАС России в ходе первоначального анализа устанавливает, что
хозяйственное общество, в отношении которого совершается сделка не является
"стратегическим", ходатайство возвращается, что и считается надлежащим согласованием
сделки по Закону об иностранных инвестициях.
В соответствии со ст. 6 Закона об иностранных инвестициях у председателя

Правительственной комиссии появилось право принимать решение о необходимости
согласования любой сделки любого иностранного инвестора в отношении любого российского
общества, если это требуется для обеспечения обороны страны и безопасности государства.
После получения соответствующего решения Правительственной комиссии ФАС России как
уполномоченный орган в течение трех рабочих дней должна уведомить иностранного
инвестора о необходимости согласования сделки. Сделки, совершенные с нарушением
данного требования, являются ничтожными. К ним также могут быть применены иные
последствия, предусмотренные Законом о стратегических инвестициях.
69 Понятия "контроль" и "контролирующее лицо" используются в тех же значениях, что и в статьях 3 и 5 Закона о
стратегических инвестициях. Понятия "выгодоприобретатель" и "бенефициарный владелец" используются в
значениях, указанных в ст. 3 Федерального закона № 115-ФЗ "О противодействии легализации (отмыванию)
доходов, полученных преступным путем, и финансированию терроризма" от 7 августа 2001 г.
На практике еще предстоит определить, к какому кругу сделок может быть потенциально
применимо данное дополнение. Может ли оно, к примеру, охватывать не подлежащие
согласованию миноритарные инвестиции в стратегические общества, либо инвестиции
государственных инвесторов в любые общества, если такие инвесторы происходят из
определенных государств, либо вообще любые иностранные инвестиции в определенные
сферы, пока не являющиеся "стратегическими", но потенциально важные с точки зрения
обеспечения обороны страны и безопасности государства. Также интересно, как технически
данное дополнение будет работать на практике, – очевидно, что здесь немаловажную роль
должна сыграть деятельность ФАС России по мониторингу планируемых к совершению сделок
иностранных инвесторов.
10.34 Антимонопольное регулирование положений об отказе от конкуренции
Обычным для сделок M&A является включение в корпоративные договоры, в терминологии

ФАС – соглашения о совместной деятельности (далее – "СоСД”) и договоры купли-продажи
(далее – "ДКП") положений, которые накладывают на стороны или одну из сторон
соглашения/договора ограничения на осуществление деятельности, конкурирующей с
деятельностью хозяйственного общества, в отношении которого заключается сделка.
Регулирование, а также отношение ФАС России к положениям, предусматривающим отказ

сторон от конкуренции, в СоСД и ДКП отличаются.
10.34.1 Положения, предусматривающие отказ от конкуренции, в СоСД
В 2013 г. ФАС России совместно с бизнес-сообществом подготовила Разъяснения по порядку и

методике анализа соглашений о совместной деятельности (далее – "Разъяснения по СП"). Как
следует из Разъяснений по СП, положения, предусматривающие отказ от конкуренции, могут
признаваться допустимыми в СоСД, несмотря на то, что могут приводить к последствиям,
предусмотренным частям 1 и 4 статьи 11 Закона о защите конкуренции. Кроме того, с
принятием Четвертого антимонопольного пакета Закон о защите конкуренции прямо допускает
возможность заключения СоСД между конкурентами.
При оценке допустимости положений, предусматривающих отказ от конкуренции, во внимание

принимаются следующие параметры:
(i) совокупная рыночная доля сторон СоСД;
(ii) соответствуют ли налагаемые ограничения целям совместной деятельности или

являются избыточными по отношению к таким целям;
(iii) характеристики затрагиваемого рынка: является ли он высококонцентрированным,

характеризуется ли высокими барьерами входа, имеют ли место существенные
ограничения импорта товара на затрагиваемый рынок;
(iv) отвечают ли последствия заключения СоСД следующим условиям: не налагаются

ограничения на третьих лиц, достигается определенный положительный эффект.
10.34.2 Положения, предусматривающие отказ от конкуренции, в ДКП
В отличие от СоСД, отказ от конкуренции в ДКП специально не урегулирован российским

антимонопольным законодательством.
На сегодняшний день аналогичные Разъяснениям по СП официальные разъяснения или

комментарии ФАС России касательно положений об отказе от конкуренции в ДКП отсутствуют.
Долгое время ФАС России придерживалась негативной позиции касательно внесения таких
ограничений в ДКП, обосновывая это тем, что данные положения влекут «ограничение доступа
на рынок» для продавца и тем самым негативно влияют на конкуренцию на рынке.
В данный момент, однако, ФАС России совместно с бизнес-сообществом разрабатывает

проект всеобъемлющих разъяснений по экономической концентрации, в которых, среди
прочего, затрагивается и данный вопрос. Согласно позиции в проекте данных разъяснений,
положения по отказу от конкуренции в ДКП могут иметь место, и должны оцениваться в целом
по аналогии с процессом оценки, изложенным в Разъяснениях по СП. То есть, такие положения

не должны признаваться антиконкурентными, если доли сторон на соответствующих рынках
невысоки, а соответствующие положения не выходят за пределы рынка, являющегося
предметом ДКП, соответствуют целям ДКП и ограничены сроком действия. При соблюдении
данных условий положения об отказе от конкуренции в ДКП могут быть разрешены.
Согласно разрабатываемому проекту разъяснений, если допустимость положений об отказе от

конкуренции не является очевидной, покупатель может использовать право подачи такого
условия в ФАС России в добровольном порядке согласно ст. 35 Закона о защите конкуренции.
Соглашения, которые были проверены ФАС России на соответствие антимонопольному

законодательству, не могут впоследствии быть признаны ограничивающими конкуренцию.
10.35 Ограничения иностранных инвестиций в отдельные отрасли
Закон об иностранных инвестициях70 предоставляет определенные привилегии и гарантии для

"коммерческих организаций с иностранными инвестициями", к которым относятся все компании
с иностранным участником, независимо от размера его доли. С другой стороны, российское
законодательство может устанавливать определенные ограничения для компаний с
иностранным участием в зависимости от отрасли и значимости конкретной области для
государства.
Такие ограничения существуют в сфере страхового и банковского бизнеса, авиационного

сектора, СМИ и некоторых видов недвижимости.
10.35.1 Ограничения в банковской сфере
Как и в случае с российским инвестором, приобретение иностранным инвестором прямо или

косвенно более 10% акций в российской кредитной организации требует предварительного
согласия Банка России.
В части специальных ограничений для иностранных инвесторов, российское законодательство

устанавливает предельный размер их участия в уставных капиталах российских кредитных
организаций, равный 50%. По состоянию на 1 января 2020 г. общий размер участия
иностранного капитала в российских кредитных организациях равен 11,79%.
При достижении указанного предельного размера Банк России принимает следующие меры:
1) Отказывает в регистрации новых кредитных организаций с иностранными

инвестициями и выдаче таким кредитным организациям лицензий на осуществление
банковских операций;
2) Устанавливает запрет на увеличение уставного капитала кредитной организации,

имеющей лицензию на осуществление банковских операций, а также на отчуждение
акций (долей) кредитной организации, если в результате таких действий будет
превышен установленный предельный размер участия иностранных инвесторов.
10.35.2 Ограничения в сфере страхования
Как и в случае с кредитными организациями, российское законодательство устанавливает

предельный размер участия иностранных инвесторов в уставных капиталах страховых
организаций, равный 50%. По состоянию на 1 января 2020 г. размер участия иностранного
капитала составляет 10,83%.
В случае превышения установленного предельного размера участия Банк России прекращает

выдачу лицензий на осуществление страховой деятельности страховым организациям,
которые являются дочерними обществами иностранного инвестора, а также страховым
организациям, доля участия иностранных инвесторов в уставных капиталах которых
составляет более 49%.
70
Федеральный закон от 09.07.1999 N 160-ФЗ "Об иностранных инвестициях в Российской Федерации".
Также с целью контроля размера участия иностранных инвесторов в страховой сфере

российским законодательством предусмотрена обязанность получить предварительное
разрешение Банка России в следующих случаях:
1) для страховых организаций: (i) увеличение размера уставного капитала за счет средств
иностранных инвесторов и их дочерних обществ; (ii) отчуждение в пользу иностранных
инвесторов своих акций (долей);
2) для российских акционеров (участников): отчуждение в пользу иностранных инвесторов

своих акций (долей).
Если в результате увеличения уставного капитала страховой организации за счет средств

иностранного инвестора или отчуждения акций (долей) иностранному инвестору, предельный
размер участия иностранных инвесторов будет превышен, Банк России отказывает в выдаче
разрешения.
При учреждении иностранным инвестором страховой организации, а также в случае

увеличения размера ее уставного капитала, оплата акций (долей) производится иностранным
инвестором исключительно в денежной форме в рублях.
10.35.3 Ограничения в сфере СМИ
Российское законодательство устанавливает следующие запреты для иностранных инвесторов

в сфере СМИ:
1) Выступать учредителем (участником) СМИ, редакцией СМИ, организацией,

осуществляющей вещание. Этот запрет также распространяется на российские
юридические лица с иностранным участием и на граждан РФ, имеющих гражданство
другого государства;
2) Осуществлять владение, управление либо прямой или косвенный (в том числе через
подконтрольных лиц или посредством владения в совокупности более 20% долей
(акций) любого лица) контроль в отношении более 20% акций (долей) в уставном
капитале лица, являющегося акционером (участником) учредителя СМИ, редакции
СМИ, либо организации, осуществляющей вещание. Этот запрет распространяется
также на российские юридические лица, доля иностранного участия в уставном
капитале которых составляет более 20%, а также на граждан РФ, имеющих
гражданство другого государства;
3) Устанавливать любые иные формы контроля над учредителем СМИ, над редакцией
СМИ, организацией, осуществляющей вещание, равно как и над лицами, являющимися
акционерами (участниками) учредителя СМИ, в результате которого указанные лица
приобретают возможность прямо или косвенно владеть, управлять таким учредителем,
такой редакцией, такой организацией, их контролировать, а также фактически
определять принимаемые ими решения. Этот запрет также распространяется на
российские юридические лица с иностранным участием и на граждан РФ, имеющих
гражданство другого государства.
10.35.4 Авиационная сфера
В авиационной сфере основное ограничение на осуществление иностранных инвестиций

связано с созданием авиационных предприятий. В частности, создание на территории
Российской Федерации авиационного предприятия с участием иностранного капитала
допускается при условиях, если:
1) Доля участия иностранного капитала не превышает 49% уставного капитала

авиационного предприятия;
2) Его единоличный исполнительный орган является гражданином Российской

Федерации; и
3) Количество иностранных граждан в совете директоров (наблюдательном совете), а

также в коллегиальном исполнительном органе авиационного предприятия не
превышает одну треть состава такого органа.
Вопрос ограничения участия иностранного капитала урегулирован законодательством только

для момента создания авиационного предприятия. После его государственной регистрации
вопросы передачи акций (долей) в уставном капитале предприятия должны решаться с учетом
требований действующего законодательства. В частности, авиационные предприятия
осуществляют деятельность по обеспечению авиационной безопасности, которая является
«стратегической» для обороны страны и безопасности государства в соответствии с Законом о
стратегических инвестициях.
10.35.5 Сфера земельных отношений
Российское земельное законодательство накладывает определенные ограничения на

владение иностранными инвесторами некоторыми категориями земель в России.
В частности, иностранные инвесторы не могут владеть земельными участками:
1) Находящимися на приграничных территориях, перечень которых устанавливается

указом Президента Российской Федерации;
2) Расположенными в границах морского порта;
3) Расположенными на иных территориях, особо определенных федеральными законами.
Кроме того, иностранные инвесторы и российские юридические лица с преобладающим

иностранным участием могут владеть земельными участками, входившими в состав земель
сельскохозяйственного назначения, только на праве аренды.
II. СОВМЕСТНЫЕ ПРЕДПРИЯТИЯ
11. ОБЩИЕ ВОПРОСЫ СОЗДАНИЯ СОВМЕСТНЫХ ПРЕДПРИЯТИЙ
Преимущества владения контрольным пакетом акций являются очевидными – прежде всего

возможность определения финансово-хозяйственной деятельности общества. В ситуации,
когда единоличный контроль невозможен (например, в силу размера пакета), акционеры могут
договориться о совместном контроле над объединенным пакетом и согласованных действиях
при продаже своих акций. Совместный также контроль является способом для миноритарных
акционеров уменьшить дисконт на стоимость своего пакета акций (при том, что премия за
контроль при продаже контрольных пакетов может составлять 15-25%, дисконт при продаже
миноритарных пакетов может достигать 50% и даже больше).
Концептуально, у мажоритарного и миноритарного акционеров может быть разное видение

развития бизнеса: в то время как у мажоритарного акционера может быть фокус на увеличении
объема производства при сокращении текущих выплат акционерам, у миноритарного
акционера может быть фокус на обеспечении ликвидности своего пакета.
Ситуации, когда обычно создаются совместные предприятия:
1) Синергетические объединения (когда в силу ряда причин объединение усилий или

капиталов двух сторон дает дополнительный эффект) – например, покупка доли в
бизнесе, который может дать дополнительный доход существующему бизнесу (за счет
расширения круга клиентов, снижения себестоимости, получения земельного участка
под строительство в обмен на долю в построенном объекте и т.п.);
2) Привлечение финансового инвестора – акции/доли выпускаются инвестору за

денежные средства; наиболее распространенная ситуация – выпуск акций в пользу
фондов частных инвестиций ("private equity");
3) Продажа доли со-инвестору по нефинансовым причинам (например, распределение

рисков владения или как способ защиты от враждебного поглощения);
4) Приобретение бизнеса по частям в течение определенного периода времени –

например, в ситуации, когда стоимость бизнеса является существенной и покупатель
не готов выплачивать всю сумму на приобретение всего бизнеса сразу, но готов
выкупить его часть позднее, после того, как он получит комфорт с точки зрения
организации деятельности и управления бизнесом.
Юридически, создание совместного предприятия может быть осуществлено тремя

основными способами:
1) Создание нового юридического лица: участники принимают решение о создании нового

юридического лица и оплачивают свои акции денежными средствами, акциями или
имуществом;
2) Создание совместного предприятия на базе существующего юридического лица: выпуск

дополнительных акций/долей обществом в пользу инвесторов, которые оплачивают
дополнительно выпущенные акции/доли денежными средствами, акциями или
имуществом;
3) Приобретение акций/долей у существующих акционеров/участников за денежные

средства либо в результате обмена акциями.
Две главные задачи при структурировании совместного предприятия:
1) вопросы управления – степень влияния миноритарного акционера на управление

обществом: согласование списка вопросов, принятие решения по которым требует
совместного согласия сторон ("reserved matters"), а также списка ключевых
управленческих позиций в обществе, кандидаты на которые назначаются по
представлению одной из сторон; предоставление информации акционерам, способы
разрешения разногласий, возникающих при принятии решений и т.п.;
2) распоряжение акциями/долями – порядок распоряжения акциями: согласие на

отчуждение, преимущественное право при продаже и право/обязанность
присоединиться к продаже.
Помимо создания совместных предприятий в виде отдельного юридического лица,

существуют ситуации, когда более предпочтительно создание совместных предприятий без
образования юридического лица (например, партнерства, соглашения о создании группы по
осуществлению проекта, нефтеразведочных консорциумов).
Создание совместного предприятия в форме юридического лица является

предпочтительным с точки зрения ликвидности долей/акций. Основной причиной выбора
формы юридического лица для совместного предприятия является создание единого
предприятия, которое имеет собственную стоимость и которое само по себе стабильно в
течение неограниченного периода времени. Выход участника из совместного предприятия в
данном случае осуществляется путем продажи своей доли третьему лицу или другому
участнику и не влияет на целостность совместного предприятия как единого бизнеса.
12. ОСНОВНЫЕ ВОПРОСЫ СОГЛАШЕНИЯ АКЦИОНЕРОВ
12.1 Вопросы совместного решения ("reserved matters")
При структурировании вопросов совместного решения одновременно решаются 3 блока

