Capital Budgeting Rus Part1

Корпоративные
финансы. 2016

Session 1. Capital budge3ng

Капитальное бюджетирование – это
процесс, который компании используют
для принятия решений по капитальным
проектам. К таким относятся те, что имеют
срок жизни, равный 1 году или более

Корпоративные финансы. 2016

1. Причины важности капитального
бюджетирования:
-  Размеры капитальных проектов, как правило, настолько
велики, что могут определить будущее многих
корпораций
-  Принципы капитального бюджетирования были
адаптированы для использования в процессе многих
других корпоративных решений: инвестиций в рабочий
капитал, лизинг, слияния и поглощения и т.д.
-  Принципы оценки в капитальном бюджетировании
схожи с теми, что используются для оценки ценных
бумаг
-  Понимание этого процесса важно для финансовых
аналитиков, предпринимающих оценку компаний – как
для определения, как воздействует то или иное
решение о капитальной инвестиции на стоимость
компании, так и для оценки качества капитального
планирования анализируемой компании

2. Процесс капитального бюджетирования

Шаг 1. Генерация идей. Наиболее важная часть процесса
Шаг 2. Анализ индивидуальных предложений. Включает в себя сбор
информации для прогноза денежных потоков и, впоследствии, оценки
доходности
Шаг 3. Планирование капитального бюджета. Компания должна
организовать все свои капитальные проекты так, чтобы они
согласовывались с ее стратегией и также должна учесть временные
рамки/периоды их исполнения. Приоритизация
Шаг 4. Мониторинг и пост-аудит. Во время пост аудита сравниваются
планируемые и фактические результаты. Такой аудит выявляет
систематические ошибки, улучшает бизнес процессы. Также он помогает
развить идеи для новых инвестиций.


Факторы, влияющие на принятие решений в капитальном бюджетировании
Производст Маркетинго
венные вые
Финансовые Научные
Инженерны
Налоговые
е
Законодате
льные

Общепринятая классификация капитальных проектов

-  Replacement projects.
-  Expansion projects.
-  Новые продукты и услуги.
-  Проекты, связанные с соблюдением законодательства, вопросами
безопасности и охраны окружающей среды. Такие проекты часто не
предусматривают получение доходов.
-  Прочие. Вышеперечисленные виды проектов все могут быть
подвергнуты анализу и могут быть приняты или отвергнуты путем
использования NPV или другого критерия. Некоторые проекты такому
анализу не поддаются.

3. Основные принципы капитального бюджетирования
-  Решения принимаются на основе денежных потоков (не на основе
бухгалтерских концепций, таких как, например, чистая прибыль). Это
также означает, что нематериальные затраты и выгоды часто не
принимаются во внимание, поскольку они не влияют на денежные
потоки
-  Распределение денежных потоков во времени имеет критическую
важность.
-  Денежные потоки основываются на альтернативной стоимости.
Учитываются те денежные потоки, которые возникают дополнительно, в
связи с инвестиционным проектом
-  Денежные потоки анализируются с учетом эффекта налогообложения –
в капитальном бюджетировании налоги должны быть полностью
отражены
-  Затраты на финансирование не учитываются в денежных потоках.
Стоимость финансирования отражается в требуемой ставке доходности.
-  Денежные потоки не равны данным бухгалтерского отчета о доходах и
расходах.

Требуемая ставка доходности
Это ставка дисконтирования, которую должны ожидать инвесторы,
учитывая уровень риска проекта. Такая ставка часто называется
«альтернативная стоимость средств» (opportunity cost of funds) или
стоимость капитала (cost of capital).
Важные понятия:
-  Sunk cost
-  Opportunity cost – стоимость ресурса при наилучшем альтернативном
применении
-  Incremental cash flow – денежный поток, реализуемый в результате
решения – денежный поток при условии если решение принято минус
денежный поток при условии если решение не принято
-  Externality – это эффект инвестиции на другие объекты кроме самой
инвестиции. Одной из видов экстернальности является
каннибализация
-  Conven3onal vs non conven3onal cash flows. Общепринятые
денежные потоки начинаются с начального денежного оттока, за
которым следует серия денежных притоков.

Виды взаимодействий проектов между собой

-  Independent vs mutually exclusive.
-  Project sequencing. Случай, когда проект создает возможность
инвестирования в последующий.
-  Unlimited funds vs capital ra3oning.


