Solitron Devices Inc.

( SODI , Financial ) производит
полупроводниковые компоненты, которые используются в
основном для военных и аэрокосмических приложений. Среди ее
клиентов - Raytheon Technologies ( RTX , Financial ), Lockheed
Martin ( LMT , Financial ), L3Harris Technologies ( LHX , Financial ),
General Electric Aviation ( GE , Financial ) и Northrup Grumman Corp.
( NOC , Financial ). Продукция Solitron используется в сотнях
крупных государственных военных программ, включая ракеты,
самолеты, спутники, истребители, ракеты и радиолокационные
щиты.
Привлекательный бизнес
Солитрон обладает рядом атрибутов, которые делают его
привлекательным бизнесом.

Во-первых, он абсолютно критически важен для своих

клиентов. Солитрон поставляет компоненты, которые в среднем
стоят 122 доллара. Это несущественно по сравнению с общими
затратами на производство оборудования, для которого они
поставляют, например, усовершенствованного истребителя,
который стоит более 100 миллионов долларов. Компоненты
Solitron критически важны, но продукты имеют очень низкую
удельную стоимость. Они конкурируют по качеству и надежности,
а не по цене.
Кроме того, продукты Solitron специально разработаны для
конкретных программ. Как только компоненты созданы для этой
программы, они становятся единственным поставщиком
исходного кода и остаются заблокированными на весь срок
действия этой программы. Затраты на переключение
непреодолимы для клиентов. В оборонной промышленности
программы длятся невероятно долго. Это создает постоянно
повторяющуюся, длительную и нециклическую базу доходов.
Компания осуществляет поставки по разным группам программ,
поэтому риск потери контракта, когда американские военные
заменяют программу, не является проблемой, пока Solitron со
временем продолжает расширять бизнес, что ему удалось в
последние годы. .
Контракты Solitron также включают затраты плюс, что приводит к
стабильной и предсказуемой прибыли.
Вся вышеупомянутая динамика делает бизнес как малорисковым,
так и очень предсказуемым. Это не ваш типичный бизнес по
производству полупроводников, который, как правило,
чрезвычайно цикличен. Выручка и маржа Solitron стабильны и
предсказуемы.
Талантливая и слаженная управленческая команда
Группа активистов, управляющих фондами, во главе с Тимом
Эриксеном (который сейчас является генеральным директором
Solitron) успешно взяла под свой контроль компанию в 2015 году.
Эриксон - глава успешного хедж-фонда Cedar Creek Partners. Ему
принадлежит более 13% находящихся в обращении акций Solitron
как напрямую, так и через свой фонд. Эти акции были
приобретены в основном на открытом рынке, а не через гранты
на акции. Кроме того, его компенсация скромна и составляет
всего 77 000 долларов в год. Он доит компанию не ради
собственной выгоды.
Остальные члены управленческой команды, включая
председателя Дэйва Пойнтера и главного операционного
директора Марка Матсона, также владеют значительным
количеством акций. Таким образом, между менеджментом и
внешними акционерами существует тесная взаимосвязь.
Компания плохо управлялась предыдущей командой
менеджеров.
Эриксен и Матсон полностью обновили деятельность Solitron,
чтобы подготовить компанию к будущему росту. Компания долгое
время плохо управлялась предыдущей командой, и ей суждено
было прийти в упадок, если бы активисты-инвесторы не взяли на
себя управление и не реструктурировали бизнес.
Переломить такой сложный бизнес, как Solitron, непросто,
поэтому на этот процесс ушли годы. Компания вложила
значительные средства в исправление своей работы и
улучшения. Расходы и инвестиции, связанные с ремонтом,
привели к отрицательной чистой прибыли в последние годы. Эти
расходы были временными и теперь полностью оплачиваются
компанией.
Оборот, который уже превратился
Solitron - это не оборотное вложение. Перелом уже произошел и
прошел успешно. Хотя это было сложно и отнимало много
времени, оно отвлекало руководство от сосредоточения усилий
на инициативах по увеличению продаж. Теперь, когда произошел
перелом, менеджмент может сосредоточиться на деятельности
по развитию бизнеса. Этот новый акцент на росте продаж уже
приносит свои плоды. С тех пор, как нынешняя команда
менеджеров пришла к власти в 2015 году, выручка выросла на
57%, с 7 миллионов долларов в год до примерно 11 миллионов
долларов в 2021 финансовом году, который закончился 28
февраля. Большая часть этого роста произошла за последние 12
месяцев.
Рост выручки был обусловлен улучшением ориентации на
клиента, что привело к заключению новых контрактов с
существующими клиентами. Например, крупнейший клиент
Solitron, Raytheon, недавно назвал компанию одним из своих
предпочтительных поставщиков. Это еще один положительный
знак.
Новая команда менеджеров Solitron полностью изменила свою
деятельность и подготовила компанию к будущему
росту. Временные расходы и единовременные расходы, которые
он понес за последние несколько лет в связи с усилиями по
восстановлению, теперь позади. Компания представила новые
продукты, увеличила продажи, повысила качество своей рабочей
силы и улучшила операции. Самое главное, что сейчас Solitron
демонстрирует стабильную прибыльность и денежный поток.
Таким образом, Solitron - редкий пример успешного решения
проблемы.
Улучшение финансовой траектории
Как показано на диаграмме ниже, Solitron демонстрирует
значительно улучшенные финансовые показатели теперь, когда
временные затраты, связанные с ремонтом, уменьшились.