вопросов: (i) вопросы права вето миноритария («reserved matters») (ii) вопросы назначения
ключевого менеджмента (iii) вопросы разрешения неразрешимых (тупиковых) ситуаций.
При заключении акционерного соглашения стороны согласовывают список вопросов, решение

по которым принимается сторонами совместно. Фактически, это право миноритарного
акционера блокировать решения, принимаемые мажоритарным акционером.
Типовой список положений "reserved matters" можно классифицировать по следующим блокам

вопросов совместного решения:
A Сделки, выходящие за согласованные сторонами суммовые ограничения:
Одобрение сделок (включая заимствования, куплю-продажу, либо предоставление

обеспечения, включая взаимосвязанные и иные сделки в рамках операционной
деятельности) на сумму свыше [оговаривается в договоре] долларов США или
эквивалента этой суммы в любой иной валюте по одной сделке, либо такую же сумму
по взаимосвязанным сделкам.
B Сделки, заключенные на срок свыше согласованного сторонами:
Одобрение сделок (включая заимствования, куплю-продажу, либо предоставление

обеспечения, включая взаимосвязанные и иные сделки в рамках операционной
деятельности) со сроком действия договора свыше [оговаривается в договоре] лет.
C Распоряжение определенными типами имущества:
1) согласование договоров приобретения, обременения или распоряжения в

отношении следующего имущества (при условии, что стоимость договора или
взаимосвязанных договоров не превышает [оговаривается в договоре]
долларов США):
a. интеллектуальная собственность;
b. недвижимое имущество;
с. отчуждение или приобретение прав из договоров;
d. заключение договоров оказания консультационных, рекламных,

информационных и иных услуг;
е. акции (доли) в любом обществе, любые ценные бумаги,

конвертируемые в акции, или любые опционы на покупку акций либо
любое иное право на покупку акций (долей) в каком-либо обществе.
D Вопросы внутренней деятельности общества:
1) заключение обществом любого корпоративного договора или договора простого

товарищества;
2) утверждение годовой отчетности и годовых балансов;
3) внесение изменений в устав (утверждение новых редакций устава); одобрение

внутренних документов общества;
4) реорганизация/ликвидация или прекращение деятельности общества (и

связанные с этим вопросы);
5) увеличение и уменьшение уставного капитала общества;
6) утверждение крупных сделок и сделок, в совершении которых имеется

заинтересованность.
E Смена ключевых позиций в органах управления общества:
1) назначение или снятие с должности генерального директора;
2) назначение или снятие с должности финансового контролера;
3) найм или увольнение работника, чье совокупное годовое вознаграждение

превышает [сумма определяется в договоре] долларов США или эквивалент
этой суммы в любой иной валюте.
F Судебные процессы:
1) возбуждение или участие общества в любом судебном или арбитражном

разбирательстве, в рамках которого потенциальная ответственность общества
может превысить [сумма определяется в договоре] долларов США или
эквивалент этой суммы в любой иной валюте;
2) согласование или утверждение мировых соглашений общества в отношении

судебного или арбитражного разбирательства, на сумму свыше [сумма
определяется в договоре] долларов США.
12.2 Структура управления и назначение менеджмента
Структура управления общества может быть двухуровневой (общее собрание и

исполнительный орган) или трехуровневой (общее собрание, совет директоров
(наблюдательный совет), исполнительный орган). Обычно совет директоров выполняет
функции общего руководства деятельностью компании, хотя во многих странах (например, на
Кипре) в число полномочий любого директора также включается совершение действий от
имени компании.
В России только единоличный исполнительный орган вправе действовать от имени общества

без доверенности. Единоличным исполнительным органом является генеральный директор
или управляющая организация. Любые иные лица могут действовать от имени общества на
основании доверенности, выдать которую может только единоличный исполнительный орган
общества.
12.2.1 Общее собрание акционеров ("general shareholders meeting")
По общему правилу, одна акция предоставляет один голос на общем собрании акционеров. В
некоторых странах, включая Россию, применительно к обществам с ограниченной
ответственностью, распределение голосов между участниками может быть непропорционально
размеру долей, которыми они владеют. Компетенция общего собрания акционеров в
публичных акционерных обществах прямо предусмотрена законом и не может быть изменена,

а в обществах с ограниченной ответственностью и непубличных акционерных обществах
может быть изменена уставом по сравнению с тем, как она определена в законе.
Структурно, право вето миноритария может быть опосредовано следующими способами:
1) Наличие пакета, размер которого позволяет блокировать решения (например, 40%

при том что устав предусматривает, что решение принимается в случае, если за него
проголосовали более 65% акций);
В случае наличия в обществе более двух участников/акционеров могут быть более удобны
следующие механизмы:
2) Право вето, предусмотренное корпоративным договором – например, «решения могут

считаться принятыми только в случае, если за них проголосовал акционер Б»;
3) Непропорциональное распределение голосов (возможно в ООО (ст. 32 Закона об

ООО) и в непубличном акционерном обществе (п. 3 ст. 66.3 ГК РФ));
4) Корпоративный договор может предусматривать обязанность акционера/участника

проголосовать определенным образом.
Представляется, что решения общего собрания, принятые общим собранием акционеров в

нарушение устава оспорить проще, чем решения, принятые в нарушение корпоративного
договора, если они не нарушают устав общества.
С другой стороны, корпоративным договором можно установить компенсацию (неустойку) за

его нарушение71, также, лишение права вето из корпоративного (например, как санкция за
нарушение корпоративного договора) несравненно проще, чем внесение изменений в устав
(особенно при противодействии другого акционера).
12.2.2 Совет директоров ("board of directors" или "supervisory board")
В зарубежных компаниях может быть предусмотрено несколько способов формирования

совета директоров:
1) Избрание на основе общего списка, который составляется советом директоров исходя

из кандидатов, предложенных акционерами или самим советом директоров;
2) Каждый класс акций избирает определенное количество директоров – например,

«владельцы акций класса А избирают трех членов совета директоров, а владельцы
акций класса Б избирают двух членов совета директоров»;
3) Голосование индивидуально за каждого кандидата, т.е. не за весь список целиком;
4) Голосование на основе корпоративного договора, исходя из размера пакета

акционера, например, «акционер А [владеющий 30% акций], имеет право
номинировать трех членов в совет директоров Общества [исходя из общего числа
директоров в количестве девять], указанное право прекращается в случае если
акционер А владеет менее 10% акций Общества».
В зарубежной практике совет директором может состоять из директоров, обладающих

исполнительными полномочиями (“executive directors”), так ими и не обладающих (“non-
executve directors”).
В российских АО члены совета директоров избираются общим собранием акционеров сроком

на один год. В ООО члены совета директоров избираются участниками ООО на срок,
установленный уставом общества. В корпоративном договоре в отношении российского ООО
стороны могут определить число членов совета директоров, которое может выдвинуть каждая
из сторон.
71
П. 7 ст. 32.1 Закона об акционерных обществах.
В АО члены совета директоров избираются путем кумулятивного голосования (если только

иной порядок не предусмотрен уставом в отношении непубличного АО), в ООО же такая
процедура по умолчанию не предусмотрена, но участники могут предусмотреть данную
систему голосования в уставе. При кумулятивном голосовании число голосов, принадлежащих
каждому акционеру, умножается на число лиц, которые должны быть избраны в совет
директоров общества, и акционер вправе отдать полученные таким образом голоса полностью
за одного кандидата или распределить их между несколькими кандидатами. Кандидаты,
набравшие наибольшее число голосов, считаются избранными в совет директоров.
При кумулятивном голосовании количество акций, которые необходимо иметь для

гарантированного избрания кандидата в совет директоров, определяется по следующей
формуле:
100
%  1 акция
x 1
где Х – количество мест в совете директоров.
12.2.3 Правление ("management board")
В соответствии с законом (ст. 70 Закона об акционерных обществах, ст. 41. Закона об

обществах с ограниченной ответственностью) правление является коллегиальным
исполнительным органом, компетенция которого определяется уставом. На практике,
компетенция определяется как промежуточная между советом директоров и единоличным
исполнительным органом. Члены правления избираются органом, определенным уставом – в
большинстве случаев, уставы предусматривают, что правление избирается советом
директоров.
12.2.4 Генеральный директор ("CEO", или "chief executive officer")
Единоличный исполнительный орган – генеральный директор избирается акционерами

(участниками), если назначение генерального директора не отнесено уставом к компетенции
совета директоров. В АО большинство, необходимое в соответствии с законодательством для
назначения генерального директора, составляет 50% + 1 акция от общего числа акций,
представленных на общем собрании, если только вопрос о его избрании не отнесен к
компетенции совета директоров. В ООО же требуется большинство от общего числа
участников, а не от присутствующих на общем собрании. Порядок избрания генерального
директора советом директоров должен быть предусмотрен в уставе.
При согласовании списка вопросов совместного решения (reserved matters) aкционеры могут
принять решение об ограничении полномочий генерального директора, например, установив,
что генеральный директор должен получить предварительное согласие совета директоров или
акционеров на заключение сделок, сумма которых превышает установленную сумму, или на
совершение определенных видов сделок (за пределами установленных законом ограничений).
Следует отметить, что, несмотря на то, что генеральный директор может быть привлечен к
ответственности за нарушение таких ограничений, по российскому законодательству
соответствующая сделка может быть признана недействительной, только если другой стороне
было известно или должно было быть известно о таких ограничениях72.
Единоличный исполнительный орган может быть представлен: (i) одним физическим или
юридическим лицом (классический сценарий); (ii) несколькими лицами, действующими
совместно; (iii) несколькими лицами, действующими независимо друг от друга; (iv) комбинация
опций в одном обществе.
В ноябре 2019 года был принят Федеральный закон № 377-ФЗ о внесении изменений в
отдельные законодательные акты Российской Федерации (в приложении), в соответствии с
которым теперь в ЕГРЮЛ в части сведений о ЕИО указывается, в частности, следующее: "В
случае, если полномочия без доверенности действовать от имени юридического лица
72
П.1 ст. 174 ГК РФ.
предоставлены нескольким лицам, в отношении каждого такого лица дополнительно

указываются сведения о том, действуют такие лица совместно или независимо друг от друга".
Указанные положения вступают в силу с 1 сентября 2020 года (при этом, не до конца понятно
будут ли до этого приняты соответствующие формы о внесении сведений в ЕГРЮЛ, которые
будут содержать возможность включения в реестр подобной информации).
Множественность лиц в составе единоличного исполнительного органа может быть удобным

способом распределения полномочий между разными акционерами, но при этом необходимо
иметь в виду что вероятность наступления тупиковой ситуации повышается.
На практике возникает ряд проблемных вопросов: (i) способы реализации "совместного

осуществления полномочий"; deadlock на уровне единоличного исполнительного органа;
распределение ответственности в случае невозможности осуществления деятельности
юридического лица; (ii) возможные коллизии при совершении противоречащих действий
независимыми друг от друга ЕИО, конфликт между независимыми ЕИО; (iii) разная
компетенция ЕИО, действующих независимо друг от друга; (iv) риск отсутствия ЕИО с
необходимой компетенцией.
12.3 Разрешение тупиковых ситуаций ("deadlock")
Возникает вопрос, каким образом можно обеспечить деятельность общества и сохранение его
стоимости в ситуации, когда акционеры не могут найти общий язык и существуют серьезные
разногласия, которые оказывают существенное неблагоприятное влияние на деятельность СП
и перспективы его деятельности.
12.3.1 Договорные механизмы разрешения тупиковых ситуаций
В целях преодоления ситуации разногласий были разработаны договорные механизмы

позволяющие одному акционеру выкупить другого акционера:
A. "Русская рулетка" – механизм, который, как считается, обеспечивает определение

наиболее справедливой цены за акции.
В основе юридической модели данной конструкции лежит механизм альтернативного

обязательства. Так, при использовании механизма "русской рулетки" ("Russian roulette")
сторона, выступающая инициатором процесса (инициирующая сторона), предлагает
другой стороне (отвечающей стороне) продать свои акции по цене за акцию,
предложенной инициирующей стороной, либо купить ее акции по той же цене за акцию.
В данном случае отвечающая сторона должна выбрать между продажей собственных
акций и приобретением акций инициирующей стороны по предложенной цене. Такой
порядок основывается на том, что цена предложения достаточно точно отражает
стоимость общества, так как инициирующая сторона не знает, кем она окажется в
конечном итоге: покупателем или продавцом. В российском праве данный механизм
возможно использовать посредством альтернативного исполнения обязательства,
который регулируется в ст. 308.1 ГК РФ.
Б. "Техасская перестрелка" – механизм, обеспечивающий наиболее высокую цену за

акции. При использовании механизма "мексиканской перестрелки", или "техасской
перестрелки" ("Mexican shoot-out" или "Texas shoot-out") обе стороны назначают
аукциониста, которому они направляют свои предложения с указанием предлагаемой
цены за одну акцию. Участник, предложивший более высокую цену, выкупает
акции/доли участников, предложивших меньшую цену.
Оба указанных механизма не лишены недостатков:
1) Механизм не является оправданным в ситуации разных финансовых возможностей

сторон или существенно различающихся размеров пакетов акций;
2) В договоре сложено определить критерии искусственно созданной тупиковой ситуации

– таким образом, мажоритарий может оказать давление на миноритария предложив
низкую цену в процессе запуска русской рулетки (понимая, что миноритарию может
быть сложно найти финансирование); равно и миноритарий может объявить тупиковую

ситуацию, понимая что выкуп другим акционером без дисконта на размер пакета
является наилучшим способом продажи пакета для миноритария.
Возможными практическими способами смягчения недостатков указанных альтернатив

является существенное ограничение списка вопросов, наличие разногласий по которым может
служить основанием для запуска процедур разрешения тупиковых ситуаций.
12.3.2 Исключение участника (акционера) на основании закона
В соответствии с законодательством (п.1 ст. 67 ГК РФ, ст. 10 закона об ООО) участник

хозяйственного товарищества или общества вправе требовать исключения другого участника
из товарищества или общества (кроме публичных акционерных обществ) в судебном порядке с
выплатой ему действительной стоимости его доли участия, если такой участник своими
действиями (бездействием) причинил существенный вред товариществу или обществу либо
иным образом существенно затрудняет его деятельность и достижение целей, ради которых
оно создавалось, в том числе грубо нарушая свои обязанности, предусмотренные законом или
учредительными документами товарищества или общества.
В своем постановлении от 23 июня 2015 г. N 25 ВС разъяснил (п. 35), что, к существенным

нарушениям в частности, может относиться систематическое уклонение без уважительных
причин от участия в общем собрании участников общества, лишающее общество возможности
принимать значимые хозяйственные решения по вопросам повестки дня общего собрания
участников, если непринятие таких решений причиняет существенный вред обществу и (или)
делает его деятельность невозможной либо существенно ее затрудняет; совершение
участником действий, противоречащих интересам общества, в том числе при выполнении
функций единоличного исполнительного органа (например причинение значительного ущерба
имуществу общества, недобросовестное совершение сделки в ущерб интересам общества,
экономически необоснованное увольнение всех работников, осуществление конкурирующей
деятельности, голосование за одобрение заведомо убыточной сделки), если эти действия
причинили обществу существенный вред и (или) сделали невозможной деятельность общества
либо существенно ее затруднили. Очень интересно и представляется не до конца
обоснованным, что ВС отнес конкурирующую деятельность к основаниям для исключения
участника из общества – при условии, что эти действия причинили существенный вред
обществу.
В соответствии с Законом об ООО (ст. 14) действительная стоимость доли участника общества
соответствует части стоимости чистых активов общества, пропорциональной размеру его доли.
Такой подход не соответствует концептуальным подходам в сделках M&A (основным методом
является оценка по доходности). Верховные суды еще в 1999 году установили73, что если
участник не согласен с размером действительной стоимости его доли, определенным
обществом, суд проверяет обоснованность его доводов, а также возражений общества на
основании представленных сторонами доказательств, предусмотренных гражданским
процессуальным и арбитражным процессуальным законодательством, в том числе заключения
проведенной по делу экспертизы. Во многих случаях суды (включая высшие) приходили к
выводу что действительная стоимость доли должна определяться исходя из рыночной
стоимости имущества состоящего на балансе общества (см., например, определение
Верховного Суда РФ от 10 сентября 2015 г. N 308-ЭС15-10351). Стороны не могут своим
соглашением изменить правила исчисления действительной стоимости доли, установленные
законом (Определение Верховного Суда РФ от 20 июня 2016 г. N 305-ЭС16-5912). В другом
решении суд признал, что участники вправе заключить договор, определив им размер
подлежащей выплате действительной стоимости доли в уставном капитале, однако он должен
быть определен в соответствии с п. 6.1 ст. 23 Федерального закона "Об обществах с
ограниченной ответственностью" (Постановление Семнадцатого арбитражного апелляционного
суда от 26 мая 2016 г. N 17АП-5136/16). Впоследствии и сам Верховный Суд изменил позицию,
73
Постановление Пленума Верховного Суда РФ и Пленума Высшего Арбитражного Суда РФ от 9 декабря 1999 г. N
90/14 "О некоторых вопросах применения Федерального закона "Об обществах с ограниченной ответственностью"
признав возможность определения действительной стоимости доли в соглашении с