4. Критерии инвестиционных решений
4.1 NPV – Net Present Value/чистая приведенная стоимость

n CFt
NPV = ∑t=1 − Outlay
(1+ r)ˆt

CF – денежный поток в период t , c учетом налогов
r- требуемая ставка доходности
Outlay – инвестиционный поток в период 0

Пример:
Компания А предполагает вложить 50 млн. долл. в капитальный проект,
который принесет денежные потоки, после уплаты налогов, в размере 16
млн. долл в год в следующие 4 года плюс еще 20 млн. в году 5.
Требуемая ставка доходности 10%.


16 16 16 16 20
NPV = + + + + − 50
1.10ˆ1 1.10ˆ2 1.10ˆ3 1.10ˆ4 1.10ˆ5
NPV = 14.545 +13.223+12.021+10.928 +12.418 − 50
NPV = 63.136 − 50 = 13.136
Данная инвестиция имеет стоимость, или приведенную стоимость

будущих денежных потоков, в размере 63.136 млн. Поскольку эта
инвестиция может быть приобретена за 50 млн., инвестиционная
компания обменивает 50 млн. своих средств на проект, стоящий
63.136 млн. Благосостояние инвестора увеличивается на 13.136 млн.
Правило для принятия инвестионного решения:
Инвестировать если NPV > 0
не инвестируем если NPV < 0

Многие проекты имеют необщепринятые денежные потоки

CF1 CF2 CFn

NPV = CF0 + + +... +
(1+ r)ˆ1 (1+ r)ˆ2 (1+ r)n
n CF1
NPV = ∑
t=0 (1+ r)ˆt

4.2 Внутренняя ставка доходности. Internal Rate of Return
(IRR).
IRR – это такая ставка дисконтирования, которая уравнивает
приведенную стоимость будущих денежных поступлений с
инвестиционным оттоком (денежным расходом)

n
CFt

∑ = Outlay
t=1 (1+ IRR)t

В нашем примере:

16 16 16 16 20
−50 + + + + + =0
(1+ IRR)ˆ1 (1+ IRR)ˆ2 (1+ IRR)ˆ3 (1+ IRR)ˆ4 (1+ IRR)ˆ5


Ставка дисконтирования, % NPV
10 13.136
20 -0.543
19 0.598
19.5 0.022
19.51 0.011
19.52 0.000
IRR = 19.5197%
Правило для принятия инвестиционного решения:

Инвестировать, если IRR > r (r- required rate of return)
Не инвестировать, если IRR < r
n
CFt
∑ (1 = IRR)ˆt = 0
t=0

4.3 Payback period
Это количество лет, требуемых для возврата инвестиции в проект.
Пример:

Год 0 1 2 3 4 5
Денежный -10,000 2,500 2,500 3,000 3,000 3,000
поток
Кумулятивн -10,000 -7,500 -5,000 -2,000 1,000 4,000
ый
денежный
поток

Payback = 3 года + 2/3 = 3.67 года
Недостатки подхода:
- Не принимается во внимание временная стоимость денег и риски
проекта
- Не могут быть учтены денежные потоки, получаемые после достижения
возврата инвестиций
Пример: требуемая ставка доходности 10%

Год Проект А Проект B Проект С Проект D Проект E Проект F
0 -1,000 -1,000 -1,000 -1,000 -1,000 -1,000
1 1000 100 400 500 400 500
2 200 300 500 400 500
3 300 200 500 400 10,000
4 400 100 400
5 500 500 400
Payback 1.0 4.0 4.0 2.0 2.5 2.0
NPV -90.91 65.26 140.60 243.43 516.31 7,380.92

Вопрос
Почему период возврата дает неверную информацию в отношении?:
1.  Проекта А
2.  Проекта B против проекта C
3.  Проекта D против проекта E
4.  Проекта D против проекта F
Период возврата не является мерой доходности

Преимущества:
- Простота вычисления и обоснования
- Может использоваться как индикатор ликвидности проекта


4.4. Discounted Payback Period. Метод дисконтированного
периода возврата инвестиций.
Это период (количество лет), за который кумулятивные
дисконтированные денежные потоки уравниваются с первоначальной
суммой инвестиций
Пример: требуемая ставка доходности 10%
Год 0 1 2 3 4 5
Денежный поток -5,000 1,500 1,500 1,500 1,500 1,500
Кумулятивный -5,000 -3,500 -2,000 -500 1,000 2,500
денежный поток
Дисконтированн -5,000 1,363.64 1,239.67 1,126.97 1,024.52 931.38
ый денежный
поток
Кумулятивный -5,000 -3,636.36 -2,396.69 -1,269.72 -245.20 686.18
дисконтированн
ый денежный
поток