Предстоящий год будет годом сильного роста для Solitron. В

своей заявке 8-K на 2020 год компания отметила следующее о
бронировании:
«Пока в декабре мы получили заказы на сумму, превышающую
6,6 миллиона долларов, и ожидаем получить еще примерно 1,0–
1,5 миллиона долларов дополнительных заказов до конца
финансового года в феврале 2021 года».
С учетом расчетных бронирований, указанных выше, общее
количество бронирований в 2021 финансовом году, вероятно,
превысит 12 миллионов долларов. Заказы конвертируются в
продажи в течение последующих 12 месяцев, что указывает на
существенный рост продаж в 2022 финансовом году. Учитывая
возросший уровень бронирований, продажи, вероятно, превысят
12 миллионов долларов в следующем году.
При таком уровне продаж Solitron, вероятно, будет приносить
валовую прибыль в пределах 30%, а маржу Ebit - в подростковом
возрасте. Например, во втором квартале 2021 года объем продаж
Solitron составил 3,1 миллиона долларов (что составляет 12,4
миллиона долларов в годовом исчислении). За тот же период
компания произвела валовую прибыль в размере 36% и маржу
Ebit в размере 19,3%.
Важно отметить, что квартальные продажи и прибыль Solitron
могут быть нестабильными в зависимости от того, когда он
отправляет заказы. Лучше всего сосредоточиться на годовых
результатах, чтобы сгладить квартальную волатильность. В
периоды медленного роста продаж Solitron, вероятно, будет
генерировать валовую прибыль в пределах 20%. Точно так же в
кварталах с высоким ростом продаж валовая прибыль, вероятно,
будет в диапазоне от 30% до среднего. В этом бизнесе
существует высокая степень операционного левериджа, поэтому
любые дополнительные продажи приносят от 40% до 50% маржи
вклада.
Несмотря на подорожание, акции остаются значительно
недооцененными.
Учитывая текущий уровень заказов, Solitron, вероятно, будет
обеспечивать годовой объем продаж от 12 до 13 миллионов
долларов в каждый из следующих нескольких лет. В таблице
ниже представлены предположения о нормализованной
рентабельности на этом уровне продаж:
Солитрон не платит налоги в связи со значительными чистыми
операционными убытками и не имеет процентных расходов. В то
же время у бизнеса минимальные потребности в капитальных
затратах , в результате чего чистая прибыль полностью
конвертируется в денежные средства. Согласно заявлениям
руководства, компания планирует вернуть акционерам излишки
денежных средств через обратный выкуп и дивиденды.
При текущей цене акций в 7,95 долларов рыночная
капитализация Solitron составляет 16,4 миллиона
долларов. После вычета наличных средств в размере 3,7
миллиона долларов, Solitron имеет стоимость предприятия в 12,7
миллиона долларов. При текущей цене акций Solitron торгуется с
прибылью от 4,9 до 6,0 раз выше нормализованной прибыли (за
вычетом денежных средств). Это поразительно дешево для
бизнеса такого качества.
При оценке от 13 до 15 раз чистой прибыли плюс чистые
денежные средства в 3,7 миллиона долларов, Solitron стоит от 31
до 42,4 миллиона долларов, или от 14,88 до 20,36 долларов на
акцию. При текущей цене акций в 7,95 доллара потенциал роста
акций Solitron составляет от 87% до 156%