участником.74
Отдельно стоит коснуться возможности исключения миноритарным участником мажоритария. В

течение долго периода времени данная тема была предметом активных дискуссий и
многочисленных судебных споров. Результатом стало принятие Информационного письма
Президиума ВАС РФ от 24.05.2012 N 151 "Обзор практики рассмотрения арбитражными судами
споров, связанных с исключением участника из общества с ограниченной ответственностью", в
п. 11 которого была закреплена идея о том, что исключение мажоритария в целом является
возможным. Вместе с тем данная возможность появляется только в случае, если участники
общества в соответствии с его уставом не имеют права свободного выхода из общества.
12.4 Сделки с акциями/долями, предсказуемость смены участников
Существует несколько способов регулирования сделок с акциями. Одни из них

предписываются законом, другие законом не регулируются (т.е. стороны имеют возможность
заключать соответствующие соглашения по собственному усмотрению).
В самой сложной модели договорного регулирования процесса отчуждения акций/долей

возможно использовать следующие элементы:
1) Согласие на отчуждение;
2) Преимущественное право приобретения (right of first refusal или right of first offer);
3) Право присоединиться к продаже – tag-along;
4) Обязанность присоединиться к продаже – drag-along.
Рассмотрим детали каждого из механизмов:
1. Согласие на передачу акций ("consent")
В непубличном АО и в ООО стороны могут договориться о том, что ни одна из сторон не

вправе продать свои акции без согласия другой стороны (других сторон). Обычный срок
запрета продажи акций/долей составляет 3-5 лет (Закон об акционерных обществах
устанавливает максимальный лимит в размере 5 лет) – это срок, в течение которого, при
нормальном развитии событий, денежный поток от сделанных капитальных расходов
стабилизируется и инвестиции начинают приносить отдачу. Вместе с тем важно отметить, что
хотя такая договоренность может быть удобным способом обеспечения стабильности состава
участников СП, в долгосрочной перспективе это может привести к потере ликвидности
акций/долей СП и невозможности получения их стоимости стороной, которая пожелает выйти
из СП. Также, такой ситуацией могут воспользоваться недобросовестные
акционеры/участники, например, требуя каких-либо уступок за предоставление такого согласия.
Последствия продажи без получения согласия:
1) в ООО – участники или само общество имеют право потребовать в судебном порядке
передачи доли или части доли обществу, в течение трех месяцев со дня, когда
участники либо общество узнали или должны были узнать о таком нарушении, при этом
закон не определяет, какая сумма должна быть уплачена в случае такой передачи и
вообще должна ли она быть уплачена. В нескольких судебных решениях выработана
позиция о том, что при передаче доли обществу лицу, которое произвело отчуждение
доли с нарушением установленного порядка, должна быть выплачена действительная
стоимость доли75. Вместе с тем, возможно и иное толкование требования абз. 3 п. 14
ст. 21 Закона об ООО – например, что при передаче доли обществу последнему
владельцу должна быть выплаченная уплаченная последним сумма. Расходы,
74 Определение Верховного Суда РФ от 27 января 2017 г. N 309-ЭС16-16050, Решение Арбитражного суда

Пермского края от 2 марта 2016 г. по тому же делу.
75 Например, постановление Федерального арбитражного суда Уральского округа от 16 ноября 2012 г. N Ф09-
10921/12 по делу N А60-5323/2012
понесенные приобретателем доли или части доли в связи с ее приобретением,

возмещаются лицом, которое произвело отчуждение доли или части доли с
нарушением установленного порядка.
2) в АО – возможность признания сделки недействительной – акционеры имеют право в

течение трех месяцев со дня, когда они узнали или должны были узнать о таком
нарушении, обратиться в суд с требованием о признании недействительной сделки об
отчуждении акций, при этом должно быть доказано, что приобретатель знал или
должен был знать о наличии в уставе общества положений о необходимости получения
согласия акционеров на отчуждение акций.
2. Преимущественное право покупки ("right of first refusal", “right of first offer”)
В OOO право преимущественной покупки применяется, даже если устав общества не содержит
соответствующих положений, в АО преимущественное право применяется, лишь при условии,
что устав содержит соответствующие положения. И там, и там, в случае, если
акционер/участник намеревается продать свои акции/доли третьему лицу, другие
акционеры/участники имеют преимущественное право приобретения данных акций/долей по
цене предложения третьей стороны.
В обеих организационных формах юридических лиц существует возможность предусмотреть в

уставе либо фиксированную цену, по которой осуществляется преимущественное право либо
порядок ее определения (например, по формуле, или по цене, определенной оценщиком). Это
нужно прежде всего для того, чтобы исключить возможность недобросовестного
манипулирования другими акционерами, предлагая продажу по высокой цене третьему лицу,
которое явно неприемлемо в качестве партнера для других акционеров (лица под санкциями,
конкуренты и т.п.).
Данные механизмы функционируют следующим образом:
1) участник предлагает другим участникам приобрести его акции по цене, которую он

определяет по своему усмотрению;
2) в случае, если другие участники не желают приобрести доли по предложенной цене,

продающий участник может предложить свою долю третьим лицам на условиях не
хуже, чем в предложении продающего акционера/участника.
Предложение воспользоваться преимущественным правом в ООО является офертой и не

может быть отозвано после получения ее обществом. Закон об акционерных обществах
использует термин «извещение», что позволяет предположить, что в данном случае
уведомление о наличии преимущественного права офертой не является.
Одно важное замечание в отношении порядка осуществления преимущественного права как в

ООО, так и в АО: закон не ставит в обязанность продающему участнику указать наименование
покупателя (видимо исходя из доктрины «объединение капиталов» в противоположность
доктрине «объединение лиц»). Таким образом, российское право исходит не из концепции
осуществления преимущественного права у конкретного лица (“right of first refusal”), а из
преимущественного права приобрести предлагаемые акции/доли по предложенной цене (“right
of first offer”) вне контекста личности предполагаемого приобретателя.
Представляется, что такой подход противоречит самой концепции преимущественного права –

в некоторых ситуациях остающиеся участники будут готовы принять решение об
использовании преимущественного права в ситуации, когда им известно, что приобретателем
будет нежелательное для них лицо (например, конкуренты либо профессиональные
корпоративные шантажисты (“greenmailers”)). Поэтому представляется желательным включать
в устав или корпоративный договор положение о том, что указание на имя потенциального
приобретателя акций/долей является обязательным.
Последствием нарушения права преимущественного приобретения является право оставшихся

акционеров/участников потребовать перевода на себя прав приобретателя акций/долей.
3. Право присоединиться к продаже акций ("tag-along rights")
Сущность права tag-along заключается в том, что участник имеет право (но не обязан) продать
свой пакет в случае продажи другим участником тому же самому покупателю по цене такой
продажи. Экономическая сущность права tag-along такая же, что у drag-along – предоставить
возможность миноритарному акционеру получить премию за контроль в части своих акций.
Юридическая сущность – принятие акционером обязательства не продавать свой пакет акций в
случае, если потенциальный покупатель не предложил другим акционерам продать свои акции.
Считается, что право tag-along защищает интересы миноритарного акционера.
Вместе с тем стоит отметить, что договорная обязанность не совершать определенных

действий имеет существенный недостаток – что при нарушении фактически невозможно будет
потребовать исполнения данных обязательств в натуре.
4. Обязанность присоединиться к продаже (“drag-along”)
Сущность права drag-along заключается в том, что участник, продающий свою долю третьему
лицу, может также потребовать, чтобы другие участники продали свои доли по той же цене.
Экономическая сущность указанного права заключается в том, что мажоритарный акционер
может предложить на продажу 100% пакет – т.е. всю компанию без миноритариев. Юридически
такая конструкция может быть сформулирована как опцион на заключение договора или
опционного договора, права по которому могут быть уступлены покупателю 100%-ного пакета.
Считается, что право drag-along защищает интересы мажоритарного акционера.
5. Вывод акций компании на биржу
Стороны могут договориться о том, что по истечении определенного срока или при
наступлении определенных обстоятельств они будут обязаны принять все меры для вывода
акций акционерного общества на биржу. Вывод компании на биржу является одним из
наиболее удобных и справедливых способов обеспечения ликвидности акций, принадлежащих
миноритарным акционерам.
6. Иные действия при продаже акций
Для сторон корпоративного договора права из него имеют определенную ценность – для
миноритария – это прежде всего право вето и право на запуск процедур по преодолению
тупиковой ситуации, для мажоритария – право на запуск процедур по преодолению тупиковой
ситуации, право выкупа акций в определенных обстоятельствах, право требовать соблюдения
порядка продажи акций и т.п. В таких обстоятельствах является обоснованными включение в
договор положения о том, что акционер не имеет права продавать свои акции, если покупатель
не подписал корпоративный договор с теми же условиями в отношении себя, что и выходящий
акционер.
Более подробно по вопросам присоединения к корпоративному договору см. п. 12.7 ниже.
Очень часто при создании совместного предприятия стороны включают в название

совместного предприятия свое наименование или передают совместному предприятию право
пользования своим товарным знаком или иной интеллектуальной собственностью. В данном
случае, средством защиты прав такой стороны при выходе из совместного предприятия
является договорное обязательство других акционеров обеспечить смену наименования
общества, и включение в договоры о передаче интеллектуальной собственности право
лицензиара на его расторжение в случае продажи акций.
12.5 Положения о запрете смены контроля ("change of control")
Очень часто стороной корпоративного договора или соглашения акционеров является не

холдинговая компания или физическое лицо – бенефициар, а субхолдинговая компания,
созданная специально для целей владения акциями. В данном случае, все ограничения и
правила в отношении распоряжения акциями/долями легко обойти путем продажи акций не
акционером (т.е. стороной акционерного соглашения), а продажи акций субхолдинговой
компании (которая является непосредственной стороной акционерного соглашения) ее
материнской компанией (которая не является стороной акционерного соглашения). Поскольку
акционерное соглашение не может обязывать третьи лица, можно рассмотреть иные способы
защиты прав сторон акционерного соглашения – например, обязательство (undertaking)
холдинговой компании не принимать соответствующих решений либо право стороны требовать
продажи с дисконтом акций общества, принадлежащих другой стороне договора в случае, если
в отношении этой стороны произошло событие смены контроля.
12.6 Опционы "колл"/"пут" ("call/put options")
В соответствии с опционом "пут" сторона вправе (но не обязана) потребовать, чтобы другая
сторона приобрела ее акции. В соответствии с опционом "колл" сторона вправе (но не обязана)
потребовать, чтобы другая сторона продала ей свои акции.
Цена, по которой приобретаются акции, может быть фиксированной, рассчитанной по формуле

или определенной независимым оценщиком. По праву РФ срок для акцепта оферты
оговаривается в договоре – если в опционе на заключение договора срок не указан, этот срок
считается равным одному году.
Опцион может быть составлен в виде отдельного документа либо быть включен в акционерное
соглашение.
Область применения опционов достаточно широка, например:
1) в ситуации, когда инвестор не принял окончательного решения о приобретении пакета

акций, но хотел бы принять окончательно решение в будущем (опцион "колл"
покупателя с исполнением через [например, два] года после закрытия первой части
сделки по фиксированной цене или цене, исчисляемой по формуле);
2) в ситуации, когда акционер владеющий 100% акций, продает часть своего пакета
(контрольный пакет), и пытается обеспечить ликвидность остающегося у него
миноритарного пакета (опцион "пут" миноритарного акционера с исполнением через
[например, три] года после закрытия первой части сделки по фиксированной цене или
цене, исчисляемой по формуле).
3) Опцион пут применяется также в сделках фондов частных инвестиций в ситуации, когда
компании акции которой были приобретены (investee company) не удалось достичь
события ликвидности (IPO либо продажа стратегическому инвестору) (опцион "пут"
фонда с исполнением через [например, один] год, после целевой даты для достижения
события ликвидности) например, по цене, обеспечивающей минимальную доходность);
4) как альтернативный способ применения ответственности к другому акционеру за

нарушение своих обязательств по договору – ненарушивший акционер имеет право
приобрести пакет акций нарушившего акционера (опцион "колл") по цене с дисконтом в
размере х% к рыночной стоимости акций или продать ему свой пакет (опцион "пут") с
наценкой в размере х% к рыночной цене акций;
5) мотивация менеджмента – менеджмент имеет право приобрести акции в будущем

(опцион "колл") по цене, которая зафиксирована на момент подписания опциона колл.
Таким образом, менеджмент заинтересован в том, чтобы на момент исполнения своего
опциона в будущем (обычный срок такого опциона 2-3 года), цена акций общества была
максимально высокой;
6) как способ (хотя и экзотический) разрешения тупиковых ситуаций при наличии

разногласий акционеров – при наличии спора один участник выкупает акции другого
участника.
ГК РФ предусматривает опцион на заключение договора и опционный договор. Опцион на

заключение договора (ст. 429.2 ГК РФ) – соглашение, по которому одна из сторон посредством
безотзывной оферты предоставляет другой стороне право заключить один или несколько
договоров на условиях, предусмотренных опционом. Основными характеристиками опциона
являются следующие: (i) опцион содержит условия, позволяющие определить предмет и
другие существенные условия договора; (ii) опцион предоставляется за плату, при этом
существует возможность предоставления опциона безвозмездно, в том числе в отношениях
между коммерческими организациями; (iii) по опциону акцепт оферты может быть обусловлен
наступлением определенного условия, в том числе, зависящего от воли одной из сторон;
(iv) права по опциону могут быть уступлены другому лицу, если договором не предусмотрено
иное; (v) опцион заключается в форме, установленной для договора, подлежащего
заключению.
Изменения в Законе об ООО (вступили в силу с 15 января 2016 г.) предусматривают

особенности опционов в отношении долей в ООО и определяют следующий возможный
механизм их реализации: первый этап – выдача безотзывной оферты (подлежит
нотариальному удостоверению; если оферта включена в опцион, то должен быть удостоверен
опцион); второй этап – акцепт безотзывной оферты (подлежит нотариальному удостоверению).
Третий этап – переход прав на долю с момента внесения соответствующей записи в ЕГРЮЛ.
12.7 Корпоративный договор – соотношение с уставом
ГК РФ определяет корпоративный договор как договор, в соответствии с которым его участники

обязуются осуществлять свои права определенным образом или воздерживаться (отказаться)
от их осуществления, в том числе голосовать определенным образом на общем собрании
участников общества, согласованно осуществлять иные действия по управлению обществом,
приобретать или отчуждать доли в его уставном капитале (акции) по определенной цене или
при наступлении определенных обстоятельств либо воздерживаться от отчуждения долей
(акций) до наступления определенных обстоятельств. Подобные условия содержатся и в
договорах, заключаемых в иностранных юрисдикциях.
Кто может быть стороной акционерного договора:
1) Все или некоторые из акционеров/участников;
2) Кредиторы общества – в соответствии с п. 9 ст. 67.2 ГК РФ – сторонами корпоративного