Payback = 3.33 года

Discounted payback = 4.26

Недостатки подхода:
Не учитываются денежные потоки после достижения возврата
инвестиции – т.е. этот подход не подходит для сравнения доходности.
Также, этот метод может выбрать проект, NPV которого отрицательный и
IRR которого ниже требуемой ставки доходности – в случае если
негативные денежные потоки имеют место после достижения периода
возврата инвестиции


4.5 Average accoun3ng rate of return.
AAR = Average net income/Average book value
Пример:
Инвестиция – 200,000
Период жизни проекта – 5 лет
Остаточная стоимость - 0
Ставка налога – 40%

Год 1 Год 2 Год 3 Год 4 Год 5
Продажи 100,000 150,000 240,000 130,000 80,000
Денежные 50,000 70,000 120,000 60,000 50,000
затраты
Амортизация 40,000 40,000 40,000 40,000 40,000
Доходы до 10,000 40,000 80,000 30,000 -10,000
налогобложени
я
Налоги 4,000 16,000 32,000 12,000 -4,000
Чистая прибыль 6,000 24,000 48,000 18,000 -6,000

Средняя чистая прибыль = 18,000
Средняя балансовая стоимость = (200,000-0)/2 = 100,000
AAR = 18,000/100,000 = 18%

Преимущества:
- Легко рассчитать и объяснить
Недостатки:
-  основывается не на денежных потоках, а бухгалтерских данных
-  Не учитывает временную стоимость денег
-  Непонятно, какие проекты действительно более доходные
-  AAR может рассчитываться разными способами, что требует
выяснения какая именно формула была применена, для сравнения
результатов

4.6 Индекс доходности (profitability index)
PI = PV of future cash flows/Ini3al investment = 1+ NPV/Ini3al investment
Всегда, когда NPV > 0 PI >1
Если NPV < 0 PI < 1
Инвестиционное правило:
Инвестировать если PI >1
Не инвестировать если PI< 1
Пример:
Компания инвестировала 50 млн. Приведенная стоимость денежных
потоков 63.136 млн. Чистая приведенная стоимость 13.136
Чему равен PI?

PI = 63.136/50.000 = 1.26
Или
PI = 1 + 13.136/50.000 = 1.26
PI > 1

Индекс доходности также иногда называется benefit-cost ra”o


4.7 NPV Profile
Это график NPV проекта при разных дисконтных ставках

Ставка дисконтирования (%) NPV, млн
0 34.00
5.00 22.406
10.00 13.136
15.00 5.623
19.52 0.000
20.00 -0.543
25.00 -5.661
30.00 -9.954

40
35
30
25
20
15
NPV
10
0
0% 5% 10% 15% 20% 20% 25% 30%
-5
-10
-15
Discount rate, %

4.8 Конфликты ранжирования между NPV и IRR
Пример
Требуемая ставка доходности 10%

Год 0 1 2 3 4 NPV IRR (%)
Проект -200 80 80 80 80 53.59 21.86
А
Проект -200 0 0 0 400 73.21 18.92
В


Discount rate, % NPV Проект А NPV Проект В
0 120.00 200.00
5.00 83.68 129.08
10.00 53.59 73.21
15.00. 28.4 28.7
15.09 27.98 27.98
18.92 11.41 0.00
20.00 7.1 -7.1
21.86 0.00 -18.62
25.00 -11.07 -36.16
30.00 -26.70 -59.95


250
200
150
100
NPV Project A
NPV Project B
50
0
0% 5% 10% 15% 15% 19% 20% 22% 25% 30%
-50
-100

Инвестиционное правило:
При выборе между взаимоисключающими проектами, выбирается
проект с большим NPV
Причины:
-  Ставка реинвестирования (потому что IRR не равна альтернативной/
требуемой ставке доходности)
-  Размер проектов
Пример
Требуемая ставка доходности 10%
Год 0 1 2 3 4 NPV IRR, %
Проект -100 50 50 50 50 58.49 34.90
А
Проект В -400 170 170 170 170 138.88 25.21


300.00
250.00
200.00
150.00
Project A NPV
100.00
Project B NPV
50.00
-50.00
-100.00