договора могут быть кредиторы общества и иные лица в целях обеспечения их
интересов. Например, банки-кредиторы, которые хотят иметь прямое право вето но
общих собраниях акционеров/участников, а не полагаться на обязательства акционеров
из других типов договоров;
3) Само общество, что может быть удобно, например, в отношении обязательств

общества о предоставлении информации акционерам, и т.п. Вопрос об участии
общества в корпоративном договоре является весьма дискуссионным. В то время как
одни ученые признают это допустимым76, другие считают участие общества в
корпоративном договоре невозможным или бессмысленным в связи с тем, что у
общества не может быть самостоятельных прав или обязанностей по такому
договору.77 Из буквального прочтения ст. 67.2 ГК такая возможность не вытекает,
однако и запрета на подобное условие нет. Практики по данному вопросу на
сегодняшний день не сложилось.
В ГК РФ также был установлен ряд положений, в частности, регулирующих порядок раскрытия

информации о заключении корпоративного договора: (i) предусмотрена необходимость
уведомления общества о факте заключения корпоративного договора – в случае неисполнения
другие участники (не являющиеся сторонами договора) вправе требовать возмещения
причиненных им убытков (ранее такое требование в отношении непубличных обществ
отсутствовало); (ii) в отношении публичного АО – установлена обязанность раскрытия
содержания корпоративного договора в соответствии с Законом об АО (стороны, срок действия
корпоративного договора и пр.); (iii) в отношении непубличных обществ – установлено правило
о конфиденциальности договора – раскрытие содержания только в случае прямого указания
закона (например, в части положений о непропорциональном распределении правомочий).
Часто возникает вопрос – какие положения включить в корпоративный договор, а какие в устав,
при том что устав является публичными документом и доступен всем лицам, а корпоративный
76
Плеханов В. Договоры участников общества с ограниченной ответственностью // Корпоративный юрист. 2009. N 6.
С. 54.
77
См., например, Ломакин Д.В. Договор об осуществлении прав участников хозяйственных обществ как новелла
корпоративного законодательства // Вестник ВАС РФ. 2009. N 8. С. 15.
договор является частным документом, недоступным для ознакомления третьим лицам (за
исключением положений обязательных к раскрытию). На практике, вопросы совместного
решения (“reserved matters”) включаются в устав, а положения о порядке отчуждения
акций/долей (за исключением тех что предусмотрены законом, например, преимущественное
право или согласие на отчуждение) обычно включаются в корпоративный договор.
У участников (акционеров) общества есть возможность признавать недействительными

решения органов управления общества, которые были приняты в нарушение положений
корпоративного договора (если сторонами такого договора являются все участники
(акционеры)). Фактически это означает, что теперь корпоративный договор вместе с уставом
выступает основой для принятия управленческих решений органами общества.
По праву РФ корпоративный договор заключается в письменной форме путем составления

одного документа, подписанного сторонами. Таким образом, возникает вопрос возможно ли по
праву РФ в случае продажи акций заменить сторону договора на основании стандартно
применяемого в английском праве договора о присоединении (“deed of adherence”),
подписываемого новым акционером, или необходимо заново подписывать корпоративный
договор всеми сторонами.
Использование конструкции deed of adherence скорее всего будет противоречить требованиям

российского законодательства, в связи с этим, возможно использование следующих
альтернативных вариантов:
1) Подписание КД текущими участниками и новым участником (покупателем доли) под

отлагательным условием (по смыслу ст. 157 ГК РФ) о распространении прав и
обязанностей из КД на нового участника с момента государственной регистрации
перехода к нему права собственности на долю в обществе.
Недостатки указанной конструкции: возможен формальный аргумент о том, что

участником КД могут являться только действующие участники общества, т.е. статус
участника в любом случае требуется на момент заключения КД (в том числе, если
права и обязанности по нему возникают только после наступления отлагательного
условия).
2) Подписание квази-корпоративного договора (по смыслу ст. 67.2(9) ГК РФ) текущими

участниками и новым участником (покупателем доли), который распространяет свое
действие на покупателя доли в качестве КД (по смыслу ст. 67.2(1) ГК РФ) с момента
государственной регистрации перехода к нему права собственности на долю в
обществе.
Недостатки указанной конструкции:
 использование конструкции предполагает обоснование наличия

охраняемого законом интереса у нового участника (положительная
судебная практика, подтверждающая наличие подобного интереса у
покупателя, немногочисленна);
 возможен аргумент об искусственном характере конструкции квази-

корпоративного договора, так как мы понимаем, что у нового участника (до
приобретения им доли) будут отсутствовать какие-либо корпоративные
права, и договор будет распространяться в отношении него только в
ограниченной части положений (например, будут действовать положения о
конфиденциальности; но не будут действовать положения о назначении им
членов органов управления).
3) Предоставление новым участником (покупателем доли) безотзывной оферты в пользу

текущих участников на заключение КД под отлагательным условием (по смыслу ст. 157
ГК РФ) о государственной регистрации перехода права собственности на долю к
новому участнику.
 возможен теоретический аргумент, что лицо должно обладать статусом

участника общества не только на момент акцепта, но и на момент выдачи
оферты;
 конструкция нарушает требование об оформлении КД в виде одного

документа (ст. 67.2(3)), подписанного сторонами (однако единственное
практическое последствие данного нарушения – невозможность ссылаться
на свидетельские показания (т.е. существенные риски отсутствуют)).
4) Подписание текущим участником и новым участником (покупателем доли) доли

соглашения о передаче (полной или частичной) прав и обязанностей по КД покупателю
долю под отлагательным условием (по смыслу ст. 157 ГК РФ) о переходе
соответствующих прав и обязанностей с момента государственной регистрации
перехода права собственности на долю к новому участнику.
 в связи с тем, что КД предусматривает возможность частичной передачи

доли, в договоре необходимо будет детально урегулировать в каком объеме
будут передаваться права и обязанности по КД, что может быть
затруднительно;
 конструкция нарушает требование об оформлении КД в виде одного

документа (ст. 67.2(3)), подписанного сторонами (как указывали выше,
практическое последствие данного нарушения – невозможность ссылаться
на свидетельские показания).
Дополнительно отмечаем, что: (i) ни одна из указанных выше конструкций не тестирована в

судебной практике; и (ii) использование любого из указанных вариантов предполагает
существенное усложнение механизма присоединения новых участников к КД, так как
присоединение будет происходить путем подписания нового (отдельного) соглашения.
12.8 Корпоративный договор – вопросы исполнения в натуре и последствия

нарушения
По вопросам принудительного исполнения в натуре можно выделить следующее:
1) В части положений о порядке осуществления прав голоса, исполнение в натуре

невозможно;
2) В части запрета продажи в нарушение преимущественного права – последствия прямо

предусмотрены законом (перевод прав и обязанностей покупателя, причем в
отношении акций – при условии что покупатель знал или должен был знать о наличии
ограничений).78 Российская судебная практика не подтверждает возможности
установления иных последствий нарушения преимущественного права, однако с точки
зрения принципа свободы договора представляется, что стороны соглашения могут
предусмотреть последствия (например, неустойку) такого нарушения в дополнение к
установленным законом.
3) В части запрета продажи без согласия других акционеров/участников – последствия

также прямо предусмотрены законом (в ООО – передача долей обществу, в АО –
78 П. 18 ст. 21 Закона об ООО, абз. 3 п. 4 ст. 7 Закона об АО.
возможность признания сделки недействительной, если доказано, что приобретатель

знал или должен был знать о наличии в уставе общества положений о необходимости
получения согласия акционеров на отчуждение акций);
4) В части исполнения опционов – представляется, что принудительное исполнение

возможно по аналогии с договорами купли-продажи;
5) В части исполнения обязанности не продавать акции без оферты покупателя другим

акционерам/участникам в процедуре совместной продажи («tag-along”) –
представляется, что принудительное исполнение невозможно.
Корпоративный договор может предусматривать в частности, следующие последствия

нарушения своих обязательств акционерами:
1) Право требовать возмещения убытков (при этом отмечаем для себя, что сумму убытков
в связи с управленческими решениями обосновать может быть затруднительно) – это
право действует в силу закона;
2) Уплату неустойки или компенсации;
3) Лишение нарушившего акционера права вето (исключение действия reserved matters),

отмечаем для себя, что по праву РФ лишить акции права голоса невозможно, а
перераспределение голосов в ООО, равно как и установление максимального числа
голосов, принадлежащих акционеру непубличного АО, возможно только по решению
общего собрания участников / акционеров, принятому единогласно79; при этом такие
санкции, практически, могут применяться только к миноритарному участнику /
акционеру;
4) Обязанность продать свои акции другому акционеру на основании опциона колл

(например, с дисконтом);
5) Обязанность организовать продажу своих акций третьему лицу на рыночных условиях;
6) Обязанность принять решение о ликвидации юридического лица.
Помимо вышеуказанного, закон предоставляет акционеру/участнику право требовать

исключения участника или акционера (см. пункт 12.3.2 выше);
Относительно законодательной регламентации стоит отметить ст. 75 Закона об АО, которая

прямо закрепляет ряд ситуаций, при наступлении которых акционер приобретает право
требовать выкупа принадлежащих ему акций. Важной особенностью данной статьи является
указание на то, что акции должны выкупаться по цене не ниже рыночной стоимости.
12.9 Рамочный договор. Обязательства третьих лиц.
В соответствии с ГК РФ рамочным договором (договором с открытыми условиями) признается

договор, определяющий общие условия обязательственных взаимоотношений сторон, которые
могут быть конкретизированы и уточнены сторонами путем заключения отдельных договоров.
Рамочный договор в сделках М&A может использоваться в следующих случаях:
1) Сложные, многокомпонентные и долгосрочные сделки, в этой ситуации основной

задачей рамочного соглашения является урегулирование последовательности
исполнения заключенных в периметре действия рамочного соглашения следок
(например, продажа непрофильных активов, поставка, лицензионные соглашения);
2) Ситуации, когда сделки заключаются холдинговыми компаниями, но исполняются их

дочерними компаниями (обязательство обеспечить совершение определенных
действий другими компаниями группы);
79 Абз. 5 п. 1 ст 32 Закона об ООО, абз. 12 п. 3 ст. 11 Закона об АО.
3) Ситуации, когда стороны желают подчинить иностранному праву часть

взаимоотношений, при том что договор о передаче акций подчиняется праву РФ
(например, рамочное соглашение по английскому праву предусматривает пакет
заверений и гарантий, договор по российскому праву предусматривает передачу пакета
акций).
Рамочный договор может содержать положения об ответственности за неисполнение

заключенных в его исполнение договоров. Все эти конструкции несут в себе определенные
юридические риски – невозможность принудительного исполнения в натуре либо непонимание
судьями природы рамочного договора.80
Помимо обязательств из рамочного договора третьи (по отношению к сторонам договора)

лица, могут предоставить заверения об обстоятельствах в отношении предмета сделки, либо
гарантию либо поручительство в отношении обязательств стороны.
Одним из ключевых типов обязательств в рамочных соглашениях являются обязательство

«обеспечить (не) совершение определенных действий» (“undertaking to procure”) другими
(дочерними либо аффилированными) лицами. В английском праве undertaking to procure имеет
эффект гарантии – например в деле Nearfield Ltd v Lincoln Nominees Ltd and Associated British
Ports v Ferryways NV and MSC Belgium NV. суд пришел к выводу, что “undertaking to procure”
выплату долга аффилированным лицом является не способом организационно-
административной поддержки процесса выплаты долга, а является гарантией, по которой
обязанное лицо погашает долг, в случае если должник его не выплатил. В праве РФ термин
«обязательство обеспечить» не встречается, и без использования указания на конкретный
способ обеспечения обязательств, такое обязательство может быть признано
несуществующим в связи с его неясностью. Тем не менее, российские суды признают
обязательства обеспечить выполнение какого-либо действия (например, заключить договор)
действительными и рассматривают вопрос об ответственности за их нарушение.81
В договорах, регулируемых английским правом, часто устанавливается определенный

стандарт поведения – "наилучшие усилия" (“best efforts“) или "разумные усилия" (“reasonable
efforts“). Стандарт "наилучших усилий" является более жестким, чем стандарт "разумных
усилий". "Наилучшие усилия" предполагают добросовестное принятие всех разумных мер для
достижения цели, доведение процесса до логического завершения.
"Наилучшие усилия" включают в себя выполнение всего, что, как известно, является обычным,
необходимым и надлежащим для обеспечения успеха конкретного начинания. Тем не менее,
понятие "наилучших усилий" не является безграничным и должно оцениваться применительно
к условиям конкретного договора, его сторонам и цели.
Несмотря на широкое использование указанных стандартов в сделках M&A, представляется,

что в российском праве использовать данные конструкции будет затруднительно.
12.10 Консолидированный список инструментов для защиты интересов миноритарного

акционера
12.10.1 Право вето
Миноритарный акционер может иметь право блокирующего голоса на основании закона

(например, крупные сделки, сделки с заинтересованностью, увеличение уставного капитала,
избрание единоличного исполнительного органа, назначение аудитора,) либо на основании
дополнительных уставных ограничений (например, сделки на сумму свыше [х] рублей либо на
срок свыше 12 мес.).
80
Постановление Тринадцатого арбитражного апелляционного суда от 8 июля 2015 г. N 13АП-12922/15: «Рамочный
договор признается незаключенным до тех пор, пока стороны дополнительно не согласуют все существенные
условия "основного" договора, поскольку в рамочном договоре в силу его правовой природы не определен
предмет обязательств сторон».
81
См., например, Постановление Девятого арбитражного апелляционного суда от 24 апреля 2019 г. N 09АП-4641/19,
Постановление Арбитражного суда Московского округа от 16 июля 2019 г. N Ф05-9174/19 по делу N А40-
207551/2018.
При нарушении порядка одобрения соответствующих сделок они могут быть оспорены.82
12.10.2 Право на получение информации
Обязанность общества предоставлять определенную информацию акционерам установлена

законом (например, ст. 91 Закона об АО). Акционеры в уставе могут установить, что
акционерам может предоставляться дополнительная информация, например, управленческая
отчетность, аналитические отчеты и т.п. Ответственность может быть установлена
корпоративным договором (например, в случае если мажоритарий не обеспечил
предоставление советующей информации обществом). Остается открытым вопрос, возможно
ли заключение договора о предоставлении информации с обществом – с тем, чтобы
обеспечить возможность предъявления требований о предоставлении информации
непосредственно к обществу.
12.10.3 Право предъявлять иски к менеджменту
Любой участник ООО или акционер АО владеющий более чем 1% акций имеет право
предъявить требование к органам управления в случае нарушения их обязанности действовать
в интересах общества добросовестно и разумно за убытки, причиненные обществу
их виновными действиями (бездействием).
12.10.4 Право требовать выкупа своих акций/долей
В акционерных обществах владельцы обыкновенных акций имеют право потребовать выкупа

своих акций в случае совершения крупных сделок обществом, реорганизации общества,
внесения изменений в устав ограничивающих их права в случае если они голосовали против и
т.п. В обществах с ограниченной ответственностью участники имеют право потребовать
выкупа своих долей обществом в случае совершения крупных сделок, реорганизации общества
и т.п.
12.10.5 Право требовать исключения другого участника из общества
Участник хозяйственного общества вправе требовать в судебном порядке исключения другого

участника или общества в случае, если данный участник причинил существенный вред
обществу либо иным образом существенно затрудняет его деятельность и достижение целей,
ради которых оно создавалось, в том числе грубо нарушая свои обязанности,
предусмотренные законом или уставом общества – см более подробно раздел 12.3.2 выше.
12.10.6 Обеспечение ликвидности своего пакета (“exit options”)
В практике возможно использование множества механизмов для обеспечения ликвидности

пакета миноритария, основные перечислены ниже:
1) В соответствии с Законом об ООО (ст. 26) участник общества вправе выйти из

общества путем отчуждения доли обществу независимо от согласия других его
участников или общества, если это предусмотрено уставом общества. В этом
случае ему выплачивается действительная стоимость его доли в уставном капитале,
что делает такой выход малопривлекательным;
2) Продажа своего пакета другим акционерам на основании опциона "пут";
3) Достижение с мажоритарным акционером договоренности об отсутствие ограничений в

уставе в отношении цены осуществления преимущественного права;
4) Достижение с мажоритарным акционером договоренности о праве совместной продажи

(“tag along”) в отношении миноритарного участника;
82
При этом крупные сделки оспариваются на основании ст. 173.1 ГК, сделки с заинтересованностью – на основании
п. 2 ст. 174 ГК, а сделки, требующие одобрения по уставу – на основании п. 1 ст. 174 ГК – см. пп.1, 28
Постановления Пленума Верховного Суда РФ от 26 июня 2018 г. N 27.
5) Право потребовать вывода компании на биржу (проведения IPO) в случае наступления

благоприятных для этого обстоятельств.
12.11 Создание совместного предприятия, выбор формы юридического лица и оплата

уставного капитала
Совместное предприятие может создаваться на базе существующего юридического лица (в

этом случае в пользу одного из участников производится дополнительная эмиссия, либо он
вносит дополнительный вклад) либо путем создания нового юридического лица (в этом случае
участники оплачивают свои доли / акции при создании юридического лица).
Выбор формы и юрисдикции юридического лица определяется многими факторами.

Перечислим некоторые из них:
1) способ фиксации прав участника СП на доли/акции и степень контроля общества и или

другого участника над документами (реестрами), опосредующими владение
акциями/долями;
2) ответственность, которая может быть применена к нарушившему свои обязательства

участнику;
3) наличие в национальном законодательстве норм, устанавливающих обязательные

требования к порядку разрешения споров между участниками;
4) наличие обязательных требований в отношении цены осуществления

преимущественного права и т.п.;
5) наличие ограничений на приобретение собственных акций/долей обществом;
6) и др.
Вклады участников в счёт оплаты своей доли в уставном капитале общества могут быть в виде
денежных средств, имущества, прав на интеллектуальную собственность и т.п. Общепринятой
практикой является предоставление заверений и гарантий в отношении прав на имущество,
составляющее взнос участника в неденежной форме, а также в отношении его качества.
Следует иметь в виду необходимость получения согласия или направления уведомления
государственным органам при создании юридического лица (например, антимонопольным
органам), необходимость оценки неденежных вкладов, регистрации прав на переданное
обществу недвижимое имущество и интеллектуальную собственность и т.п. В определенных
случаях83 требуется оценка независимым оценщиком имущества, вносимого в уставный
капитал общества.
В соответствии с российским законодательством84 юридическому лицу принадлежит

исключительное право на использование своего фирменного наименования в качестве
средства индивидуализации. Если фирменное наименование СП включает в себя
наименования его участников, то участники, как правило, заранее заключают соглашение об
изменении данного наименования в случае выхода одной из сторон из СП, а также
предусматривают возмещение убытков вышедшей стороне совместным предприятием или той
стороной, под контролем которой остается СП в случае, если СП не изменяет свое
наименование. С введением в российское право такого инструмента как возмещение
имущественных потерь (ст. 406.1 ГК РФ), для контрагента стало возможно защитить свой
законный интерес. Кроме того, в России возможно направить в антимонопольный орган
претензию о недобросовестной конкуренции со стороны участника, под контролем которого
остается СП.
12.12 Бюджет и бизнес-план
Чтобы обеспечить соответствие деятельности СП намерениям сторон, обычно

разрабатывается подробный годовой бюджет и бизнес-план, что дает сторонам определенную
83
П. 2 ст. 66.2 ГК РФ, п. 3 ст. 34 Закона об АО, п. 2 ст. 15 Закона об ООО.
84
Пар.1, п. 1 ст.1474 ГК РФ.
степень финансового контроля, осуществлять который иначе было бы невозможно, с учётом

полномочий, которыми наделен генеральный директор ООО или АО. Важным фактором
является понимание последствий невыполнения бизнес-плана – в большинстве СП
существенное невыполнение бизнес-плана является основанием для смены генерального
директора общества.
12.13 Финансирование
Традиционно существует два основных способа финансирования СП: финансирование путем

взносов в уставный капитал ("equity finance") и долговое финансирование путем
предоставления займов ("debt finance"), при этом займы могут предоставляться как
акционерами ("shareholders loan"), так и третьими лицами ("third party finance"). Обязательства
сторон по финансированию СП в будущем могут быть предусмотрены в соглашении о
совместном предприятии. Для финансирования путем увеличения уставного капитала
требуется соответствующее решение общего собрания участников / акционеров.
Стороны обычно желают избежать риска размывания своей доли в уставном капитале в
будущем и устанавливают, что при любом увеличении уставного капитала дополнительные
акции должны размещаться каждой из сторон пропорционально числу акций, принадлежащих
этой стороне на момент осуществления дополнительного выпуска, и что любые
дополнительные выпуски акций не будут приводить к изменению контроля над СП. В АО
решение об увеличении уставного капитала принимается только на общем собрании
большинством в три четверти голосов. В ООО для принятия решения об увеличении уставного
капитала необходимо большинство в две трети голосов. Как в АО, так и в ООО уставом может
быть предусмотрена необходимость большего числа голосов для принятия соответствующего
решения об увеличении уставного капитала. Акционеры в АО имеют преимущественное право
приобретения дополнительных акций, причем как при открытой, так и при закрытой подписке. В
рамках ООО участникам также гарантируется то, что их доля не будет размыта, в частности,
путем предоставления возможности дополнительно внести вклад и пропорционально
увеличить свою долю в случае увеличения уставного капитала.
12.14 Дивиденды
Стороны вправе включать в условия соглашения о совместном предприятии положения

относительно ожидаемой рентабельности СП, а также политики распределения прибыли
(например, устанавливая, что не менее х% прибыли полученной по итогам финансового года
должно распределяться акционерам).
12.15 Положения о запрете конкуренции ("non-compete undertakings")
См. разделы 7.23 и 10.32 настоящей работы.
12.16 Оговорка о запрете предложений о трудоустройстве/заключении договоров
См. разделы 7.23.2 и 7.23.3 настоящей работы.
12.17 Оговорка о конфиденциальности
Положения о конфиденциальности, содержащиеся в соглашении о совместном предприятии,

обеспечиваются исковой защитой, однако существует вероятность того, что доказать размер
убытков будет достаточно сложно.
Вместе с тем, сторонами согласовываются особые правила в отношении права акционера

раскрыть информацию потенциальному покупателю, при условии подписания потенциальным
покупателем соглашения о конфиденциальности с таким акционером.
12.18 Сальваторская оговорка ("severability clause")
См. раздел 7.26 данной работы.
12.19 Применимое право
До недавнего времени судебная практика исходила из того, что подчинить корпоративный

договор в отношении российского общества иностранному праву нельзя.85 Поэтому стороны
часто избирали такую структуру сделки, при которой 100% акций/ долей российского
общества передавались иностранной компании и соглашение акционеров, подчиненное
иностранному праву, заключалось между сторонами в отношении такой иностранной
компании.
Однако в 2013 г. в ст. 1214 ГК РФ были внесены поправки, из которых следует, что стороны
могут выбрать иностранное право (на практике – чаще всего английское право) в качестве
применимого к корпоративным договорам в отношении российских обществ, но такой выбор
не может затрагивать действие императивных норм по вопросам, входящим в круг личного
закона юридического лица (п. 2 ст. 1202 ГК РФ). 86
При этом, как и в случае со сделками по купле-продаже акций/ долей российских обществ
(см. раздел 7.13 данной работы), возможность выбора иностранного права в качестве
применимого обусловлена наличием в корпоративном договоре иностранного элемента.87 А
если такой иностранный элемент является несущественным, то в любом случае наряду с
императивными нормами по вопросам, входящим в круг личного закона юридического лица,
будут применяться и иные императивные нормы российского права88.
Наиболее типичным случаем подчинения корпоративного договора в отношении российского

общества иностранному праву является ситуация, когда один или несколько бизнес-
партнеров, владеющих акциями/ долями такого российского общества, являются
иностранными лицами, но даже при этом, на практике, регулирование корпоративного
договора иностранным правом признается нецелесообразным.
Существуют аспекты, которые стороны не вправе подчинить иностранному праву. Помимо

вопросов, входящих в круг личного закона юридического лица89, о чем речь шла выше, к
числу таких аспектов относятся те вопросы, которые перечислены в разделе 7.13 настоящей
работы. Этот раздел посвящен праву, применимому к сделкам слияний и поглощений,
однако перечень вопросов в полной мере относится и к соглашению о совместном
предприятии (в частности, в случаях, когда соглашение о совместном предприятии
регламентирует вопросы продажи акций/ долей (в том числе, через опционы))90.
12.20 Рассмотрение споров из корпоративных договоров
12.20.1 Рассмотрение споров в российских государственных судах
Споры, возникающие из соглашений о совместных предприятиях, являются корпоративными

спорами по смыслу ст. 225.1 АПК РФ. Конкретные типы корпоративных споров, под которые
подпадают споры из соглашений о совместных предприятиях, перечислены в левой колонке
таблицы, которая приводится в разделе 12.17.2 ниже.
Корпоративный спор рассматривается арбитражным судом по адресу общества, в

отношении которого возник спор91, по правилам главы 28.1 АПК РФ о корпоративных спорах.
85
Впервые к такому выводу пришел суд в известном деле ОАО "Мегафон" (Постановление ФАС Западно-
Сибирского округа от 31 марта 2006 г. по делу № А75-3725-Г/04-860/2005), однако на тот момент в российском
законодательстве в принципе отсутствовал институт акционерного соглашения (договора об осуществлении прав
участников общества с ограниченной ответственностью). Но уже после того, как этот институт был введен в 2009
г., ФАС Поволжского округа пришел к аналогичному выводу в деле ЗАО "Агро" (Постановление ФАС Поволжского
округа от 25 мая 2011 г. по делу № А57-7487/2010).
86
Данный подход актуален и для других договоров при отсутствии иностранного элемента – см. п. 31 Постановления
Пленума Верховного Суда РФ от 9 июля 2019 г. N 24 "О применении норм международного частного права судами
Российской Федерации"
87
П. 1 ст. 1186 ГК РФ.
88
П. 5 ст. 1210 ГК РФ.
89
П. 1 ст. 1214 ГК РФ; п. 2 ст. 1202 ГК РФ.
90
См. также п. 1 ст. 1214 ГК РФ.
91
Ч. 4.1. ст. 38 АПК РФ.
Решения органов управления общества, принятые в нарушение корпоративного договора,

могут быть признаны недействительными (при условии, что все участники общества
являлись сторонами корпоративного договора)92.
Сделка, заключенная стороной корпоративного договора в нарушение этого договора, может

быть признана судом недействительной по иску участника корпоративного договора (но
только в случае, если другая сторона сделки знала или должна была знать об ограничениях,
предусмотренных корпоративным договором)93.
12.20.2 Рассмотрение споров в третейских судах и международном коммерческом арбитраже
Российская арбитражная реформа 2016 г. внесла ясность в вопрос об арбитрабельности

корпоративных споров, т.е. о возможности передавать их на рассмотрение в третейский суд
и международный коммерческий арбитраж. Для осуществления такой передачи требуется,
чтобы стороны заключили арбитражное соглашение, но в отношении корпоративных споров
заключение арбитражных соглашений допускается только начиная с 1 февраля 2017 г.94
В результате реформы было определено, какие споры не являются арбитрабельными в

принципе, какие – являются и каковы требования к проведению третейского (арбитражного)
разбирательства во втором случае. Данные вопросы законодатель урегулировал в ч.ч. 2-5 ст.
225.1 АПК РФ. При этом он оперировал теми типами корпоративных споров, которые ч. 1 ст.
225.1 АПК РФ относит к компетенции государственных арбитражных судов.
Споры, которые возникают из соглашений о совместных предприятиях, многообразны.

Приведенная ниже таблица перечисляет те типы корпоративных споров, под которые могут
подпадать споры из соглашений о совместных предприятиях, а также разделяет эти типы
корпоративных споров с точки зрения арбитрабельности и установления специальных
требований к проведению третейского (арбитражного) разбирательства:
Арбитрабельность и
Тип корпоративного спора дополнительные требования к
разбирательству
споры о созыве общего собрания участников
общества95;
корпоративные споры в отношении "стратегических"
обществ, в том числе, споры из сделок с акциями/
долями "стратегических" обществ, подлежащих
предварительному согласованию по Закону о
стратегических инвестициях;
неарбитрабельные96
споры, связанные с (а) приобретением и выкупом
акционерным обществом акций такого общества, (б)
добровольным предложением и обязательным
предложением, (в) выкупом акций лицом, владеющим
более 95% акций акционерного общества;
споры, связанные с исключением участников

общества;
92
П. 6 ст. 67.2 ГК РФ.
93
П. 6 ст. 67.2 ГК РФ.
94
Ч. 7 ст. 13 Федерального закона № 409-ФЗ от 29 декабря 2015 г. "О внесении изменений в отдельные
законодательные акты Российской Федерации и признании утратившим силу пункта 3 части 1 статьи 6
Федерального закона "О саморегулируемых организациях" в связи с принятием Федерального закона "Об
арбитраже (третейском разбирательстве) в Российской Федерации"
95
П. 7 ч. 1 ст. 225.1 АПК РФ.
96
Ч. 2 ст. 225.1 АПК РФ.
споры, связанные с созданием, реорганизацией и
ликвидацией общества97;
споры, связанные с назначением или избранием,
прекращением, приостановлением полномочий и
ответственностью лиц, входящих или входивших в
арбитрабельные при условии, что:
состав органов управления и органов контроля
общества100; - арбитражное соглашение было
заключено обществом, всеми его
споры, вытекающие из соглашений участников участниками и всеми иными
юридического лица по поводу управления этим участниками спора98;
юридическим лицом, включая споры, вытекающие из
- спор рассматривается постоянно
корпоративных договоров101;
действующим арбитражным
споры об обжаловании решений органов управления учреждением (т.е. в
общества102; институциональном третейском
разбирательстве (арбитраже));
споры, связанные с эмиссией ценных бумаг, в том - место арбитража находится в России;
числе с оспариванием решений органов управления
эмитента, с оспариванием сделок, совершенных в - рассматриваются в соответствии с
процессе размещения эмиссионных ценных бумаг, регламентом по корпоративным
отчетов (уведомлений) об итогах выпуска спорам99.
(дополнительного выпуска) эмиссионных ценных
бумаг (за исключением оспаривания ненормативных
правовых актов, решений и действий (бездействия)
государственных и муниципальных органов, иных
органов и должностных лиц)103;
споры, вытекающие из соглашений участников арбитрабельные при условии, что:
юридического лица по поводу управления этим - спор рассматривается постоянно
юридическим лицом, включая споры, вытекающие из действующим арбитражным
корпоративных договоров104; учреждением (т.е. в
институциональном третейском
разбирательстве (арбитраже))105;
- место арбитража находится в
России106.
97
П. 1 ч. 1 ст. 225.1 АПК РФ.
98
Важно отметить, что согласно п. 7 ст. 7 Закона об арбитраже арбитражное соглашение не может быть заключено
путем его включения в устав акционерного общества с числом акционеров 1000 и более, а также в устав
публичного акционерного общества. Следовательно, для таких обществ корпоративные споры данного типа на
практике оказываются неарбитрабельными.
99
Ч. 3 ст. 225.1 АПК РФ.
100
П. 4 ч. 1 ст. 225.1 АПК РФ.
101
П. 4 ч. 1 ст. 225.1 АПК РФ.
102
П. 8 ч. 1 ст. 225.1 АПК РФ.
103
П. 5 ч. 1 ст. 225.1 АПК РФ.
104
П. 4 ч. 1 ст. 225.1 АПК РФ; до 29 марта 2019 г. данные споры относились ко второму виду споров.
105
Ч. 5 ст. 225.1 АПК РФ.
106
Ч. 3 ст. 225.1 АПК РФ; ч. 7.1 ст. 7, ч. 7.1 ст. 45 Закона об арбитраже.
споры, связанные с принадлежностью акций/ долей арбитрабельные при условии, что:
обществ, установлением их обременений и - спор рассматривается постоянно
реализацией вытекающих из них прав, включая действующим арбитражным
споры, вытекающие из договоров купли-продажи учреждением (т.е. в
акций/ долей, споры, связанные с обращением институциональном третейском
взыскания на акции и доли107; разбирательстве (арбитраже))108.
споры из сделок с акциями/ долями "стратегических"
обществ, не подлежащих предварительному
согласованию по Закону о стратегических
инвестициях.
Из этой таблицы видно, что законодатель выделяет четыре группы корпоративных споров с
точки зрения их арбитрабельности. В четвертый вид споров могут подпадать, например, такие
споры, которые возникают из положений об опционах и положений о совместной продаже
акций (drag-along; tag-along), включенных в соглашения о совместной деятельности. К
четвертому виду споров полностью применимы комментарии, содержащиеся в разделе 7.14
настоящей работы, о рассмотрении споров из сделок купли-продажи акций/долей.
В отношении второго вида споров также актуальна дискуссия в разделе 7.14 данной работы о
том, что для квалификации в качестве международного коммерческого арбитражного спора в
споре должен присутствовать иностранный элемент (в противном случае спор будет
расцениваться как третейский), а также о негативных последствиях, возникающих в связи с
неполучением зарубежными и российскими арбитражными институтами разрешения
Правительства РФ.
Также в отношении второго вида споров отметим, что на момент подготовки настоящей работы
регламент для корпоративных споров выпустил основной российский арбитражный институт –
МКАС при ТПП РФ. Кроме того, рассмотрение корпоративных споров предусмотрено
регламентами Арбитражного центра при РСПП и Российского арбитражного центра при
автономной некоммерческой организации «Российский институт современного арбитража».
107
П. 2 ч. 1 ст. 225.1 АПК РФ.
108
Ч. 5 ст. 225.1 АПК РФ.
III. ФИНАНСИРОВАНИЕ ПРИОБРЕТЕНИЙ ("ACQUISITION FINANCE") В СДЕЛКАХ M&A
13.1 Источники заемного финансирования
Большое количество сделок M&A (особенно значительных по размеру и осуществляемых с