Если проект независимый, то NPV и IRR, как правило, дают одинаковый

результат.
Если проекты взаимоисключающие, NPV и IRR могут дать разные
результаты. В этом случае, предпочтительнее использовать NPV
Причины:
- NPV показывает сумму, получаемую от проекта
-  Предположение о возможности реинвестирования денежных потоков
по ставке дисконтирования экономически реалистично
(предположение о том, что возможно реинвестировать получаемые
денежные потоки по ставке IRR, если она чрезмерно высокая,
реалистичными не являются)


4.9 Множественные ставки внутренней доходности и
отсутствие ставки внутренней доходности
Пример. Множественный IRR

Период 0 1 2
Денежный -1000 5000 -6000
поток

Уравнение для IRR:
5000 −6000
−1000 + + = 0
(1+ IRR)ˆ1 (1+ IRR)ˆ2


IRR 1 = 100%
IRR 2 = 200%
500
400
300
200
100
0
-100
100%
125%
140%
150%
175%
200%
225%
250%
300%
350%
400%
500%
0%
1000%
25%
75%
-200
-300
-400
-500
-600
-700
-800 NPV
-900
-1000
-1100
-1200
-1300
-1400
-1500
-1600
-1700
-1800
-1900
-2000

Пример. Отсутствие IRR

Период 0 1 2
Денежный 100 -300 250
поток
Находим IRR

−300 250
100 + + =0
(1+ IRR)ˆ1 (1+ IRR)ˆ2

NPV
60
50
40
30
NPV
20
10
0

Общепринятые денежные потоки – IRR не может быть множественным

Необщепринятые денежные потоки – IRR может быть множественным,
количество IRR не превышает количества смен знаков ( «+» и «-»)

4.10 Популярность и использование методов капитального
бюджетирования
Самые популярные:
-  IRR
-  NPV
-  Payback
Также используются:
-  Hurdle rate
-  Sensi”vity analysis
-  Earnings mul”ple approach
-  Discounted payback period
-  Real op”ons approach
-  Accoun”ng rate of return
-  Value at risk
-  Adjusted present value
-  Profitability index

В частных компаниях payback используется чаще, чем в публичных компаниях.
Компании, управляемые выпускниками MBA, предпочитают методы, использующие
дисконтированные денежные потоки


Почему NPV?

Пример:
Корпорация Фрейтаг инвестирует 600 млн. в расширение своих
логистических мощностей. Приведенная стоимость денежных потоков
после уплаты налогов оценивается в размере 850 млн.
У Фрейтаг 200 млн. выпущенных акций, текущая рыночная стоимость
которых равна 32 за акцию.
Эта инвестиция не была известна рынку, она независима от других
проектов компании. Какой должен быть эффект от этого проекта на
стоимость компании и ее акций?


Решение:
NPV = 850-600 = 250
Рыночная стоимость компании равна
200 млн акций х 32 за акцию = 6,400,000,000,000
Стоимость компании должна увеличиться на 250 млн до 6.65 млрд
Стоимость акции увеличится на
250 млн / 200 млн акций = 1.25 на акцию
В результате стоимость акции 33.25

Что демонстрируют процедуры капитального бюджетирования,
принятые менеджментом компании?
-  Насколько менеджмент стремится увеличить благосостояние
акционеров/владельцев компании
-  Эффективность в достижении этой цели

Capital Budgeting Rus Part1

Загружено:

Сведения о документе

Оригинальное название

Авторское право

Доступные форматы

Поделиться этим документом

Поделиться или встроить документ

Параметры публикации

Этот документ был вам полезен?

Это неприемлемый материал?

Авторское право:

Доступные форматы

Capital Budgeting Rus Part1

Загружено:

Авторское право:

Доступные форматы

Корпоративные

Session 1. Capital budge3ng

2. Процесс капитального бюджетирования

Общепринятая классификация капитальных проектов

Виды взаимодействий проектов между собой

Данная инвестиция имеет стоимость, или приведенную стоимость

CF1 CF2 CFn

Правило для принятия инвестиционного решения:

Payback = 3.33 года

5.00 83.68 129.08

10.00 53.59 73.21

15.00. 28.4 28.7

15.09 27.98 27.98

18.92 11.41 0.00

20.00 7.1 -7.1

21.86 0.00 -18.62

25.00 -11.07 -36.16

30.00 -26.70 -59.95

Если проект независимый, то NPV и IRR, как правило, дают одинаковый

Общепринятые денежные потоки – IRR не может быть множественным

Вам также может понравиться