участием инвесторов из нескольких юрисдикций) осуществляются с использованием
заемных средств.
Структура и источники заемного финансирования будут зависеть от ряда параметров,

включающих финансовую модель сделки, статус приобретаемого бизнеса на момент
покупки, валюту сделки и ряда других.
В крупномасштабных сделках заемные средства могут привлекаться сразу из нескольких

источников:
1) кредиты коммерческих банков;
2) мезонинные займы (mezzanine loans) – с более высокой степенью риска, и доход, по

которым может выплачиваться в виде обычных процентов, капитализируемых
процентов (PIK interest) или даже в виде конвертации в долю участия в заемщике;
3) выпуск долговых ценных бумаг;
4) финансирование от акционеров.
Указанные выше виды долга отличаются стоимостью привлечения и степенью защиты прав
кредитора за счет предоставления обеспечения и договоров о субординировании
требований.
13.2 Структура кредитной сделки LBO ("leveraged buy out", "debt push down")
Структура, в которой покупатель привлекает займ и самостоятельно за счет своих средств

обслуживает его, обычно является не очень сложной. Однако задачей более классической
структуры по приобретению за счет заемных средств (leveraged buy-out) является
перенесение бремени по обслуживанию долга непосредственно на приобретаемую
компанию.
Этот результат сделки обычно называют debt push down, однако способы его достижения в
существенной степени зависят от законодательства юрисдикции, в которой находится
приобретаемая компания и другие участвующие стороны. В той степени, в которой это
допустимо, рассматриваются варианты слияния заёмщика по привлеченному
финансированию и вновь приобретенной компании, либо прямое погашение привлеченного
долга приобретенной компанией вместо первоначального заёмщика.
В рамках российского законодательства реализация указанных механизмов является

проблематичной. Поэтому на практике механизм реализации debt push down необходимо
индивидуально разрабатывать применительно к каждой сделке. В частности, возможно
структурирование сделки в несколько этапов, когда на первом этапе лишь небольшая часть
заемного финансирования предоставляется компании-покупателю до покупки в качестве
промежуточного займа (bridge loan) и вместе с собственными средствами покупателя
направляется продавцу. После завершения приобретения, основная часть заемных средств
предоставляется приобретенной компании, которая и несет основное бремя по погашению
долга (а bridge loan и ранее предоставленные средства акционеров погашаются).
13.3 «LBO» и «MBO»
Помимо LBO/leveraged buy out, в практике сделок M&A также реализуются сделки
management buy out или MBO. Термин LBO в большей степени применим к структурам,
основная задача которых заключается в покрытии существенной части расходов по
приобретению за счет заемного капитала.
При использовании термина MBO акцент делается на том, что приобретение

осуществляется в интересах существующей команды старшего управленческого состава
(менеджмента) приобретаемой компании. При этом, эти же лица будут продолжать

выполнять управленческие функции после завершения покупки.
13.4 Обеспечение
Важным аспектом структурирования пакета обеспечения является определение момента, в

который в залог могут быть переданы приобретаемые в рамках сделки акции. Обычно это
является предметом переговоров с участием кредиторов, покупателя и продавца.
От покупателя акций и его акционеров может потребоваться предоставление обеспечения

для привлекаемых займов как минимум на период до завершения покупки (особенно в тех
случаях, когда залог приобретаемых акций до этого момента не предоставляется).
После завершения сделки M&A, пакет получаемого от приобретенной компании обеспечения

обычно представляет собой совокупность договоров, регулируемых российским и
иностранным правом. В частности, по российскому праву передаются в залог существенные
активы приобретенной компании, права по существенным договорам, товарам в обороте,
банковским счетам в России.
Иностранным правом будут регулироваться залоги (в том числе floating charges) от и в

отношении иностранных SPV и холдинговых компаний, участвующих в структуре сделки.
В части российского обеспечения в сделках с участием нескольких кредиторов

(синдицированных или клубных займах) особое внимание следует обращать на то, кто будет
являться залогодержателем (-ями) и подписывать договоры залога/ипотеки. Хотя
российское законодательство допускает предоставление одного залога в пользу нескольких
кредиторов, а также допускает назначение управляющего залогом, международные сделки
финансирования по-прежнему требуют специального структурирования.
13.5 Обращение взыскания на заложенное имущество
Действующие нормы о залоге позволяют в большинстве случаев предусмотреть в договорах

возможность внесудебного обращения взыскания на заложенное имущество. С точки зрения
кредиторов, включение такой опции в договоры обычно является предпочтительным.
Вместе с тем, допустимость и возможность практического осуществления внесудебной

процедуры могут быть ограничены (в частности, в случаях негативного сценария и активного
противодействия со стороны заемщика или начала процедур несостоятельности). При таком
сценарии необходимость обращения в компетентные судебные инстанции для целей
реализации заложенного имущества повышается или это становится обязательным.
Также необходимо учитывать, что при реализации имущества проблемного должника,

стоимость такого имущества может быть недостаточной для покрытия задолженности в
полном объеме (например, если произошло отчуждение существенной части активов, или
если за период проведения процедур банкротства, имущество не обслуживалось или его
состояние иным образом ухудшилось).
13.6 Валютное регулирование
При структурировании денежных потоков по сделкам финансирования особое внимание

необходимо уделять соблюдению норм валютного регулирования. Эти нормы могут быть
применимы независимо от права, которым регулируется документация.
Нередко, рассматривается возможность структурирования сделки таким образом, чтобы

денежные потоки проходили через счета, открытие в юрисдикции, в которой у кредиторов
будет возможность получить надежное обеспечение в отношении таких счетов. В таких
случаях, необходимо уточнять, какие именно средства планируются к зачислению на такие
счета, и допускается ли это с точки зрения законодательства о валютном контроле.
Также необходимо учитывать требования о репатриации и о необходимости постановки на

учет определенных договоров с нерезидентами.
13.7 Субординирование требований
Как отмечалось выше, в сделках LBO нередко участвуют несколько групп кредиторов
(например, senior и mezzanine кредиторы, кредиторы по долговым ценным бумагам и др.),
различие между которыми заключается в установлении очередности удовлетворения их
требований.
С точки зрения текущего российского законодательства о несостоятельности и банкротстве,

наиболее вероятно, что установленные договорами очередности удовлетворения
требований не будут признаны, а активы несостоятельного лица будут распределены в
соответствии с очередностью, установленной законом.
С учетом этого, в сделках, в которых необходимо достижение эффекта субординирования

требований к российскому лицу, обычно разрабатывается индивидуальная модель
субординирования требований, сочетающая механизмы договорной и структурной
субординации. Хотя механизм необходимо адаптировать с учетом специфики и состава
сторон каждой сделки, часто рассматриваются следующие элементы:
1) подписание соглашений о субординации, регулируемых иностранным правом –

возможность взыскания с субординированных кредиторов средств, полученных в
нарушение субординации;
2) установление приоритетности удовлетворения требований путем подписания

залогов/ипотек разной очередности;
3) предоставление займов старшими кредиторами непосредственно на уровень

операционных компаний. При этом субординированные кредиторы предоставляют
займы на уровне холдинговых компаний / SPV;
4) предоставление субординируемых займов через SPV, в отношении которой у более

старших кредиторов имеется обеспечение в виде залога акций и(или) floating charge.
IV. НАЛОГОВЫЕ АСПЕКТЫ В СДЕЛКАХ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ
«В жизни нет ничего неизбежного, кроме смерти и налогов».
Бенджамин Франклин
Существует три главных модуля для целей налогового планирования в сделках слияний и
поглощений:
1) Налог с увеличения стоимости акций (“capital gains tax”), уплачиваемый продавцом

с разницы между ценой покупки и ценой продажи.
2) Налог у источника дивидендов (“withholding tax on dividends”), удерживаемый

компанией – плательщиком дивидендов из средств, выплачиваемых акционеру;
3) Налог у источника процентов (“withholding tax on interest”), удерживаемый

компанией – получателем займов из процентов, выплачиваемых кредитору.
* При продаже акций или долей НДС не начисляется.
При анализе налоговых последствий в сделках слияний и поглощений обычно детально

анализируются следующие элементы:
14.1 Продажа акций
1) налог на прибыль с прироста стоимости имущества ("capital gains tax", в РФ – налог

на прибыль), уплачивается продавцом с разницы между ценой приобретения актива и
стоимостью его продажи (с учетом расходов на его содержание). При этом возникает
следующая проблема. Историческая стоимость приобретения может быть низкой, что
при существенном росте размеров бизнеса приводит к тому, что размер налогов может
оказаться очень высоким; эта проблема особенно проявляется в условиях, когда
законодательство (например, в РФ) не позволяет корректировать стоимость
первоначального приобретения на размер инфляции без обложения налогом.
2) гербовый сбор с купли-продажи акций. Несмотря на то, что в большинстве стран не

применяется и считается анахронизмом – например, в Великобритании гербовый сбор
подлежит уплате в размере 0,5% от покупной цены акций при осуществлении сделок с
акциями частных компаний.
14.2 Финансирование деятельности бизнеса
1) налогообложение при инвестициях в уставный капитал общества (при

дополнительной эмиссии акций). В большинстве стран такой налог отсутствует, но при
этом может потребоваться уплата гербового сбора или специальных налогов
(например, регистрационный сбор на Кипре в размере 105 евро плюс 0,6% от
номинальной стоимости размещенного уставного капитала).
2) налогообложение при выдаче займов обществу его акционерами. Основная сумма

займа не образует налогооблагаемого дохода для заемщика и вычитаемого для целей
налогообложения расхода для кредитора; сумма процентов по займу образует доход и
расход для целей налогообложения для кредитора и заемщика соответственно.
Проценты подлежат учету в доходах и расходах соответственно между
взаимозависимыми лицами (с соответствующим признанием займа контролируемой
сделкой) согласно правилам о трансфертном ценообразовании, если только
фактический размер процентной ставки не находится в рамках специально
установленных предельных значений процентной ставки (которые отличаются в
зависимости от валюты заимствования). Также необходимо иметь в виду специальные
условия в отношении ограничения вычета процентов по займам – правил тонкой
капитализации ("thin capitalization rules"). В случае если при привлечении заемных
средств иностранный кредитор или поручитель, гарант или иное лицо,
обеспечивающее исполнение долговых обязательств общества перед российским
кредитором (причем таким лицом может быть как организация, так и физическое лицо),
является взаимозависимым лицом общества (в том числе прямо или косвенно владеет
более 25% уставного капитала общества) и соотношение долговых обязательств к

собственному капиталу превышает для компаний 3:1, а для банков и лизинговых
компаний – 12,5:1, то применяются правила о тонкой капитализации, в соответствии с
которыми проценты, уплачиваемые по займам, могут включаться в состав расходов по
налогу на прибыль только в специально рассчитанной пропорции, а остальная часть
процентов переквалифицируется в дивиденды, которые подлежат обложению налогом
на доход у источника у иностранного кредитора (по ставке 15%, с возможностью
снижения ставки до 10% или 5% по соглашению об избежании двойного
налогообложения).
14.3 Осуществление операционной деятельности общества
1) общая структура налоговых платежей: налог на прибыль организаций в России

составляет 20%, НДС – 20%; налог на имущество организаций – по ставкам,
устанавливаемым законами субъектов РФ, но не более 2,2%; страховые взносы в
Пенсионный фонд, Фонд социального страхования и Фонд обязательного медицинского
страхования РФ – 30%;
2) трансфертное ценообразование: в случае если стороны, владеющие более 25%

акций СП, намереваются заключать сделки с СП (например, договоры поставки/купли-
продажи (в случае, если сделки совершаются между российскими лицами, сумма
доходов по сделке/цен сделок должна превышать 1 млрд рублей)), такие сделки
признаются контролируемыми и цены в них подлежат контролю налоговых органов по
правилам о трансфертного ценообразования. В отношении таких сделок необходимо
представить уведомление в налоговый орган и подготовить документацию о
трансфертном ценообразовании для представления по требованию налогового органа.
Если цена соответствующей сделки отличается от интервалов рыночных цен
(определенных с помощью методов ценообразования), что может быть выявлено в
специальных проверках трансфертного ценообразования ФНС, налоговые органы
вправе признать для целей налогообложения минимальное или максимальное
значение интервала рыночной цены (в зависимости от того, образует ли данная цена
расход или доход соответственно) и начислить дополнительные налоговые платежи
(например, налог на прибыль, НДС, НДПИ) или уменьшить сумму расходов/убытков
вычетом по налогу на прибыль или НДС.
14.4 Выплата доходов акционерам/участникам общества
14.4.1 Налогообложение дивидендов
Дивиденды, выплачиваемые российской организацией своим российским акционерам-

организациям, облагаются налогом у источника (т.е. удерживаются плательщиком в качестве
налогового агента) по ставке 13%, за исключением случаев, когда акционер владеет не менее
50% уставного капитала в российской организации в течение не менее 365 календарных дней
непрерывно (в этом случае налог у источника не удерживается).
При выплате дивидендов иностранным акционерам-организациям дивиденды, подлежащие

выплате иностранному лицу, облагаются налогом по ставке 15%, за исключением случаев,
когда пониженная ставка предусмотрена положениями соответствующего международного
соглашения об избежании двойного налогообложения (например, соглашения с Кипром и
Нидерландами предусматривают ставку налога у источника в размере 5% (при выполнении
определенных условий)). Льгота в виде освобождения от налога на доход у источника при
выплате дивидендов акционеру-иностранной организации с участием 50% и более
сохраняется, при условии, что данная иностранная организация имеет налоговое резидентство
в государстве, не включенном в перечень офшорных зон (т.е. государств и территорий,
предоставляющих льготный налоговый режим налогообложения и (или) не
предусматривающих раскрытия и предоставления информации при проведении финансовых
операций).
14.4.2 Налогообложение процентов
Налогообложение процентов, выплачиваемых акционерам – правила трансфертного

ценообразования, предельные значения процентной ставки, правила тонкой капитализации
(см. выше).
Проценты, выплачиваемые российской организацией, своим акционерам-организациям

облагаются налогом по ставке 20%, за исключением случаев, когда для иностранного
акционера пониженная ставка предусмотрена положениями соответствующего
международного соглашения об избежании двойного налогообложения, (например, соглашения
с Кипром и Нидерландами предусматривают освобождение налога на доход у источника для
процентов (при выполнении определенных условий)). РФ заключила 82 соглашения об
избежании двойного налогообложения с 83 странами.
14.4.3 Приобретение акций/долей
См выше – "Правила налогообложения при продаже акций". Основной задачей покупателя

является фиксация стоимости приобретаемого пакета без дисконтов на уступаемый долг и
подобные выплаты.
ПРИЛОЖЕНИЕ 1. Двусторонний переговорный процесс ("Negotiated Deal")
Последовательность шагов в типичной сделке слияний и поглощений

Дата отчетности Подписание Закрытие сделки
(Accounts Date) (Signing) (Completion)
Письмо о раскрытии Дополнения в письмо о раскрытии

(Disclosure Letter) (Updated disclosure letter)
Ограничения на
переманивание
Юридическая Выполнение предварительных условий
сотрудников и
Выбор права проверка (Satisfaction of CPs) Уплата цены и клиентов
(Choice of law) (Due Diligence) передача акций (Non-solicitation)
(Transfer of
Подтверждение consideration)
заверений и гарантий
(Warranties representations given)
Налоговое Обязательства до закрытия сделки

планирование (Pre-completion undertakings) Плата за Корректировка цены, Ограничение
(Tax planning) расторжение дополнительные конкуренции
договора выплаты (Non-compete)
(Break-up fee) (Price adjustment,
Протокол Положения (договоры) earn-outs)
о намерениях об эксклюзивности и
(MoU/ конфиденциальности
Term Sheet/ (Exclusivity and Депонирование части
Heads of Terms/ confidentiality цены на счет эскроу
Letter of Intent) agreements/provisions) (Escrow account deposit)
Незаконное вмешательство в исполнение договора

(Tortious interference into contract)
82
ПРИЛОЖЕНИЕ 2. Продажа на тендере ("Tender Process")
83
ПРИЛОЖЕНИЕ 3. Контрольные вопросы к спецкурсу "Слияния и поглощения"
Слияния и поглощения
SPA
1. Основные этапы в сделках слияний и поглощений, отличия между сделками,

заключаемыми в ходе переговорного процесса и в ходе продажи на тендере. Какая из
сторон обычно готовит первый проект договора купли-продажи (в случае переговорного
процесса или продажи на тендере)?
2. Две основные стратегические задачи при структурировании сделки M&A.
3. Переговоры о заключении договора в контексте реформы ГК РФ. Принцип

добросовестности ведения переговоров. Законодательное регулирование режима
информации, предоставленной в процессе ведения переговоров. Последствия внезапного
и неоправданного прекращения переговоров. Соглашение о порядке ведения переговоров
(примеры и ограничения в отношении содержания соглашения согласно ГК РФ).
4. Соглашение об эксклюзивности. Обязательство не совершать определенные действия

(негативное обязательство) по российскому праву.
5. Протокол о намерениях (memorandum of understanding, term sheet, letter of intent, heads of

terms). Отличие от предварительного договора (ст. 429 ГК РФ). Ситуации, когда возможно
признание протокола о намерениях в качестве заключённого договора.
6. Определение due diligence. Информационная комната (data room). Последствия сокрытия

информации продавцом в ходе проведения due diligence покупателем.
7. Отличия между representations, warranties и indemnities по английскому праву. Заверения

об обстоятельствах (ст. 431.2 ГК РФ) как аналог representations и warranties в российском
праве. Возмещение потерь в российском праве (ст. 406.1 ГК РФ) и его сравнение с
институтом indemnities в английском праве. Концептуальная разница между положениями о
возмещении потерь и положениями о заверениях об обстоятельствах, отличие этих
институтов от убытков и неустойки. Преимущества и недостатки расчета возмещения по
модели "доллар-на-доллар".
8. Требования к качеству товара по ГК РФ. Возможность применения положений ГК РФ о

качестве товара к акциям / долям.
9. Письмо о раскрытии информации в сделках M&A. Основная цель предоставления письма о

раскрытии информации. Общее и специфическое раскрытие информации в письме о
раскрытии. Возможности использования всего содержания информационной комнаты для
целей раскрытия информации.
10. Договорные ограничения ответственности продавца, наиболее распространенные виды

ограничений ответственности продавца. Понятие de minimis, basket, total liability cap.
Регулирование в российском праве.
11. Расчеты по сделке: использование механизмов эскроу, аккредитива, риски при оплате
приобретаемого актива "день в день". Возможное регулирование разрыва во времени при
приобретении долей в обществах с ограниченной ответственностью – переход права на
доли и смена менеджмента (по российскому праву).
12. Что такое conditions precedent? Аналоги conditions precedent в российском праве. Условия,
зависящие от воли сторон, и их регулирование в российском праве. Возможность
заключения сделок с потестативными условиями в российском праве и обусловленное
исполнение (ст. 327.1 ГК РФ). Регулирование ответственности стороны, которая отвечала
за выполнение определенных conditions precedent.
13. Заключение сделок под отлагательными и отменительными условиями. Анализ наиболее

подходящего типа условий в сделках M&A с точки зрения российского права.
14. Что такое pre-completion undertakings и как работает данный механизм? Наиболее
распространенные pre-completion undertakings. Существуют ли препятствия для
использования pre-completion undertakings в российском праве?
15. Что такое post-completion undertakings? Примеры post-completion undertakings. Существуют

ли препятствия для использования post-completion undertakings в российском праве?
16. Earn-out – сущность обязательства об earn-out, в каких ситуациях обычно применяется?

Основные структурные элементы положений об earn-out.
17. Anti-embarrassment clause – сущность обязательства, в чьих интересах обычно

применяется? Приведите пример.
18. Что такое "премия за контроль"?
19. Возможные варианты price adjustment. Концептуальное отличие price adjustment от

ответственности за нарушение representations and warranties.
20. Liquidated damages в английском праве и penalties в английском праве – сходство и

отличия.
21. Плата за отказ от договора (break-up fee). Аргументы за и против использования

положений о break-up fee. Ограничения в отношении break-up fee в английском праве.
Регулирование break-up fee в российском праве (ст. 310 ГК РФ). Отличие платы за отказ от
договора от неустойки.
22. Способы обеспечения обязательств в сделках M&A. Примеры способов обеспечения

обязательств, не поименованных в ГК РФ.
SHA
23. Основные задачи мажоритарного акционера при структурировании соглашения

акционеров.
24. Основные задачи миноритарного акционера при структурировании соглашения

акционеров.
25. Корпоративный договор по российскому праву. Может ли стороной договора быть не

акционер акционерного общества? Может ли стороной договора быть не участник
общества с ограниченной ответственностью? Может ли стороной договора быть само
общество? Возможно ли принудительное исполнение в натуре обязанности проголосовать
определенным образом?
26. Соотношение между корпоративным договором и уставом общества.
27. Возможные способы регулирование договорной ответственности за нарушение

корпоративного договора. Внедоговорная ответственность за нарушение обязанностей
акционера / участника по российскому праву.
28. Образование органов управления общества. Компетенция общего собрания

акционеров / участников и возможность ее изменения уставом общества.
29. Совет директоров как наблюдательный орган общества. Являются ли члены совета
директоров представителями акционера – т.е. может ли акционер нести ответственность
за действия членов совета директоров, по предложению которого они были избраны?
30. Сущность кумулятивного голосования. Формула для определения минимального

количества акций, необходимого для гарантированного избрания своего кандидата в ходе
кумулятивного голосования. Порядок переизбрания состава органов, избранных
кумулятивным голосованием.
31. Определение deadlock situation (тупиковой ситуации). Договорные механизмы разрешения

тупиковых ситуаций. Механизм Russian roulette и механизм Texas shoot-out – сходство и
различия. Возможные механизмы защиты прав мажоритарного акционера в случае
85
недобросовестного использования права вето миноритарным акционером по российскому

праву.
32. Возможность предъявления требований к мажоритарному акционеру или органам

управления общества миноритарным акционером, который считает, что его права были
нарушены (по российскому праву). Основные договорные механизмы защиты прав
акционеров (предъявление претензий другим акционерам).
33. Права акционеров на получение информации у общества (по российскому праву).
34. Основные договорные ограничения в отношении распоряжения акциями/долями: полный

запрет отчуждения (lock-up), согласие на отчуждение, RoFO, ROFR, tag-along, drag-along.
Объясните сущность каждого механизма и интересы какой из сторон он преимущественно
защищает.
35. Опционы применительно к соглашениям акционеров. Задачи в структурировании сделок,

которые решаются при помощи опционов.
Регуляторные вопросы в M&A
36. Основная причина, по которой в мире появилось антимонопольное регулирование. Общие

принципы антимонопольного регулирования.
37. При приобретении какого пакета акций в акционерном обществе необходимо получение
хозяйствующим субъектом согласия (или уведомление) Федеральной Антимонопольной
Службы?
38. При приобретении какой доли в обществе с ограниченной ответственностью необходимо

получение хозяйствующим субъектом согласия (или уведомление) Федеральной
Антимонопольной Службы?
39. Необходимость получения согласия (или уведомления) Федеральной Антимонопольной

Службы при косвенном приобретении акций / долей.
40. Согласование соглашений о совместной деятельности с Федеральной Антимонопольной

Службой. Применимость к корпоративным договорам.
41. В каких случаях хозяйствующий субъект может быть признан занимающим доминирующее
положение?
42. Ограничения в отношении инвестиций в отрасли, имеющие стратегическое значение.

Понятие терминов "контроль" и "иностранный инвестор". Особенности регулирования
инвестиций в отрасли, имеющие стратегическое значение, осуществляемых иностранными
государствами, международными организациями и компаниями, находящимися под их
контролем.
43. Примеры случаев, предусмотренных законодательством РФ, когда требуется получение

специальных разрешений (или согласий) на приобретение акций / долей в обществах,
осуществляющих свою деятельность в определенных отраслях.
Договоры
44. Соотношение понятий сделка и договор. Форма сделки. Последствия нарушения
требований к форме сделки.
45. Договор продажи предприятия. Форма договора. Последствия передачи предприятия с

недостатками. Причины, по которым указанный договор не получил распространения.
46. Соотношение диспозитивных норм, императивных норм и норм непосредственного

применения.
47. Опционы по российскому праву. Отличие опционного договора от опциона на заключение

договора. Отличие опционного договора от акцепта.
86
48. Ограничения по применению иностранного права к договорам. Арбитрабельность

корпоративных споров.
49. Личный закон юридического лица и его соотношение с корпоративным договором

(соглашением акционеров, соглашением участников).
50. Договор простого товарищества.
51. Исполнение обязательств в натуре. Случаи невозможности исполнения обязательств в

натуре. Возможность применения положений об исполнении обязательств в натуре к
сделкам M&A.
52. Неустойка как мера договорной ответственности: а) основания применения; б) способы

определения размера; в) соотношение с убытками; г) возможность уменьшения судом.
53. Убытки:
(а) общие положения о возмещении убытков;
(б) установление максимального размера убытков;
(в) соотношение убытков и неустойки.
54. Цена договора купли-продажи акций: а) является ли цена существенным условием

договора; б) правила определения цены, если она не определена договором.
55. Возможность одностороннего расторжения или изменения договора по требованию одной

стороны.
56. Принудительное исполнение решений иностранных судов и арбитражей.
57. Доверенность: требования к форме (необходимость наличия печати организации), срок,

последствия отзыва, последствия совершения действий с превышением полномочий,
предоставленных доверенностью.
58. Ответственность в гражданском праве. Вина в договорных и внедоговорных отношениях.

Отличие вины в гражданском праве от вины в уголовном праве.
Хозяйственные общества
59. Ответственность основного общества перед дочерним обществом и третьими лицами: по

заключаемым сделкам и в случае банкротства. Ответственность лиц, под "фактическим
контролем" которых находится юридическое лицо. Признаки "фактического контроля".
60. Единоличный исполнительный орган. Ответственность лица, уполномоченного

действовать от имени юридического лица (единоличного исполнительного органа).
Множественность единоличных исполнительных органов юридического лица –
предоставляемые возможности, практическое использование и препятствия к
использованию на практике.
61. Понятие уставного капитала. Роль уставного капитала. Является ли уставный капитал
активом или пассивом с точки зрения бухгалтерского учета. Что происходит в случае
утраты имущества, внесенного в уставный капитал акционером или участником.
Минимальный размер уставного капитала. Оплата уставного капитала имуществом или
имущественными правами. Уменьшение уставного капитала, случаи, когда уменьшение
уставного капитала является обязательным.
62. Возможности и пределы установления целей деятельности юридического лица уставом

общества. Последствия совершения сделки в противоречии с целями деятельности.
63. Возможности и пределы установления ограничений полномочий единоличного

исполнительного органа юридического лица. Последствия совершения сделки в
противоречии с такими ограничениями.
87
64. Основные отличия между акционерными обществами и обществами с ограниченной

ответственностью.
Акционерные общества
65. Отличие публичных обществ от непубличных. Порядок приобретения непубличным

акционерным обществом публичного статуса. Порядок прекращения публичного статуса
акционерного общества.
66. Уставный капитал общества. Сделки, которые общество может и не может совершать до
полной оплаты уставного капитала. В случае оплаты уставного капитала имуществом,
установлены ли законодательные ограничения в распоряжении обществом этим
имуществом. Оплата уставного капитала правами. Возможно ли установление договорных
ограничений в распоряжении обществом этим имуществом? Если да, то в каком
документе?
67. Что из себя представляют акции? Документальное подтверждение владения акциями. Как
учитываются права на акции акционерного общества, каким образом оформляется их
передача, на основании каких документов?
68. Случаи, когда в акционерном обществе применяется преимущественное право.

Последствия нарушения порядка осуществления преимущественного права. Цена
осуществления преимущественного права в непубличном акционерном обществе. Случаи
отчуждения акций, когда преимущественное право не применяется. Возможен ли отзыв
сделанного уведомления о наличии у других акционеров преимущественного права?
Применяется ли преимущественное право при обращении взыскания на акции,
принадлежащие акционеру.
69. Допускается ли установление разного объема прав по обыкновенным акциям разных

выпусков?
70. Возможность заключения договора купли-продажи в отношении акций, которые будут

приобретены в будущем. Тот же вопрос в отношении акций, которые будут выпущены в
будущем.
71. Возможность заключения договора займа в отношении акций. Оформление залога в

отношении акций.
72. Основные этапы в ходе дополнительной эмиссии акций общества.
73. Понятие привилегированных акций. Отличие от обыкновенных акций. Какова

максимальная доля привилегированных акций в общем объеме уставного капитала
общества? Допускается ли установление разного объема прав по привилегированным
акциям разных типов? Могут ли привилегированные акции конвертироваться в
обыкновенные? Могут ли обыкновенные акции конвертироваться в привилегированные?
Могут ли облигации общества конвертироваться в акции? Определение кумулятивных
привилегированных акций. В каком размере должны выплачиваться дивиденды по
привилегированным акциям, если размер дивиденда не указан в уставе общества?
74. Случаи, когда привилегированные акции предоставляют право голоса на общем собрании
акционеров. Возможность изменения прав по привилегированным акциям непубличного
общества в контексте изменений в Закон об АО.
75. Конвертируемые ценные бумаги общества.
76. Что такое "золотая акция"?
77. Обязательное предложение: а) обстоятельства, при наступлении которых возникает

обязанность сделать обязательное предложение б) цена; в) срок; г) условия обеспечения;
д) последствия нарушения обязанности сделать обязательное предложение;
е) исключения из обязанности сделать обязательное предложение.
88
78. Крупные сделки и сделки с заинтересованностью акционерного общества. Критерии,

порядок одобрения, последствия заключения в отсутствие одобрения.
79. В каких случаях акционеры вправе требовать от общества выкупа принадлежащих им

акций? Цена выкупа.
Общества с ограниченной ответственностью
80. Учет прав на доли в обществе с ограниченной ответственностью. Момент перехода прав
на доли в обществе с ограниченной ответственностью. Особенности заключения сделок с
долями в обществе с ограниченной ответственностью в контексте момента перехода права
на доли.
81. Случаи, когда применяется преимущественное право. Последствия нарушения порядка

осуществления преимущественного права. Цена осуществления преимущественного права
в обществе с ограниченной ответственностью. Случаи отчуждения долей, когда
преимущественное право не применяется. Возможен ли отзыв оферты о продаже доли или
части доли, направленной участникам общества (или участникам общества и самому
обществу) для соблюдения преимущественного права?
82. Необходимость получения согласия других участников на отчуждение доли –

предполагается или должно быть специально предусмотрено уставом?
83. Может ли общество с ограниченной ответственностью выпускать ценные бумаги,

конвертируемые в доли общества?
84. Если уставом общества с ограниченной ответственностью предусмотрена необходимость

получения согласия общества или других участников на продажу долей общества одним
участником другим участникам, каковы последствия продажи доли без получения такого
согласия?
85. Крупные сделки и сделки с заинтересованностью общества с ограниченной

ответственностью. Критерии, порядок одобрения, последствия заключения в отсутствие
одобрения.
86. Исключение участника из общества с ограниченной ответственностью: а) основания; б)

ситуации, когда участник не может быть исключен, в) кто вправе требовать исключения; г)
порядок определения стоимости доли участника общества при исключении из общества.
87. Выход участника из общества с ограниченной ответственностью: а) основания; б)

возможность установления ограничений, в) что происходит с долей участника в случае
выхода из общества? г) порядок определения стоимости доли участника при выходе из
общества.
89
ПРИЛОЖЕНИЕ 4. Список рекомендованной литературы
1. Стэнли Фостер Рид, Александра Рид Лажу. Искусство слияний и поглощений. Альпина
Паблишер, М., 2014.
2. Галпин, Тимоти Дж., Хэндон, Марк. Полное руководство по слияниям и поглощениям
компаний. Вильямс, М., 2016.
3. Договорное и обязательное право (общая часть): постатейный комментарий к ст. 307-453
ГК РФ. Под ред. А.Г. Карапетова. М., 2017.
4. Model Joint Venture Agreement with Commentary incl CD-ROM, ABA Publishing, USA, August
2006
5. Model Stock Purchase Agreement with Commentary, 2nd ed/ Mergers and Acquisitions
Committee. ABA Publishing, USA, August 2010
6. Hewitt on Joint Ventures, 6th ed/ Ian Hewitt. Sweet & Maxwell Ltd, UK, October 2016
7. Глухов Е.В. Корпоративный договор: подготовка и согласование при создании совместного
предприятия. М-Логос, М., 2017.
8. Глухов Е.В. Сделки купли-продажи акций и долей участия в уставных капиталах
хозяйственных обществ: подготовка и реализация. М-Логос, М., 2019.
9. Суханов Е.А. Сравнительное корпоративное право. Статут, М., 2014.
10. Гражданское право: Учебник в четырех томах / Отв. ред. Е.А. Суханов. Статут, М., 2019.
11. Корпоративное право: Учебник / Отв. ред. И.С. Шиткина. Статут, М., 2019.
12. Дональд Депамфилис. Слияния, поглощения и другие способы реструктуризации
компании. Олимп-Бизнес, М., 2007.
13. Патрик Гохан. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний. Альпина Паблишер, М.,
2019.
14. Эванс Ф.Ч., Бишоп Д.М. Оценка компаний при слияниях и поглощениях. Создание
стоимости в частных компаниях. Альпина Паблишер, М., 2018.
15. Corporate Acquisitions and Mergers Looseleaf, Peter F.C. Begg. Kluwer Law International, The
Netherlands, June 2014.
16. Joint Ventures and Shareholders' Agreements, 5th ed/ Susan Singleton. Bloomsbury
Professional, UK, August 2017
17. Negotiating International Joint Venture Agreements Looseleaf/ Stephen Sayer. Sweet & Maxwell
Ltd, UK, May 2018 (1 updating release per year)
18. Structuring Venture Capital, Private Equity and Entrepreneurial Transactions, 2018 Edition/ Jack
S. Levin, Donald E. Rocap. Aspen Publishers, US, November 2018
19. Shareholders' Agreements 7th ed/ Sean Fitzgerald & Graham Muth. Sweet & Maxwell Ltd, UK,
November 2017
20. Sinclair on warranties and indemnities on share and asset sales 10th ed/ Robert Thompson,
Sweet & Maxwell Ltd, UK, March 2017
21. The Complete Guide to International Joint Ventures with Sample Clauses and Contracts, 3rd ed/
Ronald Charles Wolf. Kluwer Law International, The Netherlands, September 2011
22. Weinberg & Blank on Take-Overs and Mergers Looseleaf/ Laurence Rabinowitz. Sweet &
Maxwell Ltd, UK, April 2019 (2 updating releases per year)
23. Nudge. Архитектура выбора. Как улучшить наши решения о здоровье, благосостоянии и
счастье. Ричард Талер
90
24. The Little Book of Behavioral Investing: How not to be your own worst enemy. James Montier
(Author)
Интернет-ресурсы:
www.kluwerlawonline.com Corporate Acquisition & Mergers Editor: Peter F.C. Begg
www.uk.practicallaw.com A Thomson Reuters Legal Solution
91
ПРИЛОЖЕНИЕ 5. Основная терминология
Anti-embarrassment clause – договорный механизм, в котором оговаривается право продавца

получить долю от «сверхнормативной» прибыли продавца в случае перепродажи им актива в
течение согласованного срока после закрытия сделки
Basket – в части ограничения ответственности продавца, совокупный объем всех требований, по

достижении которого у покупателя появляется право на предъявление претензий продавцу
Break-up fee – плата за отказ от договора
Buyer (амер.), или purchaser (англ.) – покупатель
Call option – опцион, предоставляющий право прибрести предмет сделки
Completion (англ.) или closing (амер.) – закрытие сделки
Completion accounts – корректировка цены на основании отчетности на закрытие
Conditions precedent (CPs) – условия для закрытия сделки
Data room – информационная комната – способ предоставления информации покупателю для

целей due diligence
De minimis – в части ограничения ответственности продавца, минимальная сумма одного

требования
Deadlock – тупиковая ситуация
Disclosure letter – письмо о раскрытии информации
DCF, Discounted Cash Flow – метод оценки, при использовании которого рассчитывается текущая
стоимость всех будущих денежных потоков приобретаемого общества
Drag-along – обязанность стороны акционерного соглашения присоединиться к продаже на тех же

условиях при продаже мажоритарным акционером своего пакета акций, в случае если он этого
потребует
Due diligence – юридическая проверка
Due diligence report – отчет об итогах юридической проверки
Earn out – договорный механизм передачи продавцу части прибыли приобретенного общества в
течение согласованного срока после закрытия сделки
EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) – доходы до вычета
процентов, налогов и сумм амортизации
Escrow account – счет эскроу
Golden parachute – согласованные договором выплаты менеджменту при увольнении в размере,

превышающем установленные законом компенсации
Goodwill – стоимость деловой репутации и клиентских связей компании
Horizontal integration – горизонтальная интеграция
Hostile takeover – враждебное поглощение, приобретение акции при сопротивлении совета

директоров и менеджмента приобретаемой компании
Indemnities – гарантия возмещения потерь
Internal Rate of Return (IRR) – внутренняя норма доходности, исчисляется в процентах годовых
Liquidated damages – заранее оцененные убытки
92
Locked box – договорный механизм контроля над утечкой денежных средств из приобретаемого
общества в период между подписанием и закрытием сделки
Long stop date – срок для выполнения предварительных условий
Mandatory tender offer, MTO – обязательное предложение
Material adverse change, MAC, material adverse event (MAE) – существенное негативное событие,
оговоренное в договоре, наступление которого является дает право покупателю отказаться от
сделки
Non-compete – обязательство продавца не осуществлять деятельность, конкурирующую с

деятельностью проданного общества либо обязательство сторон корпоративного договора не
осуществлять деятельность, конкурирующую с деятельностью совместного предприятия
Non-solicitation – обязательство не переманивать сотрудников или клиентов
Participatory interest – доли (в ООО)
Preemptive right – преимущественное право при дополнительной эмиссии акций (в целях

сохранения процента участия в капитале)
Preferred shares – привилегированные акции
Price adjustment – корректировка цены по итогам закрытия сделки (на основании механизма
completion accounts или locked box)
Put option – опцион, предоставляющий право продать (т.е. обязать другую сторону купить)
предмет сделки
Red flag due diligence report – сокращенный отчет об итогах юридической проверки, описывающий
только обнаруженные риски (с минимальной описательной частью)
Representations – заверения, но обращаем внимание, что перевод корректный перевод термина

«заверения об обстоятельствах» по праву РФ – warranties
Reserved matters – вопросы совместного решения
Right of first offer – преимущественное право при продаже акций – (не preemptive right) – когда
личность покупателя не имеет значения
Right of first refusal – преимущественное право при продаже акций – (не preemptive right)
Russian roulette – русская рулетка, механизм разрешения тупиковых ситуаций, при котором
запускающая механизм сторона предлагает другой стороне цену, по которой она готова продать
свои акции или купить акции другой стороны
Scale effect – увеличение объема выпускаемой продукции и при уменьшении затрат выпуск
единицы продукции
Seller (англ.) или vendor (амер.) – продавец
Share purchase agreement, SPA – договор купли-продажи акций
Shareholders agreement, SHA –соглашение акционеров, корпоративный договор
Shares (англ.), или common stock (амер.) – aкции
Tag-along – право (не обязанность) стороны акционерного соглашения присоединиться к продаже

на тех же условиях при продаже мажоритарным акционером своего пакета акций
Target company – приобретаемое общество
93
Texas (or Mexican) shoot-out – техасская перестрелка, механизм разрешения тупиковых ситуаций
при котором одна сторона выкупает другую сторону по наибольшей цене за акцию из
предложенных сторонами
Vertical integration – вертикальная интеграция
Warranties – гарантии
94
Ведущая практика M&A
Юридическая фирма Одна из первых фирм

№1 по сделкам M&A в по объему сделок M&A
России в России
Chambers Global and Europe Рейтинг Mergermarket

2003 – 2020 2020
№1 в двадцатке лучших Лучшая фирма в

фирм в области России
комплексных
международных
проектов Legal Annual Europe Women
in Business Law Awards
2019
Law360 2019
"Впечатляющая команда транзакционных юристов,

помогающих по крупным комплексным M&A проектам".
Chambers Europe 2020(Корпоративное право: Россия)
95
Москва
Уайт энд Кейс ЛЛК

Романов пер., д. 4
125009 Москва
Россия
T +7 495 787 3000

Ф +7 495 787 3001
Автор:
Андрей Донцов
T +7 495 787 3000

adontsov@whitecase.com
whitecase.com
В настоящем документе "Уайт энд Кейс"
означает международную юридическую
фирму, состоящую из "Уайт энд Кейс ЛЛП",
товарищества с ограниченной
ответственностью, зарегистрированного в
штате Нью-Йорк, "Уайт энд Кейс ЛЛП",
товарищества с ограниченной
ответственностью, учрежденного согласно
праву Англии, и всех прочих
аффилированных товариществ, компаний и
структур.
Настоящая публикация представляется для

сведения наших клиентов и других
заинтересованных лиц и не является
юридической консультацией.

White & Case - Сделки слияний (Андрей Донцов, 2020)

Загружено:

Сведения о документе

Оригинальное название

Авторское право

Доступные форматы

Поделиться этим документом

Поделиться или встроить документ

Параметры публикации

Этот документ был вам полезен?

Это неприемлемый материал?

Авторское право:

Доступные форматы

White & Case - Сделки слияний (Андрей Донцов, 2020)

Загружено:

Авторское право:

Доступные форматы

Конспект лекций

Курс составлен на основе лекционных материалов, разработанных для Московского

С благодарностью коллегам и единомышленникам:

Виктор Бирюков, влияние оценки на юридическую документацию

Настоящий конспект лекций составлен на основе двадцатилетнего практического опыта автора

Главная цель данной работы – продемонстрировать коммерческую логику сделки,

В международной практике термином "слияния и поглощения" (англ. – mergers & acquisitions,

В отличие от других видов сделок, в сделках M&A:

1) основной целью приобретения бизнеса является получение предпринимательского

2) покупатель рассчитывает как на текущие доходы от бизнеса (дивиденды), так и на

3) в отличие от приобретения акций на бирже, в сделках М&A приобретается контрольный

Tермин "слияния и поглощения" является сугубо экономическим, несмотря на кажущееся

Слияния в виде реорганизации в соответствии со статьей 57 "Реорганизация юридического

Основными конструкциями, которые опосредуют слияние в контексте термина "слияния и

1) объединение владения акциями: два и более лица создают новое общество и

2) приобретение акций, выпущенных в ходе эмиссии: покупатель оплачивает

Основным договором, оформляющим приобретение бизнеса (т.е. "поглощение" в

Расширение бизнеса возможно по двум базовым моделям роста:

1) органический рост ("organic growth") – увеличение масштаба деятельности за счет

2) неорганический рост ("non-organic" или "inorganic growth") – расширение бизнеса за счет

Различают два типа экспансии бизнеса:

1) горизонтальная интеграция (“horizontal integration”) – расширение деятельности

2) вертикальная интеграция (“vertical integration”) – расширение деятельности компании за

2. ОПРЕДЕЛЕНИЕ БИЗНЕСА, ОЦЕНКА БИЗНЕСА ДЛЯ ЦЕЛЕЙ ПРИОБРЕТЕНИЯ

2.1 Составляющие элементы бизнеса

Бизнес – это совокупность составляющих его элементов. Существуют различные подходы к

- земельные участки, здания и сооружения;

- оборудование, транспортные средства;

3) денежные средства и эквиваленты: средства на счетах в банках, наличные в

4) долгосрочные финансовые инвестиции: доли в зависимых обществах,

B Задолженность / права требования:

5) задолженность перед третьими лицами:

- финансовая (средне- и долгосрочная задолженность перед финансовыми

6) права требования к третьим лицам;

- лицензии на ведение деятельности;

- сертификаты на продукцию и оборудование;

8) права на интеллектуальную собственность:

- полезные модели и промышленные образцы;

- средства индивидуализации общества, его товаров и услуг и другие

9) goodwill (деловая репутация, или гудвил);

11) подведенные и подключенные коммуникации и другие объекты инфраструктуры;

12) налаженные связи с клиентами, репутация и т.п. ("goodwill" в правилах

E Риски, которые могут повлиять на стоимость бизнеса:

13) нарушение обязательств контрагентами (необходимость списания стоимости

14) нарушение обязательств обществом (и, как следствие, уплата штрафных

15) нарушение обществом условий разрешительной документации (и, как

17) предъявление требований в отношении платежей в бюджет налоговыми и

18) предъявление требований из несоответствия качества поставленной продукции

Очень важно – бухгалтерская отчетность, в которой находят свое отражение многие из

1) HoldCo (“holding company”) – холдинговая компания, являющаяся юридическим лицом,

2) OpCo (“operating company”)– компания, которая ведет операционную деятельность

4) FinCo (“financing company”)– компания, которая объединяет финансовые ресурсы

5) JVCo (“joint venture company”) – юридическое лицо, в котором долями/акциями владеют

2.2 Методологические подходы к оценке бизнеса

"Намного лучше купить очень хорошую компанию по справедливой

Уоррен Баффет о приобретении "недооценённых компаний"

Стоимость бизнеса определяется, прежде всего, его доходностью – текущей и будущей, а

В российском законодательстве закреплены следующие общие подходы1 к оценке бизнеса:

II- метод замещения стоимости активов ("Replacement Value Method", RVM);

II- метод определения средней нормы рентабельности бизнеса ("Investment, or Average

I- метод выявления срока окупаемости проекта ("Payback Method");

V- метод определения внутренней нормы доходности ("Internal Rate of Return Method");

V- метод оценки текущей стоимости компании ("Market Value Method").